元气森林点燃“0糖”新趋势，安赛蜜和三氯蔗糖成为最佳组合元气森林产品主打“0糖、0脂、0卡”概念，其中气泡水系列成为网红爆款产品。2020年5月，元气森林销售业绩达到2.60亿元，超出2018全年销售总和，日均销售440万元，预计2020年销售额破20亿元。元气森林朝持续推出新产品，今年还推出了能量饮料品牌“外星人”。安赛蜜和三氯蔗糖成为甜味剂最佳组合，由于传统的甜味剂存在缺陷，假设未来新型甜味剂能够有25%的替代率，新型甜味剂的消费量有望翻倍。 公司行业分类变更为食品制造业，市占率将逐步提升食品添加剂的营收占比由2011年的23%上升至2020H1的57%，毛利占比由2011年的41%上升至2020H1的73%，高毛利、抗周期性的食品添加剂业务推动公司盈利能力迅速提升。公司安赛蜜产能高达1.2万吨/年，产能利用率高，稳定维持在90%附近，在激烈的行业洗牌后，公司产能市占率大于50%，成为国内第一大厂家。公司三氯蔗糖目前具备3000吨产品，2021年再投5000吨产能，公司成本工艺领先具备绝对优势，市占率将逐步提升。 “爱乐甜·零卡糖 LeSweet”线上线下齐发力公司2018年成立“爱乐甜·零卡糖 LeSweet”零售品牌，制定推广策略： 1）针对目标受众年轻消费群体打造新媒体内容营销策略；2) 公司推出品牌联名计划，采取1+1>2的市场推广策略；3) 发力线下新零售及分销渠道。 盈利预测公司是食品添加剂稀缺标的，2C端持续发力，看好公司成长。我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为1.33元、1.83元、2.29元，对应当前股价市盈率分别为23倍、17倍、14倍，给予2021年23倍市盈率，对应目标价42元，维持“推荐”评级。 风险提示产品价格下滑；下游推广不及预期；工艺安全；环保督察

公司三季报靓丽，业绩持续高增长分季度来看，2020年公司Q1、Q2、Q3单季度收入分别为33.6亿元（同比+30.4%）、35.8亿元（同比+33.8%）、35.5亿元/（同比+27.4%）；单季度归母净利润分别为2.8亿元（同比+52.3%）、3.1亿元（同比+63.5%）、2.7亿元（同比+59.4%），第三季度仍然维持高速增长趋势。2020年前三季度毛利率为38.6%，同比-1.2pp，推测主要由于受疫情影响，低毛利率医疗器械类产品占比提升；销售费用率为23.0%，同比-2.6pp；管理费用率为4.2%，同比持平。 疫情带动非药产品增长，核心区域稳定增长前三季度公司实现中西成药收入65.02亿元（+24.88%）；中参药材收入14.82亿元（+24.83%）；非药品收入22.83亿元（+57.61%），疫情期间医疗器械、防护用品等非药产品高速增长。前三季度核心区域中，华南区域实现收入86.61亿元（+25.69%），华中区域实现收入7.59亿元（+26.64%）； 华东区域实现收入5.28亿元（+89.3%）；新扩张区域东北华北及西北地区，实现收入3.19亿元（+334.5%）。 门店规模稳健扩张，持续推进门店并购截至三季报，公司拥有门店5541家（含加盟店145家），华南地区门店总 数达 4389家。前三季度，直营门店的有效月均平效为 2634.76元/平方米（含税），相较于上半年 2667.82元/平方米减少了 33.06元/平方米，相较于去年同期 2574.03元/平方米增加了 60.73元/平方米。2020年前三季度，公司发生 6起同行业投资并购业务，其中上年度并购项目于本季度完成交割 1起，待交割 1起；新签并购项目 4起；涉及门店数为 253家（其中已签约未交割门店 120家）。 盈利预测药店行业发展趋于集中，公司不断提升盈利能力，加速门店扩张。我们预计公司2020/2021/2022年 EPS 分别为 1.62元、1.98元、2.47元，对应当前股价市盈率分别为 58倍、47倍、38倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示门店扩张不及预期；月均平效果不及预期；产品毛利下滑；并购不及预期

