投资建议:通过探讨克明的核心竞争力,我们认为公司已经具备挂面龙头企业的主要特质,但在渠道管理,品牌建设等问题上仍有改进空间。短期看,公司在渠道上有明显优势;未来受益于区域扩张和产品结构升级,有望获得超越行业的发展增速,预计公司2012-2014年EPS为1.05元、1.36元、1.67元,增速为33.17%、28.81%和22.71%,对应PE为28X、22X、18X,维持“推荐”评级。 要点: 研究意义:挂面行业处于向规模化过渡的过程之中。挂面企业会通过何种方式提高品牌影响力和市场份额值得探究。通过探讨方便面龙头企业康师傅的成长史,有利于投资者准确把握挂面行业未来发展方向。 康师傅成长要素:康师傅方便面以单品突破丰富到百余种产品,成功之处在于其不断开发新产品,形成差异化,对不同消费群体进行细分。同时以灵活快捷的方式掌握渠道优势,再配合以品牌营销,形成消费者的依赖性。可见,产品差异化、渠道和品牌管理是康师傅成功的三要素。 挂面与方便面的同与不同:挂面的产品差异化不如方便面,产品附加值不高;且处于品牌建设的初期,尚未形成消费依赖性。挂面企业渠道管理不如方便面企业精细和系统,但直营、经销等模式相似。 克明面业长期竞争力分析:产品上,儿童面、玉米面等产品是朝着差异化方向前进,但产品差异性仍然不明显,介入调味包挂面是未来差异化的主要方向。渠道上,克明已广泛铺货商超,为控制渠道赢得先机;且已经形成4种经销模式,但规范化将更有利于新产品推出以及渠道合理扁平化。品牌上,克明已领先其他企业开始品牌宣传,从商超推广到央视广告,推广其不糊面、韧劲足等特点。未来以差异化为核心的产品宣传可能是重点。 股价催化剂:新产品的推出、产能释放等。 风险提示:食品安全问题、管理问题等。

投资建议: 公司专注于速冻米面行业,品牌、渠道、管理优势明显,中低端竞争对手逐渐萎缩,公司市场占有率将进一步提升。4季度公司出货量保持两位数,业绩拐点已现;高端产品推出和渠道改革助力,高速增长可期。预计公司2012-2014年EPS分别为0.73元、0.96元、1.25元,对应PE分别为31.56X、23.98X、18.84X,首次给予“推荐”投资评级。 要点: 主要竞争对手萎缩,高端市场增长较快:受去年11月安全事件(金黄色葡萄球菌)影响以及今年经济形势不佳,行业增速放缓;几大竞争对手的情况好坏不一。湾仔码头前三季度销售额增速为10%左右,主要受益于由北上广深向二三线城市铺货;思念和龙凤的市场不断萎缩。公司前三季度业绩基本持平,从9-11月数据来看,发货量保持两位数增长,需求逐步复苏。目前日发货量1600吨,设备全负荷生产。 专注速冻米面行业,公司竞争优势逐步体现:公司市场基础好,市场占有率接近30%,对省内依赖度不高,仅10%;渠道上,一二线市场能够覆盖90%以上的商超销售终端,KA渠道实现全覆盖;400多个储备产品保持产品创新不间断,去年推出状元系列和果然爱水果汤圆,已成为主力产品,今年11月开始推高端产品--私厨系列水饺和新派汤圆,聘请奥美广告公司做定位、策划、推广等,“私厨”售价比湾仔码头高20%,已经进入北京、深圳、郑州、南京、宁波五个城市,预计明年会大幅推广。 产品结构升级、渠道下沉、业务市场不断开拓是业绩增长3大动力。目前公司产品仍以中低端为主,今年开始布局高端,未来一线城市以高端为主,二三线以中端为主,产品结构升级空间大;全国3000多个县城,可开发县城2000多个,目前已进入700多个,仍有较大空间;业务市场上,由于公司要求保证净利率,之前业务市场做得少。随着思念等竞争对手萎缩,公司餐饮业务开始增长。近几个月销售额每月五六百万,是个良好的开端。 精细化管理,渠道改革,快速增长无后顾之忧。为维持速冻食品质量,公司尽量做到80%-90%在一个月到一个半月内卖掉,超过生产日期3个月的就搞促销。品牌管理上,采取类品牌经理模式,每个品种有一个经理负责。在终端管理上,采取可口可乐的业代模式。市场开拓上,今年在宁波做试点,自己做市场,经销商作为配送商。这几个月30%以上的增长,经销商和公司收益都有提高;未来在其他城市推广这种方法,将提高公司渠道控制力并降低营销费用。 风险提示:(1)经济增速不达预期;(2)食品安全问题等。

