永辉公告以5.80元/股受让红旗连锁实际控制人曹世如、股东曹曾俊所持有的红旗连锁股份共1.63亿股,占总股本12%,交易对价9.47亿元。同时与红旗连锁签订战略合作协议,在体制建设、供应链管理、新业务拓展、物流体系、科技赋能、数据应用以及扶贫开发等方面开展深入合作。 科技赋能迈出重要一步。永辉此前收购联华超市21.17%股权(2016年出售给易果生鲜)、举牌中百集团(共持有29.86%股权,仅次于武汉国资委),两者均为国企,深入合作有限(联华超市与永辉供应链整合效果未达预期,亏损仍较严重;永辉与中百合作也限于对中百生鲜改造、合伙人制度改造)。红旗连锁为民营超市公司,且成都是永辉优势区域,红旗主打便利店、永辉主打大卖场,预计未来二者协同效应效果要好于联华、中百。 永辉致力于成为开放型、科技型的零售公司。一方面与腾讯深入合作成为腾讯第一个科技赋能的实体伙伴,未来有望享受最及时的腾讯先进技术(如微信小程序、科技选址等);另一方面公司自身也在打造智慧中台,目的就是为永辉科技赋能其他零售企业做准备,逐步由重资产走向轻资产。 16、17年是永辉合伙人制度的红利释放期,18、19年将是科技红利释放期。零售企业成长期看销售额,成熟期看EPS,科技转型期看销售净利率。永辉目前正处于科技零售转型阶段,销售净利率2016年、2017年分别为2.5%、3.0%,预计2018年有望提升至3.5%,随着永辉未来越来越多的科技赋能输出,净利率有望提升至4%-6%。 生鲜领域的竞争壁垒和长期发展潜力下,永辉有望成为实体零售转型升级的大赢家。公司新业态加速扩张,明年CPI回升有望助推同店增速改善,合伙人制度红利仍将释放。预计2017-2019年净利润同比分别增长53%、32%、31%,对应估值53x/40x/31x,维持“强烈推荐-A”评级。

事件:公司公告拟以自有资金3.44亿元受让维客商业连锁51%股权,其中物业(含现有2处和交割前注入2处)51%股权估值2.19亿元,标的公司51%股权收益法估值1.25亿元。同时公司拟与维客集团按持股比例向维客商业连锁共同增资1.55亿元,维客商业连锁注册资本将从4500万元增至2亿元。 维客商业连锁从事超市经营超过10年,目前共有9家门店。总面积10.5万平,其中7家位于青岛,高密、莱阳各有1家,并且自建2.9万平的常温物流中心和1.3万平的生鲜加工物流中心。公司收购维客商业连锁,一方面可以加强青岛地区的门店布局,公司现有600多家门中近90%位于威海和烟台,青岛仅26家门店;另一方面可以形成良好的供应链协同效应,增强公司在青岛地区的供应链优势,提升现有门店的盈利能力和竞争力。 家家悦有望在全省铺开网点,成为山东省连锁超市的龙头企业。在山东省行业集中度低、市场割裂的竞争格局下,家家悦未来会依托特色化生鲜经营、牢固的供应链以及资本市场的资金助力实施差异化战略,在威海和烟台以外地区实现快速扩张:主打生鲜特色,坚持渠道下沉,主攻低线城市的社区和农村;门店布局以兼具中小型超市功能的综合超市为主,同时开店数量与开店速度与市场环境相适应,持续优化和调整原有布局。经过一段时间的快速扩张后,家家悦有望在全省铺开网点,彻底走出胶东,成为山东省连锁超市的龙头企业。 新零售背景下,强聚客能力高用户粘性的渠道入口价值值得关注。随着CPI改善带来的同店增速提升以及上市募集资金逐步投入到区域拓展,公司收入规模将进一步扩大,规模效应带来更大利润弹性。公司深耕本土,会员化程度高,生鲜特色聚客能力强,合伙人制度试点值得期待,在新零售线上线下融合背景下,线下渠道价值将进一步凸显。不考虑本次收购,预计17/18年EPS分别为0.67/0.74元,同比分别增长24%/10%,当前股价对应17/18年PE为29x/26x,维持“强烈推荐-A”评级。

