业绩延续亮眼表现。8月22日,公司公告2016年半年报。报告期内,公司实现营业收入7.31亿元,同比增长21.2%,实现归属母公司净利润2.31亿元,同比增长30.26%,对应EPS0.26元。其中,二季度实现销售收入2.72亿元,净利润1.04亿元,同比增长15.79%,公司预计2016年1-9月份归母净利润为17,919.53万元-26,879.30万元,同比增长0%-50%。 主打品种持续放量,推动业绩高增长 品种品质是公司的核心竞争力。报告期内,面对玉米价格下降,镰刀湾地区调减玉米种植面积的不利环境下,公司玉米种子收入达到70,542.68万元,同比增长21.78%。其中,子公司登海先锋销售收入2.28亿元,逆势同比增长35.88%,远超市场预期。母公司主打品种登海605、登海618,凭借其在抗青枯病中的优异表现,不仅逆势提价,推广面积还进一步提高。预计登海605在15/16销售季推广面积达到1700万亩,是推动公司业绩增长的主要驱动力。销量的增长弥补了公司由于制种单产下降导致的毛利率下行的不利影响。报告期内,公司玉米种子毛利率为51.98%,同比下降1.24个百分点。但公司实现毛利3.79亿元,同比增加5930万元,贡献了绝大部分的业绩增量。 投资建议 公司是国内杂交玉米种子龙头企业,研发实力雄厚,品种梯队完善,具备穿越行业周期的潜能。当前估值处于历史低位。预计2016-18年公司净利润分别为4.9、6.2、7.8亿元,对应EPS分别为0.56、0.71、0.89元,同比增长25.81%、26.2%、26.16%,给予17年30倍PE,则6个月目标价21元,维持“买入-A”评级。 风险提示:品种推广速度不达预期;病虫害风险;自然灾害风险;

激励完善,管理改善效果明显。2015年3月30日,公司公告了非公开定向发行股票方案。公司管理层通过宝益16号资管计划参与认购。 此前公司高管已经出资1.5亿元增持公司股票。这次推出员工持股计划,再次出资1.5亿元认购公司股份,充分显示了管理层对于公司未来发展的信心。随着利益机制的理顺,公司的管理效率将得到明显改善。2016年上半年,公司三项费用率6.92%,同比下降5.53个百分点,进一步增强了公司的盈利能力。在国企改革的大背景下,我们预计公司高管的持股比例还有可能进一步提升,经营效率进一步改善。 增发向下游延伸,完善产业链布局。公司就与深圳鼎力盛合共同发起设立深圳华英盛合投资管理有限公司,并成立规模约10亿的并购基金,主要用于公司产业链上下游的扩张。2016年1月增发募集资金全部到位,公司通过子公司菏泽华英禽业有限公司扩充5000万羽商品代雏鸭产能。在下游,公司收购顺昌农业增加肉鸭屠宰产能,设立华冉食品、华欣食品发展血制品及熟食休闲制品,收购新塘羽绒布局羽绒制品,逐步完善产业链布局和产品结构,增加盈利增长点。 行业高景气带动盈利高增长。由于行业持续亏损,行业产能不断压缩。我国祖代鸭存栏量已从2013年底的峰值4500单元下降到约3000单元,降幅达33%,产能去化驱动16年景气继续向上。同时,受祖代引种影响,白羽肉鸡行业产能加速去化。预计在白羽肉鸡行业价格的带动下,肉鸭产品价格在替代作用下将同步上涨。公司目前具有禽产能1.5亿羽鸭和0.8亿羽鸡,在行业高景气下,盈利将享受高增长。 投资建议:公司是产业链一体化龙头企业,充分受益禽链价格反转;利益机制的理顺将有利于经营效率提升,公司迎来行业景气和管理改善双拐点。预计公司16/17/18/年实现净利润3.08/4.53/4.60亿元,对应EPS 为0.58/0.85/0.86元,维持“买入-A”评级。目标价16.8元。 风险提示:价格上涨不达预期;产品销售不达预期;

农资迎来产业发展新时代。 随着城镇化的发展,农业从业人员持续减少,土地加速流转不可避免。 由此推动农业由小农经营向适度规模经营过渡,由此带来合作社及家庭农场等“新农人”的崛起。新农人的崛起必然导致农业产业链的价值链重塑。而产业互联网时代的到来,又进加速了这种重塑进程!在生产端,推动农资销售从独立品类经营向一体化经营转变,从产品销售向技术服务转变,最终推动农资销售渠道扁平化。在消费端,则使得产销对接成为可能,农产品价值链将重塑。 顺应趋势,种植服务商转型进行中。 公司的发展战略从“生态农业、智慧农业”两个方向落地。 “生态芭田”上,围绕“上游磷矿资源,主营新型肥料,下游品牌种植、农产品安全检测”的产业链进行布局。预计上游贵州磷矿将在18年取得开采权。中游新型复合肥开发再见成效,贵州芭田项目随着产能陆续投产,将从亏损转向盈利,成为未来三年利润主增长点。下游品牌种植稳步推进,通过参股泰格瑞、成立精益和泰进军农产品检测,构建检测平台,为公司培育新的盈利增长源。 “智慧芭田”上,围绕“农业大数据,农业物联网、农业移动互联、农资交易平台”进行布局推进。通过金禾天成掌握农业种植大数据,成立广州农财大数据公司,农财宝APP已于上半年上线,农业物联网应用也取得一定成效,信息化平台初见成效。 投资建议:公司化肥主业因贵州产能释放将保持高增长态势,新农模式布局领先行业,符合产业发展趋势,具备一定稀缺性。我们预计公司2016-18年净利润分别为2.31亿、3.52亿、4.93亿元,同比增长44.38%、52.38%、40.06%,EPS0.26/0.4/0.56元,给予公司17年37倍估值,6个月目标价15元,维持“买入-A”评级。 风险提示:政策风险;自然灾害风险;

