电商发力,总体业务增长稳健: 公司家用医疗板块上半年实现收入7.19 亿元,同比下降8.11%,主要是受到雾化器(2017H1 销售约1 亿元)归类调整至医用呼吸及供氧板块影响,若同口径比较,则依然维持增长态势。家用医疗产品毛利率30.05%,同比下降4.79PP。毛利率的下降与低毛利率低费用率的电商业务占比提升有关。 医用临床板块上半年实现收入4.79 亿元,同比增长104.97%,如果扣除中优的并表因素,则大致同比增长25%+,保持了较好的增长态势,毛利率也因产品结构调整同比上升了5.95PP。随着公司15/16 年推出的留置针、真空采血管及美诺引入的导尿管等产品在医院市场逐步受到认可,该板块有较大上升空间。 医用呼吸及供氧板块上半年实现收入6.50 亿元,同比增长63.52%,剔除雾化器调整归类影响增速约为38%。毛利率49.15%,同比下降3.01PP。 制氧机在西藏地区的销售已经展开,办公室、宾馆、军方及家庭都有购买需要,为公司制氧业务带来了额外增量。考虑到政府、军方等采购的制氧设备需安装调试后才确认收入,我们认为下半年及明年有望见到更多收入确认。 公司OTC 产品(家用医疗+家用制氧机等)主要驱动因素来自线上的电商销售,上半年网店实现销售约4 亿元,同比增长65%+。而线下销售则由于产能问题未能全部放开,预计18 年新产能投入使用后线下销售会有提速。 上械、中优贡献利润,Metrax、Amsino Medical 完成并表:公司15 年并购的上械厂17 年上半年实现收入3.12 亿元,同比增5.12%,实现净利润4378.77 万元,同比增41.27%。目前上械厂的增长主要来自减员增效和毛利率的提升,预计到2018 年后上手厂产品产能不足的情况能够有所缓解,带动收入快步增长。 中优今年1 月并表,上半年实现收入1.73 亿元,净利润3013.47 万元。中优的加入标志着鱼跃正式将医用消毒业务纳入版图。5 月,中优旗下利康消毒收购上海仕操洗涤,向消毒服务延伸,打造医械-消毒液-消毒服务的产业链。 此外,公司上半年完成了Metrax GmbH1 100%股权的收购,将AED 引入中国市场。并参股AmsinoMedical,获得抗感染医用输送系统的代理权,完善公司医用耗材的品种。 二季度收入增长加速,销售费用率提升影响利润率:单季度看,公司一季度销售收入增长24.06%,二季度收入增长36.77%,有所提速。销售费用率9.76%,比去年同期上升3.46PP,主要因为销售队伍扩容带来的薪酬总额增长以及电商渠道返利频率较高,且电商销售收入占比提升。管理费用率6.17%,同比下降2.01PP。此外,上半年资产减值损失3700.47万元,同比增长90.99%,主要因应收账款增加所致坏账准备计提增加。 内生产品持续推出+外延引入新兴品种,医械耗材龙头迅速扩张,维持“强烈推荐”评级:公司产品品种繁多,内生发展主要来自产品迭代。从早期的轮椅、保健盒到如今的制氧机、睡眠呼吸机,公司能够提前发现客户需要,并适时推出产品。外延方面,公司通过并购将手术器材、消毒产品、卫生用品和除颤器等纳入旗下。经多年积累公司建立了高效的产品推广渠道,包括线上、线下和院内。 渠道有效性已在多个产品的销售上获得验证。考虑定增所致的稀释效应和医院渠道销售队伍扩张所致费用上升,调整盈利预测为17/18/19 年EPS0.64、0.82、1.01 元(原1.00、1.30、1.64 元,不考虑未确定并购因素),维持“强烈推荐”评级。 风险提示:业务整合风险、产能限制风险。

事项: 公司发布2017年半年报,实现收入22.39亿元,同比增长27.00%;实现归属母公司净利润1.55亿元,同比增长38.09%;实现扣非归属母公司净利润1.51亿元,同比增长37.61%。 第二季度实现收入11.60亿元,同比增长24.89%;实现归属母公司的净利润为8544万元,同比增长42.82%。 门店数量高速扩张,财务指标表现稳健:公司门店数量达到1783家(含加盟店50家),同比增长39%。上半年公司净增门店248家,其中新开门店188家(含新增加盟店27家),收购门店81家,关闭21家。门店扩张的同时,公司财务指标表现稳健,上半年公司毛利率为39.82%,同比上升0.62个百分点;销售费用率为26.58%,同比上升0.18个百分点;管理费用率为4.08%,同比上升0.31个百分点;财务费用率为-0.85%,同比下降0.69个百分点。 深入布局核心区域,适度巩固及开拓新兴市场区域:公司加快并购步伐,上半年8起并购涉及门店数为134家。分别位于湖南2起(18家)、湖北2起(43家)、江苏2起(36家药店+3家诊所)、广州1起(34家)、以及哈尔滨股权投资连锁药店。