公司2021年业绩低于预期，Q4净利润大幅下滑。2022年4月19日公司发布2021年年报及2022年一季报，2021全年实现营业收入241.37亿元，同比+25.2%，归母净利润15.83亿元，同比-19.0%，其中Q4单季归母净利润0.78亿元，同比/环比均下滑近90%。2022Q1公司实现收入45.68亿元，同比+36.5%，归母净利润4.11亿元，同比+6.3%，开年业绩平稳增长。 公司光伏业务稳步扩张，2022年有望再上层楼。2021年公司逆变器业务收入90.51亿元，同比+20%，毛利率33.8%，同比略降1.2%，光伏逆变器全球发货量达47GW，同比提升约34%，市场份额进一步提升。电站投资开发业务则实现收入96.79亿元，同比增长17.6%，其中阳光家庭光伏全年装机量同比增长超500%，有效对冲了地面电站业务面临的压力。随着硅料产能逐步释放，2022年下半年组件价格或将回落，IGBT芯片供应情况亦有望得到改善，预计2022年公司光伏逆变器及电站开发业务将进一步放量。 储能业务增长亮眼，业绩贡献持续提升。2021年公司储能全球发货量达3GWh，实现收入31.38亿元，同比增长169%，收入占比达到13%。受电芯上涨、项目延迟交付等因素影响，2021年公司储能业务毛利率约为14.1%，同比下滑近8%。2022年国内外储能市场景气延续，公司储能系统出货量连续多年位列国内第一，有望充分受益行业需求高速增长，我们预计公司储能业务的收入规模及占比将持续提升，同时盈利能力亦有望回升。 销售及研发投入加大，期间费用率阶段性上行拖累盈利。近年来公司在海内外销售体系及产品研发上持续加大投入，2021年底销售/技术人员数量同比提升45%/50%，全年销售/管理/研发费用率分别为6.56%/2.03%/4.81%，同比+1.51%/-0.02%/+0.63%，期间费用率的阶段性上行对公司净利润率造成一定拖累。我们认为前期投入将为公司后续的发展打下更为坚实的基础，随着公司未来业务规模的快速扩张，各项费用率有望逐步回归正常水平。 投资建议：我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入369/481/593亿元，归母净利润32.4/41.4/49.7亿元，给予“买入-A”投资评级，6个月目标价109.04元，对应2022年市盈率50倍。 风险提示：全球光伏装机不及预期、芯片等物料紧缺、市场竞争加剧等

公司2021年业绩稳步增长。2022年4月12日公司发布2021年年报，全年实现营业收入81.66亿元，同比+1.42%，归母净利润13.10亿元，同比+24.76%。剔除年内减持科创新源股票所得投资收益等非经常性损益后，公司实现扣非归母净利润10.75亿元，同比+9.91%。 风塔及叶片产能快速扩张，盈利能力有望迎来修复。2021年国内陆上风电装机下滑幅度较大，公司实现风塔销量62.6万吨，逆势增长6.1%，叶片收入17.81亿元，同比下滑17.6%。“十四五”期间国内塔筒市场有望走向集中，公司顺应市场趋势积极扩张，目前合计塔筒产能约为90万吨，待乾安、荆门、北海三个在建生产基地全部投产后总产能将达到120万吨。同时，2021年公司叶片业务亦在内蒙、东北、华中等地完成基地选址，后续将与塔筒业务同步扩张。2021年国内钢材、树脂等原材料价格上涨明显，公司装备制造板块盈利整体承压，全年风塔单吨毛利约为0.10万元，较2020年下滑0.05万元，叶片毛利率则为17.0%，同比下滑4.3%。考虑到2022年塔筒及叶片的价格均已对原材料成本的波动进行了部分传导，我们预计今年公司塔筒及叶片的盈利能力将得到一定程度的修复。 新能源开发板块发展提速，“制造+零碳”双轮驱动。2021年底公司累计并网风电场规模884MW，2021年发电收入达到10.51亿元，新能源开发业务已成为拉动公司业绩增长的重要因素。2021年公司相继与乾安、荆门、沙洋等地政府签署合作协议，积极参与当地新能源项目开发建设，2021年下半年至今公司已陆续取得乌兰察布市500MW风电项目开发权以及湖北省600MW新能源项目建设指标。未来，公司将持续投入“零碳”业务，并积极探索轻资产服务等新模式，我们预计新能源开发业务将与塔筒、叶片业务产生良好的协同效应，公司正逐步形成“设备+零碳”双轮驱动的业务格局。 投资建议：我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入117/153/184亿元，归母净利润15.7/22.0/27.3亿元，给予“买入-A”投资评级，6个月目标价16元，对应2022年市盈率18倍。 风险提示：国内风电装机不及预期、原材料价格上涨、市场竞争加剧等