抢占仓储资源,打造大宗粮食全产业链经营龙头企业。 象屿农产是公司的主要盈利点。2014年之后,公司通过控股子公司象屿农产收购黑龙江省依安县穆氏家族的核心资产,立足于其形成的骨干物流节点,充分发挥其集聚和辐射效应,以此为基础逐步构建粮食骨干物流网,初步完成富锦、北安和绥化三个区域平台搭建,业务范围拓展至黑龙江主要粮食产区,实现了由玉米产区向水稻产区的跨越。同时,公司加快了对农产品供应链服务要素的整合,通过设立黑龙江象屿小额贷款有限公司,并参股哈尔滨农村商业银行股份有限公司,构筑农产品供应链金融服务平台,完善金融服务能力;与北大荒垦丰种业建立长期战略合作关系,在种子选育、农业种植等领域开展合作,提升种植环节的服务能力。目前,公司已经形成拥有综合化种植服务能力、网络化仓储物流服务能力、多元化采购和分销能力的粮食供应链业务布局,成为黑龙江省农业产业化省级重点龙头企业,并逐步向全国性粮食全产业链经营龙头企业迈进。 2015年12月31日,公司公告以11.15元/股的价格向深圳平安大华汇通财富管理有限公司等7家机构以非公开发行的方式募资15亿元用于富锦195万吨粮食仓储及物流项目以及补充流动资金,其中,大股东厦门象屿集团有限公司认购1.5亿元,充分显示了公司对于未来发展的信心。 粮食定价市场化改革,打开公司长期发展空间。 粮食安全就是国家的政治安全。粮食生产12连增之后,由于国家对于粮食,尤其是玉米的托市收储政策,导致国内粮食库存激增,目前国家仅玉米库存就达2.5亿吨。由此形成对仓储库容的巨大需求。 公司抓住行业机遇,在黑龙江地区建设仓储库容,对接国家粮食临储承贷业务以及国家储备粮代储集调拨业务。,公司公告目前拥有粮食仓容能力约1700万吨,粮食在库量约1300万吨,粮食日烘干能力约15万吨,粮食外运能力约600万吨/年,仓储费用是象屿农产的主要收入及盈利来源。预计公司目前仓储费用86元/吨,首次入库粮食每吨还将收取两百多元的分拣、烘干等费用。由于2016年国家玉米收储新增1.1亿公斤,预计公司将新增储备库存约600多万吨,保证了公司持续盈利能力。 由于玉米等粮食库存压力过大,预计国家将于16年停止玉米收储,引导玉米市场化定价机制的形成。市场普遍担心政策的改变将带来公司盈利能力的下降。我们认为,玉米市场化定价机制的形成,将打开公司长期发展空间。首先,由于库容紧张以及其他多方面原因,当前存在大量低劣小仓库。当国家粮食库存去化的过程中,公司的仓库的质量优势将更为的凸显,大量其实达不到仓储标准的仓库将首先被淘汰。其次,出于对粮食安全的考虑,国内玉米库存的减少将是相对缓慢的过程,而且玉米仓储每年的轮库需求始终存在。这就为公司的仓储业务收入的稳定打下基础。而伴随着不合格仓库的退出、公司粮食贸易的展开以及库存的新增,仓储依然具备增长潜力。最后,也是最重要的,玉米定价机制的理顺,将彻底打开公司“北粮南运”的粮食贸易业务空间。由于产区和销区的分离,“北粮南运”是国内粮食消费的客观需求,客观上也要求必须有企业承担起粮食物流的重任。 临储托市,使得国内玉米价格原高于进口玉米价格。这导致沿海地区的企业大量进口玉米等粮食,公司的“北粮南运”的粮食贸易始终无法打开局面。而公司作为全国物流第5大企业,有现成的铁路、轮船等物流网络,依托于闽浙粤市场,在粮食贸易上有着天然的需求与优势。玉米市场化定价机制的理顺,将彻底打开公司粮食贸易空间,为公司带来长久发展动力。 切入种植服务,打造粮食银行。 依托于公司的仓储能力,公司农产品供应链各项业务快速增长。 2015年,象屿农产与逾180家种植大户开展合作种植业务,为农户提供包括资金、种肥、农机、技术服务、保险等系列综合化种植服务,合作种植面积达230万亩,实现合作种植收益0.5亿元;与粮食收购主体合作收粮,实现合作收粮收益3.31亿元。由于今年东北地区的地租价格并未随着粮食价格的下跌而下降,我们预计,公司16年将缩减合作种植面积,规避市场风险,这也是当前东北地区种粮大户的一致选择。若后期土地价格在租赁需求下降的情况下随粮价下跌,则公司很可能就将迅速恢复其合作种植业务。 我们在此前的饲料行业报告中曾经指出,对于农户而言,怎么种(养)好,怎么卖,从哪融资是其三大需求。其中,如何卖是其核心需求,只有将农产品销售出去了,其收益才能实现,如何提供种植(养殖)效率以及融资需求只是其痒点。现在大量农资企业进军种植服务业,其思路是通过为种植户提供种植服务以获得客户粘性和产品溢价。 而实际上,饲料行业发展模式的演变已经表明,以服务提高粘性的道路,要么只能应用于高附加值的经济类作物,很难推广到大田作物,要么就只能支撑公司3-5年的短中期发展。真正能够获取长期客户粘性的方式应该是从交易端入手。通过帮助农民解决卖粮问题才是实现切入种植服务,带动化肥、农药、种子等农资产品销售的正确方式。 象屿农产在东北地区建设的仓储库容,是解决农户卖粮难问题的前提。 拥有了库容,才能从农户手中收购粮食,在利用粮食价格的季节性差异以及南北地理性差异实现粮食贸易收益的同时,还能够获得农户对于农资产品的使用粘性,最终形成种植版的温氏模式,成为一家粮食银行。 员工持股实现利益绑定。 激励机制缺位导致的经营效率低下,一直是国企遭到的最大诟病。 2016年1月23日,公司公布了其第一期员工持股计划方案,最终募资20,738万元用于购买公司股票。8月1日,公司公告,截止2016年7月29日,公司第一期员工持股计划已通过二级市场买入的方式完成全部股票购买,共购买公司股票19,929,788股(占公司总股本比例1.7%),购买均价10.403元/股。所购入股票将于2017年8月1日解禁。我们认为,员工持股计划的实施,有利于理顺利益机制,将对公司治理结构的改善带来巨大的推动作用,也彰显了公司内部人对于未来发展的信心。 投资建议:预计公司2016-18年净利润分别为3.53亿、4.77亿、6.44亿元,同比增长22.15%、35.13%、35.11%,对应EPS0.3/0.41/0.55元。从中长期角度考虑,玉米价格机制理顺后,公司具备成长为国内大粮商的潜质。考虑到公司的长期成长性以及A股标的的稀缺性,给予公司17年40倍估值,6个月目标价15元,给予“买入-A”评级。 风险提示:政策风险;自然灾害风险;