公司属于挂面行业领头羊,在渠道上有明显优势;未来受益于区域扩张和产品结构升级,有望获得超越行业增速的发展,预计公司2012-2014年EPS为1.05元、1.36元、1.67元,增速为33.17%、28.81%和22.71%,对应PE为28X、22X、18X,给予“推荐”评级。 要点: 行业增长平稳:挂面属于传统食品,销量不会随经济影响有较大波动。未来几年,受益于消费者对食品营养和安全要求的提高,产品结构将向上升级。受益于城镇化和消费模式的变迁,自制面条的人群减少,外出购买者将逐渐增加。 公司仍有区域扩张空间:公司的主要销售区域在华中地区,未来几年,公司将在做深华中区域渠道的同时,着重打造华东和华南市场。华东和华南市场消费者数量和消费习惯与华中相似,有望被打造成同样大小的市场。 公司受益于渠道变迁,扩大市场份额:随着城镇化深入,商超将取代传统农贸市场成为挂面消费的主要渠道。公司已经进行全国化铺货,在商超渠道优势明显,将受益于渠道变迁。在此过程中,一些小作坊式的挂面生产企业将由于无法达到商超卫生标准而被逐步淘汰。克明面业有望借机扩大市场份额。 产品结构仍有提升空间:公司目前以中档产品为主,未来目标产品结构为20%高端产品和80%中端产品。产品结构提升有望推动公司毛利提高。预计未来几年,毛利率每年提高0.5个百分点。 股价催化剂:新产品的推出、产能释放等。 风险提示:食品安全问题、管理问题等。

投资建议: 调味品业务受益于品质,以及近年来重视品牌、销售渠道建设,销售效率有提升空间;地产业务受政策影响,销售进度存在不确定性,但由于拿地成本低,利润被锁定。预计2012-2014年EPS为0.21、0.27、0.33元,增速为25.74%、29.56%和24.37%,对应PE为21.37、16.49、13.26X,维持“推荐”投资评级。 要点: 预计今年业绩增速在25%左右:公司1-3季度实现营业收入12.86亿元,同比增长4.36%;净利润0.91亿元,同比增长4.53%(剔除非经常损益,增长11.11%),基本符合预期。分季度看,业绩增速环比向上,其中1、2、3季度,营业收入分别增长-13.33%、5.37%和24.5%,净利润分别增长-9.1%、10.16%和16.96%(剔除非经常性损益,分别增长2.19%、26.7%和8.13%)。 调味品业务实现销售收入12亿元,增速超过26%;净利润1.1亿元,增速接近50%;净利率接近10%。业绩大幅增长主要原因在于:一是营销有突破,销量增长21%;二是去年下半年提价5%,与行业平均水平差不多;三是由于提价、原材料价格下降和内部管理规范使得单位制造费用减少,以及旧厂搬迁结束使得内耗减少,毛利率增加3个点。 由于今年没有出售物业,母公司亏损2000万元,主要是费用,而去年同期盈利2000多万元(去年全年盈利3000万元);电池、汽车零配件业务由于销售规模缩小,前者亏损400多万,多是折旧和工资,后者亏损几万,而去年全年分别亏损1442万元和267万元。从全年情况看,预计地产业务在4季度确认,届时实现净利润2000多万元;中山中炬小额贷款公司实现净利润超过1000万元。根据以上判断,预计公司今年实现净利润1.65亿元,增速在25%左右。 产品品质好:酱油以大豆为原料,出油不超过4次。中高端产品厨邦酱油要求晒足180天,因此氨基酸态氮含量在1克/100毫升以上,有的甚至达到1.3克/100毫升。 产能有序扩张:中山项目四期工程已经局部投产,晒罐增长1倍,调味品产能达到50万吨(协会数据,1吨折算1.5吨)。阳西项目前期工作已经完成,招标即将启动,分三期用7年时间建设80万吨调味品、相关食品产能,意味着如果营销工作能够跟上,销售收入未来7年增速在20%以上,预计首期工程在2013年年底竣工投产。 销售效率有提升空间:广告、促销费在销售收入中所占比重为4-5%,高于海天,与加加相近。由于70%的调味品走传统渠道,以及销售人员、经销商人均销售收入均不到海天的一半,未来重点发展方向在于:一是大型连锁超市和餐饮渠道;二是经销商数量不会猛增,重在扩大销售规模,寻找有实力的经销商来做深市场。 土地开发进度放缓:1000多亩商住地计划自己开发,但节奏放缓,预计净利润超过20亿元。如果全部开发完毕,建筑面积为160-200万平米,一期为6万多平米,二期为9万多平米。近期,二期举行动工仪式,计划在明年上半年开盘。其他业务:公司在2月份宣布暂停年产3.63亿安时镍氢动力电池扩产项目,并且减少订单,预计今年减亏至600万元。另外,参股的小额贷款公司和村镇银行业绩增长相对平稳;参股的三家创业投资企业投资项目近20个,并且已经有多个项目进行IPO申报。 风险提示:经济下行、市场开拓进度低于预期等。

