原油价格震荡部分拖累 Q3业绩， 文莱一期实现满负荷生产2024Q3， 公司实现营收 300.51亿元， 同比-71.62亿元， 环比-30.58亿元； 实现归母净利润-1.99亿元， 同比-3.30亿元， 环比-2.16亿元； 实现毛利润 11.60亿元， 同比-6.72亿元， 环比+0.52亿元。 期间费用 方 面 ， 2024Q3公 司 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 分 别 为0.50/2.67/1.60/9.61亿元， 同比-0.21/-1.71/+0.27/+0.96亿元， 环比-0.03/-0.23/-0.08/+2.82亿元。 据 Wid， 2024Q3， 布伦特原油平均价格 79美元/桶， 环比-6美元/桶； 新加坡汽油平均价格 85美元/桶， 环比-9美元/桶； 新加坡柴油平均价格 92美元/桶， 环比-8美元/桶； PTA 平均价格 5441元/吨，环比-488元/吨。 分板块来看， 恒逸石化参控股聚合产能共计 1161.5万吨， 产能规模居行业前列， 进入四季度， 海内外电商节以及圣诞节来临， 秋冬季订单逐步下达， 预计对长丝需求形成带动， 作为行业内龙头企业有望大幅受益。 近年来， 公司不断提升差别化纤维品种比重， 集中推广差异化长丝产品， 同时加快推广绿色环保新产品“逸泰康”， 持续引领化纤行业的技术进步。 炼化板块方面， 恒逸文莱一期项目经技术改造提升， 目前已实现满负荷生产及全面产销顺畅。 此外， 2024年东盟国家 GDP 增速保持较高水平， 带动炼化产品需求的进一步增长。 同时， 新加坡成品油裂解价差有所回暖。 伴随本次技术改造提升的落地， 未来文莱炼厂盈利能力有望实现持续稳健提升。 适时推出回购计划， 广西钦州锦纶项目有序推进2024年 10月 23日， 公司发布关于以集中竞价交易方式回购股份方案（ 第五期） 暨取得金融机构股票回购专项贷款的公告， 拟使用自有资金及股票回购专项贷款资金， 以集中竞价交易方式回购公司股份， 回购资金总额不低于人民币 12500万元， 不超过人民币 25000万元； 回购价格为不超过人民币 9.00元/股， 公司拟将回购股份用于实施员工持股计划或股权激励， 以此进一步完善公司治理结构， 确保公司长期经营目标的实现， 推动全体股东的利益， 提升公司整体价值。 同时， 广西恒逸“年产 120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套项目”已进入设备安装高峰阶段。 项目建成投产后， 公司业绩有望进一步增厚， 提高公司在锦纶领域的市场占有率， 有效补强下游产业链条， 充分发挥公司“涤纶+锦纶”双“纶”驱动的独特优势， 进一步增强上下游高度匹配的均衡一体化产业链优势。 盈利预测和投资评级预计公司 2024-2026年营业收入分别为 1271.66、 1420.79、 1470.63亿元， 归母净利润分别为 5.52、 11.49、 15.11亿元， 对应 PE 分别44、 21、 16倍， 公司深耕石化化纤行业， 是国内“炼化-化工-化纤”一体化民营跨国龙头企业， 公司不断延链、 强链， 持续丰富产品种类、 优化产品结构， 看好公司成长性， 维持“买入” 评级。 风险提示政策落地情况、 新产能建设进度不达预期、 新产能贡献业绩不达预期、 原材料价格波动、 环保政策变动、 汇率大幅波动、 经济大幅下行

事件：公司发布 2024年三季报，24年前三季度公司实现营业收入 948亿元，同比-6.6%，实现归母净利润 2.31亿元，同比+11.9%；其中 Q3单季度实现营业收入301亿元，同比-19.3%，环比-9.2%，实现归母净利润-1.99亿元，同比-3.3亿元，环比-2.2亿元。 点评： 芳烃景气下行叠加油价下跌库存损失增加，Q3业绩承压下滑：24Q3油价宽幅震荡，9月受中东地缘政治缓和、原油需求预期下行等因素影响，国际油价快速下跌。2024年 Q3，布伦特原油均价 79美元/桶，同比-8%，环比-7%；石脑油裂解价差-66美元/吨，同比+41美元/吨，环比+4美元/吨；炼油价差 800元/吨，同比+126元/吨，环比+109元/吨；PX 价差 660元/吨，同比-801元/吨，环比+228元/吨；PTA 价差384元/吨，同比+125元/吨，环比-1元/吨；涤丝 POY 价差 1186元/吨，同比+6元/吨，环比+154元/吨。油价下跌致短期库存损失增加，叠加芳烃景气下滑，致公司 Q3业绩承压下滑。 文莱二期有序推进，在建产能进展顺利：1）2023年 11月 8日，文莱炼化二期项目签署工程实施协议，目前正有序开展围堤吹填施等工作。该项目包括 1400万吨炼油、600万吨成品油、200万吨 PX、250万吨 PTA、100万吨 PET 和 165万吨乙烯及下游产品。2）截至 24H1，公司合营企业海南逸盛年产 180万吨功能性材料项目中，第一套年产 60万吨装置已经试生产，剩余两套合计年产 120万吨装置将于 24年下半年进行试生产。3）公司大力推进钦州“年产 120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套项目”，项目建成投产后，公司业绩有望进一步增厚，提高公司在瓶片、锦纶等领域的市场占有率，有效补强下游产业链条。 股票回购+员工持股，彰显公司未来发展信心：截至 2024年 9月 4日，公司第四期股份回购计划累计回购股份数 1.17亿股，占公司总股本的 3.2%，成交金额为 7.5亿元。公司四期股份回购计划累计回购金额 27亿元。截至 2024年 8月 7日，公司第六期员工持股计划顺利完成，第六期员工持股计划合计持有公司股份 1.14亿股，占公司总股本 3.11%。公司持续开展股份回购和员工持股计划，稳定的股份回购计划及员工持股计划，彰显公司未来发展信心。 盈利预测、估值与评级：考虑到油价下跌，芳烃景气下滑，公司盈利能力下滑，因此我们下调公司 2024-2026年盈利预测，预计公司 2024-2026年的归母净利润分别为 5.87（下调 38%）/10.90（下调 20%）/14.88（下调 8%）亿元，折算 EPS 分别为 0.16/0.30/0.41元，公司 PTA、聚酯产能持续扩张，文莱二期稳步推进，我们看好未来公司成长空间，维持公司“买入”评级。 风险提示：原油价格大幅波动、下游需求复苏不及预期、项目落地进度不及预期。

