业绩增长目标明确， 彰显公司发展信心本次激励计划分 2021-2024四期执行， 行权条件为公司 2021-2024年的营业收入分别不低于 22亿、 30亿、 40亿和 55亿元； 2021-2024年的净利润分别不低于 2亿、 2.8亿、 3.9亿和 5.5亿元； 以 2020年净利润为基数， 公司 2021-2024年净利润 CAGR 达+52%。 公司将 50%的业绩增速作为考核目标， 彰显了公司对未来的发展信心。 平台化发展，“声光电射手” 五大产品线并行公司从手机音频功放芯片及电源管理芯片出发，凭借多年积累的模拟 IC 设计经验进行品类扩张， 陆续拓展开发手机射频前端芯片及马达驱动芯片等产品， 深度绑定优质上游代工厂及下游客户， 向平台化公司发展。 随着国产替代需求增加， 公司有望凭借客户及产能优势， 覆盖更多品类产品， 公司盈利能力有望继续保持增长。 盈利预测与估值公司品类矩阵的持续扩张与升级将为公司长期成长带来强劲驱动力。 同时公司深度绑定上游优质代工厂与客户， 将深度受益国产替代黄金机遇。 稳健预计公司未来三年营收分别为 23.5、 37.3、 53.3亿元， 同比增长 63.7%/58.7%/42.8%； 实现归母净利润 2.5/ 4.6/ 6.3亿元， 同比增长 145.8%、 82.2%、 38.2%。 给予公司 2022年 95X 估值， 对应市值 437亿市值。 风险提示客户集中风险； 新产品研发进度不及预期； 新产品导入不及预期。

基于产业及供应链深度调研，我们发现相较于 Mini LED 在市场主流关注视角——Mini LED 电视以外，在车载、电竞 PC 及 VR 背光领域的潜在爆发性应用趋势。从 2021下半年到 2022年，我们将会看到海内外电动车品牌主流车型逐步采用 Mini LED 背光的中控屏/仪表盘，实现对传统 LCD 屏的升级替代；在高端显示器（如电竞屏）、VR 等领域渗透率亦将逐步提升。隆利科技作为最早布局车载 Mini LED 的企业，Mini LED 有望成就第二成长曲线，我们建议读者重视车载 Mini LED 行业爆发趋势，并关注由此带来的投资机会。 投资要点传统业务成长性趋缓，行业见底未来有望趋势回升公司是专业从事 LED/CCFL 背光源研发、生产和销售的高科技企业。凭借出色的品质控制能力，隆利科技与京东方、深天马、TCL 集团、帝晶光电等领先的液晶显示模组企业形成了稳定的合作关系。2019年来随着下游竞争加剧、终端创新不足、中美贸易摩擦等因素，传统手机背光业务毛利率持续下滑，随着公司产品结构优化，下游现金流的持续改善，传统背光模组业务有望触底回升。 对公司整体业绩将起到维稳作用。 Mini LED 背光：TV 端渗透率逐步提升 VS 车载/电竞屏端率先爆发Mini LED 背光作为新技术的代表，其渗透率的提升在 TV 端与车载端是完全不同的商业逻辑：TV 端作为标准品市场，Mini LED 的背光渗透率提升核心是成本端的下降；而车载等领域，其渗透率的提升的关键在于产品本身对更好显示效果的内在追求，对价格敏感度相对较低，因此 Mini LED 背光在不同领域渗透率的提升有着相对不完全一致的商业逻辑。目前，我们更看好 Mini LED 背光在车载、高端显示器、VR 等个性化需求更强的领域渗透率的提升。 前瞻布局 Mini Led 车载及 VR/电竞赛道，需求场景爆发带动经营反转公司 2016年开始布局 Mini LED 背光，2018年完成试生产线的建设，即便在传统业务景气下行期间仍然坚持研发投入，并通过员工持股绑定了核心技术管理人员。2020年作为 Mini LED 背光商业化元年，公司通过募集约 1.8亿元加码投 Mini LED 产能，其中平板/NB/显示器类布局 6条线、智能穿戴类布局 1条线、车载类布局 10条线，目前车载显示产品、显示器等产品已经获得了知名车厂、终端消费品厂等客户的认可，部分项目 2021H2将步入量产阶段。