投资建议: 维持公司盈利预测,预计2012-2014年EPS分别为1.38元、1.47元和1.66元,对应PE分别为22X、21X和18X。公司战略方向正确,销量增速持续领先,市场份额不断提升,虽短期利润让位于销量增长,我们看好整合后期公司龙头企业的规模效应以及盈利能力的显着提高,维持“推荐”投资评级。 要点: 业绩符合预期:公司1-3季度实现营收218亿元,同比增长13.7%,实现归属于母公司净利润16.8亿元,同比增长1.1%;每股收益1.25元。其中3季度收入和净利率分别同比增长17.8%和0.1%。 (1)行业增速放缓,公司销量增速继续领先:由于宏观经济不景气,全年气温偏低、雨水较多等因素,今年前三季度啤酒行业产量为3988万千升,同比增长3.32%。而公司前三季度啤酒销量682万千升,同比增长12.9%,远高于主要竞争对手(燕京啤酒1-3季度销量同比增长0.77%),市场份额环比基本持平,达17.1%。 (2)3季度微调为主,保持业绩稳定:3季度公司吨酒价格提升2%,由于产品结构调整以及原料成本下降,综合来看毛利率环比略升0.7pct,而销售费用率略有增加,最终净利率基本同比持平。产品结构调整不大,前三季度主品牌青岛啤酒销量同比增长10.2%,而副品牌同比增长16.1%,副品牌占比(47%)保持稳定。 分季度看,业绩增速环比加快。3季度公司销量同比增长15.3%,增长环比增加3.8pct,收入增速同比增长17.8%,环比增加3.1pct。而行业同期销量下滑1%,公司销量快速增加将挤压主要竞争对手的市场空间。 营运能力稳定和现金流情况良好:前三季度公司应收账款周转率为211次,同比增加35次,而存货周转率为5.4次,基本持平。流动比率和速动比率分别为1.34和1.11,与去年同期基本持平。由于2季度起,预付款大幅减少,公司经营性净现金流同比增加60%。 战略方向正确,维持“推荐”:在目前的竞争格局之下,行业毛利率继续提升空间有限,我们认为公司调整产品结构以逐步抢占市场占有率的做法是正确的,且今年以来公司主品牌和副品牌销量均录得强劲增长,市占率稳步提升。受惠于此,应享受估值溢价,维持对公司“推荐”的投资评级。 风险提示:(1)经济增速下滑导致需求不振;(2)通胀率下滑造成提价压力;(3)产品结构调整导致利润率进一步下滑等。

