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于杰

民生证券

研究方向: 食品饮料行业

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工作经历: 执业证号:S0100519010004,经济学硕士,3年证券行业工作经验,曾<span style="display:none">供职于广发证券、民生证券、国金证券。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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于杰 5 7
伊利股份 食品饮料行业 2021-04-30 40.54 -- -- 42.06 1.59%
41.18 1.58% -- 详细
oracle.sql.CLOB@7ffa780b
于杰 5 7
广州酒家 食品饮料行业 2021-04-30 28.30 -- -- 40.46 1.07%
28.60 1.06% -- 详细
一、事件概述 4月28日,公司发布2021年一季报,报告期内实现营收6.70亿元,同比+28.73%;实现归母净利润0.48亿元,同比+289.64%,基本EPS为0.12元。 二、分析与判断 餐饮业务复苏带动整体业绩超越疫情前 2021Q1公司实现营收/归母净利润6.70/0.48亿元,同比+28.73%/+289.64%。收入端,2020Q1受疫情影响,餐饮业务处于停滞状态,导致Q1业绩出现大幅下滑。2021Q1疫情防控常态化,餐饮渠道基本恢复至疫情前水平,餐饮业务收入同比大幅增长,导致收入同比恢复中高速增长。利润端,受益于餐饮业务恢复,毛利率有所恢复,净利润增速大幅高于收入增速。 分板块看,2021Q1月饼/速冻/餐饮/其他产品业务分别实现营收0.08/2.15/2.65/1.73亿元,同比分别-9.72%/-1.60%/+30.10%/+105.33%。公司餐饮业务全面复苏,同比高速增长并恢复至疫情前水平;腊肠等其他产品保持较高增长;速冻食品受去年高基数效应影响,收入同比小幅下滑;月饼业务处于销售淡季。分渠道看,2020年直销/经销商渠道分别实现收入3.26/3.34亿元,同比分别+47.02%/+9.39%。直销渠道高速增长主要受益于公司自营餐饮门店业务复苏。分地区看,2020年广东省内/广东省外/境外分别实现收入5.53/0.98/0.10亿元,同比分别+24.46%/+32.12%/+6.09%。广东省内增长受益于餐饮业务恢复;广东省外增长受益于月饼、速冻产品新产能投放。 新收入准则实行及餐饮业务收入下滑是拖累毛利率表现的主要原因 2021Q1公司毛利率为28.99%,同比+2.45ppt,原因是(1)餐饮业务全面复苏,提升毛利率水平;(2)新收入准则实行导致部分运输费计入成本。2021Q1期间费用率为19.93%,同比-3.38ppt。其中销售费用率为8.79%,同比-2.30ppt,原因是新收入准则实行,导致部分运输费用计入营业成本。管理费用率为9.38%,同比-1.51ppt。研发费用率为2.12%,同比-0.07ppt。财务费用率为-0.37%,同比+0.50ppt,原因是执行新租赁准则利息费用增加。 新增产能陆续投产,助力公司中长期成长 产能扩张方面,湘潭基地一期已于2020年正式投产,并为当年月饼市场提供产能保证;茂名粮丰园基地已于2020年初完成升级改造并新增速冻食品产能。目前梅州基地一期建设加速推进,已完成主体厂房建设,正进行内部装修,生产组织同步筹备中,拟于2021年上半年投产;湘潭二期建设方案处于规划中。中长期看,各基地正稳步推进建设并将有序推进产能,食品板块的中长期成长性无忧。 三、盈利预测与投资建议 预计21-23年公司实现营业总收入39.48/45.71/51.34亿元,同比+20.1%/+15.8%/+12.3%;实现归母净利润为5.29/6.17/7.14亿元,同比+14.0%/+16.7%/15.7%。按照最新股本对应EPS为1.31/1.53/1.77元,目前股价对应PE为32/27/24倍。公司估值低于食品综合板块34倍左右的平均估值水平(算数平均法,业绩对应2021年wind一致预期),公司产能稳步扩张,中长期成长性较好,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 疫情冲击负面影响超预期;食品制造募投项目进展不及预期;餐饮业务异地扩张不及预期;食品安全问题等。
于杰 5 7
新乳业 食品饮料行业 2021-04-30 17.68 -- -- 19.00 7.47%
19.00 7.47% -- 详细
一、事件概述 4月28日公司发布2021年一季报,报告期内实现营收20.14亿元,同比+90.88%;实现归母净利润0.29亿元,同比+210.51%。 二、分析与判断 需求旺盛+低基数+外延并购+产品提价,21Q1收入如期高增 21Q1公司实现营收20.14亿元,同比+90.88%,较19Q1增长65%,与此前业绩预告数据基本一致(预计收入同增90%以上)。我们认为一季度收入高增主要得益于:(1)需求旺盛,受益于年初“就地过年”政策,公司低温鲜奶、常温白奶产品终端动销良好,酸奶需求也处于恢复态势,其中低温鲜奶贡献主要增量;(2)低基数效应,20Q1疫情导致公司收入与利润均明显受损;(3)外延并购,公司在2020年7月并表寰美乳业,2021年3月并表“一只酸奶牛”,均带来收入增量。(4)产品提价,2021年初公司对部分产品提价,一方面贡献收入增量,另一方面覆盖部分原奶成本压力。 21Q1毛利率短期承压,净利率同比有所改善 21Q1公司实现归母净利润为0.29亿元,同比+210.51%,较19Q1增长26%,位于此前业绩预告中枢以上(预计归母净利润0.27~0.32亿元),我们认为业绩高增一方面得益于一季度需求旺盛带来的内生增长,另一方面主要系寰美乳业并表贡献增量。 