耐磨备件具有明显消耗品属性，品位下滑带动需求增长。选矿环节相关设备需经常与高硬度的矿石发生摩擦，极易受到严重磨损，需要使用高硬度的耐磨备件来提高设备的耐磨性和使用寿命。从寿命来看，耐磨备件一般数月便需更换，其消耗量与矿石处理量直接相关，具有明显消耗品属性。而随着易开采矿藏与高品位矿藏日益减少，矿山开采品位呈现下移趋势，带动选矿备件需求增长。以全球铜矿开采品位为例，均值从2000年0.79%下滑至2021年0.43%。 橡胶复合备件优势明显，多因素促进渗透率稳步提升。大型选矿设备降本效果明显成为未来趋势。φ6.7m以上的大型球磨机与小规格磨机相比，单位处理能力电耗可降低22.7%，球耗降低14%，耐磨材料单耗降低33%。但大型化磨机不仅要求耐磨备件具备较好的耐磨性能，还对其在抗冲击、抗断裂方面提出更高的要求。在此趋势下，为了充分发挥不同耐磨材料的优势，出现了橡胶复合备件。以磨机衬板为例，复合衬板既具有橡胶的高弹形变，同时也具备良好的动态疲性能，可缓解冲击磨损。与锰钢备件相比，橡胶复合备件具有安装便利（Φ7.5x3.2m的半自磨机筒体衬板为例，橡胶复合衬板更换时间仅为高锰钢衬板的80%）、低能耗（以银山选矿厂Φ7.5x3.5m半自磨机为例，采用橡胶复合备件电耗可减少0.23度/吨）、低停机次数（在不同部位、不同工况条件下，橡胶复合备件使用寿命是金属备件的1.5～4倍，可大幅减少每年所需次数）等优点。因此，随着各企业对旧有矿山的技改扩产，选矿厂老旧的小规模机器有望淘汰更新为大型整机，我们认为橡胶复合备件渗透率有望提升，预计2024年仅全球铜矿橡胶复合备件市场空间将超50亿元。 公司构建业务系统体系，新产品、海外布局迎收获期。公司业务间协同性明显。一方面通过高性价比的选矿设备开拓市场获客，进而销售公司的选矿备件提升客户粘性，而完善的产品序列、多年的矿山现场服务经验和对选矿作业的深入了解，又使公司具备较强的选矿设备设计和系统集成能力，这一业务的发展又可带动公司选矿备件与选矿设备的销售。此外，公司陶瓷渣浆泵等新产品陆续进入试用推广阶段，全球制造布局均初步完成，蒙古、赞比亚制造工厂已实现投产，对公司开发当地客户有很大的促进作用。 投资建议：考虑到公司橡胶复合备件性能优于传统金属备件，随着磨机橡胶复合衬板等新产品逐步推出，行业渗透率有望进一步提升。此外，随着公司全球产能布局逐步完善，海外客户开发有望加速，海外收入有望维持高增。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别是1.5、2.1、2.9亿元，对应10月23日收盘价PE为32、23、17倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1）橡胶复合备件渗透率提升不及预期；2）矿山景气度不及预期；3）新产品研发进展不及预期；4）海外业务进展不及预期。

下游需求结构多样化，更新周期已至底部。需求：工程机械传统需求来源为房地产、基建与矿山需求。整体来看，受益于增发万亿国债、超长期特别国债等相关政策陆续落地，未来传统需求有望趋稳。高质量农田建设贡献新需求增量，相关政策提出23—30年全国年均改造提升3500万亩高标准农田，亩均投入力争达到3000元左右，年均项目投资额将达1050亿元。周期：从更新周期来看，现挖机已处于相对底部区间，27年预计进入上行区间。考虑到大规模设备更新政策加速老旧设备淘汰，将刺激部份新机更新需求，更新周期有望提前。根据公司公告，24年公司小挖产品已实现连续6个月的增长、且增速逐月加快，中大挖产品也已实现企稳回升。从收入端来看，公司国内收入降幅也已大幅收窄。 24H1公司国内收入达142.9亿元，同比-11.6%，降幅较23年收窄20.3pct。 全球市场超万亿，国际化赋予公司成长属性。根据YellowTable2024榜单，全球工程机械50强总销售额2419亿美元，其中，中国工程机械企业销售额占17.2%左右。目前中国工程机械市场份额大多已被国产品牌占据，假设全球工程机械销量比等于销售额比，可大致推算国产品牌海外市场份额仅8%左右。 公司自2006年开始在全球多国落子，截至2023年底，公司已建立覆盖400多家海外子公司、合资公司及优秀代理商的海外市场渠道体系，海外产品销售已覆盖180多个国家与地区。2023年公司进一步将“国际化”战略升级为“全球化”战略，从产品出口转变成产业出口。从收入端来看，2019以来，公司海外收入除了2020年略微下滑外，保持增长态势，2024H1公司实现海外收入235.4亿元，同比+4.8%。但从全球来看，23年公司全球市占仅4.2%，较卡特的16.8%比仍有较大成长空间。 工程机械电动化提速，公司产品全面开花。受益于多方面影响，工程机械电动化速度有所加快。电装产品率先突破，2024年行业渗透率均在5%以上，其中7月高达15.7%。自2021年公司将电动化提升至战略层面，电动化产品型谱持续提升，单24H1便完成了80余款新能源产品上市。从收入端来看，2021-2023年，公司电动化产品收入从近10亿元提升至31.46亿元，CAGR超77%。 投资建议：考虑国内工程机械行业今年筑底向上，行业估值中枢有望上移。 从终端销量来看，国内挖掘机率先复苏，而公司挖掘机械国内市场上连续13年蝉联销量冠军，收入占比接近40%，有望获得估值溢价。同时，公司海外收入规模、收入占比、盈利能力、产能布局等均处于行业领先地位，亦有望获得估值溢价。我们预计公司2024-2026年归母利润分别是65.9/80.7/101.3亿元，对应估值分别是24x/20x/16x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业需求低于预期的风险，海外渗透率提升不及预期的风险，政策推进不及预期的风险，应收账款回收风险。