事项：公司发布2024年三季报，24年前三季度实现营收948.15亿元，同比-6.61%；实现归母净利润2.31亿元，同比+11.93%；实现扣非归母净利润0.21亿元，同比-88.99%。其中单Q3实现收入300.51亿元，同比/环比分别-19.25%/-9.24%；实现归母净利润-1.99亿元，同比/环比分别-253.14%/-1299.63%；实现扣非归母净利润-2.09亿元，同比/环比分别-276.61%/-151.95%。 评论：主要产品价差收窄，Q3利润环比下降。从炼化板块来看，24Q3原油价格继续回落，三季布油均价78.71美元/桶，同比/环比分别-8%/-7%，其中单9月价格同比下跌约21%至72.9美元，或造成一定库存损失。从炼化板块来看，三季度东南亚成品油进入淡季，价差出现较快回落，其中三季度汽油/柴油/航煤价差分别为11.0/13.5/13.0美元/桶，环比分别-19%/-11%/-4%；化工品方面，PX价差272美元/吨，环比下滑约23%，炼厂利润受成品油及化工品价差收窄影响或下滑较多。从PTA及瓶片板块来看，三季度原料PX价格下行，PTA及瓶片价差有所修复，价差环比分别+1%/+24%至1005/472元/吨。从聚酯板块来看，涤纶长丝景气已处修复过程中，9月以来行业平均开工负荷已提升至85%以上，9月末POY库存天数降至约12天，较7月初下降超12天。24Q3国内POY、FDY、DTY现金流分别-31、-7、471元/吨，环比分别+185、+213、+274元/吨。24Q3公司实现销售毛利率/净利率分别3.86%/-0.75%，环比分别+0.5/-0.8pct；三季度期间费用率约4.8%，环比+1.2pct，主要系财务费用有所增长。 涤纶长丝景气稳步修复，文莱二期有序推进拓宽成长空间。往后看，国内聚酯业务有望企稳修复，四季度以来国内下游织机开工负荷稳步回升，截至10月29日，POY/FDY现金流均已回正，DTY现金流进一步增至550元以上，单吨效益环比三季度改善明显。基于后续海外自身需求端的回暖，后续涤纶长丝盈利有望随供需格局逐步改善而回升，利润有望实现修复。目前公司文莱项目二期正在开展围堤吹填施工等工作，各项工作均有序推进，后续随着文莱二期项目的逐步落地，公司炼化一体化的优势有望进一步显现。 第五期回购方案出台，维护公司和股东长期利益。公司第四期股份回购方案已于2024年10月22日实施完毕，回购支付总金额约7.8亿元。目前公司已获取金融机构股票回购专项贷款，与中国农业银行签署《流动资金借款合同》，借款金额不超过人民币1.32亿元，借款利率不超过1.75%，用以实施股票回购。公司于204年10月24日推出第五期股份回购方案，回购总金额预计为1.25-2.50亿元，以进一步完善公司治理结构并提升公司整体价值。 投资建议：考虑到近期下游化工品需求仍相对较弱，我们下调公司24-25年归母净利润预测分别至3.58、7.37亿元（此前预测为8.75、12.92亿元），新增26年归母净利润预测11.50亿元，对应EPS分别为0.10、0.20、0.31元，当前市值对应25年PB为0.9。参考公司历史估值中枢，我们给予公司2025年1.2倍PB，对应目标价8.53元，维持“推荐”评级。 风险提示：能源价格大幅波动风险、聚酯下游需求不及预期、海外成品油需求不及预期、产能建设不及预期等。

事件： 2024年 10月 30日，恒逸石化发布 2024年三季报，公司 2024前三季度营业收入为 948.15亿，同比下降 6.61%；归母净利润 2.31亿元，同比上涨 11.93%；扣非净利润 0.21亿元，同比下降 88.99%。公司 3Q24营业收入为 300.51亿元，同比下降 19.25%， 环比下降 9.24%；归母净利润-1.99亿元，同比下降 253.14%， 环比下降 1299.63%。 点评： 2024前三季度公司净利实现同比增长。 2024年前三季度公司总体销售毛利率为 4.05%，较去年同期上涨 0.17pcts。 2024前三季度公司财务费用同比上升 7.85%；销售费用同比下降 2.62%；研发费用同比上涨 9.72%。 2024前三季度公司净利率为 0.35%，较去年同期增长 0.08pcts。 我们认为，公司2024前三季度净利实现同比增长的原因是其服装聚酯行业景气度上行，以及东南亚市场成品油供给短缺，利好公司炼化板块盈利。 2024前三季度公司经营活动净现金流同比上升。 2024年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为 4.85亿元，同比上升 13.44%，主要因为聚酯板块原材料、产成品库存较年初增加；投资性活动产生的现金流量净额为-22.64亿元，同比增长 43.89%，主要因为新建项目投资支出同比减少；筹资活动产生的现金流量净额为 14.39亿元，同比增长 144.04%，主要因为收回融资相关保证金及融资款增加。期末现金及现金等价物余额为 81.90亿元，同比增长 32.11%。 应收账款周转率上升，从 2023年同期的 12.15次变为 15.41次。存货周转率下降，从 2023年同期的 6.38次变为 6.28次。 聚酯产能增速放缓，纺织服装行业景气上行有望提振长丝需求。 根据 2024年 10月 30日公司投资者关系管理信息， 从供给来看，新增聚酯产能增速持续放缓： 根据 CCF 数据， 2024年上半年聚酯长丝实际新增产能仅为 30万吨，预计全年聚酯直纺长丝新增产能仅为 116万吨，远低于 2023年年内净新增产能 385万吨，产能增速极大放缓。 从需求来看， 2024年上半年，纺织与服装行业景气度提升明显，带动聚酯市场产销顺畅。 根据国家统计局数据， 2024年前三季度中国社会消费品零售总额同比增加 3.3%，服装、鞋帽、针纺织品类需求逐月释放。出口方面，纺织品服装出口继续保持稳定恢复态势，根据海关总署统计， 2024前三季度，中国纺织服装累计出口 2224.1亿美元，同比实现增长； 其中纺织品出口 1043亿美元， 同比增长 2.9%。 我们认为， 纺织服装市场有望逐渐复苏， 涤纶长丝需求增速高于产能增速，利好公司聚酯产品业绩提升。 3Q24受油价下行影响，炼化产品需求走弱，但未来东南亚成品油仍有望维持良好的景气格局。 2024年三季度国际油价震荡下行， OPEC+计划在 2024Q4增产，供应端支撑减弱。需求端，原油进入传统需求淡季，同时欧洲经济持续萎靡，中国原油需求量未有明显改善，全球需求疲软。库存端，近期 EIA原油库存超预期增加，市场担忧原油产量增加后的供应过剩。 我们认为， 3Q24炼化产品价格整体有所下跌，主要系供需偏弱及成本端支撑塌陷影响，拖累公司炼化板块盈利。 根据 IEA 报告，亚洲仍然是主导石油需求的重要区域。从需求端来看，东南亚具有较丰富的油气资源，但由于基础设施投资不足，反而成为全球最大的成品油净进口市场，此外澳洲也需要进口成品油。根据国际货币基金组织2024年 7月最新预测， 2024年东盟 GDP 增速将达到 4.5%， 2025年将达到4.6%， 其中 2024年印度尼西亚 GDP 增速预计达到 5.0%，菲律宾 GDP 增速预计达到 6.0%， 依然大幅高于全球水平，经济预期的良好态势或将进一步带动炼化产品需求的增长。从供给端来看，根据 Platts 数据， 2020-2023年期间，受公共卫生事件和能源结构转型的影响，东南亚和澳洲地区有超过 3000万吨的炼化产能退出市场，东南亚未来炼厂产能增长有限。 我们认为在供不应求的背景下，东南亚成品油市场仍有望维持景气格局， 利好公司炼化板块盈利修复。 公司项目进入安装高峰阶段，持续布局均衡一体化产业链优势。 根据 2024年 10月 30日投资者关系活动记录表， 广西恒逸“年产 120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套项目”已进入设备安装高峰阶段。 广西钦州项目通过产业链一体化有效降低了合成氨、液氨、双氧水、环己酮等原材料的生产成本，项目主要原料苯均由文莱炼厂直接提供，有利于公司实现精准成本控制，平滑上游原料端带来的价格波动，进一步实现降本增效。 