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于杰

民生证券

研究方向: 食品饮料行业

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工作经历: 执业证号:S0100519010004,经济学硕士,3年证券行业工作经验,曾供职于广发证券、民生<span style="display:none">证券、国金证券。</span><a href="javascript:void(0)" id="toggleInfo">...>></a>

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于杰 5 7
恒顺醋业 食品饮料行业 2013-10-29 16.50 -- -- 17.90 8.48%
19.40 17.58%
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一、 事件概述 恒顺醋业发布三季报,报告期内公司实现收入8.79亿元,同比增2.15%;归属上市公司净利润2696万元,同比增179.48%,折合EPS0.212元。 二、 分析与判断 淡季调味品主业增长平稳,投资收益减少致净利润略低我们预期 第三季度,公司实现收入3.27亿元,同比增长-5.40%,主要是地产业务剥离导致;母公司营业收入2.23亿元(贡献调味品主业大部分收入),同比增长15.75%,预计合并报表后调味品主业增长约20%,三季度属调味品行业淡季,这一增速较为正常;实现归属母公司净利润882万,同比增长135%,略低于我们1100万的盈利预期,主要是由于三季度投资净收益减少较多所致。净利率2.97%,同比大幅提升2.08pct,自剥离地产业务以来公司净利率水平及稳定性均得到较强提升;母公司口径中毛利率32.50%,环比上半年下滑1.06pct,同比去年三季度小幅增长0.09pct,本季度产品结构升级似不明显。 期间费用率同比、环比皆下滑较大,回归正常费用支出水平 第三季度,公司整体期间费用率为23.89%,同比降低3.37pct,环比大幅下降9.81pct。同比降低主要来自于公司今年对于管理费用的严格把控以及房地产业务剥离后财务费用支出的减少;环比大幅降低则主要由于二季度销售费用中包含较多渠道返点以及促销、人员费用从而导致基数较高(三季度销售费用率10.46%,环比大幅下滑4.51pct;同比下滑0.32pct,基本持平,可见淡季中公司保持了较为平稳的费用支出政策)。 调味品主业多线出击,核心仍在醋品,料酒、酱油、酱菜将是重要增长点 大调味品战略下醋、料酒、酱油、酱菜四线出击,保障主业25%增长目标实现。醋品仍是核心业务,随着白醋产能扩大及销售增加,未来有望成为主业的核心增长点。酱油今年新增7个新品(3种生抽、4种老抽),酱菜大力推广袋装产品,由于基数较低,其增速将远高于食醋业务,将为主业提供新的增长点。 三、 盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS为0.37/0.75/1.06元,目前股价对应PE为97/48/34X。目前股价已达到我们认为的合理估值35元,故下调至“谨慎推荐”评级。 四、 风险提示 调味品原材料成本大幅提升,销售低于预期
于杰 5 7
克明面业 食品饮料行业 2013-10-28 32.07 -- -- 32.79 2.25%
40.68 26.85%
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一、事件概述 克明面业发布前三季度业绩,报告期内公司实现营业收入8.57亿元,同比增长18%;归属母公司净利润6320万元,同比增长0.58%%,折合EPS0.76元。 二、分析与判断 三季度收入增长符合预期,业绩下滑主要来自费用增长过快及毛利率下滑 第三季度,公司实现营业收入2.95亿元,同比增长16.73%,得益于遂平产能投产以及公司加强营销、市场占有率提升所致;但第三季度净利润2163万元,同比减少12.63%,净利率下滑1.39pct至7.33%,主要是由于期间费用率同比提升2.75pct至14.94%以及毛利率下滑0.48pct至23.83%所致。 毛利率下滑主要来自原材料成本端压力,提价正向效应将于四季度体现 前三季度,公司毛利率下滑0.32pct至24.36%,主要由于二季度以来小麦价格持续走高推升面粉价格走高(三季度涨价约10%)所致。公司于九月下旬对产品出厂进行提价,因此提价对毛利率的正向促进效应将完全于四季度体现,因此三季度将是全年毛利率的低点。 