事件概述：4月 14日，公司发布 2022年度报告，2022年公司实现营业收入 143.18亿元，同比增长 17.79%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润25.93亿元，同比增长 90.79%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润25.79亿元，同比增长 91.53%。公司拟向全体股东每 10股送 3股并派发现金红利 4.00元（含税）。 火旺，煤电业绩修复：4Q22公司火电板块的热电联产、气电、燃煤发电分别发电量 19.91、9.61、21.62亿千瓦时，同比分别增长 5.4%、419.5%、34.9%，4Q22公司完成供热量 239.5万吨，同比增长 0.9%，较 Q3增速回正。2022年公司在闽、黔燃煤机组上网电价同比分别增长 19.7%、20.5%，电价上浮疏导燃煤成本上行，公司核心鸿山热电业绩实现扭亏为盈，参股煤电同业公司业绩修复进一步增厚投资收益，我们测算 2022年公司参、控股煤电板块归母净利润合计约 6.54亿元。 风疾，福建海风竞配箭已在弦：公司携手三峡迎风而上，自建海风持续放量，Q4海风发电量 12.51亿千瓦时，同比增长 143.9%；陆风发电量 10.05亿千瓦时，同比增长 15.4%，我们测算 2022年公司风电板块归母净利润约 16.11亿元，较上年同期增加 5.19亿元，同比增长 47.6%。参股的海峡发电本年度确认投资收益 5.40亿元，同比增加 3.66亿元，年初海峡发电 40万千瓦漳浦六鳌海风二期项目开工，该项目有望进一步增厚公司投资收益。福建“十四五”海上风电第二轮竞配目前已是箭在弦上，在经历 2022年低价竞标事件后，本轮竞配有望扭转市场海风电价的负面预期，作为省内海风标杆企业，有望充分受益区位优势。 投资建议：电价上浮，公司参控股煤电资产业绩大幅修复；参控股海风项目持续释放业绩；福建风电第二轮竞配目前已是箭在弦上，本轮竞配有望扭转市场海风电价的负面预期，公司作为行业标杆企业，有望充分受益于海风发展。考虑到煤价走势以及海风项目进度，调整对公司的盈利预测，暂不考虑送股产生的股本变化，预计 23/24年 EPS 分别为 1.47/1.53元（前值 1.36/1.40元），新增25年 EPS 预测值 1.64元，对应 4月 14日收盘价 PE 分别为 8.9/8.5/7.9倍，参考公司历史估值水平以及业绩释放潜力，给予公司 23年 10.0倍 PE 估值，目标价 14.70元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：1）燃料成本上行；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

专注于气体能源领域，形成“一主两翼”格局。公司立足于天然气、石油气等清洁能源产业，进一步延伸了能源服务和特种气体两个业务板块，其中，能源服务业务主要依托于接收站、储罐及槽车等核心资产收取服务费，特种气体业务主要聚焦于氢气和氦气的产能建设。公司的收入和盈利来源主要是LPG 和LNG贸易，2022 年LPG 和LNG 业务毛利占比分别为33.82%和55.98%。由于公司强化资源配置及顺价能力，LNG 单吨毛差同比提升，LPG 销量明显上涨，2022年，公司实现归母净利润10.90 亿元，同比增长75.9%。 自有稀缺资产铸就壁垒，全球LNG 进口增加的背景下，资产价值凸显。公司拥有一座大型综合能源基地，位于东莞立沙岛，最大可停靠5 万吨级船舶，可实现LNG 和LPG 年周转能力各150 万吨，能够提供采购运输、接收仓储、物流配送等中游全产业服务。1）采购运输：公司可自主控制4 艘LNG 船舶（2 艘自有，1 艘待交付，1 艘在建）和4 艘LPG 船舶（2 艘租赁，2 艘在建），待全部投运后，年周转能力将达到400-500 万吨；且在全球LNG 运力紧张、运费高涨的背景下，公司自有船舶有利于降本增效。2）接收仓储：截至2022 年底，我国建成投运的LNG 接收站有24 座，其中，包括九丰LNG 项目在内的民营企业控股的仅有3 个项目，公司接收站资产具备稀缺性。3）物流配送：公司在运营LNG槽车超百台，可实现对直接终端用户的销售，有利于增强用户粘性。 “长约+现货”、气源稳定，加大“陆气”池建设、扩充上游资源。长约方面，公司与马石油和ENI 签订了照付不议的LNG 长约合同，约定将在2026 年3 月31 日之前累计向签约的供应商采购不少于约495 万吨的LNG，截至2022 年末，剩余未提货量为320 万吨。此外，公司收购了森泰能源100%的股权，拥有新增LNG 在产液化产能近60 万吨/年以及待投产产能约61 万吨/年，液化厂气源主要来自周边地区中石油、中石化的油气田，从而公司的资源池有望得到进一步扩充，盈利能力有望进一步增强。 “内生+外延”，双轮驱动氢气、氦气业务发展。