联得装备聚焦显示面板后道设备，公司业绩进入快速增长期。 公司创立于 1998年，在 2012年完成股改并于 2016年在深圳创业板上市，是国内领先的显示模组设备、半导体封装设备与锂电设备制造商，在 3C 智能装备、 TV 模组设备、汽车电子设备、半导体封测设备、 5G 设备和锂电设备六大领域拥有强大的技术硬实力和市场影响力。公司旗下 6家子公司各司其职，核心子公司东莞联鹏智能装备有限公司，主要负责拓展市场贸易业务、整合先进材料应用技术，以提升公司核心竞争力和盈利能力。经过多年研发布局，且受益于 OLED 面板在手机领域渗透和国产化率的提升，公司营收利润近年来快速增长， 2023年前三季度利润达到 1.28亿元，创历史新高。 OLED 面板渗透率在手机和中尺寸领域快速提升，带动后道模组 Capex 提升。 OLED 在需求端有望迎来新一轮成长。小尺寸方面， OLED 面板向低端智能手机市场下沉，驱使手机 OLED 渗透率提升；中尺寸方面，苹果中尺寸 iPad 2024起年将首次采用 OELD 屏幕，或会推动中尺寸 OLED 渗透率大幅提升。由于 OLED 复杂的工艺技术和未来柔性 OLED 屏的广泛应用，增加对后道设备的需求，带动后道设备升级换代，使后道模组自动化设备价值量翻倍增长。目前，国内模组产线不断扩产，涵盖 OLED 面板、 LCD 面板模组产线； OLED 触控面板产线后道设备中，联得装备涉及的部分市场空间为 119.18亿元， LCD 触控面板产线后道设备中，联得装备涉及的部分市场空间为 21.58亿元。 国产后道设备发展迅速，联得装备遥遥领先；开拓 Mini LED、车载显示等新赛道，公司业务范围进一步拓展。 后道设备国产厂商积极抢占日韩份额，国产替代进程加速，联得装备后道制程设备领域布局较广，在绑定和贴合设备领域处行业领先地位。同时，联得装备积极开拓 VR\MR、 Mini LED、车载显示、半导体封测设备和新能源锂电设备领域，加快推进在该领域的技术研发和市场开发，以扩大公司业务范围， 进一步提升公司业绩。 投资建议： 根据京东方投资建设 8.6代 AMOLED 线公告，京东方拟投资 630亿元在成都建设 8.6代 OLED 线，设计产能 3.2万片/月。高世代柔性 OLED 项目投资会带动新一波柔性高世代建厂热潮。看好 OLED 面板向低端智能手机市场下沉，手机 OLED 面板渗透率不断提升，中尺寸方面随着京东方 630亿 AMOLED8.6代线建设，苹果中尺寸 OLED 渗透率快速提升，拉动京东方等后道模组 Capex 规模提升，带动公司设备订单放量，预计 23/24/25年公司收入达 12.5/16/24亿元，净利润达 1.81/2.32/2.98亿元。我们选取主营后道检测设备的精测电子和华兴源创、以及主营后道贴附设备的易天股份作为可比公司， 2024年对应的平均 PE 倍数为 37.54倍；考虑公司半导体设备业务尚处成长期、且毛利率低于主营检测设备的精测电子和华兴源创，我们给予公司 32倍 PE，对应目标价 41.77元，对应24年利润 2.32亿， 24年市值 74.24亿，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示： 面板行业景气度不及预期；车载订单不及预期；智能显示设备行业竞争加剧；境外经营风险；数据测算具有预测性

主要观点: 芯源微 2022年营收增长 67.12%，三年复合增长率约为 87.3%，我们认为公司作为国内涂胶显影设备和单片式湿法设备头部企业，将在半导体设备国产化的趋势下快速发展。 涂胶显影设备国内厂商独家，突破日系厂商垄断根据中商产业研究院，当前中国大陆涂胶显影市场日本厂商TEL、DNS 占据了超过 95%市场，芯源微是国内唯一上榜的企业。 根据公司年报，2022年公司前道涂胶显影机签单实现了快速放量，其中 offline、I-line、KrF 机台均实现批量销售，完成晶圆加工环节 28nm 及以上工艺节点全覆盖。随着公司产品的不断成熟，同时叠加国际贸易的不确定性增强，国内越来越多的晶圆厂正在加速公司前道涂胶显影机的导入进程。 我们认为芯源微在涂胶显影技术处于国内领先，并不断升级精进，涂胶显影设备一般与光刻机紧密配合，积累的技术经验也是芯源微重要的竞争壁垒。面对广阔的市场空间，涂胶显影设备国内市场份额有望实现快速提升。 前道物理清洗行业领先，化学清洗持续研发芯源微前道单片式物理清洗设备可用于 28nm 及以上工艺节点，凭借其高产能、高颗粒去除能力、高性价比等优势受到下游客户的广泛认可，并确立了市场领先优势。目前在清洗领域化学清洗占主流。芯源微尝试拓展产品线，在化学清洗品类寻求突破，研发在 28nm 以下工艺节点的应用。 我们认为芯源微在巩固物理清洗的基础下，积极探索更广阔的化学清洗市场，打开了未来成长空间。 在手订单充足，扩产有望与需求同时放量据公司公告，2022年底，芯源微已有约 5.84亿元合同负债，在公司产能近乎维持满产情况下，合同负债大幅增加表明公司在手订单量充足。根据公司公告，2022年芯源微新签订单 22亿元，我们认为，下游厂商持续扩产有利于芯源微获得持续批量订单。 根据公司官网显示，上海临港厂区将于 2023年第四季度竣工。 我们认为，届时公司产能将大幅提高，外加下游厂商设备需求量旺盛，在手订单及新签订单将实现快速放量，营业收入有望同步放量增长。 投资建议: 我们认为涂胶显影和清洗设备将为芯源微未来主要的营收增长点。公司在涂胶显影市场拥有强大的竞争力，当前国内市场被日系厂商占据绝大部分市场，未来芯源微有充分替代空间。清洗设备进军更广阔的化学清洗市场，有望实现放量增长。 1.涂胶显影设备根据公司年报，2019-2022年公司光刻工序涂胶显影设备营收复合增长高达 89%，我们认为芯源微本身具备国内领先的涂胶显影技术水平并不断提升，国内拥有大量的替代空间，看好营收持续快速增长。 2.清洗设备根据公司年报，2019-2022年公司单片式湿法设备营收复合增长高达 79%，其中清洗设备为重要的一部分。我们认为芯源微在单片式物理清洗设备已经取得一定成绩，在拓展化学清洗市场后，有望实现更快的增长。 预计公司 2023年-2025年分别实现收入为 18.99亿元、28.14亿元和 38.81亿元，分别实现归母净利润为 2.68亿元、3.94亿元和 5.23亿元，对应 EPS 分别为 2.88元、4.24元和 5.63元，对应 2023年 6月 05日收盘价 289.40元/股，2023年-2025年 PE分别为 100倍、68倍、51倍，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示国际贸易摩擦加剧；下游需求不及预期；公司技术研发与新产品推广不及预期；行业竞争加剧；半导体行业周期性波动风险。

