交控科技发布公告,公司拟推出限制性股票激励计划,拟向董事、高级管理人员、核心技术人员以及董事会认为需要激励的其他人员共计21人授予166.49万股限制性股票,授予价格为16.18元/股,股票来源为定向增发。本激励计划仍需股东大会审议通过。 评论::股权激励绑定核心人才,增强企业竞争力。交控科技是我国城轨CBTC自主化先锋,且在行业新技术、新领域上持续保持领先优势。公司所处城轨信号行业涉及安全,属于技术密集型行业,优秀的管理人才和技术团队是保障公司在激烈的市场竞争中实现持续稳定发展的中坚力量。此次股权激励综合考虑激励效果和成本,以IPO价格16.18元/股授予董事、高管、核心技术人员等21人合计166.49万股限制性股票,稳定核心团队,增强自身核心竞争力。 业绩考核目标综合考虑规模和盈利,收入规模扩大加上盈利能力提升,彰显公司对未来发展的信心。此次股权激励业绩考核目标为:以2019年度的营业收入或毛利润为基础,2020-2022年考核年度分别完成营业收入累计值定比2019年增长35%、211%、439%,或毛利润累计值定比2019年增长45%、237%、495%。我们按照每年刚好达到目标值做测算,得到2020-2022年收入为22.3亿、29亿、33.7亿,同比增长35%、30%、30%,毛利为6.39亿、8.47亿、11.38亿,同比增长45%、33%、34%,毛利率为28.65%、29.21%、30.19%,较上年分别提升了1.96、0.56、0.98个百分点。 费用总体可控,业绩摊薄有限。预计摊销的总费用为4648.4万元,2020-2023年分别摊销1355.78万、2014.31万、968.42万、309.89万元,收入考核目标下2020-2022年增加的费用率分别为0.6%、0.7%、0.3%,影响有限。股本增加166.49万股。 盈利预测和投资建议:股权激励仍需通过股东大会审议通过,暂不考虑股权激励对股本和业绩的影响,我们维持预计公司2020-2022年归母净利润为1.93亿元、2.63亿元、3.10亿元,对应EPS为1.20、1.64、1.94元,对应PE为38倍、28倍、23倍,维持目标价53.7元,维持“强推”评级。 风险提示:城轨项目建设进度低于预期;因公司产品造成重大安全问题;研发失败或技术未能产业化风险。

天津、宜兴两大基地共助中环先进叠瓦组件产能达到9GW 公司基于差异化技术实施的需要,4月28日,投资环立光伏,在江苏宜兴建设高效叠瓦太阳能电池组件智慧工厂项目,规划产能3GW,并于今日(6月18日)成功下线首块G12高效叠瓦组件。据环晟光伏公众号披露,此次下线的全新一代G12叠瓦组件实现了21%以上的转换效率,最高输出功率可超过600W。6月18日,公司公告拟投资设立环晟新能源,在天津开展高效叠瓦太阳能电池组件智慧工厂项目,规划总产能6GW(一期3GW),我们认为,宜兴基地G12叠瓦组件产品所展示的高效率和高功率显示了其在降本增效方面的优异性能和强劲竞争力,增强了项目建设的地域可拓展性,正式开启公司全国化产业布局新篇章。未来结合宜兴、天津两大基地,公司G12叠瓦组件产能规模将达到9GW,有望进一步增强高效组件产能布局。 叠瓦:与210同为平台型技术,有望再次引领产业技术格局变革 叠瓦封装技术一方面通过电池片切片减小电流来降低电池的功率损耗,另一方面,通过减少封装留白和用导电胶替代焊带减少遮挡,使得相同面积组件的发电功率提升,增加组件全生命周期发电量,进而提升组件的转换效率,缩小电池到组件的效率损失。随着光伏产业链持续降本增效,从封装环节提升组件转换效率、降低度电成本成为挖掘组件成本进一步下降潜力的有效方式,叠瓦技术凭借其优异性能有望成为组件端最具潜力的技术方向。 叠瓦技术在组件端可适应双面、双玻等封装技术,在电池端,与PERC、TOPCon、HJT等均可实现良好兼容,在硅片端,由于导电胶对应力的分散作用叠瓦技术能够应用于更薄的硅片。HJT有望成为下一代主流电池技术,目前在组件环节仍然缺乏针对HJT工艺的适应性开发,叠瓦封装可以满足HJT对低温焊接工艺的要求,同时柔性粘结可以减少碎片的风险,从组件端助力HJT产业化进程,提升性价比。我们认为,叠瓦技术在兼容性好、促进产业链降本、塑造产业生态方面与210大硅片具有异曲同工的作用,两者均为平台型技术,两者优势结合有望助力整个产业链在降本增效方面实现跨越式迈进,再次引领产业技术格局变革。 两大平台型技术优势结合,公司差异化技术布局再深化。 中环股份专注于差异化竞争,利用平台型技术的优势结合,持续优化自身成本竞争力,并将技术驱动降本增效的优势向整个产业链分享,未来有望持续巩固优势地位,引领行业创新。 盈利预测、估值及投资评级:我们维持预计公司2020-2022年实现归母净利润14.39、21.89和31.48亿元,同时考虑到增发对股本的影响,备考EPS0.43、0.66和0.94元,对应PE45、30和21倍。预计公司中期目标市值849~867亿元,每股权益价值30.5-31.1元,维持“强推”评级。 风险提示:光伏及半导体硅片价格波动;客户认证推进不及预期。

