投资要点： 公司是国内领先的半导体湿法设备企业， 并且涂胶显影设备在国内率先量产，打破了海外的长期垄断，未来有望深度受益国产晶圆厂扩产。 目前国内 TRACK 设备规模近 10亿美元，长期被日企垄断TRACK 设备是光刻工序核心设备之一， 负责涂胶显影等工艺。根据Gartner 数据测算， 2020年中国大陆半导体 TRACK 设备销售额为 7.1亿美元，预计 2023-2024年中国大陆半导体 TRACK 设备为 10.1亿美元、 11.6亿美元。 从供给端来看，全球和国内市场均被日本 TEL、 DNS 垄断了大部分市场，国产厂商目前仅芯源微 TRACK 设备实现了量产，具有较大的替代空间。 TRACK 设备率先量产并取得重复订单公司作为国内唯一可以提供量产型前道涂胶显影机的厂商，目前已完成在前道晶圆加工环节 28nm 及以上工艺节点的全覆盖，并持续向更高工艺等级迭代。 此外，公司第三代浸没式高产能涂胶显影设备平台架构 FT300（Ⅲ） 发布后在客户端导入进展良好，同时未来可作为通用性架构全面向下兼容 ArF、 KrF、 I-line、 offline 等工艺。订单方面， 2022年公司新签订单 22亿元，其中包括 TRACK 设备的重复订单，这预示公司打破了海外厂商垄断的格局， 未来有望受益国产晶圆厂的持续扩产。 盈利预测、估值与评级我们预计公司 2023-2025年营业收入分别 18.89/26.03/35.35亿元， 同比增速分别为 36.40%/37.81%/35.80%； 归母净利润分别为 3.29/4.87/6.99亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为 64.49%/47.87%/43.51% ， EPS 分 别 为2.39/3.53/5.07元/股， 3年 CAGR 为 51.70%。 绝对估值法测得公司每股价值为 183.21元，可比公司 2024年平均 PE 42倍，鉴于公司是国内率先量产前道 TRACK 设备的企业，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司2024年 52倍 PE，目标价 183.68元。首次覆盖， 给予“买入”评级。 风险提示： 下游 Fab 扩产不及预期； TRACK、清洗设备研发不及预期； 零部件采购受限的风险； 股权分散，无控股股东、实际控制人的风险。

公司2023Q3业绩维持高增长，维持“买入”评级公司发布2023Q3季报，2023Q1-3实现营业收入12.06亿元，YoY+34.55%；实现归母净利润2.2亿元，YoY+53.98%；扣非净利润1.82亿元，YoY+83.35%；毛利率42.46%，YoY+2.37pcts。其中2023Q3实现营收5.11亿元，YoY+30.18%，QoQ+25.4%；实现归母净利润0.85亿元，YoY+14.85%，QoQ+21.31%；主要系主要系公司产品竞争力不断增强，收入规模持续增长所致。扣非净利润0.78亿元，YoY+133.92%，QoQ+67.38%；毛利率41.12%，YoY+1.06pcts，QoQ-1pcts。 随着行业周期逐步复苏，我们看好公司订单持续增长，我们维持公司盈利预测，预计2023/2024/2025年归母净利润为2.98/4.02/5.49亿元，预计2023/2024/2025年EPS为2.16/2.92/3.99元，当前股价对应PE为72.9/53.9/39.5倍。维持“买入”评级。 设备技术持续升级，零部件国产化助力公司长期成长2023Q3公司期间费用率21.89%，YoY-6.87pcts，QoQ-6.31pcts；其中销售、管理、研发及财务费用率分别同比-0.5/-0.52/-4.53/-1.13pcts，环比-1.39/-4.22/-1.5/+0.8pcts。根据公司2023年半年报，公司作为国内唯一可以提供量产型前道涂胶显影机厂商，经过长期技术积累和在客户端的验证及量产应用，目前已完成在前道晶圆加工环节28nm及以上工艺节点的全覆盖，并持续向更高工艺等级迭代。2023H1，公司全新的热盘快速降温技术实现了降温时间的大幅缩短，整机产能得到了提升；旋涂省胶技术实现了涂胶工艺中光刻胶旋涂精准控制，可为客户大量节约光刻胶成本。此外，公司在前道物理清洗机的多腔体高产能架构及零部件国产化等方面也取得了良好进展，为公司国产化替代进程赋能。 风险提示：行业景气度复苏不及预期、客户导入不及预期、产品研发不及预期。

事件概述： 公司发布 2023年三季报：三季度营收 5.11亿，yoy+30.2%、qoq+25.6%；归母净利润 0.85亿，yoy+14.9%、qoq+21.4%；扣非归母净利润 0.78亿，yoy+133.9%、qoq+66.0%；毛利率 41.12%，yoy+1.06pcts、qoq-1.00pcts。Q3季末合同负债 3.59亿，环比 Q2季末减少 1.07亿。 Q3营收&利润稳步增长Q3公司营收环比增长系产品竞争力不断增强，收入规模持续增长。从费用端来看，Q3销售费用率环比下降 1.4pct，管理费用率环比下降 4.2pct，研发费用率环比下降 1.5pct，主要系规模效应。同时，公司 Q3计入非经常性损益的政府补助 339万元，较 Q2的 2360万元大幅减少，扣除非经常性损益后，公司 Q3归母净利润环比增加 66%。 各项新产品进入客户端验证，24年订单有望加速增长1）28nm 涂胶显影设备在客户端导入进展良好：浸没式涂胶显影机已于 22Q4在客户端完成验证，各项实测数据表现良好，获得了下游客户认可，目前浸没式涂胶显影机在下游客户的导入进展良好。