PU合成革行业龙头，公司在鞋材、沙发领域地位领先，汽车等新兴领域发展迅速。安徽安利材料科技股份有限公司成立于1994年，主要生产经营生态功能性聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料，产品处于PU合成革产业链的中游。公司坚持以市场为导向、以客户为中心，深化“2+4”市场布局。截至2023年末，功能鞋材和沙发家居两大优势品类收入占比合计约80%左右；汽车内饰、电子产品、体育装备、工程装饰四项新兴品类收入占比合计约20%左右。 2023年下半年重回增长通道，盈利能力提升。2008-2022年，公司营业总收入整体保持增长，复合增速达到8.08%。净利润波动受原材料价格影响较大，公司原材料成本占比约60-65%左右；天然气成本占比约8-10%左右。2023年下半年以来经营改善明显，收入恢复增长，全年主营产品销售毛利率达21.01%，同比提高4.55个百分点。下半年主营产品销售毛利率达22.89%，较上半年提高4.26个百分点，同比提高8.17个百分点，盈利空间提升。 PU合成革应用空间广泛，汽车内饰增长快。据云中马招股说明书援引自沙利文咨询、中国塑料加工工业协会人造革合成革专业委员会的数据，预计2025年我国人造革合成革最大的三大类应用领域依然是鞋履、服装和家居，分别达到20.8亿米、9.4亿米、9.1亿米，2020-2025年的CAGR分别为7.34%、7.33%、6.63%，汽车内饰增速为10.76%。合成革行业竞争格局分散，公司主要竞争对手集中在我国大陆、台湾及日韩地区，包括三芳化工、日本世联、日本帝人、韩国伯产、韩国德成等。 越南基地支撑发展。安利越南公司是安徽安利材料科技股份有限公司的控股子公司，持股比例为70.53%。安利越南计划形成年产1200万米聚氨酯合成革和聚氨酯复合材料的生产规模。截至2023年末，安利越南2条生产线已投产，剩余2条生产线计划于2024年下半年投产。 深化拓展品牌合作。公司坚持品牌引领，深化“2+4”领域布局，与苹果、彪马、亚瑟士、迪卡侬、安踏、李宁、特步、芝华仕、爱室丽等品牌客户合作深化，积极联系推进丰田、长城、比亚迪等新兴领域客户合作，培育新动能。 盈利预测。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.93、2.53和3.16亿元。参考同行业可比公司估值，我们给予2024年20-22倍PE，对应合理价值区间为17.8-19.58元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。新订单增长不及预期；原材料价格波动。

事件：公司发布2024年半年报。2024年H1，公司实现营业收入194亿元，同比下降4.59%；实现归母净利润20.56亿元，同比增长12.51%。 80万吨多碳醇项目顺利投产，实现C3产业链耦合闭环。2024年7月15日，公司80万吨多碳醇项目一阶段装置经投料试生产后已成功产出合格产品，标志着卫星能源三期项目一阶段一次开车成功。卫星能源三期项目一阶段的开车成功，有效解决了卫星化学C3一体化产业链上下游原料配套的问题，实现C3产业链耦合闭环，标志着卫星化学新材料产业链进一步提质升级，核心业务产业基础不断夯实，产业链韧性持续增强。 α-烯烃综合利用项目开工建设，打造未来新增长点。2024H1,公司α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目顺利开工建设，该项目计划总投资约266亿元，将在现有规模基础上进行战略布局。公司采用自主研发的高碳α-烯烃技术，向下游延伸布局高端聚烯烃170万吨（含茂金属聚乙烯）、聚乙烯弹性体60万吨、聚α-烯烃3万吨，将过程中产出的二氧化碳（CO2）进行捕集利用，副产氢气开展资源化利用，达到项目整体降碳目标，进一步夯实公司功能化学品、高端新材料和新能源材料的发展基础。 注重研发投入，推进多种新材料工业化进展。2024H1，公司研发投入7.95亿元，同比增长10.25%。2024H1,公司共申请专利115件，获授权专利63件。公司α-烯烃（C4、C6、C8）、POE中试产品达到国际对标标准，金属有机功能材料催化剂、低氨比临氢胺化催化剂等研发成果达到工业化要求，实现技术瓶颈突破，未来将按计划加快工业化转化。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为60.14亿元、80.30亿元、90.15亿元，EPS分别为1.79元、2.38元、2.68元，按照2024年EPS以及12-14倍PE，对应合理价值区间21.48-25.06元，维持“优于大市”评级。 风险提示。项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。

