事件： 3月30日，农业银行发布2020年年报，实现营业收入6579.61亿元（YoY+4.9%）；归属于上市公司股东的净利润2159.25亿元（YoY+1.8%）。加权平均净资产收益率11.35%（YoY-1.08pct）。 点评： 四季度拨备计提力度减弱驱动全年盈利增速回正。2020年，农业银行营业收入/拨备前利润/归母净利润同比增速分别为4.9%/6.1%/1.8%，四季度拨备计提力度边际缓释，单季盈利同比增速大幅升至61.0%，提振全年归母净利润回正。营业收入结构上，个人银行业务占比较上年末提升3.9pct至42.1%。 信贷增速高+息差韧性强，推动利息净收入同比增长8.8%。农业银行2020年实现利息净收入5450.79亿元（YoY+8.8%），占营业收入的82.8%；价量变化上，规模增长导致利息净收入增加543.89亿元，利率变动导致利息净收入减少101.80亿元。资产端，公司加大信贷投放力度，全年总资产/贷款同比增速分别为9.4%/13.5%，贷款占比较上年末提升2.0pct至53.5%；贷款投放结构相对均衡，对公及零售信贷增速分别为14.6%、15.0%；负债端，总负债/存款增速分别为9.0%/8.1%，存款占比较上年末微降0.7pct至81.5%，仍占有绝对比重。值得一提的是，在贷款及投资收益率承压情况下，农业银行净息差仅较上年末下降3BP至2.20%（分项上，贷款收益率较上年末下降13BP至4.38%，存款付息率较上年末下降6BP至1.53%），主要受益较好的负债成本管控及稳定的存款基础。 手续费及佣金增长相对平缓，投资收益等科目拖累非息收入同比负增长。手续费及佣金净收入同比增加2.2%，增幅较大科目是基金及理财等托管业务收入（YoY+13.7%）、银团和债券承销带来的咨询顾问费（YoY+10.5%）、理财及代销基金增长相关的代理业务收入（YoY+6.3%），银行卡业务受疫情影响拖累（YoY-5.1%）。其他非息收入383.4亿元（YoY-28.3%），主要受到衍生金融工具投资损失、部分金融工具公允价值下降等因素拖累，汇兑损益及其他业务收入实现正增长。 县域金融呈现良好发展态势，营收贡献度持续提升。2020年县域存、贷款增速分别为10.0%（VS全行8.1%）和16.5%（VS全行13.5%），规模增速高于全行平均水平；同时，县域地区存贷利差达到3.17%，相较全行2.85%的平均水平高出32BP。县域金融在价、量两方面均呈现良好发展态势。截至2020年末，县域存款增量占全行存款增量比达52.1%，对全行存款的稳定及成本控制具有重要意义。与经济发达地区相比，县域地区金融服务基础设施相对薄弱、金融需求尚未得到充分满足，客户溢价能力较弱且粘性较高，银行面临的竞争压力较小，议价能力相对更强。同时，随着国家乡村振兴等政策持续推进，涉农金融业务将迎来更大发展空间。 多措并举压降不良资产，拨备覆盖率居四大行首位。截至2020年末，农行不良贷款率1.57%，环比3Q20小幅上升5BP；关注率贷款环比1H20下降8BP至2.01%，逾期贷款率环比1H20下降4BP至1.29%，潜在不良压力边际缓释。拨备覆盖率环比3Q20下降11.8pct至260.64%，仍为四大行最高水平，具有较强风险抵补能力。 “固本计划”成效巩固，资本充足水平环比3Q20稳中有升。近年来，公司持续推动“固本计划”加强资本补充。2020年进行了优先股重定价、永续债、二级资本债等多样的资本补充。截至2020年末，核心一级资本充足率、一级资本充足率及资本充足率分别为11.04%、12.92%和16.59%。 盈利预测、估值与评级：农业银行县域金融业务发展态势良好，营收增速稳健，具有稳定的低成本存款扩展来源。维持2021年EPS预测为0.65元不变，小幅上调2022年EPS预测为0.68元（较上次+1.5%），新增2023年EPS预测为0.71元，维持“增持”评级。 风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量。

事件： 3月30日，中国银行发布2020年年报，实现营业收入5655亿元（YoY+3.0%）；归属于上市公司股东的净利润1929亿元（YoY+2.9%）。净资产收益率10.61%（YoY-0.84pct）。董事会建议年度派息率30%。 点评： 零售业务营收贡献明显提升，全年盈利增速回正。2020年，中国银行营业收入5655亿元，同比增长3.0%；其中，内地商业银行业务营收4281亿元（YoY+3.5%），占比75.7%。四季度拨备计提力度边际缓释，单季盈利同比增速大幅升至69.5%，提振全年归母净利润实现同比增速2.9%。营收结构上，零售业务营收贡献明显提升，截至2020年末，个人金融业务占营收比重39.1%，较上年末提升5.17pct；其中，内地个人金融业务营收1992.6亿元，同比增速22.1%。 资产端扩大信贷投放、负债端增强成本管控，净利息收入同比增长6.6%。2020年利息净收入同比增加258.7亿元，增幅6.6%。资产端，公司加大信贷投放力度（其中，中长期贷款占比较上年末提升1.43pct），2020年总资产/贷款规模分别较上年末增长7.2%/8.8%，贷款净额占资产比重较上年末提升0.78pct至56.8%；负债端，总负债/存款规模分别较上年末增长7.0%/6.7%。虽然受到LPR下行及美联储降息等影响，资产端收益率下行，但通过加大负债成本管控（计息负债平均成本率较上年末下降27BP），净息差仅较上年末下降4BP至1.85%。 代理业务手续费增速强劲，市场环境拖累非息收入负增长。2020年，非息收入1496.1亿元（YoY-6.0%，占营收的26.5%）。手续费及佣金净收入755.2亿元（YoY+2.3%），主要受益代销基金及托管等业务实现较快增长，银行卡、顾问费、外汇买卖等业务收入受疫情影响下的市场环境影响，较上年末呈现较大幅度负增长；其他非息收入740.9亿元（YoY-13.2%），主要受市场价格变化等因素影响，投资收益及汇兑损益同比减少。预计随着疫情影响逐渐消退，非息收入具有较大的恢复弹性。 国际化经营独具优势，疫后业绩修复空间较大。中行国际化业务发展历史悠久，境外机构覆盖61个国家和地区，境外机构数量、外汇存款余额、境外代理结算业务量居国内商业银行首位。截至2020年末，中行外币贷款4410亿美元，占全行贷款20.2%；外币投资1877亿美元，占全行投资21.9%，外币资产中美元币种占比较高。2020年初以来，新冠疫情对全球经济发展及金融市场产生重要影响，中国成为全球主要经济体中唯一实现正增长的国家。