投资建议:促销效果显著,销售额增长24%,产品结构升级速度远超预期。我们认为公司发展逻辑不变,销售额增速保持在25%左右;随着品牌影响力提升,产品结构升级是业绩快速增长主要动力。经测算,公司2012-2014年EPS分别为0.88元、1.24元和1.57元,增速为34.4%、40.1%和26.4%,对应PE值为35倍、25倍、20倍,考虑到产品结构持续升级,维持“推荐”投资评级。 要点: 3季度业绩远超预期:前三季度,公司实现营业收入12.16亿元,同比增长23.87%;净利润0.82亿元,同比增长98.9%;每股收益0.58元。业绩上涨逻辑符合判断,营收增速符合预期,但净利润增速远超预期,我们认为主要受益于促销效果显著,产品结构升级使得3季度毛利率增加15.57个百分点。 促销效果显著使得净利率增加:前三季度,毛利率增加11.81个百分点,3季度创造单季度历史记录,达到58.84%。我们认为毛利率快速提高主要原因在于产品售价水平低(以去年为例,销售均价为20多元/斤),产品结构升级空间大,且公司有意推动中高端产品销售。由于促销费从无到有,且金额不小(上半年为4267.57万元),以及销售队伍规模快速扩大,销售费用率增加8个百分点;管理费用率和财务费用率均基本持平。净利润率为6.73%,同比增加2.54个百分点。 营运、偿债能力稳健:应收帐款周转率为1923次,同比增加498次;存货周转率为0.68次,同比减少0.24次,可能与控制发货进度有关。资产负债率、流动比率和速动比率均基本持平,分别为64.86%、1.16和0.2。 应收票据增加,预收帐款维持高位:促销导致公司收取大量银行承兑票据,应收票据同比增加0.3亿元;预收账款继续维持高位,为5.35亿元,较年初增加0.59亿元;经营活动现金净流量为-0.73亿元,同比减少1.37亿元;投资活动现金净流量减少0.17亿元;筹资活动现金净流量增加1.54亿元。 风险提示:经济增速继续下行、市场开拓进度低于预期等。

投资建议: 公司品牌、创新、渠道优势明显,受益于行业成长和集中度上升,预计2012-2014年EPS为1.03元、1.29元、1.76元,增速为25.99%、24.28%和36.75%,对应PE 为21.86X、17.59X、12.87X,维持“推荐”投资评级。 要点: 营业收入下降,净利润大幅增长:公司发布3季报,前3季度实现营业收入12.13亿元,同比下降0.2%;净利润1.07亿元,同比增长41.35%;每股收益0.56元,接近业绩预告区间上限。 营业收入下降和净利润大幅增长的主要原因在于:一是由于募集资金到账, 财务费用减少2666.9万元,为利润总额贡献63.24%的增量;二是为消化新增产能做准备,公司主动调整产品结构,因此毛利率增加2.04个百分点; 三是改变采购方式,锁定原材料成本;四是对营销方式进行调整,如提高广告投入效率、增加现场体验等,销售费用率基本不变。 分季度看,业绩增长加速:1季度,营业收入增长13.83%,净利润由于销售费用率减少增长24%;2、3季度均受益于盈利水平上升,其中2季度由于产品结构调整,营业收入下降13.73%,净利润增长43.51%;3季度,营业收入小幅增长,净利润增长66.93%。 营运能力基本稳定,负债水平低。应收帐款周转率由65.92降至63.67,存货周转率由5.31增至5.62。资产负债率由于首发,减少42.33个百分点,流动比率和速动比率分别增加5.35和5.01。 由于资本支出,以及偿还债务,现金持续净流出:经营活动产生现金流量净额为26.69万元,同比增加1.02亿元,主要原因在于产品结构调整使得耗材水平下降,以及改变采购方式,锁定原材料成本;投资活动产生现金流量净额为-0.21亿元,同比增加0.59亿元;筹资活动由于偿还债务和发放股利,产生现金流量净额为-3.42亿元,同比减少5.17亿元。 风险提示:经济下行、市场开拓进度低于预期等。