2021年8月公司拟定增进一步加码 Mini LED 产能，在行业爆发前期，公司有望凭借Mini LED 的技术红利，实现经营反转的同时，开启第二成长曲线。 盈利预测与估值我们预计公司 2021-2023年实现归母净利润为-0.46/2.47/3.90亿元，对应 EPS 分别为-0.23/1.22/1.93元。对应 2021-2023年 PE 分别-97.19/18.16/11.53X，首次覆盖给予“买入”评级，考虑到公司在 Mini LED 领域成长的确定性，我们给予 2022年 45X 估值，对应目标市值 111亿元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示产能扩产进度不及预期；竞争加剧风险；Mini LED 技术发展不及预期风险、需求不及预期。

公司发布 2021半年报，营收同比高增 210%达 99.47亿元，归母净利同比高增 659%达 7.60亿元，扣非归母净利同比高增 2759%达 7.24亿元。 实现归母净利 4.57亿元（同+149%，环+51%）。受益于规模效应和精益管理，上半年销售/管理/研发/财务费用率分别同比降低 5.16/1.71/2.02/0.30pct，毛利率同比+6.19pct 达到 24.49%，净利率同比+5.97pct 达到 8.82%。 偏光片中国大陆业务顺利交割并表，2-6月贡献归母净利润 5.15亿元。上半年通过技改提速，南京/广州产能已提升至 1.3亿平方米，后续有望加速韩国产线搬迁及张家港/绵阳产线建设，进一步扩张产能。同时，公司具备 5条 2米以上超宽幅产线，将充分受益偏光片大尺寸趋势和国产化红利。后续通过提产速/降损耗/促流转有望进一步降本增效。 负极出货 4.15万吨（同+108%），受益于一体化和电价优势、规模效应及产品结构优化，单吨净利从 0.36万元/吨提升至 0.64万元/吨。后续待包头 6万吨负极（配 5.2万吨石墨化）、乌兰察布 5万吨石墨化产能投产后，年底负极设计产能将达 18万吨（配套 14.4万吨石墨化），石墨化自给率将达 80%、同时通过原料保供、海外高端客户放量、高端快充产品上量等，盈利能力有望进一步提升。 正极：出货 1.67万吨（同比+85%），在原料涨价区间充分发挥供应链管理能力，单吨净利从 0.67万元/吨提升至 1.53万元/吨。高镍单晶进入车厂 B 轮送样、高镍多晶获得吨级订单，高镍 NCA 批量供应，高镍高端产品后劲十足。电解液： 出货 0.53吨，在原料紧张环境下，0.2万吨自供六氟磷酸锂大幅提升毛利率，单吨净利提升至 0.83万元/吨，已启动锂盐二期项目再建 0.2万吨六氟磷酸锂。 预计公司 2021-2023年业绩达 18.02/28.22/37.56亿元，同比增 1206%/57%/33%，对应当前股价 PE 为 26.75/17.08/12.83倍。维持“买入”评级。 下游需求、产能投放不及预期，原材料及产品价格波动。

杉杉股份发布对外投资公告，公布 20万吨负极一体化扩产项目，落地四川眉山，预计总投资 80亿，分两期建设，每期 18个月。 2020年底公司负极产能名列业内第一，达到 12万吨（配套 4.2万吨石墨化）。 待在建产能内蒙古包头 6万吨负极（配套 5.2万吨石墨化）、内蒙古乌兰察布 5万吨石墨化项目投产后，今年底负极设计产能将达到 18万吨（配套 14.4万吨石墨化设计产能），石墨化自给率高达 80%，产能和石墨化自给率均在行业内保持领先。待四川 20万吨一体化产能投产后，将进一步巩固龙头地位及较高石墨化自给率（超 90%）带来的成本优势。 四川 20万吨一体化负极项目包括原料加工、低温改性、碳化、成品加工四大工序，以及耗电量较大、成本对电价高度敏感的石墨化工序。四川水电清洁能源丰富，项目选址四川，将充分受益丰富水电清洁能源及其电价优势，降低对内蒙古石墨化供应依赖，缓解内蒙古夏季高峰限电对供应链安全和成本控制带来的不利影响。四川基地紧邻中欧班列主要起点之一、以及四川宜宾锂电产业集群基地，有利于公司同步开拓海内外市场。 受益于产能快速提升带来的规模效应，及石墨化自供率的提升，预计公司今年负极单吨净利将从去年全年平均水平 0.36万元大幅提升至近 0.8万元。Q1负极贡献归母净利润 1.02亿元，将近去年全年的 60%。 预 计 公 司 2021-2023年 业 绩 达 到 17.90/24.64/33.15亿 元 ， 同 比 增 长1196.76%/37.67%/34.54%，对应 8月 2日收盘价 PE 为 25.90/18.81/13.98倍。维持“买入”评级。 下游需求不及预期，产能投放不及预期，原材料及产品价格波动风险。

