20Q3业绩预告超预期，综艺影视齐头并进公司发布2020年前三季度业绩预告：预计前三季度实现归母净利润15.3~16.3亿，同比增长56.99%~67.25%，去年同期9.75亿，前三季度非经常损益1.6亿。其中20Q3实现归母净利润4.27亿~5.27亿，同比增长149.52%~208.01%。公司Q3业绩超预期，报告期内，公司持续发挥内容创新和自制优势，综艺节目和影视剧齐头并进。 台网合力，启动“芒果季风计划”，重构剧集生产模式台网合力，启动“芒果季风计划”，重构剧集生产模式湖南广电针对长视频内容启动“芒果季风计划”，联动湖南卫视与芒果TV，以“高创新、高品质、高稀缺”为标准，共同打造国内首个台网联动周播剧新样态。“四大季风、四季联排”，十部短剧贯通2021年，其中每季12集，每周2集，每集70分钟。除此以外，芒果还全力打造基于长视频内容的“小芒电商”，深化内容、平台和品牌的联合影响力；升级“大芒计划”，打造“芒果学院”，将UGC内容爱好者培养成顶级PGC制作人；聚焦悬疑IP，打造明侦剧本杀主题店，探索线下实景娱乐。 拟“定增拟“定增+协议转让”引入资金45亿，加码内容制作公司拟以非公开发行方式募资不超过45亿元，公司控股股东芒果传媒拟通过公开征集受让方的方式，协议转让0.94亿股。通过本次“定增+协议转让”，公司拟引入未来发展重要战略资源，继续加码内容自制，其中内容资源库扩建投入40亿，拟采购6部S级影视剧的网络独家版权，并自制（含定制）11部A级影视剧版权、自制18部S级综艺节目版权。公司持续锁定行业核心生产要素，加深构建内容竞争“护城河”。 投资建议：持续看好芒果向上新周期，维持投资建议：持续看好芒果向上新周期，维持“买入”评级。 下一个阶段看公司影视剧业务深化后的内容及人群“破圈”，看“芒果好物”为代表的多元变现新模式的落地，看技术升级下的新业态演变。我们上调公司20年业绩预期+5%，21-22年业绩预期暂维持不变，综合以上，预计公司20-22年归母净利润16.55/19.90/24.03亿，EPS为0.93/1.12/1.35元，对应PE为82/68/57X，继续维持“买入”评级。 风险提示：风险提示：对赌期后业绩下滑；人才流失风险；行业政策风险。

国信传媒观点：1）芒果TV“破圈”进行时，拟布局内容电商打造公司第二增长曲线。芒果TV 当前在20-30岁女性群体用户渗透率极高，且仍在不断渗透过程中，但男性用户和高龄用户仍然、有较大空间挖掘，Z 世代用户群体也增长潜力较大；“小芒电商”将形成以“视频+内容+电商”的全新视频内容电商模式，进一步丰富芒果超模的变现生态图谱。2）芒果TV 综艺内容形成对其他平台的碾压之势，影视剧“不鸣则已，一鸣惊人”。暑期档公司影视剧有不俗表现，2020年芒果TV 剧集内容的进步主要体现在对行业头部剧集开始有一定掌控力；年初至今综艺占据前20榜单的15席位，展望未来公司将全面发力影视剧，综艺继续维持龙头优势；3）芒果TV 各项运营指标印证公司的内容成效，用户粘性显著提升。2020年7月芒果TV 的MAU/DAU 用户增速远超其他在线视频平台，芒果TV 是20Q2唯一用户时长呈增长趋势的视频平台，芒果TV 的用户粘性更强，其用户增长是更有质量的用户增长。 4）投资建议：公司第一阶段的媒体平台的逻辑已被验证，下一个阶段看公司影视剧业务深化后的“破圈”，看电商等业务多元变现的落地和执行力，看技术升级下的新业态演变，我们认为随着公司内容生态不断巩固深化，公司下一阶段的成长空间将不断被打开。我们预计公司20-22年归母净利润15.77/19.79/24.28亿，EPS 为0.89/1.11/1.36元，最新股价对应PE 为72/58/47X，公司正处于全新成长周期的开始阶段，我们持续看好公司向上新周期，继续维持“买入”评级。 