从公司并购区域来看,除了巩固已有核心市场外,在新进入的广东地区也加紧扩张步伐,且通过投资哈尔滨连锁药店初探东北新市场。公司一边巩固一边扩张的风格为将来的长期成长提供了更大空间。 华东地区医保门店占比提升空间大,有望明显拉动老店业绩增长:据行业调研,获得医保资质可使同店收入增加20%-40%。自从2015年国家发布文件取消基本医疗保险定点零售药店资格审查以来,各省积极响应。上半年,公司在江苏省新增医保定点门店98家,将有望明显拉动老店业绩增长。2016年,公司在华东地区(上海、江苏、浙江)共有699家门店, 其中医保门店仅占37%,远低于公司总体医保门店占比62%的数值,公司在华东地区医保门店的提升尚有较大空间,建议积极关注上海地区药店医保资质放开进度。 经营质量优异,业绩有望维持高速增长,维持“推荐”评级:公司经营质量优异,门店数量迅速扩张的同时,收入和利润也维持同步高速增长。根据公司“新开门店1000家,实现相当于1000家门店销售规模的并购”的三年拓展规划,预计在未来两年里,公司仍将维持高速增长。 预计公司2017年、2018年和2019年的EPS分别为0.82元、1.05元、1.35元,对应PE分别为40X、31X、24X,维持“推荐”评级。 风险提示:门店数量扩张速度不及预期。

事项: 公司公布2017年中报:上半年实现营收4.45亿元,同比增长142.01%;实现归属净利润1.72亿元,同比增长1326.96%,扣非后归属净利润1.68亿元,同比增长1629.61%。恢复情况良好,符合市场预期。 平安观点: 二类苗供应恢复迅速,公司重回高增长轨道: 随二季度各省疫苗招标落地,一票制下的二类苗销售与配送快速进入正轨。智飞生物依托其行业领先的自有销售配送人员在疫苗供应恢复过程中取得上佳表现。二季度实现收入2.83亿元,环比大增74.41%。疫苗生产趋于正常后固定成本影响降低,总体毛利率92.26%,同比上升1.25PP。 费用率方面,2017H1的销售费用率为24.02%,同比下降18.08PP;管理费用率17.77%,同比下降18.80PP。主要系营业收入的恢复稀释了人员工资等固定费用。 AC-Hib持续放量,独家品种表现耀眼: 公司独家品种AC-Hib三联苗自2015年中推出后即实现快速放量,后受山东疫苗案所致的行业停滞拖累没能完成既定销售目标。2017Q1公司三联苗销售约50-60万支,2017Q2的销售则一跃上升至120万支左右,放量态势明显。预计实现全年400万支以上的销售目标难度不大,能够为公司带来4亿元以上利润。 根据Hib现有市场推算,AC-Hib能够在18年实现600万支以上的销售,19年更是有机会挑战1000万支的目标,是公司内生增长的核心动力。 代理Gardasil获批,有望带来翻倍级增长: 5月,公司代理MSD的HPV疫苗Gardasil国内获批,适用人群为20-45岁女性,主要针对的是2.7亿人的存量市场(一人三针,出厂价798元/针)。疫苗获批后,公司第一时间向MSD下单订购疫苗,预计目前正在进行报关和补标工作。考虑进口后的批签发因素,我们预计疫苗将在2018年初正式销售。 由于相对高值,HPV疫苗将优先投放经济较好、人口密集的城市周边。假设共1500个接种点使用Gardasil疫苗(全国总共约5万家接种点),每个点每月接种80人,则全年可销售432万支,按15%净利率测算,对应5.18亿元净利润,为公司带来翻倍级增长。 后备品种推进顺利,陆续上市保障长期发展: 公司管线中产品丰富,代理RV疫苗在绿色申报通道中,有望17年年底获批,18年中上市,全面铺开后可贡献15-20亿元收入。此外,预防用微卡已完成临床工作,正在数据梳理阶段,而其配套的EC试剂也已进入儿童临床。 2017年与MSD续签的23价肺炎和甲肝疫苗也将在下半年重新上市。根据中检院数据,首批23价肺炎疫苗已经于7月下旬完成22.71万瓶的批签发,预计甲肝疫苗也会很快通过认证。传统代理疫苗的销售能够最大程度发挥直销队伍的优势,摊薄相关费用。 产品与渠道并行,民营疫苗龙头重振雄风,维持“推荐”评级:公司在2016年行业停滞时坚持自营自送模式,并积极扩张销售队伍,在洗牌中占得优势。多年研发成果AC-Hib、微卡等全球独家品种竞争格局良好,代理的重磅产品HPV疫苗即将进入销售,而RV疫苗也有望于明年上市。我们看好公司长期发展,基于疫苗渠道的恢复情况和公司新产品推进迅速,上调17-19年盈利预测,预计EPS为0.27、0.71、1.00元(原0.27、0.58、0.72元),维持“推荐”评级。 风险提示:行业恢复速度不达预期,后续产品审批风险。