事件概述中微公司公布 2023年一季报，2023年一季度营业收入 12.23亿元，同比 + 28.86%；归母净利润 2.75亿元，同比 + 134.98%；扣非后归母净利润 2.28亿元，同比 + 22.22%。 分析判断: 营收持续增长，投资与补助带动归母净利大幅增长一季度归母净利润 2.75亿元，较上年同期增加约 1.58亿元，同比增长约 134.98%，主要系本期收入和毛利增长下扣除非经常性损益的净利润较上年同期增加 0.41亿元，非经常性损益的变动主要系： （1）本期公司因股权投资产生的非经常性损益为收益 22万元，较上年同期的亏损 1.01亿元，增加约 1.01亿元的利润；上年同期的亏损 1.01亿元主要是由于公司持有的中芯国际和天岳先进的股票价格在 2022年一季度有较大下降； （2）本期计入非经常性损益的政府补助收益为 0.37亿元，较上年同期的 0.04亿元增加约 0.33亿元。 CCP 设备在最先进制程产线获认可，ICP 设备快速增长本期刻蚀设备收入为 8.14亿元，较上年同期增长约 13.94%，毛利率达到 47.29%，高于 22年 47%的刻蚀设备毛利率。 CCP 设备：在国际最先进的 5纳米芯片生产线及下一代更先进的生产线上，公司的 CCP 刻蚀设备实现了多次批量销售，已有超过 200台反应台在生产线合格运转。 ICP 设备：公司的 ICP 刻蚀设备不断地核准更多刻蚀应用，迅速扩大市场并不断收到领先客户的批量订单。 我们认为公司作为国内 CCP 设备的领军企业，在 5nm 及以下制程的多次销售，显示了公司 CCP 产品在业界领先的竞争力，预计公司在未来国内先进制程发展中将起到关键作用。 MOCVD 设备业绩亮眼，同比增长 300%公司的 MOCVD 设备在新一代 Mini-LED 产业化中，在蓝绿光 LED 生产线上继续保持绝对领先的地位，2023年一季度 MOCVD 设备收入 1.67亿元，较上年同期增长约 300.48%，毛利率达到 40.09%，也高于 22年 39.03%的MOCVD 设备毛利率。 华商韬略的信息显示，2021-2025年间全球 MLED 显示屏年复合增长率将达 31.9%，预期 2024年将达千亿产值，潜在市场规模庞大。 我们预计 MLED 需求的快速增长，也将持续拉动 MOCVD 设备需求，同时中微公司 MOCVD 还有对应三代半导体的产品，同样是快速增长的市场。因此我们预计公司 MOCVD 设备有望延续近两年快速增长的态势。 投资建议维持盈利预测，预计公司 2023年-2025年分别实现收入为 61.62亿元、80.10亿元和 100.13亿元，分别实现归母净利润为 14.09亿元、18.20亿元和 22.05亿元，对应 EPS 分别为 2.29元、2.95元和 3.58元，对应 2023年4月 28日收盘价 170.30元/股，2023年-2025年 PE 分别为 75倍、58倍、48倍，维持公司“买入”评级。

事件概述北方华创公布 2022年年报与 2023年一季报。 2023年一季度： 营业收入 38.71亿元，同比 + 81.26%；归母净利润 5.92亿元，同比 + 186.58%；扣非后归母净利润 5.34亿元，同比 + 243.59%。 2022年： 营业收入 146.88亿元，同比 + 51.68%；归母净利润 23.53亿元，同比 + 118.37%；扣非后归母净利润 21.06亿元，同比 + 161.07%。 分析判断: 公司营收净利快速增长，在半导体设备国产化的趋势下有望保持增长态势，根据芯谋研究的数据显示，预计2023年国产半导体设备销售额将达到 62亿美元，国产化率约 16%，为近四年国产化率最快提升的年份。我们认为北方华创作为国内头部半导体设备企业，将在 2023年及未来获得显著的增长。 半导体设备广布局，营收迈入百亿大关根据公司公告，营收及利润的增长主要原因为销售订单增加。北方华创的主要产品包括多种半导体工艺装备领域的核心工艺装备，广泛应用于逻辑器件、存储器件、先进封装、新能源光伏等工艺制造过程。公司将借助产品种类多样、技术代和工艺覆盖广泛等优势，以产品迭代升级和成套解决方案为客户创造更大价值。2022年营业收入首次突破“百亿”，其中电子工艺装备营收达 120.84亿元，同比+ 52.03%。我们认为作为半导体设备国内龙头企业，步入百亿规模体现了北方华创产品的出色竞争力和产品广度，看好公司在国产替代化趋势下重点受益。 众多产品已进入客户端量产或验证，市场认可度高根据公司公告，北方华创深耕半导体装备、真空及锂电装备和精密电子元器件等业务领域。 ①半导体设备领域：刻蚀装备方面，已完成数百道工艺的量产验证，ICP 刻蚀产品出货累计超过 2000腔，金属刻蚀设备凭借稳定的量产性能成为国内主流客户的优选机台；迭代升级的高深宽比 TSV 刻蚀设备通过客户端工艺验证，支撑 Chiplet 工艺应用；应用于提升芯片良率的 12吋 CCP 晶边刻蚀机已进入多家生产线验证。 薄膜装备方面，累计出货超 3000腔，支撑了国内主流客户的量产应用。立式炉装备方面，产品已成为国内主流客户的量产设备，并持续获得重复订单，累计出货超过 500台。外延装备方面，包含 20余款量产设备，累计出货近千腔。清洗装备方面，在多家客户端实现量产，屡获重复订单。 ②真空及锂电装备领域：真空热处理装备方面，多种产品实现客户端量产应用。高性能磁性材料设备业务实现快速增长，行业内首条晶界扩散工艺自动生产线进入市场并形成先发效应，与行业头部客户实现深度合作。锂电设备方面，新研制的锂电领域的集流体卷绕 PVD 镀膜设备已进入客户端验证。 ③精密电子元器件领域，公司不断推出新产品、拓展新应用。 规模效益显现，盈利能力加速提升根据公司公告，2019-2022年，归母净利润同比增速分别为 32.24%，73.75%，100.66%，118.37%，至 2023年一季度，归母净利润同比增速为 186.58%。北方华创归母净利润实现加速增长，主要原因之一为生产规模增加，2022年，电子工艺装备和电子元件毛利率分别为 37.70%和 72.53%，均创下近五年新高。我们认为在国产替代的趋势下，未来订单的持续增长仍将带来更显著的规模效益，看好盈利能力的继续提升。 投资建议考虑到公司作为国内半导体设备的头部企业，我们看好公司在设备国产化趋势下有望获得的充足机遇，上调公司 2023-2024年营收 185.50/236.00亿元的预测至 199.91/256.48亿元，上调 2023-2024年 EPS 4.29/6.17元的预测至 6.55/8.78元。预计公司 2025年实现收入为 329.06亿元，实现归母净利润 59.97亿元， EPS 为11.32元，对应 2023年 5月 4日收盘价 322.32元/股，2023年-2025年 PE 分别为 49倍、37倍、28倍，维持公司“买入”评级。 风险提示公司业务增长不及预期；行业竞争加剧；市场需求复苏不及预期；国际贸易摩擦加剧。

分析判断: 公司产品随市场波动，有望迎来底部拐点我们认为可能的加息末期是半导体行业底部，存储市场同样因利率有望处于底部，我们预计2023 年有望成为公司重要的周期底部拐点。根据公司年报数据整理，兆易创新存储芯片单价呈波动上升趋势，我们认为与市场情况高度相关，预期存储市场处于底部，公司未来发展有望随着存储市场复苏而增长。同时预计随着消费市场未来的复苏，公司MCU 产品同样受益于行业复苏。由于产品结构调整和高毛利产品占比增加，我们预计公司净利率有望也将保持较高水平。 存储之基稳固，DRAM 成重要增长点公司官网显示，公司NOR Flash 市场排名全球第三，国内第一。 公司持续在NOR Flash 市场发力，中大容量NOR Flash 客户群和覆盖面不断扩大，需求持续稳定，并有望进一步提升。公司首款自有品牌DRAM 产品于2021 年6 月推出，已在主流消费类平台获得认证，并在诸多客户端量产使用。我们认为公司能基于已有优势继续扩展存储领域市场，DRAM 会成为未来重要的营收增长点，我们预计23 年将是存储行业触底反弹的重要时间点，也是公司业绩底部周期的拐点。 MCU 产品高速增长，不断扩展新领域根据公司公告，公司MCU 产品已经成为业绩增长最快的产品线，2016-2022 年间营收年复合增长率55.96%。公司MCU 产品已成功量产 38 大产品系列、超过 450 款 MCU 产品，满足高、中、低端各种市场的需求，22 年9 月发布首款车规级MCU。