毛利率:21Q1公司毛利率为25.3%,同比-6.56ppt,预计主要归因于:(1)原奶成本上涨;(2)被并表的寰美乳业主营低毛利率的常温奶;(3)会计准则变更,运输费用调整至营业成本。净利率:21Q1归母净利率1.45%,同比+3.96ppt,主要得益于:1)并表后的规模效应;2)一季度联营公司重庆天友扭亏为盈。费用率:21Q1期间费用率为23.45%,同比-8.29ppt。其中销售费用率15.24%,同比-7.11ppt,主要系被并表的寰美销售费用较少以及运费调整至营业成本;管理费用率6.24%,同比-0.83ppt,主要得益于精益管理推动内部管理效率提升;财务费用率1.44%,同比-0.16ppt,整体保持稳定。 预计2021年业绩延续高增态势,泛全国化逻辑逐步兑现 需求旺盛+外延并购+产品提价,预计2021全年业绩有望延续高增态势。(1)需求旺盛:受益于消费者健康意识增强,叠加公司采取鲜奶升级、新品开发等措施,预计2021年公司鲜奶、常温白奶需求持续旺盛;(2)外延并购:寰美乳业于2020年7月并表,21Q2公司将继续享受并表带来的业绩红利;2021年收购“一只酸奶牛”,预计该部分资产在今年3月并表。(3)产品提价:2021年初以来公司对部分产品提价,一方面将贡献收入增量,另一方面将覆盖部分原奶成本压力。内生持续增长+加快外延并购,泛全国化逻辑逐步兑现。(1)内生增长:我们判断行业未来趋势为低温奶逐步替代常温奶,公司将凭借并购整合+多品牌战略+产品创新等多项优势享受行业发展红利;(2)外延并购:公司目前处于第三轮并购的加速期,我们判断公司未来更偏好收购具备优质奶源的企业,并且考虑到资产负债率偏高,不排除通过股权融资来解决并购资金的可能性。 三、投资建议 预计2021-2023年实现营收87.01/110.33/138.13亿元,同比+28.9%/+26.8%/+25.2%;实现归母净利润4.13/5.30/6.75亿元,同比+52.5%/28.3%/27.3%,EPS为0.48/0.62/0.79元,目前股价对应PE为36/28/22X。乳制品可比公司2021年PE约29X(Wind一致预期,算数平均法),公司2021年PE高于可比公司平均水平。考虑到低温奶行业增速较高以及外延并购预期,同时股票激励有利于激发管理层积极性,维持“推荐”评级。 四、风险提示 行业竞争加剧,食品安全问题,并购效果不及预期等。
于杰 5 7
汤臣倍健 食品饮料行业 2021-04-30 30.91 -- -- 37.90 22.61%
37.90 22.61% -- 详细
一、事件概述 4月28日,公司发布2021年一季报,报告期内实现营收22.23亿元,同比+48.66%;实现归母净利润8.16亿元,同比+52.70%;基本EPS为0.52元。 二、分析与判断 主品牌与大单品共同发力,2021Q1业绩高速增长。 2021Q1公司实现营收/归母净利润22.23/8.16亿元,同比分别+48.66%/+52.70%。收入端,21Q1整体营收实现高速增长,主要原因是(1)公司在药店和线上渠道的销售均实现较快增长,主品牌及大单品健力多、life-space国内部分均保持高速增长;(2)广州麦优并表带来正向贡献;(3)去年疫情期间低基数效应。利润端,公司销售毛利率及费用率整体保持稳定,净利润增速与收入增速相当。 分产品看,2021Q1汤臣主品牌/健力多/LSG分别实现营收13.81/4.88/1.34亿元,同比分别+49.48%/+54.53%/+12.89%。汤臣主品牌及健力多均保持高速增长,LSG澳洲本地业务受去年疫情期间免疫类产品需求大基数较高,以及代购基本退出本地药房采购的双重影响,导致本报告期澳洲本地销售较去年同期有所下降;跨境电商业务仍保持高速增长。Life-space国内业务加速导入,Q1收入0.66亿元,同比+65.12%。 分渠道看,2021Q1线下渠道收入约占境内收入的75.01%,同比+37.03%;线上渠道收入占24.99%,同比+114.15%。线下渠道竞争优势仍然稳固,线上渠道增速更高。 21Q1毛利率小幅下行,期间费用率小幅上行。 2021Q1,公司销售毛利率为66.89%,同比-0.49ppt。主要原因是公司执行新收入准则,导致运输费用计入营业成本。 2021Q1公司整体期间费用率为21.49%,同比+1.59ppt。其中销售费用率为18.14%,同比+5.59ppt,原因是广告费投入增加以及广州麦优并表所致。管理费用率为2.95%,同比-2.77ppt。研发费用率为0.70%,同比-0.50ppt。财务费费用率为-0.30%,同比-0.74ppt,原因是上年同期汇兑损失较高造成的高基数。 四大战略形成新核心优势,疫情后经营环境改善明显。 2021年为公司2021-2023新三年规划的开局之年,将围绕科学营养、全链数字化、超级供应链、用户资产运营四大战略,持续推动各大业务创新和攻坚项目,构建并形成新的核心竞争优势。疫情防控常态化后,营养健康相关产品市场需求预计将出现提速,2021年公司将务实推进各项经营计划。目前公司经营环境较去年同期有较大改善,相关市场及销售活动逐步正常开展。 三、盈利预测与投资建议。 预计2021-2023年公司实现营业收入78.42/87.91/96.88亿元,同比+28.7%/+12.1%/+10.2%;实现归属上市公司净利润18.34/20.17/22.60亿元,同比+20.3/+10.0%/+12.0%,对应EPS为1.16/1.28/1.43元,目前股价对应PE为26/24/21倍。公司主品牌及大单品的长期成长性均较为乐观。公司目前估值低于其他食品板块2020年26倍的一致预期,维持“推荐”评级。 四、风险提示。 业务扩张速度不及预期,成本上涨超预期,食品安全问题等。
于杰 5 7
燕京啤酒 食品饮料行业 2021-04-29 7.20 -- -- 7.97 10.69%
