核心逻辑:国产激光器龙头,受益进口替代+激光新场景拓展。 国产激光器龙头,三名行业专家创立,隶属航天科工集团。公司主营连续、脉冲光纤激光器、超快激光器、直接半导体激光器等,客户覆盖国内主流的激光加工装备厂商,终端需求以金属板材的切割、焊接为主,面向泛制造业领域。2014~2018年,公司收入复合增速 59%,四年时间净利润从 0.13亿元提高到 4.3亿元,CAGR=140%;2018年 ROE 为 21%。截至 2018年,公司在国内光纤激光器市占率 17%,仅次于 IPG 的 49%。 受益国产品牌替代和焊接新场景拓展。 (1)短期:替代 IPG 国内 43亿市场规模,预计 2019年公司市占率将提升至 25%(+8pct) ,2021年将提升至30%以上; (2)中期:受益激光焊接、超快激光等新场景拓展,光加工替代机加工趋势将带动激光器需求持续扩张。我们模型预计未来五年,切割/焊接/打标/超快对激光器的需求将分别保持 10%/25%/10%/15%的复合增速。到2023年,其市场规模分别为 88/44/24/71亿元,总市场规模达到 230亿元,CAGR=14%; (3)长期:我们认为公司有望复制 IPG 外延拓展的路径,向上下游产业链延展。中性预期下,我们认为未来 5年公司收入复合增速 30%。 成本控制能力强,产品品质持续提升。公司的竞争优势体现在: (1)与 IPG相比,公司竞争优势在于人工成本低,产品品质差距逐步缩小,同时具有本土化售后服务优势; (2)与国内竞争对手相比,公司的竞争优势在于成本控制能力强,具体体现在特种光纤和泵浦源芯片等环节。公司特种光纤的自给率目前约 50%,明年有望达到 100%;预计泵浦源激光芯片国产供应比例不到 30%,仍有提升空间。综上,较强的成本控制能力+持续提升的产品品质,将支撑公司未来在国内市占率超过 IPG,并与国内同行拉开明显差距。 估值、盈利预测、投资评级 预计 2019~2021年公司收入为 22、29、37亿元;净利润 4.8、7.0、8.6亿元,同比增长 11%/45%/24%;EPS 为 3.8/5.4/6.7元,PE 为 37/27/22倍。参考IPG 和大族激光近十年估值,结合公司的成长性及军工业务,我们给予公司2020年 32倍 PE 估值,6-12个月目标价 176元。维持“增持”评级。 风险提示 价格战继续恶化;2019年 6月 25日限售股解禁;焊接新场景不及预期。

收购国内最大的再生墨盒企业,利好公司打印耗材芯片业务:此次收购案对于公司原有业务中产生影响最大的是打印耗材芯片业务,我们认为此次并购完成之后一旦北海绩迅的芯片供应替换为旗捷科技的打印耗材芯片,有望拉动旗捷科技的芯片业务销量大幅增长。收购完成之后,北海绩迅将实现营收和利润并表,预计2019年新增净利润约为2832万元。 国资战投入股鼎汇微电子,抛光垫业务子公司有望单独登陆科创板:抛光垫业务主体公司鼎汇微电子将引入新的战略投资人--湖北省高新产业投资集团有限公司,旨在进一步调整鼎汇微电子的股权结构,深化CMP抛光垫项目的下游市场拓展需求及未来业务发展需求,作为国内半导体材料自主可控的代表企业,主营抛光垫生产鼎汇微电子有望在2022年12月31日之前申报科创板。 电荷调节剂项目停工,预计影响净利润5%左右:今年5月份以来“环保整改”事件对于公司的负面影响较大,从最新公告来看未来电荷调节剂业务(CCA)将永久取消。公司CCA的销售量由近500吨/年逐年减少至目前的240吨/年左右,贡献营收约为4.01%,此次电荷调节剂业务取消预计对于公司净利润将产生5%左右的影响。 盈利调整 由于受到环保整改的影响,武汉2000吨彩粉工厂从今年下半年开始停产,我们预计今年彩粉营收将和去年持平。而公司新增的墨盒业务贡献不到5%的新增利润也将被公司永久停产的电荷调节剂业务抵消,所以我们将公司2019年归母净利润从原来3.92亿下修至3.65亿,下修幅度约为7%。 投资建议 我们仍然看好公司新业务抛光垫和PI浆料业务带给公司的长期成长性以及原有打印耗材业务通过整合提高市占率的持续成长,维持公司未来12-18个月15元目标价不变,维持“买入”评级。 风险提示 武汉彩粉工厂复产时间延后,12英寸抛光垫业务订单获取进度不达预期。