饲料景气回升,迎盈利黄金期 2016年是饲料行业盈利反转年。上半年得益于玉米原料下降,毛利提升,叠加前端料销量的结构性增长。下半年随着生猪存栏的回升,饲料行业将迎来单吨毛利在高位,同时销量全面增长的黄金盈利期。目前,行业景气逻辑正逐步兑现。而公司积极调整产品及客户结构,加大前端料的销量占比,在行业景气中迎来新一轮发展期。 布局养殖全产业链,迎接猪价高景气 能繁母猪补栏进度低于预期,意味着17年猪价有望高位震荡。公司从15年加大商品猪养殖领域的布局,一方面通过合资企业、“公司+农户”等方式自建产能,另一方面通过收购龙华牧业加速产能储备。预计16年生猪出栏约25万头,养殖业务的拓展将极大提高公司的盈利弹性。 内生外延双驱动,进入二次创业期 为实现生猪养殖与饲料生产、肉品加工、互联网共享、金融服务等四大平台为支持的唐人神互联网+生猪生态产业链平台发展战略,公司制定了“全面推进种苗、饲料、肉品、养殖和并购投资五大业务板块有竞争力的商业模式的打造,全面启动自我建设扩能与资产重组购并相结合的“双轮驱动”发展模式”发展思路,进入二次创业期。 投资建议: 养殖高景气下,公司饲料、养殖业务都将迎来盈利高增长期。双轮驱动战略的明确,为公司的发展增添了新的动力。我们预计,2016/17/18年,公司净利润分别为2.41亿/3.46亿/4.14亿元,同比增长194.53%、43.66%、19.68%,对应EPS 0.49/0.7/0.84元,维持“买入-A”评级,6个月目标价18元。 风险提示:疫病风险;政策风险;猪价不大预期风险;

被忽略的互联网 近期,我们对大北农互联网业务进行了持续的跟踪。从3月上线至今,生猪交易量累计已经接近百亿,发展速度超预期。我们认为: 1、以交易为突破口,一个线上版温氏正在形成中。我们在此前的饲料行业发展趋势判断中曾指出,效率、交易、金融,农民这三大需求中,交易才是最核心的痛点。解决了农民的交易需求,是温氏能够成功的核心。今年猪交易的拓展,为公司补足了产业链上最重要的一环。当农信交易流量累积完成之时,就是一个互联网模式指数型爆发增长的时刻。 2、公司互联网业务严重被低估。随着饲料行业景气周期的来临,下半年行业将迎来量利同增的局面,环比增长将明显加速。而公司经过客户结构优化、减员增效费用控制等一系列调整之后,盈利将具备更强的增长弹性。预计16年净利润有望达到11亿元左右。而当前320亿左右市值仅仅反应了公司饲料主业的恢复与增长,对其互联网业务的进展基本上予以无视。市场只看到这部分业务今年贡献不了盈利,却没有意识到“智慧大北农”才是未来真正能够带动大北农市值获得突破的核心业务。 猪交易四个月即将破百亿,发展速度超预期。 从跟踪数据来看,3月份上线以来,猪交所累计交易量已经达到95亿元,距离突破百亿仅一步之遥。预计当前日均交易量已经接近九千万多万,公司此前规划是上线6个月内日均交易量稳定到1亿元左右,目前进度基本符合甚至略超预期。照此速度,预计年底即可能达到2亿元的日均交易量。目前生猪交易所的用户约2万多名。由于用户群体的不一样,猪联网的客户以中大规模猪场为主,而猪交易的客户主要是中小猪场。导致目前只有20%-30%的交易用户是原猪联网的用户。 原有的猪联网用户方面,我们预计,目前约有1.6个猪场,五六千家活跃猪场,母猪存栏约200多万头,活跃母猪存栏在80-90万头左右。由于今年公司在猪联网的推广上给业务员提成,所以严格了活跃母猪的认定标准,从原来的2项增加到8项。导致同口径下能繁母猪存栏环比增速不高,预计在5%-7%左右。增长放缓的主要原因是今年上半年的工作重点放在了猪交易的推广上了。去年大北农系统有2000多人在帮忙推广猪联网。今年农信独立出来之后,大北农系统已经不再进行推广了。整个农信只有100多人在做地推,精力顾不过来。预计下半年很可能将利用猪联网3.0升级以及品牌猪推广的时机,着力提高猪联网对猪交易的转化率。 从流量到品牌到自营,以交易搭建大平台。 公司规划的猪交易平台分为三个发展阶段: 1)大众猪阶段。目前都是这种交易模式。公司以平台信用为担保,保证交易生猪符合国家的检疫标准,保证交易信用。这部分交易主要以吸引流量为主要目的,完全免费。未来的盈利将主要依赖于金融贷款。更为重要的是,当交易规模足够大以后,比如说日均交易量能到2亿左右,农信就可以和大商所合作进行生猪期货交易,公司提供现货交割场所,解决当前生猪期货交易的最大障碍。 2)品牌猪阶段。预计当下半年日均交易量达到1亿以后,农信将着手进行品牌猪的布局。品牌猪主要是利用农信的平台帮猪场做品牌推广,或者屠宰场想要稳定猪源。以竞价模式交易,农信再从销售溢价中收费。品牌猪阶段的猪场就要求必须使用猪联网,方便公司对生猪的养殖交易过程进行跟踪锁定。 3)农信猪阶段。