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于杰

民生证券

研究方向: 食品饮料行业

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工作经历: 执业证号:S0100519010004,经济学硕士,3年证券行业工作经验,曾<span style="display:none">供职于广发证券、民生证券、国金证券。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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桃李面包 食品饮料行业 2021-07-21 27.99 -- -- 29.97 7.07% -- 29.97 7.07% -- 详细
一、事件概述7月19日,公司发布2021年半年度业绩快报,预计2021H1实现营收29.39亿元,同比+7.32%,实现归母净利润3.69亿元,同比-11.57%。基本EPS 为0.39元。 二、分析与判断? Q2收入端保持稳健增长,促销加大及退货率上升影响利润端表现21H1公司预计实现营收29.39亿元,同比+7.32%,合Q2单季度实现营收16.13亿元,同比+13.87%;预计实现归母净利润3.69亿元,同比-11.57%,合Q2单季度实现归母净利润2.07亿元,同比-7.48%。21Q1受去年同期高基数效应影响,净利润同比下滑较明显;Q2净利润下滑程度环比出现改善。 总体看,公司收入端仍然保持稳健增长,Q2营收同比实现两位数增长,显示公司主业竞争力仍然较强,发展稳健。利润端,公司21H1利润同比下滑,主要原因为 (1)21H1面包产品折让率、退货率同比上升,叠加包材、小麦等原材料价格存在上涨压力,预计公司毛利率将出现下滑,拖累利润表现。 (2)去年同期受疫情影响,下游需求旺盛,促销活动投入较少,预计今年促销费用将同比上行。 (3)去年同期受国家阶段性社保减免政策影响,公司各项成本费用均有受益,今年阶段性社保减免政策逐渐退出,成本费用上行压力预计将拖累利润端表现。 产能有序扩张,业绩中长期稳健增长新增产能方面,设计产能2.12万吨的山东桃李烘焙食品项目已于2020年2月投产;设计产能2.20万吨的江苏桃李生产基地项目已于2021年3月投产。在建项目方面,设计产能6.00万吨的沈阳桃李生产基地项目、设计产能4.28万吨的浙江桃李生产基地项目、设计产能2.50万吨的四川桃李烘焙食品生产项目正按计划建设中。预计今年年底四川、浙江、沈阳等工厂将陆续释放新增产能,有效带动西南、东北、华东等区域市场的销售增长。未来新增产能的有序投放将保证公司中长期成长性。 三、盈利预测与投资建议预计21-23年公司实现营收68.64/78.94/88.03亿元,同比+15.1%/+15.0%/+11.5%;实现归属上市公司净利润9.81/11.20/12.69亿元,同比+11.1%/+14.2%/+13.3%,折合EPS 分别为1.03/1.18/1.33元,目前股价对应21-23年PE 为27/24/21倍。公司2021年估值低于休闲食品板块2021年33倍的整体估值水平。我们认为未来随着新建工厂陆续投产,规模效应有望进一步发挥,维持“推荐”评级。 四、风险提示业务扩张速度不及预期,居民消费倾向下降,食品安全问题等。
东鹏饮料 食品饮料行业 2021-07-20 244.98 -- -- 236.60 -3.42% -- 236.60 -3.42% -- 详细
一、事件概述 7月14日公司发布2021年半年度业绩预告,预计21H1营收为36.00~37.20亿元,同比+45.8%~50.6%;预计21H1归母净利润为6.65~6.85亿元,同比+50.7%~55.2%。 二、分析与判断 战略窗口期加快渠道下沉,21Q2收入端维持较高增速 21H1公司预计营收为36.00~37.20亿元,同比+45.8%~50.6%,高于此前公告区间(32.5~36.5亿元);折合21Q2营收为18.89~20.09亿元,同比+23.0~30.8%。公司二季度收入端延续高增态势,我们认为主要得益于:(1)行业处于高景气与竞争中短期趋缓的战略窗口期,公司充分享受行业需求放量带来的红利,同时抢占部分华彬红牛非核心市场份额;(2)扩区域与拓渠道:公司在2018年后加快全国化布局,“北上”战略初见成效,21H1加快在华东、华中、西南地区的渠道下沉,实现传统+现代+特通全渠道覆盖,提升铺市率与覆盖广度;(3)加大费用投放:21Q2公司恢复线下费用投放并加大上市宣传力度,预计对渠道积极性与终端动销均有明显提振作用。 短期加大费用投放力度,“抢市场”与“铸品牌”利在长远 21H1预计归母净利润为6.65~6.85亿元,同比+50.7%~55.2%,下线高于此前公告区间下线(5.7~7.2亿元);折合21Q2归母净利润为3.23~3.43亿元,同比+12.2%~19.1%。21H1公司归母净利率为18.4%,同比+0.6ppt;折合21Q2归母净利率为17.1%,同比-1.7ppt。我们认为二季度利润端增速低于收入端的核心原因在于公司加大了销售费用投放力度,包括线下恢复费用投放及上市后广告宣传力度显著提升。相较于利润端,我们认为现阶段收入端高增更具意义:(1)行业仍处于“跑马圈地”时期,当下竞争趋缓的战略窗口期内,更应关注收入提速带来的市占率提升,通过规模效应建立起阻挡后发者的壁垒;(2)能量饮料的核心竞争力在于品牌与渠道,我们认为费用率提升虽然短期对盈利造成压力,但长期有利于提升品牌力与渠道力,巩固长期竞争优势。 紧抓战略窗口期加快全国化布局,第二增长曲线打开成长空间 中短期看,行业高景气度+竞争格局中短期趋缓,公司紧抓战略窗口期快速抢占市场。(1)行业高景气:我们认为随着消费场景拓宽叠加渗透率提升,行业未来1~3年有望实现12%以上的复合增速,远期则至少有翻倍的空间。(2)竞争中短期趋缓:预计红牛商标纠纷仍将持续胶着,中短期竞争格局处于较宽松的窗口期,因此东鹏面临承接非红牛核心市场与加码高端市场的机会,有望通过扩区域、拓渠道、加大费用投放来兑现大单品全国化的逻辑。长期看,积极培育第二增长曲线,打开成长与估值空间。能量饮料品类内部,公司近年来培育加汽、零糖二款偏高端产品,有望通过产品升级来突破品牌形象的限制;在能量饮料之外,公司培育有油柑柠檬茶、陈皮特饮等品类,我们认为公司优势在于能量饮料基础上的延展,未来不排除切入功能饮料等相近赛道,复制成熟的“东鹏特饮”大单品运作经验,借用原有饮料渠道优势,有望培育出第二增长曲线。 三、投资建议 预计2021-2023年公司实现营收70.51/93.14/117.55亿元,同比+42.2%/+32.1%/+26.2%;实现归母净利润11.35/15.52/19.34亿元,同比+39.8%/+36.7%/+24.7%,对应EPS为2.84/3.88/4.84元,目前股价对应PE为88/64/52倍。公司2021年估值高于非乳饮料板块20倍的估值水平(Wind一致预期,算术平均法)。考虑到行业处于高景气和竞争趋缓的窗口期,公司有望通过产能与渠道扩张实现全国化,维持“推荐”评级。 四、风险提示 行业竞争加剧导致费用投放超预期,行业需求下滑,食品安全问题等。
