行业受外部环境影响承压,公司内生成长性突出。公司公布2019年年报和2020年一季报,实现收入73.90、15.48亿元,同比增长25.81%和40.69%。扣除并表贝斯特的影响,同比增长1.02%和15.59%。实现归母净利润9.52、1.73亿元,同比下滑18.42%和增长33.57%。通用自动化、新能源汽车市场下滑,但公司内生成长性突出实现了超越行业的业绩表现。2020年一季度业绩逆市增长主要是公司市场份额扩大,研发平台化产品等手段提升了伺服、PLC、电梯一体机等毛利率。 毛利率下滑主要受贝斯特产品影响。2019年公司整体毛利率为37.65%,同比下滑4.16pct,去除贝斯特并表的影响,小幅下滑0.96pct。变频器、伺服毛利率分别提升0.25、2.77pct,控制技术、新能源类毛利率分别下滑2.64、8.05pct。新能源类毛利率大幅下滑主要受新能源汽车收入下滑22%,低毛利的轨道交通产品收入提升65%的影响。 通用自动化、新能源车双反转,管理变革成效显现。虽受贸易环境、疫情等影响,但部分高端制造下游行业包括锂电、光伏、风电、3C等由于技术革新产能拓展等因素需求仍具备较强的确定性。同时疫情影响外资品牌交货也为公司加快国产替代提供了机遇。公司新能源乘用车产品将在2020年实现批量供货,国际一线车企定点带来公司品牌影响力提升。2019年公司开展公司治理、战略管理、LTC流程体系三个变革项目,有望在销售、研发、费用管理等多个领域取得成效。 投资建议。预计公司2020、2021、2022年归母净利润分别为13.63、17.04和22.36亿元,同比增长43.2%、25.0%和31.2%,最新收盘价对应PE为42、34和26倍,考虑到公司20年业绩成长性和公司国内行业龙头地位,给予公司20年43倍的PE估值,对应合理价值33.97元/股,给予“买入”评级。 风险提示。宏观经济增速放缓;工控下游需求不及预期等;

公司公布2019年报及2020年一季报,2019年实现营收375.6亿元,同比+36.4%,实现归母净利润26.35亿元,同比+30.5%,业绩略低于预期,主要因光伏业务扩产导致管理、财务及研发费用增加较多。 2020Q1实现营收78.3亿元,同比+26.8%,实现归母净利润3.4亿元,同比下降29.8%,表现低于预期,主要因疫情影响电池片出货及盈利。 疫情影响短期业绩,加速行业格局优化。年报显示19年公司硅料销量6.38万吨,同比+232%,电池销量13.3GW,同比+107%;20Q1受疫情影响,预计公司硅料销量2.1万吨,电池出货量3GW,出货量减少降低了电池业务营收及单位成本分摊。受海外疫情影响,近期光伏产业链价格大幅调整,低价行情将减缓电池扩产进度,推动硅料海外落后产能淘汰,并加大国内低品质硅料产能的库存压力,加速硅料行业格局优化。 逆势扩产扩大龙头优势,需求回暖带动盈利触底回升。2019年公司硅料老产能及两个新产能生产成本分别低于5万元和4万元/吨,电池非硅成本0.2-0.25元/W,行业领先。公司公布定增计划,拟募集60亿资金进行15GW 电池产能建设,预计2020年底电池产能达到30-40GW;此外,公司在建硅料产能7.5万吨,产能扩张及工艺提升将进一步扩大公司领先优势。公司规划2020年硅料及电池产销量分别为9万吨和20GW,并新投建1GW 以上电站项目。产业链价格下降将刺激国内平价、户用及工商业项目装机需求,结合下半年竞价项目启动及海外疫情好转,全球光伏装机有望出现强劲反弹,公司盈利也有望触底回升。 预计20-22年业绩分别为0.67/0.94/1.32元/股,4月21日收盘价对应PE 为18.91X/13.33X/9.55X。公司为全球硅料和电池片龙头,新产能扩张将继续扩大领先优势,给予公司2020年业绩23倍PE 估值,对应合理价值15.30元/股,继续给予“买入”评级。 风险提示。行业政策变化风险,项目拓展不及预期,盈利不及预期等。

