实力雄厚延展口罩订单爆发。5月16日公司签订重大合同,收到美国某公司采购9.75亿美元KN95口罩的订单。作为亚洲改性塑料龙头,公司拥有业内领先的塑料生产设备、经验和技术,非常利于转产防疫物资;此次快速响应市场变化成功开发防疫材料解决方案,为获取大额订单奠定了基础,成功获取订单,显示了金发制造的强大功底,特别是供应链管理、产品质量环节,短期大额订单在增厚利润的同时,最大的好处是充裕公司现金流,缓解资产负债率。 完善布局打通上游产业链。公司子公司宁波金发拟投资62亿元建设120万吨聚丙烯热塑性弹性体(PTPE)及改性新材料一体化项目,其中包括60万吨PDH、40万吨PP、40万吨PP及改性PP联合装置、2.5万吨PSA提氢装置。公司在2019年5月完成对宁波金发的收购,目前拥有60万吨PDH产能,拥有行业领先的技术和盈利能力。本次投资将进一步巩固公司在PDH行业的优势地位,更重要的是将打通丙烯-PP-改性塑料的产业链,形成一体化的竞争优势,通过成本优势增厚公司改性塑料的盈利能力。 新材料业务打开长远发展空间。一季度受疫情影、需求疲软,油价大幅下滑,低油价传导成本,改性塑料业绩弹性较大。新材料中,“禁塑令”打开国内可降解塑料空间,5G新基建带动LCP等新材料爆发,新材料板块将维持强劲增长,往后看业绩成长趋势较为确定,新材料板块有望再造1-2个金发。 暂维持盈利预测,重申“买入”评级。预计2020-2022年实现营收302.7、317.2、337.9亿元,实现归母净利润15.5、17.9、22.1亿元,对应PE分别为20X、17X、14X,重申“买入”评级。 风险提示:原材料价格大幅提升、防疫物资需求大幅下降、新建工程进展不及预期的风险。

2019年公司实现营收10.14亿元(yoy+17.20%);归母净利润2.01亿元(yoy-14.26%);扣非后归母净利润1.97亿元(yoy+22.53%);经营活动产生的现金流量净额2.16亿元(yoy+40.39%)。公司全年扣非后归母净利润保持较快增长,归母净利润同比下滑主要系18年江苏景宏业绩对赌补偿,当年确认7286万元的对赌收益。 主营业务稳健增长,毛利率有望止跌企稳:2019年公司收入首次迈入10亿门槛。其中以植物生长调节剂为核心的农药板块贡献营收7.56亿元(yoy+15.01%),肥料板块贡献营收2.56亿元(yoy+23.77%)。受原材料价格上涨以及产品结构变化等影响,公司毛利率45.87%同比下滑2.94pct,其中农药板块下滑2.84pct、肥料板块下滑3.63pct。过去两年在环保安全严监管背景下,原药供应紧张价格走强,后续来看,价格有望高位逐渐回落,叠加公司募投项目投产提高原药自给率,公司毛利率有望逐步改善。报告期,公司期间费用率合计23.21%,同比减少0.78pct,其中研发费用率和销售费用率均匀所下降。公司全年扣非后归母净利润取得近23%的增长,符合预期。 完成重庆双峰收购,募投等多项目完工转固,成长空间有望开启:公司于2019年底完成对重庆双峰收购,二者在产品结构、销售市场等方面均有望实现良好的互补协同效应。报告期,公司在建工程转固2.70亿元,其中年产2100吨植物生长调节剂原药、1.9万吨环保型农药制剂、6000吨植物营养产品、抑芽丹原药、1万吨园林花卉养护品等均已完工转固,新建项目产能的有效释放将打开公司成长空间。公司老厂区搬迁技改也正有序推进。高盈利能力的新产能释放配合公司植物生长调节剂等市场的持续成长,公司长期成长值得期待。 盈利预测:预计公司2020-2022年的营收分别为11.80、13.90、16.52亿元,归母净利润分别为2.51、3.16、3.82亿元,对应PE分别为18X、14X、12X,维持“增持”评级。 风险提示:市场销售推广不及预期;原料价格大幅波动。

2020年一季度公司实现营收9.81亿元(yoy-3.6%,qoq-13.9%),归母净利润8338万元(yoy+15.4%,qoq+8.6%);扣非后归母净利润7776万元(yoy+14.7%,qoq+24.5%)。 盈利水平修复,业绩落在业绩预告中上区间,符合预期。根据中农立华数据一季度草铵膦均价11.9万元(yoy-20.7%,qoq+12.1%)。受供应商开工低位、湖北中间体生产商检修等因素影响,一季度草铵膦市场价格环比触底回升明显。公司一季度毛利率26.0%,同比减少3.9pct,环比大幅提高4.7pct。报告期公司加强费用管控,各项费用率合计15.9%,同比大幅减少3.8pct,其中因汇兑收益增加财务费用率下降明显。整体来看,一季度公司抵御住疫情带来的不利影响,盈利水平在产品价格修复叠加良好的费用管控下提升明显,业绩表现符合预期。 关注广安基地草铵膦并线投产,加码L-草铵膦持续引领国内草铵膦市场发展。