总销量降幅收窄10PP,新能源销量受“汉”订单影响。比亚迪4月汽车销量同比-16%,5月同比-6%,降幅收窄10PP。其中,新能源车销量降幅扩大2PP,燃油车销量增幅上升35PP,表现依旧强劲。新能源车销量同环比较上月表现差,主要因为:1)新车型汉接受预订,部分消费者已下订单或在观望,抑制现有车型购买力;2)受疫情影响,B端企业新能源汽车采购计划保守,C端消费者的消费预期降低;3)1H19的高基数,市场竞争逐步加剧,可选车型越来越多分摊需求。燃油车方面,宋Pro5月销量1.4万辆/环比+2%,持续强劲的表现支撑燃油车销量大幅增长。 “汉”预售订单突破1.5万辆,6月上市后或将带动销量大幅上升。4月底比亚迪汉开启预售,补贴后预售价在23-28万元。比亚迪汉搭载了“刀片电池”、华为5G技术和DiPilot智能驾驶辅助系统,NEDC综合工况里程达605KM,电池容量77KWH。在B级BEV轿车市场定位低于特斯拉Model3。目前预售订单已突破1.5万辆,日均订单量超过比亚迪5月新能源车日均销量。6月底上市后,或将成为比亚迪新能源销量回暖的转折点,为销量带来大幅提升。 刀片电池拟扩产至13GWH以上,预计对应产值78亿元。自刀片电池推出后,多家国际品牌车企与比亚迪商谈刀片电池合作。基于目前市场反馈,比亚迪拟扩大重庆弗迪“刀片电池”生产线,从年产能6GWH扩充至年底13GWH以上。假设单车电池容量60-80KWH,刀片电池包600元/KWH,则单车货值约3.6–4.8万元,对应新能源车装机量约16-22万台,总产值为78亿元。 投资建议:汉和刀片电池市场反应积极,公司基本面在逐步改善。下半年还将推出宋Plus和DM4.0技术,公司销量和利润有望持续改善。中长期有望成为全球电动技术综合供应商,公司半导体业务快速引入战投,提供了业务的估值基准并向分拆上市目标稳步前进。我们维持预测公司2020-2022年归母净利25亿、39亿元和49亿元。维持目标价77.0元,对应1.4倍2020年目标PS,维持“强推”评级。 风险提示:电动车需求低于预期、电池降本低于预期、价格竞争激烈等。

一线战投42天角逐出结果,共分19亿元A轮额度。4月14日,比亚迪发布公告宣布比亚迪半导体计划引入战略投资人。仅过去42天,比亚迪公告确定本轮由红杉资本、中金资本和国投创新领投。入股的战投包括一线PE机构红杉资本和中金资本、国家级产业基金国投创新、深圳市地方引导基金、牵线巴菲特的HimalayaCapital以及中航系芯片基金等。本次融资以超快的速度完成,但最大领投方红杉资本仅获5亿元额度,持股占比仅5.3%,融资额度抢手。 比亚迪半导体核心要素出众,控制权稳定: 1)业务优质:比亚迪半导体2019年IGBT出货约19万套(NE时代),市占率18%,仅次于英飞凌。未来半导体业务有望进军工业及消费领域。 2)技术雄厚:持续研发近15年,4.0产品电流输出能力比主流产品强15%,损耗低20%,打破外资垄断。布局第三代碳化硅,性能有望再提升10%。 3)估值超预期:假设单套2,500元,我们预测2019年营收约4.8亿元。本次投前75亿元/PS20倍,而英飞凌市值254亿欧元/PS3.2倍,斯达半导市值249亿元/PS32倍。此前我们保守预计比亚迪半导体2020年市值36亿元/PS5.0倍、2025年88亿元/PS3.0倍。战投通过更准确的尽调信息给予了比亚迪半导体估值基准及溢价,投资信心确定,结果超预期。 4)控制权稳定:半导体公司董事会设有9名董事,预计比亚迪拥有5个及以上席位,战投中领头方拥有3-4个席位,比亚迪掌握半数以上席位。本轮融资后,即使再考虑后续团队10%的股权激励,比亚迪稀释后仍拥有71.8%的股权,享有三分之二以上的股东表决权。 半导体行业发展迫在眉睫,比亚迪投身大时代。5月15日,美国商务部宣布严格限制华为使用美国技术、软件设计和制造的半导体芯片,意在打击中国高端制造业,半导体的国产突围迫在眉睫。比亚迪此时的分拆决策,即提升半导体业务经营活力,也顺应行业发展促进共同进步。中美贸易摩擦以来,华为给予了比亚迪超100亿元的手机业务订单。双方在汽车领域共同开发HiCar智能系统,分别加大了车用半导体领域的投资,后续有望持续合作。 投资建议:伴随电动车政策落地、刀片电池技术和第四代DM技术推出,未来两年公司销量和利润率有望不断向上。本次子公司引入战投,为半导体业务提供了估值基准。中长期,战投资源将持续协助业务的外供发展,对后续分拆也有借鉴意义。我们维持预测公司2020-2022年归母净利25亿、39亿元和49亿元。维持A股目标价77元,对应2020年A股1.4倍PS,维持“强推”评级。 风险提示:电动车需求低于预期、电池降本低于预期、分拆业务低于预期等。

