深耕三十年的板材领军企业。兔宝宝诞生于1992年，2005年在深交所A股上市，2022年营业收入排名板材行业第一。公司深耕板材行业三十年，后于2015年成立家居装配事业部，探索成品家具市场，2022年家居业务已经可以为公司贡献24%的收入，未来前景可期。 大行业小公司，人造板及定制家居市场前景广阔。立足绿色建材，环保型人造板行业获得国家政策支持。2021年人造板行业规模约7000亿元，定制家居行业规模约4000亿元。作为板材领先企业兔宝宝市占率仅在5%以下，2021年前9大家居企业市占率总和也仅为13.6%，两大市场的大行业小公司特点显著。 高品质多芯材铸造产品优势。公司十分注重控制板材的甲醛排放量，在2000年及2004年分别研发出符合欧标E1、E0级板材产品。在新国标出炉前，公司就已拥有ENF级板材产品，未来计划全面推广。与直接采购板材的传统定制家居公司相比，公司直接掌握板材生产，能提供多层板、细木工板、颗粒板、FOSB板四种优质核心主材产品供消费者选择，具有产品优势。 轻资产好生意，多渠道拓展助力公司成长。公司采用轻资产生产方式，板材生产主要依赖于40余家OEM供应商，高抽检频次保障产品质量；公司此模式下固定资产周转率显著高于其他消费建材公司体现出好生意属性。公司2022年品牌授权费为3.88亿元，位居行业前列。公司已成为国内板材销售规模、渠道、专卖店数量、品类等指标上的行业领导者。未来基于3000余家专卖店，1000余家经销商，11000家合作家具厂、853家易装门店、773家家居专卖店的渠道优势，发力板材及成品家具市场，增长韧性十足。 盈利预测。我们预计2023-2025年公司实现收入100.33/111.95/124.15亿元，同比增速12.5%/11.6%/10.9%，归母净利润6.60/7.76/9.22亿元，同比增速48.2%/17.5%/18.9%，EPS0.79/0.92/1.10元，对应8月18日10.70元收盘价13.61/11.59/9.74xPE。首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示需求不及预期、产品及品牌认可度不及预期、系统性风险。

事件概l述：公司发布半年度报告，23H1实现营业收入168.52亿元，同比+10.10%，实现归母净利润13.34亿元，同比+38.07%，与业绩预告情况相符。拆分看23Q2实现营业收入93.57亿元，同比+3.99%，实现归母净利润9.49亿元，同比增长46.15%。 渠道变革零售/粉料高增，毛利率全年回升，现金流同比好转。1）按产品拆分看，防水卷材实现收入71.83亿元同比+1.13%（毛利率27.44%，同比+0.15pct），涂料51.84亿元同比+22.46%（毛利率37.56%，同比+5.2pct），砂浆粉料19.04亿元同比+42.99%（毛利率28.23%，同比+5.2pct），工程施工13.67亿元同比-5%；2）按渠道拆分看，零售渠道实现收入50.52亿元同比+32.21%，工程渠道61.42亿元同比+26.68%，直销52.38亿元同比-13.25%。公司零售为先、工程渠道合伙人战略再深化的战略使得上述渠道增速恢复显著，直销渠道下滑反应了公司对应收账款的把控力度，上半年渠道变革对冲地产相关业务的下滑。23H1收现比为94%，对比去年同期提升了9个百分点；23H1经营性现金流净额-39.4亿元（去年同期-69.8亿元），同比显著出现好转；Q2毛利率回升至29.1%，同比环比分别提升3.16、0.44个百分点，原材料同比有所下降叠加公司较为优秀的库存管理，我们认为三季度的毛利率仍有提升空间。 零售业务继续高增，同比+32.21%。公司继续坚持C端优先战略，强品牌、优服务、扩品类，以民建集团、德爱威涂料零售、雨虹到家服务为代表的C端零售业务增长显著，23H1公司零售业务实现收入50.52亿元，同比增长32.21%，占公司营业收入的29.98%，占比不断提高。 （1）民建集团同比高增+35%：23H1，民建集团实现营业收入43.84亿元，同比+34.69%。推动防水及瓷砖美缝双主业发展，并积极培育加固剂、胶类、五金、管类等产品，致力于为消费者打造一站式建筑建材采购平台，提升C端影响力。渠道上，公司持续推进渠道下沉，重点关注薄弱市场，进一步扩大主品类城市覆盖，推动经销网络进一步细化，23H1，民建集团百万经销商签约数量增长近700家，已覆盖近5万家门店和近20万家分销网点。同时，公司加强了与装饰公司的合作，加速以“虹哥汇”为核心的会员运营体系建设，深度绑定全国专卖店，“虹哥汇”会员数量已突破230万人。 （2）建筑涂料“德爱威”签约2200+经销商，2.5万+销售网点：在产品层面，“德爱威”色彩优势显著，拥有800万海量色彩配方库，凭借产品上的优势，“德爱威”积极进行经销商、家装公司、终端会员的全链条开拓，目前已签约2200余家经销商，铺设了2.5万余家终端销售网点，与约200个头部家装公司及4600多个区域家装公司开展合作，在终端市场上建立了1700余家专卖店，并率先启动“万象崛起”会员推广创新方案，锁定专业人士，逐步沉淀专业会员百万余名。 （3）老旧小区修缮需求放量在即，已布局600+家门店。老旧小区改造修缮需求旺盛，存量市场逐步打开。公司以渗漏维修为业务流量入口，围绕家庭修缮形成漏水修缮、刷新服务、门窗修缮、空气治理、暖通修缮、局改整装、易屋美墅、渗漏智检、智能改造等多元化服务模式及一站式解决方案。目前雨虹与京东居家就线下门店及商品供应链合作、到家业务、服务商品化等方面深度合作，共建家装建材、建筑修缮行业“线上+线下”全渠道、“商品+供应链+履约服务”一体化的生态圈。 截至到23H1，建筑修缮集团雨虹到家服务在全国已布局运营中心、社区服务站等600余家门店。这与当下我国存量市场的需求有较大的契合，今年7月，国常会通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，其中满足条件的21个城市将成为重点城市进行改造，以及其他城市的老旧小区的修缮需求旺盛，存量建筑修缮市场逐步打开。 砂浆粉料成为新的重磅增长点，同比+42.99%。23H1公司砂浆粉料业务实现收入19.04亿元，同比增长42.99%，占营业收入的11.30%，成为重要的业绩增长点之一。公司砂浆粉料集团下设“华砂”“壁安”两大品牌，分别负责砂浆和腻子粉产品的经营；公司自08年开始孕育“华砂”品牌，15年成立华砂公司，旨在打造“中华砂浆第一品牌”。目前已完备瓷砖铺贴、墙面涂装、保温粘结、地面找平、基础修建等5大产品体系；23H1，公司不断创新产品品类，加强石膏砂浆、外墙防水砂浆、装饰砂浆等各类产品的研发，更好地满足了消费者的多样化需求。