2020年业绩符合预期， 硅片+功率+射频三轮驱动公司快速成长。 受 益于行业景气度提升，公司硅片、功率器件和射频芯片业务需求旺盛， 驱动公司营收实现快速增长。 2020年公司硅片销量 529.18万片 (+35.87%)，功率器件销量 106.98万片(+22.38%)， 射频芯片销量 0.14万片(+1283%)。 分业务来看， 硅片业务公司实现营收 9.73亿元 (+28.17%)， 功率器件业务营收 5.03亿元(+18.77%)， 射频芯片业务实 现营收 768.08万元(+6843.19%)， 射频代工业务公司全年开发新客户 30多家，预计 2021年将逐步进入收获期。公司费用把控能力稳步提 升， 2020年公司期间费用率(不含研发)16.53%(-3.79pct)，其中销售、 管理(不含研发)，财务费用率分别为 0.96%(-1.13pct)、 5.85%(-1.06pct)， 9.72%(-2.32pct)。公司加码研发 ， 2020年研发投入 1.12亿元 （ +15.74%）。 硅片方面， 受益于下游晶圆厂扩产，国内半导体硅片 市场迎来快速增长， 2019年全球半导体硅片市场规模 112亿美元。 需求端看，中国占 8%的市场份额， 供给端看，硅片长期由信越、胜 高等海外厂商垄断。国内 8寸自给率约 10%， 12寸自给率不足 1%。 目前金瑞泓、沪硅产业、中环股份等国产厂商相继实现 12英寸硅片 技术的突破，国产替代空间广阔。 功率器件方面， 受益于新能源汽 车等下游强劲需求，功率器件迎来景气周期， 中国产业信息网预计 到 2023年全球功率器件市场规模将达 222亿美元。需求端看，中国 约占 40%的份额， 供给端看， 行业龙头为英飞凌、安森美等海外大 厂，整体呈现中高端产品供给不足、超八成依赖进口的态势，国内功 率厂商迎来发展良机。 募投 52亿扩充 12寸硅片产能， 加码布局功率景气赛道，硅片龙头 腾飞指日可待。 公司 2021年 3月发布公告，拟募资 52亿元用于： 1） 年产 180万片集成电路用 12英寸硅片项目，项目建设期为 4年。我 们认为， 公司 12英寸硅片在关键技术、产品质量以及客户供应上取 得重大突破，已实现规模化销售，同时正在持续开展客户送样验证工 作。硅片是半导体制造的基石，公司此次加码扩充 12寸硅片产能， 有助于把握国产替代机遇，实现快速发展； 2） 年产 72万片 6英寸功率半导体芯片技术改造项目，项目建设期为 18个月。我们认为， 功 率器件作为电子器件的必需品，此次扩充产能有利于抓住功率半导体 景气周期，增厚业绩。我们认为公司相较于传统的功率厂商具备一体 化优势，在保障盈利水平的同时抵御短期供需冲击能力强，有利于充 分受益于景气周期，加速发展。 短期来看， 公司 6英寸硅片产线长 期处于满负荷运载状态，特别是 6英寸特殊规格的外延片更是供不应 求。 8寸和 12寸硅片上量明显，功率器件领域公司肖特基二极管芯 片已具备较强竞争力， 同时布局 MOSFET 领域，在功率器件缺货及 涨价的大背景下，公司业绩增长确定性高。 中长期看， 公司此次募 投项目，扩充 12寸硅片产能同时加码布局功率赛道，在下游景气需 求的大背景下，叠加国产替代，公司未来腾飞指日可待。 盈利预测和投资评级： 立昂微作为国内少有的同时具备硅片及功率 器件制造能力的完整产业链平台，在产业链整合、技术研发、产品客 户等多方面具备强大的竞争优势。我们认为随着下游晶圆厂扩产，以 及新能源汽车、 5G、工控等领域的需求扩张，叠加自主可控背景下 国产替代的大趋势，国内半导体硅片、 功率器件迎来景气周期，我们 认为公司核心竞争力强，立足传统优势领域，加码布局大硅片和功率 器件领域，同时切入砷化镓射频代工市场，有望乘风而起，快速增长。 基于审慎性原则，暂不考虑增发对公司业绩及股本的影响， 我们维持 盈利预测不变， 预计公司 2020-2022年公司实现归母净利润分别为 2.93/3.92/5.00亿元，对应 EPS 分别为 0.73/0.98/1.25元/股，对应当前 PE 估值分别为 117/88/69倍，维持“买入”评级。

2020业绩符合预期， 盈利能力稳步提升。 晶圆代工产能紧张，量价 齐升，驱动公司业绩实现较快增长：报告期内公司销售晶圆 570万片 （ +13.3%,8英寸当量）， 均价 4733元（ +10.87%）， 2020Q4单季度实 现毛利率 21.46%（ +0.13pct）， 超业绩指引上限（ 指引 19%-21%）， 归母净利率 18.77%（ +8.07pct）。 公司持续加码研发， 2020Q4研发投 入 12.92亿元（ +8.04%）。 公司费用把控能力持续改善， 2020年整体 期间费用率（不含研发） 1.83%， 其中销售费用率为 0.73%（ -0.10pct）， 管理费用率为 5.69%（ -1.20pct），财务费用率为-4.59%（ -2.04pct）。 按制程拆分来看， 公司 14/28nm 节点营收占比达到 9.2%（ +4.9pct）， 40-65nm 节点营收占比 46.1%（ +1.4pct）， 90nm 及以上节点营收占比 44.7%（ -6.3pct）。 展望 2021年， 公司 2021H1营收目标 139亿元， 全年收入实现 5%-9%增长，全年毛利率目标为 10%-20%中部。 考虑 到行业高景气度以及晶圆代工产能紧张态势， 我们认为目前晶圆代工 龙头将深度受益。 加码成熟制程， 引领国产化大潮崛起。 公司目前成熟制程已获供应 链许可， 2021年资本开支计划 280.9亿元，持续加码成熟制程： 公司 计划 2021年成熟 12寸产线扩产 1万片， 8寸产线扩产不少于 4.5万 片，此外公司 2021年 3月发布公告，拟与深圳政府以合资方式，新 建 28nm 及以上的 12寸产线，计划月产能 4万片，预期将于 2022年 开始生产。 先进制程方面，公司 2020年完成 1.5万片 FinFET 安装产 能目标， 第一代量产稳步推进，第二代进入风险量产。 我们认为在成 熟制程节点， 公司技术较为成熟，折旧压力较小， 来自电源管理、射 频、指纹识别、 图像信号处理等下游需求强劲， 公司作为半导体国产 替代先锋，有望借晶圆代工行业景气周期的东风， 引领国产化浪潮实 现崛起。 盈利预测与投资评级： 考虑中美贸易摩擦的不确定性以及公司产能、 客户结构调整，基于审慎性原则， 我们下调盈利预测， 预计公司 2021-2023年实现归母净利润分别为 37.95(-3.67)） /46.24（ -3.07））/55.14亿元， 最新股本对应 EPS 分别为 0.48/0.59/0.70元/股，对应当 前 PE 估值分别为 116/95/80倍。 我们认为公司作为中国大陆晶圆代 工龙头，是中国半导体产业链实现自主可控的关键所在，战略意义重 大。 公司制程工艺节点完善，技术先进， 大力加码布局成熟制程，战 略布局先进制程，将充分受益于晶圆代工行业成长和国产替代加速的 大趋势实现崛起， 维持“买入”评级。