我国氢能产业空间广阔，中国氢能联盟预计，2030 年国内氢气需求量有望达到3500 万吨；氦气方面，国内目前处于初步发展阶段，对外依存度高达94.35%。目前，公司已和巨正源联手投资制氢项目，二期规划项目为2.5 万吨/年；此外，森泰能源作为国内少有的具有高纯度氦气产能的企业之一，2022 年末产能为36 万方/年，且已规划投资建设“天然气液氦生产项目”，进一步扩大氦气产业优势。 投资建议：公司拥有LNG 贸易相关的稀缺资产和稳定的海外资源，同时扩充国内陆气资源，盈利能力有望增强。我们预计，2023-2025 年公司归母净利润分别为12.79/15.05/17.83 亿元，对应EPS 分别为2.05/2.41/2.85 元/股，对应2023 年4 月10 日股价的PE 分别为11/9/8 倍，考虑到短期国际天然气价格波动风险较大，公司主业采购成本易受影响，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：LNG 价格大幅波动的风险，项目投产进度不及预期，汇率变动对成本和费用产生影响的风险，商誉减值风险。

事件概述：3月 30日，公司发布 2022年年报，2022年实现营业收入 60.23亿元，同比增长 2.54%；归母净利润 11.39亿元，同比下降 8.00%；扣非归母净利润 11.16亿元，同比下降 8.74%。剔除一次性确认的归属于以前年度补贴因素影响后，2022年归母净利润同比增长 18.89%，扣非归母净利润同比增长18.28%。 产能有序投运，运营效率持续提升：截至 2022年底，公司在手垃圾焚烧发电项目 54个，产能合计 59550吨/日，其中，已投运项目 43个，产能合计 50700吨/日（含参股），其中 2022年新增投运产能 6450吨/日。截至 2022年底，公司在建及筹建产能 8850吨/日（含参股）。2022年，全资、控股项目处理生活垃圾 1241.91万吨，同比增长 15.59%，综合产能利用率达 90%以上，实现总发电量约 50.24亿度，吨入厂垃圾发电量 404.54KWh/t（如不考虑供热项目，约422KWh/t），吨入厂垃圾上网电量 354.70KWh/t，分别同比增长 3.62%、3.56%，平均厂用电率为 12.4%，保持业内领先水平。公司整体项目运营稳定，降本增效成果显著。 海外市场取得突破，小型焚烧技术值得期待：2022年，在 EPC 工程建设领域，三峰卡万塔签署越南塞拉芬项目（3×615吨/日）；在设备销售领域，签署多个印度项目，提供焚烧线产品 14条，处理能力合计 9750吨/日；三峰科技签署污水处理系统及餐厨（厨余）设备供货合同 25项，污水总处理能力约 43000吨/日。整体上，公司进一步实现市场突破，海外业务持续放量值得期待。在县域农村等较偏远地区，小型焚烧设备具有广阔的市场应用空间。作为垃圾焚烧发电设备龙头，公司积极推进县域小型垃圾焚烧资源化技术和装备的研发，探索小型化项目持续稳定的商业模式，后续有望贡献新的利润增长点。 投资建议：剔除补贴影响，全年盈利同比增长，回款保持良好态势；焚烧产能有序投运，运营效率提升明显；海外市场有所突破，小型焚烧装备在研，有望贡献业绩增量。结合公司经营情况，调整对公司的盈利预测，预计公司 23/24年EPS 分别为 0.78/0.85元/股（前值 0.71/0.74元/股），新增 25年 EPS 预测值0.93元/股，对应 2023年 03月 30日收盘价 PE 分别为 8.7/8.0/7.3倍，考虑公司项目整体运营稳定，给予公司 2023年 11.0倍 PE，目标价 8.58元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：项目建设与投运进度不及预期；行业增速放缓风险；纳入国补目录速度放缓风险；大固废业务发展不及预期风险。

事件概述：3 月21 日，公司公布2023 年1-2 月发电量完成情况，公司境内所属六座梯级电站累计发电量380.87 亿千瓦时，较上年同期增加22.3%。 电量表现超预期：1-2 月，长江上游降雨量逐渐回归正常水平，上游乌东德水库平均入库流量2070 立方米/秒，较多年均值偏丰72.1%，与去年同期相比偏丰5.5%。上游乌东德、白鹤滩、向家坝、溪洛渡电站分别完成发电量38.81、95.76、54.21、92.20 亿千瓦时，同比分别增长4.7%、72.5%、58.4%、34.5%，其中向家坝前两月电量已超越上年一季度电量，溪洛渡前两月电量已完成上年一季度电量约90%。长江上游水库群持续消落补水，三峡水库平均入库流量6570立方米/秒，较多年均值偏丰58.1%，与去年同期相比偏枯4.2%，电站来水情况改善。1-2 月，三峡、葛洲坝分别完成发电量79.32、20.57 亿千瓦时，较上年同期分别下降16.4%、3.1%，入库水量增加，对于后续电量表现担忧或可缓解。 受益于上游电站良好表现，剔除乌、白电站的增益后，公司原四座电站前两月完成发电量246.3 亿千瓦时，占上年一季度电量约72%。