智能交互显示行业龙头企业:公司的核心产品智能交互显示产品主要面向教育信息化领域,同时向办公、会议会展、传媒等商用市场拓展,产品涵盖智能交互平板、电子交互白板、投影机、视频展台等,2015-2017年公司IWB(电子交互白板和智能交互平板)销量在全球市场连续三年位列第一。 “5年内学龄人数增长+小班化教育+教育信息化”共同推进IWB行业持续增长:1)从出生人口数来看,至2023年学龄人数整体将保持小幅增长,进而带动对新增教室的需求;2)我国中小学班级平均人数仍远高于发达国家,随着小班化教育逐渐在我国开始推行,教室需要量将会进一步增长;3)智慧课堂/同步课堂将配备智能交互平板、投影机、电子互动白板等相关IWB硬件,预计未来五年IWB行业仍将维持10%左右的增速。 IWB大尺寸趋势+原材料降价保证产品盈利能力:公司2018年75寸以上销量占比,随着行业75寸、86寸产品份额不断提升,高阶产品仍将保证公司产品价格维持小幅上扬;公司原材料成本超50%来自于LCD面板,预计随着国内高世代线产能的不断投入和释放,大尺寸液晶面板短期内价格仍有下行空间,主要原材料价格下降有助于公司提高毛利率。 对比行业龙头,公司依靠产品性价比走差异化竞争路线:相较行业龙头公司视源公司,公司IWB的产品价格低于对手15-,具备一定的性价比优势;同时,公司依靠为海外知名品牌做ODM/OEM代工,利用海外品牌、渠道与教育资源快速开拓国际市场,这一模式在过去两年实现了巨大成功。 估值与投资建议 预计公司2019-2021年实现营收51.72、62.85、76.75亿元,实现归母净利润4.10、5.02、6.04,对应PE分别为19.8×、16.2×、13.5×倍,给予公司25×合理目标估值,目标价为74.8元,首次覆盖“买入”评级。 风险提示 竞争对手诉讼的风险;财政性教育经费波动的风险;技术迭代过快的风险。

投资逻辑 显示面板行业运行至底部右侧,京东方作为行业龙头率先走出底部:我们判断面板行业此时已经运行至底部右侧,以三星和LG为代表韩国液晶显示面板产线转为OLED产线压缩供给,叠加智能电视和大尺寸高清4K和8K电视消费趋势刺激销量回暖,使得行业供需从原来的过剩局面转向平衡,今年一季度液晶电视和平板电脑面板价格已经开始触底反弹。今年一季度公司利润端的环比大幅改善,公司的单季营收连续三季同比不断上扬,营业利润率也环比提升,作为行业龙头公司率先走出底部,有望在这轮上升中受益。 AMOLED出货大幅增长10倍,“量价齐升”推动公司盈利大幅增长:在此轮显示面板行业上升周期中,一方面京东方原有液晶面板产线受益于面板价格复苏推动业绩成长,另一方面产能2018年爬坡结束的合肥10.5代线开始贡献营收,武汉10.5代线预计从2020开始产能爬坡并开始贡献营收,这两条超高世代线将成为未来三年公司液晶面板产能的主要增量,预计未来三年新增LCD产线营收分别为148亿,245亿和323亿。成都6代柔性AMOLED产线良率已经大幅提升至80%,而且产能利用率在今年大幅提升。绵阳6代柔性AMOLED产线预计在今年投产并开始少量出货,2020年开始贡献大幅营收营收,预计2019-2020年AMOLED营收分别为170亿,697亿和1056亿,同比分别成长796%,310%和51%。 产能布局和技术优势遥遥领先,战略客户华为加持开启新一轮黄金发展期:公司高世代液晶产线和AMOLED产能布局来看遥遥领先于行业,提前布局带来的规模优势为公司带来长久的竞争力。