事件： 公司发布2020年年度报告：2020年公司实现营业总收入9.55亿元，同比增长23.62%，实现归母净利润1.39亿元，同比增长41.89%。 核心观点： 2020年业绩符合预期，景气周期与国产替代共振快速成长。受益于下游景气需求叠加国产替代，公司业绩迅速增长，我们测算公司2020Q4实现营收2.89亿元（+25.44%），实现归母净利润0.38亿元（+7.91%）。公司费用把控能力总体稳定，2020年公司期间费用率（不含研发）3.33%（+0.44pct），其中销售，管理（不含研发），财务费用率分别为1.45%（-0.05pct），2.53%（+0.56pct），-0.63%（-0.06pct），管理费用上升主要系上市有关费用所致。分产品来看，公司优化产品结构，2020年全年实现芯片营收1.75亿元，占比18.32%（-7.88pct），功率器件实现营收7.78亿元，占比81.47%（+7.82pct），其中芯片产品毛利率为22.46%（+4.64pct），功率器件毛利率25.87%（+4.26pct）。 受益于新能源汽车、工业控制、变频家电等下游需求驱动，叠加国产替代，功率行业迎来景气周期：MOSFET方面，产业信息网数据显示，2018年全球MOSFET市场规模为471亿元，预计2022年市场规模或达524亿元，2018-2022年CAGR约3%。IGBT方面，2018年国内IGBT市场规模153亿元，预计2025年市场规模或达522亿元，2018-2025年CAGR为19%。从竞争格局看，功率器件行业龙头为英飞凌等海外大厂，整体呈现中高端供给严重不足、超八成依赖进口的态势，国产替代空间广阔。 产品研发实力优秀，产业链协作+客户优势明显，IGBT打开利润增长新空间。公司是国内功率器件MOSFET产品系列最全、品种型号最丰富的企业之一，并逐步向IGBT拓展。公司在产品研发、产业链协作、客户等方面具备强大优势。产品研发方面，2020年公司研发投入0.51亿元（+49.96%），研发费用率5.42%（+0.95pct），全年新增产品超过400款。1）MOSFET：公司12寸沟槽MOS产品和多个电压平台的第二代屏蔽栅MOS产品已实现量产，并重点拓展大功率SJ-MOS产品终端客户，已在多家知名中大功率电源厂家批量使用；2）IGBT：公司提升产品良率，完成650VIGBT系列产品、1200V中低频和高频IGBT芯片开发，形成完整的产品系列，2020年公司IGBT产品开始起量，打开利润增长新空间；3）第三代半导体功率器件：公司积极研发1200V新能源汽车用SiCMOSFET和650VPD电源用GaNHEMT产品。产业链协作方面，公司上游与华虹宏力、华润上华等境内外领先企业紧密协作，下游与长电科技、安靠技术等优秀企业保持良好合作关系，同时公司自建封测产线，产业链协作优势明显，保障产能供应。客户方面，公司产品已获得富士康、宁德时代、飞利浦、三星等国内外多领域知名企业认证，车规认证亦在稳步推进。短期来看，公司有望充分受益功率器件涨价和自身客户优势增厚业绩；中长期来看，公司有望受益IGBT等新产品放量，叠加国产替代，快速崛起。 盈利预测和投资评级：公司是国内领先的功率器件设计企业，产品技术领先，目前已拥有超过1300种产品。公司产业链协作优势明显，同时自建封测产线，目前已切入宁德时代、飞利浦等众多国内外龙头厂商供应链，同时积极布局IGBT高景气赛道。公司作为国内少数掌握高端功率器件核心技术的厂商，有望充分受益于行业景气周期和国产替代大趋势快速发展。我们维持盈利预测不变，暂不考虑权益分派影响，预计2021-2023年公司实现归属于母公司净利润分别为2.01/2.70/3.38亿元，对应EPS分别为1.99/2.67/3.34元/股，对应当前PE估值分别为84/62/50倍，维持“买入”评级。 风险提示：产品研发不及预期风险；客户验证不及预期风险；下游需求不及预期风险。

事件：公司发布2020年年度报告：2020年公司实现营业总收入27.92亿元，同比增长84.62%，实现归母净利润为10.73亿元，同比增长115.78%。 投资要点：2020年业绩年业绩超预期，5G前端模组放量前端模组放量打开成长天花板。受益于5G通信技术的发展和射频器件国产替代的机遇，公司2020年全年业绩实现大幅增长。公司费用把控能力大幅提升，2020年公司期间费用率（不含研发）3.04%（-1.15pct），其中销售，管理（不含研发），财务费用率分别为1.23%（-1.60pct），1.14%（-1.03pct），0.67%（+1.48pct），财务费用上升主要系汇率降低导致汇兑损失增加所致。按季度拆分，公司在重要客户出货受影响的情况下，2020Q4实现营收8.20亿元（环比-15.91%），实现归母净利润3.55亿元（环比-2.53%），归母净利润占全年总额约33%，彰显其业绩韧性之强，竞争壁垒之高。分产品来看，公司持续优化产品结构，前期布局的模组产品成功放量且表现优异，2020年全年射频分立器件实现营收24.62亿元，占比88.19%（-8.55pct），射频模组实现营收2.78亿元，占比9.93%（+9.93pct），接收端模组实现营收2.69亿元，占比9.62%（+9.62pct），其中射频分立器件毛利率为51.22%，射频模组毛利率67.24%，接收端模组毛利率为67.44%。受益于4G到5G的产业升级以及宅经济催发的电子终端产品消费热情驱动，叠加国产替代，射频产业迎来景气周期：根据YoleDevelopmet的统计与预测，2019年射频前端市场为152亿美元，到2025年有望达到254亿美元，2020-2025年年均复合增长率将达到11％，其中射频模组市场规模将达到177亿美元，年均复合增长率达到8%。