事件：2021年11月31日公司公告与浙江嘉源环境集团签署合资协议，投资设立合资公司“浙江嘉源和达水务有限公司”，和达科技出资490万元持股占比49%，嘉源环境出资510万元持股占比51%，合资公司拟在二次供水展开业务布局，以科技助力二次供水专业化运维和服务。 对外设立合资公司进军二次供水行业：公司与浙江嘉源环境设立合资公司“浙江嘉源和达水务有限公司”，合资公司经营范围：二次供水综合管理平台和二次供水设备等。公司对外设立合资公司进军二次供水行业标志着公司从水务信息化向智慧水务硬件设备拓展，公司也将从水务信息化公司向智慧水务一体化解决方案公司迈进。我国水管网智能化改造进程到来，公司深耕水务信息化行业，在漏损管理、排水信息化上打造了行业标杆成绩，公司的“漏损管理系统”被住建部评定为在爆漏实时预警与定位技术方面达到国际先进水平。在公司连续15年的技术支撑下，绍兴水务实现了将城市供水漏损率从20%以上降到低于5%，并连续10年保持低于5%的标杆成果。 我国水管网智能化改造进程到来，行业贝塔效应显著：市场忽视了我国水管网改造带来的市场规模和投资机会，根据我们测算到2025年每年我国智慧水务市场规模达千亿元级别（包含软件+硬件+设备）。2019年以来，主流水表上市公司（宁水集团、新天科技、三川智慧）业绩超市场预期、行业智能水表替换机械水表拉开帷幕；2020年以来，以和达科技、威派格等为代表的行业智慧水务公司水务信息化收入高增；2021年8月，国家发改委及住建部修订《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监审办法》，明确将水务信息化、水务设备智能化要求纳入，我国水管网智能化改造时代正式到来。 水价上调进程开启，水价上涨为智能化改造提供资金来源：2021年8月6日，国家发改委及住建部修订印发《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监审办法》，为水价上涨提供了政策依据。水价提高大大丰厚了水厂利润水平，为水管网智能化改造提供资金：新价格体系给予供水企业准许收益率，大大促进了其对水务信息化改造、水务智能化改造的资本开支。以上海为例，2020年上海市属供水企业日供水量约794万吨，如果水价平均提高0.5元/吨，全年利润增厚约15亿元。上海地区规划“十四五期间”，将加快推进水厂深度处理改造，同步完成2000公里老旧供水管网更新改造，加强原水、出厂水、管网水和二次供水环境全过程水质管理，提高居民饮用水水质。 盈利预测与投资评级：基于公司是水务信息化龙头，且有多个供水排水信息化标杆项目落地，我们维持预计公司2021-2023年EPS分别为1.11元、1.58元、2.32元，对应PE为43、30、21倍，维持“买入”评级。 风险提示：国家财政政策超预期收紧的风险；我国水管网智能化改造进程不及预期的风险；公司应收账款收不回的风险等。

事件：公司公告三季报，前三季度实现收入15.36亿元，同比增长56.78%；归母净利润为0.09亿元，同比增长110.10%；扣非后归母净利润为0.04亿元，同比增长104.55%。 一、业绩：前三季度业绩符合我们预期，报表多种迹象体现全年业绩高增长。根据公司公告，Q3单季度实现收入6.93亿元，同比增长26.69%；归母净利润为0.52亿元，同比增长33.31%；扣非后归母净利润为0.48亿元，同比增长25.94%，业绩符合我们预期。资产负债表方面，截至2021Q3公司存货为9.90亿元，同比增长123.06%；合同负债为3.55亿元，同比增长142.16%。现金流量表方面，2021年前三季度购买商品、接受劳务支付的现金为20.36亿元，同比增长115.12%，我们预计全年业绩高增长。 二、行业：利好政策不断落地，公司作为隐私计算龙头将率先获益。1）政策层面：网络安全等级保护2.0相关国家标准正式实施；《密码法》的实施标志着密码发展进入有法可依时代；《数据安全法》今年6月正式颁布、《个人信息保护法（草案）》已提请全国人大常委会审议、《关键信息基础设施安全保护条例》的出台等行业利好政策不断落地。2）空间层面：根据工信部发布的《网络安全产业高质量发展三年行动计划（2021-2023年）》征求意见稿，到2023年，网络安全产业规模超过2500亿元，年复合增长率超过15%；推动重点行业加大网络安全投入，在电信等重点行业网络安全投入占信息化投入比例达10%。此外，国家发改委、工信部发布的商密专项、工业强基计划等顶层专项政策，进一步引导网络安全核心技术在政务、金融、能源、交通、政法等领域的持续落地。3）公司层面：公司作为数据安全龙头，围绕数据安全的需求高增，积极对接国家顶层设计，开展数据安全重点布局，加快加强以密码为核心的数据分类保护、安全监管治理、安全共享利用等数据安全技术研究和产品研制，重点发展隐私计算，探索数据共享流通新模式。 三、激励：10年期长效限制性股票激励解锁首年，治理结构体现显著边际变化。2020年12月，公司公告限制性股票长期激励计划暨首期实施方案，结合近期公司治理结构方面的变化，需从战略意义的高度上理解此次股权激励。其体现了中国网安和中国电科集团在《国企改革三年行动方案（2020—2022年）》的背景下，对内通过长效激励机制，绑定公司核心管理和技术团队；对外释放积极信号，重塑公司在产业和资本市场的形象；对上是国企改革三年行动方案的落实，完善中国特色现代企业制度，形成科学有效的公司治理机制；对下10年期（分5批次）股权激励，基本锁定了公司未来5-10年的经营业绩增长目标。 盈利预测与投资评级：根据公司在手订单、现金流出、存货情况，我们维持预计公司2021-2023年EPS分别为0.41、0.54、0.69元，PE分别为128、98、76倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧造成产品毛利率下降、商密推广不达预期等