洋河股份 食品饮料行业 2021-07-19 210.00 -- -- 212.58 1.23% -- 212.58 1.23% -- 详细
一、事件概述7月 15日,公司发布第一期核心骨干持股计划(草案)。拟针对 5100名核心骨干人员进行股份激励。 二、分析与判断? 持股计划覆盖面较宽,核心管理人员绑定公司发展本次持股计划草案拟针对公司董事(不含独立董事)、监事、高级管理人员,以及公 司及全资子公司经董事会认定对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的中层 及以上人员和核心骨干授予共计 10.02亿股。拟覆盖人员共 5100人,其中董事长、总裁等高级管理人员持有份额仅占授予股份总量的 1%,各层次核心骨干获配股份数量较为平均,有助于绑定核心管理人员个人利益与公司长远发展。 ? 授予价格的激励程度较高,解锁条件聚焦收入规模及市场份额本次持股计划草案股份认购的资金来源由激励对象自筹,授予股份来源为公司回购专用账户中的库存 A 股。激励对象的股份授予价格为库存股的回购均价,即 103.73元/股。相对于 7月 15日 195.85元/股的收盘价格,本次股权授予价格具备 88.81%的获利空间,激励程度较高。本次持股计划的股份解锁条件为 2021年营业收入较2020年增长不低于 15%且 2022年营业收入较 2021年增长不低于 15%。本次持股计划的解锁条件着眼于公司收入规模的增长和市场份额的提升,解锁条件中的收入增速要求大幅高于 2019/2020年收入增速,与 2017/2018年收入增速大致相当。总体看,本次持股计划业绩解锁条件要求较高,有助于公司中长期业绩稳定释放。 ? 新高管团队上任,产品升级继续,看好洋河“十四五”新发展2月 23日公司召开股东大会,选举张联东先生为董事长、钟雨先生为副董事长兼总裁、刘化霜先生为常务副总裁。张联东董事长长期扎根于宿迁、国资相关工作经验丰富,对洋河情况熟悉,预计其此前工作履历有助于加速新高管团队的磨合速度。 目前梦之蓝系列产品中 M3、M6相继开启升级之路,预计公司未来将对蓝色经典系列内其他产品采取升级举措,以彻底理顺厂商关系以实现长期可持续发展。考虑到渠道已充分认可 M6+与 M3水晶版升级后的积极效果,预计未来产品升级之路将更加顺畅。新管理层换届完成,结合产品矩阵持续升级,我们看好公司“十四五”期间迈向新发展、重回快速增长之路。 三、投资建议预 计 2021-2023年 公 司 实 现 营 业 收 入 243.08/283.02/314.72亿 元 , 同 比+15.2%/+16.4%/ +11.2%;预计 2021-2023年公司归母净利润为 83.02/96.85/110.52亿元,同比+11.0%/+16.7%/+14.1%,对应 EPS 为 5.51/6.43/7.33元,对应 PE 为 36/31/27倍。公司估值水平低于白酒板块 2021年 47倍 PE(wind 一致预期,算数平均法),考虑到公司各项调整举措已见成效,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 经济下滑拖累需求,产品升级及新品销售不及预期,食品安全问题等。
珠江啤酒 食品饮料行业 2021-07-16 10.43 -- -- 11.27 8.05% -- 11.27 8.05% -- 详细
一、事件概述7月14日,公司发布2021年半年度业绩预告,预计21H1实现归母净利润2.95~3.44亿元,同比+20%~+40%,实现EPS 为0.13~0.16元/股。 二、分析与判断 利润保持高增,预计啤酒需求增长及产品高端化持续推进是主因2021H1公司预计实现归母净利润2.95~3.44亿元,同比+20%~+40%;合21Q2单季度实现归母净利润2.25~2.74亿元,同比-0.20%/+21.61%。总体看,公司上半年利润端保持较高增速,主要原因是公司聚焦啤酒主业,持续推进啤酒销量增长及产品结构优化。分季度看,21Q1受疫情防控常态化后动销全面恢复、政府号召就地过年导致春节期间需求上升影响,净利润同比+243.13%;21Q2旺季动销总体平稳,受21年6月广州短期疫情反复对动销形成小幅冲击;20Q2疫情缓解后动销快速恢复造成业绩基数相对较高等因素影响,公司Q2利润端增速降至中速水平,我们预计Q2业绩增速或落于-0.20%至21.61%预测区间的中值附近。 21Q1啤酒产品销量增速较高,21Q2预计收入及销量与去年同期持平2021H1,公司实现啤酒销量62.34万吨,同比+10.25%。以20H1及2020全年啤酒销售均价3402元/吨估算,预计公司21Q1的啤酒销售量同比实现40%左右增长,是上半年销量增长主要动力;21Q2啤酒销售量及收入均同比基本持平。预计公司Q2的利润增长主要来自于产品结构优化带来的毛利率改善等因素。 品牌、产品、营销共同发力,中长期成长性可期品牌建设方面,公司2020年升级雪堡啤酒品牌设计,与广州塔、中国邮政等跨界合作,联名推出定制产品。珠江纯生延续“啤酒+音乐”的基因,开展夜场明星秀等音乐活动83场。公司在广佛、莞深、中山有序开展珠江0度“0号星球”快闪体验店。 大力推广珠江啤酒“南粤情怀”文案瓶,传承经典广府文化。 产品结构优化方面。公司以产品升级为抓手,聚焦纯生类、罐类等中高端产品。2020年公司推出珠江LIGHT、298ml 瓶装纯生1997、珠江0度Pro 等升级产品5款。 市场营销方面,2020年公司推进营销端组织架构改革,对广州大区、东莞大区实施市场管理架构改革,细分管理区域,重点突破餐饮渠道;成立华中大区,把分散的资源集聚起来,统筹湖北、湖南市场营销工作。 三、盈利预测与投资建议预计2021-2023年公司实现收入46.46/48.83/51.81亿元,同比+9.3%/+5.1%/+6.1%;预计2021-2023年公司归母净利润为6.73/7.44/8.07亿元,同比+18.2%/+10.5%/+8.5%,按照最新股本对应EPS 为0.30/0.34/0.36元,目前股价对应PE 为34/31/28倍。目前公司估值低于啤酒板块2021年56倍整体估值水平,维持“推荐”评级。 四、风险提示:疫情影响冲击超预期,产品高端化受阻,行业竞争加剧,食品安全问题等。
