23年业绩承压， 24年 Q1业绩超预预期验证经营拐点。 2023年，公司实现营业收入 43.5亿元，同比下降 9.6%；归母净利 20.1亿元，同比下降 7.7%，主要是因为受海外大环境影响行业需求有所下降，公司经销商进入去库存周期。 2023年综合毛利率为 65.72%，同比提高 2.7个百分点，主要是因为公司产品向高端化升级，同时叠加汇率变动所致。 公司 24Q1实现营收 11.6亿元，同比增长 31.0%，归母净利润 5.7亿元，同比增长 34.5%， 验证公司去库存结束， 重回增长轨道。 公司第二、三业务发展稳健，产品不断向高阶智能化迈进。 2023年公司会议产品实现营收 14.7亿元，同比增长 12.8%，在收入中占比为33.7%，较去年同期提升 6.7个百分点，这主要得益于公司持续打造全场景解决方案，以及快速的市场需求响应能力和高水准的研发创新能力，同时，产品不断向高阶智能化迈进，具备先发优势。公司云办公终端业务持续完善耳麦产品线竞争力，完成了 BH 系列商务蓝牙耳麦的迭代升级，目前新品在渠道内的反馈较为积极，为后续进一步的市场用户验证给予了充足的动力。 股权激励目标彰显信心，现金分红可观。 公司新的股权激励以 23年为基数考核 24-25年营收及业绩： 24年收入和净利润增长目标为 20%，25年收入和净利润增长目标为 40%。 2023年公司拟分红 11.4亿元（含税），叠加 23年中期分红 6.3亿元，全年分红比例达 87.9%。 盈利预测与投资建议。 预计 2024-2026年公司归母净利分别为24.1/29.5/36.1亿元，对应 EPS 分别为每股 1.91/2.33/2.86元。 参考可比公司估值，给予公司 2024年合理估值倍数 26倍 PE，合理价值49.65元/股，维持“买入”评级。 风险提示。 行业需求修复不及预期风险； 汇率波动风险； 行业竞争加剧； 新产品业务不及预期

收入表现符合预期，低毛利率智驾业务占比抬升叠加 OEM 价格竞争压力仍存在，导致对毛利率带来一定压力。 公司发布 2024年一季度报告， 24Q1公司营收为 56.5亿元，同比+41.8%，归母净利润 3.8亿元，同比+16.4%，扣非归母净利润 3.7亿元，同比+27.2%。 24Q1毛利率同比-1.75pct，主因系相对低毛利率的智驾业务增长更快，营收占比抬升，此外 OEM 价格竞争压力也有一定影响。 全年规模效应释放有望支撑毛利率，叠加加大资产减值风险管控， 我们仍看好全年盈利能力。 我们在 2月 26日外发的深度报告《四问四答，再看德赛西威投资价值》中，基于历史财务数据估算，公司营收增速每增加 10pct， 公司期间费用率将下行 0.56pct，我们预期 2024年公司收入增长约 31.4%，对应有望驱动期间费用率下行 1.76pct，有望显著对冲毛利率压力。 长远来看，伴随公司出海取得实质性突破，海外项目预计有望在 2026年规模性贡献业绩，中长期可观的盈利能力值得期待。 根据公司 2023年报披露， 2023年公司在欧洲接连突破，获得 VOLKSWAGEN、 AUDI等客户的新项目，并筹划在欧洲建设新工厂；在日本，公司首次获得核心客户的智能驾驶业务项目定点，在横滨市成立了新研发中心。从产业规律角度，上述海外定点大概率在 2026年开始规模化量产，考虑到海外项目盈利能力更好，预计有望抬升公司远期业绩增速中枢。 盈利预测与投资建议。 当前，公司在手订单充足，业务拓展顺利，未来将有更多产品逐步进入大规模量产阶段，我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 22.67亿元、 29.62亿元、 41.95亿元。 参考可比公司，考虑到公司龙头地位明显，业绩成长确定性强，给予公司 2024年合理 PE 为 35倍，对应合理价值为 142.94元/股，维持“增持”评级。 风险提示。 国内汽车销量波动及 OEM 价格竞争的影响； 新玩家涌入带来的格局分散化； 汇率对公司毛利率的扰动； 地缘政治等外围风险。