董事会换届,新一届提名人员深耕轨交领域。华铁股份发布新一届董事会换届选举公告,据提名候选人履历来看,新增的两位非独立董事杨永林、韩文麟均曾从事中车体系内高级管理岗位。杨永林历任大同机车厂设计处副处长、厂长办公室副主任、厂部副总工程师,大同电力机车有限公司总工程师、副总经理、董事长兼总经理,北京二七机车有限公司董事长兼总经理;韩文麟曾任中国南车襄阳机车公司生产、安技部长、总经理助理兼生产中心总监、副总经理,中国南车洛阳机车公司生产部长、运营中心总监、副总经济师,洛阳机车厂厂长。新增的独立董事孙喜运曾任大连机车车辆厂设计处副处长,大连机车车辆厂党委书记兼总工程师,中国北车大连机车车辆公司董事长兼总经理董事长兼党委书记,中国北车总部总裁助理兼机车事业部总经理。新增董事会成员均常年从事铁路行业,行业经验丰富,有助于公司进一步深耕市场。 城轨市场处于快速发展期,铁路后市场空间广阔。我国城轨市场空间广阔,截至2019年运营里程为6730公里,远期规划在3万公里以上,从通车节奏来看,2020-2021年年均通车里程增长超过30%,行业正处于快速发展期,与通车高度相关的车辆设备及零部件高度受益。我国铁路尤其是高铁市场经历了十二五及十三五的高速发展期,目前动车组保有量高达3665组,高铁市场持续稳定发展,且前一轮采购的车辆进入大修期,庞大的保有量催生零部件后市场需求。据我们测算,我国轨交零部件为千亿级别市场,有能力孕育一家大的轨交零部件企业。 公司打造轨交零部件平台型企业,掘金千亿市场发展前景广阔。公司目前通过子公司青岛亚通达、华铁西屋法维莱、全通达、山东嘉泰生产十余种轨道交通装备制造核心产品,目前已形成给水卫生系统、备用电源系统、制动闸片、制动系统、空调系统、门系统、撒沙系统、车钩及缓冲器等产品品类,为市场上轨交配件产品品类最齐全的公司,在业务布局上领先于国内同行。公司铁路业务实控人正式成为控股股东,且引入行业资深人士加盟,未来进一步的市场开拓和资源整合可期。 盈利预测及投资建议:我们维持公司2020-2022年归母净利润预测值4.97亿、6.11亿、7.30亿,对应EPS为0.31、0.38、0.46元,对应PE为15倍、12倍、10倍,维持目标价6.2元,公司现价距离目标价空间为36.26%,上调至“强推”评级。 风险提示:动车组招标不及预期,市场竞争加剧,新产品拓展不及预期。

事项: 公司发布《关于控股股东混合所有制改革的进展公告》,天津中环半导体股份有限公司于 2020年 5月 19日收到控股股东天津中环电子信息集团有限公司通知及中环集团转发的其股东天津津智国有资本投资运营有限公司(持有中环集团 51%股权)和天津渤海国有资产经营管理有限公司(持有中环集团 49%股权)出具的《关于中环集团混改信息正式披露的告知函》。津智资本和渤海国资计划于 2020年 5月 20日将其持有的中环集团股权转让信息在天津产权交易中心正式披露,拟共同转让所持中环集团的股权,转让比例合计为 100%。 评论: 股权转让正式挂牌,混改进程更进一步。中环集团拟通过股权转让形式引入投资者,开展国有企业混合所有制改革。根据天津产权交易中心披露的产权转让信息,本次交易标的为天津中环电子信息集团有限公司 100%股权,转让底价109.74亿元,标的企业资产评估价 125.53亿元,净资产评估价 100.65亿元。 竞价方式方面,信息披露期满,如征集到两个及以上符合条件的意向受让方,将选择网络竞价(权重报价)的交易方式,主要对受让方的九个方面条件设置了权重指标,具体包括:在津产业布局安排(11分)、产业协同(9分)、行业管理经验(7分)、资本实力(5分)、公司规模(5分)、经营管理体系(4分)、确保职工稳定(4分)、历史遗留问题解决(4分)、产权受让价格(51分)。我们认为,此次权重报价分值体系设置彰显此次混改在意向受让方的选择上侧重对交易价格、产业协同、经营稳定等多方面因素的权衡,有望助力中环集团在股权转让后发展战略及经营管理活动的顺利平稳过渡,充分发挥混改的积极正面作用。 混改有望进一步提升经营效率,挖掘成长潜力。若混改顺利落地,集团治理将进一步向市场化治理模式转变,一方面将优化公司治理,推进市场化运营,更加重视以经济效益为导向进而提升资本利用效率;另一方面,将有助于实现人力、技术、组织资源的有效整合以及管理机制的协同互补,完善激励制度,充分激发创新活力,扩大人力资本优势,提升整体竞争实力。 盈利预测、估值及投资评级:我们维持预计公司 2020-2022年实现归母净利润14.39、21.89和 31.48亿元,同时考虑到增发对股本的影响,备考 EPS 0.43、0.66和 0.94元,对应 PE 45、29和 20倍。我们预计公司中期目标市值 849~867亿元,每股权益价值 30.5-31.1元,维持“强推”评级。 风险提示:下游需求波动;光伏及半导体硅片价格波动;客户认证推进不及预期。

