报告要点 1、农村包围城市战略,多业态协同发展深耕湖南市场 步步高起步于湖南湘潭,目前在湖南省已建立起自身的商业口碑,已形成多业态协同发展的商业格局。尽管公司近年来持续扩张,但是依托广阔的湖南市场,即便不考虑外埠扩张,湖南市场空间仍能支撑公司近年内较快的扩张。 2、超市业务蛰伏已久,苦练内功有望实现厚积爆发 经过 2010年外籍管理团队的磨合期,公司超市事业部的后台管理体系已初步形成,超市规模扩张有望在2011年开始全面启动,预计2011年公司将以独立开店或收购合并的方式合计新开20-30家超市,同时2012年末公司的超市改造计划也有望完成,经营规模扩张加上改造带来的同店增速加快,我们判断近年内超市业务收入增速将持续维持超过30%的水平 3、百货业务发展战略清晰,扩张蓝图跃然纸上 公司之前百货发展步伐稳健,主要以小百货形式进行扩张,未来公司百货发展将主要以地级市建购物中心,县级城市以小百货形式进行扩张,力争一店定江山。2009年底开业的湘潭购物中心以及2011年即将开业的长沙河西店收入有望在近年内保持较高增速,且公司百货储备项目较多,未来百货规模扩张速度加快,预计百货业务能维持超过30%的收入增速. 我们预计公司2011-2012年EPS 分别为0.87、1.19元,考虑到公司目前的百货及超市业务收入增速均开始加快,同时公司经营规模的扩张也从2011年开始加速,经营拐点或已出现,维持推荐评级。

近日,我们调研了欧亚集团,主要内容如下: 1)欧亚商都作为收入及利润占比最大的百货店,在其经营商圈具有绝对的竞争优势,预计未来仍将保持较为稳定的收入利润增速;欧亚卖场4期有望2013年扩建完成,届时商都将新增约15万平米,经营规模和优势进一步扩大; 2)欧亚卖场未来将进行商品结构的提档和调整,以提高欧亚卖场的整体盈利能力,且卖场已出租商铺每年能保证约10-15%的提租空间,由此将带来欧亚卖场租金收入的提升,欧亚卖场的经营面积也将进一步扩大,预计未来将成为体量约为107万方的“房屋中的城市”,收入来源将进一步增加; 3)欧亚集团近年保持较高的扩张速度,2011-2012预计每年将新开2家百货门店,且经营体量较大,预计未来两年将平均每年新增经营面积约10万方,收入增速有望随着规模扩张而提高; 我们认为,欧亚集团具备长期投资价值,其竞争优势在于低成本自建或收购物业带来的成本优势,且随着物业租金不断上涨而带来的费用压力,公司的这一优势将进一步凸显,此外公司优秀的经营管理能力也是公司保持稳定增长的另一重要因素。我们预计欧亚集团2011/2012每股收益为1.11元和1.39元。长期推荐评级。

事件描述 2011年5月20日中国国旅召开2010年年度股东大会和业绩发布会,就公司发展计划及各项业务开展情况与广大投资者进行了深入交流。 三亚免税店将显著提升2011年经营成绩。三亚免税店开业一个月经营持续火爆,日均营业额500万人民币,人均消费2000元,预计2011年内单店营业收入不低于20亿元。 热销商品脱销情况将逐步解决。目前三亚免税店各经营数据未因部分商品脱销而出现明显下滑,人均购买能力维持在2000元左右,公司将加强与供应商合作缩短供应周期,调整店内布局,增开受欢迎商品柜组,提升单店经营收入。 行邮税制约高端免税品消费,但存调整可能性。受5000元以上商品行邮税影响,目前三亚免税店只有0.6%的营业额来自于5000元以上的商品销售,国家税务总局在行邮税推出的三个月后将进行总结,公司正在争取税制的调整,若能放宽税制条件,进一步提升商品价格优势,提升经营业绩。 不惧未来海口免税店竞争。核心优势在于,三亚免税店相比于海口免税店从单一供应商进货减少了中间环节,而采用品牌供应商直采模式,降低了进货成本,因此价格上将更具优势。 三亚海棠湾项目蓄势待发。2010年底公司与三亚市海棠湾管委会签订战略合作框架协议,初期投入20亿开发三亚海棠湾国际免税城项目,按照公司规划2011年底开工建设,预计2012年下半年对外营业,盈利模式尚在论证。 不排除引入战略投资者的可能性。

