投资建议：公司既是国内碳纤维生产的龙头企业，已形成产品系列化发展，并且依托风电碳梁生产及航空、轨交等复材研发，也是国内领先的碳纤维应用企业。军品仍是主要利润来源，依托航空高景气T300稳健增长，关注T800等高性能产品跟随型号定型列装带来的业绩弹性；民品重点关注低成本化拓展，干喷湿纺T700S 量产或将带来业绩增量，大丝束则有助于不断拓展应用市场并降低自身采购成本。预计公司2020-2022年的净利润分别为6.30、7.78、9.56亿元，对应估值分别为80、65、53倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品新产品开发验证风险；价格下滑风险。

事件：习近平签署中央军委2021年1号命令，向全军发布开训动员令。 电子蓝军业务有望充分受益实战化训练提升，将持续贡献稳定业绩来源根据财联社，习总书记签署中央军委2021年1号命令，要求深化实战实训，坚持以战领训、以训促战，再次强调加强实战化军事训练。同时，1号命令中提出，要深化科技强训，加强模拟化、网络化、对抗性手段建设，探索“科技+”及“网络+”等训练方法，大幅提高训练科技含量。我们认为，航天发展的电子蓝军以射频仿真、光学仿真等技术为手段，通过模拟战时环境满足实战对抗需求，而网络化也为模拟对抗提供了更为丰富的基础条件以及技术支撑，有望推进内场对抗、外场对抗及内外结合对抗的共同发展。 电子蓝军龙头，实战化训练增加有望带来业绩高速增长。公司电子蓝军业务主要由南京长峰、仿真公司及航天京航等子公司展开，其中南京长峰是我国电子蓝军龙头企业之一，当前蓝军业务收入主要源于：1）内场，各院所内场射频仿真试验系统集成化程度提高，以及原有暗室的升级和新建；2)外场，在外场测试中，标靶多作为消耗品，随着各型武器型号的增多及实战化训练等要求，有望为公司提供较大利润弹性。我们认为，伴随各型武器装备不断推陈出新，武器型号增多及军方对复杂电磁环境下战技指标考核要求，对电子蓝军等设备系统的需求或将愈发旺盛，各型武器系统及装备均面临实战化条件下的测试、试验、标校、评估和训练问题，将不断带动电子蓝军业务测试保障需求增加，而公司作为电子蓝军及电磁安防领域龙头企业，有望成为武器装备研制试验现场及部队演习训练场的重要受益标的。 网络信息安全业务或将是公司未来重要业绩增量 公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队，以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引，在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下，2020年上半年，壹进制制和航天开元实现收入（1.08亿元，+11.81%），锐安科技实现收入（3.77亿元，+8.53%），并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权，公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。 指控通信业务正处于业绩转型阶段，或存在一定业绩弹性子公司重庆金美是我国军用战术通信系统核心设备供应商，当前公司持股69.23%，公司指控通信业务正稳步推进多个重大项目，在巩固现有战役战术通信系统基础上，开发新一代指控信息系统技术，大力拓展军兵种和专网通信市场。此外，公司已顺利通过航天科工集团5G产业发展立项批复，为军用通信产业升级发展奠定坚实基础。考虑到互联互通或是军队信息化建设的重中之重，公司指控通信业务有望实现恢复性增长。 微系统业务加大整合，未来成长可期微系统2018年11月成立，2019年收入1.39亿元，20H1收入（1619万元，-37.29%）。公司在半年报明确提出，加大产业上下游整合力度，实现业务并购拓展，持续推进微系统产业发展；重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向，积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。 投资建议：公司内生与外延并重，是被低估的纯正国防信息化标的，也是集团电子信息技术产业化集成平台，当前集团持股比例较低，关注集团后续安排。公司以电子信息为核心，通过新产业布局和非核心业务剥离，不断优化产业结构。其中电磁科技业务较为稀缺，高速发展；通过收购锐安科技等，依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队，贡献业绩增量；成立微系统研究院，实现核心部件自主可控，发展可期。预计公司2020-2022年净利润分别为9.44、13.51、16.50亿元，对应估值分别为51、36、29倍。 风险提示：业务发展低于预期；收并购等资产整合低于预期。

国内高温合金研制龙头，治理改善叠加产品批量在即依托钢研集团，公司是国内高温合金研制龙头。根据公告，公司依托钢研集团，其持有上市公司 44.29%的股权。主要产品为高温合金并涵盖所有细分领域，60%以上产品面向航空航天领域的客户，高温合金是制造航空航天发动机热端部件的关键材料，也是大型发电设备如工业燃气轮机、火力发电机组等动力装置的核心材料。公司目前是国内高端和新型高温合金制品生产规最大的企业，拥有年生产超千吨航空航天用高温合金母合金的能力以及航天发动机用精铸件的能力；也是我国高温合金及轻质合金领域技术水平最为先进、生产种类最为齐全的企业之一，多个细分产品占据市场主导地位。 国产航空和航天发动机的核心受益标的。根据 Roskill 统计数据，目前高温合金最大市场在航空航天领域，占总使用量 55%，主要应用于发动机；其次是电力领域和机械领域（燃气轮机），占比 20%、10%。一台先进发动机高温合金用量要占总结构重量的 55-65%，其中镍基占比 40%。考虑以 WS-10为代表的国产航空和航天等发动机的成熟化，以及现有发动机和部件如机匣、涡轮盘等的国产化替代及更新维护，公司未来几年成长可期。 高温合金供不应求，处于高景气周期内，关注产能扩张及新产品批产情况关注母公司财务报表的改善，是公司主要收入和利润来源。根据公告，母公司 2019年实现收入（9.31亿元，+23.38%），净利润（1.18亿元,+51.28%）； 2020年前三季度实现收入（7.29亿元，+5.70%），净利润（1.07亿元，+18.98%），毛利率较 2019年同期提升 2.73pct 至 28.66%，或主要来自内部管控加强、产量提升及关键环节的打通。公司此前定位为研究型机构，研制产品品类多但批产化产品较少，随着产能提升及航空发动机的需求增加，产品批量化生产将带动毛利率逐步提升，盈利能力提升可期。其中： 1)铸造高温合金的核心竞争领域——在某大尺寸型号单晶合金及涡轮叶片上突破核心制备工艺，具备批量交付生产能力；公司通过技术突破和过程控制提升质量稳定性，实现涡轮铸件批产交付任务，推动精密铸造技术向前发展。 2)在变形高温合金方面，拳头产品 GH4169系列合金产品提高了市场占有率，再创交付新高；同时新产品成果转化效益显著，某型号合金涡轮盘锻件实现小批量生产。 3)新型高温合金上，公司是粉末高温合金领域的重要研发和生产基地，型号需求开始放量，如 FGH97高压涡轮盘在某盘件国产化招标中竞标第一，此外不仅完成某型号制粉设备的设计，同时加大对民品市场的开拓，在 3D 打印等民品领域取得新的突破；拓展拓展 Ti2AlNb 锻件在涡轴发动机领域的应用；ODS 合金批量应用到我国某些列重点武器装备，并完成 ODS 合金生产扩产项目，解决了篦齿环供应瓶颈问题，建立了我国第一条完整的氧化物弥散强化高温合金生产线。 