事项: 5月13日,中环股份发布《公司章程》等相关制度修订案。为进一步完善天津中环半导体股份有限公司法人治理结构,提升公司治理与规范运作,推动公司稳定、健康、持续发展,切实维护公司利益和广大投资者权益,根据《公司法》、《证券法》、《深圳证券交易所上市公司规范运作指引》等法律、行政法规规定,结合公司实际情况,修改《公司章程》等相关制度。 评论:制度修订开启治理新篇章。公司对《公司章程》等相关制度进行修订,在董事选举及董事会人员设置方面,修订后《公司章程》明确公司董事会应含职工代表董事,其中职工代表的比例不低于1/4,董事会中的职工代表由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生。此条款修订在董事会中增加职工代表董事,董事会人员设置更加合理;高级管理人员变更方面,修订后的条款明确,董事会作出决议,必须经全体董事的过半数通过,审议本章程第一百一十八条的有关对外担保、财务资助事项和解聘本章程第一百三十七条规定的高级管理人员,还应当经出席董事会会议的2/3以上董事同意。此条款修订后,高级管理人员人事变动程序更加完善,将有助于稳定管理团队。此外,修订后条款强调总经理需熟悉半导体及光伏行业情况,并有十年以上有关从业经历,更加注重高管技术背景和行业经验。我们认为此次制度修订有望进一步完善公司治理结构、稳定管理团队、提升运营效率、激发公司经营活力。 五期扩产加速光伏业务成长,厚积薄发,半导体硅片业务扬帆起航。M12有效节约成本,提升设备周转率,在降本增效方面的提升效果显著,下游电池片、组件端各环节对大硅片的认可度逐步提高,产业链协同性开始显现,东方日升、爱旭、天合光能、通威等下游厂商已在积极布局。截至2019年末,公司太阳能级单晶硅材料二、三、四期及四期改造项目通过流程优化、智能化改造等方式年产能合计已达到33GW,超过设计产能50%以上。五期G12大硅片设计产能25GW,我们预计2020年底G12产能有望达到19GW,据公司2019年报披露,中环光伏五期完成后公司全部晶体产能将优化至85GW。我们认为,届时公司光伏硅片高效产能占比的大幅提升将带动成本竞争力加强,光伏业务有望开启加速成长模式。半导体业务方面,公司8寸半导体硅片已具备成熟稳定的供应能力,12寸硅片客户认证稳步推进。目前,宜兴8寸产线已部分投产,预计2021年公司8寸硅片产能有望达到105万片/月,在国内8寸硅片领域将形成绝对领先优势。我们认为,随着产能扩张,公司在半导体领域的规模优势及领先地位料将进一步巩固,半导体业务成长空间有望进一步打开。 盈利预测、估值及投资评级:我们维持预计公司2020-2022年实现归母净利润14.39、21.89和31.48亿元,同时考虑到增发对股本的影响,备考EPS 0.43、0.66和0.94元,对应PE 43、28和20倍。预计公司中期目标市值849~867亿元,对应目标价30.5-31.1元,维持“强推”评级。 风险提示:下游需求波动;光伏及半导体硅片价格波动;客户认证推进不及预期。

公司是我国领先的锂电设备供应商公司创立于2002年,最初从事薄膜电容器设备的研发和生产,之后凭借技术的可复制性将电容器设备业务上积累的技术成功移植到锂电设备的制造上,借助新能源汽车发展的行业机遇,成为了国内锂电设备领域的领军企业。公司坚持走高端技术路线,持续高研发投入,和索尼、三星SDI、LG化学、ATL、CATL、比亚迪等知名电池企业建立战略合作关系。2012年-2019年,公司的销售收入从1.54亿元上升到46.84亿元,近七年复合增长率达62.88%,归母净利润从0.4亿元上升到7.66亿元,近七年复合增长率达到50.90%。 步入新台阶:从国内龙头迈向全球拓展2019年锂电池行业龙头宁德时代电池产能达到53GWH,过去五年电池产能年复合增速超过110%,我们统计目前宁德时代已公告尚未投产产能仍旧超过144GWH。公司与宁德时代保持长期良好的合作关系,2014年CATL成为了公司的第一大客户,2018年公司中标CATL9.15亿元的订单。未来随CATL新增产能设备招标不断开启,公司有望持续受益。 2019年1月公司与Northolt签订战略合作框架协议,双方就锂电池生产设备业务建立合作关系,并计划在未来进行业务合作,合作内容包括圆柱的卷绕机、组装线以及化成分容等锂电池设备,不排除整线设备或解决方案。2020年,欧洲新能源汽车发展有望进入加速期,与Northolt的合作有望助力先导智能提升海外知名度,迈向全球市场。 开启新一轮募投项目:持续巩固优势地位2020年4月27日公司发布非公开发行股票预案,拟募集资金不超过25亿元,用于1)高端智能装备华南总部制造基地;2)自动化设备生产基地能级提升项目;3)工业互联网协同制造体系建设项目;4)锂电智能制造数字化整体解决方案研发及产业化项目,四个项目的建设,以及补充流动资金。投产后预计每年将新增收入33.42亿元及归母净利润5.15亿元,并进一步提高生产效率、降低运营成本。有助于提升公司核心竞争力。 盈利预测、估值及投资评级考虑到公司出售事业部后收入结构变化,我们维持对公司盈利预测:预计2020-2022年归母净利润11.53、12.84、14.48亿元,同时考虑公司增发后的股本变化,备考EPS分别为1.22、1.36、1.53元,对应PE32、29、25倍。考虑到公司在锂电设备领域的优势地位,受益于新能源汽车行业高速发展,长期持续成长,维持公司目标价42.73元,对应2020年PE35倍,维持“推荐”评级。 风险提示全球新能源汽车行业增长受疫情影响放缓,锂电池行业招标低于预期。