事件：公司公告2021年三季报，前三季度实现收入11.76亿元，同比增长10.69%；归母净利润为1.65亿元，同比增长-9.99%；扣非后归母净利润为1.44亿元，同比增长-10.15%。 一、业绩：原材料价格冲击+缺芯影响业绩释放。根据公司三季报，2021Q3单季度实现收入4.36亿元，同比增长7.30%；归母净利润为0.47亿元，同比增长-28.42%；扣非后归母净利润为0.44亿元，同比增长-26.63%。Q3单季度毛利率为29.82%，同比下降6.17PCT，主要原因是：1）原材料价格上涨，2）缺芯（给电子元器件供应商的预付款项大幅增加可以推断出）。展望四季度，一方面原材料价格冲击环比趋于改善，另一方面，公司产品从三季度末开始提价，期待盈利拐点出现。 二二、行业趋势：水价利好政策持续落地，预计水务行业信息化和智慧化改造将加速。1）2021年8月6日，国家发改委及住建部修订印发《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监审办法》，两办法将于2021年10月1日正式施行。2）2021年8月16日，上海发改委决定于8月31日召开居民听证会，调整居民阶梯水价。2019年我国水价是美国的12%左右，新加坡和以色列的25%左右，新水价政策显著提升了自来水厂的盈利水平，以上海为例，上海市属供水企业日供水量在794万吨，如果水价平均提高0.5元/吨，全年利润增厚约15亿元。考虑到自来水厂作为关系民生的公用事业类公司，盈利能力提升后，将更多投入用于信息化、智慧化、数字化改造。根据公司2021年3月7日公告的员工持股计划，解锁条件为2021、2022年公司营业收入分别不低于20、24亿元，我们可倒推出2021、2022年收入增速分别为25.79%、20.00%。 、三、稳态视角下到（到2030）年）：只有存量更换需求、没有新增需求，我约们测算公司市值约90-120亿亿元。我们假设一个处于稳态下的场景（即智能表全部更新完成，只有存量更换、没有新增需求）：水表市场理论容量6亿只左右（详细测算过程请见我们2020年3月17日发布的深度报告《NB-IoT推广速度超预期，智能水表、智慧烟感等应用场景有望持续爆发》），在市场稳态水平下，只有更换需求，没有新增需求，按照每6年一更换的节奏，每年更换水表数量大约为1亿只。假设稳态水平下公司市占率（销售额口径）为20%（实际上公司机械表市占率12%、物联网表市占率18%，考虑到物联表的存量渗透率尚不到20%，且龙头市占率提升是大势所趋），所以每年公司出货量是2000万只，假设其中物联网表占比60%、机械表占比40%，物联网表稳态价格200元/只（目前是300元/只）、机械表价格70元/只，20%净利率，则对应公司利润约为6亿元/年，如果给15倍就是90亿元、给20倍就是120亿元市值。 盈利预测与投资评级：我们看好公司作为水表行业龙头的地位，叠加我们预期原材料价格回落，我们维持预计公司2021-2023年EPS分别为1.55、1.91、2.41元，对应PE分别为 12、 10、8倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等

事件：公司发布三季报，2021Q1~3实现营业总收入同比+14.42%至56.43亿元，归母净利润同比+2.65%至9.81亿元，业务保持稳健增长。 投资要点 业绩符合我们预期，预计电力装备业务四季度释放营收。1）2021年前三季度公司合计实现营业收入同比+14.42%至56.43亿元，归母净利润同比+2.65%至9.81亿元；其中，2021Q3营业总收入同比-8.44%至20.18亿元，归母净利润同比-13.02%至3.36亿元，主要系公司电力装备业务产能拖累，我们预计随四季度订单交付，营业收入将有明显提升，整体业绩符合我们预期。2）2021Q3营业总成本同比-9.84%至14.72亿元，其中营业成本显著降低-21.41%至9.26亿元，营业成本率下降至62.9%（2020Q3为72.2%），主营业务边际成本逐渐走低，规模化效应显现。3）受市场波动影响，公司2021Q1~3公允价值变动亏损扩大至4.43亿元，其中三季度亏损主要集中于权益性交易性金融资产公允价值波动。 金融业务保持稳健增长，填补电力装备前三季度营收缺口。1）受证券市场高景气度叠加信托行业逐步回暖影响，公司金融业务继续保持稳健态势，2021Q1~3手续费及佣金收入同比+24.69%至21.03亿元，利息收入同比+15.72%至6.60亿元；其中2021Q3两项收入分别为7.31亿元（同比+18.91%）、2.33亿元（同比+7.96%）。2）电力装备业务2021年前三季度营收同比+7.66%至28.79亿元，主要系公司产能拖累，目前产能已基本恢复，我们预计产品四季度交付完毕，营收情况将有明显改善。 金融+制造双主业持续驱动营收，碳资产+储能扩展未来空间。1）自资管新规发布以来，信托行业融资类与通道业务继续压缩；随过渡期临近结束，信托行业主动管理转型取得一定成效，资产规模在三季度首次触底回升，环比增加1.3%至206,373万亿元。