Q3业绩承压，看好 FB 业务未来发展公司 2023年前三季度实现营业收入 22.04亿元，同比+20.2%，归母净利润 4.52亿元，同比+8.2%;第三季度实现营业收入 6.76亿元，同比+1.03%，归母净利润1.05亿元，同比-34.1%。公司业绩略低于预期，部分原因系锂电行业资本开支放缓。我们下调盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利润为 5.82/7.48/9.45亿元（前值 6.69/8.93/11.74亿元），EPS 分别为 1.01/1.29/1.64元，当前股价对应 PE为 30.0/23.3/18.5倍。但公司作为国内 FA 零部件龙头，有望长期受益制造业自动化、智能化升级，盈利能力有望随 SKU 品类扩大、仓储管理加强及 FB 业务扩展进一步提升。故维持“买入”评级。 费用率略有上升，应收账款周转天数增幅较大2023年前三季度，公司毛利率 39.4%，同比-1.02pcts；净利率 20.5%，同比-2.27pcts。 2023年 前 三 季 度 公 司 销 售 费 率 /管 理 费 率 / 财 务 费 率 / 研 发 费 率 分 别 为4.60%/6.19%/-0.20%/4.36%，同比 +0.37/+0.06/+0.27/+0.66pct。存货周转天数117.48天，同比增加 1.37%；应收账款周转天数 105.72天，同比增加 56.21%。 我们认为，公司费用率升高，系由营收增速下降、费用较为刚性所致。 定增扩产夯实竞争优势，看好 FB 业务未来发展2023年，公司拟向特定对象募集资金不超过 26.5亿元，用于怡合达智能制造供应链华南中心二期项目及怡合达智能制造暨华东运营总部项目建设；项目建设期2年，达产后将分别形成年出货 420万项次和 470万项次的自动化零部件设计产能。未来募投项目投产后，公司有望进一步提升规模效应，加快响应能力，夯实竞争优势。此外，公司还将通过前述两个募投项目分别建设 FB 云制造车间，能够增加非标零部件制造产能，进一步满足客户个性化需求，增强非标零部件产品与目前业务的协同效应。 风险提示：下游需求复苏不及预期，制造业自动化、智能化升级进度不及预期，募投项目投产进度不及预期，公司 FB 业务扩展不及预期。

事件：公司披露2023年三季报，2023Q1-Q3，实现营收22.04亿元，同比+20.20%，归母净利润4.52亿元，同比+8.21%，毛利率39.36%，yoy-1.02pct，净利率20.49%，yoy+2.27pct；2023Q3，实现营收6.76亿元，同比+1.03%，归母净利润1.05亿元，同比-34.07%，毛利率35.60%，yoy-4.62pct，净利率15.56%，yoy-8.29pct。受锂电设备行业需求走弱影响，Q3业绩低于预期。2023Q3，公司营收同比略增1.03%，增速走弱，我们预计主要受锂电设备行业需求走弱影响。光伏行业增速较快，3c行业需求回升。通过多年的积累，公司已经在新能源锂电、3C、汽车、光伏、工业机器人等众多行业中，形成了较高的品牌知名度，积累了良好的口碑。 截至2022年底，公司已成功开发涵盖210个大类、3539个小类、150余万个SKU的FA工厂自动化零部件产品体系，下游主要包括锂电、3C、汽车、光伏、工业机器人等众多行业。今年上半年公司主要下游中新能源、光伏增速较高，但3C存在一定压力，但到三季度后，锂电设备需求走弱，光伏保持高速增长，3C需求在手机的带动下开始回暖：①光伏：2023H1，收入1.53亿元，yoy+140.02%，3季度继续保持较高增速，根据中国光伏产业协会（CPIA）的预测，未来几年我国光伏新增装机量将持续增长，保守估计2025年我国光伏新增装机量将达到90GW，2021-2025年年均复合增长率将达到13.16%；②3C：2023H1，收入2.98亿元，yoy-1.94%，受行业需求偏弱影响，但进入3季度后，随着华为、苹果发布新手机，带动公司3C需求回升。线下销售同比增速可观。2023H1，线上销售2.47亿元，yoy-16.21%，毛利率43.83%，yoy+1.86pct；线下销售12.80亿元，yoy+47.36%，毛利率40.48%，yoy+0.52pct。线下销售同比表现好于线上。经营现质量相对稳健，现金流改善。①存货：2023Q3，公司存货周转天数同比提升1.59天至117.48天；②应收账款：2023Q3，应收账款周转天数提升至105.72天，同比提升38.04天；③现金流：2023Q3，销售商品提供劳务收到现金/营收提升至105.5%，经营活动现金流净额为1.38亿元，同比提升39.03%。投资建议：考虑到目前锂电设备行业需求情况，我们下调公司盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别是5.67/7.57/10.03亿元，对应PE分别是30x/22x/17x，考虑到目前估值合适，维持“推荐”评级。风险提示：1.SKU扩容失败风险；2.行业价格战加剧导致盈利性走低风险。