事件： 公司发布2020年三季报，前三季度实现营业收入2.6亿元，同比增长13.2%； 实现归母净利润8561万元，同比增长22.5%，实现扣非后归母净利润7984万元，同比增长19.9%。 投资要点： Q3业绩稳健增长，公司加大研发费用投入。 分季度看，Q1、Q2、Q3单季度收入分别为5702万元（同比-3.6%）、10001万元（同比+23.5%）、9805万元（同比+15%），Q1、Q2、Q3单季度归母净利润分别为1699万元（同比-2.5%）、3665万元（同比+44.2%）、3197万元（同比+18.1%），部分一季度订单延期在Q2交付，Q2同比大增。从盈利能力看，前三季度公司毛利率74.3%，同比+0.9pp。期间费用率合计39.1%，同比-1.5pp，其中销售费用率21.4%，同比-2.3pp，主要系疫情影响导致市场推广费用减少；管理费用率9.3%，同比+0.9pp，主要由于员工增加导致薪酬增加；研发费用率9.4%，同比+1.2pp，前三季度归母净利率33.6%，同比+2.5pp，盈利能力有所提升。 受多因素推动，我国康复医疗器械需求持续增长。 我国拥有庞大的产妇、精神残疾患者、神经系统疾病患者、骨关节肌肉疾病患者、老龄人等需要康复的人群，衍生了巨大的康复医疗服务及康复医疗器械需求。随着人口老龄化的加快、慢性病患者数量逐年增加、二胎政策放开后产妇数量的增加及其他因素的推动，我国康复医疗服务及康复医疗器械需求还将持续增长。根据Frost&Sullivan数据显示，2014～2018年，中国的康复医疗器械市场规模从115亿元增长至280亿元，年均复合增长率为24.9%，增速高于医疗器械行业整体市场，预计我国康复医疗器械市场规模将以19.1%的复合年增长率增长至2023年的670亿元。 公司聚焦4个细分康复领域，受益于市场快速发展。 公司的医疗器械类产品主要聚焦于电刺激、磁刺激、电生理和康复机器人，这4个领域技术发展迅速，市场处于快速发展阶段，尤其是磁刺激康复医疗器械和康复机器人市场刚刚起步，预计未来将有较大增长空间。根据Frost&Sullivan数据显示，2014～2018年，公司聚焦的4个细分康复医疗器械市场从7.2亿元增长至16.6亿元，年均复合增长率达23.0%，预计我国以上4个细分康复医疗器械市场规模将以32.2%的复合年增长率增长至2023年的66.9亿元。 公司坚持自主创新，不断迭代及开发新产品。 公司开发新一代生物刺激反馈仪，并于2020年3月迭代上市；为了满足新生儿脑损伤筛查和脑功能监护这样急迫而重要的社会性需求，公司推出了新生儿脑电测量仪；公司以外骨骼为核心的伟思康复机器人系列产品，已经进入医疗器械申请注册阶段，公司的康复机器人产品围绕上下肢、运动康复和助行打造了人机融合和智能控制等技术方向的核心技术池；公司持续投入研发下一代磁刺激仪系列产品。 盈利预测。 公司持续投入下一代磁刺激仪、康复机器人等高难度项目，打造领先的康复医疗器械企业，力争在未来发展成为领先的康复医疗器械公司。我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为1.77元、2.31元、3.19元，对应当前股价市盈率分别为66倍、51倍、37倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。 下游需求不及预期；市场推广不及预期；新产品推出不及预期；政策风险。

