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朱悦

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太阳纸业 造纸印刷行业 2021-04-09 17.26 -- -- 17.10 -0.93% -- 17.10 -0.93% -- 详细
事件:公司发布2021年Q1业绩预告,实现归母净利润10.72-11.26亿元,同比增长100%-110%,盈利改善超预期。 点评:我们判断11Q21,公司利用浆纸一体化与储备纸浆熨平部分浆价,文化纸吨毛利或明显优于行业。1Q20双胶纸/双铜纸价格同比变动0%/9%,变化不大,但1Q20因浆价下跌幅度超过纸价,行业双胶纸/双铜纸税后吨毛利为1400+/1000+元/吨左右,而1Q21由于浆价上涨过快,行业平均双胶纸/双铜纸税后吨毛利为370/500元/吨左右,根据公司1Q21的利润指引,我们推测公司吨毛利明显优于行业,而这主要得益于: (1)公司拥有30%的纸浆自给率,抵消部分成本上扬; (2)前期浆价低迷,公司对纸浆有所储备,部分熨平成本上扬。从过往实际结果上看,公司往往能消化1/2-2/3的浆价上涨。 化机浆与溶解浆价格上行增厚盈利。受益于纸浆行情与下游纺织需求复苏,1Q21化机浆均价同比上涨10%至4400元/吨,溶解浆均价同比上涨32%至7100元/吨,我们判断公司溶解浆有望从4Q20的微利提升至吨毛利1000+元/吨,成为1Q21重要的新增盈利。 3Q020以来公司累计新增11555万吨浆纸产能,21H22有望突破10000万吨。公司高效的管理能力保证产能按时甚至提前投产,3Q20以来公司45万吨文化纸、80万吨箱板纸及其他各类浆纸产能30万吨陆续投产,增厚1Q21业绩。随着广西北海一期项目210万吨浆纸产能在21年末-22年上半年陆续投产,届时公司浆纸产能有望达到1054万吨。 建党0100周年需求有望支撑QQ22纸价表现,太阳纸业将优先受益。受益于建党100周年招标,2021年3月文化纸需求开始发力,双胶纸/双铜纸终端需求环比+98%/52%,同比+93%/31%,基本面上有望支撑纸价,考虑到建党100周年招标集中于3-5月,预计Q2公司纸价及盈利仍将充分受益。 盈利预测、估值与评级:作为造纸行业优质标的,公司经营稳健,浆纸一体化的推进及纸浆储备将使公司在高浆价的环境中充分受益,当前文化纸需求较好,Q2纸价仍有支撑,同时包装纸、溶解浆等有望继续增厚业绩。我们维持20-22年EPS为0.75/1.41/1.33元,对应PE为22/12/13倍,维持“增持”评级。 风险提示:Q2文化纸需求不及预期,纸浆价格大幅回撤
晨光文具 造纸印刷行业 2021-04-01 87.75 -- -- 91.58 4.36% -- 91.58 4.36% -- 详细
事件:晨光文具公布2020年报,实现收入131.4亿元,同比增长17.92%,归母净利润12.55亿元,同比增长18.43%。单Q4收入46亿元,同比增长44.03%,归母净利润3.43亿元,同比增长32.65%,环比Q3进一步提速。 点评:传统主业继续聚焦渠道深耕,线上线下共同推进尽管2020年疫情推迟学校开学,公司销售受到了很大的冲击。但是晨光传统业务仍获得了较快增长,该项业务在2020年的收入达到67.1亿元(不包括安硕文教),同比增长7.8%,仍然是收入增长的主力。同时公司积极推进产品结构升级,包括大众产品升级及精品文创发展,以书写笔为例,2020年单价达到0.99元/支,同比提升2.4%。晨光文具2020年的业绩表现亦显著好于行业整体。2020年制笔行业212家规模以上企业实现主营业务收入145亿元,同比下降11%;实现利润7亿元,同比下降20%。此外,承载公司线上业务的晨光科技实现收入4.74亿元,同比增长59%,线上业务增速显著高于行业。公司通过精准匹配流量爆款产品开发,增量产品持续突破,并将外部直播合作和品牌自播体系搭建相结合,提高品类推广效率。 晨光文具在传统渠道扩张的同时进一步加强精细化管理。公司聚焦终端,加强品类推广和专区推广,提高必备品上柜率从而推动单店质量提升。同时,公司推广晨光联盟APP,借助数字化工具更紧密的链接渠道,提升运营效率。 传统主业盈利能力维持提升的态势,主要受益于产品结构升级。书写笔毛利率40.83%,同比提升4pct;并且根据其他业务倒推,我们测算出主业净利率达到17.8%+,同比约提升1.4pct,是实现公司利润增长的主要驱动力。 科力普业务进一步扩张科力普2020年实现营业收入50亿元,同比增长36.7%,实现净利润1.43亿元,同比增长89.7%,净利率2.9%,同比提升0.8pct。收入端成长主要受益于客户扩张,包括政府类、央企类和金融类客户;利润端改善主要受益于公司在仓储物流方面的效率提升,包括密集存储系统等多项智能处理系统,通过智能化提升仓储物流效率。 零售业务疫情后恢复增长晨光文具零售业务2020年实现营业收入6.55亿元,同比增长9%,其中增量主要来于九木杂物社,2020年实现营业收入5.6亿元,同比增长21%。九木杂物社的增长主要来自于开店,截至2020年底,公司门店达到361家,同比增长38%,单店收入下滑的压力主要来自于疫情影响。但是公司通过加强单店运营以及推动多方面的营销手段如线上直播、社群营销等等,持续优化店铺管理。20Q4九木杂物社收入实现30%的增长,我们推断年底公司同店收入也实现了增长。盈利预测、估值与评级:晨光文具传统主业在行业内持续保持领先的地位,近年通过产品结构升级、渠道运营效率提升,盈利能力持续提升,我们看好晨光文具主业通过渠道下沉及单店运营实现进一步的扩张;同时我们也看好晨光新业务科力普及九木杂物社的成长。 由于2020年下半年业绩恢复强劲,我们看好2021年经济复苏下公司增速进一步提升,上调21-22年净利润预测至14.77亿元(上调3.4%)/17.84(上调1.1%)亿元,新增23年净利润预测20.19亿元。考虑公司增长稳定,我们维持“增持”评级。 风险提示:短期疫情发展超预期,新业务拓展不及预期。
太阳纸业 造纸印刷行业 2021-03-29 15.29 -- -- 17.65 15.43% -- 17.65 15.43% -- 详细
