公司概况:深耕透明质酸领域二十余载,奠定全产业链领导地位。公司凭借领先于市场的透明质酸制备技术,建立从原料到医疗终端产品、功能性护肤品及功能性食品的全产业链业务体系。2016-2019年公司营收/净利润CAGR分别为37%/29%,业绩保持快速增长。 业务分析:拓展终端市场潜力巨大。原料业务:全球透明质酸原料市场保持高双位数增长,预计2018-2023年销量CAGR达18%。公司凭借多年积累的技术优势,以36%的市场份额占据龙头地位。医疗终端:我国医美渗透率仅2.0%,相较其他国家(美国12.6%/巴西11.6%/韩国8.9%)仍有较大提升空间,而透明质酸填充契合医美主力消费人群需求,未来发展空间巨大;人口老龄化趋势下,透明质酸骨科&眼科应用需求增长明确,公司有望通过产品线扩充不断抢占市场份额。功能性护肤:公司依托技术优势,孵化多品牌进驻功能性护肤领域,通过精准营销&发力线上,打造爆款与市场形成差异化竞争,未来护肤品业务将成为公司业绩增长重要驱动力。 竞争优势:多维优势构筑核心壁垒。产能:募投项目保证产能持续扩张,规模优势强化。渠道:原料业务渠道粘性强,功能性护肤品重点布局线上,营销推广销量高。技术:公司依托微生物发酵和交联两大科技平台,实现四大技术突破,打造产品生产效率/成本/品质壁垒。核心团队:专业且资深的管理团队具极强执行力,核心技术人员均拥有超过20年的透明质酸相关行业从业经历和研发经验。 投资建议:预计公司2020-2022年营收分别为24.51亿/33.37亿/44.23亿,归母净利润分别为7.55亿/10.13亿/13.02亿,对应PE分别为92倍/69倍/53倍。给予“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧;新品研发不及预期;医药政策负面影响。

事件:中国国旅发布公告,公司全资孙公司中免海南拟以非公开协议转让方式现金收购公司控股股东中国旅游集团持有的海免公司51%股权,交易价格为20.65亿元。 点评: 海免注入符合预期,交易价格相对合理。2019年1月,海南省国资委将其持有的海免51%股权无偿划转至中国旅游集团,旅游集团将其持有的中国国旅2%股权无偿划转至海南省国资委。为避免海免公司与中免公司产生实质性同业竞争,旅游集团承诺立即启动将所持海免公司51%股权注入上市公司的程序。在过渡期内,中免托管海免并对海免进行供货,协同采购进一步提高批发议价能力。本次海免注入上市公司有利于解决与控股股东的同业竞争问题、减少关联交易,并进一步强化公司离岛免税龙头地位。本次交易价格20.65亿元,对应2019年PE为15.4倍,相比此前国旅2%股权价值约22.54亿元,本次交易价格相对合理。 投资建议:离岛免税潜力巨大,政策红利有望持续。自3月末以来离岛免税强劲复苏,五一假期海口、三亚、博鳌免税店实现销售额2.98亿元/+84%,其中购物总人次7.11万/+65%,人均消费4194元/+12%。 虽然海外疫,情影响下国旅机场免税业务短期承压,但伴随离岛免税复苏、线上渠道发力以及市内店等政策红利预期,中长线看公司成长空间依然广阔。考虑海免并表,预计公司2020-2022年营业收入为423.5亿/614.4亿/695.2亿元,归母净利润为39.5亿/63.8亿/74.9亿,同比-15%/+61%/+17%;对应P/E分别为45倍/28倍/24倍,维持“买入”评级。 风险提示:市疫情反复、政策风险。

事件:壹网壹创发布2019年年报,2019年公司实现营收14.51亿/+43.25%,归母净利润2.19亿/+34.71%,扣非归母净利润2.02亿/+33.34%。Q4单季公司实现营收6.61亿/+35.34%,归母净利润1.23亿/+39.19%,扣非后归母净利润1.06亿。公司拟每10股派发现金股利10元(含税),以资本公积金向全体股东每10股转增8股。公司发布2020年第一季度报告,公司实现营收2.41亿/-7.81%,归母净利润0.47亿/+46.09%,扣非归母净利润0.45亿/+39.78%。 点评: 2019年各业务延续强劲增势,分销业务占比进一步扩大。2019年公司实现营收14.51亿/+43.25%,其中线上营销实现收入8.18亿/+30.92%/占比56.41%;线上管理实现收入3.31亿/+44.83%/占比22.83%;线上分销实现收入2.95亿/+94.91%/占比20.35%;内容分销实现收入599.59万/-20.61%/占比0.41%,线上分销业务占比进一步扩大。 2020Q1收入略有下滑,线上营销占比提升显著。2020Q1公司线上营销服务实现收入0.88亿元/-24.75%/占比41.06%;品牌线上管理服务实现收入0.73亿元/+58.85%/占比34.06%;线上分销业务实现收入0.52亿元/-24.30%/占比24.49%;内容分销实现收入0.08亿元/+241.50%/占比0.29%。线上管理营收占比大幅提升14.29%,主要受益于丸美、泡泡玛特等新增客户带来业务增长;线上营销/线上分销收入下滑拖累整体营收,收入占比分别下滑9.24%/5.33%。 投资建议:预计公司2020-2022年营收分别为20.74亿/28.37亿/37.32亿,归母净利润分别为3.17亿/4.50亿/6.22亿,对应PE分别为73倍/51倍/37倍。维持“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧;多品牌布局不达预期;渠道增长不及预期; 电商获客成本提升。