我们认为项目投产后，或将提升公司的整体盈利能力，公司的一体化战略产业布局也有望得到进一步完善。 投 资 建 议 ： 预 计 公 司 2024-2026年 实 现 营 业 收 入 分 别 为1426.25/1553.25/1682.88亿元，实现归母净利润分别为 4.52/6.83/10.92亿元，对应 EPS 分别为 0.12/0.19/0.30元，当前股价对应的 PE 倍数分别为57.2X、 37.8X、 23.7X。我们基于以下几个方面： 1） 聚酯产能增速放缓，纺织服装需求上涨， 有望带动公司聚酯产品业绩提升； 2） 东南亚成品油市场在供不应求的背景下维持景气格局， 公司炼化板块盈利能力提升可期； 3）公司己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套项目即将投产， 进一步实现降本增效。 我们看好聚酯行业景气回暖及公司炼化板块盈利提升， 维持“买入”评级。 风险提示： 宏观经济波动风险； 原材料价格波动风险； 汇率波动风险；安全环保生产风险；环境保护风险等。

事件 1： 2024年 4月 19日，恒逸石化发布 2023年年度报告，公司 2023年营业收入为 1361.48亿元，同比下跌 10.46%；归母净利润为 4.35亿元，同比增长 140.34%； 扣非净利润为 0.54亿元，同比增长 104.91%。 事件 2： 2024年 4月 28日，恒逸石化发布 2024年一季度报告，公司 1Q24营业收入为 316.56亿元，同比上涨 11.54%，环比下跌 8.56%；归母净利润为 4.14亿元，同比增长 1087.19%， 环比上涨 80.52%。 点评： 2023年公司业绩扭亏为盈， 1Q24盈利水平环比明显提升。 2023年公司总体销售毛利率为 3.76%，较去年同期上涨 1.44pcts。 2023年公司财务费用同比上涨 16.36%，主要系美元 LIBOR 利率同比增加导致利息支出增加所致；销售费用同比下降 7.34%%；研发费用同比上涨 7.12%%。 2023年公司净利率为 0.27%，较去年同期上涨 0.88pcts， 2023年公司归母净利润大幅增长，全年业绩实现了扭亏为盈，主要是因为： 东南亚地区下游需求持续回暖，特别在新加坡市场，成品油价差稳定回升； PX 和苯等芳烃产品的供需格局改善，产品价差实现同比增长。 1Q24公司净利率为 1.67%，较去年同期上涨 1.08pcts， 公司归母净利润环比大幅增长， 主要是因为 1Q24公司炼化板块汽油、化工轻油、苯等产品裂解价差环比大幅改善，柴油及 PX 等产品价差维持强势，带动公司炼化板块盈利能力显著提高。此外，公司参股公司海南逸盛及浙商银行等公司盈利能力大幅改善，投资收益显著增厚利润。 公司 2023年现金流量健康增长。 2023年公司经营性活动产生的现金流量净额为 45.32亿元，同比增长 67.50%，主要得益于聚酯板块下游需求的增强和价差的恢复，提升了经营效益。2023年投资性活动产生现金流量净额为-53.03亿，同比下跌 149.39%，主要因为支付广西项目的设备购置费用以及购买浙商银行的配股股权，导致投资活动的现金流出增多。筹资活动产生的现金流量净额为-37.39亿元，同比下跌 323.53%。其主要原因是偿还的债务现金流出量大于新增借款的现金流入量。 期末现金及现金等价物余额为 85.18亿元，同比下跌 34.14%%。应收账款与票据同比下跌 14.23%， 应收账款周转率下降，由去年同期的 22.87次变为 21.30次。存货周转率下降，由去年同期的11.34次变为 9.65次。 2023年公司各板块毛利率均有所提升，聚酯产品产销两旺。 根据公司 2023年年报， 2023年公司石化板块营业收入为 564.84亿元、 同比下降 4.70%，毛利率为 4.36%、 同比增长 0.10pcts；供应链服务板块营业收入为 274.21亿元、 同比下降 40.55%，毛利率为 1.64%、 同比增长 0.95pcts；化纤板块营业收入为 522.43亿元、 同比增长 12.80%，毛利率为 4.22%， 同比增长2.74pcts。 2023年公司三大板块的毛利率均实现了同比增长，主要是得益于公司进行了更有效的成本控制和操作效率的提升。根据公司 2023年年报，2023年公司炼油产品销量 582.50万吨，售价总体下跌；涤纶丝销量 677.44万吨，售价总体平稳，公司通过加大聚酯板块的技术改造力度，提升差别化产品比例，进一步实施了降本增效策略。 此外， 随着国内经济的稳步增长和国内外终端需求的持续回稳向好， 公司聚酯产品实现了产销两旺，盈利能力明显改善。 持续看好聚酯行业景气上行。 根据公司 2024年 4月 30日发布的《投资者关系管理信息》 ， 从供给来看，新增聚酯产能增速持续放缓，根据 CCF 统计，2024年国内聚酯长丝新增产能仅为 116万吨，产能增速约 2%， 2023年涤纶长丝产能退出 101万吨， 未来落后产能出清可能提速。此外，伴随双碳政策及设备供应要求不断提高，行业准入门槛将进一步加大，聚酯行业的市场集中度将持续得到优化。从需求来看，随着国内经济形势向好，纺织服装下游需求持续增长，下游采购心态积极。未来随着国内需求以及出口等需求的不断拉动，聚酯行业需求将继续保持良性稳定增长。 从产业链利润来看， 根据 CCF 统计， 2023中国 MEG 进口依存度由去年 35.5%降低至 30%，2013-2023年 MEG 价格总体呈现下降趋势，近年价格处于低位，直接带来聚酯行业成本端的下降。国内 PX、 PTA 及 MEG 产能的持续扩张，有利于产业链利润向聚酯行业转移。 我们认为，随着聚酯行业供需格局持续向好、叠加行业利润有望进一步增厚，聚酯行业或将延续较高景气度，利好公司业绩。 文莱一期项目平稳运行， 文莱二期、钦州项目等建设稳步推进。 根据公司 2023年年报， 2023年公司的文莱一期项目面临了一定的业绩压力， 但总体展现出了较强的韧性， 全年安全、平稳运行。 2023年文莱一期炼油产品及化工品的产量分别为 580.24万吨、 181.84万吨，销量分别为 582.50万吨、 182.77万吨， 销售收入分别为 318.41亿元、 121.46亿元。 公司对文莱一期炼化项目进行了技术改造和产品结构优化，这些举措有利于提升核心竞争力，为未来效益增长奠定基础。 同时， 文莱项目二期的建设有序进行，公司预计二期项目的建成将进一步提高公司在国际市场的竞争力，降低生产成本，优化产品结构，并稳定原料供应，有望显著增厚公司利润。 此外， 公司还积极推进海南逸盛年产 250万吨 PTA 项目和钦州年产 120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化项目， 公司预期将进一步增厚业绩，加强竞争优势。 公司年产 120万吨己内酰胺-聚酰胺一体化及配套项目由广西恒逸新材料有限公司负责实施，项目分两期建设，各期建设年产 60万吨聚酰胺，产品涉及高端尼龙纤维、工程塑料及薄膜等。项目主要原料苯均由文莱炼厂直接提供，有利于公司实现精准成本控制，进一步实现降本增效。项目投产后，能够有效延伸公司的芳烃下游产业链条，稳固其行业龙头地位，提升整体盈利能力，公司的一体化战略产业布局也有望进一步得到完善。 