事件:2021年3月25日,太阳纸业发布限制性股票激励计划(2021-2023)(草案),拟向激励对象授予限制性股票不超过6287.2万股,占总股本的2.4%,授予价为8.45元/股。解禁要求:以2020年净利润为基数,21/22/23年净利润增速不低于30%/40%/50%;解禁比例:授予日后1/2/3年比例分别为40%/40%/20%。 点评:本次股票激励范围广,以核心技术人员为主,有望进一步强化管理能力及产能可控性。本次股票激励涉及1219人,其中高管7人,核心业务(技术)人员1212人,激励人员覆盖面广且聚焦技术端。太阳纸业建厂效率高,20年11月,45万吨文化纸提前两周投产,21年1月,7万吨特种纸(一期)及80万吨高端包装纸相继投产,彰显“太阳速度”。此外太阳出货量稳定,以非涂文化纸为例,经过测算我们认为,即便是2018年的行业低谷,太阳产能利用率也高于90%,这与公司的高效管理、技术实力密不可分,本次股票激励将进一步强化公司的管理优势。 对于同质化的造纸行业,优秀的管理能力是太阳穿越牛熊的重要保证。在2012-15年的行业去产能中,纸价低迷,太阳依靠积极的管理变革——开启事业部制、实施“模拟法人”制度、重视ERP项目建设,2012-15年毛利率逆势提升9.8pct,穿越牛熊。 预计12021年造纸均价有望提升15%,太阳纸业盈利有充分保障。在前期浆价带动下,截至21年3月25日,双胶纸/双铜纸价格分别处于7338/7310元/吨的高位,并随浆价开始有回调震荡趋势。我们认为,若市场需求在建党100周年的带动下能持续保持活跃,Q2纸价有望维稳或稳步下滑,均价维持在7200元左右,若Q3、Q4均价皆下调500元/吨,全年纸价仍有望保持15%的同比增速,叠加新增产能陆续投产,2021年太阳纸业盈利有充分保障。 盈利预测、估值与评级:公司作为造纸行业高ROE的优质标的,21年迎来造纸行情叠加产能扩张周期,结合“林浆纸一体化”战略的逐步推进,有望持续受益,我们维持20-22年EPS为0.75/1.41/1.33元,对应PE为20/11/11倍,维持“增持”评级风险提示:木浆价格加速下跌,2Q2建党0100周年需求不及预期
太阳纸业 造纸印刷行业 2021-03-23 15.80 -- -- 17.65 11.71% -- 17.65 11.71% -- 详细
太阳纸业为国内文化纸龙头,利润穿越牛熊稳健提升 太阳纸业是国内最大的民营造纸企业,在文化纸基础上横向拓展箱板纸、生活用纸等产业,纵向布局“林浆纸一体化”,广西基地拟定于2021年建成,届时纸/浆产能分别为592/448万吨,自制浆供给率将上升至58%,进一步保障盈利能力。此外公司拥有优秀的周转与成本管控能力,2012-15年行业低谷期毛利率增加9.8pct,带动净利率穿越低迷行情,盈利提升优于同类企业。 文化纸行情回暖,浆价波动不影响纸价上行的大方向,太阳纸业将优先受益 得益于2019年以来供需关系的修复,木浆系纸类处于上涨阶段,2020年9月以来文化纸涨价函频发,力度超过2019年,渠道上下游看涨情绪较强。当前双胶纸/双铜纸库存已降至相对健康水平,终端需求量连续9月维持270万吨/月的高位,为后续涨价提供支撑。纸浆价格受益于供需改善及大宗共振持续上涨,后续纸价在成本推动下补涨是大概率事件,公司作为造纸优质标的将优先受益。 公司ROE处于行业领先水平,我们认为主要得益于: 高盈利:(1)渠道关系一定程度上熨平价格波动:公司与渠道之间关系友好且紧密,行情上涨时为经销商让利,同时换取下行时对价格的维持,一定程度上降低价格波动带来的影响;(2)“浆纸一体化”的积极布局和优秀的成本管理:公司依靠自制化机浆的低价及对制造费用的管控,毛利处于行业高位,21年自给浆率将达到58%,预计将减少吨成本160元,成本优势将进一步体现。 高周转:(1)大盘商机制保障回款稳定:公司依靠区域大盘商拓展市场,渠道虽单一,但换来了回款的稳定和较强的话语权(预收账款高出对手);(2)优秀的管理能力保障存货高周转:公司管理效率较高,管理人员精简但薪酬高于对手,同时采用事业部制自负盈亏,调动各部门积极性。公司重视ERP实施,对库存管理、装车效率等都起到了明显的优化,保障了库存高周转。 盈利预测、估值与评级:公司作为造纸行业里的优质标的,“林浆纸一体化”与优秀的管理保障了领先于行业的ROE,同时可预期的产能扩张将在未来贡献业绩增量。当前浆纸价格大幅上涨,公司将充分享受自制浆比例提升带来带来的红利。我们维持20/21/22年EPS分别为0.75/1.41/1.33元,对应PE分别为21/11/12倍,维持“增持”评级。 风险提示:浆价后续大幅回撤超预期,新产能投产不达预期,Q2建党100周年新增需求不达预期
格力电器 家用电器行业 2020-09-07 53.47 -- -- 56.95 4.92%
69.79 30.52%
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格力电器发布2020年中报并实施中期分红:格力电器8月30日晚间公布2020年半年报,公司2020H1实现营业总收入706亿元,同比-28.2%;归母净利润63.6亿元,同比-53.7%。其中2020Q2总营收497亿元,同比-13.3%,单季归母净利润为48亿元,同比-40.5%。公司财报业绩符合前期业绩预告。 同时公司宣布进行中期分红,以2020年中期利润为基础,每股派息1元,总现金分红60亿元。 同时公司披露,已完成回购股票26亿元(预案回购30-60亿元)。 收入分析:动销改善,但降价+去库存,2020H1空调收入同比下滑48%1)分产品看:2020H1空调主业收入413亿元,同比-47.9%。生活电器/智能制造/其他主营(零部件等)/其他业务(材料业务)营收分别为22/2/60/198亿元,分别同比-13.4%/-49.6%/+476.4%/+41.7%。 2)分渠道看:2020H1内销/出口业务分别实现收入378/119亿元,分别同比-45.6%/-14.2%。 格力4月以来动销有明显改善,2020Q2安装卡同比双位数增长。一方面,公司加大在电商渠道的发力,4~6月线上销量份额同比基本翻番(接近30%); 而线下渠道在“红四月”促销中,份额保持在40%以上;随后的多次直播卖货,也有效的促进了经销商的零售改善(考虑第三方监测不包含专卖店体系,估计格力实际线下零售表现要好于监测数据)。在份额提升驱动下,公司零售复苏要好于行业:格力二季度安装卡估计同比10%以上增长(根据奥维推总数据,2020Q2空调行业单季销量同比+1%)。 2020Q2出货继续收缩,产品出厂价下降。单季安装卡同比有双位数增长,但在去库存基调下,公司单季内销出货量估计仍有10%-20%的同比下降。