事件：公司发布2020年年报，实现收入（15.61亿元，+128.06%），归母净利润（5.84亿元，+189.12%）；发布2021年一季报，实现收入（3.81亿元，+64.94%），归母净利润（1.21亿元，+42.04%）。 军民红外产品快速增长，展望2021年有望保持较快增速 受益公司持续研发投入及新产品开发并不断开拓市场，军民红外产品均实现大幅增长，其中： 1）军品市场，预计收入4.01亿元，公司作为国内领先非制冷探测器供应商，12μm系列产品在多个特种装备型号顺利实现应用，目前产品应用方向已涵盖红外制导、光电吊舱、热成像瞄具、侦察设备、火控光电系统等多个领域，综合竞争实力日渐增强； 2）民品市场，实现收入（11.60亿元，+105.86%），2020年公司人体测温产品销售大幅增长，此外，伴随12μm全系列红外探测器芯片大规模批产销售，公司从安防工业自动化及电力新能源等领域进一步巩固与下游国内头部企业原有合作，并积极加强与国内AIoT龙头企业合作，加快车规级自动驾驶热成像夜视产品推广，并逐步扩展智能穿戴及消费电子领域； 3）海民品市场，实现收入（6.28亿元，+162.91%），虽海外疫情对户外热像仪带来一定负面影响，但公司户外热像仪海外销售收入仍同比增长86.87%，并依托先进红外热成像技术及产品质量，市场占有率与品牌国际知名度不断提升，销售渠道进一步拓展，预计2021年户外狩猎产品仍有望高速增长。 21Q1收入利润稳健增长，展望2021年有望保持较快增速。21Q1红外探测器及机芯模组与红外热像仪整机分别实现收入（1.84亿元，+31.94%）及（1.85亿元，+121.62%），红外探测器及机芯模组增速较为缓慢预计主要因收入确认节奏所致，我们认为，伴随公司军品在手型号不断完成定型和批产交付，尤其低成本弹载制导产品等存在放量可能，同时户外狩猎产品伴随市占率提升及新市场开拓，全年高增长亦有望保持。 2020年毛利率净利率大幅提升，21Q1毛利率或因产品交付结构原因出现下滑。2020年公司毛利率同比提升12.39pct至62.81%，主要因伴随公司业务规模增长及产品技术水平提升，以及产品结构的调整，高毛利率产品交付占比增加所致；净利率同比提升7.92pct至37.44%，预计主要因公司期间费用率基本保持稳定的前提下，政府补助及投资收益均实现大幅增长所致； 21Q1毛利率虽同比提升1.06pct至59.97%，但相较2020年水平出现一定下滑，预计或主要因一季度产品交付结构原因所致；净利率同比下滑5.2pct至31.66%，或因Q1期间费用率同比增加6.52pct至22.74%以及资产减值损失因计提存货跌价主备增加所致。 资产负债表彰显景气度，现金流稳步提升。2020年预付账款同比增长71.49%，主要因公司生产备料付货款增加所致，同时因预收款增加致使合同负债同比增长560%，或反映下游需求景气度旺盛，此外，公司存货同比增长142.27%，其中原材料、在产品及发出商品分别增长185.71%、123.33%及417.24%，应收账款同比增长180.86%，预计伴随产品交付及收入确认将逐步兑现至收入端；2020年经营性现金流相对保持稳定，21Q1同比增长196.09%，主要因销售商品、提供劳务收到现金同比增加所致。 产能近乎每年翻倍式增长。公司与晶圆代工厂共建的8英吋MEMS晶圆生产线已投入量产，产能达到每月1500片晶圆，可年产各类芯片360万颗，产能端限制主要在封装环节。目前公司金属封装和陶瓷封装探测器产能达到80万只/年，新建晶圆级封装探测器产线产能达到150万只/年；新建晶圆级热成像模组制造平台年产能达到130 万只；新建晶圆级热成像模组制造平台年产能达到130 万只。截至21Q1公司固定资产和在建工程分别为4.70及1.34亿元，我们认为，公司产能扩张所投固定资产有限，预计全年或仍有较大提升，且产能释放后将带动ROE不断提升。 投资建议：坚定看好公司的长期成长性。公司是国内非制冷红外探测器龙头，技术国内领先、国际先进，军用普及率较低、国产化替代带动观瞄和制导等产品逐步进入批产放量节奏，民品因疫情影响加速红外作为图像传感器逐渐成为标配化，不断打开安防、消费、汽车等终端市场，打开成长天花板。公司长期成长性突出，预计2021-2023年净利润分别为7.70、11.08、15.69亿元，对应估值分别为50、35、24倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品及民品市场开拓不及预期；红外测温产品波动较大。

事件： 2021年4月27日，公司发布2021年一季报：实现营收（11.19亿元，同比+47.22%），归母净利润（1.19亿元，同比+62.9%），扣非归母净利润1.18亿元（同比+69.6%），高于前期业绩预告中值。 点评： 订单旺盛叠加产能不断释放，21Q1营收增长47%。2021Q1公司实现营收11.19亿元，同比增长47%，营收实现较好增长，主要系：一是报告期公司积极抢抓高端电子元器件市场机遇，持续加大重点领域、目标客户拓展力度，主业产品订单实现较快增长；二是报告期公司不断优化内部资源配置，产能提升效果明显；三是上年同期受新冠疫情影响，可比基数较低。公司70%以上的产品销售给航天、航空等领域的高端客户，尤其航天领域优势突出且占比更高，我们在多篇报告指出十四五军工行业尤其是航天特种装备在多重因素驱动下将呈现高景气，伴随公司产能的不断释放，公司有望凭借产品优势核心受益下游需求高景气。 原材料涨价因素减弱但仍有影响，规模效应带来期间费用率改善，整体盈利能力趋势向上。2021Q1实现归母净利润1.19亿元，同比增长63%，增速高于营收。其中毛利率35.26%，同比下降5.68pct，主要系报告期公司主导产品生产所需的贵金属、有色金属、化工材料供货价格较上年同期上涨，预计随着材料尤其是用量较大的黄金价格的回落、产品规模效应显现及军品占比提升，毛利率有望企稳回升；2021Q1期间费用率18.36%，同比下降6.44pct，主要系公司营收规模增幅较大而期间费用绝对值基本持平，销售费用、管理费用、财务费用和研发费用仅提升0.01/0.09/0.02和0.05亿元，我们认为这主要系随着公司产能释放，规模效应开始体现。预计随着公司毛利率的企稳回升以及规模效应带来的期间费用率的改善，公司整体盈利能力趋势向上。 此外本期信用减值损失0.35亿元拖累净利润，主要系期末应收账款24.98亿元（较期初增长33%）计提减值较高，但一季度货款回收较少为符合公司历史规律，且参考2020年报，公司账龄1年以内的应收账款占应收账款总额的93.90%，且下游多为军工集团，应收款较为稳定，应收账款质量较高。 存货高增长反映订单饱满，处于积极采购和生产排产；货款回收符合历史规律。期末存货为8.27亿元，较年初增长32.21%，主要系报告期公司主业订单饱满，为保障产品交付，公司适度增加客户订单生产所需的物料采购、生产排产，对应后期业绩高增长；期末应收账款24.98亿元，较期初增长33%，一是2021Q1营收快速增长所致，二是公司货款回笼主要集中于第4季度，报告期内公司货款回收情况正常，符合公司历年货款回收规律。 预计21年关联销售额增幅85%，14年以来再次募资大幅扩产解决产能瓶颈，未来三年业务体量增量较大。根据2020年报，公司第一大客户为航天科工集团，2020年收入7.8亿元（占营收比为19%），预计2021年向航天科工集团销售商品金额约为14.5亿元，同比增长85%；此外考虑公司近期发布定增预案，为14年以来再次募资大幅扩产，达产后年销售收入增加共23.6亿元，扩产规模达到现销售收入的56%（2020年营收42亿）。