在财富管理快速发展的时代背景下，英大信托更加注重发展质量和效益，积极向主动管理业务转型，我们预计随行业整体回暖与公司业务转型推进，信托业务贡献营收将持续增长。2）在碳达峰、碳中和目标下，绿色低碳转型战略持续加快，交易与监管制度逐步完善，10月25日，生态环境部发布通知，要求做好全国碳排放权交易市场数据质量监督管理相关工作。随着全市场碳交易需求逐步释放，公司全环节碳资产业务生态链将深度受益，我们预计相关业务将逐步扭亏为盈，未来或成为公司营收支柱。3）公司深耕全钒液流电池储能技术，逐步构建钒电池规模产业，随行业对全钒液流电池储能的定位愈加清晰，十四五期间新能源发电占比持续提升背景下钒电池行业有望迎来全面发展第一阶段，驱动公司盈利能力进一步提升。 盈利预测与投资评级：公司制造业营收四季度将明显改善，金融板块贡献持续稳健；电网主业与金融背景强势助推产业扩张，碳资产与绿色金融业务潜能有待释放，看好公司长期成长空间。我们基本维持2021~2023年公司归母净利润预测13.60/15.77/18.37亿元，对应2021~2023EPS 0.24/0.28/0.32元，对应当前市值（按2021年10月27日收盘价计）分别为27.83x、24.00x、20.60xPE，维持“增持”评级。 风险提示：1）市场波动影响电力装备业务盈利能力；2）信托业务监管趋严，资产质量低于预期；3）碳资产盈利能力不及预期。

事件：公司发布2021年三季报，2021年前三季度公司实现营业收入8.05亿元，同比增长35.86%，实现归母净利润1.41亿元，同比增长68.73%；公司2021Q3实现营业收入3.59亿元，同比增长28.26%，实现归母净利润0.71亿元，同比增长23.45%，符合我们预期。 公司前三季度业绩高增，智慧水务龙头初现：公司不同于水务信息化公司的地方在于：公司在为水务公司提供水务信息化平台建设的过程中，生产研发水管网、水厂、二次供水等环节的智能化设备，公司对产业链的超前认识以及布局大大拓宽了公司业务维度。公司已经打通整个智慧供水系统全产业链（从水源地、水厂、供水管网、水龙头表计等）。虽然2020年公司传统二次供水设备和区域加压泵收入占比公司总营收的90%左右，但是我们预计2021年公司在农村饮用水、智慧水务信息化管理平台、智慧水厂一体化设备三个维度为公司拓宽营收维度。公司业务的多样性、细分赛道未来市场空间广阔、行业目前渗透率低的现状决定公司可以保持较高的增长率，我们看好公司未来三年（2021-2023）的业绩高增速，我国智慧水务系统集成商初现。 我国开启水价上调进程，水价提高为水管网智能化改造提供资金来源。（1）8月6日，国家发改委及住建部修订印发《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监审办法》，明确了城镇供水的定价方式以及成本核算方式，两办法将于2021年10月1日正式施行。（2）8月16日，上海发改委决定于8月31日召开居民听证会，调整居民阶梯水价：第一阶梯水价从3.45元/m3调整至4.09元/m3，其中供水价格为2.27/m3，应缴污水处理费1.82/m3，第一阶梯水价上涨约18.5%。我国供水管网智能化改造进程悄然而至，水价提高大大丰厚了水厂利润水平，为水管网智能化改造提供资金。 行业层面：水务公司建设智慧水务共识达成。（1）什么是智慧水务？智慧水务（从源头到龙头）：从水源地到水龙头的全生命周期的信息化、智能化，涵盖水源地信息化管理、水厂信息化管理、水管网信息化管理、二次供水信息化管理、水表端信息化管理等全生命周期的智能化管理。（2）我国水务系统的智能化建设远远落后于电网、燃气系统，水资源短缺的现状+水质安全要求+水系统精细化要求使得水司必须运用全流程数字化管理、精细化监管，我国水务系统智能化改造进程已然到来。 盈利预测：我们看好行业水管网智能化改造的进程，叠加公司是深耕水务的智慧水务龙头，我们维持2021-2023年EPS预测为0.59/0.82/1.19元，对应2021-2023年PE为26/19/13倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧带来毛利率下降、公司智慧水厂设备推进不及预期的风险等

事件：公司公告三季报，前三季度实现收入38.96亿元，同比增长38.65%；归母净利润2.32亿元，同比增长32.53%；扣非后归母净利润为1.87亿元，同比增长32.23%。 一、高质量的三季报，毛利率企稳标志着盈利能力有望触底回升。根据公司公告，Q3收入为15.46亿元，同比增长28.06%；归母净利润为1.01亿元，同比增长32.69%；扣非后归母净利润为0.88亿元，同比增长60.28%，毛利率为20.92%，相比Q2基本持平。我们分析认为，Q3毛利率和净利率意味着原材料价格对公司的冲击在Q3基本稳定，未来随着原材料价格逐步回落至稳定，公司的盈利能力大概率要持续提升。 二、多因素提升冷链物流景气度，公司龙头地位愈加彰显。1）2019年我国冷链物流产业链的市场规模超过3000亿元/年，仍在快速发展（2017-2019年CAGR为15.3%），但是相比国外先进水平，仍存在较大差距。2）政策层面，1号文件再度强调冷链物流建设，“十四五”冷链物流发展规划出台在即；需求层面，城镇化率提升+消费水平升级+生鲜电商需求增长+医药冷链发展，加速行业空间释放；技术层面，安全和环保标准的提升、新技术的加速推广应用，为行业快速发展提供持续动力，多重利好因素提振和催化下，行业景气度有望持续提升，我们预计到2025年，我国冷链物流市场总规模约为9154亿元，相比2019年提升169.95%。