农信猪卖农信价。料、药、苗都得使用农信指定的品牌(不一定是大北农),然后由农信收购,再以农信的品牌进行销售。这实际上就成为一个线上版的温氏。 线上线下相结合,构建开放式平台 1)建设线下运营中心 猪交易只是试金石,预计未来公司将继续围绕着猪来做文章。不仅把猪卖出去,还要把料卖进去。目前,公司正在试点在县城建设农信运营中心,各种不同品牌的饲料都能在运营中心里销售,成为一个开放式的交易平台。在这个体系下,农信其实是所有饲料品牌的一个大经销商。预计第一批运营中心将由原来的大北农的经销商来负责运营。这也符合大北农去经销商化的目标。这些经销商保证饲料销售不收取差价,主要负责物流以及对养殖场的服务。 2)试点生猪管理服务化。 猪联网下一个发展方向是做服务化,目前猪联网的发展已经遇到瓶颈。猪场录入数据过多,管理相对完善的大猪场还好,小猪场则存在很普遍的数据不连续问题。因此,需要对猪联网系统进行进一步改进。预计农信将在下半年推出猪联网3.0版,淡化ERP的概念,做轻量版的猪联网,将其做成全行业服务猪的入口。猪场管理出问题了之后可以通过猪联网呼叫服务,由专家远程追踪、解答,让饲料、动保的经销商、业务员利用这个平台来维护客户,然后再找到猪,不仅为养猪人提供服务便利,也为将来猪联网与猪交易的融合埋下伏笔。 投资建议: 我们预计公司2016/17/18实现归属于母公司净利润11/14/19亿,增速同比分别为56%、32%、32%,对应EPS为0.27/0.35/0.47元.。随着养殖景气传导及公司管理改善,公司业绩有望持续高增长。我们维持“买入-A”投资评级,6个月目标价10元。 风险提示:销量不达预期;智慧大北农进展不达预期。

事件:7月20日,牧原股份发布了2016年半年报公告。报告期内,公司实现营收22.84亿元,同比增长103.10%。实现归属上市公司股东净利润10.72亿元,同比增长2189.93%,对应EPS2.07元,超市场预期。其中,二季度出栏生猪66.4万头,实现营收13.72亿元,实现归属上市公司股东净利润7.04亿元。 猪价高位叠加销量提升,推动营收高增长。上半年,22省生猪均价19.43元/公斤,一度突破21元/公斤,加上饲料原料玉米、豆粕价格保持低位,推动公司业绩大幅增长。报告期内,公司共出栏生猪115.20万头,同比增长35.29%,其中商品肉猪82.51万头,仔猪31.50万头,实现销售收入22.76亿元;平均出栏体重101.95公斤,商品肉猪销售均价19.38元/公斤。饲料成本下降以及公司仔猪出栏占比的增加,使得报告期内,公司生猪完全成本约10.25元/公斤,头均净利达930.56元/头。 母猪补栏缓慢,猪价景气有望贯穿17年。由于行业经历3年深度亏损及环保政策趋严从2月份起,能繁母猪存栏量就基本维持在3760万头,补栏进程大幅低于预期。缓慢的补栏意味着猪价景气将被拉长,猪价高位震荡有望贯穿17年。公司也将因此继续受益猪价高位,业绩将逐季兑现。 定增扩产,彰显长期发展信心。报告期内,公司向高管员工持股计划定增募资50亿元,用于新建200万头出栏产能。彰显公司对于长期发展的信心。 投资建议:公司是最纯粹的生猪养殖个股,高猪价低成本下盈利超预期将逐渐替代猪价上涨成为公司的投资主逻辑。预计16-18年公司净利润规模约20.79/21.39/21.24亿元,对应EPS为2.01/2.07/2.06元,6个月目标价37元,维持“买入-A”评级。

事件:7月12日,公司发布2016年半年度业绩预告上修公告,报告期内,公司归属于上市公司股东净利润6000-7000万元,同比增长185.40%-232.96%。修正前,公司归属于上市公司股东净利润1500-2500万元。其中,二季度盈利在5013-6013万元,超出市场预期。 销量增长,主业业绩回升。二季度,子公司江西丰城华英禽业获得3588.94万元的政府补助。扣除该部分影响,则上半年公司主业净利润约2411-3411万元,也超公司此前业绩预告区间。二季度鸭肉产品虽然相对低迷,但是仍较去年同期有所好转,而肉鸡业务则在行业景气中受益明显。报告期内,公司产品销量增长,带来毛利回升。 严控费用,管理效率持续提升中。随着公司外部投资者的引入以及管理层的持续增持,管理层与股东的利益日趋一致,由此带来公司经营效率的逐渐提高。报告期内,公司不仅利用增发资金降低的财务费用,而且全面加强成本费用开支的控制,期间费用有所下降。 禽链景气持续,“中国鸭王”业绩预计高速增长。禽链产能去化,加之近期鸡苗价格上涨、上市公司盈利区间上调以及祖代引种复关时间推迟三大催化因素,鸡链价格将迎来新一波强势增长。鸭链产品因替代作用,拉动需求增长,预期鸭链价格提升。禽链新一轮投资机会已经来临。“中国鸭王”地位凸显,公司将充分受益于禽链景气持续。 投资建议:公司迎来行业景气+管理改善双重拐点,公司的公告验证了我们此前的判断。我们预计公司16/17/18/年实现归属于母公司净利润3.08/4.53/4.60亿元,同比增长1664.5%/46.9%/1.5%,对应EPS 为0.58/0.85/0.86元。公司是产业链一体化龙头企业,将充分受益于禽链周期的反转。我们给予“买入-A”投资评级。目标价16.8元。 风险提示:肉鸭价格涨幅低于预期;疫病风险;