我们认为，预计关联销售额大幅增长及大幅扩产动作充分反映我们此前对军工行业尤其是导弹领域高景气度判断及后续景气兑现的确定性。此外，此次扩产幅度较大，原产能挖潜叠加新增产能释放，预计未来三年业务体量增量较大。 弹载连接器和微特电机等产品在航天领域优势突出，将核心并广泛受益行业增速的提升。公司70%以上的产品销售给航天、航空等领域的高端客户，军品基本覆盖全部军工装备领域且比例有望再提高。公司的连接器产品业务占比高，2020年占营收比达65%。公司在航天领域市场份额居首。我们在多篇报告指出航天特种装备在多重因素驱动下将呈现高景气，伴随着航天装备领域的高景气，公司凭借产品优势核心受益这一进程；公司微特电机产品占营收比超过20%，广泛应用在导弹舵机、水中兵器舵机、导引头伺服机构，此外弹上电源、弹上遥测等产品，航天业务占比更高，同样受益。 民品在通信领域拓展迅速，短期或受疫情和中美关系影响，长期受益于5G基站建设。公司加快光传输、高速互连与新能源互连等新业务的拓展，民品中通信领域业务占比可观，短期或受到疫情及中美关系的影响，占比有所下降。长期看受益5G基站建设等带动，2020年公司为国际国内主流通信设备厂家生产5G基站的连接器；另公司连接器产品品类齐全，包括高速连接器等，自主可控趋势下受益国产替代机会。获得了某国际通信设备巨头重点高速编码独家开发资格，转变公司在通信市场单一产品（电源类）配套的被动局面。 投资建议：航天产品领域在多重背景驱动下有望呈现高景气度，公司的连接器产品在宇航、弹载连接器领域市场份额居首，优势突出，核心受益；民品发展具有潜力，短期或受疫情和中美关系影响，长期看受益于5G基站建设及元器件的国产替代；考虑定增，原产能挖潜叠加新增产能释放，预计公司未来三年的业务体量将快速增长。预计2021-2023年净利润为6.3、8.2、10.2亿元，对应估29X、24X、19X，公司是军工板块中增长确定性较好、估值与业绩匹配，可长期关注，持续推荐，维持“买入-A”评级。 风险提示：武器装备列装进度不及预期、航天发射任务失利或延后影响公司军品业务、扩产进度不及预期。

事件： 2021年4月25日公司发布2021一季报，2021年一季度实现营收35.79亿元，同比增长72.45%，归母净利润2.1亿元，同比增长225.22%。 点评： 持续聚焦主业航空业务大幅提升，非航空业务企稳回升。2021Q1实现营收增长72.45%，主要系，一方面上年同期受新冠疫情影响生产经营受限，部分企业停工时间较长，而本期生产经营恢复正常；另一方面本期航空业务收入同比大幅提升，非航空业务企稳回升，反映公司聚焦主业成效显著。参考2020年报，①航空产品实现收入90.14亿元（同比增长7.6%，营收占比73.74%，达近年来最高水平，毛利率约为30%，如果考虑到2019年置出贵阳机电，则航空产品增长15.36%）；②非航空产品实现营收31.13亿元（同比下降14.53% ，营收占比25.46%）；③现代服务业实现营收0.98亿元（同比下降13.16%，营收占比0.8%）。我们认为随着公司航空机电业务的绝对值以及占比的提升，非航空业务的企稳回升，公司有望实现营收规模和盈利能力的双提升。 高研发投入确保科研生产能力提升，公司进入快速发展通道。2021Q1实现归母净利润2.11亿元，同比增长225%，增速远高于营收，净利率主要系公司收入规模扩大的同时，期间费用并没有扩大，毛利率则基本稳定（同比提升0.12pct）：2021Q1期间费用率12.52%，同比下降3.54pct，其中销售费用率、管理费用率和财务费用率分别下降0.37、2.13和1.54pct，但是公司研发费用率仍然提升0.5pct，继续保持高研发投入，根据公司投资者关系活动记录，公司2018年之前营收增速持续低于10%主要是由于公司科研生产能力不足，而近年来高研发投入确保了公司科研生产能力的提升，公司当前增速已经突破天花板，进入发展快车道。 资产负债表反映公司订单饱满，处于加紧采购和生产状态，经营回款改善。期末预付账款4.88亿元（较期初增长46%），主要系采购生产材料增加所致，反映公司处于加紧采购和生产的过程。期末预收账款1.1亿元（较期初增长67%），合同负债3.81亿元（较期初增长20%），二者合计较20年初增长130%，反映公司订单饱满；21Q1经营活动现金净流入0.31亿元，一改往年一季度现金流为负的现状，反映公司当前收款状况良好。 公司作为我国机电系统的绝对龙头，航空主业突出，内生增长稳健，将核心受益我国军民两大机电产业的发展。公司航空主业突出，贡献70%以上业绩，核心受益我国军民机电产业发展。 1)航空装备尤其是先进战机处于迫切列上量阶段，机电龙头核心受益行业高景气。2020年我国空军要构建以四代装备为骨干、三代装备为主体的装备体系，当前我国军机数量和结构都亟需优化。根据目前我国空军军机的装备数量和结构看，预计军机未来十年的换装列装规模达6500亿，对应机电系统市场规模达1250亿，其中战机带来的机电系统增量达961亿元，是航空装备增量最大、最迫切的机型。此外如果考虑维修市场则机电系统空间更为广阔。公司在国内军机机电系统占有绝对龙头地位，是中航工业旗下唯一的机电系统平台。综合看，军机机电系统仍将是公司内生增长的核心驱动因素，主要受益以下核心逻辑：一方面，未来几年我国军机尤其是战机新型号换装列装处于加速态势，保持较高景气度；另一方面，机电系统综合化、多电化技术趋势决定了新机型中机电系统的单架价值量占比有提升，公司产品毛利率有望稳中有升；再者，公告显示，公司未来以航健作为平台打造一站式航空维修服务模式，未来目标是维修和备件占比提升至50%左右。(上述数据详细测算参见2020年8月7日发布的报告《中航机电深度：机电系统龙头增长稳健，核心受益航空装备尤其新型战机高景气》） 2)以C919为代表的国产民机上量及机电系统国产化趋势将是拉动我国民机机电系统快速增长的主要力量。长期看，预计我国民用飞机机电系统总规模达2万亿元；短期看，预计2020年机电系统在国产民用飞机中市场规模超200亿元；民机机电系统的国产化率也有望进一步提升。公司依托军机航空核心技术优势大力拓展民用航空产品，已实现从国内机型配套向全球民机市场配套发展，民机产品配套从初级向中高级产品发展，从单个产品向系统级产品的发展。我国机电系统产品在C919项目中有5个系统先后与国外知名企业开展合作，其中液压、燃油、电源系统分别与派克宇航、UTAS组建了合资公司，高升力系统与MOOG开展了项目合作，空气管理系统与LIEBHERR开展了项目合作，座椅系统实现自主研制；MA700支线飞机实现5个机电系统的自主牵头研制，实现了系统级研发、关键部件研制；AG600大型水陆两栖飞机几乎所有机电系统实现自主研制等。综合看，公司民机机电系统业务有望伴随我国以C919国产大飞机为代表的民机产业，未来体量上升一个大的台阶。 唯一的航空机电全科目平台，亏损资产剥离和优质资产注入有序推进。 不管是军机还是民机在综合化、多电化发展趋势下，现有机电系统“小、散、弱”的局面只能通过整合来建立系统供应商级的能力。中航机电作为唯一平台，资产注入有序进行，公司自2013年托管18家机电系统下属企业以来，截至目前已陆续收购了托管公司中的4家，目前仍托管包括一个优质研究所：南京机电液压中心（609所）（2018年6月新增）等在内的8家公司；2019年12月收购南京航健70%股权以及宏光装备36.55%股权打造一站式航空维修服务模式，我们认为核心优质资产注入将带动中航机电在系统级供应能力上再上升一级，协同效应有望进一步凸显；此外，公司也在逐渐剥离亏损资产聚焦航空主业，2019年发布出售贵阳机电100%股权，2020年底发布公告拟剥离亏损资产庆安制冷，我们认为伴随着亏损资产的剥离和优质资产的有序注入，公司资产质量有望提升。 投资建议：中航机电作为我国机载机电系统绝对龙头，航空主业突出，内生增长稳健，将核心受益我国军机尤其是战机新机型换装列装加速、新机型机电系统价值量占比逐渐提升以及维修市场空间的逐渐打开；同时民机机电系统在以国产大飞机等为代表的民机中市场占有率逐渐提升，国产替代空间巨大。公司是中航工业旗下航空机电系统业务的专业化整合和产业化发展平台，平台地位稳固、唯一，前期资本运作有序开展，后续优质资产注入仍有望有序推进，大机电产业协同效应逐渐凸显，随着公司剥离亏损资产逐步聚焦主业，公司盈利能力持续改善。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为12.93/15.15/17.68亿，对应PE为30X、26X、22X，维持买入-A的投资评级。 风险提示：武器装备列装换装不达预期；民用航空机电产品订单及国产替代不达预期；院所改制及资产注入进度不及预期。