今日,我们调研了步步高,主要内容如下: 百货现有成熟门店继续维持较高的收入增速,百货整体盈利能力较强,且2011年大体量的长沙河西店及岳阳店有望开出,河西店有望成为百货收入的另一中坚力量; 外籍团队加强超市业务的后台管理,费用管控能力开始得到体现,同时超市门店改造效果明显,收入及利润增速均有较大幅度提高,外籍团队的超市管理改造效果初显l百货门店储备资源较多,超市业务的扩张速度也将加快,公司经营规模有望从2011年起开始进入新一轮加速扩张期; 预计2011和2012年的EPS分别为0.83元和1.11元,给予推荐评级。

我们认为,公司2011-2012年可望从内生和外延两方面获得增长。 1)首先是成熟门店不断通过结构调整实现内生增长,表现为武广等门店利润增长快于收入增长,同时品牌调整逐渐完善的国际广场有望在2011-2012年继续进行收入释放,营业收入有望继续保持较高增速; 2)外延增长。百货方面外延增长体现在:a)襄樊购物中心(5万方/2007年Q4开业)目前处于培育期,预计2010年将实现盈利;b)武汉国际广场(5万方/2007年Q4开业)2011年将继续保持高增长;超市方面,近年公司每年展店10-15家,高速的扩张速度将支撑收入的外延增长。c)国际广场二期以及改建后的十堰人商开业将使得公司的百货收入继续保持较高的收入增速,同时国广二期建成后,借助于公司在该商圈已积累的超级影响力,预计经历较短的培育期即可开始贡献利润; 3)武商联旗下三家商业公司有望进行重组以解决同业竞争,目前该重组事项尚存在不确定性,但我们认为重组如能顺利实施,鄂武商最有可能从中受益最大; 我们预计公司2011-2012年EPS分别为0.75元、0.93元。考虑到公司在核心商圈的45万方自有商业物业,维持推荐评级。

我们预测公司2011年~2013年EPS分别为0.34、0.41和0.43,对应PE分别为47.4倍、39.3倍和37.4倍,低于旅游行业中值水平,给予“谨慎推荐”评级。

大东方今日发布2011年一季报:1)2011年一季度公司实现营业总收入18.51亿元,同比增长13.79%;2)2011年一季度公司实现归属于母公司的净利润7379万元,同比增长8.10%,每股收益为0.14元。 2011年一季度,公司秉承其一体两翼的发展模式,对其百货继续进行品牌组合调整,同时突出公司品牌文化,进一步优化其服务理念,提升其VIP会员的服务品位。报告期内,公司的百货业务实现营业收入62049万元,同比提升19.92%; 同时,公司的汽车业务也继续加强其品牌建设,积极推进其销售品牌升级,报告期内汽车业务收入仍保持稳定增长态势,2011年一季度汽车业务实现营业收入10.09亿元,同比增长11.28%;除此之外,公司在2011年一季度增持“三凤桥肉庄”股权至98.30%,对三凤桥的控制能力大大提高,从而为进一步做大三凤桥老字号食品做好充分准备,报告期内公司的食品餐饮业务收入为5935万元,同比增长10.20%。我们认为各项业务收入的同比增长使得公司在报告期内实现13.79%的收入增速。 从综合毛利率来看,公司2011年一季度的综合毛利率同比下降了0.38个百分点至14.90%,我们认为主要原因是相比百货以及汽车业务,毛利水平最高的餐饮食品业务的增速相对较缓,使得报告期内餐饮食品业务的收入占比有所下降,公司收入结构的改变使公司的综合毛利率出现下降。 2011年一季度,公司的销售费用及管理费用分别为4552.54万元和8807.64万元,分别同比下降0.35%及上升23.24%,其中销售费用率同比下降0.35个百分点至2.46%,管理费用率同比提升0.37个百分点至4.76%,整体费用率保持相对稳定,我们认为管理费用增长较快的主要原因在于:1)报告期内公司管理人员的工资及其工资性附加增加了866万元;2)东方汽车城、“大东方依酷童”以及“大东方海门点”均处在装修建设中,从而使当期的折旧摊销等费用也出现一定增长;

