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于杰

民生证券

研究方向: 食品饮料行业

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工作经历: 执业证号:S0100519010004,经济学硕士,3年证券行业工作经验,曾供职于广发证券、民生证券、国金证券。...>>

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有友食品 食品饮料行业 2021-09-24 16.50 -- -- 17.67 7.09%
19.31 17.03%
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泡椒凤爪龙头, 休闲卤制品行业市占率有望进一步提升有友食品 2020年收入/归母净利润分别 10.93/2.26亿元,同比+8.40%/+26.12%, 21H1收入/归母净利润分别 6.04/1.30亿元,分别同比+10.89%/+0.33%,在上半年渠道变革背景下,收入保持较快增长,利润基本持平,已跑赢诸多同业企业。 21H1泡椒凤爪实现收入 4.87亿元,占比 80%,其余产品合计占比 20%,形成泡椒凤爪大单品+其他产品协同发展的产品模式。在 2020年休闲卤制品 1235亿元市场中,有友在泡卤凤爪这一细分领域独占鳌头,为市场唯一 9亿规模以上品牌,与 1-2亿规模二线品牌形成断层差距。 受益于公司深厚的产品及渠道实力, 品类及口味扩张带来的量增空间,有望推动公司市占率进一步提升。 泡椒凤爪大单品地位稳固,深耕西南拓展全国21H1有友泡椒凤爪/猪皮晶/竹笋/豆干/花生/其他产品分别占比 80.79%/8.20%/3.49%/1.95%/1.41%, 形成泡椒凤爪大单品+竹笋/豆干/花生传统小单品+猪皮晶快速培育的产品模式。 受中美贸易摩擦,有友在 2019年停产停售卤香火鸡翅, 同时将猪皮晶作为下一个大单品积极培育,泡椒凤爪也推出新口味,丰富核心产品矩阵。 渠道方面,有友高度聚焦于经销渠道, 经销持续贡献 97%以上收入。 截至 6月末已拥有 736家经销商团队,广泛布局于全国,但核心集中于西南及华东地区,两者占比 62%,未来也将持续推进其他区域的布局。 口味推新市场拓展,叠加提价红利释放,短期增长逻辑充分有友目前在泡卤凤爪领域已具备小龙头地位,在产品口味和全国化渠道方面已具备领先优势,目前扩展口味宽度, 推新产品矩阵, 加大空白市场覆盖力度。在提价红利逐步释放, 叠加原材料价格高位回落,预计未来三年将持续实现较快增长。 投资建议预计 2021-2023年公司收入 12.62/14.62/17.16亿元,同比+15.5%/+15.8%/+17.4%;实现归母净利润 2.54/2.93/3.49亿元,同比+12.6%/+15.3%/+19.1%;摊薄后折合 EPS 分别为0.83/0.95/1.13元;对应 PE 分别为 20X/18X/15X。 我们看好公司在泡卤休闲零食领域已建立的充足品牌力,以及在产品拓展方面所带来的成长潜力,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示新品推广不及预期,原材料价格波动风险,食品安全风险等。
天润乳业 造纸印刷行业 2021-09-13 12.75 -- -- 13.76 7.92%
13.76 7.92%
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一、事件概述9月8日天润乳业发布公告,将与山东齐河投资集团按照持股51%、49%共同出资设立乳制品项目公司、奶牛养殖项目公司。 二、分析与判断 与山东齐河县政府共建乳制品加工及奶牛养殖项目,疆外扩张更进一步公司与山东省齐河县政府达成框架合作协议,主要涉及三个方面:1.天润与齐河县国有资产监督管理局100%控股公司齐河投资集团按照持股比例51%、49%共同出资设立乳制品项目公司,负责乳制品加工项目的建设、运营及销售。2.天润与齐河投资集团按照持股比例51%、49%共同出资设立奶牛养殖项目公司,负责奶牛养殖业务,为新设乳制品项目公司供给原奶。同时齐河县政府配套提供1000亩土地用于奶牛养殖,及每头牛三亩土地配套饲草料地。3.天润或子公司通过公开招投标等方式参与齐河县境内学生奶、中央厨房等政府主导的乳制品供应,同等条件下由天润或项目公司优先供应。 此次疆外共建乳制品加工、奶牛养殖项目,有力推动公司疆外扩张战略更进一步,提升天润乳制品在山东市场的品牌影响力及市场占有率,对未来产能扩张形成补充,有望通过山东产能辐射疆外市场。与齐河县政府合作,在政策层面将获得更有利的政策扶持,在经营层面将由政府协调奶源优先供应权,保障生产稳定性。 南疆与疆外市场拓展布局同步进行,高位奶源自控率保障生产稳定性天润在北疆优势稳固,南疆拓展与疆外扩张正同步推进。唐王城3万吨产能落地,缓解产能瓶颈同时也有利支撑公司的南疆发展战略。21H1疆内/疆外分别实现收入6.75/3.79亿元,分别同比+17.33%/+24.16%,疆外渠道梳理取得良好效果,重归快速增长通道。 此次山东项目框架合作协议的落地标志着公司疆外产能落子迈出最关键一步,未来有望以更高时效及更低成本辐射山东及周边区域,持续扩大天润品牌的疆外影响力。 上游原奶层面,公司目前拥有16个规模化牧场,存栏3.12万头,21H1供给优质鲜奶8.02万吨,原奶自给率达69%,为上市乳企中奶源自控比例最高的企业。此次同步建设奶牛养殖项目,保障山东产能原奶供应,稳定自控奶源比例,保障长期生产经营稳定性,同时也有助于平滑原奶价格波动带来的成本压力。 二、 三、投资建议预计2021-2023年公司实现收入20.60/23.71/27.34亿元,同比+16.6%/+15.1%/+15.3%;实现归母净利润1.72/2.06/2.39亿元,同比+16.8%/+19.6%/+15.9%,EPS 分别为0.64/0.77/0.89元,对应PE 为20X/17X/15X,公司估值显著低于乳制品行业2021年预期平均38X的估值水平。考虑到公司疆内市场地位稳固以及产能加码、渠道拓张动作,维持“推荐”评级。 三、 四、风险提示:新品推广不及预期,渠道拓张不及预期,原奶价格大幅上升。
千味央厨 食品饮料行业 2021-09-10 30.11 -- -- 71.41 137.16%
75.35 150.25%
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速冻B端优势企业,深耕行业沉淀积累公司为速冻面米行业B 端领先企业,致力于为酒店、团餐、乡厨等餐饮企业提供标准化速冻面米产品及定制化餐饮解决方案,目前已积累诸多餐饮大客户和900余家经销商,开拓了油炸、烘焙、蒸煮、菜肴类四大产品体系,打造诸多具有中华特色的大单品。2020年实现收入/归母净利润9.44/0.77亿元,3年CAGR 分别为16.76%/18.05%。 餐饮行业扩容,推动速冻B端市场快速发展2019年中国速冻食品行业1400亿规模,速冻面米制品占比50%以上,正由B 端餐饮需求驱动保持较快增长趋势。中国餐饮行业4万亿市场,随着餐饮行业扩容,人工成本上升,对标准化食材降本增效的需求日益提升。公司在现有研发生产经验、供应链优势、大客户资源的积累储备下,有望把握速冻B 端的东风快速成长。 直营客户深度合作,经销布局全国市场公司通过直营+经销模式,通用+标准化产品为全国广泛餐饮客户提供服务。千味央厨原为思念B 端业务提供商,在公司成立之前即开始对接大型客户,提供标准化产品和定制化服务,经过20年深耕合作,已积累肯德基、海底捞等诸多全国知名客户。同时也通过经销商对接中小餐饮企业,覆盖全国市场空间,2020年末已拥有907家经销商,未来仍将持续扩张销售版图。 深厚产品研发功底,叠加产能扩张助力未来发展经过多年行业深耕积累,以及与客户定制合作,公司对产品的打磨已有深厚的经验体会,2020年已研发达成368个SKU,覆盖油炸、烘焙、蒸煮、菜肴类四大产品体系,并打造出油条等全国化大单品。需求增长的同时,公司产能瓶颈日益凸显,拟通过募投项目加码自有产能,助力公司未来发展。 投资建议预计2021-2023年公司收入12.29/15.51/19.34亿元,同比+30.1%/+26.2%/+24.7%;实现归母净利润0.91/1.19/1.51亿元,同比+19.1%/+30.7%/+27.0%;全面摊薄后折合EPS 分别为1.07/1.40/1.78元;对应PE 分别为21X/16X/13X。我们看好公司在速冻面米行业餐饮市场已建立的优势品牌力以及在产品、渠道、产能等方面的拓张实力,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示市场竞争加剧风险,原材料价格上涨风险,餐饮市场恢复不及预期等。