长期来看,公司坚持不断的研发投入,在显示面板行业积累了大量的专利,为公司在下一轮行业技术变革期积累了强大的先发优势。公司在内功不断提升的同时也收获了战略客户“华为”的支持,华为AMOLED手机屏幕渗透率提升以及华为电视的推出都将为公司业绩带来新的增长点。 投资建议 我们认为显示面板行业迎来拐点,看好公司的阶段性投资机会与长期投资价值。由于未来12个月行业处于上升周期,给予公司未来12个月的合理P/E估值为20x,参考2020年0.289元EPS的预估,我们认为公司未来12个月的合理股价为5.78元,相较于当前3.39元的价格仍有接近70%的涨幅。 风险提示: 中美贸易战持续加剧影响终端电子产品对于显示面板需求。

业绩简评 2018年公司实现营收71.22亿,同比增长1.6%,归母净利润约为3.9亿,同比下降约21%。同时公司公告了2019年Q1营收约为1.7亿元,同比下降11%(包含并表营收),归母净利润仅有1666万,同比大幅下滑接近80%。 经营分析 存量市场降价竞争,封测行业仍处于至暗时刻。由于手机等终端电子消费品出货量的下滑,芯片封测行业订单数量大幅减少,降价争抢存量市场成为各大封测厂商主要的竞争手段,导致行业内企业盈利能力出现大幅下滑,即使营收增长的情况下由于价格战的影响导致利润端下降幅度较大。 从公司经营层面来看,公司的盈利能力在行业的激烈竞争出现一定幅度下滑。公司的营业利润率从2018年四季度开始大幅下降,2019年Q1已经不足1%,说明在目前处于存量市场的封测行业中竞争十分激烈。进一步分析公司的存货周转月数和应收账款周转月数在今年一季度都开始上涨,进一步印证了下游需求还未复苏。 出海并购Unisem有望带来成长新动能,欧美客户导入提高产能利用率。面对行业激烈的竞争,公司选择外延式并购寻找新的增长点。与Unisem的结合不仅可以帮助公司拓展全球竞争的版图,进一步完善公司全球化的产业布局,而且二者在客户资源上可以做到协同共享,尤其是昆山厂在新客户导入之后产能利用率偏低的问题有望得到缓解。 盈利调整与投资建议 我们认为2019年仍然是4G向5G切换的调整期,在芯片封测行业竞争加剧以及下游需求不及预期等不利因素影响下,我们下调了华天的盈利预测,预计2019-2021年归母净利润分别为3.33亿(下调34%),4.62亿(下调30%)和5.76亿(无前值)。当前股价对应P/E分别为31x,22x和18x。我们看好2020年以后新一轮半导体周期开启之后公司的长期投资价值,维持“增持”评级。 风险提示 商誉减值风险,并购整合风险以及汇率大幅波动风险。

经营分析 毛利率优于预期:归因於工程设计毛利率(47.5%vs.之前预估的45%),以及海太及太极半导体的存储器封测毛利率(16.7%vs.之前预估的12.5%),太极实业公布2018年毛利率达13.3%(高于之前预估的12.6%)。 优于同业的自由现金流:资本开支占营收比是从2017年的12%大幅下滑到2018年的6.5%,反而低于(净利润+折旧摊销)占营收比的8.1%。这让太极在2018年产生近10亿人民币的额外现金,运优于同业的现金流出。 盈利调整 在考量短期存储器行业下行逆风,我们下修2019年获利近5%,上修2020年获利近2%,我们预期2019年营收衰退8%,2020年增长16%,低于万得的4%及29%同比增长。我们预期2019年获利衰退13%,2020年获利增长43%。 投资建议 当投资人已经在期待2020-2021年的半导体及存储器行业复苏,及受惠于合肥长鑫及长江存储的量产,我们将目标价从平均价估值的CNY$9.4调升到上行周期估值的CNY$11.7,我们认为10-15%的ROE,股价应保持在3.0-4.0倍的每股净资产。以更新的目标价CNY$11.7来看,股价是处于3.2倍的2021年的每股净资产,我们预估ROE从2018年的8.9%提升到2021年的12%。 风险提示 客户集中度过高的经营风险,存储器下行周期到现金成本价的风险,国企管理机制不灵活的风险,洁净室工程及设计业务后续订单乏力带来的业绩风险。

