1)左心耳封堵器市场前景广阔,结构性心脏病管线进入收获期。左心耳封堵器临床数据良好,术后12个月左心耳关闭率为97.6%,12个月内的缺血性脑卒中率为0%,能够有效降低卒中风险,具有较高的安全性。 2)药物球囊获批,与可降解支架共同引领“介入无植入”时代。药物球囊获批进度符合预期,预计下半年开始贡献业绩增量。药物洗脱球囊与可降解支架优势互补,在治疗支架内再狭窄病变、小血管病变和分叉病变中具有独特优势,有望与可降解支架共同引领介入无植入时代。 3)整合旗下检测、IVD资源,提供核酸检测实验室一站式整体解决方案。有助于加强基层检测能力,满足“应检尽检、愿检尽检”要求。在北京地区疫情出现反弹的背景下,公司的检测能力有望发挥积极作用。 4)创新器械大潮将起,产品快速迭代能力较强的公司有望不断超预期。政策大力支持、企业研发投入下,国内创新器械处于产品快速迭代期,具有创新产品快速迭代能力的公司有望不断超出市场预期。乐普医疗具有迅速推进研发的能力,并通过销售能力与研发能力的相互促进,实现新产品的快速落地。 5)风险提示:集采降价风险;收购整合风险;研发失败风险;基层检测实验室建设进度不及预期。 6)投资建议:公司创新器械研发能力较强,创新产品管线丰富。本次药物球囊与左心耳封堵器的获批,一方面有助于丰富公司产品线,贡献收入与业绩增量,另一方面持续验证了公司较强的创新产品研发能力及研发与销售相互转化能力。公司后续创新产品管线储备丰富,有望逐步推进创新产品落地。公司作为A股稀缺的具有较强创新能力的医疗器械标的,此前在市场对集采的担忧下估值存在低估。我们维持此前盈利预测,预计2020~2022年归母净利润达到22.18/29.05/37.26亿,对应当前股价PE为28.1/21.4/16.7X,按照2021年PE30~35X,维持目标价为49~57元,维持“买入”评级。

基因测序全产业链布局,覆盖五大业务板块覆盖五大业务板块1999年华大集团为人类基因组计划而生,以“产学研”一体化的发展模式引领基因组学的创新发展。公司积极向上下游拓展,集团层面下的华大智造自主研发推出国产测序仪,降低测序成本;公司主营业务覆盖生育健康、肿瘤防控与转化医学、感染防控、多组学大数据服务与合成及精准医学检测综合解决方案五大板块,产品管线丰富,研发投入巨大; 公司拥有丰富的科研项目经验和优秀的数据处理分析能力。 新冠检测:火眼实验室提供检测服务,出口订单弹性巨大截至6月11日,全球新冠肺炎累计确诊病例约744万例,海外疫情仍然严峻,新冠检测需求估计将持续全年。截至4月底,华大基因新冠病毒检测试剂盒日产能可达200万人份/天,国内获批并已取得包括欧盟、美国、日本、澳大利亚、新加坡、加拿大等海外多国认证。海外订货已覆盖80余个国家和地区,4月底已累计发货超过2000万人份。4月27日宣布将为沙特阿拉伯提供新冠病毒检测综合解决方案,合同总金额不超过2.65亿美元。随着疫情的全球化发展,华大基因又推出了火眼实验室(气膜版),在阿联酋、文莱、塞尔维亚等28个国家和地区筹建运营,累计检测样本量逾100万例(截至5月31日)。我们保守估计公司全年出口在3000万-6000万人份,弹性巨大。 首次推出员工持股计划员工持股计划公司已于6月3日完成回购400万股,价格109.10-125.00元/股,累计4.82亿,将用于员工持股计划,覆盖董监高及核心业务人员,共计不超过100人,业绩考核目标为2020、2021年度净利润增长50%、17%。 风险提示:行业竞争加剧等,产品研发、上市不及预期、政策变化等等投资建议:新冠检测业绩弹性大,维持“买入”投资评级评级保守预计2020-2022年归母净利润11.95/5.27/6.16亿元,增速333%/-56%/16%,当前股价对应PE为42/95/81x。公司作为基因测序龙头公司,全产业链布局,新冠检测业务弹性巨大。参考行业可比公司,按照46.5-55.8XPE,公司合理价值在139-168元,具有11%-33%空间,维持“买入”评级

