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恩捷股份 非金属类建材业 2020-05-11 54.94 -- -- 65.35 18.95%
65.35 18.95% -- 详细
事件:1)公司发布2020年一季报。20Q1归母净利润1.38亿,同比下降34.9%,低于预告中值,基本符合预期。公司20年Q1实现收入5.53亿,同比下降15.8%;归母净利润1.38亿,同比下降34.9%;扣非归母净利润1.05亿元,同比增长-41.3%。2)公司拟收购上海恩捷少数股东权益5.14%,合计预估款为4.9亿元。 疫情影响拖累公司Q1业绩,海外出货同比高增长。受到国内疫情影响,一季度动力电池装机量5.68GWh,同比下降54%,对隔膜需求端影响较大。公司一季度出货量1.2亿平(不含苏州捷力),同比下降25%,好于行业平均水平。公司一季度海外出货约4500万平,同比实现高增长,海外较高的售价和利润拉高了公司Q1收入和毛利率。20Q1公司毛利率47.4%,同比提升1.5%。 期间费用率增长较快,财务费用。2020年Q1公司三费合计1.25亿元,费用率为22.6%,同比增长11.34%。公司在各项费用上均有所增加,其中财务费用0.4亿元,同比增加329%,财务费用率7.3%,同比提高5.86%,主要系公司收购苏州捷力以及产能扩张对公司的现金需求增加导致。20年2月公司成功发行可转债募集16亿,并计划非公开发行募集50亿元,定增完成后将极大缓解财务压力。 苏州捷力完成并表,完善隔膜版图布局。公司于2020Q1完成苏州捷力并表,苏州捷力产品聚焦于3C锂电产品,已经进入国内主流3C电池客户供应链,此外公司以自有资金收购东航光电70%股权,目前已经完成工商登记变更,东航光电目前拥有干法产能8000万平。公司在不断完善隔膜布局,通过收购补足在3C消费和干法领域的短板,隔膜龙头优势不断扩大。 拟收购上海恩捷少数股东股份,增厚公司业绩。公司拟以4.90亿收购少数股东TanKimChwee及殷洪强持有的上海恩捷合计5.14%的股权,上海恩捷初步估值95.44亿元,对应19年业绩PE约11倍,收购对价较低,如顺利完成将进一步增厚公司业绩。 疫情不改电动化趋势,维持“买入”评级。公司是湿法隔膜绝对龙头,疫情只能短暂影响公司业绩,海外出口比例和涂覆产品比例提升保证公司单价和毛利率稳定。暂不考虑苏州捷力并表,我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为11.1/14.6/19.3亿元,对应估值分别为39.8/30.3/22.9倍,维持“买入”投资评级。 风险提示:销量不及预期;行业竞争加剧。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-04-29 50.75 65.86 2.81% 61.35 20.89%
65.35 28.77% -- 详细
20Q1归母净利润 1.38亿,同比-34.9% ,低于预告中值,基本符合预期。 公司 20年一季度实现收入 5.53亿,同比下降 15.8%,环比下降 47.5%; 实现归母净利润 1.38亿,同比下降 34.9%,环比下降 36.6%。盈利能力方面,20Q1毛利率 47.38%,同比提升 1.51pct,环比提升 1.4pct;净利率 27.6%,同比下降 8.03pct,环比提升 4.8pct。 。 海外出货高增长,平滑国内疫情的影响。上海恩捷 20Q1收入 2.7亿元,净利润 1.26亿元,对应净利率为 46.7%,贡献并表利润 1.14亿。公司春节保持连续生产,一季度出货量约 1.2亿平(不含苏州捷力),同比降 25%左右;其中海外出货近 4800平,同比增长 200%,占比接近 40%。 20Q1费用率大幅增长,财务费用维持高位。2020年 Q1公司三费合计1.25亿元,同比增长 69.0%,环比下降 36.8%;因一季度收入较低,整体费用率大幅增长,费用率为 22.6%,同比增长 11.34pct,环比增加3.82pct;其中销售费用 0.2亿元,同比增长 55.2%,销售费用率 3.3%,同比增 1.49pct;管理费用 0.4亿元,管理费用率 6.6%,同比增 1.97pct,研发费用 0.3亿元,同比增长 33.8%,研发费用率 5.4%,同比增 2pct; 财务费用 0.4亿元,同比增加 329%,财务费用率 7.3%,同比增 5.86pct。 20年 2月公司发行可转债募集 16亿,并计划非公开发行募集 50亿元,将极大缓解财务压力。 。 疫情影响经营活动,可转债增添大量现金。2020年 Q1公司存货为 10.09亿,较年初增加 32.87%,主要为苏州捷力并入(19年中捷力存货为 1.6亿);期末公司应收账款 15.93亿元,较年初增长 11.82%;期末预收账款 0.13亿元,较年初增长 44.2%。20Q1公司经营活动净现金流为 0.34亿,同比提升 145.3%,环比下降 94%,受疫情影响较大;投资活动净现金流为-9.49亿,19Q4为-12.3亿,19Q1仅-2.66亿。账面现金为 23.2亿,较年初增长 129.38%,可转债发行引入充裕现金;短期借款 30.16亿元,较年初增长 12.95%。期末公司在建工程 18.26亿,较年初新增17.5%,固定资产 60.61亿,较年初新增 23%。 投资建议:我们预计公司 2020-2022年预计归母净利 11.7/15.5/20.2亿,同比增长 38%/32%/31%,对应 PE 为 35x/27x/20x,给予 2020年 45倍PE,目标价 66元,维持“买入”评级。 风险提示: :销量低于预期,政策低于预期