公司FPC和汽车电子产品增速突出:从产品结构分,13-17年公司FPC营收CAGR达到37.2%,优于整体24.2%的增速,公司2018年H2收购立讯精密子公司珠海双赢51%的股份,将进一步扩充FPC产能,凭借公司FPC优质的产品品质和公司先进的管理水平,未来公司FPC业务有望保持快速成长;从下游终端应用分,公司汽车PCB在过去五年增速达到32.3%,受益于未来汽车电动化和智能化的趋势,汽车PCB业务赛道长而宽,将会进一步保证公司成长的稳定性和持久性。 公司是国内PCB行业中最具竞争力的龙头企业:全方位对比公司与国内其他PCB龙头企业,公司ROE和ROIC(第一)、客户分散度(第二)、营收增速(第三)、归母净利润增速(第三)、毛利率(第三)、净利率(第二)。公司凭借精细化的管理和稳健的经营风格,已经成长为国内乃至全球PCB行业中最具竞争力的企业。 “智慧工厂+产能扩张”,公司成长动力充足:公司2018年投产的江西二期新厂是行业内自动化程度最高的产线,人均产值有望超200万/人,约是行业平均水平的三倍,智慧工厂将会显著提升公司的盈利能力。此外,公司产能持续扩张,江西二厂年产能240万平方米,于2020年实现达产,另将在珠海继续扩大产能,一期目标年产80 万平方米FPC,二期及三期目标300 万平方米HDI、120 万平方米FPC。2019年公司的产能释放将会是近几年的高峰,预计未来随着高自动化率新产线的投产,公司营收和利润都将迎来快速成长时期。 投资建议 预计2018-2020年公司营收分别为50.36、64.13、79.13亿元,归母净利润分别为8.13、10.20、12.47亿元,对应PE分别为32×,25×,21×。鉴于公司质地,成长速度都要明显好于行业平均水平,具备一定龙头溢价,我们给予公司2019年30×PE,目标价74.43元,首次覆盖买入评级。 风险提示 下游需求不及预期的风险,公司产能释放以及消化进度不及预期的风险,新工厂良率爬坡不及预期的风险。

成功收购Unisem切入欧美半导体客户,并表营收预计贡献接近20亿:今年Q1公司营收大约为14.46亿元,合并Unisem营收大约为2.89亿元。如果预计2019年Unisem营收增速为4%,预计华天科技全年合并Unisem营收规模为20亿元,合并利润规模约为6580万左右。除了直接的营收贡献和先进封装的产能增长以外,我们认为合并Unisem对于公司来说更重要的是带来更多的欧美半导体客户资源,提升公司先进封装产能利用率,进而改善公司获利水平。 出海并购造成费用大增,Q1净利润同比大幅下降:公司收购Unisem58.94%的股份,支付对价约为23.48亿人民币。由于收购案在2019年一季度完成,对应的中介费用在这个季度确认,所以管理费用增加较多,而且由于收购增加了公司的银行贷款数额,导致一季度的财务费用也有较大比例的上升,对于当季利润产生了较大的冲减。 一季度封测业务遇冷,行业仍处于4G向5G动能切换的调整期:主营业务下滑20%一方面由于去年第一季度矿机芯片的业务规模较大,今年这部分营收减少之后造成业绩同比下滑,另一方面今年一季度仍处在4G向5G切换的调整期,新的需求还没有释放,受半导体行业景气度下降影响,下游客户需求减少,订单下降。我们认为行业景气度反转的关键在于今年的下半年,5G手机的推出以及7nm矿机芯片的上市有望迎来新一轮行业增量需求。 盈利调整 虽然Unisem并表带来营收增长26%,但是由于并购产生的中介费用拉高了全年的管理费用率以及财务费用提升,我们预计2019年和2020年的归母净利润变化不大,2018-2020年EPS分别为0.18元,0.24元和0.31元。 投资建议 我们仍然维持6.24元的目标价,但是由于股价前期上涨较多,将评级下调为“增持”,目前股价对应2018-2020年P/E分别为33x,25x和19x。 风险提示 行业竞争加剧;中美贸易摩擦加剧;5G商用化带来需求不及预期。

