公告股票期权激励计划(草案),有望充分绑定核心员工利益,激发公司内在动力。公司公告拟向激励对象授予1120万份股票期权,约占总股本的1%;其中首次授予1008.5万股,预留111.5万份,行权价6.65元/股,首次授予的激励对象不超过137人(董事高管9人,合计176万股,中层管理人员128人,合计832.5万股)。行权条件为以2014-2016年净利润平均数为基数,2018-2020年净利润增速不低于50%/55%/60%,且上述指标均不低于同行业平均水平或对标企业75分位值水平。如此次股票期权激励计划顺利实施,将充分绑定核心员工利益,提升公司经营效率,激发内在业绩与市值动力。 在手订单充裕,有望驱动未来业绩快速增长。公司公告2016年实现新签订单216亿元,同比增长100%。2017年至今公告中标(含预中标)订单126亿元,16年至今累计中标项目金额超340亿元,是公司2016年收入的4.2倍,奠定公司未来业绩快速增长的基础。 引入齐鲁交通成为股东,有望进一步加强合作,提升省内业务竞争力。公司公告第二大股东高速投资(减持前持股7.72%)拟通过大宗交易的方式减持不超过4%的股份,近期公告已减持其中1.99%给齐鲁交通。作为此前定增方案拟引入的重要战略股东,齐鲁交通是山东省内高速公路投资运营最主要参与者之一,此次通过承接大宗交易的方式入股,后续有望加强与公司合作,进一步提升公司在省内高速公路施工市场竞争力。此前公司还公告拟与山东通汇(为齐鲁交通的全资子公司)及光大富尊(光大证券全资子公司)共同出资设立山东高速通汇富尊基金管理有限公司,拟引入包括保险、银行、信托等金融机构资金,发起设立若干支投资基金,有望进一步拓展资金与业务来源渠道,加速合作项目落地。 铁路项目渐入佳境,有望开辟新的业务增长点。公司去年公告联合中国铁建共同中标临曲高铁部分标段项目,总投资6.5亿元。近期公告联合中铁上海工程局成为潍坊至莱西铁路站前工程项目第一中标候选人,项目总投资15.81亿元。公司铁路项目逐渐开花结果,后续有望继续通过联合具有铁路施工资质公司的方式,参与山东省内铁路项目建设,在高速公路施工外开辟全新的业务增长点。 投资建议:预计公司2017-2019年归母净利润分别为5.8/7.2/8.8亿元,增速分别为35%/23%/21%,对应EPS分别为0.52/0.64/0.77元,当前股价对应PE分别为12/10/8倍,给予“买入”评级。 风险提示:激励草案未获通过风险,项目进展不达预期风险,资产减值损失风险,财务费用大幅上升风险。

转让股权至员工持股平台,充分激励助力家装业务快速成长。公司公告拟将全资子公司金螳螂电子商务30%股权分别转让予天津金管,天津金螳,天津金品三家员工持股平台,股权交易价格共计4,530万元,充分激励家装业务核心团队。我们认为,此次股权转让是公司家装业务发展中的重要举措,通过与员工利益共享风险共担机制,实现持股员工与公司共享成长收益,充分调动管理者及核心员工积极性以提升电商业务经营效率,促进家装业务快速成长放量。 成立合资公司开拓租公寓业务,打开广阔市场空间。为积极响应国家大力发展住宅租赁市场号召,公司公告与中天集团拟共同出资5,000万元设立浙江天域运营管理公司以发展长租公寓市场。双方将首先在杭州地区开展总建筑面积约1.9万平方米的项目业务,中天集团同意将部分所持物业租赁给予合资公司以开展长租公寓业务,同时同意合资公司指定金螳螂为装饰供应商。公司作为行业龙头快速响应政策及市场需求变化,开辟长租公寓全新市场领域,为公司定制精装业务打开广阔市场空间。 文化旅游及住宅精装修等市场快速增长,驱动公装订单增长显著加快。在国内经济强劲增长背景下,尤其受到文化旅游场馆、住宅精装修市场快速增长驱动,公司公装订单增长明显加快,2016年四季度至2017年三季度新签订单额分别为56.0亿元、70.8亿元、80.2亿元、82.3亿元。截止9月30日,公司已签约未完工订单475.8亿元,为16年收入2.4倍,充足订单有望持续向收入转化,业绩增长动力强劲。 家装业务快速推进,万亿市场全新龙头呼之欲出。根据市场不同需求定位,公司积极打造金螳螂家、品宅与精装科技三个家装品牌,家装业务高毛利及优质现金流的特点有望显著提升公司盈利能力。根据公司官网信息显示,目前金螳螂家业务已覆盖全国100多座城市,已开设达134家直营门店,业务布局区域广泛,线上已入驻天猫、京东,品牌获得了市场及消费者认可。我们预计公司家装电商业务全年营收有望超过20亿元,明年有望达到40亿元,成为公司最具成长性业务板块,万亿家装市场全新龙头呼之欲出,公司消费属性将越来越强。 投资建议:我们预测17/18/19年公司归母净利为19.0/24.1/28.0亿元,EPS0.72/0.91/1.06元,当前股价对应PE分别为20.9/16.5/14.2倍,考虑到公司在手订单充足,公装业务持续回暖,家装业务快速增长,充分受益于长租公寓市场发展,我们给予公司“买入”评级。 风险提示:房地产调控超预期风险,家装业务推进不及预期风险,订单向收入转化不及预期风险。