1Q22 流域来水整体偏好，溪洛渡、三峡分别较1Q21 偏丰1.05%、6.96%，向家坝、溪洛渡、三峡、葛洲坝电量分别实现同比增长15.0%、17.86%、1.44%、1.33%，高基数下公司前两月电量仍交出优异答卷，电量表现喜提开门红。 乌白注入“临门一脚”，白鹤滩电价落地：2023 年1 月10 日，公司公告云川公司过户完成，乌白合计装机2620 万千瓦，在完成注入后，公司国内水电装机将提高57.6%至7169.5 万千瓦，同时“四库联调”升级至“六库联调”后，节水增发电量显著。据我们测算乌白并表之后，2023 年公司归母净利润有望达到350 亿元左右，业绩迈向新台阶。1 月9 日，江苏省发改委公告按照“基准落地电价+浮动电价”形成机制，2023 年白鹤滩电站送苏落地电价为0.4388 元/千瓦时，据我们测算白鹤滩送苏机组上网电价约为0.3159 元/千瓦时，在缺电大周期下，公司电价水平有望持续上行。 投资建议：长江流域来水改善，乌、白注入 “四库联调”升级至“六库联调”后，节水增发效果渐显，对于公司电量担忧或可消除。暂不考虑乌白资产注入对公司资产结构的调整，预计22/23/24 年EPS 分别为0.94/1.24/1.27 元，对应3 月21 日收盘价PE 分别为22.3/17.0/16.4 倍。参考公司历史估值及新业务发展潜力，给予公司23 年20.0 倍PE 估值，目标价25.80 元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。

事件概述：03月 15日，公司发布 2022年业绩快报，2022年实现营业收入 33.71亿元，同比增长 13.59%；归母净利润 7.13亿元，同比增长 10.06%； 扣非归母净利润 6.83亿元，同比增长 7.74%。 固废业务稳步推进，发挥“压舱石”作用：2022年，公司新增监利旺能二期和铜仁旺能两座垃圾焚烧发电项目投运，合计产能 1200吨/日，已建成投运产能达到 23470吨/日，荆州二期 750吨/日进入试运营。公司新增餐厨处理投运产能 140吨/日，已建成投运规模 1860吨/日，另有三个项目进入试运营阶段，合计产能 800吨/日。餐厨垃圾处理项目加速投运，有望贡献业绩增量。截至 2022年底，公司已有 23个垃圾焚烧发电项目和 2个餐厨项目纳入可再生能源补贴清单。随着固废处置业务稳步推进，有望为公司未来发展提供充沛的现金流支撑。 加码锂电回收、再生橡胶业务，助力资源循环：2022年，立鑫新材料一期（镍钴提纯量 3000金吨/年，碳酸锂提纯量 1000吨/年）正式运营；南通回力橡胶有限公司一期 3万吨丁基再生橡胶生产线正式运营。2022年 12月，控股子公司立鑫新材料进入工信部动力电池回收白名单，公司与宁波能源全资子公司朗辰能源签署了《废旧储能蓄电池回收利用框架协议》，共同研究废旧储能蓄电池的回收利用技术、建立废旧储能蓄电池回收网络。2023年 1月，公司以 5590万元收购南通回力 13%的股权，交易完成后，旺能投资合计持有南通回力 90%的股权。公司加速资源循环领域布局，锂电回收、再生橡胶有望成长为新的利润增长点。 投资建议：公司固废业务稳步推进，产能逐步释放；加码锂电回收、再生橡胶业务，推进业务多元化布局。考虑公司经营情况，调整对公司的盈利预测，预计 22/23/24年 EPS 分别为 1.66/1.98/2.18元（前值 1.71/2.15/2.51元），对应 03月 17日收盘价 PE 分别为 10.8/9.1/8.2倍。考虑公司资源化业务布局加快，给予 23年 11倍 PE，目标价 21.78元/股，维持 “谨慎推荐”评级。 风险提示：行业政策风险；大宗商品价格波动；行业竞争加剧；项目投产不及预期。

事件概述：3月15日，公司发布2022年度报告，报告期内实现营业收入828.22亿元，同比增长2.66%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润99.65亿元，同比增长2.06%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润97.70亿元，同比增长0.08%。公司拟向全体股东每股派发现金股利0.087元。 台山影响渐消，单季度电量增速回正：自2022年8月15起，台山1号机组重新并网发电，随着机组运行功率逐渐恢复，Q4台山核电完成发电量49.06亿千瓦时，同比增加10.30亿千瓦时，同比增长26.6%，台山核电对公司发电量的影响渐消。4Q22，公司仅有四次换料大修，单季度完成发电量589.66亿千瓦时，同比增长6.8%，环比增长10.9%，逆转前三季度电量增速颓势，实现单季度同比正增长。 电价上行抵消电量下滑，售电收入同比持平。公司2022年综合上网电价上浮1.8分/千瓦时，一方面是电价相对较高的台山机组检修影响逐渐减轻；另一方面是公司市场化交易电量增加，报告期内公司市场化交易电量占总上网电量的55.3%，较2021年提高16.2个百分点。