事件：公司发布2020年三季报：前三季度，公司实现营业收入30.73亿元，同比+16.46%；归母净利润9.64亿元，同比+0.04%；扣非归母净利润8.75亿元，同比-1.89%。其中第三季度公司实现收入16.86亿元，同比+36.45%；归母净利润4.52亿元，同比-0.96%；扣非归母净利润4.09亿元，同比-4.7%。 投资要点：血制品受疫情影响承压，流感疫苗全年实现高增长受疫情影响，公司上半年采浆量下滑，随着疫情影响减弱，公司积极恢复采浆量，预计2020年血制品板块收入同比基本持平，受益于国内原料血浆采集和新浆站审批形势，血制品行业壁垒显著，2021年有望恢复增长。流感疫苗板块，2020年第三季度，公司的四价流感裂解疫苗批签发为867万支，三价流感裂解疫苗批签发为176万支，批签发货值约11亿元，同比去年批签发货值约6.6亿元，今年预防流感的需求迫切，公司流感疫苗全年有望实现高增长。 公司加快推动创新药和生物类似药的研发，有望增加新的利润增长点公司目前共有7个单抗品种取得临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、贝伐单抗正在按计划开展III期临床研究，德尼单抗、帕尼单抗和伊匹单抗已经进入I期临床研究，为公司培育新的利润增长点。 盈利预测我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为0.85元、1.03元、1.21元，对应当前股价市盈率分别为60倍、50倍、42倍，维持“推荐”评级。 风险提示采浆不及预期；产品质量控制风险；疫苗竞争加剧；新产品上市不及预期

疫情后快速恢复，公司营收及归母利润增速环比加速分季度看，Q1/Q2/Q3单季度收入分别为2.3/2.6/3.1亿元，同比增速分别为-21.8%/-7%/+5%，Q1/Q2/Q3单季度归母净利润分别为0.5/0.69/0.77亿元，同比分别为-30.8%/-14.8%/+12.9%。公司前三季度毛利率63.81%，同比-0.59pp，前三季度公司销售费用为1.7亿元，同比+0.21%，销售费用率为21.28%，同比+1.72pp；管理费用为8218万元，同比增长25.9%，管理费用率为10.37%，同比+2.78pp。公司前三季度实现经营性现金流1.9亿元，同比+195.9%。 公司深耕脊柱微创领域，加速布局运动医学领域公司PKP/PVP等椎体成形微创产品已逐步恢复，国产骨水泥、国产射频消融器械等新产品陆续获批，公司产品线优势显著。公司未来将以关节镜手术系列产品为切入点，重点发展运动医学领域骨科微创产品，年内投资了利格泰、上海逸动医学等公司完善从预防诊断到修复重建各细分领域的运动医学产品管线布局。 盈利预测我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为0.39元、0.56元、0.74元，对应当前股价市盈率分别为48倍、34倍、26倍，维持“推荐”评级。 风险提示产品推广不及预计；海外疫情影响；政策风险

事件： 公司公布三季报，前三季度实现营业收入25.3亿元，同比+7.74%；归母净利润5.7亿元，同比+36.68%；扣非归母净利润5.6亿元，同比+35.80%。其中，Q3单季度实现营业收入10.8亿元，同比+29.68%；归母净利润2.56亿元，同比+76.73%；扣非归母净利润2.5亿元，同比+76.88%。 投资要点： 公司持续提升运营效率，Q3业绩超预期。 前三季度公司毛利率为53.37%，同比+0.6pp，净利率为23.27%，同比+4.35pp，期间费用率为23.18%，同比-3.41pp；其中，销售费用率为13.64%，同比-3.27pp，管理费用率为3.76%，同比-0.65pp。公司Q3毛利率为54.8%，同比+2.6pp，销售费用率13.2%，同比-2.7pp，管理费用率3.1%，同比-1.4pp，研发费用率3.4%，同比-0.3pp。公司业绩超预期是由于：1）新冠检测试剂产品持续放量；2）检测试剂产品疫情后恢复增长。 体外诊断龙头企业，化学发光为业绩核心驱动力。 公司免疫、生化和临检三大板块产品协同可以满足医学实验室大部分的检测项目需求。公司的大型全自动化学发光仪I3000性能优异，截至2020Q3，预计装机量达900台，公司产品i1000+i3000覆盖全面可满足不同消费者需求。