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宁德时代 机械行业 2019-08-15 74.00 76.26 3.19% 76.95 3.99% -- 76.95 3.99% -- 详细
全球一梯队动力电池巨头,首次覆盖,给予“增持”评级 本报告试图通过回答三个问题来阐述我们对动力电池行业未来发展的判断和对公司竞争力的理解。我们认为动力电池作为新能源车核心零部件,未来需求增速高,由于技术迭代和细分市场分化仍具备显著差异化特征。从波特五力模型出发,我们认为公司全球竞争力有望跻身前三。我们预计公司19-21EPS分别为1.86元,2.27元,2.81元,参考可比公司19年平均PE32倍,给予公司19年合理PE区间41-45倍,对应目标价76.26-83.70元,首次覆盖,给予“增持”评级。 公司脱胎于ATL,快速成长为全球动力电池巨头 公司脱胎于ATL,与海外动力电池巨头一样,在消费电池领域的技术和生产经验助力公司快速成长。同时,公司搭乘国内新能源车发展的快班车,2017年开始成为全球出货量第一的电池企业。目前,公司形成纵向一体化产业链布局控制成本,并通过产能快速扩张、成立合资公司巩固龙头地位。公司核心高管大部分出身ATL,团队稳定,产业经验丰富,公司也实行多次股权激励将高管利益与公司绑定。 我们认为动力电池是具备差异化的高成长、高技术壁垒行业 我们试图回答动力电池的定位和发展趋势、如何做好动力电池以及未来的市场空间问题。我们认为动力电池是新能源车的核心零部件之一,现阶段优质产品享有明显品牌溢价。中短期看,动力电池由于技术迭代和细分市场分化仍具备显著差异化特征。研发能力、工程制造能力以及现金流管理能力是我们认为现阶段做好动力电池的三大要素。受益于全球汽车电动化大趋势,我们预计全球动力电池需求量未来7年年均复合增速或将达36%。 从波特五力模型出发,我们认为公司竞争力有望跻身全球前三 公司对上游和下游均将维持较强的议价能力。替代者的风险是固态电池和燃料电池,但是我们认为固态电池大规模产业化仍有距离,而燃料电池可能跟锂电池是互补角色。已有竞争者中,我们认为国内二梯队的电池厂难以实现对公司的赶超。与日韩竞争对手相比,公司出货规模最大,客户结构上不相上下;高镍三元方形电池布局领先,成本控制上具备优势。新进入者威胁主要是主机厂自建的动力电池产能,我们对此持谨慎态度,认为专业的电池供应商仍有可观的发展空间。 首次覆盖,给予“增持”评级 我们预计公司19-21年EPS分别为EPS分别为1.86元,2.27元,2.81元,参考可比公司19年平均PE32倍,我们看好公司在全球动力电池行业的龙头地位以及每年高研发投入带来可能的技术持续领先优势,给予19年公司合理PE区间41-45倍,对应目标价76.26-83.70元,首次覆盖,给予“增持”评级。 风险提示:全球新能源车销量不及预期;公司客户开拓进度不及预期;动力电池行业竞争加剧导致公司盈利能力低于预期。
宁德时代 机械行业 2019-07-19 72.32 86.83 17.50% 78.49 8.53%
78.49 8.53% -- 详细
2019年上半年扣非后净利润增长150%~180%,符合市场预期。公司上半年归母净利润20.04亿~22.77亿,同比增长120%~150%,对应Q2归母净利润9.57亿~12.30亿,同比增长92%~147%,上半年扣非后归母净利润17.43亿~19.52亿,同比增长150%~180%,对应Q2扣非后归母净利润8.27亿~10.36亿,同比增长93%~142%。公司利润高速增长,主要是由于动力电池市场需求同比提升,前期产能释放产销量大幅增长,同时公司持续加强费用管控,期间费用率同比降低,公司业绩符合市场和我们的预期。 动力电池上半年装机13.64GWh增长109%,市占率45.4%持续领跑行业。