从竞争格局看，射频器件行业前五大龙头均为国外企业，合计占据射频前端市场份额的79%，国内供给严重不足，而中国是目前承载5G商用落地的最大市场，5G产业链在未来几年有望迎来高速增长，国产替代空间广阔。 ，技术研发创新实力突出，构建完整产品矩阵，拉开射频模组国产化序幕。 公司深耕射频前端领域十数年，已在国内射频前端细分领域具有领先优势，是国内少数可比肩国际领先企业的射频器件提供商之一。公司在研发投入、产品布局、客户等方面具备强大优势。研发投入方面，公司坚持自主研发核心技术并持续加码，2020年研发投入1.82亿元（+32.43%），研发费用率6.53%。产品布局方面，公司2019年顺利推出了数个类型的接收端模组产品，包括射频滤波器分集接收模组产品（DiFEM）、射频低噪声放大器/滤波器集成模组产品（LFEM）、多通道多模式低噪声放大器模组产品（LNAbak），成功实现了从分立器件产品向射频模组产品的延伸，成为国内企业中率先推出接收端射频模组系列产品的厂商。公司在进一步丰富产品线布局的同时，其各类型射频前端产品形成了高效协同效应，成为公司发展的最大驱动力。客户方面，公司产品已实现覆盖国内外众多知名移动智能终端厂商，其射频模组产品也已获得了客户的广泛认可，并依托先进的技术平台和生产体系迅速实现了大规模量产及客户应用。短期来看，公司有望充分受益于其在射频分立器件领域的深厚积累和下游客户粘性优势增厚业绩；中长期来看，公司有望受益于射频模组产品的广泛应用，叠加国产替代，持续高速发展。 盈利预测与投资评级：公司作为国内射频前端龙头，凭借不断增强的创新驱动力和日趋完善的产品线布局，在5G商业化和国产替代驱动下具备较强的长期成长确定性。公司持续加码研发投入并且顺应产业趋势，产品布局完成从分立器件产品向射频模组产品的延伸，未来成长可期。 基于审慎性原则，暂不考虑权益分派对公司业绩和股本的影响，考虑到行业景气度和公司成长性，我们上调盈利预测，预计公司2021-2023年实现归母净利润分别为16.80（+1.66）/22.67（+1.44）/28.54亿元，对应EPS分别为9.07/12.23/15.40元/股，对应当前PE估值分别为67/49/39倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；中美贸易摩擦持续恶化风险；产品研发不及预期风险。

事件： 公司发布2020年年度预告：2020年公司实现营业总收入10.11亿元，同比增长49.99%，实现归母净利润为2.83亿元，同比增长49.45%。 投资要点： 2020年业绩符合预期，分立器件龙头快速成长。受益于下游景气需求以及公司产品结构升级，公司2020年全年业绩实现大幅增长。公司费用把控能力保持稳定，2020年期间费用率（不含研发）9.81%（+2.59pct），其中销售，管理（不含研发），财务费用率分别为3.58%（-0.68pct），6.18%（+0pct），0.05%（+3.27pct），其中财务费用主要系20年度结构性存款的利息收入调整为投资收益所致。公司持续加码研发，全年研发投入0.74亿元（+49.83%），研发费用率7.36%（+1.84pct）。按季度拆分来看，受益于通信、安防等领域需求高涨，公司2020Q4业绩亮眼，单季度实现营收3.20亿元（+53.05%），归母净利润0.89亿元（+66.01%）；按业务拆分来看，公司2020年全年实现功率半导体芯片营收2.83亿元，占比28.06%（+5.01pct），功率半导体器件营收7.11亿元，占比70.34%（-4.37pct）。根据Yole数据，2019年全球功率器件市场规模约为175亿美元，受益于新能源汽车、5G基站、变频家电等下游需求强劲，功率器件迎来景气周期，中国产业信息网预计到2023年全球功率器件市场规模将达222亿美元，2019-2023年CAGR为6%。MOSFET是全球功率器件最大市场，占比近四成。公司成长逻辑清晰，短期来看，公司有望充分受益功率器件涨价增厚业绩；中长期来看，海外产能转移趋势下公司有望承接更多订单，叠加国产替代，公司有望充分受益快速崛起。 纵向布局半导体材料，横向扩展车规级封测领域及MOSFET产能，打通产业链公司未来成长可期。1）功率器件方面，公司晶闸管及防护器件竞争优势明显，募投项目投产解决了产能瓶颈问题，未来业绩将稳步提升；同时公司通过定增积极研发MOSFET产品，着力攻克SGT、超高压等关键技术，向高端产品布局，深入工业控制、5G、汽车电子等新需求产业化建设。2）上游材料方面，公司与中科院微电子研究所、西安电子科大合作研发第三代半导体材料；公司设立捷捷新材料，布局CMP抛光液、硅片切割金刚线等半导体材料优质赛道。3）下游封测方面，公司拟发行可转债募投11.95亿元进入车规级功率半导体封测领域，目前已获深交所通过。我们认为公司顺应功率器件行业发展趋势，产品结构升级与企业产能扩充齐头并进，入局MOSFET、功率半导体车规级封测产业等领域，在下游景气需求旺盛以及国产替代加速大背景下，有望引领功率器件国产化大潮实现快速崛起。 盈利预测与投资评级：公司深耕功率半导体领域20余年，以晶闸管为代表的传统优势业务部分产品达到国际领先水平，采用IDM一体化经营模式，盈利能力出色；同时公司功率器件不断扩展，MOS产品加码提升产能，逐渐实现核心技术突破，未来空间广阔。公司积极延伸产业链上下游，同时入局CMP抛光材料、第三代半导体材料开发、车规级功率半导体封测领域，有望在国产替代的大背景下实现崛起。基于审慎性原则，暂不考虑可转债发行对公司业绩的影响，我们上调盈利预测，预计2021-2023年公司实现归母净利润分别为3.92（+1.02）/4.88(+1.09)/6.07亿元，对应EPS分别为0.80/0.99/1.24元/股，对应当前PE估值分别为45/37/29倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；公司新产品研发进度不及预期风险；可转债发行进程的不确定性影响。