事件：公司披露近期销售情况，2024年8月，公司国内小挖销售台量同比增长51%、中挖增长44%、大挖持平，非挖产品如混凝土机械、起重机械降幅收窄；海外小挖销售台量同比增长16%、中挖增长32%、大挖增长63%，非挖产品如混凝土机械、起重机械延续上半年高增速。此外，2024年1-8月，公司在非洲销售额达35亿元，同比上升超过60%。 新兴市场开拓顺利，国内筑底复苏趋势明显。公司坚持高质量发展经营原则，全面推进全球化、数智化、低碳化三大战略。以非洲为例，公司在非设立了4个国区、14个子公司、8个代理商、50个服务网点，本地化率超过60%，为非洲52个国家和地区提供销售服务（非洲共61个国家和地区），自2002年以来在非销售设备超200亿元，设备保有量超过23000台，位列中国工程机械企业产品出口非洲的第一名。国内市场来看，2024年开年以来，受益于万亿增发国债相关项目陆续开工，市场需求端有所企稳。同时大规模设备更新政策加速老旧“国一”“国二”设备淘汰，整体挖机内销呈现底部回暖趋势。24M1-M8中除2月受到春节假期，雨雪等因素导致国内多数工地处于停产状态，导致当月销量同比下滑近50%，其余月份挖机内销均同比增长。考虑到宏观层面24Q3专项债发行有望迎来高峰，随着专项债、超长期国债等资金投入使用，三四季度相关陆续开工，工程机械今年有望实现筑底向上。 制造全球化有望进一步带动公司份额提升。根据YellowTable，2023年全球工程机械50强总销售额2419.22亿美元，其中龙头卡特、小松市场份额分别为16.8%、10.4%。三一重工全球市场份额仅4.2%，较全球龙头仍有较大提升空间。考虑到公司制造全球化布局进一步完善，2024年上半年，印尼工厂二期工厂扩产完毕，印度二期工厂、南非工厂有序建设中，未来全球份额有望提升。 电动化进展顺利，技术+市场双开花。公司通过自主开发、对外战略合作，在新能源领域围绕高压化、高效化、集成化方向，重点突破P2混合动力、电子电气架构、HCU等核心技术，2024H1，共获得低碳化相关授权专利30件。同时公司持续提升新能源产品覆盖度，2024H1总计完成80多款新能源产品上市。 此外，公司多项产品取得重大突破，SW956E电动装载机一次性获得印尼200台大单，SY215E电动挖掘机能耗表现领先行业，目前国内、海外已实现销量第一。 投资建议：考虑到公司作为国内工厂机械龙头企业，受益于国内工程机械行业筑底复苏，强国际竞争力下全球化进展顺利，业绩有望进入上行区间。我们预计2024-2026年归母净利润分别是65.9/80.7/101.3亿元，对应PE分别是20x/16x/13x，维持“推荐”评级。 风险提示：行业需求下行风险，海外需求不及预期风险，行业价格战风险，汇率波动风险。

公司事件：2024H1公司实现营业收入10.26亿元，同比+7.2%，实现归母净利润为3.07亿元，同比-5.3%，扣非归母净利润为3.35亿元，同比-3.05%。 2024Q2营业收入实现5.35亿元，同比+3.56%，归母净利润1.68亿元，同比-10.51%，扣非归母净利润为1.8亿元，同比-9.72%。 毛利率下降主要系受收入结构变化影响，利润端扣除股权激励费用影响后同比+6.03%。2024H1毛利率为54.15%，同比-4.10pct，净利率为29.27%，同比-4.01pct，主要系公司非探测器业务占比提升，探测器/材料销售/技术服务/其他核心部件销售业务毛利率分别为60.83%/19.18%/46.17%/19.02%；2024H1，公司销售/管理/研发/财务费用率为5.36%/5.71%/15.80%/-0.91%，其中因为实施股权激励计划产生的股份支付费用为4780.7万元。 新探测器产品、解决方案业务快速增长，海外开拓韩国齿科CBCT客户。探测器销售收入为8.44亿元，解决方案/技术服务收入为0.3亿元，2023年全年约0.27亿元，其他核心部件销售收入为0.7亿元；分地区来看，境内销售收入为7.07亿元（+9.56%），境外销售收入为3.20亿元（+2.33%）。公司2024H1在多个大客户的多项产品保持良好增长，成功打开韩国齿科CBCT市场并开始批量交付，医疗及工业X光综合解决方案小批量销售，C型臂探测器、乳腺探测器等产品表现亮眼。 探测器多元技术迭代，持续向CT、血管造影、C臂等下游领域拓展。1）非晶硅探测器领域，公司具备TFT传感器底层创新能力，差异化竞争优势。2）CMOS探测器领域，齿科CMOS探测器和TDI探测器性能已与进口同类产品相当，公司正在开发应用于血管造影和C臂的CMOS芯片和探测器，持续向高分辨率产品迈进。3）IGZO探测器方面，产品已广泛用于C臂、DSA等领域，2024H1，采用CMOS、IGZO、柔性等新传感器技术的探测器产品收入超过2.58亿元。4）CT探测器领域，公司已完成核心部件开发并完成首批样品制作，进入到模块与系统的联合调试阶段。 微焦点射线源打破海外垄断，新核心部件带来增长动能。在高压发生器和组合式射线源领域，公司已完成微焦点球管、透射靶球管、齿科球管及C型臂/DR球管的研发。2024H1，公司90kV、110kV、130kV、150kV及180kV多款微焦点射线源进入量产销售，同时完成225kV、240kV微焦点射线源的研发，打破海外垄断。公司CT球管也已完成前期技术突破，持续开发中。 投资建议：公司有望受益于医疗设备更新政策，预计2024-2026年收入分别为23.8、30.4、37.1亿元，归母净利润为7.5、10.4、13.1亿元，当前股价对应PE分别为17、13、10倍，维持“推荐“评级。 风险提示：海外业务拓展不及预期，新品拓展不及预期，未决诉讼赔偿风险。