投 资 建 议 ： 预 计 公 司 2024-2026年 实 现 营 业 收 入 分 别 为1407.59/1530.40/1637.47亿元，实现归母净利润分别为 9.23/13.58/16.78亿元，对应 EPS 分别为 0.25/0.37/0.46元，当前股价对应的 PE 倍数分别为27.6X、 18.7X、 15.2X。我们基于以下几个方面， 1）东南亚地区对成品油需 求不断提升，成品油价差有望维持上涨态势，利于公司炼化板块业绩回升； 2）随着国内经济的稳步增长和国内外终端需求的持续回稳向好，公司聚酯产品实现了产销两旺， 未来聚酯产品需求和盈利能力有望持续改善； 3）公司文莱二期、钦州项目等在建项目稳步推进，新产能释放后或将进一步打开公司成长空间。 我们看好炼化、聚酯行业景气回升和公司新产能有序建设，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料和能源价格波动风险；下游需求不及预期；新建项目进展不及预期；宏观经济波动风险等。

1Q24 归母净利润同比增长 1087%。 2024 年一季度，公司实现营业收入316.56 亿元，同比+11.54%；归母净利润 4.14 亿元，同比+1087.19%，环比+80.52%，为 2022 年下半年以来单季度最好水平。 毛利率改善、毛利修复。 2024 年一季度，公司毛利率 4.95%，同比提升 0.71个百分点，环比提升 1.56 个百分点；实现毛利 15.67 亿元，同比增加 3.62亿元，环比增加 3.92 亿元。 全产业链均衡布局。 截至 2023 年报披露日，公司拥有原油加工能力 800 万吨/年；参控股 PTA 产能 2150 万吨/年； PIA 产能 30 万吨/年；己内酰胺（ CPL）产能 40 万吨/年；参控股聚合产能 1111.5 万吨/年，其中聚酯纤维 751.5 万吨/年，瓶片（含 rPET） 360 万吨/年。 重点项目稳步推进，强化一体化产业链。 公司稳步推进 120 万吨/年“己内酰胺-聚酰胺”一体化及配套项目、文莱炼化二期等项目。此外，合营公司海南逸盛“250 万吨年 PTA+180 万吨/年功能性材料项目”稳步推进， 250 万吨 PTA 装臵 2023 年进入试生产阶段；年产 180 万吨功能性材料项目中，第一套年产 60 万吨装臵已经试生产，剩余两套合计年产 120 万吨装臵将于2024 年进行试生产。 盈利预测与投资评级。 我们预计 2024-2026 年 EPS 分别为 0.27、 0.38、 0.46元， 2024 年 BPS 6.95 元， 参考可比公司估值水平，给予 2024 年 PB 1.1-1.3倍， 对应合理价值区间 7.65-9.04 元（对应 2024 年 PE 28-33 倍），维持“优于大市”评级。 风险提示： 原油价格高位震荡； 产品价格大幅波动； 在建项目进展不及预期

事件： 公司发布 2024年一季报，实现营业收入 317亿元，同比+12%、环比-9%，归母净利润 4.1亿元，同比+1087%、环比+81%，扣非净利润3.1亿元，同比+3890%、环比扭亏为盈，业绩符合预期。 技改完成叠加价差修复， 文莱盈利环比提升。 1）生产经营方面， 2023年文莱炼厂实施了技术改造工作，导致产量损失以及相应的技改费用增加。 进入 2024年后，技改的影响边际消除，同时经过技改后， 文莱一期项目的产品结构也趋于优化。 2）加工价差方面， 根据 wind 统计， 24Q1期间东南亚汽油/柴油裂解价差分别 13/23美元/桶，环比分别+6/-1美元/桶，其中汽油盈利改善较为明显。化工品方面， 芳烃仍然维持出色的盈利表现，其中 Q1期间， PX/纯苯较原油价差分别为 344/420美元/吨，环比分别+30/+121美元/吨。向后看，随着海外逐步进入出行旺季，汽油价差具备较强支撑，同时受益于供给端增速回落，芳烃有望维持高景气运行。 聚酯板块平稳运行， 看好 24年长丝供需改善。 1） Q1期间，聚酯链产品价格整体回升，价差维持平稳运行，库存损益环比改善。根据 Wind统计， 24Q1期间， POY/FDY/DTY/短纤均价分别环比+199/+178/+164/-19元/吨，单吨盈利分别为 68/139/124/-99元/吨，环比分别+18/+3/-8/-145元/吨，其中长丝盈利表现平稳，短纤效益有所下滑。 PTA 方面， Q1期间 PTA 均价环比+20元/吨，平均加工价差为 323元/吨，环比-3元/吨，整体维持偏低运行。 2）展望全年， 长丝行业扩产降速明显，根据百川盈孚统计，预计 24年仅有 90万吨新产能投放， 再考虑到落后产能的边际退出，长丝产能增速有望创下近年新低。随着行业供需关系趋于修复，长丝盈利有望逐步改善。 积极实施股票回购及员工持股计划，彰显长期发展信心。 1） 2023年以来，公司先后实施了第三期及第四期股份回购计划，其中第三期已实施完毕，累计回购约 11.12亿元，第四期仍在进行中，截至 3月底已累计回购 4.30亿元，目标回购金额为 5~10亿元。 2）公司在 2023年实施并购买完成第五期员工持股计划， 累计成交金额为 6.75亿元， 同时公司还有第六期员工持股计划正在进行中，拟筹集资金总额不超过 8亿元。持续推出的股份回购及员工持股计划彰显了公司对未来发展的信心。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司 2024-2026年归母净利润预测为11/17/19亿元， 按 4月 29日收盘价计算，对应 PE 分别为 24.0/16.0/14.2倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动，纺服需求不及预期，海外成品油市场下行

事件：公司发布 2023年年度报告，23年公司实现营业收入 1361亿元，同比-10%，归母净利润 4.35亿元，同比+15.15亿元；其中 Q4单季度实现营业收入 346亿元，同比+20%，环比-7%，归母净利润 2.3亿元，同比+26亿元，环比+76%。 点评： 芳烃高景气、聚酯价差改善，23年公司业绩增长显著：2023年，布伦特原油、石脑油、PX、PTA、POY 均价分别为 82美元/桶、649美元/吨、8579元/吨、5862元/吨、7703元/吨，分别同比-17%、-17%、-2%、-3%、-4%。石脑油裂解、PX、PTA、POY 价差分别为-79美元/吨、1029元/吨、379元/吨、1111元/吨，分别同比+35美元/吨、-363元/吨、-81元/吨、+43元/吨。伴随下游需求持续回暖，芳烃维持高景气，聚酯价差改善。公司准确把握市场动向，一方面积极实施文莱一期炼化项目技术提升工作，优化产品结构；另一方面持续加大聚酯板块技术提升改造力度，提升差别化产品比例，助推聚酯产品实现产销两旺。随着行业景气度逐渐提升，23年公司盈利能力明显改善，业绩增长显著。 文莱二期有序推进，PTA、聚酯产能持续扩张：1）2023年 11月 8日，文莱炼化二期项目签署工程实施协议，目前正有序开展围堤吹填施等工作。该项目包括 1400万吨炼油、600万吨成品油、200万吨 PX、250万吨 PTA、100万吨 PET 和 165万吨乙烯及下游产品。