我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.24、0.32元,对应PE分别为22、17倍。我们看好公司高效节能电机及电池业务未来的发展,而变压器业务经历过一段时间的低谷有望逐步反弹,综合考虑给予公司“增持”的投资评级。

订单增速提升,结构好转。2011年公司本部及控股子公司信力筑正新签订订单255,857.50万元(含税),同比增长38.11%,订单增速由2010年的22.81%反弹了十几个百分点。但公司结转到下一年订单并没有大幅增长,主要由于信力筑正考虑到下游收款风险,取消部分去年订单。 此外,我们分析了公司订单结构,本部高毛利产品SVC/SVG、高压变频订单增速较高,而信力筑正低毛利的余热余压订单增速较低,订单结构好转。 核心产品仍处于成长期。公司目前贡献利润的核心产品主要是SVC/SVG、高压变频、余热余压。高压变频及余热余压属于节能减排领域,占公司收入的50%左右,节能减排“十二五”期间政府支持力度较大,政府给予节能补贴及税收优惠,而其投资回收期较短,企业改造动力较强,而目前存量改造空间较大,其增速受宏观经济下行影响较弱。 SVG/SVC主要下游为工矿企业,主要为新建,但也存在一部分存量技改,受到宏观经济增长影响,公司电网及海外市场拓展力度较大,增速仍值得期待。 新产品储备丰富,支持长期增长。公司储备的新产品包括故障限流器FCL、储能逆变器、固态开关、风电变流器,多数属于进口替代产品,其中部分已经进入到了产业化阶段,市场容量均较大,未来陆续成为公司的盈利贡献点,分别有望做到3-5亿规模。公司中期的收入目标是50亿,考虑到公司新产品储备较多,公司有望实现该目标,公司长期高增长可期。 盈利预测及投资评级。我们预计公司2011-2012年每股收益分别为0.75、1元,对应市盈率分别为21、16倍,公司核心产品仍处于景气周期,新产品储备丰富,我们维持“增持”的投资评级。 投资风险。公司下游客户多为冶金、电力、采掘、石油石化、水泥等重工业,受宏观经济变动影响较大,宏观经济的不景气可能会影响其采购意愿;公司应收账款数额较大,公司下游客户为冶金、电力、采掘、石油石化、水泥等重工业,随着经济形势的恶化经营压力较大,应收账款回收存在一定的风险;公司目前很多新产品尚在产业化初期,未来市场拓展情况仍需进一步观察。

智能变电站建设最敏感的标底,2012维持高增长:继电保护及变电站自动化系统作为公司的核心产品,主要应用于电网的变电环节,是智能化投资的重要环节之一。在去年国家电网公司六次集中招标中,在所有设备厂商排名中继续保持第二位。2011年,前受到技术标准不完全统一以及成本较高的影响,智能变电站尚未大规模开建。从后几次招标智能变电站的占比看,智能变电站建设的比例大幅提高,我们预计今年智能变电站的建设比例有望提升到50%以上,较去年有大幅提升。而我们认为智能变电站的成本有望比普通变电站高30%左右,智能变电站比例的提升将有望大幅提升市场容量。公司70%的业务来自于此,是二次设备企业中对智能变电站建设规模最敏感的企业,公司智能变电站业务2012年仍有望高速增长。 收购三伊重返电力电子。2012年三月公司收购三伊公司以重返电力电子领域,电力电子行业目前仍处于高速增长期,借助上市公司强大的资金及研发实力,电力电子有望逐步做大,成为公司业绩增长的核心支柱。 与ABB成立合资公司,抢占直流市场。公司与ABB中国成立合资公司,合资公司将专注于注于提供全套高压直流(HVDC)输电解决方案,包括生产换流阀、控制和保护系统等关键设备,其中公司和ABB各占50%,由ABB并表。ABB拥有世界领先的换流阀生产技术,合资公司在中国直流市场前景广阔。公司在其他领域技术储备较多,例如分布式能源、微电网技术、光电互感器等领域,未来都有望成为公司业绩增长的推动力。 