航空工业直升机板块唯一上市平台:2013年哈飞通过完成并购重组,将航空工业直升机板块的零部件生产及民用直升机整机业务整合注入到上市公司体内,公司成为航空工业集团直升机板块唯一上市平台,并更名为“中直股份”。公司形成“一机多型、系列发展”产品格局,核心产品包括直-8、直-9、直-11、AC311、AC312、AC313等型号直升机及零部件,经过多年的产品型号更新换代已形成较为完善的直升机谱系,同时在直升机和固定翼机的研发制造、复合材料零部件转包生产以及航空螺旋桨制造方面也拥有核心竞争力。公司2017年上半年实现营收53.09亿元,同比下降4.46%,归母净利润1.53亿元,同比下降12.31%。 陆军转型“立体防攻”战略,提升军用直升机需求量:未来空中打击力量将是陆军主要配置的主要战斗力,陆航部队是我军建设“立体防攻”的重要兵种。根据Flight Global 数据统计显示,2016年全球军用直升机总数量已超过52000架,配置在全球160个国家和地区,我国拥有在役军用直升机共801架。我国陆军航空兵已成为世界第二大陆航部队,仅次于美国。根据美国詹姆斯敦基金发文称我国陆航部队有11个陆航旅和1个陆航团,我们预计到2020年将拓展到至少15个陆航旅,我国军用直升机将至少有1000架的需求缺口,在役军用直升机量年均增速20%。 武装直升机多机型稳步列装,在研10吨级通用直升机为未来主要看点:武直-10是由昌飞集团设计研发的我军第一种专业武装直升机,目前解放军所有陆航作战部队全部列装该款国产攻击型直升机,预计未来仍是军队主要采购品种。直-8是我国目前运载能力最强的直升机,直-9直升机是我国军用直升机中数量最多、品类最全的型号,两种机型批量生产多年目前处于稳定阶段。哈飞自主研制的10吨级通用直升机备受关注,有望比照“黑鹰”拥有强大拓展能力,我们预计列装后将成为我军直升机的主力机型,以及公司未来主要业绩增长点通航市场前景广阔,国产AC 系列蓄势待发:公司着力丰富民用直升机产品谱系,包括1吨级AC310直升机、2吨级AC311直升机、4吨级AC312直升机、7吨级AC352直升机和13吨级AC313直升机。根据rotorspot 数据统计,美国民用直升机数量已超过14000架,我国民用直升机仅有909架,并以欧美公司生产机型为主,国产化空间较大。我们预计随着低空领域的逐渐放开,民用直升机的需求量年均增速为20%,相关市场规模将达到1000亿元。同时公司研制的运-12轻型固定翼运输机是我国出口国家最广、数量最多的民用飞机,运-12F 是已取得FAA 认证的新一代通用支线涡桨飞机,“哈飞通用”的成立将有力推进运-12和运-12F 的发展。 投资建议:考虑到通用直升机的列装预期,军用及民用直升机的广阔市场,以及“十三五”末军品订单的集中体现,我们认为中直股份作为国内直升机龙头企业值得关注。预计公司2017-2019年净利润分别为4.51亿、5.40亿、6.98亿元,2017-2019年EPS 分别为0.77、0.92、1.18元,维持“买入-A”评级,6个月内目标价为47.50元。 风险提示:新机型列装不达预期、政策不确定性。

事件:公司发布2017半年报公告,营收利润同比小幅下滑:公司2017年上半年实现营收53.09亿元,同比下降4.46%,归母净利润1.53亿元,同比下降12.31%。单二季度实现收入32.21亿元,同比增长3.5%,归母净利润8246.79万元,同比下降30.91%。受军改及老机型产量增速放缓影响,公司上半年航空产品交付量减少,营业收入出现小幅下降。 本期递延所得税费用同比增长6倍以及研发支出同比增长86.20%,导致净利润降幅大于收入降幅。 销售毛利率、销售净利率降至历年低位水平,税费调整为主因:公司2017年上半年销售毛利率为9.94%,已连续两年中报毛利率低于10%,公司2016年全年销售毛利率为14.07%,预计2017年全年毛利率将维持该水平。我们认为导致连续两年年中毛利率大幅低于全年数据的原因,为毛利率较高产品集中在年底交付。