1、主要产品价格下滑,全年业绩同比减少 报告期公司主营产品粘胶短纤、纯碱、有机硅、烧碱市场平均价格分别为11737元/吨、1766元/吨、19378元/吨、878元/吨,分别同比下跌19%、5%、17%、35%。而相关原材料虽有下跌,但跌幅不及产品价格跌幅,导致毛利率下滑,业绩下滑。2019年前三季度公司综合毛利率从2018年的26.69%下降至20.01%。2019年Q1-Q4,公司单季度实现归母净利润分别为1.92亿元、1.98亿元、1.37亿元、约1.88亿元。 2、粘胶短纤行情震荡向下,2020年景气度有望筑底 2019年受新产能大量投放、下游需求低迷、棉花价格下滑等多重利空影响,粘胶价格单边下滑。目前粘短行业有效产能483.5万吨,2019年粘短产量约364万吨,下游需求量318.7万吨,处于供大于求局面。2020年预计18万吨/年的产能退出,新增赛得利25万吨/年,山东海龙停产搬迁预计4月份逐步重启,2020年行业新增产能增速减少。同时,在中美贸易第一阶段协议签订后,下游需求有望回升。预计2020年粘短景气度有望企稳筑底。 3、纯碱供需两端边际向好,预计2020年纯碱景气度回暖 2019年纯碱产能3300万吨,产量2750万吨,分别较2018年同比增长为4%,5%。行业高开工率叠加需求低迷,导致2019年纯碱价格创三年新低。2020 年预计行业新增产能不超过100万吨。近期纯碱行业协会召集行业内19 家企业(产能占比68%)参会,拟通过有组织有秩序的停产检修,避免行业恶性竞争。2020年行业供给端边际向好。需求端国家专项债大力支持基建行业,纯碱下游玻璃需求将回暖。预计2020年纯碱行业景气度有望上行。 4、全产业链布局,成本优势显著 公司以氯碱为中枢,布局纯碱、粘胶短纤、有机硅,产业链完整,拥有纯碱340 万吨/年、粘胶短纤78万吨/年、烧碱53万吨/年、PVC50万吨/年、有机硅20万吨/年等产能,其中粘胶短纤、纯碱为行业龙头。一体化布局及规模优势使得公司成本优势显著。 5、盈利预测及评级 公司为纯碱、粘胶短纤双龙头企业,目前产品价格处在低位,2020年粘胶短纤有望企稳,纯碱景气度回暖,公司业绩将随之改善。我们预计公司2019-2021年实现归母净利润分别为7.15亿元、10.21亿元、17.01亿元,对应EPS0.35元、0.49元、0.82元,PE 18X、13X、8X。目前公司PB1.18倍,按照2020年市净率1.5X估算,目标价8.07元,维持“买入”评级。 风险提示:产品价格继续下跌,原材料涨价,宏观经济下滑。

事件: 1月 15日晚,公司发布 2019年业绩预告。报告期内,公司预 计实现归母净利润 28亿元-30亿元,同比增长 32%-41%;预计实现归 母扣非净利润 26.8亿-29.3亿元,同比增长 29%-42%。 主要观点: 1、 长丝龙头持续放量,规模优势不断强化 2019年报告期内,公司产销两旺, 乐观预计全年长丝销量 600万吨左 右,同比增长约 34.5%。 2019年 Q4新增 60万吨/年长丝产能,目前 公司长丝产能达到 660万吨。 我们预计 2020年公司涤纶长丝产能将 进一步增长。 根据 CCF 测算,预计 2020长丝需求增长 5-7%,公司规 模优势不断强化。近期随着聚酯厂商大面积停产检修, 长丝开工率下 滑至 78%, 长丝价格和盈利企稳后略有回升。公司目前 PTA 产能 370万吨, 实际产量达 400万吨以上,具有一体化优势。 同时,公司规划投资 160亿元,在江苏东洋口港建设 500万吨 PTA、 90万吨 FDY、 150万吨 POY,有望再造一个桐昆。 桐昆集团还积极 建设北部湾绿色石化一体化产业基地项目、 120万吨乙二醇项目。 2、桐昆 PTA、 涤纶业绩弹性大 尽管我们面临中美贸易冲突等等不利环境, 我们持续看好中国炼化聚 酯产业链具有全球竞争力。 中国从上游炼化、 PTA 到下游织布、印染, 产业链配套完整,全球占比近 70%,短期海外难以匹敌,即使下游服 装产业外迁,部分原料仍会通过多种渠道进入东南亚市场, 2-3年内 不会对涤纶产业链产生根本影响。坚持看好我国“炼化-PX-PTA-涤纶” 产业链的盈利能力,具有全球竞争力。 尽管当前 PX、 PTA、涤纶均在扩产,但多集中在头部企业,行业集 中度提升,淘汰落后产能。 产业链利润集中在头部企业。 2020年 PX、 PTA 产能增速大于涤纶产能增速,利好下游涤纶端利润。 3、 浙石化一期全面投产, 2020年步入收获期 浙石化一期于 2019年年底顺利投产, 2020年将步入收获期。 根据可 行性报告,该项目稳定运行后将贡献千亿规模的收入。 公司拥有浙江 石化工 20%股权, 浙石化一期投产标志着公司聚酯全产业链打通, 进一步增强公司的盈利能力。 此外二期 2000万吨/年炼油、 140万吨/年乙烯项目的分包建设陆续 签约, 建成达产后有望打造国内第一、 全球第五大炼化基地。 4、盈利预测及评级 我们预计公司 2019-2021年归母净利分别为 28.84亿元、 37.13亿元 和 45.82亿元,对应 EPS 1.56元、 2.01元和 2.48元, PE 9.4X、 7.3X 和 5.9X。 考虑公司坚持打造炼化聚酯宝塔型企业, PTA-涤纶双弹性, 入股的浙石化项目步入收获期,维持“买入”评级。 风险提示: 下游需求下滑,新建项目达产低于预期,产品价格波动

