事件：2021年公司实现营业收入1016.44亿元，同比增长9.81%；归母净亏损121.03亿元，亏损同比增加11.63%；扣非归母净亏损126.30亿元，亏损同比增加8.34%。 国内线复苏仍存波动，国际线仍存不确定性。经营数据层面，2021年公司完成旅客运输9771.70万人次，同比增长4.05%，ASK同比增长5.93%，其中国内、国际、地区分别同比变动-15.96%、-0.37%、-60.36%；RPK同比增长5.77%，其中国内、国际、地区分别同比变动-36.24%、-0.66%、69.00%；客座率为71.25%，其中国内、国际、地区分别同比变动-10.47、0.21、-14.08个百分点。对比疫情前，国内、国际、地区ASK分别为2019年同期的87.35%、10.58%、7.68%，RPK分别为2019年同期的75.93%、4.58%、4.67%。国内线受制于部分地位疫情反复，与正常水平仍有明显差距。国际与地区线由于当前政策未放开，复苏信号仍未出现。机队方面扩张回温，全年引进22架，退出11架，奠基国内线恢复。 成本控制叠加投资增盈，亏损幅度有效控制。南航作为机队规模最大的航司，营收缩窄程度与亏损幅度得到有效控制，主要系机队扩张克制以及物流公司大幅增盈两方面因素所致。一方面，公司在机队引进上较兄弟航司更为克制，有效控制运营成本；另一方面，公司参股55%的子公司物流公司实现净利润56.93亿元，同比增速高达41.71%，为公司实现投资收益31.31亿元。 盈利预测：我们预计2022-2024年实现归母净利润-23.48亿元、39.17亿元与87.30亿元，对应当前股价的PE为-46、28和12倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；机队运营效率降低；国际线政策放开进度不及预期。

事件：2021 年公司实现营业收入671.27 亿元，同比增长14.48%；归母净亏损112.14 亿元，亏损同比增加3.20%；扣非归母净亏损135.41 亿元，亏损同比增加6.81%。 国内线复苏仍存波动，国际线仍存不确定性。经营数据层面，2021 年公司完成旅客运输7909.91 万人次，同比增长6.00%，ASK 同比增长5.67%，其中国内、国际、地区分别同比变动15.82%、-76.06%、-18.96%；RPK同比增长1.43%，其中国内、国际、地区分别同比变动10.81%、-83.14%、-10.55%；客座率为67.71%，其中国内、国际、地区分别同比变动-3.09、-19.07、5.27 个百分点。对比疫情前，国内、国际、地区ASK 分别为2019年同期的90.87%、4.30%、11.48%， RPK 分别为2019 年同期的74.62%、2.43%、8.12%。国内线受制于部分地位疫情反复，与正常水平仍有明显差距。国际与地区线由于当前政策未放开，复苏信号仍未出现。机队方面扩张回温，全年引进33 架，退出6 架，奠基国内线恢复。 多项合约对冲风险，维持经营稳定性。疫情影响下，针对美元及人民币利率、美元汇率、航油价格波动，公司分别签订利率互换合约、外汇远期合约、航油远期合约，从而分别降低利率波动对财务成本的影响、汇率波动对由外币负债折算产生的汇兑损益的影响以及航油价格对经营成本的影响。2021 年公司航油远期合约完成交割，实现净利润5.85 亿元，对公司亏损情况有一定缓解，帮助维持经营稳定性。 盈利预测：我们预计2022-2024 年实现归母净利润-24.68 亿元、33.84 亿元与82.67 亿元，对应当前股价的PE 为-36、26 和11 倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；机队运营效率降低；国际线政策放开进度不及预期；空难事件引起供需缩减持续时间高于预期。