核心观点：九丰能源是国内重要综合能源服务商。在清洁能源领域，公司是中国LPG、LNG行业的重要参与者，在华南地区拥有突出的行业地位。在能源服务领域，公司加快市场布局，加大技术及资本投入力度，打通辅助排采业务服务各个环节，持续提升公司在辅助排采业务行业的影响力。在特种气体领域，公司拥有领先提氦技术，积极推进海南商业航天发射场项目，不断加快特气业务布局。展望未来，我们认为公司有望在辅助排采、特种气体业务方面实现较快成长。 九丰能源：“一主两翼”，打造一流综合能源服务商。公司主营业务分为清洁能源、能源服务、特种气体三大板块，呈现“一主两翼”的业务发展格局。 其中，LNG与LPG业务是公司主要收入来源。2023年以来，公司进军特种气体市场，并取得业务突破。公司具备自主可控的中游核心资产与较强的周转能力，已建设东莞市立沙岛LNG/LPG接收站，可实现LNG年周转能力150万吨，LPG年周转能力150万吨；正在建设5万吨级的惠州液化井码头项目，预计2025年正式投产。公司未来计划通过构建“海气+陆气”双资源池，强化资源保障能力，打造一流的综合能源服务商。 低产低效井增加，辅助排采业务迎来发展良机。2010年以来，中国天然气开采力度增强，气井数量快速增长，到2023年，气井数量已达6-8万口左右，低产低效井数目也随之增加。经过多年开采，高开采难度的气田逐渐增多，开发成本逐渐上升，而中国天然气增产需求依然较大。基于以上背景，中国辅助排采业务市场空间广阔，经我们测算，中国辅助排采市场空间2025年达53.69亿元。 氦气产能加快布局，助力战略性稀有气体自主化进程。中国国内氦气资源较少，仅占全球氦气资源总量的2.12％，而国内氦气消费量占全球氦气消费总量的12％左右，随着医疗、航空、半导体等下游领域的发展，氦气需求高速增长。公司掌握LNG项目BOG提氦的关键技术和运营能力，2023年公司氦气产量超30万方，占国内总产量10%；同时，公司积极布局液氦槽罐资产，打通液氦进口链条，打造“国产气氦+进口液氦”双资源池，并积极推进海南商业航天发射场特燃特气配套项目建设，推进氦气全产业链布局。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为16.52亿元、17.77亿元、19.22亿元，EPS分别为2.61元、2.81元、3.04元，参考可比公司估值水平，给予其2024年13-14倍PE，对应合理价值区间为33.93-36.54元，维持“优于大市”投资评级。 风险提示：下游发展不及预期，项目建设不及预期，天然气价格大幅波动。

公司是国内高分子改性保护材料领先企业。公司成立于2004年9月，于2024年3月在深圳证券交易所上市。公司主要从事高分子改性保护材料的设计、研发、生产与销售，主要产品包括功能性保护套管等，广泛应用于汽车、工程机械、轨道交通、通讯电子等多元领域。公司主要产品凭借良好的耐温性、抗UV性、阻燃性、耐化学腐蚀等性能，对各大领域的线束系统、流体管路等提供耐磨、隔热、防撞击、屏蔽、抗爆破、防火、降噪等安全防护作用。 2021-2024Q1，公司营业收入分别为4.67亿元、5.22亿元、6.44亿元、1.65亿元，分别同比增长43.14%、11.90%、23.28%、38.46%；扣非后净利润分别为0.95亿元、1.10亿元、1.34亿元、0.44亿元，分别同比增长42.99%、16.02%、21.47%、108.28%。 汽车出口显著增长，功能性保护套管市场空间巨大。汽车是公司产品的主要应用领域，2023年公司来源于汽车领域的销售收入为3.98亿元，占公司营业收入比重为61.82%，同比增长30.21%，其中新能源汽车行业客户的营业收入1.51亿元，同比增长44.61%。我国汽车出口显著增长推动汽车产业发展，2023年我国全年出口汽车达491万辆，同比增长57.9%，出口对国内汽车总销量增长的贡献率达到了55.7%；由于我国汽车产业发展及出口增长，以及功能性保护套管的市场应用基础，预计公司产品市场发展空间巨大。 公司具备技术研发优势，逐步提高国产化水平。高分子改性保护材料研发生产涉及到产品配方、过程控制、工艺精度等多个环节，具有较高的技术壁垒。 公司通过多年研发、生产经验积累，公司掌握了PET、PA、PP、PE等材料的改性配方技术，可以有效提升基础材料的韧性、强度、拉伸性、抗冲击性、阻燃性等性能。截至2023年年报披露日，公司获得授权发明专利28项，实用新型专利113项。 