全球水泥工程服务龙头,钢贸案后轻装上阵。公司是国内外水泥工程服务的领军企业,一带一路走出去排头兵,水泥工程项目业绩连续9年保持全球第一,市场占有率超过45%。在2012-2016年钢贸等业务减值损失影响基本结束后,公司轻装上阵进入全新发展阶段。今年前三季度营业收入132.87亿元,同比增长5.2%;归母净利润7.18亿元,同比增长48.4%。业绩的大幅增长主要得益于精细化管理带来项目毛利率显著提升。 多方面出现积极变化,公司发展渐入佳境。公司工程控制管理水平不断提高,前三季度公司毛利率达17.29%的历史新高。此外,公司多元化工程(非水泥国际工程)、环保等业务进展顺利,占比不断提高,形成新增长点。客户服务业务订单大幅增长,对毛利率及业绩稳定性带来积极影响,对标FLSmidth 仍有极大空间。前期收购的矿业机械子公司Hazemag今年经营大幅改善,内部协同正在加强。安徽节源订单趋势极佳,业绩有望快速增长。前三季度人民币兑美元大幅升值,造成公司产生较大汇兑损失对业绩形成拖累,预计明年汇兑负面影响有望显著减少。 有望全方位受益于“两材”合并,公司成长迎全新动力。“两材”集团层面合并已完成工商登记,港股上市平台中国建材吸收合并中材股份也已获股东大会与国资委批准,公司有望深度受益。具体来看:1、原中建材集团旗下水泥产能为中材集团的4倍,合并后中建材集团旗下水泥工程、绿色技改、客户服务市场有望向公司完全打开,为公司带来国内业务全新增长点。2、原中建材集团水泥窑资源更丰富,且地理分布更合理,公司在水泥窑协同处理固废方面技术储备扎实,有望借助合并契机获得更多窑资源,加速产业化推广。3、新集团公司提出海外发展“六个一战略”,公司作为集团内海外工程经验最丰富的企业,有望成为新集团一带一路海外投资的对外工程平台和先锋。4、公司作为独立上市工程平台,存在整合新集团内其他工程业务可能性。原中建材工程业务毛利率显著高于公司,如整合顺利将给公司业务带来盈利能力的提升。 股权激励完成增添新动力。公司12月7日完成向489名激励对象授予1742.45万份股票期权,占总股本的约1%,行权价格9.27元/股,划定2016-2020年业绩复合增长18%的目标,有望充分绑定核心技术与管理人员利益,激发公司活力,为公司持续稳健发展注入新动能。 投资建议:我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为9.85/13.93/17.3亿元,对应EPS分别为0.56/0.79/0.99元,当前股价对应PE分别为15/11/9倍,给予“买入”评级。 风险提示:汇兑损失风险,多元化业务进展不达预期风险,集团资产整合进度不达预期风险,海外经营风险等。

可转债发行获批,募集资金有望促公司业绩加速释放。公司公告发行总额11亿元可转换债券获证监会核准批复,有效期6个月,募集资金拟全部投入海口市滨江西带状公园二期、临湘市长安文化创意园、宁海县城市基础设施及五华县生态技工教育创业园共计4个PPP项目。截止2017年三季度末,公司在手现金达25.7亿元,如若可转债发行顺利完成,公司充足在手现金将有望促订单加速向收入转化,未来业绩高增长可持续性强。 中标社会主义新农村建设项目,跨入全新业务领域。公司近期中标大埔县东片、南片区大埔角村、三洲村等27个创建社会主义新农村示范村建设项目,总投资额约5.4亿元,建设工期至2018年12月底前完工,资金来源包括省专项支持资金,项目回款有望得到有力保障。根据广东省政府官网,2017至2020年,广东省财政计划安排2277个社会主义新农村示范村奖补资金313亿元,支持改善农村生产生活生态条件,有望带来丰富新农村示范村建设项目,公司先发优势明显,中长期发展有望获得新业绩增长点。 公司在手订单充足,业绩增长动力充足。16年全年,公司新签订单金额合计81.8亿元(不含框架协议,其中PPP项目金额合计49.8亿元,占比61%)。截止12月6日,17年新签公告订单193.9亿元(不含框架),同比大幅增长179.9%,其中PPP订单173.4亿元占比达89%。公司16年至今公告订单总额为16年收入6.0倍,未来业绩高增长基础坚实。 核心员工股权激励充足,未来业绩释放动力强。公司已披露2017年股票期权激励计划,拟向496名员工授予1.5亿份股票期权,其中首次授予1.2亿份股票期权,预留0.3亿份股票期权。首期授予行权价格为12.9元,授予部分在未来36个月分三期行权,可行权数量比例分别为40%、30%、30%,行权条件为2018年至2020年公司业绩分别达到10.2亿元、13.3亿元、17.4亿元。公司今年7月完成9亿二期员工持股计划买入后再推大规模股权激励计划,覆盖员工广泛且激励充分,未来业绩释放动力充足,经营效率有望持续提升。 投资建议:我们预测17/18/19年公司归母净利为8.0/12.0/16.3亿元,EPS0.53/0.79/1.07元,16-19年CAGR为46.2%,当前股价对应PE分别为23/15/11倍,估值显著低于同业可比公司。鉴于公司高增长趋势强劲,核心员工激励充足,且有望受益社会主义新农村示范村建设,我们给予目标价19.8元(对应18年25倍PE),买入评级。 风险提示:存货及应收账款的风险,PPP政策风险,订单转化为收入不及预期风险。

事项:2017年11月24日,公司与伊朗卡韦赫甲烷格什姆公司在北京签署了《伊朗格什姆天然气转聚丙烯化工厂EPCF项目合同》,合同总价101.3亿元人民币,占公司2016年收入的115.6%。工期为合同生效日期起计36个月。合同尚未生效。公司将为业主提供该项目的设计、采购、施工、安装、调试和人员培训。 首次签订伊朗化工大单,新签及在手订单充裕,有望驱动未来持续快速增长。公司原在伊朗项目主要集中在轨交领域,该项目为首次公告签订化工领域重大合同,显示出公司在伊朗市场的领先地位及多行业斩获订单的强大能力。今年前三季度,公司签订合同达20.51亿美金,若包括本次公告项目,目前累计新签约36亿美元,较去年全年大幅增长71%,趋势强劲。截至三季度末累计已签约未完工订单金额折合人民币约805亿元,为2016年总收入的9.2倍,国际工程业务收入的16倍;其中已签约尚未生效项目合同约465亿元;已生效正在执行项目合同340亿元,为2016年收入的3.9倍,充足生效可执行订单有望驱动未来持续快速增长。 公司市场结构优化、业务模式丰富、与集团协调增强将促订单加速增长。精细化管理将促毛利率提升。借助集团海外丰富客户资源和完善网络,积极发挥NORINCO整体品牌优势,公司加大海外市场开拓力度,减少对伊朗等少数几个国别市场依赖,今年公司公告新签伊拉克、哈萨克斯坦大单,表明新市场开拓已取得重大成效。