美元指数的阶段性走弱及海外生产经营活动的部分中断，预计对中国银行经营绩效及资产质量的拖累相对其他商业银行更为明显。随着美国乃至全球疫情防控逐步向好、经济复苏和生产端的启动，中国银行后续业绩具有修复空间。此外，随着中国金融对外开放深入推进，中国银行的国际化经营优势有望进一步凸显，把握人民币国际化和资本市场双向开放带来的红利。 资产质量基本稳定，风险抵御能力较强。不良率近年来持续稳于1.5%下方，截至2020年末，不良贷款率1.46%，环比3Q20小幅下降2BP。2020年，中国银行加大了拨备计提力度（计提3686.2亿元，YoY+13.1%）。截至2020年末，拨备覆盖率177.84%，环比3Q20微升0.4pct。资本充足水平方面，2020年通过境内外市场发行优先股（28.2亿美元）、永续债（900亿元）、二级资本债（750亿元）等方式增强资本实力，同时，强化内部管理，风险加权资产增速慢于资产增速。截至2020年末，核心一级资本充足率、一级资本充足率及资本充足率分别为11.28%、13.19%及16.22%，环比3Q20提升0.41pct、0.55pct、0.53pct，整体资本充足水平稳中有升。 盈利预测、估值与评级：中国银行近年来营收增速稳健，跨境、教育、体育、银发四个战略级场景生态建设扎实推进，不断丰富金融服务；国际化经营独具优势，后疫情时代修复空间可期。结合2020年财报披露情况，上调2021-22年EPS预测为0.69元（较上次+4.5%）/0.73元（较上次+5.8%），新增2023年EPS预测为0.76元，维持“增持”评级。 风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量。

事件： 3月29日，邮储银行（601658.SH/1658.HK）发布2020年年报，全年实现营业收入2862.02亿元，YoY+3.4%；归属于母公司股东的净利润641.99亿元，YoY+5.4%。加权平均净资产收益率11.84%（YoY-1.26pct）。 点评：营收增速稳中有升，全年盈利增速5.4%。邮储银行营业收入/拨备前净利润/归母净利润同比增速分别为3.4%/1.4%/5.4%，盈利同比增速回正。单季来看，四季度营收同比增速为5.3%，呈现稳中有升；受益拨备计提力度边际减弱，单季盈利同比增速大幅升至70.9%。 资产扩张驱动净利息收入实现“以量补价”。2020年利息净收入同比增长4.4%，资产端，公司持续加大信贷投放力度，2020年总资产/贷款规模分别较上年末增长11.1%/14.9%，贷款净额占资产比重较上年末提升1.5pct至48.6%；负债端依托广泛的网点布局，总负债/存款规模分别较上年末增长10.4%/11.2%，存贷比较上年末提升1.8pct至55.2%。受市场利率下行、贷款收益率下降、存款成本刚性等因素影响，净息差较上年末下降11BP至2.42%（生息资产YoY-10BP，计息负债YoY-2BP）。公司预计2021年全年息差延续收窄趋势，但收窄幅度将趋缓。 中间业务持续发力，汇兑损益拖累非利息收入。公司净非息收入中，手续费及佣金净收入164.95亿元（YoY+12.8%），主要受益代理业务收入同比高增56.0%至71.08亿元，公司通过完成产品体系、线上线下融合的方式，实现了代销保险、基金、贵金属等业务的快速增长；净其他非息收入163.29亿元（YoY-16.3%），增减额及变动幅度较大的科目是汇兑损益（YoY-57.22亿元，主要受到人民币汇率升值拖累）、公允价值变动（YoY+51.06亿元，受益信托投资可回收金额增加）。 零售战略进一步深化，零售业务贡献持续提升。2020年，公司零售战略进一步深化，零售对营收的贡献比例较上年末提升5.4pct至69.2%；零售信贷延续高增速，零售信贷同比增速18.3%（VS对公信贷增速13.6%），零售信贷占比较上年末提升1.6pct至56.9%。同时，零售客群继续做大，客户结构有所优化，截至2020年末，服务个人客户6.22亿户，其中VIP客户较上年末增长17.6%至3641.5万户。零售客户AUM较上年末增长超过1万亿至11.25万亿元。广泛的客群基础、遍布城乡的网络布局、庞大的资产存量，为零售业务深耕奠定坚实基础。 资产质量整体稳定稳定，风险抵补能力增强。邮储银行资产质量优质，不良贷款率持续位于1%以下，为国有行最低水平。2020年以来，邮储银行加大了不良处置力度，全年清收处置不良资产379.2亿元（YoY+27.3%）。截至2020年末，不良贷款率为0.88%，环比3Q20持平，较上年末微升2BP；关注贷款率较上年末下降12BP至0.54%，逾期贷款率较上年末下降23BP至0.80%。邮储银行不良认定严格，当前预期60天以上贷款全部纳入不良，逾期30天以上贷款纳入不良比例94.7%。同时，拨备覆盖率环比3Q20提升4.85pct至408.06%，具有较强的风险抵补能力。 加大资本补充力度，为后续资产端拓展奠定基础。邮储银行近年来持续加大信贷投放力度，资产端结构优化的同时也加大了资本消耗。2020年公司发行800亿永续债，并积极推动定增方案。截至2020年末，邮储银行核心一级资本、一级资本充足率及资本充足率分别为9.60%、11.86%、13.88%。2021年以来，300亿元A股定增落地，新一期300亿元永续债发行，提升各级资本充足水平。此外，如果后续邮储银行转换为资本内评法，有望再提升各级资本充足率1-2BP。近年来，邮储银行资产端结构持续优化，但当前信贷资产占比仍为国有行最低水平。随着国内经济回暖背景下信贷需求更为旺盛、居民收入修复带来零售业务拓展空间，后续资产端增长动能将进一步打开。 盈利预测、估值与评级：邮储银行作为唯一定位零售银行的国有大行，资产质量优质、存款来源稳定，资产端优化空间大。结合2020年财报情况，上调2021-22年EPS预测为0.75元（较上次+11.9%）/0.80元（较上次+12.7%），给予2023年EPS预测为0.84元。零售战略推进及资产端增长动能提升，持续提振公司成长性，特别是结合当前银行负债端成本压力渐显的情况，公司负债来源稳定且成本具有比较优势，具有较强业绩弹性，维持A股及H股“买入”评级。 风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量。