家家悦作为深耕胶东的区域超市龙头企业,主打生鲜并展现出高于同业的经营能力。自有品牌、产地直采、物流能力、充沛的现金流构建竞争优势,山东省超市行业集中度低、市场相互割裂给区域拓展提供外部机会,内外因素助力企业未来稳步扩张。预计17/18年EPS分别为0.67/0.74元,当前股价对应17/18年PE为26/24x,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。 家家悦立足山东,深耕胶东,稳步向山东省第一零售品牌迈进。家家悦目前已成长为以超市连锁为主业,以区域一体化物流为支撑,以发展现代农业生产基地和食品加工产业链为保障,以经营生鲜为特色的全供应链、多业态的综合性零售渠道商,并拥有418万高粘性会员群体。 物流和供应链管理能力为公司扩张提供有力支撑。目前已在省内设立8处物流中心,形成了以中央物流为中心,区域物流协调配合的配送系统。同时依托高新技术形成对货物,车辆的精细化管理,提高配送效率。在供应链方面,积极维护供应商关系,需求新合作伙伴,发扬生鲜优势的同时大力培育自有品牌,提高市场应对能力。日趋成熟完善的物流管理将为公司不断拓展的宏图奠定坚实的基础。 营业收入稳步增长,生鲜战略和人力费用精细化后利润上升空间加大。生鲜毛利率高于同业,自营业务的增加提升对供应商议价能力,仓库配送等标准化管理提高存货周转效率,家家悦资金周转高效且不断提高。货币资金充裕,自由现金流利用合理,抗流动性风险能力强。 新零售背景下,强聚客能力高用户粘性的渠道入口价值值得关注。随着CPI改善带来的同店增速提升以及上市募集资金逐步投入到区域拓展,公司收入规模将进一步扩大,规模效应带来更大利润弹性。公司深耕本土,会员化程度高,生鲜特色聚客能力强,在新零售线上线下融合背景下,线下渠道价值将进一步凸显。预计17/18年EPS分别为0.67/0.74元,当前股价对应17/18年PE为26/24x,首次覆盖给予“强烈推荐-A”评级。

从前几年电商突飞猛进冲击实体零售,到去年下半年开始零售缓慢底部复苏、新零售大潮席卷行业,零售业正在迎来一个变革的时代。天虹就是积极应对行业变革的佼佼者,近几年在全渠道数字化、体验式升级、供应链改造三大路径上求新求变,积极探索新时代下零售运营更好的模式。 推进全渠道数字化升级。天虹在努力实现全渠道数字化布局,顾客数字化以微信服务号和虹领巾APP为主要依托,到2017年上半年,微信会员达560万,虹领巾会员近500万。在门店的电商化和商品的数字化方面也进行了积极的尝试,供应链的数字化公司也在积极尝试产地直发的预售模式,做到售前售中售后全供应链数字化布局。 围绕用户体验进行业态升级布局。天虹基于零售行业的线上线下的转型以及消费者消费水平的变化,实现了从超市、百货,到购物中心的体验式业态的全面布局。通过精准的用户画像和独具特色的主题街区,进一步优化用户体验,提升天虹商场的获客能力和品牌吸引力。未来天虹将基于特色的体验式消费业态,在零售行业逐步提升自己的盈利能力和市场份额。 供应链是零售企业的核心竞争点之一,天虹以“数据+技术”的方式同步建设供应链。百货业方面,天虹以“深度联营+适度自营”的模式整合百货供应链。超市业方面,加强源头采购、建设自有品牌、增加国际直采,确保优质货源和供应链反应速度。同时,供应链金融稳步推进之中。 转型升级背后的组织变革。天虹积极进行业态升级,离不开高效的组织体系支撑。公司具有“国资+港资”双重背景,管理层年轻、富有经验且拥有持股机制,有能力有动力带领公司向好发展。门店层面推行超额分享机制,调动员工积极性,组织架构往组织扁平化和业务专业化方向发展,在提升效率的同时对人力成本也进行了良好的控制。 求新求变赢得先发优势。公司在全渠道、体验式布局方面行业领先,符合发展趋势,改造项目逐步成熟有望持续贡献业绩,预计17/18年EPS为0.84/0.98元,目前股价对应17/18年PE为18/15x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:消费市场疲软风险、新开门店业绩不达预期。