根据高工锂电统计,今年1-6月宁德时代动力电池装机13.64GWh,同比增长109%,市场份额高达45.4%,6月宁德时代装机3.20GWh,市占率高达48.5%,若考虑到时代上汽6月装机91MWh,宁德时代6月合计市占率高达49.8%。今年新能源汽车A级及以上高端车型占比显著提升,预计动力电池行业集中度也将进一步提升,宁德时代的龙头地位料将持续巩固。 公司欧洲基地加大投入,海外销售高增长可期。宁德时代在6月25日公告,拟扩大对欧洲生产研发基地项目的投资规模,增加后项目投资总额将不超过18亿欧元(约合141亿元人民币)。7月8日,大众汽车集团负责零部件采购的高级董事斯特凡·索默在接受外媒采访时表示,大众汽车将拨出专项资金,用于与新能源汽车电池供应商一同成立合资公司,以借此扩大其电动汽车的产量。大众表示,将购买价值500亿欧元(3855亿人民币)的电池,并确认了和瑞典Northvolt、韩国SKI、LG化学和三星SDI以及国内宁德时代的战略合作伙伴关系。宁德时代现已与大众、宝马、戴姆勒等多家国际车企签订了配套供货协议,我们预计其海外动力电池销量将伴随产能扩张高速增长。 盈利预测、估值及投资评级。我们维持预计公司2019-2021年归母净利润43.62、54.52、69.95亿元,同比增长29%、25%、28%,对应EPS为1.99、2.48、3.19元,公司动力电池龙头地位不断巩固,海外市场持续加速突破,考虑到公司的远期成长空间和龙头溢价,给予2020年35倍PE,维持目标价87元,维持“强推”评级。 风险提示:新能源汽车销量低于预期,行业竞争加剧价格下降超预期。
宁德时代 机械行业 2019-07-17 73.27 -- -- 78.49 7.12%
78.49 7.12% -- 详细
事件: 公司于 2019年 7月 13日发布 2019年半年度业绩预告,报告期内预计实现归母净利润 20.04~22.77亿元,同比增长 120%~150%;预计实现扣非归母净利润 17.43~19.52亿元,同比增长 150%~180%。 投资要点: 2019H1公司动力电池装机同比翻倍,预计归母净利润同比增长 120%~150%。 2019年公司动力电池产能加速释放,根据高工锂电数据,2019H1宁德时代装机量达 13.64GWh,同比增长 108.88%; 2019H1宁德时代动力电池装机在国内市占率 45.5%,稳居全国第一,较 2018年全年份额进一步提升 4.22个百分点。受益于动力电池销量大幅增长带来主营业绩增长,叠加规模化效应驱动的期间费用率下降,公司预计 2019H1归母净利润同比增长 120%~150%,扣非归母净利润同比增长150%~180%,业绩增速符合预期。 股票激励计划目标稳健,助力核心团队利益绑定。 近期公司发布 2019年限制性股票激励计划,本次拟授予的限制性股票数量 1900万股,占公司股本总额的 0.87%,激励对象包含公司中层管理人员及核心骨干员工共计 3838人,授予价格为每股 35.67元。此次激励计划需要摊销的费用主要集中在未来三年,预计 2019-2021年摊销费用分别为 7010万元、 16523万元和 5701万元,剩余年份摊销费用较小。此次激励计划设定的解除限售业绩考核目标为:以 2019年为核算起点,未来五年内累计实现的营业收入分别不低于 320、 670、 1060、 1490和 1960亿元。考虑到未来几年公司处于高速成长期,股权激励计划可以助力利益绑定,稳定核心团队,激发管理团队的积极性,公司经营效率有望进一步提升。 受益全球电动化提速,大幅上调欧洲生产研发基地项目投资额。 公司加速推进新建产能,其中产能24GWh 的湖西锂离子动力电池项目预计 2021年完全达产, 2019年 4月再度披露 46.24亿元扩产计划;江苏时代项目(总产能 10GW)、溧阳动力电池项目(总产能 36GW)逐步释放产能,江苏三期有序规划。子公司宁德邦普拟投资不超过 91.3亿元建设镍钴锰酸锂产能 10万吨(含前驱体 10万吨)项目。 