8.56 18.89% -- 详细
一、事件概述。 4月27日燕京啤酒公布了2020年年报。报告期内公司实现收入109.28亿元,同比-4.71%,实现归母净利润1.97亿元,同比-14.32%。拟每10股派发现金红利0.22元(含税)。 二、分析与判断 多轮疫情拖累2020年销量,产品结构优化持续演绎。 2020年公司实现收入109.28亿元,同比-4.71%,实现归母净利润1.97亿元,同比-14.32%。全年实现啤酒销量353.46万千升,同比-7.27%。受2020年国内多轮疫情冲击(20Q1全国疫情,6月北京疫情,年底顺义及河北疫情),公司全年销量下滑明显,主要是北方市场尤其是环京市场拖累所致。但产品结构升级趋势明显,中高档产品实现收入60.28亿元,同比+2.79%;普通产品实现收入40.50亿元,同比-16.86%。啤酒产品全年平均ASP为2851元,同比+1.2%,符合此前我们在业绩预告中的预判。 渠道方面,公司线下渠道中,传统渠道收入95.24亿元,同比-7.59%,KA渠道收入4.48亿元,同比-9.92%;线上电商渠道发力显著,实现收入1.06亿元,同比+55.69%,主要得益于公司针对疫情开展线上线下一体化营销策略,积极推进与第三方电商合作。重要子公司方面,广西漓泉实现收入37.40亿元,同比-4.14%;实现净利润5.18亿元,同比+13.70%。赤峰燕京实现收入6.52亿元,同比-0.26%;实现净利润0.54亿元,同比-16.98%。福建惠泉实现收入6.14亿元,同比+9.07%;实现净利润0.29亿元,同比+48.46%。 产能优化动作部分确认,期待2021年更大动作落地。 2020年公司毛利率39.19%,同比+0.13ppt,其中啤酒主业毛利率40.18%,同比+0.73ppt。新会计准则下部分运输费用转入成本项,因此毛利率实际提升幅度更高。2020年期间费用率为25.54%,同比-0.13ppt,各项费率相较于2019年基本保持平稳,但考虑到新会计准则变更项,故销售费用率提升相对明显,主要是公司年内加大了对U8等核心单品的广宣并实施积极的营销策略。毛销差角度看,2020年毛销差为26.54%,同比+0.34ppt,也延续小幅改善态势。此外,由于公司2020年产销分离政策下关停了部分产线,此前我们判断2020年业绩中将大概率确认此部分资产减值。年报中资产减值确认约0.43亿元损失,相较于2019年增加约0.19亿元。公司在年报中也披露了产能利用情况,公司设计产能900万千升,实际产能620万千升,按实际产能口径计算目前公司产能利用率不足60%,按设计产能口径计算不足40%。由于产销分离政策未真正对产能关停企业实施工商注销,因此未产生坏账确认及人员遣散等费用,我们期待2021年燕京开启真正的闲置落后产能关停动作,以轻装应对未来发展。 销售改革持续推进,大单品战略效果逐渐显现。 公司去年成立北京、京北、冀南、西北和东北五个区域销售公司,开启销售端改革。市场端,区域销售公司防止部分子公司追求销量窜货,影响其他市场价盘稳定;生产端,实施产销分离政策,将生产任务集中到优质产能厂,提高产能利用率的同时发挥集中生产的规模效应,进一步提升利润水平。管理端,总部借助区域销售公司加大对区域内子公司的管理把控,确保总部战略及时传达并加快落地执行。以公司去年推出的核心大单品燕京U8为例,区域销售公司把控基地与外埠市场推广节奏一致、推广活动相互呼应,提高推广效率,并形成合力以强化推广效果。配合销售体制改革,U8大单品战略正向效果正在快速显现。20Q4-21Q1以来U8产能瓶颈凸显,公司2021年将继续坚定执行大单品战略,于今年起加开湖南、四川、内蒙赤峰等三家子公司生产U8,叠加总部及漓泉,U8生产基地增加至5个,预计将有效保障2021年U8销售规划的实施。 三、投资建议。 预计21-23年公司实现营业收入123.63/131.05/138.25亿元,同比+13.1%/+6.0%/+5.5%; 实现归属上市公司净利润为4.02/5.11/5.98亿元,同比+104.4%/+27.1%/+17.0%,折合EPS为0.14元/0.18/0.21元,对应PE为51X/40X/34X。公司估值低于中信啤酒板块2021年46XPE的算术平均水平。我们判断公司将于今年迎来盈利拐点,盈利增长有望显著高于行业平均水平,维持“推荐”评级。 四、风险提示。 大单品扩张效果不及预期、成本上涨幅度超预期、食品安全风险。
于杰 5 7
五粮液 食品饮料行业 2021-04-29 275.00 -- -- 326.23 18.63%
326.23 18.63% -- 详细
一、事件概述。 4月28日公司发布2020年年报及2021年一季报。2020年公司实现营业收入573.21亿元,同比+14.37%;实现归母净利润199.54亿元,同比+14.67%。2021年第一季度,公司实现营业收入243.25亿元,同比+20.19%;实现归母净利润93.24亿元,同比+21.02%。 二、分析与判断 “十三五”圆满收官,21Q1实现良好开局。 2020年公司实现收入573.21亿元,同比+14.37%,折合20Q4实现收入148.28亿元,同比+13.92%。略慢于全年增速,预计主要是今年春节后置导致发货节奏略有放缓。按产品口径看,五粮液产品实现收入440.61亿元,同比+13.92%;系列酒实现收入83.73亿元,同比+9.81%。得益于茅台价格年内持续上行,五粮液产品承接需求外溢明显;系列酒操作层面公司持续进行控制优化,预计增长主要由价格贡献。按渠道口径看,经销模式实现收入453.80亿元,同比+4.65%;直销模式实现70.54亿元,同比+140.15%。直销模式高增主要是公司年内加强了五粮液产品的大客户团购开发力度。 20Q1公司实现收入243.25亿元,同比+20.19%,收入增速环比提速明显,主要是得益于国内疫情防控得当,行业需求复苏明显;同时茅台在终端严格实施开箱政策,导致高端白酒需求外溢情况更加明显。