我们认为,公司未来的主要业绩增长点在于: 1) 储备门店充足,未来几年将保持高扩张态势,募投资金保障了门店的扩张资金需求。 2) 单店销售将大幅提高。发展之初,公司更多依赖于农改超,因此店面面积普遍偏小,但随着经营能力的提高和发展方式的转变,公司近年来的扩张开始更倾向于大店,大卖场和卖场的比例逐步提高。在未来的扩张中,大店仍旧是公司发展的重点,公司单店销售额将随之逐渐提高。 3) 盈利能力继续得到改善。我们认为,公司未来综合毛利率将呈现提升的态势,主要原因在于:a)规模效应提升带来议价能力的进一步提升;b)占比较高的生鲜类商品的管理进一步精细化,生鲜类食品的经营毛利水平提升仍有空间,c)大店比例进一步提高带动非食产品比例提高,服装品类商品的收入占比有望随着公司的持续投入而提高,进而带来整体毛利率的提升我们认为公司未来 2-3年仍将保持高速扩张态势,费用压力依旧存在,但由于公司整体规模的提升以及前期门店的陆续成熟,收入基数将逐渐扩大,预计公司未来净利润水平将呈现小幅平稳上升趋势。我们预计公司2011-2012年EPS分别为0.58/0.83元,对应的PE 分别为48X 与33X,给予公司谨慎推荐评级。

预计公司2011-2012年EPS 分别为0.66元和0.83元(以最新摊薄后股本计算),维持推荐评级 我们认为,由于公司2010年新增的商铺及配套物业面积较大,且公司在租物业的租金水平稳中有升,预计租金收入的增加将在2011年集中体现,部分物业的销售收入也将在2011年开始确认,同时,河南新乡皮革城有望在2011年开始出租,且皮革城五期的建成将使得公司目前可出租商铺面积进一步扩大,租金收入将出现较大增长,除此之外,公司的商品销售业务已趋于平稳,收入增长较为稳定。 我们预计公司2011-2012年EPS 分别为0.66元和0.83元(以最新摊薄后股本计算),维持推荐评级。