根据Omdia数据显示，2021 年公司 MCU 市场排名上升至全球第 8 位。我们认为未来车规、工业市场需求将带动MCU 产品营收增长。 投资建议我们认为兆易创新不断拓展新产品和新领域，在巩固自身原有NOR Flash 地位的情况下，未来有广泛的增长空间。 1. 存储芯片作为公司核心产品的存储芯片，我们认为NOR Flash 市场地位稳固，结合DRAM 产品持续增长。我们预计随着2023 年存储市场的底部反转，未来能获得对应的业绩增长。 2. MCU 产品MCU 产品出货量保持多年高速增长，车规、工业领域也在快速拓展增长。我们认为2023 年同样是底部周期，MCU 产品有望跟随消费市场复苏而增长。 预计公司2023 年-2025 年分别实现收入为68.08 亿元、84.79亿元和105.46 亿元，分别实现归母净利润为13.36 亿元、19.01 亿元和24.65 亿元，对应EPS 分别为2.00 元、2.85 元和3.70 元，对应2023 年4 月28 日收盘价108.47 元/股，2023 年-2025 年PE 分别为54 倍、38 倍、29 倍，维持公司“买入”评级。 风险提示公司新品开拓不及预期；行业竞争加剧；市场需求复苏不及预期；国际贸易摩擦加剧。

事件概述公司披露2022 年年报及2023 年一季报，22 年实现营收26.45 亿元（+48.62%），归母净利3.13 亿元（-32.05%），扣非净利2.49 亿元（同比-38.95%）。23Q1 实现营收7.90 亿元（+77.45%），归母净利8159.69 万元（同比+471.33%），扣非净利7558.76 万元（同比+746.31%）。 分析判断: 22Q4 军品恢复，订单需求持续公司22Q4、23Q1 分别实现净利润1.31、0.82 亿元，同比分别+12.68%、+471.33%，自21Q1 以来首次同比回正。据2022 年年报，第四季度部分既有项目进入批量交付且订单需求持续到2023 年；多款重点精确制导项目进入批产准备，第四季度完成首批交付，2023 年转入正式批产阶段。特种设备多个项目参与客户竞标，制冷产品线方向公司配合某重点客户进入新应用领域，未来将持续发力该重点方向。 从财报看，公司2022 年底合同负债达2.14 亿元，较期初大幅提升234.7%，印证公司订单需求恢复。利润端，公司毛利率、净利率存在一定下滑，主要系产品结构变化、激励费用摊销所致，我们认为，随着高毛利军品交付加速，其营收占比回升，公司盈利能力有望修复。 境外收入持续高增，受益产品渗透率及市场份额双重提升2022 年公司继续加大海外市场拓展，市占率、认可度持续不断提高， 境外收入13.28 亿元， 同比+78.47%。公司海外销售主要为户外运动产品，户外狩猎对于红外热成像整机的需求量较大，从而带动公司境外收入持续高增长。同时，公司境外业务存在产品渗透率及市场份额双重提升的逻辑。近年来，国内红外热像仪产品技术突飞猛进，成本优势明显，在全球市场的占有率持续提升。根据Yole，2020 年国内产品全球市场占有率占比已达44%，相较2019 年提升了29%；预计到2025 年，中国红外热像仪在全球红外市场份额将达到64%。其中，公司2020 年全球市占率达10%，排名第五。同时，前期公司海外客户以欧洲地区市场为主，2020年开始在北美等其他地区进行业务布局，而2021 年美国注册猎人共1,520 万人，北美地区户外热成像产品出货量占比达21%，未来市场空间仍然较大。 微波业务增长亮眼，无锡华测成长可期在微波领域，公司建立了完整产业链，以T/R 组件、相控阵子系统及雷达整机切入微波领域，同时在底层的微波半导体方面持续建设核心竞争力。基于上述布局思路，公司于2018 年设立全资子公司成都英飞睿，涉足相控阵天线子系统及地面监视雷达整机等微波业务；于2021 年收购无锡华测56.253%的股权，布局T/R 组件业务。报告期内，两家公司继续稳步推进模块、组件、整机业务，研发成果和市场开拓均取得了显著进展。无锡华测业务快速恢复，产能持续提升，圆满完成全年研发和T/R 组件生产交付任务，22 年营收3.42 亿元，两年复合增速60.9%；净利润2593.9 万元，两年复合增速64.0%。 完成民用车载布局，打造发展新增长点在车载领域，公司已实现从芯片探测器、模组到系统产品全产业链布局，产品涵盖单红外、双光融合、双红外等类型，分辨率做到256、384、640、1280 及1920 的全覆盖，车型涵盖乘用车、商用车及特种应用工程车辆等不同车辆类型。2022 年，公司发布了国内首款通过AEC-Q100 车规级认证的红外热成像芯片，将广泛满足汽车智能驾驶、自动驾驶、智能座舱等领域的应用需求。车载红外领域获得了包括比亚迪、滴滴在内的多家企业定点项目；和图森未来、智加科技等知名自动驾驶公司构建深入合作关系。公司将围绕红外热成像等智能驾驶时代的主要传感器，在产品端和市场端持续深耕和拓展。 据2022 年年报，公司车载红外热成像产品研发项目已结题，累计投入2950 万元，主要应用于民用车辆夜视系统，提高车辆驾驶安全系数。公司采用自主研发高性能非制冷红外探测器，整机成像清晰,功耗低,可靠性高,目标识别率高,已达到国内领先水平。 投资建议公司是国内非制冷红外龙头，随着特种装备业务需求复苏、境外销售持续高增、微波业务贡献增量，公司中长期发展向好；短期看，疫情退坡，装备采购流程有序开展，叠加弹载产品需求爆发，公司2023 年业绩有望快速反弹。考虑到军品交付节奏加速等原因，我们调整公司2023-2024 年盈利预测，并新增2025 年预测，预计2023-2025 年公司营业收入分别为35.87/46.65/58.09 亿元（此前2023、2024 年为32.47、41.14 亿元），归母净利润5.15、7.47、9.72 亿元（此前2023、2024 年为5.15、7.56 亿元），EPS 分别1.15/1.67/2.17 元（此前2023、2024 年为1.15、1.70 元）。对应2023 年4 月28 日51.71 元/股收盘价，PE 分别为45/31/24 倍，维持“买入”评级。 风险提示核心客户订单波动风险；市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险等。

事件概述公司发布公告：公司于近日收到比亚迪出具的开发定点通知，将成为其车载光学部件供应商，为其供应车灯模组产品（限于保密协议，暂不披露具体车型等信息）。 分析判断: 车载定点再下一城 持续催化可期据公司公告，公司于近日收到比亚迪出具的开发定点通知，将成为其车载光学部件供应商，为其供应车灯模组产品。此次开发定点涉及的产品为公司在比亚迪汽车项目的又一定点，公司此次开发定点涉及的产品量产后，公司将根据该客户实际订单交付情况进行产品收入确认，预计项目生命周期内对公司经营业绩产生积极影响。 2022年 4月公司通过 IATF 16949认证获得汽车行业准入通行证，2022年 9月以来已累计获 3家车企 4个项目定点（比亚迪、赛力斯、某国际品牌车企），并与宝马合作参展CES2023，标志着公司车载业务在国内/国际市场均取得突破性进展，同时也验证了公司激光投影显示技术在车端应用的可行性和先进性，后续有望持续拓展至更多车企客户，2023年内持续定点催化可期。 车载领域：激光投影应用广泛 千亿市场将迎落地汽车智能化对车载显示提出新的需求，激发了激光投影显示在车载显示的创新性应用，潜在应用场景包括车顶天幕、车窗透明显示、娱乐大屏、AR-HUD、智慧表面、智能激光大灯等，远期市场规模有望超千亿元，空间广阔。 