5）风险提示：业绩不达预期风险；内容制作风险；行业政策风险；人才流失风险；技术革新风险；新业务不达预期风险。 评论： n “破圈”进行时，拟布局内容电商打造公司第二增长曲线公司的第一个一千亿的逻辑已经逐步兑现，我们认为公司后续新增长驱动力看“破圈”和“多元化变现”。 1）“破圈”背后是以影视剧为切入口提升用户的圈层及丰富度当前芒果TV 用户的特性的关键字是年轻、女性，公司用户圈层拓展空间极大。根据Questmobile，芒果TV 在90后人群中用户渗透率TGI 最高，其中女性90后用户渗透率TGI 仅次于韩剧TV，男性90后用户前二位均为游戏直播APP； 芒果TV 的00后用户群在2020年6月的月活用户同比增速最高，甚至远超短视频APP 的00后用户增速；此外，根据2020年6月在线视频新增用户画像，芒果TV 新增用户81.6%为女性用户，在线视频行业新增女性用户占比为72.2%，芒果TV 新增女性女性占比远超行业水平，。总结来说，芒果TV 当前在20-30岁女性群体用户渗透率极高，且仍在不断渗透过程中，但男性用户和高龄用户仍然有较大空间挖掘，同时Z 世代用户群体增长潜力较大。当前公司80%~90%的内容针对年轻女性，未来基于内容的多样性，公司预期将有1/3内容针对年轻女性，2/3内容针对破圈用户。

事项： 2020年9月9日，视觉中国与国内优质正版创意类影像内容机构——未来影像达成战略合作。双方将在优质版权视频内容合作的基础上，进一步深化整合营销、客户定制拍摄等服务内容，共同打造完善的“视觉+”客户服务，实现从优质内容使用到一站式全方位的客户服务体验。未来影像的视频内容将会陆续在视觉中国vcg.com 视频内容板块向客户开放展示。 国信传媒观点：1）未来影像是正版优质4K/8K 素材库、素材交易平台，聚焦于“旅游图片”，视觉中国视频化战略步步为营；2）企业级需求在爆发前夜，短视频平台可以满足用户基础需求，但满足企业级需求仍需要有客户基础、技术能力、资源禀赋的优质企业完成；3）投资建议：对视觉中国来说，视频素材内容需求大幅提升公司收入天花板，凭借客户渠道优势和视频素材资源优势，公司有望成为视频版权领域的“头部玩家”。我们维持盈利预测，我们预计公司2020/21/22年净利润分别为2.3/2.8/3.9亿元，对应全面摊薄EPS 分别为0.33/0.41/0.55元，对应当前股价PE 为49.9/40.9/30.0X，维持“买入”评级。 评论： 与未来影像战略合作，旅游场景有望率先突破未来影像作为国内优质的创意类影像内容平台，同时也是优质内容的生产者，一直致力于为客户提供所需要的内容、创意和团队，降低客户成本并提高效率。基于新基建的时代浪潮，紧跟时代步伐，将“5G”与“8K“紧密结合，不断提升技术与服务，服务中国本土乃至全球客户。目前未来影响涵盖约1.8万条视频内容、2000余条音乐，视频内容主要集中于航拍（42%）、城市（29%）、自然风光（24%）等。旅游市场是视觉中国原有的图片素材的重要应用场景，随着5G 普及，旅游场景的视频化&商业化有望率先突破（旅游场景也是最早图片正版化领域），视觉中国提前做好内容供给储备。

业绩触底企稳，现金流好转，底部向上趋势明显 2020H1公司实现营业收入13.23亿元，同减21.99%，归属于上市公司股东的净利润1.28亿元，同减40.78%；20H1公司毛利率和净利率分别为31.40%和9.41%，较去年同期分别增加0.97pct和减少3.01pct，公司期间费用率为15.11%，较去年同增0.55pct；公司核心主业影视剧版权运营及服务实现收入10.23亿，同减23.38%，毛利率为31.79%，同比增加14.64%，音视频技术业务收入实现收入2.66亿，同增11.43%。 