公司积极开展海外投资业务,借助一带一路战略机遇探索海外PPP项目,以投资带动施工升级业务模式。此外将加强与集团资源协同,未来有望带动订单加速增长。公司当前毛利率明显低于行业平均水平,通过加强采购、招投标等环节的精细化管理,优化订单结构,未来毛利率有较大提升空间。公司是实际控制人北方工业旗下唯一A股上市公司平台和对外工程承包窗口,具有“大集团、小公司、唯一平台”特征,十三五期间有望成为集团新的增长级,在一带一路背景下有望得到集团全力支持,进入快速发展阶段。 一带一路峰会后续成果有望逐步显现,汇兑损失影响预计减小。今年一带一路大会成功召开,极大地提升了国内企业及沿线国家各方参与一带一路热情,有望显著促进新项目接洽谈判,后续新签订单等成果有望在明年陆续显现。此外今年前三季度人民币兑美元大幅升值,造成公司产生较大汇兑损失,前三季财务费用为5899万元,而去年同期为-7308万元,前后相比增加1.32亿元,对业绩造成较大拖累。预计明年人民币兑美元单边大幅升值概率较低,汇兑负面影响预计将显著减少。 投资建议:预测公司2017-2019年归母净利润分别为6.0/7.8/9.8亿元,EPS分别为1.18/1.51/1.91元,当前股价对应PE分别为16/12/10倍,目前公司估值处于历史极低水平,考虑到公司未来持续快速增长潜力,给予买入评级。 风险提示:注入资产整合风险,海外经营风险,汇率大幅波动风险,合同生效延迟风险。

低基数下房建订单发力,10月订单增速超预期,新开工面积大幅反弹。公司1-10月新签合同额17841亿元,同增30.10%,较1-9月提升5.10个pct,其中10月单月同增104.76%,略超预期,主要因去年同期基数较低(单月同比下滑16.62%)。房建新签12027亿元,同比增长25.70%,较1-9月提升6.90个pct,10月单月同比大幅增长187.24%,主要因去年同期基数低(去年10月单月同减48.56%,仅392亿元,是2015年以来单月绝对值最低);基建继续保持较快增长,新签5717亿元,同比增长40.20%,较1-9月下降0.20个pct,10月单月增长38.88%。分区域看,1-10月境内/境外同比分别增长19.80%/68.00%,较1-9月分别变化-2.70/+11.7个pct。1-10月,新开工面积同增25.20%,较1-9月提升1.70个pct,其中10月单月同增41.12%,较9月单月大幅提升30个pct。2016年以来,地产行业销售与投资之间剪刀差持续存在,去库存效果明显,前期房企土地购置面积增加,有较强补库存需求,有望向新开工持续传导。 10月地产销售放缓,地产板块人事调整后战略清晰,持续稳健增长可期。2017年1-10月公司地产业务合约销售额1856亿元,同增6.80%,较1-9月份下降4.10个pct;合约销售面积1301万平方米,同增4.10%,较1-9月份下降3.30个pct。地产销售在9月起突然大幅放缓主要因去年9月起合并中信地产业务完成造成基数较高。今年5月,颜建国接替肖肖出任中海地产董事局主席及行政总裁,新任管理层制定2020 年销售4000亿港币目标,对规模提出要求,未来发展有望进入新阶段。中海地产目标今年销售2310亿港币,如顺利完成,则17-20年地产销售CAGR为20%,未来持续稳健发展可期。 PPP推动基建订单规模跻身第一阵营,业务结构不断优化。截至9月末,公司累计中标PPP项目总投资9780亿元,是国内承接PPP最多的企业,带动基建订单自2016年起爆发式增长。2015年仅为中国交建基建订单的58%,2016年快速提升至94%,与中国中铁、中国铁建之间的差距也大幅缩小,已经跻身第一阵营。今年前三季度房建业务同比增长3.4%,占比63%,较2016年下降1.62pct;基建业务收入同比大幅增长61.1%,远超房建,占比达到20%,较去年底提升2个pct,业务结构持续优化。虽然近期PPP行业监管趋严,但公司在手基建订单覆盖收入比极高,我们预计未来高毛利率基建业务占比提升趋势不改,未来盈利能力也有望逐步提升。 业绩稳健估值较低,在当前市场环境下极具吸引力。2011年至2016年,公司业绩CAGR为17.15%,在建筑央企中排名第一,并且波动较小,但PE显著低于其他建筑央企平均13倍水平,同时股息率2%-3%也处在上证50前列。当前PE/PB估值略高于历史中位数水平;PE估值与上证50和沪深300比值分别为0.78/0.64,与历史中位数持平(历史最低值分别约0.6/0.5)。公司业绩稳定优异,估值处在市场洼地,在当前市场环境下对于长期资金有很强吸引力。 投资建议:我们预测公司2017/2018/2019年归母净利润分别为338/389/437亿元,分别增长13%/15%/12%,EPS 分别为1.13/1.30/1.46元,当前股价对应三年PE分别为8.4/7.3/6.5倍,给予目标价15.60元(对应2018年12倍PE),买入评级。 风险提示:PPP落地不达预期、海外经营风险、地产投资新开工等不达预期。