海天味业 食品饮料行业 2021-09-01 94.98 -- -- 110.76 16.61%
124.40 30.97%
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一、事件概述8月30日公司发布2021年中报,报告期内实现营收123.32亿元,同比+6.36%;实现归母净利润33.53亿元,同比+3.07%;折合Q2单季度实现营收/归母净利润51.74/13.99亿元,同比分别-9.39%/-14.68%。 二、分析与判断收入增速有所放缓,新品类维持较高增速21H1公司实现营收123.32亿元,同比+6.36%,折合21Q2实现营收51.74亿元,同比-9.39%。二季度收入端略有承压,主要归因于:1)商超客流分散与餐饮恢复不及预期,行业整体需求疲弱;2)社区团购对C端渠道价格体系与客流均冲击较大,经销商备货情绪受到影响。分产品看,21H1酱油/调味酱/蚝油收入分别为70.16/14.75/21.30亿元,同比+6%/7%/7%,折合Q2为29.18/5.92/9.62亿元,同比-7%/-9%/-7%,此外21H1复调、食醋等其他新品类收入11.25亿元,同比+13%,成长性优于酱油等传统品类。分区域看,东部/南部/中部/北部/西部收入分别为23.58/21.19/26.70/31.13/14.87亿元,同比+3%/2%/12%/9%/7%,折合Q2为10.54/9.75/10.37/12.34/5.97亿元,同比-7%/-9%/-8%/-14%/-5%,中部、北部与西部等新兴地区增速明显高于整体,主要归功于收入基数相对较低以及持续加大渠道下沉与裂变力度。经销商方面,21H1经销商数量为7407家,较2020年末净增加356家(对应增速为5%),其中东部/南部/中部/北部/西部分别净增加77/37/80/81/81家,新兴市场仍在持续推进渠道下沉与裂变。 控费提效对冲成本压力,二季度盈利端略有承压21H1公司归母净利润为33.53亿元,同比+3.07%,折合21Q2归母净利润为13.99亿元,同比-14.68%。二季度公司利润端略有承压,但明显优于同期行业竞争对手,我们认为主要系公司通过规模优势与控费提效对冲了部分成本压力。( (1))毛利率:21H1毛利率为39.31%,同比-3.63pct(Q2为37.06%,同比-2.90pct),主要归因于大豆、包材等原料价格上涨幅度较大,内部挖潜、优化产品结构等措施难以完全对冲。( (2))费用率::21H1销售费用率5.48%,同比-1.99pct(Q2为5.16%,同比+0.95pct),主要得益于公司主动控费提效,广告等费用明显减少;管理费用率1.48%,同比+0.11pct(Q2为1.94%,同比+0.29pct);研发费用率2.73%,同比+0.09pct(Q2为2.48%,同比-0.38pct),整体保持稳定;财务费用率-2.17%,同比-0.46pct(Q2为-2.99%,同比-1.10pct),主要得益于存款利息收入增加。( (3))净利率::21H1归母净利率为27.19%,同比-0.87pct(Q2为27.04%,同比-1.68pct),整体保持稳定,明显优于竞争对手,再次验证龙头抵御风险波动的能力。 计预计21H2环比改善,品类与渠道扩张打开长期成长空间展望下半年,收入端:预计C端基数压力缓解以及餐饮端稳健修复,需求的改善是提振基本面的核心因素,同时公司持续推进渠道下沉与裂变,三大品类稳健增长叠加复合调味料等新品放量,预计下半年环比二季度有望改善。利润端:虽然公司此前公告不提价,但我们认为公司作为行业龙头拥有领先的规模优势与管理能力,仍可通过执行减搭赠、降费用等间接提价措施,以及加强精益生产来对冲成本压力,最终推动21H2净利率边际回升。长期看,品类与渠道扩张打开长期成长空间。品类扩张:持续聚焦酱油、蚝油、调味酱三大核心品类,同时加快食醋、料酒(6~8月公告在广东、浙江成立食醋子公司)、腐乳、醋、芝麻油(并购安徽燕庄)、复合调料等新品类的培育研发,此外逐步向厨房食品平台型公司扩张,目前已涉及食用油、大米等品类。渠道扩张:公司未来将继续推进渠道下沉裂变,通过销售人员及经销商数量的扩张实现对镇村渠道的深入开发。三、投资建议预计2021-2023年公司实现营收251.17/291.60/336.51亿元,同比+10.2%/16.1%/15.4%;实现归母公司净利润67.45/81.25/94.66亿元,同比+5.3%/20.5%/16.5%,折合EPS为1.60/1.93/2.25元,对应PE为66/55/47X。公司2021年估值高于调味品可比公司平均估值约为38X(算数平均法,wind一致预期)。考虑到公司在产能、产品及渠道方面三管齐下,预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平,维持“推荐”评级。 四、风险提示原材料价格上涨超预期,渠道下沉与裂变不及预期,食品安全风险,行业竞争加剧等。
洋河股份 食品饮料行业 2021-08-31 170.34 -- -- 180.00 5.67%
194.80 14.36%
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一、事件概述8月28日公司发布2021年半年报,报告期内实现营收155.43亿元,同比+15.75%;实现归母净利润56.61亿元,同比+4.82%,基本EPS 为3.78元。 二、分析与判断21H1收入恢复较快增长,金融资产公允价值变动影响利润增速2021H1公司实现营收/归母净利润155.43/56.61亿元,同比分别+15.75%/+4.82%;合Q2单季度实现营收/归母净利润50.23/17.99亿元,同比分别+20.74%/+28.61%。 收入端,公司梦系列核心产品梦6及梦3换代动作取得较好效果,带动中高档及普通酒产品收入同比均稳健增长。利润端,受整体毛利率上行及费用率控制较好影响,主业利润增速预计略好于收入增速,但是20H1受中银证券上市影响,实现9.20亿元公允价值变动净收益;21H1实现公允价值变动净收益为0.94亿元,对归母净利润影响较为明显。若扣除此影响,利润增速将显著高于收入增速。 合同负债方面,2021H1末,公司合同负债余额为55.17亿元,同比+39.74%,显示经销商打款热情同比走高,中秋旺季动销预计将较为乐观。 分产品看,2021H1中高档酒/普通酒分别实现营收125.53/26.01亿元,同比分别+16.48%/+19.18%。公司各价位产品增长较为均衡,主业经营稳健。 分销量和均价看,2021H1公司销售白酒9.13万吨,同比+29.96%;实现销售均价165903(元/吨),同比-10.02%。预计公司上半年白酒产品放量主力为中档及普通产品,造成销量同比大幅提高,但销售均价同比走低。 分地区看,2021H1省内/省外市场分别实现收入72.25/79.29亿元,同比分别+16.27%/+17.54%。公司省内外市场增速较为均衡,省内外协同发展趋势明显。渠道方面,2021H1末省内/省外市场分别拥有经销商3167/5996家,较2021年初分别+1.64%/+1.03%,渠道布局相对稳定。 毛利率同比上行,费用率控制较好2021H1销售毛利率为74.43%,同比+1.22ppt(Q2为70.82%,同比-1.23ppt),原因是主力产品动销恢复正常水平,普通产品毛利率上行明显。