第一,公司一季度营业收入同比增长34.38%,净利润同比增长43.52% 天虹商场今日发布2011年一季报,其主要内容为:1)2011年一季度实现营业收入35.87亿元,同比增长34.38%;2)2011年一季度实现归属于上市公司股东的净利润为2.02亿元,同比增长43.52%,每股收益为0.50元;2011年一季度,公司新开百货2家,分别为江苏溧阳天虹和福建永安天虹,其中永安天虹为公司特许加盟店,除此之外,公司在报告期内还收购深圳公明天虹商场100%股权,将其由加盟店转为直营店,以上新开门店使得公司的经营面积新增约8万平米,截至2011年一季度末,公司已在深圳、厦门、南昌、福州、长沙、杭州、苏州、北京、常州等14个城市,拥有“天虹”直营连锁百货商场41家,营业面积达100.5万平方米;拥有“君尚”直营门店1家,营业面积为3.78万平方米;同时,还以“天虹”特许经营方式管理3家商场。 报告期内,天虹商场可比门店的营业收入累计同比增长约为24.76%,同时,2010年2季度至2011年一季度末,公司新增门店8家,合计面积超过20万平米,经营规模扩大明显,我们认为,较高的同店增速以及新开门店带来的外延收入增长是公司2011年一季度较高收入增速的主要原因,未来,随着期间新开门店的经营日趋成熟,收入进一步释放有望使得公司继续保持较高的收入增速。 从综合毛利率来看,公司2011年一季度的综合毛利率同比提升0.43个百分点至21.83%,我们认为主要原因是:1)公司在其经营地区加大布点密度,使得同地区的经营规模进一步扩大,规模效应使得公司的区域经营优势开始显现,毛利水平随之进一步改善;2)超市业务中自有品牌及产地直采品牌销售收入占比进一步提升,该类产品毛利较高,从而使公司整体毛利水平有所提高;3)公司各项经营创新的效果也逐渐开始显现,如对百货中的女鞋试点经营,同时公司也筹划其百货的自有品牌经营,这一系列经营模式的创新也为公司毛利水平提升贡献了力量; 2011年一季度,公司的销售费用及管理费用分别为4.55亿元和0.45亿元,同比增速分别为36.22%和16.31%,但由于期间营业收入增长较快,整体费用率保持稳定,报告期内销售费用率同比增长0.17个百分点至12.67%,管理费用率同比下降0.2个百分点至1.25%,我们认为2011年一季度公司新开2家门店,但费用率并未出现较快的增长,体现了公司较好的费用控制能力。 报告期内营业税金及附加出现较大增长,2011年一季度公司营业税金及附加为2759.41万,去年同期仅为1340.81万,同比增幅为105.80%,主要原因为深圳地区的城建税税率由上年同期的1%上升为7%,同时报告期内应缴纳的增值税和营业税较2010年同期增加也导致营业税金及附加出现相应增长。 第二,经营能力和管理水平保障扩张效果,轻资产模式实现全国经营版图迅速扩大 公司的主要经营地区集中在深圳以及广东地区,目前,公司的门店分布情况为:深圳21家,广东(不包括深圳)7家,江西、浙江及福建地区均为3家,江苏和北京均为2家,湖南地区1家,且公司近年来一直保持较为稳定的扩张态势,2003-2010年,公司一直保持年均4-5家的扩张速度,但2010年报中则明确表示,公司遵循“快速发展华南、东南、华中,稳步发展华东、华北,伺机进入西南、西北”的发展布局,将争取年均新开设10家左右门店,未来公司的扩张速度将进一步加快,公司目前已有20个左右的门店储备项目。 我们认为,公司进驻新的地区,一般以中心店的形式进行尝试经营,在该店顺利度过培育期后,公司在当地后续扩张的障碍相对较小,目前,公司已在广东及深圳地区以外的6个省市开设门店,且外埠门店部分已开始度过培育期开始盈利,同时,公司目前的资金储备也足以支持年均10家的开店进度,且丰富的门店资源储备也将成为公司快速扩张的另一保障,未来,随着各地区门店数量的不断增长,公司的营业收入也将随着经营规模的扩大而出现快速增长,同时各地区经营规模的不断扩大也将有助于增强公司的区域经营能力,毛利水平有望进一步得到改善。 第三,预计2011和2012年的EPS分别为0.77元和0.99元(以2011年除权后的最新股本进行摊薄),给予推荐评级 我们认为天虹商场未来业绩的增长主要来源于: 1)根据公司的扩张计划,公司将遵循“快速发展华南、东南、华中,稳步发展华东、华北,伺机进入西南、西北”的发展布局,将争取年均新开设10家左右门店,高速的门店扩张将使得公司收入出现较快增长; 2)公司目前的门店主要分布在广东省内,由于广东省内经济较为发达,因此外埠的扩张使得公司的毛利水平在扩张初期收到负面影响,但是随着公司省外百货经营渐成规模,且经营也日趋成熟,未来毛利水平的回升将使得利润增长较为明显; 3)公司较强的管理能力使得公司在较快扩张的前提下仍能保证较为稳定的费用率水平,有效的费用控制能力将使得公司在扩张期间仍能保证较好的利润水平; 我们预计2011和2012年EPS分别为0.77和0.99元(以2011年除权后的最新股本进行摊薄)。考虑到公司的全国扩张的战略清晰,未来几年内公司仍有望在有效控制费用的前提下保证较高的扩张速度,收入及利润增长空间较大,给予推荐评级

第一,2011年一季度公司营业收入同比增长16.52%,净利润同比增长10.28% 第二,借助物流提高直采比例,公司毛利水平仍有望继续改善 第三,购物中心及便利店有望成为公司扩张的新途径,收入增速有望继续保持 第四,管理层的更换使得重庆地区经营效率大幅改善,2011年大幅减亏可期 第五,预计2011和2012年EPS分别为0.46和0.56元,维持推荐评级