行业处于变革的前夕 1)玉米种子处在更新换代的前夜。替代郑单958为代表的第七代杂交玉米品种很可能是同时具被郑单958的耐密性和适应性,以及先玉335的灌浆脱水快和生育期。这种性状是适应机械化籽粒收获的需要。 2)种子行业进入政策密集调整期。当前行业进入市场化改革深化阶段。政策的调整方向是建立商业化育种体系,推进种企兼并收购做大做强。 3)行业进入兼并收购的高峰期。兼并收购是种企做大必经之路。当前行业进入短期发展瓶颈,库存过剩成常态,市场竞争陷入白热化。对比中美两国种业历史,我国进入种业兼并收购密集期。 公司是杂交玉米种子领域领头羊 公司科研实力业内领先,是国内杂交玉米领域的绝对领头羊。当前公司品种体系完备,先玉335处于成熟期,经过前期退货事件渐入正常。登海605、良玉99作为中坚品种,还处于成长期,是推动业绩增长的主力。登海618等新品种正在导入期,未来成长有持续性。 公司从经营细节上显露出改变的迹象 面对行业的变化,从公司的经营动向看,公司的经营理念及方式出现积极转变的迹象。这将为公司的成长注入新的活力。这种转变为公司估值提升打开了空间。 投资建议:公司是国内杂交玉米种子领域的龙头企业,研发实力雄厚。公司品种储备丰富,梯队完善。虽然当前面临行业下行的局面,但公司底子仍在,当前估值处于历史低位。预计2016-2018年公司净利润分别为4.9亿、6.2亿、7.83亿元,对应EPS 分别为 0.56、0.7、0.89元,同比增长25.81%、26.2%、26.16%,给予17年30倍PE,则6个月目标价21元,维持“买入-A”评级。 风险提示:品种推广速度不达预期;病虫害风险;自然灾害风险;

事件: 1)4月27日,公司发布2015年年报。报告期内,实现营业收入615.19亿元,同比减少12.13%,实现归属于上市公司股东净利润22.11亿元,同比增长9.47%,其中农牧业务实现净利润6.7亿元,同比增长约49.2%%,持有民生银行股权投资收益20.6亿元,贡献归母净利润15.45亿元;对应EPS为1.06元。 2)公司公告发布利润分配预案,拟向全体股东每10股派发现金红利5.5元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增10股,超市场预期。 3)公司公告近期通过“第七届董事会非独立董事议案”,本次提名非独立董事候选人包括刘永好、刘畅、李兵、王航、李建雄。 我们的分析和判断: 产能去化叠加业务结构优化继续推进,公司整体盈利能力提升。 1)饲料业务:受国内饲料行业产能过剩影响,公司主动淘汰落后产能,饲料销量及收入同比下降,2015年公司饲料产品销量1449.43万吨,同比下降121.12万吨,降幅为7.71%,饲料业务收入416.8亿元,同比下降15.62%。公司通过优化饲料产能布局,关闭效率较低工厂,饲料业务整体毛利率同比提升0.73%,为6.97%。 2)畜禽养殖:养殖整体改善,养禽业务受行业低迷拖累销量下降,养猪业务受益于本轮猪周期上行,报告期内实现业务收入23.4亿元,同比增长18.28%。其中,养禽业务受去年禽链产品价格低迷影响,公司养禽业务承压,控制产能后2015年销售鸭苗、鸡苗、商品鸡4.97亿只,同比下降2.5%。2015年山东夏津生猪生产项目顺利投产,公司共销售种猪、仔猪、肥猪87.28万头,同比增长30万头,增幅达52.4%。生猪养殖业务正逢猪价上行带动养殖板块整体盈利能力提升,实现毛利润1.67亿元,同比增长36.38%。 3)屠宰肉食品:食品深加工转型继续推进,线上电商及直销店渠道开展顺利,“冻转鲜、生转熟、贸易转终端”战略推动肉食产品升级,肉食品销量虽有所减少,但整体成本竞争力得到提高。报告期内共销售肉食品213.05万吨,实现收入193.3亿元,同比下降9.53%,实现毛利润11.38亿元,同比增长84.73%。 改革三年初见成效,国内第一食材商雏形显现。 陈春花重返新希望六和后,对公司进行了调整改革,目标一是着眼于贴近消费者,将产品进一步向消费终端下沉,获取品牌溢价,第二目标是控制养殖规模,平滑养殖周期带来的业绩波动。在陈春花老师的改革下,公司屠宰及肉食品加工业务取得明显提高。在养殖行业低迷的背景下,公司屠宰加工业务仍能取得84.73%的毛利润增幅,是对陈春花老师三年工作的最大肯定。 养殖景气全面回升,公司饲料及养殖业务将全面受益。 随着养殖景气向后周期传导,2016年饲料行业将迎接成本下降以及销量提升的双重推动,迎来盈利最好时期。一方面,随着临储政策改革,作为饲料主要原材料的玉米降价将继续下行,另一方面,随着养殖持续高景气,饲料销量将进一步增长,预计公司饲料业务将充分受益。 养殖方面,禽链产品价格在2016-2017年上涨已具备高度确定性,而景气反转将会带动公司养殖业务的盈利增长。2015年公司正式进军生猪养殖业务,公司的生猪养殖景气低迷时开始布局并在本轮周期上升阶段开始投产,我们预计2016年生猪均价将创历史新高,上涨趋势或将超预期,公司将充分受益于猪价上涨。 投资建议:预计2016-2018年公司农牧业务净利润约为14.69亿元、19.31亿元、22.76亿元,同比增长711.85%、31.42%、17.85%,给予农牧业务2017年20倍PE,对应市值约380亿元。 综合公司所持民生银行的股权,预计2016-2018年,公司实现净利润约为35.16亿元、40.79亿、45.06亿元。EPS分别为1.69、1.96、2.16元,参照行业估值水平,给予2017年13.5倍市盈率,对应6个月目标价26.32元,加上公司所持有的其他银行股权价值120亿,对应市值500亿,给予“买入-A”评级。 风险提示:养殖行业价格上涨不达预期;生猪养殖模式推广不达预期。