深耕烟灶塑造基本盘，新品创造新增长点。华帝股份作为国内领先厨电品牌，产品矩阵以烟机、灶具为核心，并拓展洗碗机、集成灶、蒸烤一体机等品类，覆盖各类厨卫细分品类。其中，烟机、灶具、热水器作为核心品类分别持续贡献 35%-40%、25%、20%左右的营收与毛利，支撑公司业绩基本盘，当前烟灶竞争格局下公司作为头部品牌之一在专注厨电的品牌中排名第三，领先优势显著且稳固；传统品类保持优势外公司积极拓展新品类，洗碗机对标海外渗透空间广阔，集成灶近年来渗透率快速提升，公司在市场发展早期入局具备一定先手优势。在 2016-2018年公司高端化战略下品牌力提升且经营改善的黄金阶段后，受地产周期与高基数影响，公司阶段性进入 3年的调整期，而当前线下渠道扁平化与去库存已有效缓解经营压力，工程渠道风险也随地产商风险落地而充分释放。当前公司存在地产、成本与管理三重改善预期，有望于 22年中迎来经营拐点。 地产政策基调转向，静待需求弹性释放。厨电作为家电中新增住宅占需求比重最高的细分品类，市场景气度整体与地产周期高度挂钩。复盘以往地产周期可知，地产政策的边际转向将带动地产销售与竣工数据改善，竣工数据的改善进而显著强化厨电基本面，而厨电估值多提前于基本面演绎。 公司 2016-2018年高费用激励下终端价格与品牌力显著提升，但客观上也积累了一定的渠道库存，致使公司在 2018年以来的地产周期下行中表现低于行业水平。当前公司经销商扁平化与去库存已基本调整完成，地产政策基调的边际变化下公司向上弹性最大。此外新一轮家电下乡政策或将激活下沉市场增量需求，烟灶行业在低线市场保有率仅约 30%，渗透空间相对广阔。公司在低线市场的渗透程度以及经营经验远优于行业高端龙头，凭借在高端厨电中相对低的价格带与更为年轻化接地气的营销策略或将在下沉市场扩容中更为受益。整体看当前地产政策基调转向已较为明确，若地产基本面在 2022年下半年企稳并逐步传递到相关产业链，公司需求与估值修复弹性值得期待。 成本压制经营业绩，降本增效空间可期。原材料由于占据厨电约 90%营业成本，价格变动对行业盈利水平的影响较为显著。从公司常用原材料类型不锈钢冷轧板、铝合金、铜、塑料价格来看，四者在 2021年均进入上 行周期，使得公司毛利出现较大幅度下滑。此外公司各产品成本结构原材料占比达 92%-95%，高于可比厂商约 5个百分点，对原材料价格的敏感度高于行业，本轮上行周期受损高于行业均值。展望 2022年，PMI 见顶趋势下原材料价格大概率有所回调，尽管时间与幅度暂时无法判断，但方向相对确定背景下公司降本增效的改善空间较大，原材料价格的高敏感度在 2021年造成了较大的经营压力，但也为未来成本改善提供较大弹性。 管理层渐趋年轻化，或将开启治理优化。2016年以来公司发展黄金阶段离不开潘氏管理层接管后带来的治理改善，而当前潘叶江董事长兼任总裁或将开启管理层年轻化优化治理的新篇章。回顾上轮治理优化周期，2012年潘权枝先生之子潘叶江先生、之弟潘垣枝先生随公司收购百得厨卫进入 公司董事会，其中潘叶江先生在2014年接受股权受让成为实控人并在 2015年上任董事长。在 2015-2017年期间新管理层带领下战略转型与品牌力提升效果显著，与高端龙头老板、方太的价差缩窄 200-500元，且综合毛利率从 38.56%提升至 47.14%。2017年起，公司目标客群锁定年轻知富阶层，通过灵活多变的营销策略成功树立公司高端、时尚、年轻的品牌形象。近期潘叶江董事长兼任总裁全面接班，年轻化的管理层与当前公司以年轻群体为核心客群的新渠道新营销路径更为契合，若此前潘氏家族接管标志着华帝公司治理从多头管理状态走向正常，本次二代接班或将开启公司治理从正常进一步优化改善的新篇章，进一步释放管理改善红利。 投资建议：公司作为头部厨电品牌领先优势稳固，当前存在地产、成本与管理三重改善预期，有望于 22年中迎来经营拐点。预计 2021-2023年实现归母净利润 3.87亿元、5.53亿元、7.09亿元，对应当前股价的 PE 为 14、10和 8倍，首次覆盖给与“买入”评级。 风险提示：地产周期反转不及预期；下沉市场渗透不及预期；管理能力改善不及预期；原材料价格压力缓解不及预期。

