业绩符合预期，江南科友并表致营收高增。8月29日晚间，公司发布2024年半年报， （1）24H1，收入1.69亿元，yoy+63.48%；归母净利润0.14亿元，yoy+35.21%；扣非归母867.85万元，yoy+1.14%。 （2）24Q2，收入1.20亿元，yoy+78.06%；归母净利润2367.54万元，yoy+70.05%；扣非归母净利润2167.41万元，yoy+62.23%。 业务扩张期期间费用大幅增长影响短期利润。24H1销售费用/管理费用/研发费用分别同比增长80.26%/38.02%/43.98%，销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为32.81%/12.90%/31.27%（23H1为29.75%/15.27%/35.50%）。期间费用高增主要系公司持续加大研发投入和江南科友并表。（资料来源：公司24年中报）继续保持密码技术在新兴领域创新应用的领先。公司已全部实现当前主流的抗量子密码算法，在密码板卡、密码整机、密码系统已经全部原生支持，报告期内公司抗量子产品在特定领域实现试点应用。此外，公司在云密码应用已达到国内领先且成果显著，成功与华为云、移动云、天翼云、浪潮云、京东云等国内主流的云厂商成为合作伙伴，共同助力政企等多领域完成数字化转型。（资料来源：公司24年中报）出海业务取得突破带来全新收入增量。报告期内，三未信安香港有限公司正式成立，目前公司已在香港市场实现项目突破。未来，公司将进一步拓展并服务海外市场，携手合作伙伴助力中国企业在国际市场建立以数据驱动的业务创新能力。（资料来源：公司24年中报）盈利预测与投资建议。我们下调了全年业绩预期，预计2024-2026年公司eps分别为0.72/1.25/1.75元/股，给予公司2024年40倍PE，对应最新股本数，每股合理价值为28.76元/股，维持“买入”评级。 风险提示。芯片等新品研发不及预期；下游客户需求恢复不及预期；行业政策落地不及预期。

24H1收入呈稳健平缓增长趋势，业绩承压主要系子公司亏损所致。公司发布 2024年中报，2024H1，公司营业收入 3.0亿元，同比增长 2.9%，归母净利-2747万元，亏损同比扩大 18.6%。根据我们此前外发的《医疗 IT 订单跟踪：24年 1-6月订单呈现稳健平缓的增长态势》，24年1-6月医疗 IT 行业订单总金额为 29.80亿元，同比增长 2.5%，与公司24H1收入端增速基本保持一致。2024H1公司业绩亏损同比扩大，主要原因是公司子公司处于业务启动期或破产重整期，短期存在亏损。 2024H1公司毛利率为 48.03%，相比上一年同期上升 2.51个百分点，主要是因为公司产品成熟度进一步提升，项目成本有所下降所致。 公司加强内部管理，期间费率有所下降。2024H1公司销售/管理/研发费用率均有下降。根据公司在 2024年 5月 7日发布的投资者关系活动记录表，预计全年公司订单量将保持稳健的增长态势。在公司毛利率提升、期间费率下降以及子公司减亏的共同作用下，业绩有望回弹。 专科电子病历以及专病防控能力进展突出。子公司安德医智进入重整计划执行期后，与公司在急救急诊产品等专科电子病历领域展开业务合作，包括卒中中心、胸痛中心、创伤中心等平台系统的升级开发。目前公司已将安德医智的影像辅助诊断产品与超声辅助诊断产品模块深度融合于急诊诊断流程。公司创新疾病管理模式，“其虚拟病房”模式已在协和医院 6个科室上线应用，其抓取准确率接近 95%。 盈利预测与投资建议。预计 2024-2026年公司归母净利分别为0.72/1.03/1.21亿元，对应 EPS 分别为每股 0.52/0.75/0.88元。参考可比公司估值，给予公司 2024年合理估值倍数 40倍 PE，合理价值20.81元/股，维持“买入”评级。 风险提示。行业需求修复不及预期风险；相关政策落地不及预期；AI 等新技术的应用不及预期；行业竞争加剧。

