2022 年8 月29 日，公司发布2022 年半年度报告，2022 年H1 公司实现营收24.41 亿元，同比+67.96%；实现归母净利润3.98 亿元，同比+67.21%；实现扣非归母净利润3.69 亿元，同比+82.51%。单季度来看，2022 年Q2 实现营收13.39 亿元，同比+60.03%，环比+21.50%；实现归母净利润2.34 亿元，同比+77.04%，环比+42.26%；实现扣非归母净利润2.28 亿元，同比+109.28%，环比+61.86%。 点评2022 年H1 营收、业绩高增长，2022 年Q2 盈利能力同环比提升。 1、2022 年H1 ， 公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别同比+67.96%/+67.21%/+82.51%。从销量来看，并网+储能逆变器总销量为43.36 万台，同比+28.17%。从盈利能力来看，2022 年H1，公司实现毛利率31.35%，同比+1.99pct，盈利能力同比提升。从期间费用来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为3.85%/3.15%/4.89%/2.24%，分别同比-0.90pct /-0.79pct /+0.47pct /+1.43pct，其中财务费用率同比上升，主要原因系银行融资增加及发行可转债计提利息所致，公司费用管控总体良好。 2、单季度来看，2022 年Q2，公司营收/归母净利润/扣非归母净利润分别同比+60.03%/+77.04%/+109.28% ， 分别环比+21.50% /+42.26%/+61.86%。从销量来看，并网+储能逆变器总销量为22.88 万台，环比+11.72%。从盈利能力看，2022 年Q2，公司实现毛利率32.85%，同比+5.61pct，环比+3.33pct；实现净利率17.46%，同比+1.68pct，环比+2.55pct。 公司二季度盈利能力主要受以下因素影响：1）欧元汇率下行，叠加公司欧洲出口占比提升；2）上海疫情导致4-5 月海外进口的物料滞留上海港口，公司被迫在现货市场购买，原材料采购成本上行。 并网逆变器业务稳健增长，将充分受益于分布式光伏占比提升。 2022 年H1，公司出货并网逆变器37-38 万台，并网逆变器业务实现营收18.10 亿元，同比+39.78%。从盈利能力来看，2022 年H1，并网逆变器实现毛利率24.92%，同比-1.81pct。公司聚焦于组串式逆变器，组串式逆变器主要应用于分布式光伏，分布式光伏凭借占地面积小、减少对电网供电依赖、灵活智能等优点，成为未来发展趋势。从国内来看，2021年分布式光伏新增装机量占比首次超过集中式新增装机量占比，2022 年H1 分布式光伏新增装机量占比总新增装机量高达63.63%，公司的组串式逆变器将直接受益于分布式光伏占比不断提升。根据IHS Markit，2021年，公司逆变器出货量排名由2020 年的第十名上升至2021 年的第三名，且在各细分市场（户用、商用、地面电站、亚洲地区）排名均处于前十。 公司不断丰富产品矩阵，扩充产能，研发并推出大功率逆变器优化产品结构，市占率有望进一步提升。 储能逆变器业务实现爆发式增长，成为公司第二业务增长极。2022年H1，公司出货储能逆变器5-6 万台，已大幅赶超去年全年储能逆变器3 万多台的出货量；储能逆变器业务实现营收2.98 亿元，同比+348.72%，占比总营收由2021 年的5.31%提升至2022 年H1 的12.21%，储能逆变器业务实现爆发式增长。从盈利能力来看，2022 年H1，储能逆变器实现毛利率30.82%，同比-10.01pct，主要原因系欧洲汇率下行叠加原材料采购成本上行所致。储能是大规模发展可再生能源的重要支撑，有利于实现新能源发电灵活并网和充分消纳，在政策+降本的驱动下，储能装机量有望进入快速上升时期。根据GTM Research，2020 年至2024 年，储能发电市场规模预计为72GW，呈持续增长态势。根据Bloomberg 预计，未来全球储能装机规模将呈现出爆炸式增长，预计累计装机规模将由2019 年的22GWh 增长到2050 年的5,827GWh，年均复合增长率18%以上，公司积极把握储能行业景气上行大趋势，凭借先发优势、品牌优势及与并网逆变器渠道共享优势，发力储能逆变器业务。 新能源电力生产业务保持快速增长，有利于公司业务多元化发展。 截至2022 年H1 ， 公司已投运的分布式光伏电站总装机容量约201.76MW，累计同比+43.86%，公司新能源电力生产业务实现收入5,820.62 万元，同比+52.49%，分布式光伏电站项目分布于浙江、江苏、广东等省份。自2019 年开展该业务以来，公司已并网运行的分布式光伏电站数量及并网装机容量呈现快速增长趋势，在分布式光伏渗透率不断提升的大趋势下，公司新能源电力生产业务有望蓬勃发展，有利于公司业务多元化发展并实现由核心部件到整体光伏发电系统的产业链延伸，提高企业综合竞争力。 定增募资扩充产能，进一步提升竞争力。2022 年6 月28 日，公司发布向特定对象发行股票募资不超过29.25 亿元预案，其中11 亿元用于扩产年产95 万台组串式逆变器项目，9.5 亿元用于分布式光伏电站建设项目。从产能总量来看，截至2022 年H1，公司并网及储能逆变器合计产能达77 万台/年，此次年产95 万台逆变器项目建设周期为2.5 年，预计在2024 年底完全达产后，公司将形成172 万台/年逆变器产能，有利于更好地满足日益增长的下游需求，进一步抢占市场份额。从产品类别来看，公司在定增预案中指出将扩充储能逆变器、大功率逆变器等先进产品生产能力，优化产品结构，有利于提升盈利能力。 投资建议考虑到欧洲电价暴涨使得欧洲储能市场呈现爆发趋势，我们上调公司储能逆变器出货量，预测2022/2023/2024 年EPS 分别为2.46/3.92/5.44元，基于8 月31 日股价229.75 元，对应PE 分别为93/59/42X，维持“推荐”评级。 风险提示光伏及储能装机需求不及预期；政策推进不及预期。