同时，砂浆粉料集团进一步完善了生产基地布局更好地满足了砂浆粉料对运输距离的要求。零售端，集团充分利用防水渠道的优势，实现了协同效应，快速扩大了产品的市场覆盖范围；工程端，公司以工厂为圆心，建立了“销技供产服”一体化公司，23H1已布局700余家砂粉工程渠道经销商，提高了响应速度和服务质量，积极推进企业集采库品牌入围，提升了砂浆粉料的配套率。 工程渠道深化改革，防水主业市占率提高。今年4月实施的防水新规不仅提高了防水设计寿命和等级等质量要求，还大幅增加了防水材料的消耗量。面对下游客户对建筑品质需求的不断提升，公司凭借产品研发、品类、品牌、营销网络、成本、产能布局等多方面的优势，进一步扩大了防水涂料等产品的市场占有率。同时，公司在工程端持续深化渠道改革，降低直销占比，全面培育和赋能各类合伙人，包括资源合伙人、中小微合伙人、专业领域合伙人等，有效提升了细分区域市场的覆盖率和渗透率。这一模式有助于降低施工业务的垫资需求和经营风险，23H1公司经营活动净现金流为-39.43亿元，同比大幅改善43.51%。 原材料供应链完善、价格下行及业务结构优化共同提升毛利率水平。23H1公司毛利率水平由去年同期的26.9%上升至28.9%，提升2pct。23H1全资子公司“虹石新材料”在扬州化学工业园区投产了VAE乳液、VAEP胶粉项目的一期工程，可以为防水涂料、砂浆粉料供应高质量原材料，增强了公司供应链的稳定性和抗风险能力。从原材料市场价格来看，23Q2沥青现货主流价维持约3800元/吨，低于去年同期水平。毛利率较高的C端零售业务占比也进一步增加，双因素共同促进了毛利率的提升。 投资建议我们维持2023-2025年公司营业收入370.93/438.29/505.10亿元的盈利预测，预计归母净利润38.64/51.37/60.92亿元，EPS1.53/2.04/2.42元；对应8月11日28.83元收盘价18.79/14.14/11.92xPE，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，原材料大幅度波动，产能投放不及预期，系统性风险。

建陶头部企业，业绩恢复超预期。东鹏品牌诞生于 1996年，是建陶行业首家导入品牌战略的企业，2020 年在深交所 A 股上市，2022 年营业收入排名建陶行业前三。公司实行“一体两翼”战略，瓷砖为主，洁具和新兴业务为辅。受益于经销和直营零售渠道，公司预计 2023H1 归母净利润为3.58-4.12 亿元，同比增长 202.65%-248.30%，业绩超过了2020年同期水平，扣非中值超过 2021H1历史最好水平，恢复超预期。 行业持续集中，岩板、生态石等高值产品提供新动力。 2013 年开始环保要求趋严，“煤改气”项目加快推进，建陶行业污染物排放标准提高，同时行业走向成熟，据建筑卫生陶瓷协会数据，2016-2022 年建筑陶瓷产量出现下降趋势，从102.6 亿平方米峰值降至 73.1 亿平方米，年均增长率为-5.49%。同时规上企业数量从2017年的1402家减少到2022年的 1026 家，过去两年生产线去化 10%，规上企业平均收入从 1.98 亿元增加到 3.25 亿元，年均增长率高达 10.46%。 建陶行业向头部集中趋势明显；近年公司推出了岩板、免烧制生态石产品，23H1 中大规格高值产品销售占比提升至29%，新零售线上全域营销势能扩大顺应绿色建材发展方向，有望开拓新增长曲线。 渠道及供应链布局全国，独创共享仓竞争力显现。公司以经销零售为主，凭借长期的渠道建设和生产基地规划，公司在全国范围内拥有近 7000 家门店网点，在广东、江西、湖南、山西、山东和重庆等省市建设了十大生产基地。与行业其他领先企业相比，公司门店数量较多、生产基地布局全国化程度较高。此外，公司独创共享仓模式，有效保障了中小经销商的利益，增强了公司在下沉市场的竞争力。以瓷砖渠道为核心，公司提供整体设计、整体装修、门店产品展示等服务，助力实施“1+N”产品战略，未来有望实现协同。 盈 利 预 测 。 我 们 预 计 2023-2025 年 公 司 收 入83.54/96.56/111.90 亿元，同比增速 20.6%/15.6%/15.9%，归母 净 利 润 7.41/9.24/10.92 亿 元 ， 同 比 增 速266.6%/24.8%/18.2%，EPS0.63/0.79/0.93 元，对应 8 月 1 日12.13 元收盘价 19.21/15.40/13.03xPE。首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示需求不及预期、渠道潜力不及预期、系统性风险。

事件概述：公司发布2023年中报，2023H1公司实现营收57.36亿元，同比+21.86%；归母净利润3.11亿元，同比+223.95%，符合中报业绩预告（3.0-3.3亿元）；实现扣非归母净利润2.23亿元，同比+2870.47%。Q2单季度看，公司实现营收/归母净利润为36.8/2.8亿元，同比+22.4%/+111.1%，Q2单季看同比增速亮眼；23H1经营性净现金流+1.9亿元，同比+25.0%，我们认为公司在渠道优化和转型后，现金流得到明显改善，并有望持续。且公司在下沉市场优势显著，领先同行。 多品类销量逆势增长，原材料价格下降释放盈利空间。据公司经营数据公告，分产品拆分来看，在营收端，23H1公司主要销售产品家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材分别实现收入12.1/20.6/3.2/10.6/5.5亿元，同比+11.3%/+16.6%/+20.2%/+51.5%/+32.6%，收入同比增长的原因主要系销量增长；在销量端，23H1公司主要销售产品家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材分别销售20.34/50.65/26.68/79.89万吨/35.40万平米，同比+19.75%/+29.32%/+20.69%/+71.15%/+38.73%，多品类销量同比均实现正增长，我们认为在地产景气度下行的背景下，公司销量逆势增长主要受益于公司零售端和小B端的客户的拓展，渠道变革的效果已经开始变现；因其受原材料价格下降和行业竞争影响，销售单价出现下滑，分别为5940/4060/12080/1330/15660元/吨,同比-7.2%/-9.9%/-0.4%/-11.3%/-4.4%；从原材料成本看，23H1公司主要采购乳液/钛白粉/颜填料/助剂/树脂/溶剂/单体/沥青单价为5200/13200/600/15500/15800/5000/8000/3600元/吨，同比-25.71%/-21.89%/-14.29%/-16.22%/-23.67%/-16.67%/-42.45%/0%，公司产品销售价格虽有下滑，但下降幅度远小于原材料价格，说明品牌优势明显。 