报告摘要公司 2019 年正式进军生猪养殖行业，得益于工业化养殖快速落地，到 2022 年实现生猪出栏量超 100 万头仅用了 3 年，并做到了优异的生产成绩，高州项目 2022 年生产成本约为 14.93 元/公斤，贺州成本低于高州，且今年将进一步改善，成绩斐然。 京基的成功源于对工业化养殖的深刻理解和坚定执行，从最开始的顶层设计就摒弃了传统散户囿于低投入而严重依赖手工劳作的脏乱差，也不同于一般规模养殖企业根据猪价涨跌而随时调整扩张节奏的趋利避害。作为跨界新势力，京基秉承效率致胜的简单商业哲学，把低成本作为企业生存和发展的唯一目标，而不是一味地追求规模扩张，“先做强再做大”的理念一以贯之，任凭猪价波动而绝不动摇。 在生猪养殖行业，随着劳动力成本不可逆的快速上升，对于企业而言，极限的成本控制必须依赖于高度工业化标准化的全新养殖模式，尤其是对于人多地少的粤港澳大湾区等经济发达地区，高标准高投入的楼房养殖成为不二选择。经过测算，在不考虑重大疫病和环保投入的情况下，京基的楼房养猪完全成本有望做到 15元/公斤以内，成为成本竞争力高的规模养殖主体。其核心在于楼房养殖的满产满负最接近于工业化流水线的生产模式，就像一台放大的流水作业机器一样日夜无休，高效运转。唯有如此，才能最大可能降低由于猪舍、设备、母猪和人工空闲所造成的成本浪费，提高效率。对于制造业而言，在原料成本不可控的条件下，产能利用率是决定成本的最关键因素。楼房养猪通过高度集约化的模式最大限度利用场地、设备、母猪和人工，进而提高单位产出也就是生产效率，这是低密度养殖无可比拟的优势。 凡事有利必有弊，高密度带来的生物安全风险和环保压力也是不容忽视的两大风险，企业必须要在高效率和高风险之间寻求最佳的平衡。公司文昌项目由于前期设计不合理，发生环保事故，公司积极配合，投入大量人力物力进行整治，目前各项指标达标且项目设立公众开放日，增进公众对项目的理解。生物安全上，公司生物安全防控系统和日常管理双管齐下，表现优异，高州项目入选国家级非洲猪瘟无疫小区。 投资建议我们分析：（1）公司生猪养殖业务稳步推进，今年出栏或将接近 200 万头，基本实现满产满负，猪业板块持续为公司贡献收入；（2） 房地产 业务是公 司的战 略支持型 业务， 山海御园2023H1 结算金额 75.26 亿元，预售中的山海公馆项目将在下半 年开始入伙交付，将继续给公司贡献可观的收入和利润弹性。 （3）生猪价格今年上半年持续低迷，拖累生猪养殖板块的业绩。基于此，我们下调公司 23 年营业收入 137.19 亿元至133.97 亿元，下调公司 24 年营业收入 117.74 亿元至 116.74亿元，新增预测公司 2025 年营业收入为 139.22 亿元。上调公司 23 年归母净利 20.25 亿元至 20.37 亿元，下调公司 24 年归母净利 10.26 亿元至 10.08 亿元，新增预测公司 25 年归母净利润为 15.19 亿元。上调公司 23 年 EPS 3.87 元至 3.89 元，下调公司 24 年 EPS1.96 元至 1.93 元，新增预测公司 25 年 EPS为 2.90 元，2023 年 8 月 18 日股价 20.13 元对应 23-25 年 PE分别为 5/10/7X，维持“买入”评级。 风险提示生猪市场价格波动风险，生猪产能释放进程不及预期风险，饲料原材料价格波动风险，房地产项目推进进展及收入确认不及预期风险。

事件概述公司发布 2023 年半年度报告，报告期内，公司实现营业收入 135.88 亿元，同比-4.44%，实现归属于上市公司股东的净利润 13.71 亿元，同比-46.77%，实现扣非归母净利润 14.06 亿元，同比-44.40%。单二季度来看，公司 2023Q2 实现营业收入 66.38 亿元，同比-11.58%，实现归属于上市公司股东的净利润 5.70 亿元，同比-59.76%，实现扣非归母净利润 6.20 亿元，同比-55.48%。 分析判断: 受累主产品价格下降，公司业绩同比下滑2023 年上半年，公司实现营业收入 135.88 亿元，分业务情况来看：（1）鲜味剂业务实现营收 44.46 亿元，同比-4.09%，占营收比重 32.72%，营收占比提升 0.12pct；（2）饲料氨基酸业务实现营收 47.58 亿元，同比-16.04%，占营收比重 35.02%，营收占比同比下降 4.84pct；（3）医药氨基酸业务实现营收 3.00 亿元，同比+11.28%，占营收比重 11.28%，营收占比同比提升 0.31pct；（4）大原料副产品业务实现营收 24.75 亿元，同比+0.85%，占营收比重 18.22%，营收占比同比提升 0.95pct；（5）黄原胶、海藻糖等实现营收 16.09 亿元，同比+34.84%，占营收比重 11.84%，营收占比同比提升 3.45pct。报告期内，公司主产品饲料氨基酸下游生猪养殖行业价格持续低迷，主产品价格同比大幅降低，拖累公司营收。2023 年上半年，公司归母净利润同比降低 46.77%至 13.71 亿元，主要原因在于公司拳头产品饲料氨基酸价格同比下降，盈利水平降低。 成本改善销量上升不敌价格下降，饲料氨基酸营收同比-16.04%饲料氨基酸产品是贡献公司营收和利润的主力军，2023 年上半年，饲料氨基酸业务实现营收 47.58 亿元，占营收比重 35.02%。从产能来看，据公司 2022 年年报和 2023 年半年报，公司赖氨酸产品产能达百万吨级，苏氨酸产能为 30 万吨，通辽苏氨酸项目完成设备调试已于 2023 年 7 月按计划以水代料试车。从销量来看，据公司半年报，报告期内，公司赖氨酸、苏氨酸销量同比分别增加 9.71%、4.04%，尽管销量上涨，但受累下游生猪养殖行业不景气，价格出现较大幅度下降。据猪易通数据，2023 年上半年，全国外三元生猪均价 14.66 元/公斤，处于盈亏平衡线以下，生猪养殖行业深陷亏损。在此背景下，公司拳头产品饲料氨基酸价格不景气，据博亚和讯，报告期内，赖氨酸和苏氨酸价格分别为 8706.67/9886.25 元/吨，同比分别下滑 28.15%和 17.04%。成本端，报告期内，原料玉米、豆粕及煤炭价格均同比下滑，据公司半年报，博亚和讯预估上半年发酵氨基酸平均总成本同比下降5.0%-9.8%。销量增加成本端改善不敌价格下滑，营收同比下降。展望后市，生猪价格自 7 月中下旬开始上涨，目前在 17 元/公斤左右震荡，大部分上市猪企已恢复盈利，下游改善公司产品有望受益。2023 年以来，赖氨酸和苏氨酸价格总体呈上涨趋势，我们认为随着前期库存逐渐消化及三四季度猪肉消费旺季到来，饲料氨基酸供需格局有望改善。 明星产品发力，多元业务布局优势凸显报告期内，公司另一拳头产品鲜味剂价格也出现调整。据百川盈孚数据，今年的味精价格高点出现在 1 月初，2023 年 1 月 1 日，味精参考价格为 9861 元/吨，春节假期后，二季度为味精消费的阶段性淡季，味精价格持续下降，2023 年 6 月 30 日，味精参考价格为 8680 元/吨，较年初下降 11.98%，受产品价格的影响，报告期内，鲜味剂业务的收入也是出现了同比下降，7 月中下旬，随着暑假到来，餐饮消费改善，味精价格开始回升，我们看好下半年的消费及味精价格。尽管公司拳头产品饲料氨基酸和鲜味剂价格出现调整，公司明星产品表现亮眼。报告期内，公司吉林黄原胶项目按期投产，销量同比增加 19.34%，均价同比增加 28.04%，量价齐升黄原胶产品收入同比增加 52.89%。医药氨基酸中，据公司半年报，脯氨酸、鸟苷等通过向下游延伸，扩展应用场楷体 景，提升销量，脯氨酸受益于特医食品应用增加，量价齐增，销量同比增加 25.58%，销售价格同比增加4.03%。明星产品持续发力，多元化产品布局优势凸显，有效降低了行业的周期性波动给公司的经营带来的影响。 投资建议2023 年上半年，由于主产品价格调整，公司营收和归母净利润同比出现下滑。我们认为，猪价连续多个月处于亏损区间冲击饲料氨基酸需求，7 月中下旬猪价回升，目前在 17 元/公斤左右震荡，需求提振下我们认为四季度生猪价格有望超预期，叠加政策持续推动饲料豆粕减量及替抗，动物营养氨基酸需求强劲，且随着扩张产能的逐步释放，规模效益将带动成本下行；另外明星产品黄原胶等价格坚挺，且公司黄原胶新增产能在 2023 年上半 年 顺 利 投 产 。 基 于 此 ， 我 们 下 调 公 司 23-25 年 营 业 收 入 309.93/347.98/391.74 亿 元 至280.12/310.54/348.57 亿元，下调公司 23-25 年归母净利润 45.43/49.84/54.50 亿元至 30.22/36.53/43.83 亿元，下调公司 23-25 年 EPS 1.49/1.64/1.79 元至 1.03/1.24/1.49 元，2023 年 8 月 18 日股价 8.80 元/股对应23/24/25 年 PE 分别为 9/7/6X，维持“买入”评级。 风险提示主产品价格波动，产品销售不及预期，政策扰动