不羁,敢于打破束缚。中环这样一家曾在投资者眼中保守的企业,何以配上如此形容?中环股份到底是什么公司?有人说他是光伏公司,有人说他是半导体公司,其实他是材料公司。技术按照重要性、投入研发周期以及商业化难易度可分为应用型技术和底层基础技术,单纯从商业角度讲,两种技术不分优劣,只讲时机。 不同产业周期、不同国家或地域可以展现出不同的优势和作用。笼统地讲,一个行业技术稳定、赛道确定、需求前景清晰时,应用技术凭借见效快、收益快的优势,嫁接制造管理和产业链协同方面的全球比价优势,配合资本和政策支持,可以快速实现规模化,获得巨大市场份额。底层基础技术是决定赛道的核心前置问题,若无基础技术发展和支撑则应用技术的发展会受到巨大制约。 光伏领域半导体化,中环打破僵局。半导体硅片的发展规律被迁移至光伏领域,而这一趋势的引领者正是——中环股份。中环成为光伏产业半导体化的“吹哨人”,产业趋势看似偶然,实则必然。前文提到,制造业中的技术可分为两类,一类是设备供应商型技术也称为应用技术,设备商研发出产品,下游企业利用资本进行大规模扩张,开展激烈竞争,技术一旦跃迁升级,原有投资回报的缩水会对企业盈利造成不小的压力,制造业中大部分技术属于这一类,历史上光伏产业的几个龙头均经历了不同程度的技术迭代的涤荡。 秉持“和而不群”的不羁思想。以技术研发为依托,倡导产业链上下游的相互合作,致力于引领整个产业的发展,历史上,中环股份起步于半导体,经多年的积累和沉淀,掌握了成熟稳定的晶体生长工艺,深谙硅片尺寸增大对终端成本降低的要义,在光伏硅片面临成本下降空间逐步萎缩的时点,超越传统思维的大尺寸无疑为全产业链发展注入了新动力。通过技术端的不断创新,将光伏产业从过去依靠产能扩张、资本、人口和政策红利的传统循环模式提升至一个依托技术进步促进成本下降的良性循环。 盈利预测、估值及投资评级:我们维持预计公司2020-2022年实现归母净利润14.39、21.89和31.48亿元,同时考虑到增发对股本的影响,备考EPS0.43、0.66和0.94元,对应PE41、27和19倍。考虑到公司所处行业的高景气度、公司自身的扩产节奏以及公司业绩的可观测性,报告的最后我们尝试采用分部估值和DCF法对公司权益市场的中远期价值进行评估,综合结论为公司的中期目标849~867亿元,每股权益价值30.5-31.1元,维持“强推”评级。 风险提示:下游需求波动;光伏及半导体行业景气下滑、硅片价格波动;客户认证推进不及预期。

打开经营思路,去垂直一体化迎接变革。比亚迪旗下拥有23大事业部和5大产业群。早期依靠垂直一体化战略赢得了较大成本优势和丰富的技术储备。但新技术、新理念对汽车行业持续冲击,若仅满足于整车的生产制造及销售,其产业链地位将不断降低,优势环节价值也无法更好体现。为应对变革,比亚迪开始市场化改革,将旗下有竞争力的子业务/子公司对外供应或分拆,提升整体的经营活力。同时,引入国际化团队,提升品牌形象和全球化运营能力。 从车企到全球电动技术综合供应商,业务多元发展。比亚迪在电动车领域深耕多年,核心电动技术形成独特积累并开始对外输出,未来有望成为全新增长极。 1)半导体:IGBT市场规模近58亿美元,外资品牌占主导。比亚迪IGBT技术积累久并已装车使用,现已推动分拆上市,未来发展潜力大。 2)动力锂电池:拳头产品,国内仅次于宁德时代处于行业第二。刀片电池是行业安全和性能的新标杆,外供争夺市场大蛋糕,未来分拆上市可期。 3)e平台:国内领先的电动技术集成车型平台,已与戴姆勒及丰田建立合资公司,尤其近期确立与丰田战略合作,成为技术输出里程碑。 4)零部件:2.8万项全球专利,拥有全套研发生产能力。电池、模具、汽车电子、动力和视觉从原先事业部中剥离,实现核心零部件对外供应。 5)其它:手机部件及组装业务在国际知名客户的份额逐步提升;云轨业务订单潜力大;光伏业务随海外市场情况;口罩业务以销定产,贡献微利。 BEV、PHEV,具备独特优势,计电动车业务预计2Q20开始进入改善通道。BEV车型竞争电动经济性,比亚迪依托垂直供应体系,以及未来刀片电池获得更强竞争优势。PHEV主打牌照和性能需求,比亚迪DM技术全面领先,4.0即将量产。随补贴政策确定温和退坡、延续至2022年,疫情影响逐渐弱化,我们预计2Q20起,行业及公司电动车销量开始回升,盈利能力也将进入改善通道。 