公司已取得全自动血细胞分析仪F800的产品注册证，前三季度公司累计取得Ⅱ类、Ⅲ类产品注册证共380项，增长动力强劲。 盈利预测。 公司体外诊断产品线涵盖生化、免疫、临检、分子、病理、快检等，公司不断扩充产品线，增长动力强劲。我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为1.30元、1.65元、2.09元，对应当前股价市盈率分别为40倍、31倍、25倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。 产品推广不及预期；在研产品进度不及预期；政策风险；产品价格下滑。

事件： 2020年前三季度公司营业收入20.47亿元，同比+8.12%；归母净利润5.14亿元，同比-4.39%；扣非净利润4.57亿元，同比-11.99%。从单季度来看，Q3公司营业收入8.42亿元，同比+17.82%；归母净利润2.40亿元，同比+10.42%；扣非净利润为2.22亿元，同比+4.99%。 投资要点： 毛利率有所下滑，公司持续加大研发投入。 2020年前三季度公司毛利率60.20%，同比-6.44pp，主要系低毛利产品当期销售占比提高以及受疫情影响销量下降后使得试剂的单位中分摊的折旧和摊销增加所致。2020年前三季度公司研发投入2.36亿元，同比+4.63%，占营收的11.53%，公司在化学发光、微生物、分子等领域的投入力度持续加大。2020年前三季度公司整体期间费用率同比+0.03pp，基本保持平稳。 高装机存量有望带动业绩高增长，定增持续投入体外诊断产品。 2020年前三季度，公司发光仪累计装机量约1000台，其中单三季度装机预计为360台，目前存量装机规模已突破5000台，为后续发光试剂的上量奠定了基础，至年底公司有望实现新增装机1500台，同比+36.6%（2019年底4100台），装机量是发光业务收入的先导指标，高装机存量将为公司未来业绩提供有力保障。公司于2020年8月公告增发预案（修订稿），拟募资30.8亿元用于体外诊断产品的研发和产能扩大，为公司业绩增长奠定基础。 盈利预测。 我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为1.91元、2.84元、3.73元，对应当前股价市盈率分别为91倍、61倍、47倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示。 装机数量不及预期；产品销售不及预期；新冠疫情影响；试剂降价风险。

事件：公司发布2020年三季报，前三季度公司实现营收94.37亿元，同比+27.72%；实现归母净利润5.9亿元，同比+41.16%；扣非后归母净利润5.7亿元，同比+38.30%。分季度来看，2020年第三季度，公司实现营收31.44亿元，实现归母净利润1.78亿元，分别同比+34.32%、61.59%；三季度实现扣非后归母净利润1.72亿元，同比+58.05%。 投资要点：毛利率水平基本稳定，经营性现金流明显增长2020年Q1、Q2、Q3季度，公司收入分别同比增长23.43%、25.83%、34.32%，归母净利润分别同比增长29.68%、37.65%、61.59%。公司2020年前三季度毛利率为38.49%，同比-1.14pp；销售费用率为24.28%，同比-1.41pp；管理费用率为4.06%，同比-0.39pp，整体来看，公司毛利率和期间费用水平维持稳定。公司经营性净现金流9.09亿元，同比增长55.34%，经营现金流增长情况与净利润增长相符。 公司各板块业务增长强劲，门店数量稳健扩张公司前三季度中西成药收入64.31亿元，同比+24.78%；中药收入8.63亿元，同比+18.20%；非药品收入18.89亿元，同比+47.55%。前三季度公司净增门店744家，其中新开门店737家（含新增加盟店225家），收购门店68家，关闭61家。目前公司总门店数5496家（含加盟店611家），分别为中南地区2578家、华东地区2312家、华北地区606家。