公司发布公告，22年实现营业总收入161.2亿元，同比-17.4%；实现归母净利润0.8亿元，同比+111.5%。 23Q1实现营业总收入34.8亿元，同比+4.1%；实现归母净利润0.2亿元，同比-9.6%；公司原董事长余宇先生因个人原因辞职，公司董事会选举杨晓初先生为第五届董事会董事长。 分析判断:预制菜业务逐渐进入正轨分业务来看，22年屠宰/食品/其他板块分别实现收入120.3/16.5/8.2亿元，分别同比-12.6%/+7.1%/+93.8%。屠宰业务下滑主因22年屠宰量589.4万头，同比-8.1%，同时叠加猪肉消费需求下降猪价低迷，我们判断23Q1公司屠宰量双位数下滑，同时猪价持续低迷屠宰收入继续收缩。食品业务中预制菜板块22年实现收入13.1亿元，同比+11.2%，我们认为主因公司成功培育了肥肠、酥肉、培根等亿元级别大单品；根据公司官方公众号及公司投关活动记录，23Q1预制菜业务同比+71.0%，新开拓经销商180+家，截止目前预制菜新开拓经销商已增至近1000家。 分渠道来看，我们预计22年预制菜业务大B/中小B/C端分别占比约50%/40%/10%。根据公司投关活动记录，23年以来大B增速明显高于中小B，如23Q1百胜增长量40%，半天妖在25%以上，23Q1大B和中小B分别实现增速接近40%/30%左右。展望全年我们认为在低基数和餐饮端消费场景恢复下预制菜板块有望实现较好增长，公司预制菜业务逐渐步入正轨。 食品收入占比持续提升，22年实现扭亏22年公司整体毛利率4.0%，同比+2.1pct；其中屠宰/食品/进口贸易毛利率分别1.7%/13.0%/7.8%，分别同比+0.2/持平/9.6pct，我们认为公司毛利率提升一方面由于食品业务占比同比+2.3pct，另一方面进口贸易业务毛利率大幅提升拉动。22年销售/管理费用率分别1.1%/1.7%，分别同比-0.1/+0.2pct，基本保持稳定。22年净利率0.6%，同比+5.0pct，一方面由毛利率提升贡献，另一方面公司资产减值损失同比减少5.9亿元。 23Q1公司整体毛利率4.7%，同比+1.0pct，我们判断主因食品业务毛利率和占比提升共同拉动。销售/管理费用率分别1.2%/1.9%，分别同比-0.3/持平，基本保持稳定。23Q1净利率1.1%，同比-0.3pct，主因资产收益减少0.2亿元。 高管更换公司进入发展新征程根据公司官方微信公众号，在新任董事长的领导下，公司将持续稳步推进以预制菜为核心的食品主体，以屠宰和养殖为两翼支撑的“一体两翼”发展战略，公司坚持以“B端为主，C端为辅”的渠道策略，明确了以大客户渠道为基础，重点拓展中小客户经销渠道网络，开发加盟商为补充的渠道运营模式。2022年，公司在预制菜系列大单品上取得了突破，打造了肥肠系列、酥肉系列、培根系列、烤肠系列、丸子系列等亿元级、千万元级的大单品。同时，公司研发的水煮牛肉、香辣小郡肝等川菜系列产品及“肥肠+”系列产品获得了市场的积极反馈。 未来公司将不断升级产品创新能力、渠道拓展能力、产能扩张能力，打造美食核心竞争力。 投资建议根据公司Q1业绩并结合当前猪价（根据搜猪网数据，6月14日全国平均猪价14.23元/公斤，同比-11.6%，环比昨日-0.4%）仍在底部震荡，猪价低迷影响占公司收入比例较大的屠宰业务，因此下调全年盈利预测，23-24年营业收入由207.0/244.5亿元下调至173.0/193.9亿元，新增25年营业收入222.2亿元；归母净利润由2.3/3.9亿元下调至1.2/1.9亿元，新增25年归母净利2.8亿元；EPS由0.21/0.36元下调至0.11/0.17元，新增25年EPS0.26元，2023年6月15日收盘价8.45元对应PE分别76/49/33倍，维持“增持”评级。 风险提示经济复苏情况不及预期，疫情影响仍然持续，市场竞争加剧，食品安全问题等

事件概述公司发布2023 年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入5.27 亿元，同比+1.45%，实现归属于上市公司股东的净利润3692 万元，同比+16.20%。 分析判断:? 多因素影响22 年归母净利下滑，2023Q1 业绩整体向好公司发布2023 年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入5.27 亿元，同比+1.45%，实现归属于上市公司股东的净利润3692 万元，同比+16.20%。2022 年公司实现营业收入21.23 亿元，同比+2.15%，其中：兽用化学药品实现营收9.84 亿元，同比-7.71%；兽用生物制品实现营收3.30 亿元，同比+13.19%；药物饲料添加剂实现营收0.20 亿元，同比-39.42%；环保业务实现营收5.67 亿元，同比+10.76%；其他业务实现营收1.15 亿元，同比+27.05%。2022 年实现归母净利润7554.34 万元，同比-19.63%。归母净利同比减少的主要原因在于：（1）主产品上游原材料价格上涨导致产品成本上升；（2）公司下游生猪养殖业不景气，行业亏损严重，养殖户对动保产品采购意愿降低，制约公司产品售价上调幅度和放量销售；（3）美元升值幅度较大，公司与境外子公司间的债权债务存量因汇率波动范围扩大而产生的汇兑收益增加。 上下游共同挤压兽药产品利润，新建产能预计年内投产2022 年，公司兽用化学药品实现营业收入9.84 亿元，同比减少7.71%，占营业收入的46.35%。2022 年公司兽用化学药品毛利率28.07%，比2021 年减少5.51pct。主要原因在于：（1）上游原材料价格上涨导致产品成本进一步提升；（2）下游养殖业不景气，产品成本的上涨无法向下游传导，公司利润空间不断被压缩。公司兽用化药的主产品为金霉素，据公司2022 年年报，公司金霉素年产能5.5 万吨左右，占全球产能的一半左右。我们认为未来金霉素市场空间广阔，基于：（1）2019 年12 月，农业农村部发布关于相关兽药产品质量标准修订和批准文号变更等有关事项的公告，废止仅有促生长用途的药物饲料添加剂等品种质量标准15 个，注销相关兽药产品批准文号558 个，公司产品金霉素从饲料添加剂转变为兽药在养殖现场继续使用。（2）目前养殖规模化和集约化在进一步加强，且猪价连续多个月深陷亏损区间，产能正在去化中，我们认为年内有望迎来猪价上涨，能够推动金霉素产品需求上升。另外公司还布局土霉素、盐酸多西环素及其他新型抗生素，新建产能计划2024 年上半年投产，届时兽用化药产能在目前基础上扩大一倍，充分保障了金霉素等产品未来几年市场增长的需求。 我们认为随着未来需求向好，叠加公司新建产能投产，金霉素产品市占率有望进一步上升，稳固公司龙头地位。 疫苗板块稳步向好，牛羊布病疫苗有望成为大单品2022 年，公司兽用生物制品实现营业收入3.30 亿元，同比+13.19%，占营业收入的15.55%。2022 年公司兽用生物制品毛利率为67.56%，比2021 年减少5.06pct。公司的兽用生物制品主要分为四个赛道：（1）猪用疫苗；（2）牛羊疫苗；（3）宠物疫苗；（4）诊断试剂。猪用疫苗包括猪蓝耳、猪圆环、猪支原体肺炎及圆支二联苗等主要品种，正在研发的有非洲猪瘟等疫苗。牛羊疫苗中，布病疫苗正在申请新兽药证书，根据公司2023 年3月投关活动记录表，公司预计年内可获得新兽药证书与生产批准文号，根据公司2022 年5 月投关活动记录表，公司的布病疫苗较以往疫苗具有独特的优势，包括：生物安全性高，不传染人，可以给孕畜使用，基于以上特点，我们认为，疫苗上市公司能够显著增厚公司营收及利润。从产能来看，据公司投资者关系活动记录，公司内蒙基地投入使用后，布病疫苗年产能约 4 亿绵羊头份。宠物板块，目前猫用疫苗正在研目发前中公。司下游主要为生猪养殖，在2022 年生猪养殖行情较为低迷的情况下，营收依然实现了增长，且保持了较高的毛 利率，我们认为，未来随着公司新产品的研发和申请的稳步推进，营收有望持续稳定增长，在疫苗毛利率较高的情况下，能够为公司贡献可观的利润。 