恩捷股份 非金属类建材业 2020-04-28 50.49 59.87 -- 61.35 21.51%
65.35 29.43% -- 详细
2020年一季度营收下滑15.76%,归母净利润下滑34.89%,符合市场预期。公司2020年一季度营收5.53亿,同比下降15.76%,归母净利润1.38亿,同比下降34.89%,扣非后归母净利润1.05亿,同比下降41.32%。公司4月14日预告一季度归母净利润下滑25%-38%,实际业绩与预告一致。 一季度隔膜销量下滑但仍好于行业,预计Q2起将持续好转。由于疫情影响一季度新能源汽车销量大幅下滑,动力电池装机下降54%,我们预计公司国内销量下滑,海外仍有较好增长,预计公司一季度隔膜出货同比下降约20%,约1.2亿平左右,其中海外销量预计约4000万平。公司一季度少数股东损益0.14亿,估算子公司上海恩捷净利润1.44亿,扣除非经常性损益后约1.08亿,对应单平净利润约0.9元/平。4月23日新能源汽车补贴政策落地,2020年补贴退坡10%,预计从2季度起国内新能源汽车销量将持续好转。公司今年给海外客户供货占比将提升,并将为LG供货涂覆膜,海外基膜和涂覆膜价格均显著高于国内,预计海外销量提升将抵消国内隔膜价格的下滑。 拟定增扩建9.2亿平基膜和3亿平涂覆膜产能,持续巩固规模优势。公司拟定增募集资金不超过50亿元,用于江西通瑞4亿平米基膜、无锡恩捷5.2亿平米基膜和3亿平涂覆膜产能建设。公司近两年产能扩张持续推进,截至2019年底公司产能达到23亿平米,产能规模全球第一,目标在2020年底达到33亿平米。目前国内竞争对手现有湿法隔膜产能均在10亿平以下,公司将持续巩固行业领先地位,我们预计公司未来湿法隔膜全球市占率有望达到50%。 收购苏州捷力完成并表,消费锂电市场值得期待。公司去年公告拟收购苏州捷力100%股权,今年3月6日公告已完成工商变更登记开始并表。目前苏州捷力有湿法隔膜产能4亿平米,重点聚焦消费锂电市场,将和恩捷在市场上形成互补。由于苏州捷力和恩捷都使用相同设备,技术和工艺上有较好协同效应,收购后恩捷将帮助捷力提升其良品率和降低成本,整合效果值得期待,我们预计今明年苏州捷力将有较好业绩增量贡献。 期间费用率因苏州捷力并表同比增加,经营性现金流增长145%。公司一季度毛利率47.38%,同比降低1.51%,预计主要是由于隔膜价格同比下降。销售费用率为3.26%,同比增加1.49%,管理费用率6.60%,同比增加1.97%,主要是由于收购苏州捷力并表,财务费用率7.30%,同比增加5.87%,主要是由于公司债务融资增加。研发费用0.30亿,同比增长33.75%,研发费用率5.44%,同比增加2.01%。公司应收账款15.93亿,较年初增长11.8%,经营性现金流0.34亿,同比增长145.32%。 投资建议:由于疫情影响新能源汽车销量下滑,我们下调公司的盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润为10.66、14.99、18.77亿(此前预测为12.12、15.20、19.29亿),同比增长25%、41%、25%,EPS为1.32、1.86、2.33元,考虑到公司湿法隔膜的龙头地位不断巩固,在海外一线电池企业份额快速增长,给予2020年45倍PE,调整目标价为60元,维持“强推”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-04-28 50.49 -- -- 61.35 21.51%
65.35 29.43% -- 详细
公司发布2020年一季报,盈利同比下滑35%符合预期;公司湿法隔膜产能快速扩张,竞争优势明显,维持增持评级。 支撑评级的要点 2020年一季报业绩同比下降35%符合预期:公司发布2020年一季报,实现营业收入5.53亿元,同比下降15.76%;实现归属上市公司股东净利润1.38亿元,同比下降34.89%;实现扣非盈利1.05亿元,同比下降41.32%。 此前公司预告2020年一季度实现盈利1.32-1.59亿元,同比下降38%-25%;公司一季报业绩与其一致,符合预期。 新冠疫情冲击需求导致公司出货量不达预期:据中汽协数据,2020年1-3月我国新能源汽车累计销量11.4万辆,同比下降56.4%;据EV Sales 数据,1-2月全球新能源汽车销量合计26.86万辆,同比微增2%,由于3月新冠疫情在海外加速蔓延,预计3月海外销量同比下滑。新冠疫情冲击全球新能源汽车需求与湿法隔膜需求,公司出货量不达预期。 苏州捷力完成并表,拟收购上海恩捷5.14%股权:2020年一季度,苏州捷力100%的股权完成并表,导致公司资产、负债和费用均大幅增长,此后有望发挥协同作用,进一步提升公司全球湿法隔膜龙头地位和市场竞争力。公司目前持有上海恩捷90.08%的股权,拟对上海恩捷少数股权的转让行使优先购买权,分别以4.10亿元和0.80亿元收购Ta Kim Chwee和殷强所持有的上海恩捷4.30%和0.84%的股权,有望提升管理效率,增厚公司业绩。 拟定增扩建隔膜产能:公司此前公告拟定增募集资金不超过50亿元,用于江西、无锡基地隔膜扩建项目,有望进一步巩固行业领先优势。 估值 在当前股本下,预计公司2020-2022年每股收益为1.30/1.76/2.29元,对应市盈率39.3/29.0/22.3倍,维持增持评级。 评级面临的主要风险 新冠疫情影响超预期,新能源汽车需求不及预期,湿法隔膜产能过剩导致竞争大幅恶化。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-04-28 50.49 -- -- 61.35 21.51%