事件:华熙生物发布2019年年报,2019年公司实现营收18.86亿/+49.28%,归母净利润5.86亿/+38.16%,扣非归母净利润5.67亿/+35.16%,非经常性损益主要来自政府补贴。Q4单季公司实现营收5.98亿/+49.93%,归母净利润1.69亿/+61.18%,扣非后归母净利润1.55亿。公司拟每10股派发现金股利3.70元(含税)。公司发布2020年第一季度报告,公司实现营收3.68亿/+3.50%,归母净利润1.08亿/+0.77%,扣非归母净利润0.94亿/-13.56%,非经常性损益主要来自政府补贴。 点评: 2019年各业务延续强劲增势,医疗终端和功能性护肤产品表现突出。2019年公司实现营收18.86亿/+49.28%,分业务看,原料业务实现收入7.61亿/+16.81%/占比40.35%,主要系公司在透明质酸领域拥有卓越的技术优势,已覆盖全球40+个国家和地区的2000+家客户;医疗终端业务实现收入4.89亿/+56.34%/占比22.93%,受益于皮肤类医疗产品的快速增长;功能性护肤品业务实现收入6.34亿/+118.53%/占比33.64%,占比大幅提升10.66pct,主要系公司持续开发新品且积极拓展线上渠道。2020Q1医美端及原料业务受疫情冲击较大,功能性护肤受线上渠道提振。2020Q1公司实现营收3.68亿/+3.50%,其中功能性护肤品线上增速超50%,医美端受疫情影响下滑幅度较大,原料业务由于40%左右在海外,海外疫情蔓延使该业务承压。 投资建议:公司以技术研发优势为核心竞争力,卡位医美&功能性护肤双风口,透明质酸全产业链龙头地位不断稳固。预计公司2020-2022年营收分别为25.04亿/33.80亿/45.00亿,归母净利润分别为7.63亿/10.36亿/13.84亿,对应PE分别为55倍/41倍/31倍。给予“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧;多品牌布局不达预期;渠道增长不及预期; 电商获客成本提升。

线上渠道持续发力,新产品表现靓丽。2020Q1公司实现营收6.08亿/-5.25%,归母净利润7772.83万元/-14.72%,若剔除抗疫捐赠1226万元影响,归母净利同比下降4.39%。从渠道看,线上渠道同比增长30%+/营收占比56%,线下同比下降30%+/营收占比44%;从产品看,新品红宝石精华4月天猫月销2万+瓶,线下年销预计100万+瓶。双抗精华于4月初在天猫上市,月销4万+瓶,充分展现明星单品孵化能力。 受跨境购业务影响,销售费用率及毛利率均有下滑。费用端:2020Q1公司销售费用率为32.42%/-3.19pct,主要系一季度新增跨境品牌代理等业务,推广费用率相对较低;管理费用率为7.40%/+0.48pct;研发费用率为2.62%/+0.51pct;财务费用率为-0.15%/+0.45pct。利润端:2020Q1公司整体毛利率为59.90%/-3.93pct,主要系低毛利率的面膜产品及跨境购业务占比提升相关(Q1跨境购营收占比近10%,毛利率近20%)。归母净利率为12.78%/-1.42pct,主要系业务结构发生变化。 投资建议:公司身处化妆品优质赛道,渠道布局完善,品牌/产品孵化能力强,管理/激励机制完善,且多品牌战略推进具备较强外延预期。 短期看营销和爆款打造力,长看平台化、集团化运作能力。2020-2022年营收分别为40.36/51.40/63.72亿元,归母净利润分别为5.08/6.44/8.20亿元,对应PE分别为54倍/43倍/34倍。给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧;公司品牌、渠道拓展不及预期。