事件：公司筹划以每股44.09元的价格发行4.34亿股股份从集团购买上海虹桥国际机场有限公司100%股权、上海机场集团物流发展有限公司100%股权、上海浦东国际机场第四跑道相关资产，同时通过以每股39.19元的价格非公开发行1.28亿股募集配套资金。根据备考财报，预计重组后今年上半年营收将改善127%，归母净亏损幅度将缩窄30%。 两场统一管理避免竞争，提升效率改善盈利。本次重组后，浦东、虹桥机场可实现两场统一规划管理，避免民航局安排航线引起的被动同业竞争，并通过优化航线航班的资源配置以提升资源利用效率。虹桥机场在上海航空枢纽结构中起辅助作用，航线以国内航线为主，在当前国内航线复苏远好于国际航线背景下，具备良好发展前景与较强盈利能力。两场统一运营下可大幅提升业务规模及资产规模，并提升持续盈利能力及抗风险能力。 按今年上半年数据计算，加入虹桥机场数据后公司起降架次、旅客吞吐量可分别在浦东机场数据的基础上提升62.42%、97.58%，且加入虹桥公司营收后整体营收将在现有基础上改善约75%。 协同两场布局货运，吸收需求营造新增长点。注入物流公司后，上海机场可强化货运业务的布局并进一步发挥两场的协同效益，并把握拓展冷链、跨境电商、特种货物等行业发展机遇，完善航空货运枢纽网络、拓展多式联运，营造业绩新增长点。物流公司约98%的收入来自境外航线，而疫情下跨境货运需求旺盛而运力资源紧缺，重组后公司可充分吸收跨境货运供需差距下的发展红利。按今年上半年数据计算，加入物流公司营收后公司整体营收将在现有基础上改善52%。 盈利预测：由于本次收购进度仍存不确定性，我们暂不考虑本次收购影响，预计2021-2023年实现归母净利润-17.77亿元、1.02亿元与21.41亿元，对应当前股价的PE为-47、818和39倍，维持“增持”评级。 风险提示：收购定价不公允；需求恢复不及预期；非航业务恢复较慢；收购未能顺利完成的风险。

事件：2021年前三季度公司实现营业收入784.95亿元，同比增长20.11%；归母净亏损61.19亿元，同比改善18.01%；扣非归母净亏损64.50亿元，同比改善17.48%。 国内线复苏仍存波动，国际线仍存不确定性。经营数据层面，2021年前三季度公司完成旅客运输7805.87万人次，同比增长22.41%，ASK 同比增长14.35%，其中国内、国际、地区分别同比变动25.44%、-9.99%、-65.27%；RPK 同比增长17.85%，其中国内、国际、地区分别同比变动29.75%、-35.68%、-73.73%；客座率为72.56%，其中国内、国际、地区分别同比变动2.44、-13.56、-16.11个百分点。对比疫情前数据，国内、国际、地区ASK 分别恢复至2019年同期的91.83%、11.08%、7.89%， RPK分别恢复至2019年同期的81.31%、4.94%、4.74%。国内线恢复良态但距正常水平仍略有差距，主要系国内部分地区出现疫情反复。国际与地区线方面二指标虽略有改善，但由于当前民航局“五个一”政策仍未完全放开，明显复苏迹象仍未出现。分季度看，21Q3营收实现269.19亿元，同比增长2.02%，归母净亏损14.31亿元，同比由盈转亏，主要系Q3部分地区疫情加剧，出行管制影响需求释放。 疫情影响持续，中长期修复可期。从月度数据看，公司9月国内ASK 恢复至2019年同期的89.82%；国内RPK 恢复至2019年同期75.64%。短期内受疫情反复影响，国内线复苏进度有所放缓。另一方面，公司亏损情况优于兄弟公司，原因或为南航物流持续吸收运力需求贡献盈利。中长期看各航司随行业景气度回温修复业绩确定性高，整体业绩修复可期。 盈利预测：我们预计2021-2023年实现归母净利润-56.42亿元、34.66亿元与57.67亿元，对应当前股价的PE 为-18、29和17倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；机队运营效率降低；国际线政策放开进度不及预期。