投资建议: 三季度业绩略超我们预期,但我们不改变全年的盈利预测。预计2012 年高端酒销量增速有所放缓,但考虑去年年底提价因素,销售收入仍能有30%增长; 新产品受益渠道铺货增速可达50%;低端酒受益渠道下沉增速可达50%。经测算,公司2012-2014 年EPS 分别为2.90 元、3.64 元和4.81 元,增速为39.2%、25.7%和31.9%,给予2012 年20 倍PE,合理股价为58 元,维持“强烈推荐” 投资评级。 要点: 事件:泸州老窖发布三季报,公司前三季度实现营业收入80.09亿元,同比上涨42.3%;实现归属母公司所有者的净利润为36.88亿元,同比上涨47.1%,实现基本每股收益2.11元,略超我们的预期。 公司业绩平稳、略超预期。营业收入快速增长的原因主要是国窖1573和窖龄酒等主要产品收入大幅增长。公司毛利率环比下降1.7%、同比下降1.9%,我们估计这是由于中低端酒增速仍快于毛利较高的高端酒;中低端酒销售加剧导致的销售费用率同比上升1.4%。 公司营运能力良好,现金流稳定。公司继续保持优异的营运能力:应收账款周转率为84.12次,同比上升21次;存货周转率为1.15次,与上年同期持平。当前资产负债率为37%,同比上升3%;公司的流动比率和速动比率分别为2.16和1.59,较为稳健。 现金流稳定增长:经营活动收到的现金增长率达到90.9%,高于营业收入增长,主要原因是预收账款上升,公司预收账款与营业收入比值为29.7%,同比上升3.5%。说明公司订单量充足,将有力支撑年内利润增长。 预计今年高增长仍能持续:限制三公消费的影响有限,老窖凭借品牌优势和扩大产能,在中端酒放量会有支撑。去年推出的中高档窖龄酒还有铺货空间,年内能保证增长。随着消费淡季度过,高端品牌-国窖1573销售压力会逐步缓解。保守估计,今年增速应能保持40%左右。 风险提示:白酒板块景气度下行,盈利增长不达预期。

投资建议: 公司借力募集资金,掘金围堰海参业务,全力打造海参全产业链,未来三年围堰海参净利润增速高达75%,预计2012-2014年EPS分别为0.96元、1.61元及2.28元,对应当前PE分别为42X、25X、18X。我们看好公司海参业务的高成长性,首次给予公司“推荐”的投资评级。 要点: 从育苗龙头到围堰海参全产业链华丽转身。公司是国内海珍品育苗细分市场的龙头企业,上市以来借力募集资金,公司大力发展海参养殖业务,围堰海参业务销售收入大幅增长,营收占比由11.36%上升到36.2%。 围堰海参业务成长空间广阔。全球海参产量的增加主要来自于人工养殖海参,而养殖区域大部分在中国。分养殖结构来看,目前我国虾池和吊笼海参增速较快,底播和围堰海参受养殖海域所限增速有限。结合香港及台湾地区海参消费的发展过程,我们认为国内海参消费在人均GDP突破6000美元后,增速将明显加快,特别是中西部地区,海参消费有望实现“突破式”增长。 公司全线发力打造海参产业链。上游:拟投资建设8万立方米海参苗育苗水体,按照海参苗250头/斤,每亩投苗1.5万头来测算,公司新增8万立方米海参苗水体投产后可满足公司约8000亩海域投苗量。中游:稳步推进确权海域改造,计划每年新改造1万亩海域,全部海域将于2015年完成改造。2012年-2014年预计可捕面积分别为3800亩、8000亩及1.38万亩。下游:加大海参加工生产线的投入,提高加工海参生产能力,扩展加工海参销售渠道,深耕海参消费中高端市场。 公司贝苗业务平稳增长。近年来我国扇贝面积快速增加,产量逐年攀升,带动扇贝种苗需求的增长,此外公司重要客户獐子岛等公司亦公布扇贝扩产计划,未来公司贝苗需求将较为稳定,营业收入平稳增长。 定向融资及拆迁款缓解海域改造资金压力。目前公司尚有约2.5万亩海域需要改造,保守计算,公司全部海域改造完成尚需改造资金约10亿元。2012年公司相关资产涉及拆迁,目前公告获得拆迁补偿款3.36亿元,此外公司6月发布公告,拟定向增发融资4.86亿元用于改造1.4万亩海域,建设围堰海参养殖基地。如定增得以顺利完成,公司海域改造资金缺口减少至1.78亿元,海域改造资金压力进一步缓解。