预计值比亚迪显性估值1700亿元,隐性估值350-459亿元。比亚迪集团显性估值由现有业务构成,分拆业务未来将会市场化地对外供货,这部分业务的现金流折现到当前应属于集团的隐性估值。预计4大板块2020年目标市值分别为1,041亿元、483亿元、127亿元和50亿元,总计1,700亿元。分拆业务按照10.4%的折现率进行折现,当前隐性估值约为350-459亿元。 投资建议:当前是公司基本面低点,伴随电动车政策落地、刀片电池和第四代DM技术推出,未来两年公司销量和利润率有望不断向上。中长期,公司整车板块业务持续市场化,分拆及外供带来额外增长。我们维持预计公司2020-2022年归母净利25、39和49亿元。对应当前A股66、42、33倍PE,3.0、2.8、2.6倍PB。考虑分拆的隐性估值,上调A股目标价至77元,对应2020年A股1.4倍目标PS、3.8倍目标PB,上调至“强推”评级。考虑A/H溢价,给予H股目标价62港元,对应2020年H股1.0倍PS、2.8倍PB,上调至“强推”评级。 风险提示:汽车消费、技术降本不及预期,行业竞争加剧,市场化不及预期等。

事项: 公司发布2020年4月销量快报: 1)汽车销量31,809辆,同比-16%、环比+4%。1-4月累计销量93,082辆/-40%; 2)新能源车销量12,995辆,同比-46%、环比+6%。其中BEV9,966辆/-38%,PHEV2,296辆/-65%,商用车733辆/-43%; 3)燃油车销量18,814辆,同比+36%、环比+3%。其中轿车2,166辆/-31%、SUV15,073辆/+313%、MPV1,575辆/-78%; 4)动力电池装机总量0.857GWH,同比-47%、环比+9%。1-4月累计装机总量2.194GWH,同比-61%。 评论: 销量降幅收窄19PP,新能源仍在恢复中,燃油增幅提升。比亚迪3月汽车销量同比-35%,4月同比-16%,跌幅收窄19PP。其中,新能源车收窄13PP,燃油车增幅提升26PP,表现强劲。新能源车销量同环比均有改善,但2019年上半年基数较高,疫情影响下仍处于负增长。燃油车销量强劲主要由2H19上市的比亚迪宋Pro带动,本月SUV销量同比增长超过3倍,环比+5%。此外,动力电池出货量增速与新能源汽车销量增速基本同步。 预计2Q20开始,补贴与新车将催化比亚迪业绩改善。随疫情逐步被控制,以及4月23日明确的2020年补贴政策,我们预计疫情消退后消费需求回暖,补贴在7月退坡将带来5-6月小幅集中消费的情况,2Q20公司电动车销量有望大幅恢复。而2020款新车型推出,以及6月全新汉BEV和PHEV上市,我们预计下半年销量将继续爬升,考虑2019年销量前高后低,预计下半年销量增速将明显提升。受各地汽车消费刺激举措以及温和补贴政策的影响,2020-2022年无论产业链盈利还是车型终端售价都有望好于此前预期,公司利润率也有望回归修复通道。公司公告预计1H20归母净利16-18亿元,同比增长10%-24%;对应2Q20需要完成14.9-16.9亿元归母净利,同比翻倍增长。 投资建议:当前为公司基本面低点,伴随电动车政策落地、公司全新电池技术和第四代DM技术推出,未来两年公司销量和利润率有望不断向上。中长期,公司有望成为全球电动技术综合供应商。我们维持预测公司2020-2022年归母净利25亿、39亿元和49亿元。维持目标价71.4元,对应3.5倍2020年目标PB,为过去三年基本面改善时估值,维持“推荐”评级。 风险提示:电动车需求低于预期、电池降本速度低于预期、电动车政策波动等。

事项: 华铁股份2019年实现营业收入16.72亿元,同比下降3.42%,实现归属上市公司股东的净利润3.03亿元,同比增长107.84%,2020年一季度实现营业收入3.17亿元,同比增长52.70%,实现归属上市公司股东的净利润3045.48万元,同比增长38.50%。 评论: 检修服务业务大幅增长,产品多元化逐步落地,公司在行业小年收入保持稳定。2019年是动车组的招标和交付小年,受此影响动车组整车及零部件产业链相关公司收入均有所下滑,华铁股份作为高铁配件主要生产厂商,2019年营业收入实现16.72亿元,仅小幅下滑3.42%,得益于: (1)检修服务大幅增长,2019年检修系统业务实现收入2.61亿元,同比增长75.23%, (2)并购了山东嘉泰的座椅业务,2019年为上市公司贡献收入1.12亿,山东嘉泰2019年度实现营业收入4.79亿元,同比增长116.68%,实现归属于公司所有者的净利润1.63亿元,同比增长232.2%,超承诺完成, (3)华铁西屋法维莱取得了小批量订单。2020年一季度虽受疫情影响,公司营收延续增长态势,较上年同期增长52.7%达到3.17亿元。 核心产品毛利率提升带动公司综合毛利率回归历史较高水平。