投资建议我们认为，金霉素方面：（1）2022 年金霉素产品受上下游共同挤压利润压缩，今年有望看到改善；（2）养殖集中度及集约化水平不断提升，未来金霉素需求持续向好；（3）公司兽药新建产能预计年内投产，将进一步帮助公司提升市占率巩固金霉素龙头地位，综合以上，在金霉素需求向好及产能释放的情况下，金霉素产品将持续贡献收入和利润弹性。疫苗方面：公司目前有四条赛道，猪用疫苗稳健发展中，牛羊用布病疫苗目前正在申请新兽药证书，公司预计年内可获批，由于公司布病疫苗具有独特的优势，届时有望成为公司新的大单品，为公司贡献收入和利润弹性。从中长期来看，公司动保板块业务快速发展将成为支撑公司业绩持续高增的强劲动力。但2022 年10 月中下旬以来生猪价格持续下降，至今公司下游养殖业行情持续低迷，行业普遍亏损下对动保产品使用意愿低，影响公司上游成本上涨对下游的传导，压缩利润空间；受特殊情况影响，原本应于去年获批的牛羊布病疫苗申请不及预期，预计于今年获批，影响公司今年的收入和利润。基于此，我们下调公司2023/2024 年营业收入35.96/46.33 亿元至24.61/32.92 亿元，下调公司2023/2024 年归母净利润3.11/4.02亿元至1.80/2.31 亿元，新增预测公司2025 年营业收入为40.29 亿元，归母净利润为2.91 亿元，公司2023/2024 年EPS 由 0.40/0.52 元下调至0.23/0.30 元，新增预测公司2025 年EPS 为0.37 元，2023 年4 月27日股价4.87 元对应23/24/25 年PE 分别为21/16/13X。 风险提示原材料价格上涨风险，汇率异常波动风险，政策扰动风险，研发风险，新产品推进不及预期风险。

事件概述公司发布2023 年第一季度报告，报告期内，公司实现营业收入6.23 亿元，同比+27.60%；实现归母净利润1.98 亿元，同比+1298.75%。 分析判断: 受益产品价格上升，Q1 业绩表现亮眼公司前身为天水众兴菌业有限责任公司，成立于2005 年，是一家致力于食用菌研发、生产及销售的国家级农业产业化重点龙头企业。公司主产品为金针菇和双孢菇，产能方面，据公司年报，截止2022 年年底，公司食用菌日产能1105 吨，其中金针菇日产能745 吨，双孢菇日产能360 吨，金针菇日产能居国内同行业第二、双孢菇日产能位居国内同行业第一。2014 年以来，公司营业收入稳步增长，归母净利随着主产品价格变化及产量情况波动。 受益于金针菇高价持续，公司2023 年一季度业绩表现亮眼，报告期内，公司实现营业收入6.23 亿元，同比+27.60%；实现归母净利润1.98 亿元，同比+1298.75%。 多因素共振，金针菇价格维持高位2022 年上半年，金针菇价格延续了2021 年的低迷行情，但是下半年受多因素影响价格出现了拐点，（1）2022 年下半年猪价回暖，7 月份毛猪价格维持高位，带动国内消费者通胀预期升温，推动生活必需品价格上涨；（2）2022 年下半年全国多地高温，对蔬菜生产和冷链运输造成了影响，影响相关蔬菜供给；（3）2021年至2022 年上半年食用菌市场行情持续低迷，行业深陷亏损推动产能去化；（4）2022 年夏季多地高温，食用菌消费低迷，许多食用菌生产企业未满负荷生产。多因素影响下，金针菇供给偏紧，推动价格淡季不淡，且价格景气一直持续到今年一季度。据Wind 数据，2023 年1 季度，金针菇大宗价的均价为10.74 元/公斤，同比上涨91.34%。 公司成本管控水平优异，2022 年下半年成本继续下降从公司金针菇完全成本来看，公司成本管控水平优异。据我们测算，2022 年上半年公司金针菇生产成本仅为5.16 元/公斤，在行业中处于较低水平，加上三费后公司金针菇完全成本为5.88 元/公斤，尽管2022 年上半年金针菇价格持续低迷，公司毛利率依然达到了10.50%。2022 年下半年随着金针菇价格上涨，公司金针菇毛利率水平达到了34.73%，而金针菇生产成本降至4.23 元/公斤，完全成本降至5.02 元/公斤，与同行业其他公司相比，公司金针菇生产成本管控优异，但三费成本相对较高，我们认为未来随着对三费的控制，公司金针菇完全成本有进一步下降的空间。 投资建议我们分析：1）受益于主产品尤其是金针菇价格上涨，公司作为食用菌生产企业龙头，食用菌总产能和金针菇产能均居全国前列，消费改善下，我们认为食用菌行业景气度有望持续，公司收入和利润有望进一步增长。2）公司生产基地布局全国，且每个基地都有原料优势或市场优势，或两者兼顾，有利于公司食用菌生产成本的管控。考虑到这些因素影响，我们预计，2023-2025 年公司的营业收入分别为23.29/23.93/27.34 亿元， 归母净利润为4.12/3.31/4.02 亿元， EPS 为1.01/0.81/0.99 元，2023 年4 月11 日股价10.58 元对应23/24/25 年PE 分别为10.5/13.0/10.7X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示原材料价格波动风险，市场竞争加剧导致产品价格下降风险，销售价格及利润季节性波动风险。

2023年4月9日，公司发布关于股份回购实施结果暨股份变动公告，公司于2022年6月10日披露了《梅花生物科技集团股份有限公司关于以集中竞价交易方式回购股份的回购报告书》，回购股份注销，用于减少注册资本，截止2023年4月9日，公司已完成回购。另外，公司发布股份回购方案，拟以自有资金总额不低于8亿元人民币（含），不高于10亿元人民币（含）采用集中竞价交易的方式从二级市场回购公司股份，用于注销减少注册资本，回购价格为不超过12元/股。 分析判断:前次回购实施完毕，实际回购公司股份99039345股根据前次回购方案，公司将以自有资金不低于8亿元人民币（含），不高于10亿元人民币（含），以集中竞价交易方式回购公司股份，用于注销减少注册资本，股份回购价格为不超过12元/股。截止2023年4月9日，公司已完成回购，已实际回购公司股份99,039,345股，占目前公司股份总数（3,042,465,447股）的3.26%，购买的最低价为9.07元/股、最高价为11.35元/股，回购均价10.09元/股，使用资金总额为99,950万元。大幅回购股份用于注销减少注册资本彰显了公司管理层对公司未来持续稳定发展的信心和对公司价值的认可。 回购方案紧随前次回购完成公告，彰显管理层信心紧随前次回购的结束，公司披露了新的股份回购方案，拟以自有资金总额不低于8亿元人民币（含），不高于10亿元人民币（含）采用集中竞价交易的方式从二级市场回购公司股份，用于注销减少注册资本，回购价格为不超过12元/股。按照最高回购资金总额10亿元人民币、最高回购价格12元/股测算，预计回购股份数量约8333.33万股，约占公司目前总股本的比例约2.74%。本次回购方案的发布紧随前次回购实施完毕公告，一方面彰显了公司的管理层对公司未来发展的信心以及对公司价值的认可，另一方面，也有利于保护投资者合法权益，提高投资者信心。 收入增长稳定，主产品价格景气推动利润大幅增长2022年公司实现营业收入279.37亿元，同比增长21.14%，收入已连续7年实现增长；实现归属于母公司所有者的净利润为44.06亿元，同比增加83.42%。据公司年报，2022年公司收入实现增长的主要原因为：（1）公司子公司吉林梅花三期赖氨酸产能释放，赖氨酸销量增长，主营业务收入增加；（2）公司主产品味精量价齐增，赖氨酸、黄原胶以及其他饲料产品等价格上涨，主营业务收入增加。从公司的盈利能力来看，2022年公司毛利同比增加25.46亿元，毛利率较上年同期增加5.73pct，主要原因在于：公司主产品味精、赖氨酸、黄原胶以及其他饲料氨基酸产品的售价上涨幅度大于原材料价格增长幅度，从而营业成本增幅小于营业收入的增幅，毛利及毛利率均较上年同期增加。从产能方面来看，经过多年行业深耕，报告期内，公司赖氨酸、味精产能分别达百万吨级、苏氨酸30万吨，其他淀粉副产品、肥料产品、胶体多糖、医药类产品产能规模均居行业前列。2023年一季度，黄原胶市场景气度延续，为保持公司在黄原胶领域的优势，吉林白城黄原胶新建项目预计在2023年上半年投产试车。我们认为，（1）公司作为主营氨基酸产品的全链条合成生物学公司，品类丰富，品种齐全，抗风险能力较强；（2）公司各主营业务产品目前产能均居行业前列，赖氨酸、味精产能分别达百万吨级，行业龙头地位稳固；（3）公司产品使用场景丰富，从动物营养氨基酸类产品到食品味觉性状优化产品到人类医用氨基酸类到石油级黄原胶等，产品结构均衡优良，保证了公司收入及净利润的增长。 投资建议我们认为，猪价连续多个月处于亏损区间冲击饲料需求，但产能去化逻辑下，2023年四季度生猪价格有望超预期&饲料豆粕减量及替抗政策背景下，动物营养氨基酸需求强劲，且随着扩张产能的逐步释放，规模效益将带动成本下行；另外味精、黄原胶等食品味觉性状优化产品价格向好，且公司黄原胶新增产能有望在2023年上半年试车投产。基于此，我们下调预测公司23-24年营业收入337.11/392.20亿元至309.93/347.98亿元，下调预测23-24年归母净利润47.09/51.98亿元至45.43/49.84亿元，新增预测公司2025年营业收入为391.74亿元，新增预测2024年归母净利润为54.50亿元，下调23-24年EPS1.55/1.71元至1.49/1.64元，新增预测2025年EPS为1.79元，2023年4月7日股价9.41元/股对应23/24/25年PE分别为6.3/5.7/5.3X，维持“买入”评级。 风险提示主产品价格波动，产品销售不及预期，政策扰动