2）海南逸盛年产 250万吨 PTA 项目于 23年年底投产，年产 180万吨 PET 项目第一套年产 60万吨装置已经试生产，两套合计年产 120万吨装置将于 24年进行试生产。3）2024年 4月 9日，广西恒逸年产 120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套工程大型设备首吊顺利完成，标志着项目建设全面进入设备安装实质攻坚阶段。4）其余在建项目有年产 110万吨新型环保差别化纤维项目等。重大项目稳步推进，项目逐步投产后公司业绩有望进一步增厚。 股票回购+员工持股，彰显公司未来发展信心：2023年公司实施了第三期及第四期股份回购计划，其中第三期股份回购计划已实施完毕，回购股份数 15081万股，占公司总股本的 4%，成交金额为 11亿元；截至 2024年 3月 31日，第四期股份回购计划累计回购股份数 6458万股，占公司总股本的 2%，成交金额为 4亿元。 公司四期股份回购计划累计回购金额 27亿元。同时， 2023年公司实施并购买完毕第五期员工持股计划，买入公司股票 8717万股，占公司总股本的 2%，成交金额为人民币 7亿元，五期员工持股计划累计金额 44亿元。稳定的股份回购计划及员工持股计划，彰显公司未来发展信心。 盈利预测、估值与评级：考虑到下游需求弱复苏，炼化行业景气度修复程度不及我们此前预期，因此我们下调公司 2024-2025年盈利预测，新增 2026年盈利预测。预计公司 2024-2026年的归母净利润分别为 9.42（下调 52%）/13.55（下调 48%）/16.15亿元，折算 EPS 分别为 0.26/0.37/0.44元，公司 PTA、聚酯产能持续扩张，文莱二期稳步推进，我们看好未来公司成长空间，维持公司“买入”评级。 风险提示：原油价格大幅波动、下游需求复苏不及预期、项目落地进度不及预期。

2023年同比扭亏。2023年，公司实现营业收入 1361.48亿元，同比-10.46%； 实现归母净利润 4.35亿元，同比+140.34%，实现扭亏。 公司盈利改善主要由于： （1）随着终端需求回升，聚酯产品产销两旺，盈利改善； （2）非经常性损益对净利润影响 3.8亿元，主要为政府补助、 非流动性资产处臵损益等。 聚酯纤维：需求改善，盈利提升。2023年公司聚酯产品产销两旺，产量 770.79万吨，同比+11.36%；销量 772.03万吨，同比+12.71%。 2023年，公司涤纶丝毛利 20.79亿元，同比增加 15.41亿元（+287%）。 炼化： 技改等因素影响盈利。 2023年，公司文莱炼厂炼油产品产销量分别为 580.24万吨、 582.50万吨，同比分别减少 9.66%、 8.86%；化工产品产销量分别为 181.84万吨、 182.77万吨，同比分别减少 10.15%、 9.43%。 2023年文莱炼化（单体）实现净利润 1398万元，盈利承压主要由于： （1）2023年上半年，文莱炼厂实施技术改造工作，技改费用支出较多，同时，技术改造期间仍需承担人力成本、折旧等固定成本； （2）境外美元借款利率上涨，导致公司财务费用同比大幅增加。分产品看， 2023年公司炼油产品实现毛利 10.85亿元，同比减少 13.75亿元（-56%）；化工品实现毛利 14.17亿元，同比增加 11.95亿元（+536%），实现较大幅度改善。 全产业链均衡布局。 截至 2023年报披露日，公司拥有原油加工能力 800万吨/年；参控股 PTA 产能 2150万吨/年； PIA 产能 30万吨/年；己内酰胺（CPL）产能 40万吨/年；参控股聚合产能 1111.5万吨/年，其中聚酯纤维751.5万吨/年，瓶片（含 rPET） 360万吨/年。 重点项目稳步推进，强化一体化产业链。 公司稳步推进 120万吨/年“己内酰胺-聚酰胺”一体化及配套项目、 文莱炼化二期等项目。此外，合营公司海南逸盛“250万吨年 PTA+180万吨/年功能性材料项目”稳步推进， 250万吨 PTA 装臵 2023年进入试生产阶段；年产 180万吨功能性材料项目中，第一套年产 60万吨装臵已经试生产，剩余两套合计年产 120万吨装臵将于2024年进行试生产。 盈利预测与投资评级。 我们预计 2024-2026年 EPS 分别为 0.27、 0.38、 0.46元， 2024年 BPS 6.95元， 参考可比公司估值水平，给予 2024年 PB 1.1-1.3倍， 对应合理价值区间 7.65-9.04元（对应 2024年 PE 28-33倍），维持“优于大市”评级。 风险提示： 原油价格高位震荡； 产品价格大幅波动； 在建项目进展不及预期。

事件 1： 公司发布 2023年业绩预告，预计实现归母净利润 3.95~4.15亿元，扣非净利润 0.45~0.65亿元， 同比均扭亏为盈。 其中 23Q4单季度，预计实现归母净利润 1.89~2.09亿元，同比扭亏为盈，扣非净利润亏损1.27~1.47亿元，同比亏损收窄，业绩整体符合预期。 事件 2： 公司发布第六期员工持股计划，拟筹集资金不超过 8亿元，其中 2.5亿元拟用于受让上市公司回购股票，价格为 6.61元/股， 5.5亿元拟用于通过二级市场购买股票。 长丝盈利中枢修复， PTA 整体承压运行： 1）2023年期间，POY/FDY/DTY价差分别较 22年增加 26/144/50元/吨，年均开工率达到 79.5%，较 22年增加 5.7pct，考虑到开工率提升带来的单吨固定成本摊薄，以及能源成本回落，长丝单吨盈利改善明显。向后看， 24年后长丝行业扩产降速，根据百川盈孚统计，预计 24年仅有 115万吨新产能投放，产能增速有望创下近年新低。 2）根据百川盈孚统计， 2023年我国 PTA 新增产能达 1310万吨，同比增长 17%，产能增速显著高于上下游，同期 PTA价差均值为 346元/吨，较 22年下降 116元/吨。 海外成品油价差有所回落，芳烃维持高景气： 1）2023年东南亚汽油/柴油/航煤裂解价差分别为 12/24/22美元/桶，同比分别-2/-15/-8美元/桶。 进入 24年后，受海外炼厂开工率回落以及出行需求回升影响，海外成品油价差有所回升，截至 1月 30日，东南亚汽油/柴油/航煤价差分别为15/26/22美元/桶。 2） 2023年 PX/纯苯较原油价差分别为 438/311美元/吨，同比分别+38/-36美元/吨，整体处于历史中高位。进入 24年后，芳烃价差重新走阔，截至 1月 30日， PX/纯苯交原油价差分别为 436/406美元/吨。向后看， 2024-2025年期间，我国 PX 新增产能仅为 300万吨，预计行业开工率和盈利中枢有望上移。 接连推出多期员工持股计划，彰显长期发展信心： 公司于 23年 7月出台第五期员工持股计划，筹资金额不超过 7亿元，控股股东同步成立专项计划，增持金额不超过 3亿元。此次公司再度出台第六期员工持股计划，追加筹资金额不超过 8亿元，进一步彰显了对于长期发展的信心。 盈利预测与投资评级： 综合考虑需求复苏节奏，我们调整公司 2023-2025年归母净利润为 4/11/17亿元（此前为 3/9/12亿元），按 1月 31日收盘价计算，对应 PE 分别 55.4/20.2/13.5倍，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动， 纺服需求不及预期， 海外成品油市场下行