销售费用、管理费用增长超预期推升期间费用率快速提升 第三季度,公司销售费用率8.0%,同比提升1.0pct,主要由于行业竞争激烈以及为消化新增产能而进行持续促销导致促销费用增长较多;管理费用率6.33%,同比提升1.33pct,主要是研发及人员工资费用增长较多;两项费用同步大幅提升导致净利率下滑显著。 挂面市场竞争加剧,销售旺季到来保收入增长及市场份额将是重中之重 金沙河、金龙鱼等主要竞争对手近来持续发力,市场份额提升显著,但同时大批中小挂面企业开工率急剧下滑,挂面市场竞争持续加剧且市场格局仍未稳固。伴随四季度挂面传统销售旺季到来,我们预计四季度中公司仍将有望加大费用投入以巩固市场份额第一的位置,保收入增长及市场份额将有望是公司重中之重。 三、盈利预测与投资建议 我们下调此前盈利预测,预计公司13-15年EPS为1.03/1.22/1.46元,目前股价对应PE为32/27/23倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期
于杰 5 7
加加食品 食品饮料行业 2013-10-25 19.41 -- -- 19.00 -2.11%
19.64 1.18%
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一、 事件概述 加加食品公布前三季度业绩,报告期内公司实现收入12.26亿元,同比增长1.02%,归属上市公司股东净利润1.095亿元,同比增长1.89%,折合EPS0.48元。 二、 分析与判断 第三季度销售收入及净利润皆负增长,略低于市场预期 第三季度,公司实现营业收入3.85亿元,同比增长-5.65%;实现净利润3127万元,同比增长-5.09%;毛利率25.48%,同比提升1.51个pct,环比下滑1.36个pct;现金流量表中公司销售商品、提供劳务收到的现金为4.30亿元,同比下滑8.8%,显示第三季度公司销售情况不及市场预期。公司预计2013年全年净利润增速区间为-10%至10%,折合四季度净利润增速区间为-28.7%至22.8%,我们预计为增长5%左右,折合四季度单季度EPS为0.31元。 总体费用率保持相对稳定,销售费用随新品推广出现环比小幅增长 第三季度,公司期间费用率14.19%,同比、环比分别提升0.96pct和0.74pct,募集资金利息收入减少是最主要原因(财务费用率同比、环比分别提升1.47pct和0.22pct)。在销售规模下滑的情况下,销售费用率9.99%,环比提升0.18pct,应主要是新品上市导致的广告、促销等费用支出增长;同比下滑1.55pct则主要是因为一方面去年三季度销售费用基数较高,另一方面今年三季度成立销售公司后约386万元费用计入管理费用,从而推升管理费用率同比提升约1pct至4.59%。 毛利率已连续十个季度出现同比提升,预计全年毛利率将有望超27% 第三季度,公司毛利率同比提升1.51pct至25.48%,推动今年前三季度整体毛利率提升1.3pct至26.03%。公司自2011年二季度以来毛利率已经连续十个季度出现同比提升,显示公司产能利用率、产品结构持续改善。得益于原材料成本环境宽松及下半年“原浆”酱油、老坛酸菜、阆中系列醋品等高毛利新品集中上市,我们预计公司全年毛利率将有望超27%,创历史最高水平。 三、 盈利预测与投资建议 我们下调此前盈利预测,预计13-15年公司EPS为0.79/0.95/1.14元,目前股价对应PE为25/21/17倍,维持“谨慎推荐”评级。 四、 风险提示 募投项目进展、销售情况低于预期
于杰 5 7
沱牌舍得 食品饮料行业 2013-10-23 13.98 -- -- 15.64 11.87%
16.77 19.96%
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一、事件概述 沱牌舍得公布三季报,报告期内公司实现营业收入10.13亿元,同比减少15.20%;归属于上市公司股东的净利润749万,同比减少97.06%,折合EPS0.022元。 二、分析与判断 三季度颓势依旧,继二季度之后联系亏损超过2000万元 1、第三季度收入同比下滑21%,单季度再亏损超2000万。公司第三季度实现营业收入2.58亿元,同比下滑20.98%,;净利润-2077万元,继二季度亏损近3000万元之后再度亏损,接近此前公司预测下限。利润下滑主要来自以下三方面:(1)收入同比下滑21%,毛利率同比下滑4.85pct;(2)期间费用率攀至50.17%的历史最高位;(3)参股公司四川天马玻璃利润下降导致投资收益亏损705万。2、第三季度毛利率继续下滑。