楷体 从航空发动机到航空材料，河北德凯轻质合金产品增长可期。公司持有河北德凯 80%股权，骨干员工个人持股 20%，目前已经成为国内航空航天领域铝合金熔模铸造技术水平最高，国内唯一可以实现工业化镁合金熔模铸造生产，钛合金铸造技术国内一流，主要服务于航空、航天、雷达通信领域用户。 德凯 2019年实现收入（1.10亿元，+42.86%），净利润（0.25亿元，+30.08%）。 公司未来成长性可期，一方面，目前国际上高端通用航空轻质合金零部件主要被美国的 PCC、Howment 和德国 TiAl 等公司垄断，德凯公司 15年通过AS9100认证，正在开展热处理、焊接和无损检验的 NADCAP 认证；另一方面，军工系统生产单位对高端铝合金铸造件的生产能力有限，大量铸件需要外委加工。 公司治理不断改善，股权激励、定增等不断落地我们认为制约发动机产业链发展的关键因素不仅是技术，更是与世界主流先进企业的流程管理能力上的差距。以董事长艾总为代表的公司领导层过去两年多积极进行战略调整，对标 PCC，依托老牌国企的技术实力和市场基础，进一步加大产品研发和市场开拓。 公司治理持续改善。公司是国资委批复的首批双百试点，并于 2019年完成 5年期股权激励（以 2018年为基础，可解锁日前一个会计年度归母净利润复合增长率不低于 20%；可解锁日前一个会计年度（ROE）分别不低于 8%、8.5%、9%等），关注公司治理落实到母公司财务报表的改善。 2019年定增引入航发资产，2020年再次向大股东定增补流。根据 2019年 9月公告，公司以 14.73元/股发行 814.66万股募集资金 1.20亿元，其中航发资产认购 6000万，最终持有公司 0.87%的股权，锁定期 12个月。航发资产是航发集团的投融资平台，以资本为纽带调动全国各方面的优势资源，建立集团“小核心、大协作、专业化、开放式”的研发生产体系，其参与公司定增表明了对其技术实力的认可。根据 2020年 11月 16日预案公告，公司拟以18.51元/股向大股东钢研集团发行不超过 1620.75万股，募资不超过 3亿元用于补充流动资金，将有助于公司把握市场时机，抓住下游客户对新型批产型号开辟流水的窗口机遇，扩大市场份额。 投资建议：公司是国内高温合金材料的龙头标的，公司正处于战略和市场的转变阶段，开始由研制走向批产，由航空发动机材料走向航空材料，由国内走向国际市场，公司将直接受益于军用航空发动机市场发展、民用和国际航空市场的拓张，未来增长可期。我们预计 2020-2022年净利润分别为 2. 11、3.01、4.18亿元，对应估值分别为 61、43、31倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：型号批产不达预期；募投项目进展低于预期。

事件：公司发布2020年三季报，实现收入（7.30亿元，+12.79%），实现归母净利润（1.22亿元，+0.83%）；单三季度实现收入（3.10亿元，+32.59%），归母净利润（.0.252亿元，++35..12%））。 军品业务景气度持续，单三季度净利润增长3355..12%因一季度受疫情影响，公司生产交付出现推后，前三季度归母净利润增速仅为0.83%，基本与去年持平，若单看三季度则实现净利润增长35.12%，主要因公司生产经营恢复增长，同时军品业务不断增加所致。考虑到公司是当前国内少数几家可供应航空、航天、舰船等高端领域环形锻件企业之一，并已进入航发集团、航天科工集团、航天科技集团、中船重工及中船集团等供应链体系，且当前军品收入及毛利占比仍然较低，预计未来提升空间充足，军品业务有望继续保持较快增速，带动公司业绩持续释放。 毛利率出现下滑，净利率有所提升。公司单三季度毛利率同比下滑3.5pct至29.50%，或主要因单价相对较高的高温合金及钛合金类航空锻件销量增加，带动直接材料成本上升，且募投项目新增设备及物料消耗，致使单位制造费用和直接人工成本增加；净利率小幅提升0.32pct至16.90%，虽公司研发费用同比增长40.93%，政府补贴项目同比减少51.78%，但公司前三季度信用减值及资产减值损失同比分别减少35.48%及30.01%，以及公司理投资收益大幅增长，带动净利率有所提升。 预付及存货等多项指标大幅增长，现金流略有提升。前三季度预付账款及存货分别同比增长102.76%及59.53%，主要因订单增长导致原材料预付款增加及原材料备货与在产品增加所致，二者均反映公司当前在手订单饱满，正积极备产备货组织生产；在建工程同比增长83.75%，主要因公司正加紧推进募投项目建设。 现金流方面，因公司销售商品收到现金增加，前三季度现金流同比增长14.47%。 军用环形锻件龙头企业，发动机行业蓬勃发展带动航空业务持续上量航空领域已覆盖在役及在研多型号发动机，受益发动机行业高景气度有望进入快速上量阶段。1)从竞争格局看，由于锻件产品具有多规格、定制化特点，在装备前期设计阶段即需要公司参与设计定型，且一旦确定供应关系后将基本不会更换，所以行业进入壁垒较高，且格局较为稳定；2)从供需关系看，考虑到我国新型号战机换装列装带来对发动机需求提升，叠加发动机国产化比例不断提高，预计军用发动机行业将迎来快速发展时期，此外，伴随国际航空发动机制造商锻件采购逐步向我国转移，国内锻件企业或将迎来更大发展机遇，而公司作为我国发动机环形锻件核心供应商之一，伴随在役型号上量及预研型号批产，航空业务有望继续保持快速增长，且锻件行业作为重资产行业，伴随量提升后规模效应显现，公司当前航空业务毛利率46.13%。，预计盈利能力或仍有提升空间。 航天业务受益火箭及导弹上量，有望持续贡献业绩增量公司目前已参与长征、远征系列及多型号导弹研制及配套任务，1)火箭领域，公司产品主要应用于安装边、法兰以及整流罩、外壳等。根据招股说明书，我国国家级重大工程如载人航天、嫦娥工程等均需通过运载火箭执行空间运输，以及国际商业发射需求日渐旺盛，预计将进一步带动运载火箭市场需求；2)导弹领域，公司产品主要应用于导弹外壳、装载环等。考虑导弹作为高消耗品，且伴随我军实战化演练推进及周边局势复杂等因素，预计“十四五”期间有望进入快速上量阶段，将继续带动公司航天业务维持高速增长。 民品领域稳步发展，夯实基本盘公司传统民品领域分为电力及石化两大方向，11))电力领域，公司产品主要应用于火电用汽轮机、燃气轮机及风力发电设备，汽轮机及燃气轮机是电力装备行业重要组成，亦是火力发电关键设备，火电目前仍是我国主要电力来源，以及风电装机总量仍处于稳步提升阶段，预计公司电力业务或将继续稳定增长；22))石化领域，公司主要为各类石化设配配套法兰及管板等，考虑到石化行业是我国经济重要支柱产业，预计行业整体将保持持续发展，也将带动上游装备及配套业务不断向好，为锻造行业带来良好发展机遇。 募投项目满足高端锻件业务发展需求，为长期发展奠定良好基础公司IPO募投项目为“航空发动机及燃气轮机用热端特种合金材料及部件建设项目”及“研发中心建设项目”，拟投资共9.20亿元。考虑到高端锻件生产对制造工艺及设备均有较高要求，本次募投项目将有效提升公司航空发动机及燃气轮机等高端锻件规模化生产能力，提高公司生产效率及自动化水平，缓解产能瓶颈，发挥规模经济优势，增强公司盈利能力和竞争实力，巩固行业地位。根据招股说明书，“航空发动机及燃气轮机用热端特种合金材料及部件建设项目”建设周期为22年，预计达产后可年均贡献收入.5.303亿元，净利润.1.202亿元。 投资建议：公司是我国环形锻件领域龙头企业，军品已进入航发集团、航天科技集团及航天科工集团等供应体系，考虑航空发动机、火箭及导弹领域正处于快速发展阶段，预计公司航空航天业务有望继续保持高速增长，且伴随高毛利率军品业务不断上量，将为公司业绩增长奠定坚定基石；民品下游电力及石司化行业均为支柱产业，将继续为公司夯实基本盘。预计公司2020-2022年净利为润分别为1.87、2.77、3.97亿元，对应估值分别为43、29、20倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：航空航天业务不及预期；民品领域进展低于预期。