2019年归母净利润接近业绩预告上限,2020Q1业绩大幅增长。公司公布2019年年报,实现营收329亿元,同比+49.6%,实现归母净利润52.8亿元,接近50-53亿元的业绩预告上限,同比+106.4%。公司公布2020年一季报,实现营收86亿元,同比+50.6%,实现归母净利润18.64亿元,同比大幅增长204.9%,符合此前业绩预告。 出货量稳步增长,产品结构优化带动盈利能力提升。2019年公司实现单晶硅片外销47亿片,同比+139%,自用18.46亿片;单晶组件外销7.4GW,同比+23.4%,自用971MW;单晶电池对外销售715MW,综合毛利率28.9%,同比提升6.65个pct。根据公司20Q1业绩情况,我们预计20Q1公司硅片出货18-21亿片,对外销售70%左右,M6硅片占比约20%,M6硅片价格3.47元/片,相较G1和M2硅片溢价明显,大硅片出货占比提升带动硅片业务毛利率达37-39%,显著高于去年同期22%左右的毛利率水平。预计20Q1公司组件销售2GW左右,受益硅片结构优化,高功率组件销售占比亦将提升,20Q1组件毛利率有望达到23%左右,带动公司综合毛利率31.9%,同比+8.33个pct。 产能稳步扩张,在手订单充裕,提供消纳保障。公司2019年中报计划2021年硅片/电池/组件产能达65/20/30GW,且65GW硅片产能2020年底前即可达产。作为全球单晶硅片及组件龙头,公司与下游客户形成稳定合作关系,公司公告显示在手硅片及组件订单及意向订单超过150GW,为产出消纳提供坚实保障,促进产品出货增长及市占率提高。 预计20-22年公司业绩分别为1.66元/股、2.06元/股、2.38元/股,按4月22日收盘价计算,对应PE分别为16.98X/13.69X/11.84X。我们看好公司在单晶硅片和组件业务的潜力,给予其2020年业绩22倍PE估值,对应合理价值36.47元/股,继续给予“买入”评级。 风险提示。行业政策风险,公司产品销售不达预期,盈利不达预期。

克服复杂外部环境,单晶龙头2020Q1业绩大幅增长。公司公布2020年一季度业绩预告,预计2020Q1实现归母净利润16.5-19.5亿元,同比增长170.05%-219.15%,预计扣非归母净利润15.49-18.49亿元,同比增长159.9%-210.23%。在疫情蔓延等复杂的外部环境下,公司业绩实现大幅增长,表现超出我们此前预期。 出货量稳步增长,产品结构优化带动盈利能力提升。根据测算,我们预计20Q1公司硅片出货18-21亿片,外销占比70%左右,其中M6硅片占比约20%,高于我们此前预期,M6硅片价格3.47元/片,相较G1和M2硅片具有明显溢价,M6及G1硅片出货占比提升带动硅片业务毛利率达到37-39%,显著高于去年同期22%左右的毛利率水平。我们预计20Q1公司组件销售2GW左右,受益硅片结构优化,高功率组件销售占比亦将提升,预计20Q1组件业务毛利率达到23%左右。 产能稳步扩张,在手订单充裕,提供消纳保障。根据公司2019年中报,计划2021年硅片/电池/组件产能达65/20/30GW,且65GW硅片产能2020年底前即可达产。公司作为全球单晶硅片及组件龙头,与下游客户形成稳定合作关系,公司4月9日公告显示,目前在手硅片及组件订单及意向订单超过150GW,为产出消纳提供坚实保障,促进产品出货增长及市占率提高。 预计19-21年公司业绩分别为1.34元/股、1.68元/股、2.12元/股,按4月16日收盘价计算,对应PE分别为18.52X/15.68X/12.39X。我们看好公司在单晶硅片和组件业务的潜力,M6及G1尺寸硅片及大功率组件出货占比提升推动公司盈利能力提高,参考公司历史估值水平,给予其2020年业绩22倍PE估值,对应合理价值36.89元/股,继续给予“买入”评级。 风险提示。行业政策风险,公司产品销售不达预期,盈利不达预期。