事件： 2021年3月26日，建设银行发布2020年年报，营业收入为7558.58亿，YoY+7.12%，归母净利润为2710.5亿，YoY+1.62%。不良贷款率1.56%，较上年末提升0.14pct。拨备覆盖率213.59%，较上年末下降14.10pct。 点评： 净利润增速转正，营收增速向上。2020年1Q、1-2Q、1-3Q和1-4Q营收累计同比增速分别为11.94%、7.65%、5.89%和7.12%，归母净利润累计同比增速分别为5.12%、-10.74%、-8.66%和1.62%，盈利能力进一步改善。其中，4Q营收、归母净利润单季同比增速为11.10%和57.57%，较3Q大幅提升。从盈利贡献看： 一是受益于拨备计提力度减弱的贡献，4Q拨备计提281.7亿，环比、同比分别下降220.3和251.6亿，降幅分别为43.9和41.18%。 二是信贷结构调整和息差改善助力净利息收入回暖。2020年1-4Q净利息收入累计同比增速为7.23%，较1-3Q提升0.34pct，其中4Q净利息收入同比增长8.63%，增速环比提升1.5pct。1-4Q息差为2.19%，环比提升0.06pct，主要与公司适度加大了零售贷款投放有关，1-4Q个贷占比环比提升0.62pct至43.66%，生息资产收益率环比提升0.12pct至3.64%。同时，尽管市场利率中枢上行，但得益于较好的存款增长基础，1-4Q累计计息负债成本率环比持平于1.73%。 三是非息收入增长有所下滑。4Q单季净非息收入同比增速为-13.4%，环比下滑12.77pct，带动非息收入全年增速为-1.3%，较1-3Q下行0.76pct。非息收入下行主要是受到银行卡手续费收入放缓影响，但得益于部分子公司保险业务规模增长较快所带动，4Q净其他非息收入同比增速较3Q改善21.92pct，其他非息收入4Q环比提升20亿至61.3亿。 资产分类更为审慎，拨备覆盖率边际略降。2020年不良贷款率为1.56%，较1-3Q提升0.03pct，（关注+不良）贷款率占比为4.51%，较上半年提升0.02pct，基本保持稳定。受疫情影响，20年不良生成率有所提升，1-4Q不良成成率为0.95%，较2019年提升0.26pct，但较上半年下降0.03pct。不良偏离度（逾期90天以上贷款/不良贷款）为49.06%，较上半年下降3.18pct，显示资产分类更为审慎。2020年末拨备覆盖率为213.59%，较前三季度下降3.92pct。拨贷比为3.33%，较前三季度下滑0.01pct。 零售贷款发力，存款基础较好。20年全年贷款增速11.73%，较上半年提升2.11pct，其中零售贷款下半年发力较为明显，1-4Q增幅11.58%，较1-2Q提升1.59pct。尽管受结构性存款压降影响，但公司一般存款依然保持较好增长态势，2020年末一般存款占比为83.32%，季度环比略有下滑，但较2019年年末提升1.13pct。同时，为了有效匹配资产投放，市场类负债有所增长，且主要以同业存放为主，2020年末同业负债占比为12.83%环比提升0.95pct，但较2019年年末下降0.11pct。 资本充足率环比趋于改善。2020年公司持续推动资本补充工作，完成20亿美元境外二级资本债券和650亿境内人民币资本债券发行。20年末资本充足率为17.06%，较三季度末提升0.18pct，但较2019年下降0.46pct。其中，核心一级资本充足率为13.62%，环比提升0.47pct，较2019年下滑0.26pct，主要由于全年贷款及债券投资同比多增，带动风险加权资产快速增长，以及盈利能力下滑导致资本内生积累速度放缓所致。整体来看，随着风险资产扩张速度回归均衡以及盈利能力的恢复，公司内生资本补充能力趋于改善。在2020年G-SIBs名单中，建设银行由第一组升至第二组，与中国银行、中国工商银行等中国金融机构一起被赋予1.5%的附加资本要求。同时，公司也将面临TLAC监管要求，在2025年和2028年TLAC需分别达到20%和22%，未来资本补充需求依然较大。 盈利预测、估值与评级。建设银行管理优秀，创新能力强，各项指标较好地经受住了疫情的考验。同时，近年来持续加大科技投入，竞争力不断增强，公司估值低廉，能够维持相对较高的ROE水平。随着2021年宏观经济的进一步恢复，贷款端定价有进一步上行空间，同时公司拥有较好的零售存款基础（四大行中零售存款占比仅次于农业银行，但活期存款占比最高），也将使其在广谱利率上行时期，能够维持相对稳定的计息负债成本率，但考虑到公司按揭贷款占比偏高，今年年初重定价后可能会对息差造成一定影响，后续仍具备稳定运行基础。综合来看，我们上调公司2021-22年EPS预测为1.16/1.22元，较上一期预测分别上调1.32%和0.47%，新增2023年EPS预测为1.29元，对应PE估值为6.24/5.93/5.59倍，PB估值为0.7/0.64/0.59倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策过度收紧冲击实体经济，信用风险压力加大

事件：3月26日，工商银行（601398.SH）发布2020年年度报告，全年实现营业收入8827亿元（YoY+3.2%），归母净利润3159亿元（YoY+1.2%）。加权平均净资产收益率11.95%（YoY-1.1pct）。 点评：440Q20拨备力度边际减弱推动全年盈利增速回正。2020年，工商银行营业收入/拨备前净利润/归母净利润同比增速分别为3.2%/4.2%/1.2%，盈利同比增速回正。单季来看，四季度营收同比增速为4.0%，受益拨备计提力度边际减弱，单季盈利同比增速大幅升至44.2%。 资产扩张驱动净利息收入增长，存款结构边际优化。公司通过“以量补价”的方式实现利息收入同比增长2.3%，净利息收入占营业收入的73.3%。资产端，公司持续加大信贷投放力度，2020年总资产/贷款规模分别较上年末增长10.7%/11.1%，贷款占总资产比重较上年末提升0.2pct至54.4%。负债端，总负债/存款规模分别较上年末增长11.0%/9.4%，存款占负债的比重较上年末小幅下降1.2pct至82.6%，但存款结构边际优化，一是期限结构上，活期存款占比较上年末提升2.3pct至50.4%（其中，公司存款中活期占比提升0.4pct至29.7%，个人存款中活期占比提升1.9pct至20.7%）；二是存款来源上，个人存款增速11.3%,占存款的比重较上年末提升0.8pct至46.4%。在贷款收益率承压下行、存款成本相对刚性的情况下，净息差较上年末下降15BP至1.97%（生息资产YoY-24BP，计息负债YoY-9BP）。 净非息收入增长5.7%，保本理财压降增厚投资收益。