2022年 4月公司通过 IATF 16949认证获得汽车行业准入通行证，9月获比亚迪定点，并被列入华为智能汽车解决方案优秀合作伙伴。后续公司车载光学业务将主要瞄准 DLP 像素化大灯、车载 HUD 和车内显示方案三大方向：1）DLP 像素化大灯：已推出显示+照明一体化方案，拥有百万级像素，超紧凑造型，支持重新定义汽车前脸；2）车载 HUD：面向车载HUD 市场推出的 PGU 模组，具备更高亮度，可实现更大画面需求、更高对比度，可降低暗场眩光，提高夜间安全性；3）车载显示方案：可提供车载影院式的沉浸式体验，DLP+ALPD?提供高适配性和高稳定性。 原有领域：家影商工广泛布局 核心技术支撑发展依托原创 ALPD?核心技术，公司持续探索激光显示技术在家用、影院、商教、工程等领域应用并均享有较强竞争能力。核心器件业务成长迅速，智能微投激光化大趋势已经初现端倪。截至 2022H1，光峰在影院、商教、工程领域市占率均居市场第一，家用领域在国内家用投影机市场占有率亦位列第三（子公司峰米科技自有品牌（不含 ODM））。展望后续，在消费升级趋势下，预计 C 端家用激光电视和智能微投产品将迎快速放量、贡献增长，B 端（尤其影院业务）底部向上亦值得期待。 投资建议公司依托原创 ALPD?核心技术改变激光显示长期处于试验探索阶段的局面，突破美欧日韩等国家与地区先进显示技术领先地位，十六年发展历程中公司持续探索激光显示技术在家用、影院等领域应用，2022年起车载投影显示应用探索打开中长期成长空间。维持盈利预测，预计 2022-2024年营收 25.51/33.45/49.08亿元，归母净利 1.20/1.59/3.76亿元，EPS 为 0.26/0.35/0.82元，对应 2023年 4月 24日 23.70元/股收盘价，PE 分别 90/68/29倍，维持“买入”评级。 风险提示家用产品渗透率提升不及预期；汽车领域拓展不及预期。

归母净利润首次突破一亿元，新领域开始贡献收入公司前身为国营旭光电子管厂，作为老牌三线军工企业，公司经过几十年的发展，取得了长足的进步。2022年公司业绩表现亮眼，实现营业收入 11.41亿元，归母净利润 1.00亿元，较去年同比增长 72%。从 2020年起，公司开始涉足军工军品、电子陶瓷领域，近年来新领域业务开始为公司贡献收入，占比不断提升。 目前公司已经形成电真空器件、电子陶瓷、军工军品的综合性业务布局。 氮化铝陶瓷定增加速发展，有望成为新增长点氮化铝陶瓷因其优秀导热性及与硅相匹配的热膨胀系数，在电子行业有着广泛的应用，成为新一代散热基板和电子器件封装的理想材料。同时，氮化铝在半导体设备零部件也有广泛应用，特别是静电吸盘产品，随着设备功率的提升，氮化铝卡盘渗透率将会显著提高。根据《氮化铝粉体与制品产业发展研究报告》数据推算，预计到 2025年，国内氮化铝粉体的市场规模将超过 15亿元，氮化铝陶瓷基板市场规模有望达到百亿元，而目前国内企业产值占比仍较低，未来国产替代空间大。2022年，公司募资 5.5亿元发展电子陶瓷业务建设产线，凭借粉板一体化优势，预计达产后平均可新增销售收入 9.4亿元，实现 1.84亿元净利润。未来氮化铝陶瓷业务有望成为公司新的增长点。 电子管受益于新领域需求，开关管维持龙头地位稳健发展公司的电真空器件业务分为电子管和开关管。在电子管业务方面，公司生产的电子管在国内有绝对优势，全球范围内具有较强竞争力；近年来光刻机、可控核聚变等新领域带动大功率电子管需求，公司作为国内稀缺大功率发射管生产商有望从中受益。开关管方面，目前公司与宝光股份占领大部分市场。2022年公司开关管毛利率开始回升，未来有望恢复至疫情影响前的正常范围，公司将继续作为行业龙头稳定发展。 军品业务享受竞争优势，盈利能力可观军品业务由易格机械和睿控创合两个子公司负责。易格机械生产精密结构件，凭借蜡模铸造加工一体化优势，业绩增长迅猛，四年来 CAGR 达到 22%，根据公司公告，未来三年公司预计累计实现净利润 1.5亿元。睿控创合生产嵌入式计算机，享受国产替代优势，并购后两年营业收入均超出预期 1000万元以上，同时近年来睿控净利润率不断提高。收入与利润的提升主要系旭光并购睿控后实现了大量资源对接后高价值新产品销售收入增加所致。未来公司在军品业务方面也将有较大发展空间。 投资建议我们认为公司近几年产业布局在不断扩张，从传统电真空器件领域逐步向电子陶瓷、军工军品方向布局。在电真空器件保持行业 龙头地位的基础上，氮化铝业务发展潜力极大，有望成为公司全新的增长点，军工军品业务也在持续改善公司的产业结构。 1.电子陶瓷业务公司电子陶瓷业务包括氮化铝粉体、氮化铝基板、氮化硅基板、HTCC 及结构件等，广泛应用于散热基板、结构陶瓷、功能材料、惰性耐热材料、热交换器件、填充材料等细分市场。随着公司募投建设项目的不断推进，陶瓷业务将成为公司新的增长点，我们看好公司未来电子陶瓷业务持续发展。 2.电子管业务公司电子管业务包括功率广播发射管和高功率射频振荡用发射管等，广泛应用于光刻机、可控核聚变、雷达、广播电视等细分市场。近年来光刻机、可控核聚变等新领域发展势头强劲，带动对大功率电子管的需求，我们认为公司作为国内唯一的大功率发射管生产厂商将从中受益，能够占据较大市场份额。 3.开关管业务公司开关管业务包括真空开关管及固封极柱等，广泛用于中高压电网配电领域，包括中高压交流配电网、高压柔性直流配电网、以及风电、光伏等新型绿色能源等细分市场。2022年公司开关管业务毛利率开始回升，未来有望恢复至疫情影响前的正常范围。随着电网投资额的稳步提升，我们认为公司开关管业务将继续稳健发展。 4.军工军品业务公司军品业务包括精密结构件和嵌入式计算机等，广泛应用于航空、航天、兵器等军工细分市场。目前公司凭借易格加工生产一体化及睿控国产替代的优势，未来产品收入将不断提升。 我们认为公司近几年产业布局在不断扩张，从传统电真空器件领域逐步向电子陶瓷、军工军品方向布局。特别是氮化铝业务发展潜力极大，有望成为公司全新的增长点，军工军品业务也在持续改善公司的产业结构。我们看好公司未来发展，预计公司 2023年-2025年分别实现收入为 13.23亿、15.29亿和 20.87亿元，分别实现归母净利润为 1.25亿、1.53亿和 2.20亿元，对应 EPS 分别为 0.21元、0.26元和 0.37元，对应 2023年 4月 24日收盘价 13.19元，PE 分别为 61倍、50倍、35倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示氮化铝陶瓷扩产不及预期；军品市场需求不及预期；半导体产品开拓市场不及预期；