佰仁医疗:动物源性植入材料专家,瓣膜补片双轮驱动 佰仁医疗掌握动物源性植入材料核心技术,主营业务包括心脏瓣膜置换与修复、先天性心脏病植介入治疗及外科软组织修复。公司是技术过硬的小而美。创始人金磊博士是国内心脏瓣膜的领军人物。 人工心脏瓣膜:从机械瓣到生物瓣,进口替代空间大 人工心脏瓣膜经历了从机械瓣到生物瓣的发展过程,欧美国家生物瓣占比超过75%。国内瓣膜病患者治疗率低,且生物瓣占比低,提升空间大。生物瓣中进口产品约占85%,进口替代空间大。公司的生物瓣有大组的循证医学证据支持,临床使用与进口产品同样优秀,且价格较低,有望通过进口替代快速放量。若外科心脏瓣膜被纳入带量采购,公司有望迅速占据进口产品的市场份额。目前中国的外科瓣与介入瓣渗透率均较低,并且目标人群有所分化,彼此的竞争性不强。 动物源性补片:心外、神外均有应用 公司还将动物源性植入材料应用于补片的制作,心外科补片用于简单先心病的修复,神经外科补片用于开颅手术,均为公司业务的重要组成部分,预计未来仍能保持快速稳健的增长。公司的动物源性补片潜在还可用于眼科等其他领域。 风险提示 人工瓣膜渗透率提升不及预期、公司瓣膜进口替代进度不及预期、高值耗材大幅降价的风险 投资建议:首次覆盖,给予“增持”评级 中国的瓣膜市场正处于从机械瓣向生物瓣转变的过渡时期,公司的瓣膜业务有望享受到生物瓣渗透率提升和进口替代的双重红利。公司目前体量小,弹性大,是技术过硬的小而美;且盈利能力强,现金流十分优秀。我们预计公司2020~2022年的净利润为0.79/0.99/1.30亿元,同比增长25%/25%/31%。结合相对估值与绝对估值,给予公司的合理估值区间为75~88元,相对当前股价有9%~28%的增长空间,首次覆盖,给予“增持”评级。

事项:凯利泰发布非公开发行股票预案:拟非公开发行股票数量不超过5850万股,其中,淡马锡富敦投资拟认购3750万股,高瓴资本拟认购2100万股。公司本次非公开发行股票募集资金总额不超过109,570.50万元,扣除发行费用后将全额用于补充公司流动资金及归还银行借款。 国信医药观点:1)引入优质战略投资者,利好公司长期发展。淡马锡及高瓴资本均为知名的优质投资机构,具有全球化的视野与投资布局,通过与二者签订战略合作协议,公司将能够与战投在医疗领域协同发展,挖掘全球领先的核心技术和产业并购机会。 2)国产医疗器械创新浪潮将至,定增为自主研发与外延并购积蓄力量。公司凯利泰多年来坚持内生和外延式并重的发展模式,近年来在政策引导下国产医疗器械创新浪潮降至,本次定增有利于公司补充流动资金,为加强内生研发与把握外延并购机遇积蓄力量。 3)优化资本结构,降低资产负债率。本次非公开发行完成后,资产负债率将会有所下降,有利于优化公司资本结构,提高公司偿债能力,募集资金补充流动资金,有助于改善公司现金流量状况,降低经营风险与成本。 4)投资建议:公司在椎体成形领域龙头地位稳固,椎间孔镜、运动医学产品有望依托学术推广能力快速放量,本次定增引入优质战投后,公司在大骨科领域长期布局将有更为丰富的资源,利好公司长期发展。维持盈利预测,预计20~22年归母净利润达到3.76/4.92/6.37亿,同比增长24.5/30.8/29.5%,对应当前股价PE为50/39/30X,维持目标价28.2~30.9元,维持“买入”评级。

2019年收入提速,20Q1业绩受疫情影响 业绩受疫情影响下滑 下滑2019年营收 4.41亿元(+21.0%),归母净利润 1.57亿(+10.8%),19年新装机 152台,仪器投放加快拉动试剂收入。利润增速低主要是股权激励摊销费用及扩大营销团队、装机数量增多导致销售费用增长。 2020Q1由于疫情影响,检测量大幅减少,实现营收0.29亿元(-57.2%),归母净利润首次出现亏损 0.19亿。我们预计 Q2业务逐渐恢复正常。 市场推广导致销售费用率提升 ,现金流优异 现金流优异2019年毛利率为 78.6%(+0.2pp)。销售费用率 25.2%(+2.4pp)由于仪器装机和销售团队扩充。直销收入占比 30.82%,渠道把控能力增强。经营性现金流净额达 1.7亿,占净利润的比例为 111%,质量优。 研发投入加大,报产加快,产品管线未来 投入加大,报产加快,产品管线未来 2-3年将不断丰富2019年研发投入接近 5200万(+30%),占营收比例达 11.18%。2019年新增 6个医疗器械注册证书,还提交了 35个新产品注册申请。目前在研项目达到 110个,免疫诊断占比最高(64.55%),所有项目中超过一半已经提交注册检验和报批。研发投入为公司后续不断推出新产品做好充足的技术和产品储备,保证了公司产品体系的活力和竞争力,未来2-3年内产品管线将不断丰富。 自免产品上市,期待快速放量中国自免检测市场规模的大概在 20-30亿,年增长幅度为 15-20%左右。 国内市场中德国欧蒙诊断占据半壁江山,竞争格局尚不激烈,有较大发展空间。透景的十五项自身抗体谱临床价值显著,且与配套设备 TESMI在检测时间、上样模式、检测通量、敏感性及特异性等多个维度均具有优势,可与公司已布局的高通量荧光仪器协同,有望成为大单品拉动营收和仪器单台产出。 