公司净非息收入中，手续费及佣金净收入1312亿元（YoY+0.5%），占净非息收入的55.6%，其中理财、资产托管等业务增势较好，而银行卡、投行等业务则受疫情拖累呈现负增长，预计随着经济回暖将低位反弹；净其他非息收入1047亿元（YoY+13.0%），增减额及变动幅度较大的科目是投资收益，较上年末大幅增加204.7亿元（YoY+215.4%），主要是保本理财到期兑付客户金额减少，随着资管新规过渡期行将结束，不具有持续性。 “第一个人金融银行”战略破题深化，后续零售业务空间值得期待。2019年，工商银行提出全面打造“第一个人金融银行”战略；依托公司在客群规模、网点布局、科技实力等方面的禀赋优势，2020年，“第一个人金融银行”战略破题深化——个人客户量达到6.8亿户，个人手机银行客户4.16亿户（总量、增量、月均动户数均位列同业第一），个人金融AUM突破16万亿。在金融科技赋能、消费金融业务拓展、财富管理业务发展等因素提振下，零售业务具有较大的提升空间，规模效益可观。当前工商银行个人金融业务营收占比42.3%，未来随着“第一个人金融银行”战略持续深化，占比有望进一步提升。 风险处置力度加大，潜在不良压力缓释。2020年疫情影响下，公司主动加大风险处置力度，全年计提各类资产减值损失2026.7亿元（YoY+13.2%），资产质量进一步夯实。截至2020年末，不良贷款率为1.58%，环比3Q20微升3BP，仍保持在稳健区间。不良相关指标方面，逾期贷款额/率、关注贷款额/率均实现双降，其中，逾期率较上年末下降16BP至1.44%，关注率较上年末下降50BP至2.21%。同时，逾期贷款与不良贷款的剪刀差首次实现年度为负。截至2020年末，拨备覆盖率180.68%，环比3Q20下降9.51pct，但整体拨备水平仍较为厚实。多措并举补充资本，整体资本充足水平稳中有升。2020年，公司持续推动资本补充工作，通过境外优先股（1.45亿美元）、永续债（1000亿元）等方式加强资本补充；同时，境外发行不超过等值人民币400亿元永续债已获银保监会批复、境内发行不超过1000亿元永续债已由临时股东大会审议通过。截至2020年末，公司核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为13.18%/14.28%/16.88%，整体资本充足率1H20以来稳中有升。考虑到公司资产扩张仍将维持一定强度、系统重要银行各项资本达标要求较高，以及未来可能的TLAC要求，2021年资本补充或仍需维持一定强度。盈利预测、估值与评级：工商银行具有规模、牌照及资源储备等禀赋优势，未来通过发展资产管理及大零售等轻资产业务，业绩具有进一步拓展空间。结合2020年财报披露情况，微幅下调2021-22年EPS预测为0.93元（较上次下调1.1%）/0.97元（较上次下调2%），新增2023年EPS预测为1.01元，对应2021-23年PB分别为0.6/0.6/0.5倍。当前银行负债端成本压力渐显的情况下，公司负债来源稳定且成本具有比较优势，具有较强业绩弹性，维持“买入”评级。 风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量。

事件：中国太保2020年全年实现营业收入4222亿元（YOY+10%），保费收入3621亿元（YOY+4%），归母净利润246亿元（YOY-11%），寿险NBV178亿元（YOY-28%），NBVM39%（下降4pcts），集团EV4593亿元（YOY+16%），ROE12.5%，总投资收益率5.9%（上升0.5pcts），业绩符合预期。 点评：内含价值稳健增长，营业利润正向增长。2020年集团内含价值4593亿元（YOY+16%），其中寿险/产险保险业务收入分别为2120/1477亿元（YOY-0.3%/+11%）。因受2019年佣金手续费税前扣除政策导致的高基数影响，20年寿险净利润186亿元（YOY-9%），产险净利润52亿元（YOY-12%），除所得税税前抵扣政策调整的影响外，还受车险手续费率下降、业务及管理费上升至337亿元（YOY+25%）影响。2020年营业利润实现正向增长，其中寿险/产险营业利润分别为204/69亿元（YOY+5%/13%）。 新单下滑影响短期NBV，寿险转型逐步推进。寿险实现保费收入2120亿元（YOY-0.3%），其中个险保费收入2020亿元（YOY-1.2%），新业务价值178亿元（YOY-28%），新业务价值率39%（下降4pcts），NBV下滑主要来自疫情影响代理人产能，个险新保业务290亿元（YOY-27%），占比14%（下降5pcts），人均首年保险业务收入3259元（YOY-23%)，月均举绩率57.8%（下滑1pcts）。面对寿险行业人口红利下滑，产品同质化问题，太保寿险坚持推进寿险“转型2.0”改革。随着保险业逐渐恢复和寿险转型的落地，预期新业务价值在长期可实现回升。 非车险快速发展，综合成本率基本稳定。受疫情叠加车险改革影响，车险保费收入957亿元（YOY+3%）。非车险业务快速发展，实现保费收入521亿元（YOY+31%），占比35%（提升5pcts），各险种均有明显增幅，健康险/责任险/农业险/保证险保费收入分别为89/88/86/67亿元（YOY+73%/44%/45%/19%）。2020年产险综合成本率99%（上升0.7pcts），费用率37.5%（下降0.5pcts），赔付率61%（上升1pcts），主要因责任险综合成本率上升10pcts，达到101%。 投资端表现亮眼，权益类投资占比提升。2020年太保投资资产达1.6万亿元（YOY+16%），其中权益类投资占比19%（上升3pcts）。集团实现总投资收益840亿元（YOY+25%），净投资收益率4.7%（下降0.2pcts），总投资收益率5.9%（上升0.5pcts），主要原因是证券买卖收益，权益投资收益率上升3.8pcts至10.1%。 分红率保持稳定，股息率3.1%左右。公司近十年平均分红率约48%，2020年现金股利分配每股分红1.3元（YOY+8.3%），分红率50.9%（上升11.7pcts），未来有望继续保持较高分红率。 积极打造“保险+健康+养老”生态圈。集团持续推进养老布局以及大健康规划，子公司太平洋养老投资和太平洋健康分别负责养老、健康专业领域的资源整合和服务能力输出，为客户提供更好的优质医疗资源。此外，太保通过优化管理层，引进新管理模式进行“除”法转型，包括“GDR”引入瑞士再保险，通过“长青计划”绑定核心管理岗位，又引入原友邦保险集团区域CEO蔡强来强化转型战略。 盈利预测与评级：公司寿险业务转型短期承压，预计随着疫情转好及寿险转型的顺利开展，2021年业绩将有所改善。财险方面车险业务保持稳健，非车险快速发展。维持公司21-22年营业收入分别为4334/4682亿元，归母净利润356/393亿元，新增23年营业收入5172亿元，归母净利润484亿元，公司当前A股估值对应21年PEV为0.67，H股估值对应21年PEV为0.46，处于较低水平，维持A+H股“买入”评级。 风险提示：车险改革对车险业务影响超预期。