事件： 2021年4月23日晚，公司发布2020年报级2021年一季报：2020年实现营收3.04亿元，同比增长65%，实现归母净利润1.37亿元，同比增长75%；2021年一季度实现营收1.08亿元，同比增长121.5%，实现归母净利润0.47亿元，同比增长77%。 点评： 1）主机厂重点型号放量+产能释放，业绩快速提升，航空全流程优势凸显。2020年实现营收3.04亿元（+65%），实现业绩的快速提升，一方面公司作为细分领域龙头，受益于我国航空航天产业发展和主要客户重点型号产品逐渐放量，募投项目产能进一步释放带动业绩提升；另一方面，根据公告，公司已具备“数控精密加工--特种工艺处理--部组件装配”航空零部件全流程能力，且通过主机厂和相关客户的审核和确认，公司报告期内扩充数控精密加工产能，聚焦关重、复杂产品精密制造的同时，也发力特种工艺和装配业务，2020年公司积极拓展主机厂多种型号以及航空发动机等产品特种工艺业务，大力提升热表处理各产线产能利用率，或对2020年业绩有所贡献；此外公司2020年也重点培育大部件装配能力，获得某型无人机中机身大部件装配订单，并获得该机型前机身、中机身和后机身对合装配任务。随着我国航空航天产业发展和主要客户重点型号逐渐放量，公司航空零部件全流程能力优势凸显，核心受益本轮行业市场规模的扩大。 单季度产能逐步释放，收入确认速度加快。2020Q4实现收入1.18亿元（+35%），净利润0.48亿元（+43%），收入和利润绝对值均为历史最高水平，反映产能不断释放贡献业绩；Q4增速较Q3有所放缓，主要系一方面2019Q3低基数使得2020Q3高增速，此外也有业绩确认加快的原因，2020Q4营收占比为39%，较2019年占比下降8.5pct，反映公司收入确认加速；2020Q4业绩增速仍处在较好水平，我们认为除了机加业务的增长，特种工艺业务或有所体现，二者齐发力带动公司Q4业绩继续高增速，考虑到特种工艺业务产能利用率的提升及装配业务的起量，业绩增长可期 2）毛利率提升叠加期间费用率改善，规模效应体现致盈利能力提升。 2020年实现归母净利润1.37亿元（+75%），利润增速高于营收，主要系公司毛利率和期间费用率的双重改善。2020年毛利率69.26%（+2pct），一方面系公司交付产品种类较多，产品结算结构有所调整；此外伴随着产能释放生产效率和管理效率提升（公司业务模式为来料加工，直接人工和制造费用占比高，2020年营收增长65%，而直接人工成本仅增加34%）；2020年期间费用率11.02%（-9.6pct），其中占比较大的管理费用率改善6.28pct，主要系上期含0.14亿元股权激励费用；研发费用率改善3.05pct，主要系营收规模扩大；财务费用由于利息收入增加而有所改善0.08pct。 3）Q1营收增长122%兑现高景气，产品结构调整及减值利润略有不及。 2021Q1实现营收1.08亿元（+121.5%），系主机厂重点型号放量+产能释放所致；Q1实现净利润0.47亿元（+77%），利润增速略低于营收增速，一方面系公司产品品类较多，报告期结算产品结构影响平均毛利率略有下降，综合看公司Q1毛利率62.67%，仍处于较高的水平。Q1期间费用率6.44%，则改善6.71pct，反映公司规模效应继续凸显；另一方面，Q1资产减值损失和信用减值损失共0.06亿元，同比增长5倍，拖累净利润，但二者主要是依据会计准则对应收账款和合同资产计提，不能收回较小。 4）资产负债表多项目预示下游需求旺盛。2020年末存货较期初增长38%，主要是本年业务订单增加，产成品增加；2020年末和2021Q1应收账款2.93亿元和3.52亿元，较期初分别增长131%和20%，主要系业务规模增长，但是公司下游主要系主机厂，无法收回风险较小；2021Q1预付账款较期初增长100%，主要是公司业务快速增长，采购随之增加；2021Q1在建工程较期初增长483%，系采购设备增加，反映公司处于加快扩产阶段，预示下游主机厂当前需求旺盛。公司报告期经营活动现金净流出0.24亿元，去年同期净流入1.04亿元，主要系疫情使得销售商品核对时间延长现金流入减少，同时业务增长使得公司采购以及税费支付现金增多所致。 中航工业下属某主机厂机加和热表处理领域战略合作伙伴，军机业务直接受益我国战机放量。根据《World Air Forces 2020》数据，与美国相比，我国战斗机存在数量不足、代际老旧劣势，与我国“以四代装备为骨干、三代装备为主体”战略空军目标有很大差距。“战略空军”导向下，我国战机亟需装备，推动我国航空装备换装列装加速，四代战机将处于快速爬坡上量阶段。中航工业明确“强核心，大协作”，公司是中航工业下属某主机厂机加领域和热表处理领域战略合作伙伴，多次获得中航工业下属飞机制造单位颁发的“优秀供应商”称号，客户合作关系稳定，将显著受益这一进程。 国产民机配套市场空间巨大，国际转包业务有望进一步拓展。公司目前主要从中航工业集团下属单位承接国产民机配套及国际转包生产业务。中国航空工业预计未来20年，中国民用航空市场需要补充7630架价值超过1万亿美元的客机，根据机体零部件价值占约30%，可预见的市场规模将超3000亿美元；同时，国际航空转包业务持续增多，其中A320增幅比较明显。公司2019年取得法国赛峰（Safran）起落架相关零组件正式产品全工序生产订单，开始承接国际业务，并陆续发展直接业务，我们认为公司国际转包业务有望进一步拓展。虽然民机业务短期受到疫情的影响，但是长期来看增长空间充足，预计公司民机业务占比不断提高。 特种工艺已有收入体现，产能利用率提升有望提高公司整体效益。公司是某主机厂机加和热表处理领域唯一的战略合作伙伴，2019年公司无损检测、阳极氧化、喷漆、镀铬、镀镉、镀锌镍等特种工艺线正式投产，2020年公司特种工艺各产线产能逐步释放，航空零件全流程能力全线贯通。预计伴随着产能利用率的提升，特种工艺业绩贡献将逐步提升。 着力装配业务能力建设，取得大部件装配资质和业务。公司定位航空零部件全流程制造，部组件装配为重点发展方向。公司是某主机厂四家部组件装配单位之一，自2018年陆续开展某无人机机翼、挂飞吊舱、某型机PCU等部组件装配业务；2020年重点培育大部件装配能力。通过专业技术导师指导和主机厂实训等方式着力加强装配专业人员技能培训，不断完善装配管理体系，改进装配车间场地，增加装配设施设备配备。2020年公司取得主机厂装配资质，获得某型无人机中机身大部件装配订单，并获得该机型前机身、中机身和后机身对合装配任务，以及后续有望起量，贡献业绩。 为满足未来市场增长需求，内部挖掘与小发展扩充产能。