技术上：23H1公司在浸没式高产能涂胶显影机平台架构及内部腔体单元上进行了优化，掌握了全新的热盘快速降温技术，大幅缩短降温时间+提升热盘处理效率，带来整机产能的提升。由于国内前道涂胶显影设备市场国产化率较低，替代空间大，随着公司产品的不断成熟，其市场份额有望快速提升。2）前道清洗设备：23H1前道物理清洗机需求旺盛，产品已成为国内逻辑、功率器件厂商主流产品。公司新一代高产能物理清洗机也将进入客户端验证，可满足存储客户对产能的高指标要求，未来有望打开新的市场空间。化学清洗机正在公司内部进行测试，客户端需求已确认，有望进一步打开市场空间。3）后道封装设备：公司与国内领先的 chiplet 厂商、SiC 厂商保持了深度合作关系，24H1行业景气有望复苏，有望带动先进封装设备需求复苏。此外，临时键合机、解键合机均已进入客户验证阶段，有望受益于 chiplet 的发展带来增量需求。 临港厂区进展顺利，为营收高增提供产能保障公司目前拥有沈阳两个厂区+上海临港厂区，其中沈阳老厂区生产后道、小尺寸领域设备； 新厂区生产前道 Track、物理清洗机。上海临港厂区生产基地已于 23年 1月顺利封顶。项目达产后生产前道 ArF 涂胶显影机、浸没式涂胶显影机、单片化学清洗机等设备。总体来看，公司预计在 2024年能达到 40-50亿的产能，为营收增长提供产能保障。 投资建议公司多款新品处于验证中，未来有望持续放量，结合公司前三季度业绩，我们调整公司 2023/24/25年收入至 18.2/26.8/35.9亿元（23/24/25年原预测为 20.3/28.5/41.7亿元），23年前三季度公司净利率同比增加 2.3pct，盈利水平提升，因此我们调整归母净利为 3.1/4.0/5.7亿元（23/24/25年原预测为 2.8/4.0/5.8亿元），对应 PE 为 67/52/36倍。公司作为国产涂胶显影设备龙头，竞争优势有望进一步巩固。我们维持公司的“买入”评级。 风险提示下游景气不及预期，研发验证不及预期，募投项目进展不及预期。

业绩快速增长，研发持续高投入。公司上半年实现营收6.96亿元，同比增长38%，实现归母净利润1.36亿元，同比增长95%。研发投入0.77亿元，同比增长80%。 23H1毛利率43.4%，相比22年提升约5pcts。 前道涂胶显影机领先优势强化，引领国产替代。公司于2022年12月推出第三代浸没式高产能平台架构FT300，上半年持续升级产品平台，对平台机构和内部腔体单元进一步完善与优化，能够全面向下兼容ArF、KrF、I-line、offline等工艺。同时，在高端offline设备方面取得拓，超高温Barc设备实现客户重复订单，未来有望持续放量。应用于旋涂类工艺的SOC设备也实现了客户端的导入，进一步延伸了公司的产品覆盖面。 前道清洗机市占率稳步提升。公司在前道清洗机领域保持在国内领先优势，目前已作为主流机型广泛应用于中芯国际、上海华力、青岛芯恩、广州粤芯、上海积塔、厦门士兰等知名厂商。近年来，随着公司前道物理清洗机在高产能清洗架构、颗粒去除能力等工艺上实现了进一步的提升，产品竞争力不断增强，国内市占率稳步上升。 后道及小尺寸设备领域短期承压，随库存调整下游需求有望恢复。2023年上半年，国内后道封测厂商扩产节奏有所放缓，目前仍处于周期性产能消化阶段，公司应用于后道的设备业务短期受行业情况影响略有承压。但23Q2国内先进封测厂商稼动率环比已出现回暖迹象，未来汽车电子、工业电子及高性能计算等需求增长或将引领新一轮的资本开支计划，该部分设备业务需求有望持续恢复。 我们预测公司23-25年归母净利润分别为2.50、3.90、5.90亿元（原23-24年预测为2.45、3.75亿元，下调了后道及小尺寸业务收入预测，上调了清洗机毛利率预测），根据DCF估值法，给予193.09元目标价，维持买入评级。 风险提示半导体设备行业景气度不及预期；客户验证进展不及预期；零部件断供风险；盈利能力改善不及预期；市场份额提升不及预期。 盈利预测与投资建议

事件：公司公告2023年上半年实现营收6.96亿元，同比+38%；归母净利润1.36亿元，同比+95%；扣非归母净利润1.04亿元，同比+58%。 公司业绩稳健增长。公司23Q2实现收入4.07亿元，同比+27%，保持较好成长；归母净利润0.70亿元，同比+88%。公司23Q2毛利率为42.12%，环比有所下行，但同比实现提升。我们认为毛利率的环比小幅下降可能和收入确认中产品结构变化有关。随着未来前道涂胶显影设备的逐步成熟，毛利率预计稳步提升。23Q2末，公司合同负债为4.66亿元，环比有所下降。 浸没式涂胶显影机客户导入进展良好，高产能架构巩固竞争实力。公司于2022年12月发布第三代浸没式高产能涂胶显影设备平台架构FT300（Ⅲ），并获得下游客户广泛认可。截至报告期末，公司浸没式涂胶显影机客户端导入进展良好。浸没式机台拓展了公司的工艺覆盖，同时第三代平台架构未来将作为通用平台向下兼容，从而巩固竞争优势。 物理清洗设备保持领先优势，后道及小尺寸设备需求调整中。公司的前道物理清洗机SpinScrubber目前已作为主流机型广泛应用于中芯国际、上海华力、青岛芯恩、广州粤芯、上海积塔、厦门士兰等知名厂商，保持国内领先优势。虽然后道先进封装以及化合物等小尺寸领域设备处于需求调整阶段，但23Q2国内先进封装厂稼动率环比出现回暖迹象。公司与国内新兴封装势力加深合作，23H1再次获得了来自主要厂商的批量重复订单，后续后道设备有望随先进封装需求改善而恢复。 公司积极扩张产能。