Q3营收显著加速,扣非净利润快速增长。公司2017前三季度营业收入7708.99亿元,同比增长15.03%;归母净利润257.82亿元,同比增长4.1%,扣除非经常性损益后归母净利润253.65亿元,同比增长24.7%。公司营收增速创15年以来新高,主要因基建与地产收入大幅增长;归母净利润增速较低而扣非后快速增长,主要系去年同期收购中信地产交易产生大额投资收益计入非经常性收益(去年同期归母净利润增速达30.05%,基数较高)。分季度看Q1-Q3单季收入分别增长9.7%/13.61%/22.51%,Q3显著加速,营收增速连续5个季度持续提升,归母净利润分别增长11.03%/12.69%/-10.63%。由于去年四季度公司归母净利润同比下滑27.3%基数较低,预计今年四季度业绩有望显著提速。 基建、地产收入大幅增长,业务结构不断优化。分版块看,前三季度房屋建筑工程业务收入4860亿元,同比增长3.4%,占比63%,较2016年下降1.62pct;基础设施建设与投资业务收入1539亿元,同比大幅增长61.1%,占比达到20%,较去年底提升2个pct;房地产开发与投资业务收入1144亿元,同比增长25.0%,占比15%。高毛利率基建业务占比持续提升,业务结构持续优化,向着公司“532”结构目标推进,后续盈利能力有望得到稳步提升。 毛利率小幅上升,费用率控制较好,经营活动现金流净流出增加。2017年前三季度公司毛利率9.56%,较上年同期小幅增加0.10个pct,主要因高毛利率基建、地产占比提升。税金及附加占收入比上升0.28个pct。三项费用率2.79%,较上年同期小幅下降0.06个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.02/-0.08/+0.04个pct。资产减值损失较上年同期减少10.06亿元。投资收益较上年同期减少25.45亿元,主要系去年同期公司下属子公司中国海外发展收购中信物业组合的交易对价中包含处置4个项目公司增加了投资收益,导致上年同期基数较高所致。净利率下降0.35个pct,为3.34%。公司经营性现金流净额-752.55亿元,去年同期为234.2亿元,同比下降421.32%,主要因本期拿地支出增加,同时开工增加支付分供商款项增加以及投标签约增长支付保证金等增多。前三季度公司收现比/付现比分别为97%/109%,同比变动分别为-1/+11个pct。 新签合同保持较快增长,新开工及地产销售放缓。公司1-9月新签建筑业务新签合同额16033亿元,同比增长25.0%,较1-8月略微放缓。其中,房建/基建/勘察设计的新签合同额分别为10901/5049/83亿元,同比增速分别为18.8%/40.4%/40.1%。1-9月新开工面积23215万平方米,同比增长23.5%,较1-8月份下降1.6个pct,其中9月单月新开工面积2334万平方米,同增10.77%。1-9月公司房地产合约销售额/销售面积分别同比增长10.9%/7.4%,较1-8月大幅放缓,主要因去年9月起合并中信地产业务完成造成基数较高。 投资建议:我们预测公司2017/2018/2019年归母净利润分别为338/390/437亿元,分别增长13%/15%/12%,EPS分别为1.13/1.30/1.46元,当前股价对应三年PE分别为8.6/7.4/6.6倍,给予目标价15.82元(对应2017年14倍PE),买入评级。 风险提示:PPP落地不达预期风险、海外经营风险、地产投资新开工等不达预期风险。

PPP业务驱动公司业绩持续高增长。公司2017前三季度营业收入125.57亿元,同比增长19.69%;归母净利润3.65亿元,同比增长78.63%,分季度看Q1-Q3单季收入分别增长-2.88%/35.52%/32.66%,归母净利润分别增73.49%/82.71%/80.03%。业绩大幅增长原因主要是PPP项目贡献的利润大幅增加。预计前三季度PPP项目贡献收入约30亿元,贡献利润约2.3亿元,均同比实现大幅增长。(去年全年PPP项目合计贡献收入9.33亿元,产生利润7862万元。) PPP项目显著提升公司盈利能力。2017年前三季度公司毛利率8.52%,较上年同期增加1.05个pct,营改增导致营业税金及附加占收入比下降0.82个pct,如综合考虑税负变化影响,实际可比毛利率大幅提升1.87个pct。三项费用率3.03%,较上年同期小幅提升0.32个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.03/+0.06/+0.29个pct,财务费用率增加原因主要是PPP项目融资产生的利息费用增加。资产减值损失较上年同期增加0.43亿元。净利率显著上升0.96个pct,为2.9%。公司经营性现金流净额-8.15亿元,去年同期为-4.79亿元,同比下降70.02%。由于公司一般对SPV公司初期采取并表的会计处理(后续可能陆续出表),在并表期间收取的SPV公司支付的工程款项属于集团内部现金流,编制合并报表时抵消,对经营性现金流无贡献,反而公司支付的材料与人工款项造成经营性现金流流出,但同期SPV公司向银行的借款计入筹资性现金流大幅流入,本期现金及等价物增加4亿元,因此整体现金流并无压力。后续如果SPV公司出表,预计公司经营性现金流将得到大幅好转。 PPP订单趋势强劲,未来有望持续高增长。公司2015年中标PPP项目76亿元,2016年中标224亿元,今年至今公告中标(含预中标)268亿元,较去年同期大幅增长111%(年报披露2017年PPP订单目标400亿元),趋势强劲,充足订单为公司未来业绩持续高增长奠定坚实基础。公司2016年业绩同比增长70%,今年一季度增长73%,半年报增长78%,前三季度增长79%,我们预计随着PPP收入占比的持续提升,公司业绩增长动力强劲。 公告与中国PPP基金开展业务合作,公司PPP业务发展再获重磅助推器。中国PPP基金系经国务院批准,由财政部与全国社会保障基金理事会、四大国有商业银行等10家大型金融、投资机构共同发起设立的公司制基金,注册资本为1800亿元,作为社会资本方参与PPP项目投资。公司与其合作方式为通过向中国PPP基金(或其子基金)转让项目公司股权,履行股权的未来出资义务,引入其作为项目公司参股股东,以及后续为项目公司提供股东借款等多种方式参与公司PPP项目投资。与中国PPP基金的合作对于公司后续PPP业务发展意义重大,具体来看:1)增加了PPP项目公司资本金的渠道;2)有助于提升项目的信用等级,加速项目融资落地,降低融资成本,规范项目运作,降低项目风险;3)将有力促进后续新项目的承接。 投资建议:我们预测公司2017-2019年净利润分别为6.05/10.49/13.75亿元(2016-2019年CAGR=58%),对应三年EPS分别为0.48/0.69/0.90元(2018-2019年考虑增发摊薄),当前股价对应PE分别为24/17/13倍,给予目标价17.25元(对应18年25倍PE),买入评级。 风险提示:PPP项目落地不达预期风险,项目执行进度不达预期风险。