公司公布2019年业绩报告,期间实现营收382.45亿元,同比+33.11%,实现归母净利润22.1亿元,同比下滑31.3%。四季度单季度实现营收135.1亿元,同比+23.8%,归母净利润6.19亿元,同比下滑22.4%,主要受期间费用增加及风机低价订单执行影响。同时,公司预计2020Q1实现归母净利润8-9.14亿元,同比+250%到300%,主要由转让子公司部分股权完成交割,投资收益同比增加带动。 风机对外销量同比+39.4%,毛利率改善。19年公司风机营收271.5亿元,同比+29.2%,对外销售容量8.17GW,同比+39.4%。投标价格回升带动1.5MW/2S/3S机型毛利率比19H1有所提升,2.5S产品因低价订单执行,毛利率从19H1的15.06%下降至10.93%。投标价格回升带动公司风机业务整体毛利率从19H1的11.31%提升至12.3%,盈利拐点兑现,未来随着低价订单执行完毕,毛利率有望继续提升。 风电场业务稳步发展,可利用小时数领先行业。19年公司风电场收入42.67亿元,同比+8.98%,国内外新增并网权益容量291.10MW;机组平均利用小时数2212小时,高出全国平均水平130小时;售电总量36.21亿千瓦时,风电场投资收益7.21亿元。风电场业务毛利率62%,继续维持在较高水平,继续为公司盈利提供较好支撑。 预计2020-2022年EPS为0.84/1.00/1.13元/股,按港元兑人民币0.9166汇率,港股EPS为0.92/1.09/1.23港元/股。2020年4月1日A股收盘价对应PE分别11.24X/9.5X/8.42X,港股收盘价对应PE为7.3X/6.2X/5.5X。公司是国内风机龙头,产业链完整,综合实力强劲,海外及海上风电持续突破,盈利渠道多元,给予其A股、H股2020年业绩16X估值、11X估值,A股合理价值13.51元/股,H股合理价值10.14港元/股,继续给予公司A股和H股“买入”评级。 风险提示。疫情影响超预期,政策变化风险,产业链价格变化风险等。

公司公告拟与云南省保山地方政府投资40亿元建设年产4万吨硅料产能,项目将于2020年上半年启动,预计2021年11月底前建成投产。新项目达产后预计单晶料占比90%以上,并可实现N型料的批量供应。 加码硅料产能,龙头地位巩固。根据公司2020-2023年发展规划,2021-2023年硅料产能区间分别为11.5-15万吨/15-22万吨/22-29万吨。 2019年底公司硅料产能8万吨,包括:永祥2万吨,乐山和包头一期各3万吨;2020年2月底公司官网显示乐山二期3.5万吨硅料项目正式签约;本次4万吨产能投产后,公司硅料产能将达15.5万吨,成本继续下降,成为硅料领域绝对龙头。 海外产能陆续退出,进口替代持续推进。根据solarzoom,韩国OCI在经历持续亏损后,宣布关闭其本土5.2万吨太阳能级多晶硅工厂;韩华化学正式确认将在2021年2月前关闭其多晶硅业务,涉及产能1.5万吨;全球第二大硅料厂商瓦克于2月宣布1000人裁员计划,硅料厂也有关停可能。硅业分会数据显示,2019年我国硅料进口14万吨,主要来自德国、韩国等地区,随着海外高成本产能陆续退出,进口替代持续推进,国内硅料龙头企业市场占有率有望继续提升。 