事件:公司发布2019年业绩预告,报告期预计实现归母净利润3.35-3.62亿元,同比增长25%-35%,扣非归母净利润3.38-3.67亿元,同比增长130%-150%。对应2019年Q4单季度归母净利润0.85-1.12亿元,扣非归母净利润0.90-1.19亿元。 主要观点: 1、2019年Q4业绩持续向好,全年业绩再超预期 受益于以下因素:1)公司加大市场开拓力度,销量增长;2)2019年4月完成对检测中心的收购,检测中心并入本期合并报表;3)调整产品结构,原材料价格下降,产品竞争力和毛利率提升,公司2019年业绩高速增长。根据测算,Q4单季度公司实现归母净利润0.85亿-1.12亿元,业绩继续维持高增长态势。2020年基建投资有望继续回暖,公司目前在手订单充足。 2、公司新建产能陆续投放,支撑业绩高增长 混凝土外加剂行业企业数量众多,集中度较低。但近年来龙头企业加速发展,相继通过并购和自身产能扩建来提高市场占有率,行业集中度提升加快。据中国混凝土网统计,2018年度中国聚羧酸减水剂企业TOP10总市场占有率为19.37%,同比提升3.12个百分点。其中公司占比5.48%(行业第一),同比提升1.26个百分点。公司外加剂总产能约135万吨,2020年将陆续投放高性能减水剂52万吨新产能,后续四川基地产能也将投放,支撑业绩高增长。 3、原材料环氧乙烷价格低位运行,减水剂高毛利率预计维持 高性能减水剂主要原料为环氧乙烷,一般情况下,环氧乙烷占生产成本35-50%。环氧乙烷价格的波动将带来减水剂毛利率的波动。2019年环氧乙烷价格从年初9300元/吨下滑至7500元/吨,降幅达到19.35%,苏博特前三季度毛利率从39.39%上涨至46.55%,上涨7.16个PCT。目前环氧乙烷价格处在近年来较低水平,但由于供给端2020年投产较多,大于需求增速,预计价格仍将低位震荡。减水剂高毛利率有望继续维持。 4、盈利预测及评级 公司为混凝土外加剂龙头企业,未来3年在行业集中度提升加速及毛利率改善的背景下,公司产能进入投放期,预计业绩维持快速增长。我们预计公司2019-2021年实现归母净利润分别为3.42亿元、4.21亿元、5.44亿元,对应EPS1.10元、1.36元、1.75元,PE15X、12X、9X。按照2020年市盈率15X估算,目标价20.4元,维持“买入”评级。 风险提示:新建项目达产低于预期、原材料涨价。

事件:1月 3日,公司发布 2019年业绩预告。报告期内,公司预计实现归母净利润 28-31亿元,同比增长 42.7%-58.0%。其中 2019年 Q4单季度实现归母净利润 5.86-8.86亿元。 主要观点: 1. 2019年 Q4PTA 价格价差环比继续缩小,后续下降空间有限2019年 Q4,PTA 行业开工率继续维持在 80%的较高位置,且新凤鸣220万吨装置投产,供给边际宽松,价格价差环比继续缩小,Q4市场均价跌破 5000元/吨,行业整体单吨生产毛利也由正转负。后续两年PTA 迎来扩产高峰,但 PTA 下游聚酯也在扩张,需求持续增长,PTA原料 PX 供应宽裕,预计 PTA 整体下降空间有限。公司参控股 PTA 产能 1350万吨、权益产能 622万吨,拥有成本优势、规模优势,PTA板块盈利水平高于行业平均水平。 2. 公司聚酯板块实现量变到质变,盈利有望筑底回升2019年 Q4,长丝需求没有太大改观,产品价格 Q4环比 Q3有所下滑,POY 平均价格 6976元/吨,维持微利状态。近期聚酯厂商不断跟进停产检修计划(预计停产检修占总产能 30%),长丝目前开工率下滑至78%,但由于下游织造开工率出现下降,叠加终端坯布库存较高,长丝涨幅相对于停产检修产能仍比较温和。在检修升级刺激下,聚酯市场整体库存略有下降至 9-18天。近期中东局势紧张,地缘风险增大油价波动,进而影响长丝价格。长丝行情仍处在博弈阶段。 公司通过收购和改建,拥有聚酯产能 742万吨,权益产能 622.5万吨,聚酯产能已经进入行业头部梯队。目前聚酯纤维行业集中度提升,龙头企业优势将不断加强。在中美贸易摩擦缓和、纺服出口预期改善以及聚酯行业自身供给增速逐渐放缓趋势影响下,预计聚酯产业链盈利有望筑底回升。 