公司一体两翼布局驱动发展：光伏支架实现海外大客户广泛覆盖，开始发力国内整机市场；汽车连接器获突破，成长空间巨大。首次覆盖，“买入”评级。 投资要点 光伏支架：拓客&扩产促进快速发展全球光伏发电装机快速，跟踪支架渗透率持续提升，尤其国内只有 5.0%的渗透率，大幅低于海外的 49.8%，国内市场弹性空间更为客观。 客户拓展超预期：公司是全球光伏跟踪支架龙头 NEXTracker的主力供应商，此外成功开拓 Array Technologies、GCS、FTC 等主流客户； 产品升级：收购天津晟维实现从结构件向下游整机拓展，下半年已经开始竞标。 产能扩张：天津和泰国新建产能都已实现批量出货，满足客户需求增长。 锁定利润：于 2021年 5月完成客户议价，锁定钢价与汇率，保证盈利能力。 连接器：汽车连接器有望打开新空间传统燃油汽车的汽车连接器多为低压低速连接器，未来汽车电动化/智能化发展催生高压、高速连接器需求，打开汽车连接器巨大市场空间。 公司紧密围绕头部 Tier 1厂商，为客户定制开发车载 BMS、高频高速、T-BOX 等产品，并自主研发下一代核心产品。目前公司主要客户包括华为、APTIV、GKN、比亚迪、吉利等。公司已经为华为定制开发了 ADAS、MDC、5G T-BOX等多系列连接器。 子公司苏州远野 2021H1增收 110%，实现扭亏，有望步入快速成长通道。 盈利预测及估值预计公司 2021-2023年收入增速 33%、22%、23%，归母净利润增速 2%、72%、34%；PE 为 35倍、20倍、15倍。汽车连接器业务的逐步放量和太阳能支架国内外的持续拓展，公司业绩有望超预期，首次覆盖，给予“买入”评级。 可能的催化剂：汽车连接器产品和客户拓展超预期；光伏支架国内拓展超预期。 风险提示：1）疫情反复对公司业务影响超预期；2）海外贸易政策对光伏支架业务影响超预期；3）行业竞争加剧等导致毛利率下滑；4）原材料价格波动带来的影响超预期的风险等。

英维克是热管理平台公司，继储能之后，新能源超充系统进一步打开市场空间，维持“买入”评级。 投资要点 公司产品已满足 360kW 充电桩高效散热需求超充系统可解决方便快速充电的新能源汽车痛点，以小鹏为例，小鹏超级充电站180kW 双枪直流快充桩，采用柔性分配单枪可实现最高 120kW，充电枪最大输出电流 200A，未来扩展能力最高可达 500A，最短 30分钟内可将电量充至 80%。 目前公司产品已能满足 360kW 充电桩高效散热需求，并正和客户联合开发高效液冷充电桩散热系统。 180kW 以上的超充系统逐步成为行业标配目前 180kW 以上超充系统逐步成行业标配。小鹏截至 7月底累计建设品牌超充站 298座（平均单站配备 4-10根桩），充电功率 180kW，按照小鹏规划，2021年底超充站达 500座。广汽近日发布 A480超级充电桩，最高充电功率为 480kW。 极狐 4月发布超充站最大功率 180kW 功率，未来将升级至 360kW。 新能源汽车发展预期乐观打开增量市场空间EVTank 数据，2020年全球新能源汽车销量 331万辆，预计 2025年将达到 1800万辆。2020年我国新能源汽车销量 136.7万辆，渗透率 5.4%，新能源汽车产业发展规划提出到 2025年我国新能源汽车销售占比达 20%，基于 2020年下半年以来我国新能源汽车发展提速，GGII 预计 2021年我国新能源汽车销量达到 300万辆，我们判断 2025年我国新能源汽车销售占比将会超过 20%。 新能源汽车销量的快速增长预期将直接带动公司充电桩高效散热产品需求，并且随着充电功率的提升，液冷等技术的应用将进一步提升散热环节的价值量。 盈利预测及估值英维克作为热管理平台公司，储能和新能源汽车超充系统将为公司带来业绩弹性，预计公司 2021-2023年归母净利 2.27亿、2.78亿、3.38亿元，PE 49倍、40倍、33倍，维持“买入”。 风险提示：竞争加剧导致产品毛利率降低；客户拓展和订单获取不及预期等。