3Q23归母净利润环比改善。2023年前三季度，公司实现营业收入 1015.29亿元，同比下降 17.67%，实现归母净利润 2.06亿元。其中，3Q23单季度实现营业收入 372.13亿元，同比下降 14.48%，环比增长 3.56%；实现归母净利润 1.30亿元，同比增长 126.25%，环比增长 215.76%。 3Q23芳烃价差维持高位，海外成品油裂解价差环比扩大。2023年三季度，芳烃价差仍处高位，海外成品油裂解价差改善，新加坡柴油、航煤裂解价差分别为 28.6/25.8美元/桶，环比分别增长 85%/87%。同时，三季度油价震荡上行，布伦特油价从 75美元/桶涨至 95美元/桶，我们认为有助于公司毛利改善。3Q23公司实现毛利 18.32亿元，同比+1354%，环比+102%。 全产业链均衡布局。截至 2023半年报披露日，公司拥有原油加工能力 800万吨/年；参控股 PTA 产能 1900万吨/年；PIA 产能 30万吨/年；己内酰胺（CPL）产能 40万吨/年；参控股聚合产能 1106.5万吨/年，其中聚酯纤维836.5万吨/年，瓶片（含 rPET）270万吨/年。 重点项目稳步推进，强化一体化产业链。公司稳步推进 1400万吨/年文莱炼化二期项目、120万吨/年“己内酰胺-聚酰胺”一体化及配套项目、宿迁逸达 110万吨/年新型环保差别化纤维、海南逸盛“250万吨年 PTA+180万吨/年功能性材料”等项目，提高公司在短纤、瓶片等领域市占率，发挥公司“涤纶、锦纶”双“纶”驱动优势，提供未来业绩增量。其中，110万吨/年新型环保差别化纤维一期 30万吨产能 2023H1已投产。 盈利预测与投资评级。我们预计 2023-2025年归母净利润分别为 3.3亿元、9.4亿元和 14.4亿元，EPS 分别为 0.09、0.26、0.39元，2023年 BPS 6.97元，参考可比公司估值水平，给予 2023年 PB 1.1-1.3倍，对应合理价值区间 7.67-9.06元（对应 2023年 PE 85-101倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：原油价格高位震荡；产品价格大幅波动；在建项目进展不及预期。

事件：2023年 10月 28日，恒逸石化发布 2023年三季报，公司前三季度营业收入为 1015.29亿元，同比下跌 17.67%；归母净利润为 2.06万元，同比下跌 84.34%；扣非净利润为 1.92亿元，同比下跌 86.20%。对应公司 3Q23营业收入为 372.13亿元，环比上升 3.56%；归母净利润为 1.30亿元，环比上升 215.76%。 公司 3Q23业绩修复，盈利环比回升。公司总体销售毛利率为 3.88%，较去年同期上涨 0.08pcts。销售费用同比下跌 3.93%；管理费用同比上涨 48.25%，主要系工厂实施技术改造工作；财务费用同比上涨 41.61%，主要系利息支出同比增加；研发费用同比下跌 12.64%。公司 3Q23归母净利润环比上涨215.76%，净利率为 0.53%，环比增加 0.77pcts。 公司前三季度现金流状况较好。经营性活动产生现金流净额为 4.27亿元，同比增加 111.32%，主要系下游需求回暖，负荷提升，化纤板块去库存。投资性活动产生现金流净额为-40.35亿元，同比减少 218.33%，主要系前三季度对新建项目投资支出增加及对参股公司增资。筹资活动产生现金流净额为-32.67亿元，同比减少 173.87%，主要系前三季度偿还到期借款增加及上年同期收到 30亿可转债募集资金。期末现金及现金等价物余额为 62.00亿元，同比减少 38.25%，主要系前三季度经营活动、投资活动、筹资活动变动综合影响。应收账款同比上涨 78.24%，主要系三季度末境外客户待收回货款增加，应收账款周转率下降，由去年同期 20.61次变为 12.15次。存货同比下滑 23.32%，存货周转率下降，由去年同期 8.37次变为 6.38次。 国内领先的“炼化-化工-化纤”一体化龙头之一，涤锦双链并驱。公司是国内领先的炼化-化纤龙头生产企业之一，主要从事成品油、石化产品、聚酯产品的研发、生产与销售，成立至今已实现“从原油炼化到涤锦双链”的均衡发展模式。据公司 23年中报披露，截至 23年上半年，公司拥有原油加工设计产能 800万吨/年；参控股 PTA 产能 1900万吨/年；PIA 产能 30万吨/年； 公司参控股聚合产能 1106.5万吨/年，其中聚酯纤维产能 836.5万吨/年，聚酯瓶片（含 RPET）产能 270万吨/年；己内酰胺（CPL）产能 40万吨/年，年产 120万吨己内酰胺-聚酰胺（锦纶）产业一体化及配套项目持续推进；产能规模位居行业前列。其中公司文莱一期炼化项目的涉及产能为 800万吨/ 年，现已可以达到 110%的负荷，未来文莱炼化项目二期建成后将新增“烯烃-聚烯烃”产业链，推动一体化建设进程，提升公司整体的盈利能力。 公司一体化协同发展，规模优势突出。公司通过在海外建设上游炼厂、国内扩建中下游、内生外延并举等差异化发展模式，实现上-中-下游一体化配套相协调发展。公司近年致力于扩大各环节的规模效应，推动公司经营规模的量变与业务结构的质变，公司现有产能位居行业前列，规模优势明显，公司参控股 PTA 产能及参控股聚合产能均位列全球第一，降低了单位投资成本及单位能耗，巩固公司在行业中的领先地位。 成品油价差回升，公司盈利能力有望持续修复。公司成品油和化工品产品主要由恒逸文莱炼厂生产，新加坡市场作为东南亚炼厂盈利风向标，2022年上半年，在原油价格暴涨、成品油供应收缩以及东南亚经济复苏带来的需求增加等多重因素的影响下，新加坡成品油裂解价差一路上扬。进入 2023年以来，汽油价差环比改善明显，柴油价差回升至高位水平，文莱炼化项目盈利能力有望持续稳定。此外，由于东南亚各国未来新增炼化产能投放有限，且东南亚地区本身成品油存在缺口，我们认为未来东南亚成品油供需或将维持紧平衡，公司的文莱炼化项目有望受益。 东南亚成品油市场有望进入景气周期，推动文莱炼化项目盈利能力提升。截至今年上半年，东南亚炼油产能约为 2.71亿吨，其中文莱炼化项目一期产能约占其总产能的 3%。文莱炼化项目一期引进当时全球最大的单体单系列芳烃装置和全球第六套灵活焦化工艺装置，装置的单位产品生产成本较低，且更加清洁与环保，具有显著的后发优势。后期文莱炼化项目二期建成之后将新增“烯烃-聚烯烃”产业链，有利于提升文莱项目炼化一体化水平，进一步提升上下游产业协同运营的优势，伴随着石化行业整体转型升级趋势，炼化一体化的优势将为公司进一步实现降本增效。此外，2023年以来，东南亚地区经济延续复苏态势，成品油需求获得强劲支撑，同时受落后产能持续退出、地缘政治等多方面因素综合影响，成品油供应格局持续偏紧，加之未来新增炼化产能有限，文莱炼化项目盈利有望进一步增厚。 PTA 行业利润向好，上下游供需趋于平衡。2023年以来，受到经济复苏、原油价格波动、上游 PX 装置技术改造、聚酯开工率高企等因素影响，PTA 价格呈现震荡走势，行业整体利润优于去年。