公司公布了2013年半年报,实现营业收入5.71亿元,同比增11.2%;营业利润1.09亿元,同比增37.4%;归属净利0.97亿元,同比增15.7%;扣非净利0.965亿元,同比增39.6%;上半年摊薄EPS为0.33元。公司此前业绩预告为2013H1归母净利较去年同期增长15%-35%,中报业绩实际值处于预告下限。 点评: 公司2013H1营收增长11.2%,低于市场预期,主要是因为部分项目结算时间推后。公司2013H1存货达到了7.03亿元,比12年末的4.91亿元大幅增加了43%,其中存货中已完工尚未结算款4.27亿元,比12年末大幅增加了1.76亿元,我们预计该部分将在13年下半年确认收入。若不出现结算时间推后,13H1营收增速实际应能达到35%左右,符合我们预期。 虽然2013年国内经济形势仍较复杂,但机器人与自动化成套装备市场需求仍较旺盛,公司在巩固传统市场的同时,不断加强新技术、新产品研发,不断增强自身核心竞争力,2013H1公司新签订单同比大幅增长55%,约达10.3亿元。我们估计,2013H1末公司在手订单约为13亿,充沛的在手订单将提高公司业绩的可持续性,预计13年全年营收增速仍能保持在30%左右。 公司综合毛利率比12年同期提升4.1%,达29.1%,四大类产品的毛利均有所提升,主要是因为产业结构优化。2013年以来,机器人及自动化装备市场的产品需求呈现出大型化、成套化、集成化、数字化的特点,尤其是数字化车间的需求明显上升,公司承接的大型、综合性项目增多,周期延长,毛利率也有所提升。 此外,随着规模效应的显现、某些元器件降价以及核心零部件自产的突破,预计未来公司综合毛利率水平将有望呈现稳中小幅提升的态势。公司研制的伺服控制器和伺服电机等产品已直接应用于公司机器人产品,取代进口,提升公司整体的配套能力,增强公司机器人产品的市场竞争力。公司将继续加大投资力度推进核心零部件产业化进程;同时,未来减速器的国产化有可能得到突破,这将大大有利于国内机器人降低成本。 政府补贴的直接影响减弱,公司自身盈利能力增强。13H1归属净利增速15.7%,而扣非净利增速达39.6%,主要是因为12H1公司得到计入当期损益的政府补助达1760万元,而13H1仅为50万元。政府对高端装备制造企业的扶持政策长期不会改变,但政府补助金额和时间短期具有较大波动性。作为本土龙头企业,我们预期公司未来将进一步得到政府的各类补助,但相对规模会有所减小,公司的受益将更加隐性化(例如各类国家科研课题的支持)。 公司军工业务有较强持续性和盈利能力,具备极大想象空间,今年上半年新签订单至少达到约3亿元,未来有可能更高速增长。美国国会规定,到2015年,三分之一的地面战斗将使用机器人士兵;我国军队也必将加快现代化,对自动化装备的需求将更为旺盛。 13H1末公司货币资金从12年末的3.6亿元快速减少至1.8亿元,随着公司业务规模的不断扩大以及相关产业园的投资,公司直接或间接融资需求显现,预计未来公司开始出现财务费用。 预测2013-2015年公司EPS分别为0.93、1.17、1.50元,增速分别为33%、26%、28%。公司中报未达预期,短期股价存压,但由于中国人口红利正在逐步退去带来自动化装备需求长期爆发,行业的发展前景广阔,公司作为行业龙头应享有一定的估值溢价。公司集机器人、军工、3D打印等市场热点概念于一身,我们给予14年36-42倍PE,对应目标价格区间42-49元,维持“增持”评级。

事件: 汉钟精机公告2013年中期业绩快报,收入3.89亿元增长15.11%;归属净利润0.61亿元增长35.45%;摊薄后每股收益0.25元。 点评: 2013年业绩回归增长。上半年受益于下游需求复苏,收入恢复性增长15%,营业利润增长41%,体现毛利率也伴随新产品推出以及规模而回升。公司主营螺杆机械主机(为整机厂配套核心螺杆主机),产品分三块,螺杆制冷压缩机(中央空调、冷冻冷藏、地源热泵)、螺杆空压机和真空泵。汗钟未来几年的发展重点仍在扩大主打产品的市占率,13年公司陆续推出多个系列新产品,其中冷冻冷藏产品、永磁无刷变频空压产品、无油螺杆和离心空压产品将成为主要增长点。 螺杆制冷压缩机方面:空调用压缩机组恢复增长,风冷涡旋机组销量提升;覆盖冷冻冷藏工业的压缩机新产品也在2013年可以量产,预计冷冻冷藏产品13年可增长50%以上。空气压缩机方面:12年由于丢失了部分客户,增速低于行业,13年推出新型的低端产品提升综合市占率,增长较好。13年新主打推出的永磁无刷变频空压产品,符合节能环保趋势,产品推出后,毛利率可望保持稳定或者回升。无油空压机方面:产品已成熟,公司与日立工业合作的无油空压机将在2013年开始投产,公司将致力于销售通路的经营,建立经销网络,同时将这些产品投放海外市场,如台湾市场和越南市场,东南亚市场等。 后续业绩复合增长率有望保持在20%左右,维持增持评级。在下游需求企稳并逐步复苏的情况下,13年为公司业绩反转年,按2013年22-24倍的PE水平给予目标价值区间12.61-13.75元;公司7月12日收盘价11.91元,对应2013、2014年PE分别为20.79倍和17.70倍,维持增持评级。 风险提示:国内经济持续低迷影响下游需求;行业竞争或加剧。