事件：2020年公司实现营业收入8250亿元（YOY+11%），保费收入6123亿元（YOY+8%），NBV584亿元（YOY-0.6%），NBVM30%（下降2.3pcts），内含价值10721亿元（YOY+14%），归母净利润503亿元（YOY-14%），主要受会计估计变更增加保险合同准备金385亿元、2019年52亿元税收返还以及投资收益变化的共同影响。 点评：代理人缩量提质，NNVBV领跑行业。公司加强对疫情期间线上增员的管理考核，主动清虚，2020年个险渠道销售人力138万人（YOY-14%），其中营销队伍规模为84万人（YOY-19%），月均有效销售人力同比增长9.7%，人均产能约6029元/月（YOY+21%）。全年NBV584亿元（YOY-0.6%），NBVM30%（下降2.3pcts），NBV增速高于平安/新华（-35%/-6%）。其中2020H1公司NBV369亿元，逆势增长7%，下半年因新单保费下滑，NBV增速回落至-11%。个险渠道保持稳定，新单保费998亿元（YOY+4%），NBV577亿元（YOY+1.2%），NBVM48%（下降1.5pcts），主要因疫情影响长险销售。 个险渠道占比大，续期保费蓄势发力。2020年公司新单保费收入1939亿元（YOY+7%），其中首年期交保费1154亿元（YOY+6%）；续期保费达4183亿元（YOY+8%）。分渠道看，个险渠道实现保费收入5110亿元（YOY+6%），占总保费比重为83%，保持良好增长态势，其中续期保费3913亿元（YOY+5%）,收入主要来自各类年金保险。银保渠道实现保费收入412亿元（YOY+62%），其中续期保费251亿元（YOY+101%）,占比61%（提升12pcts）。 投资规模稳健增长，收益率保持稳定。2020年公司总投资资产40964亿元（YOY+15%），总投资收益1986亿元（YOY+18%），投资买卖价差收益447亿元，较2019年增长313亿元。投资收益率基本保持稳定，总投资收益率5.3%（上升0.07pcts），净投资收益率4.3%（下降0.27pcts），总投资收益率低于平安/人保/新华（6.2%/5.8%/5.5%）。 盈利预测与评级：公司代理人缩量提质，寿险业务质量持续优化，准备金计提增加、疫情影响代理人展业叠加提前布局2021年开门红，20年整体利润承压，预计2021年有所恢复，长期EV增长可期。维持21-22年营业收入预计分别为9345/10576亿元，归母净利润729/930亿元，新增23年营业收入12235亿元，归母净利润1000亿元，维持A/H股“买入”评级。 风险提示：公司盈利预测与估值简表

事件： 3月25日，中信银行（601998.SH）发布2020年年度报告，全年实现营业收入1947.31亿元（YoY+3.8%），归母净利润489.80亿元（YoY+2.0%）。加权平均净资产收益率10.11%（YoY-0.96pct）。 点评： 营收增速平稳，四季度拨备力度边际减弱推动单季盈利高增。2020年，中信银行营业收入/拨备前净利润/归母净利润同比增速分别为3.8%/5.3%/2.0%，营收近年来整体表现平稳，归母净利润同比增速回正。单季来看，四季度营收同比增速有所放缓（YoY+0.8%），受益拨备计提力度边际减弱，单季盈利同比增速大幅升至66.1%。规模增长驱动净利息收入同比增长2.4%。2020年，公司通过“以量补价”的方式实现利息收入同比增长2.4%。具体来看，规模上，公司持续加大信贷投放力度，2020年总资产/贷款规模分别较上年末增长11.3%/11.9%。定价上，在贷款收益率承压下行、存款成本相对刚性的情况下，净息差较上年末下降19BP（生息资产YoY-33BP，计息负债YoY-15BP）。 净非息收入增长8.8%，托管相关业务增速亮眼。公司净非息收入主要由手续费及佣金收入贡献（占比65.2%），2020年手续费增减额较大的科目：1）托管及其他受托业务佣金收入较上年增加16.2亿元（YoY+42.1%），主要受益理财业务手续费及基金托管等收入上升；2）银行卡业务受疫情影响较上年减少4.32亿元（YoY-2.9%）。 轻型发展持续推进，新三年规划（2021-2023年）即将起航。公司近年来持续推进业务结构由“一体两翼”向“三驾齐驱”转变，对公、零售、金融市场三大板块营收占比由三年前的55.6%、34.7%、7.1%调整为45.9%、40.9%、11.7%，业务结构更加均衡。与此同时，2021年是公司新三年规划的起步之年，管理层提出了业务特色将更加鲜明、数据科技标签将更加突出、合规内控体系价格更加稳健、整体联动优势将更有成效的发展愿景。2021年公司预计资产增速在9%左右，经营效益保持平稳增长，以实现2021-2023年发展规划良好开局。风险处置力度加大，不良率处于2017年以来低点。2020年疫情影响下，公司主动加大风险处置力度，资产质量进一步夯实。截至2020年末，不良率环比3Q20下降34BP至1.64%，为近五年最低；同时，逾期60天以上贷款/不良、逾期90天以上贷款/不良均为近年来最低水平。公司全年计提拨备829.9亿元（YoY+7.4%），拨备覆盖率环比微升1.6pct至171.68%，风险抵补能力进一步增强。 盈利预测、估值与评级：中信银行对公综合融资服务能力不断增强的同时，零售转型持续推进，资产质量改善明显。结合公司财报对2021年资产增速的展望，微幅下调公司2021EPS至1.08元（较上次变动-1.8%），维持2022年EPS预测为1.16元，新增2023年EPS预测为1.24元，对应2021-23年PB分别为0.54/0.50/0.47倍，2021年公司将着力实现新三年规划（2021-2023年）的良好开局，叠加中信集团综合化经营优势助力协同融合发展，业绩具有稳健增长基础，维持“增持”评级。 风险提示：如果国内经济增速不及预期，可能影响公司信贷投放的力度和质量。