第三季度公司毛利率56.90%,同比下滑4.85pct、环比下滑3.05pct,显示中高端产品销售颓势依旧、中低端产品占比增加,转型阵痛持续;净利率-8.05%,较去年同期下滑29.03个百分点,主要因为毛利率下滑、期间费用率上升以及投资收益亏损。 期间费用率50.17%攀至历史最高点,严重拖累业绩 1、期间费用率大幅攀升至50.17%至历史最高点。公司三季度期间费用率50.17%,同比提升25.65pct,升至历史最高位。其中,销售费用大幅增长127%推升销售费用率提升22.26pct至34.88%,仅次于二季度35.28%的历史高位,广告宣传费用支出大幅增长仍是主因;管理费用率同比提升4.33pct至13.81%,也为历史最高水平;财务费用同比减少0.94pct至1.48%,主要是归还理财产品导致利息支出减少。2、经营性净现金流下滑明显,主要是支付广告费用较多所致。前三季度经营性净现金流仅为1.01亿元,相比去年同期的4.01亿元大幅减少75%,主要是广告费用支出较多所致。 白酒市场基本面仍不见好转,预计全年净利同比下滑90% 白酒行业基本面持续不见好转,尤其是公司之前主攻的高端市场受影响尤为严重。预计中短期内公司仍将面临较大的经营压力,基本面尚难言改善。我们下调此前盈利预测,预计公司2013年全年营业收入同比下滑10%,净利润同比下滑90%。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.11/0.14/0.18元,同比增速分别为-90%、25%、30%,目前股价对应PE为128X/101X/79X,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 白酒行业基本面持续恶化
于杰 5 7
承德露露 食品饮料行业 2013-10-15 28.21 -- -- 30.10 6.70%
30.10 6.70%
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一、 事件概述 承德露露发布三季度业绩预报,前三季度公司实现归属上市公司净利润2.68-2.74亿元,同比增长61-65%,折合EPS0.667-0.683元。 二、 分析与判断 三季度重回高速增长轨道,单季度业绩增速超我们此前预期 第三季度,公司预计归属上市公司股东净利润0.61-0.67亿元,同比增长54%-69%,扭转二季度增速下滑态势,重回高速增长轨道。这一增速大幅超过我们此前对三季度30%-40%的净利润增速预测。预计三季度业绩超高增长来自于以下几个方面:(1)市场开拓力度加强,中秋、国庆节日促销取得成效;(2)产能利用率环比提升和核桃露提价有望助推毛利率出现环比提升;(3)费用控制良好,三季度公司期间费用率有望保持略有下滑的状态。 产能利用率提升和核桃露提价将助推毛利率环比提升 二季度毛利率环比一季度下滑约20pct,主要来自低毛利核桃露增速过快以及郑州产能利用率过低。自二季度起,公司开始对核桃露出厂价提价约10%,并且从包装及运输等方面进行严格的成本管控,有望带动三季度毛利率企稳回升。同时,伴随销售状况持续火爆,郑州产能利用率将出现显著的环比提升,也有望推动毛利率相比二季度出现环比提升。 预计三季度期间费用率将保持略有下滑状态 二季度公司期间费用保持了基本稳定,其中销售费用率下滑显著。三季度我们认为公司期间费用率将保持略有下滑的状态,尤其是销售费用率可能会出现同比下滑。一方面是公司主动加强了费用控制;另一方面也是2012年三季度销售费用率高达23.04%,基数较高;加之三季度收入快速增长,因此三季度期间费用率大概率走低是推动公司三季度业绩超预期的重要原因。 三、 盈利预测与投资建议 我们上调此前盈利预测,预计13-15EPS为0.83/1.07/1.37元,目前股价对应的PE为34/26/20倍,维持“强烈推荐”评级。 四、 风险提示 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期
于杰 5 7
白云山 医药生物 2013-09-04 34.10 -- -- 37.10 8.80%
38.58 13.14%