2023年前三季度收入同比增长20.20%，归母净利润同比增长8.21%。公司2023年前三季度实现营收22.04亿元，同比增长20.20%；归母净利润4.52亿元，同比增长8.21%。单季度看，2023年第三季度实现营收6.76亿元，同比增长1.03%；归母净利润1.05亿元，同比下滑34.07%。收入增速放缓，主要系下游锂电行业需求承压。盈利能力来看，2023年前三季度公司毛利率/净利率为39.36%/20.49%，同比变动-1.02/-2.27pct；单季度来看，公司第三季度毛利率/净利率为35.60%/15.56%，同比变动-4.62/-8.29pct，毛利率短期下滑主要系公司定价策略调整及产品结构变化。费用端来看，2023年前三季度销售/管理/研发/财务费用率为4.60%/6.19%/4.36%/-0.20%，同比变动+0.37/+0.06/+0.66/+0.27pct，主要系费用支出较为刚性，但收入增速放缓，导致费用率提升。公司前三季度经营性现金流净额1.71亿元，同比增长468.15%，现金流良好。 短期锂电需求承压，长期多领域发展趋势向好，大股东增持彰显信心。短期来看，新能源锂电和3C行业需求较弱拖累公司收入业绩增速放缓，但公司持续拓展应用领域和客户覆盖面，光伏行业收入快速增长，汽车、工业机器人、半导体、医疗等行业成长空间广阔。公司10月26日发布公告，控股股东金立国先生（董事长兼总经理）拟使用自有资金或自筹资金1000万元-2000万元，在未来6个月内通过集中竞价或大宗交易方式增持公司股份，增持计划价格不超过45元/股。大股东增持彰显其对行业未来发展前景的认可、以及对公司业务持续稳健增长的信心。公司是国内FA零部件龙头，具备较强的供应链管理和平台化运营优势，持续拓宽下游应用领域，“线下＋线上”相结合进一步拓宽客户覆盖面，持续加强客户粘性，以一站式服务能力构建较强竞争壁垒。公司作为国内FA零部件龙头有望在产业升级和工业自动化普及大趋势下迎来长期发展机遇。 风险提示：下游需求不及预期；行业竞争加剧；盈利能力下滑。 投资建议：公司是国内FA零部件龙头，一站式服务能力构建较强竞争壁垒，长期受益产业升级和智能制造大趋势。考虑到下游新能源锂电行业需求承压，我们下调盈利预测至2023-2025年归母净利润为6.05/7.88/9.68亿元（前值6.91/9.27/11.93亿元），对应PE为28/22/18倍，维持“增持”评级。

事件：公司披露 2023年中报，2023H1，实现营收 15.27亿元，同比+31.23%，归母净利润3.46亿元，同比+34.40%，毛利率41.02%，yoy+0.55pct，净利率 22.67%，yoy+0.53pct；2023Q2，实现营收 8.24亿元，同比+21.77%，归母净利润 1.85亿元，同比+18.23%，毛利率 40.46%，yoy-0.56pct，净利率22.49%，yoy-0.67pct。 受益于公司份额持续提升及新能源、光伏行业的高景气，2023H1实现稳健增长。通过多年的积累，公司已经在新能源锂电、3C、汽车、光伏、工业机器人等众多行业中，形成了较高的品牌知名度，积累了良好的口碑。截至 2022年底，公司已成功开发涵盖 210个大类、3539个小类、150余万个 SKU 的 FA 工厂自动化零部件产品体系，下游主要包括锂电、3C、汽车、光伏、工业机器人等众多行业。今年上半年公司主要下游中新能源、光伏增速较高，但 3C 存在一定压力： ①新能源：2023H1，收入 6.07亿元，yoy+64.04%，毛利率 37.87%，yoy+2.61pct，2022年度公司下游新能源锂电领域收入占公司收入比重最大，占比 35%。根据高工锂电（GGII）的预测，2025年我国动力锂电池出货量将达到 1070GWh，2022-2025年年均复合增长率将达到 33.47%，储能锂电池2022-2025年年均复合增长率将达到 49.38%，公司将充分受益；②光伏： 2023H1，收入 1.53亿元，yoy+140.02%，根据中国光伏产业协会（CPIA）的预测，未来几年我国光伏新增装机量将持续增长，保守估计 2025年我国光伏新增装机量将达到 90GW，2021-2025年年均复合增长率将达到 13.16%；③3C： 2023H1，收入 2.98亿元，yoy-1.94%，受行业需求偏弱影响。 线下销售同比增速可观。2023H1，线上销售 2.47亿元，yoy-16.21%，毛利率 43.83%，yoy+1.86pct；线下销售 12.80亿元，yoy+47.36%，毛利率40.48%，yoy+0.52pct。线下销售同比表现好于线上。 经营现质量相对稳健。①存货：2023H1，公司存货周转天数同比下降 2.23天至 116.43天；②应收账款：2023H1，应收账款周转天数提升至 113.06天，同比提升 41.94天；③现金流：销售商品提供劳务收到现金/营收降至 65.26%，经营活动现金流净额为 0.34亿元，同比改善明显，主要与存货去化有关。 投资建议：预计公司 2023-2025年归母净利润分别是 6.91/9.01/11.45亿元，对应 PE 分别是 30x/23x/18x，维持“推荐”评级。 风险提示：1.SKU 扩容失败风险；2.行业价格战加剧导致盈利性走低风险。