投资建议: 调味品业务受益于品质,以及加强品牌、销售渠道建设力度,销售效率有提升空间;地产业务受政策影响,销售进度存在不确定性,但由于拿地成本低,利润被锁定。预计2012-2014年EPS为0.21元、0.27元、0.33元,增速为25.74%、29.56%和24.37%,对应PE为22.29倍、17.2倍、13.83倍,维持“推荐”投资评级。 要点: 业绩基本符合预期:公司公布中报,上半年实现营业收入8.07亿元,同比下降4.79%;净利润0.6亿元,同比下降0.88%(剔除非经常损益,增长12.72%),基本符合预期。分季度看,业绩增速环比向上,其中2季度,营业收入增长5.37%,净利润增长10.16%(剔除非经常性损益,增长26.7%)。由于调味品业务增长稳定,且占比高,主营业务收入增长11.85%,但母公司在去年上半年出售几块物业,而今年同期基本没有(其他业务收入由1.31亿元降至0.05亿元),营业收入下降。从业绩贡献看,估计调味品等业务增加3000-4000万元,而母公司出售物业业务减少2000-3000万元,因此扣除非经常性损益净利润增长。 分业务看,调味品表现突出:受益于行业快速增长,以及公司产能扩张等,销售收入增长22.51%;毛利率由于原料价格下降,以及旧厂搬迁在去年结束(之前,生产工序由新旧两厂完成,内耗大),由26.84%增至31.3%;在主营业务收入、毛利润中所占比重均在93%以上。皮带轮、机车配件业务和电池业务的销售收入分别下降13.42%和94.12%(2月份终止年产3.63亿安时镍氢动力电池扩产项目),但由于毛利率均低,估计为公司减亏。 盈利能力增强,但营运、偿债水平暂时下降:毛利率由于调味品业务表现突出,增加4.44个百分点;期间费用率增加3.89个百分点,其中销售费用率由于加大广告、促销力度等,增加2.62个百分点;净利率由6.99%增至7.31%。应收帐款周转率由18.47降至15.26,存货周转率由0.64降至0.51。资产负债率增加2.26个百分点,流动比率减少0.24个百分点,速动比率不变。 投资活动导致现金净流入下降:经营活动产生现金流量净额为1.21亿元,同比增加0.18亿元;投资活动产生现金流量净额为-1.9亿元,同比减少2.59亿元,主要原因在于去年同期,广东中汇合创房地产公司收回理财产品投资,以及母公司出售几块物业;筹资活动产生现金流量净额为-0.64亿元,同比增加0.5亿元。 风险提示:经济下行、市场开拓进度低于预期等。

公司大力促销有所成效,预计销售额增长25%左右;公司品牌影响力不断提升,中高端占比提升将拉高毛利率。经测算,公司2012-2014年EPS分别为0.91元、1.21元和1.59元,增速为37.5%、33.9%和30.8%,对应PE值为33.3倍、24.9倍、19.0倍,考虑到公司产品持续升级空间较大,给予“推荐”投资评级。

投资建议:公司凭借强大的品牌影响力、清晰的品牌结构将有力的坐稳安徽省内市场并扩展周边区域;考虑到公司正逐步走向全国化,预计2012-2014年EPS为1.79元、2.41元、3.03元,增速为36.69%、30.11%和21.79%,对应PE为22.66倍、16.88倍、13.41倍,维持“推荐”投资评级。

投资建议:今年,预计实现营业收入65亿元,下半年业绩增速环比向上;从长期看,营销体制变革给公司带来活力,全国化道路有序推进;预计2012-2014年EPS为1.46元、2.07元、2.77元,增速为61.56%、42.39%和33.73%,给予2012年30倍PE,合理股价为45元,维持“强烈推荐”投资评级。

营销制度改革已见成效,双品牌战略清晰,快速增长有保障;经测算,2012-2014年EPS为1.2元、1.71元、2.24元,增速为108.17%、41.8%和31.03%,对应PE为30.07倍、21.21倍、16.19倍,维持“推荐”投资评级。

投资建议:公司通过产能扩张、营销制度改革推进和并购确保白酒销售收入在2015年达到600亿元,在考虑到中端产品发力、竞争加剧等导致盈利水平下降后,预计2012-2014年EPS分别为2.39元、3.1元、3.86元,对应PE为14倍、11倍、9倍;基于估值水平低,维持“强烈推荐”投资评级。