3）中高端制冷设备方面，公司核心竞争优势明显，在大型冷冻冷藏设备领域，2017年之后，公司与竞争对手逐渐拉开差距，2017-2020年，公司制冷设备业务收入相比冰山冷热收入分别高143.44%、157.34%、172.00%、190.48%，基本形成一家独大的市场竞争格局。 碳捕集、利用与封存（CCUS），石化领域多个示范项目已落地。1）实现双碳目标已经上升至国家战略高度，CCUS作为后端减碳的一种途径，具有减排潜力更大、有望实现零排放甚至负排放、更具工业前景（强化采油技术）等优点，且更适合于我国“富煤贫油少气”的资源禀赋。2）CCUS的核心是二氧化碳的压缩和分离，公司本身靠压缩和分离技术起家，且压缩机组主要以二氧化碳冷媒为主，因此公司的碳捕集技术较为成熟，在手多个CCUS项目，广泛运用于石化、火电等行业。3）我们分别测算公司在强化采油、火电领域的订单空间，仅一个长庆油田对应订单空间为40亿元，电力行业的设备订单空间为314亿元，双碳目标下公司碳捕集业务有望快速发展，更多优质项目落地值得期待。 估值及盈利预测：基于冷链物流行业的高景气度，公司作为行业龙头，我们维持预计公司2021-2023年EPS分别为0.46、0.59、0.73元，对应PE分别为27、21、17倍，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格、行业竞争加剧、冷链物流行业发展不达预期等。

事件：公司公告三季报，前三季度实现收入25.76亿元，同比增长53.44%；归母净利润3.75亿元，同比增长15.92%；扣非后归母净利润为3.68亿元，同比增长30.68%。 一、收入高增速表明市占率（销售额口径）快速提升，原材料和费用压制三季度利润表现。收入端：根据公司公告，Q3收入为11.80亿元，同比增长41.30%，相比二季度收入增速进一步提升，其中：1）传统消防报警业务产品订单、发货、回款各项指标同比快速增长，海外业务方面虽受海外新冠肺炎疫情的持续发酵影响，但以法国Finsecur 公司、西班牙Detnov 公司为代表的海外子公司业绩均较去年同期实现快速增长。 2）应急照明与智能疏散板块方面，订单和发货量呈持续高增长态势，较去年同比大幅增长超过180%，收入规模进一步扩大。 利润端：原材料价格的上涨、芯片短缺、应急疏散业务快速放量对公司毛利率形成一定冲击，Q3单季度毛利率为36.98%，同比下滑3.91个百分点、环比下滑3.32个百分点。费用方面，公司员工人数较去年同期大幅增长超过50%，并持续加大研发、技术、产品端的布局投入以及品牌、销售渠道的建设，加上公司股权激励计划的推出实施，2021年1-9月管理费用、研发费用、销售费用分别为1.52亿元、1.22亿元、2.54亿元，较去年同期分别增长59.13%、48.32%、85.52%，其中Q3单季度实现销售费用0.98亿元、管理费用0.61亿元、研发费用0.44亿元，费用前置化压制了公司净利润的表现。 新兴业务：1）工业消防领域，公司中标了青岛北汽莱西工厂、国网江苏电力公司物资招标采购项目、河津阳光集团安昆能源化工项目、四川富临新能源新能锂电池正极材料项目等代表性项目。2）智慧消防领域，公司开展了北京潭柘寺、法海寺、茂名市电白区九小场所消防安全管理升级项目等的建设，截至2021Q3，“青鸟消防云”上线的单位家数超过1.8万，上线点位超过110万个。3）储能消防领域，公司本年内已中标10尺/20尺/40尺储能集装箱（聚通）气体灭火系统项目、美国Texas某储能变电站项目、华工智能储能样箱等项目；青鸟消防亦拟通过“朱鹮”芯片的底层技术优势，大力推进对储能领域消防的前置探测、精准化以及多维度（烟、温、气等方面）整体解决方案的开发与拓展。 总结：从三季报的收入和利润数据来看，我们认为公司正处于快速扩张业务规模和加速提升市占率的阶段，考虑到今年原材料价格上涨、芯片短缺的形势，公司一是具有自研芯片的优势、二是坚持产品不涨价，因此毛利率下降和费用率上升是公司发展中出现的阶段性的问题，费用前置化了，未来随着原材料价格逐步回落至合理水平，以及公司招募的销售和管理人员逐步发挥效用，净利润增速大概率将与收入增速相匹配。 盈利预测与投资评级：基于我们看好公司作为消防设备行业龙头市占率提升的逻辑，我们维持预计公司2021-2023年EPS 分别为1.59、2.08、2.69元，PE 分别为18、14、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等。

产融协同提营收业绩，多元金融稳归母净利。1）2021年H1，公司营收规模大幅增长，同比+32.89%至36.25亿元，主要系电力装备业务（同比+44.16%）驱动。归母净利润6.4亿元，同比+13.31%，主要系主营业务成本同比+31.90%至15.43亿元、交易性金融资产价值波动致公允价值变动亏损3.05亿元（上年同期盈利0.01亿元）影响，净利增速不及营收。2）2021年H1，公司推进产融协同实践，电力装备业务营收同比+44.16%至18.20亿元，显著提升营业收入。信托业务营收同比+20.11%至10.75亿元，净利润同比+12.97%至7.54亿元；证券业务营收同比+30.5%至6.95亿元，净利润同比+14.73%至2.06亿元；保理业务实现营业收入0.33亿元，净利润0.06亿元；金融业务整体助力净利稳健。3）公司上半年完善国网英大碳资产管理平台的建设，碳资产业务营收同比+66.4%至0.02亿元。 