公司发布 2021年半年度业绩预告，实现归母净利润 7-7.5亿元（扣非6.65-7.15亿元），同比增长 599-649%。 2020年内蒙包头负极一期 6万吨投产后，公司负极总产能已达到 12万吨，石墨化产能 4.2万吨。内蒙二期 6万吨负极+5.2万吨石墨化产能预计 2021年 4月开工建设。产能快速提升带来的规模效应，及石墨化自供率的快速提升，预计公司负极单吨净利将从 0.36万元大幅提升至近 0.8万元。Q1负极贡献归母净利润 1.02亿元，将近去年全年的 60%。 34LCD 5678)9:;<=>?@2月 1日公司正式完成收购 LG 化学旗下 LCD 偏光片业务及相关资产的中国大陆交割，并入公司 2021年各期报表，Q1增厚公司归母净利润 1.93亿元。保守估计 LG 偏光片资产 21年备考利润 15亿以上。21年利润增量主要来自于（: 1）资产交割完毕后带来技术使用费的取消; （2）广州产线满产带来销量和毛利率的提升; （3）内资化后人民币计价方式带来汇兑损益的降低等。 ABCD?EFG)HIJKLMNOP电解液：Q1贡献 700万归母净利润，同比扭亏，年初至今六氟磷酸锂含税价已从 11万元/吨上涨至 38万元/吨，公司自产 2000吨六氟磷酸锂、永杉锂业 2.5万吨锂盐投产，将大幅提高盈利能力。正极：Q1贡献归母净利润 0.74亿元。 拟作价 17亿向巴斯夫转让正极板块 19.6438%股权，对应 2020年净利润 42.8倍 PE，交易完成后公司持股 49%，预计不再并入 2021年报 。在全球新能源车销量快速增长背景下，借助巴斯夫全球客户资源、领先技术及品牌优势，6万吨正极产能利用率有望大幅提升（2020年仅为 50%），贡献丰厚投资收益。 Q0RSTUV预计公司 2021-2023年业绩达到 17.90/24.64/33.15亿元，对应当前股价 PE 为26.80/19.47/14.47倍。维持“买入”评级。 WXYZ下游需求不及预期，产能投放不及预期，原材料及产品价格波动风险。

企业数字化转型老生常谈，“赋能”企业数字化转型逐渐成为海康第二成长曲线，因此EBG 业务也是市场最为关注，但市场缺乏对EBG 业务与“企业数字化转型”之间更为深刻的定性的分析、遑论定量分析。本篇报告我们从数字经济入手，通过对不同行业数字化转型痛点的分析，逐一对比，深刻揭示了EBG 业务成长的根本驱动力，同时详细比较了在数字经济浪潮中，各类玩家的优势领域与未来可能的竞争格局。 投资要点 EBG 业务的根本驱动力在于“立足用户需求，推动价值落地”对于不同的行业而言，EBG 业务的重心有所不同：如在能源领域，对于安全生产的要求使得“规范作业行为、防范安全隐患”成为海康在能源领域首要解决的问题，对于智能楼宇、文教卫等，则有着天然的“拉进管理距离”的数字化治理需求，而在传统的制造业领域，随着人口红利的消退，“提升业务效率”成为海康的根本突破口。我们认为，EBG 业务的根本驱动力在于“立足用户需求，推动价值落地”。 数字经济下，各行业数字化转型的痛点与各玩家的优劣势分析根据《中国数字经济发展白皮书（2020年）》，数字经济可以用“四化”框架来描述、理解，“四化”分别为数据价值化、数字产业化、产业数字化与数据化治理。产业数字化成为数字经济越来越重要的内容，目前第三产业数字经济渗透率最高，达到了40.7%——这主要是传统互联网企业的主阵地，而第二产业数字经济渗透率仅为21%，这些行业多为标准度高、集中度高的传统行业，其数字化转型的进程更多由自身主导，如三一重工、潍柴动力等。