事项:公司公告成为新余市下村工业基地储能小镇和袁河经济开发区标准厂房建设工程PPP项目的第一中标候选人,项目PPP范围内建设投资约9.18亿元,占公司2016年营业收入的6.29%,合作期15年,其中建设期2年,运营期13年。 PPP订单趋势强劲,未来有望持续高增长。公司2015年中标PPP项目76亿元,2016年中标224亿元,今年至今公告中标(含预中标)268亿元,较去年同期大幅增长111%(年报披露2017年PPP订单目标400亿元),趋势强劲,充足订单为公司未来业绩持续高增长奠定坚实基础。公司2016年业绩同比增长70%,今年一季度增长73%,半年报增长78%,前三季度预增70%-80%,我们预计随着PPP收入占比的持续提升,公司业绩增长动力强劲。 PPP专业性优势显著,平台模式多业务领域持续发力。公司拥有超过80余人的专业PPP投资团队,成立了龙元PPP研究中心,拥有多名双库PPP专家。依靠强大的PPP专业优势,公司构建开放式平台,整合各类外部战略合作资源,定位精通建筑、融资、运营的投资人。目前公司承接PPP项目涵盖房建、基建、文化、旅游、生态、教育等多个领域,今年来中标首单强运营类文旅PPP项目(金台文体中心),标志平台战略再进一步,同时对PPP业务运营资源提前布局,设立、参股成立运营公司,类型涵盖道路养护、停车场、产业园区运营、PPP大数据等。独特定位使得公司并不局限在单一行业领域的PPP项目,而是瞄准整个PPP大市场,因而具有更加广阔的潜在市场空间。 2.55亿员工持股购买完毕,定增顺利过会,未来业绩释放动力充足。公司近期公告2017年员工持股计划购买完毕,通过二级市场买入公司股票2248.66万股,占公司已发行股本1.78%,成交合计金额约2.55亿元, 成交均价11.35元/股,公司核心员工激励充分,经营效率有望持续提升。公司非公开发行募集资金28.67亿元获得证监会审核通过,如若顺利发行将为PPP业务提供丰富资金支持,后续项目承接及执行有望加速。 政策积极鼓励民资参与PPP,公司有望显著受益。近期国务院办公厅印发《关于进一步激发民间有效投资活力促进经济持续健康发展的指导意见》,鼓励民间资本参与PPP项目,努力提高民营企业融资能力;发改委领导在重要会议记者招待会上表示进一步促进民间投资是工作重点,将着重解决民资不能投、不敢投、不愿投、往哪投四个问题。未来民资在PPP领域有望迎来更广阔发展空间,公司作为民企PPP龙头企业之一,有望显著受益。 投资建议:我们预测公司2017-2019年净利润分别为6.05/10.49/13.75亿元(2016-2019年CAGR=58%),对应三年EPS分别为0.48/0.69/0.90元(2018-2019年考虑增发摊薄),当前股价对应PE分别为24/17/13倍,给予目标价17.25元(对应18年25倍PE),买入评级。 风险提示:PPP项目落地不达预期风险,项目执行进度不达预期风险。

收入大幅增长与资产减值冲回致三季度业绩增长超预期。公司发布前三季度业绩预告,预计2017年1-9月(重组后口径)实现归母净利润3.47亿-3.49亿元,同比增长53.98%-54.87%,超出预期。据此计算三季度单季实现归母净利润1.48亿-1.51亿元,同比增长113.04%-117.36%。由于三季度人民币兑美元升值幅度约2%,预计公司面临汇兑损失压力,但报告期内公司收入大幅增长,同时收回较多前期应收款,冲回资产减值损失,抵消汇兑负面影响,导致三季度业绩大幅增长超预期。 新签及在手订单充裕,奠定未来高成长强大基础。公司上半年签订合同达20.亿美金,已经接近去年全年21亿美元的水平,趋势强劲。截至二季度末累计已签约未完工订单金额折合人民币约828.7亿元,为2016年总收入的9.5倍,国际工程业务收入的16倍;其中已签约尚未生效项目合同约479亿元;已生效正在执行项目合同349.5亿元,为2016年收入的4倍,充足生效可执行订单为业绩高增长奠定基础。 公司市场结构优化、业务模式丰富、与集团协调增强将促订单加速增长。精细化管理将促毛利率提升。借助集团海外丰富客户资源和完善网络,积极发挥NORINCO整体品牌优势,公司加大海外市场开拓力度,减少对伊朗等少数几个国别市场依赖,2016年海外项目已涉及9个国别,并成立巴基斯坦、伊拉克等分公司加速新市场开发。今年公司公告新签伊拉克、哈萨克斯坦大单,表明公司新市场开拓已取得重大成效。公司积极开展海外投资业务,借助一带一路战略机遇探索海外PPP项目,以投资带动施工升级业务模式。此外将加强与集团资源协同,未来有望带动订单加速增长。公司当前毛利率明显低于行业平均水平,通过加强采购、招投标等环节的精细化管理,优化订单结构,未来毛利率有较大提升空间。 集团支持有望促十三五期间跨越发展。公司2016年业绩同比增长53.5%,今年前三季度业绩同比增长约55%,已进入快速成长期,同时注入资产协同效果显现,业绩贡献显著超预期。公司是实际控制人北方工业旗下唯一A股上市公司平台和对外工程承包窗口,具有“大集团、小公司、唯一平台”特征,十三五期间有望成为集团新的增长级,在一带一路国家战略背景下有望得到集团全力支持,进入跨越式发展阶段。 投资建议:预测公司2017-2019年归母净利润分别为6.20/8.14/10.49亿元,EPS分别为1.21/1.59/2.05元,当前股价对应PE分别为19/14/11倍,目标价31.8元(对应2018年20倍PE),买入评级。 风险提示:注入资产整合风险,海外经营风险,汇率大幅波动风险。