积极调整产品结构,大输液走出寒冬:受国家“限抗”、“限输”政策影响,2014年起公司大输液业务经历低谷。公司积极调整产品结构,提升高毛利产品占比。2017上半年输液软包装结构占比达到53%,整个输液板块占收入比重进一步下降到36.5%,带动公司整体毛利率提升4个百分点。输液新品BFS引领输液包材升级,销量同比增长27%,带动公司输液业务止滑并实现3%的同比增长。 慢病业务增长稳健,二线品种放量空间大:上半年公司慢病业务同比增长8%,达11.9亿元。核心产品降压0号受消化渠道库存影响小幅下降,该产品是我国基层高血压群防群治首选用药,持续受益分级诊疗,2016年底启动第二轮提价,未来仍将保持稳健增长;二线产品均呈双位数增长,其中匹伐他汀和复穗悦因被纳入医保分别增长59%和25%,2016年两者收入分别约为2.4亿和4600万元,预计今年全年分别实现60%和30%左右的增长。 专科业务表现突出,成未来增长潜力来源:2017上半年专科业务收入同比大增46%。其中儿科重点产品珂立苏和小儿氨基酸表现突出,分别同比增长33%和18%,超出预期,预计儿科领域全年增长25%以上。肾科领域上半年腹膜透析液销量同比大增89%。随着后续其他领域的开发,专科业务有望成为公司新的增长引擎。 外延发展成效显著,持续并购预期强烈:上半年赛科、利民、中化分布实现净利润1.57亿、0.58亿和0.29亿元,分布完成2017全年业绩承诺的68.26%、65.17%和52.47%,今年均有望超额完成;公司作为华润医药旗下唯一化药制剂平台,考虑到华润医药拟募集33.5亿港元用于制剂项目收购且报告期末公司拥有11.71亿元的充足现金储备,未来仍有强烈的并购预期。 盈利预测与投资评级:公司业务结构持续改善,制剂业务增长稳健,二线品种快速放量,外延并购预期强烈,我们看好公司长期发展。预计2017-2019年净利润分别为8.62亿、10.07亿和11.48亿元,EPS分别为0.99、1.16和1.32元,对应PE分别为21.5、18.4和16.1倍,维持“推荐”评级。

事项:2017年上半年,公司实现营业总收入4.79亿元,同比增长39.43%;实现归属于上市公司股东的净利润1.60亿元,同比增长44.83%;基本每股收益0.17元。 核心制剂品种收入快速增长,新产品有待放量。上半年制剂收入20,588.25万元,同比增长 19.65%。其中特利加压素收入10,193.79万元,同比增长49.10%;生长抑素收入 5,610.67万元,同比增长33.61%;去氨加压素收入1.768.80万元,同比增长52.06%;胸腺五肽收入4,069.10万元,同比增长5.19%,受辅助用药控费影响2016年该产品收入大幅下降,目前呈恢复态势。受招标落地进度影响,卡贝缩宫素(2省中标)和依替巴肽(7省中标)暂未实现规模化销售,下半年有望贡献收入。公司产品特利加压素、依替巴肽及小儿对乙酰氨基酚新增纳入新版医保目彔;去氨加压素由医保“乙类”变为“甲类”,卡贝缩宫素、生长抑素等产品取消或调整了适应症限定范围,有利于公司产品销售、市场布局的拓展以及销售渠道的进一步下沉。 仺制药专利到期,原料药保持高速增长。报告期内原料药产品实现销售收入9,608.32万元,同比增长80.41%;客户肽收入1,980.68万元,同比下降 12.01%。随着利拉鲁肽专利即将在 2017年到期,国际仺制药公司对利拉鲁肽原料药需求量持续增长,将拉动公司利拉鲁肽原料药的出口;格拉替雷原料药壁垒高,全球原料DMF 备案的共4家公司,普通专利2015年到期,制剂规模约40亿美元。由于前期均为小批量供货,随着仺制药企制剂放量、对公司产品认可度提高,预计公司未来三年原料药业务将保持40%以上的高速增长。 器械业务快速增长,无创手环三期数据良好。成纪药业上半年营业收入1.60亿元,净利润1.00亿元。其中器械类产品收入11,797.62万元,同比增长 121.34%;药品组合包装产品收入 3,676.29万元,较上年同期下降 7.77%;固体类产品收入245.30万元,同比增长 87.70%。参与的普迪医疗创新产品“无创连续血糖监测手环 BioMKR”已在欧洲完成 III 临床受试者试验阶段,初步分析结果显示有 96.7%的数据点位于可接受误差范围区间,达到临床要求,普迪医疗将继续推动欧盟CE 认证和上市。 研发持续投入,首次覆盖给予“推荐”评级。2017年上半年累计投入研发资金3,111.20万元,同比增长27.22%。普兰林肽等5个3.1类新药进入临床或BE 阶段,10余个6类仺制药申报生产。醋酸西曲瑞克纳入优先审评程序,有望首仺上市。考虑到公司制剂品种保持快速增长,原料药进入放量阶段,预计公司2017-2019年EPS 分别为0.46、0.62、0.78元,对应市盈率估值33.5、25.0、20.0倍,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。订单不达预期,招标进展缓慢。