强力股东助业务转型，“金融+制造”双主业驱动营收。1）股东背景实力雄厚，管理团队材高知深，自上而下引领公司较快发展。国网英大转向“金融+制造”的双轮发展战略。2020年公司完成金融业务资产重组，当年即实现营收同比+6.42%至80.92亿元，归母净利润同比增长23.43%至11.76亿元，成功转型为多元金控公司。2021H1多元金融业务营收占比由2020年的38%提升至50%，与传统电力装备业务并驾驱动营收。2）多元金融业绩显著，毛利率处行业较高水平。公司重组完成当年，信托业务收入行业排名由第27位上升至第14位，资本利润率由第26位上升至12位；毛利率达83.5%，处于行业较高水平。公司证券自营业务投资风格稳健，盈利模式成熟，收益大幅跑赢市场，证券投资业务投资收益率42.75%，大幅高于沪深300指数涨幅；固定收益投资收益率8.91%，高于市场绝大部分纯债基金。 产融协同共建产业链客户生态圈，碳资产业务有望引领行业发展：：1）产融结合联动发展，共建产业链客户生态圈。英大信托依托电力公司与供应商的业务基础，打通产业上下游，共同发掘供应商的金融需求，扩大产融协同业务规模。在实现全线上业务操作后，公司预计其2022年全年实际融资规模可达20-30亿元；2021年上半年置信智能以融资租赁方式落地产业合同金额超过9亿元，有力提升产业规模与经营业绩。2）碳市场建设进程进一步提速，公司占据电网系统先发优势。中央全面加快构建新发展格局，积极推动“2030年碳达峰、2060年碳中和”，“十四五”期间将围绕扩大内需、科技创新、绿色转型等关键点发力见效。做好“碳达峰、碳中和”被列为我国2021年八项重点任务之一，加快建设全国碳排放权交易市场是实现该重点任务的主要途径。国网英大碳资产公司作为国网公司系统内唯一的专业碳资产管理公司，占据专业先发优势，长期深耕碳资产业务市场，拥有全国范围碳交易所会员资质和国际排放贸易协会会员资质，将深度参与全国碳交易市场建设，有望引领能源产业链碳资产管理行业发展，成为全国最具有影响力的碳资产管理综合服务提供商。 盈利预测与投资评级：公司传统业务营收保持稳健增长，多元金融业务规模扩张强劲；叠加7月碳交易开市，公司占据先发优势，其电网主业与金融背景强势助力碳资产业务扩张，看好长期增长空间，我们预计21~23年公司归母净利润13.45、15.36、17.79亿元，同比14.35%、14.19%、15.84%，对应当前市值（按2021年9月24日收盘价计）分别为32.19x、28.19x、24.34xPE。看好公司长期成长空间，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：1）业绩增长不及预期；2）信托业务监管趋严；3）碳资产盈利能力不及预期；4）市场波动影响电力装备业务盈利能力。

高毛利率、高净利率、高ROE的超声波智能水表行业领军者：2020年公司实现毛利率61%、净利率41%、加权ROE37%。公司从管网供水、供热系统全局出发，开发出基于智能水表/智能热量表的解决客户痛点的智慧水务、节能供热提供系统的解决方案。公司将软硬件相结合，依托智慧水务平台增加客户对其智能水表的产品粘性，收获客户口碑；在国际市场上，公司智能水表受到中东、非洲、欧洲等地区客户的青睐。 我国智能水表向2.0迈进，超声波智能水表渗透率不足1%：我国智能超声水表市场空间很大，虽然智能水表渗透率已提升至44.91%，但超声水表的渗透率仍不足1%。我国智能水表市场规模进入快速发展期，超声波水表渗透率有望显著提升。智能水表迎合了供水企业智慧水务的需求，是产业发展方向。我们预计我国超声水表的市场渗透率从2019年的1%上升至2024年的12%左右。智能水表的应用及渗透率提升是智慧水务建设的重要一环。一方面，智慧水务需要通过智能水表实时感知城市供排水系统的运行状态，形成“城市水务物联网”；另一方面，通过智能水表实时采集并上传至云端为供水部门提供智慧化决策支持。 管网智能化改造+农村饮用水建设，我国水表行业进入智能表时代：智能水表是管网数据的最重要的采集器，十四五期间智能水表替代传统机械表的逻辑清晰。十三五期间，得益于NB-IoT窄带无线网络技术在成熟+国家水资源保护计划等政策推动，智能水表的销售收入占比有了大幅度提升；进入十四五期间，随着供水企业（水表行业的主要客户）工作重心转移到供水管网的精细化、数字化管理上，智能水表作为管网数据（水流、水压、水质、漏渗、工况等）的最重要的采集器，智能水表替代传统机械表的逻辑清晰。 公司领先的产品力筑起强有力的护城河：公司产品力、产品工艺优势显著。在智能超声水表领域，公司拥有丰富的行业经验和技术积累，掌握了超声波流传感器技术、超声测流零点控制技术、低功耗阀门控制技术和微功耗计量技术等与产品性能相关的核心技术依托在超声波流体测量领域多年技术研发积累，公司在产品技术研发以及城市供水、供热智能管理平台的开发建设方面取得了多项技术成果。 盈利预测与投资评级：我们预计2021-2023年公司营业收入为6.11亿元、8.57 亿元、12.12亿元，增速分别为45.4%、40.1%、41.4%；归母净利润分别为2.44亿元、3.40亿元、4.67亿元，增速分别为40.0%、39.4%、37.1%；EPS分别为1.75元、2.44元、3.35元，对应PE为16、12、9倍。考虑到公司是超声波水表行业市占率最高的公司（2019年约为50%）+智能水表2.0时代的到来，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行的风险；我国智能水表业务进程不及预期的风险；公司产能投放不及预期的风险。