3Q23受到原油价格上涨影响，PTA价格环比提升，根据 iFind 数据，3Q23布伦特原油均价 85.33美元/桶，环比上涨 9.48%；国内 PTA 均价为 6029.50元/吨，环比上涨 2.08%。供给方面，随着国内投产 PX 产能持续扩张以及亚洲 PX 负荷稳中有升，PX 供应偏紧问题有所缓解；同时，今年上半年国内 PTA 新增产能约 625万吨，上半年国内 PTA平均负荷为 76.9%，较去年同期均有所提升，说明今年 PTA 供给增加。需求方面，受益于印度对中国大陆 PTA 供应商的 BIS 认证延长期限，同时国内外PTA 价差倒挂，国外多套 PTA 落后产能装置停产，PTA 出口需求保持稳定，今年上半年 PTA 累计出口量为 199.4万吨。同时，上半年聚酯开工率明显改善，聚酯负荷稳步提升，国内纺织服装消费预计将继续恢复，对 PTA 需求起到支撑作用。公司作为 PTA 行业龙头企业，战略布局辽宁大连、浙江宁波和海南洋浦合计 4个 PTA 基地，控股和参股 PTA 产能共计约 1900万吨/年，规模居全球首位，为全球最大精对苯二甲酸（PTA）制造商。 聚酯行业集中度持续提升，上游产业链利润有望向聚酯端倾斜。近年来，我国聚酯行业逐步进入规模化、一体化、科技化的发展阶段，在行业产能集中度不断提高的同时，龙头企业科技化水平持续增强、强者恒强。2021年至今 聚酯长丝新增产能增速已经陆续放缓，叠加老旧落后装置、缺乏技术创新能力的聚酯工厂，也逐步退出行业竞争，行业准入门槛提升，行业环境趋于良性发展。上游产业来看，根据 CCF 统计，2023年预计国内 PX、PTA 新增产能规模分别为 560万吨、1520万吨，同比分别增长 14%、20%，产能增速均高于下游聚酯产能增速，有利于产业链利润向下游聚酯端倾斜。此外，MEG产能也处于持续扩张中，一体化和煤制产能继续投放，2023年预计国内外新增产能为 365万吨，产能增速约为 11.3%。我们认为，聚酯主要原材料 PTA和 MEG 的供应持续宽松，上游产业链利润或将往向下游聚酯端转移，利好未来公司利润释放。 持续加强供应链业务，完善运输闭环。公司大力建设供应链体系以满足业务增长和生产安全需要，打造自有运输船队及车队，增强公司主营业务竞争力，稳定原料供应，助力国内外产能稳定生产。公司持续加强供应链合作与服务管理能力，发展数字化供应链，积极开展原料和产品的全面配送服务，线上以恒逸微商城和营销供应链系统为核心，线下以物流业务为支撑，实现线上线下的有效融合。其中，智能物流管理平台（HTTMS）是恒逸微商城功能化应用之一，兼具内部规范管理、与上下游工厂实现信息数据互通、线上管控车辆道路运行安全的功能，提供价格查询、快捷下单、行情资讯、金融服务等配套服务，促使系统交易量持续爆发式增长，减少人工操作，在规范流程的同时提高精准度。同时，公司创新独有的全渠道物流管控体系，建设三方物流运输平台。“石化+供应链”的产业布局能够降低公司内部原料及产品的物流成本，更好地做到上下游协同，为主业发展提供强大助力，全面提升综合竞争力。 投 资 建 议 ： 预 计 公 司 2023-2025年 实 现 营 业 收 入 分 别 为1598.56/1749.14/1898.26亿元，实现归母净利润分别为 3.55/11.75/18.58亿元，对应 EPS分别为 0.10/0.32/0.51，当前股价对应的 PE倍数分别为 73.9X、22.4X、14.1X。我们基于以下几个方面，1）国内投产 PX 产能持续扩张、PX供应偏紧得到缓解，聚酯长丝开工率稳步提升、对 PTA 需求起到支撑作用，随着 PTA 市场上游供给逐渐宽松且下游需求回暖，有望助力公司 PTA 产品盈利提升；2）新加坡成品油裂解价差一路上扬，叠加东南亚地区成品油供需偏紧，公司的文莱炼化项目有望大幅受益，利好公司业绩；3）聚酯行业落后产能逐步清出、行业集中度持续提升，上游产业链利润有望向聚酯端倾斜，利好龙头，我们看好涤纶长丝产业链景气度回升及公司文莱项目盈利增厚，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：原材料和能源价格波动风险；下游需求不及预期；新建项目进展不及预期；宏观经济波动风险等。

事件:2023年10月28日，恒逸石化发布2023年三季报：2023年前三季度，公司实现营业收入1015.29亿元，同比-17.67%；实现归母净利润2.06亿元，同比-84.34%；加权平均净资产收益率为0.82%，同比减少4.18个百分点。销售毛利率3.88%，同比增加0.08个百分点；销售净利率0.27%，同比减少1.51个百分点。 其中，2023年Q3实现营收372.13亿元，同比-14.48%，环比+3.56%；实现归母净利润1.30亿元，同比+126.25%，环比+215.76%；加权平均净资产收益率为0.52%，同比增加2.31个百分点。销售毛利率4.92%，同比增加4.63个百分点，环比增加2.40个百分点；销售净利率0.53%，同比增加1.55个百分点，环比增加0.77个百分点。 投资要点: 涤纶长丝、东南亚成品油景气度改善，三季度毛利润环比大幅增加 2023年Q3实现营收372.13亿元，同比-14.48%，环比+3.56%；实现归母净利润1.30亿元，同比+126.25%，环比+215.76%，同比+6.26亿元，环比+0.89亿元。其中，2023年Q3实现毛利润18.32亿元，环比9.26亿元；财务费用8.65亿元，环比+3.14亿元；资产减值损失-0.59亿元，环比-0.72亿元；所得税1.03亿元，环比+2.74亿元。三季度毛利润环比上升，主要系下游需求回暖，涤纶长丝盈利修复，公司负荷提升；同时原油价格上行背景下，东南亚成品油裂解价差扩大。据Wind，三季度新加坡柴油裂解价差为33.34美元/桶，环比+159.14%；三季度POY价差为1064元/吨，环比+9.79%。财务费用增加或系汇兑损失增加。展望四季度，10月份以来新加坡成品油市场，柴油、航油价差继续保持高位波动，汽油价差逐步回升，同时涤纶长丝受益于金九银十旺季，看好四季度业绩持续修复。 期间费用方面，2023Q3公司销售/管理/财务费用率分别为0.19%/1.18%/2.32%，同比+0.04/-0.03/+0.79pct，环比+0.06/+0.55/+1.15pct。2023Q3，公司经营活动产生的现金流量净额-3.77亿元，去年同期为20.12亿元。 海外成品油高景气，技改提升柴油产出比实现利润最大化 三季度以来，新加坡成品油裂解价差走高，并于8月起维持在30美元/桶以上的高位水平，文莱炼厂及时调整产品生产比例，在其他油品的裂解价差价差弱于柴油的市场行情下，进一步提高柴油的产出比例，力争实现利润最大化。公司文莱一期项目设计产能为800万吨，其中成品油设计产能为565万吨。进入10月份，新加坡柴油裂解价差存在一定波动，但整体仍处较高水平，汽油裂解价差逐步回升。根据Platts数据，截至10月19日，新加坡市场汽油裂解价差约为4.10美元/桶，柴油裂解价差约为26.24美元/桶，航空煤油裂解价差约为22.06美元/桶，看好公司文莱炼厂盈利持续改善。 一带一路区位优势凸出，“涤纶+锦纶”双轮驱动成长 公司已发展成为全球领先的“原油-PX-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”产业链一体化的龙头企业。