三元股份 食品饮料行业 2021-07-16 4.99 -- -- 5.23 4.81% -- 5.23 4.81% -- 详细
一、事件概述7月14日,公司发布2021年半年度业绩预告。预计21H1实现归母净利润1.33~1.57亿元,同比增加2.35~2.58亿元。扣除非经常性损益事项后,21H1预计实现归母净利润1.25~1.47亿元,同比增加2.34~2.55亿元。 二、分析与判断 扣非净利润大幅超越疫情前水平,主业竞争力得到显著强化2021H1公司预计实现归母净利润1.33~1.57亿元,同比扭亏;合21Q2预计实现归母净利润0.89~1.13亿元,同比+411.21%~+544.05%。21H1公司预计实现扣非归母净利润1.25~1.47亿元,较20H1增长1732.89%~2051.61%,较19H1增长91.55%~124.86%。合21Q2预计实现归母净利润0.83~1.05亿元,较20Q2增长745.77%~967.99%,较19Q2增长-8.26%~15.84%。 总体看,疫情负面影响逐步消退,21H1预计归母净利润同比扭亏,扣非净利润水平大幅超越去年及19年同期水平,主业竞争力得到有效强化。具体看,21H1公司克服去年底北京顺义疫情及今年初河北疫情对公司的影响,积极调整产品及销售策略,公司乳制品销售业务、冰淇淋业务及投资企业麦当劳餐饮业务等稳步回升,发展势头良好。得益于成本上涨带来的行业竞争态势趋缓,我们预计过去拖累公司整体盈利能力的常温业务得到明显改善,应是上半年业绩实现改善的最重要推力。 加强产品创新,强化品牌宣传2020年公司围绕产品创新,不断提升产品力。公司依托优质奶源和更强的鲜奶加工工艺,大力推广72℃杀菌鲜牛乳;以“新鲜”战略为引领,扩大鲜奶领“鲜”优势。 公司升级营销模式进行产品跨界和平台跨界,与中国国家登山队合作,成为其营养乳制品供应方及官方合作伙伴,助力市场份额提升。根据中国统计信息服务中心发布报告,三元奶粉再次荣膺国产婴幼儿奶粉口碑榜首,连续十次获得最佳口碑评价。 三、盈利预测与投资建议我们暂时维持之前的盈利预测不变。预计21-23年公司实现收入86.40/93.04/100.96亿元,同比+17.5%/+7.7%/+8.5%;实现归属上市公司净利润1.64/1.97/2.32亿元,同比+642.9%/+20.3%/+17.6%,折合EPS 分别为0.11/0.13/0.15元,目前股价对应21-23年PE 为43/36/31倍。公司目前估值高于乳制品板块的26倍估值,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示行业竞争加剧,成本上升超预期,食品安全问题等
洽洽食品 食品饮料行业 2021-07-13 40.70 -- -- 44.18 8.55% -- 44.18 8.55% -- 详细
一、 事件概述近期我们对公司进行调研,与管理层探讨经营情况。 二、 分析与判断 三年百亿目标(含税)确立, 三条增长曲线轨迹清晰2020年公司实现营收 52.89亿元,其中瓜子/坚果/其他品类分别实现 37.25/9.50/6.14亿元。 公司确立未来三年将达成百亿(含税) 营收目标, 其中瓜子/坚果/休闲零食品类将分别实现 60/30/10亿元(含税)。 坚果作为最高增速品类,是公司第一大战略产品, 公司拟在每日坚果目前优势基础上继续进行风味拓展,通过每日坚果口味层次丰富以及坚果麦片、坚果乳等衍生产品创新, 持续完善坚果版图, 配合渠道拓张达成三年目标。 瓜子作为公司传统优势产品,在国内包装瓜子市场已占约 50%市占率,未来将沿着红袋品质提升、 蓝袋持续口味创新、 葵珍高端产品升级的路线持续发展。 休闲零食作为积极培育板块, 将在“喀吱脆”薯片等单品带领下全面拓展产品矩阵, 也将积极寻求外延并购, 共同达成三年目标。 短期看,藤椒瓜子、益生菌每日坚果、坚果麦片等新品终端反馈良好, 具备大单品潜质,预估全年将分别贡献 2亿元收入, 预计蓝袋瓜子、黄袋坚果今年全年将达成10%以上收入增速。 瓜子种植面积稳定、海外受疫情影响坚果需求稍有抑制, 整体看全年毛利率趋于平稳。 试点数字系统,拓展百万终端洽洽 2020年确立渠道端百万终端目标,目前在全国已有 40万以上终端。 公司正与经销商合力铺设终端网点,并上线试运营数字系统, 实现对终端业务员访销、终端维护等毛细监管,提高对终端市场把控力。线上部分,公司追求高质量增长, 主动放弃过度低价促销,关注会员增长、复购率提升、 美誉度提升及毛利率提升。 组织变革+股权激励, 激发内部组织活力21H1公司进行事业部制改革, 销售层面划分国葵及坚果两大团队, 品类层面细分20余个 BU 经营单元,品类 BU 负责人具备从采购到定价全渠道全链条经营自主权,此次改革将促进组织、激励、部门协同等多方面提升。 公司于近日发布第六期员工持股计划,拟向 9位公司高管及不超过 204位中层管理人员及骨干员工受让约 80.7万股股票,受让价格不超过 37.92元/股, 资金总额不超过 3060万元。 此次员工持股计划将有效激励团队积极性, 助力公司未来目标更好达成。 复盘历史看,产品横向创新+渠道拓张有望推动估值反转公司目前股价对应 2021年 Wind 一致预期 PE 为 22X,已处估值的历史低位水平。 复盘历史上公司估值底部反转时期, 我们发现其与产品生命周期高度相关。 2014年 5月-2015年 6月公司 PE 由 21X 增长至 38X,是在公司推出果冻、调味品及葵珍高端瓜子之际; 2015年 9月-2016年 2月 PE 由 19X 增长至 27X,洽洽推出蓝袋瓜子系列; 2018年 9月-2020年 8月公司 PE 由 21X 增长至 52X, 估值走高来自于蓝袋及黄袋持续放量, 第二曲线有力支撑公司业绩,此外疫情下居家消费场景增加,利好瓜子及坚果消费。 