电池扩产稳步进行,双料龙头优势扩大。公司规划2020-2023年电池累计产能区间分别30-40/40-60/60-80/80-100GW。目前公司硅料+电池产品规模、质量、成本、效率全球领先,新规划实施后,有望进一步提升公司核心竞争力。 预计19-21年业绩分别为0.76/1.00/1.33元/股,3月19日收盘价对应PE为17.75X/13.55X/10.17X。公司为全球硅料和电池片龙头,新产能扩张将继续扩大领先优势,给予公司2020年业绩估值至18倍PE,对应合理价值17.91元/股,继续给予“买入”评级。 风险提示。行业政策变化风险,项目拓展不及预期,盈利不及预期等。

计划10亿元投资曲靖磷酸铁锂产能。公司3月6日与曲靖经开区管委会签署了《投资协议书》,拟在后者辖区内投资建设磷酸铁锂生产项目,计划总投资额约10亿元,以IPO募投项目投资强度估算,曲靖基地将新增2.5万吨产能。公司2020年开始加大产能扩张,据云南经济日报报道曲靖一期项目2万吨预计6月完全投产,考虑佛山本部2.3万吨年底名义产能有望超过4万吨,产能释放加快将推动公司市场开拓。 明星车型加持,磷酸铁锂重获青睐。2020年开始动力电池企业以高镍三元、磷酸铁锂、CTP方案等多层次技术创新降本增效,推动新能源汽车平价趋势。据英国《金融时报》报道,特斯拉同意自宁德时代购买不含钴的磷酸铁锂电池,用于在中国生产Model3车型,同时搭载磷酸铁锂电池的比亚迪汉亮相2020年第2批补贴目录,能量密度140Wh/kg,续航里程达到605km。在一系列明星车型带动下,磷酸铁锂技术将重新获得下游重视。 磷酸铁锂产业链有望底部反转,公司深度合作宁德时代。据高工锂电2019年中国动力电池装机量62.4GWh,由于补贴政策的高能量密度引导倾向,磷酸铁锂电池装机量占比从39%进一步下降至34%,需求疲弱推动磷酸铁锂产业链洗牌,2017年来磷酸铁锂材料价格年降幅近40%推动行业深度洗牌,德方纳米一跃成为全球龙头,深度合作宁德时代,2018年销售额占比68%,将受益于宁德时代磷酸铁锂产品放量。 投资建议。公司作为磷酸铁锂材料龙头,受益新能源汽车平价趋势。预计2019-2021年EPS为2.42、3.58和5.55元/股,公司2020年迎来盈利拐点,未来两年复合增速约50%,给予2020年PEG1倍,对应合理价值179.1元/股,给予买入评级。 风险提示。磷酸铁锂应用不及预期;中游价格下跌超预期。

定增200亿元充实生产能力,未来三年进入产能扩张周期。公司2月26日公告非公开发行股票预案拟募集200亿元,用于湖西扩建项目(40亿元)、江苏时代三期(55亿元)、四川时代一期(30亿元)、前沿技术储备项目(20亿元)以及补充流动资金(55亿元)。其中,湖西扩建项目16GWh,江苏时代三期24GWh,四川时代一期12GWh,据可行性报告预计单价分别为0.68、0.64和0.68元/Wh,净利率7.45%、8.72%和11.09%,另外公司公告拟投资100亿元建设宁德车里湾电池基地,建设期2年,结合募投项目预计公司至2022合计新增产能45GWh,预计2023年新增40GWh,相对当前产能约2倍扩张幅度。公司经过2019年中国景气低谷,随着2020年欧洲市场放量和中国需求恢复,公司未来三年扩产提速迎接新能源汽车景气上行。 多层次技术创新推动全球平价周期。2020年开始公司利用高镍三元(广汽AionS/LX及部分造车新势力)、磷酸铁锂(针对A00/A0级经济型车型)、CTP方案(率先配套于北汽EU5及海外商用车)等多层次技术创新降本增效,推动下游整车盈利恢复。