海外方面,公司的动力电池在宝马、大众、日产、丰田等多款车型中已有配套,并与戴姆勒、捷豹路虎、本田、通用等签订战略合作协议;公司拟在欧洲建设世界最大电池厂,规划产能达到 100GW,近期公司已将该生产基地总投资额从原来的 2.4亿欧元上调至 18亿欧元,全面开启全球化征程。 维持盈利预测,维持“增持”评级:我们维持盈利预测,预计 2019-2021年公司净利润达到 44.65、50.59、 57.31亿元,对应 EPS 分别为 2.03、 2.31和 2.61元/股,当前股价对应 PE 为 36倍、 32倍、28倍。维持“增持”评级。
宁德时代 机械行业 2019-07-16 74.37 89.83 21.56% 78.49 5.54%
78.49 5.54% -- 详细
事件: 7月 12日,公司公布半年报业绩预告, 预计上半年实现归母净利润 20.0-22.8亿元, YOY+120%-150%,实现扣非后归母净利润为17.4-19.5亿元,YOY+150%-180%。其中 Q2实现归母净利润为 9.6-12.3亿元, YOY+92%-147%,环比增速为-9%至+17%。 点评: 龙头持续稳固优势, 市占率进一步提升。 19H1国内新能源汽车产量 60.8万辆, YOY+62%; 动力电池装机量 30.0GWh, YOY+102%。 公司实现动力电池装机 13.8GWh, YOY+107%; 市占率达到 46%, 较18A 提升 4个百分点。 其中, Q2公司实现动力电池装机量 8.3GWh,环比+53%。 产业链地位强势, 维持较强盈利能力。 19年补贴退坡绝对值较高, 而公司作为产业链中最为强势的一个环节,对上下游均享有较强议价权。 Q2进入过渡期、 Q3进入执行期, 两次关键价格谈判时点, 公司产品价格降幅均仅约 5-10个点。 同时, 规模效应使得公司费率持续降低。 扩大海外产能规划, 加紧迎来全球竞争。 公司增加对欧洲产能投资规模至 18亿欧元(约 140亿人民币), 较初始 2.4亿欧元提高 15.6亿欧元(120亿人民币), 预计达产后形成 30GWh 产能。 海外尤其是欧洲主机厂新能源汽车量产周期开启, 公司加强海外布局, 积极应对全球竞争。 盈利预测及评级: 动力电池王者, 市占率稳步提升, 产业链地位不断增强。 公司卡位上汽、 吉利、 宇通、 北汽等国内主流车企及蔚来、 威马等新势力, 海外进一步与宝马、 戴姆勒、 大众等主流主机厂深化合作, 将持续强者恒强。 预计公司 19-20年实现归母净利润分别为 48.7及 62.5亿元,EPS 分别为 2.22及 2.85元,对应 PE 分别为 33X 及 26X,维持“买入”评级。 风险提示: 新能源汽车销量不达预期;新能源汽车政策波动较大。
宁德时代 机械行业 2019-07-05 71.85 91.82 24.25% 78.49 9.24%
78.49 9.24% -- 详细
事件: 宁德时代发布 2019年限制性股票激励计划草案,拟授予的限制性股票数量 1,900万股,占公司总股本 0.87%。激励计划授予的股票授予价格为 35.67元/股。激励对象总人数为 3,838人,主要包括在职的中层管理人员及核心骨干员工。中层管理人员解除限售,自登记完成起 12个月后分五期解除,每期比例 20%;核心人员解除限售,自登记完成起 12个月后分二期解除,每期比例 50%。 以收入为考核指标,要求较稳健: 公司层面的业绩考核指标是 2019年营收不低于 320亿( 2018年公司营收为 296亿,同比增 8.1%以上),2019-2020年累计营收不低于 670亿,即 20年营业收入最低要求为 350亿(同比增 9.4%)。 股权激励方案将增加公司 19、 20年费用。 公司测算 19年股权激励需分摊总费用为 3.1亿, 19-21年分别分摊 0.7/1.7/0.6亿。 