同时,出厂/零售价也有明显调整。根据奥维统计,格力2020Q2品牌价格同比下降幅度要大于行业平均水平(格力单季线下均价下滑超过10%,线上均价下滑幅度高于20%),预计单季内销出货价同比双位数下滑。出货端收缩叠加均价下行,估计格力单季空调内销收入仍有30%左右同比下滑。 利润分析:积极降价抢份额补库存,利润增速下滑幅度略高于空调收入增速下滑幅度。 如何理解利润增速远低于收入:空调业务的收入增速较接近公司实际的利润增速。从上文的拆分中不难看出,公司收入的增长很大一部分是由零部件、材料业务贡献。但是这部分业务基本不贡献利润,而单纯看空调主业,2020H1收入下滑48%,实际表现是差于报表反映出的整体营收增速的,但与利润表现增速(同比-54%)更为接近。 投资建议: 上半年降价抢份额,下半年有望温和复苏。公司2020H1收入同比-28.6%,空调收入同比-48%,归母净利润同比-53.7%,符合前期业绩预告。 降价抢份额、收缩出货去化库存是公司经营中出现的积极信号,而虽然降价明显,但推算空调业务利润率仅是小幅下降。所以虽然2020H1报表表现不佳,但动销改善和库存降低是公司基本面逐步走出底部周期的积极信号。 公司后续核心逻辑仍是跟踪渠道变革的推行。而格力投资的核心还是在于未来的判断。我们看到了公司积极变革的决心:销司的转型,新模式的探索。但是也看到了在战略方向和变革步骤的明确性方面仍需提升。旧人员离去的同时,更需要看到新力量的加入。 资金+情绪底部,静待积极信号催化。公司短期经营面临调整和阵痛,长期战略预期不够清晰,年内股价与对手分化明显。但公司底层的品牌和制造能力依旧是最大价值所在,从ROE 回报,DCF 折现来看,格力电器作为可选消费代表的稀缺性仍然很强。如果动销出货数据快速复苏,变革方向的预期逐步清晰,有望催化估值修复。我们维持预测公司2020-22年EPS 预测为3.35/4.34/4.81元,对应PE 分别为16/13/11倍。公司账面净现金资产超过1200亿元,市值扣除净现金后对应250-280亿元的利润规模的比值为8倍,价值低估,维持“买入”评级。 风险提示:公司渠道变革进度慢于预期,改革阵痛的影响大于预期,现金分红低于预期。
太阳纸业 造纸印刷行业 2020-09-02 14.00 -- -- 14.66 4.71%
16.95 21.07%
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事件: 太阳纸业披露2020年中报,2020年半年度实现收入104.3亿元,同比下滑3.2%,归母净利润9.4亿元,同比增长5.6%,扣非后利润8.8亿元,同比增长1.4%,分季度来看,2020Q1/2020Q2收入为55.5/48.8亿元,同比变化+1.9%/-8.4%,归母净利润5.4/4亿元,同比变化+41%/-20.9%。 点评: 收入&业绩符合预期,文化纸仍然是贡献毛利润的核心纸种。 从收入上看:2020年H1公司非涂布文化纸/铜版纸/瓦楞箱板纸/溶解浆/ 化机浆分别实现收入37.9/14.7/16.6/13.1/8.9亿元,同比变动+7.8%/-2.9% /-12.1%/-28.3%/+16.1%,文化纸贡献主要收入。4月受疫情影响文化纸价格大幅回落,5-6月份企稳回升,景气度有所修复,公司上半年非涂布文化纸表现稳健,量/价变动分别为+9.1%/-1.2%,价格仅有小幅波动;铜版纸需求偏弱, 量/价变动分别为-4.2%/+1.3%;瓦楞箱板纸受疫情影响较大,量/价分别变动5.6%/-6.9%; 溶解浆因行业供过于求, 价格持续下探, 量/ 价变动为6.4%/-23.4%;化机浆则依托下游白卡纸行情复苏,量/价变动为+28%/-9.3%。 从盈利上看:公司上半年综合毛利率23.7%,同比增加4 pct,Q2毛利率22.7%,同比增加1 pct。上半年非涂布文化纸/铜版纸/瓦楞箱板纸/溶解浆/化机浆毛利率分别达到33.5%/34.6%/8.7%/0.7%/24.8%,非涂布文化纸与铜版纸毛利率同比大幅提升12/ 14.5 pct,贡献了73%的毛利,公司通过良好的成本控制和库存准备,平滑了产品的盈利能力。而溶解浆因价格持续下跌,毛利率仅0.67%,公司作为全球第二大溶解浆厂商制造端只能实现微利,由此我们判断行业价格已处于相对低位,未来持续下探空间不大。 文化纸:行业景气度逐步修复,公司出货水平高,市场集中度有望提升。 1、行业景气度逐步恢复,公司优于行业。当前公司文化纸的增量及未来产能布局均以非涂布文化纸为主,随着文化纸景气度逐步提升,公司非涂布文化纸需求较好,即便受到疫情影响,公司仍保持较高的出货量,当前处于满产的水平,并有部分铜版纸转产支持。6月份以来,文化纸价格逐步修复,行业库存天数从34天降至25天,基本面逐步改善,而公司作为文化纸龙头,非涂布文化纸与铜版纸库存天数仅有5天,下游经销商也仅有1个月左右,运营状况优于行业。
索菲亚 综合类 2020-09-02 27.10 -- -- 29.58 9.15%
31.33 15.61%
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事件: 索菲亚发布2020年半年报。2020H1公司实现收入25.55亿元,同比下降18.70%,归母净利润3.43亿元,同比下降12.35%,扣非归母净利润2.13亿元,同比下降38.81%。2020Q2公司实现收入17.91亿元,同比下降8.48%,归母净利润3.59亿元,同比增长26.46%,扣非后同比增长3.61%。2020Q2公司业绩环比改善明显,归母净利润由负转正。 点评:索菲亚2020H1受疫情影响业绩整体下滑,Q2疫情形势稳定后业绩环比明显改善。Q2线下门店接单已恢复正增长,有望在Q3转化为工厂订单。其中:1)衣柜业务逐步恢复。上半年公司衣柜收入21.95亿元,同比下滑19.57%,Q2下滑11.95%,降幅环比显著收窄。大宗业务渠道表现亮眼,上半年出货金额逆势增长39.85%,经销商渠道方面,工厂端客单价同比增长12.80%。2)橱柜业务增速几乎回正。上半年橱柜实现收入2.54亿元,同比下降18.59%,Q2实现收入2亿元,同比微降1.96%,橱柜业务随着零售复苏表现出强劲的增长势头。 2020年上半年盈利能力有所提升,毛利率改善带动净利率提升。公司上半年主营业务毛利率37.51%,同比提高1.05pct,净利率13.42%,同比提高0.98pct,Q2主营业务毛利率40.17%,同比提高2.30pct,净利率20.04%,同比提高5.53pct。公司毛利率改善得益于产品结构的调整,由于毛利率较高的产品销售占比有所提升,公司衣柜及其配件业务上半年毛利率提升1.31pct,Q2毛利率提升3.64pct,成为带动盈利能力提升的主要动力。净利率提升主要来自于公司管理费用的改善,Q2管理费用率5.66%,同比下滑1.78pct。 盈利预测与投资建议:我们看好疫情后索菲亚从行业加快向头部集中的趋势中受益,继续巩固和加强作为衣柜行业龙头的市场地位,也看好零售复苏后公司的橱柜业务实现强势增长,我们维持公司20-22年EPS1.18/1.26/1.36元。对应PE估值21/19/18倍,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售/竣工不及预期、市场陷入恶性价格战。
