公司是中国门店数最多的连锁药店企业,拥有5000家门店。公司坚持少区域高密度布点,快速扩张的战略。虽然市场份额快速提升,但经营质量出现下降。经过前几年的扩张期之后,公司进入“快速扩张+精细化管理”并举的阶段,业绩增速和经营质量边际改善点出现。目前公司是连锁药店里面估值最便宜的标的之一(2018年PE26倍),首次覆盖给予“买入”评级,目标价31元,对应18年35倍市盈率。 支撑评级的要点。 增速提速,经营质量出现边际改善。2017年前三季度,公司净利润增速达到11.14%,较1季度的负增长有明显改善。经营净现金流回正,较1季度的-1.92亿元有明显改善。2017年4季度公司完成定增,账面资金新增8.76亿元将降低公司财务压力。本次定增完成之后,白云山持股7.38%,双方将在产业链横向和纵向上都会形成协同作用。此外,尽管公司前期扩张较快,但是应收账款周转天数一直保持在30天左右,体现出较强的管控和整合能力。 公司抓住时代机遇快速扩张,已经成为国内连锁药店的龙头。公司以云南为基础,快速扩张四川、广西市场,布局山西、海南、重庆等市场,门店数超过5000家,成为全国门店数最多的连锁企业。公司坚持少区域高密度布点,云南地区超过3000家门店,占全省连锁药店50%;四川广西区域公司通过并购,门店数快速扩张到581家、515家。中期来看,三地年销售目标分别为70亿、30亿、30亿;在其他区域,公司将着力打造3个10亿级别以上的省级重点市场和4个3亿级别以上的储备区域。整体公司销售额将有望超过170亿,净利润有望超过10亿。 “快速扩张+精细化管理”并举。公司经过前几年高速扩张期逐步进入发展速度和经营质量并举的时期,经营质量边际改善点开始出现。 评级面临的主要风险。 并购整合的管理风险;扩张速度低于预期。 估值。 预计2017-2019年净利润3.77、4.65、5.58亿元(同比+16%/23%20%),对应每股收益分别为0.72、0.89、1.07元,对应PE32/26/21,首次覆盖给予“买入”评级,目标价31元,对应18年35倍市盈率。

支撑评级的要点 中药现代化、国际化标杆,”一核两翼“战略清晰,工商协同发展 公司是国内综合实力强劲工商一体化大型医药企业:医药工业以现代中药为核心,生物药和化学药为两翼,构建现代生物医药产业集群,核心产品复方丹参滴丸是中药现代化、国际化的标杆,同时拥有多个独家重磅品种;2016年研发投入达7.12%远超行业平均。医药商业拥有覆盖全国的销售网络,同时也逐步构建健康管理中心加药店的电商新模式,庞大的营销网络优势明显,能带动工业产品迅速放量。 重磅产品普佑克放量在即,四位一体助力研发管线逐渐丰富 公司已上市的重磅品种重组人尿激酶(商品名普佑克)适应症心梗市场空间达10亿,其溶栓效果和安全性均高于同类竞品(阿替普酶、尿激酶),且17年仅降价11%进入国家医保谈判目录,作为公司重点推广的品种,18年有望快速放量。其新增适应症脑梗、肺梗处于临床期,若获批市场空间扩容至30亿。近年来,公司通过“自主研发、合作研发、产品引进、市场优先许可权“的四位一体研发模式实现中药、化药、生物药领域60余个药品的开发和管线布局,其中创新药超过20款,实现了全人源抗体、长效融合蛋白、病毒类治疗疫苗等重点靶点布局,品种包括治疗腓骨肌萎缩症Ⅰ型PXT3003(欧美III期临床)、安美木单抗(I期)、治疗性乙肝疫苗(获批临床)、长效GLP-1类似物(II期)等,未来受益创新药政策支持,相关品种上市周期有望缩短,形成天士力增长的重要一极。 渠道调整接近尾声,业绩逐步回升。 为顺应两票制等政策,公司自2015年四季度期主动规范渠道,业绩增速明显放缓。经过一年左右的渠道调整,对业绩的影响逐渐消除,自2017年一季度起。医药工业增速重回10%以上增速,基本回升到渠道调整前的工业增速。