3. 文莱 800万吨炼油项目全面投产,贡献利润公司在文莱大摩拉岛投资建设的“PMB 石油化工项目”即文莱炼化项目一期于 19年 11月 3日全面投产,目前顺利产出合格汽油、柴油、航空煤油、PX、苯等产品,项目正式进入商业运营,我们预计 2019年该项目贡献净利润 4-5亿元。该项目公司股权占比 70%,炼能 800万吨,配备 150万吨 PX、50万吨苯、56万吨 LPG、554万吨成品油(263楷体 万吨汽油、174万吨柴油、117万吨煤油),芳烃产品主要出口国内,油品当地销售 30%,剩余出口东南亚。该项目优势主要有: (1)税收方面,该项目位于东盟自由贸易区,进出口免关税;11年免企业所得税,符合条件可延长至 24年;无流转税和个人所得税。 (2)成品油销售方面,对比国内成品油出口配额管制,内部竞争加剧,该项目销售方式相对灵活,亦可运用新加坡成熟定价机制。 (3)原料采购方面,无需原油进口配额,文莱直接供应原油 40%,靠近马六甲海峡,相比国内炼厂物流成本低。 (4)公用工程方面,根据公告,该项目电价、蒸汽价格分别为 0.05美元/度和 17.5美元/吨,国内对应为0.1159美元/度和 29.4美元/吨。 (5)该项目苯及 PX 均可自用,公司形成“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,一体化优势及竞争力进一步加强。 (6)投资及运行方面,该项目流程相对简单,易于操作,总投资 34.5亿美元,回收期短。同时,公司计划投资建设文莱二期 1400万吨/年炼化项目,新增 150万吨乙烯产能。 4. 盈利预测及评级我们预计公司 2019-2021年实现归母净利润分别为 30.55亿元、46.13亿元、55.70亿元,对应 EPS 1.08元、1.62元、1.96元,PE 13.0X、8.6X、7.1X。考虑公司“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,文莱项目投产后,一体化优势及竞争力进一步加强,给予第一步目标市值 500亿元,对应目标价 17.59元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑、产品价格大幅波动、新建项目盈利低于预期、解禁。

事件: 12月 30日, 浙石化 4000万吨/年炼化一体化项目(一期 2000万吨)全面投产。 主要观点: 1、 浙石化一期全面投产, 2020年步入收获期继2019年5月浙石化一期第一批装置(常减压及相关公用工程装置等)投入运行后,截至目前该项目炼油、芳烃、乙烯及下游化工品装置等已全面投料试车, 实现稳定运行并生产出合格产品。 后续浙石化还将进一步完善相关工艺参数调试、优化,提高装置生产运行水平。 一期项目的全面投产标志着该项目 2020年将步入收获期。 根据可行性报告,该项目稳定运行后将贡献千亿规模的收入。 公司拥有浙江石化工20%股权, 浙石化一期投产标志着公司聚酯全产业链打通, 进一步增强公司的盈利能力。 此外二期 2000万吨/年炼油、 140万吨/年乙烯项目的分包建设陆续签约, 建成达产后有望打造国内第一、 全球第五大炼化基地。 2、 长丝龙头持续放量,规模优势不断强化公司四季度新增 60万吨/年长丝产能, 19年年底长丝产能将达到 660万吨。前三季度,公司实现涤纶长丝销量 419.69万吨,同比增长28.89%,预计全年长丝销量在 520-550万吨左右。 根据 CCF 测算,预计今年长丝需求增长 5-7%,公司规模优势不断强化。 近期随着聚酯厂商停产检修,下游年底补库存,长丝价格和盈利企稳回升。公司目前PTA 产能 370万吨, PTA 可达到自给自足。 同时,公司规划投资 160亿元,在江苏东洋口港建设 500万吨 PTA、90万吨 FDY、 150万吨 POY,有望再造一个桐昆。 3、 产业链利润重新分配 ,桐昆最为受益中国从上游炼化、 PTA 到下游织布、印染,产业链配套 完整,全球占比近 70%,短期内海外难以匹敌,即使下游服装产业外迁,部分原料仍会通过多种渠道进入东南亚市场, 2-3年内不会对涤纶产业链产生根本影响。坚持看好我国“炼化-PX-PTA-涤纶”产业链的盈利能力,具有全球竞争力。 在此大背景下,维持“PX 大量投产,乙二醇中长期过剩,利好下游PTA、涤纶端利润”观点。而桐昆长丝产能最大,利润弹性也最大,在此过程中,将最为受益。 4、盈利预测及评级预计公司 2019-2021年归母净利分别为 28.84亿元、 37.13亿元和45.82亿元,对应 EPS 1.56元、 2.01元和 2.48元, PE 9.6X、 7.4X 和6.0X。 考虑公司坚持打造炼化聚酯宝塔型企业, PTA-涤纶双弹性, 入股的浙石化项目步入收获期, 目标价 19.65元, 维持“买入”评级。 风险提示: 下游需求下滑,新建项目达产低于预期