富瑞特装发布2013H1业绩预告,业绩增速区间为95%-125%,归母净利为9572-11010万元,符合预期。 分析 LNG车用气瓶之需求:我们预计上半年销售气瓶23000-24000支,略多于2012全年的产量。2012年LNG重卡销量约1.6万台,占重卡整体销量的2.5%。预计13年LNG重卡占比提升至6.5%,约4.7-4.8万台,2013年全年LNG重卡的气瓶需求有望突破10万支,增速约200%。同时,LNG客车(含公交车)销量有望翻番。总体而言,LNG气瓶市场规模预计将从2012年的4.2万余支升至2013年的12万余支,增长超过180%。 LNG车用气瓶之供给:预计行业产能从2012年的4万余支扩大至2014年的24余万支,产能扩张与需求增长相匹配,毛利率大幅下滑概率不大。富瑞二期产能5月已部分试产,6月下旬达产,达产后总体产能单班5.5万支/年,考虑产能弹性2014年产能可达到10万支,预计未来三年,公司LNG气瓶市占率为45%-50%。公司已经预留好三期产能厂房,可随时根据需求建设投产,为公司保持行业龙头地位提供保障。 车用LNG之气源分析:日前发改委调高天然气门站价格,全国平均门站价从1.69元/方提高到1.95元/方,上涨0.26元/方,气价上调将增强各类气源的供给动力:(1)常规天然气,尤其是占其产量25%的致密气;(2)中亚进口管道气,霍尔果斯口岸价2.3元/方;(3)进口LNG,2013年1-5月我国进口LNG月100亿方,平均价格为2.56元/方;(4)2.5-3元的气价使得页岩气实现盈利的可能性变大,助推页岩气开发进程。随着13-14年LNG重卡、客车销量的倍增,气源量是支持LNG汽车持续发展的核心因素,我们测算到2015年LNG汽车保有量年耗气约270亿方,超过我国15年天然气耗气量10%,气价上调将增加未来的气源供应,从而推动LNG产业链的持续发展。 LNG加气站:2012年全年确认收入的加气站约120座。目前公司正在扩产新产能90座,2013年总体产能达到250座,较2012年翻倍。LNG加气站营运盈利能力强,初步估计每方天然气净利润约为0.5元,2013年以来,加气站建设速度明显加快。我们预计公司2013全年确认收入的加气站在250座左右,较2012年翻一倍。2014-2015年,公司将进一步扩大加气站产能,为公司贡献持续增长。 (预计全国LNG加气站建设速度加快,不仅加气站设备需求向好,更重要的是,加气站形成的“网络效应”是推动LNG产业链发展的关键因素。以广汇能源3月29日公告的计划为例,2013-2017计划建设908座LNG、L-CNG加注站,预计到2017年末加注站数量达到1000座,为目前的10倍。) LNG撬装液化设备:公司于2012年11月公告该设备重大合同,目前在手合同的规格主要为液化能力10-20万方/日,公司可制造的最大规格为36万方/日,为国内最大规格。结合公司目前的订单和产能情况,预计2013年可交付该设备5套,平均每套税前价格约为6000万。未来,小规格的撬装液化设备将适用于我国二三线城市的燃气调峰,同时,在非常规气开采量逐渐增加、LNG价格高于管道气的背景下,我们看好LNG撬装液化设备的需求,预计公司未来将扩张该设备的产能,公司未来业绩的重要增长点。 发动机再制造:公司拥有两个相关资质-制造LNG发动机新机的资质、柴油机再制造资质。目前公司已推出LNG发动机新机,待发动机柴油改LNG全国性的规范推出后,公司将从事“油改气”的再制造业务。我们看好公司的LNG发动机业务,一方面可以培育LNG气瓶的市场需求,另一方面,“再制造”是解决雾霾的重要手段,能够获得财政支持。 通过售后服务巩固竞争优势:LNG汽车制造商以及气源提供商通常不为LNG气瓶提供售后服务,因此,气瓶制造商的售后服务质量和产品质量同等重要。2012年公司组建50余家3S服务商网络,开通了400客服电话。一方面解决了客户的后顾之忧,另一方面也扩大了公司作为一站式LNG产业链成套设备专业供应商的服务范围,将有效促进公司产品的二次销售。 盈利预测与投资建议 我们预测公司2013-2015年EPS分别为1.95、3.05、4.47元,增速分别为129%、56%、47%。按照2014年30-35倍PE区间,给予目标价区间92-107元。维持对公司的“买入”评级。 风险提示。天然气价格大幅上涨或柴油价格大幅降低导致LNG汽车丧失经济性;未来LNG加气站建设及投入运营速度大幅低于预期;行业新增产能大幅超预期导致利润率下滑。

事件: 北方创业今日公告,由于产品结构进一步优化,军品收入、利润均有大幅增加,2013年上半年归属于母公司所有者的净利润同比增长70%-90%。 点评: 军品收入和利润的增长上半年业绩的重要带动力量。公告中提及2013年上半年业绩增长原因有:1)结构进一步优化,军品收入、利润均有大幅增加;2)公司实行精益生产,加强精益管理,产品成本下降。北方创业最主要的三个子公司:大成装备(军品结构件)、富成锻造(重卡曲轴)、路通弹簧(重卡配件),2012年大成收入和利润明显提升,而富成和路通下滑已充分体现。 近年来中国陆军开始强调机械化步兵师,一个重装机械化步兵师在编制上拥有司令部、政治部、后勤部和装备部。司令部统辖3个机械化步兵团(以下称机步团)、1个坦克团、1个防空兵团、1个炮兵团、1个直升机大队和1支直属部队。 除传统的坦克团外,整个重装机步师拥有351辆86式步兵战车或其他型号装甲车、27辆防空导弹发射车和99辆主战坦克。从结构上看,非坦克的其他军车数量远高于坦克。 随着我国对重装机械化步兵师关注,2012年后期公司所在集团包一机获取了充沛的军工订单,2013年一机集团网站上屡次强调“针对生产经营形势异常严峻、生产任务量非常重的局面”,说明一机集团已呈现满负荷甚至超负荷生产。