乌镇景区增长稳健,古北水镇业绩承压。2019年乌镇景区实现营收21.79亿元/+14.39%,净利润8.07亿元/+9.97%,累计接待游客人数918.26万人次/+0.35%(其中东栅/西栅客流分别-3.09%/+3.04%),客单价237.3元/+13.98%(主要系产品丰富迭代、酒店房量扩容以及会展发力)。古北水镇实现营收9.50亿元/-4.79%,净利润1.46亿元/-52.60%,主要受参股房地产公司投资收益大幅减少及成本费用增加影响,接待客流239.37万人次/-6.68%,主要受交通瓶颈因素影响,客单价396.9元/+2.03%,主要系二消提升。多元化业务表现分化,整合营销增长稳健,实现营收26.71亿元/+3.56%;净利润7,086.52万元/+2.61%;山水酒店收入依靠加盟扩张增长11%,但宏观经济增速放缓及新店开业拖累业绩;风采和创格合计收入增长16%,但受供应商返点率降低和彩票服务合同调整影响,业绩承压。 投资建议:预计公司2020-2022年营收分别为113.40亿/145.44亿/156.18亿,归母净利润分别为3.81亿/6.50亿/7.18亿,对应PE分别为19倍/11倍/10倍。公司目前估值仍处于历史底部区间,中长期来看,公司的全产业链布局及产品优势依然显著,若未来持续强化存量资源优势,孵化增量,潜力仍值得期待,维持“买入”评级。 风险提示:疫情持续发酵;门票降价政策风险;光大整合不及预期。

事件:丸美股份发布2019年年报,2019年公司实现营收18.01亿/+14.28%,归母净利润5.15亿/+23.99%,扣非归母净利润4.51亿/+25.95%,非经常性损益0.64亿主要来自投资收益和政府补助。Q4单季公司实现营收5.89亿/+13.30%,归母净利润1.56亿/-13.18%,扣非后归母净利润1.43亿。公司拟每10股派发现金股利3.9元(含税)。 点评: 线上保持高速增长,主品牌占比进一步提升。收入端:19年公司实现营收18.01亿/+14.28%,分渠道看,线上渠道实现营收8.08亿/+22.89%/占比44.89%(其中天猫直营/唯品会分别增长40%/20%),线下渠道9.92亿/+8.2%/占比55.11%(CS渠道/美容院/百货预计分别增长5%+/12%+/18%+);分品牌看,丸美品牌16.59亿/+18.08%/占比92.17%(丸美东京日本酒、日本花系列合计实现营收1.2亿/占比约7%),其他品牌1.42亿/占比7.83%(春纪、恋火收入有所下滑);分品类看,眼部类5.52亿/+3.81%/占比30.68%,护肤类9.93亿/+21.43%/占比55.18%,洁肤类2.29亿/+16.13%/占比12.70%,彩妆及其他类0.26亿/-5.8%/占比1.44%。弹力蛋白凝时紧致系列、巧克力青春丝滑系列、弹力蛋白系列作为公司抗衰老系列三强,合计收入占比约40%。 投资建议:公司身处中高端美妆优质赛道,有望充分受益行业高端化、精细化发展趋势。公司深耕眼霜品类,在国产品牌中竞品少,且随多品牌战略的推进具备较强外延预期。预计公司2020-2022年营收分别为20.04亿/24.67亿/29.16亿,归母净利润分别为5.74亿/7.01亿/8.28亿,同增11.45%/22.12%/18.20%,对应PE分别为52倍/42倍/36倍。给予“买入”评级。 风险提示:市场竞争加剧;多品牌布局不达预期;渠道增长不及预期;电商获客成本提升。

事件: 宋城演艺发布 2020Q1业绩预告,2020Q1公司实现归母净利 0-9255.05万元/同比-100~-75%;扣非归母净利-2100~-7155元,非经常性损益主要来自政府补贴。 点评: Q1受疫情冲击较大, 政府给予有力支持 。受疫情影响,公司旗下各景区于 2020年 1月 24日起暂停运营,对一季度业绩造成重大影响。目前仅轻资产项目明月千古情和炭河千古情已重启,但场次依然较少,炭河千古情每日 14:30一场。疫情期间,公司得到国家相关部委和各级政府多项政策支持,已获得部分增值税减免、社保减免和政府补助等支持,如 2月公司收到杭州政府扶持资金 1400万元,目前存量现金充裕。 疫后新项目落地& 演艺模式升级,长期成长逻辑不变。公司利用疫情停业期整改景区,推进新项目建设,推动杭州宋城演艺王国的全面升级与各大剧目的编创能力提升,为后续复工做足准备。疫情结束后,公司将迎来第二轮储备项目密集落地期,西安/上海项目预计于今年开业,九寨沟项目亦将有序恢复运营,佛山/西塘/珠海项目按计划推动。 此外,公司积极探索多剧院演艺集群和城市演艺发展路径,提升游客接待能力和客单价,开启存量新成长。疫情后,国内游情绪恢复&新项目陆续落地&存量项目全面升级将成为公司业绩反弹主要驱动力。 投资建议:考虑公司受疫情影响较大,调整盈利预测。预计公司2020-2021年营收 24.70亿/37.79元,同增-5.55%/53.00%,归母净利润11.73亿/17.60亿,同增-12.62%/50.13%,对应 PE 为 33倍/22倍。维持买入评级。 风险提示:疫情影响持续、自然灾害风险、项目进展不及预期