苏宁云商公布2017年三季报:2017年前三季度公司实现营业收入1319亿,同比增长27%,实现归母净利润6.7亿,同比增长321%,公司同时预计2017年全年净利润8.7-9.7亿,同比增长23.7%-37.9%。 线上线下全面爆发,明年仍将保持高增长。公司今年1-3季度营收同比增速分别为17.4%、25.8%、37.0%,逐季加速。随着公司线下门店升级改造(3季度新开、改造68家,3季度末云店数量达到272家,占比18%),以及苏宁易购平台逐渐深入人心(苏宁818线上增长260%),公司3季度单季线下GMV增长17%,线上GMV增长60%,较上半年线下3%、线上53%的水平再次提速。我们预计公司明年线下增长将不低于15%,线上增长超过行业平均一倍仍将维持在60%以上,全渠道GMV明年预计不低于40%。 今年全年线上GMV将超千亿,流量变现即将从量变迎来质变。公司3季度末线上GMV达到800亿,全年将超过1000亿,对比京东可发现当线上GMV达到1000亿量级后开放平台(目前苏宁开放平台占比仅18%)、广告收入都会迎来质变。我们认为公司目前战略仍然是规模放在第一位,随着规模做大后流量变现自然会水到渠成。 物流、金融板块成长势头良好。1)前3季度苏宁物流社会化业务收入(不含天天快递)同比增长145%,随着天天快递整合深入,未来对接菜鸟业务后苏宁物流利用率还有很大的提升空间;2)前3季度苏宁金融交易规模同比增174%,苏宁金融牌照优势明显,未来依托苏宁打造的生态闭环仍将保持高速增长。 我们认为苏宁的潜力在于线上更快的GMV增速和潜在毛利空间,同时物流和金融业务已经进入向上的盈利通道,预计公司2017-2019年净利润分别为9.2亿、14.0亿、20.9亿,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:线上销售增速放缓,毛利率回升不及预期。

重庆百货公布2017年三季报:2017年Q1-Q3公司实现营业收入242.53亿元,同比下滑4.75%,实现归属于上市公司股东的净利润5.02亿元,同比上升26.89%。行业回暖公司盈利能力逐步回升,马上消费金融业务维持快速增长,考虑国改进程以及消费金融逐步贡献收益,预计17/18年利润增速为44%、31%,维持“强烈推荐-A”评级。 主业回暖持续,盈利能力改善。前三季度公司关停7家门店,新开6家门店(包括一家百货),经营面积提升至215万平,较年初增长0.9%。由于年初剥离业绩不良的商社信科和商社电子以及逐步清理低效门店(主要是超市业态),公司收入虽然有小幅下滑,但利润情况显著好转,主要体现在毛利率上,2017年Q1-Q3,超市和电器业态毛利率分别达到20.02%和19.70%,同比提升1.99pct和6.77pct,综合毛利率达17.78%,与H1基本持平维持在历史高位,较去年同期提升1.55pct。销售费用小幅下降3.28%,主要由于收入规模缩减和成本管控;管理费用提升14.74%,主要受年度绩效工资计提影响,预计全年变化幅度不大。投资收益(主要为马上消费金融贡献)达到8655万,马上消费金融维持快速增长势头。资产减值损失达到0.98亿,同比提升733%,主要由于二季度进行了存货跌价计提,而存货水平较年初减少14%,预计下半年计提压力会有所减轻。