公司简介：气温控制领域的老牌技术型国企，获益于混合所有制改革，员工持股公司持有上市公司12.72%股权。公司深耕工商制冷行业，尤其是中高端制冷设备，2017年以后与竞争对手逐渐拉开差距，目前形成一家独大的市场竞争格局。公司自主研发的MCP(运营管理协同平台）与MICC（智慧服务云平台）上线，智能化水平达到行业领先水平。 多因素提升冷链物流景气度，公司龙头地位愈加彰显。政策层面，1号文件再次强调冷链物流建设，叠加十四五冷链物流发展规划出台在即；需求层面，城镇化率提升+消费水平升级+生鲜电商需求增长+医药冷链发展；技术层面，安全和环保标准的提升+新技术的加速推广应用，多重利好因素提振和催化下，行业景气度有望提升，中物联冷链委预计到2025年，我国冷链物流市场总规模约为9154亿元同比增169.95%。公司核心竞争优势明显，同时疫情进一步加速行业洗牌。 碳捕集、利用与封存，石化领域多个示范项目已落地。1）实现双碳目标已上升至国家战略高度，碳捕集、利用和封存（CCUS）作为后端减碳的一种途径，具有减排潜力大、有望实现零排放甚至负排放、更具工业前景等优点，且更适合于我国“富煤贫油少气”的资源禀赋。2）CCUS核心是二氧化碳的压缩和分离，公司本身靠压缩和分离技术起家，且压缩机组主要以二氧化碳为冷媒，因此公司的碳捕集技术较为成熟，在手多个CCUS项目，广泛运用于石油化工、燃煤电厂等行业，其中标志项目“冷冻冷藏用NH3/CO2复叠制冷系统替代HCFCs示范项目”先后三次获得多边基金赠款，并获联合国保护臭氧层贡献奖。3）我们分别测算公司在强化采油、燃煤电厂领域订单空间，仅一个长庆油田对应公司2035年订单空间为40亿元，电力行业的设备订单空间为314亿元，双碳目标下公司碳捕集业务有望快速发展，更多优质项目落地值得期待。 氢能源设备，燃料电池空压机和氢气循环泵已获认证。1）氢能源市场空间广阔、应用场景丰富，且中国具备发展氢能源的资源禀赋和工业基础，根据中国氢能联盟预计到2050年，中国氢能需求量将达到6000万吨，相当于2020年的292.68%。2）公司生产的空压机和氢气循环泵是燃料电池的重要系统部件，目前已获得中国通用机械工业协会的认证。燃料电池作为氢能源的运用场景之一，有望迎来快速发展，我们预计到2025、2035年，公司燃料电池设备的市场空间分别为24、520亿元。3）加氢站是氢能利用和发展的中枢环节，政府端，多省份和城市均出台政策；企业端，中石化、中石油等大型能源龙头均加速布局，在加氢站快速发展的趋势下，公司的加氢压缩机业务订单落地可期。 盈利预测与投资评级：基于行业高景气度以及公司龙头地位显著，我们预计公司2021-2023年EPS分别为0.46、0.59、0.73元，对应PE为26、20、16倍，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：原材料价格、行业竞争加剧、冷链物流行业发展不达预期等。

投资要点 事件：公司发布半年度业绩预增公告，预计2021年上半年实现归母净利润3.88-4.49亿元，同比增长90%-120%；扣非后为3.86-4.28亿元，同比增长180%-210%。 重组并表贡献+电解锰业务放量，上半年业绩既有增长更有质量。公司预计2021H1实现归母净利润3.88-4.49亿元，同比增长90%-120%；扣非后为3.86-4.28亿元，同比增长180%-210%。增长主要来自三方面： 1）上半年，公司下属及控股公司水电站累计完成发电量为12.47亿千瓦时，同比增加0.67%；售电量为64.44亿千瓦时（其中并表的乌江和聚龙贡献43.86亿千瓦时），同比增加23.14%；售电均价为0.4176元/千瓦时，同比增长-0.74%。 2） 2020年5月完成重大资产重组，长电联合和两江长兴并表贡献； 3）由于电解锰市场价格上涨，以及公司矿石产量和电解锰自产量增加，使得上半年该业务板块利润大幅提升。需要注意的是，相比2020年上半年，公司非经损益金额大幅减少（2020年上半年是0.66亿，2021年上半年按照中位数计算是0.12亿元），实现了有质量的高增长。 股东：长江电力增持后比例达到20%。根据公司公告，2021年2月2日以来，长江电力的全资子公司长电投资累计增持公司股份2139.93万股，增持价格区间为8.40-8.90元/股；增持完成后，长江电力及其一致行动人累计持有公司股份3.82亿股，达到公司总股本的20%。我们分析认为，公司控股股东的一系列增持行为并不是孤立的事件，需要和公司资产重组后的一系列行动放在一起考虑，如果我们动态地观察和跟踪公司自资产重组以来的变化，会发现：1）2020年6月份公司重大资产重组完成；2）8月份公司半年报制定《职业经理人管理制度》；3）10月份公司董事会决议修订高管人员年薪管理办法；4）10月份三峡电入渝正式落地；5）11月份承接控股股东长江电力的乌东德、白鹤滩电站运维检修服务业务；实际上，从6月重组完成到现在仅仅1年的时间，公司已经先后完成了： 一、机制上，通过薪酬体制机制改革充分释放员工活力； 二、业务上，三峡电入渝标志公司成长逻辑兑现第一步； 三、运维检修服务项目落地充分彰显大股东对公司的支持力度； 从长江电力入主上市公司、到主导重大资产重组、到增持股份、再到三峡电入渝和电站运维检修项目的扶持，结合三峡集团承诺公司是集团内部唯一配售电平台，我们看好公司未来的成长性。 估值及盈利预测：我们维持预计公司2021-2023年的EPS分别为0.44、0.53、0.63元，PE分别为19、16、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱，来水波动较大等。