事件：公司披露2024年中报报告，2024H1年公司实现营收245.35亿元，yoy+1.91%，归母净利润22.8亿元，yoy+12.15%，扣非归母净利润14.8亿元，yoy-12.35%；毛利率28.31%，yoy+0.41pct；净利率10.36%，yoy+1.14pct。其中2024Q2公司实现营收127.6亿元，yoy-6.50%，归母净利润13.7亿元，yoy+11.56%，扣非归母净利润7.0亿元，yoy-32.29%，毛利率27.99%，yoy-1.05pct，净利率11.92%，yoy+1.95pct。 海外收入持续高增，区域结构有所优化。公司以航空港赋能销售增长，实现海外业务的大跨越发展，24H1公司实现海外营收120.48亿元，同比+43.90%，海外收入占比达49.10%，同比+14.32pct。同时，公司持续推进网点建设和布局，在全球先后建设30余个一级业务航空港，370多个二级网点，将网点建设从区域中心下沉至重要城市，全球海外本土化员工总人数超过3000人。受益于特色的国际化发展战略，公司现已突破拉美、非洲、印度等发展中地区，以及欧盟和北美等发达国家区域的市场，原中东、中亚、东南亚三大“主粮区”销售占比已下降到36%左右，海外市场布局更加多元化，区域销售结构进一步优化，呈现“多点开花”的接续高速增长态势。 新兴业务发展壮大，农机业务表现亮眼。2024H1公司新兴业务板块收入合计98.15亿元，同比+32.73%，收入占比达40.00%，同比+9.29pct。分业务来看：1）土方机械：营收35.2亿元，yoy+19.9%，毛利率32.26%，yoy+pct，中大型挖掘机国内市场份额位居行业前列；2）高空机械：营收39.55亿元，yoy+27.40%，yoy+1.05pct，公司推出行业首创玻璃幕墙智能安装系统，电驱系统安全控制技术、臂架末端直线运动控制技术等均已实现批量搭载；3）农业机械：营收23.43亿元，yoy+112.5%，毛利率13.61%，yoy+5.09pct，公司在拖拉机整体销量快速增长的同时，烘干机稳居国内行业第一，小麦机稳居行业第二。 股份支付费用暂时影响公司利润。公司24H1营业利润约28.41亿元，同比+17.02%。考虑到24H1公司股权激励费用达4.81亿元，若剔除该费用影响，公司营业利润达33.22亿元，同比+36.82%。考虑到股权支付费用属于非经常性损益，后续公司利润有望回归正常增速。 投资建议：考虑到公司在工程机械市场地位稳固，新兴业务开展顺利，海外市场持续开拓，我们预测公司2024-2026年利润分别为45.7、58.1、73.1亿元，对应PE分别为12、9、7倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外市场拓展不及预期风险；国内工程机械行业周期下行风险，新兴业务发展不及预期风险。

事件： 公司发布 24年中报， 24H1实现营收 496.3亿元， yoy-3.2%，归母净利润 37.1亿元， yoy+3.2%， 扣非归母净利润 32.9亿元， yoy-2.4%，销售毛利率 22.89%，同比+0.03pct，销售净利率 7.52%，同比+0.67pct。其中 24Q2实现营收 254.6亿元， yoy-7.0%，归母净利润 21.1亿元， yoy+1.9%，扣非归母净利润 18.28亿元， yoy-11.69%，销售毛利率 22.89%，同比-0.17pct，销售净利率 8.37%，同比+1.23pct。 海外开拓量利双增。 24H1公司国际化业务收入 219亿， yoy+4.8%，国际化收入占比达 44%， yoy+3.37pct。受益于公司持续开拓海外市场， 挖机、装载机、压路机、高空作业平台等主要产品海外占有率均实现增长， 海外产品终端销量综合占有率同比提升 0.58个百分点。 分产品来看， 24H1公司全地面起重机和越野轮胎起重机海外收入接近翻倍，挖掘机海外收入同比增长 16%，混凝土设备全球协同成效初显，海外泵车、搅拌站收入翻倍，搅拌车增长接近 2倍。 同时，国际化毛利率同样有所增加， 24H1公司国际化毛利率 24.41%， yoy+1.22pct。 整体来看，海外市场空间巨大， 随着公司未来巴西、德国、墨西哥、印度、乌兹别克斯坦等海外产能逐步完善，市场占比有望进一步提升。 国内工程机械筑底信号明显。 2024年开年以来，受益于万亿增发国债相关项目陆续开工，市场需求端有所企稳。同时大规模设备更新政策加速老旧“国一”“国二”设备淘汰，刺激了部份新机更新需求，整体挖机内销呈现底部回暖趋势。 24H1中除 2月受到春节假期，雨雪等因素导致国内多数工地处于停产状态，导致当月销量同比下滑近 50%，其余月份挖机内销均同比增长。尤其是 24M3以来挖掘机内销同比持续转正，从 3月同比增长 9.3%， 4月同比增长 13.3%， 5月29.2%的增长，再到 6月同比增长 25.6%。考虑到宏观层面 24Q3专项债发行有望迎来高峰，随着专项债、超长期国债等资金投入使用，三四季度相关陆续开工，工程机械今年有望实现筑底向上。 公司经营质量持续提升。 公司始终坚守主业，坚持“高质量、控风险、世界级、稳增长”经营发展方针， 经营质量持续提升。 24H1公司经营性现金流同比增长 11%， 超过利润增速； 资产负债率为 63.3%，较 23年末减少 1.24pct； 存货 302.17亿元，较上年末压降 21.6亿元。 投资建议：考虑到国内工程机械市场呈现底部向上趋势，公司市场地位稳固，海外持续开拓发展， 我们预测公司 2024-2026年净利润为 65.3、 84.1、 105.7亿元，对应 PE 分别为 12、 9、 7倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 工程机械国内需求复苏不及预期风险；工程机械行业市场竞争加剧风险；海外工程机械市场需求回落风险；矿机业务发展不及预期风险。