我们认为 2020年是公司的缓冲年,经过前两年业绩高增阶段,公司推进事业部制改革及数字终端计划,为后续发力奠定基础。看未来,公司持续风味化拓展,实现产品横向创新,渠道端空白区域拓张,推进百万终端计划,支撑公司整体三年百亿目标达成,目前估值处于历史低位, 着眼未来三年具备反转基础。 三、 投资建议预计 2021-2023年公司实现收入 61.05/68.75/76.93亿元,同比+15.4%/+12.6%/+11.9%;实现归母净利润 9.20/10.56/12.15亿元,同比+14.3%/+14.8%/+15.1%, EPS分别为 1.81/2.08/2.40元,对应 PE 分别为 23X/20X/17X。目前休闲食品板块 2021年预期估值约为 34倍(Wind 一致预期,算数平均法),公司估值显著低于休闲零食板块平均水平, 在产品创新及渠道拓张背景下, 维持“推荐”评级。 四、风险提示: 上游成本大幅波动、小黄袋推广不及预期、食品安全风险等。
新乳业 食品饮料行业 2021-07-13 14.34 -- -- 15.46 7.81% -- 15.46 7.81% -- 详细
一、事件概述7月 11日公司发布 2021年半年度业绩预告, 预计 21H1营收大于 40.90亿元,同比增速高于 60%;预计归母净利润为 1.43~1.53亿元,同比+87%~100%; 预计基本 EPS 为0.17~0.18元。 二、分析与判断 基数较低+内生增长+并表红利, 21Q2收入延续高增态势21H1公司预计营收大于 40.90亿元,同比增速高于 60%,较 19H1增速高于 51%;折合21Q2营收大于 20.76亿元,同比增速高于 38%。 公司二季度收入端延续高增态势,预计主要得益于: (1)低基数效应: 20Q2延迟开学与社区封闭管理导致收入端处于较低水平; (2) 内生增长: 受益于低温奶渗透率提升以及活润酸奶新品放量, 预计 21Q1公司内生部分仍有 10%左右的双位数增长,其中预计鲜奶与常温白奶贡献主要增量; (3)外延并购: 公司在 2020年 7月并表寰美乳业, 2021年 3月并表“一只酸奶牛”,均带来收入增量。 原奶成本上涨+股权激励与转债费用摊销, 21Q2净利率短期承压21H1预计归母净利润为 1.43~1.53亿元,同比+87%~100%, 较 19H1增长 38%~47%; 折合 21Q2归母净利润为 1.14~1.24亿元,同比+10%~20%。 我们认为二季度利润端增速低于收入端,主要归因于: (1)成本压力: 21H1国内原奶价格同比涨幅最高攀升至 20%左右,公司外部奶源占比近 65%, 成本压力在 21Q2体现较为明显; (2)费用摊销:公司 2020年开展股权激励与发行转债,公司预计 21H1激励成本摊销金额为 0.22亿元,转债利息及摊销金额为 0.16亿元,若剔除二项费用扰动, 21H1归母净利润同比+47%~57%,与收入端增速较为接近。 净利率: 21H1公司归母净利率为 3.5%~3.7%,同比+0.4~0.6ppt;折合 21Q2净利率为5.5%~6.0%,同比-1.4至-0.9ppt。若剔除股权激励与转债费用影响, 21H1归母净利率4.4%~4.7%,同比+1.3~1.5ppt, 预计主要得益于: (1) 并表后的规模效应; (2)联营公司重庆天友扩大盈利导致投资收益增加。 新并购子公司相继发布长期战略规划,泛全国化逻辑加快兑现夏进乳业预计未来 5年收入规模翻倍: 6月 24日,新希望乳业发布夏进战略规划,从战略、产品、区域三大方面研判夏进未来成长空间。 (1)战略方面,将夏进定位转变为“生产+基地”型企业,打造为新乳业的产能枢纽和大本营市场。 (2)产品方面,强化低温优势领域,进一步加大对低温产品的研发储备;补充高端常温产线,利用新乳业现有渠道铺设基地型常温产品。 (3)区域方面,设定三条增长路线,夯实作为核心增长型市场的宁夏,拓展再造增长型市场的陕甘宁,布局作为机会增长型市场的全国。 “一只酸奶牛” 计划开店数达 3000~5000家: 7月 5日,一只酸奶牛召开并购后的首次 董事会,提出“打造新式酸奶饮第一品牌”目标,目标未来三年门店拓展至3000~5000 家。 我们认为并购一只酸奶牛将在产品、品牌、渠道多个领域与公司原有体系形成较强的协同效应, 助力公司收入端提速与改善盈利能力。 长期看, 内生持续增长+加快外延并购,泛全国化逻辑加快兑现。 (1) 内生增长: 我们判断行业未来趋势为低温奶逐步替代常温奶,公司将凭借并购整合+多品牌战略+产品创新等多项优势享受行业发展红利; (2) 外延并购: 公司目前处于第三轮并购的加速期,我们判断公司未来更偏好收购具备优质奶源的企业, 将催化新的一轮股票投资机会, 并且考虑到资产负债率偏高,不排除通过股权融资来解决并购资金的可能性。 三、 投资建议预计 2021-2023年实现营收 87.01/110.33/138.13亿元,同比+28.9%/+26.8%/+25.2%;实现归母净利润 4.13/5.30/6.75亿元,同比+52.5%/28.3%/27.3%, 按照最新总股本计算,EPS 为 0.48/0.61/0.78元,目前股价对应 PE 为 29/23/18X。 公司估值高于乳制品可比公司 2021年 PE 约 24X(Wind 一致预期,算数平均法) 的水平。 考虑到公司内生增长及外延并购双轮驱动逻辑清晰,维持“推荐”评级。 四、风险提示行业竞争加剧,食品安全问题,并购效果不及预期等。
天味食品 食品饮料行业 2021-07-02 30.00 -- -- 35.00 16.67%
35.00 16.67% -- 详细