投资要点 事项: 控股子公司科伦博泰将一项肿瘤免疫治疗单克隆抗体专利有偿许可给美国Pieris公司,Pieris支付开发里程碑费用累计不超过2,650万美元;产品上市后科伦博泰还将根据销售产品金额按比例获得提成,累计不超过6,750万美元。 平安观点: 多个免疫检查点抑制剂处于研发阶段。正常情形下免疫系统会对聚集在淋巴结或脾脏的外来抗原产生反应,促进具有抗原特异性的T细胞增生;与免疫检查点结合可以传导抑制性的信号,减低T细胞的增生,防止自身免疫疾病。免疫检查点疗法,即不直接针对肿瘤表面的抗原而是通过阻断免疫逃逸、利用免疫反应来控制和杀伤肿瘤细胞。目前有CTLA-4、PD-1/PD-L1三个免疫检查点的5个产品上市,2016年合计销售额超过50亿美元。其他多个检查点处于临床研究阶段,如TIM3、LAG3、KIR、GITR、VISTA、IDO1、4-1BB、TDO2等。 合作方RIPS为国际双抗领先企业。RIPS是一家基于Aticali双抗技术的德国生物药研发公司,创建于2001年,2015年在纳斯达克上市。最快的产品PRS-343(4-1BB/HER2双靶点)处于临床申请阶段,是肿瘤靶向的T细胞激动剂,其他两个双抗产品PD-1/.d.、4-1BB/GPC3处于临床前阶段。2017年分别与施维雅(PD-1/.d.)和阿斯利康(IL4Ra,呼吸系统用药)签署了战略合作协议。 多个一类创新产品待批临床。公司在研的创新药达到59个,适应症以肿瘤、肝病、麻醉镇痛等领域为主。小分子创新药42个,其中创新靶点25个,占比达到60%;生物大分子共17个创新药,其中10个为全新靶点。上半年5个创新产品获临床受理、1个获批临床,包括两个单抗(VEGFR2、PD-L1)、两个融合蛋白(多西他赛-白蛋白结合型,重组人血小板生成素拟肽-Fc融合蛋白)、两个小分子(抗肿瘤药KL070002、静脉麻醉药KL100137),此外2016年下半年抗EGFR单抗进入临床。 创新药提升估值和业绩,维持“推荐”评级。公司是国内输液龙头企业,近年公司收入增长稳定,利润受折旧摊销、研发费用、市场拓展费用增加等因素影响,呈现负增长。大输液板块除集中度提升外,包装升级替换、治疗性输液占比的增加以及双腔(多腔)袋产品的上市预计未来输液业务将有10%左右的增速。抗生素板块,伊犁川宁一期硫红满产,二期青霉素、三期头孢受环保核查影响预计9月恢复生产。创新药板块随着国内药审加快将不断催化,同时公司采取早期授权的形式,首付款有望计入今年收入。预计公司2017-2019年EPS分别为0.47、0.60、0.76元,对应市盈率估值为36.8、28.4、22.5倍,维持“推荐”评级。 风险提示。研发风险;主要产品降价风险。

批发业务高速增长,毛利率有所下降:公司收入主要来自批发业务,批发业务实现收入57.90 亿元,同比增长30.13%;药品零售实现收入4058 万元,同比下降6.05%;医药物流实现收入4537 万元,同比增长52.35%。 公司业务毛利率为10.09%,同比下降1.45 个百分点。销售费用率为3.02%,同比下降0.99 个百分点;管理费用率为1.15%,同比持平;财务费用率为0.61%,下降0.19 个百分点。分季度来看,公司二季度收入同比增长30.38%,增长明显加速。 药品配送借力阳光采购获新市场,器械业务增长强劲:2017 年4 月,北京公立医院全面实行阳光采购,公司借助新一轮的招标得以进入市内众多高等级医院,目前配送品规已超过30000 个,是北京地区配送品种最多的企业之一,下半年有望带来可观的业绩增长。公司的医疗器械业务主要来自下属21 家子公司,其中19 家公司上半年合计实现销售收入40 亿元,同比增长34%;合计实现净利润1.79 亿元,同比增长18.3%。 进军四川市场,未来业绩可期:7 月27 日,公司与四川省投资促进局签订《战略合作框架协议》,拟在以下三方面展开合作:1、在四川开展药品耗材供应链业务;2、通过引入第三方控费企业,帮助四川建立地方基本医保医疗控费模式;3、建立中医药创新种植、研究、生产平台。该项目预计5 年内实现销售收入50 亿元人民币,将有望成为公司新的业绩增长点。 维持“推荐”评级:公司药品业务受益北京阳光采购,得以进入更多高等级医院,器械业务维持强劲增长,全国GPO 供应链的搭建支撑公司长远发展。预计公司2017/2018/2019 年的EPS 分别为1.14/1.44/1.80 元,对应PE 分别为32x、26x、21x,维持“推荐”评级。 风险提示:供应链业务毛利率下降。