我们认为,公司工业未来几年增速有望维持10%-15%稳定增长,公司主要工业品种终端需求刚性,且大多为独家品种,降价压力小。长期来看创新药品种上市销售将带动工业增长提速。 评级面临的主要风险 销售不达预期,研发失败,丹滴美国补充三期试验慢于预期或不通过 估值 暂不考虑丹滴海外销售,预计17-19年实现净利润14.16亿、16.08亿、19.07亿,EPS1.31元、1.49元、1.77元,我们认为,公司是优质的中药公司已得到市场认可,但对其工商一体化巨大优势和创新药价值认知不足,目前的估值并没有反应公司转型创新药价值,给予18年30倍估值,对应目标价44.7元,首次覆盖,给予“买入”评级。

支撑评级的要点 乙肝疫苗、hib单苗、麻风二联苗快速走出低谷。公司乙肝疫苗包括10μg、20μg、60μg三种规格,实现成人乙肝疫苗接种人群的全覆盖。2017年公司批签发量占全行业比重超过55%,2015-2017年合计批签发量占比接近35%,市场份额第一。未来整体乙肝疫苗市场处于相对稳定,而公司批签发量占比进一步提升的空间并不大,未来将保持稳定增长的趋势。公司hib单苗的批签发量在2014-15年随着行业对的整体下滑而出现下滑,2016年逐步恢复,2017年前三季度公司hib疫苗批签发量占全行业比重约为32%,市场份额第一,未来份额仍有一定上升空间。公司麻风二联疫苗市场份额第二,未来有望获得较快增长。 百白破-hib四联疫苗开启爆发增长态势,2018年销售量有望超过270万只,年销售额有望超过8亿元。hib疫苗包括:hib单苗、AC-hib三联苗、百白破-hib四联苗、百白破-脊灰-hib五联苗。由于新型多联苗同时预防多种疾病,降低儿童接种次数和不良反应发生率,上市之后呈现快速抢占hib单苗的市场份额。2017年从批签发情况看,hib多联苗与单苗的份额已经各占一半,而未来多联苗的份额还将进一步提升。公司四联苗自2013年上市以来快速增长,2017年批签发量量超过142万只。目前市场培育情况较好,预计2018年进一步将呈现爆发增长的态势,销售量有望超过270万只,销售额有望过8亿。 公司研发管线突出。目前处于申请生产注册批件的产品有:23价肺炎多糖疫苗、冻干人用狂犬病疫苗MRC-5细胞、百白破联合疫苗、ACYW135群多糖疫苗。;获得临床批件的产品有:60μg重组乙型肝炎疫苗(酿酒酵母)(免疫调节剂)、ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗、甲型肝炎灭活疫苗、冻干Hib疫苗、13价肺炎球菌结合疫苗、吸附无细胞百白破冻干b型流感嗜血杆菌联合疫苗等8种疫苗已经获得临床批件。 评级面临的主要风险 四联苗推广进度低于预期 估值 预计2017-2019年EPS0.57/0.80/0.97,对应PE67/48/40倍,首次覆盖,给予“增持”评级。

我们认为公司是为数不多的能够形成医药闭环的大型制药企业之一,品牌优势明显,资源禀赋强,在资本运作、混改等方面潜力巨大。预计公司17-19年每股收益分别为1.20元、1.43元、1.55元(摊薄后),对应市盈率分别为20.29、17倍、15.7倍,给予2018年25倍估值,目标价35.75元,维持买入评级。 支撑评级的要点。 提升广州医药持股比例,做强做大商业板块。公司拟以现金方式向联合美华购买其持有的广州医药30%的股权,交易金额为10.94亿元,对应2017年PE14倍;交易完成后公司持股比例将提升至80%。广州医药2016年收入规模330亿元,是全国第五大配送商,净利率长期较低,本次收购完成后,2018年净利率有望提升到1%。同时广州医药积极开拓新型商业模式,与多家三级医院、二级医院、基层医疗机构开展医药物流服务延伸合作,大商业做强做大可期。 公司业绩快速增长,利润率逐步提升。2017年前三季度公司收入达到160亿(同比+2.7%),净利润达到14.9亿(同比+40.6%)。