轨道交通领域取得重大突破。公司在轨道交通领域,先后中标哈尔滨市轨道交通1号线一、二期工程电力监控系统、昆明市轨道交通6号线工程电力监控系统、大连市202路轨道线路延伸工程电力监控系统、天津西站交通枢纽市政公用工程供电系统等项目。轨道交通领域是电力自动化企业同源技术拓展的重要领域,其市场容量可观,进口替代空间较大。公司进入该领域较晚,但2011年取得了很好的进展,增强了我们对公司该业务的信心。 国际业务有望快速增长:公司积极推进国际业务,国际业务中印度市场继续保持良好的增长态势,公司采取与当地企业合作的模式(提供核心元器件)争取市场份额,目前印度合作方企业的市场份额仅次于ABB、西门子。公司目前在积极推进了其他国家的业务拓展。此外公司与特变电工建立合作,借助特变电工在海外市场的影响力拓展国际市场。 其他领域技术准备较多:公司在其他领域技术储备较多,例如分布式能源、微电网技术、光电互感器等领域,未来都有望成为公司业绩增长的推动力。 盈利预测及投资评级:我们预计公司2011-2013年业绩分别为0.71、0.93元(各年业绩均考虑了增值税返还),对应目前市盈率为22、17倍,公司是智能变电站建设最敏感的投资标底,2012年智能变电站建设比例有望大幅提升,公司订单及业绩高增长确定性较大,综合考虑维持公司“增持”的投资评级。 投资风险。公司70%以上的业务来自于电网,电网投资的减慢对公司业绩影响较大。

投资要点:业绩超预期。公司2011 年实现营收22.46 亿元,同比增长70.69%;实现净利润1.19 亿元,同比增长67.17%;扣除非经常损益的净利润为1.14 亿元,同比增长167.23%;基本每股收益为0.87 元。 电源管理,受益于智能手机高速增长。惠州蓝微主营是小型电源管理业务,2011 年惠州蓝微继续坚持高端客户路线,保持了在iPhone 手机的领先份额。2011 年实现营业收入17.32 亿元(2010 年实现营业收入9.62 亿元),同比增长80%;实现净利润1.6 亿元,同比增长219.43%。 受益于智能手机,尤其是iPhone4S 的火热销售,实现了高增长。而随着iPhone5 的退出公司业务有望再次高增长。此外,惠州蓝微还积极发展多、并、串电源管理项目,通过聚焦电动工具业务,扩大市场占有率及市场份额,努力培养新的利润增长点。 二次电池业,受益于智能手机更新换代。惠州电池主要致力于锂离子电池等二次组合电池研发、制造和销售。2011 年实现营业收入11.01亿元,同比增长106.95%;净利润2466.33 万元,同比增长83.74%。惠州电池封装业务保持了良好的发展态势,在保持原有客户的基础上,成功开发了小米等新客户。受益于智能手机的更新换代,二次锂离子电池有望保持高增长。 锂电芯业务仍处于投入期。惠州聚能2011 年实现营业收入1.33 亿元,同比下降36.99%;实现净利润-3,432.99 万元(2010 年净利润18.19万元)。由于受资金投入、规模及产能限制、高端人才缺乏、质量不稳定等因素影响,尚未形成较强的竞争优势。惠州聚能移动电源二次锂电芯业务仍处于投入期,随着产品质量的稳定有望成为公司业务的另一个增长点。 短期受益于智能手机,长期受益于电动汽车。公司电源管理业务及二次电池业务受益于智能手机的更新换代,此外公司目前聚焦电动工具业务、电动汽车等领域,长期看随着电动汽车业务的成熟,公司有望受益于电动汽车的快速增长。 盈利预测及投资评级,我们预计公司2012-2013 年业绩分别为1.22、1.55 元,对应目前市盈率为21、16 倍,公司的电池管理及二次电池均受益于智能手机的更新换代拉动,支持近期的高增速,而长远看公司将受益于电动汽车的推广,综合考虑给予公司 “增持”的投资评级。 投资风险。公司是智能手机领军者iPhone 及小米的供应商,公司业务对该些重要客户有较强的依赖性,如果失去大客户公司业务将收到重大影响;行业竞争加剧盈利能力下滑风险;产品质量风险。