内控能力显著提升，Q2单季度净利率回升至19年同期水平。据公司半年报，职工薪酬和广告及宣传费等增长幅度低于收入增速，销售费用率下降。23H1期间整体费用率23.6%，同比-2.1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为14.4%/5.4%/2.2%/1.6%，同比-2.1/+0.2/-0.4/+0.2pct；拆开看，23H1归母净利率5.4%，同比+3.4pct；Q2为7.7%，同/环比+3.2/+6.4pct，单季度归母净利率恢复至19年同期水平，主要贡献为毛利率提升了3.3pct（原材料价格下降）以及费用率下降了2.1pct（内控管理提升，销售费用下降），我们认为净利率空间仍有望释放。 城中村/旧改释放需求，存量市场迎来发展。公司在2020年之前就已拓展城中村/旧改项目，在政策催化下迎来新的增量。据公司年报，《2020年政府工作报告》中提出建设城镇保障房并深入推进农村危房改造；2020年7月《关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见》指出到“十四五”期末，力争基本完成2000年底前建成的城镇老旧小区改造任务；今年7月，国常会通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，强调城中村改造是提升民生、扩大内需和推动城市高质量发展的重要手段。据公司02年20报数据，我国城镇约有4300万户家庭居住在16万个老旧小区内，建筑面积近40亿平米。城中村/旧改将为涂料、防水材料、保温材料及辅料带来新的市场机遇，若再带动室内翻新将释放更大空间。加之目前地产调整、原材料等因素，涂料行业加速出清，行业集中度仍较低，我们认为后续集中度提升逻辑清晰。 投资建议我们维持公司2023-2025年营业收入预测至143.57/175.45/206.31亿元，归母净利润为8.50/12.86/17.38亿元，EPS为1.61/2.44/3.30元。对应7月31日81.82元收盘价50.74/33.52/24.82xPE。维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，渠道拓展弱于预期，系统性风险。

建筑装饰领跑者，经营拐点趋势向上。公司为装饰行业的龙头企业，自创立起一直坚持推动装饰行业的产业升级，2010年深交所上市。公司业绩稳定恢复，2023H1公司在手订单金额增加至155.08亿元，新签订单金额增加至73.6亿元，同比增长7.29%，其中住宅装修增速显著，同比137.57%。公司研发投入不断提高，从18-22年的2.41亿元增至3.71亿元，销售费率得到有效控制。公司业务主要集中于华东地区，2022年在华东地区营收达到73亿元以上，占总营收的60%以上。 建筑装饰“大行业小企业”特性，行业出清，胜者为王。据中国装饰协会和智研咨询，我国装饰行业市场规模4.6万亿元，是个大行业，且装饰通常8-10年需更换装饰，行业的可持续性强。行业企业方面，中小企业占据大规模市场，按照2022年收入口径，行业CR6仅1.34%。面对地产下行风险考验后，行业处于出清阶段，能够在大浪淘沙的市场环境中优胜的头部企业，集中度提升的趋势将愈发明显，最后呈现胜者为王。幕墙行业超5500亿元市场规模，虽然在2022年幕墙行业增速有所放缓，但随着更新需求，以及节能环保需求，BIPV将为幕墙带来增量市场。 城中村改造与装配式天然契合，装配式迎新机。城中村改造是一项系统的工程，其开发投资大，产业链长；其又有周期短、体量大、湿法作业工作面小、装修质量不可控难点，而装配式工艺特点和优势有效解决前述的痛点。据预制建筑网和智研咨询，装配式装修相比传统装修优势显著，工期较传统装修减少80%，用工量减少60%，材料减轻60%~70%，提升显著，消费者接受程度高。因此城中村改造与装配式装修天然契合，我们城中村改造会刺激大量装配式需求。2022年6月，住建部发布实施方案明确提出要推进绿色低碳建造，大力发展装配式建筑，到2030年装配式建筑占当年城镇新建建筑的比例达到40%（21年为24.5%左右），杭州7月发布《意见》指出该比例在2027年达到40%，未来提升空间大。 积极开拓多条成长曲线，建筑信息化布局领先。1）智能建筑板块：2018年-2022年期间，万安营业收入总体保持增长，由5.72亿元增长至9.24亿元，CAGR为12.74%，其中万安公司的主要产品为智能建筑综合运营管理平台，主要由雾天、雾宇、三维可视化数字孪生三部分组成。2）BIPV板块：公司与我国建筑光伏一体化应用龙头实现战略合作，2022年已中标建筑光伏一体化项目订单金额为3.4亿元，较上年同期增长1021.32%。3）3D打印板块：公司参股全球3D建筑打印领先企业-盈创科技（参股23.52%），据盈创官网，借助盈创的“油墨”技术实现“变废为宝”。投资建议。我们预计2023-2025年，公司营收135.89/150.36/166.83亿元，同比增速12.2%/10.7%/11.0%，归母净利润4.67/5.94/7.24亿元，同比增150.6%/27.3%/21.7%；EPS0.35/0.44/0.54元，对应7月28日5.04元收盘价14.47/11.36/9.33xPE。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示固定投资不及预期、装配式建筑政策推动不及预期、智能建筑产品开发不及预期，系统性风险。