公司披露 2023 年年报。 23 年营业收入 658.7 亿元，同比减少 5.4%；归母净利润 17.8 亿元，同比减少 14.5%， 毛利率与净利率分别为10.0%、 2.7%，相较 22 年分别下降 1.13PCT、 0.29PCT。 2023 年，公司营收同比减少或与 AI 服务器的销售波动相关。 23 年 10月，美国商务部公布了对于先进计算和超级计算产品出口管制政策的更新修正案，更进一步限制包括英伟达高端 AI 芯片的出口。浪潮的 AI服务器有较大比例搭载的是英伟达 AI 芯片。我们认为，公司 AI 服务器出货量受政策影响较大，这是导致其全年营收减少的重要因素。 2023 年公司毛利率和净利率下降的主要原因或与 AI 服务器向互联网厂商销售增加相关。 23 年， 公司毛利率和净利率均同比下降。 我们认为， 公司 23 年营收贡献较大的 AI 服务器下游客户以互联网厂商为主，议价能力较强，其贡献营收比例的提升，或对公司利润率有一定影响。 2024 年，公司营收有望恢复平稳增长。 一方面，英伟达针对美国 AI 算力产品出口的管制政策，在中国市场推出了性能调整和剪裁后的 H20产品，中短期有望推动公司 AI 服务器的销售量。另一方面，公司的通用服务器的销售有望随着宏观经济回暖以及科技公司资本开支的调整而逐渐恢复。 2024 年，公司营收增速有望企稳。 盈利预测与投资建议。 预计 24-26 年 EPS 为 1.30、 1.48、 1.61 元/股。 参考可比公司， 给予公司 24 年 30 倍 PE，对应合理价值为 39.13 元/股， 维持“增持”评级。 风险提示。 国际贸易摩擦引发供应链不稳定的风险；海外高端 AI 芯片受限，导致互联网等下游客户减少资本开支或调整采购方案的风险；竞争对手市场策略的不确定性；芯片等核心元器件供需格局的不确定性。

公司披露 23年年报及 24年一季报。1. 23年营收 86.2亿元，同比+30%；归母净利润 11.0亿元，同比+38%；扣非归母净利润 9.5亿元，同比+39%。2. 24Q1营收 17.4亿元，同比+20%。 S2B 及仪表仪器驱动收入快速成长，海外突破提速。1.S2B 业务 23年收入同比+117%，持续高增长验证 5S 店+S2B 平台模式为客户降本增效深受认可。随着该模式从全国走向全球，该业务有望保持较高增速。 仪表仪器 23年收入同比+80%，主要受益于并购荷兰 Hobré公司，23年该子公司已获得在国内市场的首个高端分析仪订单突破，随后产品有望在国内市场迅速铺开。2.海外市场 23年收入同比增长 37.4%，增幅较 22年有扩大。2023年是公司国际化的破局之年，我们期待未来海外市场能保持高速增长，有效支撑公司整体成长。 经营效率持续提升，利润表现突出。1.23年综合毛利率同比-2.5pct，一是毛利率偏低的 S2B 业务收入占比+9pct，一是 Hobré公司产品毛利率相对较低，未来随着“制造国产化”，其毛利率有提升空间。2.降本增效举措效果良好，23年三项费用率约 24.9%，同比-0.6pct，后续费用率或仍有下降空间。GDR 资金汇兑收益也对公司利润表现有一定贡献。 合同负债略有波动，关注后续变化。23年末合同负债为 24.76亿元，较年初减少 5.5%。24Q1末合同负债为 22.77亿元，环比 24年初减少8%，同比 23Q1末减少 14%，关注后续变化。 盈利预测与投资建议。预计 24～26年，公司营业总收入分别为 103.64亿元、120.89亿元、137.29亿元，归母净利润分别为为 12.06亿元、13.94亿元、16.50亿元。我们维持其合理价值约 55.61元/股的判断，对应 24年 EPS 约 36X PE 估值，维持“增持”评级。 风险提示。下游行业波动的风险；工业 4.0业务发展不及预期的风险； 海外市场拓展不及预期。