Q3净利润为0.35亿,由于去年Q3基数较小,增速达到119%,较H1进一步加快。 混改拟引入战略投资者,长期带来效率改善。公司股票于10月14日停牌,筹划引进战略投资者进行混改相关工作。公司2016年曾发布混改方案,引进物美、步步高作为战略投资者,后因定增政策变化没能成功落地,再次筹划彰显集团和管理层改革决心,可参照的模式是云南白药模式,引入战投有助于改善公司治理结构,提升管理效率、资源互补。 关注国改进程,主业构筑边际,消费金融提供弹性。行业回暖+过去几年减值准备超额计提为未来提供业绩释放空间,马上消费金融经过两年培育迎来业绩爆发期。密切关注混改动向。综合预计17-18年 EPS为1.48元、1.95元,当前股价对应2017年PE为16.2倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:国改进程受阻,马上消费金融业绩发展缓慢。

步步高公布2017年三季报:公司2017年前三季度营业收入127亿元,同比增长9.8%;实现归母净利润1.84亿元,同比增长5.5%;扣非后归母净利润1.77亿元,同比增长46.4%。公司预计2017年归母净利润为1.33-1.73亿元,同比增长0-30%。 综合毛利率企稳回升,期间费用率改善。过去两年受线下低迷影响,公司2015年开始毛利率逐步走低,伴随今年线下企稳复苏,公司今年1、2季度毛利率开始企稳,单3季度毛利率大幅提升0.72pc带动前3季度综合毛利率同比提高0.18pc;前3季度期间费用率19.24%,较上年同期下降0.4pc;扣非净利率从去年同期的1.04%提升至1.39%。 超市门店扩张与改造并举,百货向购物中心加快转型。1)公司上半年超市新开22家(1Q12家,2Q10家),预计下半年仍将保持较快的开店节奏,预计全年新开50家门店。公司同时对旧的超市门店进行改造,改造后销售额提高5-10pc,今年6月首次在推出鲜食演义,带动所在大卖场销售同比增长30%;2)公司百货分为三个业态,分别是传统百货、生活广场和购物中心,2014年后传统百货不再新增门店,以购物中心为主,预计今年4季度还将新增2家购物中心,看好于三线城市购物中心发展。 推出员工持股计划彰显对公司长远发展信心。公司9月中旬出台员工持股计划,筹集员工资金总额为不超过2.21亿元,9月底股东大会已通过,以9月底收盘价计算该计划持有的股票数量不超过1642万股,占公司现有股本总额不超过1.9%。公司推出员工持股计划有利于调动员工的积极性,提升经营效益。 盈利预测与估值:我们预计公司2017/2018年净利润同比分别增长28%、27%,EPS分别为0.20元、0.25元,目前股价对应2017/2018年PE分别为75倍、59倍,维持“审慎推荐-A”评级。

受益行业回暖,同店增速领先同业。公司4月完成贝尔蒙特并表,统计口径有所变化。Q3营业收入59.64亿元,维持两位数收入增速,较13-16年有明显改善。分业态来看奥特莱斯前三季度增速达到49.45%,是拉动公司的主要动力,区域来看西北地区增速高达45%,主要由于西北地区近一两年新开业门店较多,随着门店培养成熟逐步贡献收入,东北、华中、西南地区增速也保持在13%以上。同店增速大约达到7%左右,增速显著快于同业,分析其主要原因是:1)品牌积淀、近年来全渠道改革带来的深厚功底;2)门店分布以二三线城市为主,增长快于一线;3)发力奥特莱斯、购物中心等新业态带动的高增长;4)子公司管理层持股释放经营活力。 费用管控得当,利润弹性大于收入弹性。Q1-Q3毛利率为20.85%,较去年同期下降1.04pct,主要由于并表等因素造成低毛利率的奥特莱斯业务占比提升。