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一、事件概述 白云山发布半年报,报告期内公司实现营业收入90.72亿元,同比增60.58%;实现归属上市公司净利润5.87亿元,同比增37.40%,折合EPS0.466元。 二、分析与判断 收入大增61%,凉茶饮料贡献最大 报告内公司并表白云山A,重列2012年报表后,上半年公司营业收入增长60.58%,收入增量的最大即来自最受关注的凉茶饮料。主营业务制造业务毛利率提升1.58个pct、贸易业务毛利率提升0.56个pct,但净利率有所下滑,主要由于销售费用大幅提升156%致使销售费用率大幅提升8.14个pct。 王老吉大健康公司半年利润远超去年全年,凉茶业务收入及利润释放 凉茶业务上半年收入约34亿,终端零售额达50亿元,全年百亿销售目标成功过半,公司全年70亿收入可期。净利润1.32亿元,相比去年同期亏损0.19亿大幅改善,更远超去年全年0.31亿元的净利润规模。收入及利润快速增长主要得益于公司凉茶业务在宣传、产能、营销以及铺货等方面都取得持续突破,进入利润加速释放期。 期间费用率提升至历史高点,销售费用率提升是最大主因 报告期内期间费用率提升至29.69%的历史高位,主要是销售费用大幅提升156%至19.83亿元,推升销售费用率提升至22.08%的历史最高水平,自去年二季度以来连续四个季度出现环比提升,其中广告宣传费用、职工薪酬以及运杂费是销售费用提升的最重要原因。 产能布局明晰,今年年底前后产能瓶颈将有效解决 未来新建产能布局中,华东有江苏扬州、安徽阜阳二期及山东禹城,华南有广州南沙,西南则是雅安。加上原九大生产基地,未来产能分布均衡,可有效配合凉茶饮料在全国更大范围的铺货及销售,同时节省大量物流费用。其中江苏扬州、安徽阜阳二期、广州南沙等有望于今年下半年至年底前后陆续投产,设计产能超15亿罐,可有效解决目前公司产能瓶颈问题。 凉茶行业投入为软饮料全行业最高,市场仍有广阔增长空间 目前国内凉茶饮料子行业规模约250亿元左右。两家龙头企业持续进行全行业内力度最强的宣传投入,有望推动凉茶饮料行业保持20%以上增速。预计2013年全国凉茶市场规模有望达到300亿元。快速扩容的市场规模将给予王老吉广阔的发展空间。 三、盈利预测与投资建议 我们预计公司2013-2015年EPS分别为0.96/1.50/2.10元,对应PE分别为35X、22X、16X。我们维持对公司的“强烈推荐”评级,合理估值50元。 四、风险提示 广州药业管理层不能适应王老吉快速扩张之后的管理压力。
于杰 5 7
沱牌舍得 食品饮料行业 2013-09-04 15.00 -- -- 16.60 10.67%
16.60 10.67%
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一、事件概述 沱牌舍得公布半年报,报告期内公司实现营业收入7.55亿元,同比减少13.03%;归属于上市公司股东的净利润2825亿,同比减少84.81%,折合EPS0.084元。 二、分析与判断 第二季度收入同比下滑24%,出现上市以来的首次单季度亏损 1、第二季度销售收入同比大幅下滑,出现上市以来首次单季度亏损。 公司第二季度实现销售收入2.96亿元,同比下滑23.84%,;净利润-2928万元,出现上市以来首次单季度亏损,主要是中高档产品销售收入下滑明显以及销售费用大幅增加所致。2、二季度毛利率、净利率均下滑。第二季度公司毛利率59.95%,较去年同期下滑3.65个百分点;净利率为-9.90%,较去年同期下滑29.03个百分点。毛利率的下滑主要在于公司报告期内加大了对低档产品的销售力度,而同时中高档产品下滑19%,导致产品结构优化进程被打破;而净利率下滑速度较毛利率更快,主要是销售费用率提升较多所致。 销售费用率大幅提升,严重拖累业绩表现 1、期间费用率大幅提升拖累业绩,主因是销售费用率提升。公司上半年期间费用率48.84%,较去年同期提升24.88个百分点。销售费用率提升是期间费用率上升的最大因素,销售费用增长137%至2.66亿元,推升销售费用率提升22.32个百分点至35.28%,主要由于广告宣传费用支出大幅增长151%至2.04亿元;管理费用率也提升3.88个百分点。2、经营性净现金流下滑明显,主要是支付广告费用较多所致。上半年销售商品、提供劳务收到的现金为11.28亿元,相比去年同期还略有增长;但经营性净现金流仅为7808万元,相比去年同期大幅减少2.16亿元,主要是广告费用支出较多所致。 白酒市场基本面不见好转,公司预计前三季度净利同比下滑80%-100% 白酒行业基本面持续不见好转,尤其是公司之前主攻的高端市场受影响严重。公司预计前三季度净利润同比下滑80%-100%,对应三季度净利润为-2825万元至2265万元,同比下滑67%-141%,显示中短期内公司仍将面临较大经营压力,基本面尚难改善。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.22/0.28/0.36元,同比增速分别为-80%、25%、30%,对应PE为75X/59X/46X,维持公司“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 白酒行业基本面持续恶化,省外扩张受阻