军品、海外户外产品及测温产品贡献了主要增量。虽然测温产品有较大增量贡献，实现收入 2.97亿元，但即便扣除测温收入，原业务仍实现 92%的增长。其中： 1）军品收入（2.88亿元，+206%），收入占比 26.17%，考虑到军品主要集中在 Q4交付，假设延续 Q3增速，全年军品收入或将达 4亿元；且伴随在手型号不断完成定型和批产交付，尤其低成本弹载制导产品等存在放量可能，十四五军品将延续高增长。 2）海外户外夜视产品收入（2.15亿元，+73.52%），而 20H1增速仅 30%，三季度增长加快，因户外夜视产品作为消费品，销售旺季集中在圣诞节前后即当年 9月至下年 2月，因此 8月开始上量，若延续 Q3增速，则全年或将实现延续高速增长。鉴于目前公司产品销售主要集中在欧洲，并已拓展至北美等市场，其注册猎人数相较欧洲市场更多，因此高增长有望持续。 预计 2020年毛利率或在 60%以上，因 Q4费用端确认全年净利率或相较前3Q 有所下降。公司前 3Q 毛利率在 63.22%，相较去年同期 49.8%提升幅度较大，主要因：1）价格端因疫情防控需求继续维持；2）产品规模效应、产品技术工艺提升带来成本下降；3）产品结构变化等因素，考虑 Q4结构因素预计 2020年毛利率将保持在 60%以上。前三季度净利率 43.15%，但考虑 Q4的股权激励费用及研发费用等，2020年净利率或较前 3季度有所下降。 存货、应付与合同负债均大幅增长，并为应对下游需求不断扩产。公司存货6.45亿元，较期初增长 119%；预付账款较期初增长 172%；合同负债 0.95亿元，较期初的 0.15亿元增长较多，或反映公司为应对订单需求备产备货情况。 固定资产较期初增加 1.27亿元，表明产能持续扩张，而由于产能限制主要在封测环节，固定资产投资并不重，过去几年公司产能几乎每年翻倍式增长，目前陶瓷和金属封装产能已达到 50万只/年，晶圆级封装探测器产能在 100万只/年，考虑下游需求仍存在进一步扩张可能。 投资建议：坚定看好公司的长期成长性。公司是国内非制冷红外探测器龙头，技术国内领先、国际先进，军用普及率较低、国产化替代带动观瞄和制导等产品逐步进入批产放量节奏，民品因疫情影响加速红外作为图像传感器逐渐成为标配化，不断打开安防、消费、汽车等终端市场，打开成长天花板。 公司长期成长性突出，预计 2020-2022年净利润分别为 5.35、7.44、9.99亿元，对应估值分别为 68、49、37倍，维持“买入-A”评级。

事件：公司发布220020年三季报，前三季度实现收入（2288..878，亿元，++22..37%），归母净利润（.4.18亿元，++35..69%）；单三季度收入（.9.646亿元，++10..04%），归母净利润（.1.606亿元，++24..37%）。 受益电子蓝军业务持续发展，收入利润稳步提升受益电子蓝军业务景气度持续，带动公司前三季度收入利润同比均实现增长。分季度看，公司Q1-Q3归母净利润分别为1.23、1.89、1.06亿元，同比增速分别为19.29%、58.16%、24.37%，三季度增速有所放缓或主要因子公司锐安科技因疫情影响导致收入确认推迟，后续将恢复正常，且考虑到往年公司业绩主要集中于四季度，参考2019年Q4净利润占全年净利润达54.37%，预计今年四季度净利润占比或将继续维持在较高水平，全年业绩仍有望实现快速增长。我们认为，公司统筹蓝军整体发展，积极筹建蓝军装备研究院，考虑到实战化训练演习增加以及航天特种装备上量等带来的项目系统化、大型化及高附加值化，预计将继续保持高速增长。 毛利率小幅下滑，净利率有所提升。公司三季度毛利率同比下滑1.93pct至30.85%，预计主要因订单结构差异，单季度毛利率有所调整；同时公司销售、财务及研发费用以及税金分别下滑19.35%、14.95%、77.64%、11.24%，此外受益欧地安公司剥离非核心业务，公司信用减值损失较去年同期减少带动单季度净利率同比提升1.83pct至11.72%。 存货、预付账款及合同负债多项指标大幅增长，现金流不断改善。公司存货、预付账款及合同负债较期初分别增长76.18%、116.56%及153.61%，或公司当前在手订单饱满，正积极备产备货以应对订单增长。同时公司前三季度经营性现金流同比增加40.28%，主要因电子蓝军业务销售商品回款增加所致，预计后续伴随电子蓝军业务持续向好，现金流有望不断改善。 电子蓝军业务是公司主要利润来源，正处于高速发展阶段公司是电子蓝军稀缺标的，南京长峰、欧地安与航天仿真业务高度协同，其中南京长峰是电子蓝军绝对龙头，考虑公司电磁科技业务较为稀缺，有望核心受益于导弹上量及实战化训练等带来项目系统化、大型化及高附加值化，预计将保持高速增长；航天仿真联合作战模拟推演系统等业务随着型号定型列装增长较快，预计2020年承诺净利润5444万元有望超额完成；欧地安聚焦军品，实现军品产业链向上游供应商延伸，具备一体化方案解决能力，电磁防护产业整合成效明显。 网络信息安全业务或将是公司未来重要业绩增量公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队，以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引，在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下，壹进制制和航天开元实现收入（1.08亿元，+11.81%），锐安科技上半年实现收入（3.77亿元，+8.53%），并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权，公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。 微系统业务加大整合，未来成长可期微系统2018年11月成立，2019年收入1.39亿元，20H1收入（1619万元，-37.29%）。公司在半年报明确提出，加大产业上下游整合力度，实现业务并购拓展，持续推进微系统产业发展；重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向，积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。 指控通信业务存在业绩弹性，正处于业绩转型阶段子公司重庆金美是我国军用战术通信系统核心设备供应商，当前公司持股69.23%，公司指控通信业务正稳步推进多个重大项目，在巩固现有战役战术通信系统基础上，开发新一代指控信息系统技术，大力拓展军兵种和专网通信市场。此外，公司已顺利通过航天科工集团5G产业发展立项批复，为军用通信产业升级发展奠定坚实基础。考虑到互联互通或是军队信息化建设的重中之重，公司指控通信业务有望实现恢复性增长。 投资建议：公司内生与外延并重，是被低估的纯正国防信息化标的，也是集团电子信息技术产业化集成平台，而集团持股比例较低，关注集团后续安排。公司以电子信息为核心，通过新产业布局和非核心业务剥离，不断优化产业结构。其中电磁科技业务较为稀缺，高速发展；通过收购锐安科技等，依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队，贡献业绩增量；成立微系统研究院，实现核心部件自主可控，发展可期。预计公司2020-2022为年净利润分别为9.44、13.51、16.50为亿元，对应估值分别为37、26、21倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：业务发展低于预期；收并购等资产整合进程低于预期