布局墨西哥工厂，进一步拓展国际市场。2023年，公司海外市场实现销售收入1.54亿元，占比23.98%；海外市场毛利率为52.73%，显著高于国内40.42%毛利率水平。公司在墨西哥设立孙公司，该公司将主要面向北美洲、南美洲等区域的客户，包括多个行业，如：汽车、工程机械、通讯电子等，布局海外生产基地有利于公司进一步拓展国际市场。 盈利预测及估值。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.80、2.35、3.04亿元，对应EPS分别为3.21元、4.19元、5.44元。参考同行业公司，我们给予公司2024年35-38倍PE，对应合理价值区间为112.35-121.98元，给予“优于大市”评级。风险提示。原材价格波动，下游需求不及预期，宏观经济波动。

2023年扣非后净利润同比增长186.14%。2023年扣非后净利润同比增长186.14%。公司2023年实现营业收入32.44亿元，同比增长13.60%，归母净利润2.59亿元，同比增长114.08%，扣非后净利润2.40亿元，同比增长186.14%。公司业绩增长主要由于磷矿石产量及收入大幅提高，2023年公司磷矿石产量约51万吨，销售收入3.89亿元，同比增长374.8%。公司2023年拟每10股派发股息1.50元（含税），现金分红总额约1.33亿元，股利支付率为51.44%。2024Q1，公司实现营业收入6.56亿元，环比下降9.92%，同比下降17.28%，归母净利润5275.90万元，环比下降22.73%，同比下降26.57%，扣非后净利润5215.60万元，环比下降31.54%，同比增长9.34%。 小高寨磷矿产能提升至200万吨，带动未来业绩增长。2023年，公司磷矿石设计产能90万吨，产能利用率56.21%。根据公司公告，公司小高寨磷矿目前处于建设期，已经于2024年3月通过审核，建设规模从90万吨/年增加至200万吨/年，目前公司正在进行200万吨建设的收尾工作，建设过程中每日出产工程矿已经有一定程度增加，下一阶段小高寨磷矿将进入试生产、验收、正式生产阶段。 新材料项目稳步推进。公司以贵州优质磷矿资源为原点，打通上下游产业链，推动高端高价值磷硝化合物系列化发展，拓展建设高纯度磷酸盐、电子级硝酸、净化磷酸等高端化工原料生产项目，并延伸拓展建设磷酸铁、磷酸铁锂高端新能源材料生产项目，将公司主营业务扩展至新能源领域。在磷酸铁产品上，公司已完成产线建设并投产出产品，磷酸铁锂按计划正常推进。在磷酸产品上，公司通过定向增发投资建设“硝酸法生产高纯磷酸项目”，该项目建设内容包括15万吨/年高纯磷酸，36万吨/年硝酸，42.60万吨/年硝酸铵钙及副产品，项目计划总投资17.18亿元，建设期为24个月。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年净利润分别为4.50、6.03和7.12亿元，对应EPS分别为0.51、0.68和0.80元/股。结合可比公司估值，我们给予公司2024年15-17倍PE，对应合理价值区间为7.65-8.67元（对应PB为2.40-2.72倍），首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。原材料价格波动，下游需求不及预期，新项目进度不及预期。

核心观点：松井股份是国内领先的涂料企业，在技术、产品、产能布局方面有较大优势。在消费电子涂料领域，公司是国内龙头，2019年在国内市场占比达10.3%，仅次于阿克苏诺贝尔，有望受益消费电子市场复苏；在汽车涂料领域，随着国产替代兴起和中国新能源汽车产业发展，国内涂料企业迎来发展良机。我们认为松井股份有望利用自身深厚PVD技术积淀，开拓汽车零部件涂料市场。展望未来，我们认为公司有望通过海外布局+拓宽品类实现成长，。 松井股份：国内领先的涂料企业。松井股份聚焦高端消费品新型功能涂层材料市场深耕细作，持续拓展产品矩阵、实现“涂料+油墨+胶黏剂”多品类高效协同发展。核心技术对应产品UV硅手感涂料在牛仔布摩擦测试中实现1000次摩擦3级，合格次数为下游客户要求的2倍。此外，公司推动高耐磨PVD涂料技术的创新升级，中漆色漆层改用大分子聚酯聚氨酯丙烯酸树脂，提升了涂料对金属镀层的附着力，RCA测试从达500次以上提升至达1500次以上，产品耐磨性能显著提升。 汽车涂料市场空间广阔，松井汽车涂料业务迎发展良机。汽车涂料市场空间广阔，全球市场规模约1400亿元，国内市场规模约500亿元。海外企业占据主要市场份额。随着国产替代兴起和中国新能源汽车产业的发展，国内涂料企业迎来发展良机。