基于这一有利条件,21Q1五粮液实现了价格和库存的向好修复,批价基本站稳千元大关,库存也来到近年来较低水平。 盈利水平基本保持稳健态势。 2020年公司整体毛利率为74.16%,同比-0.30ppt,其中酒类产品毛利率为80.28%,同比+0.33ppt。期间费用率11.92%,同比-0.72ppt,销售/管理费用率分别走低0.22ppt/0.77ppt是主因。全年净利率36.48%,同比+0.11ppt,基本保持稳定。 21Q1公司整体毛利率为76.43%,同比-0.10pp。期间费用率9.29%,同比-0.88ppt,主要是销售费用率同比走低1.45ppt,预计主要原因是:(1)新会计准则下运输费用转移至成本项;(2)在茅台开箱、高端白酒需求外溢的良好外部背景下,公司阶段性地减少了费用的投放。21Q1净利率40.22%,同比+0.39ppt。 把握“十四五”开局先机,关注公司品牌力提升与团购业务开展。 展望2021年,我们认为应重点关注公司在品牌建设与团购业务两大方向上的举措。五粮液业绩增长与批价上行的根本驱动力是过硬的产品品质与强大的品牌力,公司计划在品牌宣传方面形成“空地”结合的组合拳,重视一线员工的品牌认可与讲好五粮液故事的能力,同时在产品端通过布局超高端价格带的经典五粮液系列产品,持续提升品牌形象。五粮液团购业务是批价管控、厂商命运共同体搭建和公司长期发展的奠基石,公司多次强调传统渠道不增量、加码团购业务的战略决定,在团购业务开展过程中公司将致力于持续改善渠道利润以形成厂商命运共同,与企业团购客户建立长期关系也有利于产品价格管控、超高端产品的消费者培育和导入工作,更可以通过与大企业客户开展业务往来强化品牌形象,助力长期发展。 三、投资建议。 预计2021-2023年公司实现营业收入678/794/917亿元,同比+18.5%/+17.1%/+15.5%; 实现归母净利润240/287/336亿元,同比+20.3%/+19.6%/+17.0%,对应EPS为6.18/7.40/8.66元,目前股价对应PE为46/38/33倍。公司估值低于白酒板块2020年52倍PE(wind一致预期,算数平均法),维持“推荐”评级。 四、风险提示: 疫情及经济下滑拖累需求、批价不及预期、食品安全问题等。
于杰 5 7
双汇发展 食品饮料行业 2021-04-29 37.27 -- -- 36.85 -1.13%
36.85 -1.13% -- 详细
一、事件概述 4月27日,双汇发展公布2021年一季报,21Q1实现营收183.18亿元,同比+4.13%;实现归母净利润14.41亿元,同比-1.61%,基本EPS为0.38元。 二、分析与判断 2021Q1业绩与去年同期基本持平,高基数效应下增速同比降低 2021Q1公司实现营收/归母净利润183.18/14.41亿元,同比分别+4.13%/-1.61%。20Q1受猪价高企影响,屠宰业务收入同比大幅提升;同时受疫情影响,肉制品消费需求上升,并且公司通过加大进口国外猪肉,有效控制成本,业绩实现高增。21Q1猪肉价格下滑导致屠宰业务收入小幅下滑;疫情防控常态化后,肉制品需求同比回落,公司加大销售投入叠加去年同期的高基数效应,业绩同比小降。 分产品看,2021Q1肉制品/屠宰/其他业务分别实现营收71.50/98.36/13.31亿元,同比分别+7.64%/-4.71%/+112.43%。肉制品动销正常,收入低速增长;屠宰业务受猪肉价格回落影响,收入同比下滑。21Q1肉类产品(含禽肉)销售75万吨,同比+9.66% 关联交易方面,2021Q1公司从国外采购进口肉、辅料等原材料共计28.64亿元,同比-3.47%。国内猪肉价格同比下滑明显,公司肉制品成本控制压力减轻,进口肉规模同比小幅下滑。 屠宰业务拖累毛利率,肉制品动销顺畅降低销售费用率 2021Q1公司销售毛利率为16.26%,同比-0.70ppt,原因是新收入准则实行,运输费计入营业成本;各主要分布毛利率预计与去年同期差别不大。 2021Q1期间费用率为5.57%,同比+0.40ppt。其中销售费用率为3.74%,同比+0.35ppt,预计是肉制品需求下行背景下销售费用投入有所上升。管理费用率为1.66%,同比+0.09%。研发费用率为0.13%,同比+0.03ppt。财务费费用率为0.03%,同比-0.06ppt,原因是本集团平均贷款本金及贷款利率下降,利息支出较同期减少。 加强新品推广,提升品牌形象 2020年公司增加餐饮新渠道,推进餐饮食材业务发展,新型休闲、熟食专柜渠道销量大幅增长。同时,公司坚持肉制品产品结构调整,大力推广中高端产品。2021年公司仍将大力研发新品,改善产品结构,并推进餐饮新渠道的建设。 2020年公司加大营销投入,针对火炫风、辣吗?辣、酱卤熟食等新产品引入明星代言,联合头部网红和流量明星大力开展直播带货,推动品牌的年轻化、时尚化,进一步提升品牌的影响力。 三、盈利预测与投资建议 预计2021-2023年公司实现营业收入701/759/814亿元,同比-5.1%/+8.2%/+7.3%;实现归属上市公司净利润71.56/77.54/84.98亿元,同比+14.4%/+8.4%/+9.6%,对应EPS为2.07/2.24/2.45元,目前股价对应PE为19/18/16倍。公司目前估值与肉制品板块19倍的平均估值(Wind一致预期,算数平均法)基本相当,未来屠宰业务有望受益生猪产能恢复,肉制品业务长期成长性良好,维持“推荐”评级。 四、风险提示 屠宰业务毛利率下滑超预期,肉制品业务发展不及预期,食品安全问题等。
于杰 5 7
珠江啤酒 食品饮料行业 2021-04-29 11.03 -- -- 12.66 13.64%
13.03 18.13% -- 详细