事件：中国人保2020年全年实现营业收入5837亿元（YOY+5%），保费收入5208亿元（YOY+4%），归母净利润201亿元（YOY-10%），总投资收益率5.8%（上升0.4pcts），业绩基本符合预期。 点评：产险龙头位置稳固，综合成本率下行。2020年人保产险保费收入4320亿元（YOY+0.1%），其中车险保费收入2657亿元（YOY+1%），非车险保费收入1675亿元（YOY-2%）。产险综合成本率为98.9%（下降0.3pcts），主要归因于疫情导致出行减少，车险赔付率58%（下降1.8pcts）。信用保证险综合成本率144.8%（攀升23.1pcts），赔付率124.7%（上升46.6pcts），承保亏损51亿元，主要受社会信用风险水平提高叠加融资性信用保证险业务规模收紧影响，对此公司加速出清存量业务风险，2020年基本完成风险出清。 寿险业务持续改善，新业务价值逆势增长。2020年人保寿险保费收入962亿元（YOY-2%），市场占有率3%（下降0.3pcts），主要受疫情叠加19年高基数影响。 新业务价值54亿元（YOY+5.6%），主要因2020年业务结构优化，期交业务占比69%（提升4pcts）。 健康险持续增长，贡献业务价值。2020年人保健康险保费收入323亿元（YOY+44%），市场占有率1%（上升0.2pcts），新业务价值70亿元（YOY+57%），表现亮眼。 其中分红型两全保险保费收入达60亿元（YOY+212%），增长明显。公司积极发展重疾险产品，疾病保险保费收入28亿元（YOY+70%）。此外，医疗保险保费收入215亿元（YOY+26%），占比76%，公司持续推进产品创新，“好医保”系列产品迭代升级，惠及4129万客户。随着疫情推动健康意识提升，健康险将成为新增长点。 权益资产占比提升，总投资收益稳健提升。2020年集团实现总投资收益率5.8%（上升0.4pcts），净投资收益率5.0%（下降0.3pcts），基金及股票投资占比从11.8%提升至14.3%。第三方资产管理规模8541亿元（YOY+23%）。 盈利预测与评级：公司财险方面车险稳步增长，随着信用保证险的下降财险业务面临风险更为稳定；寿险及健康险业务持续提升，贡献业务价值。分红率首次提升至34%，股息率性价比凸显。20年集团增发一次中期股息，全年向股东派发现金股息每10股1.56元（YOY+34.5%），分红率首次提升至34.4%，H股股息率达到7.5%，高于行业平均水平。维持21-22年营业收入预计分别为7197/8555亿元，归母净利润241/314亿元，新增23年营业收入10499亿元，归母净利润420亿元，维持A/H股“买入”评级。

事件：新华保险2020 年全年实现营业收入2065 亿元（YOY+18%），总保费收入1595 亿元（YOY+16%），会计估计变更调整责任准备金，减少税前利润116 亿元。归母净利润143 亿元（YOY-1.8%），NBV 92 亿元（YOY-6%），新业务价值率19.7%（下降10.6pcts），内含价值2406 亿元（YOY+17%），业绩略超预期。 点评：长险新单保费大幅增长。2020年公司实现总保费收入1595亿元（YOY+16%），续期保费1130亿元（YOY+7%），占总保费收入71%；长期险首年保费390亿元（YOY+54%），增速亮眼，我们认为主要是3-5年缴费期的长期保障型年金险惠添富等产品销售较好。退保率持续改善至1.5%（下降0.3pcts）。 银保趸交产品推高保费，个险代理人显著增加。银保渠道方面，银保渠道长期险首年保费230亿元（YOY+126%），占比59%（增长19pcts），主要因公司发展银保趸交推高保费，银保渠道趸交保费收入174 亿元（YOY+188%）。个险方面加大线上营销力度，个险渠道实现保费收入1174亿元（YOY+8%），长期险首年保费159亿元（YOY+5%）。个险营销员61万人（YOY+20%）,人力规模显著增长，而月均综合人力13万人（YOY-4%）,月均人均综合产能2617元（YOY-23%），仍需进一步改善，手续费及佣金支出178亿元（YOY+6%），其中传统型保险因首年保费收入增长，手续费及佣金支出同比增长61%。 新业务价值率下降导致NBV 短期承压。2020年公司新业务价值92亿元（YOY-6%）,新业务价值率19.7%（下降10.6pcts），主要因传统渠道线下展业受阻，以长期年金和重疾险为代表的产品发展承压，相比于2020H1新业务价值率15.3%已有明显改善。预计2021年公司将继续聚焦价值，推动销售长期健康险及高价值年金险，增大期交产品销售力度，从规模增长向价值增长转化。 投资收益保持较好水平，非标占比逐步下滑。2020年公司总投资收益率为5.5%（上升0.6pcts），净投资收益率为4.6%（下降0.2pcts），其中股权型金融资产投资占比21.4%（上升2.7pcts），非标资产投资占比24.1%（下降5.3pcts），占比高于行业平均，持续贡献投资收益。未来非标占比或将继续逐渐下滑，公司拟将到期非标进行长期权益投资增加久期和利润。 “一体两翼+科技赋能”，继续布局财富管理和康养产业。新华坚持以寿险业务为主体、以财富管理和康养产业为两翼、以科技赋能为支撑的“1+2+1”战略构想，从财富管理平台搭建、投资能力建设、资管产品开发等方面构建全方位竞争能力，同时通过交叉提供保险产品为客户提供一站式养老健康服务，发挥财富管理和康养业务协同效应，提升产品附加值和客户价值。 盈利预测与评级：公司长险新单保费增速亮眼，代理人持续扩员，投资收益保持较好水平。维持公司21-22年营业收入分别为2010/2207亿元，净利润181/244亿元，新增23年营业收入2624亿元，净利润419亿元，维持A+H股“买入”评级。 风险提示：利率下行加剧；保费收入不及预期；健康产业布局不及预期。

事件：华泰证券发布2020年年报，公司2020年实现营业收入314.45亿元，YoY+26%;归母净利润108.22亿元，YoY+20%；加权平均ROE8.61%，较2019年增加0.67个百分点。 债券承销规模同比大涨驱动投行业务收入大幅提升。公司2020年实现投行业务收入36.45亿元，同比+87.13%。公司股权承销规模1475.61亿元，同比+11.7%；债券承销规模5669.63亿元，同比+68.9%；公司债券承销规模同比大幅增长是驱动投行业务收入增长的主因。 金融科技赋能公司财富管理转型，代销金融产品收入激增。公司2020年经纪业务净收入达64.6亿元，同比+57.3%。作为财富管理业务核心平台，公司“涨乐财富通”平均月活数达889.7万人，位居证券公司APP榜首；公司2020年金融产品销售规模达7053.31亿元，代销收入4.98亿元，同比+288.4%。 公司金融投资资产规模继续扩张，投资业务收入保持增长趋势。