事件概述公司发布 2022年度业绩预告，报告期内，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润为-2.50亿元到-3.50亿元，实现归属于上市公司股东的扣非净利润为-2.80亿元到-3.80亿元。 分析判断: 资产计提大额减值准备，公司全年出现亏损公司 2022年预计实现归母净利润为-2.50亿元到-3.50亿元，分季度来看，2022Q1/Q2/Q3公司分别实现归母净利润 0.57/-1.58/1.07亿元，同比分别变动-43.38%/8.05%/338.54%，2022Q4，公司预计实现归母净利润为-2.56亿元到-3.56亿元。今年 7月中下旬以来，多因素影响下食用菌价格出现明显上涨，公司第三季度扭亏为盈，实现归母净利润 1.07亿元，同比+338.54%，据公司公告，2022年全年公司出现较大亏损的主要原因包括： （1）新冠疫情影响下需求不景气：尤其是 2022年上半年度，公司杏鲍菇项目亏损，叠加公司部分生产基地生产波动导致的单产、品级率、产能利用率低，以及原材料涨价等因素，部分子公司单位成本偏高，相应上半年出现了较大幅度的亏损； （2）资产减值影响：2022年，基于谨慎性原则，经财务部门初步测试，公司预计对相关资产及资产组计提减值（跌价）准备金额约 3.5亿元-4.5亿元，减少归母净利润约 2.6亿元到 3.6亿元，若剔除相关资产组计提的资产减值损失，公司 2022年较 2021年能够实现较大程度的减亏。 疫情防控政策放开，食用菌消费出现显著改善从食用菌的价格来看，2020年 4季度以来，食用菌价格出现回落，除 2021年消费旺季价格有所回暖外，一直处于较低迷的状态，今年 7月中下旬以来，食用菌价格出现明显上涨。以金针菇为例，金针菇大宗价从 2022年 7月的 4.50元/公斤一路涨至 2022年 10月的 8.30元/公斤。由于金针菇的主要消费场景为火锅，天气转凉的四季度本应为金针菇消费旺季，但是由于 2022年四季度前期疫情持续，影响物流和餐饮行业消费，需求端不景气，2022年 12月以来，随着疫情防控措施的放开，居民感染不能出门及害怕感染不敢出门严重影响了餐饮行业消费，2022年 11月和 12月，金针菇价格低迷，呈现了旺季不旺的现象。但是步入 2023年 1月份，随着全国多地感染高峰已过和居民健康的恢复，疫情防控政策放开下，餐饮消费和旅游等逐渐恢复，食用菌消费出现边际改善，叠加 1月迎来了春节假期，人员自由流动下，各地春节相关活动及旅游活动火爆，带动食用菌消费持续向好，2023年 1月金针菇大宗价上升至 8元/公斤（2022年 12月为 5.20元/公斤），据山东省物价局披露的山东蔬菜批发价格指数（食用菌类：金针菇），2022年第 4周该指数均值为 89.08,2022年 1月第1/2/3/4周该指数均值分别为 85.76/86.92/108.10/134.90，周环比分别变动-3.73%/+1.36%/+24.37%/+24.80%，金针菇价格向好。尽管今年 1月金针菇价格走强存在春节假期的加持，但是我们认为金针菇价格高位是可持续的： （1）前期亏损存在产能退出和出清； （2）疫情管控措施放开之后，居民生活秩序恢复正常，收入有望增加，消费边际改善； （3）1月底全国大部地区气温持续回升，但据中国气象局，新一股冷空气将打破升温态势，中央气象台预计，1月 31日至 2月 2日，我国大部地区自西向东将有 4℃至 6℃降温，随着冷空气南下，西南气流挺进并加强，2月上旬，南方地区将有明显大范围阴雨天气，利好食用菌消费。公司为我国产能最大的食用菌工业化生产企业，从生产基地上来看，公司目前形成了“6+1”格局，其在国内布局 6大生产基地，包括吉林长春、山东德州、广东惠州、四川都江堰、贵州毕节、甘肃临洮，在国外建成了泰国生产基地，目前食用菌日产能已经达到了 1345吨，位居全国之首，公司主产品金针菇目前日产能为 1050吨左右，也居全国首位，消费改善下，主产品价格向好支撑公司收入和利润增厚。 着手销售改革，推动公司提升盈利能力营销方面，据公司官网，公司依托合理的产能布局，已在全国布局六个销售大区，建立了覆盖主要人口集中地区的全国性销售网络，策略方面，主要是采用多渠道销售策略，精耕 KA 渠道，加大对永辉超市、家家悦等大型连锁超市的铺货力度，并持续进行主题推广，强化公司线下品牌力和渠道力；公司也已入驻盒马鲜生、叮咚买菜等生鲜头部平台，让产品快捷直达 C 端消费者手中。据公司公告，为了整合现有的营销渠道和资源，改进目前销售状况，公司于 2022年第四季度进行营销渠道变革，并开始招聘消费品行业一线销售精英，对市场重新定位、划分和二次开发，通过渠道下沉，生产销售数据上线，打破传统营销模式，引领行业营销变革。我们认为，公司着手对传统销售方式进行改革，有利于在竞争激烈的食用菌生产行业中提高公司核心竞争力，生产销售数据的上线有利于可视化公司销售，未来也可借助大数据进行分析，优化销售模式，推动提升公司的盈利能力。 投资建议我们分析：1）受益疫情防控措施放开下消费边际改善，食用菌价格尤其是公司主产品金针菇价格出现显著改善，公司作为食用菌龙头，其金针菇日产能居全国首位，未来公司收入和业绩将持续增厚；2）公司生产基地和营销网络布局全国，华中和华东生产基地的新建也在持续推进中，产品直达 C 端客户，目前已入驻多家线上线下平台，配合多样化营销方式与丰富的产品品类，未来业绩有望进一步增厚，另外公司 2022年四季度着手销售改革，未来有望提升公司盈利能力； （3）2022年受疫情影响下物流不畅和消费低迷影响，公司杏鲍菇出现亏损，生产基地生产波动导致的单产、品级率、产能利用率低，上半年出现亏损，全年受大额资产减值准备影响，归母净利出现亏损，考虑到这些因素影响，我们维持公司 2022年营业收入为 25.74亿元不变，下调公司归母净利润 1.03亿元至-3.05亿元，上调公司 2023年营业收入 30.52亿元至 31.47亿元，上调归母净利润 2.99亿元至 3.07亿元，维持公司 2024年营业收入为 35.79亿元不变，上调公司归母净利润 3.25亿元至 3.51亿元，下调 2022年 EPS 0.20元至-0.61元，上调 2023年 EPS0.60元至 0.61元，上调公司 2024年 EPS0.65元至0.70元，2023年 2月 2日股价 7元/股对应 22/23/24PE 分别为-12/11/10X，维持“增持”评级。 风险提示原材料价格波动风险，市场竞争加剧导致产品价格下降风险，销售价格及利润季节性波动风险。