事件：2021年前三季度公司实现营业收入525.01亿元，同比增长24.12%；归母净亏损81.62亿元，同比改善10.36%；扣非归母净亏损86.68亿元，同比改善9.83%。 国内线复苏仍存波动，国际线仍存不确定性。经营数据层面，2021年前三季度公司完成旅客运输6296.40万人次，同比增长24.66%，ASK同比增长16.62%，其中国内、国际、地区分别同比变动33.29%、-80.00%、-27.94%；RPK同比增长16.00%，其中国内、国际、地区分别同比变动32.52%、-86.94%、-23.47%；客座率为69.62%，其中国内、国际、地区分别同比变动-0.41、-23.00、3.27个百分点。对比疫情前，国内、国际、地区ASK分别为2019年同期的93.98%、4.47%、10.75%，RPK分别为2019年同期的79.18%、2.39%、7.51%。国内线恢复良态但仍略低于正常水平，主要系部分地区疫情反复。国际与地区线虽略有改善，但由于当前政策未放开，明显复苏迹象仍未出现。分季度看，21Q3营收实现177.91亿元，同比增长3.61%，归母净亏损29.54亿元，同比扩大23.91亿元，主要系Q3部分地区疫情加剧，出行管制影响需求释放。 国内业绩受疫情影响，中长期行业拐点未至。从月度数据看，公司9月ASK恢复至2019年同期的57.59%，其中国内、国际、地区分别恢复至88.80%、3.63%、12.30%；RPK恢复至2019年同期的46.75%，其中国内、国际、地区RPK分别恢复至2019年同期的70.88%、2.77%、9.25%。短期内受疫情反复影响，国内线复苏进度有所放缓，中长期看行业整体景气度回温确定性高，但目前拐点未至，整体业绩修复仍需等待。 盈利预测：我们预计2021-2023年实现归母净利润-62.62亿元、30.46亿元、58.21亿元，对应当前股价的PE为- 13、26和14倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；机队运营效率降低；国际线政策放开进度不及预期。

事件：2021年前三季度公司实现营收86.38亿元，同比增长26.53%；归母净利润1.59亿元，扣非归母净利润0.53亿元，二者均同比由亏转盈。 国内线表现需求韧性，国际线复苏受阻。经营数据层面，2021年前三季度公司完成旅客运输量1669.88万人次，同比增加29.82%；ASK同比增加20.14%，其中国内、国际、地区分别同比变动32.40%、-93.54%、-47.98%；RPK同比增加28.46%，其中国内、国际、地区分别同比变动40.38%、-95.27%、-39.32%；平均客座率为83.87%，同比提升5.43个百分点。对比疫情前数据，国内、国际、地区ASK分别恢复至2019年同期的151.57%、1.58%、10.54%，国内、国际、地区RPK分别恢复至2019年同期的137.50%、0.92%、7.97%。Q3我国部分地区疫情加剧，出行管制影响部分需求释放，国内线在此背景下仍表现出需求韧性；国际与地区线在国外疫情形势依旧严峻背景下，因民航局“五个一”政策仍未完全放开，明显复苏迹象仍未出现。 复苏韧性优于行业，年末旺季或维持领先。整体上公司表现优于行业，作为低成本航司复苏难度低于全服务航司，国内线在多地出现疫情反复影响居民出行意愿的背景下表现仍远超2019年水平。从月度数据来看，在9月我国疫情对行业影响较严重的时期，公司国内线ASK、RPK仍分别为2019年同期的151.88%、139.55%。得益于低成本运营模式，公司复苏韧性领先行业，预计随着年末出行高峰到来保持现有优势。 盈利预测：我们预计2021-2023年实现归母净利润4.40亿元、22.35亿元与27.81亿元，对应当前股价的PE为122、24和19倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；机队运营效率降低；国际线政策放开进度不及预期

事件：2021年前三季度公司实现营业收入574.57亿元，同比增长18.58%；归母净亏损103.22亿元，同比扩大2.08%；扣非归母净亏损105.74亿元，同比改善2.22%。 国内线复苏仍存波动，国际线仍存不确定性。经营数据层面，2021年前三季度公司完成旅客运输5508.49万人次，同比增长20.05%，ASK 同比增长11.51%，其中国内、国际、地区分别同比变动28.73%、-81.50%、45.00%；RPK 同比增长11.09%，其中国内、国际、地区分别同比变动27.66%、-86.80%、54.04%；客座率为69.59%，其中国内、国际、地区分别同比变动-0.59、-18.57、3.27个百分点。