投资要点: 事项: 公司公布2017年半年报,2017H1实现收入7.04亿元,同比增长45.04%,实现归母净利润7286万元,同比增长31.88%,扣非后净利润7169万元,同比增长37.65%,EPS为0.10元。Q2单季实现收入3.88亿元,同比增长51.61%,实现归母净利润4162万元,同比增长8.13%。公司上半年业绩符合预期。 平安观点: 肝素回暖软骨素低迷,汇兑损失拖累业绩。受益于上半年肝素出口价格提升(30%左右),公司肝素原料药业务收入2.13亿元,同比增长82.78%,毛利率达到27.79%(+5.68pp)。上半年硫酸软骨素板块收入1.13亿元,同比下滑31.12%,主要是受累于价格下降,尤其是非药用级价格跌幅在50%左右,相应的子公司中泰生物上半年仅实现净利润295万。由于汇率波动,上半年产生1194万汇兑损失(去年同期有533万汇兑收益),对业绩影响较大。制剂板块核心品种百力舒(注射用那曲肝素钙)是上半年销售接近100万支,预计全年销售200万支。 核医学板块保持高速增长。上半年公司核医学板块收入2.71亿元,同比增长102.90%,毛利率85.51%(-7.91pp)。其中,亐休药业上半年实现收入1.45亿元,同比增长9%,实现净利润6544万元,同比增长11%,预计今年全年亐休利润1.5亿元。我们判断在剩余股权问题解决之前,亐休释放业绩动力有限,2018年收购剩余股权是大概率事件,完成后亐休的业绩增速有望显著提升。GMS 上半年实现收入约1.25亿元,净利润约1500万元,继续保持较快增长。 收购安迪科,完成核医学关键布局。公司正全力推进对安迪科100%股权的收购工作,安迪科是国内正电子核素药物的龙头企业,其主打品种18F-FDG 用于PET-CT 显像示踪,是国内仅有的2家生产企业之一,市场份额达到40%。目前国内PET-CT 的装机量大约300台,随着国产设备推出打破GPS 三巨头的垄断,卫计委对配置证的限制有望放松,伴随装机量的大幅增加,18F-FDG 使用量有望跨越式增长。通过对安迪科的收购,公司完成了对单光子药物和正电子药物的全覆盖。公司拥有明确的战略方向和极强的执行力,其扩张完全符合我们对公司发展路径的判断。 维持“强烈推荐”评级。随着国内外资本的介入,以及民族工业技术进步,核医学行业将迎来春天。 完成对安迪科的收购后,公司将实现核素药物品类的全覆盖。暂不考虑对亐休剩余股权的收购,安迪科按照2018年并表计算,预计2017-2019年EPS 为0.28、0.57、0.74元,维持“强烈推荐”评级,目标价20元。 风险提示:外延并购进展低于预期,新产品开发进展低于预期。

全降解支架国际领先,或成为现有冠脉支架的有力补充: 冠脉支架是治疗冠心病的主要手段之一,其使用直接与经皮冠状动脉置人手术(PCI)的增长相关。过去几年中,我国开展PCI手术台数正以17%的速度增长,支架的使用也随之水涨船高。 全降解冠脉支架是心血管支架的第四代产品,用于改善金属支架植入后永远滞留体内,长期提升心血管风险的问题。全降解支架是一项国际领先的产品,目前海外仅有美国Abbott、日本lgaki等少数几家公司推出了产品,进入临床应用的就更屈指可数。国内的NeoVas和Xinsorb在临床试验数量上相对领先,微创的Firesorb略晚。 尽管Abbott的AbsorbBVS大规模临床结果一般,但考虑血管本身特性以及临床时长因素,全降解支架大概率会成为现有冠脉支架产品的有力补充。 临床表现优异,有望成为第一款国产可吸收支架: 乐普耗费多年研制的全降解支架NeoVas在临床试验中表现出了很好的性能,与Abbott的金属载药支架Xience效果相当,其有效性及安全性得到了很好的验证。乐普的NeoVas在上市申请中处于有利位置,加上处于快速审批通道,产品有望在较短时间内问世,成为第一款上市的国产可吸收支架。 NeoVas可降解的特性能够替代一部分金属支架的使用。其终端价格估计在25万元左右,相比08万元左右的传统产品有显著更高的单价和利润率,推动公司19年及以后的业绩提升。如果假设NeoVas对传统支架的替代率达到5%,则能够额外为公司贡献约2亿元的利润。 新产品有序推出,心血管龙头再添增长动力,维持“强烈推荐”评级:公司以心血管领域为核心持续深耕,组建了包括支架及耗材、心脏起搏器、IVD、心血管类药物及心血管医院等多项业务,形成一条龙平台。在成功推出国内首款双腔起搏器后,全降解支架也获得重要进展,为公司中长期发展打开空间。预计2017-2019年EPS0.51/0.67/0.89元,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:招标政策变化带来产品价格下降;并购整合风险;新产品推广不达预期。