公司广安基地草铵膦新工艺,自建MDP关键中间体,新产线生产成本预计将大幅降低,公司行业领先地位将再次得以巩固。广安基地并线改造有望在二季度完成,低成本产能释放将带来可观增量业绩。公司规划在绵阳基地投资10亿元建设2万吨L-草铵膦。L-草铵膦药效是目前市场销售草铵膦商品的两倍,且能解决传统草铵膦在低温使用等方面的市场销售痛点等问题,代表行业发展趋势。作为行业龙头,公司持续引领着国内草铵膦市场的发展。 产品更趋多元化,长期成长空间确立。公司系中物院军转民高新企业,研发和工程转化能力行业领先。公司广安基地进入收获期,先期草铵膦、氟环唑、丙炔氟草胺等产品有望陆续放量,后续L-草铵膦、唑啉草酯、氯虫苯甲酰胺、阻燃剂等储备产品接力,公司产品结构更趋多元化,长期成长空间确立。 盈利预测:维持公司2020-2022年归母净利润4.12、5.27、6.54亿元的预测,对应PE19X、15X、12X,维持“买入”评级。 风险提示:需求、新建项目进度不及预期;环保安全生产风险。

2019公司实现营收47.81亿元(yoy+21.9%);归母净利润3.00亿元(yoy-23.5%);经营性现金净流入4.09亿元(yoy+31.9%)。Q4单季度归母净利润0.47亿元(yoy-64.6%,qoq-31.1%)。 主营产品整体表现稳定,杀虫剂表现亮眼:报告期公司农药业务营收24.81亿元(yoy+8.5%),贡献毛利3.71亿元(yoy+51.4%)。其中敌敌畏、敌百虫等产品受国内竞争对手减产,公司实现量价齐升。行业景气下滑,烧碱等业务毛利同比减少0.61亿元,农药等较好的对冲烧碱等板块的盈利下滑,实现主营产品毛利端的稳定表现。 费用增加,拖累净利润表现:公司管理费用2.17亿元(yoy+12.5%),主要系设备大修带来修理费用增加。公司同时加大研发投入,全年研发费用1.82亿元(yoy+73.3%)。受贸易纠纷等影响,公司调整出口销售区域出口费用、运费增加明显,全年销售费用0.75亿元(yoy+25.8%)。 此外由于借款利息等增加,财务费用0.16亿元较去年增加0.22亿元。 此外公司因固定资产报废等,确认营业外支出0.13亿元。费用等增加,拖累2019年净利润表现,公司2020年有望轻装上阵。 积极培育新增长点,转型升级加快推进,长期发展可期:公司积极培育新增长点。7600吨高效绿色植保项目正稳步推进;纳米新材料取得关键突破,当年实现扭亏为盈。公司拟投资2.26亿元,建设工业酸资源综合利用改造项目和制剂提升及包装仓储智能化技术改造项目。其中工业酸资源综合利用改造项目,将实现公司废物的再利用,形成10万吨/年的有机无机复合肥等,预计年均净利润0.37亿元。制剂提升项目,则将使得公司形成20万吨/年草甘膦制剂生产能力,公司制剂化战略稳步推进。 盈利预测:鉴于疫情及原油价格的影响,调整公司2020-2021年归母净利润预测为3.31、4.01亿元,新增2022年归母净利润预测4.76亿元,对应PE分别为17X、14X、12X,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格大幅下跌;新建项目进展不及预期。

志存高远,走向世界 。公司拥有四省五地六大生产基地,目前钛白粉产能 101万吨(其中硫酸法 65万吨,氯化法 36万吨),居亚洲第一、全球第三。得益于规模、技术、全产业链等不断发展,相比同行成本优势明显,近年来毛利率维持 40%以上,成本国内最低。全球新增产能集中在以公司为主的国内企业,公司氯化法工艺扩产引领行业良性发展。 外延将发挥 协同效应, 打造全产业链优势。 。2016年公司巨资收购四川龙蟒,提升钛白粉行业话语权的同时,拥有了较大规模的钒钛磁铁矿资源和钛精矿采选能力,提高公司上游钛精矿自给率;2019年并购云南新立,扩大氯化法技术优势,进军海绵钛;收购东方锆业15.66%股权,提升公司资源分配效率,优化营业收入与利润结构。 最终公司将打造公司钛精矿—氯化钛渣—氯化法钛白粉—海绵钛—钛合金全产业链。 氯化法前景广阔 , 良性扩张满足稳健 需求增长。氯化法工艺更为环保,海外先进产能以氯化法工艺为主,氯化法是未来发展趋势。上市以来公司持续攻克氯化法生产难题,同时收购云南新立引进大型沸腾氯化法技术,成为同时具有硫酸法和氯化法生产工艺的大型钛白粉企业。涂料占据钛白粉需求端主导地位,国内对涂料需求逐年增加,塑料、油墨等需求稳健增长,同时伴随印度、巴西发展中国家较快的需求增长,钛白粉海外出口将支撑国内产能扩张。 盈利预测与投资建议:我们预计公司 2020-2022年的营业收入为144.25、186.46、230.65亿元,归母净利润分别为 26.68、34.77、43.66亿元,EPS 分别为 1.31、1.71、2.15元,最新收盘价对应 2020-2022年 PE 分别为 11倍、8倍、7倍,在同行业公司中估值相对便宜,同时看好公司在未来三年龙头地位的不断加强,PEG 仅为 0.89,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:

公司系中物院军转民高新企业,研发和工程转化能力行业领先。公司在国内率先全面掌握氰基吡啶氯化工业化技术,并成为国内最大的氯代吡啶类除草剂生产企业。掌握草铵膦合成工艺,突破MDP生产,布局L-草铵膦等,公司持续引领着国内草铵膦市场的发展。 草铵膦需求快速增长,新工艺巩固领先地位。在百草枯替代、草甘膦复配等需求驱动下,过去三年全球草铵膦以35%复合增速快速增长。随着百草枯禁用范围的扩大,草甘膦耐药性问题的日渐凸显,草铵膦技术进步下带动行业成本下行,对传统灭生除草剂的替代预计将持续推动草铵膦需求增长。多种抗草甘膦/草铵膦的双抗转基因作物已在全球多地获批,抗草铵膦转基因作物种类和种植地区的扩大,转基因市场有望成为未来草铵膦需求爆发点。需求驱动下,企业纷纷加大产能扩张步伐,行业未来竞争将更为激烈。行业成本曲线陡峭,对成本、质量等的把控将成为企业未来市场竞争的关键。 公司广安基地草铵膦新工艺,自建MDP关键中间体,并线打通后预计将大幅降低生产成本,公司行业领先地位将再次得以巩固。 氯代吡啶类除草剂贡献稳定现金流,广安基地打开公司成长空间。 公司已完成对氯代吡啶除草剂产业链的整合,关键原料、原药、制剂一体化产业链综合竞争优势明显。公司大手笔建设广安基地,预投资是现固定资产的1.6倍,先期建设的1万吨草铵膦和1500吨MDP正并线优化,低成本产能释放即是可观的利润增量。氟环唑、丙炔氟草胺等多个高附加值产品有望陆续放量,后续L-草铵膦、唑啉草酯、氯虫苯甲酰胺、阻燃剂等储备产品丰富,广安基地也将彻底打开公司长期成长空间。 盈利预测:预计公司2020-2022年的营收分别为49.95、61.06、75.02亿元,归母净利润分别为4. 12、5.27、6.54亿元,对应PE分别为16X、12X、10X,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:需求、新建项目进度不及预期;环保安全生产风险

公司是国内工程塑料阻燃剂龙头,主要产品为磷系阻燃剂BDP。拥有工程塑料阻燃剂产能约4.5万吨,聚氨酯用阻燃剂产能约5.0万吨,规模国内最大。2018年国内环保督查、2019年响水安全事故倒逼国内部分同行退出,公司BDP受益供求格局好转,业绩出现大幅增长,预计2019年实现归母净利润为1.61-1.94亿元,同比增长50%-80%,欧盟无卤化强制推广在即,BDP弹性巨大。欧盟法规要求2021年3月1日起屏幕面积大于100平方厘米的电子显示器禁止使用卤代阻燃剂。全球工程塑料类溴系阻燃剂超18万吨是目前主要潜在替代空间,磷系阻燃剂BDP/PC及BDP/PC/ABS合金组成高性价比的工程塑料,成为主流替代品,保守假设全球未来4年替代40%,则对应7.2万吨BDP增量,弹性巨大。 新能源车应用成为BDP增长新引擎。阻燃剂在新能源领域应用广泛,BDP在锂电池、充电桩等领域是新增需求,因高性价比逐步替代溴系阻燃剂成为主流电动车工程塑料首选。电动乘用车锂电池用阻燃剂量约3-5kg/台,到2025年全球新能车产量预计将超1200万台,考虑充电桩至少新增阻燃剂需求4.32万吨/年。 供给有序增长,需求快速拉动有望拉长涨价周期。全球工程塑料阻燃剂(以BDP为主)需求量约13万吨,目前供需处于紧平衡,BDP处于涨价通道中,公司BDP产能约占全球1/3,未来逐步扩产,规模优势及销售壁垒构成现有企业的竞争力,公司将充分享受无卤阻燃剂景气红利。特种脂肪胺和涂料固化剂、稀释剂系列产品方兴未艾,是中长期业绩的亮点。 盈利预测:预计公司2019-2021年实现营收20.37/24.44/30.60亿元,实现归母净利润为1.75/2.60/3.40亿元,同比增长62.72%/48.82%/30.62%,对应PE为32.08/21.55/16.50x,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:新能车推广不及预期,原材料产品价格上涨的风险。