事件概述。公司发布 23H1 经营数据公告，23H1 公司建筑装饰板块累计中标额 113 亿元（项目数量 404 个，同比+11%），同比-7%，其中幕墙系统中标额 76 亿元（中标数量 84 个，同比+22%），同比增加 9%，内装系统中标额 37 亿元（中标数量 320 个，同比+8%），同比-28%。 项目获取能力增强，23Q2 幕墙项目中标额同比+74%。拆分 23Q2 来看，合计中标金额 64 亿元（中标数量 224个，同比+8%），同比增加 5%，其中幕墙系统 23Q2 中标额 45.77 亿元（中标数量 49 个，同比+88%），同比+74%；内装 23Q2 中标额 18.25 亿元（中标数量 175 个，同比-4%），同比-47%。23Q2 幕墙中标金额和数量占比显著提高，我们认为是基于公司 2022 诸多的标杆项目如杭州恒隆广场项目、科大讯飞北京总部、西安咸阳机场等树立更加优异的行业口碑，行业龙头效应显著；23Q2 内装订单中标金额同比下降的原因主要系公司加大对内装业务的客户风险管控，针对重大风险客户公司已不再承接其项目。公司优选非房客户，如在 5 月中标山西杏花村汾酒厂装修工程项目，中标金额合计为 1.04 亿元（约占公司 2022 年度收入的 0.58%）。 23H1 BIPV 项目订单已超 22 年全年，光伏业务加速。上半年公司累计承接 BIPV 项目约 9.5 亿元，同比+55%（去年同期 6.13 亿元），并超过 2022 年全年约 8.5 亿元中标金额；按照公司一季度经营数据披露，在今年项目来源上，到 23Q1 已承接的幕墙项目中有约 7.16 亿元工程按业主要求增加光伏，我们认为公司在去年落地的北京工人体育场改造复建项目、在建的台泥杭州环保科技总部等标杆项目是客户增加光伏的重要因素之一。BIPV 作为公司转型业务之一，2022 年 BIPV 营收 1.72 亿元，贡献毛利 4300 万元，毛利率达 25.21%，比传统建筑装饰高 9.08pct，附加值以及壁垒高。我们认为 2023 年随着公司江河光伏建筑在湖北省浠水县投资建设 300MW 光伏建筑一体化异型光伏组件柔性生产基地投产后，公司的产能将进一步释放，并且公司生产的异型光伏组件业务能够与既有的幕墙业务产生协同效应。 现金流回款得到改善，23Q1 收现比提升显著。公司 2022 年实现回款 185.83 亿元，高于营收 5.27 亿元，收现比 103%；23Q1 该数据进一步提升，回款 42.66 亿元，高于营收 8.47 亿元，收现比 125%，同比提升2pct，据公司年报主要系公司重视并且狠抓现金流，强化工程结算和回款的时效性。与此同时，为缓解公司上下游合作伙伴资金压力，公司也加大了现金支付力度，是现金流量净额为负的主要原因。 战略纵深扩大，产能扩张以匹配订单增速。据公司年报，截止到 2022 年底，公司已推进成都、武汉、济南的新产业基地建设，其中成都江河幕墙西部新产业基地全面投入使用、华中总部基地一期厂房主体完工、济南北方总部绿色智能制造基地一期封顶，新基地的建设有效匹配公司后续不断增长的订单需求。此外，我们认为上述三大区域总部基地与北京、上海、广州基地共同夯实了五大核心发展基地（东西南北中）的重要战略定位，为公司在幕墙和装饰领域的领先定位持续巩固。 投资建议我们维持 2023-2025 年预测，预计实现营业收入 216.11/255.63/282.91 亿元，归母净利润 6.33/ 8.10/10.38 亿元， EPS 0.56/ 0.71/ 0.92 元，对应 7 月 31 日 9.21 元收盘价 16.5/12.88/10.05x PE。维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，异型光伏组件投产不及预期， 系统性风险。

事件概述：公司发布2023年半年度业绩预告，上半年归母净利1.68-2.28亿元，同比增长134.46%-146.76%（上年同期亏损4.88亿元），扣非归母净利1.67-2.27亿元（上年同期亏损4.9亿元）。假设取中值计算Q2单季度归母净利1.91亿元，同比扭亏为盈（去年同期单季度税前信用减值5.05亿元）；上半年营业收入28-30亿元，同增-4.26%至2.58%（上年同期29.25亿元）。 我们认为业绩基本符合市场预期。 重回增长轨道，调结构经销零售占比提升。2023H1收入28-30亿元，中值29亿元同比基本持平，据业绩预告，经销渠道营业收入保持稳定增长，但基于风险管控策略公司仍收缩部分流动性风险较大的房地产客户订单，导致战略工程渠道收入有所下降，公司整体营业收入基本持平。根据年报披露2022年公司工程渠道占比下降至42%（同比降接近7个百分点），我们预计2023H1进一步降低至35%附近，零售渠道提升至65%附近。公司今年战略思路是提升零售经销占比，降低地产客户占比，我们认为调结构初显成效，预计零售渠道发展将带领公司重回中期增长轨道。 盈利能力逐渐恢复，降本练内功。报告期内公司通过各项降本增效措施，产品毛利率提高，费用同比下降，利润率提升。根据Q2归母净利计算单季度利润率水平6.6%，公司2017-2022年二季度单季度利润率水平分别为11.01%/9.96%/11.16%/13.55%/11.97%/-22.11%，我们认为未来零售占比提升后结构上有利于利润率进一步回升，除此之外，单位成本有望进一步下降，目前根据年报公司营业成本中直接材料和燃料动力、制造费用分别占比达到33%/29%/16%，后续天然气价格有望从去年的大幅提升的不利状态回落。据公司年报，同时佛山、清远、藤县、高安四大生产基地将以提质降耗、降本增效为工作重点，大基地深练内功。 行业进一步出清进行时。据中国建筑卫生陶瓷协会统计：2022年，全国陶瓷砖实际产量约73亿平方米，同比下降10.5%，产能利用率约为73%。中国是建筑陶瓷的生产大国，但产业集中度较低，建筑陶瓷整体呈现“大市场，小企业”的竞争格局。2021、2022两年间全国建筑陶瓷生产企业减少115家，生产线淘汰275条，淘汰比例近10%，且行业内瓷砖产品结构发生了重大变化。传统的抛光砖、瓷片、仿古砖、外墙砖等品类生产线及产能逐步快速萎缩，岩板、大板、中板等品类生产线不断增加。我们认为行业不少中小企业将退出历史舞台，行业供给格局有望逐渐好转。 投资建议考虑到地产行业景气度承压，宏观经济环境仍存较大的不确定性，我们下调2023年营业收入预测66.87亿元（原108.18亿元），下调归母净利润预测5.22亿元（原12.03亿元），EPS1.26元（原2.93元）。新增2024/2025年营业收入预测73.97/80.92亿元，归母净利润预测7.30/8.58亿元，EPS1.76/2.07元；对应7月14日收盘价15.55元12.38/8.84/7.53xPE，维持“买入”评级。 风险提示零售拓展不及预期，地产客户信用风险进一步加强，系统性风险等。