2020年公司挖掘场地可利用潜力，新增数控精密加工设备20余台，以扩充数控精密加工产能；2019年公司投资新建新都子公司、航空智能制造及系统集成中心项目，以促进公司智能制造、产能和产业升级。报告期内，公司已完成新都子公司设备准备，以及完成航空智能制造及系统集成中心项目施工设计及施工前期准备，2020年9月30日，公司公告募集资金不超过5亿元，其中4.4亿元投向航空零部件智能制造中心，项目建设周期42个月，项目建成并完全达产后，预计每年可实现收入2.34亿元，净利润6,002万元。 投资建议：公司专注航空制造领域17年，在航空结构件精密制造方面优势明显，具备航空零部件全流程制造能力。公司是中航工业下属某主机厂机加和热表处理领域战略合作伙伴，显著受益军机放量；考虑到特种工艺已有收入体现，装配业务有望起量以及未来在国际转包、国内民机等民机业务的占比的不断提升等驱动因素，预计2021-2023年归母净利润2.14、2.84和3.8亿元，对应估值37X、28X和21X，给予“买入-A”评级。 风险因素：军机换装列装不达预期；民机业务不达预期；特种工艺产线产能达产不及预期。

事件：公司发布2021年一季报，实现收入（9.90亿元，+28.55%），归母净利润（2.37亿元，+27.61%）。 航空新材料业务稳健增长，资产负债表彰显景气度 一季度公司收入利润均实现稳定增长，其中：1）新材料业务，受益航空复材交付稳健增长，实现收入（9.68亿元，+26.92%），归母净利润（2.61亿元，+35.89%），仍是公司主要业绩来源，且净利率同比提升1.8pct至26.96%，盈利能力不断提升，公司预计2021年新材料业务实现利润总额8.58亿元，较2020年预计额增长66.93%，或有望超额完成；2）机床业务，因疫情缓解后订单增加带动收入同比增长106.84%，但因社保减免等政策于2020年末到期导致人工成本及销售费用增加造成亏损1396.95万元，同比增亏458.35万元。 毛利率同比提升，净利率基本持平。21Q1公司毛利率提升2.61pct至35.32%，预计主要因航空复材业务交付增长及规模效应显现带动核心业务毛利率持续提升；净利率小幅下滑0.14pct至23.95%，预计主要因机床业务同比增亏以及研发与销售费用同比增加所致。 资产负债表反映下游景气度，现金流出现一定下滑。21Q1应收账款较期初增长104.37%，主要因中航复材交付增加但回款集中在下半年所致，将逐步兑现至收入端，预付及应付账款较期初分别增长44.30%及41.19%，主要系中航复材采购材料及物资款增加，或反映下游景气度仍处于上行阶段，公司正积极备产备货应对生产；子公司优材百慕销售回笼少，采购及工资性支出增加导致经营活动产生的现金流量净额同比减少604.87 万元所致。 卡位优势明显，处于复材产业链中游关键环节预浸料，并在军航领域占据主导地位 子公司中航复材处于航空复合材料产业链中游预浸料的关键环节，并占据主导位置，依托复合材料的设计性、多年的树脂体系积累及集团渠道关系构建了深厚的壁垒，其2015-2020年利润复合增速为30.79%。目前以J-20、Z-20、Y-20等为代表的新机型逐步量产，其复合材料占比较原有机型均有较大程度的提高（根据知网，国外先进战机复合材料占比30%甚至更高、先进直升机复合材料占比近50%），势必带动对复合材料需求量的提升，且新机型的附加值较高，因此预计未来2-3年随着新机型量产交付，复合材料需求及价值量将有较大提升，有望至少保持30%以上的复合增长，成长性突出。 投资建议：公司在复合材料产业链关键环节处于主导地位，直接受益于以20为代表的新机型放量，成长性突出，且控股股东航空工业作为国有投资改革试点，关注后续变化。预计公司2021-2023年归母净利润分别为7.29、9.91、13.23亿元，对应估值分别为47、35、26倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品订单不及预期；民品领域拓展不及预期。

产品为细分赛道龙头，技术积累++客户化定制形成高壁垒：公司主营产品为定制化嵌入式计算机模块和解决方案，针对军工行业用户的偏好和特点，选取“硬件定制+软件定制”的技术路线，重点研究嵌入式实时操作系统与嵌入式硬件适配技术及驱动程序和应用程序的开发，现有平台包括嵌入式处理器+嵌入式实时操作系统和嵌入式处理器+Linux等多种架构的软硬件一体式平台。公司核心能力专注针对客户不同应用场景的定制化解决方案，主要技术包括针对公司定制平台的驱动、操作系统移植裁剪技术和针对客户的应用场景的应用软件技术，如嵌入式QT/OPENGL显示技术，基于可靠性文件系统的存储技术等。通过将编写的驱动程序、应用软件及操作系统，运行在嵌入式计算机模块上，采用高性能、低功耗的核心处理器，集抗干扰设计、紧凑性设计、可靠性设计、特殊工艺处理等技术为一体，以嵌入式计算机模块的形式嵌入到武器装备系统内部，用于完成一种或多种特定任务，目前已广发应用于机载、弹载、车载、舰载等武器装备系统中，完成侦察、通信、对抗、搜索、识别、瞄准、攻击等各类军事任务，提高武器的智能化和作战效能。公司所在的军用嵌入式计算机行业由于其技术门槛较高，且存在严格的资质要求，从未来的发展趋势看，由于技术含量和资质壁垒较高的固有特点难以很快改变，军用嵌入式计算机细分领域将会保持相对平稳的利润率水平。 主要客户为国有军工集团，客户需求稳定：目前，公司在嵌入式计算机领域已形成丰富的产品线，按应用场景可分为：机载嵌入式计算机模块、弹载嵌入式计算机模块、舰载嵌入式计算机模块、车载嵌入式计算机模块及其他嵌入式计算机模块。从不同功能分类，公司产品可分为：数据采集、信号处理、数据处理、通信交换、接口控制、高可靠性电源、大容量存储以及图形图像处理。公司嵌入式计算机模块产品均为定制化产品，即便是同一类产品在不同的应用场景、不同的规格型号中其性能、参数指标等均有所不同。公司客户主要为国有军工集团下属单位，根据公司招股书，自2017年至2020年6月，公司前5大客户保持稳定（同一实际控制人合并计算），分别为中国电子科技集团有限公司、中国航空工业集团有限公司、中国电子信息产业集团有限公司、中国兵器工业集团有限公司和中国航天科技集团有限公司，公司与上述客户合作时间均超过了5年，已形成长期合作关系，粘性不断增强。 产品覆盖面广，下游应用空间大：军用嵌入式嵌入式计算机主要应用包括武器控制、指挥控制与通信系统仿真等作战与保障系统等，公司产品面向机载、弹载、舰载、车载等领域，具体包括军用飞机、导弹、坦克装甲车、舰艇、陆军单兵及地面、测试设备等武器装备领域。 其中，机载市场未来拥有较大的市场空间，据FlightInternational《WorldAirForces2020》显示，我国军用飞机中有部分为服役时间较长的机型，为了延长单一型号军机不断适应新的战场需要，我国也针对主要机型进行了不断升级，通过不断升级生产了多款同一型号机型的后续升级军用飞机。因此我国现役主流军机未来除了部分将逐步淘汰外，也有部分机型将会继续进行升级改造，为军用嵌入式计算机提供了市场基础。其次，作为高科技军机实现各种先进功能的保障，未来单架飞机所需的嵌入式计算机比传统飞机将大幅增加，机载市场空间潜力巨大。 近年来，我国国防政策逐步转为积极防御政策，在未来的军事竞争中对于导弹新增列装和各项性能要求都会进一步提高，现役导弹也会根据新的性能参数指标逐步更替。除此之外，随着我国国产导弹技术近年来的稳步提升，导弹市场需求的逐渐打开，我国导弹制造总量将会进一步提高。