投资建议：公司是自主可控核心标的，不仅仅是特种行业北斗主要供应商，更是在高性能集成电路具有核心技术优势，未来将是公司业绩增长重要支撑，伴随北斗3号全球组网完成，关注卫星导航业务逐步回暖；完成无实控人认证后，公司经营发展有望迎来转机。我们预计公司2020-2022年净利润分别为0.77、1.09、1.40亿元，对应估值分别为137、97、75倍，维持“买入-B”评级。 风险提示：北斗及集成电路发展不及预期；股权问题进展不及预期。

环形锻件龙头企业，航空航天占比不断提升 军用环形锻件龙头企业，发动机行业蓬勃发展带动航空业务持续上量 公司为专业从事金属锻件行业研发、生产及销售的高新技术企业。公司当前已具备异形截面环件整体精密轧制技术、特种环件轧制技术及超大直径环件轧制技术等多项核心技术，下游主要涵盖航空航天、船舶、电力及石化等多行业领域。根据招股说明书，公司是国内少数几家可供应航空、航天、舰船等高端领域环形锻件企业之一，并已进入航发集团、航天科工集团、航天科技集团、中船重工及中船集团等供应链体系，考虑当前公司军品收入及毛利占比仅34.68%及52.79%，预计未来提升空间充足，军品业务有望继续保持较快增速。 航空领域已覆盖在役及在研多型号发动机，受益发动机行业高景气度有望进入快速上量阶段。公司在航空领域主要应用方向为发动机机匣、燃烧室、承力环等重要部位，2016-2019年航空业务收入CAGR达108.11%。1)从竞争格局看，由于锻件产品具有多规格、定制化特点，在装备前期设计阶段即需要公司参与设计定型，且一旦确定供应关系后将基本不会更换，所以行业进入壁垒较高，且格局较为稳定；2)从供需关系看，考虑到我国新型号战机换装列装带来对发动机需求提升，叠加发动机国产化比例不断提高，预计军用发动机行业将迎来快速发展时期，此外，伴随国际航空发动机制造商锻件采购逐步向我国转移，国内锻件企业或将迎来更大发展机遇，而公司作为我国发动机环形锻件核心供应商之一，伴随在役型号上量及预研型号批产，航空业务有望继续保持快速增长，且锻件行业作为重资产行业，伴随量提升后规模效应显现，公司当前航空业务毛利率46.13%，预计盈利能力或仍有提升空间。 航天业务受益火箭及导弹上量，有望持续贡献业绩增量 公司航天业务主要分为火箭及导弹两大方向，目前已参与长征、远征系列及多型号导弹研制及配套任务，2016-2019年航天业务收入CAGR达113.84%。其中，1)火箭领域，公司产品主要应用于安装边、法兰以及整流罩、外壳等。根据招股说明书，我国国家级重大工程如载人航天、嫦娥工程等均需通过运载火箭执行空间运输，以及国际商业发射需求日渐旺盛，预计将进一步带动运载火箭市场需求；2)导弹领域，公司产品主要应用于导弹外壳、装载环等。考虑导弹作为高消耗品，且伴随我军实战化演练推进及周边局势复杂等因素，预计“十四五”期间有望进入快速上量阶段，将继续带动公司航天业务维持高速增长。 军船需求持续增加，民船市场有望逐步改善 公司船舶领域主要应用于燃气轮机机匣、叶轮、法兰等，其中，1)军船，根据招股说明书，公司参与配套的某型燃气轮机已列装部分海军舰艇，且国产燃气轮机已基本解决军船核心动力问题，考虑我国海军预算也将保持稳定增长，预计我国海军新一波造舰高峰或将到来，军船数量仍有望不断增加，燃气轮机市场规模或将逐步扩大；2)民船，海运仍是国际贸易主要方式，具备市场刚需，预计未来需求有望恢复稳步增长，且从中长期看或仍具备较大市场空间。2016-2019年船舶业务收入CAGR为15.67%，考虑到军船需求增加且民船市场逐步回暖，且军品配套型号已逐步列装，预计船舶业务有望呈现稳健增长态势。 民品领域稳步发展，夯实基本盘 公司传统民品领域分为电力及石化两大方向，其中，1)电力领域，公司产品主要应用于火电用汽轮机、燃气轮机及风力发电设备，其2016-2019年收入CAGR为7.6%。汽轮机及燃气轮机是电力装备行业重要组成，亦是火力发电关键设备，且火电目前仍是我国主要电力来源，以及风电装机总量仍处于稳步提升阶段，预计公司电力业务或将继续稳定增长；2)石化领域，公司主要为各类石化设配配套法兰及管板等，2016-2019年收入CAGR为61.3%，考虑到石化行业是我国经济重要支柱产业，预计行业整体将保持持续发展，也势必将带动上游装备及配套业务不断向好，为锻造行业带来良好发展机遇。 募投项目满足高端锻件业务发展需求，为长期发展奠定良好基础 公司IPO募投项目为“航空发动机及燃气轮机用热端特种合金材料及部件建设项目”及“研发中心建设项目”，拟投资共9.20亿元。考虑到高端锻件生产对制造工艺及设备均有较高要求，通过本次募投项目，将有效提升公司航空发动机及燃气轮机等高端锻件规模化生产能力，有利于提高公司生产效率及自动化水平，缓解产能瓶颈，进一步发挥规模经济优势，增强公司盈利能力和竞争实力，巩固行业地位。根据招股说明书，“航空发动机及燃气轮机用热端特种合金材料及部件建设项目”建设周期为2年，预计达产后可年均贡献收入5.03亿元，净利润1.02亿元。 投资建议：公司是我国环形锻件领域龙头企业，军品已进入航发集团、航天科技集团及航天科工集团等供应体系，考虑航空发动机、火箭及导弹领域正处于快速发展阶段，预计公司航空航天业务有望继续保持高速增长，且伴随高毛利率军品业务不断上量，将为公司业绩增长奠定坚定基石；民品下游电力及石化行业均为支柱产业，将继续为公司夯实基本盘。预计公司2020-2022年净利润分别为1.87、2.77、3.97亿元，对应估值分别为40、27、19倍。首次覆盖，给予“买入-A”评级。 风险提示：航空航天业务进展不及预期；民品领域进展低于预期。