公司核电市场电量可以分为广东省内优价满发电量、广东省内市场交易电量以及省外市场交易电量三部分，当前电力供应偏紧背景下，市场化交易电价上涨，量价齐升增益公司市场化交易电量部分。 2023年，广东省内火电年度交易价格较基准价上浮约20%，公司省内机组市场化交易电价有望维持高位。 核蓄储一体化+核能供暖，拓展业务边界：公司积极配套建设抽水蓄能及电化学储能项目，截至2022年12月底，公司已获得广东省内两个抽水蓄能项目控股开发权，并参与一个抽水蓄能项目的建设；同时，公司也与其他企业合作拟在广东联合打造大型核储互补电化学储能示范项目。核蓄储一体化可以有效提升核电机组运行稳定性，降低核安全风险，并能对冲电力市场现货价格波动，稳定核电交易价格。核能供暖将探索核能多元化产品，打造以核能为中心的多能互补综合利用方式，拓展公司核电业务边界。 投资建议：台山1号机组检修影响逐渐消退，4Q22公司电量表现超预期，市场化交易电量部分受益于量价齐升抵消整体电量下滑影响。考虑到防城港3号机将于2023年上半年商运，调整对公司的盈利预测，预计23/24年EPS分别为0.23/0.24元（前值0.23/0.23元），新增25年EPS预测值0.25元，对应3月15日收盘价PE分别为12.9/12.4/11.9倍，参考公司动态估值及新业务发展潜力，给予公司23年15倍PE估值，目标价3.45元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）核安全事故；2）政策变化；3）新技术遇阻；4）电价调整；5、汇兑损失。

事件：2023年 2月 17日，公司公告，将通过全资孙公司香港利明向计划股东提出私有化亚美能源的建议，目前，香港利明持有亚美能源 56.95%的股权。 计划股东为除香港利明以外的全部股东，交易标的为该部分股东所持亚美能源43.05%的股份，交易价格为 1.85港元/股，即以现金方式支付总价约 27.04亿港元，资金来源于新天然气的自有资金和自筹资金，其中，自有资金为经营积累资金 10亿元，自筹资金为全资子公司四川利明向民生银行乌鲁木齐分行申请的15亿元人民币并购贷款。 收购溢价率 10.12%，新天然气业绩有望增厚。亚美能源停牌前收盘价为1.68港元/股，公司以 10.12%的溢价率、即 1.85港元/股的价格收购亚美能源股份，从而加强对亚美能源的控制力，巩固其原有业务及市场竞争地位，实现两公司的协同发展，加速在全产业链上的战略布局。2022年前三季度，亚美能源实现归母净利润 11.49亿元，其中有 6.54亿元的利润归属于新天然气，收购完成后，预计新天然气 2022年利润将增厚至少 4.95亿元。 亚美能源拥有 2个煤层气开采项目，产量具有成长性。亚美能源主要经营煤层气的勘探、开发及生产，产出煤层气通过管输、压缩、液化三种方式销往山西、河南及周边地区用户，主要用于工业和民用领域，公司拥有 2个煤层气开采项目：1）潘庄项目：由下属公司美中能源和中联煤层气合作开发，位于沁水盆地南部，产品分成合同项下总面积为 62.56平方公里，可分成权益为 80%，合同到期时间为 2028年。2016年，潘庄项目正式进入生产期，设计产能为 10亿立方米/年。截至 2021年底，潘庄区块共有在产生产井 504口，平均日产气量 322万立方米；2022年前三季度，潘庄煤层气总产量为 8.75亿立方米，总销量达8.48亿立方米，受益于国内外天然气价格上升，平均售价实现 2.28元/立方米。 2）马必项目：由子公司亚美大陆煤层气与中石油合作，位于沁水盆地，产品分成合同项下总面积为 829.14平方公里，可分成权益为 70%，合同到期时间为2034年。截至 2021年底，马必区块共有在产生产井 327口，平均日产气量 34万立方米。该区块设计产能为 10亿立方米/年，目前仍处于成长期，2022年前三季度，马必区块总产量达到 1.89亿立方米，总销量为 1.77亿立方米，平均售价实现 1.93元/立方米。 投资建议：参考亚美能源的可比上市公司，2022-2023年，我们预估煤层气开采企业蓝焰控股 PE 为 16/12倍，燃气公司 wind 一致预期的平均 PE 为 17/15倍，均高于新天然气当前 PE，因此收购完成后新天然气估值有望得到提升。叠加马必区块处于产量成长阶段，有望进一步提升公司市值。我们预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 9.47/16.53/17.51亿元，EPS 分别为 2.23/3.90/4.13元/股，对应 2023年 2月 17日的 PE 分别为 11倍、6倍、6倍，维持“推荐”评级。 风险提示：天然气价格下降风险；气井开采不达预期的风险；售气量不及预期的风险。