事件：公司发布2020年年度报告：2020年公司实现营业总收入766.8亿元，同比增长33.9%，实现归母净利润43.9亿元，同比增长67.6%。 投资要点：2020年业绩符合预期，华星光电效率之王年业绩符合预期，华星光电效率之王。2020年公司实现营业总收入766.8亿元，同比增长33.9%，实现归母净利润43.9亿元，同比增长67.6%，靠近业绩预告指引区间上限。按季度拆分来看，2020Q4单季度业绩表现亮眼，实现归母净利润23.63亿元（+5744%），占全年总额的53.8%；按业务拆分来看，TCL华星依旧是公司业绩增长的主要驱动，得益于2020年6月以来全球大尺寸液晶面板行业景气度持续上行，液晶面板量价齐升，加之公司产能规模与产能利用率向好，2020年华星光电实现全年营收467.7亿元（+37.6%），占公司总营收的60.99%，实现净利润24.2亿元（+151.1%），其中大尺寸面板出货面积达2767万平方米，同比增长33%，TV面板出货面积提升至全球第二，成长速度业内领先。公司盈利能力显著改善，2020年公司毛利率为13.61%（+2.14pct），净利率为6.61%（+1.73pct），其中，净利率创下新高，受益于面板行业景气度在2021年继续上行，我们判断公司2021年业绩规模、盈利能力增长具备较高确定性。 半导体显示、光伏、材料三轮驱动，公司核心竞争力持续提升。2020年公司已形成了半导体显示、半导体光伏和半导体材料三大产业群的战略布局，产业护城河不断拓宽，通过收购中环电子，公司进军半导体光伏与半导体硅片领域，持续拓宽业务边界；通过收购三星显示苏州产线，公司持续扩充高世代产线产能，我们测算收购完成后华星光电TV面板份额将提升约4%，市场地位进一步提升；通过投资日本JOLED加速喷墨印刷OLED技术进展，公司OLED量产指日可待；同时公司与LED龙头三安光电共同投资成立联合研发实验室，将加速公司在MiiLED、MicroLED等领域的突破。公司持续加码研发，2020年研发投入达65.4亿元（+41.2%），研发投入占营收比为8.53%，保持业内领先。市场上的液晶面板高世代产线资源稀缺，我们认为公司收购三星苏州产线不仅优化了产业格局，同时也巩固了自身的行业地位，此外公司对上游材料等领域的布局有望改善公司面板、模组、整机等产品的盈利能力，公司持续横向、纵向整合产业优质资源，核心竞争力正不断提升，将受益于显示产业稳步上行、周期性变弱的红利实现崛起。盈利预测与投资评级：公司深耕面板及显示产业链，技术实力强大，运营效率领先行业，目前面板行业格局已定，公司作为行业龙头有望充分受益于行业周期性变弱带来的长期盈利红利。基于审慎性考虑，暂不考虑增发及收购对公司业绩及股本的影响，预计公司2021-2023年实现归母净利润分别为104.27/131.22/149.35亿元，对应EPS分别为0.74/0.94/1.06元/股，对应当前PE估值分别为12/10/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；公司新产品研发进度不及预期风险；公司增发进程的不确定性影响。

音频SoC芯片发展芯片发展脉络清晰，应用领域广泛多点开花。音频SoC芯片具备高算力低功耗、平台化可扩展的特性，伴随AIOT的快速发展有望得到更为广阔的应用。下游产品中，TWS耳机热度不减，据Caalys预测，2021年全球TWS耳机出货量将超过3.5亿台，到2024年，全球TWS耳机出货量将增长至5亿副以上，成为当前消费电子增量市场的核心驱动力。智能音箱凭借其丰富的互动性和内容生态被赋予在智能家居中的控制权，市场成长同样值得期待。根据Caalys预测显示，2021年全球智能音箱出货量预计将达到1.63亿台，同比增长约19%；此外，当下智能手机音频接口纷纷从3.5mm接口转向性能优势显著的Type-C接口，未来5G落地催生的换机浪潮有望为Type-C耳机带来稳定的市场需求，作为为Type-C有线耳机智能化提供充足动力的Type-C音频芯片，未来市场可期。我们认为，高景气度的市场环境将驱动TWS耳机、智能音箱等消费电子新兴应持续成长，音频SoC芯片市场仍具备充足的成长动能。 国内音频SoC领军者领军者，技术研发技术研发/产品/客户优势共筑核心竞争力，短客户优势共筑核心竞争力，短中长期成长逻辑清晰。公司旗下拥有普通蓝牙芯片、智能蓝牙芯片以及Type-C音频芯片三类产品，主要应用于TWS耳机、智能音箱及Type-C耳机等领域。公司重视自主研发，研发投入占比行业领先。 公司针对TWS耳机，音频同步方案从传统蓝牙转发、低频电磁转发再到IBRT（智能重传），降噪方案从前馈到混合，同时集成语音唤醒功能，产品性能已达行业先进水平。下游客户方面，公司已覆盖华为、哈曼、三星、OPPO、小米、SONY等主流安卓终端厂商，同时通过在后续产品研发过程中与其保持高度配合而形成较强的粘性，产品成功的经验又进一步帮助公司扩展品牌客户范围，从而形成良性循环。 我们认为公司成长路径清晰，短期来看，公司将通过募投项目升级现有产品，进一步稳固其音频SoC市场龙头地位；中长期来看，公司积极布局智能WIFI芯片及可穿戴平台的研发，进一步向AIOT领域进军，不断提升产品广度，公司中长期的成长值得期待。公司在技术、产品、客户端的三大优势共同筑造其核心竞争力，有望助其在未来优享行业发展红利实现持续成长。 盈利预测和投资评级：公司是国内音频SoC领域的龙头企业，在TWS耳机、智能音箱和Type-C耳机等领域市场份额可观。我们认为当下音频SoC芯片下游市场需求旺盛，国内品牌快速崛起为主控芯片国产化打开成长空间，公司产品性能行业领先、客户资源优质且粘性高，持续拓宽业务边界，短中长期成长路径清晰，有望凭借其显著的综合竞争优势，乘行业快速扩容之风实现业绩持续高速增长。预计2020-2022年公司实现营业收入分别为10.61/15.90/21.80亿元，实现归属于母公司净利润分别为1.98/3.70/5.40亿元，对应EPS分别为1.65/3.08/4.50元/股，当前股价对应PE估值分别为158/85/58倍。 首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：技术升级导致的产品迭代风险；产品终端形态相对单一风险；行业竞争加剧风险；新冠疫情反弹风险；持续研发资金投入风险；募投项目建设进度不及预期