由于规模效应费用增速慢于营收增速,销售/管理费用率达11.01%/3.38%,较去年同期下降1.26/0.51pct。因此利润弹性大于收入弹性,Q1-Q3净利润增速进一步提升至32.76%,Q3净利润增速达到61.2%,较H1提升38pct。 内部改革持续活化,混改稳步推进。三季度公司多项改革举措进一步落地,牵手首航国力布局超市业务,合资子公司依然采用管理层持股进行激励,王府井、首航、管理层分别持股48%、35%、17%。公司和战略投资方三胞集团设立景山公司,加大自有品牌开发和买手店相关业务。吸收王府井国际也已收到证监会第一次反馈。各项改革稳步推进,有望持续提升企业活力。 低估值百货龙头,进一步混改值得期待。公司作为全国性百货龙头,充分受益行业回暖,同店增速快于同业,门店层次良好,子公司管理层改革有望持续改善企业经营效率,十九大后进一步混改值得期待。预计17/18年EPS为1.08/1.25元,对应PE为17x/15x,维持“强烈推荐-A”评级。

行业复苏收入规模加速扩张。公司3季度营业收入达8.76亿元,同比增长16.1%,增速较H1提升8pct,行业回暖给公司带来明显的收入弹性。去年年底开始国内钟表行业明显复苏,据瑞士钟表工业联合会统计,2017年1-9月,瑞士出口中国大陆手表增速达17.2%,较全球高15.7pct,为全球主要市场之首,本轮复苏主要由于消费升级叠加海外消费回流,大陆地区钟表市场规模长期仍有增长潜力,公司收入高增速有望持续。 Q3净利增速在折旧和资产减值压力下放缓,Q4计提压力减轻,全年利润增速仍将回到40%+。公司H1毛利率站上历史新高,前三季度毛利率较H1进一步提升0.12pc至41.26%,进一步冲击历史新高,主要由于钟表行业复苏提升议价能力及高毛利自有名牌占比进一步提升。2016年末飞亚达钟表大厦(价值2.97亿)转固定资产,使固定资产额同比增长59.8%,固定资产折旧推高Q1-Q3管理费用同比增长15.4%(其中Q3增长39.7%)。同时资产减值损失同比增长341%,在折旧和资产减值双重压力下,净利润增速放缓,Q1-Q3净利润增速回落至26%,Q3增速仅3.5%,Q3较H1增速下降40pct。由于去年资产减值损失集中在Q4计提0.26亿(占全年89%),而今年Q1-Q3已计提0.21亿,而库存水平同比减少6.8%,因此Q4计提压力会有显著减小。 名表+自有品牌双翼齐飞,国企改革具备想象空间。名表市场业务复苏子公司亨吉利显著收益,名表业务净利率较上个景气周期尚有2.5pct以上差距,空间巨大,同时借助门店发展高毛利维修业务有望增厚业绩。公司加强自有飞亚达品牌研发和推广,夯实基础构建竞争优势,在消费升级背景下仍有可观增长。中航集团今年将剥离辅业作为工作计划,公司作为辅业资产,国企改革仍具想象空间。预测17/18年EPS为0.37/0.46/元,对应PE为38/31x,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:行业景气度提升缓慢,门店调整效果不及预期。

红旗连锁公布2017年三季报:2017年前三季度,公司实现营业收入52.15亿元,比上年同期增长10.58%,归母利润1.36亿元,比上年同期增长0.62%,EPS为0.10元/股。随着公司新店逐步培育成熟,盈利水平较去年已有明显改善迹象,前三季度新网银行长期股权投资损失达2000万元,剔除其影响净利润同比增长16.0%,预计17/18年EPS分别为0.11/0.14元,维持“审慎推荐-A”评级。 收入规模稳步扩张,规模效应致使毛利率继续提升。2017年前三季度,公司实现营业收入52.15亿元,比上年同期增长10.58%,保持10%以上收入增速,门店扩张稳步推进。