事件8月 26日公司发布半年度报告， 2022年 H1实现营收 1.55亿元， 同比+21.71%； 归母净利润 0.62亿元， 同比+30.73%。 其中， 2022年 Q2实现营收 1.18亿元， 同比+25.53%， 归母净利润 0.56亿元， 同比+36.59%。 点评主营业务量价齐升， 业绩实现超预期增长。 1、 2022H1公司营收/归母净利润分别同比+21.71%/30.73%， 营收与业绩增长超出预期。 原因主要系： 1） 国家高度重视禁毒工作， 禁毒是国家综合治理的刚需， 疫情并未对禁毒服务市场产生实质性冲击； 2） 公司积极拓展禁毒服务市场新客户的经营活动成效显著， 新增客户带来可观增长。 新客户的拓展是公司积极开拓市场的结果和公司禁毒服务被广泛认可的体现， 同时也是公司已建立的覆盖全国的禁毒服务体系的成效； 3） 公司把禁毒服务中积累的数据、 处理技术、 业务模式复制到资源调查、 环境监测、 巡检等非禁毒领域并逐步形成稳定的客户群和复购收益， 实现了非禁毒领域服务收入的量价齐升。 2、 盈利能力与期间费用层面： 1）公司毛利率同比+3.58pct至 60.43%， 盈利能力提升显著； 2） 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.16pct/+0.99pct/-0.84pct/-0.26pct， 期间费用率合计同比-0.27pct至 12.67%， 表明公司费用管控能力良好。 3、 资产负债表层面： 1） 公司存货为 0.49亿元， 同比+56.33%， 主要系业务增加， 公司增加备货所致； 2） 公司合同负债为 0.21亿元， 同比+75.34%， 主要系业务规模增长， 预收款增加所致。 判断公司在手订单相对充足， 所在行业景气较高。 公司是国家级专精特新“小巨人” 企业、 高新技术企业， 是国内领先的无人机禁毒服务供应商及最早从事无人机禁毒产品研发与服务产业化的企业。 公司的主营业务为无人机飞行服务与数据处理和无人机系统及智能防务装备两大板块。 根据 2021年年报， 飞行服务与数据处理/无人机系统及智能防务装备营收占比分别为 48%/52%， 具体来看： 无人机禁毒下游需求确定性高， 公司在无人机禁毒服务细分市场具有领先优势， 目前尚无实质性的竞争对手； 非禁毒领域市场空间大， 公司客户拓展成效显著， 客户粘性高。 1、 从行业层面来看： 1） 国家禁毒工作常年保持高压态势， 禁毒无人机需求确定性强。 根据《2021年中国毒情形势报告》 ， 全球毒品产量居高不下， 禁毒工作任重道远。 禁毒无人机可替代部分人工踏查、 载人飞行器等传统禁毒模式， 完善禁毒工作的方式， 提高禁毒工作的效率以及安全性； 2） 非禁毒业务领域， 工业级无人机下游应用广泛， 整体市场空间巨大。 工业级无人机主要应用领域包括禁毒侦查、 反恐巡逻、 环境监测、 航空测绘、 电力巡检和农林信息化等。 随着工业级无人机下游应用的不断开拓， 市场规模有望呈现爆发式增长。 根据前瞻研究院数据， 2015-2020年， 我国工业级无人机市场规模（包含无人机整机及相关服务的市场规模） 从 30亿元增长至 273亿元， CAGR 为 55.53%。 我们预测， 2026年我国工业级无人机市场规模或将突破 1000亿元。 2、 从公司层面来看： 1） 公司开创了无人机禁毒服务的先河， 彻底颠覆了传统禁毒模式， 是国内领先的无人机禁毒服务供应商。 目前公司禁毒服务业务覆盖 27个省份， 涉及百余个政府禁毒单位客户， 形成了显著的先发优势； 2） 算法强大， 海量数据加持， 公司竞争优势明显。 公司在禁毒服务市场中积累了约 400万平方公里的影像数据， 并保持每年不低于 30万平方公里的增量， 拥有自主知识产权， 进而树立了行业壁垒，是实现无人机在多领域开展大数据服务的根本保障。 由于人工智能需要大量的数据训练， 因此相较于其他企业公司对于图像的识别更加地精准； 3） 公司拥有难以获得的行业资质。 由于禁毒工作关乎国家战略安全， 因此行业准入门槛较高。 相关企业必须具备较强的毒情认知能力， 所提供的服务必须具备保密性。 公司在非禁毒业务方面： 1） 非禁毒服务量价齐升。 公司积极拓展非禁毒领域下游客户， 实现提高服务水平及能力的提高， 从而服务收入单价随之提高； 2） 优质服务提高客户粘性， 复购效益好， 收入规模不断提升； 3） 数据积累丰富， 业务模式可复制性强。 得益于禁毒服务的数据以及技术的积累， 非禁毒领域拥有丰富的数据以及技术基础。 无人机系统及智能防务装备： 公司拥有完整的军工资质， 以军用、警用为重点发展方向， 持续加大研发力度， 具备了全面承揽军工业务的能力。 公司依托先进的无人机生产能力， 与军工单位在无人机整机集成、分系统配套、 新技术研发等方面开展深度合作， 部分项目已实现了业务成果转化。 2022H1公司研发投入为 913.54万元， 同比增长 11.99%,占营收比例为 5.90%； 研发人员较去年同期增长 63.63%， 占公司员工比例达到 24.66%。 1） 军用无人机方面， 根据蒂尔集团报告， 2028年全球军用无人机年产值将达到 147.98亿美元， 2019-2028年的 CAGR 约为 5.36%，市场保持可持续的稳定发展。 公司的军用无人机在研项目覆盖了各重量级无人机整机、 算法研究、 及气动优化等技术与项目领域， 其中 70/180公斤级无人机已分别进入定型/测试阶段。 公司客户包括兵器集团、 航天科工、 中国电子等军工集团下属企业， 优质客户资源有望为公司业绩持续增长提供了强有力的支撑； 2） 智能防务装备方面， 公司研发的智能制暴器产品于 2022年 6月通过多家权威机构的检测， 已进入定型阶段， 达到国际领先技术水平， 已取得订单， 有望成为新的业绩增长点。 根据泰瑟公司数据， 泰瑟激发器作为智能防务装备的代表， 可起到安全和谐执法，在全球已有超过 400个国家共 10000个警察机构于执法中有效使用。 根据公安部数据， 截至 2022年 5月全国约有 190万在职民警， 警棍、 辣椒水枪等警务装备有望获得功能全面、 集成化程度更高的智能制暴器的规模化替代， 市场空间巨大。 投资建议考虑到公司在国内无人机禁毒领域的近乎垄断地位， 以及未来公司在军用及警用等领域的防务装备的有望多点开花， 我们给予公司2022/2023/2024年 EPS 的预测分别为 0.30/0.40/0.52元， 基于 8月 26日收盘价 12.27元， 对应的 PE 分别为 40.24/30.61/23.41， 维持“强烈推荐”评级。 风险提示禁毒服务业务市场萎缩风险； 市场竞争加剧风险。