目前公司在沈阳有两个厂区，在上海有一个厂区。沈阳飞云路厂区主要生产后道、小尺寸领域设备；沈阳彩云路厂区主要生产前道Track和前道物理清洗机；上海临港厂区主要规划生产前道浸没式Track、化学清洗机等产品，临港厂区已于今年年初完成主体结构封顶，并将尽快投入使用。随着三个厂区后续的同步运营，公司产能瓶颈将快速打开，为未来增长奠定基础。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营收19.08/25.65/34.05亿元，对应PS分别为10/8/6倍，归母净利润分别为2.94/4.16/6.09亿元，对应PE分别为68/48/33倍。公司作为半导体设备细分领域龙头，具有较好成长性，维持“买入”评级。 风险提示：公司新产品研发进度不及预期、下游晶圆厂扩产放慢、竞争加剧风险。

事件：公司发布 2023 年半年度报告，2023 年 H1 公司实现营收 6.96 亿元，同比增长 37.95%；归母净利润 1.36 亿元，同比增长 95.48%；扣非净利润1.04 亿元，同比增长 57.71%。分季度看，2023 年 Q2 实现营收 4.07 亿元，同比增长 27.09%，环比增长 41.35%；归母净利润 0.70 亿元，同比增长88.41%，环比增长 5.64%；扣非净利润 0.47 亿元，同比增长 35.28%，环比下降 18.45%。 产品竞争力持续提升，业绩同比高增长：2023 年 H1，公司产品竞争力不断增强，收入规模持续增长，净利润实现同比高增长。23 年 H1 公司毛利率为43.44%，同比+3.32pcts；净利率为 19.50%，同比+5.74pcts。Q2 毛利率为42.12%，同比+1.22pcts，环比-3.19pcts；净利率为 17.11%，同比+5.57pcts，环比-5.78pcts。费用方面，23 年 H1 公司销售、管理、研发、财务费用率分别 为 8.54%/10.70%/11.07%/-0.59% ， 同 比 变 动 分 别 为0.61/-1.36/2.60/0.56pcts。23年 H1研发费用为 0.77亿元，同比增长 80.33%，主要系公司持续加大研发投入，职工薪酬、研发材料增加所致。 涂胶显影设备客户端导入顺利，清洗设备市占率稳步提升：公司第三代浸没式高产能涂胶显影设备平台架构 FT300（III）于 22 年 12 月发布后获得了下游客户的认可，截至 23 年 Q2 末，公司浸没式涂胶显影机客户端导入进展良好。23 年上半年，公司对第三代平台架构和内部腔体单元进行进一步地完善与优化，未来该平台架构将作为通用性架构全面向下兼容 ArF、KrF、I-line、offline 等工艺。高端 offline 设备方面，超高温烘烤 Barc 设备已实现客户重复订单；应用于其他旋涂类工艺的 SOC 设备实现了客户端导入，该设备可在碳旋涂环节中替代传统填充工艺，有效拓展了涂胶显影机的产品应用领域和市场空间。公司前道物理清洗机 SpinScrubber 已作为主流机型广泛应用于中芯国际、上海华力、青岛芯恩、广州粤芯、上海积塔、厦门士兰等厂商。随着公司前道物理清洗机在高产能清洗架构、颗粒去除能力等工艺上实现进一步的提升，产品竞争力不断增强，国内市占率稳步上升。 积极布局先进封装领域，股权激励彰显长期发展信心：2023 年上半年，国内后道封测厂商扩产节奏相对放缓，处于周期性产能消化阶段。公司把握市场底部机会，在新客户拓展方面取得进展。公司与国内新兴封装势力加深合作， 在上半年获得来自主要厂商的批量重复订单。根据公司半年报，23 年 Q2 国内先进封测厂商稼动率环比出现回暖迹象，公司有望受益于汽车电子、工业电子及高性能计算等需求增长引领的新一轮资本开支计划。公司于 23 年 H1实施股权激励，以 8 月 14 日为首次授予日，以 50.00 元/股的授予价格向 160名激励对象授予 126.00 万股限制性股票。该激励计划设置考核指标，在 23-26年对各考核年度的营业收入累计值定比基数（22 年营收值）的年度累计营业收入增长率（A）及各考核年度营业收入同比增长率（B）进行考核。公司本次激励计划有利于调动员工积极性，绑定核心团队利益，有效防止人才流失，考核目标具有一定挑战性，彰显了公司中长期发展信心。 上调盈利预测，维持“买入”评级：公司是国内涂胶显影设备龙头，积极开拓清洗设备市场构筑长期成长空间，同时持续加大客户拓展力度，后道先进封装领域设备销售规模有望扩大。随着募投项目产能的逐步释放，公司业绩有望持续增长。预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 2.66/3.94/5.87 亿元，EPS 为 1.94/2.86/4.27 元，对应 PE 分别约为 67X、45X、30X。 风险提示：市场需求不及预期；新品研发进展不及预期；技术迭代风险；产能扩张不及预期。