公司于2011年4月25日发布重大投资意向公告,公告公布:杭州宋城旅游发展股份有限公司与峨眉山市人民政府签订了《投资意向书》,意向开发峨眉山旅游文化项目,推出旅游演艺产品《峨眉千古情》,投资总金额约2亿元。我们认为此公告显示出公司项目向外扩张以及核心产品在一线景区复制的决心和能力,肯定了市场对公司业务外延式发展的信心。 公司2010年由于上海世博会对杭州旅游市场的刺激作用以及剧院改造工程对游客接待能力的大幅提升,实现了营业收入和净利润的大幅上涨。 公司两大主营项目宋城景区和杭州乐园具备市场优势。公司现有演艺产品在杭州地区与其他演出存在本质上的品质差异性,且在市场规模上远远优于其他演艺产品,而杭州乐园作为杭州地区唯一的游乐型主题公园,且与其他类型主题公园针对不同目标客源市场,不存在市场内的直接竞争的问题。 宋城景区2010年在剧场扩容和门票价格提升的促进下“价量齐升”,经营成绩再创新高。2011年将推出新版《宋城千古情》并于10月份开业二期项目,但在上海世博会效应退去而对项目的影响下,预计客流量将小幅下滑。 杭州乐园2010年通过自我经营策划增加夜游及主题节日活动,提升公园游客数量,实现营业收入8,855.59万元,同比增长47.33%。2011年乐园将相继推出《杭州千古情》和开放水公园营业,还将于本年末和2012年3月相继开业滑雪馆和全新生态区,以提升产品吸引力。未来杭州地铁一号线的开通还将大幅提升项目通达性,预计可提升景区游客量20%。 杭州动漫乐园改造项目将今年11月份开工2012年对外营业,项目完成以后公司“主题乐园+文化演艺”产品将实现对少儿旅游市场的覆盖。 公司由内生式发展转向外延式发展迈出坚实一步。我们认为公司在三亚项目进展速度低于市场预期的情况下公布峨眉山旅游文化项目投资意向,显示出公司对外扩张发展战略的实质性推进,预计一直为外界关注的三亚项目将不久公布进展信息,我们判断《三亚千古情》将于2012年9月份推向市场。 我们预测公司2011至2013年EPS分别为1.42元、1.86元和2.24元,对应市盈率分别为34.6倍、26.5倍和22倍,公司目前市盈率50.6倍,低于行业64倍水平,鉴于公司良好的成长势头以及在一线旅游目的地复制核心产品的能力,公司应该享有不低于目前行业平均水平的市盈率水平,给予“推荐”评级。