加强版权库运营，和咪咕深度绑定，激活华视网聚 2020H1华视网聚实现营收10.23亿，同减23.38%，实现净利润2.69亿，同增10.81%，华视网聚在行业下行期间，Q2业绩表现相对超预期。上半年全国院线停摆，公司加大片库的运营力度与合作伙伴深入进行运营合作；20H1公司与移动咪咕签署了为期三年的保底加分成模式的深度合作协议，公司还在不断尝试影视版权的网先发行模式、与直播短视频等新客户进行合作探索新的版权内容变现模式，拓展多渠道变现的能力。 商誉风险基本消除，公司加强催收，应收减值有望企稳 截至2020年年中，公司账上剩余30.52亿商誉，核心为华视网聚，商誉减值风险基本消除。除了商誉，19年公司坏账准备计提金额较大，占19年资产减值准备的35%，少部分为传统音视频客户，大头为影视内容制作板块的客户，预计20年底多项影视作品上线，其中重要项目《霍去病》也将提上日程，预计公司坏账准备可能部分追回。20H1公司剩余应收账款约22亿，公司后续将持续加强款项催收。 投资建议：经营各项基本面持续向好，维持“买入”评级。 公司版权业务受院线电影上映影响，音视频技术相关订单受疫情影响有所延期，因而下调公司20-21年利润23.86%/13.63%,预计公司20-22年归母净利润为4.42/6.91/8.43亿，公司20-22年EPS为0.17/0.27/0.33元，对应PE为33/21/17x。综合考虑当前公司仍处于相对底部位置，质押率降低，定增有望落地，各种项本面信号持续向好，维持买入评级。 风险提示：定增预案尚未获证监会审核通过；疫情影响持续拖累公司全年业绩；应收账款回收风险；知识产权保护风险。

国信传媒观点：本次交易有利于巩固公司与媒体终端和渠道的战略融合，形成与投资人及其关联方小米集团的资本纽带关系，双方将发挥各自优势、深度合作、共谋发展。投资建议：公司版权业务受院线电影上映影响，音视频技术相关订单有所延期，与小米深度绑定从资金扶持和业务合作角度都对公司有显著的提升效应，我们预计公司20-22年归母净利润为4.42/6.91/8.43亿，公司20-22年EPS为0.17/0.27/0.33元，对应PE为36/23/19x。综合考虑当前公司仍处于相对底部位置，质押率降低，定增有望落地，各种项本面信号向好，维持买入评级。

主业快速增长，盈利能力稳步提升，费用率下降。 1）2020上半年营收利润双双高速增长，盈利能力增强，费用率有效下降。20H1公司实现营收5.93亿元，同增32.34%，归母净利润3.07亿元，同增79.36%，公司毛利率和净利率分别为57.33%和51.71%，同增2.66pct和12.01pct，管理费用率、销售费用率和财务费用率分别为6.29%、1.95%和-2.19%，公司期间费用率为6.04%，较去年同减8.21pct； 2）全国专网业务实现收入5.05亿，同增36.56%，毛利率为54.54%，互联网电视业务实现收入7321.37万，同增23.31%，毛利率为78.41%。构建“智慧家庭”场景，发力云视听系列APP。 1）全国专网：继续拓展与腾讯合作的“粤TV-极光”增值业务专区的覆盖范围，全国专网有效用户超过1850万户；2）互联网电视业务：打造多元产品矩阵，稳步提升用户规模。公司重点打造云视听系列APP，20H1“云视听虎电竞”、“云视听埋堆堆”和“云视听快TV”，云视听系列产品全国有效用户超过1.7亿户；3）有线电视网络增值：拓展业务范围，提升平台运营能力；此外，影视、QQ音乐、虎牙电竞专区等各项增值服务已覆盖全国10个省市的有线电视渠道，有效用户超过70万。 看好公司长期发展，未来有望解锁变现新模式。 1）承接有线电视用户迁移，广告变现值得期待。目前公司IPTV业务尚处市场推广期，无广告收入，未来或将探索有效的广告投放模式；2）内容场景多元化，提升增值服务付费点。