中微公司作为国内刻蚀设备和MOCVD设备头部企业，2022年营收增长52.50%，继续保持近两年营收的加速增长，我们认为公司仍有充足的市场空间和技术实力持续增长。 半导体设备国产化率持续提升，核心设备需求将继续增长根据芯谋研究数据显示，2022年国产半导体设备销售额约43亿美元左右，国产化率首次突破10%，达到12%。预计2023年国产半导体设备销售额将达到62亿美元，国产化率约16%。我们认为中微公司刻蚀设备和MOCVD设备作为半导体生产中的核心设备，将充分受益于设备国产化的进程。 刻蚀设备国内领先，存储等技术迭代刺激需求放量根据公司年报，刻蚀设备在前道设备中增速和价值量都位居头位，公司CCP设备2022年生产交付量增速超五成。相关文献显示，刻蚀设备在3D存储、先进制程、先进封装中都有非常重要的作用，尤其在3D存储领域，随着层数增加，刻蚀设备需求量不断提升，根据Internationalbusinessstrategies数据显示，3D存储将快速取代2D存储。我们认为随着存储市场规模增长和3D存储技术的升级迭代，对刻蚀设备将会产生叠加的需求刺激。 MOCVD设备不断升级拓展，薄膜沉积设备快速突破。 根据公司年报，中微累计付运MOCVD设备超500腔，过去六年年复合增速超35%，在氮化镓基MOCVD设备上国际领先。MOCVD设备在五大应用领域升级拓展，所对应的市场如MLED、第三代半导体等均在快速增长，我们认为MOCVD设备同样会迎来持续的需求增长。 薄膜沉积设备18个月快速突破研发交付，我们认为作为高价值量的薄膜沉积市场将成为中微公司又一业绩增长点。 投资建议:我们认为中微公司未来增长有两个核心驱动力，一是设备国产化的趋势下，国产设备市场需求在增长，中微公司作为国产设备的头部企业，提供半导体前道制作的核心产品，有望将重点受益；二是中微公司的核心产品对应着3D存储、先进封装、第三代半导体等增长更块的领域，市场需求端传导的增量也是未来增长的强大助力，公司也在积极布局用于存储等应用的技术升级。公司所对应市场空间依然十分充足，有望保持增长态势。1.刻蚀设备根据公司年报，2022年公司刻蚀设备销售量同比增长达51.03%，刻蚀设备在3D存储和先进制程、先进封装中需求量增大，我们认为在技术发展的趋势下未来有明确的需求增量。根据中微公司的信息，目前其刻蚀设备在国内先进的存储、逻辑产线中占比仍有较大提升空间。刻蚀设备在半导体前道设备中价值量和增速处于头位，我们认为中微公司刻蚀设备因需求增速快、市场空间大、设备重要性高三大支撑，在未来仍将保持强劲的增长态势。 2.MOCVD设备根据公司年报，氮化镓基MOCVD设备国际领先，中微公司MOCVD基于五大应用领域不同升级与拓展相应产品。MOCVD对应的MLED与化合物半导体外延等市场投资增长快，公司在这些领域均有布局，我们认为作为中微公司另一核心产品，MOCVD同样会借助下游应用需求的快速增长和设备国产化率的提升，实现保持长期的增长势头。 3.薄膜沉积设备根据公司年报，薄膜沉积设备与刻蚀设备占据半导体前道设备价值量和增速的前两位。公司仅用18个月快速研发突破WCVD设备，我们认为薄膜沉积设备广阔的市场空间和中微公司在客户的口碑，薄膜沉积设备有望成为中微公司未来重要的业绩增长点。 考虑到公司持续的高速增长与充足的市场空间，我们上调公司2023年营收56.82亿元的预测至61.62亿元，上调2023年EPS1.51元的预测至2.29元。预计公司2024年-2025年分别实现收入为80.10亿元和100.13亿元，分别实现归母净利润为18.20亿元和22.05亿元，对应EPS分别为2.95元和3.58元，对应2023年4月10日收盘价175.08元/股，2023年-2025年PE分别为77倍、59倍、49倍，维持公司“买入”评级。 风险提示国际贸易摩擦加剧；下游需求不及预期；公司技术研发不及预期；行业竞争加剧；半导体行业周期性波动风险。

1、事件：2022年，TCL科技实现营业收入1,665.5亿元，同比增长1.8%，净利润17.9亿元，同比下降88.0%，归母净利润2.6亿元，经营现金流净额184.3亿元。 2、收入端：显示景气下行稳健穿越周期，新能源保持高速增长分产品看，半导体显示业务实现营业收入657.2亿元，同比下降25.5%，全年亏损。主要系受地缘冲突、通货膨胀等多重因素影响，显示终端需求大幅下降，半导体显示行业景气度下行，产品价格跌至历史低位，导致面板行业经营亏损。 大尺寸领域，保持规模领先优势，大力发展交互白板、数字标牌、拼接屏等商显业务。中尺寸领域，加速IT、车载业务拓展，打造增长新动能。小尺寸领域，聚焦柔性OLED折叠和LTPO等差异化技术，拓展VR/AR显示。 我们认为，行业对大尺寸业务由满产满销转向以销定产策略后，目前主要产品价格已逐渐企稳，短期伴随下游终端客户补库存需求提升，大尺寸显示价格有望企稳回升。长期看，面板价格走势仍需要观察终端需求是否回升、头部厂商稼动率调整对供需结构的影响。 新能源光伏及半导体材料业务领域，报告期内TCL中环保持业绩高增速，实现营业收入670.1亿元，同比增长63.0%，实现净利润70.7亿元，同比增长59.5%。报告期内，公司加速光伏材料先进产能释放，在大尺寸、薄片化及N型硅片等方面保持领先优势。 3、费用端及现金流：持续控费，整体费率稳定2022年，公司整体费用率为10.54%，基本持平。其中，公司的销售/管理/财务/研发费用率为1.17%/2.13%/2.06%/5.18%，同比变化+0.00/-0.56/-0.22/+0.76pct。其中，管理/财务费用率持续下降，研发费用率持续加码。 现金流及资产端，受半导体显示行业景气度下行以及疫情影响，经营性净现金流净额有所降低，回款能力减弱，整体周期抵御能力仍相对稳定。 4、积极开拓海外市场，推动巩固产业链领先地位，加强公司穿越周期能力面对当前复杂国际形势以及全球供应链调整趋势，公司正在积极开拓海外市场，从输出产品到输出工业能力，已经形成辐射全球的产业链和供应链布局，加固公司穿越行业景气周期能力。 6、投资建议受到海外疫情及地缘冲突等不确定性影响，面板行业价格下滑幅度超预期，公司整体毛利率有较大幅度下滑，另外随着公司稼动率调整面板收入2022年呈现下滑趋势。我们认为，伴随面板产业由满产满销改为以销定产策略，以及2023年补货周期，供需结构正在逐步恢复改善，下调盈利预测，预计公司2023年营收由2062.7亿元调整为1990.3亿元，预计2024-2025年营收分别为2403.8/2900.3亿元，预计公司2023年EPS由0.98元调整为0.35元，预计2024-2025年EPS分别为0.42/0.52元，对应2023年4月3日4.51元/股收盘价PE分别为12.6/10.6/8.5倍，持续看好LCD显示行业长期竞争格局改善和产业链战略价值的提升，维持公司“买入”评级。 7、风险提示面板价格不稳定性及面板价格回升期的不可预期性风险；面板价格涨跌与公司整体收入和盈利情况高度相关，面板价格波动过大，导致公司业绩不及预期；先进显示技术快速商用，LCD面板产能过早淘汰；TCL中环业绩波动对公司业绩影响；系统性风险带来中环股份股价大幅下降。

事件概述公司发布 2022年年报，2022年公司实现营业收入 71.20亿元，同比增长 33.28%，实现归母净利润 26.32亿元，同比增长 34.71%； Q422实现营业收入 21.84亿元，同比增长40.65%，归母净利润 5.91亿元，同比增长 19.08%。 分析判断: 特种集成电路产品快速发展，新款产品不断迭代研发特种集成电路需求保持快速增长，订单持续增加，产品出货规模继续增长。期间实现收入为 47.24亿元，同比增长约为40%。FPGA 产品继续在行业市场内保持领先地位，用户范围不断扩大，新一代更高性能的产品也进展顺利，即将完成研发。 存储器产品，公司继续保持着国内系列最全、 技术最先进的领先地位，新开发特种 Nand FLASH、新型存储器等也即将推出。接口/总线产品，高性能总线产品开始进入推广阶段，各类接口产品也在不断更新，市场占有率继续保持领先地位。电源管理类产品，公司通过单片电源、电源模组以及电源周边配套产品的系列化推出，向用户提供齐套的二次电源 解决方案，市场份额快速扩大。新产品方面，高速射频 ADC、新型隔离芯片等产品也在用户试用中，有望成为公司未来的新产品系列。MCU、图像 AI 智能芯片、数字信号处理器 DSP 等领域的产品也即将完成研制，进入公司未来新的专用处理器产品系列。 同时，公司新实施的两个募投项目“高速射频模数转换器系列芯片及配套时钟系列芯片”和“新 型高性能视频处理器系列芯片”的部分项目内容已经陆续落实，目前相关工作进展顺利。 