同时集团下属的总装单位五分公司“围绕重点产品的网络节点、质量、安全等制定了科学的生产保证措施,并合理调配人员,轮式、履带工序的人员打破工种界限”,说明集团轮式(战车)、履带(坦克)等军用设备均已形成大批量化生产。同时一机集团在12年已将严重亏损问题的北方奔驰重卡公司剥离出去,军品利润将不再被亏损的重卡民品摊薄。我们分析:北方创业控股85.52%的大成装备公司为一机集团供应的军品结构件将延续极好态势,继续高速增长。 富成、路通随重卡行业复苏,出现盈利拐点。另外两个子公司由于在12年重卡景气度迅猛下降,利润下滑已获鲜明体现,13年1-2季度重卡销量温和复苏。因此,我们认为在12年拖累北方创业整体盈利的子公司,也是13年的利润增长点。 铁路货车业务仍将是公司业绩增长的主力:此前我们在调研中发现北方创业已将2013年发展目标列示于看板:“为加快重载快捷铁路货车技术水平提升项目建设,提升技术研发能力,销售货车4500辆,实现货车方面的主营业务收入22亿元。“由于北方创业更多开拓了出口、自备车业务,在手订单明显好于行业其它同业公司,我们预计2013年上半年北创约可结算货车1680辆=12年底铁道部结转约700辆C70E货车+12年结转出口印尼11年订单最后的230辆货车+13年初中标神华C80铝合金货车约700辆(估算结算不到合同额的一半)+赤峰云铜50辆浓硫酸罐车。上述铁路货车大量为高毛利的出口车辆以及自备车量,对13年上半年北方创业的利润高速增长奠定良好基础。 维持买入评级。上调2013-2015年每股收益为0.63、0.87、1.15元,净利润同比增长率分别为68%、39%和33%,利润增加来源于:1、公司铁路货车增长明确,2、大成装备子公司主业军品结构件,集团公司满负荷甚至超负荷生产对大成装备的利润增长带来极大空间。3、一机集团在12年已将预计已严重亏损的北方奔驰重卡公司剥离出去,军品利润将不再被亏损的重卡民品摊薄。2013年7月3日公司收盘价11.85元,对应2013年动态市盈率18.93倍,由于带动公司业绩增长的动力已从纯民品转为军民结合,公司将开始受益军工需求增长,给予公司2013年28-32倍左右完全摊薄市盈率,目标价17-20元左右,比目前股价高出44-69%。 风险提示。1、铁路总公司体制改革进度不达预期。2、铁路总公司招标时间延后。

富瑞特装投资要点 推动LNG产业链迅速发展的主要逻辑是两个价差:(1)管道气门站价低,动力用LNG价高,该价差决定了上游供气方建设加气站动力大;(2)动力用LNG的价低,柴油价高,燃料的经济性造就了LNG汽车的需求。同时,LNG重卡客车售价高于柴油车,中游车厂亦有推广动力。 预计车用LNG瓶需求量从2012年的约4.7万支扩大到2015年的超过30万支,行业产能从2012年的5万余支扩大至2014年的20余万支,产能扩张与需求增长相匹配,毛利率大幅下滑概率不大。预计富瑞的产能将从目前的4万支扩大到2014年的10万支,我们预计公司未来三年市占率可维持在40%之上。公司正在主要省市推广售后服务网点,这将巩固公司的竞争优势。 富瑞其他低温应用产品市场需求旺盛。公司的加气站设备、撬装液化装置、锅炉改气设备在手订单充裕,毛利率较高,并且公司已决定扩建厂房,增加上述产品产能。 盈利预测与投资建议 我们预测公司2013-2015年EPS分别为1.95、3.05、4.47元,增速分别为129%、56%、47%。按照2014年30-35倍PE区间,给予目标价区间92-107元。维持对公司的“买入”评级。 风险提示。天然气价格大幅上涨或柴油价格大幅降低导致LNG汽车丧失经济性;未来LNG加气站建设及投入运营速度大幅低于预期;行业新增产能大幅超预期导致利润率下滑。

1.主营业务:业内具有明显优势,可长期稳健增长。 业内综合实力强,市场份额将逐步提升。巨星科技在手工具领域具有明显优势,目前是亚洲最大、全球前六的手工具制造销售企业,巨星的主要优势在于:对整个供应链的了解非常全面,综合实力强,因此可以取代很多中间商、很多品牌商在零售商的产品以及其他国内供应商,这有利于公司市场份额的逐步提升。相对于世界一流品牌商,在产品品质相同的情况下,巨星的产品具有明显价格优势(巨星的产品到零售端可以比史丹利的产品便宜30%以上);相对于国内其他厂商,巨星的产品线全面、具有明显的研发、渠道优势。同时,巨星强大的研发创新能力,保证公司能不断推出新产品,给用户带来更好的体验,抢占市场份额。 管理层对公司前景保持乐观,公司表现将好于行业,力争13年整体主营业务收入增长15%。公司的主要营收(95%以上)来源于出口,其中出口美国占比在70%以上,预计在未来3-5年内,这种情况尚难以出现明显改变。欧洲市场规模不及美国市场主要原因在于各国市场、文化习惯等差异,而近期由于欧洲经济仍然低迷,预计13年欧洲市场收入绝对规模增长不大,但市场份额会上升。而随着美国经济回暖,尤其是房地产市场复苏,13年情况将好于12年。2008年之前,美国市场增长平均约10%,而公司增长在30%以上,表现一直好于整体行业,预计未来这种情况会持续。综合看,13年公司力争达到主营业务收入同比增长15%的目标。 国内市场:增长很快,但相对规模在几年内仍然较小。目前公司国内市场收入占比小于3%,并且预计3-5年内占比仍然会很小。国内外文化不同,公司产品在国外市场具有消费品属性,而在国内市场更多的是工业品属性。国内的手工具市场整体规模更大(例如汽修市场就会有200亿以上的规模),但是市场份额很分散,目前在国内销售规模最大的上海世达仅7亿左右,第2的史丹利仅2.5亿左右。公司在国内市场的收入规模尚小,但增长很快(50%以上甚至翻番),市场地位应会逐步提升,短期目标是超过史丹利。