根据东珠生态《关于2021年度暨2022年第一季度业绩暨现金分红说明会召开情况的公告》，我们认为：1、从公司所拥有的林地资源面积与碳汇开发能力来看：公司凭借深耕林业20余年的丰富经验，叠加长期与地方政府保持良好合作关系，林地资源开拓的规模和速度均处于市场领先地位。公司已与地方业主累计签订碳汇战略合作开发框架协议5个,涉及林地面积约2700万亩，同时正在持续拓展云南省、广西省、四川省、福建省等相关区域内的业务；林业碳汇的开发主要在于项目识别，对国内政策的把握，上下游资源的整合，以及各类方法学研究。公司依托自身拥有的强大的研究团队，并与中国林科院、北林大、南林大等科研机构及高校紧密合作，具备从前期项目识别到后期的文件编制、方案制作再到核证机构审核最后交易的全产业链经营能力，能够完成林业碳汇开发全产业链流程。 2、从林业碳汇业务的进展来看：公司已经组建碳汇运营部门，并设立了北京、上海、无锡本部三大中心，布局了上海、福建、云南、广西、四川等分子公司，例如与四川成林建川科技集团有限公司成立的国林东珠（上海）科技有限公司等合资子公司，该类公司能够很好地促进林业碳汇业务的拓展与落地。公司投入相关业务人员近百人，从人员数量来看，截至2021年年报，公司共计400余名员工，林碳业务相关人员占比员工总数达25%，大量的人力投入为公司林碳业务提供了充足的执行力；公司已签订的战略合作协议，均在有序转化正式合同的过程中，初步投入资金达约3000万元。目前已完成林调、勘察、森林经营方案研讨等部分前期工作，部分项目正在着手林木生物物质碳储量的监测、PDD文件的编制以及方案的制作。我们判断林业碳汇开发的正式合同有望迅速落地。 3、从公司对未来传统主业与第二主业的发展所需资金来看：截止到2022年4月底，公司基建项目新中标与新签合同两项金额合计同比大增270.3%，在手未完工订单达60～70亿元；同时考虑到第二主业林业碳汇处于高速拓展的进程中，公司预计2022年度向银行申请不超过40亿元的计划授信额度，用于不断新增的项目投标与建设以及林业碳汇业务的拓展。公司充裕的在手资金与丰富的业务储备为长期发展奠定良好基础。 4、根据5月27日的《每日经济新闻》，国家应对气候变化战略研究和国际合作中心总经济师张昕统计：2021年年末约6000万吨CCER存量中的3400万吨已在全国碳市场第一个履约周期被用于配额清缴履约抵消，主要用于电力行业履约清缴。这些用于抵消的CCER不但为重点排放单位降低了配额清缴履约经济负担，也为温室气体自愿减排项目业主直接带来经济激励约20亿元。我们判断，随着2022年下半年全国碳市场第二个履约周期的到来，CCER存量额度或将吃紧。此外，《关于促进新时代新能源高质量发展实施方案》表明“双碳”目标仍需如期实现，2022年CCER机制有望重启。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2022/23/24年EPS的预测分别为1.38/2.00/2.56元，基于6月6日收盘价11.2元，对应的PE分别为8/6/4X，维持“强烈推荐”评级。风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

跟踪点评根据东珠生态《关于2021年度暨2022年第一季度业绩暨现金分红说明会召开情况的公告》，我们认为：1、从公司所拥有的林地资源面积与碳汇开发能力来看：公司凭借深耕林业20余年的丰富经验，叠加长期与地方政府保持良好合作关系，林地资源开拓的规模和速度均处于市场领先地位。公司已与地方业主累计签订碳汇战略合作开发框架协议5个,涉及林地面积约2700万亩，同时正在持续拓展云南省、广西省、四川省、福建省等相关区域内的业务；林业碳汇的开发主要在于项目识别，对国内政策的把握，上下游资源的整合，以及各类方法学研究。公司依托自身拥有的强大的研究团队，并与中国林科院、北林大、南林大等科研机构及高校紧密合作，具备从前期项目识别到后期的文件编制、方案制作再到核证机构审核最后交易的全产业链经营能力，能够完成林业碳汇开发全产业链流程。 2、从林业碳汇业务的进展来看：公司已经组建碳汇运营部门，并设立了北京、上海、无锡本部三大中心，布局了上海、福建、云南、广西、四川等分子公司，例如与四川成林建川科技集团有限公司成立的国林东珠（上海）科技有限公司等合资子公司，该类公司能够很好地促进林业碳汇业务的拓展与落地。公司投入相关业务人员近百人，从人员数量来看，截至2021年年报，公司共计400余名员工，林碳业务相关人员占比员工总数达25%，大量的人力投入为公司林碳业务提供了充足的执行力；公司已签订的战略合作协议，均在有序转化正式合同的过程中，初步投入资金达约3000万元。目前已完成林调、勘察、森林经营方案研讨等部分前期工作，部分项目正在着手林木生物物质碳储量的监测、PDD文件的编制以及方案的制作。我们判断林业碳汇开发的正式合同有望迅速落地。 3、从公司对未来传统主业与第二主业的发展所需资金来看：截止到2022年4月底，公司基建项目新中标与新签合同两项金额合计同比大增270.3%，在手未完工订单达60～70亿元；同时考虑到第二主业林业碳汇处于高速拓展的进程中，公司预计2022年度向银行申请不超过40亿元的计划授信额度，用于不断新增的项目投标与建设以及林业碳汇业务的拓展。