公司发布 24年半年度业绩预告：预计 24H1营收同比增长 60%以上； 预计 24H1实现归母净利 5.5亿元-6.5亿元，同比增长 75.6%-107.5%； 预计 24H1实现扣非归母净利 3.7-4.7亿元，23H1扣非归母净利润为-117万元。业绩大幅增长主要原因在于下游市场需求逐步改善，公司大力拓展国内外客户，实现业务快速成长。 营收高增长反映下游旺盛需求。根据业绩预告的数据测算，24H1营收有望超过 396亿元，24Q2营收有望超过 220亿元，24Q2营收增速有望超过 43.3%。在 ARM 架构服务器快速放量对于 X86体系有一定影响的情况下，公司 24H1营收依然高增长，这侧面反映了以互联网厂商为代表的下游对于通用计算和 AI 大模型训练及应用探索所需算力的旺盛情况。 24H1、24Q2利润率同比上升。根据业绩预告的数据，按照 24H1收入增长 60%测算，24H1净利率为 1.39%-1.64%，较 23H1的净利率1.26%提升 0.12PCT-0.37PCT；24Q2净利率为 1.10%-1.56%，较23Q2的净利率 0.75%提升 0.36PCT-0.81PCT。我们判断，在互联网领域需求较好的环境下，24H1利润率却得以提升，从产品和市场分布看，不排除行业客户与海外客户等更高利润率领域有更好表现。从中期看，整体盈利能力保持小幅波动的概率比较大。 盈利预测与投资建议。预计 24-26年 EPS 为 1.43、1.64、1.80元/股。 参考可比公司，给予公司 24年 30倍 PE，对应合理价值为 42.86元/股，维持“增持”评级。 风险提示。国际贸易摩擦引发供应链不稳定的风险；海外高端 AI 芯片受限，导致互联网等下游客户减少资本开支或调整采购方案的风险；竞争对手市场策略的不确定性；芯片等核心元器件供需格局的不确定性。

核心观点：公司公告，拟以21.4亿美元现金对价收购新华三30%股权。公司于24年5月24日发布《紫光股份有限公司重大资产购买预案》，公司拟通过全资子公司紫光国际以支付现金的方式向HPE开曼和IzarHoldingCo分别购买其所持有的新华三29%和1%的股权。此次收购股权的总价为21.4亿美元。交易完成后，紫光股份将间接持有新华三81%股权，不仅有望增强对于子公司的把控，整体业务协同与盈利能力也将获大幅强化。 新华三是上市公司主要的利润来源，30%股权并购完成后，紫光股份整体业绩将显著增厚。2023年，紫光股份归母净利为21.0亿元，而新华三归母净利为34.1亿元，30%股权对应净利润约10.2亿元。此次交易完成后，紫光股份的利润有望得到显著增厚。 新华三在AI算力领域布局全面，产品协同力存在市场预期差。新华三拥有信息基础设施建设所需的全系列关键软硬件产品。在算力向智能化和集群化方向发展的背景下，我们认为新华三在AI计算、网络设备和算力调度等领域全面布局的协同能力和竞争优势尚未被市场充分认知。在此次收购交易完成后，紫光股份的综合智算解决方案有望得到进一步增强，我们看好其在AI算力需求向集群方向发展趋势下的增长前景。 盈利预测与投资建议。预计24-26年EPS为0.80、0.90、1.04元/股，由于新华三股权并购事项尚未完成，暂不考虑其对盈利预测影响。参考可比公司估值，给予公司24年40倍PE，对应合理价值为32.18元/股，维持“买入”评级。 风险提示。并购事项推进节奏的不确定性；政企投资力度恢复节奏的不确定性；服务器、云计算等市场竞争加剧的风险；汇率波动的不确定性。