投资要点:业绩超预期。公司2011年实现营收22.46亿元,同比增长70.69%;实现净利润1.19亿元,同比增长67.17%;扣除非经常损益的净利润为1.14亿元,同比增长167.23%;基本每股收益为0.87元。 电源管理,受益于智能手机高速增长。惠州蓝微主营是小型电源管理业务,2011年惠州蓝微继续坚持高端客户路线,保持了在iPhone 手机的领先份额。2011年实现营业收入17.32亿元(2010年实现营业收入9.62亿元),同比增长80%;实现净利润1.6亿元,同比增长219.43%。受益于智能手机,尤其是iPhone4S的火热销售,实现了高增长。而随着iPhone5的退出公司业务有望再次高增长。此外,惠州蓝微还积极发展多、并、串电源管理项目,通过聚焦电动工具业务,扩大市场占有率及市场份额,努力培养新的利润增长点。 二次电池业,受益于智能手机更新换代。惠州电池主要致力于锂离子电池等二次组合电池研发、制造和销售。2011年实现营业收入11.01亿元,同比增长106.95%;净利润2466.33万元,同比增长83.74%。惠州电池封装业务保持了良好的发展态势,在保持原有客户的基础上,成功开发了小米等新客户。受益于智能手机的更新换代,二次锂离子电池有望保持高增长。 锂电芯业务仍处于投入期。惠州聚能2011年实现营业收入1.33亿元,同比下降36.99%;实现净利润-3,432.99万元(2010年净利润18.19万元)。由于受资金投入、规模及产能限制、高端人才缺乏、质量不稳定等因素影响,尚未形成较强的竞争优势。惠州聚能移动电源二次锂电芯业务仍处于投入期,随着产品质量的稳定有望成为公司业务的另一个增长点。 短期受益于智能手机,长期受益于电动汽车。公司电源管理业务及二次电池业务受益于智能手机的更新换代,此外公司目前聚焦电动工具业务、电动汽车等领域,长期看随着电动汽车业务的成熟,公司有望受益于电动汽车的快速增长。 盈利预测及投资评级,我们预计公司2012-2013年业绩分别为1.22、1.55元,对应目前市盈率为21、16倍,公司的电池管理及二次电池均受益于智能手机的更新换代拉动,支持近期的高增速,而长远看公司将受益于电动汽车的推广,综合考虑给予公司 “增持”的投资评级。 投资风险。公司是智能手机领军者iPhone及小米的供应商,公司业务对该些重要客户有较强的依赖性,如果失去大客户公司业务将收到重大影响;行业竞争加剧盈利能力下滑风险;产品质量风险。

投资要点:配网业务有望持续加力。公司主要生产中、低压开关成套设备,断路器元件及其配件,中压户内隔离开关,属于配电网领域。公司配网产品主要来自于工矿企业,电网比例在1/3左右。公司配网业务高增长的主要原因:一方面由于农配网改造高增长;另一方面公司加大其他区域的营销力度,包括西北、华东、东北等地区的力度,扩大的销售区域。目前市场担心配网类公司增长的持续性,我们人农网改造仍在升级、相关公司跨区域扩张仍在起步中、行业集中度仍较低有望进一步提升,基于以上几个原因,我们认为配网公司的增长仍有望持续。 农网改造仍有望升级,招标规则改变利好公司。公司业务受益于农网改造,在农网改造方面,国家电网2011年将接受中央120亿元财政拨款,同时配套480亿元资金,全年共计向农网改造投入600亿元,实际投资可能还高于这个数据。国家电网公司农电部日前表示,“十二五”期间,公司计划投资4600多亿元,据此测算年均900多亿元集中解决农村电网薄弱问题,按照2011年仅投资600亿的话,未来的投资力度会进一步加大,简单测算还有50%的上升空间。 此外,目前国家电网逐步把配网业务纳入统一招标的范围中来,有利于配网类公司跨区域扩张以及降低中间销售费用。 