一、事件概述 4月23日,公司发布2021年一季报,报告期内实现营业总收入7.73亿元,同比+39.74%;实现归母净利润0.70亿元,同比+243.13%;基本EPS为0.03元。 二、分析与判断 21Q1业绩超疫情前水平,预计旺季动销仍将保持高景气度 21Q1公司实现营收/归母净利润7.73/0.70亿元,同比分别+39.74%/+243.13%;与19Q1相比,营收/归母净利润分别+2.97%/+136.59%。公司收入已恢复至略超2019年同期水平,主要原因是(1)疫情防控常态化后动销全面恢复;(2)政府号召就地过年,导致春节期间需求上升;(3)公司积极开展促销活动,并以加强电商渠道、推动跨界营销等手段推广核心产品。2021年1月公司啤酒销量同比+13.23%;2020年2~3月为疫情严格防控期,动销停滞造成基数较低,2021年2~3月营收同比高增,预计21Q1公司销量增幅在40%一线。利润端,公司持续推进产品高端化,纯生等中高档产品占比提升,有效拉高毛利率水平,实现利润高速增长。Q2~Q3为啤酒销售传统旺季,公司高景气度有望维持。 产品高端化及成本下降推高毛利率,期间费用率同比提高 21Q1公司毛利率42.31%,同比+4.11ppt。毛利率提高的主因是:(1)销量同比大增,各项成本得以有效摊薄;(2)高端产品占比有所上升。21Q1期间费用率22.99%,同比-3.48ppt。其中销售费用率17.88%,同比-2.07ppt,原因是销售费用投入被有效摊薄,新收入准则下运费计入成本项。管理费用率8.75%,同比-3.16ppt。研发费用率3.45%,同比+0.35ppt。财务费用率-7.09%,同比+1.40ppt。 品牌、产品、营销共同发力,中长期成长性可期 品牌建设方面,公司2020年升级雪堡啤酒品牌设计,与广州塔、中国邮政等跨界合作,联名推出定制产品。珠江纯生延续“啤酒+音乐”的基因,开展夜场明星秀等音乐活动83场。公司在广佛、莞深、中山有序开展珠江0度“0号星球”快闪体验店。大力推广珠江啤酒“南粤情怀”文案瓶,传承经典广府文化。产品结构优化方面。公司以产品升级为抓手,聚焦纯生类、罐类等中高端产品。2020年公司推出珠江LIGHT、298ml瓶装纯生1997、珠江0度Pro等升级产品5款。市场营销方面,2020年公司推进营销端组织架构改革,对广州大区、东莞大区实施市场管理架构改革,细分管理区域,重点突破餐饮渠道;成立华中大区,把分散的资源集聚起来,统筹湖北、湖南市场营销工作。 三、盈利预测与投资建议 预计2021-2023年公司实现收入46.46/48.83/51.81亿元,同比+9.3%/+5.1%/+6.1%;预计2021-2023年公司归母净利润为6.31/6.91/7.53亿元,同比+10.8%/+9.6%/+8.9%,按照最新股本对应EPS为0.29/0.31/0.34元,目前股价对应PE为41/38/35倍。目前公司估值低于啤酒板块2021年48倍整体估值水平,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 疫情影响冲击超预期,产品高端化受阻,行业竞争加剧,食品安全问题等。
于杰 5 7
华文食品 食品饮料行业 2021-04-29 14.26 -- -- 15.48 8.56%
15.48 8.56% -- 详细
一、事件概述4月 28日公司公布 2021年一季报,报告期内公司实现营收 2.25亿元,同比+15.89%; 实现归母净利润 0.21亿元,同比-17.50%,基本 EPS 为 0.05元。 二、分析与判断 收入平稳增长,销售投入加大拖累利润增速2021Q1公司实现营收/归母净利润 2.25/0.21亿元,同比分别+15.89%/-17.50%。收入端,公司线下动销恢复至正常水平,带动整体收入实现平稳增长。利润端,公司去年年末以相对低价加大鳀鱼干等原材料采购,今年毛利率预计将保持平稳;今年公司将重点加大 KA、流通及线上渠道投入力度,销售费用预计有所增加,短期拖累利润端增速。未来随着渠道布局进一步完善,利润有望稳定释放。 鳀鱼干等原材料储备充足,毛利率保持平稳,销售费投放加大2021Q1公司销售毛利率为 27.66%,同比-1.32ppt,新收入准则下运输费计入营业成本。考虑到鳀鱼干等原料准备充足,主业真实毛利率保持相对平稳。2021Q1期间费用率为 16.99%,同比+3.01ppt。其中销售费用率为 10.64%,同比+0.72ppt,原因是公司加大了 KA、流通、线上等渠道投入。管理费用率为 5.75%,同比+0.83ppt,原因是职工薪酬及冷藏费用同比增加。研发费用率为 2.24%,同比+1.60ppt,原因是研发人员以及产品研发费用投入增加。财务费费用率为-1.65%,同比-0.145ppt。 品牌及产品矩阵优化,股权激励赋能长期成长品牌建设方面,2020年公司引进专业战略团队升级劲仔品牌价值链;持续推进品牌年轻化发展,邀请邓伦代言,并通过头部流量平台种草、新媒体讲述品牌故事、短视频平台广告投放、网红直播带货等方式向年轻消费群体进行宣导。产品研发方面,公司新组建食品研究院,针对食品研发、质量技术、设备研究等三大方向九大系统进行探索攻坚。公司不断加大鱼类零食研发,探索高端系列鱼制品,推出零添加深海小鱼、佐餐海鱼等新品;风味豆制品研发成果不断,推出短保豆干、烤素牛排等新品,并积极推进风味肉干新品研发,产品矩阵进一步优化。 2021年初,公司推出股权激励计划,拟向副总经理、财务总监等 23人授予限制性股票 400万股,计划覆盖核心管理团队。限制性股票授予价格为 7.36元/股,较目前14.74元/股价格有较大折让。解锁条件方面,以2020年营业收入为基数,2021/2022年营收增长率须分别大于 20%/44%,年均复合增长率为 20%。解锁条件以收入及市场份额为导向,利于公司中长期发展。 三、盈利预测与投资建议预计 2021-2023年公司实现营业收入 10.63/12.15/13.84亿元,同比+16.9%/+14.3%/+14.0%;实现归属上市公司净利润 1.27/1.44/1.61亿元,同比+22.7%/+13.5%/+12.0%,对应 EPS 为 0.32/0.36/0.40元,目前股价对应 PE 为 47/41/37倍。公司目前估值略高于休闲食品板块 40倍的平均估值(Wind 一致预期,算数平均法),考虑到未来公司产品端、渠道端双线发力,长期成长性良好,维持“推荐”评级。