其中，主动式寻的制导导弹具有需要具备无线电控制、自动雷达、红外或激光导引、无线电引信等设备，而嵌入式计算机是该类设备的主要部件，因此随着导弹数量扩大及其更新升级，弹载嵌入式计算机市场预计将同步增长。在舰载市场方面，由于现代军用舰艇及行政执法船舶体积庞大、设备复杂，操作员全面了解舰艇及外部情况难度较大，嵌入式计算机产品可用于舰艇中的电子战系统，通信系统，光电系统，定位导航系统，敌我识别系统等方面，并将各种系统关键信息传递至操作员，方便其做出决策。此外，舰艇的核心计算系统结构复杂，单个舰艇对嵌入式计算机的需求量较大，新型舰艇及舰艇的升级改造对先进的嵌入式计算机产品均有较大的需求，我国现代化海军的建设的逐步推进为舰载嵌入式计算机提供了广阔市场空间。此外，先进的嵌入式计算机还可以广泛运用于车载、星载、单兵作战和雷达等，下游应用空间巨大。 重研发扩产能国产化，公司发展进入快车道：军用嵌入式计算机产品因其应用领域的特殊性，出于保密及技术安全的考虑，国外企业和产品进入受到很大限制。业内参与产品研制的生产厂家主要包括国内规模较大、实力雄厚的军工型科研院所及少数具备军品供应资质的民营企业。公司通过近二十年的技术与行业经验积累，掌握并具备了能实现多种功能和能应用于多个领域的军用嵌入式计算机模块的核心技术，形成了一套完整的研制生产流程和产品质量控制与追溯体系，在嵌入式计算机模块的可靠性、安全性、维修性、测试性、保障性、环境适应性、电磁兼容性、国产化、低功耗、小型化等方面有丰富的设计和实施经验。截至2020年9月30日，公司通过自主研发取得专利23项、软件著作权157项，形成大量拥有自主知识产权且经过客户使用验证的关键核心技术。目前，公司主要原材料中的部分集成电路、接插件、电阻、电容存在境外采购的情形，其中集成电路为产品的核心零部件，公司采用了提前备货、与多家供应商合作、探索集成电路国产化替代等方式减少核心原材料采购风险。随着公司研发水平的不断提高，公司取得的项目不断增加。为满足项目研发及生产需求，满足客户对于公司产品的需求，公司需要不断增加生产、研发及测试设备，从而提高公司生产、研发能力，扩大公司产能，同时立足提高公司产品质量，完善生产流程，提高生产效率的同时，也可进一步保障产品质量及供应的及时性。在具体产品层面，公司拟逐步拓展目前产品领域，使高速大容量存储、高速数据采集等方面技术不断趋于成熟，成为公司新的利润增长点，并不断根据市场机会拓展新的领域。 在系统集成方面，公司以嵌入式计算机模块为核心，整合数据采集、信号处理、数据处理、通信交换、接口控制、高可靠性电源、大容量存储与图形图像处理等技术，为客户提供设备中的大部分组件甚至于整个设备解决方案，提高竞争能力和盈利能力。根据公司招股书，下一阶段，公司计划进一步立足现有业内知名度，保持机载市场稳定发展的同时，重点突破弹载领域，逐步实现机载、弹载、舰载、车载等装备项目全面布局，使公司在现有规模上有进一步的发展空间。 投资建议：公司为嵌入式计算机细分领域龙头公司，技术积累深厚，产品定制化水平高，预计将覆盖全兵种，或将显著受益于型号列装上量，未来成长可期。预计公司2021年-2023年的净利润分别为1.18、2.00、2.74亿元，对应估值分别为24、14、10倍，首次覆盖，给予买入-A评级。 风险提示：武器装备换装列装不及预期；军队客户需求不及预期。

剥离低效资产聚焦航空主业，锻造板块是业绩增长主要贡献在聚焦主业发展战略下，公司2016-2018年分别剥离燃机及新能源业务，形成以航空锻造及液压环控为主两大业务板块，其中，11）锻造板块，以贵州安大、陕西宏远、江西景航为主体，是公司业绩增长主要驱动，且且120H1净利率已至提升至99..96%，出现明显改善，预计伴随航空航发领域景气度上行，盈利能力或仍有提升空间，持续贡献业绩；22）液压环控，主要由力源液压及贵州永红为主体，近年液压板块不断剥离低效资产有望持续改善公司报表质量，而贵州永红除在军品领域稳步提升外在民品领域亦有望逐步打开国际市场。 定增募投加强生产能力，股权激励助力长远发展。公司于2018及2020年分别募集13.27及19.1亿元用于实施公司锻造、液压和热交换器主业能力建设项目，不断增强主业生产能力，在强化军品市场优势的同时扩大民品市场份额；此外，2020年公司增资安吉精铸不断拓展产业链上下游完善布局，巩固公司精铸件在国防武器装备配套中的重要地位和影响力。同时，公司于2020推出股权激励计划，以6.89元/股价格授予董事、高管、核心技术人员等115名员工777万股（占总股本0.83%）限制性股票，预计在公司推出股权激励计划后将成功绑定核心业务骨干利益，不断调动员工积极性，有望极大提升公司管理运营能力，加速业绩释放，增强公司核心竞争力，助力长远发展。 军用航空航发锻造龙头，外贸转包及国产民机打开长期成长空间锻件作为航空及航发整机中关键部件在整机中占比较高，而我国航空航发新型号正处于快速批产上量阶段，预计在“十四五”期间军用锻件市场需求端将保持长期旺盛；同时军用锻造行业壁垒较高，新企业进入较难，行业竞争格局相对稳定，而公司作为我国最早开始从事军用锻造行业企业，市占率较高且长期配套于各大主机厂，并通过两次定增募投加强自身生产能力，龙头地位稳固，有望核心受益于军用锻造行业景气度持续上行。 外贸转包业务稳步提升，国产民机有望打开长期成长空间。公司在外贸转包业务上为罗罗、ITP、GE等国际知名企业配套航空及航发锻件，未来随着航空零部件转包市场规模的不断增长，将会持续带动锻件等零部件需求不断上升，进而拉动公司外贸转包业务稳步提升；此外，伴随我国国产民机如ARJ21及C919的大规模批产交付，子公司安大及宏远作为核心供应商，有望打开长期成长空间，为公司可持续增长奠定良好基础。 液压板块有望实现盈亏平衡，贵州永红或将更进一步力源液压军品配套率高，民品有望进一步止损。军品液压业务在同行业中具备明显领先优势，产品型号、规格、及市场占有率均居于领先地位，并不断以航空航天为基础向船舶、兵器、电子等领域拓展，实现全行业配套；民品领域于2010年成立力源苏州承接民品业务，但民品工程机械及农机液压业务市场竞争激烈，受产品成本约束导致销售价格较高，主机销量降幅，公司业绩出现亏损，但公司不断对民品业务进行整合，建立以力源苏州为平台的民品液压件管理中心，同时剥离金河公司提高运营效率，未来有望进一步止损。 贵州永红航空热交换器处于领先地位，有望进一步拓展国际客户。航空热交换器及系统是为不同机型量身定制，且无通用性，永红公司由于其国内领先的研发、生产能力以及出色的产品质量，已成为国内航空热交换器核心供应商并处于领先地位；同时，永红与多家国际知名企业建立了合作伙伴关系，产品远销欧洲、美洲、大洋洲和亚太地区，涉及风电、军工、工程机械和能源等领域。未来随着客户需求增加以及与客户之间依赖度和信任度提高，有望提升公司品牌的国际地位，进一步拓展其他相似领域的企业。 投资建议：公司作为我国军用航空锻造龙头，配套历史悠久且技术实力雄厚，并先后通过两次定增募投增强生产能力，龙头地位稳固，并有望核心受益于航空航发新型号批产上量带来的需求景气度持续上行，同时公司不断剥离低效及亏损资产，加速聚焦航空主业的同时整体盈利能力仍有望逐渐提升；此外，公司于02020年推出股权激励计划，在成功绑定核心业务骨干利益的同时，有望在费用控制端更进一步，加速业绩释放，增强公司核心竞争力。我们预计公司22021--20222年归母净利润分别为66.08、889.09亿元，对应估值分别为2277、2200倍。首次覆盖，给予“买入--AA”评级。 风险提示：军品业务进展不及预期；液压民品减亏不及预期；民品锻造业务进展不及预期。