区域扩张初期,空间仍较大。公司目前主要产品区域在华中地区,主要在为河南地区,2011年该地区业务也维持了接近40%的高增速,体现了公司配网业务自身业务的高增长。而公司区域扩张在2011年取得了很好的进展,西南、华东、华北保持了高增长,详细见图2。公司今年继续贯彻执行巩固华中市场,大力拓展西北、华北、华东市场的销售策略,销售人员激励政策有所倾斜,公司华中地区业务占比仍在50%以上,未来区域扩张空间仍巨大。 收购华盛隆源,进入配网自动化业务,正逢其时。公司收购了华盛隆源56.67%股权,该公司的主要业务是配网自动化终端,主要销售区域在南方电网。南方电网在配网自动化领域要先于国家电网。国家电网配网自动化目前正在试点阶段,主站市场份额较为集中,主要垄断在南瑞股份、许继电气、积成电子等公司的手中,但终端技术含量相对较低,市场竞争充分。配网自动化终端的铺设是随着主站的投运后陆续进行,预计启动的时间要较主站滞后一定的时间。随着国家电网配网自动化试点的深化,该部分市场有望大规模启动,公司技术较为成熟,有望进入国家电网受益于配网自动化的推进。此外,公司在南方电网较为薄弱,公司收购华盛隆源有利于公司配电产品成功进入南方电网,扩大销售区域。

盈利预测及投资评级,我们预计公司2012-2013年业绩分别为0.95、1.31元,对应目前市盈率为21、15倍,公司对农网改造最为敏感,增长确定性最大,此外公司储备新产品丰富,增长点众多,我们认为公司是配网中首选公司,综合考虑维持“增持”的投资评级。 投资风险。公司主要客户为电网客户,电网投资持续低于预期将影响公司业绩;配网领域竞争越发激烈,公司盈利能力可能进一步下降。

投资要点:皖电东送特高压交流订单有望获得可观利润。公司共计中标皖电东送特高压交流14个间隔,预计合计金额在16亿以上,目前看中标价格基本与前几次稳定,未出现大幅下滑趋势。本次中标国产化比率将进一步提高,有利于降低成本,提升综合毛利率水平,预计本次中标高于之前特高压毛利率水平,有望达到30%左右的毛利率水平,考虑到费用率较少,预计销售净利率有望在10%以上,贡献公司净利润在1.6亿以上,对应每股收益在0.2元左右。皖电东GIS 计划2013年投产,预计交货时间将在今年下半年至明年上半年,预计今年确认7-10台,保守估计今年贡献每股收益0.1元左右。 国网计划今年确保四条特高压交流通过审批,潜在订单巨大。国网年度会议上提出2012年国家电网将集中力量推进特高压前期工作,确保4项特高压交流工程获得国家核准并开工。四交即锡盟至南京、淮南至上海、蒙西至长沙、雅安至皖南特高压交流工程。上述工程一旦核准预计GIS 市场容量180亿,按照公司40%的市场份额,公司潜在订单72亿。 我们预计今年最有可能通过审批的是锡盟至南京线路,合计5个变电站3个开关站,预计GIS 合计在45个左右,公司有望获得40%-50%的份额,预计潜在订单金额超过20个亿。此外,我们预计蒙西至长沙线也有望得到审批。特高压项目的盈利水平远高于公司传统业务,公司业绩对特高压项目及其敏感。我们认为特高压项目在“十二五” 期间逐步推进,公司业务将有望持续增长。 其他高压线路,潜在订单不容忽视。除特高压外,西北第二通道订单也值得关注,新疆与西北主网联网750千伏第二通道输变电工程被甘肃公司确定为2012年度重点工程,同时该工程也被西北分部列为年度重点实施的工程项目。我们预计该项潜在GIS 订单预计在15-20亿左右,按照公司40%的市场份额计算,预计公司潜在订单在6-8亿。此外,随着皖电东送特高压交流特高压基建设的推进,其他落地项目也相继审批招标,为公司带来一些高压线路的订单计会。 产品招标价格逐步回升,三季度盈利拐点显现。2011年126GIS 历史最低价达到40万/个,毛利率水平最低时仅6%-7%,目前价格已经回升到50万以上,部分订单价格可达60万,考虑到目前原材料成本地位徘徊,预计总体综合毛利率水平有望提升。