于杰 5 7
伊力特 食品饮料行业 2013-08-29 11.23 -- -- 12.60 12.20%
12.60 12.20%
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一、事件概述伊力特发布半年报。报告期内公司实现营业收入10.48亿元,同比增17.70%;归属上市公司净利润1.62亿元,同比增长44.46%,折合EPS0.367元。 二、分析与判断 白酒主业二季度增速同比环比大幅提升,多因素推动业绩超预期 二季度公司实现收入5.42亿元,同比大增32.9%,相比一季度4.90%的增速大幅提升,主要是公司在报告期内加强了对中低端产品的促销力度,推进渠道深度营销;同时省外市场拓展成效显著,报告期内疆外市场收入增长22.65%,主要是公司今年加强了在北京、浙江等地的扩张力度,下沉渠道以及新渠道开发力度加强。二季度净利润1.62亿元,同比大幅增长110%,推动上半年净利润增速达44.46%,主要由于疆外市场营销举措有力、母公司收入减少致消费税减少以及期间费用率下降较多,这几个因素共同推动公司二季度业绩增长远超市场预期。 中低端产品促销小幅拉低毛利率,期间费用率下滑显著推动业绩增长 1、二季度毛利率同比小幅下滑1.94pct。二季度毛利率同比下滑1.94pct,主要是报告期内公司为应对行业困境,加大了对旗下中低端产品的促销力度。2、二季度期间费用率下滑3.31pct,是推动二季度业绩快速提升的关键因素之一。期间费用率大幅下滑3.31pct至11.58%,体现出良好的费用控制能力。尽管报告期内公司加强了渠道深度营销及中低端产品促销,但销售费用率仍然下滑2.51pct,这也与去年二季度基数较高有关;管理费用保持相对稳定,微跌0.02pct;财务费用二季度同比减少101万元,使得财务费用率从一季度的1.75%降至二季度的0.47%。 煤化工上半年增亏,下半年部分剥离将大幅减亏 上半年宏观经济不振造成焦炭需求依然低迷,煤化工公司亏损0.66亿元,同比增亏0.32亿元,在一定程度上拖累了上半年业绩。下半年部分剥离后公司将有望按照41%股权进行并表,将对公司煤化工业务减亏、推动业绩提升有较大正面影响。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS分别为0.78/0.94/1.06元,对应PE分别为14X/12X/10X,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 行业基本面继续恶化,销售情况不达预期
于杰 5 7
克明面业 食品饮料行业 2013-08-28 32.14 -- -- 32.32 0.56%
36.36 13.13%
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一、事件概述 明面业发布半年报,报告期内公司实现营业收入5.61亿元,同比增长18.67%;归属母公司净利润4157万元,同比增长9.17%,折合EPS0.50元。 二、分析与判断 季度经营情况略好于好于一季度,长沙产能年底投产助推明年业绩 季度营业收入同比增长21.78%、环比增长15.3%,得益于遂平三条生产线投产一定程度上解决产能不足的问题以及公司营销得当、市场占有率提升。二季度净利润同比增长30.17%,主要得益于销售费用大幅减少,但环比仅提升11.6%,主要因为二季度营业外收入相比一季度减少329万元。募投变更后的长沙2.7万吨产能预计今年年底投产,产能不足状况进一步缓解,对明年公司业绩有助推作用。 上半年整体毛利率小幅下滑无碍,下半年高毛利产品上市有助毛利回升 半年公司整体毛利率小幅下滑0.18Pct至24.62%,主要来自于小麦价格走高对低端如意面系列产生一定的负面影响,但其他中高端系列仍保持毛利率的提升态势。公司一般会在下半年上调产品价格平滑原材料成本增加,同时三季度定位中高端的高毛利新品将上市,两项举措将推动公司下半年毛利率企稳回升。 广告投放高峰期已过,销售费用率下半年将有望继续下滑 司上半年销售费用率7.70%,同比减少0.41pct,主要是因为一季度央视广告费用已完全体现在一季度报表,公司将针对央视巨额宣传投入进行评估,未来推广方式仍将以价格低廉的墙体广告为主,因此下半年销售费用率有望持续走低。管理费用率6.92%,同比提升0.69pctm,主要是研发费用及员工薪酬增加所致。财务费用大幅减少64.5%,主要是部分闲置募集资金的利息收入增加。 大本营所在华中市场增速趋缓,今年渠道重点布局华东市场 半年公司大本营所在的华中市场营业收入仅增长4.16%,相比去年同期14%增速下滑明显,成熟市场增量空间明显收窄。公司今年将重点布局第二大市场--华东市场,费用投入也予以倾斜,上半年营业收入增长34.59%已初步见效。此外华南、西南市场增速仅次于华东市场,也与公司经销商分布密不可分。 三、盈利预测与投资建议 随产能释放及弱势市场拓展力度加强,公司销售有望提速发展。预计公司13-15年EPS为1.15/1.41/1.75元,对应PE为28/23/18倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期