报告导读上调回购价格显示发展信心，新能源汽车业务有望超预期成长，储能等领域打开新的成长空间，维持“买入”评级。 投资要点上调回购价格至14.0元，彰显发展信心8月30日，公司董事会同意将回购股份价格上限由8.50元调整为14.00元/股。 2月17日，公司董事会同意以集中竞价交易方式回购公司股份用于实施员工持股计划或股权激励，回购价格不超过8.5元，回购金额不低于2500万元、不超过5000万元。截至当前，公司累计回购299.84万股，累计金额2504.48万元。 当前公司收盘价12.11元，上调回购价格体现公司对未来发展前景的信心。 本次不行使“高澜转债”的提前赎回权利公司股票自2021年8月9日至2021年8月27日已满足条件触发了《可转债募集说明书》中约定的有条件赎回条款。8月30日，公司董事会同意本次不行使“高澜转债”的提前赎回权利，利好市场信心。 新能源领域持续布局，成长性有望超预期上半年公司新能源汽车相关产品营收同比增223%，利润同比增140%，尤其新能源汽车电子制造产品（以FPC 为主）营收大增482%。公司产品涵盖宁德时代、中航锂电、比亚迪、国轩高科等主流客户，产能扩张&产品升级实现单车价值跃升，成长性有望超预期。 风力发电、储能领域，基于产品和客户优势，有望提供后续发展动力。储能热管理方面公司已签订单1100万元，已有基于锂电池单柜储能液冷产品、大型储能电站液冷系统、预制舱式储能液冷产品，积极市场拓展，打开新成长空间。 盈利预测及估值预计公司2021-23年收入增速26%/28%/30%，归母净利润增速11%/24%/28%；PE 38倍、30倍、24倍。公司新能源汽车领域快速增长，储能等领域具备弹性，维持“买入”评级。 风险提示：产品毛利率下滑的风险；新能源汽车渗透率提升不及预期的风险等。

消费者业务增速和运营商业务毛利率超预期，运营商资本开支主要集中在下半年发生，公司份额提升，看好公司全年业绩表现。 投资要点 公司经营质量持续向好上半年收入 530.7亿元，同比增长 12.4%；归母净利润 40.8亿元，同比增长 119.6%，扣非后归母净利 21.1亿元，同比增长 134.2%；经营活动产生的现金流量净额 70.3亿元，同比增长 244.4%；经营质量持续向好。 一季度公司转让中兴高达 90%股权确认税前利润约 8亿元，粗略估算影响税后利润约 6.4亿元，若剔除该部分收益，上半年归母净利润同比增长 85%，二季度环比一季度增长 23%。 运营商业务下半年乐观上半年，公司国内、国际市场分别实现收入 359.5亿、171.2亿元，同比增长 13.2%、10.8%，国际市场恢复良好，欧美及大洋洲收入 76.2亿元，同比增长 27.03%。 上半年，公司运营商网络、政企业务、消费者业务全面增长，分别实现收入 350.5亿元、56.7亿元、123.5亿元，同比增长 0.2%、17.7%、66.6%，其中消费者业务增长超预期： 运营商：高价值产品份额提升，下半年预期乐观。 截至 6月底，公司国内累计交付超 30万个 5G 基站；高价值产品份额提升，核心路由器中标中国电信 CN2骨干网、中国移动高端路由器集采；业务路由器份额集采国内前二；2019-2021年连续获得中国移动 PC 服务器集采最大份额。 今年上半年我国 5G 基站建设进度有所延后，上半年中国移动、中国电信、中国联通资本开支完成率分别为 47%、31%、20%，综合完成率 37%，资本开支将主要集中在下半年发生，有利于公司全年业绩乐观。 政企：云、汽车等进展顺利，看好未来提速发展。 上半年公司国内服务器及存储收入同比翻番，规模进入金融、互联网、能源等头部企业；首批通过信通院“数字化可信服务评估”，是“基础设施一体化云平台服务能力”的五家企业之一；汽车电子业务与一汽、上汽等达成战略合作。 