松井股份PVD技术积淀深厚，有望利用技术优势开拓汽车零部件涂料市场。 3C涂料龙头企业，有望受益消费电子市场复苏。中国3C涂料市场规模约65亿，松井股份是国内龙头企业，在2022年全国3C涂料TOP10榜单中排名第2，仅次于阿克苏诺贝尔。我们预计随着消费电子市场温和复苏，公司有望受益。 对标关西涂料，未来成长路径明晰。关西涂料通过内生+外延双轮驱动，在亚洲地区，关西涂料通过建厂进入亚洲国家市场，在东南亚和南亚地取得较好成果；在欧洲和非洲地区，关西涂料通过并购进入当地市场，实现业绩较快增长。我们认为，随着松井股份在海外布局的持续推进，以及在高端消费电子、乘用汽车、特种装备三大业务领域的开拓，公司有望实现持续成长。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2024~2026年EPS分别为0.77元、1.24元、1.81元.按照2024年BPS12.33元及3.5-4倍PB，给予合理价值区间43.16-49.32元，维持“优于大市”评级。 风险提示：下游发展不及预期，项目建设不及预期，技术应用进展不及预期。

23年扣非净利润 2.01亿元，同比增长 0.83%。 2023年，公司实现营业收入104.60亿元，同比下降 10.59%。主要原因在于 2023年国内农化市场处于去库存阶段，大多数原药价格持续走低。 2023年扣非净利润 2.01亿元，同比增长 0.83%。全年毛利率 7.38%，同比提升 0.82个百分点，净利率 2.37%，同比提升 0.25个百分点。研发费用 6536万元，同比增长 42.76%，研发投入提升较多，此外资产减值损失 6985万元，同比有所增加。 2024年一季度扣非净利润 0.54亿元，同比增长 7.5%。 2024年第一季度，中农立华实现营业收入 23.97亿元，同比增长 2.32%；扣非净利润 0.54亿元，同比增长 7.5%。毛利率 6.94%，同比减少 0.01个百分点。净利率 2.63%，同比提升 0.1个百分点。 l 制剂产品销售维持增长。 农药原药营业收入 43.92亿元，同比下降 30.17%，毛利率 5.93%，同比增加 0.39个百分点， 受原药价格持续走低影响，农药原药产品销售有一定程度的下降。农药制剂营业收入 60.16亿元，同比增长11.49%，毛利率 8.46%，同比增加 0.68个百分点，其中作物营养产品销售额同比增长 100%以上，重点产品芙利亚销售额接近 2亿，公司在增加一线服务人员的基础上加强中国农资?·服务中心建设。 从分地区情况来看，境外业务销售相较上年有一定程度的下降，但境内业务比上年同期增长 4.10%。 l 开展国际 C 端业务，提升全球运营能力。 2023年，公司国际业务出货量实现增长，增幅约 20%左右，但受到产品价格下跌的影响，销售收入同比有所下滑。 2024年已在阿根廷地区进行 C 端业务的试点工作，面向国际市场输出自主品牌，加强供应链能力建设，持续推进国外市场产品登记。一是对品牌形象进行焕新，展示公司实力和全新品牌理念；二是加强供应链能力建设，加大与业内头部企业的合作力度，成立新加坡公司，创新业务运营模式；三是加强自主产品登记， 2023年新获登记 50项。 l 加深战略协同，强化技术创新。 2024年 1月底，公司与扬农化工、清原作物科学正式结为战略合作伙伴。约定充分发挥中农立华在农药流通领域“国家队”的渠道优势，通过资源共享、专利授权、技术协同方式在原药、中间体、制剂及国际市场开发等领域达成全方位战略合作。 l 盈利预测。 我们预计 2024-2026年公司归母净利润分别为 2.54、 2.96、 3.44亿元。参考同行业可比公司估值，我们给予 2024年 22-25倍 PE，对应合理价值区间为 20.90-23.75元， 维持“优于大市”评级。 l 风险提示。 市场竞争加剧； 原药价格波动。

公司发布 2023 年报及 2024 年一季报。 2023 年，公司实现营收 21.63 亿元，同比+3.01%，实现归母净利润 3.52 亿元，同比-10.63%。 2024Q1，公司实现营收 3.60 亿元，同比-22.51%；实现归母净利润 0.49 亿元，同比+20.07%。 电解二氧化锰业务： 2023 年保持稳定。 近年来，电解二氧化锰行业按照高质量发展要求，注重供给侧结构性改革， 2023 年电解二氧化锰行业总体运行情况较为稳定。公司是电解二氧化锰行业发展历史最悠久的企业， 2023 年无汞碱锰型产品市场占有率保持行业领先，并获评“国家级制造业单项冠军产品”。 