事件概述。公司发布中期业绩报告，预计 2023H1实现归母净利润 0.64-0.71亿元，同比+62.79%-80.60%（去年同期 0.39亿元），实现扣除非归母净利润 0.59-0.64亿元，同比+33.62%-44.95%。其中，归母净利润若以中值 0.675亿元计算，则 Q2预计实现归母净利润 0.46亿元，同比增长 978.72%（去年同期 0.047亿元），我们认为公司业绩基本符合预期：1）22H1子公司精美特材发生事故的赔偿款、损失等营业外支出较多，使得去年同期业绩基数较低；2）23H1公司生产经营恢复正常，公司主要产品的销量和盈利能力均有所提升。 新能源车高速发展，汽车轻量化明年再增产。据公司投关活动记录表，公司是华南地区最具规模的汽车轻量化铝基新材料企业。汽车轻量化是汽车材料应用的必然趋势，行业的驱动因素较多，如单车用铝量的提高、燃油车减重减排需求、新能源增加续航需求以及循环材料比率等等，公司发挥自身在铝型材材料方面和既有客户的优势，推动汽车轻量化业务快速发展。公司优势显著：在材料上，公司作为少数能批量加工 7系铝挤压合金的企业，优势表现出色；在客户上，公司 2022年新导入 70个合计 240个定点项目，包括奔驰、宝马、丰田、本田等一线外资、合资品牌，国内比亚迪、广汽、长城、吉利等自主品牌，以及小鹏、蔚来等造车新势力企业，合作 30多家一级供应商。今年 3月，公司发布变更公告将原计划募集系统门窗的资金（约2.2亿元）用于新增的“年产 2万吨铝合金型材及 200万套部件深加工技术改造项目”，公司预计在明年上半年实现投产,放量在即。 贝克洛系统门窗订单高增长，轻资产运营模式已打通。据公司公告，2022全年，贝克洛系统门窗工程中标量 103.51万平方米，同比增长 21.53%；2023Q1，贝克洛系统门窗业务工程中标量 30.29万平方米，同比增长481.38%。销售渠道方面公司不断进行渠道拓展，2022年底各地门店数量达到 120家。商业模式方面贝克洛系统门窗已基本实现轻资产运营，贝克洛在全国各地开拓了 100多家合作的门窗厂，向门窗加工企业销售包括铝型材、五金、胶条等整套门窗系统材料，由其加工为成品窗。在整个过程中，贝克洛为客户提供专业培训，包括设计、加工、安装工艺及制造流程等，并提供管理软件和技术服务支持，以实现轻资产运营。 转型初心不变，高附加值业务助力焕新。公司过去是传统的铝制品企业，现在已经转型为铝合金材料+系统门窗+汽车轻量化的企业。新业务相比传统业务专业性更强、服务性更高，附加值也更高，与此同时毛利率也得到较大幅度提升，我们认为随着公司在新业务的不断升级和推进，长期看好公司的盈利空间有望进一步得到提升。 投资建议考虑到公司系统门窗订单增速较快，汽车轻量化业务在明年再放量，传统铝型材稳步推进，我们维持 2023-2025年营业收入预测 65.12/76.93/92.91亿元，归母净利润预测 2.07/3.15/4.35亿元，EPS 0.89/1.36/1.87元，对应 7月 17日 18.2元收盘价 20.51/13.45/9.75xPE，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，铝价大幅度波动，产能投放不及预期，系统性风险。

公司发布中期业绩预告，预计2023H1实现归母净利润3600-4650万元，同比+50.10%-93.88%，按照净利润中值4125万元计算，Q2归母净利润预计达到4686万元，同比+44.56%，二季度业绩显著回暖。我们认为，业绩符合市场预期，主要得益于渠道拓展，铝合金窗产品毛利提升等因素支撑。7月15日，公司公布了股权激励计划草案，拟向60名中层管理和核心技术人才授予220万股限制性股票，占总股本的2.32%。根据草案，2023年的营业收入触发条件为9.3亿元，全额解锁条件为10.2亿元，且一旦达到触发条件，至少有70%的激励将被解锁。与2021、2022年的营业收入目标8.87/9.57亿元相比，我们认为该激励计划考核要求合理，将助力公司长远发展。 推进营销网络布局，发力零售渠道。根据公司年报，2022年，公司在全国七大区域的主要城市建立了覆盖广泛的经销渠道，打造了全国性的销售服务网络。2023年上半年，公司在稳健发展大宗业务的同时，积极优化经销网络，拓展多样化的零售业务销售渠道，其中经销商模式的收入增速略高于大宗业务模式，目前我们判断公司大宗业务占比下降到50%左右，经公司初步测算，2023年1-6月，公司营业收入较上年同期增长约5%-10%，若全部解锁，根据激励目标拆分，下半年目标营收增速将会显著更高。 深耕中高端市场，规模效应显现。据公司年报，为了开拓南方市场，并丰富中高端产品线，公司于2021年推出了“简爱JE系列铝合金窗”产品，并充分发挥协同效应，在经销商渠道中积极推广与铝包木窗的组合销售，2022年“简爱”系列铝合金窗产品全面覆盖中高端零售市场。我们认为，随着销售网络扩展及产品销量增长，规模效应逐步显现，2023H1“简爱”系列铝合金窗产品毛利率大幅提升。未来，公司有望在中高端市场持续深耕，提升品牌力量，打造竞争优势，实现高毛利收入水平。 技术改进工艺提升，助力铝包木窗主业发展。公司引进了欧洲知名企业的先进设备，并发挥了自主研发集成的优势，建立了木材加工中心、铝材加工生产系统、玻璃加工生产系统及立式成装生产线四大核心生产模块。根据公司年报，2023年公司将对中空玻璃、窗用集成材和外铝板框等深加工供应链基地进行工艺升级，提升主要原材组件的自产率，适应客户订单中的尺寸、款式和花色各不相同的定制化特定，满足规模化生产、快速供货的需求，推动公司主业发展。 投资建议考虑到2022年疫情扰动影响，我们下调2023-2024年营业收入预测至10.56/12.40亿元（原：11.01/13.38亿元），归母净利润下调至1.46/1.83亿元（原：1.53/2.02亿元），EPS相应下调至1.54/1.93元（原：1.62/2.13元），新增2025年营业收入及归母净利润预测14.32/2.19亿元，EPS2.31元，2023-2025年EPS对应7月14日28.52元收盘价18.56/14.81/12.33xPE，维持“买入”评级。 风险提示[事Ta件ble概_S述um。m公ar司y]发布中期业绩预告，预计2023H1实现归母净利润3600-4650万元，同比+50.10%-93.88%，按照净利润中值4125万元计算，Q2归母净利润预计达到4686万元，同比+44.56%，二季度业绩显著回暖。我们认为，业绩符合市场预期，主要得益于渠道拓展，铝合金窗产品毛利提升等因素支撑。7月15日，公司公布了股权激励计划草案，拟向60名中层管理和核心技术人才授予220万股限制性股票，占总股本的2.32%。根据草案，2023年的营业收入触发条件为9.3亿元，全额解锁条件为10.2亿元，且一旦达到触发条件，至少有70%的激励将被解锁。与2021、2022年的营业收入目标8.87/9.57亿元相比，我们认为该激励计划考核要求合理，将助力公司长远发展。 推进营销网络布局，发力零售渠道。根据公司年报，2022年，公司在全国七大区域的主要城市建立了覆盖广泛的经销渠道，打造了全国性的销售服务网络。2023年上半年，公司在稳健发展大宗业务的同时，积极优化经销网络，拓展多样化的零售业务销售渠道，其中经销商模式的收入增速略高于大宗业务模式，目前我们判断公司大宗业务占比下降到50%左右，经公司初步测算，2023年1-6月，公司营业收入较上年同期增长约5%-10%，若全部解锁，根据激励目标拆分，下半年目标营收增速将会显著更高。 