2021H1年份中高档酒/普通酒毛利率分别为81.98%/44.36%,同比分别+0.13ppt/+7.83ppt。 2021H1期间费用率为14.85%,同比-1.11ppt(Q2为21.64%,同比-2.33ppt)。其中销售费用率为8.62%,同比-0.18ppt(Q2为13.47%,同比+0.08ppt),原因是 (1)新收入准则实行,运输费调入营业成本; (2)职工薪酬支出涨幅不大,差旅费等支出得到有效控制。管理费用率为5.99%,同比-0.73ppt(Q2为8.77%,同比-1.42ppt)。 研发费用率为0.89%,同比+0.18ppt(Q2为1.24%,同比+0.13ppt)。财务费用率为-0.66%,同比-0.38ppt(Q2为-1.85%,同比-1.12ppt),原因是银行存款增加,利息收入相应增加。 新高管团队上任,产品升级继续,看好洋河“十四五”新发展2月23日公司召开股东大会,选举张联东先生为董事长、钟雨先生为副董事长兼总裁、刘化霜先生为常务副总裁。张联东董事长长期扎根于宿迁、国资相关工作经验丰富,对洋河情况熟悉,预计其此前工作履历有助于加速新高管团队的磨合速度。目前梦之蓝系列产品中M3、M6相继开启升级之路,海之蓝升级举措也已开始,以彻底理顺厂商关系以实现长期可持续发展。考虑到渠道已充分认可M6+与M3水晶版升级后的积极效果,预计未来产品升级之路将更加顺畅。新管理层换届完成,结合产品矩阵持续升级,我们看好公司“十四五”期间迈向新发展、重回快速增长之路。 三、投资建议预计2021-2023年公司实现营业收入243.08/283.02/314.72亿元,同比+15.2%/+16.4%/+11.2%;预计2021-2023年公司归母净利润为83.02/96.85/110.52亿元,同比+11.0%/+16.7%/+14.1%,对应EPS 为5.51/6.43/7.33元,对应PE 为31/26/23倍。公司估值水平低于白酒板块2021年46倍PE(wind 一致预期,算数平均法),考虑到公司各项调整举措已见成效,维持“推荐”评级。 四、风险提示:疫情拖累需求,产品升级及新品销售不及预期,食品安全问题等。
古井贡酒 食品饮料行业 2021-08-31 200.00 -- -- 247.18 23.59%
273.25 36.63%
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8月 28日公司发布 2021年半年报,报告期内实现营收 70.07亿元,同比+26.96%; 实现归母净利润 13.79亿元,同比+34.53%,基本 EPS 为 2.74元。 二、分析与判断? 年份原浆结构优化,黄鹤楼量价齐升共同助力业绩高增2021H1公司实现营收/归母净利润 70.07/13.79亿元,同比分别+26.96%/+34.53%; 合 Q2单季度实现营收/归母净利润 28.77/5.64亿元,同比分别+28.56%/+45.39%。收入端,年份原浆系列向高端迁移较为顺利,销量同比小幅下滑,但售价同比大幅提升,收入稳健增长;黄鹤楼量价齐升,收入同比大幅增长。利润端,受益于产品结构优化和主力产品动销良好,毛利率同比提升,利润增速大幅高于收入端。 合同负债方面,2021H1末,公司合同负债余额为 22.14亿元,同比+204.34%,显示下游经销商打款热情较高,中秋旺季动销仍然较为乐观。 分产品看,2021H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼分别实现营收 50.70/8.06/5.81亿元,同比分别+15.49%/+14.09%/+319.60%。年份原浆及古井贡酒两大主力产品收入增速较为稳健,黄鹤楼收入同比大幅增长,显示业务协同能力显著强化。 分销量和均价看,2021H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼分别销售 2.32/1.29/0.48万吨,同比分别-7.33%/+14.13%/+203.91%;分别实现销售均价 218305/62675/121555(元/吨),同比分别+24.63%/-0.04%/+38.07%。年份原浆量跌价升,显示主力消费品种向古 16、古 20等高端产品迁移的趋势明显。古井贡酒销量上升,售价同比持平,发展较为平稳。黄鹤楼量价均同比大幅增长,在去年同期超低基数下实现恢复性增长。 分地区看,2021H1华北/华中/华南/国际市场分别实现收入 5.05/60.25/4.72/0.06亿元,同比分别+40.30%/+23.54%/+67.51%/+424.71%。华中市场增速较为平稳,华北、华南等省外市场发力较为明显。渠道方面,2021H1末华北/华南/华中/国际市场拥有经销商 929/412/2370/9家,较 2021年初分别+9.81%/+8.42%/+9.87%/+12.50%/+9.70%。 ? 毛利率有所修复,费用率控制效果较好2021H1销售毛利率为 76.40%,同比+0.20ppt(Q2为 75.56%,同比+1.01ppt),原因是 (1)新收入准则实行,运输费计入营业成本。 (2)疫情影响消退后,主力产品动销快速复苏,产品结构持续升级。2021H1年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼毛利率分别为82.45%/59.47%/75.35%,同比分别+1.92ppt/-0.71ppt/+4.47ppt。 2021H1期间费用率为 34.92%,同比-0.60ppt(Q2为 35.17%,同比+0.23ppt)。其中销售费用率为 28.94%,同比-0.37ppt(Q2为 28.12%,同比+0.03ppt),原因是 (1)新收入准则实行,运输费调入营业成本; (2)疫情缓解后销售投入加大,职工薪酬、差旅费、综合促销费均同比大幅增长。管理费用率为 6.67%,同比-0.49ppt。研发费用率为 0.28%,同比+0.01ppt。财务费用率为-0.98%,同比+0.26ppt(Q2为-1.51%,同比+0.97ppt),原因是利息费用同比下降。 加强品牌建设,推进产品结构升级品牌建设方面,公司深耕市场建设,产品结构、品牌双优化。未来公司将聚焦“全国化、次高端”,发力品牌建设。公司推进品牌复兴工程,产品和市场结构持续优化。 公司未来将深入研究并持续推进古香型酒的生产。 产品结构优化方面,目前核心单品仍然是年份原浆系列及古 8/古 20等产品。未来公司将把古 20作为重点培育产品,2020年公司已在长三角等部分核心市场投放古 20,终端渠道陈列、广宣费用也重点覆盖该产品。长期看,公司仍将打造以古 8/古 16/古20为核心的单品矩阵,核心市场消费升级仍将支撑公司核心产品价格带逐步上移。 三、投资建议预计 21-23年收入为 124.08/142.94/161.81亿元,同比+20.6%/+15.2%/+13.2%;归母净利润 24.54/29.74/34.11亿元,同比+32.3%/+21.2%/+14.7%,折合 EPS为 4.87/5.90/6.77元,对应 PE 为 41/34/29倍。目前公司估值水平低于白酒行业 46倍左右的估值水平,维持“推荐”评级。 四、风险提示疫情及经济下滑拖累需求,业绩释放节奏不及预期,食品安全问题等。
五粮液 食品饮料行业 2021-08-31 208.50 -- -- 222.60 6.76%
244.68 17.35%