公司总体日均坪效为63.34元/平方米，其中22家旗舰店最高，为148.90元/平方米，相较于上半年增加6.44元/平方米。 行业发展趋于整合，股权激励激发员工能动性相较美日成熟市场，连锁药店作为行业的最终发展形态，美国CR3=85%，日本CR10=67%，当前国内药店行业仍较为为分散，2019年国内药店连锁率提升至55.74%（+3.59pp），CR10占比提升至20%，药店行业正在加速整合，集中度尚有很大提升空间。公司2019年4月公告授予127名激励对象271.3万股，约占总股本的0.72%，授予价格28.9元，股权激励设置了较高的业绩考核指标，19~21年利润相对18年净利润增速不低于25%、40%、65%，对应三年业绩的CAGR为18.2%，股权激励对象以中层为主，充分激发了核心员工的能动性，对公司的快速扩张奠定了坚实的基础。 积极拓展互联网医疗，募集可转债现金充裕2020年7月9日，公司在海南设立海南益丰互联网医院有限公司，注册资本1000万元，通过互联网技术降低用户医疗成本，有利于为线下连锁药店提供“互联网+医疗健康”支持服务,提升服务能力，从而提高客户粘性，推动线下药店客流、客单价的增长。公司发行可转债使得货币资金增加，截止2020年三季度末，公司货币资金29.8亿元，同比增长109.21%，公司发行可转债用于建设物流中心、新门店开设及老旧门店升级、建设智能管理平台等。物流中心及智能管理平台的建设能够提升公司配送效率，降低配送成本，提升存货周转及毛利率；新店开设及老店升级有望扩大市场辐射范围，提升门店客流量。 盈利预测药店行业发展趋于集中，公司持续提升经营效率，股权激励激发员工动力，药店龙头稳步成长。我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为1.77元、2.31元、3.19元，对应当前股价市盈率分别为66倍、51倍、37倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示内容门店扩张不及预期；并购整合不及预期；市场竞争加剧；药品毛利率下滑

四联苗换标影响公司业绩 分季度看， Q1、 Q2、 Q3单季度收入分别为1.77亿元（-48.1%）、 6.93亿 元（+48.6%） 、 5.5亿元（-6.2%） ，单季度归母净利润分别为0.02亿元（- 97.6%）、 2.57亿元（+62.4%） 、 1.73亿元（+0. 5%）， 主要是由于3季度 四联苗换标影响了公司业绩表现。前三季度毛利率92.9%，同比+1pp； 其 中销售费用40.5%，同比+1pp； 研发费用率10%，同比+1pp，主要因新品 疫苗项目的开发投入增加；期间费用率58%，同比+1.1pp； 归母净利率 30.5%，同比-0.4pp，基本保持稳定。 Q4业绩可期，多个在研产品即将进入兑现期 核心产品： 1） 1~9月四联苗批签发量466万支（+86%）， 四联苗Q3已经 完成升级换标， 目前该产品已经在27个省份中标， 预计Q4销售有望量价 齐升。 2） 23价肺炎疫苗处于快速放量期，新冠疫情影响下，预计前三季 度实现180万支左右销量， Q4有望持续放量，我们预计全年销售有望达 300万支。 公司在研疫苗管线国内最强： 1） 13价肺炎疫苗： 2021年上半 年有望获批； 2） 冻干人二倍体狂犬疫苗： 预计2021年获得生产批件； 3） 冻干水痘减毒活疫苗：目前已完成Ⅲ期临床研究现场工作。 盈利预测 公司四联苗完成升级， 23价肺炎快速放量，多个在研产品有望贡献新的利 润增长点。 我们预计公司 2020/2021/2022年 EPS 分别为 1.12元、 1.91元、 2.97元，对应当前股价市盈率分别为 162倍、 95倍、 61倍，首次覆盖给予“推荐” 评级。