对比疫情前，国内、国际、地区ASK 分别为2019年同期的92.68%、3.82%、22.98%， RPK 分别为2019年同期的78.89%、2.22%、16.18%。国内线恢复良态但仍略低于正常水平，主要系部分地区疫情反复。国际与地区线虽略有改善，但由于当前政策未放开，明显复苏迹象仍未出现。分季度看，21Q3营收实现197.94亿元，同比增长5.27%，归母净亏损35.36亿元，同比扩大28.65亿元，主要系Q3部分地区疫情加剧，出行管制影响需求释放。 疫情影响短期数据，中长期静待修复。从月度数据看，公司9月ASK 恢复至2019年同期的54.20%，其中国内、国际、地区分别恢复至88.34%、3.19%、23.68%；RPK 恢复至2019年同期的44.38%，其中国内、国际、地区RPK 分别恢复至2019年同期的71.72%、2.38%、16.68%。短期内受疫情反复影响，国内线复苏进度有所放缓，但中长期看国际线终将回暖，公司或将从行业系统性景气度回温中受益并修复盈利能力。 盈利预测：我们预计2021-2023年实现归母利润-91.61亿元、33.92亿元、71.08亿元，对应当前股价的PE 为-13、36和17倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；机队运营效率降低；国际线政策放开进度不及预期。

事件：2021年前三季度公司实现营业收入2314.79亿元，同比增长96.65%；归母净利润675.90亿元，同比增长1650.97%；扣非归母净利润674.21亿元，同比增长1781.54%。 海外需求旺盛而供给有限，集运市场量价齐升。2020年疫情在全球范围内爆发，引发全球集运行业供需失衡。我国领先世界复工复产，成为各国物资需求爆发背景下的货物主要来源国，而集装箱供给有限使得运价上涨明显，赋予公司业绩增长良机。截至今年第三季度末中国出口集装箱运价综合指数（CCFI）达到3220.55点，较今年年初增长94.18%，较去年第三季度末增长214.75%，运价持续增长。分航线看，地中海与欧洲航线运价提升最为明显，二者运价指数在今年前三季度较年初分别提升124.66%和132.68%。全球航运紧张局势持续，有望将集装箱运价维持高位。 亚欧航线创收明显，全球经济复苏预期下或持续吸收需求。公司自2015年成为中远集团核心产业中最重要的成分，作为中远集团集装箱航运服务供应链的上市平台专注于集装箱运输与码头投资经营业务，运力上作为龙头已形成壁垒。分航线看，亚欧航线得益于地中海与欧洲航线运价提升较大而贡献较高收入。今年前三季度公司亚欧航线累计运输货运量391.22万标准箱，占公司总运输量19.13%；实现航线收入651.56亿元，占公司总航线收入30.28%。展望未来，全球经济有望共振复苏，航运市场需求规模有望持续，公司凭借领先市场的规模预计保持优势。 盈利预测：我们预计2021-2023年实现归母净利润741.07亿元、449.10亿元与283.27亿元，对应当前股价的PE 为3、5和7倍，维持“增持”评级。 风险提示：海外物资需求不及预期；运价低于预期；全球贸易摩擦外贸增速下行；行业监管收紧。

事件：2021年前三季度营业收入1358.61亿元，同比增长23.97%；归母净利润17.98亿元，同比下滑67.89%；扣非净利润3.33亿元，同比下滑93.48%。 业绩增速改善明显，维持稳定经营。分季度看，Q3实现营收475.17亿元，同比增长23.53%；归母净利润10.38亿元，同比下滑43.39%；扣非净利润8.10元，同比下滑51.20%。环比Q2营收增速有所回升，归母净利润与扣非净利润分别下滑40.65%、上涨23.29%，主要系Q3顺丰房托基金投资收益较低，整体盈利能力较往年正常水平仍有差距。经营数据层面，2021年前三季度公司完成业务量77.36亿票，同比增长36.39%，票均收入16.14元，同比下降11.30%。分季度看，今年Q3公司完成业务量26.05亿票，同比增长29.22%，票均收入16.53元，同比下降7.38%。