大南药收入增速超过10%,中成药在2016年搬迁等因素影响下处于低基数水平,2017年获得恢复性快速增长,未来部分品种存在提价可能;化药板块金戈保持40%的高速增长趋势,长期看单品收入有望超过10亿。公司药品文号众多、以低价普药为主,目前一致性评价BE备案品种数在国内排名靠前,未来将明显受益于行业集中度提升和价格向好。大健康板块王老吉竞争趋于缓和,费用率有所下降(折扣率下降),2017年全年发货量增速有望达到10%,净利率提升至7%以上。 账面资金充裕,广东省国资标杆企业,未来将获得多方资源。公司作为广东省国资标杆企业,此前定增由国资、社会资本参与,体现出混改的意味。未来有理由判断公司能够调动政府、社会资源,外延并购有望提速:同时定增给公司带来充裕资金(账面资金达到126亿元),为各种大中型收购提供了资金保证。 评级面临的主要风险。 国企改革不达预期;原材料提价。 估值。 预计公司17-19年每股收益分别为1.20元、1.43元、1.55元(摊薄后),对应市盈率分别为20.29、17倍、15.7倍,给予2018年25倍估值,目标价35.75元,维持买入评级。

支撑评级的要点 2017年公司体内外合计有400家体检门店(含慈铭的60多家门店,其中参股90-100家、在建85家),体检人次为2000万左右,其中体内1500-1600万。新店的建设方式尤其在三四线城市主要以“先参后控”的方式,通过上市公司和产业基金初始持股15%-20%,借助地方小股东的实力办理医疗牌照、完成剩余初始投资、获得客户资源等。一般单店的初始投资在1500万元以上,目前盈亏平衡期为1年,而且在三四线城市的获利能力更强,净利率可达到20%-40%,远高于二线城市15%左右的净利率。 目前团检占比75%、个检占比25%,团检的客单价为375-385元(提高了15%)、个检客单价为460-465元(提高了8%),总体的客单价为405-410元。随着个检占比的提高及基因检测、胶囊胃镜等新体检手段的丰富,客单价每年可提高10%,根据我们的测算在体检人次、费用率不变的前提下客单价每提高10%,净利润也相应增长22%左右。 评级面临的主要风险 医疗事件风险,行业竞争加剧 估值 2018年预计慈铭归母净利为2.03亿(收入19.24亿)、美年归母净利为6.88亿(收入69.22亿)。2017-2019年归母净利润为:6.18亿/8.91亿/12.86亿(同比+82%/44%/44%),EPS0.26/0.37/0.53,首次覆盖给予“增持”评级。

2016年之前公司主要靠氯吡格雷、原料药和抗生素产品(收入占比分别为64.57%、21.13%、14.30%)维持了公司的成长。实际上公司从2014年即开始了转型,从销售团队的扩容整合到新产品线的布局,公司的基本面发生了较大的变化,预期这种储备将从2018-2019年起开始集中体现,首次覆盖,给予“买入”评级。 支撑评级的要点。 我们预计未来3年内氯吡格雷价格大概率稳步下降而非断崖式下跌,从招标进院、一品两规的角度,泰嘉无需大幅度的降价以入围,福建竞争性分组招标的情况只是个例。预计泰嘉保持12%的增速,其他品种增速假设不变的前提下,通过敏感性分析,只有在价格下跌30%的情况下2019、2020年PE才达到23-25倍,其他情况下PE仍保持在19-22的低位。品种方面,2018年伐芦定预计销售额3亿,由于其直接作用于凝血因子,有效时间窗宽、可逆结合、灭活游离及与纤维蛋白结合的凝血酶,可以部分替代肝素,市场空间6-7亿;阿利沙坦酯预计销售额1亿,为1.1类新药,医保乙类品种,日用药金额7.05元,其降压强度和达标率都高于奥美沙坦酯和厄贝沙坦等。 