事件概述：2月 7日，公司公布 2022年业绩快报，2022年度实现营业收入 237.70亿元，同比增长 44.95%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润70.99亿元，同比增长 10.52%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润71.33亿元，同比增长 21.98%（经重述）。4Q22实现营业收入 63.64亿元，同比增长 36.6%（经重述）；归属于上市公司股东的净利润 9.29亿元，同比下降 51.2%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润 9.76亿元，同比下降25.1%（经重述）。 电量符合预期：2022年度公司累计完成总发电量 483.50亿千瓦时，同比增长 46.2%，其中，陆风、海风、光伏、水电分别完成发电量 226. 13、113.35、134.41、9.20亿千瓦时，同比分别增长 16.2%、1240.3%、41.5%与 17.8%，全年储能业务完成发电量 0.41亿千瓦时。Q4单季度完成发电量 130.35亿千瓦时，同比增长 43.1%，其中，陆风、海风、光伏、水电分别完成发电量 61. 11、37.75、29.32、2.06亿千瓦时，同比分别增长 7.6%、286.4%、28.8%、16.4%，Q4陆风与光伏增速低于全年增速或受上年高基数影响。 Q4业绩承压或因计提减值与费用：公司非经常性损益较上年同期（调整后）大幅下降，主要原因为上年处置金风科技增大非经常性损益。考虑到会计政策调整，若使用 4Q21未追溯调整公布值计算，单季度营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为 63.64、9.29、9.76亿元，同比分别+46.8%、-43.5%、-6.4%。 Q1-Q3公司单季度归母净利增速分别为+51.4%、+55.8%、+56.6%（使用未经重述增速），Q4营收与归母净利增速背离或主要是公司在四季度减值或费用计提增加。 海风龙头再扬帆：据漳浦县公众号消息，三峡 40万千瓦漳浦六鳌海风二期项目开工，该项目为国内首个批量化使用 16MW 及以上容量风机的项目，受益于福建丰富的海风资源与高效的大机组，该项目有望进一步增厚公司业绩。 投资建议：公司全年电量符合预期，作为集团新能源主力军，获得充分支持叠加新能源产业链的持续降本，公司有望进一步提升发展速度。根据电量、电价调整对公司的盈利预测，预计 22/23/24年 EPS 分别为 0.25/0.33/0.37元（原值 0.30/0.33/0.37元），对应 2月 7日收盘价 PE 分别为 23.0/17.2/15.5倍。 考虑行业可比公司估值与公司的动态估值水平及业绩成长潜力，给予公司 23年20.0倍 PE 估值，目标价 6.60元/股，维持 “推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不及预期；3）补贴账期延长； 4）设备价格变动。

事件概述：1月 31日，公司公布 2022年业绩预告，2022年度实现归属于上市公司股东的净利润 44.54亿元到 51.97亿元，同比下降 30%至 40%（经重述）；归属于上市公司股东的扣非净利润 51.90亿元到 58.39亿元，同比下降10%至 20%（经重述）。 电量向好，装机加速致成本扩张：2022年，公司完成发电量 706.33亿千瓦时，同比增长 11.6%，风电完成发电量 583.08亿千瓦时，同比增长 13.7%。Q4公司风电发电量 162.30亿千瓦时，同比增长 13.7%，增速较全年增速持平，或受上年同期风电利用小时高基数影响，4Q21全国风电利用小时数为 592小时为同期较高值。但风电电量增速低于装机规模及成本增幅，导致公司风电板块盈利水平较去年同期下降，影响业绩表现。 火电电量基本持平，光伏或将提速：Q4火电完成发电量 25.45亿千瓦时，同比增长 1.0%；全年火电电量同比下降 1.9%。光伏装机规模增长推动发电量高增，Q4其他可再生能源（基本为光伏）完成发电量 4.05亿千瓦时，全年完成发电量 17.52亿千瓦时，同比增长 44.9%，2023年年初以来，光伏产业链成本下降明显，公司光伏开发有望进一步提速。 计提减值，业绩短期承压：公司积极推进宁夏贺兰山“以大代小”项目，计划新建 16台 5兆瓦机组代替原有 80台老旧小风电机组，公司对拆除老机组计提减值准备。同时受局部地缘政治影响，公司对在乌克兰风电资产计提减值，本次计提减值或是公司业绩短期承压的主因。 投资建议：Q4公司来风改善，但装机的扩致使风电电量增速低于成本增幅，风电板块盈利下滑；出于审慎性原则对于技改项目与海外资产的减值准备或是公司业绩短期承压的主因。根据公司电量、电价变化调整对公司的盈利预测，预计22/23/24年 EPS 分别为 0.59/1.13/1.16元（原值为 0.91/1.13/1.16元），对应 1月 31日收盘价 PE 分别 32.0/16.8/16.4倍，参考可比公司估值水平以及当前的动态估值水平，给予公司 23年 18.0倍 PE，对应目标价 20.34元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟；4）设备价格上涨。