营收微增1.45%低于行业平均,业绩下滑超过20%:我们认为营收端的大幅放缓一方面受到整个行业景气度下降的影响,处于芯片行业下游的封装测试行业受到半导体行业周期的波动性更加明显。另一方面从公司自身的业务来看,首先比特币市场的崩盘导致西安厂的矿机芯片封装业务的减少对于营收影响较大,其次昆山厂的主力产品图像传感器(CIS)封装由于竞争激烈导致封装价格降幅接近一半,使得昆山厂的业绩承压。 智能手机新一轮创新周期驱动手机出货量回暖,“三摄”和“屏下指纹”创新技术持续渗透,昆山厂图像传感器芯片和指纹芯片等先进封装潜力有望释放。从芯片的封装角度来看,我们认为图像传感器芯片和指纹芯片的封装需求将会大幅改善,而华天科技昆山厂储备了大量的先进封装技术和产能可以用于这两类芯片的封装。目前公司利润下滑的主要原因就在于西安厂和昆山厂的先进封装产能利用率较低,一旦这两类芯片封装需求开始放量,公司的业绩有望会实现大幅改善。 海外并购顺利进行,欧美高端客户将进一步消化新投产的先进封装产能。Unisem公司主要客户以国际IC设计公司为主,包括Broadcom、Qorvo、Skyworks等公司,这些公司的设计多采用先进制程工艺,需要的封装也大部分以先进封装技术为主,与Unisem联手可以进一步解决公司目前先进产能利用率较低的问题。 盈利预测和投资建议 我们看好半导体行业复苏之后以及公司并购Unisem以后客户协同带来业绩提升,我们预测公司2018-2020年EPS分别为0.18元/0.23元/0.31元,目前股价对应P/E估值为30x,23x和17x。随着半导体行业回到景气周期,我们认为公司的合理估值为20x,参考2020年EPS为0.312元,维持公司原来6-12个月目标价6.24元,继续给予“买入”评级。 风险提示 中美贸易摩擦加剧;5G手机驱动的换机需求低于预期。

聚焦5G天线射频,主业拐点已现。硕贝德是国内天线领先企业。公司以手机天线起家,产品拓展至基站天线,笔记本天线,无线充电,汽车等领域。2017年10月公司剥离持续亏损的精密结构件业务,聚焦天线射频主业,重点布局5G汽车,2018年以来业绩企稳回升,有望开启新一轮高增长。 终端天线:拥抱5G,打开天线行业增长新空间。硕贝德深耕天线领域,目前已是三星、华为、oppo的一级供应商,2018年成功切成为华为高端旗舰机天线主力供应商。依靠客户优势,无线充电产品也开始切入部分重要客户。5G时代,天线行业将迎来高增长,由于技术创新比较大,对于天线厂商来说,依靠强大的技术实力把握正确的战略方向更为重要。作为一个技术导向的公司,公司聚焦主业,依靠大客户资源和强大的技术实力有望在5G时代获得更高的份额和更多的竞争优势。 基站天线:宏基站-5G天线复杂度提升,小基站CPE增量市场很大。5G宏基站天线数量大幅度增加,尺寸体积提出新要求。塑料天线振子或成为首选方案,预计5G宏基站天线市场空间将达到60亿元。小基站和CPE需求也将快速增长。公司积极拓展基站天线业务,掌握了天线振子核心工艺,目前小基站和CPE开始放量,5G天线也已开始批量出货,随着5G正式商用,公司已经成功打入供应链,将充分享受5G带来的行业增长红利。 车载天线:汽车智能化趋势下,车载天线迎来新需求。在车载天线方面,公司成功开发并量产4G、卫星导航、蓝牙、收音等多合一天线,并开发成功厘米级定位精度的卫星导航定位天线。目前公司成功进入通用、广汽、吉利、比亚迪等重要客户供应链。此外,公司推出V2X的天线产品,随着汽车智能化和V2X的推广,公司汽车天线产品有望步入收获期。 射频前端:产业链纵向延伸,布局5G射频前端模组。根据yole的预测,全球射频前端市场将由2017年的150亿美元增长到2023年的350亿美元,CAGR=14%;经过多年的投入,硕贝德也在5G射频前端模组方面已实现了从24GHz到43GHz全频段覆盖的技术突破。随着5G商用的到来,公司产品有望逐步推广,打开长期成长新空间。 投资建议:我们预计公司2018~2020年营收分别为17.23/21.64/26.06亿元;归母净利润为0.62/1.32/2亿元;对应EPS分别为0.153/0.325/0.493元。首次覆盖,给予“增持”评级。 风险:5G商用化进度低于预期。基站天线业务推进不及预期。指纹识别模组竞争加剧的风险。5G射频前端业绩进展不及预期。