核心观点： 公司披露 2023年年报。23年营收 18.29亿元，同比+7.7%；归母利润8339万元，同比-42%；扣非归母利润 6058万元，同比-40%。 B 端经营数据亮眼，合同负债、现金流等财报数据表现优异。1.B 端 23年实现收入 10.85亿元，同比+14%，净利润为 2.45亿元，同比+37%。 净利率为 22.62%，同比提升 3.87pct。2.中小企业客群付费用户数、用户续费率基本保持稳定，而 ARPU 同比+11.66%，增速较前 2年扩大，高价值用户数同比增长 79%。我们在近期公司深度报告中认为，高价值服务推广取得明显效果，这将驱动 ARPU 增长。目前来看，这一态势良好。3.财税代理客群同样表现突出，尽管 ARPU 下降约 8%，但活跃用户数同比+20.3%，付费用户数同比+34.2%，当期订阅收款同比增长23.8%至 5.2亿元。数据反映出公司通过全方位满足代账机构数字化需求，实现在代账市场的市占率提升，符合我们此前深度报告预判。4. B端业务的亮眼表现使得合同负债较年初增长 17.8%，增速较前 2年明显扩大。23年经营现金流净额为 2.44亿元，明显高于净利润。 G 端 23年出现较大亏损，维持 24年明显减亏的预期不变。测算公司23年 G 端约亏损 1.63亿元。这一方面是受用户预算收紧影响，另一方面 23年金税四期仍在前期研发与试点中，并未进入全面推广阶段。因此，我们认为，若 24年金税四期全面推广，则公司有望明显减亏，其核心逻辑即考虑到金税四期各项研发在 23年已告一段落，对应的研发成本大部分已结算，而 24年的推广阶段仅需承担相对更少的推广成本。 盈利预测与投资建议。预计 24~26年，公司归母净利润分别为 2.75亿元、3.62亿元、4.86亿元。我们维持公司每股合理价值约 38.21元的判断不变，对应 24年 EPS 其 PE 为 56X，维持“买入”评级。 风险提示。宏观经济波动；行业竞争加剧；AI 应用对业绩的贡献存在不确定性。

业绩符合预期，经营质量持续提升。2023年公司实现营收52.0亿元，yoy+21.5%；归母净利润3.3亿元，yoy+28.8%；扣非净利润3.2亿元，yoy+29.3%。受益于信创业务的快速增长（同比增长77.47%至17.20亿元），公司营收和净利润均实现稳健增长。同时，公司经营质量持续提升。 金融信创驱动数据业务亮点突出。报告期内，公司新增多个重量级客户的同时成功打开多个业务线过去为空白的重要市场。数据业务线新增订单上，超过半数为与信创相关的业务，信创生态的合作渐入佳境。 创新业务稳步推进，创新业务稳步推进，2024年出海业务可期年出海业务可期。公司创新运营业务目前已形成生态平台赋能和联合运营赋能双轮驱动。2023年公司海外业务稳步推进，随着宏观经济逐渐复苏、出海业务全面开展、与厦门资管公司合作等战略新方向的推进，公司创新业务有望恢复正增长。 银行业加速数字化转型，银行业加速数字化转型，AI。将持续助力公司降本增效。 （1）公司积极抓住生成式AI带来的新需求和机会，通过自主研发推出了首批金融行业大模型应用产品和解决方案（包括4个应用级产品和1个开发平台）以及宇信一体机。 （2）生成式AI技术的成熟及在应用侧的逐渐落地有望持续助力公司实现降本增效。 盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为3.69/4.72/5.84亿元，同比增长13.1%/28.1%/23.8%。考虑到公司作为领先银行IT厂商，参考公司历史估值和可比公司估值，我们给予公司2024年35倍PE，对应最新股本数，每股合理价值为18.32元/股，维持“买入”评级。 风险提示。客户需求修复不及预期风险。新产品研发进度不及预期风险。行业竞争加剧风险。