事件：公司发布2021年半年度业绩预告，我们预计收入为12.65-15.18亿元，增速为50%-80%；归母净利润为1.89-2.18亿元，增速为30%-50%。 我们按照业绩预告的中值测算，2021年上半年实现收入13.92亿元、归母净利润2.04亿元，对应Q2的收入为9.39亿元，同比增速为39.24%；归母净利润为1.53亿元，同比增速为8.93%。Q2的利润增速不达我们预期，但是需要注意，考虑到2020年Q2有疫情后带来的高基数效应，我们如果将2021Q1和Q2的数据均与2019年做复合增速的测算，2021年Q1收入相比2019Q1增速为22.43%，2年复合增速不到11%；Q2收入相比2019Q2增速为68.79%，2年复合增速为30%，增速明显加快。利润端数据也是一样，2021Q1归母净利润相比2019Q1增速持平；2020Q2归母净利润相比2019Q2增速为69.44%，2年复合增速超过30%，增速明显加快。结合公司公告的内容，我们推断公司2021Q2归母净利润增速略低于预期原因如下： 1）为了加速提升市场份额，采用不涨价的策略，我们预计上半年毛利率微降。根据公司公告，上半年受到大环境的影响原材料成本明显上升，但是公司通过精细化的管理措施，并没有进行过全面的价格上调，因此整体业务毛利率稳定。公司坚持不涨价，有利于快速提升市场份额。 2）上半年有股权激励费用2179万元，加回后利润增速超过50%。根据公司股权激励计划，2021年全年摊销费用合计4358.85万元，对应上半年2179.43万元，加回后上半年净利润为2.23亿以上，同比增速超50%。 3）研发、渠道投入力度较大，体现效果需要一定时间。根据公司公告内容，公司持续保持研发投入强度（完善现有国内外产品线及“朱鹮”芯片迭代升级），持续加强品牌和销售渠道的建设，在投入端保持快速增长，截至2021Q1末公司员工人数较2020Q1增加500余人，我们根据公司2020年年报可推算出公司平均员工薪酬为11.58万元/年，假设薪酬水平保持与2020年持平，可算出2021Q2增加员工薪酬1448万元，这些人员招聘进来后，由于主要是研发和渠道，相信效能的体现还需要一定的时间，所以费用提前反映了。因此，总结来看，无论是为了快速提升市场份额放弃涨价、新增股权激励费用，还是研发和渠道端公司持续加大投入，都是以牺牲部分短期利益，获取公司长期发展，利润端的扰动更多是中短期的因素，需要更加重视公司在收入端和市场份额方面的加速提升。 盈利预测与投资评级：我们维持公司预计归母净利润5.53、7.25、9.36亿元，对应EPS分别为1.59、2.08、2.69元，PE分别为16、12、9倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业需求超预期下降、竞争加剧造成产品价格和毛利率持续下降等。

事件：控股股东长江电力及其一致行动人累计持有公司股份数量为3.82亿股，占比达到公司总股本的20%。 股东：长江电力增持后比例达到20%或仅仅是开始。根据公司公告，2021年2月2日以来，长江电力的全资子公司长电投资累计增持公司股份2139.93万股，增持价格区间为8.40-8.90元/股；增持完成后，长江电力及其一致行动人累计持有公司股份3.82亿股，达到公司总股本的20%。我们分析认为，公司控股股东的一系列增持行为并不是孤立的事件，需要和公司资产重组后的一系列行动放在一起考虑，如果我们动态地观察和跟踪公司自资产重组以来的变化，会发现：1）2020年6月份公司重大资产重组完成；2）8月份公司半年报制定《职业经理人管理制度》；3）10月份公司董事会决议修订高管人员年薪管理办法；4）10月份三峡电入渝正式落地；5）11月份承接控股股东长江电力的乌东德、白鹤滩电站运维检修服务业务；实际上，从6月重组完成到现在仅仅1年的时间，公司已经先后完成了： 一、机制上，通过薪酬体制机制改革充分释放员工活力； 二、业务上，三峡电入渝标志公司成长逻辑兑现第一步； 三、运维检修服务项目落地充分彰显大股东对公司的支持力度； 从长江电力入主上市公司、到主导重大资产重组、到增持股份、再到三峡电入渝和电站运维检修项目的扶持，结合三峡集团承诺公司是集团内部唯一配售电平台，我们看好公司未来的成长性。 业绩：Q1增长符合预期，我们预计全年利润增速超过30%。根据公司公告内容，2021Q1售电量为31.17亿度，同比增长17.72%；售电均价（不含税）为0.4187元/度，同比增长0.50%，实现营收20.55亿元，同比增长880.42%；归母净利润1.59亿元，同比增长577.83%；扣非后为1.46亿元，同比增长1425.71%，业绩符合我们预期。2017-2019年拖累联合能源业绩表现的电解锰业务，从2021年开始，获益于电解锰价格的显著上涨，预计该业务将在2021年有亮眼表现。同时根据公司年报内容，2021年，公司计划完成销售电量120.92亿度、同比增长6.76%，实现营业收入107亿元、同比增长103.57%，如果我们保守假设公司净利率水平与2021Q1持平（实际上由于Q1是全年来水最差的季节，我们预计全年净利率水平应该会高于Q1），为7.72%，则对应2021年归母净利润为8.26亿元，同比增长33.23%。 估值及盈利预测：我们预计公司2021-2023年的EPS分别为0.44、0.53、0.63元，PE分别为19、16、13倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行使得终端工业用电需求减弱，来水波动较大等。