一、事件概述6月 30日,公司发布 2021年股票期权与限制性股票激励计划(草案),拟向 140名中层管理人员授予 210万份权益,占总股本比例为 0.28%: (1)其中限制性股票为 208万股,占总股本比例为 0.27%,授予价格为 14.89元/股; (2)股票期权为 2万份,占总股本比例为 0.003%,行权价格为 29.77元/份。 二、分析与判断 收入绝对值考核目标仍处于较高水平本次激励计划只对收入进行考核,并且股票期权与限制性股票的解锁条件一致,即2021-2022年公司营收同比增速分别为 24%/25%。相较于 2020年的激励计划,虽然本次股票期权的考核目标有所下调(2021年收入目标从 38.9亿元变为 29.3亿元),但限制性股票的考核目标基本保持一致(2021年收入目标仍然为 29亿元)。我们认为本次激励考核的收入绝对值仍处于较高水平,在行业面临需求不景气与渠道高库存压力背景下实属不易。此外,预计股票期权与首次授予股票合计摊销费用 2433万元,其中 2021-2023年分别摊销 608/1419/406万元,对未来三年利润有一定影响,但仍处于可控范围之内。 行业“跑马圈地”时期,激发中层管理团队积极性本次股权激励计划涉及对象 140人,均为公司中层管理人员,包括行管、销售线条等对公司经营发展有重要影响的员工。我们认为,本次股权激励计划与 2020年股权激励思路基本一致,侧重考核营收增长并在激励对象的选择上向销售人员倾斜,一方面加强绑定现有团队的利益,有助于经营的稳定管理,另一方面有望激发前线人员的积极性,在行业放量增长阶段快速抢占市场,形成规模效应。 品牌塑造+渠道裂变+产能加码,季度波动不改长期稳健增长短期看,收入端,受益于 2020年新增经销商放量及渠道持续裂变,叠加 B 端餐饮需求快速复苏,预计公司 2021年收入仍然能够实现较高双位数增长。成本端, 2021年食用油与包材等价格处于高位,因此公司面临一定成本压力,但仍可通过囤货与锁价等策略加以缓解。费用端,预计 2021年公司将加大广告费用投放力度,除“好人家”外也会对“大红袍”给予更多费用支持。总体看,我们认为 2021年公司盈利相对承压,但行业处于“跑马圈地”阶段,应当更关注收入规模与市占率的提升。长期看,品牌塑造: 2020年以来公司线上与线下并举,持续塑造“好人家”品牌形象,预计其品牌影响力有望在行业快速放量增长时期带来较多收入增量。渠道裂变: 2020年以来公司经销商数量大幅增加,预计未来公司将持续推进渠道下沉与裂变政策。产能加码:公司新增产能19万吨,若以 2019年为基数,达产后火锅底料/川菜调料产量均+237%,将为产品创新与渠道扩张提供有力支撑。 三、投资建议预计 2021-2023年公司实现营收 31.40/41.01/51.39亿元,同比+32.8%/+30.6%/+25.3%; 实现归母净利润 4.20/4.97/6.10亿元,同比 +15.3%/+18.3%/+22.7%,折合 EPS 为0.56/0.66/0.81元,对应 PE 为 53/45/37X。公司 2021年估值与调味品可比公司估值 55X基本一致(Wind 一致预期,算数平均法),考虑到复合调味品行业高增以及公司成长性良好,维持“推荐”评级。 四、风险提示原材料价格上涨超预期、食品安全风险、复合调味品市场竞争加剧等。
汤臣倍健 食品饮料行业 2021-07-02 31.00 -- -- 31.40 1.29%
31.40 1.29% -- 详细
一、事件概述6月 30日,公司发布 2021年上半年业绩预告,预计 2021H1实现归母净利润 12.50亿元~14.43亿元,同比分别+30%~+50%。 二、分析与判断 疫情影响消退,经营环境好转明显助力 21H1业绩同比高速增长2021H1公司预计实现归母净利润 12.50~14.43亿元,同比+30%~+50%,合 Q2单季度实现归母净利润 4.34~6.26亿元,同比+1.60%~+46.62%。总体看,2021年以来疫情逐步缓解,公司经营环境同比明显好转,市场及销售活动正常开展,各项经营计划得以顺利推进,预计收入端同比将保持较快增长。利润端,20H1公司净利润同比实现快速增长。21Q2疫情影响消退,线下各类活动的开展力度预计同比大幅提升,预计销售端投入的上升将一定程度影响 21Q2净利润增速。此外,麦优并表也为公司业绩表现带来明显的正向影响。 非经常性损益改善明显,政府补助、持有金融资产价值变动及投资收益是主因2021H1公司非经常性损益对净利润影响金额为 1.1~1.4亿元,较去年同期-0.37亿元有大幅度改善;合 Q2单季度非经常损益 0.57~0.87亿元,较去年同期-0.46亿元改善明显。非经常性损益改善的主要原因包括公司收到政府补助、公司持有金融资产公允价值变动损益及投资收益等。 2021H1公司实现扣非净利润 11.10~13.33亿元,同比分别+11.12%~+33.37%,合 Q2单季度实现扣非净利润 3.47~5.70亿元,同比分别-26.70%~+20.24%,受此影响,预计公司扣非净利润增速将低于归母净利润增速。 四大战略形成新核心优势,疫情后经营环境改善明显2021年为公司 2021-2023新三年规划的开局之年,将围绕科学营养、全链数字化、超级供应链、用户资产运营四大战略,持续推动各大业务创新和攻坚项目,构建并形成新的核心竞争优势。疫情防控常态化后,营养健康相关产品市场需求预计将出现提速,2021年公司将务实推进各项经营计划。目前公司经营环境较去年同期有较大改善,相关市场及销售活动逐步正常开展。 三、盈利预测与投资建议预计 2021-2023年公司实现营业收入 78.42/87.91/96.88亿元,同比+28.7%/+12.1%/+10.2%;实现归属上市公司净利润 18.34/20.17/22.60亿元,同比+20.3/+10.0%/+12.0%,对应 EPS 为 1.08/1.19/1.33元,目前股价对应 PE 为 31/28/25倍。公司主品牌及大单品的长期成长性均较为乐观。公司目前估值略高于其他食品板块 2021年27倍的一致预期,维持“推荐”评级。 四、风险提示业务扩张速度不及预期,成本上涨超预期,食品安全问题等。
安井食品 食品饮料行业 2021-06-22 237.23 -- -- 254.73 7.38%
254.73 7.38% -- 详细