事件：公司发布2020年业绩快报，实现收入（44.36亿元，+9.82%），归母净利润（8.08亿元，+19.63%）；21Q1归母净利润（1.71亿元-2.05亿元，+38.88%-66.09%）。 21Q1归母净利润同比增长38.88%-66.09%，蓝军业务快速增长 2020年三大业务板块进展顺利，其中：1）蓝军装备领域，电子蓝军及军用仿真业务实现快速增长，公司作为系统建设总成单位及蓝军装备系统主要供应商，为实战化检验及训练提供保障并完成多项重大任务；2）指控通信领域，不断夯实在战术通信领域优势地位，装备统型等项目实施顺利，业务呈现稳步上升趋势；3）网安领域，伴随公安部大数据智能化规划落地实施，信创市场不断增长，依托公安部三所公司已抢占市场先机，并取得一定成效。 21Q1同比增长38.88%-66.09%，展望全年有望不断向好。公司21Q1受益蓝军装备业务需求旺盛，实现业绩快速增长，参考20Q1-Q4公司业绩分别为1.23、1.89、1.06及3.9亿元。我们认为，公司统筹蓝军整体发展，积极筹建蓝军装备研究院，考虑到实战化训练演习增加以及航天特种装备上量等带来的项目系统化、大型化及高附加值化，展望2021年预计蓝军业务有望引领公司业绩不断向好。 电子蓝军业务有望充分受益实战化训练提升，将持续贡献稳定业绩来源 公司蓝军业务主要由南京长峰、仿真公司及航天京航等子公司展开，其中南京长峰是我国电子蓝军龙头企业之一，当前蓝军业务收入主要源于：1）内场，各院所内场射频仿真试验系统集成化程度提高，以及原有暗室的升级和新建；2)外场，在外场测试中，标靶多作为消耗品，随着各型武器型号的增多及实战化训练等要求，有望为公司提供较大利润弹性。我们认为，伴随各型武器装备不断推陈出新，武器型号增多及军方对复杂电磁环境下战技指标考核要求，对电子蓝军等设备系统的需求或将愈发旺盛，各型武器系统及装备均面临实战化条件下的测试、试验、标校、评估和训练问题，将不断带动电子蓝军业务测试保障需求增加，而公司作为电子蓝军及电磁安防领域龙头企业，有望成为武器装备研制试验现场及部队演习训练场的重要受益标的。 网络信息安全业务或将是公司未来重要业绩增量 公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队，以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引，在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下，2020年上半年，壹进制和航天开元实现收入（1.08亿元，+11.81%），锐安科技实现收入（3.77亿元，+8.53%），并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权，公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。 指控通信业务正处于业绩转型阶段，或存在一定业绩弹性 子公司重庆金美是我国军用战术通信系统核心设备供应商，当前公司持股69.23%，公司指控通信业务正稳步推进多个重大项目，在巩固现有战役战术通信系统基础上，开发新一代指控信息系统技术，大力拓展军兵种和专网通信市场。此外，公司已顺利通过航天科工集团5G产业发展立项批复，为军用通信产业升级发展奠定坚实基础。考虑到互联互通或是军队信息化建设的重中之重，公司指控通信业务有望实现恢复性增长。 微系统业务加大整合，未来成长可期 微系统2018年11月成立，2019年收入1.39亿元，20H1收入（1619万元，-37.29%）。公司在半年报明确提出，加大产业上下游整合力度，实现业务并购拓展，持续推进微系统产业发展；重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向，积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。 投资建议：公司内生与外延并重，是被低估的纯正国防信息化标的，也是集团电子信息技术产业化集成平台，当前集团持股比例较低，关注后续进展。公司以电子信息为核心，通过新产业布局和非核心业务剥离不断优化产业结构。其中电磁科技业务较为稀缺，高速发展；通过收购锐安科技等，依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队，贡献业绩增量；成立微系统研究院，实现核心部件自主可控，发展可期。预计公司2021-2022年净利润分别为11.48、15.34亿元，对应估值分别为24、18倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：业务发展低于预期；收并购等资产整合低于预期。

事件：公司发布2020年度报告，实现营业收入（9.64亿元，+19.34%）,归母净利润（0.32亿元，-58.45%），扣非归母净利润（0.30亿元，+165.86%）；一季度业绩预告实现归母净利润750.93万元-1118.90万元，扭亏为盈。 收入端稳步提升，公允价值变动损益造成一定拖累 受益公司主营业务经营稳健，2020年收入端保持稳健增长，利润端受所持贵阳银行股份市场价值减少造成公司公允价值变动损益下滑较多，导致归母净利润同比出现大幅下滑。根据预告，因公司产品结构不断优化，生产经营效率不断提升，且非经常损益影响金额同比大幅降低，公司21Q1归母净利润增长115.57%-123.36%。毛利率净利率出现下滑。2020年公司毛利率较下滑2.4pct至39.5%，或主要因核心装备研发制造及微电子业务毛利率分别减少4.96pct及10.95pct，但占收入比则分别提升提升27.91%及17.30%；净利率同比大幅下滑主要因所持贵阳银行市场价值减少导致公允价值变动损益下滑192.99%所致，结合一季度业绩预告可见该影响或逐步消退，后续盈利能力有望迎来一定改善。 预付账款及合同负债大幅增长，现金流出现下滑。公司2020年存货情况整体相对稳定，预付账款较期初分别上涨102.37%及41.93%，或反映公司下游订单情况良好，正积极备产备货应对经营生产；经营活动现金流净额同比下滑24.11%，主要因现金流流出增速高于流入增速，以及2020年所支付各项税费同比增长1214万元所致。 高端装备制造业务实现突破，公司有望长期受益高端核心装备研制与保障实现收入2.69亿元，同比增长58.68%，主要客户均实现有效覆盖。目前公司已确定发动机电子控制、救援救生和直升机/飞机供氧专业三大科研方向。2020年，公司共计25个科研项目同步推进，发动机电子控制器和绞车项目已实现批产交付；某型号发动机关键部件的国产化已完成验收；与中商飞合作的国产大飞机长时间供氧系统合作项目已落地。此外，公司在飞机维修领域突破重点领域维修市场瓶颈，发动机维修量达到新高，维修总工时量同比大幅度增长；基础能力建设方面，公司自行设计、自主建设的发动机试车台完成性能测试，已经投入科研试车，预计将为公司未来发动机增量业务提供坚实保障。 以军为主，以民为辅，三代半导体业务稳健成长 公司2020年实现高性能集成电路设计与制造收入快速增长，实现营业收入16,678.01万元，同比增长87.80%，主要由于随着客户组别导入和固化、科装产品的规模化以及部分民品的放量，产能利用率和产线良率均稳步提升。相关业务均呈现高速增长态势，1）科装业务，2020年公司已成功导入及固化主流科装院所等优质客户，且业务发展稳步向好，同时在研发方面公司科装市场订单名列前茅，并有望在2022年逐步转化为定型项目并实现量产。2）民品，公司5G宏基站射频氮化镓产品已陆续向知名通讯设备供应商送样验证且客户导入工作全面展开，预计伴随宏基站芯片需求放量，公司产品前景向好；硅基氮化镓产品及光电VCSEL业务已进入批量生产阶段；滤波器已初步具备量产能力，目前处于产品验证优化阶段。