前言: 公司为混凝土外加剂龙头企业, 行业领军人物带队科研、 品牌优势、资金实力铸就公司三大竞争优势。 2016年以来受益于高性能减水剂需求爆发,公司高速成长。未来 3年在行业集中度提升加速及毛利率改善的背景下,公司产能进入投放期,将带来业绩稳定快速增长。 目前估值对应 2020年业绩 PE 为 11倍 ,维持“买入”评级。 1、 外加剂行业龙头, 上市后产能加速投放混凝土外加剂主要指在混凝土制作过程中,掺入用以改善混凝土性能的材料,减水剂为其重要品种。 公司已形成混凝土外加剂研发、规模生产和专业化技术服务的完整体系,为行业龙头企业。公司拥有行业内唯一的“高性能土木工程材料国家重点实验室”。公司创始人为中国工程院院士,并拥有由 100多名博士及硕士组成的研发团队,持续研发能力强大。公司采用“顾问式营销”,产品在桥梁、核电、国防和大坝等重大工程具有绝对竞争优势。 公司外加剂总产能约 135万吨,目前订单充足,明年将陆续投放高性能减水剂 52万吨新产能,后续四川基地产能也将投放, 支撑业绩高增长。 2、 政策自上而下推动行业集中度提升,利好龙头企业之前混凝土外加剂行业企业数量众多, 集中度较低,通过行业自身发展,集中度提升缓慢。 但近年来龙头企业加速发展,相继通过并购和自身产能扩建来提高市场占有率,行业集中度提升加快。 据中国混凝土网统计, 2018年度中国聚羧酸减水剂企业 TOP10总市场占有率为19.37%,同比提升 3.12个百分点。 其中第一名苏博特占比 5.48%,同比提升 1.26个百分点。 我们认为目前行业集中度提升的内在推动因素在发生转变,由之前企业间竞争转变为自上而下政策推动。安全环保生产倒逼小企业关停及砂石质量下滑导致更高性能的减水剂需求的提升是两个关键驱动因素。 根据《我国混凝土外加剂产量统计分析及未来市场发展预测》,2017年,中国混凝土外加剂总产量为 1399.1万吨,折合外加剂销售产值为 478.6亿元。 随着基建的回暖,外加剂用量预计将维持增长,龙头企业发展空间广阔。 3、 原材料环氧乙烷价格低位运行,减水剂高毛利率预计维持高性能减水剂主要原料为环氧乙烷,一般情况下,环氧乙烷占生产成本 35-50%。环氧乙烷价格的波动将带来减水剂毛利率的波动。 2019年环氧乙烷价格从年初 9300元/吨下滑至 7500元/吨,降幅达到19.35%,苏博特毛利率从 39.39%上涨至 46.55%,上涨 7.16个百分点。 环氧乙烷目前价格处在近年来较低水平,但由于供给端 2020年投产较多, 大于需求增速,预计价格仍将低位震荡。减水剂高毛利率有望继续维持。 4、盈利预测及评级公司为外加剂龙头企业,行业领军人物带队科研、品牌优势、资金实力铸就公司三大竞争优势。未来 3年在行业集中度提升加速及毛利率改善的背景下,公司产能进入投放期, 预计将带来业绩快速增长。 我们预计公司 2019-2021年实现归母净利润分别为 3.42亿元、 4.21亿元、 5.44亿元,对应 EPS 1.10元、 1.36元、 1.75元, PE 14X、 11X、9X。 按照 2020年市盈率 15X 估算,目标价 20.40元, 维持“买入”评级。 风险提示: 原材料涨价,新建项目达产低于预期

事件:公司发布三季报,报告期实现营业收入 57.66 亿元,同比增长14.2%;归母净利润 17.06 亿元,同比下滑-32.77%;EPS 0.79 元。其中 Q3 单季度实现营业收入 18.98 亿元,同比增长 8.22%;归母净利润5.5 亿元,同比增长 14.93%。 主要观点:1、 VA18 年 Q1 盈利高点导致业绩同比下滑,Q3 已经企稳向好因 2017 年巴斯夫装置停产,VA 价格暴涨,2018 年 Q1 为公司业绩高点,导致业绩同比下滑。2019 年 1-9 月,VA、VE 均价分别 373 元/kg、45元/kg,同比下滑 56%、34%。但 Q3 VA、VE 价格环比基本维持稳定。 我们认为 VA 价格目前已在合理区间,VE 价格处于近年来低点,后续价格有上涨空间。 2、 需求好转叠加 VE 格局向好,盈利中枢上移Q3 为行业景气度年内低点,主要原因为三季度为维生素需求淡季,叠加今年非洲猪瘟导致需求下滑。随着生猪存栏量的触底回升和出口回升,需求将逐步恢复,未来景气度有望回升。供给端,VA 巴斯夫装置检修,供给边际下滑。VE 随着帝斯曼对能特整合,竞争格局中长期将得到优化。未来 VA、VE 价格上涨将带来公司盈利中枢的上移。 