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一、事件概述8月30日公司发布2021年半年报。报告期内公司实现营业收入367.52亿元,同比+19.45%;实现归母净利润132.00亿元,同比+21.60%。 二、分析与判断21H1收入端表现优异,系列酒升级效果突出21H1公司实现收入367.52亿元,同比+19.45%,折合21Q2实现收入124.27亿元,同比+18.02%。21H1公司酒类产品实现收入341.02亿元,同比+21.07%,其中五粮液产品实现收入271.38亿元,同比+17.27%;系列酒实现收入69.64亿元,同比+38.57%。得益于茅台出货节奏偏慢且价格快速上行,五粮液产品承接需求外溢明显;系列酒操作层面,得益于公司2020年对系列酒持续推进控制优化取得良好效果,渠道及消费者认可度显著提升。按渠道口径看,经销模式实现收入271.67亿元,同比+7.50%;直销模式实现69.34亿元,同比+230.52%,今年上半年实现收入规模已接近去年全年水平。 从合同负债来看,21H1余额为63.28亿元,同比/环比分别+74.86%/26.93%。21H1经营活动产生的现金流量净额为87.07亿元,同比+645%。 产品结构升级明显,盈利水平小幅提升21H1公司整体毛利率74.96%,同比+0.42ppt;酒类产品毛利率80.41%,同比+0.14ppt。 其中,五粮液产品毛利率86.16%,同比+0.62ppt;系列酒产品毛利率58.00%,同比+2.02ppt。五粮液及系列产品毛利率水平均有所上行,均得益于产品结构有所提升。21H1五粮液及系列酒吨价分别提升9.37%/7.05%。21H1公司期间费用率11.72%,同比-0.62ppt。其中,销售费用率9.67%,同比-0.68ppt;管理费用率(含研发费用率)4.39%,同比-0.02ppt;财务费用率-2.33%,同比+0.09ppt。21H1净利率37.67%,同比+0.71ppt。 把握“十四五”开局先机,关注公司品牌力提升与团购业务开展展望2021年,我们认为应重点关注公司在品牌建设与团购业务两大方向上的举措。五五,粮液业绩增长与批价上行的根本驱动力是过硬的产品品质与强大的品牌力,公司计划在品牌宣传方面形成“空地”结合的组合拳,重视一线员工的品牌认可与讲好五粮液故事的能力,同时在产品端通过布局超高端价格带的经典五粮液系列产品,持续提升品牌形象。五粮液团购业务是批价管控、厂商命运共同体搭建和公司长期发展的奠基石,公司多次强调传统渠道不增量、加码团购业务的战略决定,在团购业务开展过程中公司将致力于持续改善渠道利润以形成厂商命运共同,与企业团购客户建立长期关系也有利于产品价格管控、超高端产品的消费者培育和导入工作,更可以通过与大企业客户开展业务往来强化品牌形象,助力长期发展。 三、投资建议预计2021-2023年公司实现营业收入678/794/917亿元,同比+18.3%/+17.1%/+15.5%;实现归母净利润240/287/336亿元,同比+20.3%/+19.6%/+17.0%,对应EPS为6.18/7.40/8.66元,目前股价对应PE为33/28/24倍。公司估值低于白酒板块2020年46倍PE(wind一致预期,算数平均法),维持“推荐”评级。 四、风险提示:疫情及经济下滑拖累需求、批价不及预期、食品安全问题等。
日辰股份 食品饮料行业 2021-08-30 40.91 -- -- 41.60 1.69%
51.77 26.55%
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一、事件概述8月26日公司发布2021年半年报,报告期内实现营收1.45亿元,同比+35.75%;实现归母净利润0.34亿元,同比-5.34%。折合Q2单季度实现营收/归母净利润0.76/0.19亿元,同比分别+23.90%/-8.82%。 二、分析与判断收入端实现较好恢复性增长,加工与餐饮渠道稳健复苏21H1公司营收为1.45亿元,同比+35.75%;折合21Q2营收为0.76亿元,同比+23.90%。 二季度收入端虽然环比放缓,但同比恢复较好(较19Q2仍有10%的增长),我们认为主要得益于:(1)国内餐饮端稳健复苏,二季度社零餐饮数据已恢复至2019年同期水平;(2)海外需求改善带来恢复性增长。分产品看,21H1酱汁类/粉体类/食品添加剂收入分别同比+36%/39%/8%(Q2为+22%/30%/54%),酱汁调料、粉体调料二季度增长较快,主要受益于国内餐饮持续回暖,食品添加剂二季度环比加速,主要归因于海外疫情好转导致需求恢复。分渠道看,21H1食品加工/餐饮/商超/电商/经销收入分别同比+24%/+75%/-44%/+8%/+121%(Q2为+26%/+50%/-57%/-16%/+89%),二季度餐饮渠道增长仍然较快,得益于餐饮需求持续复苏,但商超渠道下滑幅度加大,主要系疫情后客流分散以及社区团购冲击。分区域看,21H1华北/华东/华中/西北/东北/西南/华南/境外收入分别同比+47%/+35%/+225%/+236%/-17%/+28%/+14%/+52%,核心市场华东增速与整体相符,新兴市场华中、西北地区实现高增长。 费用投放力度显著加大,盈利能力短期承压21H1公司归母净利润为0.34亿元,同比-5.34%;折合21Q2归母净利润为0.19亿元,同比-8.82%。利润下滑主要系薪酬体系改革、人员数量增长、上线数字系统等多个因素导致费用增加较多。((1)):毛利率:21H1公司毛利率为44.17%,同比-4.40pct(Q2为44.67%,同比-4.47pct),主要系运费计入营业成本所致,此外21H1毛销差减少4.26ppt(Q2减少4.68ppt),反映盈利能力承压。(2))费用率:21H1销售费用率6.59%,同比-0.14pct(Q2为6.88%,同比+0.21pct),剔除运费调整因素后费用率上浮较大,主要系薪酬体系改革、销售人员数量增长等多因素导致;管理费用率10.28%,同比+3.34pct(Q2为8.37%,同比+1.40pct),主要归因于薪酬体系改革、数字化费用投入增加所致;研发费用率3.65%,同比-0.41pct(Q2为3.46%,同比-0.70pct);财务费用率-1.44%,同比+6.33pct(Q2为-2.07%,同比+4.67pct),增幅较大主要系理财产品盈利调整至投资收益项目以及借款利息增加所致。((3))净利率:21H1公司归母净利率为23.37%,同比-10.14pct(Q2为25.46%,同比-9.13pct),费用端压力显著增加导致利润下滑。 需求持续复苏+内部机制改善,未来外部扩张有望提速,短期看,((1)需求持续复苏:2020年疫情导致公司扩张难度较大,我们预计21H2餐饮需求持续稳健复苏以及C端高基数压力化解,将为公司积极拓展业务创造良好环境;((2))内部机制优化:公司去年一方面对销售人员提薪并引进较多营销与技术人才(包括欣和大区总监负责公司C端业务),另一方面上线SAP系统提升内部效率,将有效支撑外部快速扩张;((3)外部扩张提速:伴随内部机制改善,公司去年开始建设上海运营中心和嘉兴子公司,同时今年5月与呷哺呷哺合作设立子公司,我们认为区域深耕与餐饮产业链延长助力业绩加速增长。中长期看,我们认为餐饮连锁化和外卖占比提升符合长期发展趋势,餐饮企业定制化、标准化需求将不断增加,公司有望充分享受行业景气红利。三、投资建议根据半年报情况,我们调整此前盈利预测。预计2020-2023年公司实现营收3.64/4.74/6.18亿元,同比+38.3%/+30.2%/+30.5%;实现归母净利润0.94/1.22/1.60亿元,同比+15.2%/+30.3%/+31.4%,对应EPS为0.95/1.24/1.63元,目前股价对应PE为43/33/25X。 公司2021年估值高于调味品可比公司40X的平均水平(算数平均法,wind一致预期)。 考虑到公司长期成长空间广阔,未来业绩弹性仍在,维持“推荐”评级。 四、风险提示餐饮恢复不及预期,行业竞争加剧,食品安全问题等。
三元股份 食品饮料行业 2021-08-30 5.28 -- -- 6.03 14.20%
7.08 34.09%