我们认为公司盈利能力将逐步改善,考虑到百万伏下半年交货,三季度盈利拐点将显现。 联合研发提升业绩。2011年公司与集团签订的1.7亿联合研发合同,提升了公司业绩。今年中电装备和集团研发合同达3个亿,预计公司有望获得一半左右的联合研发合同,将有效提升公司业绩。 国际订单值得期待。公司的实际控制人是国家电网旗下的中电装备,国家电网经过重组,将中电装备定位为国家电网旗下的一次设备生产企业。 平高电气的主营业务GIS 组合电器、高压隔离开关、接地开关、短路器等,考虑到避免同业竞争问题,预计中电装备旗下的GIS 组合电器及高压隔离开关等业务均由平高电气来做。目前国网提出走出去的战略,平高电气有望随中电装备拓展国际市场。中电装备有望与委内瑞拉政府签订电网建设总包协议,此次签订的合同为交流400kV 电站及1279公里400kV 输电线路,合同总额30多亿美元,预计平高集团将承担高压开关部分订单,而平高电气有望获得分包订单,预计潜在合同金额有望超过10亿元,预计订单执行周期在2012-2013年。 中长期看有望成为整合平台。国家电网通过股权划拨已经将平高集团、许继集团划归中电装备。平高电气拥有全套高压交直流开关的生产能力,作为开关设备整合平台比较确定,集团部分中低压开关以及零部件业务,未来有望装入上市公司,预计产值超过10个亿,有利于解决同业竞争及关联交易。 盈利预测及投资评级。我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.22、0.44元,对应PE 分别为41、20倍。特高压项目毛利率水平较高,公司业绩对特高压项目较为敏感,考虑到“十二万”期间特高压项目逐步推进的确定性较大,公司业绩持续改善。此外考虑到公司的大股东是国家电网旗下的中电装备,未来存在整合预期,综合考虑给予公司“增持”的投资评级。 投资风险。公司对特高压项目的推进较为敏感,特高压项目审批持续低于预期,将影响公司长期业绩增长;原材料价格大幅上涨积压公司盈利能力。

投资要点: 网领域高增长持续,进一步推广份额可能提升。国家电网配电自动化先期实施31个重点一、二线城市改造推广,公司在三批试点项目中先后建设了厦门、重庆、福州、沈阳4个城市的配电主站,目前看在国网的占有率为13%,预计仅次于国电南瑞和北京科东。上述试点工程建设时间为2010年1月至2012年12月,目前厦门已经获得国家电网的圆满验收,预计剩余三个项目在2012年相继验收,保证了公司配网2012年的业绩增长。配网自动化在我国处在起步阶段,国内城市配网馈线自动化率不足10%,目前国外配网自动化的比例达到60%-70%。从长期看,一旦大城市试点成功,势必向二、三级城市推广,未来可能进一步深入到县的级别,市场空间广大。国家电网公司在《统一坚强智能电网配电环节实施报告》中明确提出,“到2020年,全面完成264地市公司加827直供直管县的实用型配电自动化建设。电力二次设备更新周期一般5-8年,因此进入稳定发展期后,每年会有一定量的设备需要更新改造。 根据调度行业的经验,随着城市规模降低,技术难度有所降低,市场份额较为分散,市场份额向二类公司集中,公司份额有望高于目前市场情况,就如公司地级以下调度市场份额远高于省调。 变电站自动化受益于农网改造:变电站自动化2011年公司同比增长20%左右。变电站自动化是一个竞争较为激烈的领域,公司主要做110KV电压等级及以下的产品,行业环境呈恶化趋势。农网改造主要涉及66KV及以下的变电站改造,公司在该领域具备竞争优势,随着农网改造的推动110KV 以下变电站改造增加,对公司业务有一定的推动作用,预计未来几年仍有望保持20%以上的增速。 