公司发布2022年年报。2022年，营收25.15亿元，yoy+39.49%，归母利润5.06亿元，yoy+26.40%，毛利率39.08%，yoy-2.49pct，净利率20.14pct，yoy-2.08pct；2022Q4，营收6.8亿元，yoy+43.92%，归母利润0.89亿元，yoy-5.09%，毛利率35.58%，yoy+0.76pct，净利率13.07%，yoy-6.75pct。 22Q4归母利润同比下滑主要受期间费用上行较快影响。2022Q4公司销售费用0.43亿元，去年同期仅为117万元，管理费用0.69亿元，yoy+101.4%，研发费用0.30亿元，yoy+95.5%。销售费用率快速提升主要是职工薪酬同比提升40.53%且奖金部分集中在四季度发放，管理费用快速提升主要因为股权激励费1700万确认在四季度，且随着智能制造供应链华南中心和苏州零部件制造项目投入使用，折旧和摊销增幅达202%。 2022年下游新能源占比较高。2022年公司收入25.15亿元，其中新能源占34.9%（收入8.77亿元，yoy+88.6%），其次分别为3c行业占22.6%（收入5.68亿元，yoy+22.7%），汽车占8.0%（收入2.02亿元，yoy+7.8%），光伏占6.3%（收入1.57亿元，yoy+64.8%），工业机器人占3.7%（收入0.92亿元，yoy+14.0%）。新能源和光伏在去年行业高景气的带领下实现较快增长，3c、工业机器人和汽车业务板块收入实现了稳健增长。 公司持续提升自动化一站式服务能力，持续构建公司核心竞争力。目前，公司已成功开发涵盖150余万个SKU（yoy+36.4%）的FA工厂自动化零部件产品体系；2022年年订单处理量约110万单（yoy+42.9%），年出货总量约为450万项次（yoy+36.4%）。截至2022年底，公司员工总数达3200人，yoy+26.2%，人均创收达87.7万元，yoy+4.3%。在应用领域及客户覆盖方面，公司对下游行业覆盖范围进一步拓展，2022年度，公司服务客户数超过3.22万家。 在企业扩规模过程中，公司经营现质量略有波动。①存货：2022年，公司存货周转天数同比增7.6天至117.93天；②应收账款：2022年，应收账款周转天数控制在84.96天，同比增23.9天，比较良性。现金流质量略有下滑：③现金流：销售商品提供劳务收到现金/营收降至77.02%，经营活动现金流净额为2.55亿元，与企业扩大规模备货增加以及应收账款有所增加有关。 投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别是6.95/9.29/12.38亿元，对应PE分别是37x/27x/21x，维持“推荐”评级。 风险提示：1.SKU扩容失败风险；2.行业价格战加剧导致盈利性走低风险。

怡合达发布公告：2022 前三季度公司实现收入18.33 亿元，同比上升37.92%，归母净利润4.17 亿元，同比上升36.03%。 投资要点: 受益新能源高景气度，业绩快速增长。2022 年前三季度公司营业收入、归母净利润分别同比增长37.92%、36.03%。单季度来看，Q3公司实现营业收入6.69 亿元，同比增长40.20%，归母净利润1.60亿元，同比增长44.94%，受益于新能源行业较高的景气度，公司业绩实现快速增长。 盈利能力维持稳定，费用率持续优化。2022 前三季度公司毛利率40.38%，同比下降3.60pct，Q3 单季度毛利率40.22%，同比下降3.98pct，毛利率下滑主要原因在于，1）会计政策改变，运费及包装费由销售费用转计营业成本，2）锂电、光伏行业大客户的议价能力较强。2022 前三季度公司净利率22.76%，同比下降0.32pct，Q3 单季度净利率23.85%，同比提升0.78pct，整体盈利能力维持稳定。 费用率方面，2022 前三季度期间费用率13.60%，同比下降2.70pct，Q3 单季度期间费用率13.00%，同比下降3.86pct，其中销售/管理/研发费用率分别同比下降1.94/1.26/0.62pct，销售费用率下降主要为运费及包装费转转计成本所致，规模效应下管理费用率和研发费用率有所下降，整体费用率持续优化。 一站式供应体系成熟，长期成长动力充足。截至2022 年6 月，公司已构建覆盖196 个大类、2729 个小类、136 余万个SKU 的FA 工厂自动化零部件产品体系，下游行业覆盖锂电、3C、汽车、光伏、工业机器人等行业，通过一站式供应模式，提高客户选型与采购的效率，逐步向客户输出产品标准体系、供应链管理能力，在此过程中持续加强客户粘性，公司有望持续受益下游新兴行业的快速迭代，长期成长动力充足。预计伴随下游自动化景气度回升，业绩将持续增长。 盈利预测和投资评级 我们预计公司2022-2024 年实现收入24.96、35.35、48.78 亿元，同比增速为38%、42%、38%；实现归母净利润5.67、7.76、10.85 亿元，同比增速为41%、37%、40%，现价对应PE63.68、46.53、33.27 倍，考虑到下游自动化长期成长性较强，锂电、光伏等下游新兴行业迭代较快、非标程度较高，预计FA 一站式供应需求提升空间较大，公司于一站式供应深耕多年，供应链管理及标准化输出能力较为成熟，业绩有望受益行业增长持续放量，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 自动化景气度复苏不及预期，新业务拓展不及预期，大客户占比提升影响毛利率，规模扩张面临管理难度上升，疫情存在反复可能性。