公司发布 2024年中报。 2024H1：公司实现营收 78.07亿元， yoy+7.78%，归母净利润 9.05亿元， yoy+20.1%，扣非归母净利润 8.78亿元， yoy+20.9%，毛利率 17.01%， yoy+1.16pct，净利率 11.78%， yoy+1.23pct； 2024Q2：公司实现营收 31.51亿元， yoy+3.16%，归母净利润 3.06亿元， yoy+14.0%，扣非归母净利润 2.82亿元， yoy+14.2%，毛利率 16.56%， yoy+0.59pct，净利率9.93%， yoy+1.15pct。 大拖占比提升，营收表现好于销量。 2024H1， 公司大中型拖拉机实现销售5.1万台，同比增长 4.25%， 慢于公司上半年营收增速 7.78%， 预计主要与高价值量的大拖市场表现优于中拖有关，大轮拖产品销售占比持续提升。 2024年 3-7月我国大拖产量同比+25.9%/+8.8%/+8.1%/+6.2%/+18.3%，远好于整体产量同比-11.7%/-16.6%/-2.4%/-4.1%/-9.0%） ，公司出现了类似的大拖销量好于中拖的情况，我们认为推动力主要来自老龄化趋势下对高标准农田建设需求提升，而高标准农田建设带来设备的大型化和智能化。此外，公司 2024年上半年毛利率有同比提升 1.16pct 至 17.01%，与高毛利率的大拖占比提升有直接关系。 柴油机销量有一定下滑，但大功率柴油机同比提升。 上半年公司销售柴油机8.24万台，其中外销 3.98万台，受农业机械终端市场集中度提升及发电机组出口下降等因素的影响，外部销量同比有所减少。在外部市场销量下滑的情况下，公司把握农机大型化发展机遇，充分发挥东方红国四产品的综合竞争优势，销售结构逐步优化，大功率段的柴油机产品销量同比提高。 出口短期扰动，长期发展潜力较大。 2024H1，公司出口产品销售 4,209台，同比增长 3.09%， 增速慢于公司整体销量增速，预计主要与俄罗斯市场上调报废税等不利影响有关， 但公司加大中亚、外高加索市场开拓力度，积极弥补俄罗斯市场下滑的销量缺口。 公司是国内的拖拉机龙头，出口历史悠久， 近年来公司强化了“一带一路” 倡议沿线国家，尤其是俄语区、南美等国家市场的开发，东欧研发中心有实质性进展，我国农机产业国产化效果较好，产品竞争力显著，预计出口长期发展潜力较大。 其他收益受益增值税加计抵减政策。 2024H1， 公司其他收益 1.05亿元，同比增加 9,287万元， 增量主要来自增值税加计抵减。 而所得税费用较上年同期增加 1.05亿元，主要是去年同期剩余未弥补亏损额 全部使用完毕，抵减应纳税所得额， 2024H1公司持续盈利，计提当期所得税费用同比增加。 投资建议： 考虑到土地流转持续推进及出海趋势，我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为 12.05/14.40/17.02亿元，对应估值分别是 14x/12x/10x，维持“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧的风险、 海外市场开拓风险。

事件：公司发布24年中报，24H1实现营收85.54亿元，yoy+3.74%，归母利润10.07亿元，yoy+29.29%，毛利率21.41%，yoy+2.32pct，净利率12.53%，yoy+2.46pct。其中24Q2实现营收营收43.82亿元，yoy+2.08%，归母净利润6.28亿元，yoy+28.07%，毛利率22.21%，yoy+2.27pct，QoQ+1.63pct，净利率15.3%，yoy+3.01pct，QoQ+5.64pct。 出口发力+电动化，Q2盈利性提升明显。2024Q2收入同比增速达2.08%，环比增速达5.0%，毛利率达22.21%，同环比均呈现快速提升趋势，与产品结构优化及出口占比提升有关。1）出口销量快速增长：2024H1我国销售叉车66.2万台（yoy+13.1%），其中国内43.4万台（yoy+9.9%），出口22.8万台（yoy+19.6%）。2）电动化率进一步提升：2024H1电动叉车销售46.9万台，（yoy+24.2%），高于叉车总销售量同比增幅11.1个百分点，占叉车总销售量的70.8%，比2023年同期提高6.32个百分点。公司作为国内叉车龙头，销售结构与行业类似，而出口业务毛利率高于国内，锂电叉车毛利率也相对较高，带来公司Q2盈利性明显提升。 我们预计今年下半年国内叉车销量同比提升，出口稳健增长。2024年3月国务院印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，推进重点行业设备更新改造，且提出实施节能降碳改造。后续随政策落实，预计下半年国内销量将保持稳健增长；而出口方面全球叉车仍由日德美主导，国内龙头全球份额仍低。参考美国MMH杂志数据，全球叉车巨头主要包括丰田/凯傲/永恒力/三菱/科朗/海耶斯-耶鲁，杭叉集团2023年排在全球第8名，2023年销售额约22.9亿美元，仅为丰田的约14.0%，凯傲的24.5%。考虑到我国锂电叉车竞争优势继续存在，预计后续出口将保持增长。 公司海外市场布局持续加强，海外渗透有望加速。公司现已在欧洲、北美、南美、东南亚、大洋洲等成立了10余家海外销售型公司、配件服务中心，形成由“杭叉总部-海外公司-代理商”组成的三层级服务网络，实现自有营销服务网络在欧洲、北美洲、南美洲、澳洲、东南亚等全球重要工业车辆产品市场全覆盖。 此外，公司还在积极拓展海外市场的租赁业务，形成了“产品+服务+整体解决方案”的价值链体系，公司的品牌知名度、影响力、用户满意度不断增强，产品海外市场渗透有望加速。 投资建议：考虑公司作为国内叉车龙头，持续受益于叉车出口高景气与电动化率提升，预计公司2024-2026年归母利润分别是20.9/23.5/26.3亿元，对应估值11x/10x/9x，维持“推荐”评级。 风险提示：海外需求下滑导致出口下滑风险，叉车电动化率提升低于预期的风险，公司海外市场渗透不及预期的风险，国内经济复苏低于预期风险。