于杰 5 7
中炬高新 综合类 2013-08-27 8.22 -- -- 10.16 23.60%
12.03 46.35%
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一、事件概述 近期我们调研了中炬高新,就行业及公司发展近况同公司进行了交流。 二、分析与判断 毛利率同比下滑并不足惧,未来半年仍有望保持稳定 公司半年报中披露二季度调味品业务毛利率同比下滑引发市场关注,但我们认为并不足惧。首先二季度毛利率降幅不大,尚在可接受范围之内,且上半年调味品毛利率相比去年全年仍略有提升;其次,占比约7成、毛利率稍低的酱油业务增速快于鸡粉等复合调味品及上半年大豆综合采购成本同比上升是导致毛利率下滑的重要原因。我们认为,未来半年公司调味品业务毛利率仍有望保持相对稳定。 产能瓶颈尚存,营销加码尚待阳西产能大规模释放,销售费用率有望持续走低 中山厂四期产能尚在释放过程之中,加之阳西一期5万吨产能预计到2014年年底才有成品出厂,因此未来一到两年公司产能仍将维持偏紧状态。在上半年销售费用基本无增幅情况下,调味品业务收入仍保持28%增长,证明现有规模下公司最大短板仍是产能而非营销,现阶段加码营销边际效用不大。因此在阳西产能未大规模释放之前,我们将乐见公司销售费用率有望伴随收入增长逐渐走低。 跨区域扩张和餐饮渠道是未来五年配合产能放量的重要突破口 跨区域扩张以及餐饮渠道开拓是公司未来核心发力点。上半年五大主销区增速都在20%以上,但考虑到基数较高及竞争激烈,跨区域扩张是当务之急。上半年非五大区域增速已超过40%,东北、华北已取得重要突破。此外,未来五年餐饮渠道也将加码,占比有望由目前不足30%提升至45%。 下半年商住项目预计或将有7000万左右收入可确认 公司上半年业绩超预期主要是参股公司中汇合创对汇景东方项目8057万元收入的确认。公司二季度末预收账款中仍有约7500万一年以上预收款项,我们预计这部分收入有望在下半年进行确认,如确认预计可带来700万左右的净利润(归属上市公司)。均价较低的汇景东方二期(小高层)预计今年年底开盘,销售前景有望好于一期,但短期对上市公司业绩难有贡献。公司尚有1400亩未开发土地,预计10年内开发完毕,因此中长期看房地产业务仍将是公司重要的利润贡献来源。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-15年EPS为0.26/0.35/0.45元,目前股价对应的PE为31/23/18X,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 调味品原材料成本大幅提升,地产结算进度和销售情况低于预期
于杰 5 7
青青稞酒 食品饮料行业 2013-08-26 22.00 -- -- 22.15 0.68%
22.15 0.68%
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一、事件概述 青青稞酒公布2013年半年报,报告期内公司实现营业收入8.25亿元,同比增长30%;归属上市公司股东净利润2.15亿,同比增长33.71%;每股收益0.48元。 二、分析与判断 二季度受益中端品种增长,成本费用控制得当增厚业绩 收入增速落在业绩预告区间下限。公司上半年实现营业收入8.25亿元,同比增长30%,落在业绩预告区间下限;其中二季度实现营业收入2.46亿元,同比增长27.7%,归属母公司净利润2.15亿元,同比增长33.71%,其中二季度净利润为5182万元,同比增长27.7%。业绩增长原因主要在于中高端尤其是中端品种增长良好,产品结构持续优化;(2)省外市场增长良好。报告期内省外市场收入增速接近39%,超出省内市场增速11.5个pct。 营销力度加大推动销售费用同比大幅提升6.57个pct 上半年公司期间费用率19.97%,同比提升3.64个pct,主要是由于销售费用增长过快。