24Q1归母净利润受投资收益拖累出现亏损。 公司发布 2024年一季报。 报告期内， 营业收入 11.9亿元， yoy+5.1%；归母净亏损 3614万元， yoy-116.3%， 23Q1为盈利 2.2亿元，由盈转亏主要系本期投资收益与公允价值变动收益比上年同期下降所致；扣非净利润 2147万元，yoy-71.3%， 23Q1为盈利 7475万元， 主要系公司投资的联营企业的利润同比减少较大所致。 成本管控成效显著。 1.销售费用、管理费用虽有不同程度上升但增速已经大幅趋缓。 （1） 销售费用 1.3亿元， 同比增长 8.6%（23Q1增速为16.10%），销售费用率 10.5%（较 23Q1微升 0.3pct）。 （2） 管理费用1.6亿元， 同比增长 8.8%（23Q1增速为 15.04%），管理费用率 13.7%（较 23Q1微升 0.5pct）。 2.研发费用持续优化。 研发费用 5.6亿元，同比增长 3.7%，研发费用率 47.2%（较 23Q1下降 0.6pct）。 UF3.0持续落地， AI 大模型稳步推进。 1.UF3.0持续落地： （1） 2023年 12月 18日，恒生 UF3.0在某头部券商完成全链路信创适配，系统覆盖了 167个高低频交易场景； （2） 3月， 恒生与国联证券联合打造的 UF3.0内存交易系统成功实现融资融券业务上线； （3） 东方证券新一代场外交易订单系统完成全客户、全业务、全链路的信创适配，生产单轨运行。 2. 恒生 LightGPT 金融领域文本生成类算法通过第五批境内深度合成服务算法备案。（以上数据均来自公司公众号） 盈利预测与投资建议。 预计 24-26年 EPS 为 0.92/1.07/1.20元/股，给予 24年 30倍 PE，合理价值为 27.62元/股，维持“增持”评级。 风险提示。 资本市场改革不及预期；公司新产品推广不及预期；金融信创推进不及预期。

24Q1业绩超预期， 费用持续优化。 公司发布 2024年一季报， 报告期内， 公司实现营收 1.1亿元， yoy+68.5%，略超我们预期； 归母净利润653万元， yoy+87.3%。费用持续优化：销售费用率为 15.91%，较 23Q1下降 7.07pct； 研发费用率为 10.50%， 较 23Q1下降 5.49pct。 管理费用受股份支付费用影响有所抬升，同比增长 92.94%至 2154.50万元，管理费用率为 18.92%，较 23Q1上升 2.40pct。 关注智能安检门、 考试行为分析 Al 解决方案等落地进展。 我国标考建设持续更新升级，公司已推出相应产品和解决方案： 1.智能安检门： 2023年高考首次要求启用智能安检门（数据来源： 央视新闻）； 2.考试行为分析 Al 解决方案： 支持 AI 巡考、靶向监控、数据分析，能够实现考中实时分析、考后回放分析（数据来源： 公司公众号）。 目前仅辽宁、青岛试点将 AI 技术应用到考试行为分析中（数据来源： 辽宁招生考试之窗、 山东教育厅官网）。 公司持续布局“AI+”教育应用。 1.与腾讯、华为合作， 发布自研的“灵汩教育大模型”。 2.公司 AI 产品矩阵不断升级。 （1） 基于大语言模型 AI基座，打造新一代英语解决方案。 目前公司已推出 AI 英语学习助手内测版。 参考 Duolingo，公司有望打开 2C 业务空间。 （2） 推出理化生实验 AI 解决方案； （3）基于自有的“AI 鹰眼技术”推出体育教育 AI 解决方案。（数据来源： 以上均来自公司公众号） 盈利预测与投资建议。 预计 24-26年 EPS 为 0.50/0.67/0.90元/股， 给予公司 2024年 35X PE， 合理价值 17.52元/股， 维持“买入”评级。 风险提示。 教育信息化政策落地不及预期；下游终端用户预算及采购计划的不确定性；智慧教育新产品推广不及预期。