安全芯片不断提高市场竞争力，海外营收占比逐渐提高2022年度，智能安全芯片业务保持稳定增长，在金融、电信、身份识别、物联网等多个领域持续拓展行业市场。期间实现收入为 20.79元，同比增长约为 25%。毛利率方面该产品逐年提高，22年该产品毛利率为 46.49%，较去年增加 15.32pct，主要系海外营收占比逐渐提高所致。在汽车电子领域，公司的汽车安全 SE 和车规 MCU 两类产品已取得较大进展。在汽车安全领域，公司推出系列化产品包括数字车钥匙、 T-Box/OBD、eUICC、OBU-ESAM 等四类应用场景。虽然公司募投项目更换，但公司依然在汽车高端 MCU 领域持续保持投入，公司加大车规域控 MCU 产品研发力度，产品用于车载 VCU 汽车核心领域，主要用于整车控制决策包括动力和底盘。 股权回购彰显信心，股权激励有望加速落地公司发布拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司股份方案公告，本次回购资金总额为 3亿元-6亿元，本次回购股份的价格不超过 130.00元/股。根据公司公告，基于对公司未来持续稳定发展的信心和长期内在价值的判断，为建立健全长效激励机制，进一步激活公司创新动能，推动公司实现长期可持续发展，回购的公司股份将用于公司未来实施股权激励或员工持股计划。 投资建议受制于前期供应链的影响，我们看到特种集成电路存在一定的去库存现象，同时考虑近几年公司快速发展导致的高基数影响，我们下调公司 2023-2024年营收分别由 124.84亿元、178.50亿元下调至 81.95亿元 103.30亿元，预计 2025年实现营收 128.56亿元；下调公司 2023-2024年归属母公司股东净利润分别由 32.84亿元、45.73亿元至 31.32亿元、40.92亿元，预计 2025年归属母公司股东净利润为 51.18亿元；下调公司2023-2024年 EPS 分别由 5.38元/股、8.05元股至 3.69元/股、4.82元/股，预计 2025年 EPS 为 6.02元/股，对应 2023年 3月 31日收盘价 111.13元 PE 分别为 30x、23x、19x，维持“买入”评级。 风险提示特种产品需求不及预期，智能安全芯片需求不及预期，宏观和产能风险。

本土模拟芯片龙头，产品结构升级打开成长空间杰华特是一家以虚拟 IDM 为主要经营模式的模拟集成电路设计企业，公司产品分为电源管理芯片和信号链芯片两大类。公司凭借自研工艺平台，相继研发出多类具有国内首创性的芯片产品，产品结构不断升级，逐步从面向消费电子领域为主，向工业应用、计算及存储、通讯电子等领域扩展。2022年上半年公司营业收入为 7.02亿元，较去年同期同比增长 93.08%，公司盈利能力有望持续提高。 虚拟 IDM 助力产品高端化，有望打入 Intel VRM14体系公司自设立以来一直采用虚拟 IDM 模式进行模拟集成电路的研发与销售，为公司持续提升工艺平台性能、与晶圆厂深度合作奠定了基础。随着社会发展与工业体系的完善提升，中国市场对模拟集成电路的需求量逐步扩大。杰华特经过多年研发，且与 Intel 深度合作，未来有望进入 VRM13.5和 14.0体系。随着国内 CPU 厂商的日渐崛起，其对于计算电源产品也提出了需求，凭借与 Intel 合作的先发优势，公司未来有望优先打入国产供应链体系。 创始人背景深厚，工业领域空间广阔公司创始人具备深厚专业教育背景，拥有长期在国际领先的模拟集成电路厂商工作的经验，为创始团队对公司产品的研发与设计积累了深刻的理解。公司高度重视研发投入，近三年平均研发费率达 20%，公司通过持续的研发投入，逐步提升自身设计研发水平，所研发的产品具有广阔的应用空间，覆盖存储、服务器、PC、工业应用、汽车等多个领域。目前公司正加速对新兴市场的布局，未来公司发展前景广阔。 投资建议我们认为公司近几年公司产品结构正在发生较大变化，从AC/DC 逐渐向 DC/DC 和 LDO 方向布局，同时不断拓展锂电池管理和信号链等产品。从下游应用角度来看，公司也正在从消费电子领域向服务器、工业和汽车等领域做切换。 1.AC-DC 业务公司 AC-DC 芯片业务包括 AC-DC 同步整流产品、AC-DC 初级侧调节器、高频 GaN 控制和驱动器、去频闪照明产品等，广泛应用于照明、快充、智能电表等行业细分市场。随着快充、GaN 等产品渗透率的不断提升，我们看好公司未来 AC/DC业务持续发展，产品单价也有望进一步提升。 2.DC-DC 业务公司 DC-DC 芯片业务包括降压转换器、升压转换器、升降压 转换器、多相控制器和智能功率级模块等，广泛应用于通讯和服务器、笔记本电脑、安防、电视机、STB/OTT 盒子、光调制解调器、路由器等细分市场。公司目前大力发展 DC-DC 业务，随着 Drmos 以及各类工业开关电源类产品持续放量和投产，我们认为公司收入结构将发生变化，DC-DC 收入占比将进一步提高，毛利率也将提升。 3.线性电源类产品公司在线性电源芯片领域相继研发的多系列特色产品，推出市场后具有较强的市场竞争力。公司在服务器、笔记本等产品中，需要大量稳压电源类产品，公司凭借渠道、股东和技术三大优势，快速打入新市场，未来也将成为公司收入中占比较高的产品。 综上我们看好公司未来发展，预计公司 2022年-2024年分别实现收入为 14.84亿、22.63亿和 34.13亿元，分别实现归母净利润为 2.12亿元、3.19亿元和 5.69亿元，对应 EPS 分别为 0.47元、0.71元和 1.27元，对应 2023年 3月 23日收盘价52.79元，PE 分别为 111倍、74倍、41倍。首次覆盖，给予买入评级。 风险提示美联储加息超预期；公司新品研发不及预期；行业竞争加剧； 公司客户导入新供应链不及预期；上游涨价超预期

Table_Summary] 事件概述公司发布 2022年业绩快报：2022全年实现营收 25.51亿元，同比+2.1%，归母净利润 1.20亿元，同比-48.5%，扣非归母净利润 0.65亿元，同比-47.4%；其中 2022Q4实现营收6.75亿元，同比-19.4%，环比+11.3%，归母净利润 0.29亿元，同比+30.7%，环比-36.6%，扣非归母净利 0.11亿元，同比-31.1%，环比-65.3%。 分析判断: 2022业绩承压 车载定点+影院修复催化可期据公司 2022年业绩快报，2022全年实现营收 25.51亿元，同比+2.1%，归母净利润 1.20亿元，同比-48.5%，扣非归母净利润 0.65亿元，同比-47.4%，利润处前期业绩预告中枢偏上水平，但整体经营表现承压，我们预计主要受国内疫情、小米 ODM 业务缩减、商教业务需求减少等多重影响，尤其是影院租赁业务受影响程度较重，叠加研发、销售费用投入力度加大，进而直接拉低公司 2022年利润表现。 拆分季度看，22Q4实现营收 6.75亿元，同比-19.4%，环比 +11.3%，归母净利润 0.29亿元，同比 +30.7%，环比-36.6%，扣非归母净利 0.11亿元，同比 -31.1%，环比 -65.3%，原因同上述分析基本一致，但 22Q4疫情加重影响（据灯塔专业版数据，22Q4国内电影播放场次 2103.4万场，同环比分别-25.8%和-29.4%）。 