公司持续强化内容和产品运营，版权内容不断优化，提供更多非视听类的产品和服务，进一步打开增值服务增长空间，提升用户付费意愿。 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级。 公司IPTV省外业务仍有渗透空间，互联网电视业务仍保持高速增长，预计公司20-22年归母净利润5.89/7.78/10.03亿，EPS为2.55/3.37/4.34元，根据最新股价对应PE为41/31/24X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产业政策变化及监管风险；业务收入来源较为集中风险； 用户拓展不及预期风险。

Q2业绩超预期，上半年导购金额破90亿。 2020年上半年营收3.63亿（+32.6%），归母净利润0.69亿（+46.4%），扣非归母净利润0.59亿（+30.1%）。其中二季度营收2.36亿（+38.8%），归母净利润0.50亿（+72.9%）。截止6月30日，值得买月平均活跃用户数2978万（+16.3%），用户增长较为平稳。上半年，公司确认GMV达91亿，同比增长37.7%；订单量6081万，同比增长52.4%，618促销期间食品生鲜成为电脑数码、家电销售额第三大品类。 费用率改善，运营利润率提升。 2020年上半年公司毛利率同比下降1.9pct至70.2%，系公司IT资源使用费、活动成本、职工薪酬增长所致。期间费用率50.0%，整体下降0.2pct，其中销售费用率上升3.5pct至24.5%，主要是加大市场投放所致；管理费用率下降2.5pct至11.8%，主要系收入增长；研发费用率上升1.2pct至13.7%，加强研发投入所致。 20年聚焦内容生态、用户增长和商业化变现。 内容端，公司持续推进品类扩充战略，不断增加内容覆盖的品类和用户群，2020年上半年，新增ACG、健康服务、艺术和线下生活服务等品类，覆盖更广泛的消费场景和消费需求；积极探索视频化内容形式和运营模式。用户端，选择优质的外部渠道进行市场投放和用户引入，2020年上半年在市场投放和拉新渠道方面都有一定突破。商业化端，持续加强对垂直领域品牌客户的开拓，通过商业化后台系统的升级提升商业化团队的工作效率。 投资建议：看好社区价值，维持“增持”评级。 维持盈利预测，我们预计2020-2022年归母净利润1.5/1.9/2.2亿元，同比增速29/20/19%；摊薄EPS为1.90/2.29/2.72元，当前股价对应PE61/51/43x。公司是A股稀缺的内容型UGC测评社区，社区生态不断加强、商业化能力加速，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济下行风险，拓展新用户及现有用户流失风险。

20H1业绩超预期，受益于《梦三国手游》良好表现20H1实现营收4.75亿元（+61.6%），归母净利润2.10亿元（+146.2%），扣非归母净利润1.77亿（+130.4%）。其中Q2营收2.32亿（+46.7%），归母净利润1.13亿（+48.5%）。主要系《梦三国》端游、《梦三国手游》复刻版等多款游戏运营流水增加及将游动网络纳入财务报表合并范围所致。 新产品周期带动盈利能力提升，费用率不同程度下降20H1毛利率86.6%，同比上升2.9pct。销售费用率17.9%（-4.5pct），游戏推广费用较上年同期增加，《梦三国手游》是老牌端转手产品，具有IP加持，推广费用比例相对较小；管理费用率8.0%（-6.8pct），系收入高速增长规模效应推动；研发费用率15.6%（-2.5pct），研发人员有所增加以及将游动网络纳入合并导致研发费用同比较大幅度增加，但整体研发投入增加小于收入增长。三项费用率合计41.5%，同比下降13.8pct，主要由于收入高速增长带来的高业绩弹性。 