一、事件概述6月18日,公司发布对外投资公告,拟以人民币4.09亿元对价受让洪湖市新宏业食品有限公司股东肖华兵持有的40.50%股权,以人民币3.08亿元受让股东卢德俊持有的30.50%股权,合计股权转让款为人民币7.17亿元二、分析与判断本次收购将有效强化主业竞争力,收购对价合理新宏业食品的主营范围包括速冻食品、蔬菜制品、水产制品、调味品、鱼排粉、虾壳粉、肉制品等,新宏业主业与安井食品接近,本次收购将有效加强公司对上游原料淡水鱼糜产业及速冻调味小龙虾菜肴制品的布局,强化主业竞争力。本次收购前,公司已持有新宏业19%的股份,对标的公司经营情况较为了解;收购完成后公司将持有新宏业90%股份,有权向新宏业委派董事、监事,及提名或推荐高级管理人员,因此在本次收购中,新宏业的潜在经营风险较小,未来业绩释放的确定性高。 收购对价方面,公司拟收购新宏业71%股权,支付对价7.17亿元。新宏业2018~2020年营收分别为6.49/9.24/9.37亿元;实现净利润0.80/0.84/0.69亿元。公司支付对价相对2019/2020年净利润的PE为11.98/14.57倍,估值大幅低于安井食品整体估值水平,也大幅低于速冻食品行业2021年45倍的估值水平,收购价格合理。 业绩承诺保证中长期增长潜力,核心管理人员签署长期工作合同或竞业协议业绩承诺方面,新宏业承诺2021~2023年分别实现规范净利润0.73/0.80/0.90亿元,以2020年为基数的年均增速分别为+5.28%/+9.59%/+12.50%。新宏业与安井食品签署业绩补偿协议,承诺若业绩承诺期内单独年份业绩低于承诺业绩的80%,则双倍赔偿承诺业绩金额与实际规范净利润的差额。同时,整个业绩承诺期应完成累计规范净利润2.43亿元,否则将双倍赔偿2.43亿元与实际累计业绩的差额。整个业绩承诺要求严格,加强了新宏业利润兑现的确定性,可以较好地保护安井食品的利益。 核心管理人员约束方面,公司要求新宏业核心人员(以协议名单为准)及其他对新宏业生产经营有重大影响人员签署不少于3年的劳动合同。此外,除原股东肖华斌之子肖晓、肖尧及配偶朱友秀仍可从事鲜活小龙虾收购业务外,肖华斌及其关系密切的家庭成员、原股东卢德俊及其关系密切的家庭成员存在为期8年的竞业限制。 上述长期工作合同及竞业限制能较好留住新宏业核心经营资源。 筹划非公开发行股票计划募资扩充产能,中长期成长后劲充足2021年5月,公司拟通过非公开发行股票募集不超过人民币57.4亿元资金用于主业产能新扩建、工厂技术改造、信息化建设、品牌建设及配套营销服务体系建设、补充公司流动资金等项目。预计募资计划落地后,公司产能、渠道优势将得到进一步强化。此前公司还公布了江苏泰州三期和山东德州两个生产基地的建设项目规划。其中,泰州安井三期项目包括年产10万吨速冻调制食品生产车间;山东德州生产基地项目达产后预计年产速冻食品20万吨。上述两个项目符合公司“销地产”战略布局,项目建设有利于提升公司在当地市场占有率,提高规模效应和市场反应速度。除泰州及山东基地建设外,公司前期发行两期可转债,投向是四川、湖北等新工厂建设。新产能释放后,公司规模优势将得到进一步提高,中长期成长动能充足。三、盈利预测与投资建议预计21-23年公司实现营业收入84.47/99.38/114.52亿元,同比+21.3%/+17.7%/+15.2%;实现归母净利润7.57/9.05/10.50亿元,同比+25.4%/+19.6%/+16.1%,对应EPS为3.10/3.70/4.30元,目前股价对应PE为75/63/54倍。目前公司估值高于速冻食品行业2021年45倍的整体估值(Wind一致预期,算术平均法),考虑到公司主业景气度高企,未来成长性较好,维持“推荐”评级。 四、风险提示:业务扩张速度不及预期,消费者消费意愿下降,食品安全问题等。
李子园 食品饮料行业 2021-06-09 58.90 -- -- 69.93 18.73%
69.93 18.73% -- 详细
乳饮料优势企业,业绩持续向好 李子园成立于1994年,持续深耕于乳饮料领域。公司经典产品李子园甜牛奶已建立稳固的产品优势与消费黏性,公司也在江浙沪核心市场的优势基础上,于近年来推动外围市场扩张,精耕云贵川、鲁豫皖等重点市场,布局全国化销售网络。2020年公司实现营收10.88亿元,4年收入CAGR达24.47%,实现归母净利润2.15亿元,4年净利润CAGR达20.30%,业绩持续保持高速增长态势,稳步向好发展。 含乳饮料领跑饮料行业,大单品逻辑稳固 含乳饮料行业稳定扩容,增速持续多年领跑饮料大行业。2018年含乳饮料规上企业总产值为898.60亿元,2014-2018年CAGR为+10.38%,远超饮料行业整体+0.70%复合增速。行业发展历程验证核心单品是优质发展路径。含乳饮料市场格局非常稳定,且头部市场份额更为集中,2018年CR5为34.15%,CR10为42.26%,2014-2018年期间变化仅在2ppt以内。从龙头品牌产品布局来看,各企业均依靠核心大单品占领市场空间,拥有大单品是长期稳固打法。 公司产品优势明确,渠道下沉+产能扩张带来边际改善 1.产品端:大单品优势明确。公司甜牛奶系列经过多年市场培育,已发展为全国化十亿级大单品,推动整体规模持续高速增长。2.渠道端:外延扩张及渠道下沉带来量增驱动。公司渠道布局以经销模式为主,覆盖全国市场,2020年华东区域收入占比56.81%,为公司核心市场,而华东以外市场具备高成长性,2017-2020年CAGR达35.30%,接下来公司将以快速发展的华中及西南为重点,进行区域扩张及渠道下沉。3.生产端:产能扩张缓解生产瓶颈。2019年公司已拥有三个生产基地16.85万吨产能,较2017年4.44万吨产能大幅提升,但仍有27%产量依赖委外生产。接下来公司将于华中及西南地区新建两个生产基地,缓解产能瓶颈的同时,近距离布局核心高增市场,实现渠道协同。 投资建议 预计2021-2023年公司实现收入14.25/17.85/21.80亿元,分别同比+31.0%/+25.3%/ +22.2%,实现归母净利润2.89/3.77/4.63亿元,分别同比+34.8%/+30.2%/+22.8%。根据最新股本为基准计算2021-2023年EPS,全面摊薄后EPS分别为1.33/1.74/2.13元,对应2021-2023年PE分别为44X/34X/27X。公司目前估值高于可比公司及软饮料行业平均估值,基本持平于乳制品行业估值,但考虑到公司具备优秀的品牌基础与产品实力,同时积极推进产能放量及渠道扩张,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示 市场竞争加剧,新品推广不及预期,原材料价格波动风险,食品安全问题等。
东鹏饮料 食品饮料行业 2021-05-31 73.29 -- -- 269.99 268.39%
285.70 289.82% -- 详细