事件概述：1月 30日，公司公布 2022年年度业绩快报，2022年实现营业收入 520.13亿元，同比下降 6.5%；归属于上市公司股东的净利润 213.99亿元，同比下降 18.6%；归属于上市公司股东的扣非净利润 214.77亿元，同比下降11.0%。第四季度公司实现营业收入 107.44亿元，同比下降 29.3%；归属于上市公司股东的净利润 24.55亿元，同比下降 63.4%；归属于上市公司股东的扣非净利润 24.62亿元，同比下降 59.2%。 来水不佳拖累电量表现，枯水期雪上加霜：受 2022夏极端气候影响，报告期内公司电量表现演绎“过山车”式行情，全年累计完成总发电量 1855.81亿千瓦时，同比下降 10.9%，其中，三峡、葛洲坝、溪洛渡、向家坝同比-24.0% 、-9.5%、+4.4%、+5.0%。9、10月份长江流域旱情仍持续，叠加枯水期来临，Q4来水进一步偏枯，单季度公司完成发电量 370.49亿千瓦时，同比下降33.61%，三峡、葛洲坝、溪洛渡、向家坝同比分别下降 44.2%、25.1%、26.1%、23.2%。 乌白过户完成，白鹤滩电价落地：2023年 1月 10日，公司公告云川公司过户完成，乌白合计装机 2620万千瓦，在完成注入后，公司国内水电装机将提高 57.6%至 7169.5万千瓦，六库联调进一步平滑来水波动，增发效益显著。1月 9日，江苏省发改委公告按照“基准落地电价+浮动电价”形成机制，2023年白鹤滩电站送苏落地电价为 0.4388元/千瓦时，据我们测算白鹤滩送苏机组上网电价为 0.3159元/千瓦时，在缺电大周期下，公司电价水平有望持续上行。 风光抽蓄方向渐明：在大水电+新能源业务布局下，在风光方面，公司正在开发总规模 15GW 的金下水风光一体化可再生能源基地；在抽蓄方面，总装机140万千瓦的张掖项目已于 2022年 10月 27日开工，预计 2029年全面投产； 2022年 10月 30日公司公告将参与奉节县菜籽坝抽蓄项目股权改造并完成控股。短期内，风、光、抽蓄将接替大水电，成为公司的重点发展方向。 投资建议：来水不佳拖累电量表现，公司全年业绩承压；乌白收官，风光抽蓄有望接替大水电业务，成为公司第二成长曲线。根据来水、新业务发展情况，暂不考虑乌白资产注入对公司资产结构的调整，预计 22/23/24年 EPS 分别为0.94/1.29/1.33元（前值 1.18/1.38/1.43元），对应 1月 30日收盘价 PE 分别为 22.2/16.3/15.8倍。参考公司历史估值及新业务发展潜力，给予公司 23年20.0倍 PE 估值，目标价 25.80元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。

事件概述：1月 19日，公司公布 2022年业绩预告，预计 2022年实现归属于上市公司股东的净利润 3.89亿元到 4.64亿元，同比增长 55%到 85%；归属于上市公司股东的扣非净利润 4.00亿元到 4.78亿元，同比增长 55%到 85%。 Q4水电表现好于预期：2022年，公司 9座水电站发电量合计 88.47亿千瓦时，同比增长 19.1%。其中，北盘江流域 3座电站表现优异，累计发电量 68.56亿千瓦时，同比增长 28.1%。考虑到四季度贵州省内电力供应紧张状况，公司水电出力提振，水电发电量合计 8.19亿千瓦时，同比增长 11.8%，北盘江流域 3座电站合计发电量 5.79亿千瓦时，同比增长 49.6%。 光伏运行稳定，有望贡献正收益：2022年，公司光伏电站发电量合计 7.34亿千瓦时，其中，Q4完成发电量 1.35亿千瓦时。截至 2022年 6月底，公司光伏装机 75万千瓦，在建装机 20万千瓦，已核准项目计划装机 20万千瓦，新能源转型顺利，随着在建、待建项目投产并网，增量电量有望进一步提振新能源业务业绩。 投资建议：公司 Q4水电出力好于预期，全年业绩释放。在央企改革三年行动收官之年，政策推动上市平台资源优化整合，或带来潜在的发展新机遇。根据电量、电价变化，调整对公司的盈利预测，预计 22/23/24年 EPS 分别为1.02/1.37/1.50元（前值 1.21/1.37/1.50元），对应 1月 19日收盘价 PE 分别14.6/10.9/9.9倍。参考公司历史估值水平，给予公司 2023年 14倍 PE，目标价 19.18元，维持“推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟；4）设备价格上涨。