预计伴随公司产能利用率与投片率提升以及应用市场逐渐扩大，未来半导体业务有望保持稳健成长。同时根据公告，子公司海威华芯拟通过增资扩股方式引入投资者正威金控，增资金额12.89亿元，增资完成后，正威金控持有海威华芯34.01%的股权，公司持股比例从51.21%降至33.79%，不再纳入报表范围。 布局MRO初具规模，未来有望更进一步航空工程技术与服务方面，公司在2020年实现营业收入3.84亿元，同比增长12.89%。2020年，公司共完成126个航线维修项目和28个定检维修项目，巩固国内公务机MRO龙头地位。根据公司规划，未来将积极切入国产飞机部附件、模拟机部附件维修，积极谋划、稳步推进国产大飞机配套项目。飞行培训业务受疫情收入同比下滑42.09%，疫情缓解后，EC-135直升机飞行模拟机培训业务量大幅增长，成为公司新的业务增长点，未来公司预计仍将积极拓展培训业务至南亚、北亚市场，相关业务有望边际改善。 投资建议：公司高端装备制造业务跟随型号列装上量，且微电子业务经过多年投入布局，在国产替代化、5G即将进入大规模商用背景下，产能利用率不断提升，未来成长可期。预计公司2021-2023年的净利润分别为1.03、1.55、2.14亿元，对应估值分别为104、69、50倍，给予“增持-B”评级。 风险提示：疫情及中美贸易摩擦影响电子产业发展，航空订单不及预期。

投资建议：航天产品领域在多重背景驱动下有望呈现高景气度，公司的连接器产品在宇航、弹载连接器领域市场份额居首，优势突出，核心受益；民品发展具有潜力，短期或受疫情和中美关系影响，长期看受益于5G基站建设及元器件的国产替代；公司作为航天科工十院旗下上市公司，股权激励仍可期；考虑定增，原产能挖潜叠加新增产能释放，预计公司未来三年的业务体量将快速增长。预计2021-2023年净利润为6.3、8.2、10.2亿元，对应估32X、25X、21X，公司是军工板块中增长确定性较好、估值与业绩匹配，可长期关注，持续推荐，维持“买入-A”评级。 风险提示：武器装备列装进度不及预期、航天发射任务失利或延后影响公司军品业务、扩产进度不及预期。

投资建议：公司在模块电源领域深耕二十余载，已确立明确市场领先地位，并通过常年高比例研发投入充分储备相关产品及技术。军品领域，公司前期投入研发产品批产上量，伴随下游航空航天等领域武器装备加速列装，预计公司未来业绩增长确定性较强且持续性较好，亦有望通过规模效应进一步提升盈利能力；通信领域，伴随我国5G建设的持续推进以及出口业务逐步改善，预计未来仍是稳定的利润来源，未来发展可期。预计公司2021-2023年归母净利润分别为2.03、3.13、4.39亿元，对应估值分别为35、23、16倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品订单不及预期；民品订单不及预期；产能扩充不及预期。

投资建议：公司围绕激光制造，纵向实现全产业链布局，加强整体解决能力，受益5G商业化大势以及公司产能的扩充；通过成都通宇切入军工业务，伴随新机型的放量以及航空3D打印渗透率的提升，军工业务价值逐步凸显。我们预计公司2021-2023年净利润为1.7亿、2.2亿和2.8亿元，对应PE为40X、32X和25X，维持“买入-A”评级。 风险提示：疫情及中美贸易摩擦影响电子产业发展、军机换装列进度不及预期、3D打印业务军工拓展不及预期。

事件：公司发布221021年一季度业绩预告，归母净利润（44000--05000万元，同比++362%--478%），扣非归母净利润同比增长8800%--124%。 军工电源及弹药业务同比大幅增长，全年有望维持高景气根据公告，公司一季度利润大幅度增长主要因公司电源产品和预制破片产品的业务量同比大幅度增加，且若取21Q1扣非净利润中值对照20Q4，环比增长228.57%，呈现加速态势。我们认为，公司自228018年转型军工以来逐渐形成以军工电源及弹药零部件为主的核心业务，受益航空及航天重点装备加速上量且实战实训，下游需求有望呈现景气度上行，公司军品业务占比或将继续提升，持续增厚公司业绩，预计全年仍有望维持高速增长。 转型军工正当时，电源及弹药业务有望快速成长公司在相继退出LED、生化产业及纸张贸易业务后，于2018-2019年收购沈阳含能70%股权及升华电源100%股权，正式转型并形成以弹药零部件及军工电源为主的军品业务，其中：11）沈阳含能，承担各规格钨合金预制破片研发及制造，主要为海、陆、空、火箭、战略支援等多部队炮弹、火箭弹及导弹产品进行配套，并与多家兵工厂建立稳定合作关系，且是部分常规炮弹及新型火箭弹预制破片主要供应商；22）升华电源，专业从事高效率、高可靠性、高功率密度电源产品研发、生产及销售，主要有模块电源及定制电源系统两大类产品，下游集中于机载、舰载及弹载等多武器平台，客户涵盖军工企业、科研院所及军工厂等；33）锴威特半导体，为持续做精做强军工电源业务，公司于2020年收购锴威特20.06%股权，进一步向电源产业链上下游拓展，有望与公司在电源板快技术、研发工作等产生积极协同效应，加快核心器件国产化步伐。我们认为，考虑到“十四五”期间先进战机批产上量，及加强实战化训练背景下对航空航天重点装备的加速消耗，以及军工电源领域国产替代势在必行，公司弹药及电源业务有望快速成长，持续增厚业绩。 股权激励绑定核心员工利益，彰显公司发展信心公司于2021年推出股权激励计划，向56名董事、高管及中层管理人员等核心骨干授予442.86万股，首次授予价格5.43元/股，根据股权激励解锁条件，以2020年主营业务收入为基数，2021至2023年收入增长分别不低于10%、25%及50%。我们认为，股权激励落地后不仅有助于绑定公司与核心骨干及技术人员长期利益，并有助于调动员工积极性，有助于公司长期稳定发展，同时彰显公司对未来可持续发展信心。 投资建议：公司积极转型发展军工业务以来已形成以军工电源为主搭配弹药零部件为辅的核心主业，且预计在“十四五”期间伴随先进战机放量及实战化训练背景下航天航空重点装备的加速消耗，军工业务有望加速成长。同时原有食糖贸易业务周转较快且不需要大量固定资产投入，并可根据具体情况调整业务规模，有望保持稳健经营，为公司持续业务转型创造稳定环境，预计在军工业务牵引下公司业绩有望进入快速增长通道。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为1.96、2.98、4.31亿元，对应估值分别为29、19、13倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军工电源订单不及预期，国产替代进度不及预期；弹药业务进展不及预期；食糖贸易业务不及预期。