事件：公司披露 2022年三季报，2022Q1-Q3，实现营收 18.33亿元，同比+37.92%，归母净利润 4.17亿元，同比+36.03%，毛利率 40.38%，yoy-3.60pct，净利率 22.76%，yoy-0.32pct；2022Q3，实现营收 6.69亿元，同比+42.0%，归母净利润 1.60亿元，同比+44.94%，毛利率 40.22%，yoy-3.98pct，净利率 23.85%，yoy-0.78pct。 受益于公司份额持续提升及新能源、光伏行业的高景气，2022Q3实现稳健增长。目前，公司已成功开发涵盖 196个大类、2729个小类、136余万个 SKU的 FA 工厂自动化零部件产品体系，下游主要包括锂电、3C、汽车、光伏、工业机器人等众多行业，今年公司主要下游中新能源、光伏增速较高，但 3C 和工业机器人存在一定压力：①新能源：主要是锂电设备，高工锂电数据显示，2016年至 2021年我国市场规模年复合增长率为 30.52%，预计 2022年将进一步增长超过 750亿元，同比增速将达 50%，公司充分受益于行业的快速增长；②汽车： 根据中汽协数据，今年前 9个月，新能源汽车产销分别完成 471.7万辆和 456.7万辆，同比分别增长 1.2倍和 1.1倍，市场渗透率已达 27.1%；③光伏：2022年1-9月中国光伏发电装机容量 35864万千瓦，同比增长 28.8%；④工业机器人： 根据国家统计局数据，今年 1-7月国内工业机器人产量为 23.8万台，同比下降11.5%，主要受疫情影响；⑤3C：根据中国信通院数据，2022年 1-8月，国内市场手机总体出货量累计 1.75亿部，同比下降 22.9%。毛利率同比有所下滑主要与：①去年底将运费转移至成本；②原材料上涨、大客户议价及业务占比变化等有关。 产品种类继续提升，经营现质量相对稳健。①存货：2022Q3，公司存货周转天数同比增 8.81天至 114.68天；②应收账款：2022Q3，应收账款周转天数控制在 67.68天，同比略增 6.05天，比较良性。现金流略有恶化：③现金流： 销售商品提供劳务收到现金/营收降至 74.44%，经营活动现金流净额为 0.30亿元，与备货增加以及应收账款有所增加有关；③产品种类：2021年 SKU 数量超110万个，2022H1末 SKU 提升至 136万余个，继续提升。 预计 2022年仍将保持较快的增长：1）公司的业务属性本质上体现的是我国制造业自动化升级的大趋势；2）公司目前增速比较快的下游包括锂电设备、光伏设备、机器人、医疗设备等领域预计 2022年均将实现较快的增长，同时新拓展的半导体设备领域预计在 2022年形成新的业务增量。 投资建议：预计公司 2022-2024年归母净利润分别是 5.66/7.75/10.63亿元，对应 PE 分别是 62x/45x/33x，维持“推荐”评级。 风险提示：1.SKU 扩容失败风险；2.行业价格战加剧导致盈利性走低风险。

投资事件：怡合 达发布 2022 年三季报，公司前三季度实现营业收入18.33 亿元，同比增长37.92%，实现归母净利润4.17 亿元，同比增长36.03%，实现扣非归母净利润4.03 亿元，同比增长33.08%；其中公司第三季度实现营业收入6.69 亿元，同比增长40.2%%，实现归母净利润1.6 亿元，同比增长44.94%，实现扣非归母净利润1.59 亿元，同比增长44.17%。 疫情影响边际改善叠加下游新能源行业持续高景气，带动公司收入提速增长。二季度受华东地区疫情影响公司收入增速有所放缓（单季度收入增速27%），随着疫情影响缓解，三季度公司收入增长提速（45%）。 公司是为非标自动化设备提供标准化零部件的一站式采购平台，下游行业包括新能源（锂电）、3C、汽车、光伏、工业机器人、医疗、半导体等，其中新能源（锂电）行业销售占比约为三成，新能源及光伏行业高景气带动公司收入增长。 规模效应叠加原材料成本有所回落，公司三季度盈利能力环比有所提升，三季度利润增速45%超预期。公司第三季度毛利率为40.22%，环比-0.8 个百分点，我们认为主要由于下游行业中毛利率较低的新能源占比高且增速最高，结构性的变化导致的。公司第三季度销售净利率为23.85%，环比+0.69 个百分点，主要得益于销售费用率及管理费用率均有所降低。综合前三季度来看，公司毛利率为40.38%，净利率为22.76%，仍然保持的高盈利水平。 持续看好公司高壁垒商业模式，期待FB 放量。公司从事的FA 一站式平台化采购业务具备明显的先发优势，我们认为公司在产品定义及生产、供应链管理、客户数量、信息化建设等方面已经构建了竞争壁垒，未来有望继续提升市占率，在中国自动化发展浪潮中获得α。且公司今年发力从FA 业务延伸至FB 业务（来图定制），长期打开更大市场空间。 盈利预测与投资建议：预计公司2022-2024 年实现归母净利润5.63 亿、8.01 亿、10.94 亿，同比增长40.31%、42.42%、36.5%，对应EPS1.17、1.66、2.27 为，对应PE 为62 倍、44 倍、32 倍，首次覆盖给与推荐的投资评级。 风险提示：下游新能源等行业增速放缓，一站式采购渗透率提升低于预期，竞争加剧导致公司市占率提升低于预期，FB 业务发展低于预期等。