锰酸锂业务： 公司已成长为行业内龙头企业。 2023 年在碳酸锂价格断崖式下跌的背景下，锰酸锂产品的销售价格和成本均大幅下跌，受生产周期和库存的影响，销售价格与成本倒挂，锰酸锂行业的毛利率均出现大幅下滑。 预计随着碳酸锂价格回归合理水平并相对保持稳定，锰酸锂业务的盈利能力将逐步趋稳和提升。公司自 2021 年开始布局锰酸锂产业， 目前已成长为锰酸锂行业内具有竞争优势的头部企业。根据 ICC 鑫椤资讯统计锰酸锂出货量计算，2021 年至 2023 年公司锰酸锂的市场占有率逐年增长，分别为 1.24%、 6.46%、15.22%， 2023 年公司锰酸锂市场占有率在行业排名第三。 重视创新， 研发迈上新台阶。 公司研发与生产和战略紧密结合。一是加强研发，研发团队围绕锰系电池材料产品迭代更新、锰渣资源化利用、智能化生产等课题进行研究并取得突破，持续推出 EMD 新产品，投入使用行业首条全自动包装线，动力型锰酸锂正在进行关键技术指标的攻关。二是加强平台建设，公司不断深化与中南大学、湘潭大学等长株潭各高校、科研院所的合作，打造产学研合作的高质量创新平台，加速推进技术成果的产业化进程， 2023年公司获评“湖南省先进锰系储能材料中试平台”，研发团队被评为“湘潭市科技创新重点团队”。三是加强知识产权管理， 2023 年公司共申请专利 8 项，获授专利 15 项。公司及子公司靖西电化均被评为“国家知识产权优势企业”。 盈利预测与投资评级。 我们预计公司 2024~2026 EPS 分别为 0.54 元、 0.60元、 0.75 元. 参考可比公司估值水平，给予其 2024 年 24-25 倍 PE，对应合理价值区间为 12.96-13.50 元， 给予“优于大市”投资评级。 风险提示： 产品价格波动， 项目建设，原材料价格上涨。

事件： 公司万吨级碳纤维项目正式开工。 项目具体分两期建设完成。项目一期新建 2条纺丝线、 2条碳化线，配套 1套两步法工艺用万吨级聚合生产线，并配套建设溶解、回收、制水、制氮、动力等相关生产装置，建设完成后可实现年产能 4800吨高性能碳纤维。项目二期新建 2条纺丝线、 2条碳化线， 1条两步法工艺用 3万吨级聚合线，两期建设完成后可实现年产能 8000吨高性能碳纤维， 23840吨聚丙烯腈粉料。项目一期建设投资约 16亿元，总投资约 18亿元；项目整体建设需投资约 29亿元，总投资约 35亿元。项目一期预计 2025年上半年首条千吨线投产运行， 2026年上半年项目一期完成建设并达产 采用先进技术，具备多方面优势。 公司碳纤维项目采用的是水相沉淀聚合、DMSO 溶解、干喷湿纺、两步法制备工艺，可实现产业化生产 T800/T1000碳纤维，该技术先进可靠、装置运行稳定、生产成本低、产品满足市场需求，在国际和国内市场具有较强竞争力。 以碳纤维为核心，积极布局新质生产力。 公司聚焦以碳纤维为核心的新质生产力，与山东大学碳纤维研究团队合作共建实验室，开发拥有自主知识产权、高品质、低成本的碳纤维。同时公司积极推动以碳纤维为核心、聚烯烃为基材的下游应用产品的研发，涵盖航空航天及军工、低空飞行、汽车和轨道交通轻量化、新型建材等四大产业。 万吨级碳纤维项目是公司实现由丙烷脱氢向下游以碳纤维为核心的高分子复合材料转型升级发展关键步骤，未来将以丙烯为基，核电为源，在茂名打造万吨级碳纤维及复合材料零碳产业园。 盈利预测与投资评级。 我们预计东华能源 2024~2026年归母净利润分别为2.81亿元、 5.11亿元和 10.75亿元， EPS 分别为 0.18、 0.32、 0.67元， 2024年 BPS 为 6.94元。参照可比公司估值水平，给予其 2023年 1.8-1.9倍 PB，对应合理价值区间为 12.49-13.19元，对应 PE 为 69-73倍,维持“优于大市”评级。 风险提示。 项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动。

2023年归母净利润同比增长1.02%，公司拟派发现金红利总额5.42亿元。 公司2023年实现营业收入43.20亿元，同比增长25.30%，归母净利润7.66亿元，同比增长1.02%，扣非后净利润7.61亿元，同比下降1.40%。公司归母净利润小幅增长主要由于各公司新增生产装置陆续投产，新增产品磷酸铁及磷酸，固有产品磷酸一铵产销量同比上升，外销磷矿石量价齐升，公司主营业务收入增加。2024年一季度公司实现营业收入10.44亿元，环比下降16.37%，同比上涨4.53%，归母净利润1.35亿元，环比下降51.02%，同比下降14.97%，扣非后净利润1.33亿元，环比下降51%，同比下降15.25%。 