公司2月3日公告拟与特斯拉签约供应动力电池,正式成为继松下、LG化学之后第三家电池供应商,联手特斯拉推动全球私家车平价周期。 护城河加固,全球份额持续上行。据高工锂电及SNE,公司2019年装机量33.05GWh,市占率53%,同比提升12个百分点,公司2019年全球市占率28%,同比提升4个百分点,连续三年问鼎全球第一,随着多层次创新产品应用以及海外客户多元化,市场地位将持续提升。 投资建议。预计公司2019-2021年EPS为2.00、2.85和4.09元/股。考虑下游客户品牌溢价以及未来两年业绩复合增速约43%,给予2020年PEG1.3倍,合理价值159.6元/股,维持“买入”评级。 风险提示。动力电池技术创新进度较慢;新能源汽车销量不及预期。

深耕铜箔,高举高打。公司成立于2001年9月,深耕超薄和极薄锂电铜箔,已实现双光4.5μm极薄锂电铜箔小批量生产,与宁德时代、ATL、比亚迪等知名电池厂商建立了10年左右合作关系,获得2018年度宁德时代唯一一家锂电铜箔优秀供应商称号,将受益宁德时代全球成长机遇。根据招股说明书,公司具备1.6万吨产能,IPO募投项目5000吨投产后预计2021年产能达到2.1万吨。 政策护航强复苏,强化销量目标。双积分制修订目标新能源汽车2023年实现400万辆,2020年开始动力电池以高镍三元/磷酸铁锂结合CTP方案等多层次技术创新,推动能量密度创新高以及制造成本下探,恢复整车盈利能力,激励车企力争2020年完成200万辆产销。 轻薄化迭代拉动铜箔行业景气回升。锂电铜箔在动力电池成本占比5-8%,核心材料里仅次于正极材料的第二大成本构成,轻薄化技术迎合锂电高能量密度发展趋势,因此6μm极薄铜箔成主流企业产业化重心,4.5μm成为下一代技术开发方向。由于差异化程度高,轻薄化铜箔贡献超额利润,以公司为例2018年6μm铜箔吨毛利为3.68万元/吨,约为7-8μm两倍,而6μm供给尚存在多重不确定性,在以宁德时代为代表的国内需求拉动下,供需格局有望优化。根据招股书,公司作为国内第三大铜箔企业,2018年市占率16.5%,而双光6μm占宁德时代同类产品份额约45-50%,将引领铜箔轻薄化趋势。 投资建议。公司把握铜箔轻薄化技术趋势,迎合新能源汽车高质量增长趋势,深入合作宁德时代,6μm占比将大幅提升提振盈利能力。预计2019-2021年EPS为1.46、1.93和2.55元/股,参考可比公司给予2020年市盈率45倍,对应合理价值87.1元/股,给予买入评级。 风险提示。新能源车产销量不及市场预期;中游价格下跌超预期。

2020-2023年中期发展规划发布,加码硅料和光伏电池。公司公告规划 2020年硅料累计产能 8万吨,2021-2023年硅料产能区间分别为11.5-15万吨/15-22万吨/22-29万吨;2020-2023年电池累计产能区间分别 30-40/40-60/60-80/80-100GW。目前公司高纯晶硅和光伏电池产能分别为 8万吨和 20GW,产品规模、质量、成本、效率全球领先,新规划实施后,有望进一步提升公司核心竞争力,持续扩大领先优势。 布局最新技术领域,持续推进降本增效。公司中期技术规划硅料业务的 N 型料占比 40-80%并且可生产电子级 d 高纯晶硅,单晶占比继续超过 85%基础上,实现生产成本控制在 3-4万元/吨,现金成本 2-3万元/吨。电池业务在保持 Perc 优势性价比基础上,重点布局 Perc+、Topcon、HJT 等新技术领域,HJT 电池效率达到 24.5-25%以上,产品兼容 210及以下所有系列,PERC 电池非硅成本到 0.18元/W 以下,新型技术产品非硅成本持续下降。 扩产 30GW 高效电池产能,助力中期目标实现。