风险提示: :新冠疫情影响市场推广销售、研发注册等不及预期投资建议: 仪器投放拉动营收, 期待自免放量 , 维持“买入”评级 “买入”评级考虑疫情,下调盈利预测,预计 2020-2022年归母净利润分别为1.59/2.21/2.69亿(原 1.94/2.45亿),三年 CAGR 约 19.6%,当前股价对应 PE 分别为 23.4/16.8/13.8X,公司属于小而美的技术企业,细分市场空间广阔,未来有望成为 IVD 行业的一匹黑马。按照 2021年22-24xPE,维持合理估值 48.62~53.04元,维持“买入”评级。

2020Q1业绩受疫情影响,扣非后略有下滑2020Q1营收3.70亿元(+11.14%),归母净利润0.62亿元(-62.79%),若剔除上年同期非经常性损益的9573万元,扣非归母净利润0.61亿元(-14.24%),估计疫情对生育检测影响较小,新业务以及科研服务则影响较大,目前逐渐恢复。毛利率55.43%(-0.83pp)略下滑,销售费用率15.52%(-0.27pp),管理费用率(不含研发)7.48%(+0.44pp),财务费用率0.95%(+1.21pp),研发费用率8.00%(+3.02pp)大幅增加,主要是加大新冠病毒检测及三代测序试剂盒研发投入。 肿瘤早筛业务落地在即,独家产品,弹性巨大公司肝癌早筛项目PreCar 为全球同类研究中规模最大、进展最快、数据最优的,前瞻性队列研究数据表明可以通过外周血检测进行肝癌的极早期预警,特异性96%、灵敏度93%,可提早6-12个月筛查出极高危肝癌人群,潜在空间巨大。作为“十三五”国家科技重大专项,2020年底预计会通过LDT 模式提供检测服务,公司计划在2021年实现早筛试剂盒的产品落地。 从单产品向多产品线、多科室、多平台发展公司过去以无创产前检测为主业,目前向多产品线发展,经过数年研发推出NIPT 升级版、科诺安CNV、全外显子测序WES 等产品,新业务收入高速增长,预计今年内多个产品注册获批,肿瘤伴随诊断和肿瘤早筛业务也即将迎来收获期。公司的覆盖科室从妇产科向其他科室扩张。测序平台也逐渐丰富,NextSeq CN500去年扩大注册适用范围,公司首批引入Iumina NovaSeq6000、PacBio Seque II 等平台已用于科研服务领域,未来将适时进行医疗器械产品的注册申报,满足不同临床检测的需求,进一步增强公司平台竞争力,降低测序成本。 风险提示:政策、研发进展不及预期,产品上市及推广不及预期等。 投资建议:看好未来发展前景,维持“买入”评级维持盈利预测2020-2022年归母净利润3.6/4.2/5.2亿元,增速-8%/17%/24%,当前股价对应PE 46/39/32x。公司作为基因测序领域的龙头企业,技术优势显著,肝癌早筛产品预计2021年落地,潜在市场空间巨大。维持公司合理估值47.21-66.30元,维持“买入”评级。

2019年业绩符合预期,现金流充裕,,20Q1受疫情影响下滑2019年营收99.90亿元(+24.74%),归母净利润13.79亿元(+36.67%),扣非归母净利润14.29亿元(+32.42%),业绩符合预期。 2020Q1受新冠疫情影响,营收16.41亿元(-26.86%),归母净利润0.79亿元(-73.41%),扣非归母净利润0.26亿元(-90.50%),估计3月恢复五成,Q2将逐月恢复。2019年销售费用率10.50%(+0.19pp),管理费用率14.59%(-0.01pp),财务费用率0.76%(+0.20pp),经营性现金流净额达到20.78亿元(+48.47%)。 屈光、视广业务稳定增长,白内障业务转型提速稳定增长,白内障业务转型提速2019年屈光项目、视光服务项目、白内障业务营收分别为35.31亿元(+25.56%)、19.30亿元(+30.67%)、17.60亿元(+13.97%),屈光项目各医院手术量快速增长,形成价量齐升的局面;白内障业务受医保政策影响,手术量增速阶段性放缓,但业务转型升级取得新突破;视光项目在国家近视防控战略的推动下品牌影响力逐步提升。 内生增长依旧强劲,并购提速提速从子公司业绩来看,十年以上的成熟医院继续保持较高的利润增速(长沙+11%、成都+24%、衡阳+20%、武汉+23%),相对较新的医院如2017年并入的东莞爱尔净利润1.63亿元(+36.36%),内生对业绩的支撑依旧强劲。