公司在国内主要通过经销商渠道进行销售(90%以上),国内推广的主要困难在于渠道建设,这需要时间。 公司不同产品毛利率差异很大,但整体毛利率将维持基本稳定。公司产品的毛利水平从负值到40%以上都有,一般来说传统产品毛利较低且处于下降趋势,新产品毛利较高,公司由于能不断研发、推出新产品,因此能基本维持目前的毛利水平(26%左右)。总结:手工具国内市场规模很大,但份额分散,巨星科技在国内销售增长很快,但主要依赖于出口的基本格局3-5年内不会改变。国内手工具出口规模在600亿左右,巨星占比较小,由于巨星具有独特竞争优势,预计巨星占我国出口比重会上升。同时,在全球市场上巨星的市场份额也会逐步提升,公司仍可保持稳健增长。 2.对外投资:资金充沛,投资收益可能带来业绩超预期。 对外投资动力与公司的业务模式密切相关。巨星的业务特点是轻资产模式,下游拥有许多大型优质客户,上游拥有上千家外协企业,企业主要从事产品研发、市场开发、品质管理等工作,利润率较高,每年能产生大量现金流(近5年公司年均经营性现金流净额为2.05亿元),且公司主营业务增长不依赖于资金投入,因此企业拥有大量富余资金,除去适当分红,其他部分正积极考虑通过投资来提高资金回报率。 对投资标的要求严格,整体投资风格较为谨慎。公司考虑的投资标的主要为2类:一是跟公司所处行业有一定联系,具有稳定行业地位、稳定现金流和较高ROE的企业;二是某些PE/VC、高端装备企业以及跟经济转型升级相关的新兴产业。公司对卡森国际和杭叉是财务投资,目前这两个企业运行良好;同时对杭州普特滨江的投资项目也运行良好,预计能有15%以上年化收益。 公司目前拥有超过16亿现金,并且现金流状况良好,正积极考虑、接触相关投资项目,未来可能的投资收益将增厚业绩。 3.募投项目:进展较缓慢有客观因素,公司不存在产能问题。 电动工具项目被取消,原因主要有:电动工具市场比较饱和,品牌厂商比较强势,竞争激烈,该领域不是公司的优势所在;进入不同国家市场有不同的认证,市场准入条件、成本较高;同时电动工具退货率较高,行业利润率也普遍不如手工具。 其他募投项目进展缓慢主要是因为之前相关公共基础设施不到位以及项目承包方拖延等外部因素,预计13年底应能基本完成。但事实上,公司主要产品生产通过外协解决,募投项目进度对公司影响较小。 预测2013-2015年公司最新摊薄EPS分别为0.68、0.78、0.98元,增速分别为22.8%、13.7%、26.7%。考虑公司主营具备可长期温和增长的前景以及今后可能的对外投资并购项目贡献业绩,我们给予公司2013年18-22倍PE,对应目标价格区间为12.24-14.96元,维持“增持”评级。 风险提示。(1)国际经济形势出现反复导致需求出现萎缩;(2)行业竞争加剧导致毛利水平下滑;(3)资金使用效率下降;(4)国内市场开拓不顺。

事件: 三一重工2013年4月27日发布2012年报。2012年公司实现营业收入468亿元,同比下滑7.77%,实现营业利润61亿元,同比下滑38.08%,实现归属于母公司的净利润57亿元,同比下滑34.16%,全面摊薄EPS为0.75元;2012年公司加权净资产收益率为26.64%,归属于上市公司股东的每股净资产为3.46元,每股经营性现金流0.75元。公司计划每10股派发现金红利2.5元(含税)。 公司同时公布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入112亿元,同比下滑23.49%;营业利润17亿元,同比降49.45%;归属于母公司净利润为16亿元,同比降43.93%,EPS为0.21元。 点评: 收入及利润增速下滑,工程机械旺季延迟,预计二季度下滑将缩窄。12年四季度收入下滑35%、毛利率下滑至历史最低水平20.72%,首度出现单季度亏损。但13年一季度收入下滑缩窄,毛利率回升至33.71%。我们认为13年工程机械旺季较往年延缓到来,3月开工数据回升,出现微弱复苏迹象,预计二季度将环比上升。 事件: 三一重工2013年4月27日发布2012年报。2012年公司实现营业收入468亿元,同比下滑7.77%,实现营业利润61亿元,同比下滑38.08%,实现归属于母公司的净利润57亿元,同比下滑34.16%,全面摊薄EPS为0.75元;2012年公司加权净资产收益率为26.64%,归属于上市公司股东的每股净资产为3.46元,每股经营性现金流0.75元。公司计划每10股派发现金红利2.5元(含税)。 公司同时公布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入112亿元,同比下滑23.49%;营业利润17亿元,同比降49.45%;归属于母公司净利润为16亿元,同比降43.93%,EPS为0.21元。 点评: 收入及利润增速下滑,工程机械旺季延迟,预计二季度下滑将缩窄。12年四季度收入下滑35%、毛利率下滑至历史最低水平20.72%,首度出现单季度亏损。但13年一季度收入下滑缩窄,毛利率回升至33.71%。我们认为13年工程机械旺季较往年延缓到来,3月开工数据回升,出现微弱复苏迹象,预计二季度将环比上升。 受国内经济增速放缓,受资金紧张影响,三一重工公司主动调整战略:努力保持盈利和盈利能力,不再追求国内市场规模、市场份额和行业第一的地位。12年海外收入87亿元,同比增155%。普茨迈斯特销售、利润等经营指标明显改善,三一巴西、印度实现本地化制造及销售,国际化进程进一步提速。 增持评级。预测公司2013~2015年EPS分别为0.76元、0.93元和1.13元,4月26日收盘价9.76元,对应动态市盈率约12.5倍,估值饱满,公司连续三个季度出现业绩下滑,短期股价仍有压力。公司海外业务发展良好和及时战略收缩保持了公司可持续经营能力,我们维持公司长期增持评级,按照2013年动态市盈率14倍给予目标价10.5元。 主要不确定性。1)政策面长期从紧,行业景气度持续下滑;2)海外经济复苏受阻;3)应收账款回收缓慢。