海康威视在这个过程中，扮演了为传统企业龙头赋能的角色，而这个“能”，对于不同企业而言有着不一样的意义。 海康威视：EBG 业务的角色、优势与空间我们认为，未来EBG 的3-5年的成长动力来源于能源、楼宇和文教卫板块，相对偏长期的成长性来源于对制造业的赋能。核心原因是，能源行业对于安全生产的诉求始终未变，而海康从安防出发，提供的以“规范作为行为、防范安全隐患”的解决方案产品能够很好地迎合需求痛点，自身也最有能力实现需求的落地；而楼宇、文教卫等行业需求场景更为细分，海康“以视频监控为核心”的解决方案产品能够有效助力数字化治理，实现需求的落地。对制造业赋能是相对较长期的一个成长因素的原因是，我们认为，制造业的转型升级不仅仅是简单的“泛安防”需求抑或“数字化治理”的需求，企业的降本增效是多维度、多角度共同配合完成的，相对而言千人千面，其数字化转型的过程、涉及到的职能部门都相对更为复杂，制造业企业的数字化转型需要多方的通力合作，而非单方面的一厢情愿。 盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年营业收入分别为805.66/958.43/1138.21亿元，归母净利润分为为170.63/209.91/253.67亿元，当前股价对应2021-2023年PE 分别为36.91X/30.00X/24.83X，考虑到AI+安防产业在企业端不断落地，公司成长确定性强，优势地位突出，给以2022年40X PE 估值，首次覆盖给予“买入”评级，目标价90.00元。 风险提示政府市场安防投入不及预期，企业端数字化转型渗透率不及预期，需求不及预期

被动元件国产化进入确定性加速期，公司作为中国MLCC本土龙头企业，随定增募投项目落地，公司产品+产能同步扩张升级，产能端——MLCC+电阻同步倍增扩产，2022年有望至600亿只/月；产品端——由家电/消费→小尺寸/高容车规等，21H2~2022年射频MLCC及车规产品有望逐步量产；公司有望于21H2~2022年迎来戴维斯双击行情。 投资要点被动元件国产化加速期，公司有望成为最具经营弹性容阻厂商之一以MLCC为例，全球被动元件300亿美金市场规模→其中70%左右为电容→40~50%为陶瓷电容→90%+为MLCC，受制于产品规格及产能限制，本土厂商此前在全球份额占比基本维持2%左右；受益终端客户大力扶持及本土厂商新增产能逐步落地，被动元件国产化进入确定性加速期；基于全球市场成长驱动力（5G、汽车电子等）及当前本土厂商产品规格升级趋势，我们认为以MLCC及电阻为核心主业的风华高科有望拾级而上，中远期对标海外被动元件龙头厂商！产品升级＞产能扩张＞价格因素，品类拓展+大幅扩产推动业绩估值双升以2021年为起点，我们认为本轮中国MLCC企业成长逻辑的重心，在于从传统家电/消费类产品→手机小尺寸（射频/电源MLCC等）、高容车规等品类的持续拓张，传统品类价格跟随下游需求端的周期性波动已非核心要素。产业跟踪来看，随公司祥和工业园一期产能落地，于21Q3开始进入业绩环比中长期成长阶段；公司手机小尺寸、高容车规MLCC等品类有望于21H2~2023年逐步放量，带动中国MLCC产业在全球供应链地位稳步提升！。 盈利预测及估值我们预计公司2021-2023年实现归母净利润为11.5、16.5、23.0亿元，对应EPS分别为1.29、1.84、2.57元。对应2021-2023年PE分别为29/20/15倍，调高至“买入”评级，给予2022年36倍PE，目标市值600亿元。 主要风险产能扩产进度不及预期；手机/车规新品拓展不及预期