18年公司激励计划的股份支付费用为 0.7亿元,预计 18、 19年股权激励方案将导致19年管理费用新增 1.5-2.4亿,同时 20年也为费用确认高峰。 再次面向中层和核心骨干,较 18年人员覆盖更多核心骨干: 公司 18年 7月第一次发行股权激励,总计授予 2258万股,占当时总股本约1.04%。共授予对象 1628名,其中中层管理人员 194人,占比 12%,核心骨干员工 1434人,占比 88%。本次 19年股权激励再次大范围面向中层和核心骨干,合计共 3838人,其中中层管理人员 175人,占比 4.6%,核心骨干人员 3663人,占比 95.5%。对比两次激励名单,中层管理人员 71人(占比本次 40.5%)再次获得股权激励,核心骨干人员 870人(占比本次 24%)再获激励。 19年股权激励方案覆盖人员面更广,对于全面鼓励员工工作积极性有很大帮助,也显示了对公司未来发展的信心。 投资建议: 预计公司 19-21年归母净利润为 45.0/56.7/69.9亿元,同比分别 33%/26%/23%; EPS 分别 2.05/2.58/3.19元;对应现价 PE 分别35/28/22倍。考虑到公司为国内动力锂电绝对龙头,技术、成本、客户资源优势明显,给予 19年 45倍 PE,目标价 92元,维持“买入”评级。 风险提示: 电池及材料价格波动、竞争加剧。
宁德时代 机械行业 2019-07-04 70.37 -- -- 78.49 11.54%
78.49 11.54% -- 详细
2019年再推股票激励计划,相比2018年方案营收指引大幅上调 公司7月2日公告2019年股票激励计划,激励对象共计3838人,拟授予限制性股票数量1900万股,授予价格每股35.67元,业绩考核目标营业收入下限2019年320亿元,2019-2020年670亿元,2019-2021年1060亿元,2019-2022年1490亿元,2019-2023年1960亿元,如果每年恰好完成考核要求则2019-2023年营收指引为320/350/390/430/470亿元,而相比于2018年股票激励方案2018-2022年营收指引220/240/260/280/300亿元,复合增速从8%提升至10%,重合年份2019-2021年营收规模平均提升36%,激励人数提高1倍以上。公司连续两年推出股票激励计划,理顺公司治理结构,备战全球汽车电动化趋势。 加码投资欧洲工厂,受益全球电动化趋势 公司6月25日公告扩大对欧洲生产研发基地项目的投资规模,预计投资额从2.4亿欧元提升至18亿欧元,建设期不超过5年,产能估算约30GWh,加码海外基地产能与资本开支,目标配套宝马、大众、戴姆勒、捷豹路虎、PSA等跨国车企,其中宝马宣布计划采购公司40亿欧元(约312亿元人民币)用于2021年上市的iNEXT车型。公司形成了海外客户中的良好口碑,据搜狐网报道,公司与华晨宝马合作开发首款高端纯电动SUV之诺1E高压电池项目,并且已成为大众MEB电平台、捷豹路虎I-PACE、日产Syphy、本田Fit等合格供应商。 投资建议:打造全球动力电池行业的中国龙头 公司作为全球第一大动力电池厂商,受益于国内新能源车新政策周期,把握全球高端供应链。预计2019-2021年EPS为2.16、2.80和3.56元/股,按最新收盘价计算对应市盈率33X、25X和20X,给予买入评级。 风险提示 电池降价幅度超预期;新能源汽车补贴政策退坡幅度较大。
宁德时代 机械行业 2019-06-28 69.69 -- -- 76.95 10.42%
78.49 12.63% -- 详细