业务量环比Q2下滑1.81%，增速下滑7.82个百分点，主要系Q2电商618促销带动需求增长而Q3电商需求较弱，但单价环比Q2上涨4.72%，降幅缩窄6.02个百分点，或与电商淡季下时效件占比较高相关。 优化产品修复盈利，年末旺季或带动高增。业务层面，公司在收入端不断完善产品分层，调优产品结构并提升产品定价能力；成本端持续整合网络资源，并推进成本精细化管控、中转自动化设备升级、场地与运力资源利用率提升等，实现整体盈利水平的修复。同时公司自有顺丰航空全货机机队持续扩充，10月新增一架B757-200，机队规模扩张至67架，保障物流高峰时期服务质量。目前各电商平台双十一活动已于10月末开启，促销力度较去年提升明显，年末消费高峰预计带动公司整体业绩增速回升。 盈利预测：我们预计2021-2023年实现归母净利润39.84亿元、67.10亿元与97.11亿元，对应当前股价的PE 为74、44、30倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行拉低传统业务量价、新业务培育进度不及预期、价格竞争超预期、产业政策变化风险。

事件：2021年前三季度实现营业收入225.59亿元，同比增加19.03%；归母净利润0.28亿元，同比下滑90.60%；扣非净亏损2.46亿元，同比下滑319.49%。 疫情反复影响有限，业务表现符合预期。分季度看，公司21Q3实现营收76.69亿元，同比增加4.57%，环比上季改善2.00%；归母净利润0.12亿元，同比下滑91.38%，环比上季改善150.38%。分业务看，快递业务2021年第三季度实现营收47.44亿元，同比增长6.64%，业务量1.73亿票，同比增长16.54%，票均收入27.42元，同比下滑8.17%，开单货物总重量同比增长13.72%，公斤单价同比下降6.22%。快运业务2021年第三季度实现营收26.68亿元，同比下滑0.08%，开单货物总重量同比下滑4.99%，单公斤收入同比增长5.16%。考虑到去年Q3快递、快运业务已恢复正常增速水平，叠加今年部分地区疫情反复对制造业客户的影响，公司快运业务需求或有所下滑，但整体上疫情影响有限，今年各项指标表现符合预期。 成本管控力度持续，管理优化效果初现。从成本端看，人工成本由于公司在去年末为调动员工积极性与稳定性大范围涨薪而同比上涨13.04%；运输成本在今年Q3油价同比上浮26%的情况下，涨幅得益于路线调整、增加自有运力占比等举措有效控制在4.24%；折旧摊销在公司基于长期布局持续加大对分拣设备、运输车辆、中转场地等的投入下同比增加18.71%。 整体上看，公司成本管控力度持续，毛利率10.24%同比、环比分别仅下滑2.72、0.23个百分点。另一方面，今年Q3期间费用占收入比下滑0.42个百分点，其中管理费用下滑0.53个百分点，主要系发挥直营模式管控能力优势，通过后端管理撬动前端运营优化，费用改善效果已初步体现。 盈利预测：我们预计2021-2023年归母净利润4.05亿元、5.88亿元与7.87亿元，对应当前股价的PE为26、18和13倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情二次反弹影响客户需求；电商需求释放不及预期；成本管控效果不及预期；管理优化程度不及预期。

领先三方物流平台，长期发展实力雄厚。嘉诚国际为国内领先第三方供应链服务商，业绩表现稳定。主营业务综合物流、供应链分销执行贡献营收各半，服务对象主要分为制造业、商贸业两类，业务结构较为清晰。公司为各项业务根据客户性质分设产能，并在目前已有产能基础上积极建设奠基长期发展空间。 业务：供应链与跨境物流双轮驱动，紧抓需求切入高成长性赛道。公司服务主要针对制造业与商贸业，持续推进制造业、商贸业、物流业三业联动模式。基于目前已投产的产能，公司目前业绩主要由制造业物流、跨境电商物流贡献。其中制造业物流作为公司自成立初期2000年起长期坚持的服务已为多家企业实现长期全流程供应链管理，跨境电商物流进口业务自2014年起步，公司在两项业务上均具备丰富经验，并在此基础上切入成长性更高的新赛道。