24Q1业绩符合复苏预期， 销售及管理费用率优化。 公司发布 2024年一季报， 24Q1公司实现营收 3.8亿元， 同比增长 7.8%； 归母净利润1236万元， 同比增加 19.0%。 24Q1毛利率为 51.6%，较 23Q1下降0.28pct。销售费用率为 8.7%，较 23Q1下降 0.57pct；管理费用率为16.4%，较 23Q1下降 2.85pct。此外，公司加大研发投入以保持竞争优势，研发费用率为 18.2%， 较 23Q1上升了 0.77pct。 Hi-HIS 将进入全面推广阶段。 2023年 Hi-HIS（不包括局部模块采购）已在全国 40余家医院客户实施应用，其中三级医院占整体签约医院数量的一半以上。 2023全年签订 Hi-HIS 相关订单 22个，订单金额同比大幅提高，预计 2024年将进入批量化交付新阶段。（来源： 23年年报） 与飞利浦的合作持续推进， 发布飞悦康 CareSync 一体化智慧医院信息系统。 2024年 4月 18日， 公司召开飞悦康一体化智慧医院信息系统线上发布会， 该解决方案实现数据生产、采集、存储、加工、分析、洞察全覆盖， 推动医院数字化、智能化加速转型。（来源： 公司微信公众号）。 公司将进一步与飞利浦将在渠道、产品侧深度协同，利用飞利浦提供的增量客户和渠道，促进公司医疗信息化产品、飞利浦医疗设备协同销售，为公司创造产品及渠道增量价值。（来源： 23年年报） 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026年公司营业收入分别为 18.9、22.0、 25.1亿元，归母净利率分别为 2.3、 3.7、 4.7亿元，对应 EPS 分别为 0.15、 0.24、 0.31元/股。参考可比公司 2024年最新估值，考虑到公司 2024有望实现业绩快速增长，可给予公司 2024年合理估值倍数 33倍 PE，合理价值 4.89元/股，维持“买入”评级。 风险提示。 行业需求修复不及预期风险； 相关政策落地不及预期； AI 等新技术的应用不及预期

24Q1业绩符合预期，费用持续优化。2024年4月24日晚间，公司发布2024年一季报。报告期内，公司实现营收1.4亿元，yoy+5.3%；归母净利润1621万元，yoy-26.8%。24Q1毛利率为68.92%，较23Q1下降4.84pct；净利率为10.28%，较23Q1下降5.92pct。销售费用率为18.64%，较23Q1下降1.54pct；管理费用率为17.44%，较23Q1下降3.99pct。此外，公司加大研发投入以保持竞争优势，研发费用同比增长13.15%至0.41亿元。 公司已成长为券商新交易体系领航者。信创背景下，新一代核心交易系统在更多客户推进代际升级，其中A5中标某头部券商第三代核心系统建设项目，成为替换友商最关键客户的案例（数据来源：公司23年年报）。公司亦是华为核心合作伙伴，3月中旬公司荣获华为“2024年首批优选级解决方案开发伙伴”，是行业唯一入选的核心技术供应商（数据来源：公司公众号）。 “财富+”、大资管IT等业务线稳健发展。公司“财富+”业务线的产品中心在银河证券、海通证券、中信建投证券实现全面信创，亦开拓了华福证券、开源证券等新客户；员工一站式服务平台（C6）在申万宏源成功上线投产。此外，公司针对金融机构投资研究领域新推出的两大核心产品已应用于多家一线券商和基金公司，新一代全面风控核心平台亦实现了首家突破。（数据来源：公司公众号和23年年报）盈利预测与投资建议。预计24-26年EPS分别为1.57/1.96/2.60元，给予24年30倍PE，每股合理价值47.07元/股，维持“买入”评级。 风险提示。金融信创推进不及预期风险；资本市场改革推进速度不及预期风险；新产品推广速度不及预期。

23年业绩承压， 24年 Q1业绩超预预期验证经营拐点。 2023年，公司实现营业收入 43.5亿元，同比下降 9.6%；归母净利 20.1亿元，同比下降 7.7%，主要是因为受海外大环境影响行业需求有所下降，公司经销商进入去库存周期。 2023年综合毛利率为 65.72%，同比提高 2.7个百分点，主要是因为公司产品向高端化升级，同时叠加汇率变动所致。 公司 24Q1实现营收 11.6亿元，同比增长 31.0%，归母净利润 5.7亿元，同比增长 34.5%， 验证公司去库存结束， 重回增长轨道。 公司第二、三业务发展稳健，产品不断向高阶智能化迈进。 2023年公司会议产品实现营收 14.7亿元，同比增长 12.8%，在收入中占比为33.7%，较去年同期提升 6.7个百分点，这主要得益于公司持续打造全场景解决方案，以及快速的市场需求响应能力和高水准的研发创新能力，同时，产品不断向高阶智能化迈进，具备先发优势。公司云办公终端业务持续完善耳麦产品线竞争力，完成了 BH 系列商务蓝牙耳麦的迭代升级，目前新品在渠道内的反馈较为积极，为后续进一步的市场用户验证给予了充足的动力。 股权激励目标彰显信心，现金分红可观。 公司新的股权激励以 23年为基数考核 24-25年营收及业绩： 24年收入和净利润增长目标为 20%，25年收入和净利润增长目标为 40%。 2023年公司拟分红 11.4亿元（含税），叠加 23年中期分红 6.3亿元，全年分红比例达 87.9%。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026年公司归母净利分别为24.1/29.5/36.1亿元，对应 EPS 分别为每股 1.91/2.33/2.86元。 参考可比公司估值，给予公司 2024年合理估值倍数 26倍 PE，合理价值49.65元/股，维持“买入”评级。 风险提示。 行业需求修复不及预期风险； 汇率波动风险； 行业竞争加剧； 新产品业务不及预期