2018年底替格瑞洛和匹伐他汀上市销售,替格瑞洛与血小板P2Y12受体可逆结合、个体差异小无氯吡格雷抵抗,唯一不良反应呼吸困难、依从性较差一天2次,日用药金额16.9元(医保乙类),为公司首仿,预计2019年销售额1.4亿;匹伐他汀在目前他汀类中降脂效果最强,且不经肝脏代谢,对标瑞舒伐他汀,公司已完成BE,预计2019年销售额1.0-1.6亿。 评级面临的主要风险。 氯吡格雷降价;仿制药及创新药进度低于预期。 估值。 由于研发投入及为大量仿制药上市做准备,2016年研发费用2.24亿、2017年研发6亿,以后每年4-5亿研发投入将常态化,同比上调2017年销售费用率和管理费用率1.5pp,2018-2019维持该比率。预计2017-2019年收入为:43.61/51.11/62.09亿元,EPS为:1.40/1.63/2.04元,PE为:27/24/19倍,由于公司从2019年起有大量优质仿制药上市及创新药进入临床将推动公司进入第二轮高增长轨道,首次覆盖给予“买入”评级。

支撑评级的要点 “自建+并购”并举的战略强化推进。 公司2018年1月发布公告以募投资金2.44亿元拟收购湖南、江西、江苏合计244家零售药店门店,收购对象包括:无锡九州医药51%的股权、江西天顺大药房60%股权,浏阳天顺大药房连锁门店及相关资产,本次收购价格已经达到平均PE20倍(2018年)。2016年公司上市时提出三年内新设1000家门店,2017年前三季度新增378家门店数量,总门店数接近1900家。中南华东地区覆盖4亿人以上,是公司优势区域,本次收购完成后,公司将进一步提升该地区的市场占有率。另外,公司将以江西益丰为主体,投资3.5亿元在南昌建立“江西益丰医药产业园”,打造益丰药房在江西全省的物流,总部及培训中心。 管理输出能力强将成为公司外延快速发展的核心优势,唯有强者才敢高价收购竞争对手。 公司多年以来奉行稳健发展,精细化管理的经营理念,所以我们看到公司的盈利能力,运营质量、管控能力处于全行业最好的水平。公司在练好内功的基础上再图对外扩张,力保每一次收购都具备足够的能力进行整合,日积月累便形成一种经营体系和公司文化。未来在零售药店的扩张中,收购价格日益提高,唯有管理输出能力强的企业才敢高价收购,通过强大的整合能力将被并购方的盈利快速提升。 盈利能力、运营能力、收益质量持续稳健优异,成长性有望提升。 2017年前3季度公司毛利率达到40.25%,期间费用率30.67%,净利率6.53%,应收账款周转天数21.59天,经营净现金流/净利润达到1.10。公司经营保持持续稳健。进入2018年,公司在外延扩张的脚步比以往更加积极,公司成长能力有望获得进一步提升 评级面临的主要风险 扩张速递低于预期,并购整合低于预期。 估值 我们预计公司2017-2019年实现净利润3.01亿元/4.24亿元/5.93亿元,同比+35%/41%/40%。17-19年EPS分别为0.83元/1.17元/1.63元,维持“买入”评级。

支撑评级的要点 国内制剂市场受益于医保目录调整保持稳健增长,如特利加压素新进医保、卡贝缩宫素取消急救限制等,公司将继续加强学术推广力度,核心品种特利加压素、卡贝缩宫素等有望进入更多省份招标目录。由于公司利拉鲁肽是化学合成法,试验周期较竞争对手短,有望成为国内首个国产获批的利拉鲁肽制剂。 海外业务能够提供巨大的业绩弹性,近期利好不断。17年10.2日FDA建议合成多肽可以按照申报ANDA途径申报,其中包括利拉鲁肽、特立帕肽等,这将缩短仿制药的申请进程,加大对上游原料药的需求。翰宇药业是全球仅三家可供利拉鲁肽仿制药申请引用的合格原料供应商之一,采用化学合成工艺,产品质量可控。公司在公开投资者活动交流中表示,利拉鲁肽原料药订单饱满,生产计划已排到了今年下半年,充分满足市场及项目申报对利拉鲁肽原料药的需求量。格拉替雷ANDA20mg和40mg验证试验已完成,预计18年内进行申报。阿托西班作为欧盟市场敲门砖,计划制剂出口西班牙和德国,预计上半年欧盟开展对坪山制剂厂审核,有望19年获批。 