虽全年业绩表现羸弱，但我们认为至暗时刻已过，2023年有望同步迎多重利好： 1）车载定点持续突破：2022年 4月公司通过 IATF 16949认证获得汽车行业准入通行证，2022年 9月以来已累计获 3家车企定点（比亚迪、赛力斯、某国际品牌车企），并与宝马合作参展 CES，标志着公司车载业务在国内/国际市场均取得突破性进展，同时也验证了公司激光投影显示技术在车端应用的可行性和先进性，2023年内有望持续定点催化； 2）影院业务修复：疫情放开后，2023年春节档院线恢复显著，据灯塔专业版数据，23M1-M2国内电影播放场次明显回暖，若消费复苏延续全年，我们预计公司影院租赁收入在片源持续丰富的前提下有望修复至历史最高水平（考虑屏幕数量增加），显著提升盈利； 3）家用自用品牌发力：2022年，尽管小米品牌 ODM 业务收入大幅下滑，导致峰米营收整体增速放缓，但峰米自有品 牌表现亮眼，同比增长近 40%，收入占峰米科技总收入比例提升至 66%左右。 车载领域：激光投影应用广泛 千亿市场将迎落地汽车智能化对车载显示提出新的需求，激发了激光投影显示在车载显示的创新性应用，潜在应用场景包括车顶天幕、车窗透明显示、娱乐大屏、AR-HUD、智慧表面、智能激光大灯等，远期市场规模有望超千亿元，空间广阔。2022年4月公司通过 IATF 16949认证获得汽车行业准入通行证，9月获比亚迪定点，并被列入华为智能汽车解决方案优秀合作伙伴。 后续公司车载光学业务将主要瞄准 DLP 像素化大灯、车载 HUD 和车内显示方案三大方向：1）DLP 像素化大灯：已推出显示+照明一体化方案，拥有百万级像素，超紧凑造型，支持重新定义汽车前脸；2）车载 HUD：面向车载 HUD 市场推出的 PGU 模组，具备更高亮度，可实现更大画面需求、更高对比度，可降低暗场眩光，提高夜间安全性；3）车载显示方案：可提供车载影院式的沉浸式体验，DLP+ALPD 提供高适配性和高稳定性。 原有领域：家影商工广泛布局 核心技术支撑发展依托原创 ALPD 核心技术，公司持续探索激光显示技术在家用、影院、商教、工程等领域应用并均享有较强竞争能力。核心器件业务成长迅速，智能微投激光化大趋势已经初现端倪。截至 2022H1，光峰在影院、商教、工程领域市占率均居市场第一，家用领域在国内家用投影机市场占有率亦位列第三（子公司峰米科技自有品牌（不含 ODM））。展望后续，在消费升级趋势下，预计 C 端家用激光电视和智能微投产品将迎快速放量、贡献增长，B 端（尤其影院业务）底部向上亦值得期待。 投资建议公司依托原创 ALPD 核心技术改变激光显示长期处于试验探索阶段的局面，突破美欧日韩等国家与地区先进显示技术领先地位，十六年发展历程中公司持续探索激光显示技术在家用、影院等领域应用，2022年起车载投影显示应用探索打开中长期成长空间。调整 2022年盈利预测，预计 2022-2024年营收 25.52/33.45/49.08亿元调整为 25.51/33.45/49.08亿元，归母净利由 1.18/1.59/3.76亿元调整为 1.20/1.59/3.76亿元，EPS 由 0.26/0.35/0.82元调整为 0.26/0.35/0.82元，对应 2023年 2月 27日 25.86元/股收盘价，PE 分别 99/74/31倍，维持“买入”评级。 风险提示三色激光技术替代风险；家用产品渗透率提升不及预期；汽车领域拓展不及预期。

公司发布2022年业绩预告：2022年预计实现收入25.50亿元，同比增长2%左右；预计实现归母净利润1.05-1.25亿元，同比减少46.4%至55.0%；预计实现扣非归母净利0.51-0.71亿元，同比减少42.9%至59.0%。 分析判断:2022业绩承压车载定点+影院修复催化可期据公司2022年业绩预告，整体经营表现承压，我们预计主要受国内疫情、小米ODM业务缩减、商教业务需求减少等多重影响，尤其是影院租赁业务受影响程度较重，叠加研发、销售费用投入力度加大，进而直接拉低公司2022年利润表现。拆分季度看，22Q4预计归母净利0.14至0.34亿元，同比-38.0%至+52.8%，环比-69.9%至-25.9%；预计扣非归母净利-0.03至0.17亿元，同比-119.5%至+3.8%，环比-109.9%至-47.7%，原因同上述分析基本一致，但22Q4疫情加重影响（据灯塔专业版数据，22Q4国内电影播放场次2103.4万场，同环比分别下滑-25.8%和-29.4%）。 虽全年业绩表现羸弱，但我们认为至暗时刻已过，2023年有望同步迎多重利好：1）车载定点持续突破：2022年4月公司通过IATF16949认证获得汽车行业准入通行证，2022年9月以来已累计获3家车企定点（比亚迪、赛力斯、某国际品牌车企），并与宝马合作参展CES，标志着公司车载业务在国内/国际市场均取得突破性进展，同时也验证了公司激光投影显示技术在车端应用的可行性和先进性，2023年内有望持续定点催化；2）影院业务修复：疫情放开后，2023年春节档院线恢复显著，据灯塔专业版数据，23M1国内电影播放场次明显回暖，若消费复苏延续全年，我们预计公司影院租赁收入在片源持续丰富的前提下有望修复至历史最高水平（考虑屏幕数量增加），显著提升盈利；3）家用自用品牌发力：2022年，尽管小米品牌ODM业务收入大幅下滑，导致峰米营收整体增速放缓，但峰米自有品牌表现亮眼，同比增长近40%，收入占比持续提升。 车载领域：激光投影应用广泛千亿市场将迎落地汽车智能化对车载显示提出新的需求，激发了激光投影显示在车载显示的创新性应用，潜在应用场景包括车顶天幕、车窗透明显示、娱乐大屏、AR-HUD、智慧表面、智能激光大灯等，远期市场规模有望超千亿元，空间广阔。2022年4月公司通过IATF16949认证获得汽车行业准入通行证，9月获比亚迪定点，并被列入华为智能汽车解决方案优秀合作伙伴。 后续公司车载光学业务将主要瞄准DLP像素化大灯、车载HUD和车内显示方案三大方向：1）DLP像素化大灯：已推出显示+照明一体化方案，拥有百万级像素，超紧凑造型，支持重新定义汽车前脸；2）车载HUD：面向车载HUD市场推出的PGU模组，具备更高亮度，可实现更大画面需求、更高对比度，可降低暗场眩光，提高夜间安全性；3）车载显示方案：可提供车载影院式的沉浸式体验，DLP+ALPD提供高适配性和高稳定性。 原有领域：家影商工广泛布局核心技术支撑发展依托原创ALPD核心技术，公司持续探索激光显示技术在家用、影院、商教、工程等领域应用并均享有较强竞争能力。核心器件业务成长迅速，智能微投激光化大趋势已经初现端倪。截至2022H1，光峰在影院、商教、工程领域市占率均居市场第一，家用领域在国内家用投影机市场占有率亦位列第三（子公司峰米科技自有品牌（不含ODM））。展望后续，在消费升级趋势下，预计C端家用激光电视和智能微投产品将迎快速放量、贡献增长，B端（尤其影院业务）底部向上亦值得期待。 投资建议公司依托原创ALPD核心技术改变激光显示长期处于试验探索阶段的局面，突破美欧日韩等国家与地区先进显示技术领先地位，十六年发展历程中公司持续探索激光显示技术在家用、影院等领域应用，2022年起车载投影显示应用探索打开中长期成长空间。鉴于2022年疫情及小米ODM收入缩减影响，调整盈利预测，预计2022-2024年营收由32.4/46.7/67.2亿元调整为25.5/33.5/49.1亿元，归母净利由2.0/3.9/5.9亿元调整为1.2/1.6/3.8亿元，EPS由0.44/0.85/1.29元调整为0.26/0.35/0.82元，对应2023年1月31日28.12元/股收盘价，PE分别109/81/34倍，维持“买入”评级。 风险提示三色激光技术替代风险；家用产品渗透率提升不及预期；汽车领域拓展不及预期。