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一、事件概述8月26日,公司发布2021年半年报,报告期内实现营收40.02亿元,同比+17.56%;实现归母净利润1.46亿元,同比扭亏,基本EPS为0.10元。 二、分析与判断21H1经营业绩快速复苏,净利润同比扭亏2021H1公司实现营收/归母净利润40.02/1.46亿元,同比分别+17.56%/扭亏;合Q2单季度实现营收/归母净利润21.34/1.02亿元,同比分别+13.15%/+482.34%。尽管受北京顺义、河北石家庄等地疫情小幅干扰,但主业经营总体恢复正常。公司实施“鲜奶领先”、“上新高端”、“拓宽渠道”、“线上发力”、“调整产品结构”、“降本节费”等多措并举,克服原辅材料成本大幅上涨因素影响,提升经营质量和盈利能力。 分业务看,2021H1年液态奶/固态奶/冰淇淋/涂抹酱分别实现营收23.65/3.73/8.31/4.08亿元,同比分别+18.22%/+18.99%/+31.65%/-8.14%;合Q2分别实现营收12.68/1.81/4.77/1.92亿元,同比分别+10.04%/+57.51%/+22.46%/-13.89%。液态奶业务恢复往年正常动销状态,收入实现平稳增长;固态奶、冰淇淋业务增速较高,显示公司在产品结构优化、新产品推广方面力度较大。子公司方面,21H1艾莱发喜实现营收/归母净利润8.58/0.50亿元,同比分别+39.95%/+132.63%。冰淇淋、牛奶制品、糕点等业务发展态势良好。 分渠道及地区看,2021H1直营/经销商/其他渠道分别实现营收14.27/20.07/5.44亿元,同比分别+1.19%/+26.09%/+40.04%;合Q2分别实现营收7.04/11.03/3.11亿元,同比分别-8.91%/+24.71%/+39.89%。公司直营渠道收入同比基本持平,经销商渠道保持较高增速。21H1北京/北京以外地区分别实现营收23.37/16.41亿元,同比分别亿元,同比分别+31.00%/+2.16%;合Q2营收分别为13.00/8.18亿元,同比分别+32.04%/-8.61%。北京地区动销保持强劲增长,北京以外地区增速较低。21H1末北京/北京以外地区分别拥有经销商324/2288家,同比分别+18.68%/+10.16%。渠道扩张较为稳健。 新收入准则对毛利率影响较大,毛销差同比改善明显21H1公司销售毛利率为26.38%,同比-6.42ppt(Q2为26.04%,同比-6.42ppt)。毛利率下滑原因是新收入准则导致运输费用计入营业成本,21H1/21Q2的毛销差分别为9.19%/10.56%,同比+2.46ppt/+1.04ppt,公司盈利能力同比明显改善,主要得益于行业竞争趋缓,公司销售费用显著走低。 21H1整体期间费用率为24.67%,同比-8.88ppt(Q2为23.24%,同比-6.55ppt)。其中销售费用率为17.19%,同比-8.88ppt(Q2为15.48%,同比-7.47ppt),原因是运输费用做为合同履约成本,在主营业务成本中列示;同时得益于原奶高成本背景下,行业竞争显著趋缓,公司营销费用大幅减少(同比-80%)。管理费用率为4.27%,同比-0.37ppt(Q2为3.62%,同比-0.53ppt)原因是社会保险费等职工薪酬、租赁费、折旧费同比增加,但被收入增长有效摊薄。研发费用率为1.20%,同比+0.80ppt(Q2为2.13%,同比+1.48ppt),原因是研发课题投入同比增加。财务费用率为2.00%,同比-0.43ppt(Q2为2.01%,同比-0.03ppt),原因是利息支出同比下降。]多组合提升品牌力,持续提升销售力品牌宣传方面,公司持续新鲜战略,借助北京卫视平台,强化72℃鲜牛乳新鲜占位及母品牌领“鲜”定位;通过与国家登山队、攀岩队合作,赞助央视二套《对话》栏目,重点打造极致子品牌;延续品牌焕新战略,把新潮形象和新拓渠道作为品牌提升的重要抓手;通过中国之声、音乐之声、云听客户端多频次发声,加强奶粉品牌建设。 渠道建设方面,公司聚焦本土优势区域,精耕京、津、冀等核心区域;开拓新零售、社区团购,寻找新“赛道”,挖掘企业新的增长点;创新销售模式,就新品YO颜胶原蛋白酸奶与广告投资平台开展专项合作;继续大力发展电商业务,丰富电商产品线,电商业务收入同比增长近40%。 三、盈利预测与投资建议考虑到公司上半年盈利同比大幅改善,我们上调此前盈利预测并上调评级。预计21-23年公司实现收入86.40/93.04/100.96亿元,同比+17.5%/+7.7%/+8.5%;实现归属上市公司净利润1.85/2.06/2.32亿元,同比+739.9%/+11.5%/+12.3%,折合EPS分别为0.12/0.14/0.15元,目前股价对应21-23年PE为42/38/34倍。公司目前估值高于乳制品板块的37倍估值(基于板块的2021年Wind一致预期,算术平均法),但考虑到行业竞争趋缓下公司盈利能力将有望持续修复,上调至“推荐”评级。 四、风险提示行业竞争加剧,成本上升超预期,食品安全问题等
李子园 食品饮料行业 2021-08-27 46.00 -- -- 46.50 1.09%
49.50 7.61%
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一、事件概述8月26日,公司发布2021年半年报,报告期内公司实现营业收入6.80亿元,同比+58.20%;实现归母净利润1.29亿元,同比+56.63%;基本EPS 为0.62元。 二、分析与判断 产能渠道全国化布局,推动收入高速增长21H1公司实现营收6.80亿元,同比+58.20%,折合21Q2单季度实现营收3.49亿元,同比+22.86%。收入高增主因产能及渠道积极扩张,公司在浙江金华产能基础上陆续建设江西上高、浙江龙游、云南曲靖生产基地,目前河南鹤壁产能即将建成投产,结合多个委外生产基地,初步形成全国化产能布局。2017年起公司加速推动全国渠道扩张,目前已基本覆盖华东、华中、西南,正积极开拓华南、东北、华北、西北等市场,通过空白市场覆盖及渠道精耕实现快速量增。21H1公司在华东/华中/西南/华北/华南/东北/西北分别实现收入3.84/1.34/1.19/0.11/0.20/0.06/0.04亿元, 分别同比+46.35%/+70.97%/+59.68%/+195.73%/+240.56%/+186.58%/+352.28%。同时公司在甜牛奶大单品战略之外新推果蔬酸奶、电解质水等新品,覆盖更广阔市场空间。 提前囤货大包粉锁定成本,利润水平基本稳定利润端:21H1公司实现归母净利润1.29亿元,同比+56.63%,折合Q2单季度实现归母净利润0.76亿元,同比+9.14%。整体看上半年公司利润端同步实现高速增长,Q2利润增速稍有下滑主因成本端稍有承压,叠加市场扩张销售费用投放延续,挤压利润空间。 毛利率:21H1公司毛利率36.99%,同比+0.49ppt,单Q2毛利率36.14%,同比-1.00ppt。 在原奶成本高位水平下,公司毛利率仍维持相对稳定,主因公司在1月对部分甜牛奶产品进行提价,同时在去年低位时储存较多大包粉以锁定成本。期间费用率:21H1期间费用率14.96%,同比-0.69ppt,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.75%/4.28%/0.67%/-1.75%,分别同比+1.60ppt/-0.09ppt/-0.20ppt/-2.01ppt。报告期内公司费用率基本保持稳定,配合全国渠道拓展,销售活动有所增加,小幅推升销售费用率。净利率:21H1公司净利率18.96%,同比-0.19ppt,单Q2净利率21.61%,同比-2.72ppt。 全国化渠道布局叠加产能加码,奠定未来成长确定性产品端:公司大单品甜牛奶已发展为十亿级大单品,公司新推出的果蔬酸奶、咖啡牛奶、椰汁牛奶等新品市场反馈良好,有望培育为第二增长曲线。渠道端:公司以经销模式覆盖全国市场,华东区域目前为核心市场,21H1收入占比56.62%,同比+46.35%,增长动能仍然充足;而华东以外市场体现出更高的成长性,21H1同比+77.6%。未来公司将对成熟市场及第二梯队市场通过全渠道覆盖做细市场,通过新品上市提高消费者复购率;新兴市场通过打造样本市场逐步进行区域扩张及渠道下沉。生产端:随着公司覆盖区域增加,市场需求提升,公司产能瓶颈凸显。2019年公司拥有产能16.85万吨,较2017年4.44万吨大幅增加,但依然有27%产量依赖委外生产,目前鹤壁产能即将投产,未来仍将扩建曲靖及鹤壁产能,支持公司市场扩张。 三、投资建议预计2021-2023年公司实现收入14.25/17.85/21.80亿元,分别同比+31.0%/+25.3%/+22.2%,实现归母净利润2.89/3.77/4.63亿元,分别同比+34.8%/+30.2%/+22.8%,EPS分别为1.33/1.74/2.13元,对应2021-2023年PE 分别为34X/26X/21X。公司目前估值略高于软饮料行业平均估值30X,略低于乳制品行业平均估值37X,考虑到公司具备优秀的品牌基础与产品实力,同时积极推进产能放量及渠道扩张,维持“推荐”评级。 四、风险提示:市场竞争加剧,新品推广不及预期,原材料价格波动风险,食品安全问题等。