事件: 中国南车2013年4月27日发布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入197.96亿,同比增长3.08%;实现归属于母公司的净利润8.12亿元,同比下滑24.24%,每股收益0.06元。 点评: 铁道部改制为铁路总公司,招标需待总公司“三定”后开始。铁道部13年推进改革,改制为铁路总公司,目前招标有所推后,需待铁路总公司定编、定员、定岗后开始。铁路总公司成立后,权利逐步下放,并终将落实到路局的采购权。路局在大运营公司的管理下,自主经营的力度会加大,采购权利也会不断加强。预计铁路总公司货车13年第一次招标2.5万辆货车在即,13年初国铁计划购置货车4万辆,第一次招标的2.5万辆有望率先招标。13年3月客运数据创新高,但购置基本停滞,车辆招标需求迫切,各类车辆的招标有望在上半年启动。 南车的动车组在手订单主要集中在Q1交货,四方BST成为利润的重要支点。根据12年结转订单情况估计,南车动车组的在手订单在13年1季度已基本交付完毕:青岛四方Q1度交付8大列CRH380AL,考虑少量动车组维修业务,约合30余亿元,估计同比下滑50%左右。四方BST自12年下半年以来正常交付,动车组在手订单饱满,13年交货任务密集。13年Q1南车对联营企业和合营企业的投资净收益1.19亿元,较12Q1增长259%,是13年1季度业绩的重要支点,预计也将是Q2业绩的重要支点。 毛利率随收入结构变化而下滑。13年Q1中国南车收入增长3%,但营业利润下滑37%,毛利率比去年同期下滑3.46个百分点,我们分析应主要是收入结构变化所致:毛利率居中的机车、客车、货车等业务量略有变化,但高毛利的动车交付量大幅下滑,同时低毛利的现代物流等业务占比明显提升。 后续亟待铁路总公司招标推进。南车2012年底在手定单约700亿元(约含BST240亿元),整理公司公告,估算13年新接订单数100亿元左右,而Q1收入198亿元,估计13年1季度末在手定单应为近570亿(含BST订单,假设Q1交货30-40亿元)。由于青岛四方的动车订单应基本交付完毕,我们预计2013年2季度中国南车动车组应基本处于维修+预生产状态,动车收入可能进一步下滑,预计二季度业绩仍将维持下滑态势。假设5月启动动车组招标,由于动车组生产周期较长,我们判断13年H1难以确认收入;但若5月机车招标启动,因机车生产周期短,则有望确认收入。 增持评级。铁道部改制后,各类轨道车辆招标时点不确定,预计公司2013-2015年每股收益0.29、0.36和0.46元,2013年4月26日公司收盘价3.98元,对应2013年动态市盈率14倍。给予14-16倍2013年动态PE,对应目标价值区间4.1-4.7元。从长期投资价值看,铁路车辆有持续发展空间,给予中国南车增持评级。 不确定性因素。1)铁路改革市场化,市场格局变化。2)动车组招标延后导致订单不足,影响公司稳定盈利。预测若动车组招标在5月底前完成,则原铁道部13年初的动车组采购计划将有望完成;若迟于5月底出结果,则粗略推算每推迟一月,公司动车生产数量将减少20标准列。

事件: 中联重科2013年4月27日发布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入59.63亿,同比下滑48.64%;实现归属于母公司的净利润5.92亿元,同比下滑71.67%,全面摊薄EPS为0.08元。 点评:一季度收入大幅下滑,毛利率维持高位,利润率下滑系期间费用大幅上升所致。毛利率维持高位是由于:1)单价提升及销售方式优化。2)各类机械毛利率提升:混凝土机械因销售停止使用代金券,供应商优化成本而提升毛利率;大吨位起重机比重上升使得起重机毛利率上升;塔机毛利率因为钢材价格下降10%而提升。3)利率下滑,无追保理及融资租赁毛利提升。 预计公司二季度下降幅度将逐渐收窄。4月以来,中联混凝土机械各个产品发货量环比提升、各类设备开机率及使用小时数虽同比仍下滑,但逐步接近12年同期水平;因铁路等基建项目开工好转,塔机、旋挖机及大吨位起重机等产品销量情况也出现好转。 收入下滑与政策调整有关,现金回笼明显改善。中联重科自12年9月起对经营策略进行主动调整,加大应收账款的催收、提高销售条款,13年Q1延续主动调整策略:1)13年Q3以来,公司应收账款+应收票据+其他应收款+长期应收款的合计金额逐季度下降;2)加强了应收账款的催收、获得明显改善,经营性现金流入/营业收入达到历史高点。 增持评级:预测公司2013~2015年EPS分别为0.96元、1.11元和1.31元,4月26日收盘价7.57元,对应2013年动态市盈率约8.5倍,按照2013年9倍动态市盈率给予公司6个月合理价格8.6元,维持增持评级。 主要不确定性:1)固定资产投资不达预期,需求持续低迷;2)海外经济复苏受阻。