公司预计项目总投资约 200亿元,其中公司出资 70%,成都及金堂县人民政府出资 30%,项目将分四期实施,每期 7.5GW,各期投资分别为 40/40/60/60亿元,一期项目将于 2020年 3月前启动,2021年内建成投产,后续项目将在未来 3-5年内逐步建成投产,预计 30GW 项目全部建成投产将带来300亿元/年营收增量,助力中期规划目标实现。 预计 19-21年业绩分别为 0.74/0.96/1.47元/股,2月 11日收盘价对应PE 为 20.0X/15.5X/10.1X。公司为全球硅料和电池片龙头,新产能扩张将继续扩大领先优势,上调公司 2021年盈利预测及 2020年业绩估值至 18倍 PE,对应合理价值 17.27元/股,继续给予买入评级。 风险提示。行业政策变化风险,项目拓展不及预期,盈利不及预期等

磷酸铁锂正极材料的隐形冠军。公司专注于磷酸铁锂正极材料业务,国内首家将纳米化技术应用于制备锂电材料,并原创取得了自热蒸发液相合成法、非连续石墨烯包覆等多项核心技术。公司深度合作宁德时代,销售占比约三分之二,据招股说明书佛山磷酸铁锂材料产能2.3万吨,云南新建基地投产后2020年进入产能扩张周期达到近4万吨。 巨头背书铁锂,迎接平价周期。双积分制修订目标新能源汽车2023年实现400万辆,2020年开始动力电池以高镍三元/磷酸铁锂结合CTP方案等多层次技术创新降本增效,推动整车盈利恢复,激励车企力争2020年完成200万辆产销。经测算2022年油电价差收敛至1万元,考虑购置税免除实现平价,2025年不考虑任何政策扶持实现平价,大众、比亚迪等背书磷酸铁锂,推动其有望成为最先平价技术路线。 磷酸铁锂产业链有望底部反转。据高工锂电2019年全国动力电池装机量62.4GWh,由于补贴政策的高能量密度引导倾向,磷酸铁锂电池装机量占比从39%进一步下降至34%,需求疲弱推动磷酸铁锂产业链洗牌--电池环节2019年前三大企业市占率85%,而三元前三大企业仅为76%,出清效应初具成效;材料环节2019年全国正极材料产量为39.8万吨,其中磷酸铁锂材料8.9万吨,同比增长52.4%,受益于非动力的储能等市场增长,而价格降幅近40%推动行业深度洗牌,德方纳米一跃成为全球龙头,2018年国内市占率达24%。 投资建议。公司作为磷酸铁锂材料龙头,受益新能源汽车平价趋势。预计2019-2021年EPS为2.42、3.58和5.55元/股,公司2020年迎来盈利拐点,未来两年复合增速约50%,给予2020年PEG1倍,对应合理价值179.1元/股,给予买入评级。 风险提示。磷酸铁锂应用不及预期;中游价格下跌超预期。

正式宣布特斯拉合作,国际品牌与中国产业链相互成就。公司2月3日公告,近日拟与特斯拉签约供应动力电池产品,正式成为其继松下、LG化学之后第三家电池供应商,供货期限2020年7月1日至2022年6月30日。公司与特斯拉的合作正式宣布,一方面展示了公司全球成本竞争力,巩固全球范围品牌效应,另一方面特斯拉将利用以公司为代表的中国产业链优势引领私家车平价周期。特斯拉公告2019年交付量达36.75万辆,同比增长约50%,而2020年中国市场有望贡献近20万辆,切入特斯拉供应链将为公司竞争地位提供长期支持。 2019年逆势增长,市场地位加速强化。据高工锂电,公司2019年国内装机量33.05GWh(本部32.31+时代上汽0.74),市占率53%,同比提升12个百分点,蝉联全球第一大动力电池厂商。据中汽协披露2019年新能源汽车销量120.6万辆,同比下滑4%,而公司公告预计2019年扣非归母净利润35.98-42.23亿元,同比增长15-35%,出货量预计35GWh,同比增长64%,实现逆势大增,大幅强化领先地位。 