深耕中高端市场，规模效应显现。据公司年报，为了开拓南方市场，并丰富中高端产品线，公司于2021年推出了“简爱JE系列铝合金窗”产品，并充分发挥协同效应，在经销商渠道中积极推广与铝包木窗的组合销售，2022年“简爱”系列铝合金窗产品全面覆盖中高端零售市场。我们认为，随着销售网络扩展及产品销量增长，规模效应逐步显现，2023H1“简爱”系列铝合金窗产品毛利率大幅提升。未来，公司有望在中高端市场持续深耕，提升品牌力量，打造竞争优势，实现高毛利收入水平。 技术改进工艺提升，助力铝包木窗主业发展。公司引进了欧洲知名企业的先进设备，并发挥了自主研发集成的优势，建立了木材加工中心、铝材加工生产系统、玻璃加工生产系统及立式成装生产线四大核心生产模块。根据公司年报，2023年公司将对中空玻璃、窗用集成材和外铝板框等深加工供应链基地进行工艺升级，提升主要原材组件的自产率，适应客户订单中的尺寸、款式和花色各不相同的定制化特定，满足规模化生产、快速供货的需求，推动公司主业发展。 投资建议考虑到2022年疫情扰动影响，我们下调2023-2024年营业收入预测至10.56/12.40亿元（原：11.01/13.38亿元），归母净利润下调至1.46/1.83亿元（原：1.53/2.02亿元），EPS相应下调至1.54/1.93元（原：1.62/2.13元），新增2025年营业收入及归母净利润预测14.32/2.19亿元，EPS2.31元，2023-2025年EPS对应7月14日28.52元收盘价18.56/14.81/12.33xPE，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期、产品迭代不及预期、系统性风险。

公司发布中期业绩预告，预计2023H1实现归母净利润3550-4050万元，同比+85.18%-111.26%，按照净利润中值3800万元计算，Q2归母净利润预计达到2537万元，同比+52.30%，业绩显著反弹。我们认为，业绩符合市场预期并接近21H1水平，主要得益于疫情好转、全国化布局推进等多因素的支撑。公司4月底发布的股权激励计划草案规定，2023年净利润触发值为1.1亿元，全额解锁目标值为1.32亿元，分别对应2023年下半年净利润目标为7200-9400万元。与2021年下半年净利润7139.95万元相比，我们认为激励考核要求设定合理，有利于激发员工积极性，推动公司业绩提升。 全国布局推进，新签合同可观。根据公司年报，公司致力于增强主营业务的竞争力，借助已经形成的上海、成都双中心布局，复制优势业务模式，开拓福建、山东、辽宁、北京等新兴市场，加快全国布局。随着疫情形势好转，2023年上半年，公司在青岛、开封、晋江、大连等城市的新项目顺利推进，根据年报回复函，上半年新签合同金额达3.12亿元，生产经营逐步向好。 发挥技术优势，全面发力数字文旅业务。据公司年报及投关活动记录表，子公司霍洛维兹与VR/AR领域佼佼者Holovis开展合作，拥有22项专有技术的国内独家许可使用权。目前，公司打造了沉浸式动感影院、多媒体过山车、VR/AR、虚拟仿形数字人等多种数字化沉浸式产品。据长江日报及澎湃新闻报道，2023年5月，武汉梦时代黑暗乘骑项目开业，成为城市新地标，2024年深圳乐高黑暗乘骑项目也将随之开园，进一步提升公司在文旅市场的品牌影响力。数字赋能文旅，公司有望抓住文旅需求提高的风口，取得新的业绩增长。 数智新能源业务取得突破，未来可期。据公司公告，2022年12月，公司宣布拟与大连市国资委达成合作，多方共同出资4.5亿元，设立大连国恒新能源有限公司，持股比例为35%。合资公司将参与“绿电点亮大连”项目的投运管，包括350MW的城市景观照明工程（一期）及后续项目建设，并打造光伏综合智慧能源管理平台。此举标志着公司，将城市照明与绿色能源、储能技术及节能改造技术深度融合，实现了公司新能源业务从0到1的突破。随着未来公司对大连绿电标杆项目的推进及相关业务的开发，新能源业务有望在2024年贡献显著增长。 投资建议考虑到公司照明主业回暖，全国化布局如期推进，虚拟现实及新能源业务开始发力，我们维持2023-2025年营业收入预测10.29/13.88/17.71亿元，归母净利润预测1.54/2.17/2.47亿元，EPS1.41/1.98/2.25元，对应7月14日44.97元收盘价31.97/22.71/20.01xPE，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，施工成本高于预期，新业务拓展不及预期，系统性风险。 171000

事件概述： 公司发布中期业绩预告，预计 2023H1实现归母净利润 3.0-3.3亿元，同比+212.93%-244.22%，实现扣非归母净利润 2.1-2.4亿元，同比+270.32%-310.36%。其中，归母净利润若以中值 3.15亿元计算，则 Q2预计实现归母净利润 2.89亿元，同比增长 114.39%。我们认为表现超市场预期，渠道拓展、产品结构优化、原材料同比下降等是业绩增长的主要因素。 渠道优势凸显，营收快速增长。2023H1营业收入实现 20%增长，我们预计公司小 B 端及 C 端渠道拓展态势良好。根据公司年报，零售端，公司不断推出家居卖场体验店和艺术涂料体验店，加速高端零售转型，同时在巩固三、四线市场的基础上，向一、二线城市渗透。工程端，公司聚焦央国企、城建城投、工业厂房等新赛道，积极开发旧改、学校、医院等小 B 端场景，在县级渠道等下沉市场不断挖掘潜在需求。此外，公司乡村振兴业务蓬勃发展，有望在竞争较小的下沉市场上取得新的业绩增量。结合 2023H1较高的归母净利润水平，我们判断，随着小 B 端渠道基本成型，销售人员扩张速度将趋于缓和，渠道潜能有望兑现，预计人均创收将逐渐爬坡，摊薄费用率，利润增长重回正轨。 协同效应显著，防水及腻子粉收入高增。据公司 2023年 1-3月主要经营数据公告推算，扣减防水涂料收入后，公司 2023Q1工程及家装墙面漆分别实现销售收入 5.88/5.10亿元，同增10.79%/17.59%，墙面漆收入占总收入比例为 57.39%，是公司主要收入来源。报告期内，公司充分利用涂料主业的客户和品牌优势，大力推进腻子粉及防水业务发展，2023Q1基辅材和防水产品实现收入 2.58/3.47亿元，同增 42.30%/31.48%，增速高于墙面漆主业，协同效应显著。 原材料价格下降和产品结构优化共同提升毛利率水平。