公司充裕的在手资金与丰富的业务储备为长期发展奠定良好基础。 4、根据5月27日的《每日经济新闻》，国家应对气候变化战略研究和国际合作中心总经济师张昕统计：2021年年末约6000万吨CCER存量中的3400万吨已在全国碳市场第一个履约周期被用于配额清缴履约抵消，主要用于电力行业履约清缴。这些用于抵消的CCER 不但为重点排放单位降低了配额清缴履约经济负担，也为温室气体自愿减排项目业主直接带来经济激励约20亿元。我们判断，随着2022年下半年全国碳市场第二个履约周期的到来，CCER 存量额度或将吃紧。此外，《关于促进新时代新能源高质量发展实施方案》表明“双碳”目标仍需如期实现，2022年CCER 机制有望重启。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2022/23/24年EPS 的预测分别为1.38/2.00/2.56元，基于6月6日收盘价11.2元，对应的PE 分别为8/6/4X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

无人机禁毒服务龙头企业，近乎处于行业垄断地位。公司成立于2004年，2005年提出将无人机应用于禁毒的理念，2013年成为国家禁毒部门的单一来源采购供应商，并于近年充分打开了地方禁毒市场，在无人机禁毒领域公司掌握了先发优势并处于近乎垄断地位。2017-2021年公司营收、归母净利润迅速增长，CAGR分别高达41.37%、33.87%，无人机数据+防务系统为主要营收增长来源。 无人机禁毒优势突出，未来工业无人机市场增长空间广阔。当前我国毒情形势仍然严峻，无人机依靠其灵活、隐蔽和高效的特点，已成为我国打击毒品犯罪等最主要的侦查手段之一。根据Frost&Sullivan数据，中国工业级无人机市场规模从2015年155.51亿元增长至2019年的435.12亿元，未来全球民用无人机市场规模将从2020年的993.40亿元增长至2024年的4,157.27亿元，CAGR达到43.03%，工业级无人机将进一步取代消费级无人机的市场份额，市场增长空间广阔。 公司核心技术优势显著，先发优势高筑行业壁垒。1）核心技术：飞行服务与数据处理领域，公司拥有方法发明专利《基于无人机的毒品原植物种植侦测方法及系统》，数据库积累约400万平方公里影像数据，实现深度数据挖掘。无人机系统及智能防务装备领域，开创我国小型无人机高海拔地区自主起降飞行先河；2）先发优势：公司从禁毒领域切入市场并布局大数据应用服务领域，积累大量数据资源和应用经验，掌握先发优势。 公司具备军工资质并扩大军工成果转化，军工业务将开启公司第二增长曲线。公司已取得完整军工资质，具备全面承揽军工业务的能力，与军工单位在无人机整机集成、分系统配套、新技术研发等方面开展深度合作，部分技术成果已开始转化，逐步形成公司新的效益增长点。 投资建议考虑到公司为国内无人机禁毒领域龙头，在无人机禁毒服务领域处于近乎垄断地位。未来公司朝大数据入口方向发展，扩大军工成果转化，在反恐、禁毒、巡逻等领域创造新效益增长点。我们给予公司2022/23/24年EPS预测分别为0.40/0.52/0.68元，基于5月25日股价16.71元，对应PE分别为42.16/32.08/24.53X，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示禁毒服务业务市场萎缩风险；市场竞争加剧风险。

深耕组串式逆变器，积极布局储能逆变器及分布式光伏电站业务。 公司成立于2005年，于2019年3月在深交所上市。公司自成立以来一直聚焦于组串式逆变器，2012-2020年，累计逆变器出货量超20GW，位列全球第六。公司着力实现多元化布局，业务拓展至储能逆变器和分布式光伏电站开发业务。2017-2021年，公司营收及归母净利润实现高速增长，CAGR均为41.6%，其中，组串式逆变器为最主要营收和毛利润来源。 光伏领域新增+替换需求驱动逆变器需求向好，储能领域开启行业第二增长极。碳中和背景+经济性提升驱动光伏新增装机量上行。逆变器寿命在10年左右，存量替换需求将迈入高增长阶段。从需求结构来看，组串式逆变器渗透率不断提升，主要系分布式光伏占比提升，叠加大功率化推动其经济性提升，广泛应用于集中式电站。储能是大规模发展可再生能源重要支撑，在政策+经济性提升驱动下装机量将加速上行。在光伏+储能双轮驱动下，我们预测2025年全球逆变器市场规模将达856亿元。 公司紧跟行业发展趋势，聚焦组串式逆变器+加速海外布局。从产品端来看，1）产能规模扩大，由2016年8万台提升至2021年37万台，另有在建产能预计2023年建成，届时产能将达77万台；2）在研发助力下，逆变器已成功从2G系列迭代到更高效、智能和可靠的5G系列；3）紧跟大功率组件趋势，领航逆变器功率的密度革新。从渠道端来看，1）下游客户集中度低，对单一客户依赖性小，2021年第一大客户仅占比4%；2）采取设立海外子公司+委托第三方境外机构等方式积极布局海外市场。 公司卡位储能优质赛道，储能逆变器业务将成第二增长极。目前来看，虽储能逆变器业务营收占比较小，但发展势头迅猛，储能逆变器营收由2019年的0.2亿元增加至2021年的1.8亿元，CAGR高达218.5%。 储能逆变器与并网逆变器技术同源，公司具有较完备的技术积累，且储能逆变器业务有望受益于并网逆变器的品牌和渠道积累。 投资建议考虑到在新增和存量替换需求双轮驱动下，公司光伏逆变器出货量有望快速增长，叠加储能逆变器将开启公司业务第二增长极。我们给予公司2022/23/24年EPS的预测分别为3.53/5.25/6.95元，基于5月10日股价201.48元，对应PE分别为57/38/29X，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示光伏及储能装机需求不及预期；政策推进不及预期。