事件：4月12日，公司发布年报，2021年公司营收79.82亿元，YOY+86.37%；实现归母净利润27.18亿元，YOY+143.60%，实现扣非归母净利润25.67亿元，YOY+159.17%。其中Q4实现营收26.43亿元，YOY+55.34%，环比+35.89%；实现归母净利润9.62亿元，YOY+103.81%，环比+36.44%，扣非归母净利润9.38亿元，YOY+117.82%，环比+45.62%。 湿法隔膜龙头强者恒强，2022年份额将确定性提升。2021年公司湿法隔膜出货超30亿平，占国内湿法隔膜行业50%，份额持续提升。我们预计Q4公司销售10.5亿平+，超预期。2021年以来，隔膜设备供应限制行业扩产，隔膜环节供需关系相对偏紧，而公司设备保障+自身产能挖潜，贡献行业主要供给增量：2021年底公司单月产出能力达到4亿平，对应年化48亿平实际产能力；此外每年制钢所供应25-30条新线补充10亿平+产出能力，我们判断公司今年产量58亿平，公司得以确定性份额提升。 单平净利持续回暖，在线涂布强化格局。我们测算公司Q4单平净利润0.94元，环比提升5分钱；Q1预计继续环比提升3-4分。2022年，公司在线涂布产能迅速增加，将推动行业进入更高维度的竞争。公司通过在线涂布显著降低成本，一方面使客户感受到降价，另一方面提升带动公司涂布产品占比，通过产品结构升级带来盈利提升，巩固公司竞争力。此外，公司持续产能挖潜降本增效+海外客户持续拓展均有望提振单平净利。我们判断2022年公司单平净利润有望达到1元。 投资建议：我们预计公司2022-2024年营收分别为147.7/214.6/279.0亿元，归母净利润分别为55.0/80.7/104.6亿元，对应当前估值分别为33/22/17倍。鉴于隔膜领域壁垒较高，短期供需偏紧，公司业绩有望迎来量利齐升，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：新能源汽车需求不及预期、疫情持续冲击产业链生产经营等

公司 2021年业绩稳步增长， 海外市场及检修服务业务表现亮眼。 4月 8日公司发布2021年业绩快报，2021全年实现营业收入15.32亿元，同比+12%，归母净利润 4.17亿元，同比+45%，扣除出售巴西电力项目收益等非经常性损益后归母净利润为 1.80亿元，同比+21%。 公司核心电力设备业务全年实现营收 11.77亿元，同比+18%，其中海外市场与检修服务业务贡献重要结构性增量，公司全年海外收入达到 1.61亿元，同比+22%，检修服务业务收入则达到 0.9亿元，同比+72%。 公司 2022年开局表现出色，一季度业绩预计同比增长超 40%。 4月 8日公司同时发布 2022年一季度业绩预告，Q1预计实现归母净利润 6000-7500万元，同比增长 40.46%-75.58%，扣非归母净利润 5850-7350万元，同比增长 45.06%-82.25%。在宏观经济形势面临一定压力的背景下，我们预计2022年电网投资将成为“稳增长”的重要抓手， 公司变压器分接开关业务有望充分受益电网投资增长。与此同时，随着双碳背景下电能替代的加速，多晶硅、钢铁等大工业用户亦有较强的用户侧变配电需求，电网外市场或将成为拉动公司分接开关需求增长的重要因素。 公司成长逻辑持续兑现， 大股东完成定增彰显发展信心。 公司专注变压器分接开关这一细分领域，竞争壁垒深厚，国内市场份额近 90%（按销售台数计）， 产品毛利率常年超过 50%。近年来公司在超高压/特高压、海外业务以及检修服务业务上持续加大投入，市场开拓卓有成效，预计“十四五”期间公司分接开关业务增长中枢有望明显上移。 2022年 3月公司完成 A 股非公开发行，控股股东华明集团以 5亿元全额认购本次发行的 1.37亿股，发行完成后华明集团持股比例由 28.25%上升至 33.34%。我们认为本次发行充分体现了大股东对公司未来发展的信心， 同时公司财务结构亦得到明显改善。 投资建议： 分接开关行业需求向上，公司国内龙头地位稳固， 我们预计公司 2021-2023年分别实现营业收入 15.32/17.42/20.71亿元，归母净利润4.17/3.24/4.06亿元，扣除非经常性损益后业绩稳步提升，维持“买入-A”投资评级， 6个月目标价 9.00元，对应 2022年市盈率 25倍。 风险提示： 电力投资不及预期，海外市场拓展不及预期等