报告导读公司发布21H1预告，上半年公司实现归母净利润17.17亿元，同比+57.4%，扣非净利润15.41亿元，同比+64.0%。 投资要点q 公司发布21H1预告，上半年公司实现归母净利润17.17亿元，同比+57.4%，扣非净利润15.41亿元，同比+64.0%，优于市场预期。20H1疫情对公司影响较为严重，2021年疫情影响逐步消除，公司收入大幅提升；同时公司产品覆盖面及营销力度继续提升，在非洲市场占有率及竞争优势不断加深。21H1非经常性损益对公司净利润影响约为1.77亿元，主要为政府补助、金融资产公允价值变动、理财收益等。 传音控股：公司主营业务从功能机到智能机+家电/硬件配件，基于新兴市场人口基数红利与电子消费品升级趋势（非洲→印度/东南亚等），公司有望依托稳固护城河及渠道壁垒下的品牌认可度，尽享新兴市场智能机及家电/硬件产品的强成长驱动力。 中期拐点：Q2负面因素渐消，进入环比持续上行期！月度/季度趋势来看，我们认为公司短期悲观因素逐步消减，此前市场主要考虑三个因素对公司营收影响有限（上游缺芯/印度疫情/原材料成本上涨）。 长期价值：定位、渠道与生态链共塑全球品牌价值！公司在海外市场的持续成功取决于定位+渠道+品牌的联动效应，以及未来在此护城河基础上的生态链布局。 盈利预测: 预计公司2021~2023年实现营收491.2亿元（+30.0%）、610.5亿元（+24.3%）、761.0亿元（+24.7%）；实现归母净利润38.6亿元（+43.7%）、47.3亿元（+22.7%）、58.4亿元（+23.4%）；当前股价对应PE 为43X、35X、28X，给予236.5元目标价，对应2021年49XPE，2022年40XPE，维持“买入”评级。 风险提示1）海外市场疫情持续超预期；2）非洲家电/硬件业务不及预期；4）汇率波动风险。

报告导读公司发布21H1预告，上半年公司实现归母净利润17.17亿元，同比+57.4%，扣非净利润15.41亿元，同比+64.0%。 投资要点q 公司发布21H1预告，上半年公司实现归母净利润17.17亿元，同比+57.4%，扣非净利润15.41亿元，同比+64.0%，优于市场预期。20H1疫情对公司影响较为严重，2021年疫情影响逐步消除，公司收入大幅提升；同时公司产品覆盖面及营销力度继续提升，在非洲市场占有率及竞争优势不断加深。21H1非经常性损益对公司净利润影响约为1.77亿元，主要为政府补助、金融资产公允价值变动、理财收益等。 传音控股：公司主营业务从功能机到智能机+家电/硬件配件，基于新兴市场人口基数红利与电子消费品升级趋势（非洲→印度/东南亚等），公司有望依托稳固护城河及渠道壁垒下的品牌认可度，尽享新兴市场智能机及家电/硬件产品的强成长驱动力。 中期拐点：Q2负面因素渐消，进入环比持续上行期！月度/季度趋势来看，我们认为公司短期悲观因素逐步消减，此前市场主要考虑三个因素对公司营收影响有限（上游缺芯/印度疫情/原材料成本上涨）。 长期价值：定位、渠道与生态链共塑全球品牌价值！公司在海外市场的持续成功取决于定位+渠道+品牌的联动效应，以及未来在此护城河基础上的生态链布局。 盈利预测: 预计公司2021~2023年实现营收491.2亿元（+30.0%）、610.5亿元（+24.3%）、761.0亿元（+24.7%）；实现归母净利润38.6亿元（+43.7%）、47.3亿元（+22.7%）、58.4亿元（+23.4%）；当前股价对应PE 为43X、35X、28X，给予236.5元目标价，对应2021年49XPE，2022年40XPE，维持“买入”评级。 风险提示1）海外市场疫情持续超预期；2）非洲家电/硬件业务不及预期；4）汇率波动风险。

中期拐点： Q2负面因素渐消， 进入环比持续上行期！此前市场主要考虑三个因素造成公司短期业绩波动——①芯片产能紧张； ②印度地区疫情； ③物料成本上行。但据产业链深度调研，我们认为传音作为新兴市场龙头品牌，①全年芯片供给并未受实际影响； ②印度地区线下销售合计占收入比 5~10%，利润占比更低，影响有限； ③公司原材料成本可在新品定价中传导。月度/季度趋势来看，我们认为公司短期悲观因素逐步消减，21Q2下旬~21H2进入环比持续上行期，未来业绩成长确定性环比不断加强。 长期价值： 定位、 渠道与生态链共塑全球品牌价值！