快报披露前三季度业绩增长65.87%,符合预期。公司发布前三季度业绩快报:2017年1-9月实现收入78.62亿元,同比增长86.9%,实现归母净利润4.11亿元,同比增长65.87%,符合预期。据此计算,三季度单季收入36.23亿元,同比增长62.26%,归母净利润1.53亿元,同比增长32.11%。三季度单季利润增速慢于收入增速,我们判断主要由于财务费用、资产减值损失等期间费用增加,以及原材料价格大幅上涨等因素影响。 在手订单充裕,有望驱动未来业绩高增长。公司公告2016年实现新签订单216亿元,同比增长100%。2017年半年报披露上半年新签订单138亿元,与去年同期基本持平。16年至今累计中标项目金额超350亿元,是公司2016年收入的4.3倍,有望驱动公司未来业绩高增长。山东省“十三五”公路规划空间广阔,公司有望充分受益。此外公司还积极参与省内地方铁路项目,与央企联合中标鲁南高铁,正式取得突破,未来有望贡献新的订单增量。 定增未过会影响有限,联合齐鲁交通、光大证券等拓宽业务与融资渠道。公司此前公告定增事项未获证监会批准,我们认为对于募投项目施工进展影响有限。半年报披露公司在手现金15亿元,同时银行授信(含子公司)合计181亿元,仅使用59亿元,此外还可借助公司债/中票等手段,资金来源渠道充足。公告拟与山东通汇(为齐鲁交通发展集团有限公司的全资子公司)及光大富尊(光大证券全资子公司)共同出资设立山东高速通汇富尊基金管理有限公司,公司持股40%,拟引入包括保险、银行、信托等金融机构资金,发起设立若干支投资基金,有望进一步拓展资金与业务来源渠道。近期还公告与三一重工签署战略合作协议,与合作伙伴实现资源共享优势互补,有望支持公司未来业务的持续快速发展。 有望受益国企改革,海外市场加速布局。控股股东山东高速集团被列入省国有资本投资运营公司改建工作试点企业之一,公司有望乘国改政策东风从中受益。公司公告已成功开拓越南、阿尔及利亚以及安哥拉市场,而集团下属海外工程公司与山东路桥组建合资公司,山东路桥持股66.67%,将助力公司拓展海外业务。 投资建议:预计公司2017-2019年归母净利润分别为6.20/8.14/10.04亿元,对应EPS分别为0.55/0.73/0.90元,16-19年CAGR=33%,当前股价对应PE分别为15/12/10倍,给予目标价11.0元(对应2017年20倍PE),买入评级。 风险提示:项目进展不达预期风险,资产减值损失风险,财务费用大幅上升风险。

海堤建设整体规划文件出台,PPP持续高速落地,公司主业迎重要发展机遇。2017年8月发改委与水利部印发《全国海堤建设方案》,提出力争用10 年左右的时间,全国海堤长度达到1.5万公里,新增达标海堤2361公里,其中加固海堤1931公里,新建海堤430公里,达标率由当前42.5%提升至57.1%,这将为公司主业发展带来重要机遇。据明树数据最新统计,1-8月全国PPP累计成交金额同比增长56.8%,其中8月单月同比增长96.4%,PPP订单落地继续保持高增速。公司作为国内海堤工程龙头企业之一,积极把握PPP及海堤行业政策东风,后续订单有望持续突破。 新签订单大幅增长,投资项目进入回购期有望促业绩加速增长。公司2017年上半年业绩同比大幅增长69%,主要因结算收入增加以及毛利率提升,预计1-9月份归母净利润为5621-7025万元,同比增长100%-150%,呈现明显加速增长趋势。公司2017年至今公告中标订单额45.74亿元,同比大幅增长62%。2016-2017年合计中标订单78亿元,是2016年收入的3.6倍,其中PPP项目56亿元,充足订单为主业持续快速增长奠定坚实基础。预计17-18年将有多个BT项目进入回购期贡献投资收益,有望促业绩加速增长。2016-2017年大股东及高管连续增持/认购定增合计达约23亿元,充分彰显对公司未来发展信心。 拟定增收购千年设计,产业链布局有望进一步完善。公司公告拟向千年投资、宁波东钱等31名交易对方以发行股份及支付现金的方式收购千年设计88.23%的股权,股份对价8.81亿元,现金对价为5.48亿元,合计作价14.29亿元,并募集配套资金5.74亿元。千年设计承诺2017/2018/2019年度扣非归母净利润分别不低于0.96/1.26/1.6亿元。千年设计拥有工程设计咨询服务行业较为完整的资质,此次并购如若完成将有助于公司进一步延伸与完善上下游产业链,加快实现公司从施工总承包到工程总承包的经营模式转变。 第二主业布局日趋完善,泛娱乐领域花渐开。公司公告于2016年投资设立了北京橙乐新娱文化传媒有限公司,公告参股5%与合一影业联合投资电影《机器之血》,第二主业迈出实质性进展一步。该电影是由张立嘉执导,成龙主演的一部原创科幻片,预计上映日期为2017年12月22日。公告投资1.1亿元获得北京聚光绘影科技41%股权。聚光绘影成立于2012年,是中国领先的影视特效制作公司,参与制作过《战狼》、《狼图腾》、《智取威虎山》等多部作品,与诸多国内外著名导演、制片人和出品公司保持长期紧密合作,如知名演员、导演吴京为其股东。公司持续完善泛娱乐第二主业布局,目标打造传媒产业的工具链提供商,做“金矿旁的卖水者”,后续有望逐渐开花结果。 投资建议:我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为1.51/4.11/5.71亿元,对应EPS为0.14/0.34/0.47元(2018年-2019年考虑并表及增发摊薄),公司中报持有现金及理财共计约30亿元,剔除现金后对应PE分别为50/21/15倍,给予2018年30倍PE,目标增发后总市值153亿元,对应目标价12.67元,买入评级。 风险提示:此次收购方案失败风险,项目进度不达预期风险,BT项目回款不达预期风险,第二主业拓展不达预期。