3、 蛋氨酸、新材料事业部发展迅速,再造一个新和成公司现有蛋氨酸产能 5 万吨,在建产能 25 万吨,投产后将成为全球蛋氨酸巨头,实现进口替代。新材料业务为公司未来增长点。公司目前拥有 1.5 万吨 PPS(后续扩产至 3 万吨)、1000 吨 PPA 生产线。公司坚持一体化、系列化发展思路,重点发展大产品,构建化工聚合、特种纤维、应用加工等技术平台。 4、 盈利预测及评级预计公司 2019-2021 年实现归母净利润分别为 23.93、33.99、36.40亿元,对应 EPS 1.11 元、1.58 元、1.69 元 PE18X、13X、12X。公司作为维生素龙头,受益行业景气度回升,新材料业务后续将不断提供业绩增量,弹性高、成长性强,首次覆盖,给与“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑,产品价格下跌,新建项目进度低于预期

事件: 公司发布 2019年三季报, 报告期实现营业收入 6.78亿元,同比减少 2.5%;实现归母净利润 0.9亿元,同比增长 49.61%。其中 Q3单季度实现营业收入 2.48亿元,同比减少 30.09%,环比增加 11.06%; 归母净利润 0.32亿元,同比增长 52.08%,环比减少 2.91%。 公司预计2019年盈利 1.21-1.45亿元, 同比增长 50%-80%。 主要观点: 1、 风电结构胶销量超预期,原材料价格下滑毛利率上升公司风电结构胶约占国内市场份额 60%,处于绝对龙头地位。 19年风电装机量爆发, 带动结构胶销量快速回升。 预计全年销售同比增长30-50%。原材料环氧树脂价格下滑,结构胶毛利率提升明显,报告期毛利率 37%,同比上涨 10PCT。 18年 Q3军贸订单确认收入 1.5亿,导致去年营收基数较大, 报告期营收同比下滑。但结构胶销量和毛利率提升,报告期业绩大幅上涨。 2、 风电结构胶进军海外市场, 传统胶粘剂稳步发展公司正积极推进与国际知名风电制造企业维斯塔斯、西门子歌美飒业务对接, 为后续产品加快进入国际市场打下基础。公司无溶剂聚氨酯复膜胶销售保持稳定增长,在国内无溶剂复膜胶市场上占有率领先。 公司在轨道交通、消费电子、汽车及其他细分应用领域的销售规模也在不断扩大。 此外公司还将在曹妃甸建立北方生产基地,巩固行业龙头地位。 3、 提升电磁兼容及电源模块业务,纵深布局军工产业军工业务布局逐渐完善,在电磁兼容及电源模块业务形成优势。 公司收购的必控科技,积极布局电磁兼容业务领域, 19年业绩承诺 4600万。 收购航天发展旗下的航天恒容 61%的股权。通过此次收购,公司将形成完整的电磁兼容业务价值链,推进电磁兼容技术和产品在军用装备和民用领域的应用。 4、 盈利预测及评级预计 2019-2021年公司净利润分别为 1.4、 2.23和 2.77亿元,对应EPS 分别为 0.55、 0.88、 1.10元,对应 PE 分别为 23、 24、 12倍。 考 虑公司是风电结构胶龙头及军工产业的不断完善, 给予 20年 20倍估值, 目标价 17.6元,维持“买入” 评级。 风险提示: 下游需求下滑,新建项目达产低于预期

1、长丝Q3盈利维持较好水平,PTA盈利环比虽有下滑但也处在较高位置 2019年第三季度,公司母净利润同比下滑主要是受去年同期PTA、长丝价格、价差大幅上涨,基数较大影响。2019年Q3,长丝、PTA盈利同比下滑,仍处于较好水平。报告期,公司POY/FDY/DTY价格7306/7778/8892元/吨,同比下滑13.74/13.05/10.91。产品价格Q3环比Q2也有所下滑,但由于PTA、乙二醇价格跌幅更大,POY价差由1385元/吨上涨至1633元/吨。PTA价差Q3环比Q2平均价差有所缩小,由1357元/吨下滑至1126元/吨,但仍维持较高水平。近期PTA价差继续缩减,但在低库存背景下,预计继续下降空间有限。 2、长丝龙头持续放量,规模优势不断强化 报告期,公司实现涤纶长丝销量419.69万吨,同比增长28.89%。其中POY、FDY、DTY销量280.88、83.27、55.54万吨,同比增长24%、56%、19%。公司销量持续放量。根据CCF测算,预计今年长丝需求增长5-7%,公司规模优势不断优化。公司目前长丝产能600万吨,四季度还将新增60万吨/年产能,19年年底长丝产能将达到660万吨。PTA目前产能370万吨,在保证长丝原材料自足的前提下,报告期销售42万吨。同时,公司规划投资160亿元,在江苏东洋口港建设500万吨PTA、90万吨FDY、150万吨POY,有望再造一个桐昆。 3、浙石化大炼化项目陆续投产,2020年步入收获期 公司拥有浙江石油化工有限公司20%股权,目前一期2000万吨/年项目处于试运行近阶段。我们预计该项目2020年将步入收获期。