事件： 公司3月3日发布非公开发行A股股票预案，拟募集不超过35亿元用于以下三个项目：1）年产36万片功率半导体芯片的高压特色工艺功率芯片和SiC芯片研发及产业化项目，投资总额20亿元；2）新增年产400万片功率半导体模块的生产线自动化改造项目，投资总额7亿元；3）补充流动资金8亿元。项目建设期为3年。 投资要点： 募投高压特色工艺功率芯片和SiC芯片研发及产业化项目，横向丰富产品线，纵向突破产能瓶颈，IGBT功率龙头未来可期。考虑到新能源汽车、轨道交通、智能电网等下游行业的需求以及技术方向，公司以现有的技术为依托，实施高压特色工艺功率芯片和SiC芯片研发及产业化项目。我们认为该项目有利于公司丰富产品线，扩大公司产能，紧跟市场浪潮和政策步伐，稳固公司行业地位。（1）智能电网、轨道交通：丰富公司产品线，实现智能电网和轨道交通行业高压功率器件的国产化替代。在智能电网行业，高压IGBT是柔性直流换流阀必不可少的核心功率器件，在轨道交通行业，高压IGBT是轨道交通列车“牵引变流器”的核心器件，而牵引变流器是驱动轨道交通列车行驶最关键的部件之一，我们认为该项目将加速改变国内3300V及以上功率器件基本依赖进口，助力智能电网、轨道交通核心器件的国产化；（2）新能源汽车：紧跟技术发展方向，把握新能源汽车发展机遇。与Si（硅）基的IGBT相比，SiCMOSFET在产品尺寸、功率消耗方面大幅减小，较大地提升了新能源汽车电池的电能转化效率，SiC功率器件在高端新能源汽车控制器中大批量应用，发展前景广阔。 行业高景气度+国产替代提速，IGBT和SiC功率器件市场前景广阔。IGBT方面，根据集邦咨询数据，2018年中国IGBT市场规模为153亿元，下游主要应用于新能源汽车（~31%）、家电（~27%）、工控（20%）、新能源发电（11%）等领域。受益于新能源汽车、特高压、城际高铁交通等下游需求快速扩张，IGBT迎来景气周期，预计2025年我国IGBT市场规模将达522亿元，2018-2025年CAGR为19%。从竞争格局看，行业龙头主要为英飞凌、安森美等国外大厂，我国中高端IGBT产品主要依赖进口，整体自给率不足两成，国产替代需求迫切；SiC方面，SiC因其小体积、低损耗、耐高温高压等特性有望在新能源汽车领域带来革新，市场日渐火热。IHS数据显示，2018年全球SiC功率半导体市场规模为3.9亿美元，受新能源汽车、光伏风电和充桩等领域对于效率功耗要求提升的影响，SiC功率器件迎来景气周期，IHS预计全球SiC功率器件市场规模2027年将超100亿美元，2018-2027年CAGR近40%。从竞争格局来看，以英飞凌、罗姆等为代表的国外老牌功率大厂具备先发优势，以斯达半导、比亚迪微电子等为代表的国内厂商日渐崛起。 盈利预测和投资评级：公司长期致力于IGBT、快恢复二极管、SiC等功率芯片的设计和工艺以及IGBT、SiC等功率模块的设计、制造和测试。公司募投项目有助于突破产能瓶颈、丰富产品线，强化在功率半导体产业布局，在下游市场高景气及国产替代加速背景下，将充分受益。暂不考虑增发对公司业绩及股本的影响，我们维持盈利预测不变，预计2020-2022年归母净利润分别为1.97/2.67/3.58亿元，对应EPS分别为1.23/1.67/2.24元/股，对应当前PE估值分别为203/150/112倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；产品研发不及预期风险；产品导入不及预期风险；募投项目不及预期风险；增发进展不及预期风险。

半导体硅片为半导体制造核心材料，国内供需不平衡大尺寸替代空间广阔。硅片为半导体制造核心材料，整体占半导体制造材料比例约四成，2019年全球半导体硅片市场规模达 112亿美元，2009-2019年CAGR 为 5.27%。从产业发展趋势来看，切割效率及成本优势驱动硅片大尺寸化，12寸硅片 2019年占比 70%，8寸硅片占比 23%，6寸及以下硅片占 6%。从国内硅片市场来看，国内供需不平衡衡。从需求端来看，受益于下游晶圆厂扩产潮，国内半导体硅片市场迎来快速增长，根据 SEMI 统计，2018年中国半导体硅片市场需求为 172亿元，2014-2018年 CAGR 近 17%，国内半导体硅片市场全球占比超20%；从供给端来看，6寸硅片国产化率超 50%，8寸国产化率约 10%，12寸国产化率小于 1%，整体呈现小尺寸日渐国产替代、中大尺寸依赖进口的局面。从竞争格局看，硅片长期由海外厂商垄断，CR5超90%，其中日本信越和胜高占据半壁江山，以沪硅产业、中环股份、立昂微等为代表的国内厂商日渐崛起。目前金瑞泓、沪硅产业、中环股份等国产厂商均具备 8英寸硅片生产能力，并相继实现实现 12英寸硅片的突破，但整体市场份额均不足 3%，国产替代空间广阔。 下游景气需求+国产替代驱动行业发展，功率器件国产厂商迎来发展良机。功率半导体是电子装置电能转换与电路控制的核心，下游应用广泛。Yole 数据显示，2019年全球功率器件市场规模约 175亿美元，其中 MOSFET 占比超四成，是功率器件的最主要构成。受益于新能源汽车、5G 基站、变频家电等下游需求强劲，叠加“新基建”、第三代半导体等政策全力助推，快充充电头、光伏/风电装机、特高压、城际高铁交通对功率器件的需求也快速扩张，功率器件迎来景气周期，中国产业信息网预计 2023年全球功率器件市场规模将达 222亿美元，2019-2023年 CAGR 为 6%。从竞争格局看，行业龙头为英飞凌、意法半导体等欧美大厂，CR5超六成，目前我国功率半导体市场约占全球四成，大陆厂商以二极管、中低压 MOSFET、晶闸管等产品为主，整体呈现中高端产品供给不足、约八成依赖进口的态势，国产替代机遇明确。 产业链一体化优势明显，技术研发/产品/客户优势共筑强大竞争壁垒，短中长期成长逻辑清晰。立昂微是国内少有的具有硅材料及芯片制造能力的完整产业平台，主要产品横跨半导体硅片（包括研磨片、抛光片、外延片等）及功率器件两大细分赛道，同时布局砷化镓射频芯片领域。公司一体化优势明显：硅片制造使得公司能够从原材料端开始楷体 进行质量控制与工艺优化，缩短研发验证周期，保障研发设计弹性，在确保盈利水平的同时抵御短期供需冲击，提高公司抗风险能力。公司技术研发实力强劲，截至 2019年 9月公司获得发明专利 300余项，并先后获得国家科学技术进步一等奖、中国科学院杰出科技成就奖等国家级奖项。