据 Wind 数据，钛白粉及乳液主要原料丙烯酸丁酯、苯乙烯 2023H1价格均较去年同期有所回落，其中，2023Q2丙烯酸丁酯、苯乙烯、钛白粉现货价格分别在 8,600/7,900/15,800元/吨附近波动，同比降幅约 25%。由于现货价格低于二季度平均价格，我们预计公司三季度的原材料成本将进一步下降。此外，根据公司年报，在墙面漆领域，公司着力推出新产品，优化老产品，实现了产品结构的优化，降本增效，双因素共同推动毛利率水平提高。 投资建议考虑到经济复苏的节奏和速度，我们下调公司 2023-2024年营业收入预测至 143.57/175.45亿元（原：166.94/204.48亿元），归母净利润调整为 8.50/12.86亿元（原：8.68/12.70亿元），因股本转增，EPS 相应下调至 1.61/2.44元（原：2.31/3.37元）。新增 2025年营业收入及归母净利润 预 测 值 206.31/17.38亿 元 ， EPS 3.30元 ， 对 应 7月 12日 66.15元 收 盘 价41.02/27.10/20.06xPE。考虑到此前股价回调较充分，公司价值存在低估，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，渠道拓展弱于预期，系统性风险。

事件概述。公司发布中期业绩预告，预计 2023H1扭亏为盈，实现归母净利润 1011-1424万元，同比+111.86%-116.69%；受房地产疲弱及疫情因素影响，上年同期亏损 8529万元。按照净利润中值 1217万元计算，Q2归母净利润预计达到 6822万元，业绩实现显著反弹。我们认为新场景+新品类扩张、一站式集成采购、县城渠道下沉+海外市场外拓等是支撑业绩的主要因素。 新场景、新品类扩张+一站式采购优势，非房板块比重逐渐加强。公司渠道下沉原先以中小地产客户为主，后逐渐开拓商业综合体、酒店、学校、医院、工厂等新场景非房业务，且收入占比逐渐提高，丰富了公司的业务收入来源，在一定程度上减少了对房地产业务的依赖。公司定位建筑配套件集成供应商，从不同场景需求出发，结合公司实际生产情况积极扩充新品类。据公司投关活动记录表和年报，公司目前拥有 130余种产品，启动了工程协同平台项目，为客户提供集产品、方案、安装、售后于一体的“一站式集成服务”，解决了多供应商采购成本高的痛点，增强了系统集成能力。 县城渠道下沉+海外市场外拓，增量潜力开始兑现。据公司年报，公司深入三、四线及县城市场，并加强了海外市场开拓，目前公司国内外销售网点共有 1000余个，销售团队 6800余人。公司依靠强大的集成能力，能很好适配县城市场竞争较弱、毛利较高、订单单价较低、集成要求较高的特点，竞争优势显著。经过多年深耕，部分成熟县级市场的人均效能已较为可观，带动公司业绩回暖，形成上升拐点，据公司投关活动记录表和年报，Q2县城业务增速较快，海外业务层面，Q1增速约 30%，Q2继续高增。公司积极布局“一带一路”新兴国家市场，设立了 13个海外备货仓，将中国仓储式销售复制到海外，并逐步发挥效能。其中，东南亚市场如越南、泰国、印度等开拓时间较长，增长速度较快。此外，公司在印尼、马来西亚、墨西哥等国家也设立了子公司，随着各地员工本地化程度不断提高，已经可以做到客户交付的快速响应。 原材料价格回落，减员控费，盈利空间提高。 2023Q2不锈钢、锌合金、铝合金均价分别约为15600/21900/19500元/吨，同比下降约 20%。今年以来，三种金属的价格持续走低，目前的现货价格仍低于Q2平均价，我们判断原材料成本优势有望在 Q3进一步释放，提高毛利率水平。在费用控制上，据公司投关活动记录表，Q1销售人员流失近 300人，公司并未按照往年惯例增补国内销售人员，仅对海外区域部分超额达标的大区适当补充人员，有意控制了销售人员总规模，摊薄了销售及管理费用，提高了人均效能，创造更多盈利空间。 定增募投项目助力公司逆势增长。7月 5日公司发布定增募集说明书修订稿，积极推进定增流程，计划募集不超过 19.9亿元用于投资项目建设。其中，9.12亿元募集资金将用于中山数字化智能化产业园项目建设。据募集说明书，公司智能锁 /机械电子锁 /照明灯具 /卫浴产品 2022年的产能利用率分别为90.35%/81.28%/80.53%/78.50%，该募投项目将大幅提升上述产品产能。面对房地产市场低迷，公司逆势扩张，有望增强规模优势，提高业绩潜力。此外，5.94亿元大额补流资金将有效缓解运营资金压力，降低财务成本，并为应对市场变化预留空间。 投资建议考虑到行业面临较大压力，我们下调 2023/2024年营业收入预测至 90.32/115.04亿元（原：130.3/162.7亿元），下调归母净利润至 5.45/8.89亿元（原：11.2/15.6亿元），EPS 相应下调至 1.69/2.76（原： 3.47/4.86元）。新增 2025年营业收入及归母净利润预测值 136.94/10.71亿元，EPS 3.33元，对应 7月7日 51.85元收盘价 30.61/18.75/15.57xPE。考虑公司产品线丰富、集成能力强，县城渠道将迎来业绩收 获期，且公司股价自高点回调较多，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，成本高于预期，产能投产慢于预期，系统性风险。

事件概述：公司发布中期业绩预告，预计 2023H1 实现归母净利润 13.05-14.01 亿元，同比+35%-45%，其中，归母净利润若以中值13.53 亿元计算，则Q2 预计实现归母净利润9.6 亿元，同比增长48.5%。我们认为符合市场预期，上半年主业恢复、原材料同比下降提升毛利率、渠道赋能C 端继续高增等是主要原因。公司6 月初发布的股权激励计划草案中规定2023 年净利润增长率不低于50%，2023 年应收账款增长率不高于营业收入增长率。我们认为达到激励考核要求概率增大。 多因素推动需求回暖，预计现金流将同步改善。报告期公司整体生产、经营情况良好，随着下游客户对建筑品质需求的持续升级，公司充分发挥产品研发、产品质量、产品品类、应用技术及系统服务能力、品牌影响力、全国性产能布局和多层次市场营销渠道网络等优势，市场份额进一步提升，防水产品销量与去年同期相比实现一定的增长；同时渠道改革持续，减少直销同步增长小B 渠道，此举将带来垫资施工业务减少和现金流的同步改善；今年4 月实施的防水新规提升了防水设计寿命、防水等级等质量标准，同时也显著增加了防水材料的用量，预计防水行业需求将持续增长。 原材料价格下降和业务结构优化共同提升毛利率水平。沥青现货价格较去年有所回落，2023Q2沥青现货主流价在3800 元/吨左右波动，并且我们判断公司一季度冬储沥青或低于市场主流价，从移动平均法考虑来看Q2 原材料成本在Q1 下降10%的基础上继续有所降低；由于现货价格仍低于二季度平均价，判断原材料成本优势有望在Q3 进一步释放。