公司2023年拟每10股派发现金红利10.00元（含税），预计现金分红总额5.42亿元，占2023年归母净利润的比重约为70.72%。 鸡公岭磷矿在建产能250万吨/年。截止2023年年末，公司控股子公司福麟矿业已持有小坝磷矿采矿权、新桥磷矿山采矿权、鸡公岭磷矿采矿权三个采矿权，其中小坝磷矿、新桥磷矿正常生产，2023年，福麟矿业实现磷矿石开采总量299.20万吨，主要提供给公司自用，保障公司正常生产。本年度外销磷矿石75.42万吨，同比增长13.28%，磷矿石销售均价752元/吨，同比增长14.11%。根据公司2024年4月18日投资者会议纪要，鸡公岭磷矿计划建设生产规模为250万吨/年，预计建设投资11亿元，目前已开工建设，预计在2027年完成建设。 积极布局新材料，丰富现有产品结构。2023年，公司立足向新能源产业转型的发展规划布局，着力推动产业项目建设进度、聚力新产品市场开发、优化并丰富现有产品结构。公司子公司广西鹏越负责实施的“20万吨/年半水-二水湿法磷酸及精深加工项目”建设完成，该项目顺利投产后将使公司新增15万吨/年的饲料级磷酸二氢钙、10万吨/年的食品级净化磷酸，丰富公司产品结构；恒轩新能源投产的“10万吨/年磷酸铁项目”持续优化，不断加大研发投入，丰富现有产品种类，满足不同客户需求。广西鹏越生产装置的中间产品商品磷酸聚力新产品市场开发，实现13.18万吨产品销量，逐步打开新产品市场，为公司未来新的利润增长点奠定坚实基础。 盈利预测。我们预计2024-2026年公司净利润分别为9.66、12.29和14.63亿元，对应EPS分别为1.78、2.27、2.70元。参考同行业可比公司估值，给予24年13-14倍PE，对应合理价值区间为23.14-24.92元，维持优于大市的评级。 风险提示。产品价格波动，下游需求不及预期。

2023年全年、2024年一季度公司净利润同比大幅增长。1）2023年公司实现营业收入50.64亿元，同比增长22.92%，2019-2023年均复合增长率为11.01%；归母净利润2.16亿元，同比增长1172.65%，2019-2023年均符合增长率20.10%。2）2024年一季度公司实现营业收入14.43亿元，同比增长37.58%；归母净利润1.53亿元，同比增长1270.57%；稀释每股收益0.10元/股，同比增长861.31%。3）2023年三费率12.49%，比上年增加2.53个百分点，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.47%、5.22%、3.80%，分别比上年增加0.97、0.75、0.81个百分点。研发费用率3.55%，比上年减少0.33个百分点。 公司主要产品为全钢子午胎、半钢子午胎和斜交胎。1）2023年轮胎产品营业收入50.28亿元，同比增长23.83%，毛利率15.64%，比上年增加6.05个百分点。2）分地区来看，国内收入13.56亿元，同比下降6.31%，毛利率-2.02%，比上年减少9.24个百分点；国外收入36.72亿元，同比增长40.53%，毛利率22.16%，比上年增加9.39个百分点。 公司积极推动产能建设，看好海外基地投产带来的成长性。截至2023年年底，公司全钢子午胎产能420万条/年，在建产能165万条/年，包括柬埔寨工厂一期项目40万条，公司预计2024年6月完工；泰国工厂二期项目50万条，公司预计2025年投产；柬埔寨工厂二期项目75万条，公司预计2025年投产。半钢子午胎1200万条/年，在建产能2050万条/年，包括柬埔寨一期项目200万条，公司预计2024年6月完工；泰国工厂二期项目600万条，公司预计2025年完工；柬埔寨工厂二期项目350万条，公司预计2025年完工；无锡工厂技改项目900万条，公司预计2025年完工。 面对轮胎贸易壁垒，公司进一步加速全球化布局。结合宏观形势和行业发展趋势，公司制定了“5X战略计划”，紧抓国内国际双循环机遇，力争未来10年内实现国内外5大生产基地，5大研发中心，500家战略渠道商、5000家核心门店，以及5000万条以上的产能规模。 盈利预测与参考评级。我们预计2024-2026年公司EPS为0.40、0.57、0.72元，参考同行业可比公司估值，我们认为合理的估值区间为2024年16-18倍PE，对应合理价值区间为6.40-7.20元，首次覆盖，给予优于大市评级。 风险提示。在建产能投产进度低于预期；原材料价格变动；贸易关税变动。