珠江啤酒 食品饮料行业 2021-08-26 9.36 -- -- 9.61 2.67%
10.12 8.12%
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一、事件概述8月24日,公司发布2021年半年报,报告期内实现营收22.18亿元,同比+10.51%;实现归母净利润3.11亿元,同比+26.30%,基本EPS为0.14元。 二、分析与判断收入增速稳健,销量增长及产品高端化助力利润同比高增2021H1公司实现营收/归母净利润22.18/3.11亿元,同比分别+10.51%/+26.30%;合Q2单季度实现营收/归母净利润14.45/2.41亿元,同比分别-0.62%/+6.67%。收入端,21Q1受去年同期低基数及政府号召就地过年导致春节期间需求上升影响,收入同比大幅增长;21Q2旺季动销顺利,收入与去年同期基本持平。利润端,公司按照“3+N”的品牌战略,明确“雪堡、纯生、珠江+特色”品牌组合,持续优化产品结构,21H1中高端产品销量占比高达90%,推动利润端增速大幅高于收入端。 分产品看,21H1高档/中档/大众化产品分别实现营收11.86/7.52/1.53亿元,同比分别+20.16%/-0.01%/-21.29%,其中高档/中档/大众化产品收入占比分别为56.73%/35.97%/7.30%,同比分别+5.67ppt/-2.94ppt/-2.73ppt。公司收入向中高档产品集中的趋势较为明显,产品结构优化持续推进。 从销量及吨价看,21H1公司实现啤酒销售62.34万吨,同比+10.26%;销售均价为3354元/吨,同比-1.91%。公司销量同比大幅增长,主要原因是下游动销顺利及去年同期低基数;销售吨价小幅下滑,主要是餐饮渠道货折支持力度较大所致。 从渠道分布看,21H1普通/商超/夜场/电商渠道分别实现收入20.10/0.43/0.30/0.08亿元,同比分别+7.74%/+11.19%/+36.46%/+11.36%;分别实现毛利率46.68%/54.55%/37.93%/53.93%,同比分别-0.28%/-1.35%/-4.22%/-2.56%。公司线下普通流通渠道为核心销售渠道,夜场渠道收入增速较高,复合公司加强拓展餐饮、夜场等高毛利渠道收入比重的整体战略。21H1广东/其他地区有经销商482/662家,较年初224/508家水平有较大幅度扩张,显示线下渠道下沉进一步提高。 电商渠道,21H1整体实现营收791万元,同比+11.36%,毛利率53.93%,同比-2.56ppt;其中高档/大众化产品分别实现营收395/397万元,同比分别-0.53%/+37.79%,分别实现毛利率59.54%/48.36%,同比分别-0.76ppt/-3.11ppt。公司电商渠道收入保持平稳增长,其中大众化产品收入增速高于高档产品。 吨价下滑及新会计准则小幅压低毛利率,期间费用率同比下行2021H1,公司毛利率为47.61%,同比-0.46ppt(Q2为50.45%,同比-1.38ppt)。毛利率下行的原因是:(1)出厂吨价下行;(2)成本上行压力逐步显现。其中,高档/中档/大众化产品毛利率为52.52%/40.20%/34.11%,同比分别-0.30ppt/-1.31ppt/-5.74ppt。 21H1期间费用率为22.66%,同比-2.00ppt(Q2为22.49%,同比-1.49ppt)。其中销售费用率17.22%,同比-0.43ppt(Q2为16.87%,同比+0.09ppt),原因是收入增长摊低销售费用率。管理费用率6.99%,同比-1.21ppt(Q2为6.06%,同比-0.73ppt)。研发费用率3.26%,同比+0.31ppt(Q2为3.17%,同比+0.27ppt)。财务费用率为-4.82%,同比-0.68ppt(Q2为-3.61%,同比-1.12ppt),利息收入同比上升但被收入增长摊薄。ry]优化营销业务结构,拓宽产业合作边界优化营销业务结构方面,21H1公司着重加大餐饮渠道开拓力度,开展“陪你过牛年”“致敬最美劳动者”“小龙虾节”等主题推广活动,餐饮销量及占比同比提升。公司加大线上渠道布局,推进“平台旗舰店+微商城+网络商城合作”电商运营模式,与京东达成战略合作;并探索“新店商”模式,深化线上线下融合,打造社区精酿门店4家。 拓宽产业合作边界方面,公司与五粮液集团开展战略合作,聚焦广东、海南市场,丰富企业酒类产品线,以白酒销售业务为辅提升企业经济效益、品牌美誉。公司强化“啤酒+音乐”“啤酒+体育”“啤酒+美食”品牌宣传矩阵,与网易云音乐平台达成战略合作,以音乐乐评、IP授权、联名上罐等,创新品牌传播方式,线上曝光7000万人次;冠名2021广东省男子篮球联赛,助力中国篮球事业发展;联动中国邮政、陶陶居、广州博物馆等推出联名产品,提升品牌联动效应。 三、盈利预测与投资建议预计2021-2023年公司实现收入46.46/48.83/51.81亿元,同比+9.3%/+5.1%/+6.1%;预计2021-2023年公司归母净利润为6.73/7.44/8.07亿元,同比+18.3%/+10.5%/+8.5%,按照最新股本对应EPS为0.30/0.34/0.36元,目前股价对应PE为31/28/26倍。目前公司估值低于啤酒板块2021年49倍整体估值水平(算术平均法),产品结构升级持续推进,中长期成长性良好,综上,维持“推荐”评级。 四、风险提示:疫情影响冲击超预期,产品高端化受阻,行业竞争加剧,食品安全问题等。
爱美客 机械行业 2021-08-26 592.08 -- -- 612.49 3.45%
668.19 12.85%
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一、事件概述8月23日,公司发布半年报,2021年上半年公司实现收入6.33亿元,同比增长161.87%,实现归母公司净利润4.25亿元,同比增长188.86%,扣非归母净利4.10亿元,同比增涨191.46%;Q2单季实现收入3.74亿元,同比增长129.92%,实现归母净利2.55亿元,同比增长155.01%。 二、 分析与判断 盈利能力和经营效率同步提升,高成长性得到持续验证分产品看,溶液类注射产品(嗨体、逸美等)实现收入4.74亿元,同比增长230.38%,我们分析增长主要源于大单品-嗨体颈纹针和熊猫针的放量;凝胶类产品(爱芙莱、宝尼达、逸美一加一等)实现营业收入1.48亿元,同比增长57.39%,增长主要系疫情缓解所带动的需求恢复,埋植线和化妆品收入分别为240万元和643万元。经营效率分析,2021H,公司整体毛利率为93.25%,同比增长3.03%,其中,溶液类产品毛利率为93.73%,同比增长2.72%;凝胶类产品毛利率为93.31%,同比增长2.57%,我们认为高毛利主要系公司产品差异化的定位所带来的良好竞争格局以及较强的产品力对单品生命周期的延长;整体销售净利率为67.09%,同比增长7.62%,净利率的提升也源自规模效应所带动的经营效率的提升,具体来看,上半年公司的销售费率为9.79%,同比下降0.12%,,管理费用率为4.11%,同比下降2.09%,研发费用率为6.95%,同比下降1.73%, 但研发总体投入比增长112.02%至4412.67万元,目前公司拥有95名研发人员,占员工总数22%,可见公司对于研发的高度重视。 