于杰 5 7
重庆啤酒 食品饮料行业 2021-04-29 131.00 -- -- 181.59 38.62%
187.80 43.36% -- 详细
一、事件概述 4月27日公司发布2020年年报,报告期内实现营业收入109.42亿元,同比+7.14%;实现归母净利润10.77亿元,同比+3.26%;基本EPS为2.23元。 二、分析与判断 资产重组顺利完成,2020年业绩实现稳健增长,产品高端化持续推进 2020年公司实现营收/归母净利润109.42/10.77亿元,同比分别+7.14%/+3.26%;合20Q4实现营收/归母净利润78.34/6.16亿元,同比分别+9.00%/+37.17%。2020年,大股东嘉士伯于12月中旬完成了重庆啤酒重大资产重组,将嘉士伯中国区的优质啤酒资产注入重庆啤酒。总体看,公司在嘉士伯“扬帆22”战略指引下,以“本地强势品牌+国际高端品牌”的品牌组合为依托,持续推进产品高端化。本地品牌方面,公司重点推进乌苏啤酒走向全国,并通过国宾醇麦、重庆纯生等产品推进高端化。国际品牌方面,公司围绕乐堡、嘉士伯、1664、特色及精酿啤酒等产品开拓市场。尽管20Q1疫情对经营冲击较为明显,在上述经营手段下,收入仍实现小幅增长;受益于产品高端化的持续推进,净利润同比小幅增长。 分产品看,2020年高档/主流/经济产品分别实现营收32.63/59.12/14.50亿元,同比分别+26.28%/+0.72%/-2.58%。国际/本土品牌分别实现营收37.08/69.18亿元,同比分别-2.05%/+12.34%。高档产品保持较快增长,带动整体产品矩阵推进高端化;本土品牌收入实现较快增长,国际品牌收入小幅下滑。 从销量和均价看,2020年高档/主流/经济产品分别销售47.09/145.97/49.30万千升,同比分别+30.40%/-0.71%/-4.26%,实现销售均价6929/4050/2942(元/千升),同比分别-3.16%/+1.44%/+1.75%。高档产品销量出现明显增长,主流、经济产品销量小幅下滑;高档产品均价小幅下滑,主流、经济产品均价小幅上涨。国际/本土品牌分别销售63.93/178.43万千升,同比分别-0.72%/+4.82%,实现销售均价5800/3877(元/千升),同比分别-1.34%/+7.17%。本土品牌量价齐升,增长势头好于国际品牌。分地区看,2020年西北区/中区/南区分别实现收入33.48/46.78/25.99亿元,同比分别+8.76%/+4.37%/+9.12%。各地区收入增速较为平衡。2020年末西北区/中区/南区分别拥有经销商1314/1885/708家,同比+2.50%/+1.02%/-3.15%,渠道较为稳定。? 注入产品定位更高提升毛利率水平,同口径下毛利率同比稳定 2020年公司销售毛利率为50.61%,同比+8.92ppt(20Q4为53.86%,同比+12.66%),原因是嘉士伯中国啤酒资产中产品定位更高,毛利率较2019年大幅提升。同口径下,2020年高档/主流/经济产品毛利率分别为67.70%/46.57%/37.93%,同比分别-2.51ppt/-0.81ppt/+0.02ppt,毛利率水平大致稳定。2020年期间费用率为28.14%,同比+9.62ppt(20Q4为32.86%,同比+10.51ppt)。其中销售费用率为21.06%,同比+7.32ppt(20Q4为25.20%,同比+9.71ppt),原因是销量上升带来的运费增加。管理费用率为6.25%,同比+1.73ppt(20Q4为6.53%,同比+0.13ppt),原因是受2020年资产重组项目相关费用影响及员工成本增加。研发费用率为0.77%,同比+0.77ppt(20Q4为1.07%,同比+1.07ppt)。财务费费用率为0.06%,同比-0.20ppt(20Q4为0.05%,同比-0.40ppt)。 并表完成后嘉士伯全面深化与公司合作,中长期业绩有望稳健增长。 重大资产重组完成后嘉士伯与公司合作将进一步内部化,直接影响包括:(1)2021年关联交易金额将明显下降;(2)嘉士伯增补在供应链及法律事务方面具有深厚背景的董事,强化对公司相关事务的管控。总体策略上,未来公司将通过市场调研等方式前瞻性地预测市场空间,并不断抢占、开拓新市场,同时兼顾经营效率;公司将持续推进国际品牌和本地品牌的高端化,从而保持业绩的稳定增长。 三、盈利预测与投资建议。 预计21-23年公司实现收入123.90/130.48/138.73亿元,同比+13.2%/+5.3%/6.3%;实现归母净利润12.06/13.18/14.58亿元,同比+12.0%/+9.2%/+10.6%,折合EPS为2.49/2.72/3.01元,对应PE为53/49/44倍。2021年啤酒板块整体预期估值为54倍,公司估值和板块平均水平基本相当。我们认为交易完成后公司生产效率将得到持续提升,未来业绩增速将有望快于可比公司平均水平,维持“推荐”评级。 四、风险提示。 疫情反复导致需求不及预期、原材料成本价格异常上涨、食品安全风险等。
于杰 5 7
天润乳业 造纸印刷行业 2021-04-29 13.70 -- -- 14.55 4.98%
14.38 4.96% -- 详细