公司概况:深耕美妆电商服务,处高速发展阶段。公司由向百雀羚提 供线上营销服务起家,是国内领先的垂直型、一站式电子商务服务运营商。公司自成立以来,陆续接入百雀羚/三生花/伊丽莎白雅顿/欧珀莱/OLAY/宝洁/佰草集等行业主流品牌,合作品牌已达30+。2015-2019 年公司营收/归母净利CAGR 分别为53.7%/82.1%,处于高速成长期。 行业概况:电商代运营需求扩大,竞争激烈头部效应显著。市场规模: 2018 年我国品牌电商服务市场规模达1613 亿元/+45.7%,预计2019-2021 年复合增速达29%。需求分析:在流量红利殆尽且线上渠道重要性突显背景下,品牌商对营销转化率提出更高要求,亟需代运营商帮其提升投入产出比。竞争格局:2018 年TOP 4 服务商GMV 的市占率达32.1%,较2016 年提升20pct+。头部代运营商凭借其资金/供应链/运营实力优势,市场份额有望持续提升。 竞争优势:营销能力强、运营效率高、人才架构稳构筑强大护城河。(1)营销策划强:精准营销直达消费者心理,销售达成能力强。创始团队拥有品宣相关背景,基层团队汇聚90 后/95 后新鲜血液,保障营销创造力,(2)运营体系精细化:公司将业务进行拆解,通过体系化、数据化、案例化和自动化等手段在保证服务质量的同时,提升各环节的运转效率。(3)组织架构管理强:“前中后台”组织架构降低单一团队离职风险;完善的考核晋升体系和房股激励保障核心团队积极性和稳定性。 投资建议:预计公司2020-2021 年营收分别为20.36 亿/26.89 亿,归母净利润分别为2.90 亿/3.82 亿,对应PE 分别为63 倍/48 倍。给予“买入”评级。 风险提示:核心客户流失;行业竞争加剧;品牌方自建电商团队。

事件:珀莱雅发布2019年年报,2019年公司实现营收31.24亿/+32.28%,归母净利润3.93亿/+36.73%,扣非归母净利润3.86亿/+39.07%,非经常性损益0.07亿主要来自投资收益和政府补助。Q4单季公司实现营收10.43亿/+30.20%,归母净利润1.53亿/+44.82%,扣非后归母净利润1.48亿/+35.34%。公司拟每10股派发现金股利5.9元(含税)。 点评: 收入增长稳健,线上渠道持续发力。收入端:2019年公司实现营收31.24亿/+32.28%,分渠道看,线上渠道实现营收16.55亿/+60.97%/占比53.09%(其中直营收入8.86亿元/线上占比53.54%,分销收入7.69亿元/线上占比46.46%),线下渠道14.62亿/+9.82%/占比46.91%(日化渠道营收10.47亿/+4.42%,其他线下渠道营收4.15亿/+26.33%);分品牌看,珀莱雅品牌26.56亿/+26.81%/占比85.21%,其他品牌4.61亿/+73.95%/占比14.79%;分品类看,护肤类26.76亿/+25.62%/占比85.86%,洁肤类2.35亿/+17.10%/占比7.55%,美容(彩妆)类1.65亿/+482.43%/占比5.29%,其他类0.41亿/占比1.3%。 电商渠道仍有空间,线下单品牌店贡献增量。公司产品定位大众高性价比,与电商渠道高度契合,同时电商渠道的蓬勃发展也有效帮助公司拓宽客群覆盖面。此外公司自身搭建了一支成功的电商运营团队,线上渠道优势显著。线下CS渠道在经销商调整到位后实现稳步复苏,同时以优资莱为核心的单品牌店快速扩张将成为营收增长的重要引擎,商超渠道在战略调整之后有望被激活。 投资建议:预计公司2020-2022年营收分别为40.36亿/51.40亿/63.72亿,归母净利润分别为5.08亿/6.44亿/8.20亿,对应PE分别为46倍/36倍/28倍。给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧;公司品牌、渠道拓展不及预期。