成纪药业业绩对赌期后,业绩有望保持稳定。成纪药业预计17年贡献2亿净利润,因未完成业绩承诺,可能进行2000万左右商誉减值。有投资者担忧18年后因没有业绩承诺,成纪药业业绩大幅下滑拖累公司业绩。我们认为,业绩对赌期过后,成纪药业业绩有望保持稳定:一方面考虑到天水地区生产成本低,公司将一些低附加值的制剂生产线搬至成纪药业(定期报告中的统计口径已有体现);公司的利拉鲁肽若19年获批上市将带动成纪药业注射笔的销售;公司加强对成纪的管理,提高公司的经营效率等。 评级面临的主要风险 国内制剂销售不达预期;海外业务销量不达预期;成纪药业商誉减值。 估值 预计公司2017-19年净利润分别为4.12、5.55、7.51亿元,对应每股收益分别为0.44、0.59、0.80元,18年估值23.27倍,维持买入。

支撑评级的要点 国内超声诊断设备市场规模接近百亿,市场增速在5.71%左右,市场增量主要来自二级及以下医院释放的需求。在彩超市场三级医院主要被进口品牌占据,国产品牌主要集中在基层医疗机构。整个市场而言GPS在彩超市场份额分别为30%、30%和12%,迈瑞市占率为6%,开立为3.5%。与进口品牌相比国产设备具有性价比和渠道优势,目前开立的超声影像产品已覆盖了高中低端市场,而且多款彩超产品已进入首批优秀国产医疗设备名单。 2016年国内内窥镜市场约60亿,行业平均增速在15%-20%。2016年公司推出高清电子内镜HD-500,是我国第一台200万像素以上高清消化道内窥镜。其在自动调光速率、照度均匀性、成像速度和视场景深方面有明显优势,可检出20微米的毛细血管,打破了日企品牌在高清内窥镜领域的垄断。之前电子内窥镜图像采集主要采用CCD传感器,该技术由日本企业垄断,随着CMOS技术的成熟,有望逐渐替代CCD。公司计划到2020年内窥镜实现收入6亿,复合增速为102%。 评级面临的主要风险 行业竞争加剧,产品价格下降 估值 预计2017-2019年归母净利润为:1.95亿/2.63亿/3.42亿(同比+50%/35%/30%),EPS0.49/0.66/0.86元,首次覆盖给予“买入”评级。

支撑评级的要点 核心产品片仔癀因原材料稀缺和珍贵性具备持续提价能力。 公司独家产品片仔癀是国家绝密配方,因疗效显著被誉为“国宝名药,其核心成分天然麝香是国家严格控制的稀缺中药材,多年供不应求,价格从10年15万/kg上涨到目前45万/kg。天然牛黄维持在12万/kg。原材料的稀缺性和珍贵性决定产品涨价属性,因此片仔癀提价确定性高;且由于疗效显著,群众基础深厚,需求端稳定增长。母公司三季报预收款项达5552万元,创历史最高水平,这也反应出终端需求旺盛。“供紧需盛”决定了片仔癀产品强烈的提价预期。 积极营销改革明显提升销量,未来继续加强渠道和品牌建设。 公司积极改变营销模式,由原来的坐商制变革为主动营销,采用区域经销、VIP销售、体验馆多种销售模式。体验店模式对销量的提升明显,公司重点加强终端体验店建设,目前约有100家左右体验店,未来将会在长三角、京津冀、两湖、西南地区布局更多体验店,将销售范围扩至全国。同时,公司将继续增加海外品牌推广,加大对销售人员的激励力度,进一步提高品牌知名度和促进销售增长。 2017业绩快报延续高增长,看好核心产品量价齐升 公司发布2017年业绩快报,报告期内实现营业收入37.27亿元,同比增长61.42%;扣非归母净利润7.61亿元,同比增长45.73%。业绩出色,超市场预期。核心产品片仔癀系列量价齐升是业绩高增长主因。收入端实现更高增长是因为商业子公司厦门宏仁实现全年并表,新增商业收入10.71亿元;预计核心品种片仔癀系列在主动营销和提价带动下保持量价齐升的良好局面:17年5月内销零售端价格提升6%至530元/颗,7月海外市场出厂价上调不超3美元;估算销量整体提升约30%左右,公司主动营销效果突出。 评级面临的主要风险 核心品种片仔癀销售不达预期;体验店模式拓展进度低于预期;原材料大幅涨价风险。 估值 预计公司17-19年每股收益分别为1.20元、1.63元、2.22元,对应市盈率分别为60.52、44.55倍、32.71倍,给予2018年55倍估值,目标价89.65元,维持买入评级。