收入表现符合预期，低毛利率智驾业务占比抬升叠加 OEM 价格竞争压力仍存在，导致对毛利率带来一定压力。 公司发布 2024年一季度报告， 24Q1公司营收为 56.5亿元，同比+41.8%，归母净利润 3.8亿元，同比+16.4%，扣非归母净利润 3.7亿元，同比+27.2%。 24Q1毛利率同比-1.75pct，主因系相对低毛利率的智驾业务增长更快，营收占比抬升，此外 OEM 价格竞争压力也有一定影响。 全年规模效应释放有望支撑毛利率，叠加加大资产减值风险管控， 我们仍看好全年盈利能力。 我们在 2月 26日外发的深度报告《四问四答，再看德赛西威投资价值》中，基于历史财务数据估算，公司营收增速每增加 10pct， 公司期间费用率将下行 0.56pct，我们预期 2024年公司收入增长约 31.4%，对应有望驱动期间费用率下行 1.76pct，有望显著对冲毛利率压力。 长远来看，伴随公司出海取得实质性突破，海外项目预计有望在 2026年规模性贡献业绩，中长期可观的盈利能力值得期待。 根据公司 2023年报披露， 2023年公司在欧洲接连突破，获得 VOLKSWAGEN、 AUDI等客户的新项目，并筹划在欧洲建设新工厂；在日本，公司首次获得核心客户的智能驾驶业务项目定点，在横滨市成立了新研发中心。从产业规律角度，上述海外定点大概率在 2026年开始规模化量产，考虑到海外项目盈利能力更好，预计有望抬升公司远期业绩增速中枢。 盈利预测与投资建议。 当前，公司在手订单充足，业务拓展顺利，未来将有更多产品逐步进入大规模量产阶段，我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 22.67亿元、 29.62亿元、 41.95亿元。 参考可比公司，考虑到公司龙头地位明显，业绩成长确定性强，给予公司 2024年合理 PE 为 35倍，对应合理价值为 142.94元/股，维持“增持”评级。 风险提示。 国内汽车销量波动及 OEM 价格竞争的影响； 新玩家涌入带来的格局分散化； 汇率对公司毛利率的扰动； 地缘政治等外围风险。

公司披露 2023 年年报。 23 年营业收入 658.7 亿元，同比减少 5.4%；归母净利润 17.8 亿元，同比减少 14.5%， 毛利率与净利率分别为10.0%、 2.7%，相较 22 年分别下降 1.13PCT、 0.29PCT。 2023 年，公司营收同比减少或与 AI 服务器的销售波动相关。 23 年 10月，美国商务部公布了对于先进计算和超级计算产品出口管制政策的更新修正案，更进一步限制包括英伟达高端 AI 芯片的出口。浪潮的 AI服务器有较大比例搭载的是英伟达 AI 芯片。我们认为，公司 AI 服务器出货量受政策影响较大，这是导致其全年营收减少的重要因素。 2023 年公司毛利率和净利率下降的主要原因或与 AI 服务器向互联网厂商销售增加相关。 23 年， 公司毛利率和净利率均同比下降。 我们认为， 公司 23 年营收贡献较大的 AI 服务器下游客户以互联网厂商为主，议价能力较强，其贡献营收比例的提升，或对公司利润率有一定影响。 2024 年，公司营收有望恢复平稳增长。 一方面，英伟达针对美国 AI 算力产品出口的管制政策，在中国市场推出了性能调整和剪裁后的 H20产品，中短期有望推动公司 AI 服务器的销售量。另一方面，公司的通用服务器的销售有望随着宏观经济回暖以及科技公司资本开支的调整而逐渐恢复。 2024 年，公司营收增速有望企稳。 盈利预测与投资建议。 预计 24-26 年 EPS 为 1.30、 1.48、 1.61 元/股。 参考可比公司， 给予公司 24 年 30 倍 PE，对应合理价值为 39.13 元/股， 维持“增持”评级。 风险提示。 国际贸易摩擦引发供应链不稳定的风险；海外高端 AI 芯片受限，导致互联网等下游客户减少资本开支或调整采购方案的风险；竞争对手市场策略的不确定性；芯片等核心元器件供需格局的不确定性。