面对白酒行业二季度的惨淡困境,公司加大了广告宣传及促销力度,导致二季度销售费用率大幅提升6.57个pct至24.60%,其中央视、环湖赛等广告投入使得广告费大幅增长134%,展览及宣传费用大幅增长121%。管理费用则控制较好,二季度同比下滑0.6个pct至7.19%,延续了一季度管理费用率下降的态势。财务费用因利息支出减少和利息收入增加导致收入增加491万。 白酒行业基本面仍然难言改善,公司谨慎预计三季度经营情况 公司预计今年1-9月归属上市股东净利润增长幅度为10%-30%,主要原因在于公司对三、四季度白酒行业基本面仍然不乐观,白酒行业竞争仍然处于白热化阶段。公司在需求萎缩的大背景下抢占更多市场份额,宣传及促销活动增加导致费用率上升将是大概率事件。按照公司预测,我们推算三季度单季度净利润增幅为-69.3%至-8.0%,但我们认为伴随二季度以来持续的宣传及促销投入以及西藏基地投产,公司三季度的净利润仍有望实现正增长。 现阶段白酒行业依然坚定首推青青稞酒 1、青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。白酒消费未来将回归理性和品质,主要消费价位将更集中于100-300元,受益差异化品类、价位合理、优秀的机制及管理团队,白酒上市公司中青青稞酒最有希望在下一轮白酒盛宴中从地方性品牌升级为全国化品牌。2、估值较低。极其悲观假设下预计今年利润增速为20%、EPS0.80元,目前股价对应PE为28倍;按我们35%利润增速假设、EPS0.90元,目前股价对应PE为25倍。随着公司调整销售策略、西藏子公司投产、青海旅游旺季到来等积极因素影响,公司全年有望实现35%的利润增速预测。 三、盈利预测与投资建议 预计公司13-14年EPS分别为0.90/1.20/1.48元,同比增速分别为35%、34%、23%,对应PE分别为25/19/15X,维持“强烈推荐”评级,合理估值30元。 四、风险提示 公司管理水平无法适应扩大后的经营规模风险;费用投入超预期
于杰 5 7
承德露露 食品饮料行业 2013-08-26 23.40 -- -- 27.80 18.80%
30.40 29.91%
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一、事件概述 承德露露发布半年报,报告期内公司实现营业收入14.74亿,同比增长28.01%,归属于上市公司净利润2.07亿元,同比增长63.64%,折合EPS0.52元。 二、分析与判断 二季度扣非利润下滑23.5%,非经损益增加导致利润增长 第二季度公司实现营业收入1.92亿元,同比下滑16.67%;归属母公司净利润2171万元,同比增长3.28%。收入下滑幅度基本符合市场预期,主要是一季度销售超预期增长挤压了二季度的销售空间,三季度将有望环比改善;利润增长略超市场预期,得益于二季度公司收到790万元政府补助及95万元税费返还,使得非经损益同比大幅增长850万元,致使二季度利润正增长。但扣非后二季度利润同比下滑23.5%,低于市场预期,主要是二季度营业成本提升过快导致毛利率大幅下滑。 产能利用率不足及核桃露占比提升或是毛利率大幅下滑的主要原因 二季度毛利率21.2%,环比一季度下滑约20个pct。我们认为毛利率下滑的原因可能如下:(1)新产能投产后部分成本仍刚性增加,销售淡季导致产能利用率过低不足以有效摊薄成本;(2)15%左右毛利率水平的核桃露增速接近400%,远高于40%以上毛利率的杏仁露增速,从而拉低了整体毛利率。二季度公司开始对核桃露出厂价逐步提升约10%,并且从包装及运输等方面进行严格的成本管控,有望带动三季度毛利率企稳回升。 三费水平保持基本稳定,销售费用率二季度淡季下滑明显 二季度销售淡季中公司保持了费用投入的基本稳定。销售费用率二季度下滑较为明显,使得上半年销售费用率同比下滑0.16个pct至17.03%;管理费用总额与去年同期几近持平,收入的快速增长使得管理费用率下滑0.56个pct至2.41%;财务费用因利息增加减少152万。我们乐观预期三季度公司费用率仍将保持一个相对稳定或略有下滑的状态。 三、盈利预测与投资建议 制约公司发展的历史遗留问题已逐渐得到解决,公司有望进入发展快车道。预计13-15EPS为0.76/0.97/1.25元,对应PE为30/24/18倍,维持“强烈推荐”评级。 四、风险提示 原材料价格出现大幅波动,销售情况不达预期
于杰 5 7
加加食品 食品饮料行业 2013-08-16 17.65 -- -- 17.67 0.11%
21.49 21.76%