事件：公司发布2021年年度业绩快报，2021年实现营业收入410.25亿元，同比增长115.28%；实现归母净利润40.20亿元，同比增长269.14%；实现归属母公司所有者的扣除非经常性损益后的净利润为人民币38.59亿元，同比增长305.10%。 产品结构优化升级，盈利能力持续提高：公司2021年营收以及归母净利润同比均取得翻倍以上增长，主要原因为公司产能加速提升，产品结构优化升级。公司通过技术创新以及工艺优化，公司单台炉产效率业内领先，单位产品硅料消耗率同比下降明显，通过细线化、薄片化工艺改善，硅片出片率及A品率大幅提升。从Q4单季度看，Q4单季度实现营业收入119.36亿元，同比增长110.14%，环比增长4.29%；实现归属上市公司股东净利润12.59亿元，同比增长418.11%，环比减少1.79%；实现净利率10.54%，同比增长4.45pct，环比降低1.00pct。 Q4业绩延续高增长趋势，营收、归母净利润同比大增，净利率持续提高。 半导体硅片业务显著增长，产能加速释放::目前，公司在8英寸产品技术及量产质量控制能力可对标国际先进厂商，8英寸及以下产品已基本实现国内客户全覆盖；12英寸产品处于增量和突破期，加快CIS及特色Logic（DDIC、PMIC）量产速度，产品维度加速升级，已成为多家客户Baseline，主要客户销售占比逐步提高。产能方面，根据公司公告，截至2021年三季度末已形成月产能8英寸65万片，12英寸10万片，新增布局小直径扩产和8英寸新产品项目，公司预计2021年年末实现月产能8英寸75万片，12英寸17万片的既定目标。随着天津市、江苏宜兴市的新增投资项目的顺利推进，公司产能将进一步有效释放，有望持续受益行业高景气及国产替代趋势。 晶圆厂新增产能逐步释放，有望带动上游硅片需求成长：在半导体市场高景气带动下，晶圆厂纷纷大幅扩产，提高资本开支，其中台积电在最新的业绩说明会上表示，预计2022年资本开支在400亿美元~440亿美元之间，同比增长33%到47%。随着晶圆厂新增产能逐步进入释放期，有望带动上游硅片需求大幅提高。近期，半导体硅片行业龙头厂商信越化学、台胜科、胜高(SUMCO)等相继在业绩说明会上表示，预计最快明年下半年、最迟2023年起，大尺寸半导体硅片就将供不应求。根据SEMI，预计2021年全球硅片出货增幅将达13.9%至140亿平方英寸，预计2022年/2023年/2024年出货量增幅达6.4%/4.6%/2.9%至148.96/155.81/160.33亿平方英寸，半导体硅片市场需求有望迎来持续成长。 投资建议：我们预计公司2021年~2023年收入分别为410.25亿元、557.54亿元、703.46亿元，归母净利润分别为40.17亿元、51.14亿元、68.19亿元，维持“买入-A”投资评级。 风险提示：下游需求衰减风险，市场竞争风险，原材料价格上涨风险，产能投放不达预期风险。

公司2021年业绩及订单大幅增长，稳步迈向行业第一梯队。2022年3月7日公司发布2021年年报，全年实现营业收入160.41亿元，同比+39.75%，归母净利润4.90亿元，同比+183.13%。根据国家能源局统计，2021年国内陆上风电新增装机仅为30.7GW，同比下滑超过50%，公司风机销量则逆势增长51%至5.46GW，充分印证公司市场份额的快速提升。截至2021年底公司累计在手订单已达12.88GW，全年新增订单12.80GW，同比增长259%，充沛的在手订单将为公司后续的销量及收入增长提供良好保障，我们认为公司已跻身国内风机厂商第一梯队。 盈利能力同比大幅回升，机组大型化降本效果显著。2021年公司整体毛利率/净利率分别为16.8%/3.1%，剔除会计口径调整后同比提升8.3%/1.6%，折算单瓦净利约为0.09元/W，较2020年的0.05元/W显著提升。