事件1）2022年4月28日，东珠生态发布2021年度报告&2022年一季度报告，2021年公司实现营收27.11亿元，同比+15.95%；2021年实现归母净利润4.81亿元，同比+26.40%。单季度来看，2021年Q4实现营收9.20亿元，环比+79.18%，同比+57.54%；实现归母净利润1.21亿元，环比+45.85%，同比+280.86%。2022年Q1实现营收4.30亿元，同比-17.91%；实现归母净利润0.82亿元，同比-18.07%。2）2022年至今，公司及子公司累计新中标项目2项（生态修复类业务1项+市政景观类业务1项），合计中标金额为6.01亿元，同比+244.44%；同期，公司及子公司累计新签订合同4项（生态修复类业务2项+市政景观类业务2项），合计项目金额为18.10亿元，同比+279.72%。 点评2021年公司营收、业绩均实现稳健增长，业绩增长超出市场预期，主要原因系在双碳背景下，生态环境保护需求提升，叠加新农村振兴及新兴基建市场加速推进，公司生态修复和市政景观两大传统业务主线齐头前进。2022年Q1营收与业绩同比小幅减少，判断原因系短期略受疫情影响，但影响不大。我们认为公司在手订单相当充足，22年仍处于员工持股计划执行期内，公司实现预期业绩稳健增长并保障持股计划解锁条件难度不大。公司新中标与新签订合同两项金额合计增速同比大增270.27%，其中新中标及新签订合同金额分别同比+244.44%/+279.72%，反映在我国当前经济形势下，基础设施建设项目投资正处于蓬勃发展的趋势中，公司营收与业绩增长将获得有效保障。 盈利能力实现同比强化，资产负债表端表现优异。1、从盈利能力来看，2021年公司实现毛利率29.69%，同比+0.73pct，其中，生态修复/市政景观毛利率分别为29.96%/29.93%，分别同比+1.43pct/+1.56pct。公司费用管控良好，2021年管理/研发/财务费用率分别为3.42%/3.14%/-3.12%，期间费用率为3.43%，同比-2.76pct，主要原因系报告期内确认部分保证金利息及已审计投融资项目确认建设期利息和投资回报致使公司财务费用大幅减小。在毛利率提升及期间费用率下降的双轮驱动下，公司实现净利率17.73%，同比+0.94pct。同时公司ROE达到14.10%，同比+1.70pct。总体来看，公司盈利能力实现同比强化。2、从资产负债表端来看，1）2021年资产负债率提升至60.02%，在同业内仍处于较低水平，且负债项目主要系应付类项目构成，显示公司在产业链上处于较强地位；2）截至2021年H1，公司无有息负债，截至2021年底，公司有息负债率为5.14%，主要系杭州G20峰会沿江干道项目数量增加并要求加速竣工所致，公司有息负债率在同业仍处于最低水平之列；3）大股东无股权质押。 生态修复及市政景观基础设施建设主业蓬勃发展，公司合计在手未完工订单约60-70亿元，2022年至今新中标及新签订合同两项金额合计增速同比大增270.27%。从在手订单情况来看，截至2022年Q1，公司合计在手未完工订单约60-70亿元。从新增订单情况来看，2022年至今，公司及子公司累计新中标项目2项（生态修复类业务1项+市政景观类业务1项），合计中标金额为6.01亿元，同比+244.44%；同期，公司及子公司累计新签订合同4项（生态修复类业务2项+市政景观类业务2项），合计项目金额为18.10亿元，同比+279.72%。2022开年以来，公司新中标及新签订合同金额同比均实现迅猛增长，加速推动公司未来业绩持续增长。此外，2021年，公司及子公司累计新中标项目16项，合计中标金额为28.84亿元，同比+48.66%。2021年，公司及子公司累计新签订项目合同16项，合计项目金额为23.55亿元，同比+24.87%。 林业资源迅猛扩张，碳汇业务将受益落地进展与CCER重启。公司凭借市场、团队、资金和合作优势，快速及深入布局林碳业务，于去年10月成为中证上海环交所碳中和指数100家成分股里唯一入选的林业企业。从公司林业资源拓展进程来看，公司林业资源拓展迅速，于去年11月与四川省长江造林局签署远超500万亩森林资源碳汇开发合作协议；于去年12月与宁化县人民政府签署战略合作框架协议（林地面积约279万亩）；于今年1月与永德县人民政府签署战略合作协议（林地面积约330万亩）、与永平县人民政府签署项目投资框架协议（林地面积约303万亩）；于今年2月与泸州航空发展集团有限公司签署项目投资框架协议（林地面积约920万亩）。公司林业碳汇开发项目有望陆续生根落地。 从政策层面来看，上海环交所和北京绿色交易所均公开发声CCER有望今年重启，公司碳汇业务将受益于CCER重启。从碳价上涨趋势来看，随着我国统一碳市场的不断建设完善，供给端逐渐释放CCER开发、需求端扩容与机构投资者不断纳入碳金融投资市场，碳价有望持续上涨，潜力较大。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2022/23/24年EPS的预测分别为1.38/2.00/2.56元，基于4月28日收盘价9.57元，对应的PE分别为7/5/4X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