深度绑定公司与员工利益，解锁条件助力业绩持续释放公司计划向中层管理人员、技术骨干及业务骨干等109名激励对象授予限制性股票激励436万股，占总股本0.98%，授予价格20元/股，根据解锁条件，以2019年主营业务收入为基数考核，2020-2024年收入增速分别不低于30%、60%、90%、120%及150%。我们认为，考虑到此次股权激励主要针对公司核心技术及业务骨干，将有助于公司深度绑定核心成员利益关系，调动管理层及员工积极性，且2020-2025年限制性股票摊销成本分别为2814.76、11258.04、7683.84、4346.99、2099.72、397.24万元，预计对公司各年度净利润影响程度有限，将有望进一步促进公司实现业绩持续释放。 国内非制冷红外探测器龙头，产品技术国内领先、国际先进从先进技术节点上，公司2019年8月公告10μm 1280×1024非制冷红外焦平面探测器产品的研制成功，目前国内尚未有同等像元尺寸下的1280×1024产品，是继美国DRS 第2家发布同等阵列规模和像元尺寸产品的公司。从市场主流技术节点上，目前为17μm/12μm 像元中心距，而公司12μm 1280×1024、1024×768、640×512探测器和17μm 384×288探测器均实现数字输出、陶瓷封装和晶圆级封装，当前产品已处于向12μm 过度阶段。此外，公司不仅从红外芯片、探测器、机芯模组到热成像整机的全产业链建设态势初显，并不断延申红外技术路线，切入激光、太赫兹、微波等新技术领域，奠定长期发展路径。 军品型号不断批产，虽测温是重要增量，但扣除测温仍成长显著军品型号陆续列装，关注十四五弹载制导产品新增量。当前公司多个军品型号陆续交付使用，上半年实现收入（1.63亿元，+129.90%），预计全年仍有望保持高增长。2020H1新增4个配套中标重点项目，预计在未来两年内将陆续完成研制定型和批产交付，并有2个重点项目进入定型、批产阶段，为军品高增长奠定良好基础，并关注十四五弹载制导类产品放量可能。 扣除测温后原有业务仍成长突出。2020H1公司测温产品实现收入2.41亿元，同比增长545倍，非测温产品实现收入（4.49亿元，+77.60%）。其中： 1）国内民品市场：实现收入3.13亿元，其中国内测温收入1.31亿元，非测温收入1.82亿元。公司12μm 全系列红外探测器大规模量产出货，国内国际市占率持续加大，从人体测温、工业测温、电力测温、安消防等领域进一步拓展和巩固了与下游国内头部企业原有的深度合作，积极加强与国内AIoT 龙头企业合作；加快汽车自动驾驶红外夜视产品的推广；并进一步拓展智能穿戴和消费电子领域市场，空间可期。 2）海外市场：实现收入（2.17亿元，+172.09%），其中户外产品虽因疫情有一定负面影响，但仍实现收入（1.07亿元，+30.33%），公司产品性价比高，依托12μm 红外探测器量产先发优势，与多个国际著名品牌达成战略合作，国际化战略夯实。而测温是海外主要增量来源，实现收入1.10亿元，考虑到疫情防控趋势，预计具备持续增长能力。 产能近乎每年实现翻倍增长，而所需固定资产投资有限公司与晶圆代工厂共建8吋MEMS 晶圆生产线已投入量产，产能每月1500片晶圆，可年产各类芯片360万颗，产能端限制主要在封装环节。目前公司金属封装和陶瓷封装探测器产能达到50万只/年，新建晶圆级封装探测器产线产能达到100万只/年；完成一期晶圆级模组产品线建设，产能达到50万只/年；户外观瞄监控产品和测温产品等整机产品产能提升到20万只/年。 目前公司固定资产及在建工程分别为（3.13亿元，+38.31%）、（0.21亿元，133.44%），产能扩张所投固定资产有限，预计明年或仍有较大提升，且产能释放后将带动ROE 不断提升。 投资建议：坚定看好公司的长期成长性。公司是国内非制冷红外探测器龙头，技术国内领先、国际先进，军用普及率较低、国产化替代带动观瞄和制导等产品逐步进入批产放量节奏，民品因疫情影响加速红外作为图像传感器逐渐成为标配化，不断打开安防、消费、汽车等终端市场，打开成长天花板。 公司长期成长性突出，上调全年业绩预测11.97%，预计2020-2022年净利润分别为5.05、7. 11、10.07亿元，对应估值分别为75、54、38倍。

事件：公司发布2020半年报，实现收入（17.69亿元，+22.26%），实现净利润（3.22亿元，+28.93%）；单看Q2，实现收入9.98亿元，同比+30.74%，环比+29.53%，归母净利润1.36亿元，同比+0.46%，环比-26.78%。 复材业务持续高景气，20H1中航复材净利润同比增长77.91%公司20H1整体收入增长22.26%，归母净利润同比增长28.93%，主要因19H1原江苏致豪地产业务贡献归母净利润0.95亿元，若剔除则同比增长107.55%。上半年新材料业务利润总额同比增加1.71亿元，且实现归母净利润（3.39亿元，+77.98%），利润增速显著源于销售规模增长及中航复材产品结构变动带动毛利率提升，参考新材料业务Q1、Q2净利润分别为1.92、1.47亿元。 中航复材20H1收入（16.94亿元，+50.55%），其中关联交易收入（14.84亿元，+45.39%），实现利润总额（4.07亿元，+76.61%），净利润（3.50亿元，+77.91%），净利率同比提升3.18pct至20.66%，主要因确认收入产品结构变化及规模效应带动毛利率提升。考虑十四五期间我国航空重点型号有望加速放量，且新机型复材占比提升显著，复材业务或将保持稳健增长。 积极备产，并关注集团压降两金下存货等科目的可能变化 公司产能扩充建设加速推进，顺义生产园区一期工程建设全面收官，二期2号实验厂房完成建设，并为满足职工倒班宿舍等需求计划投资5860万元在顺义园区新建附属设施。公司为应对航空复材订单增长的提前备产，20H1公司原材料及预付账款较期初分别增长43.29%及76.22%。20H1公司存货中库存商品较年初下降19.5%，除产品交付因素外，同时关注2020年集团两金压控年对公司发出商品等科目的影响。 民用复材拓展可期，子公司改革有序推进公司南通大尺寸蜂窝生产线二期建设项目、航空工业复材5号铺丝间改造项目的建设为民机业务发展、发动机零部件业务的快速发展奠定基础，此外完成4米级民机复材机身筒段坠撞试验件交付任务、25吨牵引车复合材料后簧开发项目结构设计、以及向FACC供货蜂窝产品完成试制及相关工艺改造及验证，或贡献新增长极。优材百慕混合所有制改革有序推进，上半年销量同比增加，收入同比增长2.45%，利润总额较去年减亏255万，并在完成民航飞机刹车盘副及高铁制动闸片产品批量生产的同时，开展了炭/炭刹车盘副、碳陶刹车盘副、炭材料试验件等研制。 公司卡位优势明显，处于复材产业链中游关键环节预浸料，并在军航占据主导地位子公司中航复材处于航空复合材料产业链中游预浸料的关键环节，并占据主导位置，依托复合材料的设计性、多年的树脂体系积累及集团渠道关系构建了深厚的壁垒，其2015-2019年利润复合增速为28.39%。目前以J-20、Z-20、Y-20等为代表的新机型逐步量产，其复合材料占比较原有机型均有较大程度的提高（根据知网，国外先进战机复合材料占比30%甚至更高、先进直升机复合材料占比近50%），势必带动对复合材料需求量的提升，且新机型的附加值较高，因此预计未来2-3年随着新机型量产交付，复合材料需求及价值量将有较大提升，有望至少保持30%以上的复合增长，成长性突出。 投资建议：公司在复合材料产业链关键环节处于主导地位，直接受益于以20为代表的新机型放量，成长性突出，且控股股东航空工业作为国有投资改革试点，关注后续变化。预计公司2020-2022年归母净利润分别为4.63、6.09、7.93亿元，对应估值分别为71、54、42倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品订单不及预期；民品领域拓展不及预期。