电网调度竞争优势明显,进入平稳期:公司的竞争优势集中在地调和县调系统,公司地调市场份额为30%,县调的市场份额为20%。目前我国的电网调度覆盖度较高,新增数量有限,主要靠更新换代,调度自动化作为软件产品更新换代较快,约为5年。目前调度自动化竞争格局较为明确,预计该部分业务未来维持稳定增长。 智能水表前景广阔,未来贡献可观利润:公司进军智能水表业务已经取得了可观的业绩,2011年青岛积成电子有限公司实现营业收入7377.14万元,实现净利润1620.36万元,正如我们之前的判断成为公司利润的重要贡献点。我们认为以智能水表为代表的公用事业领域未来也将是公司重要的利润来源之一,发展前途广阔。公司在燃气、供热等领域未来也可能有类似于智能水表的成长路径。进军水务 GIS 领域,增长潜力巨大。公司收购海积成慧集信息技术有限公司,持股比例70%,主营业务GIS 业务,主要涉及行业为水务行业。慧集信息多年来致力于地理信息系统(GIS)工程的应用研发与系统集成,在供水管网综合管理GIS 应用方面有着丰富的实施经验,先后协助上海市北自来水公司、上海市南自来水公司、上海自来水奉贤有限公司、台州自来水有限公司、南京自来水总公司进行了大量的信息化系统开发建设。公司的战略是“立足上海,面向全国”。供水管网GIS 是信息技术在供水行业中应用的一个里程碑。管网是供水企业最主要的资产,同时由于历史的原因也是最弄不清楚的埋在地下的财产。通过GIS 系统的建立,对地下管网实行一次普查,对管网资料进行一次清理,进入了一个管网档案较为完整的时代,应用潜力巨大。 投资建议:我们预计公司2012-2013年每股收益分别为1.05、1.32元,对应目前PE 水平分别为26倍和21倍,公司所涉及的电力二次设备领域正面临良好的发展前景,而公司上市后利用资金优势先后布局了以智能水表为代表的公用事业自动化领域、水务GIS 领域、信息安全领域,公司在二次设备中同源技术领域布局较为广泛,综合考虑维持“增持”的投资评级。 投资风险:国网垄断经营对公司订单造成不利影响;配网自动化推广低于预期;智能水表等公用事业管理项目推广低于预期;公司目前享受高新技术软件开发企业的各种税收优惠政策有赖于国家税收政策;股权较为分散带来的管理风险。

盈利预测与投资评级。我们预计公司2012-2013年每股收益为1.04、1.23,对应目前市盈率分别为23、19倍,考虑到UPS 行业增速以及进口替代空间公司UPS 业务有望保持20%以上的增速,同时高盈利的中大功率UPS 有望高于这个增速,而公司光伏逆变器市场正在逐步打开,综合考虑维持公司“增持”的投资评级。 投资风险。公司海外市场占比约50%,对海外市场有一定的依赖性,欧美经济如若出现二次波动将对公司业绩产生一定影响;原材料价格上涨挤压公司盈利能力。

盈利预测及投资评级。我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.49、0.75(考虑了增发摊薄),对应目前市盈率分别为30倍和20倍。 考虑到非晶变压器的节能效果以及国家电网大力推广节能变压器的决心,我们认为非晶变压器在国内推广速度较快,公司作为行业龙头将充分受益,2012年是公司经营业绩拐点,综合考虑给予“增持”的投资评级。

投资要点: 公布 2011年业绩。2011年实现营业收入25.25亿元,同比增长21.67%,实现净利润1,593.11万元,同比增长455.02%;实现归属于上市公司普通股东的净利润1,740.59万元,同比增长382.96%。公司新签合同26.7亿元,同比增加24.19%。 盈利能力达到历史低点,毛利率有望大幅回升。受到国家电网招标规则改变以及原材料价格高位影响,公司毛利率在2011年达到历史低位,公司敞开式六氟化硫短路器毛利率为-11.53%,高压隔离开关、接地开工毛利率仅为7.99%,考虑到费用公司这些业务基本处于亏损状态。 