问财 HithinkGPT 大模型正式开放内测，在通用及金融领域均有较好表现。据官方公众号，HithinkGPT 大模型提供 7B、13B、30B、70B 和130B 五种版本选择，最大允许 32k 文本输入（最多 24000 字），支持API 接口调用、网页嵌入、共建、私有化部署等能力，并为用户提供一站式标注和评测服务。HithinkGPT 大模型在 10 多个主流 Benchmark测评集上的表现超越了主流开源模型 Llama-2；HithinkGPT-70B 大模型以平均 75.9 分的成绩通过 17 个金融领域考试，并且 HithinkGPT 在所有考试科目中都比开源模型更加优秀（仍需更多测试条件披露和实际使用反馈以持续验证）。同花顺的金融专业优势使得预训练金融语料达到万亿级 tokens，每月可新增数千亿 tokens 优质预训练数据以及数十万条优质微调数据，确保金融数据的实时性和准确性。 开放内测助力引流及变现。据公司公众号，C 端用户可通过扫码或者联系券商大 V 获取内测资格，截止 2 日 21 点，已有 1.5 万人排队申请中。作为国内金融领域首个应用大模型技术的智能投顾产品，具有较强的流量效应，短期有望助力问财专业版订阅变现以及通过广告给券商引流，带来新的收入增量。 看好公司作为金融信息服务龙头在金融+AIGC 领域的长期增长潜力。 垂类模型壁垒较高，应用前景广阔。公司已有十余年的人工智能技术及金融数据积累， C 端率先推出大模型应用问财、B 端发力平台型 MaaS服务助力机构客户落地个性化应用，有望打开长期成长空间。 盈利预测与投资建议。看好公司 AI 技术研发能力、商业变现场景与流量优势，当前权益市场仍处于底部震荡，盈利及风险偏好有待进一步回暖，预计 2023-2025 年归母净利润 16.95/20.23/24.71 亿元，参考历史及可比公司估值，给予 24 年 55x PE，对应每股合理价值 206.97 元/股，维持“买入”评级。 风险提示。权益市场低迷或过度波动；行业竞争加剧；行业监管趋严等

官宣中标中信证券新一代核心交易系统，成长逻辑进一步增强。根据顶点软件公众号消息，公司中标中信证券新一代核心交易系统，充分证明 A5 系统在行业中遥遥领先，这也是公司在核心交易系统领域的第一家新客户。我们在 5 月外发的公司深度报告提出的“金融信创进入深水区，核心交易系统市场将迎变局，拥有成功标杆案例的顶点有望率先享受核心交易系统信创带来的市场份额提升红利”观点得到印证。我们认为，中信项目若能成功上线，将进一步增强公司市场份额提升可能性。 公司已成长为券商新交易体系领航者，有望借助核心交易系统由点及面打开成长天花板。1.公司在券商新一代核心交易系统高歌猛进，新交易体系 A5 几大项目正在全面实施中。2.专业交易领域，与中信证券、国泰君安、中金公司等头部券商合作进一步深化。同时，新增国新证券、华源证券等多家合作伙伴。3. 新一代自主可控的场外综合交易平台已在多家头部券商投入应用。此外，公司“财富+”、 “机构+”等业务条线的多项明星产品持续落地，有望借助核心交易系统进入更多新客户。 大资管业务有望成为公司新增长极。受益于资管行业数字化转型带来的 IT 需求释放，公司持续助力大资管行业数字化转型，大资管业务有望成为公司新增长极。（1）营销领域：与华夏理财合作；（2）运营领域：新增信达证券资管、信达澳亚基金、工银安盛资管等合作伙伴。（3）投资风控领域：已同景顺长城、平安理财等资管机构展开了深度合作。 盈利预测与投资建议。预计 23-25 年 EPS 分别为 1.42/1.92/2.62 元，给予 24 年 40 倍 PE，每股合理价值为 76.64 元/股，维持“买入”评级。 风险提示。金融信创推进不及预期风险；资本市场改革推进速度不及预期风险；新产品推广速度不及预期