二期2000万吨/年炼油、140万吨/年乙烯项目的分包建设陆续签约,有望打造全球第五大炼化基地。 4、持续看好我国炼化聚酯产业链全球竞争力 维持前期判断“PX大量投产,乙二醇中长期过剩,利好下游PTA、涤纶端利润”。中国从上游炼化、PTA到下游织布、印染,产业链配套完整,全球占比近70%,短期内海外难以匹敌,即使下游服装产业外迁,部分原料仍会通过多种渠道进入东南亚市场,2-3年内不会对涤纶产业链产生根本影响。坚持看好我国“炼化-PX-PTA-涤纶”产业链的盈利能力,具有全球竞争力。 5、盈利预测及评级 预计公司2019-2021年归母净利分别为30.36亿元、37.20亿元和45.88亿元,对应EPS1.64元、2.01元和2.48元,PE7.8X、6.4X和5.2X。考虑公司坚持打造炼化聚酯宝塔型企业,PTA-涤纶双弹性,入股的浙石化项目即将步入收获期,目标价19.65元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑,新建项目达产低于预期。

1、Q3PTA价差环比缩小,继续下降空间有限 公司参控股PTA产能1350万吨、权益产能622万吨,全球最大。近两年PTA下游聚酯扩张快速,需求持续增长,PTA原料PX供应宽裕,PTA行业整体盈利良好,叠加公司在PTA行业的成本优势、规模优势,PTA板块盈利维持较好水平。Q3虽然环比Q2平均价差有所缩小,由1357元/吨下滑至1126元/吨,但仍维持较高水平。近期PTA价差继续缩减,但在低库存背景下,预计继续下降空间有限。 2、差异化规模化发展,聚酯板块有望实现量变到质变 公司通过收购和改建,拥有聚酯产能742万吨,权益产能622.5万吨,聚酯产能已经进入行业头部梯队。目前聚酯纤维行业集中度提升,龙头企业优势将不断加强。产品价格方面,Q3环比Q2有所下滑,但由于PTA、乙二醇价格跌幅更大,POY价差由1385元/吨上涨至1633元/吨。近期POY价差维持在1500元/吨以上。在中美贸易摩擦缓和、纺服出口预期改善以及聚酯行业自身供给增速逐渐放缓趋势影响下,预计Q4聚酯产业链盈利同比改善。看好我国“炼化-PX-PTA-涤纶”产业链的盈利能力,具有全球竞争力 3、文莱800万吨炼油项目投产,利润中枢再上新台阶 公司在文莱大摩拉岛投资建设的“PMB石油化工项目”即文莱炼化项目一期不断取得新进展,预计全面投产及转固在即。2019年3月完成公用工程交工投产,7月完成项目主装置全面中交,9月6日常减压装置产出合格产品,预计年内全面投入商业运营。该项目公司股权占比70%,炼能800万吨,配备150万吨PX、50万吨苯、56万吨LPG、554万吨成品油(263万吨汽油、174万吨柴油、117万吨煤油),芳烃产品主要出口国内,油品当地销售30%,剩余出口东南亚。该项目优势主要有:(1)税收方面,该项目位于东盟自由贸易区,进出口免关税;11年免企业所得税,符合条件可延长至24年;无流转税和个人所得税。(2)成品油销售方面,对比国内成品油出口配额管制,内部竞争加剧,该项目销售方式相对灵活,亦可运用新加坡成熟定价机制。(3)原料采购方面,无需原油进口配额,文莱直接供应原油40%,靠近马六甲海峡,相比国内炼厂物流成本低。(4)公用工程方面,根据公告,该项目电价、蒸汽价格分别为0.05美元/度和17.5美元/吨,国内对应为0.1159美元/度和29.4美元/吨。(5)该项目苯及PX均可自用,公司形成“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,一体化优势及竞争力进一步加强。(6)投资及运行方面,该项目流程相对简单,易于操作,总投资34.5亿美元,回收期短。同时,公司计划投资建设文莱二期1400万吨/年炼化项目,新增150万吨乙烯产能。 我们预计该项目盈利中枢在3.5-5亿美元,对应ROA10%-14.5%。若以汇率7,股权占比70%计算,公司可新增净利润17.15亿元-24.5亿元。 4、盈利预测及评级 我们预计公司2019-2021年实现归母净利润分别为31.15、50.43、55.91亿元,对应EPS1.10元、1.77、1.97元,PE12.9X、8X、7.2X。考虑公司“炼油-PX-PTA-聚酯”和“炼油-苯-己内酰胺-锦纶”双产业链布局,文莱项目投产后,一体化优势及竞争力进一步加强,给与第一步目标市值500亿元,对应目标价17.64元,维持“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑,新建项目达产低于预期,解禁。