65.35 29.43% -- 详细
事件:公司发布2020Q1季报,实现营收5.53亿元,同比-15.76%,归母净利润1.38亿,同比-34.89%,扣非归母净利润1.05亿元,同比-41.32%。其中非经常损益0.33亿元,主要是政府补助,受疫情影响,业绩基本符合预期。 受疫情影响,业绩下滑,符合预期。业绩分拆:2020Q1上海恩捷(湿法隔膜)实现收入2.7亿,净利润1.26亿,扣非净利率34.6%(同比2019年39.3%下滑);预计传统主业净利润约2000多万,由于苏州捷力3月交割,净利润贡献较小; 1)公司净利润下降幅度大于收入下降幅度,主要系受疫情影响,国内隔膜销量不及预期,以及国内产品价格略有下滑;同时费用端财务费用增长较大,净利率下滑。公司2020Q1销售/管理/研发/财务费用分别为0.18/0.36/0.3/0.4亿元,分别同比变动+55%/20%/33.75%/329%; 2)毛利率提升:2020Q1毛利率47.38%,同比提升1.51个pct,预计主要系产品结构上,供货海外客户(毛利率更高)占比提升来; 3)隔膜出货量:受疫情影响,公司1-3月国内出货量逐月回升,2020Q1隔膜销量预计同比2019年预计下滑,同时价格端,2020Q1环比19Q4略有下滑,导致收入端下降,2020Q1由于海外客户出货量疫受情影响小,订单保持稳定,海外出货同比大幅提升,海外客户销量占比提升; 2、收购少数股东股权,提高经营管理效率:2020.4.24,出资8056.62万元收购上海恩捷5.14%的股权,交易后合计持股95.22%,收购提高对子公司的管理效率,有利于公司的长远发展。 3、投资建议:公司作为湿法隔膜全球龙头,产能规模全球第一,收购捷力布局消费领域,行业议价权提升。未来公司有望凭借“技术+成本+规模+客户优势”,占据全球重要份额,并持续提升在海外客户LG、松下、三星等大客户份额,贡献业绩弹性;我们预计公司2020-2022年净利润13/17.8/23.5亿元,对应PE分别为32/23/18倍,维持增持评级。 风险提示:新能源车产销不及预期,政策不及预期,竞争激烈导致价格大幅下降风险。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-26 44.26 -- -- 52.65 18.71%
65.35 47.65% -- 详细
定增扩产隔膜产能。3月23日,公司公布2020年度非公开发行股票预案:发行价格不低于基准日前20个交易日股票交易均价的80%;拟发行不超过发行前公司总股本的30%,即261611231股(含本数);拟募集金额不超过50亿元,扣除发行费用的募集资金净额用于江西省通瑞新能源科技发展有限公司锂离子电池隔膜一期扩建项目、无锡恩捷新材料产业基地二期扩建和补充流动资金,其中江西项目预计新增4亿平方米锂电池隔膜年产能、无锡项目预计新增年产5.2亿平方米锂电池隔膜基膜和年产3亿平方米锂电池涂覆隔膜产能。发行完成后,公司实际控制人李晓明家族合计持股比例为42.13%,仍处于控股地位。 公司为全球领先的锂电池隔膜企业。截止2019年底,公司湿法隔膜产能为23亿平方米,在上海、珠海、江西、无锡四大基地共有30条湿法隔膜生产线,产能规模位居全球第一;预计2020年底产能增至33亿平方米,以匹配下游主要客户扩产规划。根据GGII数据,公司2019年锂电池湿法隔膜出货量8.6亿平米,国内和全球均稳居第一,其中国内锂电隔膜市场占比约31%、国内湿法隔膜占比约43%。目前,公司已进入全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系,包括占海外锂电池市场近80%市场份额的三家锂电池生产巨头:松下、三星和LGChem,以及占中国锂电池市场超过80%市场份额的前五家锂电池生产企业—宁德时代、比亚迪、国轩高科、孚能科技和天津力神,以及其他超过20家的国内锂电池企业。总体而言,公司锂电池隔膜在产品技术、产能规模、客户资源等方面具备显著优势,而上述募投项目投产后,将有助于进一步提升和巩固公司行业地位。 全球锂电隔膜市场快速增长。锂电池下游应用主要包括消费电子产品。 电动汽车和储能电站领域,各领域需求均处于增长中。消费电子以手机、笔记本电脑等数码电子产品为主,据GGII统计预测:2018-2020年,我国消费电子产量分别为31.8、34.0和37GWh,预计2020年全球3C市场锂电池需求量将达到77.4GWh。伴随全球新能源汽车快速发展,动力类锂电池需求增长最快,GGII统计显示:2019年我国动力电池出货量71GWh,同比增长9.4%,19年全球动力电池装机量超过115.21GWh,同比增长超过22%,且截至2019年底,全球动力电池主要厂商合计产能约261GWh,而2023年规划产能合计约855GWh。储能领域全球装机量持续增长,2019年全球电化学储能累计装机规模8.22GWh,同比增长24.02%。受锂电池各细分市场快速发展,2019年我国锂电池隔膜出货量为27.4亿平米,同比增长35.6%,其中湿法隔膜出货量19.9亿平米,同比增长51.2%;干法隔膜出货7.5亿平米,同比增长6.4%。 公司下游客户大幅扩产。在汽车电动化大趋势下,全球锂电池巨头均在加速扩张产能。根据公司下游主要客户产能发展规划(详情见表2),到2025年前,公司主要客户预计锂电池的整体产能将超过544GWh。 假设按照1GWh锂电池对应隔膜需求1,500万平方米估算,公司现有客户在2025年之前将有超过81.60亿平方米锂电隔膜需求。目前公司同时已经进入了三星、松下和LGChem的供应商体系,且公司已与LGChem签署了5年总计6.17亿美元的供销合同,与其形成稳定的合作关系。 