视频及图像处理应用软件是万兴基石产品，持续开拓AIGC功能，部分产品开启AI商业化尝试，并预发布天幕大模型。1.创意类软件在公司收入中占比超过80%，主要以中小用户为主。2.今年以来，公司一方面，迅速推出万兴爱画、万兴播爆、KwiCut等含有内容生成能力的AI产品，补全创意产品矩阵；另一方面，推动AILab发展，以API的方式赋能各类创意产品。3.即将发布国内首个专注于以视频创意应用为核心的百亿级参数大模型“天幕”，天幕大模型由视频大模型、音频大模型、图片大模型、文本大模型组成。 我们在12月27日发布的行业深度报告《从Adobe看AIGC如何重塑创意工具行业》中分析：Adobe以“数据、模型、应用”AI技术栈构筑核心壁垒，商业化初启、外部环境扰动以及其战略选择影响财报兑现节奏。以此看，一方面，公司发布天幕大模型符合行业竞争特征，后续可期待更多垂类模型加入天幕大模型集；另一方面，也为万兴在AIGC加持下各类产品经营数据、财报收入及利润的表现节奏提供了参考。 AIGC时代，万兴的机遇与挑战。1.AIGC时代，创意工具软件迎来全新发展机遇，万兴作为国内创意工具软件头部厂商，有望更大程度受益，从量价两维度提升业绩表现。2.最终能否受益AIGC而在财报端形成业绩，万兴也面临挑战。 盈利预测与投资建议。预计23~25年，公司营业收入分别为15.10亿元、19.42亿元、25.29亿元。公司深化订阅转型并紧抓AIGC发展机遇，在研发与销售端大力投入，导致利润表现有所滞后，故采用PS估值法。参考可比公司估值，给予公司2024年9XPS估值，则每股合理价值为126.94元/股，给予“增持”评级。 风险提示。AIGC技术商业化落地的不确定性；AIGC技术监管政策的不确定性；应用软件市场竞争加剧；AIGC产业链价值分配的不确定性。

公司发布2020年报：实现营收630.38亿元，同比增长22.04%；归母净利14.66亿元，同比增长57.90%；扣非归母净利14.09亿元，同比增长75.89%，扣非净利率同比提升0.69pct，达到2.24%。公司在国内通用服务器市场份额由19年的28.7%提升至20年的35.6%。 20Q4：营收175.35亿元，同比增加30.63%；归母净利8.38亿元，同比增加103.90%；扣非归母8.01亿元，同比增加141.11%。 存货与合同负债处在高位，印证行业需求依然较饱满。公司年末存货为109亿元，处于较高水平，公司经营模式为以销定产，即通常会根据具体订单提前储备上游元器件；公司年末合同负债为40.9亿元，较Q3末增加18.43亿元，达到历史最高水平，在行业生态成熟、交付周期较短背景下，预收科目增加或印证了下游需求仍然较为饱满。 业绩大幅增长是下游需求改善与规模效应下的费用率持续降低共同作用的结果。（1）20年Q3以来下游大客户资本开支数据映射了国内外服务器市场较高的景气度趋势，此外，中美博弈背景下，对供应链安全的担忧也促使国内科技巨头加强了对服务器等基础设施的采购备货；（2）服务器整机制造上下游均为业界巨头，整机厂商在成本与收入端的议价力较弱，故提升规模的同时优化内部管理效率，实现费用率的持续降低是浪潮信息重要的战略目标。公司20年控费效果显著：管理费用仅同比增长5.27%，占收入比下降0.21pct；在研发人员数量增长34%的情况下，研发费用仅增长12.26%，占收入比下降0.37pct。 预计21-23年业绩1.20元、1.49元、1.92元/股。根据可比公司估值，维持21年33倍PE 的观点，合理价值39.50元/股，“买入”评级。 风险提示。外部环境变化对下游资本开支形成短期扰动；20年部分客户基于防备供应链风险做了冗余采购，21年或存在库存消化压力。

药品及器械国家集采持续推进，医院及医保财务状况改善，信息化支出占比有望提升。根据国家医保局《对十三届全国人大三次会议第5468号建议的答复》文件内容，自启动药品及医疗器械带量采购以来，三批国家集采共覆盖112种药品，平均每年可节约539亿元采购支出。 以近期冠脉支架的带量采购为例，入围的10个冠脉支架产品价格从均价约1.3万元降至约700元，降幅达93%。在带量采购政策背景下，医保与医院端在药品及器械领域的支出压力将显著降低，医疗IT在总支出中占比有望逐步提升。 三季度传统传统IT：主业恢复明显，互联网创新业务规模维持快速增长： （1）传统医疗IT业务：公司Q3单季度实现归母净利润1.3亿元，同比增长16%，今年以来首次实现单季度业绩正向增长；Q3单季经营现金流净额为3183万元，同比增长230%。 （2）互联网创新业务：受益于疫情带来的在线化趋势，创新业务保持了上半年的高速增长态势。 新架构产品新架构产品Winex处在快速推广落地初期的关键阶段，处在快速推广落地初期的关键阶段，若持续推进实施交付，我们判断其或在我们判断其或在2021年年Q1可实现规模化上线。推进Winex对传统HIS系统的替换是卫宁云化战略的第一步，对公司毛利率与用户粘性提升、逐步提升医疗IT市场份额具有重要意义。 各业务板块发展周期与所处阶段不同，因此我们认为通过分部估值方法可以更好地认知公司价值。其中公司传统医疗其中公司传统医疗IT业务对应合理估值业务对应合理估值为为348亿元，互联网类创新业务对应合理估值为159亿元。 预计预计2020-2022年年EPS为为0.23元/股、0.37元/股及0.49元/股股。根据分部估值，公司合理价值为23.76元/股，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进和细则实施力度有不确定性；互联网业务在医、药、险等行业内的渗透不及预期的风险。