2019年公司共发生19起重大股权投资,较上年的8起明显提速,收购新加坡上市公司ISECHeathcare成功布局东南亚市场,国内外医疗网络布局再扩大。 风险提示:提示:新冠疫情影响、并购整合进度不达预期、医疗事故风险等。 投资建议:下调盈利预测,维持“增持”评级维持“增持”评级公司是国内眼科领域的龙头公司,通过连锁复制模式迅速扩张,内生+外延共同支持增长。由于Q1疫情影响,我们下调盈利预测2020-2022年归母净利润14.90/23.38/30.92(原18.24/24.25)亿元,同比增速8%/57%/32%,当前股价对应的PE为94/60/45x,维持“增持”评级。2019年业绩年业绩符合预期,,2020Q1受疫情影响下滑,逐渐恢复受疫情影响下滑,逐渐恢复。2019年实现营收99.90亿元(+24.74%),归母净利润13.79亿元(+36.67%),扣非归母净利润14.29亿元(+32.42%),业绩稳定高速增长,符合预期。2020Q1受新冠疫情影响,营收16.41亿元(-26.86%),归母净利润0.79亿元(-73.41%),扣非归母净利润0.26亿元(-90.50%),我们估计随着疫情的进展,公司在1月份受影响不大,2月门诊手术量均大幅减少,3月恢复约一半,预计4月起逐月恢复。2019年年毛利率提升,期间费用率基本平稳,,2020Q1受疫情影响毛利率和费用受疫情影响毛利率和费用率。2019年销售毛利率49.30%(+2.30pp),毛利率有所上升,主要得益于规模效应增大,高端收入占比提升,未来有望进一步提升。其中屈光手术、视光服务项目、白内障手术的毛利率分别为57.38%(+5.00pp)、55.92%(+0.45pp)、40.10%(+2.41pp),相较2018年同期均有所上升。销售费用率10.50%(+0.19pp),管理费用率14.59%(-0.01pp),财务费用率0.76%(+0.20pp),基本稳定;2019年研发投入1.52亿元,已形成“三院”、“七所”、“两站”医教研体系,并且取得了不错的科研学术成果。如公司四位教授成功入选“国家高端外国专家引进计划—致盲性眼病诊断和治疗新策略的联合研究”,视光研究所首次获批湖南省社会发展领域重点研发计划——“儿童青少年近视防控及诊疗关键技术研究”等。2020Q1销售费用率9.22%(-1.03pp),管理费用率16.55%(+2.76pp),财务费用率0.11%(-0.59pp),主要受新冠肺炎疫情影响,医疗服务收入减少、推广活动减少、管理成本增高所致。同时,受疫情影响,销售经营性现金流稳定增长。2019年公司经营性现金流净额达到20.78亿元,同比增长48.47%,主要是受益于本期营业收入的大幅增加以及融资增加。2020Q1受疫情影响,经营性现金流净额-0.10亿元,主要是由于2月,随着国内疫情的加剧,各地政府防控加强,各地医院暂停门诊及手术服务,导致2月份收入同比下降62%,3月中旬,国内疫情逐步得到控制,各地医院陆续复工复诊。但此时疫情开始在全球大范围爆发,境外眼科中心开始暂停门诊及手术服务,导致3月境外收入同比下降45%,公司整体营业收入同比下降34%。三大业务稳健增长。。2019年营业收入同比增长24.74%,其中屈光项目、视光服务项目、白内障业务营收分别为35.31亿元(+25.56%)、19.30亿元(+30.67%)、17.60亿元(+13.97%),屈光项目各医院手术量快速增长,全飞秒、ICL等高端手术占比进一步提升,形成价量齐升的局面;白内障业务受医保政策影响,手术量增速阶段性放缓,但业务转型升级取得新突破,复明性白内障向屈光性白内障升级,如高端多焦晶体、飞秒白内障术式等应用增加,确保了该项目的稳定增长;视光项目在国家近视防控战略的推动下品牌影响力逐步提升。子公司 内生 增长强劲。从子公司业绩来看,十年以上的成熟医院继续保持较高的利润增速(长沙+11%、成都+24%、衡阳+20%、武汉+23%),相对较新的医院如 2017年并入的东莞爱尔实现营收 1.63亿元(+36.36%),2018年并入的深圳爱尔实现营收 2.33亿元(+22.75%),内生对业绩的支撑依旧强劲。其中仅有沈阳爱尔一家亿元的净利润增速为负,其主要原因是公司积极探索省会级中心医院新模式,新建了沈阳爱尔卓越眼科医院,布局高端医疗服务市场,对原有子公司的客户实现了一定程度的分流。体外医院注入提速。2019年公司共发生 19起重大股权投资,对比 2018年度的 9家有了明显提速,不仅进一步加快了在国内的医疗网络布局,逐步构建多层次眼科服务体系,还通过收购了新加坡上市公司 ISEC Heathcare Ltd.