事件：2020年前三季度实现营业收入160.6亿元，同比+29.8%；实现归母净利润53.6亿元，同比+46.1%；实现扣非后归母净利润52.6亿元，同比+45.3%。 公司Q3单季度实现营业收入55亿元，同比+31.8%；实现归母净利润19.1亿元，同比+46.7%；实现扣非净利润19亿元，同比+46.6%。前三季度公司实现经营性现金流60亿元，同比+82.4%。 投资要点：前三季度费用率有所下滑，净利率同比提升前三季度公司公司实现毛利率66.84%，同比增长1.63pp，销售费用为28.3亿元，同比+8.4%，销售费用率17.6%，同比-3.47pp；管理费用为7亿元，同比+18.1%，管理费用率为4.33%，同比-0.43pp；研发费用为13.5亿元，同比+24.6%，研发费用率为8.41%，同比-0.35pp；财务费用为-8217万元，同比+76.6%，财务费用率为-0.51%，同比+2.33pp。公司继续降本增效，整体费用率29.83%，同比-1.92pp，净利率33.39%，同比+3.71pp。 生命信息与支持业务高速增长，IVD及及医学影像增速逐步恢复因新冠疫情持续在全球蔓延，国际市场对相关抗疫产品如监护仪、呼吸机、输注泵、新冠抗体试剂、便携彩超、移动DR的需求量仍维持在高水平，预计带动生命信息与支持板块增长60%以上。国内疫情影响逐渐消除，公司IVD业务前三季度增速预计在10%以上，Q3单季度实现40%以上增长，明年高增速可期；国内医学影像业务前三季度增速预计在5%以上，Q3单季度增速接近20%。 盈利预测国内医疗器械成长空间巨大，公司为医疗器械龙头企业，维持高的研发投入，行业地位稳固。我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为5.32元、6.31元、7.57元，对应当前股价市盈率分别为73倍、61倍、51倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示产品推广低于预期；行业政策影响；汇兑损益

事件：2020年前三季度公司实现营业收入85.65亿元，同比增长10.78%；实现归母净利润15.46亿元，同比增长25.60%；实现扣非归母净利润15.81亿元，同比增长27.99%。其中三季度营业收入44.01亿元，同比增长47.55%；归母净利润8.70亿元，同比增长62.34%；扣非归母净利润分别为和10.02亿元，同比增长85.49%。 投资要点：后疫情阶段业务恢复，Q3业绩快速增长2020年Q1、Q2、Q3，公司营收分别同比变化-26.86%、+0.72%、+47.55%，归母净利润分别同比变化-73.41%、+50.51%、+62.34%，业绩恢复后加速增长。上半年，受国内外新冠肺炎疫情影响，公司收入与归母净利润分别同比下降12.32%、2.72%。分业务来看，屈光、白内障及视光业务为三大支柱：白内障为可择期手术，受疫情负面影响较大；视光业务随着二季度中小学开学，快速恢复；屈光业务中高端手术占比不断提升。 疫情降低公司销售费用，公司提升净利润率2020前三季度，公司毛利率47.65%，同比-0.76pp；净利率19.62%，同比+2.74pp，ROE（摊薄）16.27%，同比-2.83pp。其中费用端来看，销售费用率8.65%，同比-1.91pp，销售费用7.41亿元，同比-9.29%，主要由于疫情导致公司市场推广活动减少；管理费用率11.56%，同比-0.73pp；研发费用率1.14%，同比-0.31pp。 前三季度并表30家医院，公司稳步扩张公司增发7778万股、融资定增7.1亿元，并购了30家眼科医院（包括天津中视信、宣城眼科医院、万州爱瑞、开州爱瑞、奥理德视光等），7月完成交割，预计贡献6000~8000万利润。盈利预测我们预计公司2020/2021/2022年EPS分别为0.42元、0.59元、0.75元，对应当前股价市盈率分别为150倍、107倍、83倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示整合不及预期；商誉过高；业绩增长低于预期；新冠疫情影响