业绩简评 公司发布2018年业绩预告,预计全年实现归属上市公司股东的净利润4亿~4.6亿元,同比增长44%~66%。 经营分析 全年业绩保持高增长,四季度单季增速下降。2018年公司根据市场需求变化调整经营战略,保持总体业绩较高增长。全年非经常损益对净利润贡献约3200万元,扣非净利预计3.68亿~4.28亿元、增速36%~58%。拆分2018年第四季度归母净利润3570万~9570万、增速区间-42%~56%,扣非净利润1358万~7358万、增速-77%~22%。四季度单季业绩增速环比下降,预计主要由于销售返点、绩效奖金计提与市场竞争的增加,整体业绩符合预期。 高功率激光器增长较快,驱动业绩增长的主要原因。2018年前三季度,公司连续激光器收入8.35亿、占比提升至77%。其中高功率光纤激光器取得明显进展,品牌效应与市场认可度提升,前三季度公司在2000W以上高功率激光器市场,实现销售额超过3亿元,同比增长270%以上,驱动公司业绩稳健增长。 持续拓展高功率市场,租赁厂房解决产能瓶颈。公司20kW光纤激光器于2018年10月研制成功,并形成生产能力,未来将应用于厚板切割、激光焊接等特种领域,加速在高功率激光器市场的进口替代,看好公司高功率产品应用增长空间。公司现有厂区生产及办公面积已经饱和,无法满足后续发展及产能扩充需求,公司拟向关联方航天三江激光研究院租赁厂房,建筑面积总计1.299万平米,相比原有厂房扩充近两倍,保障后续生产制造、研发办公、售后维护等需求。 盈利预测 我们预计公司2018-2020年归母净利润分别为4.3、6.1、8.1亿元,分别增长60%、41%、32%,对应PE分别为37、27、20倍,维持“增持”评级。 风险提示 下游投资需求减弱造成激光器销售增速下降的风险;行业市场竞争加剧造成产品价格大幅下降的风险;应收账款及应收票据增长较快的风险。

投资逻辑 公司五年营收CAGR为27.0%,净利润CAGR为6.1%:公司是国内光学膜领域龙头企业,过去五年受益于大陆LCD面板行业的崛起,营收持续维持增长;但由于公司产品价格过去五年下降幅度较大,公司归母净利润五年CAGR仅为6.1%。 LCD面板产能持续向中国大陆转移,价格逐渐企稳:中国大陆面板厂商在17-19年大肆新建高世代产线,预计2019年中国大陆面板产能将占据全球39%的份额,有望带动上游光学膜向国内转移;陆企不断扩张产能致使过去一年面板价格持续下跌,2018年Q4面板价格已经达到三年来新低。我们认为,2019年面板价格下跌幅度空间不大,面板价格有望企稳。 公司增亮膜持续保持快速增长,未来仍有广阔的国产替代空间:过去两年公司增亮膜销量增速91.0%,主要是受益于国内LCD面板出货面积的持续增长以及公司自身IPO募投项目产能的释放;未来公司增亮膜产能将会进一步释放,目前公司全球市占率不到10%,随着LCD产能逐渐向中国大陆转移,18-20年国内增亮膜市场空间CAGR为15.3%,预计公司18-20年增亮膜营收增速为22.8%。 公司扩散膜业务有望在2019年恢复增长,预计18-20年营收CAGR为7.1%:过去三年,公司扩散膜业务营收停滞不前,主要是受制于产能的瓶颈,2017年公司市占率约20%。公司IPO募投扩散膜项目目前已完成主体建设,将于2019年实现量产。