公司多次承担重要国家科研课题，彰显国家层面对公司研发技术实力的认可；公司产品性能优异，竞争力强，目前已切入安森美、中芯国际、华虹宏力、华润微等国内外知名企业供应链，同时已顺利通过诸如 Bosch、Continental 等国际一流汽车电子客户认证。 我们认为公司成长路径清晰，短期来看，公司 8英寸及以下半导体硅片、肖特基二极管芯片已具备较强竞争力，同时公司在手订单充裕，此次募资 1.6亿元扩充 8寸硅片产线承接需求，业绩增长确定性高； 中长期来看，公司布局大硅片和半导体射频芯片项目持续拓宽业务边界，其中砷化镓微波射频芯片已完成样品开发，客户认证稳步推进，大硅片量产关键技术也已实现突破，公司中长期成长值得期待。 盈利预测和投资评级。立昂微是国内少有的具有半导体硅片及芯片制造能力的完整产业平台，主要产品包含硅研磨片、抛光片、外延片以及肖特基二极管器件和芯片等。我们认为国内半导体硅片及功率器件下游市场空间广阔，国产化需求迫切，公司产品竞争力强，通过持续内生外延发展，发挥产业垂直整合优势，持续拓宽业务边界，有望承接国产化需求实现快速崛起，我们维持盈利预测不变，预计公司 2020-2022年公司实现归母净利润分别为 2.02/2.93/3.92亿元，对应 EPS分别为 0.50/0.73/0.98元/股，对应当前 PE 估值分别为 195/135/101倍，维持“买入”评级。

2020年业绩指引符合预期，立足非洲市场，持续加大非洲以外市场的开拓及品牌宣传推广力度。公司 2020年公司业绩实现快速增长，主要得益于以下几点：其一，密切跟踪市场需求变化，前瞻性进行产品规划和研发，凭借符合当地需求的本地化创新，公司手机用户的终端体验和综合竞争力得以提升；其二，立足非洲市场，持续加大非洲以外市场的开拓及品牌宣传推广力度，非洲市场继续保持稳定增长，非洲以外市场实现较快增长；其三，持续推进成本费用管控，降本增效，提升运营效率。目前，全球智能手机市场已经进入存量市场阶段，新兴市场将成为全球手机市场增长的重要驱动力，以非洲、印度等为代表的手机新兴市场起步较晚，智能手机普及率低，功能手机仍存在较大结构性需求，并且后续产品需求升级将是大趋势。我们认为未来伴随经济的持续发展、通信基础设施的逐步完善以及人口红利的释放，新兴市场手机销售规模有望实现快速增长，IDC 预计 2022年新兴市场手机出货金额将达到 832.54亿美元。 非洲手机之王地位稳固，新市场拓展成效显著，品牌效应助力持续快速发展。传音控股旗下拥有 TECNO、itel 和 Infinix 三大品牌手机，定位多层次消费者群体，产品涵盖功能机与智能机。公司深耕非洲手机市场，立足于本地化创新且紧跟市场需求，在进一步提高手机用户的终端体验与持续培养用户忠诚度的同时，不断提升手机产品竞争力。 公司家电、配件业务的品牌布局已初步完善，在大力发展线下业务的同时积极拓展线上业务，配合全球售后服务打造品牌生态闭环。此外，公司基于 OS 的移动互联网业务已经开始变现，跨平台 APP 持续做好用户培养，业务发展态势良好。我们认为公司在非洲市场竞争优势明显，持续加大非洲以外市场的品牌宣传，不断拓宽销售渠道，新市场开拓成效逐渐凸显，同时积极扩建自有产能以快速响应市场需求，未来有望伴随新兴市场手机产品结构升级实现高速发展。 盈利预测与投资评级：传音控股作为科技出海代表企业，深耕非洲手机市场，产品销售网络覆盖广渗透深，具有明显品牌与渠道优势，在印度、孟加拉国等东南亚手机市场不断加大开拓力度。我们认为未来随新市场的不断拓展、家电及配件业务的扩张与移动互联网业务的流量变现，公司有望保持高速增长，预计 2020-2022年公司归属于母公司 净 利 润 分 别 为 26.39/38.07/49.42亿 元 ， 对 应 EPS 分 别 为3.30/4.76/6.18元/股，当前股价对应 PE 估值分别为 59/41/31倍，维持“买入”评级。

事件： 公司发布2020年业绩预告：预计2020年公司实现归母净利润48亿元-51亿元，同比增长150%-166%，实现扣非归母净利润25亿元-28亿元，同比扭亏为盈，基本每股收益0.3223元-0.3422元。 投资要点： 2020年业绩预告超预期，全球面板龙头振翅腾飞。公司发布2020年业绩预告：预计2020年公司实现归母净利润48-51亿元（中位值49.5亿元），同比增长150%-166%，实现扣非归母净利润25亿元-28亿元，同比扭亏为盈，公司业绩大超预期，公司业绩增长主要得益于2020年中开始LCD面板行业景气度快速提升，产品价格持续快速上涨，从而推动了公司业绩快速上涨。LCD面板行业具备周期属性，面板价格是面板行业企业盈利水平的风向标，短期来看，受LCD面板上游供应链玻璃和IC缺货叠加下游产品需求持续旺盛的影响，TV方面，根据奥维睿沃2021年1月TV面板价格快报（下旬版）数据，主流电视面板尺寸（32/39.5/43/50/55/65/75）1月结算价格预计分别为67/100/116/160/181/230/330美元，较12月环比上涨4/4/5/7/6/5/5美元，涨幅分别为6.35%/4.17%/4.50%/4.58%/3.43%/2.22%/1.54%，涨幅再超前次预期，由于面板上游供应链恢复需要时间，我们判断TV面板涨价态势将延续至2021Q2，中长期来看，TV大尺寸化持续推动需求，加之供给端上我国10.5代、11代产线产能持续释放，再加上韩企退出LCD行业是大势所趋，我国面板行业龙头有望充分享受行业集中度提升、周期性变弱的长期增长红利。 200亿定增+收购绵阳京东方股权方案出炉，面板龙头成长再添动能。公司于2021年1月15日晚间公告将通过非公开发行股票的方式拟募资200亿元用于收购武汉京东方部分股权（65亿元）、增资重庆京东方第六代AMOLED产线（60亿元）、增资云南创视界光电12寸硅基OLED项目（10亿元）、建设医院（5亿元）、偿还贷款（30亿元）和补充流动资金（30亿元），京国瑞基金作为国资背景机构将认购其中40亿元，彰显了国家对显示产业的大力支持，此后1月27日公司再发公告拟以63.39亿元收购绵阳京东方部分股权，绵阳京东方是公司AMOLED主要产线之一，公司对优质产业资源的把控正不断提升。我们认为，公司作为全球面板龙头，通过LCD与OLED双轮驱动实现持续成长，增资武汉京东方将提升公司在其10.5代TFT-LCD产线的收益，并持续巩固自身在LCD领域的龙头地位；此外，公司对重庆AMOLED产线以及云南硅基OLED项目的大力投入将进一步扩大公司OLED产品产能，同时将提升自身OLED领域的技术储备以加速追赶国际先进水平。 