欧派家居 非金属类建材业 2020-09-02 100.78 -- -- 117.48 16.57%
139.00 37.92%
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事件: 欧派家居披露2020年中报,2020年半年度实现收入49.7亿元,同比下滑9.9%,归母净利润4.9亿元,同比下滑22.7%,扣非后利润4.4亿元,同比下滑25.6%,分季度来看,2020Q2收入为35.4亿元,同比增长6.9%,归母净利润5.9亿元,同比增长9.2%。 点评: Q2收入&业绩转正,衣柜与大宗业务表现突出,整装业务逆势增长 受到新冠疫情影响,欧派家居上半年收入&业绩下滑,但是公司通过线上营销和渠道端的努力,Q2收入和业绩恢复正增长。 分品类来看,衣柜仍然是驱动公司增长最重要的品类。衣柜和橱柜仍然是公司核心品类,占收入比例的83%。2020H1公司橱柜及衣柜分别实现收入21.9/18.7亿元,同比下滑16%/7%,2020Q2橱柜实现收入15.4亿元,同比下滑2%,衣柜实现收入13.7亿元,同比增长18%。衣柜在Q2仅新开10家店的情况下,实现了18%的增长,我们判断与整装渠道的贡献、公司T5战略的推进有关。 分渠道来看,整装业务逆势增长,工程业务稳健成长。2020H1公司经销渠道实现收入36.2亿元,同比下滑14.5%,Q2恢复增长;2020H2公司工程渠道10.4亿元,同比增长12.34%,其中Q1下滑25%,Q2恢复实现57%的高速增长。同时,整装渠道大放异彩,公司通过调整产品结构及整装信息化的打通实现2020H1接单口径70%的增长。公司逐渐形成了零售端与工程端均衡发力的成长模式,全渠道布局可期。 Q2盈利大幅改善,经营性现金流转正 2020H1公司毛利率33.43%,同比下滑4.2pct,主要与Q1新冠疫情影响开工率有关,单看Q2毛利率37.3%,同比下滑2.58pct,降幅收窄,分品类来看,橱柜Q2毛利率37.6%,由于接单恢复环比改善,同比下滑5.2pct,我们认为与公司2019Q4大宗毛利率口径调整有关;衣柜Q2毛利率42.1%,同比提升0.5pct,我们认为与公司产品结构性改善有关。定制家具由于近年成长性较好,也吸引较多公司投产参与竞争,目前赛道拥挤,竞争激烈,欧派家居通过全渠道布局及产品结构优化,形成目前的盈利水平,已经领先于行业。 公司2020Q2经营性现金流13.61亿元,环比Q1转正,主要和回款改善关系较大。 多品类大家居战略值得期待 近年,家居行业遇到成长瓶颈,一方面来自于地产销售部不景气,另一方面来自于行业自身的流量分散的变化以及供过于求导致的竞争加剧。欧派通过渠道整合强化品类协同,提高客户整装购买的比例,提升客单价。 同时,通过数字化转型推动产品模块化设计,提升产品迭代速度且提高工厂生产效率,提升客户服务体验。并且,信息化推动公司整体运营效率提升,助力大家居战略高效开展。 盈利预测、估值与评级 我们看好欧派维持行业领先的决策力和执行力,全渠道、全品类发展,同时通过供应链开拓实现全屋消费场景。我们维持公司2020-2022年EPS为4.64/5.27元/6.06元,对应2020-2022年PE分别为22/19/17倍。公司成长性稳健,维持“买入”评级。 风险提示: 地产销售/竣工不及预期,市场陷入恶性价格战。
美的集团 电力设备行业 2020-09-01 71.03 -- -- 72.98 2.75%
95.32 34.20%
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公司发布2020H1半年报,收入利润表现符合预期。 美的集团8月30日晚间公布2020年半年报。公司2020H1总营收1397亿元,同比-9.5%;净利润140.7亿元,同比-12.4%,归母净利139.3亿元,同比-8.3%(小天鹅少数权益2019Q3起并表); 其中2020Q2单季总营收813.6亿元,同比+3.2%,净利润92.6亿元,同比-2.8%,归母净利91.2亿,同比+0.7%。若剔除库卡亏损拖累,家电业务20Q2收入同比+6%,归母净利润同比+7%。单季收入和利润增速环比复苏,表现符合预期。 收入解读:Q2出口同比双位数增长,Q2空调内销同比中个位数增长分品类看:暖通空调2020H1实现收入640亿元,同比-10.4%。消费电器实现营收530亿元,同比-9.1%。机器人自动化营收95亿元,同比-20.8%。 分地域看:2020H1内销收入772亿元,同比-15.7%,出口业务收入618亿元,同比-0.4%。若大概剔除库卡,2020H1营收约同比下滑8%,内销下滑15%,出口增长4%。 考虑2020Q1受疫情影响较大,数据有一定特殊性,2020Q2公司单季收入同比+3.2%,明显改善,具体拆分来看: 家电原主业内销收入413亿元,同比+1.4%,外销收入257亿元,同比+10.9%。 空调份额保持稳步增长,Q2单季安装卡20%增长,内销收入中个位数增长。根据奥维推总数据,2020Q2空调行业销量同比+1%,而得益于份额的稳步提升,美的零售端表现领先行业,2020Q2安装卡同比20%以上增长。但行业/品牌ASP 仍为同比下行(但下降幅度逐步收窄到个位数水平)。估计单季内销收入同比中个位数增长。 出口方面,得益于一季度的在手订单,单季出口业务增速快于内销。综合来看,2020Q2空调业务收入同比大个位数增长。 冰箱Q2单季收入双位数同比增长,小家电渠道结构调整,收入同比下滑。 消费电器中疫情催化冰箱需求,Q2单季整体冰箱收入估计同比+12~18%,其中出口更好于内销。洗衣机单季收入估计基本同比持平,其中内销有小个位数增长。 