事件: 事件一:2019年6月25日公司公告,对欧洲生产研发基地项目(德国图林根)增加投资,由2018年7月9日拟定的2.4亿欧元提升至不超过18亿欧元(资金为自筹资金),新规划用地为70公顷,项目建设期为60个月 事件二:2019年6月25日,公司拟发行100亿元债券,发行期不超过5年(含5年) 事件一点评:本次更新投资计划增加欧洲产能约25Gwh。 新项目投资18亿欧元(约140亿人民币),相较于最初的2.4亿欧元(约20亿人民币)投资规划增加了15.6亿欧元(约120亿人民币)。 根据2018年宁德时代IPO募投的湖西项目数据,湖西动力电池基地总投资98.6亿元,规划产能24Gwh,其中设备费用67亿元,占比68%,换算得出1Gwh设备投入约2.8亿元。 由于本次投资地址为德国图林根,考虑到德国基地规划用地为70公顷而湖西项目仅用地约26公顷、德国的人工成本相对于国内更高以及德国基地承接部分研发工作,我们假设设备投资占比约60%,换算得出原计划设备费用约12亿人民币,对应产能约5Gwh,新计划对应设备费用约84亿人民币,对应产能约30Gwh,因此本次更新投资计划增加欧洲产能约25Gwh。本次新增投资将进一步增强公司在欧洲的产能与研发能力,有利于公司全球化布局。 事件二点评: 公司拟发行100亿元公司债券,本次发行没有披露具体用途。公司资产负债率在行业中处于较低水平,具有发行长期债券的空间。本次融资有利于增强公司的资金实力,加快公司在动力电池领域的全球布局,为将来的全球化竞争打下坚实基础。 投资建议:由于本次新增投资建设期长达60个月,预计对公司未来2-3年业绩贡献较小,我们维持公司业绩预测,预计2019年-2021年归母净利润分别为41.33亿元、47.62亿元、57.43亿元,对应EPS分别为1.88、2.17、2.62元/股,对应PE为36.55、31.73、26.31。由于本次扩产涉及金额较大,预计将增加上游锂电设备的需求,建议关注国内锂电设备龙头【先导智能】(机械组覆盖) 风险提示:动力电池装机量不及预期,下游电动车销量不及预期,产能投产不及预期。
宁德时代 机械行业 2019-06-28 69.69 -- -- 76.95 10.42%
78.49 12.63% -- 详细
事件 6月26日公司发布公告,董事会审议通过《关于对欧洲生产研发基地项目增加投资的议案》,拟扩大对欧洲生产研发基地项目的投资规模,增加后项目投资总额将不超过18亿欧元。同日,公司发布公开发行公司债券方案公告,拟公开发行总额不超过100亿元公司债券。 简评 增加欧洲基地投资,加快海外市场开拓 本次追加投资为2018年公司为欧洲动力电池生产研发基地投资2.4亿欧元的后续,目前欧洲项目公司德国时代新能源科技(图林根)有限公司已经设立完成,项目调研、规划设计等前期工作正在开展中。参照过往项目投资额,按照目前汇率测算,18亿欧元投资额预计对应产能会达到28~34GWh,根据公司与德国图林根政府签署协议,公司将在2022年于当地形成14GWh产能。根据EVVolumes数据,2018年欧洲新能源车销量达到40.8万辆,同比增长33%渗透率达到2.3%,欧洲是最早制定燃油汽车全面禁售计划的地区,预计后续新能源车需求仍将保持强劲增长。目前公司在中国市场已经与大众、宝马、戴姆勒等欧洲主流车企签署合作协议,为后续开拓欧洲市场打下良好基础。 装机量继续大涨,国内市占率稳步提升 根据GGII统计,2019年前五月国内动力电池装机量累计达到23.4GWh,同比增长84.6%;同期公司累计装机量达到10.56GWh,同比增长94.1%,国内装机市占率达到45.1%,同比增加2.2个百分点,市占率进一步提升。 无惧补贴退坡,继续看好公司全球市占率稳步提升 6月25日国内补贴过渡期结束,锂电池产业链仍面临降价压力,但一方面公司依托规模效应,对上下游具有更强议价能力,另一方面依托技术优势具有良率成本优势和更强抗跌价能力。同时此次公司追加对欧洲基地投资,将加快海外市场开拓进度,海外市场受补贴退坡影响较小,看好欧洲市场盈利前景。 盈利预测 预计公司2019~2020年营收分别为389.83、536.59亿元,归母净利润分别为45.11、58.53亿元,EPS分别为1.65元、2.08元,当前股价对应PE分别为33.50、25.82倍。维持“买入”评级。 风险提示 新能源汽车销量不达预期,动力锂电池价格下降超预期等,新增产能投产进度不达预期,行业竞争加剧。