一、事件概述 4月28日公司发布2021年一季报,报告期内公司实现营业收入4.63亿元,同比+33.19%;实现归母净利润0.33亿元,同比+69.40%;基本EPS为0.12元。 二、分析与判断 常温业务表现亮眼,疆外市场高速拓张 21Q1公司实现营业收入4.63亿元,同比+33.19%,一季度收入高速增长,一方面得益于去年同期相对较低基数及今年春节后置,另一方面公司南疆产能落地,缓解产能瓶颈。一季度乳制品销量5.29万吨,较去年一季度4.15万吨同比+27.47%,公司95%以上收入来自于量增。分产品看,常温/低温分别实现收入2.36/2.15亿元,分别同比+60.98%/+12.22%,常温业务高速增长一方面来自于疫情影响下消费者需求向白奶转移,另一方面公司20H2以来白奶处理能力显著提升,此外奶啤业务独立运作后,预计将更加有效推动奶啤产品放量和渠道外拓。分渠道看,经销/直销分别实现收入4.08/0.55亿元,分别同比+34.26%/+29.78%,经销和直营均实现快速增长。分市场看,疆内/疆外分别实现收入3.11/1.52亿元,分别同比+26.89%/+50.21%,疆外市场实现高速拓张,得益于公司对疆外市场重点拓张,重构疆外销售体系,针对江浙鲁粤等核心市场与核心大商深化合作、聚焦费用投放。截至21Q1末,公司拥有709家经销商,其中疆内/疆外分别381/328家经销商,从布局来看,公司在疆外的经销商数量已接近于疆内,验证公司对于发展疆外市场的决心和疆外渠道拓张的充分潜力。未来公司仍将巩固疆内优势,以南疆市场为突破点,重点布局疆外市场。 利润增速远超收入增速,奶价上涨背景下净利率逆势增长 21Q1公司实现归母净利润0.33亿元,同比+69.40%,利润实现高速增长,主要得益于20Q1资产处置损失基数较高。毛利率:21Q1公司毛利率18.98%,同比-8.88ppt,毛利率大幅下滑,主因会计准则变更,运费由费用端变更为列示于成本端所致。期间费用率:21Q1期间费用率为10.73%,同比-8.94ppt,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为7.34%/3.26%/0.33%/-0.21%,分别同比-7.83ppt/-1.13ppt/+0.22ppt/-0.20ppt,销售费用率下滑主因运费变更列示科目,研发费用率增加主因公司产品持续以差异化策略布局市场,报告期内进一步加大研发力度所致。毛销差及净利率:忽略运费扰动,21Q1毛销差为11.63%,同比-1.05ppt,毛销差降低主因原奶价格走高,形成成本端压力,但公司原奶自给率达65%以上,且近期再融资事项将进一步推升原奶自给率,未来将有效缓解奶价上涨压力。21Q1净利率7.83%,同比+2.44ppt,净利率提高主要来自于资产处置损失显著去年20Q1。 奶源+渠道+产能三端齐发力,共同保障业绩长期发展 原奶层面,公司目前原奶自给率已达65%以上,属于行业绝对高位水平,且再融资事项将进一步建设自有牧场,在奶价持续上涨背景下,公司将具备充分成本端优势。渠道层面,公司以经销、直营、电商、社区团购等多渠道并重发展,以南疆市场为突破点、巩固疆内竞争优势同时,集中力量拓展疆外市场核心省份市场,聚焦政策倾斜与费用支持,推动疆外市场重回快速增长。产能层面,唐王城3万吨生产线已正式投产,且未来保留较大扩产空间,将解决公司产能瓶颈。唐王城地处南疆,也将支撑公司南疆发展战略。 三、投资建议 预计2021-2023年公司实现收入20.60/23.71/27.34亿元,同比+16.6%/+15.1%/+15.3%;实现归母净利润1.80/2.06/2.39亿元,同比+21.9%/+14.5%/+16.3%,EPS分别为0.67/0.77/0.89元,对应PE为21X/18X/16X,公司估值显著低于乳制品行业中以液态奶为核心业务的可比公司2021年预期平均33X的估值水平。考虑到公司优秀的产品力及疆内稳固的市场地位,结合产能加码及渠道拓张等动作,我们看好公司将进入新的较快增长阶段,维持“推荐”评级。 四、风险提示 新品推广不及预期,渠道拓张不及预期,原奶价格大幅上升。
于杰 5 7
贵州茅台 食品饮料行业 2021-04-29 2010.00 -- -- 2320.00 15.42%
2320.00 15.42% -- 详细
一、事件概述4月 27日贵州茅台发布 2021年一季报,报告期内实现营收 280.65亿元,同比+10.93%; 实现归母净利润 139.54亿元,同比+6.57%。 二、分析与判断 21Q1收入实现稳健增长,直营收入占比持续提升21Q1公司实现营收/归母净利润 280.65/139.54亿元,同比+10.93%/+6.57%。其中,茅台酒实现收入 245.92亿元,同比+10.66%;其他系列酒实现收入 26.43亿元,同比+23.97%。 渠道方面,直销渠道实现收入 47.77亿元,同比+146.46%,直销规模快速扩大,已占到整体白酒收入的近 18%。经营区域方面,国内实现收入 265.78亿元,同比+10.74%;国外实现收入 6.57亿元,同比+67.95%。经销商数量方面,21Q1末公司共有经销商 2148家,其中国内 2044家,国外 104家,期内增加 6家经销商(主要系酱香系列酒),减少8家经销商(主要系茅台酒)。 税金及附加项拖累净利率,是利润增速落后收入增速的主要因素毛利率:21Q1公司销售毛利率为 91.68%,同比+0.01ppt,基本持平。年初公司对非标产品进行了提价操作,但由于 21Q1非标发货节奏较慢,预计主要从 21Q2开始体现提价对毛利率的正贡献。期间费用率:20Q1期间整体费用率仅为 7.92%,同比-0.88ppt。 其 中 销 售 费 用 率 为 2.02% , 同 比 -0.59ppt 。 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为6.34%/0.04%/-0.48%,分别同比+0.18ppt/持平/-0.46ppt。净利率:21Q1公司归母净利率为 49.72%,同比-2.03ppt,主要归因于税金及附加占比提升 3.96ppt 所致,21Q1税金及附加占收入比重为近年来单季度较高水平,预计主要是生产提前执行并完成确认税费,这也是本期利润增速落后于收入增速的主要原因。 报告期末预收账款(合同负债)53.41亿元,同比/环比分别减少 15.68/79.81亿元。