小家电单季表现不佳,收入同比中个位数下滑,其中出口表现好于内销。 小家电单季内销收入同比下滑,主要系公司小家电已基本将代理商全部转型为运营商,但原先代理商层级的库存需要进行消化,对单季收入有一定拖累。 二季度海外疫情扩散,公司4~5月海外订单有一定回落,但得益于一季度大幅增长的在手订单,上半年累计来看,订单同比+10%。且得益于公司领先的订单获取和调整能力,6~7月以来海外订单已经同比转正。东芝表现亮眼:2020Q2收入同比+14%,净利率同比+3pct 至5%。东芝业务表现亮眼,单季收入45亿,同比+14%,在市场承压状态下,通过协同优势,逆势增长。同时,因整合效果突出,净利率同比+3pct,达到4.9%。2020Q2,家电业务净利增速转正为4%,库卡亏损5亿元。2020H1约实现营收91亿人民币,其中2020Q1/Q2营收分别同比-15%/-32%(欧元口径)。疫情冲击下,经济弱周期中,大部分企业均较大幅度的收缩了投资计划(尤其是汽车工业受到了较大影响),而疫情较为严重的欧美又是公司的主要市场,故而整体压力较大。 拆分看,传统业务压力较大,医疗业务上半年收入逆势增长4%,表现较好,中国区业务上半年收入下滑42%。根据库卡财报中的展望,后续随着需求复苏,递延投资需求释放,公司收入/利润将回暖,但预计收入端仍有同比下行压力,全年或为亏损。 盈利解读:剔除库卡后单季净利小幅正增长,家电主业盈利基本稳定分季度看: 库卡单季亏损5亿元,家电业务单季净利恢复同比正增长。公司2020Q1/Q2净利分别同比-26.5%/-2.8%,归母净利分别同比-21.5%/+0.7%(小天鹅少数权益增厚)。利润增速低于收入与库卡拖累不无关系。库卡2020Q1/Q2分别亏损2/5亿元。若剔除库卡部分,公司2020Q2净利同比+4%,归母净利同比+7%。 分业务看: 空调安装费从费用项目转成本项,导致毛利率/费用率波动。2020H1美的毛利率同比-4%, 暖通空调/ 消费电器/ 机器人毛利率分别同比-7.9/+0.3/-3.3pct。内销/海外毛利率分别同比-6.8/+0.1pct。 空调/内销的毛利率下降较多,主要系新会计准则下,空调安装费用从费用项转到成本项,导致毛利率和费用率同时降低。从实际分部盈利看,家电主业盈利水平基本持平。虽然空调等产品2020H1有较大幅度降价,但考虑原材料成本和汇率仍有明显贡献,公司家电主业盈利能力基本保持稳定。2020H1空调/消费电器/自动化分部营业利润分别为79/69/-8亿元,暖通空调/消费电器营业利润率分别为10.9%/12.5%,同比基本持平。其他盈利略有增长,主要系2020H1投资收益(约11亿元)有较大增长,主要系衍生金融工具交割损益以及新准则下部分股权投资收益导致。 经营继续上行,复苏速度快于行业。总结来看,疫情冲击下,公司面临固定成本摊销、防疫成本等不利的外部因素,同时空调行业也持续着较大力度的价格战。但是如果剔除库卡的拖累,公司单季家电业务净利增速已经转正,复苏表现领先对手。 经营质量:现金流优异,费用确认充分,经营效率继续稳步提升单季经营净现金流同比+8%,持续高于净利。依靠良好的终端动销,公司2020Q2经营活动净现金流107亿元,同比+8%,增速更高于利润端。同时不难发现,2018Q3以来,公司经营活动净现金流持续领先净利润规模(即使在2020Q1疫情期间)。表明公司的经营质量和经营效率仍在进一步提升。 2020H1公司账面自有现金达1107亿元,继续稳步增长。 费用确认充分,经营效率不断提升。同时我们看到,公司库存,资金,固定资产周转率不断提升,2020年以来公司净营业天数已经为负数。同时,其他流动负债环比大幅增长,主要系应付短期债券(短融)增长所致,销售返利287.5亿元,继续环比提升(期初261.8亿),费用确认充分。投资建议: 复苏节奏领先行业,经营指标持续靓丽。在疫情+价格战等外部因素压制下,公司单季表现仍不乏韧性。得益份额的稳步提升,单季营收同比+3%,归母净利同比+1%。渠道效率领先使得行业价格竞争几乎未对公司盈利能力产生影响,基本面复苏节奏领先行业。现金流、周转率的持续提升更应证了公司的良好的经营质量。 而2020H2行业将进入温和的量价复苏周期,考虑公司较低的库存水平、领先的渠道效率,以及领先行业的份额、均价表现,我们判断未来一年公司的业绩增速有望持续环比上行。战略布局和底层能力仍在持续升级。本轮周期中公司的逆市增长源于更快更坚定地进行了商业模式升级,而良好的治理水平又有效的保障了战略高效快速的落地。而展望远期,全面数字化+智能化是公司下个阶段的战略升级方向。数据系统的进一步升级和打通将成为公司高效零售能力建立的强大支撑,公司制造、研发、管理、销售等各个环节的效率仍将进一步提升。 公司治理与股东回报的中长期确定性依旧大幅领先。美的在疫情发生后,股价率先复苏,领涨白电板块,当前市值达到5000亿左右。除了稳健的基本面表现外,也更多体现了市场对于美的中长期确定性的认可。展望后续,公司战略+治理水平领先,成熟职业经理人考核体系下,各业务线仍有持续提升空间,稳步跑赢行业。而从股东回报看,公司2019年现金分红111亿元+回购31亿元,合计占全年归母近六成(59%)。我们预期在良好的治理结构保障下,常态化的高分红与回购值得期待。 考虑库卡亏损的拖累以及疫情带来的需求冲击,我们小幅下调公司2020~22年EPS 为3.46/4.04/4.40元(原为3.82/4.30/ 4.67元),对应PE为20/17/16倍,当前股价隐含远期分红+回购回报仍在3%以上,叠加业绩增长预期,持有年化回报依旧接近20%左右,维持“买入”评级。 风险提示: 需求回暖不及预期,价格战持续时间超预期,出口订单下滑超预期。
老板电器 家用电器行业 2020-08-31 40.00 -- -- 40.88 2.20%
44.18 10.45%