投资要点2023年 8月 28日， 公司发布 2023年半年度业绩报告。 2023年 H1公司营业收入为6.96亿元， 同比增长 37.95%， 归母净利润为 1.36亿元， 同比增长 95.48%； 毛利率为 43.44%， 净利率为 19.50%。 2023H1各设备进展： （1） 前道涂胶显影设备： ①涂胶显影设备： 第三代浸没式高产能涂胶显影设备平台架构 FT300（Ⅲ） 发布后获得下游客户广泛认可， 浸没式涂胶显影机客户端导入进展良好， 未来该平台架构将作为通用性架构全面向下兼容 ArF、 KrF、 I-line、 offline 等工艺。 ②高端 offline 设备： 超高温烘烤 Barc 设备已实现客户重复订单， 应用于其他旋涂类工艺 SOC 设备实现客户端导入， 该设备可在碳旋涂环节中替代传统填充工艺， 有效拓展涂胶显影机产品应用领域和市场空间； （2） 前道物理清洗设备： 前道物理清洗机 Spin Scrubber 自发布以来。 凭借其高产能、 高颗粒去除能力、 高性价比等优势迅速打破国外垄断， 并确立国内市场领先优势， 目前已作为主流机型广泛应用于中芯国际、 上海华力、 青岛芯恩、 广州粤芯、 上海积塔、 厦门士兰等知名厂商。 随着公司前道物理清洗机在高产能清洗架构、 颗粒去除能力等工艺上实现进一步提升， 产品竞争力不断增强， 国内市占率稳步上升。 （3） 后道先进封装领域设备： 公司把握市场底部机会， 加大力度持续开拓新客户， 取得良好进展， 与国内新兴封装势力加深合作， 2023年上半年再次获得来自主要厂商批量重复订单。 （4） 化合物、 MEMS、 LED 等小尺寸领域设备： LED 终端市场消费需求仍较为低迷， 射频器件等处于库存调整阶段， 公司小尺寸领域设备市场需求有所下滑。 随着 Mirco LED 行业发展、 移动通信基站持续扩容、AR/VR 产业链降本推进， 小尺寸领域设备有望迎来新市场增量。 研发同比增长超 80%， 产品持续优化， 多技术达国际先进水平。 2023H1， 公司研发投入 0.77亿元， 同比增长 80.33%， 占营收比例 11.07%。 公司在浸没式高产能涂胶显影机平台架构及内部腔体单元上进一步优化和完善， 全新热盘快速降温技术在热盘单元烘烤温度切换过程中实现降温时间大幅缩短， 热盘处理效率提升， 整机产能得到提升； 旋涂省胶技术应用基于大量客户端量产数据模型下生成的核心函数控制系统， 实现涂胶工艺中光刻胶旋涂精准控制， 可为客户大量节约光刻胶成本。 此外， 公司在前道物理清洗机多腔体高产能架构及零部件国产化等方面也取得良好进展。 截至 2023年 6月 30日， 公司共获得专利授权 265项， 其中发明专利 177项（中国大陆地区发明专利 158项， 中国台湾地区发明专利 17项， 美国发明专利2项） ， 实用新型专利 52项， 外观设计专利 36项； 拥有软件著作权 76项。 投资 建议： 我们维持盈利预测， 预计 2023年至 2025年营业收入分别为20.05/27.26/37.40亿元， 增速分别为 44.8%/36.0%/37.2%； 归母净利润分别为2.73/3.96/5.64亿 元 ， 增 速 分 别 为 36.3%/45.0%/42.6% ； 对 应 PE 分 别73.4/50.6/35.5。 考虑到芯源微为国内可提供量产型前道涂胶显影机稀缺性标的，且前道涂胶显影设备完成在晶圆加工环节 28nm 及以上工艺节点全覆盖， 叠加美国 政策限制使国产设备导入迎来历史机遇， 维持增持-A 建议。 风险提示： 下游客户扩厂不及预期或产能过剩风险； 国产替代进程不及预期； 公司产品迭代不及预期。

主要观点: 芯源微 2022年营收增长 67.12%，三年复合增长率约为 87.3%，我们认为公司作为国内涂胶显影设备和单片式湿法设备头部企业，将在半导体设备国产化的趋势下快速发展。 涂胶显影设备国内厂商独家，突破日系厂商垄断根据中商产业研究院，当前中国大陆涂胶显影市场日本厂商TEL、DNS 占据了超过 95%市场，芯源微是国内唯一上榜的企业。 根据公司年报，2022年公司前道涂胶显影机签单实现了快速放量，其中 offline、I-line、KrF 机台均实现批量销售，完成晶圆加工环节 28nm 及以上工艺节点全覆盖。随着公司产品的不断成熟，同时叠加国际贸易的不确定性增强，国内越来越多的晶圆厂正在加速公司前道涂胶显影机的导入进程。 我们认为芯源微在涂胶显影技术处于国内领先，并不断升级精进，涂胶显影设备一般与光刻机紧密配合，积累的技术经验也是芯源微重要的竞争壁垒。面对广阔的市场空间，涂胶显影设备国内市场份额有望实现快速提升。 前道物理清洗行业领先，化学清洗持续研发芯源微前道单片式物理清洗设备可用于 28nm 及以上工艺节点，凭借其高产能、高颗粒去除能力、高性价比等优势受到下游客户的广泛认可，并确立了市场领先优势。目前在清洗领域化学清洗占主流。芯源微尝试拓展产品线，在化学清洗品类寻求突破，研发在 28nm 以下工艺节点的应用。 我们认为芯源微在巩固物理清洗的基础下，积极探索更广阔的化学清洗市场，打开了未来成长空间。 在手订单充足，扩产有望与需求同时放量据公司公告，2022年底，芯源微已有约 5.84亿元合同负债，在公司产能近乎维持满产情况下，合同负债大幅增加表明公司在手订单量充足。根据公司公告，2022年芯源微新签订单 22亿元，我们认为，下游厂商持续扩产有利于芯源微获得持续批量订单。 根据公司官网显示，上海临港厂区将于 2023年第四季度竣工。 我们认为，届时公司产能将大幅提高，外加下游厂商设备需求量旺盛，在手订单及新签订单将实现快速放量，营业收入有望同步放量增长。 投资建议: 我们认为涂胶显影和清洗设备将为芯源微未来主要的营收增长点。公司在涂胶显影市场拥有强大的竞争力，当前国内市场被日系厂商占据绝大部分市场，未来芯源微有充分替代空间。清洗设备进军更广阔的化学清洗市场，有望实现放量增长。 1.涂胶显影设备根据公司年报，2019-2022年公司光刻工序涂胶显影设备营收复合增长高达 89%，我们认为芯源微本身具备国内领先的涂胶显影技术水平并不断提升，国内拥有大量的替代空间，看好营收持续快速增长。 2.清洗设备根据公司年报，2019-2022年公司单片式湿法设备营收复合增长高达 79%，其中清洗设备为重要的一部分。我们认为芯源微在单片式物理清洗设备已经取得一定成绩，在拓展化学清洗市场后，有望实现更快的增长。 预计公司 2023年-2025年分别实现收入为 18.99亿元、28.14亿元和 38.81亿元，分别实现归母净利润为 2.68亿元、3.94亿元和 5.23亿元，对应 EPS 分别为 2.88元、4.24元和 5.63元，对应 2023年 6月 05日收盘价 289.40元/股，2023年-2025年 PE分别为 100倍、68倍、51倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示国际贸易摩擦加剧；下游需求不及预期；公司技术研发与新产品推广不及预期；行业竞争加剧；半导体行业周期性波动风险。