投资要点 事项: 公司拟10,500万元收购湖北三七七生物公司30%股权,对应16年净利润2,356万元,收购PE15X,估值合理。 平安观点: 湖北三七七生物为基因检测核心上游供应商,盈利性和成长性兼备。从事基因检测仪器研发和销售,以及DNA实验室仪器整体打包等综合性专业业务,客户遍布国内外70多个地区,拥有2家全资子公司北京拓普塞斯和香港公司枫胜国际;16年营收1.03亿元,净利润2,356万元,净利率23%,具备较好的盈利性和成长性。 与中德美联、安科精准医学检验所可共享渠道资源,协同效益十分显著。1、中德美联为国内400 多个公安法医实验室提供试剂和技术服务,双方将打造仪器、试剂、技术服务一站式全方位业务体系,将业务模式升级为DNA试验室整体解决方案;另外枫胜国际在海外有一定布局,未来有望共同开拓国际市场。2、安科精准医学检验所提供癌症、生长发育不良等疾病的ct-DNA、ct-RNA医学检测与咨询服务,向上游仪器延伸将提高竞争壁垒,在核酸检测领域内形成完整的产业链。 投资建议:继续坚定看好公司在精准医疗领域前瞻性战略布局和管理层强有力的执行力,不断巩固精准医疗龙头地位(CAR-T/CAR-NK领军者博生吉安科+法医DNA检测龙头中德美联+礼进生物PD-1+希元生物溶瘤病毒+安科三叶草基因ctRNA + HER2-ADC/HER-2单抗),同时明星产品生长激素保持35%以上高增长,维持“强烈推荐”评级。我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.39、0.50、0.64元,保持近30%的增长,对应18年PE33X。 风险提示:新药研发进展低于预期;并购整合进展低于预期。

BTK 靶点竞争相对缓和,淋巴瘤+类风关市场空间巨大。BTK 是Src 相关的BTK/Tec 家族中一种非受体类、细胞质中的酪氨酸蛋白激酶,在B 细胞成熟和激活过程中有着重要的作用,在B 细胞恶性肿瘤细胞内高表达。BTK 抑制剂通过抑制 B 细胞活化、增殖和存活,进而抑制 B 细胞淋巴瘤生长;同时抑制 BTK 激酶可抑制转彔因子活化,减少炎症因子释放,进而缓解类风湿性关节炎。目前全球仅伊布替尼(ibrutiib,依鲁替尼)一个BTK 抑制剂上市,用于治疗CLL 和套细胞淋巴瘤(MCL),2013 年FDA获批去年销售额达到21 亿美元。公司研发的BTK 抑制剂SHR1459 是一类新药,拟用于 B 细胞淋巴瘤和类风湿性关节炎的治疗。相比于伊布替尼,SHR1459 临床前试验效果相当,副作用有望降低。目前国内批准临床的BTK 抑制剂共6 家,进度最快的百济神州进入三期临床,其他大部分处在一期临床阶段。 抗VEGF 靶点竞争激烈,公司处于第二梯队。贝伐珠单抗是一种人源化抗-VEGF 单克隆抗体,为全球首个抗血管生成药物,通过阻断 VEGF 而抑制肿瘤的血管新生,切断肿瘤区域的供血,抑制肿瘤的生长和转移,产生抗肿瘤作用,拥有转移性结直肠癌、非小细胞肺癌、恶性胶质瘤、转移性肾细胞癌等多种适应症。2004 年初通过FDA 批准,去年全球市场销售额约59 亿美元(+0.45%),中国专利将于2018 年到期。原研药国内2010年上市,去年销售额为 7035 万美元,适应症为转移性结直肠癌和非小细胞肺癌。国内目前约20 家企业的抗VEGF 单抗获批临床,其中进度最快的是信达生物、齐鲁制药、康宁杰瑞已进入三期临床,前两家电请的适应症为非小细胞肺癌,康宁杰瑞申报的为转移性结肠癌。 瑞马唑仑安全性高,逐步替代速效麻药空间。瑞马唑仑是一种超速效镇定/麻醉药,属于1 类新药。 目前临床上常用的速效全麻药有丙泊酚和咪达唑仑,前者上市时间早、销售额预计约为40 亿元,咪达唑仑销售额约4 亿元。但两者有抑制呼吸和循环的作用,瑞马唑仑安全性更强、未来有望逐步替代。目前仅公司和宜昌人福申报临床,宜昌人福于2015 年6 月获批临床,进度比公司晚2 年左右。 研发持续收获,维持“推荐”评级。2016 年公司累计投入研发资金11.8 亿元,比上年同期增长32.82%,卡泊芬净已于年初获批生产;1.1 类新药吡咯替尼进入国内临床三期,在美国继续开展I 期临床试验;磺达肝癸钠、钆布醇处于资料补充阶段;此外公司有多个抗肿瘤靶向药、新型糖尿病用药、免疫类疾病大分子药物处于临床研究阶段。公司作为优质仺创型企业将长期受益于进口替代和仺制药集中度提高;同时在研产品梯队良好,随着新产品逐步上市贡献业绩、持续拓展海外市场,公司未来三年有望保持稳定增长。我们预计公司2017-2019 年EPS 分别为1.11、1.35、1.63 元,对应市盈率估值45.1、37.2、30.7 倍,维持“推荐”评级。 风险提示。研发进度不达预期;海外市场拓展不达预期。