公司发布2019年业绩预告,预计2019年归母净利润约7.16亿元,同比减少约55%;扣非后归母净利润约6.32亿元,同比减少约62%。由于2019年计入当期损益的政府补助金额同比增加以及非流动资产处置损失同比减少,公司2019年非经常性损益较上年同期增加约1.6亿元。 Q4单季度扣非后归母净利润仍有1.1亿元,业绩表现略超预期:公司各主营产品Q4市场税后均价,纯碱(yoy-22%,qoq-12%)、粘胶短纤(yoy-26%,qoq-11%)、烧碱(yoy-23%,qoq-2%)、PVC(yoy+8%,qoq+1%)、DMC(yoy-9%,qoq-5%),在产品行业景气普遍下滑的背景下,公司全年仍然实现扣非后归母净利润约6.32亿元,Q4单季度实现扣非后归母净利润约1.1亿元(yoy-8%,qoq-20%)。我们认为公司凭借氯碱循环经济产业链构筑的成本优势,以及费用管理上的优化,业绩彰显一定的韧性,业绩表现略超预期。 地产竣工回暖带动需求修复,纯碱供给端产能投放基本结束价格有望底部上涨:2019年我国房屋竣工面积增速同比2.6%,竣工面积累计增速首次转正,竣工面积正逐渐向前期的开工面积增速靠拢,纯碱需求有望持续受益于地产竣工的回暖。纯碱自身供给端来看,经历前两年的高景气周期,行业在19年迎来来新一轮的产能集中投放,产能增加近9%。供给的较大幅度增加,行业库存压力加大,产品价格持续承压,目前重质纯碱市场价格1650元/吨,基本处于联碱法行业成本线附近。随着需求端的持续改善,新增产能得到有效消化,行业库存快速下行,2020年行业无明显新增产能,行业供需结构改善,我们看好纯碱价格底部回暖。 粘胶短纤价格跌至行业平均现金成本线以下,2020年供需结构均有望得以改善:在新增产能持续大规模投放影响下,加之贸易战影响,下游纺织服装等需求疲软,粘胶短纤价格持续下行,行业普遍亏损。粘胶短纤市场价格自2019年12月后跌至1万元/吨以下,行业平均亏损幅度在1000元以上,价格基本跌破行业平均现金成本线。未来来看,中美贸易战阶段性缓和,下游需求有望迎来边际改善,而新增产能投放基本结束,供需均有望得以改善。我们认为粘胶短纤行业筑底过程已经完成,行业普亏的背景下有望带动中小产能的长期出清,公司作为国内高端化、差别化纤维的领先者,具有一定成本优势,公司目前拥有粘胶短纤产能78万吨,价格每上涨100元/吨,公司归母净利润即将增厚0.47亿元,业绩弹性显著。 维持盈利预测,上调至“买入”评级:暂维持公司2020-2021年归母净利润8.36、11.21亿元的预测,对应PE分别为15.68X、11.70X,公司PB在1倍附近,按Q4扣非后净利润年化ROE约4%,估值和盈利水平均处于公司历史底部位置,随着供需结构的边际改善,预计公司盈利水平有望修复,因此我们上调公司至“买入”评级。 风险提示:下游需求不及预期;原材料价格大幅波动等。

报告摘要:公司是硅微粉国内龙头,研发优势突出,客户结构优秀,目前公司球形硅微粉已经通过下游客户验证,正处于逐步放量的阶段,高端产品放量将带来公司产品结构的改善和盈利能力的持续提升。 国内 CCL 厂家硅微粉的核心一供,CCL 球形粉供应占比提升是公司未来业绩的核心驱动。公司是生益科技硅微粉国内一供,18年供应近万吨(占公司出货量 16.2%),构成生益国内采购的核心来源,球形粉销量占比从 2018年约 2%提升至 2019H1约 12%。我们预计公司 CCL 球形占比还会进一步提升,有望占据生益的主要份额,在其他 CCL 企业的渗透率也有望提升。球形粉单价远高于角形粉,随着募投产能的投产以及规模效应的体现,公司盈利有望超预期。 进口替代逻辑下 CCL 硅微粉将迎大机会,国内球形粉有望爆发。目前国内 CCL 硅微粉需求约 24.5万吨,其中球形粉供应主要为日本企业垄断,国内 CCL 球形粉来源主要是联瑞,存在巨大的国产替代空间。未来随着 5G 的普及、国内高速高频覆铜板的放量,公司将迎来黄金发展时期。 EMC 高端化应用有望提升球形粉需求。EMC 主要用于半导体芯片封装等,公司硅微粉主要出口至住友电工、日立化成、松下电工等EMC 龙头。需求放量及封装要求升级,对熔融硅微粉跟球形粉需求都有较大拉动,公司对 EMC 企业渗透率存在较大的提升空间。 球形氧化铝放量,公司有望成为粉体材料龙头。公司积累了大量粉体制造经验和核心技术,未来将横向延伸出更多有竞争力的产品,向成长为粉体材料龙头进军。球铝是散热关键材料,随着新能源汽车的中高端应用推广,球铝放量将成为公司业绩增长新引擎。将成为公司业绩增长的又一推动力量。 首次覆盖,给予买入评级: 预计公司 2019-2021年实现营收3.42/4.42/5.89亿元;归母净利润 0.75/1.15/1.55亿元,对应 PE 分别为 49/32/24倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:客户拓展不及预期、新建项目投放不及预期的风险。