事件：公司发布2022年限制性股票激励计划（草案），拟授予限制性股票不超过133.0万股，占公告时公司总股本的0.33%。本激励计划授予的激励对象总人数为134人，占公司员工总数2535人（截止2021年）的5.3%，授予价格为38.17元/股。股权激励方案落地，利好公司中长期发展：该激励计划三个归属期的归属比例分别为30%/30%/40%，根据其各归属期公司层面业绩考核目标，营业收入或利润满足其一即可行权：（1）营业收入：2022-2024年营收分别不低于24/31/40亿元，分别同比+33%/29%/29%；或（2）净利润：2022-2024年净利润分别不低于5.0/6.2/7.8亿元，分别同比+25%/24%/26%（此处“净利润”指归母并剔除股份支付费用影响后的净利润值）。此次股权激励摊销产生总费用0.50亿元，分别于2022-2025年摊销0.15/0.22/0.11/0.03亿元，若考虑股权支付费用影响，公司2022-2024年保底归母净利润为5.15/6.42/7.91亿元。业绩持续快速增长，新能源等下游贡献主要增量：怡合达作为国内稀缺的FA自动化零部件一站式供应商，近五年业绩复合增速维持在40%以上，处于快速发展阶段。2022Q1收入同比+53%，归母净利润同比+64%，新能源等新兴下游贡献主要增量，有效平滑了通用自动化行业的景气波动。 公司地处华南，2021年50%以上的收入都由华南地区贡献，30%+的收入来自华东，受华东疫情影响相对较小。智能制造与自动化是大势所趋，打开长期市场空间：长期看，智能制造及工业自动化是大势所趋，而FA自动化一站式供应凭借其“模式优越性”，能够很好的解决非标零部件采购行业痛点（即多品类低价值的零散非标订单，设计和采购效率极低），未来成长性突出。此外怡合达业内主要竞争对手及追赶对象仅有日本米思米，竞争格局十分明朗。随着怡合达在产品品类和供应链管理等方面实力增强，我们十分看好其在国内FA自动化领域市场份额的不断提升。盈利预测与投资评级：考虑到公司的成长性，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为5.9/8.5/11.4亿元，当前股价对应PE分别为54/38/28倍，维持“增持”评级。风险提示：国内工业自动化发展不及预期，原材料大幅涨价

事件：公司披露 2021年度及 2022Q1季报：1）2021年实现营收 18.0亿元，同比+49.0%，归母净利润 4.0亿元，同比+47.7%，毛利率 41.57%，yoy-2.28pct，净利率 22.22%，yoy-0.21pct；2）2021年 Q4营收 4.74亿元，同比+24.6%，归母净利润 0.94亿元，同比+9.7%，毛利率 34.82%，yoy-9.91pct，净利率 19.82%，yoy-2.69pct；3）2022年 Q1营收 4.87亿元，同比+52.6%，归母净利润 1.0亿元，同比+63.7%，毛利率 39.71%，yoy-3.29pct，净利率20.72%，yoy+1.41pct。 受益于公司份额持续提升及新能源、光伏行业的高景气，2021年实现高增。 ①新能源：主要是锂电设备，2021年实现营收 4.65亿，yoy+146.6%，毛利率37.1%，yoy-3.8pct，根据高工锂电研究所数据，中国 2021年锂电设备产值达575亿元，同比增 100.3%，公司充分受益于行业的快速增长；②3C：2021年实现营收 4.63亿，yoy+64.5%，毛利率 42.1%，yoy-1.0pct，根据公司披露，2021年全球智能手机出货量同比增 4.84%，但公司在龙头客户中的份额持续提升，确保 3C 实现高增；③汽车：2021年实现营收 1.87亿，yoy+5.6%，毛利率 43.8%，yoy-2.5pct，根据汽车工业协会统计，2021年我国汽车产量同比增3.52%，公司增速略高于行业；④光伏：2021年实现营收 0.96亿，yoy+76.8%，2021年我国光伏新增装机同比增 13.9%，公司增速超过行业装机增速；⑤工业机器人：2021年实现营收 0.81亿，yoy+37.9%。 经营质量保持稳健，盈利性稳健。①存货：2021年全年存货周转天数同比降 6.2天至 107.4天；②应收账款：2021年应收账款周转天数控制在 61.1天，同比略增 0.36天，比较良性。现金流略有恶化：③现金流：销售商品提供劳务收到现金/营收降至 82.2%，经营活动现金流净额/净利润降至 0.58，相比去年 0.91，降 0.33，与备货增加有关；④人均产值：2021年平均达 84万人/年，同比提升10.2%。⑤产品种类：2021年 SKU 数量超 110万个，同比增速超 22%，年订单处理量约 77万单，同比增速 40%，年出货量约 330万项次，同比增 42.5%。 预计 2022年仍将保持较快的增长：1）公司的业务属性本质上体现的是我国制造业自动化升级的大趋势；2）公司目前增速比较快的下游包括锂电设备、光伏设备、机器人、医疗设备等领域预计 2022年均将实现较快的增长，同时新拓展的半导体设备领域预计在 2022年形成新的业务增量；3）公司 IPO 完成产能扩建，可支持年发货总量达 480万项次（2020年为 231.6万项次），产能实现较大增长。 投资建议：预计公司 2022-2024年归母净利润分别是 5.9/8.3/11.4亿元，对应 PE 分别是 37x/26x/19x，维持“推荐”评级。 风险提示：1.SKU 扩容失败风险；2.行业价格战加剧导致盈利性走低风险。