联合斩获大额PPP项目,彰显龙头实力。公司公告与光大明德(深圳)投资管理有限公司(牵头方)组成的联合体中标乌鲁木齐2017年棚户区改造项目-高新区(新市区)丰田村一、二队片区,项目总投资额100亿元,占公司2016年收入的68.5%。项目采用PPP模式实施,具体实施方式为BOT,特许经营合同期限不低于10年(建设期2年)。本项目中光大明德(深圳)投资管理有限公司(牵头方)负责项目的总体协调、管理、资金筹措等;公司负责项目的施工,具体细化分工以中标后双方合同约定为准。本项目是公司目前公告中标的投资金额最大的PPP项目,充分彰显了公司民营PPP龙头的强大实力,同时也表明公司在新疆市场开拓方面取得了重要进展,后续有望受益新疆地区基建等领域投资的大幅增长。 PPP订单趋势强劲,未来有望持续高增长。公司2015年中标PPP项目76亿元,2016年中标224亿元,今年至今公告中标(含预中标)242.4亿元,较去年同期大幅增长123%,趋势强劲。年报披露2017年PPP订单目标400亿元,充足订单为公司未来业绩持续高增长奠定坚实基础。公司2016年业绩同比增70%,今年一季度增长73%,半年报增长78%,我们预计随着PPP收入占比的持续提升,公司业绩加速增长趋势明确。 PPP专业性优势显著,平台模式多业务领域持续发力。公司拥有超过200余人的专业PPP投资团队,成立了龙元PPP研究中心,拥有多名双库PPP专家。依靠强大的PPP专业优势,公司构建开放式平台,整合各类外部战略合作资源,定位精通建筑、融资、运营的投资人。目前公司承接PPP项目涵盖房建、基建、文化、旅游、生态、教育等多个领域,今年来中标首单强运营类文旅PPP项目(金台文体中心),标志平台战略再进一步,独特定位使得公司并不局限在单一行业领域的PPP项目,而是瞄准整个PPP大市场,因而具有更加广阔的潜在市场空间。 8月PPP成交持续高增长,抑制融资平台和政府购买服务有望促PPP落地加速。根据明树数据最新统计,1-8月全国PPP累计成交金额同比增长56.8%,其中8月单月同比增长96.4%,PPP订单落地继续保持高增速。在50号文严管地方政府违规举债、违规向融资平台担保背景下,地方政府将更加依赖于PPP来推进基建投资;同时在87号文堵死以政府购买服务的名义做工程的“偏门”后,地方政府进一步只能走合规PPP的“正门”,后续PPP落地速度极有可能加速增长,行业内实力强大的龙头公司将会显著受益。 投资建议:我们预测公司2017-2019年净利润分别为6.05/10.49/13.75亿元(2016-2019年CAGR=58%),对应三年EPS分别为0.48/0.69/0.90元(2018-2019年考虑增发摊薄),当前股价对应PE分别为22/15/12倍,给予目标价14.40元(对应17年30倍PE),买入评级。 风险提示:PPP落地不达预期风险,项目进展不达预期风险,PPP政策风险。

上半年汇兑损失增加致业绩略低于预期。公司2017上半年营业收入49.88亿元,同比增长23.00%;归母净利润1.98亿元,同比增长27.30%,略低于预期,主要系人民币升值,公司汇兑损失增加所致。分季度看Q1-Q2单季收入分别增长19.79%/25.88%,归母净利润分别增长43.38%/19.97%,二季度业绩放缓,主要系人民币升值期间主要在今年二季度。分业务类型看,上半年国际工程承包业务实现收入25.87亿元,占比52.01%,同比增长17.55%;货物贸易18.55亿元,占比37.29%,同比增长49.94%;金属包装容器销售3.82亿元,占比7.67%,同比增长8.32%;货运代理1.04亿元,占比2.08%,同比下降27.56%;其他4727万元,占比0.95%。国际工程与货物贸易是驱动公司收入增长的主要业务。分区域看,境内收入6.04亿元,同比增长28.55%,占收入比为12.11%;境外收入43.70亿元,同比增长22.22%,占收入比为87.89%。 毛利率有所下滑,现金流情况优异。2017年中报公司毛利率9.83%,较上年同期下降1.22个pct,主要受对国际工程承包业务毛利率下滑的影响,此外货物贸易/金属包装容器销售等主要业务的毛利率也有所下滑。三项费用率5.22%,较上年同期提升0.70个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动-0.2/-0.55/+1.45个pct,财务费用增加主要系美元汇率波动产生汇兑损失所致,上半年汇兑损失2205万元,而去年同期为汇兑收益3928万元。资产减值损失较上年同期减少0.81亿元,主要是本期收到上年度项目回款较多,应收账款减少,坏账准备冲回所致。净利率上升0.13个pct,为3.98%。公司经营性现金流净额19.88亿元,去年同期为0.05亿元,同比大幅增长,主要是国际工程项目本期收到上年度项目回款较多所致。 新签及在手订单充裕,奠定未来高成长强大基础。公司上半年签订合同达20.37亿美金,已经接近去年全年21亿美元的水平,趋势强劲。截至二季度末累计已签约未完工订单金额折合人民币约828.7亿元,为2016年总收入的9.5倍,国际工程业务收入的16倍;其中已签约尚未生效项目合同约479亿元; 已生效正在执行项目合同349.5亿元,为2016年收入的4倍,充足生效可执行订单为业绩高增长奠定基础。未生效订单中约200多亿元位于伊朗,自伊核解禁以来,伊朗国际关系局势出现好转,订单有望大规模生效,如若生效有望上调未来盈利预测。 公司市场结构优化、业务模式丰富、与集团协调增强将促订单加速增长。公司实际控制人北方工业公司是我国军贸事业的开拓者和领先者,在海外经营历史悠久,已形成遍布全球的完善营销网络。借助集团海外丰富客户资源和完善网络,积极发挥NORINCO 整体品牌优势,公司加大海外市场开拓力度,减少对伊朗等少数几个国别市场依赖,2016年海外项目已涉及9个国别,并成立巴基斯坦、伊拉克等分公司加速新市场开发。此外,北方国际是北方工业公司旗下唯一A 股上市公司平台和对外工程承包窗口,在一带一路背景下有望得到集团全力支持。公司是轻资产、平台化运作模式,重在海外市场渠道的培养,占据产业链价值高地,不受单一行业限制,可承接多个行业项目,有望充分挖掘所在国市场需求,充分把握一带一路机遇。 投资建议:预测公司2017-2019年归母净利润分别为6.0/7.9/10.2亿元,EPS分别为1.16/1.54/1.99元,当前股价对应PE 分别为21/16/12倍,目标价30.8元(对应2018年20倍PE),买入评级。 风险提示:汇率大幅波动风险,项目执行进度不达预期风险,订单生效不达预期风险。