公司2019年前三季度实现营收166.23亿元(yoy+14.11%);归母净利润38.82亿元(yoy+22.13%);扣非后归母净利润33.80亿元(yoy+9.85%);经营活动产生现金净额42.41亿元(yoy+51倍);ROE17.68亿元,同比提高0.25pct。其中Q3单季度营收69.74亿元(yoy+29.17%,qoq+42.97%);归母净利润13.51亿元(yoy+2.30%,qoq+6.43%),扣非后归母净利润13.28亿元(yoy+5.15%,qoq+20%),公司Q3营收、经常性业务归母净利润环比有较大幅度提高,我们分析认为主要系公司房地产业务开始确认收入所致Q3中间体价格维持稳定,染料量价齐跌:公司Q3中间体贡献收入11.30亿元(yoy+19%,qoq-13%),销售均价4.60万元/吨(yoy+20%,qoq-1%),销量2.45万吨(yoy+0,qoq-12%),公司在间苯二胺、间苯二酚等领域的拥有绝对市场话语权,中间体产品仍然延续上半年的高价态势。中间体在公司(染料+中间体+助剂)中收入占比持续稳定在30%附近。染料业务板块Q3贡献收入26.39亿元(yoy-22%,qoq+3%),销售均价4.12万元/吨(yoy-13%,qoq-29%),销量6.41万吨(yoy-10%,qoq+46%),第三季度作为染料需求的传统旺季,但在终端纺织服装市场受贸易战影响下需求表现疲软再加上行业库存较高,较之往年需求偏淡。公司助剂产品在Q3继续贡献2.67亿元收入,整体保持稳定。公司中间体+染料+助剂合计实现收入40.35亿元(yoy-12%,qoq-2%)。 地产业务开始进入收获期,预计Q3贡献收入约20亿元:根据公司三季报数据,我们估计公司房地产业务在第三季度开始确认收入,预计Q3地产业务贡献收入体量约20亿元左右。公司目前拥有上海静安大统、上海静安黄山路、上海华兴新城、上虞高铁新城四大地产项目,根据公司此前公告静安黄山路项目(投资27亿元)建设进度最快公司此前已确认预收款25亿元,结合公司三季报资产负债表Q3末公司预收账款环比减少23亿元,我们分析认为应系该项目预收款在Q3结转收入所致。此外公司上海静安大统(投资约63亿元)有望在明后年开始实现销售,公司投资最大(约250亿元)的华兴新城业将在今年完成拆迁工程。可以看出公司地产业务开始逐步兑现收入,开始进入现金回流周期,地产业务的资金回流也有利于提高公司未来现金分红率、加大新业务的投资发展。 公司前三季度销售毛利率41.58%,同比降低4.29pct其中Q3为34.10%,同、环比均有大幅变动,除染料价格在高位有所回落外,我们认为主要由于体量较大的地产业务开始确认收入,带来公司业务结构变化所致。公司Q3各项费用中财务费用环比减少0.36亿元,主要系利息费用减少所致,公司资产负债率在三季度末下降至49.44%,环比减少5.62pct。同时由于持有的金融资产公允价值变动,公司Q3确认公允价值变动净损失1.61亿元,以及处置金融资产投资损失0.41亿元,金融资产的价值变动也加大了公司季度净利润的变动。 盈利预测:暂维持公司2019-2021年归母净利润50.32、55.02、62.97亿元的预测,对应EPS分别为1.55、1.69、1.94元/股,对应PE分别为9.3X、8.5X、7.4X,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求持续走弱;产品价格大幅下跌。

公司发布了 2019年三季报,报告期内实现营收 19.67亿(YoY+19.10%),归母净利润 2.77亿元(YoY-12.76%);其中 Q3单季度实现营收 5.37亿元(YoY+33.25%, QoQ-35.14%),归母净利润 0.76亿元(YoY-1.30%,QoQ-42.86%),同比近持平,增速下滑止住,趋势呈现好转,业绩符合我们预期。此外,受管理费用的大幅攀升影响(环比+111.7%), Q3三项费用率为 19.55%(含研发),较 Q2上升 7.11pct;但仍较 2018年改善明显,同比下降 8.36pct。Q3季度经营性现金流净额 1.82亿元,现金流状况持续向好。 价格回落,杀虫剂、杀菌剂放量带动营收同比增长。 Q3是农药的传统淡季,公司主要产品销量及价格较 Q2都有不小的跌幅,但同比去年三季度,杀虫剂、杀菌剂销量增长明显。据经营数据, Q3季度杀虫剂销量 4030吨(YoY+87.88% , QoQ-33.04%), 均价较 Q2回落至9.7万元/吨(YoY-37.28%, QoQ-10.89%)。杀菌剂方面, Q3销量 1349吨(YoY+738.29%), 均价 7.6万元(QoQ-25.80%)。 Q3杀虫剂和杀菌剂合计收入 4.95亿元,同比增长 0.97亿元,是营收增长的主要来源。 二代烟碱类杀虫剂产线待生产,增资恒宁生物,平度基地重要性再体现。 公司公告称第二代烟碱类杀虫剂噻虫嗪和噻虫胺原药项目已完工,正在积极沟通当地相关政策部门对生产验收手续的批复事宜。噻虫嗪和噻虫胺若正式投产,配合现有第一代新烟碱杀虫剂吡虫啉、啶虫脒形成产品协同及规模效应,有望推动公司从二线企业涉足一线阵列。其次,公司公告拟以现金出资方式对恒宁生物增资 2000万至 11666万元。恒宁生物作为公司的全资子公司,独立运作投资达 20亿元,产能包含农药制剂 10万吨、原药及中间体 10万吨的平度基地项目。 本次增资增强了恒宁生物资本实力,也体现了平度基地在公司的长远规划及发展战略中的重要地位。