等成功布局东南亚市场,进一步扩大了其市场份额以及国际化影响,也为公司未来的发展注入了新的活力。收购 收购 30家医院,向三四线城市布局。截至 2019年底,公司境内医院 105家,门诊部 65家; 并购基金旗下医院 275家,门诊部 37家。随着一二线城市布局日趋完善,爱尔眼科开始向市场空间较大的三四线城市下沉。根据爱尔眼科4月发布的最新版收购草案,公司拟以发行股份及支付现金的方式收购包括天津中视信、奥理德视光、宣城眼科医院等在内的 30家基层医院,交易金额合计18.7亿元。本次收购促进了原有业务的进一步扩展,有利于实现自身业务的协同。本次交易完成后,上市公司在眼科医疗服务领域的市场占有率与业务规模将进一步得到扩大和提升,有利于帮助上市公司把握行业发展机遇期,加快占领市场份额和行业整合,扩大人才团队,增强区域医院的协调效应;有助于加快上市公司眼科医院的全国网络建设步伐,完善网点布局,为上市公司持续、快速、健康发展提供坚实的基础,加强与巩固行业领先地位。投资建议:下调盈利预测,维持“增持”评级公司是国内眼科领域的龙头公司,通过连锁复制模式迅速扩张,内生+外延共同支持业绩增长。由于 Q1疫情影响,我们下调盈利预测 2020-2022年净利润14.90/23.38/30.92(原 18.24/24.25)亿元,同比增速 8%/57%/32%,当前股价对应的 PE 为 94/60/45x,维持“增持”评级。

扣非业绩符合预期,子公司剥离影响表观收入 泰格医药2019年全年营收28.03亿元(+21.9%),归母净利润8.42亿元(+78.2%),扣非归母净利润5.58亿元(+56.3%)。收入端增速受到出售子公司影响,扣非业绩符合预期,非经常性损益较高主要由于按照新金融工具准则确认的金融资产公允价值变动收益和取得股权转让收益影响。 订单可持续性强,各项业务均稳健增长 2019年新增合同金额42.31亿元(+27.9%),累计待执行合同50.11亿元(+36.1%),在手订单充沛,未来收入增长有保障。临床试验技术服务收入13.47亿元(+22.1%),受益于临床试验费成本的下降与龙头议价能力提升,毛利率大幅提高5.2pp。临床试验相关服务及实验室服务收入14.46亿元(+21.1%)。境内业务收入16.00亿元(+29.6%),主要由于创新药临床试验业务占比增加。境外业务收入12.03亿元,(+12.8%),其中方达医药北美区收入贡献0.73亿美元(+32.7%)。 持续提升服务能力,深化全球化布局 公司通过战略收购与自建产能不断深化全球布局,目前已在全国范围内建立123个服务网点,覆盖800多家临床机构,在海外10个国家设立子公司。方达控股持续在北美扩大产能;公司在新加坡入组首例患者打开东南亚市场;与Accerise成立合资公司,在日本提供国际多中心临床服务;以1774万美元收购了日本EPS3.06%股权。在全球研发外包向亚太地区转移的趋势下,公司有望迎来快速发展期。 风险提示:新药研发景气度降低;人才流失风险;投资收益大幅波动 投资建议:优质赛道龙头,上调盈利预测。维持“买入”评级。 公司在临床CRO领域龙头地位稳固,订单可持续性强,全球化步伐坚定前行。下调2020/2021年收入预测但上调利润预测并新增2022年盈利预测,预计2020~2022年归母净利润11.06/14.59/19.40亿,同比增长31.4/31.9/33.0%,当前股价对应PE为52/40/30X;按照2022年PE38~42X,首次给予合理估值98.4~108.7元,维持“买入”评级。

2019年毛利率提升,2020Q1业绩受疫情影响略有下滑 2019年营收16.18亿元(+12.35%),归母净利润3.91亿元(+45.70%),扣非归母净利润2.94亿元(+15.87%)。2020Q1业绩预告实现净利润6100-6500万元(-61-64%),若剔除上年同期非经常性损益的9573万元,受到疫情影响扣非净利润下降9%-14%。2019年受益产品结构变化,毛利率61.13%(+2.89pp);研发费用率增加,服务模式加速向产品模式转变;科研服务高速增长(+175%),我们估计部分NIPT业务渠道扩容中,依托了公司的科研服务作为后端,贡献了部分增量。 肿瘤早筛业务落地在即,独家产品,弹性巨大 公司肝癌早筛项目PreCar为全球同类研究中规模最大、进展最快、数据最优的,前瞻性队列研究数据表明可以通过外周血检测进行肝癌的极早期预警,特异性96%、灵敏度93%,可提早6-12个月筛查出极高危肝癌人群,我们估计其潜在市场约500亿。