事件：公司发布 2023年报。 2023年，公司实现营业收入 3.12亿元，同比-89.50%；实现归母净利润-2.67亿元，同比-170.39%。公司业绩出现较大降幅主要系遭遇了美国海关对产品溯源问题，产品被限制通关，干扰了公司的正常生产运营。受此影响，公司 2023年产能利用率大幅下降，生产成本相应提高；同时，因美国通关受阻产生大量库存，公司出于谨慎性原则充分计提存货减值损失，亏损额度较大。 推出 PET 新型复合地板，致力于成为新型环保装饰材料提供商。 2023年，公司推出 PET 新型复合地板产品，并在工艺上率先成功实现量产标准。未来，公司将继续坚持以技术研发和产品创新为核心，持续推进公司在新产品、新材料、新技术等方面的研发和应用，推动公司逐步由单一的 PVC 地板制造商升级为综合的新型环保装饰材料提供商。 （1）快速推进 PET 等新产品的产业化工作，继续优化生产工艺，提升产品质量； （2）结合市场对 Non-PVC 等新材料的增长需求，推进无机材料等各类新型材料在产业中的应用与研发； （3）拓宽公司产品品类，推动户外塑木复合地板等新产品的研发和生产； （4）继续优化 3D 打印在印花面料层中的生产工艺，进一步提升生产工艺的自动化、智能化，提升生产效率和产品品质。 优化和推进全球化产能布局，降低贸易政策变化影响。 公司将进一步优化全球化的产能布局，调整东南亚产能布局结构，在美国投资新建年产 2000万平方米新型无机材料复合地板智能化生产线项目，满足客户的供应链安全决策需求，并化解通关危机，以产业本地化方式结合技术研发优势打造公司在美国市场的突出竞争优势。公司将加快推进前期的境外投资备案审批手续，以及项目所在国的各项审批手续、资产购置以及改扩建工作，早日实现项目的建成投产。 盈利预测与投资评级。 我们预计公司 2024-2026年 EPS 分别为-0.10元、 0.74元、 1.04元.参考可比公司估值水平，给予其 2024年 BPS 13.82元 1.4-1.6倍 PB，对应合理价值区间为 19.35-22.11元，给予“优于大市”投资评级。 风险提示。 项目建设进展不及预期；产品价格大幅波动；供应链溯源问题难以解决。

2023年公司扣非后归母净利润实现正增长。2023年公司实现营业收入88.95亿元，同比增长13.75%，归母净利润7.73亿元，同比增长61.48%，扣非净利润7.92亿元，同比增长10.33%。民爆板块实现营业收入80.12亿元，同比增长10.30%，利润总额10.28亿元。其中北方爆破市场开发成效显著，业绩超额完成年度目标；南理工科化、安徽向科积极调整产品结构和市场销售策略，经营业绩稳步提升；庆华汽车、北方爆破、金建华全面完成三年业绩承诺目标。新能源板块实现营业收入8.83亿元，利润总额2.03亿元。 2024年一季度扣非净利润大幅增长。2024年一季度实现营业收入19.82亿元，同比增长18.44%，归属净利润1.45亿元，同比增长29.63%，扣非净利润1.26亿元，同比增长30.07%。一季度销售毛利率26.34%，同比提升1.6个百分点，净利率9.73%，同比提升0.8个百分点。 民爆生产与工程服务一体化优势显现。公司充分发挥民爆生产与工程服务“双协同、双牵引”效应，一体化优势显现，工程爆破服务占民爆产业收入超过50%，2023年，公司工程服务收入达47亿元，同比增长18.37%。山西江阳爆破工程有限公司已顺利取得矿山施工总承包一级资质，成为江南化工首个拥有矿山施工与爆破“双一级”资质单位，矿山总包工程获取能力显著提升。 集团民爆业务资产有望整合。江南化工与兵器工业集团民爆业务资产整合成功后，国内工业炸药许可产能总计将超过60万吨、国外工业炸药设计产能将近30万吨；国内雷管许可产能将超过2.4亿发。目前正在按计划积极推进中，公司2023年已完成了对陕西北方民爆集团有限公司100%股权、山西江阳兴安民爆器材有限公司94.39%股权的收购。 发挥集团军贸业务优势加快出海战略。公司充分发挥兵器工业集团独有的军贸业务优势，结合兵器工业集团海外矿产战略布局，服务“一带一路”建设，是中国民爆“走出去”排头兵，辐射国际纳米比亚、蒙古、刚果(金)、塞尔维亚、利比里亚、圭亚那等亚、非、拉、欧国家地区。下一步公司将紧跟走出去的中资企业大型矿山、“一带一路”沿线国家基建项目，加大海外业务拓展。 盈利预测。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为9.25、10.55、11.76亿元。参考同行业可比公司估值，我们给予2024年18-20倍PE，对应合理价值区间为6.3-7元，维持“优于大市”评级。 风险提示。新订单增长不及预期；原材料价格波动