在制造业物流方面，公司已着手建设汽车智慧物流中心，将复制现有“丰田模式”经验切入生产端流程复杂而物流需求庞大的汽车行业；在商贸业物流方面，公司将借助嘉诚国际港大力发展规模庞大且增速高企的出口跨境电商业务，并分别在海南、广州番禺布局免税、电商市场，吸收免税与电商购物热度带来的需求。整体上，公司拓宽业务充分吸收市场需求，奠基长期成长性提升，其中跨境电商物流将在近期随着嘉诚国际港完全投产而释放业绩弹性，逐步成为主要驱动力。 客户：业务性质赋予较强粘性，阿里地位叠加需求前景赋予长期增长。 制造业与商贸业物流流程复杂且高度定制化，更换物流服务供应商造成的经营波动或将持续数月，故行业普遍具备较强客户粘性。在客户资源层面，公司松下电器起步，逐步复制优势并拓宽合作行业范围，跨境电商物流与阿里巴巴达成长期合作关系，而客户的持续优质经营叠加粘性赋予公司长期的经营稳定性。随着公司嘉诚国际港完全投产，跨境电商物流与阿里巴巴的合作将得到进一步的深化，发力出口市场。在货物出口合作中，公司主要面向中国香港及东南亚电商市场，市场中亚马逊势力较弱可避开欧美市场的封店风波，且电商平台普遍接受中国互联网巨头投资，中国物流服务商成长土壤肥沃，凭借阿里系东南亚电商平台的强势地位以及国内成熟电商市场中的庞大卖家资源，市场规模前景可观，公司依托深度合作关系可充分受惠，营造未来长期增长点。 产能：地缘优势稳固，大幅扩容稀缺资源塑造资产壁垒。目前公司完全起用产能主要有天运国际物流中心以及用以服务制造业客户的租赁仓库两部分；嘉诚国际港目前已进入试运营阶段，将在短期内完全投产；而未来海南多座多功能数智物流中心以及华南国际电商港已处在规划阶段。整体上看，公司核心产能天运物流中心与嘉诚国际港均位于广州市南沙区，可充分吸收当地作为我国主要港口及重要物流枢纽带来的跨境电商需求红利。同时，产能可凭借自有产权以及跨境资质维持经营稳定性，叠加高标仓性质凸显资源稀缺性。随着公司嘉诚国际港完全投产，仓储产能资源将获得大幅扩容并凭借稀缺性塑造资产壁垒，强化客户粘性的同时赋予公司业绩增长弹性。 投资建议：公司作为领先第三方供应链服务商，业务结构由供应链与跨境物流双轮驱动，目前已紧抓市场需求切入汽车制造、跨境电商等高成长性赛道。同时公司发挥客户资源、稀缺仓储资源优势营造壁垒维持自身竞争力，即将开启增长空间。预计2020-2022年实现归母净利润2.22亿元、3.83亿元、5.52亿元，对应当前股价的PE为21、12和8倍，首次覆盖给与"买入"评级。 风险提示：制造业物流、跨境电商物流市场客户需求不及预期；产能建设不及预期；各业务创收能力不及预期；业绩稳定性不及预期。

事件：2021年上半年公司实现营业收入376.64亿元，同比增长27.05%；归母净亏损67.86亿元，同比改善29.12%；扣非归母净亏损69.20亿元，同比改善27.89%。 国内线复苏仍存波动，国际线仍存不确定性。经营数据层面，2021年上半年公司完成旅客运输3861.07万人次，同比增长55.03%，ASK同比增长25.83%，其中国内、国际、地区分别同比变动61.88%、-86.38%、10.23%；RPK同比增长31.73%，其中国内、国际、地区分别同比变动70.33%、-91.31%、7.82%；客座率为70.61%，其中国内、国际、地区分别同比变动3.55、-24.00、-1.25个百分点。对比疫情前，国内、国际、地区ASK分别为2019年同期的97.69%、3.88%、22.90%，RPK分别为2019年同期的85.01%、2.08%、15.91%。国内线恢复良态但仍略低于正常水平，主要系部分地区疫情反复。国际与地区线虽略有改善，但由于当前政策未放开，明显复苏迹象仍未出现。分季度看，21Q2营收与归母净利润分别实现230.83、-5.78亿元，分别同比改善106.93、40.58亿元超预期，主要系国内线较去年同期改善明显，叠加汇率变动，H1实现汇兑收益5.63亿元。 对外投资疫情受损严重，亏损幅度大于兄弟航司。公司全年亏损幅度高于兄弟航司，但差距已有一定改善，主因仍为投资损失幅度，其中对国泰航空的投资损失达13.64亿元。从国泰航空业绩看，国内与国际线在19年贡献各半收入，而今年国内部分地区疫情反复下国内线转机需求下滑叠加海外疫情严峻国际线受损严重，二者收入分别同比下滑38.52%、49.15%，全年归母净亏损亏损63.31亿元，成为国航业绩落后的主因。 盈利预测：我们预计2021-2023年实现归母利润-48.20亿元、29.49亿元与71.08亿元，对应当前股价的PE为-22、35和15倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续时间超预期；需求恢复不及预期；机队运营效率降低；国际线政策放开进度不及预期。