业绩总结：2023年一季度，公司实现收入2.9亿元，同比增长56.9%，实现归母净利润0.7 亿元，同比增长103.5%。 营收与利润保持快速增长，公司持续加大研发力度。2023 年一季度：1）营收端，公司实现收入2.9 亿元，同比增长56.9%。2）利润端，公司实现归母净利润0.7亿元，同比增长103.5%。公司2023 年一季度毛利率为45.3%，同比提升6.6pp；净利率为22.9%，同比提升5.2pp。3）费用端上，公司销售费用率为8.6%，同比下降0.5PP；管理费用率为10.7%，同比下降2.8PP；研发费用率为12.2%，同比上升5.3PP。 涂胶显影机实现28 nm制程及以上工艺全覆盖。公司成功实现28 nm及以上节点涂胶显影设备工艺全覆盖，设备与各主要节点的国际主流光刻机均实现联机量产，28 nm 制程设备下游客户端顺利导入中。目前公司可实现ArF、KrF、I-line和Offline 设备配套式供应，未来有望凭借工艺突破持续放量，在手订单将保持快速增长，公司产品结构将向高端持续升级。 晶圆级封装与化合物半导体领域积累深厚。1）晶圆级封装领域：公司在3D 封装领域具备深厚的技术储备，未来有望快速切入到Chiplet 市场；2）化合物半导体：公司重点突破6英寸SiC前道工艺设备，推出联机产能大于100WPH的涂胶显影设备，未来有望受益于SiC 市场需求爆发带动业绩增长。 清洗设备持续发力，未来有望打开第二增长曲线。公司前道物理清洗剂具备高产能、高颗粒去除能力，下游广泛应用于中芯国际、上海华力、青岛芯恩等一线晶圆厂中，成为国内晶圆厂baseline 产品。此外公司单片化学清洗设备研发正稳步推进中，未来有望凭借清洗业务打开第二成长曲线。 盈利预测与投资建议。我们预计2023-2025 年EPS 分别为2.95 元、4.16 元、5.59 元，对应动态PE 分别为85 倍、60 倍、45 倍，未来三年归母净利润复合增速有望达37.2%。我们给予公司2023 年14 倍PS，对应目标价303.96 元，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：半导体设备研发或不及预期，海外供应链断供风险。

事件：公司4月26日发布2023年一季报，2023年Q1实现营收2.88亿元，同比增长56.89%，环比下降40.96%；归母净利润0.66亿元，同比增长103.55%，环比增长15.48%；扣非净利润0.57亿元，同比增长82.38%，环比增长49.91%。 Q1业绩延续高增长，盈利能力持续强化：公司2023年Q1营收及净利润均维持同比高增长，主要系半导体设备行业景气度持续，公司收入规模持续增长所致。2023年Q1毛利率达45.31%，同比提升6.56pct，环比提升10.03pct；净利率为22.89%，同比提升5.25pct，环比提升11.19pct，毛利率大幅提升，盈利能力持续强化。费用方面，2023年Q1销售费用/管理费用/研发费用/财务费用率分别为8.64%/10.67%/12.24%/0.33%，同比变动分别为-0.52/-2.76/5.28/2.58pct，其中研发费用为0.35亿元，同比大幅增长175.68%，主要系公司持续加大研发投入所致，高研发投入有望助力公司增强核心竞争力。 半导体设备国产化进程加速，化学清洗机有望开拓成长空间：2022年公司光刻工序涂胶显影设备产品营收达7.57亿元，同比增长49.55%，前道涂胶显影设备实现快速放量，其中offline、I-line、KrF机台均实现批量销售。日本半导体设备出口管制措施有望助推国产化进程，公司在前道涂胶显影设备领域实现了对28nm及以上所有工艺节点的全覆盖并具备全面国产替代的技术实力，有望持续受益国产替代需求提升。公司正研发的前道化学清洗机可应用于更高工艺等级的前道晶圆制造环节，未来随着前道化学清洗设备的工艺验证及商业化推广，将进一步丰富公司产品矩阵，有望为公司在高端设备领域注入核心竞争力。 紧抓Chiplet技术发展机遇，新品研发进展顺利：在摩尔定律逐渐放缓的情况下，Chiplet技术已成为提高集成度和芯片算力的重要途径之一。根据Gartner预测，基于Chiplet的半导体器件的整体销售收入预计从2020年的33亿美元增长到2024年的505亿美元，年复合年增长率达98%。在应用各项底层先进封装技术支持Chiplet的工艺场景下，催生了更多后道涂胶显影、湿法类工艺需求。2022年，公司后道先进封装领域用涂胶显影设备、单片式湿法设备已实现批量销售超百台套，近年来作为主流机型批量应用于台积电、长电科技等国内大厂。公司持续提升机台各项技术指标：BHP盘体平衡压技术可应用于Chiplet领域，在更高工艺等级下实现产品良率的提升；激光解键合去胶清洗技术，实现了在同一机台内完成激光解键合-RL层清洗-TB胶层清洗等多种工艺，可有效提升客户生产效率。