盈利预测与投资评级：公司作为全球液晶面板龙头，在显示领域技术实力强大，正加速布局OLED产品，同时向物联网方向加速转型，在半导体显示事业、MiniLED、传感器及解决方案、智慧系统创新创及智慧医工事业等多个领域获得了较快发展，我们认为随着面板行业产能整合，市场份额持续向头部集中，产业格局已定，公司有望受益于LCD行业周期性变弱带来的行业长期盈利红利。基于审慎性考虑，暂不考虑收购对公司业绩及股本的影响，考虑到面板持续涨价，我们提高盈利预测，预计公司2020-2022年实现归母净利润分别为49.68/158.50（+67.95）/201.76（+74.87）亿元，对应EPS分别为0.14/0.46/0.58元/股，对应当前PE估值分别为43/14/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；公司新产品研发进度不及预期风险；OLED研发及客户拓展不及预期风险；定增进度不及预期风险。

2020年业绩指引符合预期， 模拟芯片国产替代空间广阔。 受益于公司 积极拓展业务、 产品销量增加， 公司业绩实现大幅增长，我们测算 2020Q4单季度公司实现归母净利润 0.57亿元-0.92亿元， 同比增长 1.59%-64.32%。 根据 IC Insights 数据， 2019年全球模拟 IC 市场规模 达到 552亿美元， 受益于 5G 手机换机、 5G 基站建设和新能源车等下 游需求驱动， 预计模拟 IC 至 2022年全球市场规模将达到 748亿美元， 2017-2022年 CAGR 达 6.6%。 从竞争格局来看，全球模拟芯片市场被 TI、 ADI、英飞凌等欧美巨头占据， 2019年 CR10达 62%。 中国市场规 模全球占比稳定过半，而国产化率不到 10%， 国产替代空间广阔。 研发、产品、客户共筑竞争优势，模拟芯片龙头快速成长。 公司产品覆 盖信号链和电源管理两大领域，产品种类齐全，拥有 16大类 1400余款 在售产品，下游广泛应用于通讯、消费、工控、医疗和汽车电子等领域， 以及物联网、新能源和人工智能等新兴市场。 模拟 IC 具有较高的技术 壁垒， 作为典型的技术密集型企业，公司注重研发， 研发费用率常年保 持在 16%以上， 2020年前三季度累计研发投入 1.50亿元（ +66.91%）。 公司研发转化能力强大， 多项产品获得国家级奖项， 部分产品性能和品 质可比肩世界一流模拟芯片厂商同类产品。 公司产品已切入联想、中兴、 小米、华为等各行业龙头厂商供应链，客户优势明显。 我们认为模拟芯 片具有通用性强、生命周期长等特点，强大的研发实力、产品和客户构 筑公司护城河，公司有望借国产替代东风，实现快速崛起。 盈利预测与投资评级： 模拟 IC 作为电子产品的必需品，下游几乎应用 于一切电子产品，具有较高的技术壁垒，华为和中芯事件凸显国产替代 的必要性和紧迫性，国内模拟芯片厂商迎来良好的发展窗口期。公司深 耕模拟芯片领域十余年， 是少数能在模拟芯片领域突破海外技术垄断的 公司之一， 受益于产品技术的持续突破以及下游景气需求， 公司有望借 国产替代东风， 持续提升市场份额， 快速崛起。 我们维持盈利预测不变， 预计 2020-2022年公司实现归母净利润分别为 2.85/3.86/4.82亿元，对 应 EPS 分别为 1.84/2.47/3.08元/股，对应当前 PE 估值分别为189/140/113倍， 维持“买入”评级。

2020年业绩指引大超预期， 行业景气度持续提升。 受益于下游景气需求 以及公司产品结构升级， 公司 2020年全年业绩实现大幅增长，我们测 算 2020Q4单季度公司实现归母净利润 0.81亿元-1.00亿元，同比增长 50.40%-85.47%。 根据 Yole 数据， 2019年全球功率器件市场规模约为 175亿美元，其中 MOSFET 和 IGBT 合计占比近七成，是功率器件的主要构 成。 受益于新能源汽车、 5G 基站、变频家电等下游需求强劲，叠加“新 基建”等政策全力助推， 功率器件量价齐升， 迎来景气周期， 中国产业 信息网预计到2023年全球功率器件市场规模将达222亿美元， 2019-2023年 CAGR 为 6%。 从竞争格局看，行业龙头为英飞凌、安森美、意法半 导体等欧美大厂， 2019年 CR5为 50%。目前我国功率半导体市场的规 模约占全球四成，整体呈现中高端产品供给不足，约九成依赖进口的态 势，国产替代空间广阔。 MOSFET/IGBT+车规级封测+半导体材料齐布局， 公司成长可期。 公司 晶闸管及防护器件等传统业务竞争优势明显，募投项目投产解决了产能 瓶颈问题，未来业绩将稳步提升。同时公司不断拓宽业务边界，打开新 的利润增长空间：公司通过定增积极布局 MOSFET 和 IGBT 领域， 目 前 MOSFET 已经成为公司收入增长的重要推动力；公司拟发行可转债 募投 11.95亿元进入车规级功率半导体封测领域， 目前项目在稳步推进 中；此外，公司设立捷捷新材料，布局 CMP 抛光液、硅片切割金刚线 等半导体材料领域，发掘产业链上游优质赛道。我们认为公司在研发、 客户、成本管控等方面具备明显优势， 立足晶闸管等传统业务，延伸产 业链上下游，入局 MOSFET/IGBT、 功率半导体车规级封测产业等领域， 在下游景气需求旺盛以及国产替代加速大背景下， 有望引领功率器件国 产化大潮实现快速崛起。 盈利预测与投资评级： 公司深耕功率半导体领域 20余年， 以晶闸管为 代表的传统优势产品采用 IDM 一体化经营模式，部分产品已达国际领 先水平，竞争优势明显。公司不断拓展业务边界，积极延伸产业链上下 游， 布局 MOSFET 和 IGBT 景气赛道， 未来空间广阔，同时入局 CMP 抛光产品和车规级功率半导体封测领域， 有望在国产替代的大背景下实现崛起。考虑到行业的景气周期以及公司良好经营情况，基于审慎性原 则，暂不考虑可转债发行对公司业绩的影响， 我们上调盈利预测，预计 2020-2022年公司实现归母净利润分别为 2.90（ +0.34）/3.79（ +0.60）/4.71（ +0.76） 亿元，对应 EPS 分别为 0.59/0.77/0.96元/股，对应当前 PE 估 值分别为 73/56/45倍，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期风险；公司新产品研发进度不及预期风险； 可转债发行进程的不确定性影响。