在全社会数字化转型、ICT 融合发展趋势下，公司云计算设备、政企业务、信创业务、5G 行业应用等将有长足发展空间，看好政企业务加速发展。 消费者：整合革新成效明显，业务持续向好发展。 上半年家庭终端收入同比增速超 90%，5G 移动互联终端运营商市场全球市占率第一，Wi-Fi6在日本、意大利、西班牙等市场规模商用；手机收入同比增速超40%，新一代屏下摄像手机全球首发，目前已经建成超 3500家零售阵地。 消费者业务去年收入止跌，今年上半年增速超预期，前期整合革新成效明显，5G时代万物互联大背景下，公司消费者业务有望继续向好发展。 上半年综合毛利率 36.1%，较去年同期 33.4%大幅提升 2.7pct，单季度来看，2021Q2单季度毛利率 36.8%，对比 2020Q1-2021Q1单季度毛利率 39.3%、28.5%、29.9%、30.2%、35.4%，持续恢复。 公司毛利率提升主要得益于运营商网络业务盈利能力的大幅改善，随着芯片自研能力提升、5G 产业链的成熟，上半年运营商业务毛利率 42.8%，同比提升 6.5pct，恢复至历史较高水平（仅次于 2019年中报），改善幅度超预期。 坚持研发投入为持续增长蓄力上半年公司持续进行 5G 无线、核心网、承载、接入、芯片等核心技术领域投入，研发投入 88.6亿，同比增长 33.5%，营收占比 16.7%同比提升 2.64pct，为持续增长蓄力。公司专利技术价值超过 450亿元，2021-2025年公司知识产权预计收入 45-60亿元。 盈利预测与投资建议运营商业务 5G 份额和高价值产品份额提升，消费者业务整合革新成效显著，政企业务 5G 和云打开新的成长空间，叠加自研芯片进一步提升竞争力和盈利能力，看好公司未来持续有质量增长，预计公司 2021-2023年归母净利 71.6/83.8/99.1亿元，对应 24/21/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：中美贸易政策影响超预期；疫情对 5G 建设进度影响超预期等。 财务摘要

5G 和创新业务驱动增收，共建共享节减成本，上调盈利预测；加大派息力度，分拆子公司智网科技上市，维持“买入”评级。 投资要点 5G/创新双引擎驱动上半年公司服务收入 1486.7亿元同比增 7.5%，归母净利润 40.3亿元同比增20.6%，EBITDA 494.9亿元同比增 0.1%，业绩符合预期；其中 5G 和创新业务双引擎拉动效果明显，同时公司适当加大投入促进可持续发展： 1）移动业务：收入增长 7.3%进一步确认拐点。用户净增 465万扭转去年下跌态势；5G 套餐用户渗透率 36.5%领先行业，拉动 ARPU 增 8.6%至 44.4元。 2）创新业务：上半年收入 280亿元，同比增 23.6%，占主营收入同比提升2.5pct 达到 18.9%，持续贡献强劲增长动力，拉动固网整体收入同比增 7.9%。 3）面对转型机遇公司在成本整体可控的情况下适当加大投入，有利于提升盈利能力。 有序推进分拆上市公司加快推动下属公司市场化改革进度，智网科技完成股份制改革并拟作为第一家下属公司分拆上市，后续存在进一步拓展到其他下属公司的预期。 公司加大派息力度同时基于公司的业务发展和强劲现金流，联通红筹公司派发中期鼓励，并且计划提高 2021年度全年利润派息率，进一步体现公司发展信心 盈利预测及估值当前 5G 已经从以建促用进入建用并举的阶段，随着 5G 渗透率的提升、创新业务的持续拉动，公司发展前景向好。上调盈利预测，预计 2021-23年净利增速 20.5%/11.7%/11.3%，维持“买入”评级。 风险提示：5G 用户新增不及预期；5G 应用发展不及预期的风险等。