20H1归母净利润同比增长40.15，超市场预期事件：公司发布2020半年报，实现收入（19.32亿元，+29.47%），实现归母净利润（3.12亿元，+40.15%）；单看Q2实现收入11.64亿元，同比+57.75%，环比+51.55%，归母净1.89亿元，同比+58.16%，环比+53.58%。电子蓝军仍是主要收入利润来源，并保持高速增长收入端：20H1公司实现收入（19.32亿，+29.47%），电子蓝军收入（9.44亿，+12.56%），收入占比49%，利润占比89%，毛利率，较去年同期提升6.71pct，或主要由于电子蓝军装备平台化发展，以及电磁防护整合具备微波暗室建设系统集成一体化解决方案能力，产品附加值提升。利润端：公司实现归母净（3.12+40.15%），其中南京长峰实现收入（10.35亿元，+65%），净利润（2.39亿元，+44%），其持有65%股权的江苏大洋收入为5.34亿元，净利润2669万元，即南京长峰本部实现收入5.01亿元、净利润2.22亿元；仿真公司实现收入2.55亿元，净利润3031万元；北京京航为原波平和长屏的军品业务，实现收入1.93亿元、净利润2922万元。即电子蓝军业务实现净利润2.79亿元。公司统筹蓝军整体发展，积极筹建蓝军装备研究院，考虑到实战化训练演习加剧以及航天特种装备上量等带来的项目系统化、大型化及高附加值化，预计将继续保持高速增长。预付账款及原材料增长显著，现金流逐渐改善。20H1预付账款及存货中原材料分别较期初增长66.70%及67.53，或反映公司为应对订单增长而积极备货。受益于公司防务装备产业销售商品回款同比增加，经营性现金流净额同比增长24.20，呈现逐渐改善态势。网络信息安全或将是公司未来重要增量公司通过收购锐安科技等3家标的打造网安国家队，以公安、网信、运营商和航天科工集团网络安全需求为牵引，在疫情影响、公安部大力推动信息化建设成立大数据局以及网络安全已成为中央企业负责人经营业绩考核指标的时代背景下，壹进制制和航天开元实现收入（1.08亿元，+11.81%），锐安科技上半年实现收入（3.77亿元，+8.53%），并扭亏为盈实现净利润1060万元。目前公司持有锐安科技43%股权，公司半年报明确提出通过新设、收购方式加速外延发展，稳步推进锐安科技控股权收购，网安业务将成为公司的重要业绩贡献点。微系统业务加大整合，未来成长可期微系统2018年11月成立，2019年收入1.39亿元，20H1收入（1619万元，-）。公司在半年报明确提出，加大产业上下游整合力度，实现业务并购拓展，持续推进微系统产业发展；重点围绕复杂微系统、核心系统级芯片、关键设计仿真软件和核心工艺能力四大发展方向，积极开展国家级重点研发计划项目申报及研制。 投资建议：公司内生与外延并重，是被低估的纯正国防信息化标的，也是集团电子信息技术产业化集成平台，而集团持股比例较低，关注集团后续安排。公司以电子信息为核心，通过新产业布局和非核心业务剥离，不断优化产业结构。其中电磁科技业务较为稀缺，高速发展；通过收购锐安科技等，依托航天科工集团和公安部三所打造网络信息安全国家队，贡献业绩增量；成立微系统研究院，实现核心部件自主可控，发展可期。预计公司2020-2022年净利润分别为9.39、11.77、14.13亿元，对应估值分别为32、25、21倍，维持“买入-A”评级。风险提示：业务发展低于预期；收并购等资产整合进程低于预期

事件：公司发布半年报，实现收入（20.25亿元，--6.82%），归母净利润（2.36亿元，--2.84%），扣非归母净（1.93亿元，+2.91%）；单看Q2，实现收入11.36亿元，同比+12.04%，环比+27.92%净，归母净51.25亿元，同比--7.15%，环比+12.86%，二季度逐渐改善。 深通信出表致使整体收入下滑，新型电子元器件业务同比增长4444..77%因深通信出表致使公司上半年收入同比下滑6.82%，但若按同口径提剔除深圳通信，则收入同比增长9.76%；上半年利润总额（3.02亿元，+6.81%）。 20H1新型电子元器件业务实现收入（20.11亿元，+9.79%），累计实现利润总额（3.94亿元，+44.77%），继续保持增长态势，毛利率因高附加值产品销售占比增加，同比提升5.75pct至53.17%。其中新型电子元器件子公司总收入（15.30亿元，+19.28%），总净利润（3.42亿元，+53.14%），利润增速显著高于收入或因公司持续推进结构调整转型升级，着力于提质增效、降本控险，高附加值产品销售占比增长，预计相较行业同类公司或仍有提升空间。考虑到“十四五”期间航空航天重点型号需求上量、国产替代进程加速及军队信息化建设，高端电子元器件企业增长确定性较强，公司作为军工电子元器件上游企业，新型电子元器件业务或将继续保持稳健增长。 毛利率净利率同步提升。20H1公司毛利率同比提升12.21pct至53.39%，或主要源于新型电子元器件业务自身毛利率提高，且占收入比提升9.79pct至99.30%，以及深通信出表后营业成本减少3.09亿元；20H1净利率同比提升1.56pct至11.60%，净利率提升较少或因管理费用及销售费用分别同比增加20.82%及9.10%，且上半年全额计提持有深通信其他应收款及委托贷款净额1.1亿元，以及信用减值损失0.9亿元所致。 应收账款大幅增长，现金流出现下滑。20H1存货同比增长6.82%，其中原材料较期初增长23.98%，或反映公司为应对订单增长积极备货；应收账款较期初增长88.24%，主要因新型电子元器件销售规模增长，回款主要集中在下半年所致；应付账款较期初增长35.86%，为材料采购增加所致，或再次验证订单增长逻辑；预付账款较期初增长21.78%，主要为募投项目设备采购预付款。根据现金流量表，上半年现金流净额同比减少251.67%，主要系公司报告期支付代收的客户回款6.07亿元。 加速向高端芯片转型，打造我国军用IGBT核心供应商公司目前持有成都森未科技20%股权，其IGBT产品可对标英飞凌，并已实。现小批量量产及销售。森未科技产品均采用第六代或第七代IGBT相关技术，已实现第六代产品国产化，其中650V/50A和1200V/100A产品已实现小批量量产和销售。森未已经掌握全球IGBT产品市场上普遍采用的“沟槽栅+场截止技术”主流技术，通过国内工艺代工验证，通过与英飞凌公司同类产品进行对比测试和实际工况下的性能对比，结果表明其系列产品性能可完全对标德国英飞凌产品。当前我国IGBT芯片制造行业仍以国际半导体巨头公司为主，特种领域自主可控及国产替代刚性需求强烈，预计公司IGBT业务发展前景或将持续向好。 关注公司后续在TIGBT领域进展。根据2019年报，公司作为我国军用领域IGBT核心供应商，已成功研制多款IGBT芯片，并完成国内首个IGBT特种行业标准编制，IGBT模块已配套多家用户。考虑公司拥有领先的产品技术布局，并依托中国电子集团渠道优势，或可占据军工市场较高的份额，持续关注公司后续在IGBT领域的布局进展，或将打造新业绩增长点。 关注集团内芯片等优质资产后续安排公司作为集团电子元器件业务的上市平台，此前已先后整合振华永光、振华新云等，目前中国电子和振华集团旗下仍然拥有较多元器件和芯片业务资产有待整合。振华集团目前持有振华风光51.6%、成都华微54.1%等股权，其中成都华微是国内自主替代FPGA龙头、ADDA骨干企业；振华风光是国内半导体分立器件的研制生产骨干厂家，持续关注相关优质资产的后续安排，有望进一步增强公司在高新电子领域竞争实力。 投资建议：公司聚焦军工电子元器件业务，将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长，仅依托原有军工电子的利润体量并给与可比公司一般估值即可支撑百亿市值，而IGBT业务的拓展，并依托集团芯片资产的期权或带来公司价值重估。考虑到公司新型电子元器件业务增长较快，上调公司业绩预测，预计2020-2022年公司的归母净利润分别为5.36、7.10、8.84亿元，应对应PE分别为38、29、23倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：订单不及预期；集团相关资产安排不及预期。