事件2022年3月15日，东珠生态发布2021年度业绩预告，预计2021年实现营收约27.50亿元，同比约+17.62%；预计2021年实现归母净利润4.56亿元至4.75亿元，同比+20%至+25%，预计将达到第一期员工持股计划第一个解锁期标准。单季度来看，预计2021年Q4实现营收9.60亿元，环比+86.77%，同比+64.38%；实现归母净利润0.96至1.15亿元，环比+15.66%至+38.55%，同比+200.00%至+259.38%。 点评2021年公司营收、、业绩均实现稳健增长，主要原因系在双碳背景下，生态环境保护需求提升，叠加新农村振兴及新兴基建市场加速推进，公司生态修复和市政景观两大传统业务主线齐头前进。 生态修复及市政景观主业蓬勃发展，全年中标及签订合同金额分别同比+48.66%/+24.87%。2021年，公司及子公司累计新中标项目16项（园林绿化生态工程施工业务13项+规划设计业务3项），合计中标金额为28.84亿元，同比+48.66%。2021年，公司及子公司累计新签订项目合同16项（园林绿化生态工程施工业务14项+规划设计业务2项），合计项目金额为23.55亿元，同比+24.87%。单季度来看，2021年Q4公司及子公司新中标项目5项，合计中标金额为13.95亿元，同比+151.71%；新签订项目合同6项，合计项目金额为人民币9.52亿元，同比+13.15%。 林业资源迅猛扩张，与碳汇业务将受益落地进展与CCER重启。公司凭借市场、团队、资金和合作优势，快速及深入布局林碳业务，于去年10月成为中证上海环交所碳中和指数100家成分股里唯一入选的林业企业。从公司林业资源拓展进程来看，公司林业资源拓展迅速，于去年11月与四川省长江造林局签署远超500万亩森林资源碳汇开发合作协议；于去年12月与宁化县人民政府签署战略合作框架协议（林地面积约279万亩）；于今年1月与永德县人民政府签署战略合作协议（林地面积约330万亩）、与永平县人民政府签署项目投资框架协议（林地面积约303万亩）；于今年2月与泸州航空发展集团有限公司签署项目投资框架协议（林地面积约920万亩）。公司林碳业务有望陆续落地。从政策层面来看，上海环交所和北京环交所均公开发声CCER有望今年重启，公司碳汇业务将受益于CCER重启。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在林碳业务加速布局，我们给予公司2021/22/23年EPS的预测分别为1.05/1.31/1.95元，对应的PE分别为10/8/5X，维持“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期等。

核心观点园林生态行业领航者，全力转型林业碳汇。公司前身为无锡市东珠绿化有限公司，成立于2001年，并于2017年9月在上海证券交易所主板上市。第一大股东为席惠明，持股比例为38.04%，公司实际控制人为席惠明夫妇。公司主营业务涵盖生态湿地修复和市政道路景观，拥有集苗木种植、生态景观设计、生态修复与景观工程建设、景观养护为一体的全产业链集成运营能力。此外，公司响应国家“双碳目标”的号召，积极布局碳交易业务，与上海环境能源交易所及绿技行签订战略合作协议，并成立东珠碳汇（上海）生态科技有限公司，林业碳汇未来或成新的业绩增长点。公司也是中证上海环交所碳中和指数（SEEE 碳中和931755）唯一入选的林业企业。 凭借领先的生态修复技术与园林生态领域全产业链布局，有望充分享受生态环保相关政策红利。在双碳背景下，生态环保建设作为重要的负排放途径，重要性日益凸显。国家始终高度重视生态环保建设，在政策持续加码地推动下，我国生态环保投资屡创新高，投资增速位居基建细分领域之首。生态环保投资完成额从2013年的1416亿元高速增长到2019年的7388亿元，CAGR 达32%。生态修复行业尚处于起步阶段，未来成长空间广阔。公司有望凭借全产业链布局，充分享受政策红利。 依托丰富的林业资源与技术优势，有望成为林业碳汇行业龙头。林业碳汇是最经济的负排放途径，去除二氧化碳的成本大概在10-50美元/吨，其余途径成本均高于100美元/吨。此外《“十四五”林业草原保护发展规划纲要》中明确到2025年，森林覆盖率达24.1%，森林蓄积量达190亿m3，叠加我国森林覆盖率远不及全球平均水平，林业碳汇具有生态优势。该行业目前处于起步阶段，随着CCER 重启，行业未来发展可期。我们预计到2025年，我国林业碳汇市场规模或达532.5亿。公司依托在全国林业系统的优势资源与在苗木领域的精深知识，在开拓碳汇交易领域具备雄厚资源与精准导向优势，有望成为林业碳汇行业龙头。 投资建议考虑到公司传统业务稳健增长以及在碳汇交易业务的全面布局，我们给予公司2021/22/23年EPS 的预测分别为1.07/1.17/1.29元，对应的PE 分别为12/11/10X，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示订单业绩不及预期；政策落地不及预期；碳交易推广不及预期；林业碳汇可逆性等。

看好战略空军装备跨代建设带来的战机需求释放，维持“买入”评级F-35大量部署印太地区威胁中国安全，且中国战机相比以美国为代表的军事强国存在较大数量及代次差距；公司在产多款战机主力型号有望受益战略空军装备跨代建设实现快速增长。我们上调预测2020/2021/2022年EPS为1.05(+0.05)/1.06(+0.15)/1.19(+0.09)元，当前股价对应PE为52/51/45倍，维持“买入”评级。 前三季度扣业绩较快增长，考虑政府补贴业绩大幅上升1）前三季度营收189.1亿元（+19.0%），归母净利润11.6亿元（+87.2%），扣润非归母利润7.6亿元（+27.6%））；其中Q3营收73.2亿元（+59.0%），归母净利润3.1亿元（+64.7%）；前三季度营收/归母净利润增长主要因销售产品增加及收到政府补助增加；2）毛利率9.28%（+0.47pct），盈利能力小幅改善；3）费用率方面：销售费用率0.03%（-0.02pct），基本保持稳定；管理费用率3.23%（-0.63pct），主要因上半年职工薪酬、会议费、业务招待费减少；财务费用率-0.21%（+0.17pct），主要因利息收入增加所致；研发费用率0.99%（+0.06pct），主要系新产品研发投入增加；4）资产负债方面：预付款项、应付票据、应付款项分别较期初增加40.0%、26.4%、12.0%，主要因采购增加，表明生产进度较好。 中国战机存在较大补缺补强空间，先进战机批量列装有望推进订单加速释放美国通过“印太战略”遏制中国意图明显，根据参考消息，美国欲加大F-35在印太地区部署，预计2025年将超220架。中国现役战机与世界军事强国相比，总量不足、代次落后：根据《WorldAirForce2020》，2019年中国战机总量仅为美国60%，且以二/三代机为主、四代机初步列装，而美国全部由三/四代机组成。 公司是中国歼击机的摇篮，重点在产机型包括三代机J-11、J-15（唯一舰载机）、J-16（多用途战机主力机型），在研四代机FC-31（新一代隐形舰载机）。建设一流军队已成为国家发展战略，中国先进战机存在很大补缺补强的空间，随着航空装备跨代建设的推进，国产先进战机已进入批产列装阶段，订单有望加速释放。 风险提示：战斗机订单获取速度不及预期，新型项目研发进展不及预期等。