政策加持，我国商业航天产业进入快速发展期。相比于美国，我国商业航天起步较晚。美国1984年发布《空间商业发射法案》，正式向私营企业开放航天领域，此后《商业空间法案》（1998）等一系列相关法案相继出台，如SpaceX在发展过程中得到技术、资金、设施和服务等多方面支持。我国直到2014年，国务院发布《国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》，明确提出“鼓励民间资本参与国家民用空间基础设施建设。2015年，《国家民用空间基础设施中长期发展规划（2015-2025）》明确提出鼓励民营企业发展商业航天。2015年也被称为“中国商业航天元年”。在政策鼓励和资本助推下，我国商业航天公司数量持续增长，火箭和卫星领域接连取得新突破，2023年更是进入了快速增长期，2023年全国民营火箭共发射13次，成功12次，创下了中国商业航天发展八年来的新记录，中国商业航天产业正迈入高速发展期。 国产低轨互联网“千帆星座”成功首发，我国商业卫星发射量有望快速提升。 目前，我国已申报的互联网星座计划需要在7年内发射约4万颗卫星，其中GW星网、G60星链各12,000多颗，即使剔除GW星网（仅剩3年时间），仅G60星链每年就需要发射近2,000颗小卫星。目前国内小卫星制造及发射能力均不足。2024年8月6日，我国在太原卫星发射中心使用长征六号改运载火箭，成功将千帆极轨01组卫星发射升空，卫星顺利进入预定轨道，此次发射任务获得圆满成功。据《环球时报》记者了解，此次成功发射的千帆极轨01组卫星，是素有国产“星链”之称的“千帆星座”计划首批组网卫星。此次发射任务的圆满成功，标志着我国向全球卫星互联网领域迈出了重要一步。 公司深度布局航空航天领域，提供一站式服务。苏试在航空航天领域可提供环境与可靠性测试、材料测试、结构强度测试、电磁兼容测试、集成电路验证分析、软件测评及非标测试服务等一站式综合检测服务。试验服务方面，在航空航天领域，公司的主要客户包括中国航空工业集团有限公司等客户。2023年，公司航空航天板块营收2.68亿元，yoy+12.48%，占营收12.68%，毛利率55.42%，航空航天是公司第三大应用下游，是公司三大应用下游（电子电器、科研及检测机构、航空航天）里毛利率最高的。公司电子电气测试认证业务中，包括卫星辅助定位(A-GNSS)认证。 投资建议：公司是我国环境可靠性检测服务龙头企业之一，在航空航天领域提供一站式综合检测服务，我国商业航天产业的快速发展预计将给公司带来较为可观的业绩增量，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别是3.64/4.57/5.75亿元，对应PE分别是15x/12x/9x，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，市场竞争加剧风险，低轨卫星进度低于预期风险。

公司发布2024年中报。2024H1，公司实现营收27.91亿元，yoy+9.20%，归母净利润4.37亿元，yoy+1.97%，毛利率49.52%，yoy+0.15pct，净利率15.68%，yoy-1.49pct；2024Q2，公司实现营收15.99亿元，yoy+11.14%，归母净利润3.04亿元，yoy+7.09%，毛利率52.68%，yoy+1.59pct，净利率19.17%，yoy-1.03pct。 生命科学及工业测试实现双位数增长。2024年上半年，公司生命科学、工业测试及贸易保障实现稳健增长，医药及医学服务下滑较多，消费品测试略有下滑。生命科学业务：实现营收12.59亿元，yoy+21.68%，毛利率49.42%，yoy+1.36pct。2024H1，受益于土壤三普顺利实施及细分产品线的优秀表现，公司环境检测业务实现较快增长；此外，公司通过精益管理持续提升实验室的运营效率，挖掘更多的细分领域加大投资，充分发挥综合服务优势，食品检测板块的营业收入及毛利率同比均有所提升。工业测试业务：实现营收5.59亿元，yoy+13.80%，毛利率45.45%，yoy+2.47pct。①建筑与工程领域，公司积极应对房地产行业下行带来的影响，适时做出战略调整，经过一年多的运行，2024H1营业收入由降转升，毛利率有所提升；②数字化领域，公司覆盖领域从单一政务领域扩展到医疗、金融、教育、交通、企业等各个领域，去年并购华测风雪51%股权，进一步完善了公司在网络安全行业的布局，2024H1实现较快增长；③双碳和ESG领域，2024H1营业收入及毛利率同比提升。消费品测试业务：实现营收4.62亿元，yoy-3.88%，毛利率43.23%，yoy-0.95pct，受医疗器械产品线重分类的调整以及蔚思博产能爬坡影响，消费品板块整体收入增速略有下滑。