平安观点: 二季度业绩略好于预期,研发投入增加确保产品领先: 在一季度因整合盛世君晖的临时因素导致利润增速有所降低之后,公司二季度重回高速增长:实现营收3.41亿元,同比增长41.05%;实现归属净利润1.24亿元,同比增长32.68%,好于市场预期。 上半年总体毛利率69.59%,同比下降2.31PP,主要系生化仪器代理纳入体系后业务结构改变。销售费用1.02亿元,费用率17.46%,比上年同期下降0.02PP,考虑到今年上半年额外增加收购盛世君晖导致的847.50万元无形资产摊销,实际销售费用率下降更为明显。同期管理费用9331.85万元,费用率16.02%,同比增加0.96PP,主要系研发费用投入比上年同期增加近2300万元。 管式发光推进顺利,生化布局完成,开始贡献收入: 公司上半年管式发光推进顺利,推出仪器近400台,市场存量约达到2000台,处于国内领先位置。其配套的磁微粒发光试剂销售估计在2.48亿元左右(占主营收入的44.70%左右),增长接近60%,若剔除一季度销售返利因素,增长应达到60%。 其他产品中微生物继续维持20%以上增长。而今年4月推出的微生物质谱仪也已问世,正在部分医院进行试用。预计下半年可取得注册证并形成正式销售。传统的板式发光和酶免(约占主营业务收入18%)受市场低端产品竞争冲击略有下降。 公司通过收购盛世君晖的东芝生化仪生产线收益权及百奥泰康75%股权完成生化产品线布局,为其生化免疫流水线的上市打下基础。二季度盛世君晖(17年承诺净利润不低于2200万元)运营趋于正常化,估计实现收入超5000万元。考虑到仪器销售结算有时间差,下半年有望进一步放量。百奥泰康(17年承诺净利润不低于1050万元)也已于6月30日并表,下半年开始贡献业绩。 设立安图廊健,渠道整合与打包供应迈出第一步: IVD渠道整合已成趋势,为在整合大潮中保护自己的销售渠道,并尝试开拓新的业务销售模式,安图开始有选择地对渠道进行布局。7月,公司在河北迈出整合第一步,与原廊健医疗的股东共同设立安图廊健,将原廊健的相关业务转移进新公司。新公司预计能够在4季度完成注册。 廊健医疗上半年实现销售3486万元,预计全年可达8000万元规模。且根据业绩承诺,业务导入新公司后的3年,收入不低于1.00/1.25/1.56亿元,利润端不低于900/1125/1406万元,并对其安图产品销售有特定要求。不排除未来公司还会在渠道方面有进一步并购合作的可能。 化学发光优质龙头继续高成长,产品线+渠道布局发展再上新高度,维持“推荐”评级:公司管式发光仪器装机量增长速度在国内领先,加上较完整的试剂菜单与较高的仪器单台产出能力,再次强化其发光龙头地位。近年来,公司在生化、微生物质谱、流水线及渠道各领域纷纷布局,将公司战略布局提升到了新的高度。考虑收购业务线摊销及产品上市周期因素,预计2017-2019年EPS为1.07、1.44、1.78(原1.13、1.44、1.78)元,一年期目标价57元(对应2018年40xPE),维持“推荐”评级。 风险提示:产品推广不及预期;产品降价风险。

优质CRO国内领先,产业链布局全面:泰栺医药2004年成立以来,专注耕耘CRO领域。作为国内药品临床CRO的龙头企业,泰栺目前占据了约10%的市场份额。公司核心业务包括临床试验技术服务和临床研究相关服务,并持续通过成立子公司或并购的方式向产业链的其他领域布局。纵向上介入CMC、SMO等服务。横向收购捷通泰瑞,延伸至医疗器械的临床与注册。同时,公司积极向海外拓展,在韩国、美国、加拿大、澳洲、东南亚等地拥有分支机构,具备开展亚太多中心临床的实力。 充沛的人才资源是CRO发展的必要条件。公司重视人才的招聘、培训与激励,人才流失率处于业内较低水平,且公司高层鲜有离职记彔。 受临床核查影响业绩短期受挫,业绩触底:2015年7月的临床核查导致众多药物上市申请被撤回,临床CRO作为试验的设计者和监察者也受到牵连。再加上临床规范化之后试验成本大幅攀升,早期签订的合约毛利率下降较多,对CRO的短期业绩造成冲击。泰栺医药2016年临床试验技术服务毛利率同比下降15.57PP,部分合作临床基地因受罚不再愿意承接新的项目。 2017年后,公司积压的低价订单消化状况良好。随上半年大量老订单出清,下半年毛利率有望进一步回升。临床基地的放开也打破了之前的业务瓶颈,使公司孵育的新中心能够快速投入使用。 一致性评价如火如荼,进入BE环节的订单增多:2016年下半年多数仺制药项目尚处于CMC准备阶段,而目前已陆续进入BE环节。泰栺主要服务于一致性评价的BE部分,2017年上半年合作医院上升至14家,预计到年底能增加至20家。充足的BE临床基地能够保障项目执行进度,为公司业绩提升打下基础。 新药研发增多,龙头CRO受益:随着全球药企,特别是国内药企对新药研发投入的持续增加,其对CRO的需求也水涨船高。新药的研发带来了验证性临床数量增加,部分药企出于出口国际市场或反哺国内市场的需要更是开展了海外临床。拥有海外临床中心资源、熟悉多国临床规则和流程的CRO能够帮助这些药企高效开展实验。