我们认为传音控股在海外市场的持续成功取决于定位+渠道+品牌的联动效应，以及未来在此护城河基础上的生态链布局。①定位：深耕差异化，洞察显精心。 公司专业洞察客户需求，利用多年技术沉淀和纵深研究团队解决非洲本地客户需求痛点。②渠道：优势可复用，软硬件并行。全球布局研发/采购/生产/销售中心，整合国内高效产能与海外渠道网络，凝聚各区域比较优势打造品牌高性价比。③品牌：全球化视野，本地化执行。三大手机品牌 INFIX、TECNO、iTEL及生态链产品明确梯队定位，非洲及新兴市场认可度及份额占比持续提升。 盈利预测及估值基于 21Q1全球手机销量及供应链芯片端跟踪，及对疫情、汇率等各因素下的稳健假设，当前时点我们预计公司 2021~2023年实现营收 491.2亿元（+30.0%）、610.5亿元（+24.3%）、761.0亿元（+24.7%）； 实现归母净利润38.6亿元（+43.7%）、47.3亿元（+22.7%） 、58.4亿元（+23.4%） ； 当前股价对应 PE 为 38X、31X、25X，给予 236.5元目标价，对应 2022年 40XPE，维持“买入” 评级。 风险提示1） 海外市场疫情持续超预期； 2） 非洲家电/硬件业务不及预期； 4） 汇率波动风险。

我们认为，传音控股的企业价值最终仍将以品牌竞争力与新兴市场硬件及互联网市场潜力来判定。公司作为海外第三世界及新兴市场国家最优秀手机终端品牌厂商，其长期价值依托非洲市场基本盘已构建稳固护城河，非洲以外新兴市场拓展及硬件/互联网生态布局正酝酿累积公司中长期成长动力。 投资要点 做新兴市场优质赛道中的优等生 ： 定位 、 渠道和生态链共塑全球品牌价值复盘十余年发展史，传音控股长期坚持深耕新兴市场手机产品赛道，沉淀品牌价值，积极塑造公司在全球新兴市场的手机及硬件品牌竞争力（功能机→智能机+家电/硬件配件等）。作为消费电子市场最为重要的产品，智能机兼具消费品与流量终端属性，其核心成长驱动力来自于人口基数红利与电子消费品升级趋势（非洲→印度/东南亚等），我们认为传音控股有望依托稳固护城河及渠道壁垒下的品牌认可度，尽享新兴市场智能机及家电/硬件产品的强成长驱动力。 解读优等生的晋级之路：Think Globally, Act Locally我们认为传音控股在海外市场的持续成功取决于定位+渠道+品牌的联动效应，以及未来在此护城河基础上的生态链布局。①定位：深耕差异化，洞察显精心。 公司专业洞察客户需求，利用多年技术沉淀和纵深研究团队解决非洲本地客户需求痛点。②渠道：优势可复用，软硬件并行。全球布局研发/采购/生产/销售中心，整合国内高效产能与海外渠道网络，凝聚各区域比较优势打造品牌高性价比。③品牌：全球化视野，本地化执行。三大手机品牌 INFIX、TECNO、iTEL及生态链产品明确梯队定位，非洲及新兴市场具备高认可度 。 盈利预测及估值基于 21Q1全球手机销量及供应链芯片端跟踪，及对疫情、汇率等各因素下的稳健假设，当前时点我们预计公司 2021~2023年实现营收 491.2亿元（+30.0%）、610.5亿元（+24.27%）、761.0亿元（+24.7%）；实现归母净利润 38.6亿元（+43.7%）、47.3亿元（+22.7%）、58.4亿元（+23.4%）；当前股价对应 PE为 33.8X、27.6X、22.3X，给予 236.5元目标价，对应 2022年 40XPE，维持“买入”评级。 风险提示1）海外市场疫情持续超预期；2）非洲家电/硬件业务不及预期；4）汇率波动风险。