截止2023年年中，公司年产110万吨新型环保差别化纤维项目、年产120万吨己内酰胺-聚酰胺产业一体化及配套项目、文莱炼化项目二期等在建项目有序推进，其中年产110万吨新型环保差别化纤维项目的一期30万吨产能已投产；此外，公司合营企业海南逸盛年产250万吨精对苯二甲酸（PTA）工程项目、年产180万吨功能性材料项目也在积极推进，在建项目建成投产后公司业绩有望进一步增厚，提高公司在短纤、瓶片等领域的市场占有率，有效补强下游产业链条，充分发挥公司“涤纶”、“锦纶”双“纶”驱动的独特优势，进一步增强上下游高度匹配的均衡一体化产业链优势。目前，公司自研抗污尼龙6技术已达到国际先进水平，预计公司主营业务实现多元化发展。公司成功入选《中国上市公司共建“一带一路”十年百篇最佳实践案例》，拥有文莱、广西钦州两大基地，一带一路区委优势突出。 盈利预测和投资评级 考虑到宏观汇率影响及相关产品价格、价差情况，基于目前公司经营数据，我们适度调整公司业绩预期，预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.48、11.58、19.56亿元，对应PE分别76、23、13倍，考虑公司未来成长，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。

事件： 公司发布 2023 年三季报，实现营收 1015 亿元，同比-18%，归母净利润 2.1 亿元，同比-84%，扣非净利润 1.9 亿元，同比-86%。 其中 23Q2单季度，实现归母净利润 1.3 亿元，同比扭亏为盈、环比+216%，扣非净利润 1.2 亿元， 同比扭亏为盈、环比+82%，业绩表现低于预期。 长丝景气修复，但经营端仍受到亚运会因素扰动。 1） 根据 Wind 统计，Q3 期间 POY/FDY/DTY 售价分别为 6817/7329/8106 元/吨，环比分别+202/+148/+275 元/吨，行业理论盈利为 38/90/208 元/吨， 环比分别+60/+20/+116 元/吨。 2） 但与此同时，受亚运会影响， 9 月期间萧绍地区部分聚酯装置降负，公司旗下逸暻及聚合物两家工厂受到影响。 3）展望后市，长丝投产已进入尾声， 24 年起行业新增产能明显减少，行业供需关系有望持续修复。 瓶片及 PTA 承压运行，对公司业绩形成拖累。 1） 根据 Wind 统计， Q3期间 PTA/瓶片售价为 6014/7076 元/吨，分别环比+140/-158 元/吨，行业理论盈利为-192/-80 元/吨，分别环比-154/-196 元/吨。 2） 截至三季度末，公司参控股 PTA/瓶片产能分别为 1900/270 万吨，瓶片及 PTA 景气承压，对公司业绩形成拖累。 成品油盈利表现分化， 其中汽油价差冲高回落， 柴油表现相对较优。 1）Q3 期间，东南亚成品油裂解整体回升，其中汽油/柴油/航煤裂解价差分别为 13/29/26 美元/桶，环比分别+1/+13/+12 美元/桶。 2） 分品种来看，汽油价差受季节性因素影响较大， 7 月以来随着出行旺季开启，汽油价差持续走高，但进入 9 月后边际回落，截至 10 月 27 日，汽油价差已回落至 6.7 美元/桶，而柴油价差仍保持 26 美元/桶的相对高位。 涤锦双链并行， 在建项目有序推进。 1） 炼化方面，文莱二期项目建设现已获得文莱政府的初步审批函。 2） 聚酯方面，海南逸盛 180 万吨瓶片和 250 万吨 PTA 预计于 23 年内投产。 3） 锦纶方面，广西恒逸 120 万吨己锦一体化项目已于 5 月正式开工， 该项目采用公司自主研发的气相重排技术，有望进一步提升公司锦纶产业链的竞争力。 盈利预测与投资评级： 考虑到海外成品油价差边际回落， 我们调整公司2023-2025 年归母净利润为 3、 9、 12 亿元（此前为 15、 22、 28 亿元），按 10 月 27 日收盘价计算，对应 PE 分别 76.9、 28.6、 21.2 倍， 维持“买入”评级。 风险提示： 海外经济衰退、 投产进度不及预期、原材料价格波动

事件：2023年10月 27日晚，恒逸石化发布 2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入1015.29亿元，同比下降17.67%；实现归母净利润2.06亿元，同比下降84.34%；实现基本每股收益0.06元。其中，2023年第三季度，公司实现营业收入372.13亿元，同比下降14.48%；实现归母净利润1.30亿元，同比增长126.25%；实现扣非后归母净利润1.19亿元，同比增长125.59%；实现基本每股收益0.04元，同比增长128.57%。 点评： 成本端支撑及需求回暖，公司业绩继续改善。成本端，2023年上半年，受全球经济悲观预期影响，国际油价走势震荡下行；进入第三季度，在季节性需求抬升、OPEC+部分成员国减产计划延长等因素主导下，国际油价震荡上行，支撑成品油价差扩大。根据我们统计，成品油方面，2023年第三季度新加坡地区汽油、柴油、航煤价差分别为14、30、27美元/桶，环比增长19%、93%、96%；化工品方面，第三季度公司主要化工品PX、纯苯景气度小幅分化，PX、纯苯价差分别为3107、3189元/吨，分别环比+8%、-1%。聚酯方面，由于成本端和需求端改善，长丝产品整体盈利水平提升，前三季度公司主要产品 POY、DTY、FDY 单吨净利润分别为 28 元/吨、173 元/吨、161 元/吨，分别同比增长 116%、58%、153%。 此外，由于聚酯端需求回暖、化纤板块去库存，公司经营活动现金净流入明显增加。整体来看，第三季度在成本端和需求端支撑下，公司炼化及聚酯板块整体回暖，公司业绩环比继续改善。 海外成品油景气度有望延续，芳烃板块盈利仍有上行空间。成品油方面，根据10月份IMF对亚洲地区经济预测，2023亚洲地区新兴经济体GDP增速有望达到5.2%，较2022年同比提升0.7个pct，东南亚地区整体经济增长仍保持强劲。此外，自中国出境游开放后，出境游人数增加也有望助推东南亚地区成品油需求。芳烃方面，在2022-2023年PX产能密集投产后，PX供给端增量产能或将明显收缩，根据我们统计，预计2024-2026年国内新增产能或仅有500万吨，较2023年集中投产的770万吨明显收窄，供给端缩量有望支撑产品价格价差保持坚挺。我们认为，公司深耕东南亚成品油市场，同时芳烃产能占比较高，未来受益于东南亚需求回暖与芳烃景气度上行，公司业绩有望持续修复。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为3.48、11.63和19.37亿元，归母净利润增速分别为132.2%、234.2%和66.5%，EPS（摊薄）分别为0.09、0.32和0.53元/股，对应2023年10月27日的收盘价，PE分别为74.60、22.32和13.40倍。我们看好公司海外成品油及芳烃板块景气度修复，公司业绩未来仍有较高成长性，我们维持公司“买入”评级。 风险因素：上游原材料价格上涨的风险；公司新建产能投产不及预期的风险；下游需求修复不及预期的风险；原油和产成品价格剧烈波动的风险。