2019年公司综合毛利率达到35.35%,2020Q1达到35.7%,均为历史较高水平,得益于核心产品毛利率的提升以及新产品高铁座椅高毛利的拉动。2019年公司核心产品给水卫生系统及配件毛利率为44.08%,较上年提升了6.29个百分点,辅助电源系统及配件毛利率为39.76%,较上年提升了10.69个百分点,新产品高铁座椅毛利率为46.81%。公司仍处业务布局开拓期,期间费用率有小幅上升,2019年公司四费费率合计11.84%,较上年同期提升了0.45个百分点。 铁路业务实控人正式成为控股股东,千亿市场平台布局渐成。2019年公司通过股权转让,铁路业务实控人成为公司实际控制人,其在轨交行业拥有20余年从业经验,旗下拥有包括德国领先的铁路轮轴企业BVV在内的大量轨交行业优质资产,将更有效的推动公司战略,进一步开展轨交平台型公司战略。我国轨交配件年市场空间达千亿级别,公司目前通过子公司青岛亚通达、华铁西屋法维莱、全通达、山东嘉泰生产十余种轨道交通装备制造核心产品,在业务布局上领先于国内同行,且未来进一步的资源整合可期。 盈利预测及投资评级:由于2020年受疫情影响,我们小幅下调2020年归母净利润预测至4.97亿(原预测值为5.11亿),维持2021年归母净利润预测6.11亿,新增2022年归母净利润预测7.30亿,对应EPS为0.31、0.38、0.46元,对应PE为16倍、13倍、11倍,结合可比公司估值及公司历史估值水平,给予华铁股份2020年20,目标价6.2元,维持“推荐”评级。 风险提示:动车组招标不及预期,市场竞争加剧,新产品拓展不及预期。

2019年及2020年一季度:锂电业务稳步发展,未来利润率提升可期 2019年:公司管理层紧密围绕年初制定的工作计划,积极开展各项工作。在国内新能源汽车相关政策的支持下,公司锂电设备业务持续发展,锂电设备业务实现收入38.12亿元,同比-7.15%,锂电业务毛利率39.46%,同比提升0.74个百分点;光伏业务实现收入4.95亿元,同比+3.77%,毛利率29.60%,同比下降7.65个百分点。 2019年公司发生期间费用9.66亿元,期间费用率20.62%,相比去年同期提升3.81个百分点。其中,研发费用率从2018年的7.30%提升至2019年的11.36%,是期间费用率上提的主要原因。 公司根据账龄计算,对应收账款进行坏账计提,同时根据对存货的测试,2019年产生信用减值损失1.27亿元,产生资产减值损失0.47亿元,两项合计相比去年同期增长1.39亿元,对利润产生较大影响。但考虑到公司客户大部分为锂电池行业优质厂商,我们预计报告期内发生的减值损失最终对公司经营产生实际影响的概率较小。 2020年一季度:2019年锂电设备需求提升,但因为2020年一季度疫情原因,业务推进受到一定影响,1Q20公司收入实现小幅增长,达8.66亿元,同比+2.70%,实现归母净利润0.94亿元,同比-51.38%,符合预期。 出售非核心业务,聚焦锂电主业,巩固领先低位 为聚焦主业,优化盈利结构,公司出售下属3C事业部、激光精密加工事业部、燃料电池事业部相关固定资产及无形资产,三项资产交易对价合计2.0亿元,交易对方以现金方式支付。我们认为,本次资产出售完成后,公司将进一步聚焦现有锂电设备主业,在保证现有客户的基础上,不断开拓市场,巩固公司在行业内的领先地位。 发布非公开发行预案,锂电业务智能化水平进一步增强 公司拟通过非公开发行募集资金不超过25亿元,用于“高端智能装备华南总部制造基地”、“自动化设备生产基地能级提升”、“工业互联网协同制造体系建设项目”、“智能制造数字化整体解决方案研发及产业化”四个项目的建设,以及补充流动资金。项目有利于公司信息化、智能化能力的提升,同时能够更好地提供满足客户需求的锂电池生产装备,提升公司配套支持服务能力,深度绑定客户,有助于进一步提升公司在锂电业务领域的核心竞争力。 盈利预测、估值及投资评级:考虑到公司出售事业部后收入结构变化,同时考虑公司增发后的股本变化,我们调整对公司盈利预测:预计2020-2022年归母净利润11.53、12.84、14.48亿元(前值:2020-2021年:12.06、15.97亿元),备考EPS分别为1.22、1.36、1.53元(前值:2020-2021年:1.37、1.81元),对应PE31、28、25倍。考虑到公司在锂电设备领域的优势地位,受益于新能源汽车行业长期持续成长,调整公司目标价42.73元,对应2020年PE35倍,维持“推荐”评级。 风险提示:全球新能源汽车行业增长受疫情影响放缓,锂电池行业招标延后。