①2024H1，受益出口需求回暖，公司轻工及玩具、纺织品等业务呈现出较好的增长态势；②2024H1，电子科技、汽车等产品线保持稳定增长，近年来，公司先后在深圳、广州、上海、苏州、天津、武汉、重庆、成都、西安、沈阳等航空及低空经济产业集群地设立成熟的实验室及试验能力；③半导体检测，蔚思博去年新增金桥芯片实验基地，进一步拓展FA能力，但产能仍处爬坡阶段，有一定拖累。贸易保障业务：实现营收3.75亿元，yoy+9.30pct，毛利率72.73%，yoy+3.13pct，整体增速保持平稳。医药及医学服务业务：实现营收1.36亿元，yoy-34.21%，毛利率24.31%，yoy-25.19pct。2024H1，公司医疗器械（医疗器械实验室荣获美国FDA(ASCA)认可资质，并顺利通过国家级CMA资质扩项评审）、CMC（去年收购奥康药业100%股权）、药品检测（测服务扩项申请顺利通过了CNAS/CMA联合评审）等业务增速较快。 投资建议：公司是我国检测龙头，竞争力突出。预计2024-2026年归母净利润10.80/13.35/15.60亿元，对应PE为19x/15x/13x，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动风险，新建实验室负荷率上升过慢影响盈利性风险。

国内拖拉机龙头，经营质量持续改善。 公司前身是第一拖拉机制造厂，创建于 1955年，是我国“一五”期间兴建的 156个国家重点项目之一，是中国农机行业的特大型企业。 公司凭借产品优势、技术优势一直保持着大轮拖、非道路动力机械产品国内市场前列，并成功销往全球 140多个国家和地区，为中国农机工业、农业机械化和乡村振兴做出了突出的贡献。 2008-2023年，公司营收增速 CAGR=2.3%，归母净利润 CAGR=18.5%。 2008年以来公司经历 1轮完整周期，其中 2008-2012年上行周期， 2013-2018年下行周期， 2019年开启本轮上行周期。 2019年开启本轮上行周期主要受益于国家加强粮食安全战略实施、粮价提高收益提升、公司经营改善等。公司 2022年营收超过 2011年高点（上一轮）， 2023年归母净利润是 2010年的 1.84倍。 2022年全球农机 1,620亿美元，头部效应显著。 依据 FactMr 数据， 2022年全球农机市场规模 1,620亿美元，到 2026年市场规模将进一步扩容至 1,949亿美元，并继续保持稳定增长态势。 依据 Precedence Research 数据， 2021年亚太地区以 43%的占比成为全球最大的农业机械市场，其次为北美和西欧地区，占比分别为 31%和 19%。 目前，全球农机龙头包括约翰迪尔、凯斯纽荷兰、久保田、爱科公司、克拉斯公司、日本洋马、赛买道依茨、明斯克以及国内的一拖、雷沃等， TOP4市占率高达 65.8%。 公共卫生事件后头部企业话语权增强。 我国农机行业发展的驱动因素主要有农机补贴政策、土地流转政策以及农民收入的提高。 2024年我国农机补贴预算创历史新高， 2019年推出 K 值管理法，解决“小马拉大车”问题。 2020年公共卫生事件以及近年逆全球化带来粮食安全战略深入实施、行业 K 值规范等对行业竞争的规范对行业低价无序竞争有所遏制， 头部企业的供应链保供能力体现了自己的价值，重新取得了行业生存主导权。 公司掌握柴油机核心技术，强化出海战略。 公司柴油机业务深耕农机市场多年，对农机行业理解深入，性能可靠，适应农机复杂恶劣工况作业，在用户中影响力强，是我国多缸农用柴油机龙头，尤其 6缸农用柴油机。公司是国内的拖拉机龙头，出口历史悠久， 近年来公司强化了“一带一路” 倡议沿线国家，尤其是俄语区、南美等国家市场的开发，东欧研发中心有实质性进展。 投资建议：考虑到土地流转持续推进及出海趋势，我们预测公司 2024-2026年归母净利润分别为 11.14/13.42/15.97亿元，对应估值分别是 15x/12x/10x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 市场竞争加剧的风险、 海外市场开拓风险。

掌握核心技术，专注于数码喷印30年。公司成立于1992年，深耕数码喷印领域近30年，是国内首家将数码喷印技术应用于纺织工业生产的企业。公司核心技术人员分别于2007年和2017年获得国务院颁发的国家技术发明二等奖，承担或参与了国家高技术研究发展计划（863计划）项目5项、国家科技支撑计划项目4项、国家高技术产业发展项目1项。公司通过为客户提供数码喷印一体化综合解决方案从而实现设备、耗材应用推广，主要产品为数码直喷印花机、数码喷墨转移印花机、超高速工业喷印机及墨水等。2017-2023收入增速CAGR=28.2%，归母净利润CAGR=34.8%。 电商出海席卷全球，数码印花趋势加速。在纺织印花行业，纺织数码喷印技术是对传统印花技术的突破，具有无需制网、调浆、无套色限制、无起印量限制等优点，同时它还具有绿色环保、省时、省水、节电等特点。这契合了产业升级及节能减排的全球发展战略和人们个性化的消费趋势。根据《全球纺织品数码喷墨印花发展现状及趋势深度解析》数据，2014-2019年全球纺织品数码喷墨印花产量占印花面料比重从2.2%增长至7.6%，中国市场从1.8%增至11.2%。中国印染协会预计2025年全球数码印花渗透率可达27%，中国数码印花渗透率将增至29%。跨境电商推动蓬勃发展促进数码印花产业崛起。以SHEIN、TEMU、TIKTOK为代表的跨境电商迅速崛起，掀起小单快返的快时尚浪潮，纺织数码喷印技术无需制网、调浆、无套色限制、无起印量限制，完美契合产业浪潮，进入到快速发展时期。 竞争优势突出，设备+耗材，进入快速扩产阶段。