公司凭借自身技术储备及前期应用，有望快速切入Chiplet市场，打开业绩成长空间。 维持“买入”评级：公司是国内涂胶显影设备龙头，积极开拓清洗设备市场构筑长期成长空间，同时持续加大研发投入，有望快速切入新兴Chiplet市场。 随着募投项目产能的逐步释放，公司业绩有望持续增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.66/3.76/5.23亿元，EPS为2.87/4.06/5.64元，对应PE分别约为101X、71X、51X，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期；新品研发进展不及预期；技术迭代风险；产能扩张不及预期。

事件点评： 芯源微发布 2022年度报告及 2023年一季报， 2022年实现营收 13.85亿元， 同比增长 67.12%； 归母净利润为 2.00亿元， 同比增长 158.77%； 扣非归母净利润 1.37亿元， 同比增长 114.99%； 毛利率为 38.40%， 同比增长 0.32pcts； 净利率为14.45%， 同比增长 5.12pcts， 2022年业绩符合预期。 公司 2023年一季度实现营收2.88亿元， 环比下降 40.96%， 同比上升 56.89%； 归母净利润为 0.66亿元， 环比上升 15.48%， 同比上升 103.55%； 毛利率为 45.31%， 环比上升 10.03pcts， 同比上升6.56pcts； 净利率为 22.89%， 环比上升 11.19pcts， 同比上升 5.25pcts。 光刻工序涂胶显影设备及单片式湿法设备为公司主要收入贡献者， 合计占比超90%。 2022年光刻工序涂胶显影设备营收为 7.57亿元， 同比增长 49.55%， 占营收54.67%，毛利率为34.65%；单片式湿法设备营收为5.50亿元，同比增长89.91%，占营收 39.72%，毛利率为 39.17%；其它设备营收为 0.53亿元，同比增长 202.09%，占营收 3.84%， 毛利率为 69.79%。 2022年业绩变化主要原因包括： （1） 产品竞争力持续增强， 新签订单规模大幅增长： 2022年公司销售订单量较上年有较大幅度增加， 光刻工序涂胶显影设备和单片式湿法设备销量较上年均有不同程度增长， 销量同比增长分别为 32.28%、93.85%。 （2） 采取积极措施保供保产， 实现生产周期与验收周期改善： 受益于生产周期与验收周期改善， 光刻工序涂胶显影设备产销趋于均衡， 2022年产量同比下降 2.28%。 单片式湿法设备基于客户不同需求， 产量较上年有所增长， 2022年产量同比增长 25.74%。 （3） 前道加工产品放量， 后道封测产品稳健增长： 前道涂胶显影机签单实现快速放量， 其中 offline、 I-line、 KrF 机台均实现批量销售， 前道物理清洗机销售近百台套。 公司后道先进封装领域用涂胶显影设备、 单片式湿法设备实现批量销售超百台套。 浸没式高产能涂胶显影机完成验证， 且顺利实现验收， 市场份额有望提升。 公司浸没式机台已陆续获得国内多家知名厂商订单， 超高温 Barc 机台也成功实现客户导入。 2022年第四季度， 首台浸没式高产能涂胶显影机在国内某知名客户处完成验证， 并实现验收。 作为公司前道涂胶显影机第三代机型， 机台应用了公司独创对称分布高产能架构， 搭载自主研发专用机械手， 大幅提升整机机械传送产能与传送精度， 能够匹配全球主流光刻机联机生产。 浸没式机台推出， 标志着公司前道涂胶显影设备已完成在晶圆加工环节 28nm 及以上工艺节点全覆盖， 并可持续向更高工艺等级迭代。 国内前道涂胶显影设备市场长期被日本东京电子高度垄断， 随着公司产品迭代升级， 叠加美国限制促使国内晶圆厂使用国产设备意愿加强， 国内晶圆厂正加速国产前道涂胶显影机导入进程， 公司在国内市场份额有望实现快速增长。 前道涂胶显影设备多关键技术取得突破， 在制造及先进封装领域部分技术达国际先进水平。 公司前道涂胶显影设备在多项关键技术方面取得突破， 成功掌握超高温度与超高精度烘烤固化技术、 自动光学缺陷检测技术等核心技术， 可满足更高等级工 艺需求； 在后道先进封装领域， 化学药品精确供给及回收等技术已达到国际先进水平， 在化合物、 MEMS、 LED 芯片制造等领域， 高产能架构等技术已达到国际先进水平。 投资建议： 我们预测公司 2023年至 2025年营业收入分别为 20.05/27.26/37.40亿元， 增速分别为 44.8%/36.0%/37.2%； 归母净利润分别为 2.73/3.96/5.64亿元， 增速分别为 36.6%/44.8%/42.6%； 对应 PE 分别 92.5/63.9/44.8。 考虑到芯源微为国内可提供量产型前道涂胶显影机稀缺性标的， 且前道涂胶显影设备完成在晶圆加工环节 28nm 及以上工艺节点全覆盖， 叠加美国政策限制使国产设备导入迎来历史机遇， 首次覆盖， 给予增持-A 建议。 风险提示： 下游客户扩厂不及预期或产能过剩风险； 国产替代进程不及预期； 公司产品迭代不及预期。