公司是国内胰岛素龙头,且受益分级诊疗的推进,基层市场正在逐步扩张,带来更广阔空间。我国糖尿病发病率高达11.6%,拥有全球最多的糖尿病患者容量(占全球所有患者的24%),且胰岛素为终身控制用药,市场规模巨大。公司二代胰岛素在国产产品中市占率第一,并且布局三代胰岛素研发,进度最快的甘精胰岛素已经报产,后续产品管线完善。依托于已经搭建的基层销售渠道及慢病管理平台,有望发挥新医保目录将二代胰岛素调整为甲类带来的放量优势,同时在新产品上市后开拓更大空间。首次覆盖,给予“增持”评级。 支撑评级的要点。 深耕基层网络,提高基层糖尿病患者诊疗率。 糖尿病在我国发病率极高,但基层患者由于常规性体检普及度不高、对于初期糖尿病检疗意识不强、依从性差,因此诊疗率长期偏低。公司重点发掘基层用药需求,建设APP等慢病管理平台,通过血糖监测、用药管理、医生建议等提高患者就诊率及用户粘性,同时为未来三代胰岛素的产品导入奠定坚实基础。 新版医保目录调整将进一步提升公司胰岛素的市场占有率。 2017版目录将二代胰岛素由乙类上调为甲类,可报销比例相应提升;而三代胰岛素新增限制使用条件。糖尿病患者有相当大的基数处于乡镇,经济基础较差,同时长期用药,患者对于医保报销比例有较高敏感度。公司多年来深耕基层市场,具有品牌优势和基层医生认可,基层市场将逐步放量。 三代胰岛素有望于今年上市,降糖产品线研发储备丰富。 公司产品管线完善,有甘精、门冬、地特、赖脯等三代胰岛素储备,其中甘精胰岛素已于去年报产,门冬胰岛素、门冬50也已进入临床后期,预计今年完成临床报产。后续成长动力重足。 评级面临的主要风险。 二代胰岛素的同类产品竞争风险;新产品研发进度不达预期的风险;相关政策风险。 估值。 预计17-19年收入增速维持在20%左右,净利润分别为8.34/10.47/13.04亿元,对应EPS为0.48/0.61/0.76元。首次覆盖,给予“增持”评级。

1.非生物药营销改革拖累收入增速,净利润增长符合预期。 公司2017年营收增长低于预期,主要原因是收入结构占比较高的非生物药业务,即中成药和化药,销售受营销改革影响,收入增速放缓,预计实现个位数的平稳增长。归母净利润增速明显高于收入增速,主要原因是朗沐保持快速增长,同时公司加强费用管控,盈利能力提升。 2.朗沐保持较快增长,预计净利润率明显提升。 朗沐2016年实现4.79亿元销售额,推测贡献约6,000万左右净利润,净利润率约12.53%。根据PDB数据,朗沐2017年前三季度样本医院销售额1.6亿元,前三季度平均每季度销售额0.53亿元,考虑4季度各地陆续执行医保价格(降价18%),Q4单季度销售额0.53*(1-0.18)=0.43亿元,则朗沐2017年终端样本医院销售额估算2.03亿元;终端销售按3-4倍放大,则全年朗沐终端销售额范围约6.06-8.12亿元。结合业绩快报,我们预计朗沐2017年销售额实现30%增长,贡献超过1亿净利润,净利润率明显提升。此外,我们认为2017年Q4和2018年Q1是康柏西普进入谈判目录和各地医保的对接过渡期,随着公司加强学术推广和WAMD治疗渗透率的提升,2018年朗沐销售额将呈现逐季度攀升趋势。 3.康柏西普增长持续性和确定性高,阿柏西普获批不会对其造成重大影响。 市场有投资者担心2018年国内阿柏西普获批后会严重冲击康柏西普销售。我们认为,1)康柏西普已经进入国家医保,患者自付费用低,形成“医保壁垒”,这是最宽广的护城河。2)即使医保目录动态调整,3年内阿柏西普进入医保,但是康柏西普在国内市场已经耕耘数年,先期的市场教育以及医生资源也都是其相较于新入局者的制胜法宝。此外,康柏西普启动海外III期,加速国际化进程;投资海外眼科器械公司,完善“产品+器械布局”,有望贡献新的利润增长点。 4.投资建议 我们预计2017-2019年实现净利润6.44亿、7.67亿、9.22亿,对应每股收益0.96元、1.14元、1.37元,当前股价对应PE52x、43x、36x,维持买入评级,继续推荐。 5.风险提示:朗沐销售不达预期;非生物药领域竞争加剧。