收入、净利增速超预期 4月25日,公司发布2015年一季报,报告期内,公司实现营业收入4.58亿元,同比增长64.22%。实现归属母公司净利润1.27亿,同比增长45.1%,对应EPS0.14元,远超市场预期。同时,公司预计2016年上半年净利润1.97亿元-2.87亿元,同比增长10%-60%,对应于二季度净利润区间为0.7亿-1.6亿元。 核心品种放量增长,带动收入高增长 报告期内,公司主推品种登海605、登海618以及先玉335销量较上年同期增幅较大,带动公司收入增长。以四季度为销售季的开端,则15/16销售季,公司收入同比增长25%左右。其中,本部收入的增长基本符合预期,登海先锋略超预期。更重要的是,公司将较多的销售收入放在16年一季度进行确认,带来报告期内收入的高增长。 费用控制弥补成本上涨,助推盈利增长。 报告期内,受干旱导致的制种亩产下降影响,一季度公司营业成本同比上升85.91%,远超收入增速,造成公司毛利率从去年同期的54.12%下降到当前的48.06%。但是,报告期内,公司费用控制显著,销售费用率仅为5.46%,而去年同期为13.31%。 投资建议:公司是国内杂交玉米种子领域的龙头企业,研发实力雄厚。公司品种储备丰富,梯队完善。虽然当前面临行业下行的局面,但公司底子仍在,当前估值处于历史低位。预计2016-2018年公司净利润分别为4.6亿、5.49亿、6.67亿元,对应EPS分别为0.52、0.62、0.76元,同比增长17.83%、19.25%、21.64%,给予16年40倍PE,则12个月目标价20元,维持“买入-A”评级。 风险提示:自然灾害风险;库存风险;政策风险;

事件:4月21日,公司发布2015年年报,报告期内,公司实现营业收入15.31亿元,同比增长3.42%。实现归属母公司净利润3.91亿,同比增长2.68%,对应EPS0.44元,略低于市场预期。其中,四季度公司实现营业收入8.81亿元,同比上升4.28%,实现归属母公司净利润2.11亿元,同比下降3.93%。 我们的观点和看法: 1、行业下行,成本上升,盈利增长放缓。 报告期内,公司面临的行业环境较为不利。一方面是玉米高库存压力下,国家玉米收储政策发生重大变化。玉米临储收购价8年来首次下降,玉米价格进入中长期下降趋势,进而对公司玉米种子销售产生负面影响。报告期内,公司经营性净现金流5.64亿元,同比下降23.45%。 预收账款3.38亿元,同比2014年3.50亿元下降3.4%。 另一方面,受厄尔尼诺气候影响,2015年8月,公司在新疆、甘肃、宁夏的生产基地制种均不同程度的受到持续高温影响,公司制种亩产下降,导致制种成本上升。报告期内,公司毛利率53.09%,同比2014年57.95%下降4.9个百分点。其中,玉米种子毛利率54.05%,同比2014年59.54%下降5.5个百分点。 分子公司来看,登海先锋业绩平稳,实现净利润2.38亿元,同比2014年的2.32亿元增长2.28%。登海良玉实现净利润3268.71万元,同比2014年的6859.89万元下降52.35%。登海道吉实现净利润575.72万元,同比下降53.9%。登海五岳实现净利润884.83万元,同比增长97.28%。 扣除这些核心子公司的盈利,我们预计,母公司2015年实现净利润约2.45亿元,相比去年2.53亿下降约2.89%。根据我们调研了解,2015年黄淮海地区玉米锈病严重,而公司主打品种登海605大田表现良好,展现出极佳的抗病性。受此影响,15/16销售季,登海605大概率能够继续,是推动公司业绩实现增长的主力。子公司登海先锋预计与去年基本持平,登海良玉受去年打假事件的持续影响,预计下滑10%-20%。 2、成本控制与投资收益主推公司业绩增长。 报告期内,虽然公司主营业务毛利有所下降,但是公司加强成本控制,销售费用同比减少2591万,降幅达15.83%,将销售费用率从11.05%下降到9%。同时,报告期内,公司共获得投资收益8914.73万,占利润总额16.21%,同比去年增加2626万元。 3、种业进入变革期,龙头企业迎来做大良机。 一方面,政策变化及资本介入使得种业进入大变革期。种业是农业的核心基础产业,而中国作为全球第二大种业市场,国家培育世界级的本土种业龙头态度明确。同时,产业资本与金融资本也在加快对种业的介入深度。在此背景下,国内种业进入市场化改革深化期以及并购密集期,无论是政策导向还是市场环万境,都在为龙头企业做大做强创造条件。 另一方面,行业竞争白热化。今年玉米种子因灾减产,库存压力有所缓解,但水稻种子依然严重供过于求。行业高库存已是不争的事实。再加上粮食价格进入新一轮趋势性下跌周期,种子需求萎缩,行业竞争格局进一步恶化。只有适应市场需求,具备差异化竞争优势的品种才有望从市场竞争中生出。 在这种市场环境下,研发实力雄厚、产品体系完整的种业龙头企业迎来了做大良机。 4、公司科研实力雄厚,品种梯队完善。 报告期内,申请植物新品种权5项,获得植物新品种权18项,创公司有史以来最高纪录。截至2015年12月底,共申请品种权138项,获得品种权106项;申请专利22项,获得专利11项,其中发明专利5项,并与国内一些高校及相关跨国公司建立合作关系,不断进行技术储备与创新,保证了公司技术水平在同行业的领先性。 目前,公司已经形成了以成熟品种先玉335,成长期品种登海605、良玉99,导入期品种登海618,以及储备品种登海179为核心的完整产品体系。 