公司发布20年三季报：前三季营收57.0亿元，同比增长26.2%；归母净利润9.7亿元，增长59.4%；扣非归母净利润9.3亿元，增长57.7%。 20年年Q3：营业收入22.9亿元，同比增加34.5%；归母净利为3.1亿元，同比增加44.1%；扣非归母净利为2.9亿元，同比增加42.9%。 20年前三季销售费用率同比减少0.7个百分点，管理费用率同比减少0.4个百分点。持续保持高研发投入，研发费用同比增加23.1%。 回款改善，经营性净现金流同比大幅增长。公司20年前三季度经营活动产生的现金流净额为14.1亿元，同比增长61%，显著优于收入与净利润增速，主要得益于公司销售规模扩大、经营利润增加，同时强化运营资金管理、应付票据结算周期缩短。公司20年前三季度销售商品、提供劳务收到现金为49.1亿元，较上年同期增加5.2亿元；购买商品、接受劳务支付的现金为22.3亿元，较上年同期减少1.3亿元。 报告期内宝之云四期机柜基本交付完毕，预计五期将在报告期内宝之云四期机柜基本交付完毕，预计五期将在21年三季度上架交付。 年三季度上架交付。公司9月末在建工程科目为9993万元，较6月末减少3.67亿元，系宝之云IDC四期3号楼大部分机房本期交付使用，在建工程结转所致。宝之云五期工程已于9月末立项，按照约9个月建设工期估算，预计21年三季度宝之云五期可上架交付6000-7000个机柜。 预计预计20-22年业绩分别为1.00、1.23、1.52元/股。在IDC需求高景气且供给端竞争日趋激烈背景下，公司具备独特稀缺性：宝武集团持续并购扩张为公司信息化业务带来长期成长逻辑，同时背靠宝钢使公司IDC业务享受资金及资源优势。维持20年70倍PE估值，合理价值为69.66元/股，维持“买入”评级。 风险提示：未来钢铁行业盈利情况的不确定性对其信息化支出能力的影响；未来IDC能耗指标获取及扩建节奏的不确定性。

公司发布 20年三季报：前三季营业收入为 413.6亿元，同比增加 9.0%； 归母净利润为 13.0亿元，同比增加 4.3%；扣非归母净利润为 11.1亿元，同比增加 21.6%。由于子公司紫光数码的分销业务规模（年收入约 200亿）已处于稳定状态，公司收入增长主要由华三各业务条线贡献，我们判断前三季度华三收入增速超过 15%，网络 ICT 设备、自有服务器、网络安全与云计算板块均保持了较好成长性。 20年 Q3：营业总收入 158.1亿元，同比增加 4.9%；归母净利为 4.1亿元，同比增加 4.6%；扣非归母净利为 3.0亿元，同比减少 5.5%。 20年前三季销售费用率同比减少 1.2个百分点，管理费用率同比减少0.2个百分点。研发费用同比减少 9.7%。 合同负债大幅增加，公司实际业务景气度高于收入增速。9月末合同负债为 40.0亿元，较二季度末与一季度末分别增长 4.7亿和 27.5亿元，由于会计准则变更，公司存在大量因未履约完成而无法确认为收入的预收款项。现金流角度可以更好地反应公司基本面景气度，公司前三季度经营性现金流净额为 22.76亿元，上年同期为-28.65亿元。 预测 20~22年营收分别为 612.2、689.5、785.2亿元，20~22年归母净利润分别为 21.5、27.1、33.4亿元，增长率分别为 17%、26%、24%。考虑全球疫情对公司主业造成一定影响，略下调公司盈利预测。 根据可比公司，给予 21年 34倍 PE，对应合理价值为 32.20元/股，维持 “增持”评级。 风险提示：海外疫情发展态势的不确定性，对公司海外业务影响具有不确定性；政府相关领域财政支付能力可能受疫情影响的不确定性；小企业 IT 投资能力可能受疫情影响的不确定性-1492428645