公司发布2022年度业绩预告，报告期内，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润7.5亿元-8亿元，同比增长92.63%-105.48%。 分析判断:生猪放量&地产部分确认收入，归母净利同比增长超90%2022年公司预计实现归属于上市股东的净利润7.5亿元-8亿元，同比增长超90%，分季度来看，2022Q1/Q2/Q3公司分别实现归母净利润-1.42/-0.42/1.38亿元，同比分别变动-133.84%/-143.76%/232.73%，2022Q4，公司预计实现归母净利润7.97-8.97亿元，据公司公告，报告期业绩较上年同期大幅上市的主要原因有两个方面，一方面报告期内，公司房地产项目山海御园部分楼栋集中交付确认销售收入，较上年同期房地产项目结转销售收入有所增长；另一方面，报告期内，公司生猪养殖业务产能快速释放，生猪出栏量实现大幅增长，受益于生产成本稳步下降及生猪销售均价提升，生猪养殖业务实现盈利。 生猪出栏量跨越式增长，多措并举降本增效生猪养殖方面，2022年，公司累计销售生猪126.44万头（其中仔猪25.67万头），同比+856.43%，其中，徐闻、高州、文昌及贺州项目生猪销售数量分别为51.40/40.58/28.67/5.79万头。成本方面，2021年公司育肥猪平均生产成本约为17.7元/kg，2022年12月份已下降至16.84元/kg，成本下降的主要原因包括：（1）项目配套饲料厂的投产：截至2022年12月底，公司高州、文昌、贺州、徐闻饲料厂均已投产运营，可满足自身生猪养殖项目所需，实现了饲料供应从委托加工模式转为自供自产模式，成本更可控；（2）种猪自供：公司于上一轮猪周期高点进入生猪养殖行业，主要是高价外购种猪，造成种猪成本及折旧费用较高，2022年公司已搭建自供种体系，可为公司各个养殖项目提供一定量的种猪，母猪成本降低带来育肥猪生产成本下降；（3）猪只健康度&生产效率提高：公司2022年一季度平均PSY为21.6头，2022年12月已提升至24.90头，另外徐闻猪群健康度2022年下半年显著提升，推动生产成本下降。未来公司生产成本仍然有较大的下降空间，主要体现在自供种对前期高价母猪的完全替代及母猪效率的提升，满产满付头均摊销降低及管理提升等。从23年1月开始，猪价再度陷入亏损区间，新一轮产能去化开启，预计23年下半年有望扭亏为盈，利好成本管控优异、产能持续扩张的成长型猪企。 房产项目如期交付，贡献收入&利润增量房地产方面，据公司公告，公司山海御园项目已如期于2022年12月底至2023年1月初期间进行了分批次集中交付，我们认为该部分房地产收入的确认有望为公司2022年和2023年一季度带来可观的利润，另外，公司山海公馆项目预计将于2023年下半年进行集中交付并结转收入。在战略规划上，对于房地产业务，公司仅限于对既有的存量土地进行开发和运营，今后不再新增其他房地产项目。房地产业务作为公司的战略支持业务，存量项目的收入在一定期间能够为生猪养殖业务提供持续的资金支持，抵御生猪价格波动的风险。 投资建议我们分析：（1）公司生猪养殖业务稳步推进，今年生猪出栏量同比+856.43%至126.44万头，2023年出栏目标为超200万头，随着公司产能逐步释放，出栏规模持续增加有望持续为公司贡献业绩和利润弹性；（2）房地产业务是公司的战略支持型业务，在转型现代农业的战略指导下，公司仅对存量业务进行开发，据公司公告，2022年12月底和2023年1月初山海御园项目如期分批次集中交付，山海公馆项目预计于2023年下半年进行集中交付，另外，由于2022年4季度生猪价格超预期下跌，我们下调公司2022年的营业收入72.92亿元至56.57亿元，维持预测公司23-24年营业收入为137.19/117.74亿元，下调公司2022年归母净利润13.07亿元至7.92亿元，维持预测公司23-24年归母净利润为20.25/10.26亿元，下调公司2022年EPS2.51元至1.51元，维持预测公司2023-2024年EPS为3.87/1.96元，对应2023年1月15日收盘价19.64元/股，PE分别为13/5/10X，维持“买入”评级。 风险提示生猪市场价格波动风险，生猪产能释放进程不及预期风险，饲料原材料价格波动风险，房地产项目推进进展及收入确认不及预期风险，业绩预告数据与最终年报可能存在差异。

事件概述公司发布 2022年年度业绩预增公告，报告期内，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润为 40亿元-45亿元，同比增加 70%-91%。 分析判断: 量价齐增，经营性利润增加推动业绩增长2022年，公司预计实现归属于上市公司股东的净利润为 40-45亿元，分季度来看，2022Q1/Q2/Q3公司分别实现归母净利润 11.59/14.16/8.8亿元，同比分别增长 183.71%/137.76%/168.95%，2022Q4，公司预计实现归母净利润 5.45-10.45亿元，同比变动-46.78%到 2.05%。据公司公告，公司 2022年业绩增长主要源于经营性利润增长。一方面，从产能来看，公司子公司吉林梅花三期赖氨酸产能释放，赖氨酸销量增长，带来主营业务收入增加；另一方面，从产品价格来看，公司主产品味精、赖氨酸、黄原胶以及其他饲料氨基酸产品售价上涨，公司主要产品整体盈利能力进一步提高，从而带来利润增长。 赖氨酸至百万吨级，生猪价格回暖&豆粕减量推动动物营养氨基酸需求增加饲料添加剂方面，报告期内，公司子公司吉林梅花三期项目投产，赖氨酸产能达到百万吨级。从赖氨酸价格来看，据博亚和讯，2022Q1/Q2/Q3/Q4国产 25公斤/件 70%赖氨酸均价分别为 6.53/6.79/6.43/6.44元/公斤，同比分别变动 8.75%/20.43%/6.07%/-25.05%，2022年生猪价格自 4月份开始回暖，6月中下旬开始大幅上涨，10月中旬生猪价格一度涨至 28.32元/公斤，生猪价格上涨带动行业景气度上升，能繁母猪存栏量自 5月环比转正，产能恢复下饲料及饲料添加剂需求增加，叠加 2022年 9月 19日，农业农村部召开豆粕减量替代行动工作推进视频会，深入学习贯彻习近平总书记重要指示精神，落实党中央、国务院关于开展粮食节约行动的决策部署，全面推进豆粕减量替代行动，促进养殖业节粮降耗，保障国家粮食安全，豆粕减量出现氨基酸缺口，进一步推动动物营业氨基酸需求上升，利好公司相关产品，推动营收利润增长。 食品味觉性状优化产品价格上涨，盈利能力进一步提高鲜味剂方面，报告期内，公司主产品味精售价上涨，据百川盈孚数据，25公斤标准包味精价格 2022年前三季度同比出现显著上涨，2022Q1/Q2/Q3，25公斤标准包味精均价分别为 9475.83/9849.52/9760.54元/吨，同比分别上涨 9.05%/18.05%/12.01%，据公司经营数据公告，2022年前三季度公司鲜味剂（谷氨酸钠、核苷酸）实现营业收入 69.37亿元，同比+23.02%，味精价格上涨贡献了公司业绩增量。展望未来，在食品工业化的趋势下，自热火锅、方便速食品、预制菜等产品竞相涌现，有望推动味精需求增加，持续为公司贡献利润增量。另外，报告期内，黄原胶价格上涨可观，据百川盈孚数据，2022Q1/Q2/Q3/Q4，食品级 80目黄原胶平均价格为35620.83/37457.26/43226.15/45403.23元/吨，同比分别增长 74.03%/67.30%/79.11%/42.25%，截至 2023/1/6号，食品级 80目黄原胶价格达 46500元/吨。黄原胶根据性能不同可用于食品、石油、医药、护肤品等行业，其中超过 40%的消费量作为乳化剂、稳定剂、凝胶增稠剂、浸润剂等广泛应用于石油开采领域。去年受益于石油行业复苏，黄原胶出口量攀升，国内黄原胶生产企业将部分食品级产线调整到工业级、石油级，食品级黄原胶供应继续紧张，价格节节攀升，进一步提升公司盈利能力，利润增长可观。黄原胶可控制产品的流变性、结构、风味及外观形态，其假塑性又可保证良好的口感，因此被广泛应用于色拉调料、面包、奶制品、冷冻食品、饮料、调味品、酿造、糖果、糕点、汤料和罐头食品中。我们认为未来随着消费边际改善和居民对于食品营业和安全要求提高，食品级黄原胶市场前景可期，公司有望持续受益。 投资建议我们认为，2023年生猪价格有望超预期&饲料豆粕减量及替抗政策背景下，动物营业氨基酸需求强劲，且随着扩张产能的逐步释放，规模效益将带动成本下行；另外味精、黄原胶等食品味觉性状优化产品价格向好。基于此，我们维持预测公司 22-24年营业收入 290.13/337.11/392.20亿元不变，维持预测 22-24年归母净利润45.15/47.09/51.98亿元不变，维持预测公司 22-24年 EPS 为 1.48/1.55/1.71元不变，2023年 1月 9日股价9.83元/股对应 22/23/24年 PE 分别为 6.6/6.4/5.8X，维持“买入”评级。 风险提示生猪价格波动，产品销售不及预期，主要原材料玉米价格超预期上涨，政策扰动。