报告导读中报卫星导航收入同比增119%，持续加大研发投入奠定未来增长基础，新设立电子对抗业务方向，未来成长预期乐观，维持“买入”评级。 投资要点 利润增速45%，业绩符合市场预期上半年公司营收1.69亿元，同比增42.73%；归母净利4786.71万元，同比增45.44%；扣非后归母净利4309.67万元，同比增30.6%；业绩符合预期。 上半年毛利率61.1%，较去年同期67.2%下降6.1pct，主要系收入结构变化等导致，20Q1-21Q2单季度毛利率63%/74%/56%/62%/60%/61%，近三个季度企稳。 卫星导航业务收入同比增速达119%2018年底以来，随着军改逐步落地，市场需求增长，公司加强资源配置，积极拓展行业客户，加强研发管理，开发新产品，拓展系列化产品能力，上半年卫星导航收入1.26亿元，同比增118.72%。十四五期间国防支出重点投向信息化智能化方向，公司产品主要面向导弹等武器装备市场，成长性持续乐观。 上半年公司将电子对抗作为战略发展方向，成立电子对抗事业部，有望进一步打开新的成长空间。在研项目中提到已有两项电子对抗项目基于DRFM 的快速转发干扰技术、毫米波功率合成技术在技术开发阶段，技术水平国内领先。 上半年卫星通信收入0.43亿元，同比下滑29.00%，主要由于疫情导致海外收入同比大幅减少。未来一方面海外市场随着疫情缓解有望恢复需求，此外近年来国内高通量卫星、卫星互联网等产业加速发展也有望为公司带来发展机遇。 加大研发投入，奠定未来增长基础上半年公司研发费用2567.56万元，同比增47.50%，研发费用率15.16%同比提升0.49pct，主要系研制任务增多等因素所致。上半年研发人员数139人，较去年同期97人同比增长44%，占比从33%提至36%，去年底为118人。 盈利预测及估值预计公司2021-2023年利润1.57/2.23/3.11亿元，现价PE 为57/40/29倍。公司产业链地位稀缺，具备核心技术和客户优势，业绩弹性大，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧导致产品毛利率降低；客户拓展和订单获取不及预期等。

中报扣非归母净利润增 50%，当前 IDC 在手项目充足，储能热管理带来新的成长空间，维持“买入”。 投资要点 扣非归母净利润增长 50%，超市场预期8月 2日晚，公司发布 2021年半年度报告，上半年公司实现营业收入 9.81亿元，同比增长 46.31%；归母净利润 1.07亿元，同比增长 40.81%；扣非后归母净利润 9530.35万元，同比增长 50.01%；业绩超市场预期。 机房温控：碳中和趋势下份额有望提升上半年机房温控节能业务收入 5.3亿元，同比大幅增长 75.67%，主要得益于在2020年四季度密集发货的一些项目 2021年二季度完成验收并实现收入确认。 公司 2020年底来重大项目中标来看整体规模可观，仍有部分跨年度实施项目将在今年下半年确认收入(中报存货 4.39亿)。 碳中和趋势下降 PUE 逐步得到落实，公司率先大力推广的间接蒸发冷却技术市场渗透率快速提升，液冷也有望加速导入，有望带动公司份额持续提升。 机柜空调：储能增长成为收入新增长点上半年，公司机柜温控产品 2.92亿，同比增长 61.68%。其中储能应用相关收入约 1.5亿元，实现明显增长，2020年全年储能应用收入近 1亿元。 公司储能用户涵盖宁德时代、比亚迪、南都、科陆、平高集团、阳光电源、海博思创以及国外相关主流系统集成商和电池厂商。 新型储能市场步入规模化发展阶段，我们测算到 2030年全球储能热管理市场累计 222-445亿元，公司当前市占率 25%-40%，业绩弹性可观。 此外随着近期 5G 三期集采落地，通信机柜温控业务下半年有望得到恢复。 盈利预测及估值公司 IDC 在手项目充足，为后续发展提供坚实基础，储能热管理大市场机遇有望带来可观的业绩弹性，预计公司 2021-2023年归母净利润 2.27亿元、2.78亿元、3.38亿元，PE 36倍、29倍、24倍，维持“买入”。 风险提示：竞争加剧导致产品毛利率降低；客户拓展和订单获取不及预期等。