毛利率达到27.34%,较去年同期上升0.37pct,达近年来新高,随着公司进一步扩张产生规模效益,毛利率有望持续提升。 费用率增速放缓,新网银行拖累业绩。随着2015年公司收购的3家同业企业门店逐步融合成熟,销售费用增速(12.5%)明显放缓,较去年同期减少10.1pct。同时公司更加精细化的管控使管理费率下降16.5%。2016年6月,公司以4.5亿入股筹建新网银行,新网银行于16年底开业,目前尚处初创期存一定亏损,给红旗连锁带来一定投资损失,前三季度公司投资收益为-2000万,其中三季度为-1232万元,而去年前三季度为268万,但随着新网银行逐渐步入正轨,对公司业绩能有更加积极影响。 盈利和现金情况显著好转。公司前三季度归属于母公司的利润1.36亿元,比上年同期增长0.62%,剔除新网银行投资收益影响,净利润同比增长16.0%。其中Q3净利润达到3718亿,同比增长13.71%,增速较Q2提升4.23pct。经营活动产生的现金流量净额达2.12亿,较去年同比增长377%,现金状况好转。红旗连锁作为四川市场便利店业态龙头,深耕本土市场17年,业态符合消费升级大趋势,发展仍有广阔空间。挂号缴费等便民服务提升用户粘性,构筑企业壁垒,随着公司新门店逐步培育成熟,新网银行贡献收益,公司业绩有望进一步回暖。预计17/18年EPS为0.11元/0.14元,当前股价对应17/18年PE为53倍和42倍。 风险提示:便利店培育情况不达预期,新网银行业务发展缓慢。

天虹股份公布2017年三季报:公司2017年前三季度营业收入129.4亿元,同比增长4.7%;实现归母净利润4.91亿元,同比增长35.4%。 下半年门店集中改造导致收入增速短期下滑。公司3季度营收同比增长3.7%,较2季度的8.8%有所下滑;1-9月同店收入同比下滑1.8%,降幅较上半年扩大0.4个百分点。营收和同店增速下降主要是由于门店业态调整(增加体验业态面积)导致收入受到影响,根据公司计划全年22家门店转型,其中有19家集中在3、4季度。 新开门店往三四线城市下沉。公司上半年新开2家门店,3季度新开1家(长沙沙湾CCMALL),预计4季度再新开2家门店(泰和天虹和苏州相城购物中心);明年预计将再开3家,分别是宜春、佛山、厦门购物中心。从公司新开门店区域来看,推进区域下沉决心明显。公司此前大部分门店位于深圳,竞争较为激烈,而三四线城市购物中心相对不那么饱和,未来增长空间要大于一线城市。 供应链提升和营销方式调整共同带动毛利率改善。公司3季度毛利率为27.4%,同比提升1.2个百分点,延续上半年毛利率持续改善的趋势。毛利率提高原因主要有两方面:一是供应链的提升,另一个方面是营销方式的调整,减少了百货方面的促销。受毛利率提升拉动,公司3季度净利率同比提升1个百分点,与上半年改善幅度大体相当。 新零售加速升级,经营机制灵活。公司从百货起步,不断创新新业态,形成“百货+超市+X”的格局,同时公司经营机制灵活,已所有盈利门店全面推广超额利润分享机制,未来经营效率有望持续改善。我们预计公司2017/2018年净利润同比分别增长28%、17%,EPS分别为0.84元、0.98元,目前股价对应2017/2018年PE分别为18.3倍、15.6倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:新开门店业绩不达预期。