事件概述：1月 19日，公司公布 2022年业绩预告，预计 2022年实现归母净利润 89.50亿元到 92.00亿元，较上年同期增加 7.33亿元到 9.83亿元，同比增长 8.9%到 12.0%（经重述）；预计 2022年实现扣非归母净利润 89.40亿元到 91.90亿元，较上年同期增加 9.26亿元到 11.76亿元，同比增长 11.6%到14.7%（经重述）。 年度目标兑现，2023年更进一步：2022年，公司累计完成总发电量 1992.87亿千瓦时，同比增长 9.1%，较全年发电量目标增发 1.7%。其中，核电、风电、光伏分别完成发电量 1852.39、65.38、75.10亿千瓦时，同比分别增长 7.0%、43.7%、51.3%。Q4机组大修减少，核电电量快速修复，单季度完成发电量 492.64亿千瓦时，同比增长 12.1%，环比增长 2.3%。2022年虽历曲折，年度目标仍如约兑现，2023年，公司目标全年发电量目标为 2050亿千瓦时，同比增长 2.9%，电量更上层楼。 业绩略低预期或因汇能增资：2022年，公司风光运营平台中核汇能让渡30%股权增资 75亿元。1H22，汇能实现净利润 10.19亿元，若假设全年实现净利润20.38亿元，则对应少数股东权益 6.11亿元，业绩预告不及预期或主要因 75亿元增资尚未释放业绩，但全年少数股东权益增加。 “弹药”充足，风光步入快车道：截至 2022年底，公司控股新能源在运装机 1253.07万千瓦，其中，风电 420.74万千瓦、光伏 832.33万千瓦；控股在建项目 572.60万千瓦，其中风电 155.50万千瓦、光伏 417.10万千瓦。据公司公告，2022年收到可再生能源补贴资金 49.39亿元，加上汇能 75亿元增资，合计可动用资本金 124亿元，按照 20%-30%资本金比例，可撬动可用投资 415-622亿元。2023年年初以来，光伏产业链成本下降明显，我们预计 2023年公司充足资金在手，风光开发有望进一步提速。 投资建议：公司如约完成年度电量目标，2023年目标更进一步；核电新机组审批提速，充足资本金下，风光有望维持高增。根据电量、电价调整对公司盈利预测，预计 22/23/24年 EPS 分别为 0.48/0.61/0.63元（前值 0.55/0.61/0.63元），对应 1月 19日收盘价 PE 分别为 12.4/9.8/9.6倍。参考公司历史估值水平与 23年业绩修复，给予公司 2023年 12倍 PE，目标价 7.32元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：1）核安全事故；2）政策变化；3）电价调整；4）汇兑损失。

地方国资赋能，优质现金流助力行业布局：公司业务横跨环保、能源两大领域，涉及装备制造、工程与服务以及项目运营等。背靠无锡国资，公司并入国联环保、市政设计院、国联环科、无锡蓝天、中设国联等多项优质资产。2016年以来，公司期间费用管控良好，整理保持稳定；现金流充沛，为新能源和火电灵活性改造业务拓展提供强有力的支撑。 实现固废产业链协同，助力“无废城市”：公司污泥处理业务位居行业前列，截至2022年6月，已投运项目的处置能力为2490吨/日。控股子公司国联环科具备污泥“深度脱水+干化+自持焚烧”和“污泥碱热水解蛋白提取”核心技术，可有效实现污泥减量化、资源化，目前已进入IPO辅导阶段，未来有望实现分拆上市。公司具备固废产业链协同处置能力，实现固废项目间的高效协同及资源化利用，为项目的异地复制奠定基础。 热电为基，拓展新能源运营：公司是无锡地区热电运营龙头企业，截至2022年上半年，占无锡市区热电联产供热市场份额超70%，年蒸汽销售量超700万吨，是公司经营发展的“压舱石”。公司通过收购多项优质资产，提升清洁能源领域市场竞争力。2022年11月，公司发布公告，拟受让汕头益鑫49.5%股权，在广东地区投资布局公司首个燃机热电联产项目。此前在2021年，公司以3.01亿元收购中设国联58.3%的股权，加速拓展光伏发电运营业务，紧跟“双碳”发展契机。 技术为本，把握火电灵活性改造机遇：当前许多地区调峰能力仍然不足，在未来一段时间内，新能源电力消纳问题仍亟待解决。公司已与中科院工程热物理研究所开展合作，共同开发“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术”和“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术产品”。该技术可实现煤炭清洁高效燃烧，并应用于火电灵活性改造领域，可实现锅炉在20%-110%负荷范围内稳定燃烧，且大幅降低NOx排放。 该项技术适用于热电联产机组和纯发电机组，有望对公司装备制造及工程服务业务起到明显的促进作用。 投资建议：公司背靠无锡国资，具备现金流及资金优势，并购多项优质资产，加快行业布局；污泥处理业务位居行业前列，具备固废产业链协同处置能力，为项目的异地复制奠定基础；发挥热电压舱石作用，积极拓展新能源运营；引入煤粉预热技术，实现煤炭清洁高效燃烧，把握火电灵活性改造机遇。预计公司22/23/24年EPS分别为0.81/1.02/1.17元/股，对应2023年1月18日收盘价PE分别为11.4/9.1/7.9倍。考虑公司整体经营稳定，给予公司2023年11.0倍PE，目标价11.22元，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：行业政策风险；市场竞争加剧；原材料价格波动；项目拓展不及预期。