目前国家电网已经意识到低价中标的危害,提出了全生命周期管理的模式,招标价格已经有所回升,而目前主要原材料价格处于低位,考虑到经济并不过热,预计原材料价格难以大幅反弹冲高,综合考虑预计2012年公司传统产品毛利率水平有较大幅度回升。公司业务对毛利率较为敏感,毛利率每提升1个百分点公司每股收益增加10%(以2012年业绩测算)。 皖电东送特高压交流有望获得可观订单。皖电东送特高压交流已经获批,相关设备招标在即,预计皖电东送共招标33个GIS 间隔。特高压GIS 产品技术含量较高,参与企业较少,竞争较为缓和,公司有望获得50%的市场份额,预计中标金额超过16亿元。皖电东GIS 计划2013年投产,预计交货时间将在今年下半年至明年上半年,特高压GIS 技术含量较高,盈利能力高于传统GIS 产品,贡献公司可观业绩。 国网计划今年确保四条特高压交流通过审批,潜在订单巨大。国网年度会议上提出2012年国家电网将集中力量推进特高压前期工作,确保4项特高压交流工程获得国家核准并开工。四交即锡盟至南京、淮南至上海、蒙西至长沙、雅安至皖南特高压交流工程。上述工程一旦核准预计GIS 市场容量180亿,按照公司40%的市场份额,公司潜在订单72亿。2011年公司目前的收入仅25.25亿元,公司业务对特高压交流敏感度较高。 国际业务值得期待,有望成为整合平台。公司的实际控制人是国家电网旗下的中电装备,国家电网经过重组,将中电装备定位为国家电网旗下的一次设备生产企业。平高电气的主营业务GIS 组合电器、高压隔离开关、接地开关、短路器等,考虑到避免同业竞争问题,预计中电装备旗下的GIS 组合电器及高压隔离开关等业务均由平高电气来做。目前国网提出走出去的战略,平高电气有望随中电装备拓展国际市场。此外,平高电气有望成为国家电网一次设备的整合平台。盈利预测及投资评级。我们预计公司2012-2013年每股收益分别为0.20、0.38元,对应PE 分别为49、25倍。2012年是公司经营业绩的拐点,此外考虑到公司的大股东是国家电网旗下的中电装备,未来存在整合预期,综合考虑给予公司“增持”的投资评级。 投资风险。公司对特高压项目的推进较为敏感,特高压项目审批持续低于预期,将影响公司长期业绩增长;原材料价格大幅上涨积压公司盈利能力。

投资要点: 毛利率大幅下滑,盈利低于预期。2011年度,公司实现营业收入为19,286.46万元,比上年同期增长39.71%;营业利润为5,465.10万元,比上年同期增长5.70%; 净利润为5,422.83万元,比上年同期增长10.31%。公司利润增速大幅低于收入增速主要原因是由于公司报公司毛利率较2010年下滑8个百分点,至51.48%,我们分析原因主要是公司用电自动化领域竞争较为激烈毛利率下滑较大。 中低压载波领域行业龙头,未来潜力仍巨大。配电自动化系统销售收入较上年同期增长59.42%。公司配电自动化主要是公司的核心产品中压配电载波通信系统。 公司是该领域的龙头,公司承担了上海、广东等地区配电载波通信的建设,并在国网首批试点5个城市中标3个,市场占有率在50%左右。根据国家电网公司2010年9月出台的《国家电网公司“十二五”电网智能化规划》,国网公司“十二五”期间规划建设的中压配电网通信点250万个,其中有130万个通信点将使用中压电力线载波通信方式,经测算投资于中压配电载波通信系统的投资五年合计约为40亿元。 结合对南网公司的投资估算,“十二五”期间,两网在中压配电载波通信系统方面的投资合计约为50亿元,年均投资约为10亿元,2011年公司该业务不到1个亿,未来潜力仍巨大。此外,公司借助在中压载波的市场影响,公司向配电自动化其他领域延伸,主要是配电自动化终端。配电自动化终端市场较为开放,竞争较为充分,随着配电主站的铺设,终端将逐步铺设,未来增长潜力较大且增长周期较长。 