事件： 公司晚间发布2021一季度业绩预告：预计盈利6.1-6.5亿元，同比增长270%-300%，大幅超市场预期。 点评： 在手订单饱满，业绩呈现爆发式增长。公司预计2021Q1归母净利润6.1-6.5亿（YOY：270%-300%，QOQ：80%-91%，同比和环比皆高速增长），系成立以来单季度净利润最高水平。根据公司公告，业绩大幅增长，一方面系2020年Q1受新冠疫情影响基数较低，另一方面，报告期内公司整体生产、经营情况良好，在手订单饱满，营业收入快速增长，毛利率水平较去年同期提升，归母净利润实现大幅增长；此外我们认为也有20年结转订单等因素。本次一季报业绩大幅超预期反映了公司当前订单饱满、产能充足、生产和交付顺利、业绩释放顺畅。我们认为随着防务领域需求不断增长，公司将持续受益于行业的高景气。关联交易及资产负债表预示全年增长。2021年公司预计向航空工业下属单位销售商品金额约为22.4亿元（+33%）；资产负债表来看，期末合同负债较期初增长121%，反映当前订单饱满；期末存货28亿（+36%），其中原材料4.99亿（+69%），公司处于加紧采购状态。 全球一流目标再次明确，十四五迈入发展新阶段。公司在2020年报中提出，市场前景良好，公司须抢抓发展机遇，加快迈向全球一流的步伐。同时公司也提出了2021年的工作重点：1）明晰全球一流发展的路径和举措，加速外延发展，完善产业布局，加速国际布局步伐；2）打造领先创新力，提升核心能力，赋能企业高质量发展；3）优化公司治理机制，市值与业绩增长匹配，持续加强激励约束与评价体系建设；4）夯实基础管理，保障公司行稳致远。本次公司明确了全球一流的发展目标，同时多个关键词首次提出。我们认为，对标安费诺，公司在收入体量、产品结构、盈利能力方面仍有差距（安费诺2020年收入561亿元，净利润78.52亿元，毛利率30.98%，净利率14.11%，ROE22.35%），我们认为十四五公司在以上各方面有较为明显的进步。 股权激励助力长期发展。2021年1月17日，公司公告限制性股票激励计划（第一期）完成第三次解锁，公告显示公司考核指标全部达标且显著高于行业平均，2019年净资产收益率为15.23%（行业平均5.71%），2020年继续提升至15.41%；17-19年营收复合增速19.99%（行业平均11.36%），2019年营业利润率13.58%（行业平均8.76%），2020年提升至16.13%，显示出公司的股权激励起到了较好的激励效应。考虑到2020年初公司限制性股票激励计划（第二期）也完成股份授予，我们认为公司十四五快速发展可期。 投资建议：公司是军工板块持续增长，较为稳健的标的，是国内领先的光电连接技术解决方案提供商，十四五军民齐头并进。受益军工行业高景气以及民品市场恢复带来需求增加，预计未来较好发展；新技术产业基地项目和光电技术产业基地项目（二期）持续推进，新建华南产业基地在通讯、新能源等继续拓展，产能扩充紧跟新一轮产业发展。我们上调前期业绩预期，预计2021-2023年净利润分别为22、29、37亿元，对应当前股价的PE分别为34、26和20倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品业务放量不及预期；上游原材料涨价；新能源汽车及5G通讯等民品业务拓展不及预期

事件：2021年3月30日，公司发布2020年年报：实现营收103亿元，同比增长12.5%，实现归母净利润14.4亿元，同比增长34.4%。 点评： 1）受益军工行业高景气，2020净利润增速为近五年最高，军民齐头并进，十四五增长可期。2020年实现营收103亿元（+12.5%），净利润14.4亿元（+34.4%）。营收增速较往年有所放缓，结合半年报我们认为系民品或受到新能源汽车、通讯等行业影响有所下滑，而2020年净利润增速则显著高于营收，且为近五年最高水平，我们认为主要系防务领域需求较好，毛利率水平更高的军品占比提升致使公司盈利能力提升。根据公司公告，报告期内公司全力保障防务领域配套交付任务，2021年公司预计向航空工业下属单位销售商品金额约为22.4亿元（+34%），也预示防务领域的高景气；此外报告期内公司在通讯领域站稳5G市场，工业、医疗等领域订单增长明显；新能源汽车领域重点客户重点新项目数量大幅提升，军民齐头并进，预计公司十四五增长可期。毛利率36%（+3.35pct），净利率14%（+1.27pct），规模效应体现。2020年公司毛利率同比提升3.35%，我们认为主要系毛利率水平更高的军品占比提升所致；期间费用率19.56%（+0.4pct），其中销售费用率下降0.9pct，或系规模效应体现；研发费用率下降0.7pct，但仍保持历史较高水平；财务费用了提升0.56pct，主要系汇兑损失增加；管理费用率提升1.44pct，主要系股权激励摊销所致。我们认为伴随着防务领域的高景气以及民品市场的恢复，规模效应将不断体现。单季度看，2020Q4实现营收26.4亿元（同比增长16.41%），实现归母净利润3.4亿元（同比增长41.7%），收入和净利润同比增速保持在较高水平，环比有所下降。主要原因系，一方面，历史情况看Q4业绩一般低于或者与Q3业绩持平，2020年或因军品收入确认加速使得这一现象更加明显。另一方面，根据公司投资者关系记录表，2019年研发投入绝对值（9.2亿）和占比达到了历史高点，2020年研发投入的绝对值继续提升，前三季度生产任务较重导致研发费用有所下滑，Q4研发投入达3.7亿元（+40%），为近五年单季度研发投入最高，或影响单季度净利润。 2）资产负债表反映下游高景气，处于加紧扩产和生产状态，现金流改善明显。期末在建工程6.59亿元（+66%），系公司新技术产业基地项目建设以及光电技术产业基地项目（二期）楼体建设；期末合同负债较期初增长121%，反映当前订单饱满；期末存货28亿（+36%），其中原材料4.99亿（+69%），公司处于加紧采购状态。2020年经营活动产生的现金流竟然为12.67亿元（+54%），公司现金流改善明显。 3）防务领域核心受益十四五高景气，民航拓展顺利。公司防务领域产品涉及航空航天、船舶、通信指挥以及兵装等几乎所有军品市场。预计随着我国武器装备更新换代需求加速释放，信息化程度提高带动连接器系统需求不断增长，公司作为我国高端连接器的领军企业，同时作为军工行业上游元器件公司，将率先受益于行业的高景气。公司业绩增速为近五年最高水平，也验证我们对于行业高景气的判断。此外，根据公司公告，公司成为国内首家进入商飞合格供方目录的连接器供应商，伴随着民航的起量以及国产替代的进程，公司核心受益。 4）新建华南产业基地在通讯、新能源等继续拓展，军民齐头并进。电子产业发展迅速，连接器产品、技术更新不断，预计至2025年全球连接器行业将迎来以5G、数据中心等为代表的新一轮产业发展机遇。目前公司通讯业务产能已基本全部利用。前期公告拟建设的华南产业基地，满足公司“十四五”业务增长和集团化发展的需求，规划提升通讯、新能源汽车等领域产品的研发制造能力。项目建成达产后，预计年销售收入可达40亿元，净利润2.8亿元，有力支撑公司实现军民齐头并进。 5）股权激励助力长期发展。2021年1月17日，公司公告限制性股票激励计划（第一期）完成第三次解锁，公告显示公司考核指标全部达标且显著高于行业平均，2019年净资产收益率为15.23%（行业平均5.71%），2020年继续提升至15.41%；17-19年营收复合增速19.99%（行业平均11.36%），2019年营业利润率13.58%（行业平均8.76%），2020年提升至16.13%，显示出公司的股权激励起到了较好的激励效应。考虑到2020年初公司限制性股票激励计划（第二期）也完成股份授予，我们认为公司十四五快速发展可期。 投资建议：公司是军工板块持续增长，较为稳健的标的，是国内领先的光电连接技术解决方案提供商，十四五军民齐头并进。受益军工行业高景气以及民品市场恢复带来需求增加，预计未来较好发展；新技术产业基地项目和光电技术产业基地项目（二期）持续推进，新建华南产业基地在通讯、新能源等继续拓展，产能扩充紧跟新一轮产业发展。我们预计2021-2023年净利润分别为19、23.32和28亿元，对应当前股价的PE分别为41、34和28倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品业务放量不及预期；新能源汽车及5G通讯等民品业务拓展不及预期