公司发布 2021年报及一季度财报：公司 2021年实现营收18.0亿元，同比增长 49.0%；实现归母净利润 4.01亿元，同比增长 47.7%；综合毛利率达 41.6%；一季度实现营收4.87亿元，同比增长 52.6%；实现归母净利润 1.01亿元，同比增长 63.7%；综合毛利率达 39.7%。 投资要点自动化设备进口替代推动国产 FA 零部件崛起随着我国适龄劳动力数量减少、劳动力成本上升、国家产业政策支持，以及 3C、锂电、光伏、汽车、工业机器人、医疗检测、半导体等下游行业产能持续扩张等多方面因素的促进下，“机器换人”已成为必然趋势。自动化设备行业市场容量较大且总产值保持增长趋势，同时推动自动化设备零部件行业市场规模的增长，2020年我国机械通用零部件行业总产值达到 4,763亿元，工业自动化控制市场规模从 2016年的 1428亿元增长至 2020年的 2063亿元，CAGR 达9.63%。据工控网，2022年我国工业自动化控制市场规模将达到 2360亿元。此外，我国自动化零部件行业市场分化明显，德国、日本等传统工业强国在自动化零部件的高端领域仍占据重要地位。而随着我国制造业的转型升级，在 3C、高端机床、半导体、新能源等领域涌现一批国产自动化设备企业，推动了我国设备及零部件国产化率进一步提升。 新兴产业需求旺盛，一站式解决方案拓宽护城河我国锂电、光伏、半导体、工业机器人等行业需求旺盛，显著提升了上游 FA 零部件景气度。据 GGII，2021年我国新能源汽车产量为 355万辆，同比增长 160%，而锂电生产设备需求达 575亿元，同比增长 100%；据 IRENA，2021年全球光伏新增装机量为 133GW，同比增长 19%；据 SIMI，2021年全球半导体设备销售额达 1026亿美元，同比增长 44%。其中，我国大陆再次成为全球最大的半导体设备市场，销售额达 296亿美元，同比增长 58%，占全球比重达 41.6%。公司FA 零部件主要面向新兴产业，2021年底公司已具备 110万个 SKU 能力，为客户零部件提供一站式采购的能力得到进一步加强。在产能扩张方面，公司在 2021年建成了高密度动态存储、智能物料配送、全自动拣选的密集式自动化立体库。立体库的建立大幅提升存储和出货效率，2021年年订单处理量约为 76万；出货总项次约 330万。公司在 FA 零部件领域龙头地位稳固，在新兴产业高景气推动下，公司收入楷体黑体 规模和渗透率有望得到进一步提升。 盈利预测预计公司 2022-2024年收入分别为 25.2亿元、34.8亿元、47.0亿元；归母净利润分别为 5.77亿元、8.26亿元、11.4亿元，当前股价对应动态 PE 分别为 38、27、19倍。维持“推荐”评级。 风险提示下游工业自动化行业景气波动风险；新产品开发风险；市场竞争加剧盈利能力下降风险；公司规模扩张面临的管理风险；新冠疫情反复引致的下游需求下降风险等。

专注于自动化零部件，打造智能化、数字化的一站式供应平台公司作为国内FA自动化零部件行业龙头，目前已开发涵盖176个大类、1,404个小类、90余万个SKU的FA工厂自动化零部件产品体系，过去三年净利润复合增速为65%，平均毛利率为43.1%，业绩及盈利水平大幅提升。公司下游行业结构分散，3C、新能源、汽车行业合计营收占比约54%。公司拥有FA自动化零部件一站式采购平台，将信息化、数字化融入到传统生产制造过程中，不断深化和促进自动化设备零部件制造行业与信息化、互联网的融合和服务赋能。 高成长赛道，低渗透率，国产替代空间大2023年，国内FA自动化零部件市场规模有望达到1,393亿亿元。2020年，国内自动化市场规模为1,894亿元，其中国内FA零部件占自动化总体约55%左右，FA自动化零部件市场规模约1,000亿元。据工控网预测，2023年国内自动化设备市场规模预计将达到2,532亿元，假设未来FA自动化零部件在总体自动化市场中的占比保持相对稳定，2023年国内FA自动化零部件市场规模预计达到1,393亿元，年复合增速为12%，行业市场空间巨大。工业自动化加速渗透是大势所趋，受益于3C、新能源、汽车等行业的蓬勃发展，下游需求有望持续旺盛。 一站式服务平台是未来自动化零部件行业发展的必经之。路。国内自动化零部件行业较分散，产品质量参差不齐降低了自动化生产效率。集中化、平台化是未来厂商的发展趋势，将更好的服务于国内自动化行业。国内FA自动化零部件行业中非标品市场占比在40%左右，非标零部件标准化将成为未来产品的转化方向。 米思米在中国仍占据大量市场，国产品牌替代进口空间大。公司的主要竞争对手为米思米（中国），日本米思米是全球自动化零部件一站式供应龙头，2019-2020年在中国市场收入分别为35亿元、33亿元；净利润为15亿元、11亿元；总客户数30万家；经销商品品类达2,670万种，仍具有市场优势，未来国产品牌实现替代空间大。怡合达将充分受益于行业增长和进口替代红利，实现市占率提升。 公司五大产品战略提升核心竞争力，行业集中化趋势明显，增长动力强劲产品宽度、单项产品深度、交付速度、研发高度、品质精度是怡合达的5大核心产品战略。公司定位于长尾客户，核心服务对象是拥有定价能力的自动化设备工程师。公司目前覆盖产品品类仅占零部件全品类的6%左右，未来随着品类拓展，渗透率还有较大提升空间，预计2025年公司产品覆盖率有望达到10%。 盈利预测与估值预计公司2021-2023年归母净利润为4.0/5.8/8.1亿元，同比增长48%/45%/40%；EPS为1.12/1.62/2.26元，对应PE为70/48/35倍。首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示行业景气度大幅波动；市场竞争加剧；新品研发及市场推广不及预期