公司2019年正式进军生猪养殖行业，得益于工业化养殖的快速落地，到2022年实现生猪出栏量超100万头仅用了3年，并做到了优异的生产成绩，高州（45万头）2022年10月的生产成本约为14.9元/公斤，贺州（60万头）成本低于高州，成绩斐然。 我们预计公司2022-2024年的生猪出栏量分别为120/200/300万头。2022年1-9月，公司育肥猪平均生产成本约为17元/kg，得益于徐闻项目生产成绩的快速提升，公司10月单月育肥猪生产成本降至16.41元/kg，我们预计22-24年公司育肥猪平均生产成本为16.50/15.50/14.50元/kg。综上，我们维持预测公司22-24年营业收入72.92/137.19/117.74亿元不变，上调公司22-24年归母净利13.07/20.25/10.15亿元至13.15/20.25/10.26亿元，上调公司22-24年EPS2.50/3.87/1.94元至2.51/3.87/1.96元，2022年11月11日股价18.29元对应22-24年PE分别为7/5/9X，维持“买入”评级。 主要观点:“6750”模式复制成功，工业化养猪航母启航公司的生猪养殖模式均采用“6750”模式，即每条生产线标配6000头二元母猪、750头祖代母猪，与相应的育肥商品猪在一个区域内，其中育肥猪栏位为72000头。高州项目（30万头）于2021年底开始满产满销，截止2022年10月取得生产成本14.9元/公斤的傲人佳绩，2022年9月投产的贺州项目一期（30万头）凭借更低的母猪成本实现低于高州的成绩，再次刷新记录。 贺州项目的复制成功将开启工业化养殖的新时代，凭借高标准、高投入的现代化楼房猪场和満产满负高效运转的“6750”模式，京基智农将引领行业进入工业化养殖的新时代。 高标准猪场建设，成就工业化养殖公司的产业链项目定位于高标准、现代化和工业化，单头出栏生猪固定资产投资额居行业前列。猪场具有八大智能化养殖管理系统。另外，公司的生猪养殖产业链项目追求生态环保，走高质量可持续发展之路，以高州项目为例，项目配套污水处理站和粪肥处理中心，集中高效处理产线污水和粪便。高工业化成就极致效率，公司工业化和智能化极大节省了用工成本。据公司公告，高州项目育肥场单人饲养量为3400-3500头（存栏）/人，配怀舍单人饲养量为180-210头（存栏）/人，一条“6750”生产线约配备105人。一条生产线仅育肥猪存栏就高达72000头，仅需工作人员105人，全流程人效3400-3500头（存栏）/人，真正实现了人管机器、机器养猪，高速运转的工业化生猪养殖，真正让养猪走向现代化。 重视人才，锻造“简单、高效”的企业文化公司始终秉承“人才资源是企业最具竞争力的核心资源”的企业人才理念。对于所有社招或校招人才均给予高于同行薪酬并奖惩分明的薪酬机制，采取扁平化的组织架构，充分贯彻“简单、高效”的企业文化。广东人“务实进取”的特性赋予了京基智农“简单高效”的企业文化，成为公司高速成长的内在动力。 投资建议我们分析：（1）公司目前在建及已建成工业化高标准生猪养殖产能为225万头，均采用“6750”养殖模式和四周批全进全出的生产模式，养殖智能化叠加管理高效，明年产能将进一步释放。同时，随着部分外购高价母猪逐渐被自产低价母猪替换，成本有望进一步下降。我们预计22-24年公司生猪出栏量分别为120/200/300万头，生产成本分别为16.5/15.5/14.5元/公斤。 （2）全行业产能去化一直影响到明年一季度的生猪价格，且由于目前能繁母猪环比转正幅度较小，我们看好明年全年猪价。 （3）公司的房地产业务持续存量开发，三季度末公司合同负债已达90.22亿元，相较2021年年末增长48.06%，据公司公告，主要系今年前三季度地产项目预收售楼款增加所致，我们预计未来随着交房收入确认，存量地产项目将为公司带来可观的收入和利润。综上，我们维持预测公司22-24年营业收入72.92/137.19/117.74亿元不变，上调公司22-24年归母净利13.07/20.25/10.15亿元至13.15/20.25/10.26亿元，上调公司22-24年EPS2.50/3.87/1.94元至2.51/3.87/1.96元，2022年11月11日股价18.29元对应22-24年PE分别为7/5/9X，维持“买入”评级。 风险提示生猪价格波动风险，非瘟疫情反复风险，原材料价格波动风险，环保风险。

事件概述公司发布 2022年第三季度报告，报告期内，公司实现营业收入 37.94亿元，同比下降 25.50%，实现归母净利润 0.53亿元，同比下降 47.05%。 分析判断: 各项业务稳步推进，供销社控股助力农业强国建设2022年前三季度，公司实现营业收入 142.83亿元，同比下降 4.32%，实现归母净利润 5.14亿元，同比上升15.14%，归母净利润创历史新高。分季度来看，2022Q1/Q2/Q3公司分别实现营业收入 42.39/62.50/37.94亿元，同比分别变动 12.46%/3.04%/-25.50%，环比分别变动 2.04%/47.45%/-39.29%；分别实现归母净利润2.09/2.51/0.53亿元，同比分别变动 15.19%/53.56%/-47.05%，环比分别变动 249.38%/19.79%/-78.67%。公司各项业务稳步推进中，另外公司是中国农资连锁经营的倡导者，开创了全国供销社系统农资流通企业上市先河。作为供销社控股企业，公司的宗旨是“服务三农，奉献社会”，将致力于作物营养和保护事业。目前已有多地重启供销社，据中华合作时报微信公众号消息，党的二十大代表，中华全国供销合作总社监事，小岗村党委书记、村委会主任，小岗村供销合作社理事长周群之接受采访时表示：“供销合作社应在现代农业服务中发挥示范带动作用，利用资金、渠道、人才等优势助推农业农村更好更快发展。”公司作为具有“为农、务农、姓农”本质属性的供销社企业，积极响应二十大加快建设农业强国的号召，不断提升自身竞争力助力乡村振兴。 化肥价格短期拖累业绩，年内新增 30万吨/年复合肥产能据 Wind 数据，国内钾肥现货价 Q2/Q3平均价分别为 5194.19/4691.69元/吨，三季度钾肥价格环比下降 10%。公司主要从事化肥、农业产品的内外贸分销业务，也有自主品牌复合肥、农药的生产和销售，化肥价格下降对公司业绩有一定影响。俄罗斯国防部当地时间 10月 29日发布公告称，鉴于 29日乌方在英国专家的参与下对黑海舰队船只和参与粮食走廊安全的民用船只进行的袭击，俄方已暂停执行关于从乌克兰港口出口农产品的协议，俄乌冲突持续发酵，将对世界粮食和化肥供给产生一定影响，我们认为化肥方面，世界供给不稳定因素叠加后续需求回暖有望逐渐平稳，。公司方面，化肥重点项目稳步推进，30万吨/年复合肥项目建设已进入收尾阶段，将于2022年年内投产，届时将持续为公司贡献收入和业绩弹性。 项目陆续顺利投产，精细化工领域持续发力据公司公告，2022年前三季度，公司以薄荷醇为龙头的一批重点项目稳步推进，其中 3000吨薄荷醇项目、1万吨间甲酚扩产项目、1.5万吨 BHT 扩产项目均陆续顺利投产。公司全资子公司海华科技成为全球唯一一家拥有从“甲苯-氯化甲苯-间甲酚-百里香酚-L-薄荷醇”核心产业链的企业。分品类来看： （1）间甲酚价格维持高位：据海关总署数据，2022年 9月间甲酚出口平均单价为 14073.75美元/吨，环比+66.35%，同比+67.57%，间甲酚用途范围较广，且随着下游百里香酚和 L-薄荷醇的需求增长，间甲酚价格有望维持高位。 （2）饲料禁抗&生猪价格回暖，BHT 与百里香酚持续受益：BHT 与百里香酚均可用于饲料添加剂，禁抗政策与下游养殖业绩改善有望提升产品需求。 （3）据公司公告，公司的薄荷醇已于今年 6月正式量产，目前稳定量产，月产量达到200吨以上，且已获得部分下游食品级和日化级客户认证，销量稳步上升。薄荷醇被广泛应用于日化用品、食品饮料、医药等领域，市场空间广阔，公司薄荷醇的正式量产有望成为公司新的利润增长点。 投资建议我们分析： （1）俄乌冲突形势严峻引发世界粮食供应担忧叠加国内对粮食安全的高度重视，公司的农资产品需 求有望持续受益，另外公司今年将新增 30万吨/年的复合肥产能，有望为公司贡献收入和利润弹性； （2）精细化工方面，公司多项目陆续顺利投产，且分品类来看，价格&需求可观，有望成为公司新的利润增长点; （3）短期内受主产品价格影响，业绩承压。基于此，我们下调 2022-2023年营收入 200.49/244.70亿元至200.47/228.01亿元，下调 2022-2023归母净利润 7.05/10.09亿元至 6.02/8.07亿元，并新增预测 2024年公司的营业收入为 242.46亿元，归母净利润为 10.17亿元，下调公司 2022-2023年 EPS 0.74/1.06元至0.63/0.85元，并新增预计 2024年公司 EPS 为 1.07元， 2022年 10月 31日收盘价 8.07元/股对应 PE 分别为13/10/8X，维持“买入”评级。 风险提示产品价格波动风险，对外投资风险，化工需求不及预期风险。