“十四五”期间先进军用直升机有望加速放量，公司作为直升机制造龙头将充分受益，维持“买入”评级2020前三季度公司业绩稳健增长。“十四五”将进入军队及武器装备建设新时期，各型武器装备补缺补强刚性需求持续，先进军用直升机有望加速放量，尤其直-20填补国产空白机型，需求旺盛，公司作为部件供应商将持续受益。此外，上市公司体外仍有集团直升机优质资产，未来上市公司体外资产有望注入，将提升盈利规模、增强盈利能力。我们维持预测2020/2021/2022年EPS为1.21/1.48/1.78元，当前股价对应PE为41/34/28倍，维持“买入”评级。 2020前三季度业绩稳健增长，Q3研发投入大幅增加反映研发项目进展顺利2020前三季度实现1)营收121.87亿元(+15.75%)，归母净利润4.90亿元(+21.21%)；；其中Q3营收45.10亿元(+24.29%)，归母净利润1.92亿元(+17.35%)；2)前三季度归母净利润增速高于营收增速的主要原因：a.管理费用率4.35%(-1.06pct)，主要系管理人员薪酬、差旅费、水电费等受疫情影响降低所致；b.财务费用率-0.23%(-0.05pct)，主要系银行存款利息收入增加所致；c.销售费用率0.59%(-0.12pct)，基本保持稳定；3)毛利率11.05%(-0.24pct)，基本保持稳定；4)其他费用率：研发费用率1.79%(+0.60pct)，主要系研发支出增加所致；其中第三季度研发费用率同比+2.27pct幅度较大，反映研发项目进展顺利；5)资产负债表方面：存货较期初+2.72%，基本保持稳定。 上市公司体外仍有集团直升机优质资产，未来体外同类资产有望注入航空工业集团直升机板块仍有哈飞集团、昌飞集团的总装直升机整机与试飞业务、直升机运营及维修业务以及中航直升机设计研究所（602所）等资产在上市公司体外，资产质量相对优质。未来上市公司的体外同类资产有望注入，将带来盈利规模的提升以及关联交易削减所致的盈利能力增强。 风险提示：军品列装不及预期、民品市场开拓不及预期、研发进度不及预期等。

持续看好连接器业务增长前景，维持“增持”评级看好连接器业务在军品、通信和新能源汽车领域持续增长。我们维持预测2020/2021/2022年EPS为1.12/1.29/1.48元，当前股价对应PE为50/43/37倍，维持“增持”评级。 2020前三季度归母净利润快速增长，中其中Q3业绩高速增长表现亮眼2020前三季度1收）实现营收76.66亿元（+11.23%润），归母净利润10.99亿元（（+32.25%）；其中Q3营收28.56亿元（+24.44%），归母净利润4.36亿元（+68.96%）；2）前三季度归母净利润增速高于营收增速的主要原因：a.毛利率35.48%（+1.84pct），基本保持稳定；其中Q3毛利率35.48%，环比+2.22pct，反映高毛利的电连接器及集成组件营收占比有所提高；b.率研发费用率7.69%（-1.78pct），基本保持稳定，其中Q3研发费用率7.80%（-3.02pct）；c.销售费用率率2.61%（-1.18pct），主要系上半年受疫情影响，人工、差旅和销售服务费下降所致；3）其他费用率：a.率管理费用率5.48%（+1.27pct），主要系新增二期股权激励摊销所致；b.财务费用率0.39%（+0.31pct），主要系汇兑损失增加所致；4））资产负债方面：预付款项较期初+52.06%，主要系预付材料款增加所致。 军民用连接器需求广阔，公司作为连接器龙头有望持续受益公司背靠航空工业集团，是国内第一大军用连接器龙头企业，立足军品积极拓展民品业务，业绩有望持续稳定增长：1）军品业务上，军队机械化、信息化建设要求，驱动武器装备更新换代，使军品连接器订单有望继续增长；2）民品业务上，随着5G通信商用普及、新能源汽车市场及物联网的迅速发展，行业下游需求旺盛，推动未来连接器市场规模不断扩大，公司作为连接器龙头有望持续受益。 风险提示：市场竞争导致市场占有率下降的风险，下游行业需求变化，重要原材料价格波动。

持续看好红外热成像领域军民业务增长前景，维持“增持”评级看好公司 2020全年业绩超高增长及未来军民业务增长前景 ，我们预测2020/2021/2022年 EPS 为 0.65(+0.14)/0.72(+0.15)/0.82(0.16)元，当前股价对应 PE为 54/49/43倍，维持“增持”评级。 2020前三季度业绩实现超高增长，预计全年归母净利润增速 330%-380%2020前三季度 1）实现营收 19.4亿元（+83.1% ），归母净利润 8.0亿元（+239.4% ）；中 其中 Q3营收 7.6亿元（+94.3% ），归母净利润 2.8亿元（+226.5% ）；前三季度营收/归母净利润增长主要系红外焦平面探测器、各型号装备产品、国内及海外民品销售规模增长，及产品盈利状况增加所致；2）前三季度归母净利润增速高于营收增速的主要原因：a. 毛利率 68.9%（+14.7pct），主要系产品结构变化和规模效益所致；其中 Q1/Q2/Q3毛利率分别为 77%/70%/63%，反映部分高毛利产品营收占比逐渐下降；b. 