事件：2021年上半年实现营业收入148.89亿元，同比增加28.16%；归母净利润0.16亿元，同比下滑89.88%；扣非净亏损1.59亿元，同比下滑366.61%。 业务表现符合预期，支出拉升削薄利润。分业务看，快递业务2021年上半年实现营收91.68亿元，同比增长33.67%，业务量3.1亿票，同比增长33.2%，票均收入29.57元，同比增长0.35%，开单货物总重量327.9万吨，同比增长37.6%，公斤单价同比下降2.9%。快运业务2021年上半年实现营收52.80亿元，同比增长18.76%，开单货物总重量308.3万吨，同比增长20.4%，单公斤收入同比下降1.3%。考虑到去年Q2快递业务已恢复正常增速水平，而快运业务受疫情影响修复有所滞后，叠加今年部分地区疫情反复对制造业客户的影响，今年各项指标表现符合预期。但人力成本上浮、油价多轮上涨、进项税额转入成本等因素综合作用下，成本端提升明显，导致毛利率下滑0.81个百分点。同时，后端职能资源投入拉升管理费用，使得总费用同比提升48.09%，进一步削薄利润。 快递持续强化核心竞争力，快运调整策略巩固优势。经营层面，公司快递业务持续强化基础设施建设，夯实网络同时提升服务质量，并发力自动化分拣以巩固核心竞争力；快运业务在报告期内大幅投入人力、物力、财力等资源并调整经营模式，以提升末端响应速度及收派灵活性，并利用快递末端网络延伸快运网络覆盖范围，进一步改善服务品质。在新经营策略指引下，快运业务已初步强化成长能力，随着快递业务竞争力强化、快运业务优势巩固，公司中短期内有望修复盈利能力。 盈利预测：我们预计2021-2023年归母净利润7.02亿元、8.63亿元与10.36亿元，对应当前股价的PE为 14、12和10倍，维持“买入”评级。 风险提示：疫情二次反弹；电商渗透率见顶；消费升级暂缓耐用消费品需求下滑；业务策略调整效果不及预期。

事件：公司筹划以发行股份购买资产方式从集团购买上海虹桥国际机场有限公司100%股权、上海机场集团物流发展有限公司100%股权、上海浦东国际机场第四跑道相关资产，同时通过非公开发行股份募集配套资金。 统一运营解决同业竞争，装入货运站公司开辟营收增长点。集团拟成立虹桥公司与物流公司并注入上市主体，其中虹桥公司将作为虹桥机场运营主体，而物流公司作为航空物流业务运营主体承接浦东机场货运站有限公司51%股权。目前虹桥机场由集团运营管理，航线以国内航线为主，在上海航空枢纽结构中起辅助作用，但由于航线安排由民航局决定，机场集团与航司无法确定起降机场，故与浦东机场存在被动同业竞争。在完全控股虹桥公司后，上海两大机场将完全由上市主体运营管理，同业竞争问题得到解决。而当前货运站公司隶属集团，上市主体向货运站公司提供能源、劳务、停车场及通信设施租赁。去年疫情下公司货邮吞吐量368.66万吨实现不减反增，货运站公司2020年实现营收16.37亿元，归母净利润4.44亿元，注入物流公司将开辟疫情下的营收新增长点。 购入跑道统一管理，减少租赁参与折旧。第四跑道于2015年初正式投产，平行建于第二跑道东侧并与之南端对齐，间距460米，长3800米、宽60米，目前由公司向集团承租，并未反映在公司固定资产。在购入跑道后，第四跑道不再向集团承租，预计减少租赁费用约2.4亿元，而转入固定资产参与折旧。 盈利预测：由于收购价格与时点尚未确定，我们暂不考虑本次收购影响，预计2021-2023年实现利润1.71亿元、30.35亿元与41.03亿元，对应当前股价的PE为550.86、31.02和22.94倍，注入国内为主的虹桥后或将基本打消年内亏损预期，维持“增持”评级。 风险提示：收购定价不公允；需求恢复不及预期；非航业务恢复较慢；收购未能顺利完成的风险。