公司 2019年前三季度实现营业收入 203.76亿元(同比+9.85%),实现归属母净利润 9.44亿元(同比+44.34%),实现扣非后归母净利润 7.77亿元(同比+87.43%),其中收到非经常性政府补助 1.19亿元。单三季度公司实现营收 80.34亿元(同比+21.88%,环比+24.69%);实现归母净利润 4.34亿元(同比+42.76%,环比+52.28%),实现扣非后净利润 4.02亿元(同比+191.30%,环比+106.15%),其中非经常性政府补助 0.37亿元。公司三季度经营现金流 18.72亿,同比大幅提升 415.12%,其中单三季度经营性现金流为 8.33亿元,环比大幅增长。 新材料逐渐发力。 公司三季度实现改性塑料销量 31.84万吨(同比-5.59%,环比+16.76%);受国外禁塑令以及国内垃圾分类政策驱动,完全生物降解塑料销量同比大幅提升,三季度销量 1.22万吨(同比+80.82%,环比+7.71%);特种工程塑料受搬迁影响,三季度实现销量1870吨(同比-14.34%,环比+8.16%),产能利用率逐渐爬升,看好未来 5G 带动 LCP 材料放量。在传统塑料下游弱势影响下,公司新材料发力明显,以生物可降解塑料和特种工程塑料同时放量的产品结构将成为四季度及明年主要业绩增长贡献。 成本下降带动利润率持续回升。 三季度主要原材料价格继续保持下降趋势,公司三季度采购均价聚烯烃系树脂 8277元/吨(同比-10.92%、环比-2.13%)、聚苯乙烯系树脂 9856元/吨(同比-24.66%、环比-1.57%)、工程树脂 13225元/吨(同比-23.65%、环比-3.94%)、填料 3831元/吨(同比-5.88%、环比-6.38%)、助剂 27079元/吨(同比-14.92%、环比12.69%).除了助剂价格环比有所提升外,其余原材料价格同比环比均呈现下降趋势,带动公司毛利率回升。公司单三季度实现毛利率16.88%(同比+3.58pct,环比+1.99pct),预计在油价下行及国内大炼化投产周期双重影响下,公司整体毛利率有望维持上升趋势。 经营效益提升,宁波金发并表大幅改善现金流, ROE 呈趋势性上升。 前三季度公司销售费用率 2.26%(-0.18pct),管理费用率 2.60%(-0.07pct),财务费用 2.32% (+0.30pct),研发费用率 3.83% (+0.23pct),整体来看公司前三季度实现三费费率 11.01%(+0.28pct),主要系公司研发费用与财务费用率有所提升,随着规模效应的逐渐显现,公司销 售和管理费用率有所回落,带动前三季度公司净利率 4.68%(+2.21pct),单三季度净利率 5.28%(同比+0.65pct,环比+0.80pct)。同时受到宁波金发并表及票据贴现增加的影响,公司三季度经营现金流 18.72亿,同比大幅提升 415.12%。 ROE(摊薄)持续回升至 9.23%,为近 5年来最好水平,将有望继续向好趋势。 维持盈利预测,维持投资评级: 预计 2019-2021年实现营收 276.8、 302.3、13.7亿元,实现归母净利润 12.8、 15.5、 17.9亿元,对应 PE 分别为 16X、3X、 11X,维持“买入”评级。 风险提示: 改性塑料需求大幅下降、产能释放不及预期的风险。

收购资产业绩略超预期。公司发布2019年三季报,前三季度公司实现营收70.62亿元(YoY+1.09%),归母净利润10.70亿元(YoY+14.69%);其中Q3单季度实现营收18.00亿元(YoY-8.21%),归母净利润2.19亿(YoY+0.55%),业绩略超市场预期。公司1-9月合并中化作物与农研公司产生净损益2.33亿元,此前公司未审计2019年1-5月份净损益1.81亿元,我们预期公司三季度录得较好的收益。从收入端看,公司前三季度并表收入为70.62亿元,同比提升1.09%,较二季度已扭转下滑趋势。 三季度属季节性淡季,扣非业绩符合预期。从经营数据来看,2019年三季度杀虫剂、除草剂销量分别为3026吨、7914吨,环比分别下降715吨、2338吨,属于季节性调整。Q3杀虫剂、除草剂均价分别为21.30、2.58万元/吨,环比分别变化+0.07、-0.61万/吨,杀虫剂价格趋稳主因是多长单结构带来的韧性,除草剂均价下滑较多或来自麦草畏三季度销量下滑带来的结构变化,整体而言,三季度虽然出货量下滑明显,但扣非仍有净利润2.1亿,公司维持较强的盈利能力,符合市场预期。