事件评论 第一,公司2011年一季度收入同比增长31.94%,净利润同比增长17.54% 欧亚集团今日公布2011年一季报:1)2011年一季度实现营业收入15.17亿元,同比增长31.94%;2)2011年一季度实现归属于上市公司股东的净利润为2497万元,同比增长17.54%,每股收益为0.16元。 2010年,公司新开白城欧亚购物中心以及吉林欧亚购物中心,新增经营面积约为5.8万方。我们认为公司2011年一季度营业收入维持较高增速,主要原因为:1)吉林欧亚商都(2010年4月开业)纳入合并范围,可比经营面积有所扩大;2)其他百货门店经营增长,营业收入出现较大幅度的增长; 公司2011年一季度的综合毛利率为13.63%,同比下降1.42个百分点,我们认为毛利水平出现较大幅度的下滑主要是因为报告期间公司节日促销力度较大,或对毛利率带来负面影响,同时公司在2010年及报告期内新开多家超市,拉低了整体的毛利水平,且新开百货尚处于培育期,经营毛利水平不高,也一定程度上拖累了整体毛利水平。 从费用率上看,公司在扩张的同时却保持了较好的费用控制能力,公司2011年一季度的销售费用率同比下降了0.53个百分点至3.06%,管理费用同比下降0.59个百分点至6.84%。 第二,公司主力门店收入增速稳定,奖励基金的实施将刺激公司业绩高速增长 公司目前的主力门店主要为欧亚商都,欧亚卖场以及欧亚车百,目前欧亚商都是欧亚集团的主要收入和利润来源,且近年来欧亚商都不断进行品牌调整,欧亚商都已成为其所在红旗街商圈的绝对领军百货,目前欧亚商都的4期扩建工程已开工,建成后预计将新增面积约15万方,欧亚4期的扩建将成为欧亚商都未来收入贡献进一步扩大的重要看点。 同时,经过多次扩建后的欧亚卖场目前已成为面积约为52万方的大型购物中心,且欧亚卖场的经营成本较低,目前总投资约为8亿元,每年折旧费用约为3000万元,2008-2010年,欧亚卖场的净利润分别为5181.76万,5199.88万和5796.28万,业绩较为稳定,除此之外,欧亚车百2009-2010年的净利润也分别为345.07万及1485.79万,经营效果较好,增速较快。 2011年4月,公司审议通过了奖励基金的实施方案,奖励基金的计提标准为:1)年净利润增长率为20%---25%(含20%),按照30%的比例计提;2)年净利润增长率为25%---30%(含25%),按照35%的比例计提;3)净利润增长率为30%(含30%)以上,按照40%的比例计提;根据之前新华百货奖励基金的实施效果来看,2006-2009年,新华百货的净利润增速分别为44.83%,32.66%,41.07%及77.45%。 我们认为,与新华百货相比,欧亚集团本次的奖励基金的激励力度并不弱于新华百货,奖励基金方案实施后的经营效果值得期待。 第三,预计欧亚集团2011/2012每股收益为1.11元和1.35元。长期推荐评级。 欧亚集团正处于扩张阶段:1)2011-2012年欧亚商都的4期扩建和欧亚购物中心的建设(建筑面积10万平米);2)2010年白城购物中心和吉林欧亚购物中心的开业;3)辽源商贸城和梅河口欧亚购物中心项目有望在2011年开业;4)未来欧亚大卖场4期建设(建筑面积约为10万平米) 我们认为,欧亚集团未来的增长点包括: 1)欧亚商都、欧亚卖场、沈阳联营自身经营面积扩大带来的增长;以及不断调整品牌结构带来的内生性效益持续增长;2)连锁超市快速发展带来的外生增长以及销售扩大后议价能力增强带来的盈利水平的提升;3)辽源商贸城以及梅河口欧亚购物中心有望在2011年开业;4)公司奖励基金方案实施后的的经营效果值得期待; 我们认为,欧亚集团具备长期投资价值,其竞争优势在于低成本自建或收购物业带来的成本优势,且随着物业租金不断上涨而带来的费用压力,公司的这一优势将进一步凸显,此外公司优秀的经营管理能力也是公司保持稳定增长的另一重要因素。我们预计欧亚集团2011/2012每股收益为1.11元和1.35元。长期推荐评级。