分析判断: 需求复苏，看好 22Q4及 23年军品反弹过去四五季度，多重因素叠加使得公司军品业务持续承压。据 2022年半年报，公司特种装备业务因客户采购计划推迟或疫情因素导致进度受到影响，部分项目出现订单下发或交付推迟。往前看，据公司可转债募集说明书，2021年公司非制冷红外探测器产量下滑 55.27%至 7.51万件，销量下滑 61.06%至 4.98万件；22H1销量为 0.5万件。探测器销量下滑原因包括机芯及整机销售比例提升等，但我们判断下游需求不明朗或对公司备产备货造成一定影响。目前来看，疫情扰动逐步消退，装备采购计划制定、招投标、订单下达、现场验收等各环节迅速重启，看好公司特种装备业务在 2023年实现快速反弹。 据公司公告，特种装备业务本身毛利率水平较高。此外，由于特种装备行业客户对产品的交付时间及质量要求高，终端整机产品对探测器、机芯的需求多，而公司产品的生产周期较长，公司多提前备货以保证供货效率。据 2022年半年报，公司已接获下半年交付订单或备产任务较上半年有显著增加，下半年面临集中交付压力，对应来看，公司 22Q3期末存货达 16.09亿元，同比大幅增长 53.89%。我们认为，高毛利军品占比提升，叠加部分存货成本提前确认，短期看公司盈利能力有望提升。 单兵装备渗透率提升空间大，多型号弹载产品批产贡献增量非制冷红外热像装备在特种装备领域应用快速提升，主要用途包括瞄具、夜视头盔、手持式的夜视装备、车载夜视装备、无人机光电吊舱以及反坦克导弹的导引头等。我国军队约有 200万人，目前特种装备类红外热像仪渗透率仍较低。据公司招股书，参考美军在伊拉克战争中平均每个士兵拥有 1.7具红外热成像仪产品，我们认为国内单兵装备渗透率目标至少为 100%。据公司公告，公司红外探测器及机芯模组平均单价约 0.4万元，而特种装备产品单价较高，我们假设为 0.5万元，即对应至少百亿市场。 弹载领域，导引头为精确制导武器系统的核心，而红外导引头在制导精度、抗干扰性、隐蔽性和效费比等方面具有很大优势，已经成为先进精确制导武器广泛采用的目标敏感装置之一。据 2022年半年报，公司已经完成多个重点精确制导项目的定型与批产准备，预计即将转入批产交付阶段。导弹产业链在“十四五”期间本身就属于高景气赛道，去年下游单位项目有所推迟，基数较低，今年有望实现补偿式增长。假设今年总装单位的增速在 50%以上（正常情况下 40%增速+去年没完成的部分），公司将明显受益，我们判断 2023年弹载产品将为公司带来较大业绩贡献。 境外收入持续高增长，户外狩猎市场需求旺盛公司海外销售主要为户外运动产品，户外狩猎对于红外热成像整机的需求量较大，从而带动公司境外收入持续高增长。2019年、2020年、2021年和 2022H1，公司境外收入分别为 23,913.60万元、62,835.62万元、74,404.13万元和 53,080.84万元，同比增速分别 192.4%、162.8%、18.4%、77.7%。考虑到四季度普遍为狩猎旺季，公司海外出货量或较好，我们认为 2022年全年境外收入有望保持 70%以上增速。同时，户外狩猎属于小众利基行业，消费群体对价格相对不太敏感，预计受欧洲经济环境变化影响较小。根据 Yole 预测，全球热成像市场规模从 2019年到 2025年期间，将以 8%的 CAGR（年均复合增长率）增长，至 2025年该市场价值可达约 75亿美元。 此外，公司境外业务存在产品渗透率及市场份额双重提升的逻辑。近年来，国内红外热像仪产品技术突飞猛进，成本优势明显，在全球市场的占有率持续提升。根据 Yole，2020年国内产品全球市场占有率占比已达44%，相较 2019年提升了 29%；预计到 2025年，中国红外热像仪在全球红外市场份额将达到 64%。其中，公司2020年全球市占率达 10%，排名第五。同时，前期公司海外客户以欧洲地区市场为主，2020年开始在北美等其他地区进行业务布局，而 2021年美国注册猎人共 1,520万人，北美地区户外热成像产品出货量占比达 21%，未来市场空间仍然较大。我们认为，在国产品牌迅速崛起背景下，公司凭借性价比、性能优势持续拓展海外新市场，境外出货量有望持续提升，为公司中长期发展提供有力支撑。未来，自动驾驶等新兴市场需求有望成为公司民品业务新的增长极。 横向拓展微波领域，无锡华测成长可期公司 2021年收购无锡华测，实现并表。据 2022年半年报，无锡华测主业微波射频系统及组件业务实现收入 1.48亿元，占公司整体营收比重达到 13.67%。无锡华测产品涉及微波前端、微波固态功放、微波频率综合系统、微波收发组件（T/R 组件）等，为国内某机载雷达龙头单位的配套商，射频收发组件系统产品综合性能处于国内行业领先、达到或接近国际一流水平。据公司投资者交流活动披露，无锡华测在手订单充足，收购后通过业务、资产等整合，产能已有显著恢复，产品交付正常推进。据公司公告，无锡华测于 2021年底与主要客户K001签订了一份关于某波段收发组件的订货合同，合同金额为 92,518.4万元，交付周期为 2022-2024年。2022年前三季度，公司进一步加大对微波业务的投入，持续提升微波业务的产能和生产管理，我们认为该块业务有望成为公司未来重要增长点之一，且后期如使用自产微波射频芯片，TR 组件毛利率有望大幅提高。 可转债事项落地，IPO 项目投产，全产业链平台稳步推进2023年 1月，公司完成可转债发行，募集资金总额 15.65亿元，主要投向红外热成像仪整机项目、智能光电传感器研发中试平台等。红外领域，公司近年来成功实现由元器件端向整机及系统端延伸。此次加码民用红外整机产品，丰富产品品类及扩大产能，达产后有望新增年销售收入 36.5亿元；且在非制冷红外产品的基础上拓展制冷红外领域，满足红外完整生态产业链发展趋势，提升公司核心竞争力。智能光电传感器研发中试平台项目为公司主营业务的延伸，其主要进行非制冷红外传感器、制冷探测器、MEMS 传感器以及微波器件的封装测试，属于公司现有业务的上游，公司全产业链平台建设稳步推进。同时，据公司公告，IPO 募投项目预定于 2022年 12月达到可使用状态，后续随产能持续爬坡，公司业绩有望再上新台阶。 推行第二轮股权激励计划，利于中长期发展2022年 10月，公司公告新一轮限制性股权激励计划（草案），调整后拟向董事、高级管理人员、核心技术人员、中层管理人员、技术骨干及业务骨干授予 1811万股（占总股本的 4.06%），其中，首次授予限制性股票1711万股，授予对象共计 129人。考核目标上，以 2021年营收为基数，22-26年分别增长 20%、40%、60%、80%、100%（即同比增速分别 20%、16.7%、14.3%、12.5%、11.1%）。本轮股权激励较 2020年激励计划覆盖范围更广、授予股票数更多，且将董事、高级管理人员纳入激励范畴，利于进一步调动团队积极性，促进经营业绩稳健增长，实现中长期人才价值和上市公司价值的双赢。 投资建议公司是国内非制冷红外龙头，随着特种装备业务需求复苏、境外销售持续高增、微波业务贡献增量，公司中长期发展向好；短期看，疫情退坡，装备采购流程有序开展，叠加弹载产品需求爆发，公司 2023年业绩有望快速反弹。考虑到 2022年受疫情影响导致客户采购节奏放缓等原因，我们将公司 2022-2024年营收预测由24.77/32.71/40.78亿元调整至 24.48/32.47/41.14亿元，归母净利润由 6.50/9.05/11.21亿元调整至3.33/5.15/7.56亿元，EPS 由 1.46/2.03/2.52元调整至 0.75/1.15/1.70元。对应 2023年 1月 17日 43.48元/股收盘价，PE 分别为 58/38/26倍。维持“买入”评级。 风险提示核心客户订单波动风险；市场开拓不及预期风险；市场竞争加剧风险等。