23年利润增速亮眼，24年业绩表现有望进一步复苏。23年公司的营业收入为 31.6亿元，同比增长 2.3%。尽管外部监管活动对于行业订单的释放产生了一定影响，但是公司新签订单金额同比仍呈现积极的趋势。在利润端，公司归母净利润 3.6亿元，同比增长 229.5%，主要因为去年同期公司利润基数较小，同时 23年公司不断优化组织机制，加强销售、管理费用控制。此前的监管使得行业进一步规范化，公司作为龙头企业在招投标中具有明显优势，随着外部监管负面影响逐渐淡化，行业需求进一步回暖，我们认为公司业绩表现将进一步复苏。 打造多个标杆客户，24年将进入 WiNEX 批量化推广阶段。2023年公司在智慧医院及医院平台、医共体/医联体、基层卫生等领域新增 60余个千万级项目。公司 WiNEX 产品从之前的局部迭代升级为全面拓展，公司梳理出了面向云化交付的方法，24年将进入批量推广阶段。 互联网医疗健康业务持续推进，积极布局 AI+医疗领域。2023年纳里健康净利润为-2311万元，减亏 37.1%；环耀卫宁净利润为-5928万元，减亏 64.2%；卫宁科技净利润为-2.0亿元，减亏 44.6%。在 AI 探索上，2023年公司发布 WiNGPT，并以 WiNEX Copilot 的形态内置于产品中，赋能辅助诊断、内容生成、信息抽取、内涵质控等医学场景。 盈利预测与投资建议。预计 2024-2026年公司归母净利分别为5.2/6.8/8.2亿元，对应 EPS 分别为每股 0.24/0.32/0.38元。考虑到公司 2024有望实现业绩快速增长，可给予公司 2024年合理估值倍数 35倍 PE，合理价值 8.49元/股，维持“买入”评级。 风险提示。行业需求修复不及预期风险；相关政策落地不及预期；AI 等新技术的应用不及预期；行业竞争加剧；互联网创新业务不及预期

公司披露 23年年报及 24年一季报。1. 23年营收 86.2亿元，同比+30%；归母净利润 11.0亿元，同比+38%；扣非归母净利润 9.5亿元，同比+39%。2. 24Q1营收 17.4亿元，同比+20%。 S2B 及仪表仪器驱动收入快速成长，海外突破提速。1.S2B 业务 23年收入同比+117%，持续高增长验证 5S 店+S2B 平台模式为客户降本增效深受认可。随着该模式从全国走向全球，该业务有望保持较高增速。 仪表仪器 23年收入同比+80%，主要受益于并购荷兰 Hobré公司，23年该子公司已获得在国内市场的首个高端分析仪订单突破，随后产品有望在国内市场迅速铺开。2.海外市场 23年收入同比增长 37.4%，增幅较 22年有扩大。2023年是公司国际化的破局之年，我们期待未来海外市场能保持高速增长，有效支撑公司整体成长。 经营效率持续提升，利润表现突出。1.23年综合毛利率同比-2.5pct，一是毛利率偏低的 S2B 业务收入占比+9pct，一是 Hobré公司产品毛利率相对较低，未来随着“制造国产化”，其毛利率有提升空间。2.降本增效举措效果良好，23年三项费用率约 24.9%，同比-0.6pct，后续费用率或仍有下降空间。GDR 资金汇兑收益也对公司利润表现有一定贡献。 合同负债略有波动，关注后续变化。23年末合同负债为 24.76亿元，较年初减少 5.5%。24Q1末合同负债为 22.77亿元，环比 24年初减少8%，同比 23Q1末减少 14%，关注后续变化。 盈利预测与投资建议。预计 24～26年，公司营业总收入分别为 103.64亿元、120.89亿元、137.29亿元，归母净利润分别为为 12.06亿元、13.94亿元、16.50亿元。我们维持其合理价值约 55.61元/股的判断，对应 24年 EPS 约 36X PE 估值，维持“增持”评级。 风险提示。下游行业波动的风险；工业 4.0业务发展不及预期的风险； 海外市场拓展不及预期。