公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收73.06亿元，同比-17.84%；实现归母净利润3.83亿元，同比-67.49%。2024Q1公司实现营收19.48亿元，同比+10.98%，实现归母净利润0.29亿元，同比-58.92%。 项目建设进展顺利，有望贡献业绩增量。2023年，公司碳三碳四综合利用项目全力加速。PDH与合成氨等已建成装置成功开车，产出合格产品；甲胺、丁烷异构、污水预处理装置顺利中交；PO/MTBE项目完成90%模型审查，整体进度符合三级进度计划。首艘VLGC船顺利靠泊，海丰-滨华110kV线路实现送电，经十四路、滨华连接段全面通车，园区污水处理及回用一体化项目转入生产运营阶段，5万吨级航道及防波挡砂堤、管廊支架南延工程建设均取得较大进展。 专注科研创新，氢氟酸和氯化氢项目取得较大进展。2023年，公司实施了双氧水法ECH、苯二酚、精馏分离平台3项中试项目，开展了聚异丁烯、电子级氟化氢等20项小试实验项目，以及异丁烯下游、环氧丙烷及氟氯溴下游等21项产品调研，组织实施了35项专利申请。同时。半导体先进制程用超高纯电子级氢氟酸关键技术开发与产业化应用项目入选2023年度山东省重点研发计划，是滨化首次主持省级重大科技创新项目；电子级氯化氢深度纯化研究项目入选2023年度山东省自然科学基金重大基础研究项目，是滨州市第一家企业单位主持的省级基础研究项目。两个项目共计争取资金支持1120万元。 投资建议。我们预计公司2024~2026年归母净利润分别为4.20、5.57亿元和9.35亿元，EPS分别为0.20、0.27、0.45元，参照可比公司估值水平，给予其2024年1.2-1.3倍PB，对应合理价值区间为6.90-7.47元，维持“优于大市”评级。 风险提示。产品价格大幅波动，下游需求不及预期，在建项目进展不及预期。

鲁西化工公布 2023年年报。 2023年公司实现营业收入 253.58亿元，同比下降 16.47%，归母净利润 8.19亿元，同比下降 74.05%。 2023年业绩下滑主要原因为产品市场价格走低、开工率下降，双氧水装臵因事故停产。 1）分产品看， 2023年辛醇、尼龙 6切片、烧碱销量分别为 45.89、29.76、 66.24万吨，分别同比下降 5.75%、 5.49%、 18.18%，收入分别为43.89、 35.17、 5.33亿元，分别同比下降 5.48%、 9.95%、 34.49%，均价分别为 9565、 11816、 805元/吨，分别同比变化 0.30%、 -4.71%、 -19.93%。 2） 2023年三项费用率 3.53%，较上年增加 0.63个百分点，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为 0.19%、 2.35%、 0.99%，较上年分别增加 0.00、0.43、 0.20个百分点，研发费用率 3.68%，较上年增加 0.42个百分点。 3）2023年营业利润率为 4.47%，较上年同期下降 8.08个百分点。 公司 2024年主要产品生产目标为生产产品 960万吨。 1）产能利用率方面，公司 2023年主要产品己内酰胺、尼龙 6、有机硅、甲酸产能利用率分别为78.95%、 74.67%、 100.42%、 84.16%。 2）产量方面， 2023年化工制造业生产量 444.08万吨，同比下降 11.00%，化肥制造业生产量 140.59万吨，同比增长 0.24%。 3）公司 2024年主要产品生产目标：生产产品 960万吨（包含内部互为原料自用部分）。 公司积极推进项目建设，产能有望进一步提升。 2023年公司在建项目包括己内酰胺-尼龙 6一期工程、有机硅项目、聚碳酸酯项目、 24万吨/年乙烯下游一体化项目（二期工程）、 15万吨/年丙酸项目、双氧水项目，截至 2023年底项目进度分别为 85%、 75%、 98%、 38%、 35%、 60%，在建产能包括己内酰胺 30万吨/年、尼龙 6切片 30万吨/年、有机硅 40万吨/年、聚碳酸酯 13.5万吨/年。 经过多年发展，园区内产业链条一体化优势明显。 园区内生产企业实施集约化统一管理，在成本控制、节能降耗、资源综合利用、弹性调节产品结构等方面具有较大优势。 盈利预测与参考评级。 我们预计 2024-2026年公司 EPS 分别为 1.00、 1.18、1.39元， 参考同行业可比公司估值，我们认为合理的估值区间为 2024年14-16倍 PE，对应合理价值区间为 14.00-16.00元，给予“优于大市”评级。 风险提示。 在建项目进度低于预期，原材料市场价格波动。