高质量迭代打造全方位产品矩阵,国际化战略布局顺利推进目前,公司已拥有七款三类医疗器械产品(五款基于透明质酸钠的系列皮肤填充剂、一款基于聚左旋乳酸的皮肤填充剂、一款PPDO面部埋植线产品),是国内获得国家药监局认证用于非手术医美III类械数量最多的企业。新品前景:于7月获批额童颜针-儒白天使作为国内首批获批的再生类产品,我们认为,将迅速受益于终端旺盛的需求和其稀缺性所带来的红利,预计于下半年进入商业化;水光针-冭活泡泡针则将进一步受益于趋严的行业监管,对不正规规产品进行替代。此外,报告期内,公司拟使用8.86亿元收购HuonsBioPharma Co.Lt部分股权,并启动了H股发行事项,推动了公司的国际化战略进程和资本战略。 三、投资建议预计公司21-23年的EPS分别为4.13、5.94和7.91元,对应PE分别为135.9、94.6和71.1X,高于行业2022年整体PE75X,但考虑到公司大单品差异化定位所带来的良好竞争格局和新品良好的前景,以及其丰富的在研产品储备(A型肉毒素、利拉鲁肽注射液、溶脂针等),叠加医美行业正处于低渗透和高增长阶段,爱美客的成长性和确定性俱佳,维持“推荐”评级。 风险提示:行业竞争加剧,医美项目落地不及预期。
洽洽食品 食品饮料行业 2021-08-23 39.33 -- -- 44.22 12.43%
59.53 51.36%
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一、事件概述8月19日,公司发布2021年半年报,报告期内公司实现营业收入23.81亿元,同比+3.76%;实现归母净利润2.64亿元,同比+11.04%;基本EPS 为0.65元。 二、分析与判断 二季度受团购冲击收入稍有下滑,品牌深耕奠定长远发展基石21H1公司实现营收23.81亿元,同比+3.76%,折合21Q2单季度实现营收10.02亿元,同比-12.70%。二季度业绩下滑主因社区团购冲击商超客流,同时公司不准备以激烈价格竞争进驻团购市场,公司更加追求有粘性、可持久、有利润的高质量增长。 对于社区团购,我们认为短期内其对传统渠道的压力仍存,但长期看团购高度依赖平台补贴,发展态势有待时间检验,而龙头厂商在产品、渠道等多方面的深耕打磨才是长远发展基石。分产品看,瓜子/坚果/其他品类分别实现收入16.13/4.61/3.06亿元,分别同比-4.29%/+50.52%/+1.25%。坚果品类作为公司成熟第二增长曲线,持续创造业绩增量,坚果品类的高速成长来自于益生菌每日坚果、坚果麦片等新品放量,从终端表现来看均具备大单品潜质。瓜子品类小幅下滑,短期渠道因素冲击明显。分地区看,南方/北方/东方/电商/海外分别实现收入8.36/4.42/5.39/2.33/2.62亿元,分别同比-8.14%/+9.74%/+9.19%/-12.41%/+30.39%。电商方面,疫情促使渠道去中心化,公司也在主流电商平台之外积极布局直播、社媒、团购渠道。海外市场方面,公司产品已出口到北美、欧洲、东南亚等50余个国家和地区,未来也将持续开拓海外市场,结合各国口味偏好推出对应特色产品。 全年毛利率有望维持稳定态势,盈利能力仍将保持净利率:21H1公司净利率13.79%,同比+0.93ppt,单Q2净利率13.06%,同比+0.30ppt。 毛利率:21H1公司调整后毛利率为30.53%,同比+1.11ppt,单Q2毛利率30.32%,同比+0.50ppt。今年葵花种植面积基本稳定,预计全年葵花籽采购价格将趋于平稳;海外受疫情影响需求稍有抑制,坚果进口价格稍有下滑,但海运成本相对上升,全年瓜子及坚果毛利率均有望维持平稳态势。 期间费用率:21H1期间费用率为14.89%,同比-2.22ppt,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为9.22%/5.31%/0.81%/-0.45%, 分别同比-2.57ppt/-0.22ppt/+0.34ppt/+0.22ppt。销售费用率大幅下滑主因会计准则变更运输费用移至成本端列示所致,调整后销售费用率+0.24ppt,各费用投放基本与收入同步。 三条产品曲线轨迹清晰,百万终端拓展在即公司三条产品曲线轨迹已基本清晰,第一曲线瓜子品类作为公司传统产品,在全国袋装瓜子占据约50%市占率,红袋蓝袋各自成长逻辑明确,未来将沿着红袋品质提升、蓝袋持续口味创新、葵珍高端线产品升级的路线继续发展,保持基本盘稳固向好发展。第二曲线坚果作为最高增速品类,将重点打造每日坚果,沿着风味化创新路线持续扩充每日坚果产品矩阵,同时积极开拓坚果麦片、坚果乳等衍生产品,共同完善坚果版图。第三曲线休闲零食作为积极培育品类,已打造“喀吱脆”等大单品,未来将着力拓展产品系列,也积极寻求外延并购。公司于2020年确立未来三年达成百亿(含税)目标,其中瓜子/坚果/零食将分别实现60/30/10亿元(含税),在公司百亿目标指引下,收入端三年复合增速为18%,增添未来业绩高增确定性。 目前公司在全国拥有40万以上终端,2020年确立三年百万终端目标,可预期渠道端量增速度将大幅加快。公司二季度上线试运营数字系统,实现对终端业务员访销、终端维护等毛细监管,大幅提高公司对终端把控力。 组织变革+股权激励,激发内部组织活力21H1公司进行事业部改革,细分20余个品类BU 经营单元及国葵、坚果两大销售铁军,将生产决策权充分下放,品类BU 负责人具备从采购到定价全渠道全链条经营自主权。 此次改革将促进组织、激励、部门协同等多方面提升。公司自2015年起持续进行员工持股计划,6月发布第六期持股计划,长效激励将有效激发团队积极性,推动跨部门协作,助力公司达成长期目标。 三、投资建议预计2021-2023年公司实现收入61.05/68.75/76.93亿元,同比+15.4%/+12.6%/+11.9%;实现归母净利润9.20/10.56/12.15亿元,同比+14.3%/+14.8%/+15.1%,EPS 分别为1.81/2.08/2.40元,对应PE 分别为23X/20X/17X。目前休闲食品板块2021年预期估值约为29倍(Wind 一致预期,算数平均法),公司估值显著低于休闲零食板块平均水平,在产品创新及渠道拓张背景下,维持“推荐”评级。 四、风险提示:上游成本大幅波动、小黄袋推广不及预期、食品安全风险等。
盐津铺子 食品饮料行业 2021-08-23 56.00 -- -- 58.60 4.64%
99.82 78.25%
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一、事件概述8月 19日,公司发布 2021年半年报,报告期内公司实现营业收入 10.64亿元,同比+12.54%;实现归母净利润 0.49亿元,同比-62.59%;基本 EPS 为 0.39元/股。 二、分析与判断 商超客流下滑影响短期表现,补充布局流通渠道有望带来业绩量增21H1公司实现营收 10.64亿元,同比+12.54%,折合 Q2单季度实现营收 4.72亿元,同比-1.86%。二季度业绩增速下滑主因社区团购冲击,公司高度聚焦的商超渠道客流大幅下滑。公司去年提前布局定量装战略,3月通过定量装进驻流通渠道,并以核心单品进驻团购渠道,将通过品牌及供应链优势展开竞争。 分产品看,烘焙/深海零食/肉鱼产品/果干产品/豆干类/素食/蜜饯炒货/辣条等其他产品分别实现营收 3.60/1.65/1.26/1.17/1.03/0.72/0.70/0.51亿元,分别同比+18.35%/+17.33%/+7.15%/+30.86%/+4.45%/+28.94%/+9.66%/-32.03%,目前公司已布局休闲零食全品类,未来则将聚焦于市场有体量、有空间、格局分散且公司有优势的核心品类,打磨产品力,同步打造散称及定量装市场。 分地区看,华中/非华中地区分别实现收入 4.49/6.14亿元,分别同比+8.95%/+15.32%,公司在非华中地区增速更快,验证全国化布局卓有成效。“盐津铺子”零食屋+“憨豆先生”甜点屋的双岛模式在全国 KA 已基本跑通。目前正积极拓展更广泛的流通渠道,对高端渠道形成补充,覆盖更广阔的消费客群。