2019年传统产品强者恒强,新产品有所突破;2020年一季度在疫情影响大环境下依然保持正增长。 传统产品:2019年起重机械实现营收221.47亿,同比增长77.57%,其中工程起重机保持市占率前二,增速超行业(30%+), 其中汽车起重机、履带起重机国内市场份额同比提升分别超过6pct、10 pct,为五年来最好水平,建筑起重机龙头地位稳固,市占率继续保持全球第一。混凝土机械实现营业收入139.02亿元,同比增长36.75%,市场份额保持前二。 新产品:高空作业机械进入行业首年即迈入国内高空作业平台领域的第一梯队,为公司业务新增长点。土方机械后来居上,随着复工复产,2020年3月份公司挖机市占率达到2.82%,开局良好。 盈利能力稳步提升。2019年综合毛利率为30%,较上年同期提升了2.91个百分点,分产品来看,工程机械两大类产品均有所提升,混凝土机械毛利率达到27.41%(+3.45pct),起重机械毛利率达到32.76%(+3.7pct),农业机械毛利率有所降低,为4.3%(-2.58%)。2020Q1综合毛利率为30.55%,小幅提升。费用率方面,公司近来年管理费用率呈降低趋势,2020Q1降至3.37%。 逆周期调节加码,2020年工程机械行业有望继续保持景气。2020年受疫情影响经济承压,逆周期调节发力,随着基建项目出台,地方专项债券规模增加,金融机构加大融资支持力度,基建投资增速有望加快。加上装配式建筑推广提速,环保要求加快更新需求释放,机器替代人工趋势更加明显,设备周期性更新增长动力仍在持续,工程机械行业料将持续向好。 盈利预测及投资评级:基于国家逆周期调节发力工程机械销量超预期,我们上调公司2020-2021年盈利预测至53.67亿、60.96亿(原预测值为50.26亿、55.40亿),新增2022年净利润预测为67亿,对应EPS为0.68、0.77、0.85元,对应PE为9、8、7倍,按照DCF法,公司权益评估价值为590.56亿元,每股权益价值为7.5元,上调目标价至7.5元,对应2020年PE为11倍,维持“推荐”评级。 风险提示:基建投资低于预期,新产品拓展低于预期。

事项: 三一重工2019年实现营业收入756.66亿元,同比增长35.55%,实现归属于上市公司股东的净利润112.07亿元,同比增长83.23%;2020年一季度实现营业收入172.66亿元,同比下降18.92%,实现归属于上市公司股东的净利润21.94亿元,同比下降31.90%。 评论: 2019年工程机械行业保持稳健增长,公司核心产品市场地位稳固强者恒强; 2020年一季度受疫情影响旺季向后延迟,收入有所下降,预计二季度恢复增长。2019年工程机械行业实现稳健增长,三一作为行业龙头增速超越行业。 2019年挖掘机行业销量达到23.57万台,同比增长15.9%,三一销量突破6万台,稳居市场第一,市占率达到25.8%,比上年提升了2.7个百分点,收入达到276.24亿元,同比增长43.52%;汽车起重机行业销量达到4.3万台,同比增长33.1%,随车起重机行业销量达到1.55万台,同比增长9.78%,三一起重机市占率提升,销售收入达139.79亿元,同比增长49.55%,销售创历史;三一混凝土机械实现销售收入232.00亿元,同比增长36.76%,稳居全球第一。 2020年一季度受疫情影响复工复产有所延迟,以挖机为代表的工程机械销售旺季向后延迟了半个月到一个月,一季度挖掘机行业整体销售68630台,同比下降8.2%,其中国内市场销量61277台,同比降低11.6%。随着复工复产以及逆周期调节政策加码,3月中以来挖机销售恢复,4月份进入销售旺季,预计二季度恢复增长。 2019盈利能力有所提升,2020受疫情影响下降。2019年公司综合毛利率为33.26%,较上年同期提升了2.14个百分点,得益于公司大力推进数字化转型,经营效率、人均产值等进一步提高;净利率为15.19%,较上年同期提升了3.9个百分点,得益于公司的费用管控,销售费用率、管理费用率、财务费用率较2018年分别下降0.71、0.95、0.3个百分点。一季度盈利能力有所下降,综合毛利率为28.17%,主要由于受疫情影响收入有所下降,费用率为13.43%基本稳定,其中销售费用率有所下降,管理费用率及研发费用率上升。 2020年受疫情影响逆周期调节有望加码,支撑工程机械需求。一季度专项债发行提速,支撑铁路、公路、机场、城市轨道交通、水利、地下管廊等基础设施投资增加。中长期来看我国城镇化尚未完成,对标海外,城镇化率从50%向70%提升的阶段为工程机械行业扩张的阶段。叠加环保政策,淘汰老旧设备,工程机械需求仍处景气周期。 盈利预测及投资评级:基于国家逆周期调节发力工程机械销量超预期,我们上调公司2020-2021年盈利预测至134.75亿、154.54亿(原预测值为128.29亿、140.78亿),新增2022年净利润预测为167.19亿,对应EPS为1.60、1.83、1.98元,对应PE为12倍、11倍、10倍,按照DCF法,公司权益评估价值为1996亿元,每股权益价值为23.7元,上调目标价至23.7元,对应2020年PE为15倍,维持“强推”评级。 风险提示:国内基建投资不及预期,海外需求受疫情影响下降。