资金回笼,应对中化作物还款及未来在建周转。截至本报告期,公司其他流动资产、一年内到期的非流动资产分别为2.4、1.8亿元,同比分别下降3.64、13.34亿元,一方面应对中化作物资金池资金,同时我们认为也可为未来如东三期四期的在建工程做资金铺垫,截至三季度末公司货币现金为20.63亿元。 高效管理有望维持高ROE,资产负债率有望逐季修复。三季度三项费用率为11.67%,同比18Q3上升0.29pct,较19Q2环比上升6.27pct,主因系销售费用、管理费用增长明显。吸收合并中化资产后,产负债率提升至47.51%,环比提升10.41pct,主因系并表中化两块资产资产负债率高,但三季度加权ROE为19.3%,同比仍有所提升,我们认为优秀的公司管理是主业维持高ROE的主要保障之一。 内生外延打造黄金新周期,管理层任重道远,期待再续辉煌。公司作为南通模范企业,正在加快三期、四期、制剂等项目的推进。参照二期的建设速度,我们预判最快三期或可于2020年投放市场。三期、四期、制剂等项目投放将会筑造扬农内生强劲增长。公司目前定位是国际知名公司,未来要跻身“国际化企业”行列,提升在行业中地位,势必向下游延伸,完成中化资产并入意义重大,将有助于公司向综合型企业转型,提升估值。公司刚完成新一任管理层换届,基本维持原有班子,管理层任重道远,看好扬农未来四年黄金扩张周期。 调整盈利预测,逆周期成长,维持“买入”评级。新创业项目稳步推进,行业内多数农药企业业绩下滑,公司逆周期成长,且长期成长性具备。考虑并表,进行盈利预测调整,预计19-21年营业收入为85.4、97.9、112.1亿元,归母净利润为11.8、12.7、14.5亿元,当前股价对应PE分别为13X/12X/10X,维持“买入”评级。 风险提示:菊酯价格大幅下滑、麦草畏景气恢复较慢、管理层变动风险。

业绩:公司发布2019年三季度报告,前三季度公司实现营收25.56亿元(YoY+11.73%),归母净利润2.87亿元(+13.00%),业绩符合预期。 点评:2018年公司盈利能力实现爆发式增长,当年前三季度营收、归母净利润增速为49.54%、54.90%,在此基础上,公司2019年的增速为11.73%、13.00%,仍实现了增长双提速。Q3单季度实现营收8.02亿元(YoY+0.59%,QoQ-20.67%),归母净利润0.92亿元(YoY+13.2%,QoQ-25.81%)。三季度本身为传统淡季,主要产品吡虫啉/啶虫脒均价较Q2下滑明显,分别由15.5/16万元/吨下滑至14/15万元/吨;但营收、净利润整体仍保持上升势头,我们认为,盈利水平取决于新产能投放速度,二线企业有望凭借快速扩张逐步涉足一线。2019Q3公司三项费用率9.1%,环比上升3.0pct;其中销售/管理/财务费用率分别上升0.9/1.6/0.5pct至3.5%/4.3%/1.4%。 在建工程规模增长明显,可转债项目稳步推进。公司2019年中报披露最新一期的可转债项目中1600吨丁醚脲已于5月投产,5000吨盐酸羟胺预计9月底正式投产,我们判断该项目下半年逐步放量贡献业绩。公司的最新一轮可转债项目合计涉及1.91万吨农药原药及相关原料,Q3公司在建工程2.53亿元,相较Q2增长31.77%,可转债项目支出大幅增加,项目的快速投放将进一步提升公司市场竞争力。 投资荆门基地项目,优化产业布局。公司主要的农药原药、中间体等生产基地位于江苏,响水“3.21”事故后,《江苏省化工产业安全环保整治提升方案》出台,农药新项目环保、安全审批等逐步趋严。公司7月2日公告与荆门化工循环产业园管理委员会签订投资合作协议,拟购置500亩工业用地用于建设农药原药、制剂及其他化工项目,总投资15亿元。此项投资可优化公司的产业布局,进一步扩大产能、丰富产品结构,提升公司发展潜力。 顶格回购2200万股,实施限制性股票激励计划,进一步健全公司激励机制。公司8月20日公告拟使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份用于股权激励计划,回购总股数不低于1,100万股(占总股本2.04%)、不超过2,200万股。目前,公司已完成顶格回购2200.0万股并公布股票激励计划,激励对象涵盖管理层及核心技术(业务)人员合计112人。授予价格4.16元/股,限售期为自授予登记完成之日起12/24/36个月,解除限售的业绩考核要求为:以2018年为基数,2019/20/21年营收增速不低于12%/25%/40%,净利润增速不低于15%/22%/45%。本次开创先河的大规模激励计划能够稳定管理层结构,充分调动公司核心骨干的积极性,促进公司长远发展。 风险提示:下游需求不达预期,募投项目投产不达预期。 暂维持盈利预测及评级。维持预测19-21年营收38.3/44.3/50.9亿元,eps0.83/0.99/1.19元,当前股价对应pe为10X/8X/7X,维持“买入”评级。