在2021年风机交付均价大幅降低的情况下，公司仍实现盈利能力的显著提升，主要得益于机组大型化带来的降本效应。2021全年公司3MW及以上机型的销量占比约为68%，较2020年提升34%，截至2021年底公司在手订单中4-5MW、5MW以上机型占比已达到31%/23%。2021年以来国内风机招标价格持续下行，但随着出货结构的持续优化以及规模效应的进一步体现，我们预计公司2022年盈利能力仍有望维持较高水平。 海风、海外、投资、运营等各项业务全面推进，公司长期成长空间打开。在国内陆上风机份额快速提升的同时，公司2021年在海外及海风市场的开拓亦取得较大进展，新增海外订单超500MW，其中越南朔庄项目为公司首个海上批量项目。此外，2021年公司新签订风光资源开发协议超10GW，其中1.66GW已列入省级能源部门开发指标，新签智慧服务业务订单则超过3亿元，实现翻倍以上增长，未来新能源电站投资运营及智慧运维业务有望成为增厚公司业绩的重要因素。 投资建议：我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入189/234/284亿元，归母净利润6.13/7.66/10.29亿元，给予“买入-A”投资评级，6个月目标价40元，对应2022年市盈率22倍。 风险提示：国内风电装机不及预期、原材料价格上涨、市场竞争加剧等

持续中标大客户项目，“海陆并进”公司实力领先：公司实力行业领先，不断中标国家电网、南方电网、中国电建、中海油、大唐集团、中石油、中石化、中国中铁、国投电力、中国节能、中国铁建及国外企业的陆缆及海底电缆项目。公司陆缆业务广泛应用于电力、建筑、通信、石化、轨道交通、核能多个领域中。公司的±535kV直流陆缆系统是世界已投运的最高电压柔性直流电缆。2020年公司陆缆系统总产量11.13万公里，同比增长10.0%。公司海缆业务各项技术达到国际领先水平，通过了ISO三大体系认证并拥有挪威船级社DNV认证证书。目前产品已广泛应用于岛屿联网、海上风电、海洋油气各大项目中。公司累计提供海缆数量超8000km，在国内首次攻克深水脐带缆技术并实现产业化。2022年2月，公司中标明阳阳江青洲四海上风电场项目220kV、35kV海缆采购及敷设工程项目，合计中标金额约为13.9亿元。未来公司将继续保持“海陆并进”的发展理念，稳步发展电力与能源市场。 行业壁垒与研发实力为公司构筑护城河：海缆行业市场集中度高，具有较高的壁垒，新进入者难以取得较大突破。主要壁垒包括资金、资格认证、生产技术、品牌及历史业绩四大壁垒。公司是海缆行业第一梯队企业，在海缆市场深耕多年，市场份额高，较高的行业壁垒将帮助公司维持市场地位。公司被认定为国家高新技术企业、国家创新型企业、国家技术创新示范企业和国家知识产权优势企业，位列全球海缆最具竞争力企业10强。公司研发投入快速增长，从2015年的0.33亿元增长至2020年的1.87亿元，CAGR达41.5%。研发投入占营收比例从2015年的1.82%提升至2020年的3.71%。 海洋工程业务提升公司总包能力：：海底电缆工程被世界各国公认为复杂困难的大型工程，技术门槛较高。公司建立了集敷设安装、工程运维为一体的海陆工程服务体系。公司拥有2艘国际级专业敷设安装船：东方海工01、东方海工02，可提供220kV及以下海缆的敷设安装服务。 2021年来，公司不断提升海洋工程施工技术水平和项目管理能力，顺利完成渤海海域首个岸电项目220kV海缆敷设工作，有序推进越南BINHDAI、三峡新能源阳江、粤电阳江沙扒等多个海上风电总包项目。未来公司海洋工程业务将继续成为海缆业务的有力补充。 投资建议：我们预计公司2021-2023年营业收入分别为79.91亿元(+58.2%)、92.13亿元(+15.3%)、112.45亿元(+22.1%)；预计归母净利润分别为13.87亿元(+56.4%)、14.26亿元(+2.7%)、18.08亿元(+26.8%)，对应EPS分别为2.02/2.07/2.63元。给予公司2022年33倍PE，对应2022年目标价68.31元。维持“买入-A”投资评级。 风险提示：市场竞争加剧、市场需求不及预期、新技术研发及新产品开发不及预期、原材料价格波动、汇率波动的风险