配电自动化领域增长周期较长。根据国家电网公司相关规划及资料,国家电网公司从2009年5月开始智能电网建设第一批试点工程,试点区域为上海市、北京市、杭州市、银川市、厦门市。国家电网公司第二批试点工程,一是继续开展第一批5座城市中的4座试点城市的二期工程,实现分布式电源接入、配电网高级应用等功能;二是选择上海、青岛等19座重点城市开展配电自动化建设,上述试点工程建设时间为2010年1月至2012年12月。配网自动化在我国处在起步阶段,国内城市配网馈线自动化率不足10%,目前国外配网自动化的比例达到60%-70%。从长期看,一旦大城市试点成功,势必向二、三级城市推广,未来可能进一步深入到县的级别,市场空间广大。国家电网公司在《统一坚强智能电网配电环节实施报告》中明确提出,“到2020年,全面完成264地市公司加827直供直管县的实用型配电自动化建设。中压配电载波通信产品更新周期一般5-8年,因此进入稳定发展期后,每年会有一定量的设备需要更新改造。用电自动化进入投资高峰期,2-3年维持高增长。公司的用电自动化产品主要包括用电自动化软件和终端。用电自动化系统销售收入较上年同期增长35.03%,但由于竞争较为激烈用电自动化系统毛利率较上年同期下降12.54个百分点,拉低了公司的综合毛利率水平。“十二五”用电信息采集系统占用电环节投资近 68%。根据国网规划,2014年底将实现“全覆盖、全采集、全费控”,未来5年投资接近530亿元,行业维持30%增长,并在2013年达到投资高点,用电自动化进入投资高峰期,2-3年维持高增长。 盈利预测及投资评级。我们预计2012-2013年每股收益分别为1.14、1.57元,对应目前市盈率为25、18倍,公司的主要业务在配电自动化领域,配电自动化目前仍处于试点期,在智能电网投资领域中增长周期较其领域要长,给予公司“增持”的投资评级。 投资风险。国家电网在配电自动化领域投资低于预期;配电中压载波通信领域新进入者增多,竞争激励,毛利率下滑。

盈利预测与投资评级。我们预计公司2011-2012年每股收益为0.76、1.01,对应目前市盈率分别为19、15倍,2012年将恢复性高增长,考虑到公司是中低压电器的龙头,需求较为稳定,目前在积极进军高端市场,有一定的进口替代空间,增速要优于行业增速,维持公司“增持”的投资评级。 投资风险。公司募集资金拓展高端市场,目前还在市场拓展期,拓展成效需要进一步观察。公司收入增速与宏观经济有较强的相关性,宏观经济下滑影响公司业绩增速。

业绩低于预期。2011年度,公司实现营业收入59,150.71万元,比上年同期增长52.69%;归属于上市公司股东的净利润12,868.05万元,比上年同期增长27.73%;分摊股权激励费用2,389.92万元(税前),扣除股权激励费用影响,实现归属上市公司股东的净利润比去年同期增长47.90%。公司预测2012年一季度营业收入和净利润同比增速分别为14.52%~34.44%和17.11%~45.80%。整体看,公司前三季度业绩基本符合预期,四季度公司业绩低于预期,四季度业绩低于预期的主要原因是高性能变频器确认较少,而高性能变频器处于市场拓展期,产品确认周期不确定性较大。 盈利预测及投资评级。我们调低公司2012-2013年业绩预计,预计2012-2013年每股收益分别为0.79、1.01元,对应目前市盈率为21、16倍。公司四季度订单及业绩低于预期使得市场对公司的成长性产生了一定的质疑,我们认为变频器行业景气周期仍未结束,此外公司积极推进低压变频器策略,维持公司“增持”的投资评级。 投资风险。高压变频器行业下游客户多为电力、采掘、石油石化、冶金、水泥等重工业,宏观经济的不景气可能会影响其采购意愿;行业竞争激烈,导致产品价格下降、毛利率下滑;高性能变频器推广不如预期;低压变频器市场拓展低于预期。