销售费用率 4.4%（-0.4pct），主要系上半年差旅/招待/展览等费用减少所致；c. 财务费用率-0.5%（-0.9pct），主要系低息贷款以及财政贴息导致利息支出减少，以及获取结构性存款收益增加所致；d.率 管理费用率 4.9%（-3.9pct），主要系规模效益所致；e.率 研发费用率 10.6%（-7.3pct），主要系上半年直接投入/统筹费用/固定资产折旧减少所致，其中 Q3研发费用率较 Q2提升4.0pct；3）资产负债方面： 存货较期初+123.7%，主要系为订单提前备料、备货所致； 预收款项较期初+196.9%；预 预 付款项较期初+254.2%，反映公司在手订单充足。4）根据三季报，公司预计 2020年度归母净利润同比增长 330%~380%。 。 军品业务将受益承研型号陆续定型批产，民品市场迎来开拓机遇公司在国内红外热成像领域处于绝对的龙头地位。军品方面，公司积极参与军品合同竞标并接连中标，2020年多个重点型号产品完成定型并实现首批批量订货，且在出口军贸市场取得突破，军品订单有望快速放量。民品方面，公司掌握领先的晶圆级封装技术，在国内传统民用红外领域保持较大市场份额，有望凭借品牌和渠道优势在广泛的民用领域打开增量市场空间，推动业绩进一步增长。 风险提示：军品订单不及预期、民品市场不及预期、研发进度不及预期等。

公司有望受益于下游军民用航空领域高景气度，维持“买入”评级公司前三季度实现业绩稳定增长，作为航空机电系统领域龙头，未来有望受益于下游军民用航空领域高景气度。我们维持预测2020/2021/2022年EPS分别为0.30/0.35/0.40元，当前股价对应PE为38/32/28倍，维持“买入”评级。 2020前三季度业绩稳定增长，聚焦航空主业提质增效有望继续提升盈利能力2020前三季度1)实现收营收83.0亿元(-0.7%)，归母净利润6.2亿元(+8.0%)；其中Q3营收31.0亿元(+4.7%)，归母净利润2.8亿元(+14.3%)；2)前三季度归母净利润增速高于营收增速的主要原因：a.销售费用率1.0%(-0.3pct)，主要系上半年制冷产品销售运输费减少所致；b.管理费用率8.4%(-0.9pct)，其中上半年管理费用率同比-0.7pct，主要系差旅/业务招待/修理费等费用减少所致；第三季度管理费用率同比-1.4pct；c.财务费用率1.7%(-0.1pct)，主要系利息收入增加所致；d.其他收益益1.1亿元(+52.5%)，主要系政府补助同比增加所致；3）毛利率23.4%(-0.9pct)，但前三季度毛利率较上半年提高2pct，反映Q3聚焦航空主业、提质增效对公司盈利能力产生进一步改善；4)其他费用率：研发费用率3.9%(+0.4pct)，基本保持稳定；5)资产负债方面：预付款项较期初+57.8%，主要系采购货物预付账款增加。 军民航空机电系统需求广阔，公司作为航空机电系统龙头有望充分受益公司在航空机电系统领域具有领导地位。我国航空机电系统正面临跨代升级，行业将迎来发展机遇；“十四五”期间，新型军机有望加速列装，且新机型机电系统价值量占比将逐渐提升，公司作为军机机电产品最重要的系统级供应商将充分受益。此外，民机市场前景广阔，公司作为中国商飞的系统级供应商有望长期受益。 航空机电系统专业化整合及产业化发展平台，有望进一步整合同类资产公司是航空工业旗下航空机电系统专业化整合及产业化发展平台，近年来不断通过收购同类资产扩展航空机电业务范围。公司平台属性叠加同类资产合并的行业趋势，未来有望进一步整合相关资产，提高公司的核心竞争力及盈利能力。 风险提示：军品订单不及预期、民品市场不及预期、研发进度不及预期等。

持续看好碳纤维及其复材业务增长前景，维持“买入”评级看好碳纤维及其复材业务在航空航天、风电叶片领域持续增长。我们维持预测2020/2021/2022年 EPS 为 1.26/1.60/2.04元，当前股价对应 PE 为 56.2/44.4/34.8倍，维持“买入”评级。 2020前三季度业绩稳健增长；其中 Q3业绩实现较快增长，且增速提升明显2020前三季度实现 1）营收 16.03亿元（+22.49%），归母净利润 5.24亿元（+18.06%）； 其中 Q3营收 5.98亿元（+26.61%），归母净利润 1.73亿元（+28.81%）；前三季度营收/归母净利润增长主要系碳纤维（含织物）业务增长所致；2）前三季度归母净利润增速低于营收增速的主要原因：a.研发费用率 11.71%（+1.22pct），主要系新产品研发投入增加所致；b.其他收益 0.60亿元（-35.59%），主要系退税及科研项目经费结转当期损益减少所致；c.信用减值损失-3817万元（2019年同期为 103万元），主要系应收款无追索权保理减少及军品业务增加致计提坏账准备增加所致；3）毛利率52.14%（+3.06pct），主要系上半年毛利率较高的碳纤维及织物业务营收占比提高所致；较 2020H1毛利率 54.04%下降 1.9pct，反映 Q3毛利率较低的碳梁业务营收占比有所回升；4）其他费用率：a.管理费用率 3.34%（-0.87pct），主要系上半年限制性股票激励确认的股份支付费用减少所致；b.销售费用率 1.02%（-0.53pct），主要系上半年运输费减少所致；c.财务费用率 0.41%（-0.04pct），基本保持稳定；5）资产负债方面：预付款项较期初+135.33%，主要系业务规模扩大采购额增加所致。 碳纤维业务前景广阔，军民业务有望齐头并进公司作为国内碳纤维领域龙头企业，在军民应用领域均有广阔增长前景。1）“十四五”期间将进入军队及武器装备建设新时期，受益于军用装备升级换代，传统碳纤维及织物业务有望继续稳定增长；2）公司民品业务与 VESTAS 深度合作，随着包头项目建成投产，与 VESTAS 合作进一步加深，风电碳梁业务有望继续保持高速增长。 风险提示：募投项目投产低于预期，下游拓展需求不及预期，碳梁大丝束原材料供应风险。