事件：公司4月17日发布了2022年年度报告，2022年公司营收13.85亿元，同比增长67.12%；归母净利润2.00亿元，同比增长158.77%；扣非净利润1.37亿元，同比增长114.99%。分季度看，2022年Q4单季营收4.88亿元，同比增长73.43%，环比增长24.40%；归母净利润0.57亿元，同比增长135.48%，环比下降22.39%；扣非净利润0.38亿元，同比增长112.40%，环比增长14.32%。 业绩持续高增长，新签订单大幅增加：公司2022年营收及净利润均维持高速增长，主要原因是公司产品竞争力不断增强，全年新签订单约22亿元，再创历史新高，带动收入规模及业绩持续增长。2022年毛利率为38.40%，同比提升0.32pct；净利率为14.45%，同比提升5.12pct，公司盈利能力持续提升。费用方面，2022年销售费用/管理费用/研发费用/财务费用率分别为7.50%/10.24%/10.99%/0.29%，同比变动分别为-1.27/-0.92/-0.17/0.48pct，整体费用管控情况良好，财务费用率提升主要系利息支出、汇兑损失增加所致。 前道设备持续发力，化学清洗机有望开拓成长空间：2022年公司光刻工序涂胶显影设备产品营收达7.57亿元，同比增长49.55%，前道涂胶显影设备实现快速放量，其中offline、I-line、KrF机台均实现批量销售。公司在前道涂胶显影设备领域实现了对28nm及以上所有工艺节点的全覆盖并具备全面国产替代的技术实力。在前道物理清洗领域，公司物理清洗机SpinScrubber设备已成为国内晶圆厂baseline产品，整体达到国际先进水平并成功实现国产替代，2022年实现批量销售近百台套，国内市场占有率稳步提升。公司正研发的前道化学清洗机可应用于更高工艺等级的前道晶圆制造环节，未来随着前道化学清洗设备的工艺验证及商业化推广，将进一步丰富公司产品矩阵，有望为公司在高端设备领域注入核心竞争力。 紧抓Chiplet技术发展机遇，新品研发进展顺利：在摩尔定律逐渐放缓的情况下，Chiplet技术已成为提高集成度和芯片算力的重要途径之一。根据Gartner预测，基于Chiplet的半导体器件的整体销售收入预计从2020年的33亿美元增长到2024年的505亿美元，年复合年增长率达98%。在应用各项底层先进封装技术支持Chiplet的工艺场景下，催生了更多后道涂胶显影、湿法类工艺需求。2022年，公司后道先进封装领域用涂胶显影设备、单片式湿法设备已实现批量销售超百台套，近年来作为主流机型批量应用于台积电、长电科技等国内大厂。公司持续提升机台各项技术指标：BHP盘体平衡压技术可应用于Chiplet领域，在更高工艺等级下实现产品良率的提升；激光解键合去胶清洗技术，实现了在同一机台内完成激光解键合-RL层清洗-TB胶层清洗等多种工艺，可有效提升客户生产效率。公司凭借自身技术储备及前期应用，有望快速切入Chiplet市场，打开业绩成长空间。 维持“买入”评级：公司是国内涂胶显影设备龙头，积极开拓清洗设备市场构筑长期成长空间，同时持续加大研发投入，有望快速切入新兴Chiplet市场。 随着募投项目产能的逐步释放，公司业绩有望持续增长。预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.66/3.76/5.23亿元，EPS为2.87/4.06/5.64元，对应PE分别约为101X、71X、51X，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求不及预期；产能释放不及预期；技术迭代风险；新产品推广不及预期风险。

事件概述：4月17日，芯源微发布2022年年报，公司2022年实现营收13.85亿元，同比增长67.12%；实现归母净利润2.00亿元，同比增长158.77%。2022年Q4公司实现营收4.88亿元，同比增长73.43%；实现归母净利率0.57亿元，同比增长135.48%。 收入稳健增长，订单饱满。2022年Q4公司延续了增长趋势，单季度实现收入4.88亿元，同比增长73.43%，环比增长24.41%，全年收入达13.85亿元，同比增长67.12%。其中，涂胶显影设备全年收入7.57亿元，同比增长49.55%，单片式湿法设备收入5.50亿元，同比增长89.91%，其他设备收入0.53亿元，同比增长202.09%。订单方面，公司2022年新签订单达22亿元，再创历史新高。 利润端，2022年Q4公司整体毛利率35.28%，略有下降，主要原因在于前道设备快速放量，而起步阶段毛利率偏低。2022年全年公司毛利率38.40%，同比提升0.3pct。其中涂胶显影设备毛利率34.65%，单片湿法设备毛利率39.17%。 净利率方面，2022年全年公司实现净利率14.45%，全年归母净利润2.00亿元，同比增长158.77%。 前道设备进入收获期，完成涂胶显影28nm以上全覆盖。2022年公司前道涂胶显影设备在offline、I-line、KrF各工艺段实现批量销售，更高端的浸没式机台获得国内多家客户订单。2022年Q4首台高产能架构的浸没式涂胶显影设备在客户产线完成验证，实现验收。至此实现了28nm以上全部工艺节点的涂胶显影设备国产替代。 前道清洗设备领域，公司物理清洗机自2018年以来已经广泛为国内一线大厂采用，成为baseline产品。化学清洗亦在顺利开发中。 后道/小尺寸领域持续领先，前瞻布局chiplet工艺新产品。公司后道/小尺寸设备在2022年依旧占收入主体，后道设备主要用于先进封装领域，广泛覆盖台积电、长电科技、盛合晶微等客户，小尺寸设备则主要用于化合物半导体、LED等领域，覆盖三安集成等龙头厂商。 而伴随近年chiplet技术逐渐推广，公司已成功研发临时键合机产品，处于客户端验证阶段，用于Fan-out、CoWoS等先进封装工艺下的临时键合。 投资建议：我们预计公司2023-2025年营收分别为20.68/27.99/37.92亿元，对应现价PS分别为13/9/7倍；归母净利润分别为2.74/3.92/5.56亿元，对应现价PE分别为96/67/47倍。继续看好公司业务成长性，维持“推荐”评级。 风险提示：产品验证不及预期；下游行业周期性波动；市场竞争加剧。