湿法隔膜放量致公司业绩增长。2019年,公司实现营收31.60亿元,调整后营收同比增长28.57%;净利润8.50亿元,同比增长63.92%;扣非后净利润7.53亿元,同比增长136.56%;经营活动产生的现金流净额7.63亿元,同比增长346.32%,基本每股收益1.06元,加权平均净资产收益率20.36%;利润分配预案为拟每10股派发现金红利1.25元(含税),业绩增长主要源自湿法隔膜。目前,公司主要产品可分为三类:一是膜类产品,包括锂电池隔膜(基膜和涂布膜)、BOPP膜(烟膜和平膜),该类产品成为公司业绩主要来源和增长点;二是包装印刷产品,主要包括烟标和无菌包装;三是纸制品包装,包括特种纸等。 公司膜类产品占比超80%,重点关注锂电池隔膜。2019年,公司膜类产品合计营收25.49亿元,在公司营收中占比80.67%,湿法隔膜成为核心收入和利润来源。受行业需求增长,19年公司湿法隔膜出货量超8亿平米;上海恩捷对应营收19.52亿元,同比增长46.98%%,对应净利润8.64亿元,同比增长47.76%。结合锂电池隔膜下游市场增长及及公司在湿法隔膜领域的行业地位和客户优势,预计公司湿法隔膜仍将高增长。 包装印刷产品关注无菌包装业务。公司包装印刷产品主要包括烟标和无菌包装,19年烟标营收1.17亿元,同比增长2.17%;无菌包装销量16.94亿个,同比增长12.24%,对应营收2.89亿元,同比增长23.55%。 无菌包装下游为乳制品和饮料行业,公司已是国内为数不多的能规模化生产无菌包装的企业之一,已获蒙牛、北京三元、伊利、完达山等龙头企业认可,同时伴随新产品如防渗漏纸杯、纸碗和雪糕杯等产品入市,预计无菌包装业务仍将持续增长。 产品结构调整至盈利能力提升。2019年,公司销售毛利率45.24%,同比提升3.19个百分点,主要系并表的湿法隔膜产品具备较高附加值及营收结构变化所致。2019年,公司膜类产品毛利率为49.49%,同比提升2.68个百分点,主要系湿法隔膜营收占比持续提升。考虑隔膜行业竞争态势,以及补贴下调致下游企业降本压力逐步传导至上游,预计湿法隔膜盈利仍承压。 维持公司“增持”投资评级。暂不考虑非公开发行影响,预测公司2020-2021年全面摊薄后的EPS分别为1.31元和1.70元,按3月23日43.22元收盘价计算,对应PE分别为33.0和25.4倍。目前估值相对锂电板块合理,结合公司行业的地位,维持公司“增持”投资评级。 风险提示:行业竞争加剧;项目进展及市场拓展不及预期;新能源汽车销量不及预期。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-26 44.26 -- -- 52.65 18.71%
65.35 47.65% -- 详细
事件: 3月24日恩捷股份发布公告,拟向不超过35名的特定投资者发行不超过2.42亿股,募集资金不超过50亿元用于江西、无锡基地隔膜扩建项目及补充流动资金。 点评: 定增巩固行业龙头地位,优化财务结构满足资金需求 恩捷股份本次定向增发股本将不超过本次发行前公司总股本的30%,拟募集资金总额不超过50亿元。扣除发行费用后,募集资金净额15亿元用于江西通瑞锂离子电池隔膜一期扩建项目,20亿元用于无锡恩捷新材料产业基地二期扩建项目,15亿元用于补充流动资金。本次募投项目是公司在现有锂电池隔膜业务上的进一步拓展和布局,有助于公司匹配下游客户需求,巩固公司全球锂电隔膜行业龙头地位。同时根据公司近日披露年报,2019年恩捷股份资产负债率达到59.97%,同比增长12.84pcts,全年财务费用0.99亿,同比增长296%。募集资金用于补充流动资金可以更好地满足日常资金周转需要,优化财务结构减轻债务负担,为公司各项经营活动的开展提供资金支持。 湿法隔膜产能扩张力度不减,匹配客户需求提升全球地位 截至2019年末,恩捷股份上海、珠海、江西、无锡四大基地共有30条湿法基膜产线,已有产能达到23亿平方米。目前公司已进入全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系,包括海外巨头松下、三星、LG化学,以及国内锂电巨头宁德时代、比亚迪等。根据公司统计,2025年公司主要客户预计锂电池的整体产能将超过544GWh,将创造超过81.60亿平方米锂电隔膜需求,公司已有的产能已经难以满足现有客户和潜在客户隔膜需求的快速增长。根据公告显示,江西项目建设完成后预计为公司新增4亿平方米锂电池隔膜年产能,无锡项目建设完成后预计新增年产5.2亿平方米锂电池隔膜基膜和年产3亿平方米锂电池涂覆膜产能。目前公司主要竞争对手日韩厂商扩产速度及规模均不及预期,本次募资可以使公司隔膜产能与下游客户增长的需求规模更好地匹配,及时响应下游厂商的订单需求,提升公司全球市场份额和市场地位。 公司业绩景气度向好,海外业务提升盈利水平 根据GGII数据显示,2019年中国动力电池出货量为71GWh,同比增长9.4%,相比2018年有所放缓,但恩捷股份业绩表现优于行业平均水平。根据2019年年报显示,恩捷股份全年营业收入达到31.60亿元,同比增长28.57%,实现归母净利润8.50亿元,同比增长63.92%,扣非净利润7.53亿元,同比增长136.56%。公司湿法隔膜收入为19.43亿元,相比去年同期大幅增长46.29%。2019年公司海外收入达到3.44亿元,占总营收比例提升了7.86pcts;海外收入毛利率69.42%,大幅提升了26.49pcts。随着2020年公司继续拓展海外业务及隔膜占总营收比例持续增加,预计公司综合毛利率将进一步提升。 盈利预测与投资建议 我们预计公司2020/2021/2022年的归母净利润分别为11.58/15.69/19.95亿元,对应EPS分别为1.44/1.95/2.48元。对应2020/2021/2022的PE为30/22/17倍。公司作为国内锂电隔膜行业龙头,受益于下游动力电池装机量的高速增长及产业逐步升级的趋势,我们看好公司未来的长期成长性,给予“增持”评级。 风险提示:疫情扩散致全球新能源汽车销量下滑;国内行业政策不及预期;原材料价格变动风险。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-25 43.91 65.86 2.81% 52.65 19.66%