截至 6月末公司已进驻 2988个大型连锁 KA 卖场,并拥有 1206家经销商,广泛布局全国超市、便利店、批发市场等,以流通渠道补充布局填补高端渠道之外的市场份额。 商超费用+渠道进驻费用,推升销售费用率净利率:21H1公司净利率 4.92%,同比-8.87ppt,单 Q2净利率-6.68%,同比-21.87ppt。 二季度净利率大幅下滑,主因商超费用投放过多而效果不及预期,同时公司开拓定量装,拓展流通渠道,初期大力投放在所难免,应理性看待。毛利率:21H1公司毛利率 40.51%,同比-1.27ppt,单 Q2毛利率 36.11%,同比-6.99ppt。毛利率波动主因原材料涨价及新品推广所致。具体看深海零食 /肉鱼产品毛利率分别为51.46%/37.51%,分别同比-6.31ppt/-8.04ppt,预计为核心单品升级定量装,前期以低毛利打开市场空间所致。期间费用率:21H1期间费用率为 37.08%,同比+8.03ppt,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 27.85%/5.30%/2.98%/0.95%,分别同比+5.13ppt/+0.67ppt/+1.80ppt/ +0.43ppt,销售费用率的增长主因公司大力投放商超营销费用及渠道开拓费用,而客流下滑导致收入不及预期,推升销售费用率。 打造定量装,进驻流通渠道,形成组合产品全渠道布局公司在商超红利下滑背景下,于今年 3月开始布局定量装流通渠道,对 KA 渠道形成差异化补充,目前正组织定量装专业人才,积极拓展优势经销商,预计将通过 1-2年时间布局全国市场。公司对于定量装产品将聚焦核心品类,研发升级,高单价产品进驻商超渠道,低单价产品进驻流通渠道,预计布局全国市场后,每个品类达成5亿元规模。散装方面公司已建立坚实品牌认知,未来仍将坚持 KA 商超,将继续在大型商超投放大型专柜,在其他超市投放保持公司形象的品牌专柜,降低耗材成本。公司的店中岛具备强劲竞争力,在商超形象转型和利润诉求下,公司在散装领域具备品牌、产品、供应链全方位优势,将持续关注销售本源,着重提高坪效。 三、投资建议结合 21H1业绩,我们调整此前盈利预测。预计 2021-2023年公司实现收入 22.80/29.16/36.89亿元,同比+16.4%/+27.9%/+26.5%;实现归母净利润 2.18/3.84/4.91亿元,同比-9.8%/+76.1%/+27.7%,EPS 分别为 1.69/2.97/3.79元,对应 PE 分别为 34X/19X/15X。 目前休闲食品板块 2021年预期估值约为 29倍(Wind 一致预期,算数平均法),公司估值略高于行业平均水平。考虑到公司在休闲零食领域积累的品牌、产品、供应链全方位优势,及未来业绩高增潜力,仍维持“推荐”评级。 四、风险提示: 定量装拓展不及预期、流通渠道扩张不及预期、食品安全问题等。
良品铺子 食品饮料行业 2021-08-20 33.65 -- -- 35.88 6.63%
46.98 39.61%
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一、事件概述8月17日,公司发布2021年半年报,报告期内公司实现营业收入44.21亿元,同比+22.45%;实现归母净利润1.92亿元,同比+19.29%;基本EPS 为0.48元。 二、分析与判断 收入保持较快增长,整体受社团影响较小21H1公司实现营收44.21亿元,同比+22.45%,折合21Q2单季度实现营收18.47亿元,同比+8.55%。在今年休闲零食行业普遍受社区团购影响的大背景下,公司上半年收入仍保持较快增长,主因公司核心布局线下门店+电商,受KA 客流缩减影响程度相对较小。上半年线上/线下分别实现收入占比51.58%/48.42%,分别同比+19.34%/+23.58%,形成均衡增长模式。销售模式看,电商/加盟/直营/特许经营/团购业务收入分别同比+19.34%/+16.32%/+24.06%/+2.29%/+263.58%。产品端,公司已构建肉类零食、海味零食、坚果等15个品类产品,全渠道SKU 达1195个,并建立儿童零食“小食仙”、健身零售“良品飞扬”、茶歇品牌“Tbreak”,不断扩张用户群体,挖掘市场消费新动向,共同达成全品类发展。 规模效应带动毛利率上行,整体盈利能力保持平稳净利率:21H1公司实现归母净利润1.92亿元,同比+19.29%,折合21Q2实现归母净利润0.90亿元,同比+23.19%。21H1公司净利率4.38%,同比-0.12ppt,单Q2净利率4.93%,同比+0.75ppt,公司盈利能力基本保持平稳。 毛利率:21H1公司主营业务毛利率32.46%,同比+1.56ppt,单Q2毛利率32.95%,同比+1.39ppt。其中线上/线下毛利率分别+1.64ppt/+1.45ppt,主因公司推进供应链体系建设,降低存货周转天数,提升运营效率,通过规模效应推动毛利率上升。 期间费用率:21H1期间费用率为26.70%,同比+2.13ppt,其中销售/管理/研发/财务费用率分别为21.93%/4.79%/0.43%/-0.44%,分别同比+1.40ppt/+0.85ppt/+0.11ppt/-0.24ppt,销售费用率的增长主因公司以精准推广促进曝光引流,促销费用有所增加,管理费用率的增长一方面来自于公司今年新增战略咨询投入,另一方面去年疫情期间社保费用减免、绩效工资减少,今年恢复正常。 高端零食战略持续跟进,细分用户需求拓展多品牌矩阵公司在产品端已布局肉类零食、海类零食、坚果、饼干等15个品类休闲零食,形成全品类协同发展模式,并从新营养配方、新工艺设备两个方面研发创新,丰富产品矩阵。定位品牌为高端零食,以高品质、高颜值、高体验角度抢占高端零食心智。 根据用户细分需求,继续拓展出儿童零食“小食仙”,从儿童增强免疫、调理肠胃等核心诉求出发,定制研发高品质儿童零食,21H1达成1.80亿元收入,正处于快速发展阶段,不断扩充SKU 并打造明星产品。也把握住泛健身人群对控制体重、补充营养的需求,打造“良品飞扬”健身零食品牌,21H1实现0.95亿元,正不断推新丰富产品矩阵中。同时围绕办公及团体茶歇需求,推出“Tbreak”茶歇品牌提供办公茶歇甜点,目前在武汉已拥有两家直营体验店。 零售门店全国化布局,流通渠道差异互补,线上线下全渠道覆盖公司目前已形成线下零售门店+线上主流电商为主,社交电商、大客户团购、流通、社区团购多种渠道为辅的业务模式。公司创立之处即进入零售门店渠道,深耕15年,在华中、华东、华南等地基本已全部完成高势能布局开店,正着重开发甘肃、山东、云南、贵州等市场,新进青海市场,逐渐推进全国化布局。目前公司已拥有2726家店铺,上半年公司新增门店207家,其中直营/加盟分别59/148家。在零售门店之外,公司新成立流通渠道事业部,进驻大型KA、流通渠道、新零售等渠道,完成线下渠道更广泛布局,与现有门店形成互补,目前已与沃尔玛、盒马、零售通等KA 及新零售客户达成合作。对于新兴社区团购,公司积极参与,目前已覆盖7个核心平台,进驻75个城市。 线上方面,公司在主流电商平台持续保持市占率前三,沉淀优势结合精准营销,达成持续高效运营。结合近年高速发展的直播及社媒营销,公司搭建品牌自有专属直播基地,H1合作超1000位优质主播,完成6400余场直播,在抖音品牌直播榜单蝉联第一。 三、投资建议预计2021-2023年公司实现收入96.62/114.60/130.73亿元,同比+22.4%/+18.6%/+14.1%;实现归母净利润4.11/4.98/5.79亿元,同比+19.8%/+21.1%/+16.2%,EPS分别为1.03/1.24/1.44元,对应PE 分别为33X/27X/23X。公司估值水平略高于目前休闲食品板块2021年预期估值30倍(Wind 一致预期,算数平均法),但考虑到公司全渠道布局、子品牌扩张所带来的成长空间,仍维持“推荐”评级。 四、风险提示行业竞争加剧、原材料价格波动、食品安全问题等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名