公司发布20年三季报：前三季营业收入为455亿元，同比增加19.0%；归母净利润为6.3亿元，同比增加21.4%；扣非归母净利润为6.1亿元，同比增加29.6%。前三季度销售商品及提供劳务收到现金为568亿元，同比增长44.5%。 前三季销售费用率同比减少0.1个百分点，管理费用率同比减少0.3个百分点。前三季度扣非净利润率为1.34%，同比提升0.11个百分点。 2020前三季度资产减值为-7.24亿元，对业绩影响较大，上年同期为-1.9亿元。从公司历史数据来看，资产减值主要由存货跌价损失构成。 存货处于高位，可印证下游需求依然饱满。公司经营模式为以销定产，即通常会根据具体订单提前储备上游元器件。公司9月末存货延续了自今年Q1以来的高位水平，为137亿元。因此我们判断，以云计算为主的下游行业对服务器需求依然旺盛。 9月末合同负债为22.4亿元，较6月末增长9.87亿元，预收款处于历史高位。在物流恢复、行业自身生态成熟背景下，收入未确认或是实际出货较多不及确认造成，同时考虑高位存货，预计今年季节间收入波动较小，对公司Q4营收可持较乐观态度。 预计20-22年业绩为0.86元、1.16元、1.56元/股。疫情致政府及部分传统行业需求延后，略下调公司盈利预测。我们判断疫情等外部环境因素进一步恶化概率较小，海内外云计算巨头资本开支或将重回向上周期。根据可比公司估值，给予公司21年33倍PE，合理价值为38.45元/股，维持“买入”评级。 风险提示：疫情等外部环境变化对云计算及互联网客户资本开支形成短期扰动；疫情影响政府采购意愿的风险。

公司发布20年三季报：前三季营业收入23.4亿元，同比增加1.8%；归母净利润4.3亿元，同比减少47.1%；扣非归母净利润2.6亿元，同比减少18.3%。Q3：营业收入7.2亿元，同比减少7.1%。因新收入准则，相比去年同期，部分订单收入确认有延迟。 综合毛利率为72.2%，相比上一年同期减少25.4个百分点。主要因新收入准则，对上年同期计入销售费用的与合同履约义务相关的项目实施及维护服务人员费用，本期归集入合同履约成本，计入营业成本。 前三季销售费用率同比减少16.3pct，管理费用率减少1.3pct。持续高研发投入以强化竞争力，研发支出为9.6亿元，占营业收入的41.1%。 预收款项与合同负债合计预收款项与合同负债合计23.5亿元，同比增加113.5%。在手订单充裕，对对Q4业绩有较强支撑。 重申重申19年年2月月24日报告《金融IT：市场环境、下游需求与格局变：市场环境、下游需求与格局变化共振》中观点，近两年资本市场改革步伐加快，公司作为最大的受益者，将会持续获利。且因在计算机行业中具备稀缺的议价能力，享有估值溢价。 预计预计2020-2022年年EPS分别为1.16、1.40、1.68元/股。股。鉴于投资收益等的不稳定性，可能导致2020年表观利润有所下降，但从收入、合同负债和预收款看，持续经营态势保持强劲。根据公司2020年业绩展望（全年主营业务收入预算约为44.52亿元，人员成本费用预算约为35.71亿元），预计公司2020年EPS为1.16元/股，维持20年100倍PE的判断，对应合理价值为116.33元/股，维持“买入”评级。 风险提示：市场监管整体趋严态势不改，与交易量/金额挂钩的创新商业模式较难突破；银行理财子公司审批进度不及预期、对第三方IT解决方案厂商依赖度较低。