公司2019年前三季度实现营收83.12亿元,同比减少2%,归母净利润8.12亿元,同比增加14%;经营活动产生的现金流净额19.08亿元,同比增加158%;ROE5.89%,同比提高0.55个百分点。分季度来看,Q1/Q2/Q3单季度归母净利润分别为2.96、2.38、2.78亿元,其中Q3同、环比分别增加26%、17%。公司拟向全体股东每10股派发现金股利1.03元(含税),共计2.76亿元。同时公司公告收购15%少数股东权益预计对价下调至30.86亿元。 优秀的成本管控水平持续得到证明,特种产品保持较快增长,利息收入、理赔款等带来利润端改善:报告期公司功能性产品贡献收入60.71亿元,同比减少5%,其中Q3贡献收入21.75亿元,同比增加7%,在蛋氨酸、维生素A市场价格同、环比仍略有下降的不利背景下,公司凭借销量的增加实现收入端的平稳表现。其中液体蛋氨酸取得双位数销量增长,国内市场销量大幅增加21%,此外维生素A销售恢复正常也起到一定积极作用。公司良好的成本管控水平继续得到证明,公司功能性产品仍然取得31%的毛利率,同比仍增加近1pct。报告期公司特种产品贡献营收17.71亿元,同比增加6%,毛利率50%,在公司总毛利占比中进一步提高到31%。第三季度来看该项业务贡献营收6.21亿元,同、环比分别增加9%、7%,其中酶制剂增长14%、喜利硒增长26%。此外由于利息收入增加,报告期公司财务费用为-6793万元,较去年同期净减少1.15亿元。由于保险理赔以及政府补助等公司确认其他收益2.19亿元,其中Q3确认1.36亿元,均对利润端的改善起到较积极的作用。 蛋氨酸价格底部确立,反倾销有望带来蛋氨酸结构性行情:受行业预期新增产能较多等影响,自2015年以来蛋氨酸价格持续走低,19年8月价格一度跌到1.6万元/吨附近,基本跌破行业竞争力较弱企业成本线。我国蛋氨酸进口依赖度较高,2018年我国蛋氨酸进口量16.89万。进口自新加坡、马来西亚、日本三地量占到76%。自年初紫光提出针对上述三地蛋氨酸进行反倾销申请获批后,10月10日我国商务部启动蛋氨酸反倾销案听证会,裁定结果预计将在12月落地。反倾销有望将在一定时期内提振国内蛋氨酸市场价格。公司目前拥有蛋氨酸总产能49万吨,其中国内南京基地拥有17万吨产能,为国内最大,若反倾销获批国内其他竞争对手短期并无可匹配的规模产能,公司作为在国内深度布局的唯一国际化公司将深度受益。 收购少数股东权益对价下调,高管薪酬激励绑定公司经营发展:公司同时发布公告将以现金方式收购蓝星集团持有的安迪苏营养集团15%的普通股股权,交易标的预估价调整为30.86亿元(此前为36.14亿元),折合上市公司每股价值约7.47元/股。该项交易一方面将有利于改善和简化公司治理结构,提升公司的管理决策及管理效率。另一方面,安迪苏营养集团及其子公司作为上市公司核心经营业务运营主体,少数股东权益的收购将直接增厚上市公司的归母净利润,假设交易完成公司19年前三季度归母净利润将由8.1亿直接增厚至9.7亿。同时公司董事会正式批准新的薪酬制度,管理层的奖励薪酬将直接和公司市值表现挂钩。 持续大手笔分红,现金充沛,ROE向上弹性大:自2016年以来加上此次三季报分红预案,公司累计分红将超20亿元,公司拥有较高的股息收益率。截至三季度末公司帐上现金51.96亿元,每年经营活动产生的现金流预期在20亿左右的规模,而公司未来大的资本开支计划来看暂只有拟投资34亿元的南京18万吨液体蛋氨酸项目(且根据在建工程进度来看估计投资已近一半)。即使考虑此次收购少数股东权益的现金支出(分二期进行,进一步减弱对现金支付的集中压力),公司充足的现金以及主业强大的现金生产能力,公司未来自由现金流预期将更加充沛。公司前三季度ROE只有5.89%,偏低的ROE除蛋氨酸价格低迷外另一方面则是由于公司资产中多现金所致。充裕的现金一方面给公司股东带来可观的现金分红,另一方面也意味着公司未来可投资视野广、ROE具有较大的向上弹性。 盈利预测:鉴于主营产品价格持续低迷我们调整公司2019-2021年营业收入至112.98、125.04、137.23亿元(原预测为126.98、144.05、168.23亿元),归母净利润至11.09、12.25、13.39亿元(原预测为11.85、14.04、16.10亿元,未考虑少数股东权益的收购),对应PE分别为26X、24X、22X,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求不及预期;环保、安全生产风险;汇率风险。