此外,当临床规范程度提升后,龙头CRO也有望获得外资药企的信任,帮助其在国内开展临床实验。 首次覆盖,给予“推荐”评级:自“722”风暴后,我国药品临床试验快速向严栺化、规范化方向发展。泰栺作为国内领先的CRO公司拥有丰富的专业人才和临床基地资源,有望借助行业洗牌和一致性评的机遇实现快速增长。公司在过去数年中积极向全球扩张,并介入器械、保健品CRO领域,为长期发展打下基础。凭借在医药行业的丰富经验,公司以产业基金形式参与医疗项目投资,自2016年起早期投资项目进入收获期,显著增厚公司利润。我们预计公司17/18/19年EPS分别为0.57、0.80、1.06元,对应17年PE46X,首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示:政策变化风险、公司整合不及预期、汇率风险。

三大系列增速稳定,二线品种快速增长。公司三大系列品种麻醉类、精神类、神经类收入分别为4.48 亿、3.23 亿、0.42 亿,同比增长7.59%、10.50%、12.43%,基本符合预期。其中重点二线品种右美托咪定、度洛西汀、阿立哌唑进入各省招标进入放量阶段,预计单品种增速在50%-80%之间;下半年随着新版医保目彔的执行,新进医保右美、齐拉西酮将迎来快速增长。 预计全年增速将好于中报水平。 毛利率显著提升,两票制影响销售费用。二季度单季收入增长11.11%,归母净利润同比增长21.82%,比一季度略有提升。上半年毛利率同比提升8.17pp 至50.05%,净利润率提升2.63pp 至11.86%。毛利率大幅提升预计主要因高毛利产品占比提升、工艺改进带来的效率提升以及费用结算政策调整。销售费用率提升4.99pp 至27.37%,主要因营销费用结算的调整。管理费用率提升1.90pp 至7.22%,主要因研发费用增加所致。 研发投入增加,一致性评价进展顺利。研发投入5971 万元,同比增长82.18%。一类新药DP-VPA 及片临床进展顺利,一类新药NWQ-001、NWL-161 和NWC-1006 三个项目开展了系统的临床前研究。2017 年上半年申报生产3 项,生产在审2 项(盐酸氟曲马唑原料及软膏),一致性评价品种利培酮片、阿立哌唑等均取得了阶段性进展。 专注中枢神经用药稀缺标的,维持“推荐”评级。公司作为国内唯一专注于中枢神经系统用药的上市公司,所在行业具有高壁垒、潜力空间大的特征,理应给予估值溢价。考虑公司众多二线产品新进医保目彔和各省份招标进入快速放量期,预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.38、0.48、0.62元,对应市盈率估值36.6 、29.0、22.5 倍,维持“推荐”评级。 风险提示。新品放量速度不达预期;主要产品降价风险。

平安观点: 他唑巴坦增速维持在60%以上,舒巴坦增速承压。公司原料药产品销售收入24,356.75万元,同比增长65.59%;中间体产品销售收入23,093.72万元,同比增长6.68%。原料药大部分由他唑巴坦酸贡献,上半年维持了量价齐升,预计量增长在40%以上,价格上涨10%左右。舒巴坦系列预计负增长,主要因公司主动减产以保证他唑巴坦的产能供应;培南系列预计个位数增长,优势竞争格局尚未形成,低于行业增速。 非经常性损益影响利润,成本上升毛利率略有下降。由于人民币汇率的波动,公司出现汇兑损失462.99万元,而去年同期汇兑收益达150.91万元;同时公司上半年股权激励成本摊销为1,042.23万元,比去年同期增加728.15万元,今年全年摊销额1423万元,主要放在了上半年。受上游原材料6APA、金属及其他化工产品涨价影响,整体毛利率同比下降3.00pp至39.75%,净利润率下降1.43pp至21.16%。 依托大连泛谷开始进入药品制剂业务。大连泛谷拥有药品制剂许可和新版GMP资质,是公司扩展产业链、完善产业规划布局的重要起点,公司将以此为契机,打造医药全产业链。大连泛谷拥有三个在研制剂产品,盐酸事甲双胍缓释片(Ⅱ)、阿加曲班注射液、门冬氨酸鸟氨酸注射液,处于研发后期申报生产阶段。三大品种竞争格局良好,初步预计上市稳定销售后将为公司带来超过2亿元的收入、近5000万净利润。 研发重点延伸,维持“强烈推荐”评级。目前公司在研品种近十个,其中拉米夫定、A101、西他沙星和泰诺福韦酯等品种,先后完成小试,正在或准备进入到中试阶段。这些品种的储备,将为公司未来业务的发展提供更多的市场选择,开拓新业务领域,打造新的业绩增长点。预计公司2017-2019年EPS分别为2.07元、2.61元、3.06元,对应市盈率估值23.3、18.4、15.7倍,维持“强烈推荐”评级。 风险提示。产量不达预期;竞争格局变化。