公司于2月27日晚发布2017年度业绩快报:预计全年实现营业收入14.23亿元,同比增长28.99%;实现营业利润4.27亿,同比增长35.43%;归母净利润3.45亿元,同比增长36.35%,高于2017年三季报中预计的25%-35%的利润增长区间及此前市场普遍预期。预计公司17-19年净利润为3.44/4.54/6.08亿元,对应EPS为1.50/1.97/2.64元,维持买入评级。 支撑评级的要点。 国内CDMO行业领军企业,积极向CRO领域延伸提高一体化服务能力深耕CDMO领域业务的同时向上延伸,积极布局创新药CMC、MAH、一致性评价、BE及临床试验、制剂研发、注册申报等方向,致力于为国内外药企提供药物研发生产的一站式服务。现已在三地建立临床中心并于上海公卫建立了生物样本分析联合实验室,利用其丰富的临床试验经验及规模优势(I期床位国内最多)打造国际领先的临床研究一体化平台。 管控效率提升及项目结构变化提高利润率,汇兑压力下维持高增长业务扩展使得项目多样化的同时提高盈利能力;商业化项目随生产批次数增多,工业化生产效率及内部管控能力不断提升,也使得利润率有所提升,17年归母净利率较16年提高了1.3个百分点。三季度1,500万美元订单延迟确认带来一定季度波动,Q4单季收入增长66.1%,全年收入近30%稳健增长。人民币走高对外向型企业压力较大,预计17年汇兑损益影响达5,000万,若扣除汇兑、政府补贴和股权摊销费用影响,实际内生增速在50%以上。预期未来三年公司仍可保持稳健高速增长。 全球CMO产能向中国转移+国内创新药风口正盛,有望享受首波红利17年为国内创新药元年,新药研发企业研发投入力度加大,CMO企业可首先获益。公司已与多家国内新药研发龙头企业达成合作,预期国内业务占比在近几年有跨越式增长,16年国内业务仅有不到2,400万,仅占总收入2.17%,预计17年国内业务在1亿以上,未来两年内占比有望达20%。 评级面临的主要风险。 人民币升值带来的汇兑损失风险;重磅商业化产品销售低于预期的风险;国内市场扩张不达预期的风险。 估值。 受益CMO市场持续扩大及全球产能向亚太地区转移,叠加国内创新药热潮带来的外包需求的迅速提升,公司订单量在未来2-3年仍将保持快速增长。我们预计公司17-19年净利润为3.44/4.54/6.08亿元,对应EPS为1.50/1.97/2.64元,给予目标价69元,对应18年35倍市盈率,维持买入评

公司未雨绸缪,提前着手准备朗沐国际化生产事宜,逐步消除市场对其未来全球销售产能瓶颈担忧。 根据协议内容,公司拟在该区投资建设康弘国际生产及研发中心建设项目,计划投资总额30亿元(含研发费用)用于康柏西普产品的国际供货生产及生物医药产业的产品研发和生产,项目一期计划2020年前9月投产,2025年达产,一期达产一年后启动二期工程建设。公司已公告聘请INCResearch,LLC为康柏西普眼部注射液提供海外III期临床试验服务,这代表着朗沐的国际化道路正式开启,目前处于临床试验方案沟通设计中。此次框架协议的签订,我们认为,一方面显示了公司对海外临床试验的信心,另一方面公司未雨绸缪,为康柏西普全球上市做提前准备,消除市场对康柏西普产能瓶颈的顾虑。 朗沐2017前三季度终端销售增长良好。 根据PDB数据,朗沐2017年前三季度样本医院销售额1.6亿元,而2016年全年1.51亿元,终端增长良好。