宁德时代 机械行业 2019-06-17 70.93 -- -- 73.83 3.88%
78.49 10.66% -- 详细
报告关键要素:公司是全球动力电池龙头,核心管理团队来自ATL,聚焦动力电池多年,利用与宝马合作开发动力锂电池机会迅速成长并获得国内外客户广泛认可,16/17/18年销量分别为6.8/11.84/21.31GWh,国内市场份额连续多年保持第一,海外先后与戴姆勒,大众,宝马,沃尔沃,丰田等签订大额供货协议。未来随着全球电动化,作为龙头将充分享受行业红利。 投资要点: 技术领先的同时高度重视安全,世界级企业正在形成:锂电积淀深厚,研发持续高投入,拥有4200多名研发人员,近3000项专利,引领三元电池研发,获国内能量密度最高纪录。高镍811石墨体系已量产,SiC体系进展顺利,可与海外巨头一较高下。高度重视安全,国际上认为太过严苛不做硬性要求的8毫米钢针刺穿3个电芯的人为短路模拟公司也毫不马虎,世界级动力电池龙头正在形成。 供应链管控能力卓越,大幅降低采购成本:采用VMI供应链管理模式,生产需要时要求供应商送货至其仓库,验收合格后予以确认,大大降低了公司的库存压力;中游材料正极、负极、隔膜、电解液都建立招标采购体系并培育特定供应商集中低成本大批量供应。 积极扩产迎接全球电动化浪潮:中国2019年开始考核双积分,发改委也要求取消新能源汽车限购,推进大气污染重点防治地区社会服务车辆2020年达到80%的渗透率,短期将释放几十万辆级别增量,我们预计2020年国内电动车达到218万辆,动力电池需求104Gwh。长期来看,全球电动化浪潮开启,预计未来十年复合增长率30%以上,2025年全球范围我们预计电动车销量1500万辆。公司18年底32GWh产能,2022年规划产能至148.9GWh,积极扩产迎接电动全球化到来。 盈利预测与投资建议:预计公司2019E-2020E营业收入412.83、549.73亿元,归母净利润分别为42.75/55.76亿元,EPS分别为1.95/2.54元/股。19/20年PE分别为35.01/26.84,考虑动力电池行业长期成长性和公司超级龙头地位,首次覆盖给予买入评级。 风险提示:1.新能源汽车补贴退坡影响销量;2.燃油车降价对电动车销量构成冲击;3.电池价格下滑的风险;4.原材料价格波动风险。
宁德时代 机械行业 2019-06-14 68.47 -- -- 74.18 8.13%
78.49 14.63% -- 详细
锂电龙头地位显著,市占率进一步提高。动力电池应用分会研究部统计数据显示,2018全年我国新能源汽车动力电池装机总量为56.89GWh,同比增长56.88%。宁德时代以23.43GWh继续高居榜首,市场占比41.19%。2019年前4个月宁德时代电池装机量达到10.44GW,市场占有率进一步提升至44.59%,龙头地位不断加强。 议价能力突出,补贴退坡下保持高盈利能力。在补贴退坡及行业竞争加剧的影响下,部分动力电池企业开始主动或被动退出市场,竞争格局分化,优质产能供不应求,低端产能加快出清,一线企业占比进一步上升。公司目前在产业中拥有绝对的话语权,公司凭借领先的技术水平和专利储备与供应商合作开发生产新材料,在公司工程中心主导下开发定制化设备和工艺,在掌控核心技术的优势下,提高了议价能力,有效降低了资本投入和生产成本,提升了生产效率的同时保证了产品质量。一季度公司实现营收99.82亿元,同比增长168.93%,扣非后归母净利润9.16亿元,同比增长240.32%。 深度绑定下游客户,提高产业整合能力。公司通过联合开发产品和成立合资公司等方式,并与国内外多家知名整车企业的达成定点供应协议,以合资模式与上汽、东风、广汽、吉利、一汽等国内顶级车企建立深度合作,同时成为大众、宝马、捷豹路虎、日产、本田、戴姆勒等海外一流车企供应商,推动产品设计及供应链优化,巩固市场竞争力。 公司目前龙头地位不断巩固,解禁对公司后续压力不大,预计公19/20/21 年实现营收392.31/542.17/692.17亿元,归母净利润44.55/55.58/68.20亿元,EPS2.03/2.53/3.11元,对应PE33.60/26.93/21.95倍,维持“增持”评级。 【风险提示】 新能源汽车市场不及预期; 宏观经济风险。