登海605做为一个国审品种,预计下一步推广重点在河北及西北地区,理论上能够新增400万亩推广面积。如果实现,那么登海605的推广规模就将在黄淮海地区与先玉335比肩。预计15/16销售季,登海605推广面积从1400万亩增加到1600-1700万亩。 “登海618”是公司选育的第六代品种,已经通过山东、山西审定,2015年7月份通过安徽省引种初审。其特点是密植(每亩5000株)、穗位低、早熟、脱水快。适合籽粒收获是该品种的最大特点。 从行业趋势上看,籽粒收获是未来育种的重点方向,是适应“懒人种田”趋势的品种。但是,总体而言,618属于过渡性品种,适应性还有待提高。预计15/16销售季,登海618推广面积从140万亩增加到240万亩目前公司还有一系列类618的品种在审定中,其特点就是广适性要比618好。未来取代登海605的大品种很可能将从中产生。 投资建议:公司是国内杂交玉米种子领域的龙头企业,研发实力雄厚。公司品种储备丰富,梯队完善。虽然当前面临行业下行的局面,但公司底子仍在,当前估值处于历史低位。预计2016-2018年公司净利润分别为4.35亿、4.87亿、5.72亿元,对应EPS分别为0.49、0.55、0.65元,同比增长11.33%、11.89%、17.56%,给予16年40倍PE,则12个月目标价19.5元,维持“买入-A”评级。 风险提示:自然灾害风险;库存风险;政策风险;

事件: 4月18日,温氏股份发布了2015年业绩快报。公司上市肉猪1,535.06万头、肉鸡7.44亿只、肉鸭1,874.26万只,实现营业收入482.34亿元,同比增长24.56%,实现归属母公司净利润62.76亿元,同比增长126.16%,对应EPS1.73元,基本符合预期。 我们的观点和看法: 1、生猪景气带动盈利大幅增长公司是国内最大的生猪养殖企业,2015年国内生猪价格反转是公司盈利高增长的主要原因。 2015年,公司共出栏生猪1535.06万头,同比增长26%,略超市场预期。全年实现生猪销售收入272.87亿元,同比增长46.15%。生猪养殖实现头均毛利395.2元,去年同期仅152.62元。毛利增长的主要源自于销售价格的提升以及成本的下降。 2015年,公司生猪销售均价15.3元/公斤,同比14年增加1.87元/公斤,同时年内出栏体重116.18公斤,略高于2014年的114.12公斤。销售均价以及出栏体重的增加,意味着每头生猪新增244.92元收入。 2015年公司的生猪养殖毛成本11.7元/公斤,相比去年12.09元/公斤下降0.39元/公斤。饲料原料成本占总成本比例65.57%,而玉米、豆粕的成本占到饲料总成本的近70%。2015年饲料原料价格有较大幅度下降,养殖业饲料成本下降明显。下半年开始玉米等大宗饲料原料价格开始下降,北方港口玉米价格从上半年的2400元/吨左右,下降到下半年的2100元/吨左右;豆粕价格从上半年的3000元/吨左右下降到下半年的2700元/吨左右。 2、黄羽鸡业务基本稳定。 公司也是国内国内最大的黄羽鸡养殖企业。2015年,公司共出栏黄羽鸡7.44亿羽,同比增长6.74%。 实现营业收入189.49亿元,同比增长5.39%。单羽毛利3.37元,同比去年3.82元/羽减少0.46元/羽。 饲料原料成本下降的背景下毛利率下降,主要是因为黄羽鸡销售价格的下降。2015年,黄羽肉鸡行业在经历了2014年下半年的相对高价期后,2015年进入震荡调整和下滑阶段,一月上旬、三月、八月到九月处于相对高价的盈利区间,二月、六月、七月、十一月和十二月处于相对低价区,部分时间出现亏损状态。 3、产能去化超预期,16年猪价上涨势能将超预期。 2016年3月份,能繁母猪存栏量环比持平,标志着生猪产能去化进程的结束。2015年能繁母猪存栏下降的超预期持续,意味16年猪价有望在高位维持较长时间。2015年,能繁母猪平均存栏规模3931万头,假设PSY15.5,则预计16年生猪出栏量6.09亿头,而14年出栏规模7.35亿头。按照2000年以来的最高出肉率77%来计算,则16年猪肉产量4691.5万吨,跟2005年的猪肉产量相当。猪肉供求缺口进一步扩大,2016猪价上涨势能或将超市场预期。我们预计,猪价有望在7、8月份达到周期高点,约22元/公斤,直到2017年一季度,猪价都将在高位震荡。2016年仍是生猪养殖的大年。 4、成长未完结,公司还有无限发展可能。 公司董事长温鹏程在2014年10月的“温氏大讲堂”中提到,在公司的中期(10年)发展目标是计划出栏4000万头猪,14亿只鸡,然后有效地开展养牛、养鸭等其他业务,积极探索第食品加工、机械设备业。 横向领域,公司将继续扩张自己的养殖版图。当前阶段,养猪仍是公司的重点发展方向。预计公司第一目标是实现年出栏生猪3000万头。届时再根据公司的管理能力、产业环境,规划下一阶段的养殖规模扩张速度。最终实现年出栏6000万头,占全国年生猪出栏量10%的长期目标。养鸡业是公司的老本行。我们预计,未来5年,公司黄羽鸡养殖规模年增速不超过10%,最终把养殖规模控制在14亿羽以内。养牛业、水禽业是公司养殖版图的下一个扩张据点。水禽业公司2014年才刚刚起步,模式和道路还需要时间的积累和总结。养牛业是一个可以期待的亮点。养牛业的规划是基于公司的乳制品的发展计划而衍生出来的。 纵向领域,向下游屠宰食品端扩张是行业环境的必然。