事件：公司披露2021年度业绩预告，归母净利润3.9-4.1亿元，同比增43.73%-51.10% ； 计算Q4归母净利润0.83-1.03亿元， 同比增长-3.04%~20.33%。 2021Q4归母净利润增速环比降速，增速略低于预期，但全年来看，实现43.73%-51.10%的归母净利润增速已实属不易。2021Q4归母净利润同比增速降速预计与以下2点因素有关：1）2020Q4基数较高；2）公司2021年SKU继续增多，但近期各地疫情反复或影响公司发货及快运节奏，对公司的交货确认收入造成一定负面影响。 公司后续看点主要集中在产品种类不断丰富、产能提升及强有力的后续服务能力：1）产品种类不断丰富：公司在现有FA 工厂自动化零部件标准化体系基础上，通过对原有非标准型号产品标准化，以及已有标准型号产品系列化、模块化创新，不断加大产品开发力度，打造独具特色并富有竞争力的产品体系。同时公司将深耕自动化设备各应用领域，区分应用场景进行深度标准化、模块化研发，精准匹配客户需求，最终提高自动化设备厂商设计效率，降低采购成本，缩短交付周期。2）产能提升：随着公司IPO 项目的投产，公司在制造、仓储、分拣、包装发运等方面的能力将持续获得提升。3）强有力服务团队：公司建立了一支经验丰富的销售团队，下设12个销售工程师团队和19个销售办事处快速响应客户需求。公司可通过在线服务、电话热线、驻地人员拜访等多种方式，协助客户完成从项目启动、产品选型到交付应用全环节的服务支持，我们认为后续服务能力是2018-2020年公司发展速度超越米思米中国业务增速的很重要的因素。 预计2022年仍将保持较快的增长：1）公司的业务属性本质上体现的是我国制造业自动化升级的大趋势；2）公司目前增速比较快的下游包括锂电设备、光伏设备、机器人、医疗设备等领域预计2022年均将实现较快的增长，同时新拓展的半导体设备领域预计在2022年形成新的业务增量；3）公司IPO 完成产能扩建，可支持年发货总量达480万项次（2020年为231.6万项次），产能实现较大增长。 投资建议：预计公司2021-2023年归母净利润分别是4.0/6.2/9.4亿元，对应PE 分别是81x/52x/35x，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：1.SKU 扩容失败风险；2.行业价格战加剧导致盈利性走低风险； 3.逆全球化导致国内制造业发展进展趋缓进而影响自动化零部件需求风险；4.米思米经济款产品覆盖SKU 大比例提升给怡合达带来较大的竞争压力导致市占率降低风险；5.怡合达募投项目负荷率攀升偏慢导致盈利性短期走低风险；6.公司产品集中的下游领域发展进度放缓影响产品需求风险。

黑体 工厂自动化零部件一站式供应国产龙头公司为工业自动化设备企业提供零部件一站式供应国产龙头，通过标准设定、产品开发、供应链管理、平台化运营，以信息和数字化为驱动，为自动化设备行业提供高品质、低成本、短交期的自动化零部件产品。受益于我国非标自动化行业的快速发展，公司2017-2020年营收由3.76亿元提升至12.1亿元，复合增速为47.6%；归母净利润由0.64亿元提升至2.71亿元，复合增速为61.8%，呈现快速增长态势。 自动化率提升大势所趋，新兴产业顺势而起随着我国适龄劳动力数量减少及劳动力成本不断上升，工业自动化推动产业转型升级成为行业共识，工业自动化将迎来需求的快速增长。公司主要下游为3C、汽车、锂电、光伏等新兴行业，将长期受益于新兴行业的快速发展以及我国作为全球制造中心地位的产业升级，公司有望保持持续的快速增长态势。 解决行业痛点，构筑核心竞争力公司将非标产品零部件标准化并制定产品手册，将传统自动化零部件“单一供应+多家供应商”采购模式转变为“零部件简单选型+一站式采购”方式来满足客户需求，解决了设计难度大、高成本、品质难以把控、交期周期长等行业痛点；同时以下游客户工程师为核心，更能精准把握客户采购需求，辅以配套选型工具进一步提高了客户粘性和品牌知名度；此外，公司加大线上渠道合作客户的开拓力度，线上销售额增速远高于线下。线上销售额的提升一方面体现了公司企业信息化管理的持续提升，另一方面将显著提升运营效率，提升客户采购体验和选型采购效率。 对标海外龙头米思米，商业模式大有可为公司在行业内主要竞争对手为日本米思米。米思米成立于1963年，是全球布局的工业零部件一站式供应平台，具有先发优势和全球市场规模。相比之下，公司在品类丰富度、供应链管理能力、客户资源等方面与米思米存在一定差距。公司未来或凭借本土化服务优势、本土产业各类自动化设备适用性优势、国内制造体系配套优势，在我国制造业升级、新兴行业崛起的大环境下，继续保持国内市场份额的提升态势。 黑体 盈利预测预计公司2021-2023年营业收入分别为18.2亿元、25.9亿元、36.1亿元；归母净利润分别为4.33亿元、6.26亿元、9.05亿元，对应当前动态市盈率分别为94倍、65倍、45倍。 考虑到公司在FA零部件市场具有明显的国产龙头地位，并将长期受益我国新兴产业的快速发展，给予公司“推荐”评级。 风险提示下游工业自动化行业景气波动风险；线上客户占比提升速度不及预期；市场竞争加剧盈利能力下降风险；募投项目建设进度不及预期的风险；公司与米思米业务不完全一致，相关比较仅供参考等。