技术创新组合拳,推动电动车盈利拐点。双积分制修订2021-2023年新能源汽车积分比例14%、16%、18%,同时单车积分大幅下降,拉动国内产销2023年有望实现400万辆。2020年开始公司利用高镍三元(批量应用于广汽AionS/LX及部分造车新势力等明星车型)、磷酸铁锂(针对A00/A0级经济型车型)、CTP方案(率先配套于北汽EU5及海外商用车)等多层次技术创新降本增效,推动下游整车盈利恢复,激励车企力争2020年完成200万辆产销。 投资建议。预计公司2019-2021年EPS为2.00、2.85和4.09元/股。考虑下游客户品牌溢价以及未来两年业绩复合增速约43%,给予2020年PEG1.3倍,合理价值159.6元/股,维持买入评级。 风险提示。动力电池技术创新进度较慢;新能源汽车销量不及预期。

2019年业绩预告高增长, 全年业绩超预期。 公司公布 2019年业绩预 告 , 预 计 2019年 实 现 归 母 净 利 润 50-53亿 元 , 同 比 增 长 95.47%-107.19%,预计扣非归母净利润 48.17-51.17亿元, 同比增长 105.5%-118.3%。 其中第四季度单季归母净利润 15.16-18.16亿元。 公司全年业绩高增长, 增速略超预期。 全球光伏稳定发展,一季度新增装机有望继续保持强势。 胶膜和玻璃 排产情况反映出行业一季度需求景气, 胶膜一直处在满产甚至供不应 求的状态,从胶膜市占率情况和生产情况推算, 2020年一季度组件出 货同比增长预计将超过 30%,带动 2020年全球光伏新增装机 140GW 以上,其中国内约 40GW,海外超过 100GW。 公司充分受益海外市场增长, 已签订硅片销售长单超 84亿片。 公司加 码海外市场,营收占比不断提高, 2018年达到 32.7%,同比+72%, 2019H1公司海外单晶组件对外销售 2.423GW,同比+252%,占单晶组件对外销 售总量 76%。公司产能持续扩张,根据 2019年中报,计划 2021年硅片 电池/组件产能达 65/20/30GW,且 65GW 的硅片产能 2020年底前即可达 产。 公司公告已与江苏润阳、 越南电池等企业签订 84.36亿片单晶硅片供 货合同, 2020年光伏行业稳定发展将带动公司产品出货及业绩增长。 19-21年业绩分别为 1.34元/股、 1.68元/股、 2.12元/股。 预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 1.34/1.68/2.12元/股,按 2020年 1月 16日收 盘价计算,对应 PE 分别为 21.22X/16.97X/13.41X。我们看好公司在单晶 硅片和组件业务的潜力, 参考公司历史估值水平, 给予其 2020年业绩 23倍 PE 估值,对应合理价值 38.57元/股,继续给予买入评级。 风险提示。 光伏行业政策风险,全球光伏新增装机不达预期,公司销售不 达预期。

高低压电器检测龙头, 资质、技术、设备优势构建行业进入壁垒: 公司 为一家全国性的独立第三方综合电器检测机构, 专注电器检测五十余 年, 家族控股股权相对集中,中检集团为公司二股东, 作为战略投资者 与公司形成协同效应。公司目前形成资质、技术以及设备等多项核心竞 争力, 构建行业进入壁垒, 形成了低压到高压全覆盖检测能力。 高研发提升人均产值, 2020 年折旧高峰后业绩将迎拐点: 公司近三年 业绩增长稳健, 18 年经营性现金净额/净利润高达 4.6 倍。 