事件: 公司2013年4月27日发布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入3.1亿元,同比增8.87%,实现营业利润0.75亿元,同比下滑23.85%,实现归属于母公司的净利润0.68亿元,同比下滑19.36%,全面摊薄EPS为0.11元。公司同时公告投资上海立新合作成立常州立新液压有限公司,投入液压泵阀项目。 点评: 一季度挖机销量下滑,常州本部收入及毛利率下滑,排产跟随订单回暖。2013年Q1全国挖掘机销量合计32822台,下滑26%,预计4月挖机销量仍将同比下滑。恒立本部13年Q1收入下滑4.4%,但毛利率下降4.11个百分点,营业利润下滑31%。13年一季度订单需求好于12年同期,根据目前排产13班来看,4月同环比均转正的概率较大。 高精密液压铸件取得初步进展,油缸端盖已实现自供。端盖铸件目前处于试生产状态,小批量样品已符合挖机高压油缸端盖的品质需求,目前可开始逐步自主供应端盖,从产能推测端盖自制率可达到50%以上。预计高精密液压铸件项目将于Q2转固,估计1年折旧将增加4000万元以上,则13年将增加折旧3000万元左右。端盖顺利研制后,我们预期13年H2泵和阀将试制样品;14年小批量试生产;若整机厂商接受公司的泵/阀产品,15年可达到批量生产状态。 与上海立新合作成立常州立新液压公司,主攻泵阀。公司拟投资设立常州立新,注册资金6亿元,其中江苏恒立出资5.7亿元(超募资金2亿元和自有资金3.7亿元共计5.7亿元投入),上海立新投入自有资金0.3亿元。根据液压基地项目的进展情况,计划在两年内分期投入15亿元,建设期两年,5年后全面达产。本项目规划产能年产2万件挖掘机用高压柱塞泵、2万件挖掘机用液压多路阀、199万件通用高性能液压控制阀和1万件电液比例伺服阀;规划完全达产可贡献年收入16.15亿元,利润总额5.7亿万元。 增持评级。预测公司2013~2015年EPS分别为0.53元、0.60元和0.68元,4月26日收盘价11.80元,对应2013年动态市盈率22倍,公司目前端盖铸件成品率较高,目标进入泵和阀的新市场,计划14年小批量试生产,15年批量生产;公司估值享受一定溢价,按照2013年24倍动态市盈率给予公司6个月合理价格12.78元,给予增持评级。 主要不确定性:1)挖掘机需求持续低迷,销量不达预期;2)泵、阀的研制、生产、销售进度不确定。

公司公布了2013年1季报:公司2013年1季度实现营业收入1.63亿元、同比增14.72%,归属于上市公司股东的净利润1393万元、同比增长35.06%,EPS0.03元。 点评: 公司1季度营收增长14.72%,符合我们预期;净利增速35.06%略超预期,主要原因是营业外收入增加较多。公司1季度营业利润只有84万元,而去年同期为164万元;实现净利润1393万元,略超我们预期。13年1季度营业外收入达到了1528万元,比去年同期增加了529万元。 公司的营业外收入主要来自软件增值税退税和政府补助。其中,软件产品的增值税退税相对较为稳定明确;在国家对环保问题愈发重视、对高端仪器仪表行业扶持力度不断增长的大背景下,公司收到的政府各类补助预计也有较好的持续性。因此,只要公司的业务结构不发生重大变化,预计营业外收入相对规模将可持续。 公司1季度期间费用率同比、环比上升较为明显,亟待控制期间费用率。公司1季度销售、管理费用率合计达53.63%,而12年1季度、4季度分别为50.99%、31.78%,同、环比分别上升2.64%、21.85%。1季度期间费用率相对较高有季节性因素(从历史上看1季度都是期间费用率较高的时期,主要在于计提员工奖金)和12年员工数量(尤其是技术人员)增加较多的因素,就目前看,公司控制、降低期间费用率的努力尚未收到成效。 期间费用率变化,使得公司机遇与风险并存。我们预计13年公司整体销售、管理费用率约为39.5%,若13年实际费用率以此为基础上下波动5%,经过简单测算,则将影响13年利润约1800万元,折EPS0.041元,净利增长范围为0%-20%。 公司1季度毛利水平为55.5%,与去年同期基本持平,预计未来公司的综合毛利水平将维持基本稳定。公司的实验分析仪器毛利水平(约70%)明显高于传统产品(环境监测系统与工业过程分析系统,毛利约52%),公司自11年收购北京吉天仪器公司以来,此块业务收入规模增加较快,未来这种趋势有望延续,有助于公司整体毛利维持较高水平。 公司的特色在于产品线全面、并购经验丰富,未来进一步的并购有望助推公司业绩。 “增持”评级:我们预计公司2013、2014和2015年EPS分别为0.44、0.53和0.62元,增速分别为9.26%、21.12%和17.15%。一方面,考虑到公司作为环境监测仪器龙头而国内环保投资长期增长确定,以及未来可能的并购,应适当提升公司估值水平;另一方面,从公司历史的股价走势看,从来未跌破30倍PE。我们按2013年30-34倍的PE水平给予6个月目标价格区间13.2-14.96元,维持“增持”评级。