公司自主把控最为核心的软件开发和烧录环节，形成独特的核心竞争力。公司数码喷印设备核心竞争力在于喷印效果一致性、运行稳定性、高速运行和高性价比，其除受喷头性能、设备精密机械加工技术影响外，主要取决于图像数据处理系统、精准运动控制系统、喷墨控制系统、电/信通路系统、机械控制系统等控制总成、软件/算法的集成开发。公司建立起了设备+墨水（耗材）的业务模式，依靠自身设备优势建立较好的客户关系，后续通过提供墨水实现客户对公司的持续营收贡献，近期拟收购墨水外协厂商晶丽数码，进一步提高墨水自产率，降低墨水成本；公司喷头的品种单一且采购集中，形成规模优势，采购成本优势；此外，相同性能的设备，公司的价格仅是MS、EFI等国际竞对公司价格的60-70%，优势明显。 投资建议：产业浪潮促进下游需求崛起，公司竞争优势突出卡位优势强。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为4.56/5.98/7.98亿元，对应PE分别为30X/23X/17X。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：海外市场风险、数码喷印设备核心原材料喷头主要依赖外购的风险，扩产不及预期风险。

国产数字化 X 线探测器龙头， 前沿科学家带领公司快速成长。 公司是全球少数几家同时掌握非晶硅、 IGZO、 CMOS 和柔性基板四大传感器技术并具备量产能力的 X 射线探测器公司之一，强产品力俘获了医疗、齿科、工业安检领域的多家龙头厂商青睐。 公司医用领域客户包括柯尼卡、西门子、联影医疗等；齿科领域包括美亚光电、朗视等；工业领域包括宁德时代、正业科技等。 公司发于创新，忠于创新， 核心成员具备行业领先的生产管理及产品研发经验，公司董事长曾参与美国第一条 2代 TFT-LCD 生产线的组建、领导了世界第一台胸腔数字 x 光机的研发与制造。 数字化 X 线探测器全球市场超 20亿美元，公司走在登顶之路。 据 Yole 统计， 2021年全球 X 线探测器市场规模为 20.79亿美元，预计 2027年将达到 24.93亿美元。 IHSMarkit 统计， 2018年， 全球前五大医疗领域探测器供应商市场份额超过 50%。 根据公司年报， 公司 2021年数字化探测器全球市占率达到 16.9%，相比于 2019年提升 4pct。 踏入 CT 设备全球 135亿美元市场， 引领材料、部件、模组国产化。 1）公司布局 CT三大核心部件，球管、高压发生器和探测器。 根据中国医药报， 上述三大核心部件，占 CT设备生产成本的等核心零部件占 CT 设备生产成本的 60%以上。 根据采招网招标数据测算， CT 设备中国市场规模是 DR 市场空间的 3.4倍。 根据公司 2023年年报，公司已完成微焦点球管、透射管、齿科球管及 C 型臂/DR 球管的研发，其中微焦点球管已实现量产。 2）募投项目再拓球管百亿市场空间。 CT 球管是三大零部件中技术难度最高的零部件， 公司已解决产品仿真设计、液态金属轴承设计与制造、材料激光纹理刻蚀等技术难点。公司募投项目全力攻关，有望快速迎来突破。 3）向上游核心部件延伸，实现全链条自主可控。 CT 探测器主要由准直器、闪烁体、光电二极管、读出芯片等四大核心部件构成。 据公司年报， 2023年， 公司在医疗 CT 探测器适用的 GOS 闪烁体关键指标达到国际领先水平，实现了小批量生产； 安检 CT 用和部分医疗 CT 用二维准直器已经完成国内客户导入，进入量产；公司自主开发应用于 X 线影像领域的 CMOS 图像传感器芯片、齿科 CMOS 探测器和 TDI 探测器，图像性能与进口同类产品相当。 技术厚积薄发，显示领域有望再谱新篇。 公司 2023年推出显示、半导体领域用残余气体分析仪。 公司创始人任董事长的另一公司合肥视涯在 Micro OLED 显示面板上布局深厚，与苹果等多家 XR 厂家合作密切。 CMOS 探测器与硅基 OLED 都涉及 CMOS 技术、半导体工艺等，基于底层共性技术及新品，公司也有望进入 Micro OLED 领域，打开新的成长空间。 投资建议： 公司在 X 光探测器领域已跻身世界前列，近几年布局 CT 三大核心零部件，市场空间大幅提升，第二成长曲线已经形成。 我们预计 2024/2025/2026年收入分别为 24.25/31.13/37.99亿元，实现归母净利润 8.22/10.50/13.01亿元，对应 EPS 分别为 8.06/10.29/12.76元/股， PE 为 26/21/17倍，首次覆盖，给予"推荐"评级。 风险提示： 研发进展不及预期的风险；产品推广不及预期的风险。

事件： 公司披露 2023 年年报及 2024 年一季报， 2023 年实现营收 740.19亿元， yoy-8.44%，归母利润 45.28 亿元， yoy+5.53%；毛利率 27.71%，yoy+3.69pct； 2023 年 Q4 实现营收 178.82 亿元， yoy-17.43%，归母利润 4.80亿元， yoy-28.98%，毛利率 25.23%， yoy-2.03pct； 2024 年 Q1 实现营收 178.30亿元， yoy-0.95%，归母利润 15.80 亿元， yoy+4.21%，毛利率 28.15%，yoy+0.55pct。 设备更新政策下，挖机国内 24 年有望筑底。 分产品来看， 23 年挖掘机械实现营收276.36亿元， yoy-22.71%；起重机械实现营收129.99亿元， yoy+2.60%；混凝土机械实现营收 153.15 亿元， yoy+1.55%；路面机械实现营收 24.85 亿元， yoy-19.32%； 桩工机械实现营收 20.85 亿元， yoy-31.97%。