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事件:老板电器公布2020年半年报,公司上半年实现收入32.1亿元,同比-9.0%,归母净利润6.1亿元,同比-8.7%,其中Q2单季实现收入19.5亿元,同比+4.2%,归母净利润3.7亿元,同比+4.7%,单季表现有明显回暖(2020Q1公司收入同比-23.8%,归母净利润同比-23.4%),且符合市场预期。 点评:收入分析:20Q2单季工程渠道同比增长50%,线上10%左右同比增长;新品逆势获得双位数同比增长。 分渠道看:工程与电商渠道为单季收入正增长的主要驱动1)工程渠道:估计2020H1收入同比增长35%,整体收入占比约20~25%。随着疫情缓解,2020Q2以来地产项目加快复工,估计单季工程渠道收入同比增速达50%左右。 2)电商渠道:估计2020H1线上收入同比增长接近5%,整体收入占比约为35%。疫情催化交易线上化,叠加公司线上渠道份额的小幅增长,2020Q2单季线上收入的同比增速估计在10%左右。 3)线下零售渠道:线下渠道受疫情冲击最为明显,估计2020H1收入同比下滑30%左右,在整体收入中占比进一步下降,约在35%左右,与线上渠道相当。其中2020Q2伴随着行业零售的回暖,下滑幅度环比收窄至10%左右。 分品类看:洗碗机/蒸烤一体机等新兴品类表现亮眼。 1)烟灶消上半年收入同比双位数下滑。烟灶消仍是公司主要收入构成,2020H1实现收入26.4亿元,同比-11.5%,总营收占比为82%。其中油烟机/燃气灶/消毒柜收入分别同比-12.4%/-10.8%/-7.3%。 2)新兴品类表现亮眼,逆势增长。蒸箱、烤箱及一体机2020H1实现营收2.7亿元,同比+21.9%,营收占比为8.3%。洗碗机2020H1实现营收0.7亿元,同比+12.3%。新兴品类依靠在线下零售渠道的扩张,逆势获得双位数同比增长。 盈利能力&经营质量:工程占比增加+线上适当促销,冲淡原材料成本红利2020H1原材料价格持续下降,有显著的成本红利。但2020H1公司毛利率54.8%,同比+0.16pct,提升幅度较小,而上半年公司收入和归母净利增速也基本一致,未表现出明显的利润弹性。 这一方面是由于利润率相对略低的工程渠道占比提升,对整体盈利有一定摊薄(单看工程渠道,利润率是有明显增长的);另一方面,在行业需求较弱的情况下,公司在线上渠道的价格策略更加积极,进行了适当的降价促销,带动自身份额同比提升,但也一定程度冲淡了原材料成本的红利。2020H1公司经营净现金流为4.1亿元,同比-38.1%,其中20Q1/Q2分别为-2.5/6.5亿元。主要是20Q1疫情期间,适度放松对经销商的回款要求,20Q2以来,线下经销商经营已经基本回归正常,公司单季经营现金流表现也恢复同比正增长。截至2020年中报,公司账面货币资金达43.5亿,继续稳步提升,且基本不存在有息负债,持续保持优秀的资产负债结构。 经营展望:竣工改善驱动需求回暖,新品有望加速放量。 得益于精装渗透提升+品牌寡头垄断(奥维统计,2020H1公司烟机在精装渠道的份额达到35%),工程渠道全年有望实现40%左右增长,仍将是全年业绩增长最主要的贡献。而C端零售方面,烟机行业7月零售量保持同比正增长(奥维推总口径),预计2020H2将继续温和回暖的趋势。估计线上增速仍将快于线下,但线下下滑幅度有望逐级收窄。 分品类看,上半年收入逆势增长的洗碗机、蒸烤一体等新品,在下半年随着线下零售的恢复,有望加速放量。盈利预测、估值与评级2020Q2以来公司经营明显回暖,单季收入/利润均取得同比正增长,其中工程渠道和电商渠道为正增长的主要拉动力量,线下零售下滑幅度也环比收窄,洗碗机等新品类实现逆势增长。 考虑全年竣工改善的逻辑将继续兑现,需求改善的趋势确定性较强。公司强大的品牌力支撑下,将充分享受精装渗透率提升带来的工程业务增长红利。而除烟灶消外,洗碗机等新品类虽然体量尚小,但有加速增长的趋势。 维持2020-2022年预测EPS为1.82/2.04/2.25元,现价对应PE为23/20/18倍,维持“买入”评级。 风险提示:需求复苏进度低于预期;竞争加剧;新品发展低于预期。
欧普照明 能源行业 2020-08-31 29.10 -- -- 30.77 5.74%
34.41 18.25%
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Q2收入降幅收窄,电商和商照渠道恢复较好受到疫情影响,欧普照明上半年收入出现下滑,随着终端需求恢复,Q2收入降幅显著收窄,我们推断电商及商照为公司增长的核心驱动力。电商渠道预计2020H1同比持平,Q2恢复正增长。公司通过多元化营销、优质产品组合、供应链体系建设等不断强化线上渠道竞争力。据淘数据监测,公司官方旗舰店从4月开始销售额恢复增长,5/6月销售额分别同比增长21.1%/19.5%,并在天猫“618”活动中位列家装灯饰光源行业第一名。商照渠道为公司恢复最快渠道,估计Q2同比增长达两位数。公司持续发挥商用业务在细分领域的专业优势,并逐步向户外、智能消防等新兴领域延伸。伴随商照业务收入持续扩大,规模效应继续增强,盈利能力也得到明显提升。家居零售:Q1受疫情冲击较大,下滑约50%,Q2收入降幅收窄。公司积极推进渠道转型,增强多元化引流能力以应对线下零售渠道压力,同时通过推出照明解决方案,提升终端服务能力,提升终端品牌认知及流量转化能力。家居流通:伴随渠道管理与公司布局,经营有所改善。公司2019年以来专注乡镇渠道拓展,持续推进市场下沉,同时拓展产品品类,以提升单网点产出及盈利能力。截至2020年6月底,公司乡镇网点覆盖率超过55%,流通网点数量超过15万家。海外业务:我们推断Q2收入下滑,主要受到海外疫情扩散影响。公司通过完善当地供应链,并且通过多个家居品牌联合给消费者提供一站式解决方案,降低疫情带来的冲击。我们认为,疫情结束后,随着地产销售改善,公司下半年收入有望进一步改善。 盈利预测、估值与评级受新冠疫情影响,公司20H1收入及利润下滑,尤其Q1业绩受损严重,Q2以来收入降幅收窄,盈利情况恢复明显。公司积极推进渠道改革,电商/商照为当前增长核心驱动力,Q2以来估计均已恢复正增长,线下家居业务估计继续下滑,但因收入结构改变,对整体业绩拖累减弱。伴随疫情后需求逐渐释放,以及渠道转型见效,后续经营有望改善。长期来看照明行业集中度较低,公司作为行业龙头,伴随渠道与产品变革仍有增长空间。维持公司2020~22年预测EPS为1.26/1.45/1.63元,股价对应PE分别为23/20/18倍,维持“买入”评级。
尚品宅配 非金属类建材业 2020-08-31 60.99 -- -- 65.71 7.74%
68.88 12.94%