新兴市场将成为全球手机市场增长新驱动。 受益于不断发展的通信技 术、 手机硬件升级与功能创新引发的多次换机潮，全球手机市场规模 稳健扩大，智能手机渗透率不断提升。据 IDC 数据， 2019年全球手 机市场出货金额为 5021亿美元，其中， 智能手机出货量为 13.71亿 部，占总出货量的 76.38%， 未来随着 5G 的逐步成熟智能手机占出货 量比例将逐步提升。 从细分区域市场来看，欧美、 中日韩等成熟市场 智能手机普及率较高， 市场需求主要来源于手机更新换代，且市场竞 争激烈，已整体进入存量市场阶段；以非洲、印度等为代表的手机新 兴市场起步较晚，智能手机普及率低， 功能手机仍存在较大结构性需 求， 并且后续产品需求升级将是大趋势。我们认为未来伴随经济的持 续发展、 通信基础设施的逐步完善以及人口红利的释放，新兴市场手 机销售规模有望实现快速增长， IDC 预计 2022年新兴市场手机出货 金额将达到 832.54亿美元， 新兴市场将成为全球手机市场增长强有力 的驱动力。 非洲手机之王， 多元化拓展业务边界， 构筑强大品牌护城河。 传音控 股旗下拥有 TECNO、 itel 和 Infinix 三大品牌手机， 产品涵盖功能机与 智能机。公司采用多品牌定位多层次消费群体的战略， 立足于本土化 创新，围绕“深肤色拍照”等核心技术， 不断推出受广大消费者喜爱的手 机产品， 2020年公司三大手机品牌均入选“最受非洲消费者喜爱的品 牌”百强榜， 在培养用户忠诚度的同时持续构筑强大品牌优势， 被誉为 “非洲之王”。 基于在手机市场积累的领先优势，公司积极实施多元化战 略布局， 打造“手机+移动互联网服务+家电、数码配件”的软硬一体商 业生态模式， 创立了家电品牌 Syinix、配件品牌 Oraimo，并开发了 Boomplay、 Vskit 等月活跃用户超过 1000万的互联网产品， 在不断拓 展业务边界的同时，为公司创造营收新增长点。 此外，公司已与全球 2000多家经销商建立合作关系，通过不断完善销售渠道实现品牌下 沉， 并积极扩建自有产能以满足市场快速增长的需求， 严格把控产品 质量，提高市场响应速度，多位一体共筑强大品牌护城河。 盈利预测与投资评级： 传音控股作为科技出海代表企业， 深耕非洲手 机市场， 2019年公司产品在非洲市场占有率 52.5%，排名第一。 基于 非洲的市场经验， 公司持续发力印度、孟加拉国等东南亚手机市场。 我们认为公司在非洲市场龙头地位稳固，产品销售网络覆盖广渗透深， 具有明显品牌与渠道优势，未来随印度等新市场的不断拓展、家电及 配件业务的扩张与移动互联网业务的流量变现，有望保持高速增长。 预计2020-2022年公司实现营业收入分别为353.76/433.53/515.17亿 元，实现归属于母公司净利润分别为 27.99/38.07/49.42亿元，对应 EPS 分别为 3.50/4.76/6.18元/股，当前股价对应 PE 估值分别为 59/44/34倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

新兴市场将成为全球手机市场增长新驱动。受益于不断发展的通信技术、手机硬件升级与功能创新引发的多次换机潮，全球手机市场规模稳健扩大，智能手机渗透率不断提升。据IDC数据，2019年全球手机市场出货金额为5021亿美元，其中，智能手机出货量为13.71亿部，占总出货量的76.38%，未来随着5G的逐步成熟智能手机占出货量比例将逐步提升。从细分区域市场来看，欧美、中日韩等成熟市场智能手机普及率较高，市场需求主要来源于手机更新换代，且市场竞争激烈，已整体进入存量市场阶段；以非洲、印度等为代表的手机新兴市场起步较晚，智能手机普及率低，功能手机仍存在较大结构性需求，并且后续产品需求升级将是大趋势。我们认为未来伴随经济的持续发展、通信基础设施的逐步完善以及人口红利的释放，新兴市场手机销售规模有望实现快速增长，IDC预计2022年新兴市场手机出货金额将达到832.54亿美元，新兴市场将成为全球手机市场增长强有力的驱动力。 非洲手机之王，多元化拓展业务边界，构筑强大品牌护城河。传音控股旗下拥有TECNO、itel和Ifiix三大品牌手机，产品涵盖功能机与智能机。公司采用多品牌定位多层次消费群体的战略，立足于本土化创新，围绕“深肤色拍照”等核心技术，不断推出受广大消费者喜爱的手机产品，2020年公司三大手机品牌均入选“最受非洲消费者喜爱的品牌”百强榜，在培养用户忠诚度的同时持续构筑强大品牌优势，被誉为“非洲之王”。基于在手机市场积累的领先优势，公司积极实施多元化战略布局，打造“手机+移动互联网服务+家电、数码配件”的软硬一体商业生态模式，创立了家电品牌Syiix、配件品牌Oraimo，并开发了Boomplay、Vskit等月活跃用户超过1000万的互联网产品，在不断拓展业务边界的同时，为公司创造营收新增长点。此外，公司已与全球2000多家经销商建立合作关系，通过不断完善销售渠道实现品牌下沉，并积极扩建自有产能以满足市场快速增长的需求，严格把控产品质量，提高市场响应速度，多位一体共筑强大品牌护城河。 盈利预测与投资评级：传音控股作为科技出海代表企业，深耕非洲手机市场，2019年公司产品在非洲市场占有率52.5%，排名第一。基于非洲的市场经验，公司持续发力印度、孟加拉国等东南亚手机市场。 我们认为公司在非洲市场龙头地位稳固，产品销售网络覆盖广渗透深，具有明显品牌与渠道优势，未来随印度等新市场的不断拓展、家电及配件业务的扩张与移动互联网业务的流量变现，有望保持高速增长。预计2020-2022年公司实现营业收入分别为353.76/433.53/515.17亿元，实现归属于母公司净利润分别为27.99/38.07/49.42亿元，对应EPS分别为3.50/4.76/6.18元/股，当前股价对应PE估值分别为59/44/34倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；新冠疫情导致下游需求不及预期风险；技术研发创新不及预期风险;募投项目进度不及预期风险。