由于饮食习惯的关系,公司黄羽鸡基本上都已活禽形式销售。但受连续几年禽流感影响,广州目前已经彻底关闭活禽交易市场。而广州一直以来是公司活禽的主销市场。因此,公司只能将活禽网广州周边地区销售。但这些地区又支撑不起公司原有的活鸡销量。在这种背景下,将产业链延伸至下游屠宰加工厂,生产冰鲜鸡、分割鸡,已经是公司拓展产品渠道的必然,也是行业趋势的必然。 投资建议:温氏已经是国内最大的养殖企业,国内巨大的市场给予他无限的发展空间。轻资产、重激励、高效管理,这三个方面构成了公司的核心竞争力。2015年开始的畜禽养殖行情的反转给公司业绩带来了极大弹性。我们预计,公司2016-2018年净利润分别为115.01亿、100.07亿、88.96亿元,对应EPS3.17、2.76、2.45元。给予公司2016年20倍市盈率,维持买入-A评级,6个月目标价63.4元。 风险提示:疫病风险;政策风险;价格风险;

公司战略定位:全产业链布局安格斯肉牛养殖,产品定位于高端餐饮。公司从澳大利亚引进纯种安格斯母牛,按照美国谷饲牛肉标准进行饲养,定位我国高端牛肉的西餐及外餐消费市场,填补我国高端牛肉的供需缺口。公司生产的纯种安格斯肉牛不仅比澳大利亚、新西兰进口的草饲牛肉肉质好、等级高,即使与同等级别的美国谷饲牛肉相比同样具有较强的价格竞争优势,原有的优良种质和草场优势为公司的大肉牛全产业链战略建立了一定壁垒,差异化竞争优势显著。 公司产业布局:公司率先圈占草场资源,采用与农户合作养殖的方式,实现轻资产繁育,逐渐进入收获期。公司通过“公司+农户”养殖模式,“两头带中间”保证的种质的品质及食品安全,实现源头可追溯,在终端面向高端消费市场销售,中间环节向农户提供养殖技术服务及融资支持,提高农户养殖效率,降低公司固定资产投入风险及生产成本,有助于养殖规模扩张。我们预计16-18年纯种安格斯出栏量达到2500/7000/14000头,头均毛利能达40%以上。盈利即将进入反转高增长期。 行业机会:高端西餐牛肉是牛肉消费升级的主方向。国内牛肉市场规模约4000亿,高端西餐牛肉市场规模9年增长100倍,达600-700亿规模。中产阶级兴起及西式文化影响下的90后成为消费主力是推动需求持续增长的主动力。西餐高端牛肉市场是一片新蓝海。1)传统占据该市场的美国走私牛肉受打击走私的影响,日渐式微;2)国产牛肉因品种及经营理念不足,与高端西餐牛肉是绝缘的市场;3)进口澳洲牛肉受养殖方式及屠宰工业体系的限制,属于中低端牛肉,无法满足高端餐饮需求。 投资建议:由于增发事宜具有的不确定性,暂不考虑增发影响,我们预计公司2015-17年实现净利润-0.32/0.39/2.0亿元,对应EPS 为-0.17/0.21/1.07元。首次给予买入-A 的投资评级,6个月目标价为26.75元,相当于17年25倍的动态市盈率。 风险提示:政策风险;食品安全风险;

1、中信正是入主,加盟国家队,迎来发展新机遇。 报告期内,公司启动了向中信兴业、中信建设、信农投资、现代种业基金和汇添富资产管理计划非公开发行股票工作。增发完成后,中信集团正式成为公司实际控制人,并由集团总经理亲自担任公司董事长,充分显示出中信集团对于公司的重视。中信的入主,为公司提供了雄厚的资本基础,为公司增加科研投入保持科研领先、持续并购做大做强以及走向国际化创造了前提。加入国家队之后的隆平高科将在政策扶持力度、资本优势、产业布局等方面远远领先国内竞争对手,且未来两年产业整合步伐、国际化战略将加速落地。 2、内生外延双驱动,夯实主业领先优势。 强大的科研能力是公司的核心竞争优势。公司制定了“3+X”的品种战略。以水稻、玉米、蔬菜种子为核心品类,并逐步扩展至小麦、薯类、棉花、油菜籽、花生、大豆等辅助业务。报告期内,公司共计12个水稻品种通过审定,其中有3个通过国审,拥以不育系“隆科638S”、“晶4155S”配组出的“隆两优”、“晶两优”系列优良品种预计在未来几年将逐渐替代Y两优系列成为公司后续主打品种。外延方面,公司在报告期内收购了的国内黄瓜种子龙头企业天津德瑞特和绿丰园艺,进一步扩展了蔬菜种子板块的品种优势。 3、战略明确,立志成为全球种业前八强。 根据公司公告,公司将自身定位为:世界优秀的种业公司,致力于为客户提供综合农业服务解决方案,并制定了2020年前的战略目标,即“种业运营+农业服务,国内市场+国外市场”的四轮驱动,“内生发展+外延并购”双动力增长,实现业绩“双2番”,进入世界种业前8强。从公司的发展战略中可以看出,农业服务、国际化以及并购将是公司下一步发展的重点。考虑到国际化需要较长的时间积累才能充分显现出其战略意义,我们认为,短期内对公司盈利提升最显著的还是在外延式并购。中信入主之后,给公司带来了30多亿的募集资金,预计公司将充分利用资本优势在市场上展开相关并购。 4、公司高管底部持续增持,显示信心。 公司管理层在股灾期间曾公告承诺,若股价低于18.15元/股,将增持不超过3000万元。目前公司高管已经累计增持4412万元,增持均价17.99元/股,充分表现出管理层对公司未来发展的信心。 投资建议: 预计公司2016-2018年净利润分别为6.04亿、7.96亿、10.13亿元,对应EPS0.48、0.63、0.81元,同比增长23.07%、31.79%、27.24%。公司是国内最有可能成长为国际种业巨头的公司,给予更高估值溢价,12个月目标价25元,对应目标市值310亿元,维持“买入-A”评级风险提示:政策风险;价格风险;自然灾害风险;