事件：公司拟非公开发行股票募集资金不超过13亿元用于建设公司智慧给排水设备的生产和研发基地，用于生产大型装配式水厂、集装箱一体化水厂、智慧加药系统和农村饮用水泵站及加压设备等产品。 定增布局乡镇供水和自动化水厂产业链，符合智慧水务行业发展方向。 乡镇供水有更大的发展空间和发展潜力。近年来，我国城市供水基础设施固定资产投资额每年保持在500-600亿的高投入水平，而2019年我国乡镇供水设施固定资产投资额首次突破600亿元，达到646.08亿元，超过同年城市供水固定资产投资额560.07亿元。相较于城市供水，乡镇供水尚有较大的市场空间和发展潜力，2019年我国城市供水普及率达到98.78%，而乡镇供水普及率仅80.5%。 智慧水厂设备为公司贡献新维度业绩增量。智慧水厂设备（大型装配式水厂+集装箱一体化水厂）于2020年10月发布，针对小型城市供水和乡镇供水，一体化水厂避免了传统水厂工程化的弊端，实现了制水厂的设备化，具备模块化、安装便捷、建设周期短等优势，为公司贡献新维度业绩增量。（1）大型装配式水厂：适用于小型城市供水，县城、乡镇供水，水厂快速扩能改造；（2）集装箱一体化水厂：适用于乡镇、景区、服务区、边远农村分散型供水；（3）智慧加药系统：适用于自来水厂及污水处理厂新建和提标改造、管网中途加氯、城乡供水一体化等场景。 本次募集公司由二次供水和供水管网向上延伸至净水厂，拓宽公司业务条线，为“水源地”到“水龙头”全产业链布局奠定基础。公司本次募集资金投资项目结合乡镇供水特点，积极拓展集装箱一体化式水厂、智慧加药系统、农村饮用水泵站及加压设备等供水产品，既能适应市场发展趋势，又能提高公司的市场竞争力，提供乡镇智慧供水系统解决方案。 未来公司看点：农村饮用水、智慧水务管理平台、智慧水厂设备（装配式水厂）为公司带来新维度业绩增量。虽然2020年公司传统二次供水设备和区域加压泵收入占比公司总营收的90%左右，但是我们预计21年开始，公司在农村饮用水、智慧水务管理平台、智慧水厂设备三个维度为公司拓宽营收维度。2021一季报公司首次扭亏为盈，报表端边际变化初现。我们预计随着收入的增长，公司的人均创收将进一步上升、管理/销售费用率将进一步下降，规模效应逐渐显现。 盈利预测：根据我们对行业和公司未来业务的判断，我们维持2021-2023年EPS预测为0.59/0.82/1.19元，对应2021-2023年PE为31/22/15倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧带来毛利率下降、公司智慧水厂设备推进不及预期的风险等

项目：综合能源示范项目落地，十四五战略规划逐步兑现。 根据公司公告，为落实“以配售电为基础的一流综合能源上市公司”的 战略目标，积极拓展配售电及综合能源业务，公司全资子公司长兴电力 拟参与天泰能源股权重组，参与方式为： 1）以其持有的盛渝兴龙 50% 股权作价 1.43亿元增资注入天泰能源； 2）公司向长兴电力现金增资 1.30亿元，该笔增资款由长兴电力专项用于向天泰能源现金增资。增资完成 后，长兴电力持有天泰能源 41.01%股权，成为第一大股东，股权重组 后的天泰能源将打造成为综合能源服务示范项目企业。 根据公司发布的《“十四五”（ 2021-2025）战略发展规划（纲要）》，围 绕三大业务：规模化发展配售电业务、特色化拓展综合能源业务、差异 化开拓新能源业务，和四大产业发展平台：以长兴电力为基础，升级再 造为市场化配售电平台；以综合能源公司为主体，集中打造综合能源发 展平台；打造新能源开发运营平台；以“重庆市能源创新研究中心”为 基础，打造公司能源创新研究平台，公司成为以配售电为基础的一流综 合能源上市公司。预计到 2025年，公司销售电量将超过 1000亿千瓦时， 其中市场化售电量超 800亿千瓦时，总资产超过 320亿元，营业收入超 过 150亿元， 4年收入复合增速为 8.81%。此次天泰能源示范项目落地， 标志着公司十四五发展规划逐步兑现。 业绩： Q1增长符合预期，全年业绩下限增速超过 30%。 根据公司内容， 2021Q1售电量为 31.17亿度，同比增长 17.72%；售电 均价（不含税）为 0.4187元/度，同比增长 0.50%，实现营收 20.55亿元， 同比增长 880.42%；归母净利润 1.59亿元，同比增长 577.83%；扣非后 为 1.46亿元，同比增长 1425.71%，业绩符合预期。 2017-2019年拖累联 合能源业绩表现的电解锰业务，从 2021年开始，获益于电解锰价格的 显著上涨，预计该业务将在 2021年有亮眼表现。同时根据公司年报内 容， 2021年，公司计划完成销售电量 120.92亿度、同比增长 6.76%， 实现营业收入 107亿元、同比增长 103.57%，如果我们极端保守假设公 司净利率水平与 2021Q1持平（实际上由于 Q1是全年来水最差的年份， 理论上来说全年净利率水平应该会高于 Q1），为 7.72%，则对应 2021年归母净利润为 8.26亿元，同比增长 33.23%。 估值及盈利预测： 我们维持公司 2021-2023年的 eps 分别为 0.44、 0.53、 0.63元， pe 分别为 20、 17、 14倍，维持“买入”评级。