事件:公司发布三季度业绩预告,1-9月份预计实现净利润2.44-2.55亿元,同比增长10%-15%,扣非净利润同比增长1.23-1.64亿元,增幅120%-160%。其中Q3单季度实现净利润1.1-1.2亿元,业绩超预期。 主要观点: 1、订单充足,毛利率提升,三季报超预期 公司报告期扣非净利润快速增长主要原因是:1)公司加大市场开拓力度,销量增长;2)2019年4月完成对检测中心的收购,检测中心并入本期合并报表。3)调整产品结构,原材料价格下降,提升产品竞争力和毛利率。 2、外加剂行业龙头,受益行业集中度提升 外加剂行业集中度较低,需求和下游的基建房地产密切相关。根据《我国混凝土外加剂产量统计分析及未来市场发展预测》,2017年我国混凝土外加剂总产量为1399万吨,较2015年增长1.4%。根据中国混凝土网显示,2018年行业龙头公司苏博特市场占有率仅5.6%,行业CR3为12.5%。随着环保要求的提升,小企业退出竞争是大势所趋,苏博特将受益于行业集中度提升。目前公司减水剂成品的总产能(高性能减水剂与高效减水剂)约135万吨,年底或明年初还将投放高性能减水剂及原材料52万吨新产能。 3、公司研发优势突出,持续推出新产品 公司拥有行业内唯一的“高性能土木工程材料国家重点实验室”。公司创始人为中国工程院院士,并拥有由100多名博士及硕士组成的研发团队,持续研发能力强大。公司采用“顾问式营销”,产品在桥梁、核电、国防和大坝等重大工程具有绝对竞争优势。2018年下半年开始,公司内部迭代更新的聚羧酸减水剂逐渐推广,市场需求旺盛。新产品持续推出,保证公司盈利水平高于同行。 4、盈利预测及评级 预计公司2019-2021年实现归母净利润分别为3.42、4.21、5.44亿元,对应EPS1.10、1.36、1.75元 PE12X、10X、8X。按照2020年市盈率15X估算,目标价20.85元,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:下游需求下滑,新建项目达产低于预期。

事件: 公司发布 19年中报, 报告期营业收入 9.39亿元,同比+45.41%; 归母净利润 7446.92万元,同比+56.11%;归母扣非净利润 7070.34万元,同比+155.76%。其中, Q2单季营业收入 4.75亿元,同比+30.40%; 归母净利润 0.48亿元,同比+12.79%。 主要观点: 1. 阻燃剂量价齐升,利润高速增长。 营业收入增长主要原因为 43500吨阻燃剂项目及 10万吨脂肪胺项目产能持续释放。报告期阻燃剂实现销售 4.68万吨,平均售价 16161.95元/吨, 价格同比上涨 11.04%。 阻燃剂价格上涨主要原因为行业内企业因安全环保事故停产,行业供给偏紧。报告期,阻燃剂原材料下滑,带动公司整体毛利率提升 3.3PCT至 23.75%。报告期实现脂肪胺销售 7429.74吨,价格 23390.18元/吨。 脂肪胺售价同比下滑 39.65%,主要原因为脂肪胺种类多, 价格差异较大。 18年上半年销售主要以贸易高单价的产品为主;此外, 本期特种脂肪胺价格较上期存在下跌。 2.安全环保趋严, 阻燃剂高景气度还将维持。 公司为有机磷系阻燃剂行业龙头企业,随着新产能投放, 19年产能将达到 11万吨。 国内安全、环保要求提高,行业整合步伐逐渐加快,行业集中度将提升。 19年以来,国内化工园区企业停产、整顿,市场总产能下降, 后续随着整顿的持续,行业有效供给还将继续减少,阻燃剂高景气度还将维持。 3. 10万吨脂肪胺投产,后续将持续贡献业绩。 自 17年停产搬迁后,全资子公司大伟助剂新建工厂 18年 7月开始正常生产销售。目前公司脂肪胺一期产能约 4万吨,处于产能爬坡阶段。 报告期大伟完成营业收入 17444.45万元,实现净利润 941.95万元。 远期产能规划为 10万吨,是公司未来的主要增长点。 4.盈利预测及评级公司阻燃剂处于高景气度阶段,随着环保安全的全面推进,阻燃剂龙头优势将更加明显。 脂肪胺、腰果酚逐渐贡献业绩。 预计 19-21年实现净利润 2.08、 2.35、 3.05亿元,对应 EPS0.59、 0.66、 0.86元, PE21、18、 14倍。目标价 25元/股,给予“买入”评级。 风险提示: 原材料涨价、销售不及预期