20年游戏储备充足，全年增长确定性高1）《梦三国手游》复刻贡献20年全年业绩：由于《梦三国手游》复刻是2019年7月19日全平台上线，20年高收入可期；2）20年游戏储备充足，包括《我的侠客》、《X2解神者》、《元能失控》、《DC：巅峰战场》，成为强劲推动力；3）游动网络高业绩承诺，20-21年游动承诺业绩6000万/7200万；由于国内2019年5月以后原则上已不再授予宫斗、官斗类游戏版号，有助于延长游动现有游戏的生命周期。 投资建议：看好新品周期推动业绩成长，维持“买入”评级维持盈利预测。我们预计2020-2022年收入10.8/12.3/13.8亿元，归母净利润3.6/4.6/5.0亿元；摊薄EPS1.48/1.86/2.04元，当前股价对应PE=31/24/22x。我们持续看好公司精品化研发能力，业绩步入快速增长期，维持“买入”评级。风险提示：游戏延期上线风险；宏观经济下行风险。

2Q 收入同比增长29%，逐步走出疫情影响2020年上半年营收2.49亿元（-0.4%），归母净利润0.68亿元（-25.9%）。其中二季度单季营收1.39亿元（+29.0%），归母净利润0.34亿元（+9.7%）, 二季度同比、环比均实现增长，逐步走出疫情影响。公司各业务板块定位清晰，产品迭代不断创新，服务体系日臻成熟，市场拓展成效显著，公司长期可持续发展进入新阶段。 终端覆盖数量创新高，数据应用稳步开拓报告期内，公司产品的终端覆盖数量和SDK 安装量再创新高，开发者服务的SDK 日活跃独立设备数（已去重）超4亿，其中智能IoT 设备日活跃数超2000万。其中增长服务新增多家电商、游戏短视频客户，二季度随宏观经济逐步回暖，同比增长46.7%；公共服务快速拓展业务范围，“数据小脑”助力智慧城市建设；金融风控强势推进，互联网风控多元扩展。 个推牵头起草SDK 国家标准，行业规范推动良币驱逐劣币个推牵头起草国内首个关于SDK 安全的国家标准《移动互联网应用程序(APP)SDK 安全指南》。SDK 被广泛运用于各类APP 的开发,成为APP 的重要组成部分之一。但市场普遍存在着第三方SDK 插件在用户不知情的情况下,读取电话号码、短信、通讯录、地理位置等信息，并上传到自己的服务器，侵犯用户隐私。本次SDK 安全国家标准的发布及执行，将有助于规范SDK 获取数据权限，实现良币驱逐劣币。 风险提示：数据安全风险，宏观经济下行风险，技术人员流失风险。 投资建议：大数据应用商业化加速，维持 “增持”评级受疫情影响，下盈利预测。预计2020-2022年营收6.2/8.3/10.8亿元（ 下调9%/6%/1% ） ， 归母净利润1.51/2.20/3.00亿元（ 下调18%/8%/2%）；摊薄EPS 为0.38/0.55/0.75元，当前股价对应PE87/60/44x。大数据应用业务商业化加速，公司是A 股稀缺的拥有数据源的大数据应用公司，维持“增持”评级。

中期业绩符合预期，业绩下滑主要受疫情影响1）上半年公司分别实现营业收入4.37亿元、归母净利润5156万元，同比分别下滑39.99%、76.12%，符合市场及我们预期。其中Q2实现营收2.07亿元、归母净利润0.33亿元，同比分别下滑38.0%、71.7%； 2）分业务来看，上半年网络广告及增值、游戏业务分别实现营收2.28亿元、1.90亿元，同比分别下降30%、47%；3）公司上半年营收及净利润大幅下滑主要在于受疫情影响，网吧关停导致相关广告及游戏业务受到显著影响；随着网吧逐步恢复，相关业务有望逐步恢复。 