事件概述公司发布2022年第三季度报告，报告期内，公司实现营业收入5.07亿元，同比上升6.18%，实现归母净利润0.16亿元，同比上升98.05%。2022年前三季度，公司实现营业收入16.33亿元，同比增加13.48%，实现归母净利润1.02亿元，同比下降7.09%。 分析判断::猪价回暖下游业绩改善，养殖后周期持续受益2021年年初生猪价格快速下降，至今年4月份行情持续低迷。2022年4月份以来，受产能去化等多重因素影响，猪价开始回暖，7月份出现强势反弹，据猪易通数据，2022Q1/Q2/Q3，全国外三元生猪均价分别为13.10/15.48/22.60元/公斤，生猪价格回暖，需求修复下，养殖后周期持续受益。公司2022年前三季度实现营业收入16.33亿元，同比增加13.48%，实现归母净利润1.02亿元，同比下降7.09%。分季度来看，2022Q1/Q2/Q3公司分别实现营业收入5.20/6.06/5.07亿元，同比分别增长12.46%/21.41%/6.18%；分别实现归母净利润0.32/0.55/0.16亿元，同比分别变动-54.61%/69.95%/98.09%，由于今年一季度为春节后需求淡季叠加供给充足，生猪价格较低，公司归母净利出现大幅下滑，二三季度猪价回暖带动公司业绩修复。我们认为，虽然目前猪价出现回调，今年四季度春节前备货旺季猪价有望继续上涨，另外能繁母猪调减一直影响明年一季度的生猪供给，叠加目前补栏谨慎，看好2022Q4及明年猪价，公司所处养殖后周期行业有望持续受益。 饲料禁抗&&养殖规模化集中化，金霉素市场空间有望持续扩大2019年7月9日，农业农村部发布公告称，为维护我国动物源性食品安全和公共卫生安全，农业农村部决定停止生产、经营、使用部分药物饲料添加剂，并对相关管理政策作出调整。其中要求自2020年7月1日起，饲料生产企业停止生产含有促生长类药物饲料添加剂（中药类除外）的商品饲料。2019年12月26日明确废止包含土霉素、黄霉素等的15个药物饲料添加剂批准文号，保留金霉素在治疗方面的使用，为金霉素市场空间的扩大挪出了空间。公司金霉素批准文号从2020年1月1日起由“兽药添字”转为“兽药字”，主产品的销售市场由饲料线转入养殖线，近年来，环保政策趋严叠加大规模非洲猪瘟发生后生猪安全防范要求提高，生猪养殖规模化&集中化进一步提升，我们认为金霉素市场转型叠加养殖集中度与集约化程度提高，公司金霉素产品有望进一步提升市占率。据公司2021年年报，公司目前金霉素年产能5.5万吨左右，占全球产能的一半左右，公司作为金霉素生产龙头，规模优势凸显。 金霉素龙头持续发力，动保业务未来可期公司布局动保板块多年，在兽用化药领域主要布局金霉素、土霉素、盐酸多西环素及其他新型抗生素，新建产能计划2023年上半年投产，届时兽用化药产能在目前基础上扩大一倍，充分保障了金霉素等产品未来几年市场增长的需求。公司兽用疫苗板块近几年发展迅猛，除现有猪蓝耳、猪圆环、猪支原体肺炎及圆支二联苗等主要品种外，目前申请新兽药证书的有牛羊布病活疫苗、猪伪狂犬灭活疫苗、猪乙脑灭活苗等多个品种，目前也有多个品种正处于研发阶段，疫苗板块的持续发力有望帮助公司跻身兽用疫苗行业的前列，未来可期。 投资建议我们认为，金霉素需求持续向好将贡献公司利润弹性；同时生猪价格回暖有利于公司业绩修复，另外，从中长期来看，公司动保板块业务快速发展将成为支撑公司业绩持续高增的强劲动力，但2021年年初至2022年一季度持续低迷的生猪价格对公司盈利能力有所影响。基于此，我们上调公司2022-2023年营业收入28.40/32.83亿元至28.49/35.96亿元，下调公司2022-2023年归母净利润4.72/5.84亿元至1.81/3.11亿元，新增预测公司2024年营业收入为46.33亿元，归母净利润为4.02亿元，公司22-23年EPS由0.74/0.92元下调至0.23/0.40元，新增预测公司24年EPS为0.52元，2022年10月28日股价5.05元对应22/23/24年PE分别为22/13/10X。 风险提示原材料价格上涨风险，汇率异常波动风险，政策扰动风险，研发风险。

公司发布2022年三季报，22Q1-3公司实现营业总收入114.52亿元，同比-26.2%；归母净利润0.49亿元，同比-85.0%。22Q3公司实现营业总收入46.37亿元，同比-5.9%；归母净利润0.13亿元，同比-33.9%。 分析判断:猪价上涨+预制菜B端恢复拉动收入降幅收窄Q3公司营业收入降幅环比收窄，我们认为1）根据搜猪网数据，10月26日瘦肉型生猪出栏均价27.37元/公斤，环比7月初上涨35.8%，猪肉价格上涨优先利于屠宰和养殖业务收入恢复；2）公司大力拓展预制菜业务渠道，持续稳定的开拓市场；3）加强新品研发上市提高产品竞争力，在上半年华东疫情结束后随着B端需求的恢复，我们判断公司通过提供预制菜产品解决方案、服务大B客户、经销商赋能等多种手段提前抢占预制菜B端市场份额。我们认为随着6月以来全国疫情逐渐恢复，B端预制菜需求逐渐提升，因此预计预制菜有望获得超预期的增长。猪价上涨+预制菜B段恢复共同拉动公司收入降幅收窄。 Q3冻品释放利润+预制菜业务恢复，净利率降幅收窄猪价上升周期，鲜品利润收窄，冻品价格提升，前期低价储存的冻品释放利润，叠加我们预计公司高毛利业务预制菜的恢复，Q3毛利率3.1%，止跌同比持平；由于上半年猪价低迷的影响Q1-3毛利率3.9%，同比-1.3pct。Q3税金及附加占营业总收入/销售费用率/管理费用率分别0.1%/1.0%/1.4%，分别同比+0.1/-0.4/+0.3pct，基本持平。因此Q3净利率0.1%，同比+0.1pct，基本持平；Q1-3净利率0.8%，同比-1.4%，净利率降幅收窄。 坚持一体两翼战略，实现去周期化和业绩长期增长的稳定性我们认为公司中长期仍然坚持一体两翼的战略布局，今年即使受到了疫情影响，屠宰产能布局也在按部就班的落实，预制菜业务稳定重心、聚焦样板市场，在全国核心城市取得一定的发展。预计明年上半年猪价维持相对较高价格使得屠宰和养殖利润释放，预制菜业务可以扩大样板市场，做全渠道覆盖。中长期预制菜业务可以在全国渠道持续下沉，达到从量变到质变。公司未来将继续凭借全产业链的原料成本优势、精加工以及大B端客户沉淀和研发等优势，通过多管齐下的战略部署，大力培育预制菜板块来改善盈利结构，实现去周期化和业绩长期增长的稳定性。 投资建议根据三季报情况微调盈利预测，22-24年公司营业收入由177.54/211.51/254.68亿元下调至174.86/206.98/244.49亿元；归母净利润由0.75/2.36/3.74亿元调整至0.79/2.30/3.30亿元，EPS由0.07/0.22/0.35元调整至0.07/0.21/0.31元，2022年10月26日收盘价9.44元对应PE分别128.6/44.2/30.8倍，维持“增持”评级。 风险提示经济复苏情况不及预期，疫情影响仍然持续，市场竞争加剧，食品安全问题等