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2020年业绩预告： 预计 2020年全年实现归母净利润 3.2亿元~4.2亿元，同比 增长 1571.8%~2194.2%；扣非归母净利润 1.9亿元~2.9亿元，同比增长 244.8%~321.5%。 2020年全年业绩高增速主要系 AMD 大客户市场份额不断扩 大，订单需求增长强劲。 20Q4单季实现归母净利润 0.6亿元~1.6亿元，环比为-61.3%~5.2%，同比增加 25.2%~240.4%。 20Q4单季实现扣非净利润为 0.4亿元~1.4亿元，环比为- 69.8%~9.8%，同比增加 387.3%~1143.3%。 20Q4单季环比下滑趋势主要系四 季度费用计提较多，同时政府补助和汇兑损益也有较大影响。单从经营性利润 角度来看， 20Q4环比 20Q3依然维持增长态势，主要系 20Q4部分中低端封测 涨价以及 AMD 单四季度投片量环比三季度进一步提升。 AMD 市占率持续提升，封测订单环比上行。 受益于新架构+先进制程带来的性能提升， AMD 市占率在 17Q4-20Q3间持续 提升（桌面 CPU： 12.0%提升至 20.1%；移动 CPU： 7.2%提升至 20.2%；服务 器 CPU： 0.8%提升至 5.8%）。 Zen 新架构在计算性能和功耗方面均不输于英特 尔，叠加英特尔 7纳米 CPU 推迟至 22H2-23H1发布， AMD CPU 市占率有望 持续提升。从投片量来看， AMD 季度投片量环比提升且 21年投片量目标非 常乐观。 海外大客户新增需求，业绩弹性较大。 联发科受益 5G 周期发力，叠加天玑新品竞争力强和 5G 基带竞争格局优化， 联发科 20H1营收同比+16%，净利润同比+32%。通富作为联发科在大陆最大 封测供应商丨预计 20年~10%封测份额，同时苏通厂加码 25亿扩产承接订 单，未来有望享受联发科整体增长（营收 CAGR 20%以上）以及封测份额提 升（ 20年 10%提升至 21-22年 15%以上）双重红利。 国内客户顺利放量，国产 CPU+存储封测带来增量订单。 国产 CPU 迅速起量，通富作为国内唯一掌握高端 CPU 封测技术厂商，优先获 得订单红利。预计 20年贡献 0.8~1亿美金营收， 21-22年营收规模预计保持 50%+ CAGR。合肥厂开始导入合肥长鑫封测订单，保守估计 22年有望实现 10亿+营收规模。长鑫一期 40K 月产能对应 50亿封测需求，后续产能释放将 带来 100-200亿规模封测订单利润率潜在改善空间显著。 21年苏州和槟城折旧高峰期过后释放约 2亿利润增量，对应毛利率提升 2pcts；定增偿还银行贷款和先前扩产所借款项，减少约 0.5亿财务费用；营收 高增长叠加部分研发费用资本化带来研发费用率降低（ 19年为 8%，高于同行 业的 5%水平，预计未来将降逐步降低）。 盈利预测： 预计公司 2020-2022年实现营业总收入 95.00/115.00/ 145.00亿元；相应归母净 利润为 4.10/ 10.37/15.16亿元；对应摊薄后 EPS 为 0.37/ 0.90/ 1.31元/股。公司 当前市值对应 20/21/22年 71.31/29.61/20.24X PE， 考虑到 AMD 市占率持续提 升机联发科 5G 天玑芯片需求旺盛，我们认为 2021年上半年及全面环比向好趋 势，维持“买入”评级

投资要点 2020年业绩预告：预计 2020年全年实现归母净利润 6.5亿元~7.5亿元，同比 增长 126.6%~161.5%；扣 非归 母净 利润 4.9亿元~5.9亿元，同 比增 长 223.2%~289.2%。 20Q4单季实现归母净利润 2.0亿元~3.0亿元，环比增加 12.8%~68.3%，同比增加 70.6%~154.6%。 天水总部：全面涨价带来利润弹性。 20H1营业收入 13.0亿，净利润~1.59亿，净利率同比大幅提升，主要系 20年 会计准则调整为净额法确认收入。 20Q4由于封测景气度较高，天水厂稼动率基 本满载，同时天水厂以中小客户为主，对其进行了价格普涨，有望在 20Q4贡 献额外利润增量，稼动率提升&价格上调有望进一步提升天水厂净利率水平， 我们预计 20Q4维持在 12%-14%高位。 西安厂&昆山厂： CIS 需求旺盛驱动产能满载，昆山厂净利率水平有望维持在 15%~20%高位。 ①西安厂： 20H1营业收入 10亿元，收入小幅提升，净利润 0.5亿元，同比增 长 59%，净利率 4.6%，同比+1.6pct。 