FA 工厂自动化零部件一站式供应龙头，经营业绩快速增长。 ① 公司是我国 FA 工厂自动化零部件一站式供应龙头企业。 公司主要提供 FA 工厂自动化零部件相关产品（包括直线运动零件、铝型材及配件、传动零部件等）及工业自动化设备。 自动化零部件产品订单具有小批量、高频次、多样化的特点， 公司立足于标准设定、产品开发和深度研发、供应链管理等方面， 能够不断满足客户高品质、低成本、短交期的产品需求。经过十多年的发展，公司已成为我国 FA 工厂自动化零部件一站式供应龙头企业。 ② 公司经营业绩快速增长，财务指标优异。 2017-2020年，公司营收复合增速高达 47.64%，归母净利润复合增速高达 61.93%。 2021年上半年，公司实现营收 8.52亿元，同比增长 59.09%；实现归母净利润 1.97亿元，同比增长 62.50%。 公司经营业绩保持快速增长。 近年来， 公司毛利率水平维持在 40%以上，净利率水平持续提升， 2021年上半年净利率达 23.09%。 公司盈利能力、 营运能力不断提升，现金流情况持续向好；公司各项财务指标优异。 自动化行业景气度维持高位，市场规模持续提升。 ① 自动化行业蓬勃发展，景气度持续提升。 公司下游涵盖 3C、汽车、新能源、光伏等众多自动化及自动化设备行业。 近年来，自动化行业保持快速发展，带动自动化设备及零部件市场需求旺盛。 以新能源汽车为例， 2020年全国新能源汽车销售 136.73万辆，占全国汽车总销量约 5.40%； 工信部规划到 2025年新能源汽车销量占比达到 20%， 2030年进一步提升到 40%；新能源汽车行业有望保持快速增长，从而带动新能源车用自动化设备及零部件市场需求持续旺盛。 ② 自动化市场规模持续提升， 发展前景广阔。 根据 Reportliker 的数据，全球工业控制与工厂自动化市场规模预计将从 2018年的 1600亿美元增长至 2024年的 2695亿美元，年均复合增长率将达到 9.08%。 2019年，中国自动化市场规模达到 1865亿元，预计 2022年中国自动化市场规模将达到 2085亿元。 随着我国适龄劳动人口数量持续减少，劳动成本不断上升，以及“中国制造 2025”国家发展战略的推进，工业自动化行业有望迎来爆发期。 对标米思米和坚朗五金， 公司发展模式清晰。 ① 米思米： 全球 FA 工业自动化零部件供应商龙头。 米思米是全球 FA 工业自动化零部件供应商龙头企业， 在行业中较早采用一站式供应多种零部件模式，在全球市场形成了一定的先发优势和市场规模。 2020财年， 米思米实现营收 205.37亿元， 其中中国市场收入为 33.04亿元。 米思米经销商品品类达 2670万种，日本标准交货日期为 2天，交期遵守率 99.96%， 总客户数高达 30.14万家。 与米思米相比，怡合达在品类丰富度、供应链管理能力、客户资源等方面仍存在一定的差距， 但作为国内 FA 工厂自动化零部件一站式供应龙头，未来发展可期。 ② 坚朗五金：国内建筑五金行业集成供应商龙头。 坚朗五金是国内规模最大的门窗幕墙五金生产企业之一， 我们认为坚朗五金的核心优势在于：直销渠道、信息化建设致综合供应能力和服务优势明显；未来看复用渠道实现“轻资产”品类扩张， 实现经营业绩快速增长。 怡合达与坚朗五金所处的行业不同， 但经营模式类似，有较好的借鉴意义。 渠道优势突出，平台化管理打造自动化零部件龙头供应商。 ① 一站式供应能力突出，供应链管理优势明显。 公司提供“零部件简单选型+一站式采购” 方式，有效缩短客户设计、采购时间，提高效率。目前，公司下设 58个产品中心，已成功开发涵盖 90余万个 SKU 的 FA 工厂自动化零部件产品体系，为客户提供丰富的产品一站式采购服务体验。 公司建立了敏捷制造的自制供应体系、 OEM 供应和集约化采购的产品供应体系。 公司通过整合供应商资源，与供应商协同发展，建立起互利共生的供应生态体系，形成稳定高效的产品供应能力，确保订单能够得到及时、准确、高质量的交付。 ② 信息数字化、平台化建设持续完善。 公司在不同环节开发了包括 SCM 供应链管理系统、 MES 生产执行系统等信息化系统，通过对关键数据的采集、处理和分析，确保从订单、生产、采购到交付的全环节信息化管理，提高订单响应速度，缩短交付周期。此外，为有效积累客户资源、提升小微型订单服务效率，公司建立了怡合达 FA 工业电子商务平台，可以使工程师无需图纸即可根据设计需求选择型号，提升工程师设计效率。 ③ 研发投入持续加大，品牌和客户资源优势突出。 公司深耕自动化设备行业， 以产品标准设定为基础，区分客户应用场景对原有非标准型号产品标准化、对已有标准型号产品系列化和模块化，持续优化产品品类。通过多年的积累，公司已经在 3C、汽车、新能源、光伏等众多行业中，形成了较高的品牌知名度，积累了良好的口碑。公司与主要客户合作时间较长、订单量快速增长，交易具有连续性和持续性，为公司经营业绩持续增长提供动力源。 首次覆盖，给予“增持”评级。 公司是我国 FA 工厂自动化零部件一站式供应龙头企业，在标准设定、产品开发、供应链管理、平台化运营、信息与数字化能力等领域已形成较强竞争优势。 公司逐渐建立起自动化零部件的标准化体系，并编制了多本产品标准选型手册； 可提供多达 90余万个 SKU 的 FA 工厂自动化零部件产品体系，满足客户一站式采购需求，能够不断为客户提供高品质、低成本、短交期的产品，有效解决客户设计耗时长、采购效率低、采购成本高、品质不可控、交期不准时等行业痛点。受益于自动化行业的快速发展，公司经营业绩有望持续快速增长。我们预计 2021-2023年公司归母净利润分别为 4.19、 6. 11、 8.60亿元，对应 PE 分别为 86.80、 59.55、 42.32倍。 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 模式创新失败、下游行业需求大幅下滑、市场竞争加剧、募投项目推进不及预期、业绩不及预期、 研报使用的信息存在更新不及时的风险等。