公司2017年上半年销售净利率为2.90%,为2014年以来最低水平,除受毛利率影响以外,主要原因为税金附加及所得税同比大幅增加1668.23万元,以及研发支出同比增加1285.59万元,我们认为全年销售净利率将维持在3.3%-3.5%。 在研新机型为公司未来业绩主要增长点:公司作为航空工业集团直升机板块唯一上市平台,以民用直升机整机及军民用直升机零部件为主要产品。公司生产的直-8是我国运输能力最强的直升机,直-9是我国军用直升机中数量最多品类最全的型号,两个机型已批量生产多年目前处于稳定阶段。公司负责提供零配件配套的多个武装直升机型号,预计仍为军队采购配置品种。公司在研新机型将填补国内相关应用领域的空白,列装后预计成为公司未来重要的业绩增长点。 哈飞集团减持2300万股,为大股东正常资金需求:8月25日,公司披露大股东哈飞集团将自减持公告日起15个交易日至2017年12月31日,计划通过集中竞价、大宗交易等方式减持公司股份2300万股(占比3.91%),截止25日哈飞集团共持有公司4807.08万股(占比8.15%)。 我们认为此次减持计划为大股东正常资金需求,或将为布局通航直升机领域做准备,对上市公司未有不利影响。同时根据8月23日公司公告披露,董事会正式通过公司董事长、总经理等其他高管的任职事项,新帅上任将为公司带来新的发展思路。 投资建议:考虑到新机型列装预期,军用及民用直升机的广阔市场,以及“十三五”末军品订单的集中体现,我们认为中直股份作为国内直升机龙头企业值得关注。预计公司2017-2019年净利润分别为4.37亿、5.40亿、6.98亿元,2017-2019年EPS 分别为0.74、0.92、1.18元,维持“买入-A”评级,6个月内目标价为50元。 风险提示:新型号进展的不确定性、政策性风险。

积极并购拓展游艇业务,步入高附加值船舶蓝海。 公司是国内规模最大、设计和研发技术水平最高、品种结构最齐全的复合材料船艇企业之一,是国内领先全材质游艇、商务艇和特种艇系统方案提供商。近年受经济下行和航运市场萧条影响,公司业绩承压。 2016年,公司设立的珠海凤凰融资租赁有限公司开始运营,拓展进入船艇金融服务领域,同时完成了对先歌游艇(大型豪华游艇的制造和出口销售)、益阳中海(钢质船舶生产)、沅江中海(大型工程类船舶生产)的收购。公司以游艇为主体战略,不断开发海外市场,同时丰富产品线、拓展中大型金属军工特种艇及军事用途挖泥船产品市场,走出民船竞争红海,步入高附加值船舶蓝海。 2016年,公司营收5.87亿,同比增长32.96%,实现归母净利润1827万,同比增长35.50%。2017年中报预计归母净利润893万~1056万,同比增长65%~95%。 收购亚光电子过会,进入微波组件行业第一梯队,成为体量最大军工电子上市公司。 上市公司太阳鸟以发行股份的方式(12.95元/股)购买97.38%亚光电子股权,交易价格为33.42亿元;同时非公开发行不超过0.60亿股募集配套资金不超过10.66亿。交易完成前后,公司实际控制人都是李跃先先生,未构成借壳上市。7月19日,公司重组事项获得中国证监会并购重组委审核有条件通过。 2016年,亚光电子营收8.18亿,净利润1.39亿。亚光电子2017、2018、2019年承诺利润分别为1.6亿、2.2亿、3.1亿。 近年来,雷达等军工电子行业发展迅速,微波组器件公司受到资本市场越来越多的关注,相关并购案例逐渐增多。典型的案例有,红相电力收购星波通信,盛路通信收购南京恒电,方大化工收购长沙韶光,以及太阳鸟收购亚光电子。比较上述几个标的公司以及收购方案我们认为:①技术水平:亚光电子处于微波组件行业内第一梯队,积淀深厚,技术领先,亚光电子的军用产品业务微波电路及组件领域中,公司与A所和B所并称为“两所一厂”,占据着国内微波电路及组件的大部分市场份额,远远领先于其他科研单位和企业;②营收体量、盈利规模:亚光电子2016年营收8.18亿,远高于星波通信等标的,我们预测未来三年公司营收会达到10亿以上;③毛利率:公司毛利率水平低于其余标的,引入民营股东后,公司经营效率和竞争能力提高,毛利率水平尚有较大提升空间。 投资建议: 交易完成后上市公司总股本将增至6.2亿股(考虑配套融资),当前股价对应备考市值76.8亿。我们预计,公司2017、2018、2019年净利润(备考)分别为2.0亿、2.6亿、3.5亿,维持“买入-A”评级,6个月目标价16.8元,对应2017、2018、2019年PE(备考)分别为52、40、30倍。