事件: 公司今日(2013年4月25日)发布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入1.06亿元,同比增56.74%;营业利润2722万元,同比增24.43%;归属于母公司净利润为2319万元,同比增21.47%,EPS为0.17元。 点评: 13年一季度收入大幅增长57%,来自路面除雪、预防性养护设备收入增长,以及吉公并表。 若吉公达成承诺净利润,1季度公司净利润增长率仍可达到40% 归母净利润增速21%低于收入是由于:1)由于12Q4收购吉公以及13Q1补充流动资金,增加短期借款9320万元,产生财务费用90万元。2)应收账款2.7亿元较去年同期增长2.1亿元,导致计提的坏账准备增加,资产减值增加234万元。3)对照母公司及合并报表,可推算吉公一季度暂时性亏损200万元左右;由于Q1是吉公的淡季且处于整改初期,后期收入确认后将可盈利。由于公司收购吉公时签订了《盈利承诺补偿协议》,若不能完成约定的承诺净利润,差额从当年交易价款中抵扣;维持吉公13年实现承诺的1027万净利润的预测。 吉公机械2013年1季度毛利额仅有139万元,按照吉公机械历史上期间费用大约为3000万元并在13年整改有所节约推算,该子公司本季度期间费用应在400万元以上,1季度亏损。通过计算公司1季度合并报表和母公司报表净利润差值205万元,大致可以推测,吉公一季度暂时性亏损200万元左右。实际上该公司承诺若盈利不达预期将全额补偿,按进度预测1季度吉公实际上应该获得净利润约是全年净利的1/5,约200万元。若将200万元亏损及实际应有的200万盈利补回13年1季度利润中,我们可以发现13年1季度公司归母净利将从目前的2319万元增加为2719万元,同比增加42.43%。这与我们预计公司2013年全年归母净利同比增长41.44%是基本一致的。 吉林1.35亿大单保证Q2-Q3收入及利润增速。按照订单公布的约定交付期,2013年Q2可确认大部分收入。我们保守预计该订单可贡献净利润2800万元以上,占12年净利润33%,确保Q2-Q3的利润增速。除雪和预防性养护需求仍处在上升期,继续快速增长概率较大;而大型热再生设备,可通过融资租赁、分期销售等信用销售模式扩大市场,助推公司快速扩张。 应收帐款增速快,尚不会对公司实际运营造成影响。公司无论母公司还是合并报表中的应收帐款从2012年4季度以来持续增长,截止至13年1季度合并报表应收账款高达2.7亿元,母公司报表应收帐款也达1.87亿元,系市政项目长周期导致。目前公司手持现金高达3.55亿元,尚不会对公司实际运营造成影响,后期我们将持续跟踪。 买入评级。2013年4月24日,收盘价格22.50元,对应2013年25倍;预测公司2013~2015年EPS分别为0.90元、1.22元和1.56元,按照2013年28-30倍动态市盈率给予公司6个月合理价25.15-26.95元,维持买入评级。 主要风险。1)公司大型沥青路面再生设备近两年年产4台,但年均销售2台,目前已累计保有存货5台,开拓市场的压力较大。2)公司合并报表应收账款高达2.7亿元,母公司报表应收帐款也达1.87亿元,均较12年底再度增加。3)吉公机械盈利不达预期。

预测2013-2015年公司EPS分别为0.94、1.27、1.74元,增速分别为35.13%、34.41%、36.73%,考虑公司所处行业的特性以及公司的行业地位,其理应享有一定的估值溢价。我们给予公司2013年35-40倍PE,对应目标价格区间为32.9-37.6元,维持“增持”评级。

时代新材2013年4月23日发布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入10.2亿元,同比增1.59%;营业利润5956万元,同比下滑10.96%;归属于母公司净利润为5125元,同比下滑15.19%,EPS为0.10元。 点评: 13年一季度收入持平,利润下滑原因是管理费用、财务费用大幅提升和投资收益出现亏损。收入增长项为高分子减振降噪产品和工程塑料制品,公司一季度各业务情况基本平稳:风电叶片出现回暖迹象,铁路线路减震维持平稳,车辆受到动车组/机车招标延后影响。预计2013年轨道交通整体稳健增长,未来增长点为军工、出口和环保,维持预测2013年合计收入约42亿元、净利润约2亿元,业绩将逐季上行。 军品业务进展顺利,替代空间巨大。此前公司公告通过了军工三级保密资质和GJB体系认证、武器装备科研生产许可证现场审查,标志着公司已获得进入军品市场的全部资质,并承接若干替代进口的军品开发项目,产品涵盖海陆空领域。公司的强项在于减震,我们估计海装和航空的减震市场规模约20余亿元,进口替代空间巨大。我们预计13年军工应有数个项目实现突破,可望获得几千万元的收入和利润;14年实现批量生产、贡献过亿销售,15年可望实现大批量供货,预计销售规模可达3-5亿元。 Q1公司投资收益出现亏损159万元,预计Q2起将出现扭亏。其中合营企业青岛华轩(时代新材持股50%,未来将增资1200万提升持股比例至60%)因工程结算进度问题出现阶段性亏损;目前华轩在手订单充沛,预计Q2施工结算后即将扭亏。青岛华轩2011、2012年净利润分别为267万、222万元,我们认为在新材对华轩进行治理后,13年可望完成0.8-1亿元收入、1000万元净利润。 铁路总公司动车组招标延后为时代新材提高市场份额争取了时间。目前铁道部正在改制为铁路总公司,招标需待铁路总公司定编、定员、定岗后方可开始。我们认为动车组的招标延后反将导致需求在后期集中释放。我国高铁尚有1万公里左右的通车里程将在后续几年完工,对铁路车辆需求存在于新竣工线路初期配车和路网效应的体现;而13年由于铁道部改革,各类铁路车辆招标目前仍未招标。3月我国铁路客运发送量同比增19%验证对动车组/客车的需求迫切,我们认为招标拖延将导致车辆需求集中释放。目前公司动车组弹性元件正在进行60万公里的装车试验,短期的动车组招标延后,反为时代新材获取动车组弹性元件配装资质争取了时间,可望获得更高的市场份额。 汽车市场具备空间。汽车内饰件方面,与国际先进企业联手成功开拓菲亚特、长安标致等;首次参与吉利同步开发NVH系统部件。