21Q1销售商品、提供劳务收到的现金及经营活动产生的现金流量净额分别为 223.01/-14.85亿元,分别同比+1.99%/-164.47%,现金流量净额为负的主要原因在于 21Q1存放央行及同业款项流出同比增加约 51亿元。 价盘稳固显示供需矛盾仍在,“十四五”远大目标可期据 2020年 10月茅台集团生产质量大会信息,2021年茅台酒/系列酒产能目标为 5.53/2.9万吨,较 2020年有较大幅度增长,为茅台未来发展提供保障。公司 2021年经营目标是营业总收入较上年增长 10.5%,我们认为这一目标实现难度较小。春节后飞天批价持续处于 3200元以上高位,显示茅台供需矛盾仍较为突出。同时,今年初公司对生肖、精品以及总经销等非标茅台产品均进行了提价,考虑到未来在公司扩大直营、推进技改扩产能、发力系列酒等多重举措下持续发力,我们看好公司未来收入及利润增长的确定性。 三、投资建议预计 2021-2023年公司实现营收 1145/1314/1474亿元,同比+16.9%/+14.8%/+12.2%;归母净利润 554/643/745亿元,同比+18.6%/+16.0%/+15.8%,EPS 为 44.11/51.18/59.29元,目前股价对应 PE 为 48/41/35倍,估值与白酒板块 2021年 48倍 PE(wind 一致预期,算数平均法)基本相当。考虑到公司作为行业龙头未来增长确定性高,维持“推荐”评级。
于杰 5 7
中炬高新 综合类 2021-04-29 46.29 -- -- 52.10 12.55%
52.10 12.55% -- 详细
oracle.sql.CLOB@3f38d882
于杰 5 7
天味食品 食品饮料行业 2021-04-29 35.04 -- -- 39.31 12.19%
39.31 12.19% -- 详细
oracle.sql.CLOB@4d4ef7ed
于杰 5 7
桃李面包 食品饮料行业 2021-04-29 33.32 -- -- 37.80 13.45%
37.80 13.45% -- 详细
一、 事件概述 4月 26日, 公司发布 2021年一季报, 2021Q1实现营收 13.27亿元,同比+0.31%, 实现归母净利润 1.63亿元,同比-16.27%。 基本 EPS 为 0.24元。 二、分析与判断 去年业绩高基数拉低收入增速,退货率及销售投入上升拉低利润增速 2021Q1公司实现收入/净利润 13.27/1.63亿元,同比+0.31%/-16.27%,较 2019Q1分 别+16.15%/+34.37%。 2020Q1疫情期间公司作为民生保供单位,率先复工复产,同 时受益于餐饮行业无法复工,下游需求快速上升,业绩出现高速增长。 2021Q1疫情 防控进入常态化,下游需求回落至往年正常水平,叠加去年同期业绩高基数导致今 年收入与去年同期持平,利润同比下滑。 除去疫情因素,公司业绩相对 2019Q1仍 然保持稳健增长,说明主业仍然具备较强竞争优势。利润端, 受退货率及促销投入 同比上升、去年阶段性社保减免政策到期等因素影响,归母净利润同比下滑。 分地区看, 2021Q1华北/东北/华东/华中/西南/西北/华南地区分别实现收入 3.15/5.95/ 2.92/0.37/1.75/0.90/1.07亿元,同比分别-4.72%/-6.86%/+9.11%/+309.58%/+15.63%/ -4.17%/+10.40%。传统强势区域市场中,华北、东北市场收入小幅下滑;华东、西 南市场保持稳健增长;新市场中华中、华南市场保持较快增长。 分渠道看, 2021Q1末华北/东北/华东/西南/西北/华南地区分别拥有经销商 152/261/ 178/127/56/47家,同比分别+17.83%/+2.35%/+29.93%/+24.51%/+21.74%/+67.86%。 各地区市场渠道稳健扩张,华南市场扩张速度较快。 退货率上升及新收入准则实行拉低毛利率水平 2021Q1年公司销售毛利率为 26.56%,同比-16.64ppt,原因是退货率同比上升拉低毛 利率水平;新收入准则实行,运输费用计入营业成本。 2021Q1公司期间费用率为 10.86%,同比-13.53ppt。其中销售费用率 9.22%,同比-11.52ppt,原因是新收入准则 实行, 将产品配送服务费调至营业成本。管理费用率 2.01%,同比-0.61ppt。研发费用 率 0.21%,同比-0.06ppt。财务费用率-0.57%,同比-1.35ppt,原因是去年同期发生可 转换公司债券利息费用导致基数较高。 总体看,毛销差同比去年同期下降 5.12ppt, 在规避新收入准则影响下经营情况同比去年明显转弱。 产能有序扩张,业绩中长期稳健增长可期 新增产能方面,设计产能 2.12万吨的山东桃李烘焙食品项目已于 2020年 2月投产; 设计产能 2.20万吨的江苏桃李生产基地项目已于 2021年 3月投产; 设计产能 6.00万吨的沈阳桃李系列产品生产基地项目、 设计产能 4.28万吨的浙江桃李生产基地建 设项目、 设计产能 2.50万吨的四川桃李烘焙食品生产项目正按计划建设中。未来新 增产能的陆续达产将保证公司中长期成长性。 三、盈利预测与投资建议 预计 21-23年公司实现营收 68.64/78.94/88.03亿元,同比+15.1%/+15.0%/+11.5%; 实现归属上市公司净利润 9.81/11.20/12.69亿元,同比+11.1%/+14.2%/+13.3%,折合 EPS 分别为 1.44/1.65/1.87元,目前股价对应 21-23年 PE 为 34/30/26倍。 公司 2021年估值略低于休闲食品板块 2021年 39倍的整体估值水平。我们认为未来随着新建 工厂陆续投产,规模效应有望进一步发挥,维持“推荐”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名