全年业绩实现高速增长，各类设备产销情况持续向好。 2022年公司实现营收13.85亿元，同比增长约67%；归母净利润2.00亿元，同比增长约159%；涂胶显影设备产量214台套，销售量209台套，销量同比增加32%。单片湿法设备产量127台套，销量126台套，销量同比增加93.85%。涂胶显影设备产销趋于均衡，单片式湿法设备产量显著增长。2022年公司克服疫情等因素，新签订单规模同比大幅增长的同时保障各类订单在客户端有序交付及验收，收入规模持续增长。公司集成电路前道晶圆加工领域产品收入实现快速放量，同时保持小尺寸（如LED、化合物半导体等）及集成电路后道先进封装领域产品收入稳步增长。 新增订单快速放量，前道Track工艺覆盖度进一步提升。 2022年公司前道track产品进展顺利，2022年12月公司正式推出28nm浸没式Arf涂胶显影机并交付重要客户。该产品能够匹配全球主流光刻机联机生产，实现了公司在前道涂胶显影环节28nm及以上工艺节点的全覆盖。预计公司今年将继续推进各类inline机台在国内主流fab厂端的验证。公司涂胶显影机客户结构分散，单一客户比重均较低，2022年公司新签订单总量约22亿元人民币左右，预计2023年前道track订单量仍将维持较快增长。 涂胶显影设备国产化率持续攀升，多重曝光技术开启新格局。 前道Track国产化率仍有数倍提升空间，公司在主流fab厂均取得重复订单，前道产品在下游晶圆厂国产化需求下，后道先进封装核心设备受益封测形势回暖。先进光刻机受限的背景下，先进制程扩产生产需要多重曝光技术反复涂胶-光刻-显影-刻蚀等工艺流程以达到更小线宽，而每次曝光都需要重新进行涂胶显影工艺，多重曝光技术极大增加了28nm及以下产线扩产涂胶显影设备的潜在需求。 受益先进封装&Chiplet产业趋势，后道产品矩阵进一步拓宽。 在Chiplet技术中，晶圆减薄技术被广泛应用，为了配合减薄工艺，单次或多次的临时键合及解键合技术会被使用来实现芯粒互联。公司已成功研发临时键合机、解键合机产品，临时键合机已进入客户验证阶段。 公司针对先进封装&Chiplet场景下的后道产品矩阵将进一步拓宽。 盈利预测我们预计公司2023-2025年营收分别为20.06亿元、28.61亿元、38.29亿元，2023年-2025年营收增速分别为45%，43%，34%。净利润分别为2.62亿元，3.90亿元，5.84亿元，当前股价（2023年4月18日收盘价283.05元）对应PE分别为100/67/45倍，给予“增持”评级。风险提示下游扩产进度不及预期、国际关系风险等。

事件：公司公告 2022年实现营收 13.85亿元，同比+67%；归母净利润 2.00亿元，同比+159%；扣非归母净利润 1.37亿元，同比+115%。 公司营收保持快速成长。公司 22Q4实现收入 4.88亿元，同比+73%，保持高速成长；归母净利润 0.57亿元，同比+135%。公司 Q4销售毛利率和净利率环比有所下降，我们认为可能受到销售产品结构的影响。截至 2022年末，公司合同负债为 5.85亿元，环比小幅下降，反映前期订单往收入的转化。22年，公司光刻工序涂胶显影设备实现营收 7.57亿元，同比+50%；单片湿法设备实现营收 5.50亿元，同比+90%，受到清洗、去胶、湿法刻蚀产品的收入增长推动。 前道涂胶显影设备完成 28nm 及以上工艺节点全覆盖。公司前道涂胶显影机签单实现了快速放量，其中 offline、I-line、KrF 机台均实现批量销售。浸没式机台已陆续获得国内多家知名厂商订单，超高温 Barc 机台也成功实现了客户导入。公司首台浸没式高产能涂胶显影机 22Q4在国内某知名客户处完成验证，标志着公司已完成在晶圆加工环节 28nm 及以上工艺节点全覆盖。此外，公司持续对前道涂胶显影机的核心零部件进行自主或联合研发，其中高速机械手和高精度热盘等多种核心零部件已实现国产替代。 公司后道设备批量应用于大厂客户，成功开发 Chiplet 所需键合机。2022年公司后道先进封装领域用涂胶显影设备、单片式湿法设备实现批量销售超百台套，近年来已作为主流机型批量应用于台积电、长电科技等国内一线大厂，已经成为客户端的主力量产设备。公司加深与盛合晶微、长电绍兴等国内新兴封装势力的合作关系，成功批量导入各类设备。此外，针对 Chiplet 封装技术路线中的键合工艺，公司已成功研发临时键合机、解键合机产品，目前临时键合机正在进行客户端验证。 前道物理清洗保持优势，化学清洗机研发测试中。公司前道物理清洗机具备市场领先优势，并在 2022年实现批量销售近百台套。目前公司前道物理清洗机已广泛应用于一线大厂，成为国内晶圆厂 baseline 产品。公司新产品化学清洗机在沈阳厂区研发测试中，且芯源微上海子公司的厂区建设进入了机电设备安装阶段，将在 23Q4投入生产。届时化学清洗机将成为芯源微新的增长点。 投资建议：我们预计公司 2023-2025年营收 19.95/27.05/36.55亿元，对应 PS 分别为 13/10/7倍，归母净利润分别为 2.65/3.58/5.10亿元，对应 PE 分别为102/75/53倍。公司作为半导体设备细分领域龙头，具有较好成长性，维持“买入”评级。 风险提示：公司新产品研发进度不及预期、下游晶圆厂扩产放慢、竞争加剧风险。