事件：公司发布半年报，实现收入（6.93亿元，+27.44%），归母净利润（2.05亿元，+15.90%）；单看Q2，实现收入4.18亿元，同比+35.56%，环比+52.34%，归母净1.32亿元，同比+43.13%，环比+81.46%，环比改善明显。 自产业务稳定增长，代理业务显著上量 20H1受益自产及代理业务均实现不同程度增长，公司收入利润同步提升：1）自产业务：受Q1疫情影响上半年收入（3.74亿元，+7.22%），其中瓷介电容器同比+7.06%，直流滤波器同比+26.22%。若单看Q2，则实现收入2.34亿元，环比+67.14%，改善显著，且毛利率较一季度79.89%提升2.25pct至82.14%，或主要源于二季度高毛利率产品交付量增加所致。考虑到“十四五”期间军队信息化建设或是重中之重，且公司自产业务前五大客户均为军工集团（根据招股说明书，其中航天科技占比21%，航天科工占比20%），且合作稳定，预计自产业务有望保持较高增长； 2）代理业务：20H1实现收入3.18亿元，同比+63.71%，环比+39.10%，主要因光伏发电等新能源行业上半年景气度较高，且公司新代理品牌及新拓展客户进一步促进代理业务的增长，根据年报，代理业务前五大客户上半年实现收入（1.70亿元，+89.63%），占代理业务收入较2019年提升8.44pct至53.53%，集中度进一步提升。上半年因新开拓高周转、低毛利特点主动元器件产品收入增速较快，且公司为巩固及拓展市场份额调整部分产品毛利水平，代理业务毛利率同比下滑5.38pct至12.34%。 毛利率、净利率出现下滑。20H1毛利率同比下降9.45pct至50.05%，主要因毛利率相对较低的代理业务收入增长迅速所致；虽管理及财务费用分别下滑4.35%、269.71%，但因20H1毛利率下滑较大，导致上半年净利率下滑2.95pct至29.64%。但考虑到公司高毛利率自产业务或逐季好转，后续毛利率净利率有望重回增长，盈利能力或将逐步提升。 预付账款大幅增长，经营性现金流收紧。根据资产负债表，预付款项同比增长239.34%，主要因公司代理业务增速较快，支付代理业务原厂预付款大幅增加所致；存货中库存商品较期初增长36.59%，或源于代理业务积极备货，伴随后续订单完成可兑现至收入；根据现金流量表，因预付款项增加较多以及军款回款集中第四季度，导致经营性现金流净额同比下滑25.77%。 自产业务不断扩充产品线，内生外延同步推进根据半年报，公司以多层瓷介电容器等核心产品为主线，逐步实现了单层瓷介电容器、射频微波多层瓷介电容器、金端多层瓷介电容器等系列化产品的量产和销售。此外，在脉冲储能电容器、交流滤波器、陶瓷材料、电极浆料以及低温共烧陶瓷等方面继续加大研发投入，其中高性能镍电极用电容器陶瓷材料技术已经达成批量生产能力，未来有望形成新业绩增长点。此外，公司2019年12月作价5796万元收购宏明电子2.0001%股份，其是我国军用MLCC及民用精密组件核心供应商之一，入股宏明电子一方面有利于公司在科研、技术和业务等多方面与宏明电子建立起合作通道，共同推动电子元器件发展；另一方面有利于公司从宏明电子持续发展中获取投资收益。我们认为，伴随我军信息化建设及国产替代进程不断加速，公司依托高性能及高品质MLCC作为基础单元有望核心受益于下游需求放量。 代理业务收益光伏产业景气度回升，横向拓展未来业绩增长确定性较高公司代理元器件主要为国际知名厂商生电容器、电阻及滤波器等，销售集中于新能源、消费电子及轨道交通等民用领域。考虑到光伏发电等新能源行业景气度持续上行，公司光伏类客户业务或进入持续上量阶段。此外，公司2019年新签约Amphenol（安费诺）、普思等品牌代理，横向拓宽产品种类及行业领域，积极响应市场需求，我们认为，公司在加强与原有客户合作的基础上，通过不断横向拓展客户数量，且考虑代理业务产品线丰富及客户源稳定等市场优势，有望为公司未来业绩持续增长奠定良好基础。 投资建议：公司电子元器件技术行业领先，自产业务属于军用MLCC龙头企业，在航天市场占有较大份额，考虑我军信息化建设及国产替代趋势不断加速，公司有望核心受益；代理业务现有客户稳定且不断横向拓展，未来有望为公司贡献新业绩增量。我们预计公司2020-2022年净利润分别为3.48、4.51、5.70亿元，对应估值分别为47、36、29倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品订单不及预期；民品拓展不及预期。

事件：公司发布半年度报告，实现收入（1100..505亿元，++20..17%），归母净利润（.3.252亿元，++13..42%）；单看QQ22实现收入（.5.717亿元，++28..6666%），归母净（.1.80亿元，++18.79%）。 军品碳纤维稳健增长，民用领域拓展已见成效2200HH11碳纤维及织物业务保持稳定增长，同比提升36.47%，带动收入利润同步提升，或因民品业务逐渐起量，碳纤维业务毛利率同比下滑3.13%pct，其中：11))军品方面，上半年重大合同工执行平稳，实现安全连续生产，订单执行率55.43%，对应收入(5.53亿元，+32.61%)；)2)民品方面，已在募投项目建成之前实现小规模生产，当前订单充足且贡献度显著提升。 疫情影响逐步减弱，QQ22环比改善。Q2收入利润分别环比增长5.90%及4.99%，或主要源于Q1受疫情影响导致军品收入确认延期的情况有所改善，结合下游生产按计划进行，且考虑未来航空航天装备放量及海外碳梁业务逐步恢复，有望呈现逐季改善态势。 预浸料及复材业务实现增长，装备制造业务增长显著。伴随国内疫情缓解及复工复产快速推进，预浸料及复材板块快速恢复，其中：1)预浸料板块收入(0.93亿元，+6.73%)，并通过进一步优化客户结构，盈利能力明显改善，毛利率同比提升7.23pct；22))复材板块收入(0.14亿元，+1.68%)，根据半年报，AV500无人直升机首批订单实现陆续交付，并依托全产业链布局优势，为向下游高端复合材料装备领域延伸奠定良好基础。公司装备制造产品获得航空航天领域高度认可，已对外积极承接订单，20H1实现收入(688万元，+714.52%)。 碳梁业务受海外疫情影响增长放缓，后续或逐步好转。20H1受海外疫情影响出现发货推迟现象，但仍实现3.85%增长，考虑到全球疫情好转及风电机组推广及组装将推进，向欧洲推迟发货的碳梁预计有望于下半年陆续发货，风电碳梁出口业务或将逐步恢复。 毛利率同比提升，净利率出现下滑。20H1因毛利率较高军品交付同比提升及预浸料业务盈利能力改善，毛利率同比提升2.14pct至54.04%；净利率下滑2.11pct至34.98%，虽销售及财务费用分别下滑28.34%、35.96%，但考虑20H1计入当期损益的政府补助同比减少约4,690万元，或是导致净利率下滑2.11pct至34.98%主要原因。计入当期损益政府补助主要包括军品退税，由于退税流程较为繁琐，时间跨度可能为1-2年，上半年退税进度或同比变缓。我们认为军品退税属于经常性损益，长期看不影响公司的经营和盈利能力。 预付账款大幅增长，现金流同比下降。根据资产负债表，因业务规模扩大采购量增加，预付账款较期初增长86.24%；存货中在产品较期初增长42.86%，伴随后续交付或可逐步兑现至收入；固定资产同比增加1.66亿元，主要因高强高模型碳纤维产业化募投项目转固所致。