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事件:尚品宅配发布中期业绩报告,2020H1实现营业收入22.66亿元,同比下滑27.77%,归母净利润-1.23亿元,扣非归母净利润-1.46亿元;其中,2020Q2营业收入15.97亿元,同比下滑14.31%;归母净利润0.33亿元,同比下滑82.35%。 点评:零售业务仍具增长潜力,Q2量尺大幅增长为下半年业绩保驾护航。 2020年H1定制家具/配套家居实现收入16.44/3.42亿元,同比-28.92%/-33.02%,但消费只是被推迟,公司零售端仍在逐步推进,6月末合同负债(预收款项)达到13亿元,同比增长13%,与2019年末的年度高峰持平。公司Q2总体量尺/020量尺同比增长34%/67%,为下半年公司业绩增长提供了强大保证,在三季度伊始公司业务便显现了积极的边际改善。 Q2整装渠道回暖,HOMKOO整装云表现突出。上半年圣诞鸟自营整装渠道收入(全口径,含家具配套)达成约9400万元(其中第二季度达成约6800万,同比增长20%)。公司持续发力HOMKOO整装云的市场布局,截至2020年H1,HOMKOO整装云会员数量共计3000家,渠道收入(全口径,含家具配套)达成约1.56亿元,同比增长51%(其中第二季度达成1.19亿元,同比增长94%)。HOMKOO整装云已成为业内会员数量、会员区域分布双领先的整装赋能平台。 公司控费成效显著,研发力度有所提高。销售费用同比下降20%,管理费用同比下降13%。同时,公司加大对研发力度的投入,研发费用同比增长12%。下半年将继续保持积极控费政策,在收入大幅修正的基础上,利润端有望展现更弹性的空间。 盈利预测与投资建议:疫情过后,公司业绩盈利均有修复迹象,为下半年增长提供支撑。我们维持预测公司20-22年EPS为2.08/3.00/3.23元。 我们对公司零售及整装业务的中长期发展较为看好,维持“买入”评级。 风险提示:房地产交付不及预期,整装云业务推行困难,全屋定制业务竞争加剧。
晨光文具 造纸印刷行业 2020-08-25 65.80 -- -- 75.24 14.35%
86.44 31.37%
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事件:晨光文具披露2020年半年报,实现营业收入47.6亿元,同比减少1.6%,归母净利润4.6亿元,同比减少1.4%,扣非后同比减少9.4%;其中,2020Q2实现收入26.8亿元,同比增长7.8%,归母净利润2.3亿元,同比增长10.2%。点评:新冠疫情打乱经营节奏,但是2020Q2已经恢复增长受到新冠疫情的影响,公司2020H1出现收入&利润下滑,但是单Q2已经恢复增长,收入增长的驱动力主要来于晨光科技、生活馆及科力普。2020Q2细分来看,科力普实现收入10.4亿元,同比增长18.3%,晨光科技实现收入1.1亿元,同比增长97%,生活馆收入1.4亿元,同比增长16.8%;由于新冠疫情,中小学普遍5月才开学,影响终端动销,我们推算传统校边店零售业务2020Q2下滑8%,2020H1下滑10.8%。国内疫情得到控制后,2020年下半学期中小学校将恢复正常的开学时间。公司2020H1存货周转天数为69天,相较于2020Q1的82天有所回落,我们判断终端动销有所恢复,2020Q3的增速有望环比加速。盈利能力维持稳定,现金流环比显著改善。晨光文具2020H1毛利率27.07%,净利率9.43%,2020Q2毛利率26.4%,净利率8.71%,同比基本持平。且2020Q2公司经营性现金流净额3.85亿元,环比显著改善。传统经销业务上半年略有压力,布局线上、深耕线下,终端动销有望恢复虽然受到新冠疫情的影响,传统经销业务开展受到限制,但是公司也通过线上渠道布局、产品线升级、线下渠道深耕来扩大市场份额。综合来看,公司稳步推进传统经销业务的升级及精细化管理战略,虽然销量受到疫情影响,产品均价仍然稳中有升,2020H1书写笔及学生文具均价分别同比提升1.7%/0.5%。面对终端市场下行压力,公司积极布局线上。晨光科技线上授权店铺超过2000家,并且推出线上渠道专款,同时也加强线上线下价格体系维护,实现电商渠道良性的增长,2020Q1/Q2增速分别为37%/64%,环比加速,也体现了公司渠道管理方面较好的执行力。传统分销渠道构筑晨光文具成长护城河,产品升级&渠道深耕维持公司行业龙头地位。公司2020H1通过进一步提升单店质量、提高重点商圈占比以及进一步推广晨光联盟APP,借助数字化工具提升网点信息化管理及渠道运营效率,提高终端订单满足率,及时把握终端需求,提高新品开发准确度、提升消费者满意度及减轻滞销品库存压力。未来,晨光联盟APP有望成为公司维持传统渠道竞争力的重要工具。终端动销增长恢复可期。公司通过线上渠道布局以及线下渠道业务深耕,2020年下半年动销有望环比改善,传统业务有望恢复增长。 同时,值得一提的是,传统业务的盈利能力稳中有升。根据我们的推算,传统业务2020H1的净利率约18.4%,同比提升2.6pct;其中书写笔的毛利率达到40.4%,同比提升5.4pct,学生文具毛利率35%,同比提升4.3pct,我们认为公司盈利能力的提升与推进精品文创、渠道升级带动高端产品结构升级有关。晨光文具2016年推行渠道端及产品端消费升级策略以来,传统业务的净利率从2017年的13.5%提升至2020H1的18.4%,成为传统业务利润增长重要驱动力。 科力普业务稳步增长,盈利能力有所改善科力普收入2020H1实现16亿元,同比增长6.6%,2020Q2实现10.4亿元,同比增长18.3%,环比改善。公司通过服务各个企业防疫物资需求,实现了稳步增长。并且报告期内,公司入围较多央企、金融及世界500强客户,如华润集团、宝武集团、银联国际、浦发银行、智联招聘、顺丰泰森等,同时上线了MRO配送商城。 截至2020H1,晨光科力普在全国已投入6个中心仓,覆盖华北、华南、华东、华西、华中、东北六大区域,新增东北中心仓,大幅提升东北地区的订单响应时效。供应链效率提升为公司进一步拓展客户,推进重大项目奠定了基础。 科力普盈利能力显著提升,2020H1净利率达到2.5%,同比提升0.6pct,或与政府补贴有关。 零售业务受疫情影响较大,但是渠道扩张趋势较好新冠疫情导致购物中心客流量锐减,对晨光生活馆业务造成了一定冲击,2020H1公司生活馆业务收入同比增长1.8%,主要是九木杂物社的开店贡献。九木杂物社2020H1实现收入2.35亿元,同比增长19%,295家门店,其中,直营店180家,加盟店115家。店铺数量同比增加约124家,我们推断单店收入同比下滑30%。 我们认为九木杂物社在结合了文具、盲盒、包袋等核心品类的基础上,单店模式已经跑通。在店铺的运营管理、成本结构持续优化的基础上,九木杂物社有望在后端建立完善的选品、供应链体系,为门店的扩张奠定基础。盈利预测、估值与评级考虑股权激励目标为:2020年收入增长15%,归母净利润增长10%,结合上半年的情况,2020H2收入增长需要28%,归母净利润增速需达到19%,有一定挑战。结合公司传统渠道护城河以及新业务包括科力普、零售业务较好的成长性来看,我们预期2020年下半年晨光文具的成长性有望环比改善,维持公司2020-22年净利润预测,因公司股权激励计划授股,调整公司2020-22年EPS分别为1.27/1.54/1.90元,维持“增持”评级。 风险提示:疫情结束后学生消费习惯变化,校边店人流量锐减;新业务开拓不及预期。