20H1稼动率环比 20H1持续提升，同时价 格上调也带来利润弹性，预计 20H2净利率水平上修至 6%+。 ②昆山厂： 20H1营业收入 3.5亿，同比扭亏，净利率水平 10%+， 20H2CIS 继续维持较高景气 度叠加昆山厂产能释放，预计营收和利润均环比 20H1大幅提升，参考晶方科 技利润率，我们认为昆山厂净利率水平 20H2将达到 15%~20%。 Unisem： 20H1疫情影响稼动率，预计 20H2利润率环比提升。 Unisem 有望与公司形成协同，加速拓展海外市场，同时有利于上市公司切入射 频等领域大客户产品，该部分合作未来可期。 20H1受疫情影响严重， 2月份影 响成都厂， 4-5月份海外疫情影响马来西亚厂开工率，上半年稼动率较低，总体 实现营收 9.7亿，净利润 0.5亿，净利率水平 5%+，预计 20H2稼动率和净利率 水平继续环比提升， 2021年全年有望维持 10%+净利率水平，贡献净利润 2.5亿 +。 南京厂： 20Q3陆续投产，产能利用率有望环比稳步提升。 南京厂新建产能已于 20Q3开始陆续投产，预计 20Q4一期产能满产，贡献一定 营收增量，产能爬坡结束后有望实现年产 FC 及 BGA 基板系列 39亿只，营业收入 14亿元，目前已有大客户订单导入。预计 2020年贡献净利润 5-6千万， 2021年净利润可达到 1-2亿。 盈利预测： 预计公司 2020-2022年实现营业总收入 89.36/113.00/ 131.00亿元；相应归母净 利润为 7.22/ 11.07/14.28亿元；对应摊薄后 EPS 为 0.26/ 0.40/ 0.52元/股。公司 当前市值对应 20/21/22年 54.24/35.39/27.44X PE，考虑到南京厂开始贡献收入 和利润；昆山厂整体利润率开始逐步提升，随着下游中低端 CIS 产品持续高景 气，将带动公司业绩向好，我们认为 2021年上半年及全面环比向好趋势，维持 “买入”评级。

投资要点 2020业绩预告： 2020年全年归母净利润 12.4亿，同比+1109.2%；扣非后归母 净利润 9.2亿， 2019年全年为负值。 20Q4单季归母净利润 4.7亿，同比 +72.6%，环比+18.1%；扣非归母净利润 2.9亿， 19Q4为负值，环比-16.2%。 封测行业景气度高涨，在手订单已超越产能。 晶圆厂产能紧张进一步传递至下游封测厂商，日月光在 20Q3法说会表明当前 封装产能非常紧张，引线键合业务产能严重短缺，预计将至少持续至 21Q2。 日月光当前在手订单超出产能 30%~40%，因此日月光在 11月下旬将调涨 2021Q1封测价格 5%~10%。同样，引线框架、键合丝、载板等封装材料均呈 现一定涨幅，充分印证了封测当前景气度高涨。 长电各厂区产能优化，中低端封测结构性涨价。 ①本部 D3&滁州宿迁厂：传统封测为主，受益于封测产能紧缺，已结构性涨 价，预计 2021年全年业绩维持较高确定性。②长电先进：全球 Top 10模拟大 客户， 20H1净利率 13.4%，受行业景气度影响，预计 20H2继续环比提升。 ③韩国厂： A 客户和 Q 客户上量较快，预计 20Q4稼动率环比提升， 2021年 将继续维持较高景气度，利润率也逐渐修复；④新加坡厂：景气度加速稼动率 提升，预计 2021年实现正盈利。 盈利预测： 预计公司 2020-2022年实现营业总收入 271.26/334.87/ 391.52亿元；相应归母 净利润为 12.35/ 16.76/24.93亿元；对应摊薄后 EPS 为 0.77/ 1.05/1.56元/股。 公司当前市值对应 20/21/22年 54.23/39.94/26.85X PE，考虑到传统封装产能持 续紧张，长电作为传统封装国内龙头稼动率环比提升，我们认为 21Q1及 2021全年公司业绩继续维持向好趋势，星科金朋整合效应显现，提升整体利润率， 维持“买入”评级。 风险提示 原材料大幅涨价的风险；行业竞争恶化的风险；疫情影响生产的风险等。