公司自2019年以来金融投资资产快速扩张，在2019年金融资产规模增长91%的高基数背景下，公司2020末年金融资产规模达3390.5亿元，较年初+19%，金融资产规模保持扩张趋势；金融资产的快速增长推动投资业务收入保持提升趋势，2020年实现投资业务收入104.6亿元，同比+10.7%。 公司投资业务实力突出，衍生品交易业务飞速发展。公司投资能力突出，其全资直投子公司华泰紫金2019年扭亏为盈实现净利润17.4亿，2020年继续保持增长，实现净利润23.5亿，同比35.2%；2020末公司权益类衍生金融工具名义金额达2382.6亿元，较19年末+142.5%，公司衍生品业务起步相对较晚，但公司优异的投资交易能力不断驱动该业务市占率的提升。 维持公司AA股“增持”评级，HH股“买入”评级，给定AA股目标价323.13元//股；HH股股015.90港元//股。公司2020年业绩符合预期，公司金融科技赋能财富管理快速转型，优异的投资交易能力驱动公司投资业务收入增长，打开公司业绩增长上行空间，因此我们上调公司2021-2022年归母净利润预测1.4%/5.8%至132.46/155.11亿元，新增2023年归母净利润预测176.22亿元，对应EPS1.46/1.71/1.94元。公司目前估值在头部券商中垫底，考虑券商行业平均估值及公司优异的基本面我们给定公司A股目标价23.13元/股，对2021P/B1.6X；H股目标价15.90港元/股，对应2021P/B1.1X。 风险提示：资本市场深改政策推进不及预期；市场大幅震荡影响股价表现。

盈利预测、估值与评级 招商银行作为零售标杆银行，盈利能力稳定、资产质量表现优异、风险抵补能力较强。随着2021年宏观经济的进一步恢复，贷款定价有进一步上行空间，而招商银行较好的零售存款基础，也将使其在广谱利率上行时期，能够维持相对稳定的计息负债成本率，息差有持续改善空间，业绩向好的确定性较强，持续推荐。因此，我们上调公司2021-22年EPS预测为4.41/4.75元，较上次预测结果上调幅度分别为4.26/2.37%，新增2023年EPS预测为5.30元，维持“买入”评级。 风险提示 政策过度收紧冲击实体经济，信用风险压力加大

事件：中信证券发布2020年年报，公司2020年实现营业收入543.83亿元，YoY+26%;归母净利润149.02亿元，YoY+22%；加权平均ROE8.43%，较2019年增加0.67个百分点。 股债承销规模均位列行业首位，投行业务龙头地位稳固。公司2020年实现投行业务收入68.82亿元，同比+54.11%。境内市场方面，公司股权承销规模3135.99亿元/债券承销规模12989.44亿元，分别同比+12.08%/+27.78%，股债承销规模均排名行业第一；境外市场方面，股权承销规模合计52.47亿美元/债券承销规模38.19亿美元，分别位列中资券商第二/第四。 机构零售双轮驱动叠加市场交投活跃度提升，促经纪业务收入同比+51.64%。公司2020年经纪业务净收入达121.98亿元，同比+51.64%。公司累计客户数量超1090万户，高净值客户（600万以上）2.7万户，托管客户资产达8.5万亿；公司公募基金佣金分仓上半年排名第一，重点私募基金覆盖率达80%。 资产管理规模稍有回落，平均管理费率提升。公司2020年实现资管业务净收入80.06亿元，同比+40.29%。公司资产管理规模合计13664亿元，同比-2.03%，管理规模回落；平均管理费率提升至0.18%，较2019年+0.06pct。 金融投资资产持续扩张，交易业务优势突出。截止2020年末公司金融投资资产规模达4860.17亿元，同比+22.95%。权益类衍生金融工具名义金额达3306.6亿元，较19年末+78.46%，金融投资资产扩张显著；公司在股权衍生品、固收等交易业务方面实力超群，叠加2020年市场行情大幅回暖，公司投资业务收入在19年高基数的背景下继续增长至184.92亿元，同比+10.78%。 维持公司A股“增持”评级，H股“买入”评级，给定A股目标价29.17元/股；H股20.89港元/股。公司2020年业绩符合预期，作为行业龙头公司业绩全面领跑行业。随着资本市场深化改革的推进，公司有望持续分享政策红利，公司优秀的展业能力及强大资源优势有望进一步提升公司各项业务的市占率，我们上调公司2021-2022年EPS至1.41/1.62元，新增2023年EPS预测为1.85元，2021-2023年ROE分别为9.96%/10.97%/11.68%。公司股价短期内受配股事件及市场回调影响有所下跌，但仍未改公司基本面长期向好趋势，考虑当前行业平均估值水平及公司优异的质地，我们给定公司A股目标价29.17元/股，对2021P/B2.0X；H股目标价20.89港元/股，对应2021P/B1.2X。 风险提示：资本市场深改政策推进不及预期；市场大幅震荡影响股价表现。

事件：2月26日，中信证券公告发布公司配股公开发行证券预案。中信证券A股配股拟以A股配股股权登记日收市后的股份总数为基数，H股配股拟以H股配股股权登记日确定的全体合资格H股股东所持的股份总数为基数，按照每10股配售不超过1.5股的比例向全体A股、H股股东配售。募集资金总额不超过人民币280亿元。 点评：中信证券本次配股按照每010股配售不超过51.5股的比例向全体AA股、HH股股东配售，预计配股数量达1199.39亿股，总募集资金不超过22080亿。1）公司A股配股拟以A股配股股权登记日收市后的股份总数为基数，H股配股拟以H股配股股权登记日确定的全体合资格H股股东所持的股份总数为基数，按照每10股配售不超过1.5股的比例向全体A股、H股股东配售。2）若以公司截至2020年12月31日的总股本129.27亿股为基数测算，本次配售股份数量将不超过19.39亿股，其中A股配股股数不超过15.97亿股，H股配股股数不超过3.42亿股。 本次配股发行平均价格预计在1144.44元//股左右。根据公司公告，本次配股募集资金总额不超过280亿元，结合公司配售股份19.39亿股，预计公司配股发行价格在14.44元/股左右；截止2021年2月26日，公司A股股价27.25元/股，H股股价16.72港元/股，配股平均发行价格分别较A股/H股折价52.99%/13.64%，两者折价率相差较大。2）预计实际配股发行价格折价率将平衡A股/H股市场相对保持一致。参考2020年各券商配股情况，中信证券配股比例15%相对较低；6家券商平均配股价较市价折价约为44%，预计公司配股折价率将维持在这6家券商配股折价率的平均水平左右。公司配股对公司ROE、、SBVPS及及SEPS指标摊薄影有限。