为迅速确立公司在轿车内饰及减震的市场地位,不排除公司未来收购先进的汽车零部件厂商;若收购成为现实,我们将会调整收入及盈利预测。 研发费用、财务费用上升上升。公司进入汽车和环保领域,对新产品研发投入增加,预计未来研发费用仍将保持较高水平。13年1季度财务费用因银行贷款增加而提升,配股完成后可望大幅降低。毛利率、净利率,未来可望逐季提升。 预计公司的配股项目有望在近期完成。2012 年公司将通过向全体股东10配3募集资金,计划投资于弹性减振降噪制品扩能项目、高性能绝缘结构产品产业化项目、车用轻质环保高分子材料产业化项目、特种高分子耐磨材料产业化项目、大型交电装备复合材料国家地方联合工程研究中心建设项目等五个项目。公司10月13日公告配股申请获得证监会发审委有条件通过,我们认为公司2013年上半年有机会完成配股。 维持“增持”评级。公司动车组和重载货车弹性元件等高铁车辆配件国产化配套和军品业务的突破,将带来公司业绩反弹。我们预计2013-2015年公司的每股收益分别为0.39、0.57、0.91元;若考虑10配3摊薄,则2013-2015年EPS分别为0.30、0.44、0.70元。公司具备海外、军工、环保、汽车等多重业绩增长点,铁路行业从低谷攀升、处于拐点时期,有长期向好的潜质,给予2013年摊薄前30-35倍动态市盈率,6个月目标价值区间11.83-13.80元,维持“增持”评级。 风险提示。铁路项目重启的最大风险来自于目前经济景气不佳环境下的大额资金筹措是否能够及时到位;高铁基建逐步完成后,轨道减震件的维修市场容量低于新造市场容量。

事件: 北方创业2013年4月23日发布2012年报。2012年公司实现营业收入30.67亿元,同比增3.72%,实现营业利润1.84亿元,同比增28.01%,实现归属于母公司的净利润1.70亿元,同比增47.52%,全面摊薄EPS为0.75元;2012年公司净资产收益率为15.44%,归属于上市公司股东的每股净资产为9.47元。公司计划每10股派发现金红利1元(含税),以22856万股为基数,以资本公积每10股转增10股。 公司同时公布2013年一季报。2013年一季度公司实现营业收入7.74亿元,同比增10.15%;营业利润4911万元,同比增24.31%;归属于母公司净利润为4439万元,同比增44.16%,EPS为0.19元。 点评: 12年子公司业绩下滑已充分体现,13年有望支持利润增长。公司12年实现归母净利17,033.47万元,同比增长47.52%,其中母公司实现净利润16,904.76万元,同比增长64.30%,以铁路车辆为主业的母公司盈利增长情况明显好于合并报表。我们查询了北方创业最主要的三个子公司:大成装备(军品结构件为主)、富成锻造(重卡曲轴为主)、路通弹簧(重卡配件为主)2010-2012年的收入盈利情况,军品盈利明显提升,而以重卡为主的子公司盈利迅速下滑,各子公司的大致归母净利合计在2011年为1257万元,而在12年仅有330万元,下滑927万元,明显体现。 在我国逐步重视军队现代化建设以来,2012年后期公司所在集团包一机获取了充沛的军工订单,并有望在近年市场经济低迷期为大成装备提供大量结构件订单及利润。同时另外两个子公司由于在12年重卡景气度迅猛下降,利润下滑已获鲜明体现,13年2季度以后有望温和复苏。因此,在12年拖累北方创业整体盈利的子公司有望在13年成为增长点。 货车在手订单尚充沛,预计铁路总公司货车13年第一次招标2.5万辆货车在即。铁道部13年推进改革,改制为铁路总公司,目前招标有所推后,需待铁路总公司定编、定员、定岗后开始,13年初国铁计划购置货车4万辆,第一次招标的2.5万辆有望率先招标。根据北创此前中标公告及要求的交付期,我们推算一季度交付国铁C70E货车400辆、中国神华铝合金C80货车500辆,任务饱满。估计13年初公司在手订单2000辆以上,后续国铁招标至少可中标1200辆(北创C70E历史市占率7.8%,假设20000辆C70E+5000辆P70,则可中标1560辆,考虑公司排产紧张,预计中标1200辆)。由于国内、国际铁路货运需求好转,建议继续关注北方创业铁路货车国际订单和国内自备车订单的逐步推进。 12H2货车毛利率25.21%创新高,出口及自备车订单饱满保证高毛利。此前北创中标中国神华C80E铝合金货车,价格虽下调了5.52万元,但由于该车型需专门的生产线生产,1500辆车单车的摊销费用将明显比800辆减少。我们认为本次价格虽然下调,但仍为毛利率较高的产品,实际盈利能力与2011年底的神华车订单较接近。12年母公司实现净利润1.69亿元,同比增长64.30%,再次验证货车利润水平大幅提升。 公司2013年经营目标合并收入31.86亿元,其中本部23亿元(货车)、大成装备4亿元、富成锻造3.61亿元、路通弹簧1.78亿元,利润持续增长。我们认为在年报中提出的经营目标是较为保守的,收入目标仅增长4%,但我们预计13年利润增速将远高于收入增速。由于(1)后续军品订单可望持续增加;(2)目前在手高毛利货车订单饱满,利润仍可实现较高增长。 维持买入评级。公司在2012年12月完成定向增发,预计2013-2015年每股收益1.04元、1.41元和1.89元,2013年4月22日公司收盘价20.88元,对应2013年动态市盈率20倍,给予公司2013年25倍左右完全摊薄市盈率,目标价26元左右。 风险提示。1、经济景气下滑超预期,铁路货运需求下调,导致国内自备车辆订单下调,影响公司盈利的持续性;2、铁道部体制改革进度不达预期;3、俄罗斯订单信用证延期开出。