另外，毛利率较高的C 端零售业务占比也进一步提高，双因素共同推动毛利率水平改善。 非防水、民建继续高增。2023H1 公司继续坚持C 端优先战略，以民建集团为代表的零售业务收入保持了较快增长。非防水业务如砂浆粉料等新兴业务发展迅猛，充分发挥了公司在防水主业上的客户、品牌优势，以及截至到22 年底的16 万+家分销网点、4000+家家装公司、200 万+虹哥汇会员和多个电商渠道的资源整合能力，实现了内部业务板块的协同效应。我们预计今年砂浆粉料销量将增长超过50%，占收入占比或将超过10%，成为增量重要贡献之一。 投资建议我们维持2023-2025 年公司营业收入370.93/438.29/505.10 亿元，归母净利润38.64/51.43/60.98亿元，EPS 1.53/2.04/2.42 元；对应7 月6 日26.45 元收盘价17.24/12.97/10.93xPE。考虑到此前股价已经回调较为充分，目前估值处于2013 年以来PE-BAND 下轨，公司价值存在低估，维持“买入”评级。 风险提示需求不及预期，原材料大幅度波动，产能投放不及预期，系统性风险。

景观照明需求恢复，城市更新新契机。疫后地方政府大力促进夜经济，带动景观照明市场复苏。 据 23Q1季报，公司去年至今加快全国市场拓展，重庆、深圳、青岛、开封、晋江、大连等多个城市的新项目稳步落地，以上海、成都双中心辐射全国，一季度收入达到 1.06亿元 同比增长288.96%。据公司年报，作为景观照明行业的领先企业，公司 2022年获得了“电力工程施工总承包”“建筑机电安装工程专业承包”“建筑工程施工总承包”等多项资质证书，首发募投项目“城市照明运营维护平台及数据分析中心”也稳步推进，提升了主营业务的竞争力。以城市更新、微更新为契机，公司持续跟踪客户需求，着力打造特色街区、主题商业街，推动传统商圈提质升级，助力提升城市软实力。 立足 VR/AR 技术，文旅板块加速发展。据公司公告，公司于 2022年与英国 VR/AR 领域的佼佼者 Holovis 合资成立了上海霍洛维兹，占股 70%。据公司半年报，该子公司拥有 Holovis 的 22项国际领先技术的国内使用权，为公司智慧文旅业务提供了强劲的技术支撑，将推动主题游园虚拟现实业务实现创新发展。根据公司投资者问答纪要和 Holovis 官网，Holovis 拥有 Holotrac、RideView、PixControl 等 VR/AR 领先技术，其技术实力全球领先。目前，子公司正着力提升运动捕捉、空间定位、面部识别、云渲染等前沿技术的集成能力，感知交互技术的研发能力已取得明显进展。此外，Holovis 还与捷豹路虎、BalfourBeatty 等知名企业合作，我们预计其核心技术在汽车、建筑等 C 端场景中有着广阔的应用前景和想象空间。 数智新能源板块实现“0-1”的突破。公司于 2020年进军新能源领域，当年 7月成立了上海铨泽新能源科技有限公司。据公司公告，2022年 12月，公司宣布拟与大连市国有资本管理运营有限公司合作，多方共同出资 4.5亿元，设立大连国恒新能源有限公司，罗曼股份持股 35%。该子公司将参与“绿电点亮大连”项目的投资建设和运营管理，包括大连市公共建筑分布式光伏电站的开发、建设和运营，拟定额定装机容量预计 350MW；大连市城市景观照明工程（一期）后续的投建管，以及景观照明工程沿线广告点位的商业开发运营；等等。我们认为板块将实现从景观照明商业模式融合的 0-1的突破，预计 2024年开始将有较为显著增量贡献。 投资建议基于公司新能源业务及虚拟现实业务相继落地，业务地域也在逐步扩展，调整 2023/2024年营业收入至 10.29/13.88亿元（原 10.39/11.97亿元），调整归母净利润预测至 1.54/2.16亿元（原1.84/2.33亿元），新增 2025年营业收入和归母净利润预测分别为 17.71/2.43亿元。我们预计2023-2025年，EPS为1.41/1.97/2.22元，对应7月5日40.22元收盘价27.95/19.99/17.73xPE，维持“买入”评级。

交通设计头部企业，高效统筹快速发展。公司前身为江苏省交通规划设计院，国内少数具备“公、铁、水、空”综合设计能力的工程设计咨询企业，历经 60逾年发展，目前规模位于行业头部，ENR 全球工程设计公司排名前 50。公司主业夯实并积极发力数字化智慧化，呈现双曲线发展模式。 2022年实现营业收入 58.4亿元，传统业务占总营收比例超七成，毛利率逐年提升；第二曲线增长加快，其中数字设计、数字建造、智慧交通设计及软件产品销售实现营业收入2.4亿元，同比增长 38.8%，发展势头较猛。 受益“交通强国”和新技术迭代，“设计+AI”或将破局。根据 2019年中央提出的交通强国建设纲要，到 2035年我国要基本建成交通强国，基本形成“全国 123出行交通圈”和“全球 123快货物流圈”。我们判断未来交通领域的投资强度有望继续保持；2023年生成式 AI技术的应用有望成为设计行业变革推动者，目前 AI 已初步应用于设计行业，能够提高设计师工作效率，减少机械重复的工作内容，目前设计行业少数龙头公司已率先布局，并已实现产品化，我们判断其中有技术和市场积淀的先行者将率先受益。 积极进行数字化转型，“第二曲线”增长拐点来临。公司第二增长曲线智慧交通板块和数字化产品线逐渐成熟。公司数字化业务增长迅猛，其控股子公司江苏狄诺尼营收 5410万元，同比增长 159%，近 4年复合增长率达 80.97%。目前公司的数字设计软件产品已经覆盖全国 80%甲级公路、市政设计院，其中 EICAD 目前已全面实现 SaaS 化，服务全国 1000+家设计院，包括交通/城建行业 80%的甲级设计院，完成道路方案设计总里程约 4.3万公里。公司研发 AIRoad 设计系统，基于AIGC 模型进行训练，形成了交通市政设计领域的 AI内容生成能力，可以应用于设计领域，初步能够提升方案设计效率 7～8倍，提升整体工作的综合效率 20～30%。 盈利预测。我们预计 2023-2025年，公司收入 64.35/71.24/ 80.00亿元，同比增速 10.2%/10.7%/12.3%，归母净利润 7.85/8.83/10.04亿元，同比增速14.9%/12.4%/13.8%；EPS 1.15/ 1.29/ 1.47元，对应 6月 6日 9.51元收盘价 8.29/ 7.37/ 6.48x PE。首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示需求不及预期、软件产品市场拓展不及预期、系统性风险。