18-20年国内扩散膜需求面积CAGR仍超20%,公司作为国内扩散膜龙头企业,有望伴随产能的释放恢复增长。 公司深耕涂布技术,太阳能背板膜将爆发式增长:公司近些年来积极拓展了如太阳能背板膜、量子点膜、汽车窗膜、复合膜等新产品。上半年新产品营收同比大幅增长273%,下半年太阳能背板膜迎来爆发式增长。预计18-25年国内太阳能背板膜市场规模CAGR为4.9%,公司凭借长期的技术积累以及成本优势快速切入,预计明年公司太阳能背板膜营收占比将达到30%左右。 估值与投资建议 我们预计公司18-20年EPS分别为0.42、0.55、0.66元,对应PE为35×、27×、23×,给予2019年目标价15.52,首次覆盖增持评级。 风险 国内面板产能投产不及预期,面板价格持续下滑;公司扩产不及预期;太阳能背板膜销量不及预期;应收账款占比营收比例高,存货快速增长。

投资逻辑 国内电感龙头,定位中高端市场。顺络电子是国内电感龙头,片式电感全球第三。公司产品定位中高端,盈利能力全球领先,毛利率远高于奇力新和TDK,与村田比肩。随着公司产品份额提升以及品类扩张,5G和汽车电子大趋势下,公司长期高增长可期。 电感:定制化核心被动元件、全球市场空间40亿美元。电感是第二大被动元件,具有电源转换、滤波、信号处理的作用,应用广泛且用量大,在智能手机/汽车/平板电脑中的单机用量均超过200个。 “消费电子创新+汽车电子+5G”将驱动电感行业不断增长,预计电感行业市场将由2017年的33亿美元增加到2022年的40亿美元,年复合增速率3.93%。 份额提升+品类扩张+汽车/5G等新应用拓展,公司长期成长可期 1、以传统电感为平台核心,实现份额提升、品类扩张。公司目前顺利切入华为/小米/OPPO/vivo供应链,整体份额较低,有望持续提升份额。除了传统电感产品,公司在陶瓷后盖,无线充电,快充等领域均有布局,随着新品的成熟和强大的大客户资源,看好公司新产品品类扩张带来的成长新动力。 2、汽车电子深耕十年,突破重要客户,将迎来高增长。公司在汽车电子领域深耕近10年,产品品类丰富,2016年公司变压器产品已经通过博世、法莱奥等多家国际电控大厂的认证,主要用于倒车雷达系统,目前已经取得稳定订单,将进入加速放量阶段。 3、5G大势所趋,终端+基站端双轮驱动。手机端:5G小型化电感量价齐升趋缓下,公司01005电感成功量产,填补国内空白;基站端:公司目前在4G的LTCC滤波器领域已经开始放量,5G时代,陶瓷介质滤波器将成为主流,据我们测算市场空间至少200亿。公司5G陶瓷介质滤波器与主流设备厂深入合作,配套研发,有望充分享受5G红利。 投资建议 我们预计公司2018-2020年净利润分别为5.00/6.31/8.47亿元;参照可比公司平均估值22倍,考虑到顺络电子是国内电感龙头,全球领先,5G和汽车电子产品均受益,给予公司2019年25-28倍估值,对应目标价19.4-21.8元,首次覆盖,给予“增持”评级 风险提示:下游需求低于预期;5G商用进展不及预期;汽车电子需求不及预期;宏观经济波动带来的风险;产品价格下降的风险;限售股解禁风险。

投资逻辑 安世是细分行业龙头,闻泰迈入半导体广阔新天地:闻泰科技拟换股+现金的方式收购安世半导体79.97%的股权,安世半导体前身是恩智浦标准器件事业部,2016年建广资产以27.5亿美元收购,安世是半导体细分领域龙头。根据IHS及WSTS2015年统计数据,公司标准分立器件全球市占率第一,逻辑器件仅次于德州仪器,全球市占率排名第二,低压功率MOS仅次于英飞凌,全球市占率排名第二。安世产品主要应用于汽车、移动和可穿戴设备、工业、通信基础设施、消费电子和计算机等领域,其中汽车为主要应用领域,营收占比达到40%,汽车电子主要客户有博世、大陆、德尔福、法雷奥等高端客户。功率半导体市场空间较大,且具有较好的增长趋势,全球功率半导体产业整体呈现欧、美、日厂商三足鼎立之势,日本近几年市场占有率下滑明显,瑞萨更是有意淡出,中国有望乘势而上。 