核心观点： 公司披露 2023年年报。23年营收 18.29亿元，同比+7.7%；归母利润8339万元，同比-42%；扣非归母利润 6058万元，同比-40%。 B 端经营数据亮眼，合同负债、现金流等财报数据表现优异。1.B 端 23年实现收入 10.85亿元，同比+14%，净利润为 2.45亿元，同比+37%。 净利率为 22.62%，同比提升 3.87pct。2.中小企业客群付费用户数、用户续费率基本保持稳定，而 ARPU 同比+11.66%，增速较前 2年扩大，高价值用户数同比增长 79%。我们在近期公司深度报告中认为，高价值服务推广取得明显效果，这将驱动 ARPU 增长。目前来看，这一态势良好。3.财税代理客群同样表现突出，尽管 ARPU 下降约 8%，但活跃用户数同比+20.3%，付费用户数同比+34.2%，当期订阅收款同比增长23.8%至 5.2亿元。数据反映出公司通过全方位满足代账机构数字化需求，实现在代账市场的市占率提升，符合我们此前深度报告预判。4. B端业务的亮眼表现使得合同负债较年初增长 17.8%，增速较前 2年明显扩大。23年经营现金流净额为 2.44亿元，明显高于净利润。 G 端 23年出现较大亏损，维持 24年明显减亏的预期不变。测算公司23年 G 端约亏损 1.63亿元。这一方面是受用户预算收紧影响，另一方面 23年金税四期仍在前期研发与试点中，并未进入全面推广阶段。因此，我们认为，若 24年金税四期全面推广，则公司有望明显减亏，其核心逻辑即考虑到金税四期各项研发在 23年已告一段落，对应的研发成本大部分已结算，而 24年的推广阶段仅需承担相对更少的推广成本。 盈利预测与投资建议。预计 24~26年，公司归母净利润分别为 2.75亿元、3.62亿元、4.86亿元。我们维持公司每股合理价值约 38.21元的判断不变，对应 24年 EPS 其 PE 为 56X，维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济波动；行业竞争加剧；AI 应用对业绩的贡献存在不确定性。

业绩符合预期，经营质量持续提升。2023年公司实现营收52.0亿元，yoy+21.5%；归母净利润3.3亿元，yoy+28.8%；扣非净利润3.2亿元，yoy+29.3%。受益于信创业务的快速增长（同比增长77.47%至17.20亿元），公司营收和净利润均实现稳健增长。同时，公司经营质量持续提升。 金融信创驱动数据业务亮点突出。报告期内，公司新增多个重量级客户的同时成功打开多个业务线过去为空白的重要市场。数据业务线新增订单上，超过半数为与信创相关的业务，信创生态的合作渐入佳境。 创新业务稳步推进，创新业务稳步推进，2024年出海业务可期年出海业务可期。公司创新运营业务目前已形成生态平台赋能和联合运营赋能双轮驱动。2023年公司海外业务稳步推进，随着宏观经济逐渐复苏、出海业务全面开展、与厦门资管公司合作等战略新方向的推进，公司创新业务有望恢复正增长。 银行业加速数字化转型，银行业加速数字化转型，AI。将持续助力公司降本增效。 （1）公司积极抓住生成式AI带来的新需求和机会，通过自主研发推出了首批金融行业大模型应用产品和解决方案（包括4个应用级产品和1个开发平台）以及宇信一体机。 （2）生成式AI技术的成熟及在应用侧的逐渐落地有望持续助力公司实现降本增效。 盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.69/4.72/5.84亿元，同比增长13.1%/28.1%/23.8%。考虑到公司作为领先银行IT厂商，参考公司历史估值和可比公司估值，我们给予公司2024年35倍PE，对应最新股本数，每股合理价值为18.32元/股，维持“买入”评级。 风险提示。客户需求修复不及预期风险。新产品研发进度不及预期风险。行业竞争加剧风险。