作为“十三五”国家科技重大专项,2020年底将结题,公司计划在2021年实现早筛试剂盒的产品落地。 员工持股计划方案出台,考核未来两年收入增长 员工持股计划包含董事长、CEO、高管及核心管理人员等97人,拟通过信托计划实现融资,融资与自筹的杠杆比例不超过1:1,融资总额预计不超过7800万元,该信托计划通过协议转让等非交易过户的方式以20元/股的价格认购公司前期已回购的390万股股票,回购均价41.05元/股,累计支付回购总金额为1.60亿元(含交易手续费)。存续期及最长锁定为24个月,业绩考核2020-2021年收入增长分别为24%/29%。 风险提示:政策、研发进展不及预期,产品上市及推广不及预期等。 投资建议:看好未来发展前景,维持“买入”投资评级 维持盈利预测2020-2022年归母净利润3.6/4.2/5.2亿元,增速-8%/17%/24%,当前股价对应PE40/34/28x。公司作为基因测序领域的龙头企业,技术优势显著,肝癌早筛产品预计2021年落地,潜在市场空间巨大。维持公司合理估值47.21-66.30元,维持“买入”评级。

2019年收入增长稳健,剔除商誉影响后利润符合预期 2019年营收84.53亿元(+21.33%),归母净利润3.47亿元(-10.63%),利润下滑主要是子公司新疆元鼎商誉减值1.77亿元,剔除该项影响,归母净利润5.24亿元(+23%),符合预期。2020Q1业绩预告净利润300-800万,下滑88%-95%,主要受疫情影响代理和检测收入下滑约30%,我们估计新冠检测贡献收入弥补了检测业务的下滑。 特检比例提升,降本增效,现金流改善 代理业务55.02亿(+23%),略超预期,除新疆外其他地区经营正常;检验业务28.09亿(+18.92),预计2020年5家左右实验室实现扭亏,考虑到公司2015-2017年布局的实验室将在2019-2020年逐渐扭亏,实验室利润将持续改善。2019年销售毛利率32.15%(-1.89pp),分看来看,虽然代理业务毛利率下滑,但诊断服务部分毛利率提升0.88pp至42.34%,估计与特检比例提升有关,依托精准中心,特检送检收入增速200%。销售费用率9.00%(-0.31pp),管理费用率10.40%(-0.84pp),财务费用率2.47%(+0.01pp);研发费用率2.52%(+0.09pp)。期间费用率合计21.87%(-1.14pp),降本增效明显。公司2018年起加大应收账款管控,2019现金流明显改善。 布局质谱和基因测序两大技术平台,提升特检服务能力 子公司凯莱谱专注质谱检测,2019年估计收入5亿左右,2020Q1公告引入战投,未来将启动分拆上市。公司也与AgenaBioscience合作核酸质谱技术、与FoundationMedicine合作测序技术。 风险提示:IVD降价、新产品开发推广不及预期,商誉减值风险等。 投资建议:下调盈利预测,维持“买入”评级考虑到一季度疫情影响,下调盈利预测,预计2020-2022年归母净利润为4.90/6.01/7.49亿元(原5.51/7.09亿元),三年CAGR29%,当前股价对应PE33/27/22X。公司作为第三方独立医学实验室龙头企业,对标海外Labcorp,产品代理、检测服务和合作共建三种业务模式共同发展,现金流改善明显,随着2015-2017年布局的实验室逐渐步入成熟期,业绩将持续改善,拐点可见,维持前期合理估值34.2~39.9元,维持“买入”评级。

胰岛素恢复良性增长,非主营业务拖累业绩通化东宝2019年全年营收27.77亿元(+3.13%),归母净利润8.11亿元(-3.27%),扣非归母净利润8.09亿元(-0.61%)。业绩基本与去年持平,收入端主要受房地产及建材板块拖累,重组人胰岛素收入恢复14%的良性增长区间。市场推广等因素导致的销售费用率提升对净利润率有所影响。 收入结构调整,毛利率小幅提升核心品种重组人胰岛素原料药及注射剂收入22.14亿元(+14.09%),主要来自基层市场,注射用笔、血糖试纸、采血针等器械收入3.55亿元(+8.71%)。房地产业务收入1.11亿元(-64.76%),建材业务收入486万元(-49.27%)。随着非主营业务将逐步清理,收入结构持续优化,高毛利的胰岛素产品占比提升,也拉动整体毛利率达到从74.02%(+1.69pp)。随着甘精胰岛素获批上市,盈利能力有望持续提升。 