市场基因推动军民融合,持续增长成就隐形冠军:公司是国内规模最大的军工防务及高端制造领域互连技术解决方案提供商,特殊的发展路径带来难得的市场基因,强大的研发与销售能力支撑军民融合发展,自1994年以来连续两个10年均实现10倍以上增长。目前不仅是国内高端连接器领域的隐形冠军,亦是军工体系内军民融合的成功典范。 武器装备建设核心受益对象,集成化产品打开更大空间:公司军品涉及几乎所有军工领域,是武器装备建设的核心受益对象,增长动力主要来自三个方面:一是在安全局势与国家战略的共同作用下,军费投入持续快速增长,武器装备更新换代需求迎来加速释放;二是随着公司向非航空领域的延伸、装备信息化程度的提高、以及核心元器件国产化的加速推进,公司在军工配套领域的市场占有率仍将逐步提升;三是集成化产品从C919项目向其他军工领域的推广初见成效,新型军机与国产通用飞机均采用这一模式,为公司长远发展打开了更大的成长空间。 新能源汽车回归理性增长,公司新能源业务结构调整:受骗补事件后新政影响,我们预计公司新能源业务结构将出现调整,商用车比例下降,乘用车比例提升,商用车连接器价值量较乘用车高,因此公司新能源业务增速会略有放缓,但受益于行业高景气依然会维持乐观增速。 削弱通讯行业周期性影响,提前布局迎接5G建设高峰:当前4G建设高峰已过,公司通过拓展新客户、开发新产品、提前布局5G等措施,削弱通讯设备行业周期性负面影响;随着我国5G建设的逐步展开,公司通信业务有望重回快车道。 轨交建设高景气,支撑公司轨交业务增长:我国城轨交通投资加速,轨交建设进入高峰,带动轨交相关连接器需求的增长,同时公司在高端连接器领域的进口替代也在加速推进。 投资建议:公司军工、新能源、通信、轨交四大连接器业务,在国内都处于行业明显优势地位;公司毛利率稳定,由于规模效应,净利润增速更高;随着新技术产业基地投产、海外分公司和研发中心设立、高速背板等新产品放量,公司增长空间将进一步打开。 同全球连接器上市公司横向比较,中航光电估值合理;同A股连接器业务上市公司比较,公司具有较明显估值优势;在军工板块中,公司更是高成长、低估值稀缺标的。公司ROE近年来不断提高,2016年ROE为19.57%,是除上市首年2007年的最高值。 公司估值水平和业绩增速呈现明显正相关关系,随着军改部分军工订单推迟对军工业务的负面影响、新能源汽车骗补事件对新能源业务的负面影响和4G建设放缓对通信业务的负面影响逐步消除,公司有望重回高增长快车道。我们预计2017-2019年净利润分别为8.8、11.9、14.7亿元,EPS为1.11、1.50、1.86元,维持“买入-A”评级,6个月目标价34.5元,对应2017-2019年31、23、19倍PE。 风险提示:全球宏观经济不景气;军品业务受政策影响不及预期;新能源业务不及预期;5G建设进度不及预期;轨交业务不及预期。

舰船电气及自动化系统龙头,军船核心配套商。公司是专门从事舰船配电系统、机舱自动化系统研制的高新技术企业,目前已成为海军、海洋局、海事局、渔政、航道局等部门的主要供应商之一。近年来公司营收与净利快速增长,2017Q1实现营收1.08亿元,同比增长27.54%;归母净利0.29亿元,同比增长30.52%。 海军装备发展受益标的,先发和区位优势有望扩大市场份额。海军迎第三次造舰高峰,估测未来5年舰船电气及自动化系统年均88亿元的市场空间,公司占比约2.8%,拓展空间广阔。公司军品占比超70%,在所有舰船型号上都有应用,先发优势明显;且地处长三角,具备向长三角造船基地配套的区位优势,未来市场份额有望扩大。 系统配套集成优势明显,新产品研制不断。