报告导读新型储能市场步入规模化发展阶段，我们测算到2030年全球储能热管理市场累计超200亿，公司当前市占率25%-40%，业绩弹性空间可观。 投资要点 “双碳”驱动储能进入规模化发展阶段国家发改委、国家能源局印发《关于加快推动新型储能发展的指导意见》，明确到2025年实现新型储能装机规模达到30GW 以上。我国新型储能市场步入规模化发展阶段。伍德麦肯兹预计到2030年全球储能装机将达741GWh，中国储能装机达153GWh。 热管理市场2030年累计222-445亿电池稳定运行对环境温度极度敏感，热管理成为储能核心之一。综合假设单GWh 电化学储能热管理平均成本为3000-6000万元，框算市场规模：1）全球市场，2025年/2030年累计市场规模将达54-107亿元/222-445亿元。 2）中国市场，2025年/2030年累计市场规模将达25-50亿元/46-92亿元。 覆盖主流客户，市场份额25%-40%公司储能用户涵盖宁德时代、比亚迪、南都、科陆、平高集团、阳光电源、海博思创以及国外相关主流系统集成商和电池厂商。截至2021年5月，公司参与的储能热管理相关产品规模已经达到11GWh。截至2020年底全球电化学储能累计装机规模14.2GW，考虑到放电倍数差异、装机与建设环节统计口径等差异，我们预计当前公司市场份额约25%-40%。 盈利预测及估值储能热管理巨大市场机遇下，公司在产品、客户、项目经验方面具有先发优势，占有优势市场份额，有望为带来可观的业绩弹性空间。 预计公司2021-2023年实现收入22.4亿元、28.4亿元、35.1亿元，实现归母净利润2.27亿元、2.78亿元、3.38亿元，PE 30倍、24倍、20倍，维持“买入”。 风险提示：竞争加剧导致产品毛利率降低；客户拓展和订单获取不及预期等。

报告导读稀缺的民营国防弹载卫星导航龙头，2018年以来步入增长快车道，未来弹载、数据链产品有望超预期增长，首次覆盖，“买入”评级。 投资要点 具备核心技术的国防卫导供应商目前国防卫星导航设备的竞争格局呈现为以军工科研院所为主，民营军工企业技术不断提升、配套层级不断提升的态势。公司是少数几家自主掌握核心技术的厂商之一，公司为主要军工集团下属科研院所提供基于北斗的导航终端设备以及核心部件产品；技术优势、客户优势明显。 军品：弹载/数据链业绩弹性乐观2018年底以来，随着军改逐步落地，公司卫星导航收入高速增长。十四五期间，国防支出重点投向信息化智能化方向。公司产品主要面向导弹等武器装备市场，成长性乐观。 公司成功研发出弹载导航数据链一体化终端产品并应用于国防武器平台，实现了民营企业在该领域内的突破，有望打开新的成长空间。 民品：有望充分受益产业提速公司卫星通信产品在民航、船载领域积累了成熟商业化经验，前期海外拓展顺利，沙特民航市占达到20%，带动卫星通信收入2017-2019年CAGR 104%。 国内通信卫星产业仍处于发展初期，公司技术产品布局领先，近年来国内产业加速发展，高通量卫星、卫星互联网等变革将为公司带来发展机遇。 盈利预测及估值预计公司2021-2023年归母净利润1.57/2.23/3.11亿元，现价PE 为50/35/25倍。 公司产业链地位稀缺，具备核心技术和客户优势，业绩弹性大，首次覆盖,“买入”评级。 可能的催化剂：国防信息化投入超预期等。 风险提示：疫情对海外卫星通信业务的影响超预期；竞争加剧导致公司产品毛利率下滑等。