事件:公司发布19年中报,上半年实现营业收入3.58亿元,同比增长62.77%;实现归母净利润1.11亿元,同比增长160.67%。 主要观点: 1、萤石供给紧张,需求良好,景气度上涨。上半年萤石行业受蒙古矿山整改、环保和安全检修等原因复产不及预期,安徽广德4.30生产企业大面积停车,江西地区雨水较多以及矿山修路增加矿山开采难度,萤石粉市场供应偏紧。需求方面氢氟酸价格坚挺,开工率良好。萤石景气度上升。报告期公司酸级萤石精粉平均售价为2563元/吨(不含税),同比增长416元/吨。在成本仅略有上涨的情况下,公司毛利率大幅提升12.5PCT至61.9%。 2、产销提升,内蒙翔振产能利用率将提升。报告期高品位萤石块矿、酸级萤石精粉产销相对上年同期均有增长,主要原因为紫晶矿业产量上升。报告期共销售萤石粉矿14.13万吨,同比增长27%。翔振矿业Q2基本完成设备的安装、调试。5/6月份逐步调试和试生产,产出高品位萤石块矿约5900吨,萤石精粉约3200吨;7月份产量较前两个月有所增长,未来翔振矿业的产品将以高品位萤石块矿和酸级萤石精粉为主。 3、长期来看,萤石景气度还将持续。随着安全和环保生产的逐渐推广,国内萤石矿资源整合加速。安全环保不达标的小型矿山将陆续退出,且萤石开采成本也在提升,未来萤石供给端预计还将收紧。需求方面,下游制冷剂、电子氢氟酸、含氟聚合物、含氟精细化学品将保持增长,钢铁,冶金行业对萤石需求也将维持增长。预计萤石高景气还将持续。 4、盈利预测及评级。预计2019-2020年公司净利润分别为2.65、3.34亿元,对应EPS分别为1.10、1.39元,对应PE分别为18、14倍。目标价26.0元,给予“买入”评级。 风险提示:下游需求不及预期、产能投放不及预期。

1、国内受政策影响叠加海外市场爆发致EVA出货量略有上涨。受“531政策”影响,国内光伏行业增速回落,根据国家能源局数据,2018年度国内新增装机44.26GW。但随着组件价格的下跌,海外光伏电站需求爆发,抵消国内需求放缓。公司全年共计销售光伏封装胶膜5.81亿平米,比上年同期增长0.69%。随着组件价格的下降,预计全球19年光伏装机量保持乐观。白色EVA和烯烃胶膜占比逐渐提升,带动胶膜平均售价提升。公司17年以来单季度胶膜销售均价(不含税)为6.68、6.65、6.74、6.84、6.84、7.02、7.46元/平米,逐季上升。总体价格提升主要是由于高价的白色EVA胶膜和烯烃胶膜占比不断提升。预计后两者出货量18年将占10%以上。此外,背板产品4,298万平米,比上年同期增长15.09%。 2、加大白色EVA胶膜和烯烃胶膜的扩建投产,优化产品结构。公司将分别扩建2.5亿、2亿平白色及烯烃产品。新产品能提升组件效率,且抗老化等性能优于普通产品,是未来产品的发展方向。新产线投产后,高性能产品占比将从10%提升至40%,进一步巩固公司胶膜龙头地位。 3、新材料项目进展顺利。凭借强大的研发和执行能力,公司新材料项目(16年年初开始立项推进)进展顺利。报告期新材料业务实现营收1237万元。感光干膜一期5000万/平投产,长期目标扩产至2亿平,报告期内感光干膜产品销量不断增长,全年完成销售774.55万平米。目前订单饱满,产能爬坡中。铝塑膜已对“3C”客户实现小量销售。FCCL目前也在陆续送样测试。 4、盈利预测及评级 公司为光伏EVA胶膜市场龙头企业,随着新产品投放,龙头地位将不断巩固。新材料业务进展顺利,前景广阔。预计公司2019-2021年实现归母利润6.27、7.96、9.75亿元,EPS为1.2、1.52、1.87元,对应PE为29X、23X、19X。首次覆盖,按照19年30X估值计算,目标价45元,“买入”评级。 风险提示:胶膜销量不及预期。

事件:与苏州聚萃签署合作协议,双方拟共建聚酰亚胺(PI)树脂及薄膜产线,推进黄色PI和透明PI的产品研发及产业化。 主要观点: 1、强强联合,共同推进PI产业化。苏州聚萃在PI树脂的合成及改性领域经验丰富,目前已完成黄色PI产品中试并形成了多项自主知识产权并获得了APS等多项透明PI的知识产权授权,正配合客户开发显示领域的透明PI产品。苏州聚萃主要组织树脂产品的生产。新纶科技具备全球先进的涂布技术,负责PI树脂材料的光学薄膜制成及涂布功能化。 2、卡位核心材料,充分享受柔性显示市场国产化。PI膜为未来光电显示的核心材料。随着OLED取代LCD已逐渐成为显示行业趋势,显示面板正沿着曲面→可折叠→可卷曲的方向前进。其中有机发光材料及其使用的膜材是OLED实现柔性的关键。目前黄色PI是主流OLED产品中的基材,透明PI是未来可折叠、可卷曲OLED产品中替代玻璃基板的最佳方案。本次合作协议的签署,有助于公司业务从精密涂布环节扩展到上游树脂和基膜的制成环节,完善公司在光电显示领域上下游产业链。 3、光学膜将打开公司未来成长空间。常州三期光学膜项目是公司未来的主要战略方向。光学膜市场空间广大,公司重点布局车载防爆膜、CPI、偏光片用膜(TAC、COP)等高端产品。公司两条产线已于18年11月正式投产,预计19年3月还将投产3条产线。 4、盈利预测及评级预计公司2018-2020年实现归母利润4.52、6.47、9.20亿元,EPS为0.39、0.56、0.80元,对应PE为33X、23X、16X。按照19年30X估值计算,目标价16.8元,“买入”评级。 风险提示:胶带、铝塑膜销量不及预期。