公司是全国性百货龙头,今年业绩回暖明显,同店增速行业领先,随着购物中心和奥莱为主的新开门店逐渐成熟,未来将逐步贡献业绩。公司国改稳步推进,子公司层面已尝试管理层持股,此外还引进三胞投资作为战略投资者、实现集团整体上市,未来公司层面进一步混改值得期待。给予公司20x18PE,目标价23元,向上看20%+空间,维持“强烈推荐-A”评级。 1H17营收增速重回两位数增长,回到12年以来最高水平。受大环境影响,公司14年开始营收增速从此前的10%左右陷入负增长;16年4季度开始,随着社会零售总额增速企稳回升,公司2016年底营收增速由负转正,并在2017年1、2季度录得10%以上增长。 同店增长高于行业。1)品牌实力,下滑低于全行业,增长快于全行业;2)公司门店分布以二三线城市为主,增长快于一线;3)近两年新开门店以购物中心和奥特莱斯为主,新业态带动高增长,纯百货增长可能只有6%-7%,但多业态发展可以让增长率超过两位数;4)管理层持股释放经营活力。 自有物业重估价值大。截至2017年中期末,公司53家门店中14家为自有物业,2家为自有+租赁。公司自有物业经营建筑面积总计85.2万平,按照市场价格计算物业价值175亿,加上货币资金67.6亿并扣除长期借款和应付债券16.1亿,公司资产重估价值约226.5亿,较当前145亿市值溢价56%。 公司近年来改革动作频频,预计十九大之后国企改革步伐将会加快,使王府井这一老牌国企焕发新活力。公司近年国改梳理:1)管理层持股:公司业态除了原有存量百货没有管理层持股,在新成立的购物中心、奥莱和便利店等业态都有尝试管理团队持股;2)16年9月定增引入三胞投资作为战略投资者;3)17年4月完成收购大股东旗下的贝尔蒙特,实现集团整体上市;4)17年8月公告拟吸收王府井国际,简化管理层级。 风险提示:国改进程缓慢,实体零售复苏不及预期。

中百集团是湖北地区商超龙头,超市业态占比92%,过去两年由于门店调整等原因经营承压,2016年开始公司学习永辉合伙人制度、进行生鲜改造收效明显,同时与罗森合作加快湖北便利店布局。我们长期看好湖北地区的消费潜力,公司2Q17已出现经营拐点,维持“强烈推荐-A”评级。 门店调整、生鲜改造、抢占便利店市场初见成效。1)门店调整初见成效,业态往“小”倾斜。卖场加大对亏损门店的调整力度,便利店持续扩张;2)学习永辉模式,盘活生鲜经营。改造当年生鲜毛利额即同比提升30%,2017年上半年大卖场生鲜以及绿标店毛利额同比再增长30%以上;3)牵手罗森,社区便利店改造升级。2016年公司共开设50家中百罗森店,预计2017年开设150家,加速抢滩便利店市场。 过去两年经营效率同业中下,增质提效空间大。公司过去两年受关店影响营收增速连续两年负增长,较低的销售毛利率和不断走高的费用率导致公司净利率在同业中偏低。但公司自2017年开始明显改善:1)学习永辉模式后,毛利率持续提升。2017年上半年公司毛利率提升至22.18%,达到近三年以来最高水平;2)导入合伙制和减员增效,费用上升得到遏制。2017年上半年职工薪酬增速明显放缓,同时劳效也较2013年上升了20%左右,预计公司费用率即将见到拐点。 毛利率提升和费用率下降共同导致公司今年2季度主业扭亏为盈。今年2季度是公司自去年2季度以来主业首次盈利,2季度公司毛利率同比提升1.55个百分点至22.39%,费用率同比下降2.85个百分点至20.31%,共同带动净利率回到2.08%。 投资建议:预计公司2017-2019年EPS分别为0.29、0.18和0.31元(2017年包含物业资产证券化的一次性收益),当前股价对应2017-2019年PE分别为33、53、30倍。我们认为公司经营拐点已至,业绩向上弹性较大,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:业绩改善不达预期。