加大研发投入,在研产品稳步推进2019年公司研发投入1.99亿元(+32.02%),研发支出占营业收入比例达到7.17%,保持逐年提升。公司研发管线储备丰富,且逐步进入收获期:甘精胰岛素于2019年12月获批上市,有望放量贡献增量业绩;门冬胰岛素2020年1月收到发补通知;门冬胰岛素50计划今年3季度报产,门冬胰岛素30的III 期临床预计今年2季度入组完成;利拉鲁肽已于2018年9月获批临床,目前入组进度已超过50%。 风险提示:甘精胰岛素销售不及预期;行业政策导致大幅降价。 投资建议:国产胰岛素龙头,期待甘精放量。维持“买入”评级。 公司作为国产胰岛素龙头,渠道库存周期接近调整完毕,新产品兑现周期初现曙光,当前整体估值水平偏低,随着业绩持续恢复有较大弹性空间。综合考虑疫情影响,下调2020/2021年盈利预测并新增2022年盈利预测。预计20~22年归母净利润达到9.71/11.47/13.98亿,同比增长19.6/18.2/21.9%,对应当前股价PE 为25/21/17X,按照2020年PE30~35X,首次给予合理估值14.3~16.7元,维持“买入”评级。

业绩符合预期,保持稳健增长 凯莱英2019年全年营收24.60亿元(+34.07%),归母净利润5.54亿元(+29.32%),扣非归母净利润4.89亿元(+32.50%)。其中四季度单季度营收7.18亿元(+13.90%),单季度归母净利润1.87亿元(+11.92%),单季度扣非归母净利润1.51亿元(+20.01%)。业绩符合预期,保持较高增长。 订单结构合理,漏斗效应持续导入商业化项目 公司2019年临床阶段CDMO收入10.02亿元(+71.0%),商业化阶段CDMO收入12.23亿元(17.1%),技术开发服务收入2.36亿元(+16.6%)。订单结构呈现倒漏斗状,全年完成技术开发服务、临床阶段(III期临床)、商业化阶段订单分别为328、191(39)、30个,漏斗效应成效显著,临床项目持续导入商业化阶段并放大销售规模,订单持续性较高,且来自中小客户收入增速较高,逐步体现长尾效应。 有序扩充产能,战略布局大分子,引入战略投资者 公司在小分子、化学制剂、生物大分子等领域有序扩充产能:吉林凯莱英完成一期工程建设,提供新培南类商业化生产;辽宁凯莱英启动建设重要原料生产厂房;凯莱英生命科学新建cGMP多肽生产车间并启动建设注射剂生产车间;布局生物大分子的凯莱英金山研发中心于2019年11月20日启动运营。此外,公司通过定增引入高瓴资本作为战略投资者,有利于双方优势互补,增加公司服务能力的广度和深度。 风险提示:行业景气度降低,订单持续性不及预期。 投资建议:业绩稳健增长,订单结构合理。维持“买入”评级。 公司各项业务保持稳健增长,订单结构漏斗效应初显成效,为后续增长提供持续动力。考虑到全球疫情可能对客户需求造成一定影响,小幅下调2020/2021年盈利预测并新增2022年盈利预测。预计20~22年归母净利润达到7.15/9.27/12.06亿,同比增长29.2%/29.6%/30.1%,对应当前股价PE为57/44/34X,按照2022年PE40~45X,首次给予目标价209~235元,维持“买入”评级。

存量业务:基因测序寡头,生育检测升级,传统业务维持稳定增长 基因测序成本随着技术发展而快速下降,技术创新不断拓宽临床应用市场。目前基因测序最成熟的临床应用领域为无创产前检测(NIPT),贝瑞基因与华大基因各自占据约30%市场,双寡头格局稳定。公司不断推出新产品如升级版本的NIPTPus以及科诺安CNV-Seq等将提升毛利率和价格,随着市场渗透率持续提升,收入维持稳定增长,现有主营业务提供稳定利润和现金流。NextSeqCN500基因测序仪19年6月适用范围扩增,为后续推出NGS测序的其他产品奠定基础。 二次飞跃:肿瘤早筛独家产品落地在即,伴随诊断业务空间巨大 公司肝癌早筛项目PreCar为全球同类研究中规模最大、进展最快、数据最优的,作为“十三五”国家科技重大专项,2020年底将结题。前瞻性队列研究数据表明可以通过外周血检测进行肝癌的极早期预警,特异性94%、灵敏度93%,可提早6-12个月筛查出极高危肝癌人群。肿瘤早筛作为技术壁垒极高的创新产品,将具有巨大的临床价值和商业前景,我们估计其潜在市场约500亿。公司2019年已完成5000人入组,预计2020年内-2021年初产品落地,届时将为独家产品。此外,NGS肿瘤伴随诊断市场潜在空间400-800亿,公司已有部分收入和丰富在研产品管线,预计未来也有望获得20%左右市场份额。 