65.35 48.83% -- 详细
事件:公司拟向35名特定对象发行不超过2.42亿股,占发行前总股本不超过30%,募集金额不超过50亿元,用于江西通瑞隔膜一期(15亿)、无锡恩捷二期(20亿)和流动资金补充(15亿)。 两大项目新增近10亿平产能,隔膜龙头扩大规模优势。此次定增项目中拟投资17.5亿,建设江西通瑞一期4亿平隔膜产能,单位投资额4.4亿/亿平;拟投资28亿,建设无锡恩捷二期5.2亿平基膜和3亿平涂覆膜产能。2019年底恩捷隔膜产能23亿平,规模领跑全球;并规划2020年底达到33亿平母卷产能(不含捷力)。公司长期稳健的扩产规划,为持续保持全球隔膜龙头地位奠定基础。 拟募资15亿补充现金,优化财务结构。截至19年底,公司总负债73.12亿,较18年底增加36.82亿。全年财务费用0.99亿,同比增长298%。 此次募投项目含15亿用于补充流动资金,将有效降低资产负债率和优化财务结构。且公司19年现金流大幅好转,结合在手现金的强化将进一步支持公司的研发投入,增强领先优势。 收购苏州捷力进军海外3C湿法,收购东航光电打通储能干法。1)3月公司完成收购苏州捷力,目前湿法隔膜8条产线对应4亿平产能,收购完成后公司整体湿法国内市占率约60%,拥有一定定价权。两厂设备相同,协同效应明显,且客户网互补,动力+消费并行。预计20年捷力转型消费市场,产能主要被LG和ATL消化。2)公司以自有资金收购东航光电70%股权,目前已经完成工商登记变更。根据GGII口径,东航光电19年干法隔膜出货2400万平,年产能约8000万平。公司收购东航光电,后续将在储能干法市场有更大突破。 一季度疫情短期影响,20年海外持续放量,涂覆占比提升盈利水平。 受疫情影响1-2月国内电动车销量6万辆,同比下滑60%,但是公司春节基本连续生产且海外订单增长明显,1季度预计排产1.5亿平,同比略微下滑,好于行业情况。2020年全年出货高增长目标不变,有望超过12亿平,且受益于海外LG率先放量且松下采购起量,海外销量有望达到4亿平,占比提升至30%左右。同时20Q2开始给LG加大涂覆比例,产品均价提升,有望平滑国内价格下降(预期降价10%左右)。从单平盈利看,我们预计海外单品利润可1.5-2元/wh,海外占比提升可提高公司整体盈利水平。 投资建议:我们预计公司2020-2022年预计归母净利11.7/15.5/20.2亿,同比增长38%/32%/31%,对应PE为30x/23x/17x,给予2020年45倍PE,目标价66元,维持“买入”评级。 风险提示:价格下滑超预期;公司出货量低于预期。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-25 43.91 -- -- 52.65 19.66%
65.35 48.83% -- 详细
事件:公司拟非公开发行不超过2.42亿股,融资不高于50亿元,用于投资建设江西一期扩建项目(4亿平隔膜)、无锡二期项目(5.2亿平基膜和3亿平涂覆膜),以及补充流动资金。 外延内生继续扩产,隔膜产能全球领先:截止2019年末,公司产能达到23亿平,规模全球第一。目前公司已经完成珠海一期12条基膜产线、江西8条基膜产线以及无锡恩捷4条基膜产线的投产,且前期通过可转债募集16亿元投建江西一期和无锡一期项目,现通过定增完成江西一期扩建和无锡二期项目,继续扩大竞争优势。另外,公司已经在2020年3月5日完成苏州捷力工商登记变更及备案手续,完成收购后,苏州捷力4亿平产能也将助力公司开拓3C领域客户。根据年报,公司力争在2020年底达到33亿平产能规模,迎接全球电动化浪潮。 全球电动化浪潮开启,通信储能增厚空间:目前欧洲、北美等地区国家在政策上大力支持汽车电动化,主流车企纷纷发布电动车型,到2025年,各主流车企电动车年销量规划总计超过1000万辆。同时,全球各大动力电池厂商也加速电池工厂扩产,而恩捷股份隔膜供应遍布全球龙头电池企业,已经进入LGC、三星SDI、松下等海外客户供应链,到2025年之前,预计公司主要客户锂电池的产能将超过544GWh,对应隔膜需求约81.60亿平,电动化浪潮下隔膜市场需求巨大;通信储能方面,在新基建刺激以及5G通信技术升级背景下,5G新增高频基站有望提高基站数量和单站耗电量,叠加4G基站备用电源替换需求,通信储能电池需求可观,预计2020~2023年通信储能电池需求符合增速为26%,2023年对应通信储能隔膜需求有望达到5亿平。 疫情影响短期供需,不改长期电动化趋势:2020年前两月,欧洲市场快速增长,1月电动车销量7.47万辆,同比增长121%,2月欧洲多个国家销量增速维持100%以上。但近期新冠肺炎在欧洲传播速度较快,欧洲及北美主流车企在3月中下旬纷纷宣布停产,预计停工时间在2周以上,而复工依然取决于疫情控制情况,具有较大不确定性,3~4月海外电动车产销受到的影响预计将逐渐显现,主要电动车标的尤其恩捷股份股价也因此受到较大影响。中长期来看,疫情结束后海外车企或将加速电动车投放以满足碳排放要求,我们依然看好碳排放压力下电动化加速带来的持续高景气,疫情造成的负面影响有望成为良好投资机会,继续强烈推荐电动车版块。 