挖掘机收入下滑明显，主要系国内工程机械周期下行影响。 展望 24 年，随着设备更新政策的持续推进，国一、国二老旧机型有望加速退出，根据我们测算，挖掘机国二及以下标准保有量 38.8 万， 是其 23 年国内实际需求的 4.2 倍。 此外， 24 年 1-3 月份国内挖机销量达 2.6 万台， yoy-8.3%，降幅大幅收窄，单三月销量达 1.5 万台，同比+9.3%。综合来看，国内挖机销量今年有望见底。 “三化”战略取得积极成果。 1）全球化： 截止 2023 年底，海外产品销售已覆盖 180 多个国家与地区，欧美已成为海外增长最快的区域。各区域实现销售收入情况如下：亚澳区域 165 亿元，增长 11.10%；欧洲区域 162.5 亿元，增长37.97%；美洲区域 75.8 亿元，增长 6.82%；非洲区域 29.2 亿元，增长 2.56%。2）低碳化： 2023 年，公司推出全球首台全电控旋挖产品、纯电伸缩臂履带起重机、搭载自主开发燃料电池系统的氢能搅拌车等新品 130 多款， 获得低碳化专利275 项，实现电动及混动产品收入 31.46 亿元、氢能源产品收入 1.3 亿元。在当前可商业化落地的新能源工程设备领域，公司均取得行业领先地位。例如，公司电动搅拌车、电动起重机销售市占率均居行业第一。 3）数智化： 截止 2023 年底，公司已有 33 座灯塔工厂建成达产。公司是唯一一家获得世界经济论坛“灯塔工厂”认证的重工行业企业，三一重工“北京桩机工厂”和“长沙 18 号工厂”2 座工厂获得“灯塔工厂”认证，为全球制造业企业提供可借鉴的数智化发展方向。 2023 年，公司在印尼成功设计并建设了首座海外“灯塔工厂”，实现全网络连接和少人化生产。 此外，公司自研 L4 级（含燃油，纯电）无人驾驶自卸车，实现了包括自动卸载、自动泊车掉头、停障绕障、 V2X 车挖协同、信号灯及盲区路口协同等功能，满足无人驾驶园区运输、矿区运输等场景。 投资建议： 我们预计 2024-2026 年归母净利润分别是 70.0/99.3/126.6 亿元，对应 PE 分别是 19x/14x/11x，维持“推荐”评级。 风险提示： 行业需求下行风险，海外需求不及预期风险，汇率波动风险

公司发布 2023年年报。2023年，公司实现营收 28.81亿元，同比+14.58%，归母净利润 5.46亿元，同比+7.73%，毛利率 37.95%， yoy-1.13pct，净利率18.93%， yoy-1.21pct； 2023Q4，公司实现营收 6.78亿元， yoy-0.54%，归母利润 0.94亿元， yoy+5.48%，毛利率 33.37%， yoy-2.21pct，净利率 13.86%，yoy+0.79pct。 受益于光伏、半导体领域高景气及公司产品竞争力强， 2023年实现稳健增长。 公司 2023年度服务客户数 3.69万家，涉及新能源锂电、 3C、汽车、光伏、工业机器人、半导体、医疗等众多行业的自动化零部件应用场景。截至 2023年底，公司已成功开发涵盖 226个大类、 3,880个小类、 180余万个 SKU 的 FA 工厂自动化零部件产品体系，为客户提供丰富的产品一站式采购服务，增强客户粘性。 2023年，公司主要下游中光伏、半导体增速较高，汽车及新能源锂电存在一定压力： ①光伏： 公司实现收入 4.22亿元， yoy+168.31%，毛利率 33.75%，yoy-1.90pct， 光伏占公司收入比例达 14.66%； ②半导体： 公司实现收入 1.23亿元， yoy+46.37%； ③新能源锂电： 公司实现收入 8.90亿元， yoy+1.51%，毛利率 34.52%， yoy-1.66pct，占公司收入 30.89%； ④3c 行业： 公司实现收入5.93亿元， yoy+4.27%，毛利率 37.48%， yoy-3.94pct，占公司收入 20.58%； ⑤汽车行业： 公司实现收入 1.93亿元， yoy-4.11%，占公司收入 6.71%。 线下同比增速可观。 2023年， 线上订单 4.97亿元， yoy-15.32%，毛利率41.50%， yoy-1.07pct；线下订单 23.84亿元， yoy+23.69%，毛利率 37.21%，yoy-0.81pct。线下销售同比表现好于线上。 高效敏捷供应链能力构建壁垒，大力开拓 FB 业务卓有成效。 公司建立了敏捷制造的自制供应、 OEM/ODM 供应和集约化采购的产品供应体系。 2023年公司整体交期达成率达 96.85%，较 2022年提升了 1.8%。 公司智能立体仓库自投入使用以来，存储和分拣效率逐年提升， 2023年订单处理量约为 140万单，出货总项次约为 500万项次，较 2022年提升了 24%和 10%。在公司年度成本优化方面，实现成本直接下降和返点合计逾 7600万，目标达成率 95.31%。 FB 业务为公司重点发展的战略业务， 2023年 FB 业务快速增长，营收逾 1.56亿元，较 2022年增长 117%， 基于对非标零件标准化的核心“Know-How”沉淀，怡合达通过对“非标零件来图定制”的原始模式，开展了工程优化、材料优化、工艺优化和组合优化，为客户节省了 20%以上的硬件成本。 投资建议：公司作为 FA 领域的龙头企业，竞争力显著。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别是 6.31/7.43/8.80亿元，对应 PE 分别是 22x/19x/16x，维持“推荐”评级。 风险提示： 1.SKU 扩容失败风险； 2.行业价格战加剧导致盈利性走低风险。