2B 及2C 齐发力，静待云业务开花结果1）公司自2019年以来持续推进2B 及2C 云服务；to B 方面先后推出面向网吧市场的数据上云产品“顺网云”、算力上云“云电脑”；to C云游戏方面，公司已经推出面向个人市场的顺网云游戏平台以及云玩产品，实现云游戏产品从PC、手机到电视大屏端的完整覆盖；2）2B（网吧等云化）及2C（云游戏等）市场蕴含巨大市场潜力（参见我们之前网吧云化、云游戏行业深度研究报告），公司打造了全国首张基于雾计算架构的算力服务网络，其特点为超低时延+独占高算力，在产品、商业模式、技术解决方案等方面具备显著竞争优势。通过算力网络的不断建设及优化，公司将赋能游戏行业，提供垂直于游戏行业的云服务全套解决方案，让高可玩性的云游戏体验成为可能。 风险提示：新业务进展低于预期，疫情影响超预期。 投资建议：看好云业务长期成长空间，维持 “买入”评级。 考虑疫情影响，我们下调公司20/21/22年EPS 为0.33/0.0.45/0.60元（前值为0.43/0.66/0.78元），当前股价对应同期67/49/36xPE。我们持续看好云服务及云游戏长期成长空间，继续维持“买入”评级。

20Q2恢复经营利润止跌，上半年盈利能力保持平稳20H1公司实现营收8.01亿，同减10.61%，归母净利润1.02亿，同减21.8%，其中Q2公司实现营收4.79亿，同减5.41%，归母净利润0.78亿，同增6%，20Q2公司公司转移线上，加速恢复生产能力和物流系统。 分业务来看，公司一般图书出版与发行收入6.43亿，同减7.65%，书店业务收入2.17亿，同减17%；20H1公司毛利率和净利率分别为40.48%和13.41%，毛利率提升1.72pct，净利率基本持平。 市占率稳步提升，各细分赛道均在行业维持头部地位20H1公司图书码洋市占率2.94%，较去年同期2.51%大幅提升。1）经管类：市占率从14.41%提升至17.31%，持续领跑市场；2）社科类： 市占率提高了1.36%，继续保持第一；3）生活休闲类：市占率从5.16%提升至7.86%，排名提升至第一；4）艺术科技类：科技类排名上升5位，艺术类排名上升7位；5）少儿类：图书继续保持强劲势头，20H1实销码洋同增29%，市占率从1.89%提升到2.56%，市场排名前进5位。 积极迁移线上渠道，书店基本复工，加强新媒体布局公司构建电商、直播、视频号等线上销售矩阵，自营线上销售同增40%，抖音等短视频小店实现9倍销售增幅；书店加快布局供应链能力建设，向轻资产运营转型，书店线上销售同增16%，截至6月底中信书店实体店复产率达92%；组建新媒体事业部，新构建的MCN 矩阵覆盖用户609.76万，内容曝光量总计32.1亿次，数字音视频产品收入超600万，成数字销售新增长点，中信书院新增用户近百万，实现自我平台蓄势。 投资建议：公司市占率稳步提升，维持“增持”评级。 因疫情影响，考虑上半年大众出版和书店业务均受冲击，调整公司20~22年利润幅度为-4.63%/-2.09%/-11.33%,预计20-22公司归母净利润2.50/3.18/3.58亿，增速-0.55%/27.34%/12.57%；EPS 为1.32/1.67/1.89元，对应PE 为36/28/25x。公司是大众出版龙头，市占率稳步提升，对比可比公司估值，继续维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响拖累全年；线下业绩亏损严重；新业务不及预期。

收入利润稳健增长，重点产品表现良好2020年上半年，营收9.26亿元（+33.0%），归母净利润4.43亿元（+110.1%），扣非归母净利润2.69亿元（+10.1%）。其中二季度单季营收5.17亿元（+51.9%），归母净利润3.49亿元（+1337.9%）, 扣非归母净利润1.80亿元（+93.4%）。收入增长主要系海外新上线自研游戏表现出色，《一拳超人》港澳台持续排名榜单前列；归母净利润增长中其他非流动金融资产公允价值变动贡献较为明显。 