根据现金流量表，因购买商品现金增加及军品回款同比减少，导致经营性现金流净额同比下滑66.17%。国产军用碳纤维龙头，有望保持稳定增长态势盖公司军品碳纤维涵盖T300H、T800H、M40J等产品，仍是公司主要利润来源。 其中，湿法T300H稳定供货十余年，等同性验证工作正常推进，将进一步打开产能空间；根据年报，湿纺T800H在某型号首飞预示一条龙项目取得标志性进展，已实现小批量，但因涉及多个型号，与资产有关的递延收益尚不能确认。 考虑到航空产业链仍保持较高景气度，以沈飞为代表三代机列装加速、新机型上量节奏快、复材占比提高，预计订单仍将保持稳健增长态势，而碳纤维作为重资产行业、标准化产品，规模效应突出，在军品价格目前仍稳定的情况下，盈利能力或持续提升。 关注干喷湿纺和大丝束等低成本民品项目投产情况，打开长期成长空间公司2000吨/年12KT700S/T800S碳纤维募投项目预计年底投产，此前已通过试验线，并积极推动T700/T800/T1000等碳纤维产品在工业与高端装备上的应用并取得成果，为后续募投项目投产和产能消化奠定坚实基础,预计2021年伴随产能爬坡，市场销售或将覆盖成本费用，有望形成新业绩增长点。此外，包头大丝束项目已竞得土地使用权，将加快项目建设，由于包头电价仅0.26元，低于威海0.6-0.7元，成本端有较大节省空间；公司是国内领先碳纤维应用单位，仅碳粱业务2018年消耗碳纤维4600余吨，目前其大丝束纤维以国外采购居多，若自产纤维能满足需求则有助降低成本的同时亦有利拓展民品碳纤维业务布局。 先进复合材料制品长期看或成为新业绩增长点公司募投项目先进复合材料研发中心已建设完成并验收结项，基地内目前包括无人机方向和高铁部件方向在内的复合材料应用研发工作，如中航工业直升机所AV500无人机，预计建成后可生产涵盖航空航天、有轨交通等领域的150多种碳纤维复合材料制品，随着复材中心建成和设备的陆续投入使用，或将为公司打造新业务增长极。 投资建议：公司既是国内碳纤维生产的龙头企业，已形成产品系列化发展，并且依托风电碳梁生产及航空、轨交等复材研发，也是国内领先的碳纤维应用气企业。军品仍是主要利润来源，依托航空高景气T300稳健增长，关注T800等高性能产品跟随型号定型列装带来的业绩弹性；民品重点关注低成本化拓展，纺干喷湿纺T700S量产或将带来业绩增量，大丝束则有助于不断拓展应用市场并司降低自身采购成本。预计公司2020-2022年的净利润分别为6.30、7.78、9.56亿元，对应估值分别为67、55、44倍，维持“买入-A”评级。 风险提示：军品新产品开发验证风险；价格下滑风险；安全生产风险

事件：公司发布2020半年报，实现收入（8.40亿元，+16.12%），实现归母净利润（1.03亿元，+52.67%）；单看Q2实现收入5.76亿元，同比+25.97%，环比+118.37%，归母净0.95亿元，同比+59.08%，环比986.04%。 无线通信业务稳健增长，盈利能力不断提升 公司继续保持高比例研发投入，无线通信多产品研制取得重要突破，市场开拓取得良好成绩，且系统产品在多个平台实现应用，带动收入利润同步提升： 1）军用领域，通过对现有产品进行升级改造，不断巩固并提升公司市场份额。20H1中标多个地面通信终端项目，并开展机载通信系统多平台论证及设计，为开拓系统产品市场打下坚实基础；同时在保持超短波通信优势基础上，向卫星通信等领域拓展，应用范围逐步扩大。此外，公司自主研发民航卫星导航地基增强系统已通为后续取得民航局的相关许可奠定良好基础； 2）民用领域，铁路市场方面，公司完成与国家铁路集团等签订设备采购合同，且基于LTE的多媒体调度机车通信设备已正式投产交付；城市轨交方面，相继签订西安6号线、重庆轨道交通6号线等合同，市场份额稳步增加，同时基于LTE的宽带调度通信系统相关项目研发进展顺利，为后续市场开拓做好了相关技术储备。 毛利率净利率同步提升，利润增速高于收入增速。20H1毛利率提升2.04pct至46.21%，或主要源于毛利率较高的军品地面及航空无线通信终端交付量增加所致。费用端除研发费用因公司研发项目关键节点投入增加增长27.67%外，财务、销售及管理费用分别下降18.62%、23.38%及6.92%，带动净利率同比提升2.94pct至12.29%，从而使得利润增速高于收入增速。 预付账款及合同负债保持增长，现金流持续改善。根据资产负债表，上半年因采购材料增加导致预付账款增长154.15%，且因订单增加，下游客户预付款带动合同负债增长13.17%，或表明公司当前在手订单充足，正积极备产备货，同时存货科目中在产品及发出商品分别增长13.10%及10.96%。此外，受益于上半年订单及回款情况良好，现金流流入同比增长22.08%，实现经营性现金流净额提升18.20%。 装备实现覆盖全兵种，受益信息化建设推进未来成长可期 公司是我军无线通信装备主要供应商，是业内少数可以实现产品全军种覆盖的企业。军品主要为航空无线终端（语音电台、数据链电台、数据处理终端等）、地面无线通信终端（手持、背负和车载终端）以及系统产品（机载CNI系统），根据招股说明书，军品占比在80%以上。与中电科10所、海格通信、烽火电子、中原电子等相比，各有侧重，公司是我军超短波无线通信设备的主要供应商，尤其在机载超短波通信领域，具有核心技术研制能力。信息化建设或是十四五重中之重，受益新机型放量成长可期。军队信息化建设成为我军装备建设重点工作，且指挥控制一体化市场规模迅速增长，公司紧跟军用通信装备发展趋势，多领域展开下一代通信关键技术的研究工作，同时深度参与军用超短波通信、数据链、卫星通信、卫星导航等诸多通信体制的制定，在军用无线通信领域已形成较强核心竞争力。考虑到军队信息化建设或是十四五重中之重，以及以20等为代表的新机型等核心装备逐步列装，公司未来成长可期。 城市轨交领域发展迅速，或是未来业绩重要支撑 是我国铁路无线通信领域的领军者和行业标准的主要制定者。无线通信设备成功应用于复兴号、和谐号等高铁列车，目前正在积极研制基于新技术的下一代铁路无线通信产品。根据2020政府工作报告，铁路部门将投产新线4000公里以上，其中高铁2000公里，城市轨交2020上半年新增线路10条，预计全年新增地铁通车里程超过1400公里，或将为公司发展带来新动力。且公司通过对轨交系统基于LTE及下一代的系统解决方案研究及加大系统集成开拓力度，已参与多条线路项目的方案设计，为后续拓展市场打下良好开端。 混改加速推进，有望为公司注入发展新动力 公司当前控股股东为中环电子集团，其持有公司52.53%的股权；第二大股东为TCL集团，持有公司19.07%的股权。根据公告，中环集团计划将持有的公司52.53%股权无偿划转给智博科技，当前公司股票仍处于限售期无法变更，待限售期解除，在实控人仍为天津市国资委的前提下，控股股东将变更为智博科技，我们认为，混合制改革或将为公司注入发展新动力。 投资建议：公司是国内军用无线通信设备核心供应商，已实现全兵种覆盖，并在航空超短波领域具有核心技术优势。随着军改落地，军队信息化推进，以及高研发投入带来的高附加值产品定型，成长性可期。此外控股股东作为天津地区国企混改先锋，关注后续进一步混改推进。我们预计公司2020-2022年净利润分别为5.05、7.46、10.10亿元，对应当前股价的估值分别为79、54、40倍，维持“买入-B”评级。 风险提示：订单节奏不及预期；混改进展不及预期。