公司是全国性百货龙头,今年业绩回暖明显,同店增速行业领先,随着购物中心和奥莱为主的新开门店逐渐成熟,未来将逐步贡献业绩。公司国改稳步推进,子公司层面已尝试管理层持股,此外还引进三胞投资作为战略投资者、实现集团整体上市,未来公司层面进一步混改值得期待。公司估值较低,当前股价对应2017年PE为16倍,维持“强烈推荐-A”评级。 时隔三年,营业收入增速重回两位数增长。近年来由于电商冲击,传统百货业态发展低迷,受大环境响公司2014年开始营收增速从此前的10%左右陷入负增长。2016年4季度开始,随着社会零售总额增速企稳回升,公司2016年底营收增速由负转正,并在2017年1、2季度录得10%以上增长。公司同店收入恢复态势良好,2017年上半年同店收入增长6.8%,在百货公司中处于前列。公司近两年门店扩张加快,新开门店以购物中心和奥特莱斯为主,为后续业绩增长提供充足动力。 收购贝尔蒙特,牵手爱便利,往“更大”和“更小”发展。1)3月公司收购控股股东王府井国际持有的贝尔蒙特100%股权,实现集团整体上市。贝尔蒙特下属子公司经营业态为百货和赛特奥特莱斯,赛特奥特莱斯在国内奥特莱斯业态领域居于前列;2)3月公司与爱便利、美邻优品签署协议,共同出资5000万元成立北京王府井爱便利商贸有限公司,采取“便利店+油盐酱醋茶+蔬果肉蛋禽”的模式发展北京便利店市场,上半年末已有120多家门店,预计年底门店总数将达到300家。 国改动作频频,自有物业重估价值大。1)王府井近年来改革动作频频,新成立的购物中心、奥莱、便利店尝试管理层团队持股,2016年9月引入三胞投资战略投资者,2017年4月收购贝尔蒙特实现集团整体上市,2017年8月吸收王府井国际、简化管理层级;2)随着优质物业的稀有性凸显,百货企业的自有物业价值有望被重估。公司53家门店中14家为自有物业,2家为自有+租赁,公司自有物业经营建筑面积总计85.2万平,按照市场价格计算物业价值175亿,较当前132亿市值溢价30%。 风险提示:国改进程缓慢,实体零售复苏不及预期。

主业显著回暖,净利率创近年新高。公司4 月完成贝尔蒙特并表,统计口径有所变化,上半年实现营业收入128.06 亿元,调整后同比增长12.60%。上半年新增门店15 家至53 家,经营面积增长20.78%,其中收购贝尔蒙特贡献12.94%的增长。同店收入增长6.77%,主要受益于中西部二三线城市门店运营情况良好和沈阳奥莱的逐步成熟,交易次数和客单价实现双增长。得益于销售的增长,经营活动现金流量净额同比增长312%,现金状况明显好转。由于奥特莱斯业态占比提升,毛利率同比减少0.9pc 至20.71%。费用管控得当, 期间费用率同比减少1.4pc,三费费用率均有所减少。归母净利润为5.09 亿元,同比增长23.17%,净利率达4.1%,为近年来新高。 积极转型,多业态并举。近年来由于电商冲击,传统百货业态发展低迷,公司积极向购物中心、奥特莱斯等业态转型。今年为响应北京完善社区服务的号召,公司当下发展重心往便利店业态倾斜,于6 月与爱便利合资成立王府井爱便利公司,主要通过加盟翻牌已有店铺的方式,开店速度迅猛,目前已开设了120 家便利店。王府井在购物中心、奥莱和便利店等业态都有尝试管理团队持股,也有引进外部团队对购物中心进行管理,在解决国有企业效率低、成本高等问题方面取得良好的效果。 低估值百货龙头,国改稳步推进。公司近期吸收王府井国际,属整体上市后续步骤,能有效减少决策层级,提升运营效率。同时子公司已有管理层持股尝试,上市公司层面进一步混改值得期待。公司今年业绩明显回暖,同店增速行业领先,当前股价对应2017 年PE 为16 倍,维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示:国改进程缓慢,实体零售复苏不及预期。