产品储备丰富，新品大周期开启2020年8月，公司自研自发产品《真红之刃》上线，对公司业绩贡献有待逐步体现。公司未来重点产品储备包括《全民奇迹2》（腾讯独代/已有版号）、《黑暗之潮》（已有版号）、《街霸：对决》（腾讯独代/已有版号）等，正在稳步推进，新产品周期开启，对业绩贡献可期。 员工持股彰显长期信心，激发团队活力8月18日公司披露第二期员工持股计划，来源于19年回购股份，股份合计2786万股，占总股本的1.01%，受让价格为3.80元/股。本次员工持股计划人团不超过122人，其中董事长、总经理刘惠城占本次员工持股计划36.75%。 风险提示：新产品上线延期风险；新品流水表现不及预期。 投资建议：新产品周期开启，维持 “买入”评级从公司层面看，短期公司新产品周期开启，业绩恢复上行通道，迎来戴维斯双击。从行业层面看，中长期在下游渠道变化、游戏出海、新技术（云游戏等）等多重因素驱动之下，游戏行业有望持续保持高景气。作为优质研发商，在公司治理改善、新品陆续上线之下成长性有望逐步凸显。维持其前盈利预测，我们预计20-22年归母净利润分别为8.61/11.89/14.91亿，对应EPS 为0.31/0.43/0.54元，对应当前股价PE 为29.2/21.1/16.9X，相比同类公司具备较大的估值优势。我们持续看好公司优秀的研发能力和新品周期下的持续成长能力，继续维持“买入”评级。

中报业绩符合预期，受疫情影响广告收入增速放缓20H1公司实现营收57.74，同比增长4.90%，实现归母净利润11.03亿，同比增长37.30%，符合业绩预告预期，其中Q2公司实现营收30.47亿，同增0.91%，实现归母净利润6.24亿，同比增长61.67%。公司主业依然保持强势，收入端下滑主要因受疫情影响，20H1广告业务增速放缓。 高质爆款内容驱动会员付费高速成长，运营商业务增长稳健公司会员收入14.18亿，同增80.40%，收入占比不断提升，20H1芒果TV会员达2766万，较年初增长50.57%，同增84.28%，ARPU 为51.26元，同减2.1%；广告收入17.98亿，同增5.83%，增速有所放缓因20Q1公司为应对疫情调整内容产品编排策略，随着复工复产，20Q2广告收入环比增速达32%，回归良性增长态势；运营商业务收入7.29亿元，同增29.02%，20H1运营商大屏已覆盖31个省级行政区域，用户规模近1.5亿，省外业务收入与利润占比持续提升。 构建影视剧闭环优势，“芒果好物”为代表的新业态将打开公司新空间综艺方面，创新综艺和综N 代齐头并进，综艺制作团队达20个，聚焦“亲综艺”和特色垂直综艺，自制能力不断被验证；剧集方面，加速打造影视剧集自有生态，自建工作室+外部战略工作室双管齐下，推出“新芒S 编剧导演计划”，自有影视制作团队已达12个，战略合作工作室已达15个。 内容深化之外，公司以互联网视频平台运营为核心，加强变现多元化，已升级“大芒计划2.0”，推出线上商城“芒果好物”，并不断加速探索前沿技术应用。 投资建议：持续看好芒果向上新周期，维持 “买入”评级。 “芒果模式”得到充分印证，公司正处于全新成长周期的开始阶段。下一个阶段看公司影视剧业务深化后的内容及人群“破圈”，看“芒果好物”为代表的多元变现新模式的落地，看技术升级下的新业态演变。我们维持盈利预测，预计公司20-22年归母净利润15.77/19.79/24.28亿，EPS 为0.89/1.11/1.36元，对应PE 为80/64/52X，继续维持“买入”评级。 风险提示：对赌期后业绩下滑；人才流失风险；行业政策风险。