丰富的电气产品可大力促进公司向系统集成方向发展,形成提供整体解决方案的优势;突出的前端客户需求分析能力加上技术、资金优势使公司不断研制出新产品。 近期经营范围加入特种材料表明公司可能向舰船材料领域进军。公司有望在整个舰船产业链上外延拓展新产品,加大新市场开拓力度。 全球性船配产业向中国转移,产业集中度提升是行业发展趋势。我国船配业因全球性产业转移趋势、政策大力支持而发展机遇凸显。国内舰船电气及自动化系统有上百家公司,产业集中度低、产品竞争力差。 作为细分领域龙头,公司将率先受益产业发展趋势。 投资建议:受益海军装备发展,新产品不断拓展,市场份额有望扩大;船配产业集中度提升是趋势,长期来看公司将充分受益。我们预计,公司2017-2019年净利润分别为1.40、1.88、2.58亿元,EPS为1.40、1.88、2.58元,对应当前股价的PE为40X、30X、22X。首次覆盖,给予“买入-A”评级,6个月目标价75元。 风险提示:军费投入增速放缓;海军装备建设放量不及预期。

依托稀有金属优势资源,开拓航空制造产业链。 根据公司公告,传统主业采选矿因钼精粉价格处于低位已停产,钼铼分离项目已具备生产能力。公司依托自身独有的铼金属资源(保有储量铼金属176.1吨,约占全球已探明储量的7%),积极开拓航空制造相关产业发展,当前具体业务集中于子公司成都航宇、中科航发和郎星无人机。 ①成都航宇通过千人计划引进王立之、李沧晓等多位全球顶尖专家,已成功研制2款高温合金母材,并以此成功开发等轴晶、定向晶、单晶航空及燃气轮机涡轮叶片,并达到第四代单晶叶片水准,首批量产单晶叶片交付使用并实现一定销售收入。目前成都航宇项目已建成一条年产80吨含铼高温合计生产线和一条年产5.5万片单晶涡轮叶片生产线。公司已取得EN9100:2009(技术等同AS9100C)国际公认的对航空航天和国防组织质量管理体系认证,标志公司进入国际航空工业供应链的准入门槛。根据公告,单晶叶片目前已有小批量认证订单,国军标认证和国际客户认证正在进行中,认证通过即可签订合同,有望在未来1到2年内通过验证并实现大批量生产,高温合金和含铼单晶叶片或将成为未来公司利润的高速增长点。 ②中科航发由中科院工程热物理研究所与炼石有色联合战略投资者共同组建,未来将建成满足新版国军标要求的750kg推力涡扇发动机总装线,到2020年形成年产150台自主知识产权750\1000\1250kg推力涡扇发动机总装能力。 ③郎星无人机由中科院、炼石有色、深圳顺丰、苏州元禾四方共同出资设立,从事高级别大吨位系列军\民用无人机研制,正在研发的首款无人运输机计划于2017年开始无人机总装厂建设。预计到2020年行成年产无人机(军\民)40架的能力,到2025年达到年产无人机(军\民)60架的能力并具备完善的无人机系统运行服务能力。 ④公司显著受益于国家两机专项等政策支持。双流区申报的成都国际航空动力产业项目专项建设基金已通过国家发改委初审,并列入国家专项建设基金支持计划,该项目由中国科学院热物理所、炼石有色等研发机构、企业合作,计划总投资150亿元,拟申请国家专项建设基金22.5亿元。 现金收购Gardner,继续布局高端航空制造。 公司拟发行不超过1.12亿股募集不超过3.26亿英镑(27.93亿人民币),用以收购英国Gardner,募集资金到位前,公司将以自筹资金先行投入,待募集资金到位后再予以置换,实际募集资金不足部分,将由公司通过自有资金、银行贷款或其他途径解决。 Gardner主营业务为航空航天零部件的生产、加工、装配、维护等,主要产品为飞机及发动机零部件,包括飞机的机翼前缘表层、发动机相关部件、起降设备、油泵罩等核心部件,主要应用于空客A320家族、A330、A350、A380等机型,2015年空客销售占比为67%。Gardner全球共有10处生产基地,主要位于邻近核心飞机制造商客户所在地及印度等低成本国家,以使其产品价格具有较高的竞争力。 大型客机产业链逐步本土化,零部件需求将随之大幅增长。飞机制造产业向民用飞机需求大国转移步伐加快,空客飞机1/4的机翼、客舱门和维修工具在中国生产,波音公司1/3的部件在中国生产,空客A320生产线已落户天津,波音也将落户舟山。