顾家家居 非金属类建材业 2020-08-06 56.64 -- -- 69.85 23.32%
80.00 41.24%
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沙发行业复苏,龙头价位段下沉驱动市占率提升软体家居如沙发、床垫是偏装饰类产品,家装属性较弱,产品属性较强。 疫情结束后,家居需求逐步复苏,或因家装刚需,或因改善性需求。同时,在社交电商和疫情双重催化下,沙发线上渗透率实现较快提升。根据淘数据,2020年4/5/6月行业线上销售量&额同比皆超过50%的增长。顾家家居作为沙发龙头企业,在行业洗牌期主动出击,推出更多大众定位产品,契合线上定位,市占率提升,增速超越行业。 软体行业受渠道变化影响较小,产品力+渠道力驱动龙头公司提升市占率家居行业近年受到精装修和家装渠道的分流,专卖店业态普遍承压。但软体家居轻装修、轻服务,受渠道变化影响较小,公司的成长性更加聚焦于零售渠道布局及产品力提升。而且由于沙发线下门店坪效较低,零售门店盈利难度加大推高竞争门槛,已经逐步形成双寡头的竞争格局,行业马太效应明显。目前行业集中度仍较低,CR2(顾家敏华)仅约10%(销售额口径),具备较大提升空间。 家居外销进入复苏通道,顾家出口业务有望环比改善由于欧美4-5月疫情加重,家居零售卖场停业,家居出口业务受到较大阻力。随着海外零售业复工,消费者家居消费需求增加,家居外销也进入复苏通道。根据我们的产业调研,家居外销7月出现明显的环比改善。同时由于海外家居线上消费渗透率快速提升(从2019年的22.3%提升至2020年6月的42%),家居出口业务也有望通过跨境电商等新渠道复苏。 聚焦行业中长期成长性,关注渠道零售变革、产品升级根据我们的报告《裂变与重生,寻找家居行业千亿市值公司的成长路径》中分析,随着地产进入存量时代,家居企业要实现更加长远的发展还是需要回归零售渠道,突破原有效率较低的单品类商业模式。未来家居行业需要在渠道端向零售转型,实现渠道成本规模效应的提升;同时,家居产品的重要性也日益凸显,2019年顾家和敏华分别推出了更加新颖、适合年轻人的产品,收入增长显著。行业长期必将走出千亿市值零售巨头,顾家战略与管理领先优势明显此外,我们认为随着中国B 端供应链整合以及零售连锁业态效率提升,家居行业也将走出多品类的零售平台型公司。而实现这一长期路径,背后离不开强大的管理能力与高效的组织架构。顾家家居2018年开始组织架构调整,内部开启零售化改革,2019年初见成效。当前公司信息化能力已得到大幅提升,标准化装修、仓储物流等供应链整合持续推进,同时通过零售区域中心改革,将组织管理向终端靠近,加强对零售的管理与介入。我们看好公司未来标准化门店形态的培育与形成,长期具备巨大成长空间。 盈利预测、估值与评级短期维度,我们看好顾家家居受益于家居内外销修复实现收入&业绩加速增长,沙发受渠道变化影响小、行业集中度提升空间大,是可选消费中复苏最快的赛道之一。 中长期维度,我们看好顾家家居通过持续的零售转型与供应链整合,成长成为家居行业的零售型平台公司。 我们维持公司2020-2022年EPS 预测为2.27/2.69/3.14元,当前股价对应20-22年PE 分别为25/21/18倍,维持“买入”评级。 风险提示:地产销售不及预期,市场陷入恶性价格战,海外疫情全面加重。
公牛集团 机械行业 2020-06-25 164.50 -- -- 180.00 9.42%
180.00 9.42%
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公牛集团,民用电工领域领导者。公牛由转换器起步,依靠优质产品与精细化的渠道管理布局多年,目前转换器市占率已超50%;随后围绕民用电工、逐步拓展品类,先后进入墙壁开关、LED 照明、数码配件等赛道,2019年墙壁开关市占率约15%位列行业第一。公司2019年收入100.4亿元,归母净利润23亿元,近三年CAGR34%。公司股权高度集中,阮立平和阮学平兄弟为公司实际控制人,合计持股约86%。 优质产品与深度渠道分销能力构筑了核心业务转换器的坚固护城河。目前公司转换器收入占比仍有50%+,为最核心品类。公牛通过转换器引导全国渠道体系搭建,造就行业垄断地位。公司精准定位五金日杂等碎片化渠道,搭建全国蛛网式的分销系统;借鉴快消品行业渠道管理经验,操盘超400家经销商与73万个五金渠道网点,同时通过占据店招的方式实现渠道终端的品牌推广。产品端通过供应链的掌控实现质量严格把关,积淀了品牌口碑,形成行业市占率近60%的垄断地位。 依托现有制造能力与渠道网络拓展新品类,打开新增长点。公司借助现有渠道能力布局新品类:①墙壁开关通过打造装饰属性,布局建材城渠道,全国形成11万家终端网点,目前市占率第一;②借助转换器和墙壁开关渠道优势推广LED 照明产品,在这个竞争非常激烈的赛道里打开了增长局面。 LED 照明行业规模远大于公司的其他品类,经过长期深耕具备增量空间。 ③公司目前筹备了多种电工品类及新品类数码电器,有望培育下一个高速发展品种。 公司战略布局清晰,谋定而后动,执行力高效。公牛产品端制造具有工匠精神,渠道端引入快消品的管理经验和模式,精细化管理。转化器业务品牌与渠道壁垒深厚,提供持续稳健的现金流与盈利。新品类扩张围绕民用电工,借用原有渠道优势快速扩张,带来收入增量。公司发展战略清晰、执行力高效,高ROE 有望持续保持,具备较好投资价值。 盈利预测、估值与评级:我们预计公司20-22年收入分别为106.8/120.2/132.6亿元,归母净利润23.7/26.8/29.1亿元,同比增长3.0%/12.9%/8.6%,首次覆盖,看好公司中长期发展,给予“增持”评级。 风险提示:流通渠道竞争加剧、原材料价格大幅上涨、新品类拓展失败
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名