报告导读上半年预计净利润 38-43亿元，超市场预期，盈利能力大幅提升，上调2021年盈利预测至 71.6亿元，维持“买入”评级。 投资要点 上半年盈利 38-43亿元，超市场预期公司发布 2021年半年度业绩预告，预计归母净利润 38-43亿元，去年同期为18.57亿元，同比增 104.60%-131.52%，主要系：1）公司不断优化市场格局，营业收入同比增长、毛利率持续恢复改善，盈利能力大幅提升；2）转让中兴高达90%股权确认税前利润约 8亿元。 国内 5G 和云计算市场份额有望提升中移动和广电 5G 700MHz 集采、中电信和中联通 2021年 5G SA 无线主设备（2.1G）联合集采均已开始招标，近期爱立信警示其流失中国 5G 市场的风险，同时考虑由于中美贸易争端导致全球供应链变化，公司 5G 份额有望提升。 公司紧跟运营商云网转型，在服务器及存储、数据中心、云能力组件等方面发力，中标情况良好。 毛利率水平改善，盈利能力大幅提升2020年由于国内 5G 产品集采毛利率低，导致公司综合毛利率下降，2020年Q1-Q4单季度毛利率分别为 39.3%、28.5%、29.9%、30.2%，2021Q1恢复到35.4%。我们认为随着 5G 产业链的成熟、公司芯片自研能力的提升，未来公司运营商网络毛利率将进一步提升，带动综合毛利率持续改善。 盈利预测与投资建议基于公司上半年的业绩表现，以及公司 5G 份额有望提升，云计算和政企业务打开新的成长空间，自研芯片进一步提升竞争力和盈利能力的发展预期，上调盈利预测，预计公司 2021-2023年归母净利 71.6/83.8/99.1亿元，对应 22/19/16倍，维持“买入”评级。 风险提示：中美贸易政策影响超预期；疫情对 5G 建设进度影响超预期；5G 份额不及预期；竞争加剧导致产品毛利率下滑的风险等。

超预期驱动因素 1）5G 份额有望超预期：近期爱立信警示其流失中国 5G 市场的风险，同时由于中美贸易争端导致全球供应链变化，公司 5G 份额有望提升。 2）云计算成为新增长点：运营商业务转型带来资本开支结构调整，云和 IDC 基础设施成为重点投入方向。2020年公司在运营商服务器、存储、交换机等招标中表现良好，在中国移动 AI x86服务器集采市场占有率第一。 有别于市场的认知1）市场担心运营商 Capex 下滑。我们认为 5G 专网、海外市场将接力，全球电信资本开支具备持续性。5G 重点在行业应用， 2022年之后有望规模投入;海外市场也可以乐观，随着疫情减弱，海外将加速光纤和 4G/5G 网络的建设，Dell'OroGroup 预计 2019-2022年全球电信资本支出复合增速 2%，无线资本支出复合增速 4%。 2）市场对于公司的认知局限于 5G 设备提供商。我们认为需要将公司升格定位为通信与信息解决方案综合提供商，在全社会数字化转型、ICT 融合发展趋势下，除了 5G 设备，公司的云计算设备、政企业务、信创业务、5G 行业应用等都有长足的发展空间，公司基于强大的“端、网、云、平台”综合实力，在数字化大潮中的优势将进一步彰显，开启新一轮成长周期。 盈利预测及估值预计公司 2021-2023年归母净利 61.5/76.1/92.1亿元，对应 PE 25/20/17倍，考虑公司领先的技术产品实力，公司 5G 份额进一步提升潜力，“买入”评级。 可能的催化剂：5G 三期份额超预期；5G 行业应用发展超预期；国内科技自立自强进程超预期等。 风险提示：中美贸易相关政策影响超预期；疫情对 5G 建设进度影响超预期等。