保守估算,前三季度平均每季度销售额0.53亿元,考虑4季度各地陆续执行医保价格(降价18%),Q4单季度销售额0.53*(1-0.18)=0.43亿元,则朗沐2017年终端样本医院销售额估算2.03亿元,同比增长34%;终端销售按3-4倍放大,则全年朗沐终端销售额范围约6.06-8.12亿元。竞争对手雷珠单抗前三季度样本医院销售额2.36亿元,2016年全年2.93亿元,2015全年3.14亿元,增速逐渐放缓。我们预计,2017年Q4和2018年Q1是康柏西普进入谈判目录和各地医保的对接过渡期,随着公司加强学术推广和WAMD治疗渗透率的提升,2018年朗沐销售额将呈现逐季度攀升趋势。我国眼底新生血管患者数目超过千万,朗沐销售潜力过百亿,短期来看进医保有助于提高WAMD治疗渗透率促进其迅速放量;中期3-5年内预计有更多适应症获批,进一步打开市场空间;长期来看通过FDA批准后进军国际市场,助力成为全球重磅品种。 估值。 我们再次重申康弘药业的投资逻辑:创新已经成为行业发展新引擎的大背景下,康弘药业作为国内生物创新药的标杆,重磅产品朗沐仅国内销售市场空间过百亿,增长具有高确定性和持续性,启动海外III期,加速国际化进程;投资海外眼科器械公司,完善“产品+器械布局”,有望贡献新的利润增长点。我们预计,公司2017-2019年实现归母净利润6.14亿、7.67亿、9.22亿,对应每股收益0.91元、1.14元、1.37元,维持买入评级。

12月14日,迪安诊断(300244.CH/人民币24.67,买入)与上海豪园科技发展有限公司签署《股权转让协议》,以2.925亿对价转让公司持有的杭州意峥投资管理有限公司65%的股权,杭州意峥持有浙江博圣生物技术股份有限公司15%的股权。转让完成后,公司通过杭州意峥间接持有博圣生物的股权比例降低至5.25%,对博圣生物的合计持股占比由原来的35%降低至25.25%,有利于降低博圣生物IPO审核的风险,加快推动其上市。 支撑评级的要点。 重点打造质谱和分子诊断技术平台,特检业务将成为新的利润增长点。 公司已形成病理技术、分子诊断技术和质谱技术的三大产品转化平台,其中质谱领域已于今年初成立凯莱谱全资子公司,并于11月与全球质谱技术龙头Sciex成立合资公司,共同推进临床质谱技术在国内的产业化与国产化。公司拥有多年深耕的渠道资源与丰富的合作医疗机构,其中精准诊疗中心的精准医疗和妇幼保健系统的出生缺陷干预等高端诊断需求将加快质谱商业化项目的开发和落地。同时加快上游产品产业化,形成分子诊断产品转化平台和病理转化平台,年中已有13个备案产品。后期产品转化及产业化将在丰富公司产品线的同时为业务增长提供更强动力。 联手渠道商共享优势资源,深度合作开拓更大市场。 公司已在新疆、内蒙古、陕西、云南等地进行渠道商的收购合作,并在山东地区与当地最大经销商之一青岛智颖(前身为青岛联合执信)签订战略合作协议,近期拟通过定增募资收购广州地区最大IVD代理商广州迪会信,进一步深耕广东市场。未来与各地区渠道商合作的协同效应将进一步发掘与医院合作空间,提升公司的渗透能力和综合竞争实力。 区域检验中心和精准诊疗中心开辟增量空间。 公司的一级省会检验中心布局已基本完成,近两年的自建实验室未来逐渐开始贡献盈利。分级诊疗推动渠道下沉,区域检验平台可以减少投入风险,同时获得流量保证。未来基层医学诊断市场空间具有巨大成长潜力。 公司是医疗诊断一体化解决方案提供商,致力于成为第三方诊断服务领域的平台型公司,目前产业布局逐步完善,实验室全国化布局接近完成逐渐释放盈利,增量业务市场空间巨大,未来持续高增长可期。不考虑本次交易的处置收益和广州迪会信完成收购后并表,预计2017-2019年净利润3.51、4.73、6.35亿元,对应每股收益分别为0.64、0.86、1.15元。维持买入评级。