20Q2业绩超预期，行业头部效应凸显2020年上半年公司实现营收79.89亿元（+31.6%），归母净利润17.00亿元（+64.5%）；二季度单季营收36.46亿（+29.1%），归母净利润9.71亿（+67.8%）。国内游戏行业竞争格局发生较大变化，头部效应凸显，产业发展步入新阶段，公司在国内游戏行业保持领先地位。上半年公司运营手游单月最高流水合计超18亿，国内手游市场市占率达10.51%，仅次于腾讯、网易，新增注册用户合计超过1.32亿，最高月活跃用户超过8200万。 新品陆续上线，加码研发投入推动品类多元化2020年上半年公司销售费用45.4亿（+25.3%），销售费用率57.0%，其中二季度销售费用17.51亿（+17.4%），报告期新品上线较少推动销售费用率改善明显。管理费用1.67亿（+89.8%），管理费用率10.2%。 研发费用6.45亿（+102.5%），研发费用率10.5%，公司持续加码研发投入，为“精准化、多元化”储备产品。 产品储备丰富，流量运营能力复用多品类20年公司预计在国内海外发布数十款游戏产品，储备充足是业绩的重要保障。三七互娱的核心优势在于传奇品类和流量运营能力，并且将运营能力逐步智能化、系统化、自动化，也可以复用到其他品类。我们认为“多元化战略”和“海外战略”将切实贡献公司长期增长，多元化方面，通过“自研+投资+定制”策略，自研不断加大投入、多元化多品类布局，投资多品类公司丰富产品矩阵；在原有优势区域（主要是东南亚市场）逐步加固，加大力度投入日本市场，面向欧美。 风险提示：版号政策趋严，流量成本上行风险。 投资建议：看好品类多元化和海外战略，维持 “买入”评级。 维持盈利预测，预计2020-2022年归母净利润26.4/30.2/34.9亿元，同比增速25/14/16%；摊薄EPS 1.25/1.43/1.65元，当前股价对应PE=38.0/33.3/28.8。20年游戏储备充足，看好品类多元化和海外战略，维持“买入”评级。

内容供给与需求双重影响，公司短期业绩承压 2020年上半年公司营收2.72亿元（yoy-32.3%），归母净利润0.72亿元（yoy-45.4%）。其中二季度单季营收1.62亿元（yoy-32.1%），归母净利润0.43亿元（yoy-42.5%），二季度环比改善明显。视觉中国是以内容为导向的企业，疫情影响内容供需导致短期业绩承压。供给角度，疫情导致体育赛事、娱乐事件等内容供给停滞，客户需求无法满足；需求角度，疫情对旅游等行业影响较大，企业营销需求锐减，供需因素叠加公司业绩短期承压。此外，疫情也影响“负面市场正面获客”，下半年疫情影响削减、获客正常化，业绩快速恢复可期。 行业集中度有望逐步提升，与互联网平台合作提升商业化能力 竞争对手受疫情影响明显，公司与互联网平台合作加速。2020年上半年公司竞争对手全景网络营收0.15亿（yoy-65.9%），归母净利润-0.17亿（yoy-260.1%），未弥补亏损达实收股本总额三分之一，经营情况恶化。上半年，公司加强巨量引擎（字节跳动）、京东等大型互联网公司合作，将图片、视频及音乐等内容素材与更多应用场景链接，并在短视频等细分场景建立平台级合作，触达长尾用户超过70万。 短视频战略加速，视频化未来可期 公司上线全新音乐素材网站，抢占视频化桥头堡。视觉中国与EpidemicSound达成中国区独家代理，包含3.2万首音乐和6.4万首音效。音乐版权是切入视频版权的重要入口，音乐广泛应用于视频内容制作，是视频版权的刚需“组件”，并且音乐版权是最容易被识别侵权，也是最容易正版化的版权素材。短视频时代加速到来，素材需求迎来井喷。 风险提示：宏观经济下行风险，政策监管风险等。 投资建议：长期逻辑未破，飞轮效应难撼动，维持“买入”评级。 维持此前盈利预测，我们预计公司2020/21/22年净利润分别为2.3/2.8/3.9亿元，对应全面摊薄EPS分别为0.33/0.41/0.55元，当前股价对应同期52.4/43.0/31.5xPE。我们看好国内强化知识产权和图片正版化趋势，公司业务逐步恢复，继续维持“买入”评级。