投资建议:恩捷股份已成为全球湿法隔膜龙头,2019年国内市占率达到43%,相比2018年提升7个百分点,且公司已完成苏州捷力主要收购工作,向3C和动力领域共同进发。在涂覆方面,公司与LG化学合作供应的油性涂布膜及与三星SDI合作供应的勃姆石涂布膜仅公司能批量生产供应,在涂覆工艺上拥有核心壁垒。本次定增发行将有助于缓解公司资金压力,加速江西和无锡项目扩建,加强公司全球竞争力,维持湿法隔膜龙头地位。我们预测2020~2022年公司EPS为1.52、1.90、2.36元,对应PE为29、23、18倍,继续维持推荐评级。 风险提示:疫情影响超预期;产能投产不及预期,技术路线改变;新能源汽车销量不及预期;原材料价格变化超预期。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-25 43.91 -- -- 52.65 19.66%
65.35 48.83% -- 详细
发布定增预案,扩建隔膜项目:公司发布2020年非公开发行股票预案,拟向不超过35名特定投资者发行不超过2.42亿股,募集资金总额不超过50亿元,其中15亿元用于建设江西通瑞锂电池隔膜一期扩建项目(项目投资17.5亿元,预计新增产能4亿平),20亿元用于无锡恩捷产业基地二期扩建项目(项目投资28亿元,预计新增基膜产能5.2亿平、涂覆膜产能3亿平),15亿元补充流动资金。 加码隔膜产能,满足客户需求:截至2019年底,公司上海、珠海、江西、无锡四大基地共有30条湿法基膜产线,产能合计23亿平。公司海外主要客户包括LG 化学、三星、松下等,国内主要客户包括宁德时代、比亚迪、国轩高科、孚能科技、天津力神等。据公司统计,到2025年公司国内外主要客户锂电池产能将超过544GWh,对应隔膜需求量超过81.6亿平,公司现有产能难以满足快速增长的客户需求。本次扩产将进一步扩大公司隔膜产能,满足下游客户需求,提升客户粘性,并进一步提升规模效应和竞争优势,巩固公司行业龙头地位。 加速扩产步伐,赶超日韩厂商:日韩隔膜厂商凭借先发优势,占据全球市场半数份额。全球隔膜厂商纷纷扩产以满足下游需求,日韩厂商扩产速度较慢;全球锂电池巨头为了降低成本及保障供应,其产业链体系加速放开,因此未来几年是公司赶超日韩厂商、占领国际市场的重要窗口期。公司通过产能扩张,能够快速响应下游客户订单需求,提高全球市场份额,实现对日韩厂商的赶超,奠定全球领先地位。 补充流动资金,优化财务结构:公司通过本次募集资金补充流动资金,将增强资金实力,优化财务结构,改善偿债能力,减轻债务负担,提高抗风险能力。 估值 在当前股本下,预计公司2020-2022年每股收益为1.30/1.76/2.29元,对应市盈率33.3/24.6/18.9倍,维持增持评级。 评级面临的主要风险 新能源汽车需求不及预期,湿法隔膜产能过剩导致竞争大幅恶化。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-24 45.17 -- -- 52.65 16.30%
65.35 44.68% -- 详细
公司发布2019年度报告,全年实现营业收入31.60亿元,同比增长28.57%; 归母净利8.50亿元,同比增长63.92%。 投资要点业绩增长符合预期,经营质量持续改善截至2019年末,珠海一期12条基膜产线产能释放,江西瑞通8条、无锡恩捷4条基膜产线建成投产,公司湿法锂电池隔膜年产能已达23亿平,较2018年产能13亿平大幅提升。公司2019年隔膜出货量达8亿平米,同比增长70.9%。 与此对应,公司2019年归母净利8.50亿元,同比增长63.92%,业绩整体符合预期;全年经营现金流达到7.63亿元,同比提升3.5倍,大幅改善,业绩质量高。公司2017-2019年加权ROE分别为9.74%、16.48%、20.36%,经营水平持续显著提升。 动力锂电需求强劲,业绩提升确定性强公司目前是国内唯一一家全面进入海外动力电池供应链体系的湿法隔膜供应商,海外客户认证供应商周期平均为18-24个月,进入壁垒较高。当前全球锂电产业进入加速扩产周期,公司海外客户如LG、松下、三星等均有较大规模的扩产计划,预计2020年产能分别提升至40GWh、52GWh、30GWh,产能提升幅度均达翻番以上。未来2-3年下游动力锂电需求的快速增长预期,对湿法隔膜产能供应提出较高要求,公司从产品技术、扩产能力方面均属上乘,竞争格局优良,未来2-3年业绩提升确定性强。2020年,公司基膜产能有望继续增至年产能33亿平左右,主营业务盈利能力预期继续大幅提升。 盈利预测及估值我们预计,公司2020-2022年将实现净利润10.27亿元、14.98亿元、19.32亿元,对应当前股本下EPS为1.28元、1.86元、2.40元,对应37.44倍、25.66倍、19.90倍P/E,当前给予“增持”评级。 风险提示国内及海外新能源车市场景气度或不达预期。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-23 49.87 55.28 -- 52.65 5.34%
65.35 31.04% -- 详细