环保驱动营收快速增长,业绩稳健增长符合预期。公司发布2017年中报,2017上半年营业收入501.85亿元,同比增长27.77%;归母净利润17.34亿元,同比增长20.27%。营收大幅增长主要是环保业务、地产业务发展势头强劲。公司上半年净利润增长29.3%,显著高于归母净利润增速主要是房地产等非全资子公司盈利较好导致少数股东收益同比增加71.9%。分季度看Q1/Q2收入分别增长37.87%/20.22%,归母净利润分别增长15.59%/24.07%,二季度业绩加速增长。 建筑/环保/地产/水泥板块利润总额均实现大幅增长。公司本期实现利润总额30亿元,同比大幅增长35.68%。分版块具体来看:1)建筑业务收入248.95亿,同比增长7.4%,占收入比49.6%;实现利润总额15.68亿元,同比增长21.6%,贡献占利润总额的52.3%。净利润贡献51.5%。施工业务毛利率为10.8%,较去年同期提升1.35个pct,主要因PPP等毛利较高业务收入占比提升。如考虑到营改增的影响,实际盈利能力得到显著提升。2)环保业务收入138.17亿元,同比增长117%,占收入比27.5%;实现利润总额4.56亿元,同比增长160.7%,贡献占利润总额的15.2%,净利润贡献17%。毛利率为0.92%,同比下滑4.34个pct,主要因环保业务统计口径变化以及再生资源业务收入大幅增长。但环保业务的主要利润来源为政府的税收返还,本期收到相关业务税收返还9.57亿元,驱动环保业务利润大幅增长。3)房地产业务收入40.49亿元,同比增长65.4%,占收入比8.1%;实现利润总额3.08亿元,同比增长115.03%,占利润总额的10.3%,净利润贡献占8.9%。4)水泥板块收入31.33亿元,同比增长14.13%,占收入比6.2%。实现利润总额5.33亿元,同比增长31.26%,占利润总额比17.7%,净利润贡献占比19.3%。本期毛利率为30.13%,较去年同期大幅提升7.14个pct。5)其他业务板块(含抵消)共实现收入42.9亿元,占比8.6%;利润总额与净利润贡献分别为4.5%/3.3%。 期间费用率明显降低,经营性现金流显著改善。上半年公司综合毛利率11.26%,较上年同期下降1.71个pct,主要因低毛利率的环保业务比重显著提升。三项费用率6.56%,较上年同期下降0.91个pct,其中销售/管理/财务费用率分别变动+0.12/-0.41/-0.62个pct。销售费用的提升主要是环保、水泥业务运输费和房地产企业销售费用增长所致;管理费用率下降主要是因为营收规模快速扩张及研发支出减少;财务费用率下降主要是本期汇兑损失减少所致。其他收益增加9.57亿元,主要是环保等业务收到政府税收返还按会计准则从营业外收入调整至其他收益。少数股东损益占净利润比提升5.75个pct,主要是因为地产等非全资子公司盈利增长较快。净利率下降0.22个pct,为3.45%。公司经营性现金流净额-23.45亿元,上年同期为-60.13亿元,显著改善,主要是本期预收工程款增加所致。收现比/付现比为97.61%/104.23%,较上年同期变化+7.23/-6.54个pct。 上半年订单稳健增长,海外及PPP表现亮眼。上半年公司新签合同额累计人民币1259.36亿元,比上年同期增长16.12%。新签合同中:新签国内工程合同额人民币684.70亿元,约占新签合同总额的54.37%,同比增长1.29%,其中PPP项目签约504.57亿元,占国内合同的73.69%,同比增长37.11%;新签国际工程合同额折合人民币574.66亿元,约占新签合同总额的45.63%,同比增长40.50%;新签国内外水电工程合同额人民币249.61亿元,约占新签合同总额的19.82%,同比增长17.74%。 内生外延有望驱动环保业务实现跨越式发展。报告期内环嘉公司、兴业公司进一步完善了全国性回收网络、加快加工分拣基地的建设,市场遍及东北、西北、华北、华南、华中地区,业务量大幅度增长;此外通过重组设立葛洲坝展慈公司,以稀贵金属、危废处理为突破,同时设立淮安循环经济示范园,逐步完善再生资源深加工业务体系,未来再生资源板块毛利率有望逐步提升。公告报告期内正推进巴西圣保罗圣诺伦索供水公司股权并购项目。公司半年报披露“将分析行业内优秀企业发展路径,积累行业运营数据,跟踪潜在并购机会”,预计未来公司将继续借助外延等手段,加快发展水环境治理PPP/水处理/固废/清洁能源等板块,通过资源深加工等手段提升环保业务盈利能力,内生外延有望驱动环保业务持续高速发展。 投资建议:预计公司2017-2019年归母净利润分别为41/49/59亿元,对应EPS分别为0.89/1.07/1.29元(未考虑永续债等权益工具付息影响),当前股价对应PE分别为12/10/8倍,考虑到PPP推动业绩加速增长以及环保业务发展潜力,给予公司目标价16.02元(对应2017年18倍PE),买入评级。 风险提示:PPP落地不达预期风险,海外业务经营风险,并购整合风险,框架落地不达预期。