第一,公司2011年一季度营业收入同比增长28.02%,净利润同比增长225.11% 合肥百货2011年一季度实现营业收入26.79亿元,同比增长28.02%;营业利润3.49亿元,同比增长197.12%;归属于上市公司股东的净利润2.25亿元,同比增长225.11%,实现每股收益为0.47元。 2011年一季度,公司以19994.55万元的成交价格完成转让所持合肥拓基房地产开发有限责任公司19.6%股权、蚌埠百大置业有限责任公司55%股权以及铜陵拓基房地产开发有限责任公司10%股权,获得一次性投资净收益约为1.34亿元;扣除非经常性项目后,2011年一季度公司的净利润约为0.91亿元,同比增长37.79%。同时,2010年10月,公司新增1家百货门店巢湖百大购物中心,经营面积约为2.75万平米,截至2011年一季度,公司共有百货门店14家,其中仅1-2家处在盈亏平衡点,大部分门店均为盈利状态。 我们认为,2011年一季度公司的营业收入增长主要来源于公司门店的同店增长及新开门店的收入增量贡献,但由于巢湖百大开业时间较短,目前尚处于培育期,收入贡献有限,且公司目前的超市收入整体占比较小,因此报告期内公司较高的可比门店的收入增长是公司营业收入增长的主要来源。 第二,2011年一季度的综合毛利率为17.32%,同比增长0.25个百分点 合肥百货2011年一季度的综合毛利水平为17.32%,而2010年一季度的综合毛利水平为17.07%,同比上升0.25个百分点。 公司百货业务及超市业务的经营性毛利水平差距不大,2010年公司百货业务及超市业务的毛利率分别为15.02%和17.54%,超市业务由于经营毛利水平较高的合家福自有品牌商品,使得超市的毛利水平尚存提升空间。同时,公司的百货业务也在积极尝试自有品牌以及厂商直供等模式,以进一步提高其盈利水平。而2010年公司农产品市场交易业务的毛利率为71.55%,其毛利水平远高于超市及百货业务,但由于农产品市场交易的收入目前的收入占比较小,因此对公司的综合毛利率贡献较为有限。 我们认为,公司新开百货门店经营的日趋成熟,收入逐渐开始回升的同时综合毛利水平也出现改善,同时超市业务中自有品牌商品的销售以及经营规模扩大而带来的规模效应也均会使超市业务的毛利水平进一步提升,除此之外,高毛利的农产品市场交易的收入占比逐渐回升也将提高公司的综合毛利率。 2011年一季度,合肥百货的销售费用以及管理费用分别为0.8亿元和1.81亿元,同比增长幅度分别为34.56%和16.34%,但由于报告期内收入增速较高,销售费用率与管理费用率分别为2.98%和6.74%,合计费用率同比下降0.53个百分点,体现了公司较好的管理能力和费用控制水平。 第三,预计2011和2012年的EPS分别为0.88元(经营性EPS为0.67元)和0.93元(以摊薄后股本计算),给予推荐评级 我们认为合肥百货2011-2012年业绩的增长主要来源于: 1)公司继续进行门店扩张,目前公司已有的百货门店储备资源有肥西百大购物中心(目前项目建设全面启动)和港汇广场项目(面积约5.4万平方米,有望2012年内开业),合肥鼓楼商厦7-8层改造部分预计2011年可开始营业,同时超市门店也保持年均约20家的速度进行扩张,新增门店将带来新的收入增长来源,从而使公司保持较高的收入及利润增速; 2)中国合肥农产品国际物流园(周谷堆大兴农产品批发市场)项目主题工程已开工建设,预计2011年底建成,我们预计该项目全部建设完成并投入运营后预计第一年即可实现主营业务收入21,882.85万元,净利润8,805.39万元,未来贡献可观; 3)公司有望在2011年完成其非公开发行项目,资金募集完毕后,公司将收购安徽百大合家福连锁超市51.375%股权以及安徽百大乐普生商厦40%股权,股权收购完毕后,我们预计2011-2012年少数股东权益的减少将直接转增至公司利润约5,375.03万以及5,912.53万; 我们预计2011和2012年EPS分别为0.88元(经营性EPS为0.67元)和0.93元(假设公司在2011年内完成定向增发,以摊薄后股本计算)。考虑到公司未来增长点较为明确,且公司处于安徽省的零售龙头地位,未来随着安徽省承接产业转移而带动整体经济增长,合肥百货将整体受益于经济增长及居民收入提高等带来的消费拉动,给予推荐评级。

预计2011和2012年的EPS 分别为0.59元和0.85元,维持推荐评级。 我们认为,2011-2012年银座股份有望从以下几个方面实现利润的增长: 1) 公司近年来新开门店较多,门店店龄结构偏年轻化,且处于培育期的门店压低了公司的整体毛利水平,随着新店逐渐进入成熟期,毛利以及收入增速将开始回升; 2) 公司2011-2012年将继续进行扩张,但速度或相对有所放缓,费用增速有望回落,同时济南振兴街购物中心有望在2011年开始营业,配套的地产也有望在2011年开始进入销售,地产项目的现金收入将有望改善公司的财务结构,降低公司的财务费用,同时同城扩张也将带来人员及费用的节约,销售以及管理费用率将随公司经营规模的扩大而下降,费用压力的缓和将给利润释放提供空间; 3) 大股东的资产注入预期强烈,如大股东资产顺利注入上市公司体内,将使得公司的销售收入规模迅速提升,同时利润增长也将大幅度提速,高市值公司呼之欲出; 我们预计公司2011-2012年EPS 分别为0.59元和0.85元(暂未考虑振兴街地产项目的收入影响)。考虑到公司目前处在高速扩张期,新开门店的费用压力影响了公司的利润表现,因此仅EPS 不足以客观评价公司的实质价值,鉴于银座股份的扩张速度以及收入增长速度均高于同类型商业公司,并且大股东未来有望持续将零售业务注入上市公司体内,银座股份也将迅速成长成销售收入过百亿的大型商业零售公司,我们认为银座股份可以享有更高的估值,给予推荐评级