业绩整体符合预期,隔膜业务完成业绩承诺。公司2019年实现营业收入31.6亿元,同比增长28.6%,实现归母净利润8.5亿元,同比增长63.9%,扣非后为7.53亿元(非经常性损益主要为政府补助),同比增长136.56%。 其中主营湿法隔膜的上海恩捷实现收入19.52亿元,实现净利润8.64亿元,扣非及剔除为实施股权激励计提的管理费用后约为7.75亿元,超过2019年承诺7.63亿元的目标值。公司原主业实现收入约12.17亿元,实现净利润约7135万元,通过降本增效毛利率、净利率均有所上升。 湿法隔膜整体净利率有所下滑,但受益于海外/涂布比例提升,2020仍将维持高速增长。(1)公司2019年锂电隔膜出货量超过8亿平方米,我们据此推测19年隔膜均价由18年的2.85元/平下滑至2.43元/平,单平净利也由1.25元下降至0.97元,这直接导致上海恩捷净利率由18年的47.8%下降至19年的44.5%(扣非后由43.8%下降至39.9%)。(2)凭借与LGChem、松下、三星SDI的合作,公司境外收入占比由18年的3.03%大幅提升至19年的10.89%,后续随着公司附加值更高的海外涂布膜不断突破,海外收入和利润仍有望大幅增长,带动公司整体驶向盈利快车道。 内生增长叠加并购整合,隔膜龙头强者恒强。一方面,公司已成为全球最大的锂电隔膜供应商,2020年将继续布局四大基地扩建项目,包括珠海恩捷二期、无锡恩捷、江西通瑞工厂等,到年底有望形成33亿平产能规模,届时将进一步提升自己在国内和全球的市场份额;另一方面,公司积极通过外延并购整合市场,2019年来先后收购苏州捷力100%股权、参股东航光电70%股权,兼顾动力与3C,未来龙头地位不断保持,行业议价权也将得到加强,有助于隔膜行业进入良性发展。 财务预测与投资建议 我们预测公司2020-2022年每股收益分别为1.42元、1.71元、2.04元(20/21年原预测值分别为1.37元/1.58元,预测值提高的原因是拟收购的苏州捷力有望于3月并表),估值方面可比公司前期平均估值为32.6倍,考虑行业高壁垒、公司高毛利等因素,继续给予20%估值溢价(请参考正文投资建议部分),维持2020年39倍估值不变,对应目标价55.4元,维持增持评级! 风险提示:公司新产能投放不及预期;竞争对手进行隔膜价格战。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-23 49.87 -- -- 52.65 5.34%
65.35 31.04% -- 详细
投资要点: 公司发布2019年年报:全年实现营业收入31.60亿元(YoY+28.6%),归母净利润8.50亿元(YoY+63.9%),其中Q4营业收入10.53亿元(YoY+26.0%,QoQ+44.6%),归母净利润2.18亿元(YoY+11.4%,QoQ-10.3%)。业绩符合预期。 湿法隔膜业务维持高增长,上海恩捷顺利完成业绩承诺。根据GGII统计,2019年国内湿法隔膜出货量19.9亿平,同比增长51.2%,占隔膜总出货量比重达到72.6%,增加7.5个百分点。受益湿法隔膜需求的快速增长,公司抓住市场机遇,报告期内持续扩大生产线,不断拓展客户。受益于珠海恩捷一期项目12条基膜生产线的产能释放,以及江西通瑞8条基膜生产线和无锡恩捷4条基膜生产线在报告期内逐步安装调试和投产,公司湿法隔膜出货量超过8亿平方米,同比增长70%以上,国内市场份额超过40%,龙头优势明显。 2019年上海恩捷的营业收入19.52亿元,同比增长47.0%,净利润8.64亿元,同比增长35.4%。扣除非经常性损益且剔除因上海恩捷2017年度实施股权激励计提管理费用及配套募集资金项目对净利润的影响后归母净利润7.75亿元,超出承诺净利润0.12亿元。 产能建设持续推进,收购苏州捷力进一步巩固龙头地位。公司目前已在国内布局上海、珠海、江西和无锡四大隔膜生产基地。2019年底公司公有30条湿法隔膜生产线,产能达到23亿平方米,产能规模位居全球第一。报告期内,公司启动收购苏州捷力100%股权的事宜,苏州捷力是国内优秀湿法隔膜生产企业,目前湿法隔膜产线共8条,产能规模每年可达4亿平米左右。同时公司将持续加快珠海、江西和无锡基地的投资建设进度,力求在2020年底达到33亿平方米的产能规模,以匹配下游主要客户未来规模较大的扩产计划。 传统主业逐渐恢复,无菌包装产品良好放量。除隔膜业务外,公司传统业务收入约12.08亿元,同比增长6.5%,归母净利润约7200万元,同比增长71.4%。其中烟膜收入2.49亿元,同比下降1.2%,主要系卷烟生产企业降低烟用原、辅材料的采购价格;平膜收入为3.57亿元,同比增长4.1%。烟标收入为1.17亿元,同比增长2.2%,毛利率提升2.5pct。 公司积极开拓无菌包装市场,拥有伊利、蒙牛、三元等知名乳企客户,2019年销量同比增长12.2%,收入2.89亿元,同比增长23.6%,毛利率同比增长3.4pct。 投资建议:维持“增持”评级,维持2020-21年,新增2022年盈利预测,预计2020-22年归母净利润12.19、15.72、19.33亿元,EPS1.51、1.95、2.40元,PE33X、25X、21X。 风险提示:产能释放低于预期,行业竞争加剧导致产品价格大幅下滑
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-20 49.11 -- -- 52.60 6.89%
65.35 33.07% -- 详细