事件概述：1月 18日，公司公布 2022年业绩预告，预计 2022年实现归母净利润 64.63亿元到 74.83亿元，与上年同期相比增加 6.25亿元到 16.45亿元，同比增长 10.7%到 28.2%；预计 2022年实现扣非归母净利润 64.86亿元到75.06亿元，与上年同期相比增加 8.56亿元到 18.76亿元，同比增长 15.2%到33.3%。 业绩符合预期：2022年，公司实现归母净利润 64.63到 74.83亿元，业绩区间符合我们三季报点评中的盈利预测 69.64亿元、同比增长 19.3%。Q4公司实现归母净利润 4.99亿元到 15.19亿元，同比下降 48.9%到增长 55.6%。 低基数下 Q4电量反弹明显：2022年，公司实现发电量 1006.19亿千瓦时，同比增长 6.6%，其中，水电、风电、光伏同比分别增长 6.7%、下降 12.4%、增长 20.8%。Q4单季度完成发电量 213.27亿千瓦时，同比增长 11.0%，其中，水电、风电、光伏同比分别增长 11.0%、下降 3.9%、增长 84.6%。虽然流域来水偏枯，乌弄龙、小湾、糯扎渡断面年累计来水同比分别偏枯 12.3%、5.9%、1.7%，但通过梯级联调，Q4小湾、糯扎渡电站发电量同比分别增长 5.1%、15.8%，全年同比分别增长 12.7%、8.9%。 需求增长推动电价上行：Q4云南省内电力供应延续前三季度偏紧趋势，省内市场交易量价齐升，10-12月份电价较去年同期分别增长 21.1%、8.1%、6.7%，季度平均交易电价同比上涨 1.63分/千瓦时，公司持续受益于省内电价上行。 水光互补，捷报频传：据公司公众号消息，自 2022年 12月至今，公司白子寨、大栗坪幸福桥、平远小石岩、云龙新松坡、江边帕岭光伏电站相继投产，合计装机 42.56万千瓦，水光互补捷报频传，受益于光伏产业链成本迅速下行，公司澜上水光一体化发展有望加速发展。 投资建议：受益于大型调节电站，Q4电量反弹明显；长期来看电力供需紧张的背景下，云南省内交易电价有望持续上行；澜上水光互补基地建设有望加速。 根据电量、电价的变化，调整对公司的盈利预测，预计 22/23/24年 EPS 分别为0.37/0.40/0.42元（原值为 0.36/0.40/0.42元），对应 1月 18日收盘价 PE 分别为 18.4/16.7/15.8倍。参考公司历史估值水平以及水光一体化带来的发展潜力，给予公司 23年 20倍 PE 估值，目标价 8.00元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。

事件概述：1月16日，公司公布2022年业绩预增公告，预计2022年实现归母净利润25.37亿元到26.63亿元，同比增加12.68亿元到13.95亿元，同比增长100%到110%；预计2022年实现扣非归母净利润25.11亿元到26.37亿元，同比增加12.55亿元到13.81亿元，同比增长100%到110%。 火电出力提振，海风持续放量：4Q22公司完成发电量73.83亿千瓦时，同比增长45.5%。火电板块的热电联产、气电、燃煤发电分别发电量19.91、9.61、21.62亿千瓦时，同比分别增长5.4%、419.5%、34.9%。考虑到四季度贵州的电力紧张状况，保供压力下公司在黔火电机组出力大幅提振。风电板块的海风持续放量，Q4海风发电量12.51亿千瓦时，同比增长143.9%；陆风发电量10.05亿千瓦时，同比增长15.4%。 供热增速转正，电价、热价上行缓解煤价压力：4Q22公司完成供热量239.5万吨，同比增长0.9%，较Q3增速回正。火电市场化交易电价以及供热价格的上行，有望缓解电煤价格持续高位运行带来的成本端压力。 参股海风有望持续增厚投资收益：近日，公司参股的海峡发电漳浦六鳌海上风电场二期项目已经完成风机招标，有望在2024年内投产，进一步增加公司的投资收益。 投资建议：公司控股煤电量价齐升缓解煤价压力，控、参股海风资产助力利润高增。考虑到煤价走势，调整对公司的盈利预测，预计公司22/23/24年EPS分别为1.33/1.36/1.40元（前值1.23/1.36/1.40元），对应2023年01月13日收盘价PE分别8.2/8.0/7.8倍。参考公司历史估值水平以及业绩释放潜力，给予公司2023年10.0倍PE，目标价13.60元，维持“推荐”评级。 风险提示：1）燃料成本上行；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。