1）根据我们的模型测算，中信证券2020年及2021年归母净利润同比增速分别达25.12%/11.50%，静态测算来看，公司配股后2021年ROE将由9.03%降为9.00%；每股净资产及每股收益摊薄至15.42元/1.18元（摊薄前分别为15.44元/1.32元），对应A股PB1.72倍，港股PB0.97倍。2）假设2021年宏观经济环境及证券行业发展趋势没有重大变化，分别基于公司2021年归母净利润同比+10%/+0%/-10%的假设条件对其基本每股收益进行敏感性分析，考虑配股发行后，公司每股收益较发行前分别-0.05元/-0.04元/-0.04元，对公司相关财务指标影响甚微。公司流动性覆盖率及净稳定资金率分别为135.33%/123.16%，接近预警标准，配股后将进一步降低流动性风险。中信证券近年来资产扩张迅速，尤其是衍生品业务发展迅猛对资本消耗较大。截止2020年上半年末，公司流动性覆盖率及净稳定资金率分别下降至135.33%/123.16%（预警标准为120%），接近预警标准。 公司流动性覆盖率及净稳定资金率均已降到近年来较低水平，公司完成配股发行后补充资本金将进一步释缓公司流动性风险。公司完成配股后净资产有望突破2000亿元，所募集资金将主要用于发展公司资本中介业务。1）公司净资产规模近年来持续提升，截止2020年三季度末，公司净资产规模1837.87亿元，本次配股募集不超过280亿元，发行完成后公司净资产规模有望突破2000亿元。2）根据公司公告内容，本次配股募集资金拟全部用于发展资本中介业务、增加对子公司的投入、加强信息系统建设以及补充其他营运资金；其中拟投入190亿元用于发展资本中介业务，占募集资金总额的67.9%。公司公告中所提的资本中介业务是公司利用自身资产负债表，通过产品设计满足客户投融资需求的一类业务，包括但不限于融资融券、股票质押、收益互换、股权衍生品、大宗商品衍生品、做市交易、跨境交易等业务。公司资本中介业务发展势头迅猛，未来资本中介业务有望持续为公司贡献增量收入。1）近年来公司业务收入结构逐渐得到优化，投资及信用业务收入占比提升显著；近两年公司股质业务收入回落、衍生品名义本金规模大增，两融业务收入及衍生品业务交易收入同比增长推升投资业务及信用业务收入占比的提升。2）受市场风险影响，公司股质业务规模持续回落，截止2020年三季度末，公司买入返售金融资产规模仍达442.9亿，仍位列行业前列；两融业务随行就市，融出资金规模增长显著，衍生金融工具名义本金的不断扩张；整体来看，与资本中介业务相关的资产总额近两年大幅增长。3）公司衍生品业务先发优势及规模优势突出，公司场外衍生品存续交易量持续排名行业首位，场外衍生品互换及期权市占率随着市场规模的快速增长虽有所下滑，但市占率仍较高。截止2020年11月末，公司场外衍生品互换及期权存续名义本金市占率分别为32.52%、16.65%。 凭借公司广泛的客户资源、丰富的产品线及完善的风控体系未来衍生品业务方面收益互换、股权衍生品等创新型资本中介业务将成为公司主要增量收入来源。证券公司持续增资扩股，220020年共有1199家证券公司进行股权融资，合计募集资金达31533亿元。2020年随着金融市场的开放和资本市场深化改革的推进，证券行业竞争日趋激烈，行业马太效应渐强，资本实力突出的证券公司占据先发优势；2020年共有19家券商通过首发、非公开定增、配股的方式进行股权融资，合计募集资金达1533亿元。所募资金主要为发展公司自营投资、资本中介业务。 盈利预测、估值与评级：中信证券作为行业龙头综合实力强劲，在资本市场深改的大环境下将更加受益。短期内公司ROE、BVPS受配股影响承压，但不改公司作为行业龙头业务不断扩张趋势。公司资本实力得到进一步增强，业务发展不断完善，竞争力持续提升，将继续领跑行业发展。根据公司2020年业绩预告，我们下调公司20E-22E收入/净利润分别为560/153亿元，589/171，614/182亿元，对应A股PB分别为1.93/1.76/1.69，对应H股PB分别为1.09/0.99/0.95,维持A股“增持”评级、H股“买入”评级。 风险提示：资本市场深改推进不及预期；公司配股发行暂停。

事件： 2月26日，宁波银行发布2020年业绩快报。实现营业收入411.11亿元，YoY+17.2%；归属于母公司股东的净利润150.50亿元，YoY+9.7%。加权平均净资产收益率17.1%（YoY-2.2pct）。 点评： 营收及归母净利润增速同业领先。宁波银行2020年营收及归母净利润同比增速分别为17.2%、9.7%，增速分别较前三季度变动-1.2pct、4.5pct。四季度单季来看，营收及盈利同比增速分别为13.9%、25.9%，预计四季度业绩贡献因子主要有以下三方面：1）银行业信贷供需两旺背景下，资产端规模较快增长叠加息差韧性，支撑利息收入增长；2）中收在银行理财、基金代销等业务带动下延续较高增速；3）经济回暖背景下，宁波银行自身资产质量稳定、拨备较厚，四季度拨备力度或有减轻。横向比较来看，目前A股共有9家城商行发布业绩快报，宁波银行营收增速位列第二，仅低于厦门银行（YoY+22.6%）；盈利增速位列第一。 资产端结构优化，后续随着资本补充落地，资产端空间有望进一步打开。宁波银行2020年总资产、贷款同比增速分别为23.45%、29.98%，2020年末贷款占总资产比例较年初提升2.12pct至42.28%，资产端结构持续优化。值得一提的是，根据2020年1月宁波银行发布的配售方案（拟按每10股配售不超过1股的比例向全体A股股东配售），如果配股顺利实施，则资本充足水平将处于上市银行中较为靠前位置（以2020Q3数据静态测算，核心一级资本充足率将提升1.12pct至10.49%），为资产端拓展空间夯实基础。宁波银行根植于中国经济最具活力的长三角地区，信贷需求旺盛，未来潜在基础客群和业务拓展空间广阔。 不良率维持较低水平，拨备厚实。截至2020年末，宁波银行不良贷款率0.79%，不良率环比三季度持平，2019年以来，持续位于0.8%下方。拨备覆盖率较三季度末下行10.87pct至505.48%，仍处于较高的绝对水平，具有较强的风险抵补能力。 盈利预测、估值与评级：宁波银行深耕优质经营区域，以差异化战略打造“高收益、低风险”的业务模式，并具有较为完善的公司治理结构。我们根据公司业绩快报，小幅下调2020-22年EPS预测为2.54/2.98/3.43元，对应PB分别为2.0/1.8/1.6倍。但综合宁波银行较高的成长性及厚实的拨备水平，所处的长三角区域经济活力较强，后续资产端颇具增长空间，维持“买入”评级。 风险提示：如果经济回暖不及预期，可能影响信贷需求及居民收入水平，拖累业绩。