湿法隔膜保持高盈利,出口比例料将持续提升。子公司上海恩捷报告期内实现营收19.52亿元,YOY+45.5%,实现净利润8.64亿元,YOY+35.4%。扣非归母净利润为7.75亿元,完成本年度承诺净利润的101.6%。在全年行业整体价格大幅下滑的情况下,公司凭借增加海外出口占比、提升产品附加值和良好的成本控制,净利率仍高达44.3%,同比仅小幅下滑3.5%。公司海外地区业务占比为10.9%,毛利率达到69.4%,预计20年出口占比将会上升至30%。 湿法隔膜龙头地位稳固,产能持续扩张。根据GGII数据测算,公司全年湿法隔膜出货量约8.6亿平,占湿法隔膜市场份额约43%;公司产能不断扩张,截至2019年底,公司湿法隔膜产能达到23亿平方米,预计2020年有望达到33亿平,产能规模位居全球第一。 顺利收购苏州捷力,完善产品布局。2020年3月5日,公司公告苏州捷力已完成相关工商登记变更及备案手续,预计20年Q1可实现并表。捷力深耕中高端消费市场,拥有湿法产线产能规模4亿平。捷力与恩捷同为制钢所的设备,借助恩捷优秀的成本管理能力,预计捷力的经营将会持续改善。 费率维持稳定,现金流好转。2019年公司期间费用率合计14.1%,YOY+0.8%,其中管理费用率为3.9%,YOY-2.4%。财务费用率为3.1%,YOY+2.1%。受收购捷力与产能扩张影响,公司负债率提升至60%。公司经营现金流净额达7.63亿元,同比增加3.5倍,主要由于应付款项的账期延长所致。 传统业务经营稳定,盈利能力提升。2019年传统业务实现净利润0.71亿元,同比增长71.2%。受益于产线的扩张升级,公司无菌包装业务实现销量和盈利双升,全年营收为2.9亿元,YOY+24%;毛利率24.2%,YOY+3.4%;平膜业务小幅增长,特种纸和烟膜业务均实现企稳。 投资建议。公司是湿法隔膜绝对龙头,20年深度受益欧洲电动化浪潮,海外出口比例和涂覆产品比例提升保证公司单价和毛利率稳定。暂不考虑苏州捷力并表,我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为11.1/14.6/19.3亿元,对应估值分别为35.6/27.1/20.6倍,维持“买入”投资评级。 风险提示:新能源汽车销量不及预期;公司海外扩张不及预期;锂电池技术路径变化。
恩捷股份 非金属类建材业 2020-03-20 49.11 -- -- 52.60 6.89%
65.35 33.07% -- 详细
事件: 公司发布年报:2019年实现营收31.6亿元,同比增长29%;实现归母净利润8.5亿元,同比增长64%;实现扣非归母净利润7.53亿元,同比增长137%。 投资要点: Q4持续稳定增长,全年业绩符合预期。依据年报,公司Q4单季实现营收10.5亿元,同比增长26%,环比增长47%;实现营业利润2.74亿元,同比增长6%,环比下降6%;实现归母净利润2.18亿元,同比增长11%,环比下降10%。Q4营业利润率26%,较Q1~3低11pct;隔膜出货量稳步提升带动营收增长,由于年末计提大额研发费用导致单季盈利能力短期承压,2019年总体盈利能力保持稳定向上,公司业绩持续向好,符合市场预期。 出货量维持高增长,海外占比提升助推靓丽业绩。依据GGII数据,2019年全国湿法隔膜出货量19.9亿㎡,公司湿法隔膜出货量超过8亿㎡,市场份额超过40%。子公司上海恩捷实现营收19.52亿元,同比增长46%,实现净利8.64亿元,同比增长35.5%,净利率44.3%,同比-3.5pct,贡献归母净利润7.78亿元。公司隔膜对应均价与净利分别约为2.4元/m2与1.1元/m2。高盈利能力主要源于公司客户结构的持续改善,海外出货占比快速提升。在海外市场隔膜价格相对稳定,有效对冲国内隔膜价格的下滑,龙头优势凸显。 客户结构持续优化,并购捷力协同效应显著。从海外市场来看,恩捷深度绑定海外大客户LGChem、三星SDI、松下等。2019年5月公司与LG签订了期限5年,总金额不超过6.17亿美元的湿法隔膜销售合同,海外需求有望持续增长。公司作为国内湿法隔膜行业领军者,2019年11月公告收购国内第二大湿法隔膜企业苏州捷力,目前捷力已达产的湿法隔膜产线共8条,年产能规模可达4亿㎡左右,其市占率有望进一步提升。捷力长期深耕消费电池隔膜领域,与ATL、LG等全球大厂形成深度合作,此次并购将拓展公司在消费电池领域的优质客户,其协同效应显著。 费用水平控制良好,销售回款能力增强,现金流充裕。2019年公司 期间费用率(含研发费用)为14%,同比增长0.8pct,其中财务费用率3.1%,同比增长2.12pct,主要原因是公司隔膜业务投资增加导致短期借款和长期借款增长;管理费用率3.88%,销售费用率2.13%,研发费用率4.9%,同比均基本持平。2019年经营活动现金流量净额7.63亿元,同比增长346.3%,销售回款能力显著提升;投资活动现金流净流出30.7亿元,流出额同比增长168%,主要源于隔膜产能进一步扩大和苏州捷力收购,公司加大投入,通过产能扩张和并购以期进一步提升市占率。2019年年末公司账面资金合计10.1亿元,较年初增长222%,现金流充裕。 可转债助力产能有序投放,规模效应铸造龙头优势。公司于2020年2月成功发行可转债募资15.85亿元用于“江西通瑞4亿㎡隔膜项目(一期)”及“无锡恩捷新材料产业基地项目”。可转债的发行有助于降低公司资金压力,帮助产能有序投放。随着珠海恩捷二期项目、江西通瑞项目(4亿㎡)、无锡恩捷二期项目(5.2亿㎡)相继投产,到2019年底,公司共计拥有30条湿法隔膜生产线,产能达到23亿㎡,较年初的13亿㎡(上海恩捷3亿㎡+珠海恩捷10亿㎡)提升近77%。目前公司已经在上海、无锡、江西、珠江布局四大湿法隔膜生产基地,随着未来募投项目继续落地,公司规模优势将进一步扩大。 维持“买入”评级:基于审慎性原则,在可转债没有最终完成转股前暂不考虑其对公司业绩及股本影响,预计公司2020-2022年将分别实现归母净利润10.9、14.5、17.9亿元,对应EPS分别为1.36、1.8、2.22元。公司作为隔膜龙头其优势显著,维持“买入”评级。 风险提示:新能源政策波动风险;下游需求低于预期;产品价格低于预期;并购存在不确定性;大盘系统性风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名