空客要求Gardner跟踪服务到中国,并承诺将协助此次并购通过法国经济部审核。 2014年、2015年、2016年1~10月,以人民币核算,Gardner营收11.76亿、11.52亿、10.73亿,归母净利润为0.72亿、1.34亿、1.14亿;以英镑核算,2015年营收较2014年上升24.77%,以前十月业绩推算,2016年营收较2015年上升18.10%(报告期内受英镑兑人民币汇率走低)。 通过此次并购,公司稀有金属资源优势及成都航宇高温合金材料和单晶涡轮叶片技术优势转化的产品可通过Gardner打开欧美市场;Gardner可在公司支持下开拓中国市场、扩大全球业务版图,或将在华建厂,不排除切入大飞机及军机产业链;公司建立起了涵盖稀有金属开采提炼、高温合金冶炼、发动机和汽轮机高温叶片制造、无人机专用发动机设计制造、无人机整机设计制造以及配套服务体系的完整产业链,标的公司Gardner与原有产业协同效应显著,将进一步增强公司可持续发展和盈利能力。 投资建议:假设公司2017年完成收购,考虑到传统主业亏损、以及相关财务费用等,我们预测,公司2017年、2018年的净利润分别为1.67亿、2.33亿,假设本次募集1.12亿股,则总股本为6.72亿,对应2017年、2018年EPS分别为0.21元、0.36元。短期内公司业绩主要依赖所收购的Gardner贡献,且募集资金到位前,增加的财务费用将对公司业绩造成一定影响(我们依据公司公告中的假设,自筹资金27.93亿于2017年6月1日开始计息,综合年资金成本为4.80%,于2017年9月30日完成募集资金对自筹资金的置换),短期估值不具备优势,但考虑到发动机叶片、发动机、无人机业务皆将逐步形成量产能力,我们认为公司全面战略布局航空产业链具有良好发展前景,首次给予买入-A投资评级,6个月目标价为23.4元,分别对应2017年、2018年111倍、65倍pe。

1、收购火箭发射装置和北斗导航资产,新增军工业务。本次交易完成后,公司主营业务将涵盖太行机械的轻型火箭发射装置、东方联星的北斗导航定位终端等军品的研发制造业务。公司主业更加多元化,形成军品、民品两条业务主线,将同时涵盖汽车零部件、塑料管道、火箭导弹发射装置、轨道交通车辆零部件、北斗卫星导航等几大业务板块的产业发展格局。 2、太行机械平稳增长,东方联星军品步入爆发期。太行机械是凌云集团的全资子公司,主要从事轻型火箭(导弹)发射装置和轨道交通车辆零部件业务,其中军品占比约80%,属于消耗类军品且处于大批量生产阶段,主要受军费安排、作训要求、装备采购等计划影响,预计未来仍将保持平稳增长。东方联星主要从事北斗卫星导航芯片和应用产品,主要客户为航天三院、一院等航天集团下属总装单位。2015年1月1日至今,已实现9款军品定型,进入军方客户批量采购阶段,其他37个在研产品也在稳步推进,公司净利润快速增长,进入业绩爆发期。根据其业绩承诺,2017年至2019年净利润分别为5682、7202、8813万元。 3、募集配套资金聚焦军品建设,股权激励激发公司动力。公司向凌云集团和中兵投资募集配套资金约2.35亿元以聚焦军品建设,将扩大太行机械军品生产能力,并提升东方联星北斗导航技术及产品市占率,为未来业绩成长奠定坚实基础。公司股权激励将激发管理层及核心骨干动力,助力业绩稳步增长。 4、维持增持评级。公司7月22日起开始停牌,停牌前收盘价15.01元/股。本次资产重组完成后,考虑配套融资,则公司总股本将达到5.80亿股,总市值为87亿元。我们预计公司2016-2018年的备考净利润分别为2.70、3.38、4.00亿元,备考EPS分别为0.47、0.58、0.69元,对应停牌前股价PE分别为32、26、22倍。若采用分部估值法,汽车零部件等传统民品主业及军品业务的对应2017年的合理估值区间分别为25-30倍、45-50倍,则军民两大业务板块合计目标市值区间104-121亿元,对应股价区间为17.94-20.87元/股,维持增持评级。