事件概述公司发布 2022年前三季度业绩预增公告，预计 2022年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润 3.20亿元到3.70亿元，同比增长 564.05%-667.81%。 分析判断: 多板块业绩向好，归母净利大幅上涨公司预计 2022年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润 3.20/3.70亿元，同比增长 564.05%-667.81%。分季度来看，2022Q1，公司实现归母净利-1.28亿元，同比下降 144.06%；2022Q2，公司实现归母净利 1.75亿元迅速扭亏为盈；2022Q3，公司预计实现归母净利润 2.73-3.23亿元，环比上涨 56%-84.57%。公司前三季度归母净利大幅上涨的主要原因在于： （1）饲料方面：第三季度饲料销量较第一、二季度出现较大增长； （2）肉禽方面：白羽鸡行业景气度提升，盈利改善； （3）生猪方面：生猪价格今年二季度逐步回暖，第三季度猪价创年内新高，公司养猪业务从上半年亏损到第三季度实现单季盈利。 迎难而上，第三季度业绩销量环比实现较大增长饲料方面，2022H1，公司饲料总销量 178.60万吨，同比-12.89%，其中销售猪饲料/禽饲料/反刍料/其他料分别为 68.70/69.40/33.10/7.70万吨，同比分别变动-27.68%/-0.22%/+0.27%/-0.94%。上半年受多因素影响，饲料原料价格大幅上升，下游禽畜产业链行情低迷，上游成本上升叠加下游需求受限，公司利润被进一步压缩。据公司公告，上半年公司面对多重不利因素，业务团队攻坚克难，对外积极开拓市场、优化营销策略，对内降本增效、提升运营能力。下半年，饲料原料价格出现回落，下游禽畜价格上涨景气度上行，据公司公告，第三季度饲料销量较一、二季度实现较大增长，未来公司饲料业务板块盈利能力将得到持续改善。 禽畜景气上行，主产品价格上涨带动盈利改善禽产业方面，2022H1，公司参控股公司合计屠宰白羽肉鸡 3.20亿羽，同比下降 1.84%；生产调理品及熟食 1.25万吨，同比下降 3.10%。2022年第二季度以来，白羽鸡景气度上行，据 Wind 数据，2022Q1/Q2/Q3，白羽肉鸡主产区平均价分别为 7.83/9.20/9.34元/公斤，同比分别变动-11.37%/5.52%/18.93%，公司盈利能力得到持续改善；2022Q2，猪产业方面，2022H1，公司销售生猪 43.90万头，同比下降 19.60%，其中销售肥猪 31.00万头，同比增长 36.56%，销售仔猪 10.20万头，同比下降 63.70%，销售种猪 2.70万头，同比下降 28.95%。2022H1公司生猪销售结构较 2021H1有所改变，其中肥猪占比提升 29.04pct 至 70.62%，仔猪占比下降 28.23%至 23.23%，种猪占比基本维持不变。从生猪销售价格来看，根据猪易通数据，2022年 Q1、Q2、Q3全国外三元生猪均价分别为13.10/15.48/22.60元/公斤，同比变动分别为-57.89%/-19.38%/56.13%，生猪价格自今年二季度开始逐步回暖，二季度均价环比上涨 18.19%，三季度环比大涨 45.99%，据公司公告，受益于生猪价格回暖，公司养猪业务从上半年亏损到第三季度实现单季盈利。2022年全年公司生猪出栏目标为 80-90万头，步入四季度以来，生猪价格在供需推动下持续上涨，而四季度天气转凉为传统猪肉消费旺季叠加春节前备货需求上升，我们预计四季度生猪价格将创年内新高，公司生猪养殖业务将持续受益。 投资建议我们分析： （1）生猪业务方面，四季度迎来猪肉消费旺季叠加春节前备货需求提振，猪价有望创年内新高，同时根据能繁母猪数据推演，至明年一季度生猪供给持续下降，我们看好明年猪价， 叠加公司生猪养殖规模的扩大及后续生猪出栏量的增长，生猪业务方面营收将进一步增长，盈利能力得到提升； （2）饲料业务方面，受益 于禽畜景气度上行和饲料成本回落，公司饲料销量有望进一步增长，盈利能力持续改善； （3）预制菜和熟食市场火热将带动公司熟食业务增长。但今年上半年禽畜行情低迷，影响下游饲料需求，公司主要业务板块经营受到影响，基于此，我们上调公司 22年营业收入 351.64亿元至 352.06亿元，上调公司 23-24年营业收入407.30/472.73亿元至 412.93/480.38亿元，下调 22年归母净利 7.42亿元至 5.51亿元，上调 23-24年归母净利润 11.80/14.52亿元至 11.94/14.69亿元，将 22-24年 EPS 从 0.80/1.28/1.57元调整至 0.60/1.30/1.60元，2022年 10月 17日股价 11.94元对应 22/23/24年 PE 分别为 20/9/7X，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险，禽畜价格波动风险，重大疫情风险，环保政策引起的产业格局调整风险。

据公司2022 年8 月19 日《关于解决同业竞争暨关联交易有关事项完成的公告》，为解决同业竞争问题，公司拟将所持有的广东教育书店有限公司（以下简称“教育书店”）100%股权作价104,768.76 万元出资认购发行集团向公司增发的 6,495.6543 万股股份。 截至 2022 年 8 月 17 日，控股子公司广东新华发行集团股份有限公司（以下简称“发行集团”）和教育书店均已完成工商变更登记手续，并领取了新的工商营业执照。工商变更完成后， 公司持有发行集团 6,495.6543 万股， 持股比例为17.69%，发行集团持有教育书店 100%的股权，发行集团成为公司的参股公司，教育书店成为发行集团的全资子公司，至此公司解决同业竞争事项已正式完成。未来公司将集中资源，以降本增效的方式继续探索融合“食品冷链、食品供给、食品流通”模式，为未来深耕大食品产业奠定基础。 分析判断: 公司业绩持续增长，冷冻储藏食品供应业务稳中向好2017-2021 年，公司营业收入从23.06 亿元增长至36.38 亿元，CAGR+12.07%；2017-2021 年，归母净利润从1.55 亿元增长至3.31 亿元，CAGR 为28.69%。2022H1，公司实现营业收入19.02亿元，yoy+16.12%；实现归母净利1.18 亿元，yoy-30.30%。主要原因为：受生猪价格影响，公司农牧养殖板块业务利润同比下降。从收入占比上看，2018 年-2022H1，公司冷冻食品储藏供应业务营收占比逐渐上升，由42.35%升至52.95%；与之相对应的是教育出版物发行业务占比的逐年减少；另外，2017-2020 年，公司禽畜养殖业务占比维持在7%-10%，2021 年和2022H1，受市场行情影响，占比分别缩减至5.56%/3.51%。从毛利占比上来看，公司的教育出版发行业务是公司毛利的主要来源，2014-2021年，占比一直超过55%；禽畜养殖业务毛利占比受市场行情影响较大，2019 和2020 年，生猪市场行情较好，毛利占比分别为18.42%/27.78%，2021 年受低迷市场行情影响，缩至7.42%。 剥离传媒业务同业竞争解决，未来集中做强主业公司近期成功解决同业竞争问题，本次同业竞争问题的解决，有利于上市公司公司集中资源做强主业，保障上市公司及股东权益。据公司公告，本次交易后，公司将从发行集团竞争对手转变成其股东身份，本次交易有利于发行集团进一步放大竞争优势及提升未来业绩，将为公司带来可观的投资收益，符合最大化保证股东权益的需求。同时，本次交易完成后，公司能够集中资源深耕食品与农牧板块。 生猪养殖快速扩张，种禽抢抓国家种业振兴发展机遇公司农牧板块禽畜养殖业务的主产品为种猪和种鸡，商品猪和商品鸡。公司目前生猪板块主要生产模式为自繁自养，据公司投资者关系活动记录，公司还探索轻资产、快速扩张运营模式，通过租赁海丰基地作为生猪扩繁场和商品场，向产业链终端延伸。上述项目逐步落地，公司生猪产能从原来的12 万头增至20 万头，再增至今年的50 万头，在产业发展上将实现质和量的快速提升。未来公司的目标是年出栏优质生猪80-100 万头。在种禽业未来的布局上，公司子公司南海种禽公司塑造家禽种业发展新核心，抢抓国家种业振兴历史发展机遇，推动产业升级；另外，在技术上，优化家禽国鸡品种培育，推出适应各种市场的品种，凭借全品种优势提升市场地位。 投资建议我们分析：1）公司下半年成功剥离教育出版物发行业务，解决同业竞争问题，预计形成投资收益约 96,717 万元，预计形成递延所得税负债约 24,179 万元，合计增加上市公司报表净利润约72,537 万元，同时公司未来有发行集团分红；另外公司营业收入预计会有减少；2）公司生猪养殖业务中生猪产能迅速扩张，且公司生猪出栏量扩张迅速，公司主要面向猪价较高的广东市场，未来养殖业务有望增厚公司业绩；3）公司冷冻食品储藏业务具有资源优势，为公司贡献稳定的利润来源。考虑到这些因素影响，我们预计，22-24 年公司的营业收入分别为24.42/33.03/39.71 亿元，归母净利润为9.73/4.60/5.54 亿元，EPS 为1.67/0.79/0.95 元，2022 年9 月22 日股价6.07 元对应22/23/24PE 分别为4/8/6X，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示非洲猪瘟疫情风险；禽畜市场价格波动风险；新型冠状病毒疫情下，由于冷链运输环境条件的特殊性，增加了公司食品冷链企业经营管理的风险。