国内能量饮料市场:高成长+长生命周期,市场规模持续扩容国内软饮料行业整体增长乏力背景下,能量饮料展现较强高成长性,2006-2014年收入GAGR为34%,2014-2019年收入GAGR为15%,在软饮料行业收入占比从2006年的1%增至2019年的8%。国内能量饮料市场为典型的多寡头垄断竞争格局,行业CR1/CR5分别占比55%/89%。龙头为华彬红牛,收入为230亿左右(销售口径),市占率约55%;第二梯队中东鹏、乐虎、中沃等厂商收入规模在30~70亿元区间(同上),其中东鹏在第二梯队中的领先优势正在逐步显现。 产能扩张强化规模优势,夯实成长基础募投项目有效扩张现有产能,生产基地建设稳步推进。公司募投项目中华南生产基地、南宁生产基地和重庆西彭生产基地项目均意在扩充产能。目前,公司广东及广西地区生产基地能量饮料的产能利用率已经趋于饱和,产能不足的矛盾日益凸显。华南生产基地以及南宁生产基地二期项目的建设,有利于缓解公司产能瓶颈,提高供货能力。 面对极具发展潜力的中西部市场,公司计划建设重庆西彭生产基地,加大对中西部市场的投入,缩短在中西部地区的服务半径,降低运输费用,完善全国产能布局。 品类开拓及渠道扩张同步推进,主业竞争力有望进一步强化公司将利用IPO募资新建研发中心,持续提升产品质量控制技术及工艺,完善产品质量安全控制体系,增强产品竞争力。同时公司积极完善营销网络和渠道建设。公司拟投入IPO资金用于营销网络升级及品牌推广项目。营销网点升级上,公司将建设华南、华东等多个营销大区、服务处和事业部办公场所,通过加强营销服务网点建设进一步实现产品营销和服务的本地化。渠道建设上,公司将加大对各传统渠道和特通/现代渠道的冰柜投放,积极促进销售渠道进一步下沉。品牌建设上,公司将通过电视、互联网以及户外广告等形式,加大品牌推广力度。 盈利预测与投资建议预计21-23年公司实现营业收入70.51/93.14/117.55亿元,同比+42.2%/+32.1%/+26.2%;实现归属上市公司净利润11.35/15.52/19.34亿元,同比+39.8%/+36.7%/+24.7%,对应EPS为2.84/3.88/4.84元,对应21-23年PE分别为24/17/14倍,目前估值高于中信非乳饮料板块2021年20倍的估值水平(Wind一致预期,算术平均法)。我们认为IPO募投项目建成投产后公司产能、产品、渠道等方面将得到全方位强化,中长期成长性良好,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示行业竞争加剧导致费用投放超预期,行业需求下滑,食品安全问题等。
均瑶健康 食品饮料行业 2021-05-20 26.54 -- -- 28.82 8.59%
28.82 8.59% -- 详细
一、 事件概述 近期我们调研了均瑶健康, 就行业发展现状、 公司经营情况与管理层进行了沟通。 二、分析与判断 主业:产品升级叠加渠道扩张,延长常温乳酸菌生命周期 集中度提升: 2021年行业成本涨幅较大, 部分中小企业品牌力不足以支撑提价、 面临 较大经营压力,为公司区域扩张提供了客观有利条件。 我们认为公司将通过产品升级、 渠道拓展、费用扩张三个维度实现市占率的提升及产品生命周期的延长。 品类升级: 公 司此前大单品乳酸菌饮料“味动力”面临产品老化问题, 2021年将推出多款主打功能性、 健康性的饮料新品,以此推动品类扩张及升级。 渠道扩张: 目前公司渠道调整已接近尾 声, 21Q1末味动力经销商共计 1184家, 环比-4%, 今年公司将重点在均势市场加快渠 道扩张与渗透, 预计 2021全年经销商数量同比增加。 新品:常温奶酪+益生菌功能食品,贡献第二成长曲线 公司定位“大健康” 战略, 2021年将从奶酪、益生菌食品两大方向积极探索第二成长曲 线。 常温奶酪: 2021年 4月公司推出常温奶酪, 与竞品形成明显差异化竞争。 1)产品 角度, 定位高钙、低钠、益生菌, 并与知名 IP“功夫熊猫” 深度绑定; 2)渠道角度, 常温奶酪渠道范围更广,售卖形式更丰富,包括收银台挂条、货架排面、冰点陈列等; 3)公司角度, 我们认为公司可复制常温乳酸菌品类的成功经验,利用现有渠道优势实 现奶酪品类快速放量,目前产品终端动销与渠道备货均表现良好。 益生菌功能食品: 2021年 4月公司推出两款益生菌咀嚼片,主打抗抑幽门螺杆菌,预防和改善酒精性肝变性和 肝损。 公司与江南大学合作, 在科研实力方面具备较强竞争力。 随着国内人口老龄化趋 势加重,健康食品与功能食品具备广阔的成长空间。 展望: 2021年或为业绩拐点,未来成长提速可期 我们认为 2021年公司业绩有望实现止跌回升,迎来业绩拐点,主要得益于: (1) 主业 回暖: 公司今年在常温乳酸菌市场积极调整政策,一方面推动品类升级及扩张,另一方 面加大费用投入匹配渠道扩张,叠加 IPO 产能在 2021年底后逐渐释放,预计 2021年主 业收入将基本恢复至 2019年水平,未来 3年复合增速将有望高于行业平均水平(15% 左右)。 (2) 新品放量: 2021年公司推出常温奶酪、益生菌功能食品,享受行业高增长 红利。不过目前新品仍处于蓄能期, 短期贡献业绩增量相对有限,期待 2022年之后新 品业绩红利快速释放。 三、 投资建议 预计 2021-2023年公司实现收入 12.57/14.98/17.98亿元,同比+47.6%/+19.1%/+20.1%; 实现归母净利润 2.72/3.26/3.95亿元,同比+27.0%/+20.2%/+20.9%, 折合 EPS 为 0.63/0.76/0.92元,对应 PE 为 43/36/30倍。公司估值高于饮料行业可比公司 2021年平 均估值 24倍(Wind 一致预期,算数平均法), 考虑到未来新品类贡献第二成长曲线及 老品类升级与渠道扩张带来业绩增长, 首次覆盖,给与“谨慎推荐”评级。
海天味业 食品饮料行业 2021-05-18 136.00 -- -- 140.57 3.36%
140.57 3.36% -- 详细