估值水平有望向海外运营商看齐新浪财经讯，富时罗素宣布，由于部分股份已不包含于美国更新版的行政命令中，提议将相关股票重新纳入富时全球股票指数系列、富时全球含 A 股指数系列以及相关市值加权指数，包括中国联通 A 股、中国中车 AH 股、中科曙光，变更将在 6月 21日生效。中国联通 A 股重回富时全球股票指数系列、富时全球含 A 股指数系列， 公司估值有望向海外运营商看齐。 电信行业整体经营环境持续向好1-4月电信业务收入累计完成 5180亿元，同比增长 6.6%，较 2020年全年增速3.6%提升 3pct，较 1-3月增速 6.5%进一步提升 0.1pct。作为增收主引擎的创新业务维持高增，同比增速 25.8%，在电信业务收入中占比达到 15.1%。 5G 渗透提升持续带动移动业务向好， 1-4月移动数据及互联网业务收入同比增长2.3%，继 1-3月扭转前 2月负增长态势同比增长 0.5%后增速进一步提升。 看好 5G+创新业务持续驱动增长公司改革和高质量发展成效显著， 经营持续全方位改善。 2021年一季度，公司移动业务用户转增和 ARPU 提升驱动增长，创新业务保持高增并且占比持续提升至 19.5%，叠加成本持续有效管控，综合驱动公司业绩超预期。目前5G 带动效应已经得到体现，截至 2021年 4月， 公司 5G 套餐用户渗透率达到32%，看好未来 5G 进一步提振 C 端业务和创新业务发展。 盈利预测及估值公司成长预期乐观，预计 2021-23年归母净利同比增长 11.1%/11.6%/11.1%，当前 PB 0.9倍，大幅低于十年均值 1.3倍、 全球主流运营商均值 1.7倍， 维持“买入” 评级。 风险提示： 5G ARPU 不及预期； 5G 应用发展不及预期； 5G 网络运营成本超出预期的风险等。

IDC/轨交/储能等驱动增长2020年公司实现收入 17.03亿，同比增 27.35%， 其中机房温控、机柜温控、轨交空调收入为 8.67、 3.78、 2.87亿，同比增 38.65%、 1.11%、 38.57%。 其中机房温控新增订单强劲，在通信运营商、区域渠道、垂直行业系统、集成总包业务等方面均表现不俗；机柜温控产品在通信、储能、工业、风电等领域也取得了增长；轨交空调拓展了郑州地铁、无锡地铁新市场。 2020年公司实现归母净利润 1.82亿，同比增 13.48%， 受产品组合变化、成本上升、市场竞争加剧等影响， 综合毛利率、净利润下降至 32.43%、 10.60%，2019年同期水平为 35.15%、 10.60%。 2021Q1公司实现收入 3.42亿元，同比增长 57.53%；归母净利 3114万元，同比增 195.62%，主要系 IDC、储能、轨交等相关产品收入增长带动，一季度公司综合毛利率 34.98%，环比获得改善。 存货提高奠定业绩基础截至 2020年底，公司存货 4.68亿元，较 2019年底 3.15亿元同比增 48.6%。 公司年报显示，机房温控项目 2020年第四季度进入密集的发货、实施、验收，但仍然有相当比例的项目的收入确认延后至 2021年第一、二季度， 2020年第四季度获得大量储能系统相关订单，但未能在当年交付。 2021年一季度末，公司存货达 5.57亿元，较去年同期 3.29亿元同比增长 69.3%。 IDC 温控市占率有望提升IDC 节能减排是碳中和重要一环，近期各地能耗政策出台： 4月 25日广东省能源局发布《广东省能源局关于明确全省数据中心能耗保障相关要求的通知》； 4月 26日，北京市发改委发布《关于进一步加强数据中心项目节能审查的若干规定》征求意见。 IDC 制冷解决方案持续迭代升级， 公司的蒸发冷复合多联系统、间接蒸发冷却技术及机组、风墙新风冷却技术等在 2020年入选工信部绿色数据中心先进适用技术产品目录， 有望提升市场份额。 储能业务迎重大发展机遇随着“双碳”目标的提出，光伏、风能等可再生能源的建设规模和速度加快，储能领域迎来重大发展机遇。公司年报显示，据不完全统计， 已有 17省份发布文件明确提出新能源配相应比例的储能。 公司储能领域布局领先， 2020年推出系列的水冷机组并开始批量应用于国内外各种储能应用场景， 目前已经开始为比亚迪、宁德时代、南都、科陆、平高集团、阳光电源、海博思创等客户供货。 