他山之石:海外肿瘤检测和早筛热潮不断 肿瘤早筛和肿瘤伴随诊断是海外基因检测行业最活跃的领域,研发不断推进,融资事件频繁。海外企业有收入无利润,普遍以PS估值,全球结直肠癌早筛先锋ExactSciences在美股纳斯达克市场股价一路走高。 风险提示:政策、研发进展不及预期,产品上市及推广不及预期等。 投资建议:看好未来发展前景,维持“买入”投资评级 预计2019-2022年归母净利润4.1/3.6/4.2/5.2亿元,增速53%/-12%/17%/24%(2020扣非增速15%),当前股价对应PE31/36/31/25x。公司作为基因测序领域的龙头企业,技术优势显著,肝癌早筛产品预计2020-2021年落地,潜在市场空间巨大。综合绝对和相对估值,预计公司合理估值47.21-66.30元,距当前股价36.31元具有30%-83%溢价空间,维持“买入”投资评级。

一季度业绩基本持平 华兰生物2020年一季度营收6.78亿元(-2.62%),归母净利润2.47亿元(-4.71%),扣非后归母净利润2.44亿元(+1.49%),业绩与去年同期基本持平。考虑到去年一季度有约10万支四价流感疫苗形成销售,今年Q1的血制品业绩有小幅增长。 疫情影响销售,预计后续逐步恢复 华兰生物一季度末的存货为11.43亿元,与年初存货11.60亿元基本持平,主要是由于疫情影响了公司的出货,导致部分存货并未形成销售。 预计随着道路的恢复,公司的销售也会逐步恢复正常。受到疫情影响,预计今年的采浆量将会出现下滑,血制品供给端将持续紧张。我们估计全年的血制品业绩仍将维持一个稳健的增速。 今年的业绩弹性主要来自于疫苗业务 流感疫苗的生产正常进行,且销售集中在下半年,不受疫情的影响。 我们认为此次疫情将大幅提升民众对接种疫苗的认识。公司的产能提升后,今年的四价流感疫苗销售有望翻番,大幅增厚疫苗公司的利润。 虽然四价流感疫苗的竞争者可能进一步增加,但是流感疫苗市场广阔,华兰规模化优势巨大,将继续主导流感疫苗市场。 风险提示:采浆不及预期、疫苗销售不及预期 投资建议:维持盈利预测,继续推荐“买入” 公司是血制品和流感疫苗的双龙头,血制品业务稳健增长,现金流优秀;疫苗业务随着四价流感疫苗的放量迅速增长。单抗业务预计2021年将有第一个产品上市,后续品种逐步上市,贡献销售。我们认为四价流感疫苗将成为华兰生物业绩的强大推动力,疫苗业务三年复合增长可达50%。我们维持此前的盈利预测,预计2020~2022年净利润为16.66/19.34/22.22亿元,同比增长30%/16%/15%,对应当前股价PE为43/37/32x,维持“买入”评级。

业绩快速增长,利润率提升 2019年天坛生物实现营收32.82亿元(+11.97%),归母净利润6.11亿元(+19.94%),业绩快速增长。经营性现金流净额6.42亿元(-5.23%),与净利润匹配。公司费用率基本持平,净利率随毛利率增长而小幅增长至18.5%。 发挥优势:浆站开拓积极进取 公司2019年全年采浆1706吨(+8.8%),采浆规模继续保持全国首位。 在全国13个省/自治区单采血浆站(含分站)数量达到58家,其中在营浆站52家;年内兰州血制获批设置泾川浆站,成都蓉生宜宾浆站、武汉血制大同浆站和郧阳浆站郧西分站开业采浆。 补足短板:新产品研发顺利推进 2019年成都蓉生的狂免获批上市,PCC完成临床试验,纤原和层析工艺静丙开展Ⅲ期临床试验;兰州血制的PCC获得临床批件。并且,公司高度重视重组凝血因子产品的研发,成都蓉生的重组Ⅷ因子进入Ⅲ期临床,重组活化Ⅶ因子按计划推进。公司在层析法静丙和重组凝血因子的研发中处于国内领先地位。 风险提示:采浆不及预期、新品种上市不及预期 投资建议:坚定看好公司的长逻辑,维持“买入”评级。 受到疫情的影响,血制品行业2020年的采浆预计出现个位数的下滑,2020~21年的投浆量受到一定影响,公司短期的业绩增速可能出现下滑。但是公司的长逻辑并未发生改变:1)作为国内采浆量第一的龙头,公司未来新批浆站的预期高,预计采浆增速领先同侪;2)四大血制随着投浆量提升带来产能利用率的提升以及成本的摊薄,吨浆利润持续改善确定性高;3)新品种上市以及永安血制的投产将大幅提升成都蓉生的盈利能力。受疫情影响,我们下调公司2020~21年的盈利预测(原值为7.24/10.32亿元),且新增2022年的盈利预测,预计2020~2022年归母净利润为6.66/7.78/11.41亿元,同比增长9.0%/16.7%/46.7%,对应当前股价PE为56/48/33x,维持“买入”评级。