一、事件概述 近期我们对公司进行调研,与管理层探讨经营情况。 二、分析与判断 2021年下游渠道恢复增长,预计全年经营目标完成概率较大 21Q1公司营收实现20%以上增速增长,表现优秀。从下游渠道需求看,目前餐饮渠道需求已恢复至正常年份的80%~90%左右水平,C端消费渠道需求从去年同期火爆状态降至正常水平,同时终端竞争态势有所加剧,渠道库存偏高。因此总体来看,预计全渠道真实需求恢复情况接近正常水平,但仍略低于经济恢复整体状况。不过公司管理层对完成全年16%的收入端增长目标仍充满信心,我们预计公司全年经营目标完成概率较高,企业整体经营仍然较为稳健。 内部挖潜及控费策略将有效对冲成本端压力 成本端,目前大豆价格上涨主要体现在期货价格上,现货价格受影响程度相对较低。公司目前采购大豆主要是现货豆,尽管价格会受期货影响,但是从期货传导至现货一般有2个月左右的时间差。公司与主要供货商为长期合作关系,且受采购周期、现货价格供求关系、大豆品质等因素影响,只要现货价格波动不过于极端,则公司采购成本能够得到有效控制。毛利率方面,公司未来将持续推动品类扩张,受新品类规模效应不强等因素影响,整体毛利率或将出现小幅下降,但酱油、蚝油等核心产品毛利率有望保持稳定。费用投入方面,公司对控费能力及经营效率提升有充分信心,未来销售费用率有望小幅下行。总体看,未来行业竞争力度仍将不断加剧,公司通过内部挖潜、新品扩张等手段有望对冲成本上行及同业竞争压力。 预计2021年稳健增长,长期成长性与确定性兼备 展望2021年,收入端:我们认为公司将持续推进渠道下沉与裂变,同时三大品类稳健增长叠加复合调味品等新品放量,全年收入同增16%的目标有望完成。利润端:虽然公司此前公告不提价,但我们判断其仍可能执行减搭赠、降费用等间接提价措施,叠加通过加强精益生产来对冲成本压力,最终推动净利率边际改善。长期看,品类与渠道双轮驱动,坚定看好公司业绩持续释放。产品:持续聚焦酱油、蚝油、调味酱三大核心品类,同时加快醋、料酒等新品类研发和培育,并持续加强对于腐乳、醋、芝麻油(并购安徽燕庄)、火锅底料、中式复调、食用油等小品类的重视程度;渠道:公司未来将继续推进渠道下沉裂变,通过销售人员及经销商数量的扩张实现对镇村渠道的深入开发。 三、投资建议 预计2021-2023年公司实现营收264.60/307.20/354.51亿元,同比+16.1%/+16.1%/+15.4%;实现归母公司净利润75.76/88.39/102.64亿元,同比+18.3%/+16.7%/+16.1%,折合EPS 为2.34/2.73/3.17元,对应PE 为74/64/55X。调味品可比公司对应2021年预期平均估值约为53倍(算数平均法,wind 一致预期),公司预期估值略高于可比公司估值水平。考虑到公司在产能、产品及渠道方面三管齐下,预计未来公司业绩增速将快于行业平均水平,维持“推荐”评级。 四、风险提示 行业竞争加剧,原材料价格上涨超预期,渠道扩张不及预期,食品安全风险等。
泸州老窖 食品饮料行业 2021-05-03 259.00 -- -- 285.80 10.35%
285.80 10.35%
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一、事件概述。 4月29日公司发布2020年报,公司2020年实现营业总收入166.53亿元,同比+5.28%,实现归母净利润60.06亿元,同比+29.38%。拟每10股派发现金红利20.51元(含税)公司同时发布2021年一季报,报告期内公司实现营业总收入50.04亿元,同比+40.85%;实现归母净利润21.67亿元,同比+26.92%。 二、分析与判断 20H2高端产品增长亮眼,带动业绩实现显著提速。 2020年公司实现收入166.53亿元,同比+5.28%,折合20Q4单季度实现收入50.54亿元,同比+16.45%;实现归母净利润60.06亿元,同比+29.39%,折合20Q4单季度实现归母净利润11.91亿,同比+40.61%。总体看,20H1公司受疫情影响明显,下半年公司收入增长重回双位数,尤其是得益于国窖1573为代表的高端产品增长亮眼,同时预计在茅台供给受限、批价持续上移的大背景下公司严控费用支出,带动利润端增长显著快于收入端。在2021年行业动销同比转暖的情况下,公司中档及次高端产品进一步释放活力,实现收入142.37亿元,同比+15.33%;其他酒类实现收入22.11亿元,同比-32.41%。盈利端角度分析,白酒业务整体毛利率为83.52%,同比+2.57%,主要得益于产品结构升级明显,其中中高档白酒毛利率90.25%,同比+0.66%;其他酒类毛利率40.16%,同比-8.20%。费用端看,2020年公司期间费用率仅为23.35%,同比-7.51ppt,主要得益于销售费用率的下降(-7.91ppt),除因新会计准则下运费列支于成本外,疫情下公司大幅降低了广宣及促销投放是最核心原因。得益于毛利率和期间费用率的双重改善,2020年公司净利率为35.78%,同比+6.43ppt,推动利润增速显著高于收入端。 开年1573表现亮眼推动收入端高增,税金及附加拖累短期业绩。 21Q1公司实现收入50.04亿元,同比+40.85%;实现归母净利润21.67亿元,同比+26.92%。由于20Q1公司下滑超两位数造成较低基数,叠加1573为代表的的中高档酒发力明显,21Q1公司如期恢复高增。21Q1毛利率86.04%,同比-0.71ppt,预计主要是受新会计准则影响。期间费用率16.58%,同比-0.53ppt,主要是销售/管理费用率分别小降0.19ppt和0.64ppt。不过受制于本期税金及附加占收入比重大幅提升7.05ppt影响,21Q1净利率43.56%,同比-5.03ppt,拖累本期利润增速显著低于收入增速。 国窖1573“十四五”剑指“新百亿”,价值回归正当时。 在双品牌战略下,公司以国窖1573为代表的高端白酒定位“浓香国酒”,力求价值回归,以泸州老窖品牌布局全价格带,享受消费升级红利。在去年底国窖销售公司股东大会上,继2019年国窖1573销售口径收入破百亿后,公司提出“十四五”期间国窖1573新百亿目标,即2022年和2024年分别实现销售口径收入破200和300亿元。以2019年国窖1573销售口径收入破百亿对应报表收入口径86亿元来推演,2019-2022年国窖1573规划收入CAGR约为26%,2019-2025年规划收入CAGR约为14%,展现出强劲的增长势头,充分彰显公司“品牌自信、品质自信、模式自信、团队自信”。 三、投资建议。 预计21-23年公司收入为203.98/243.80/285.76亿元,同比分别+22.5%/+19.5%/+17.2%。实现归属上市公司净利润为73.15/90.44/109.25亿元,同比分别+21.8%/+23.6%/+20.8%,折合EPS分别为4.99元/6.17元/7.46元,对应PE分别为53X/43X/35X。公司估值水平高于白酒板块2021年47倍PE(wind一致预期,算数平均法)的平均估值,维持“推荐”评级。 四、风险提示: 疫情及经济下滑拖累需求、批价不及预期、食品安全问题等。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
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