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一、事件概述 加加食品公布上半年业绩,报告期内公司实现收入8.41亿元,同比增长4.39%,归属上市公司股东净利润0.78亿元,同比增长4.98%,折合EPS0.34元。 二、分析与判断 二季度经营情况略有改善,阆中子公司首次并表尚处亏损 二季度公司实现营业收入3.85亿元,同比增长5.16%,环比提升1.41个pct;实现营业利润4967万元,同比增长13.32%,环比提升2.66个pct;毛利率26.84%,同比提升0.27个pct,环比提升1.03个pct,综合来看公司二季度经营情况略有改善。实现归属母公司净利润3857万元,同比提升3.37%,增速低于收入增速一方面由于去年超募资金利息收益较高,今年二季度财务费用收益同比减少898万元;另一方面阆中公司今年首次并表且上半年出现477万亏损。 多重利好因素叠加,下半年毛利率有望得到持续提升 公司毛利率由去年上半年的25.16%提升1.12个pct至今年上半年的26.29%,主要因食醋及味精业务毛利提升所致;上半年大豆成本前高后低,二季度大豆价格走低对酱油业务毛利提升产生积极影响,推动上半年酱油业务毛利提升0.4个pct。预计下半年大豆价格仍维持低位,同时国内味精去产能进程有望推动味精吨价提升,加之三季度起“原浆”酱油、老坛酸菜、阆中系列醋品等高毛利新品集中上市推动产品结构改善,下半年公司毛利率将有望得到提升。 挖潜拓新,渠道发力有助消化募投新增产能 20万吨酱油、1万吨茶油及3万吨食醋的募投项目规模使得公司现有产能规模翻番,新增产能消化是公司未来发展关键。公司以KA建设加码一线城市渠道建设,以高毛利新品加强对一线渠道覆盖,对于市场布局完善、产品结构优化以及新增产能优化都具备正向作用。 三、盈利预测与投资建议 预计13-15年公司EPS为0.85/1.08/1.35元,目前股价对应PE为21/17/13倍,首次覆盖,给予“谨慎推荐”评级,合理估值21-23元。 四、风险提示 募投项目进展、销售情况低于预期
于杰 5 7
汤臣倍健 食品饮料行业 2013-07-31 52.50 -- -- 64.95 23.71%
75.30 43.43%
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一、事件概述 汤臣倍健公布上半年业绩,报告期内公司实现收入7.52亿元,同比增长42.44%,归属上市公司股东净利润2.33亿元,同比增长29.56%,完全符合我们此前预期。 二、分析与判断 二季度收入、利润分别同比增长56%、58%,公司重回高速增长轨道 公司上半年业绩符合我们此前对公司收入(+40%)及利润(+30%)的预期。其中,二季度收入同比增长56%,利润增长58%,显示一季度后公司销售已重回高速增长轨道。伴随三季度费用投放低谷期的到来,下半年公司将依然保持业绩快速释放,我们仍然维持2013年收入增长43%、利润增长47%的盈利预测。 业绩优秀原因之一:提价负面影响基本消除,销售持续向好 去年11月的提价对今年一季度销售产生较大负面影响。公司于今年三月份起开展买赠促销活动平滑负面影响,提价对于二季度收入增加(同比增加56%)及毛利率提升(同比提升2.27个pct至64.43%)的正向影响在二季度开始显现。 业绩优秀原因之二:外延发展及渠道深度整理效果显现 1、外延式扩张仍在继续。二季度末公司终端数量超过35000家,成功覆盖96家全国百强连锁药店及41家全国百强商超。2、渠道深度整理效果显现。终端精细化项目在更多样板城市试点实施,并通过样板店建设、重点SKU分销和推广等以提升了单店产出。3、积极探索营销新模式。二季度末公司连锁营养中心达660家,相比2012年底增加77家,有利提升品牌及服务。 业绩优秀原因之三:二季度销售费用率或仅温和上涨,管理费用率下滑 二季度是公司宣传投入高点,销售费用率同比提升2.35个pct至21.78%,验证我们之前预计的温和上涨。管理费用率二季度同比下滑1.84个pct(研发费用未受影响依然大幅增长),显示公司出色的费用控制能力。三季度起费用投放力度将相对减弱,预计下半年销售费用率将降至20%以下,公司有望进入业绩快速释放期。 三、盈利预测与投资建议 二季度开始公司重新回归高速增长轨道,三季度费用低谷期将保障公司业绩仍将维持高度增长。预计13-15年公司EPS为1.26/1.77/2.42元,目前股价对应PE为42/30/22倍,维持“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 成本过度上涨、原材料采购不足、销售情况低于预期
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名