目前公司 ROE 水平较低,从杜邦分析角度看,公司净利率及权益乘数在检测公 司中较高, 但是资产周转率低于其他可比公司,主要因为公司资产相对 较重, 资本开支较高, 近几年折旧计提增速放缓,随着公司渡过折旧高 峰,业绩将迎拐点。 公司 18 年研发/收入为 8.8%, 人均产值明显提升, 随着产能利用率提升, 单个实验室产值也有望提升。 电力电器检测市场集中度高,公司高低压电器检测市占率均为第一: 相比于其他检测行业, 电力电器检测增速高且市场集中度高, 市场格局 稳定。 2018 年中国检测统计报告显示, 18 年电力检测行业规模约为 56 亿元,同比增速为 55%。 电科院市占率超过 10%, 明显高于建筑建 材检测龙头国检集团 1.3%的市场占有率。 目前中国人均发电水平仍然 较低, 电力建设需求强,有助带动上游电器检测需求。 且公司近期不断 拓展新能源业务,增长潜力较大。 投资建议: 预计 19-21 年营业收入分别为 8.0/9.5/11.0 亿元,同比增速 为 13.4%/18.4%/15.9%。 19-21 年归母净利润分别为 1.66/2.08/2.71 亿元,同比增速分别为 30.0%/25.0%/30.2%。 可比公司 2020 年平均 PE 约 35 倍, 考虑到电力检测市场格局稳定, 公司存在竞争优势,给 予公司 2020 年 35 倍 PE 估值,对应合理价值为 9.45 元/股。 风险提示: 折旧摊销影响业绩;下游需求不确定性;公信力下降。

营收增长利润下降,现金流大幅改善 公司公布2019年三季报,前三季度实现营收51.48亿元,同比增长1.87%,归母净利润5.56亿元,同比下降5.54%,扣非归母净利润5.26亿元,同比下降4.80%。三季度公司实现营收17.41亿元,同比增长2.54%,归母净利润2.01亿元,同比下降9.06%,扣非归母净利润1.92亿元,同比下降7.84%。公司前三季度实现经营性净现金流15.53亿元,同比大幅增长471.97%,现金流持续大幅改善。前三季度产品整合毛利率39.25%,同比微升0.31pct,期间费用率为20.55%,同比上升0.98pct。 通用继电器承压,汽车继电器回暖迹象初现,电力继电器持续复苏 1-9月公司通用继电器发货20.3亿元,同比下降7.7%,三季度通用继电器市场同比略有增长,公司继续以价格优先保份额策略。汽车继电器累计发货5.5亿元,同比下降20%,降幅较上半年有所收窄,9月份开始行业回暖迹象初现,奔驰、丰田等大客户拓展进展顺利。电力继电器发货11亿元,同比增长21%,全球市场保持增长,随着9月起出口美国产品获得关税赦免以及国网新一轮建设放量,预计电力继电器领域将持续复苏。工控与信号继电器发货4.2、2.4亿元,同比分别增长17%、12%。 高压直流继电器增速放缓,低压电器增长略低于预期 1-9月高压直流继电器出货3.9亿元,同比增长39%,增速较上半年出现明显放缓,主要是6月份国内新能源车补贴退坡导致国内市场增速放缓。公司海外标杆客户已小批量供货,Tesla项目北美已开始供货,国内也已完成认证。低压电器出货4.6亿元,同比增长11%,公司加快布局泛在物联网建设,智能断路器产品已在多地挂网试点,同时部分产品获对美出口关税赦免,原有业务有望恢复增长。 投资建议 公司主要增长引擎将有效切换,业绩有望进入下一个增长期,预计公司2019-2021年归母净利润为7.83、10.21和13.40亿元,同比增长12.1%、30.3%和31.3%,对应目前股价PE为24、18和14倍。考虑公司的全球继电器龙头地位和新兴业务的布局,维持合理价值29.64元/股,对应2020年22倍估值,维持“买入”评级。 风险提示 下游需求不及预期,产品出货量下滑,毛利率下滑。