电子散热业务带来新弹性未来 AI 算力占比有望迅速提高， 相应数据中心热密度持续提升， 采用液冷方案可以获得单柜 40kW 以上的高热密度部署， 实现制冷能效大幅提高。当前主流的服务器厂商陆续推出液冷产品， CPU 和 GPU 厂商也在新发布的平台上支持液冷散热，产业有望加速。 公司积极布局电子散热领域， 目前已经具备从热源到室外大气整个散热链条提供全面解决方案的能力，液冷技术和多家头部企业展开合作。 此外公司正在加大华南生产基地建设力度，扩大产能，深化区域产业布局的调整，满足电子散热、车用压缩机等新业务的产能需求。 投资建议IDC 建设力度高企叠加节能减排趋严持续带动机柜空调业务发展，储能/电子散热等场景有望多点开花， 预计 2021-23年净利润 2.27/2.78/3.38亿元， PE 27/22/18倍， 维持“买入”。

军工业务增长等带动，一季报大幅增长 2021年第一季度公司实现营业收入2.40亿元，同比下降2.65%，实现归母净利4174.31万元，较去年同期535.17万元同比增长680%。收入同比下跌主要系剥离合正电子所致，利润增长主要系军工板块收入与净利润增加带动，此外合正电子去年同期亏损1341万元。 军工订单显著增长，业绩弹性预期乐观 公司军工电子业务专注微波毫米波器件、微波混合集成电路及相关组件、系统领域，具备有源相控阵雷达技术、毫米波芯片技术储备，产品广泛应用于机载、舰载、弹载等武器平台，2020年新订单显著增长。中国国防费占国内生产总值平均比重远低于美/俄/英/法，“十四五”期间国防信息化需求预期增长，公司积极推进南京恒电、成都创新达扩产，具备业绩弹性。 民用通信将受益于5G700M、室分建设 受新冠疫情、美国制裁等因素影响，2020年公司通信设备业务有所下滑。公司持续积极布局5G商用机会，研发28G毫米波有源相控阵天线并完善毫米波无线传送网产品；4488基站天线参与700M5G网络产品认证测试。未来受5G700M、毫米波、室分等建设需求带动，公司民用通信业务有望恢复增长。 盈利预测及估值 公司军工、民用通信业务发展向好，预计2021-23年归母净利润1.91/2.43/2.92亿元，对应PE30/23/19倍，维持“增持”。 风险提示：疫情、美国制裁等影响超预期；军工产品需求下滑；毛利率下滑等。

一季报业绩超预期 2021年第一季度公司实现营业收入822.72亿元，同比增长11.4%，其中主营业务收入同比增长8.2%，较2020年全年增长4.3%大幅提升3.9pct，较一季度行业增速6.5%领先1.7pct；归母净利润16.91亿元，同比增长21.2%，扣非后归母净利润21.60亿元，同比增长32.1%。 业务发展持续向好 1）移动业务用户转增和ARPU提升驱动增长：移动用户净增348万户，扭转2020年全年下跌态势；5G套餐用户净增2102万户，5G套餐用户渗透率达29.7%，拉动移动ARPU同比增11.5%至44.6元；2021Q1收入同比增8.8%，较2020年增速0.2%大幅提升8.6pct，移动业务拐点进一步确认。 2）创新业务保持高速增长，占比持续提升：2021Q1收入144.08亿元，同比增25.9%，占主营收入比19.5%，持续贡献强劲增长动力。 3）宽带业务强化融合经营，收入稳健增长：2021Q1收入同比增1.1%，固网宽带用户净增203万户。 成本持续有效管控 2021Q1净利率4.67%，较去年同期提升0.38pct，折旧及摊销率、销售费用率分别较同期下降2.39、0.95pct，人工成本、网络运行及支撑成本等结构性增长，我们预期未来净利率有望继续提升。 盈利预测及估值 5G带动效应开始体现，看好未来5G进一步提振C端业务和创新业务发展，预计2021-23年归母净利同比增速11.5%/11.8%/10.6%，维持“买入”。 风险提示：5G用户新增不及预期；5G应用发展不及预期的风险等。