多点开花,功率半导体器件稳健成长,汽车电动化及智能化是核心驱动力:新能源、工业、消费电子及IOT设备等对功率半导体需求日益增长,汽车电动化需求更为旺盛,燃油车单车半导体价值量约375美元,纯电动增加一倍,约750美元。其中,传统燃油车中功率器件单车价值量71美元,48V轻度混动车中功率器件单车价值量146美元,重度混动车和插电混动车中功率器件单车价值量371美元,而纯电动车中功率器件成本为455美元,占比车用半导体61%,相较于燃油车增长541%。 优势互补,联合创新,有望实现1+1大于2,共迎5G、汽车电子大未来:闻泰科技现有技术和产品有望与安世半导体实现深度融合,在消费电子、汽车电子、物联网等领域,联合开发4G、5G、NB-IOT模组产品。安世半导体拥有全球知名客户,可以帮助闻泰科技拓展全球市场,闻泰科技在国内拥有较好的客户资源,安世在中国市场的销售占比还不大,中国是全球最大的功率器件消费国,占全球需求比例高达40%,且增速明显高于全球,安世有望通过闻泰科技积极开拓中国市场,并大力扩产,我们看好后期整合发展。 估值及投资建议 预测闻泰科技18-20年净利润分别为0.51亿、6.07亿及8.07亿元,预测安世半导体18-20年净利润分别为15亿、17亿及19亿元。假设2019年按照79.97%股权并表,按照2019年闻泰科技20-25倍估值,安世半导体30-35倍估值,2019年备考合理市值范围528-626亿元,我们给予“买入”评级,不考虑明年财务费用,合理股价范围43.3~51.5元。 风险提示 闻泰手机业务下滑,应收和应付大幅上升,收购安世进展不达预期,收购失败风险,5G进展不达预期,产业链竞争加剧风险,后期整合不达预期。

自主可控需求亟待,长期国产替代趋势不变。从“中国制造2025”的长期规划来看,经济转型升级之路已经非常明确,尤其是半导体产业作为经济质量提升的排头兵,在未来十年应该都处于黄金发展时期。高精尖的半导体技术涉及国家和社会安全,国家对于自主可控的需求愈发强烈。全球半导体产业向中国大陆转移的趋势非常明确,而半导体设备和材料的自主化率提升是做大做强半导体产业的关键,也是最终实现半导体产业自主可控的关键,因此半导体上游的材料和设备的发展应该是未来产业发展的重中之重。 产业链发展不平衡,资本有望向上游设备材料环节攀爬。中期来看,国内以“大基金”为代表的国家产业资本已经在半导体行业砸下重金布局,但是在上游设备和材料投资仍然是严重不足。这种发展上的“不平衡”是一种必然性,在国内中下游的制造和封测布局基本完成之后,资本会向产业链上游攀爬。尤其是国内企业在某些设备和材料领域已经突破了国外的技术封锁,例如在半导体溅射靶材领域,我们认为国产半导体材料厂商有望在贸易战背景下充分受益上游材料国产化替代的进程。 未来两年中国大陆迎来晶圆厂集中投产高峰期,公司高纯溅射靶材业务有望迎来高增速。随着国内晶圆厂和显示面板厂新建项目陆续竣工并且在2018~2019年相继投产,对于半导体材料的需求开始出现大幅增长,作为晶圆制造中的关键材料之一---溅射靶材的需求有望迎来高增速。通过统计已经或者即将投产的20座晶圆厂新增的硅片产量,我们测算2018年底激增的靶材销量达到2.75倍,2019年依然有30%以上新增靶材需求,因此我们认为随着晶圆厂的良率提升后新投产的晶圆厂出货量有望在2019年大幅增长,推动公司业绩进入新的高增长阶段。 投资建议 我们认为2019和2020年对于半导体制造过程中的高纯溅射靶材需求会持续扩大,看好公司作为国内高纯溅射靶材龙头的投资机会,建议重点关注。 估值 预测公司2018-2020年EPS为0.336,0.638和0.789元,现价对应PE分别为x,69x,56x,公司未来12个月合理股价为55.3~63.2元。 风险 原材料价格波动;美元兑人民币汇率变动;行业竞争加剧。