宁德时代 机械行业 2019-05-06 76.72 -- -- 77.66 1.03%
77.77 1.37%
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事件:公司发布2019年一季报,2019Q1公司实现营业总收入99.82亿元,同比增长168.93%;实现归母净利润10.47亿元,同比增长153.35%;实现扣非归母净利润9.16亿元,同比增长240.32%。业绩增速符合申万宏源预期。 一季度动力电池装机量同比增长139%,驱动公司营收、净利高增长。2019年公司动力电池产能加速释放,根据动力电池应用分会统计数据,2019Q1宁德时代装机量达5.27GWh,同比增长139%,出货量高景气驱动公司一季度营收同比增长168.93%。受新能源汽车补贴退坡影响,2019Q1公司实现综合毛利率28.71%,同比减少4.05个百分点,但毛利润总额同比高增长16.5亿元。公司研发费用持续高投入,同时随着销售量增长,销售运输费及计提的售后服务费等费用相应增加,2019Q1公司期间费用达15.65亿元,同比增长118.58%。但受益于规模效应,期间费用率同比下降3.61个百分点。综合影响下,2019Q1公司归母净利润同比增长153.35%,扣非归母净利润同比增长240.32%。 一季度经营现金流大幅提升,彰显产业链霸主地位。现金流方面,2019Q1公司实现经营活动现金流净额49.77亿元,去年同期为-32.70亿元。2019Q1公司营收同比增长62.7亿元,应收账款和票据同比增长28.53亿元,回款情况良好;公司应付账款和票据同比增长124.53亿元、预收账款同比增长48.87亿元,彰显产业链议价能力。截至2019年3月底,公司在手货币资金322.25亿元,同比增长225.49亿元,一季度利息收入2.55亿元驱动财务费用转负,预计后续仍将为盈利带来正向贡献。 动力电池产能加速扩张,受益全球电动化提速。公司加速推进新建产能,其中产能24GWh的湖西锂离子动力电池项目预计2021年完全达产,近期再度披露46.24亿元扩产计划;江苏时代项目(总产能10GW)、溧阳动力电池项目(总产能36GW)逐步释放产能,江苏三期有序规划。子公司宁德邦普还拟投资不超过91.3亿元建设镍钴锰酸锂产能10万吨(含前驱体10万吨)项目。海外方面,公司的动力电池在宝马、大众、日产、丰田等多款车型中已有配套,并与戴姆勒、捷豹路虎、本田、通用等签订战略合作协议,公司拟投资2.4亿欧元在德建世界最大电池厂,产能达到100GW,全面开启全球化征程。 维持盈利预测,维持“增持”评级:我们维持盈利预测,预计2019-2021年公司净利润达到44.65、50.59、57.31亿元,对应EPS分别为2.03、2.30和2.61元/股,当前股价对应PE为39倍、35倍、31倍。维持“增持”评级。
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事件:宁德时代公布2018年年报。2018年营收296.11亿元,同比增长48.08%,归母净利润33.87亿元,同比减少12.66%,扣非净利润31.28亿元,同比增长31.68%。 点评: 存货减值与公允价值变动损益拖累公司利润,Q4毛利率环比上升4.2pct至35.5%。2018年归母净利润相比业绩快报35.79亿元低的原因在于公司四季度公允价值变动损益减少3.14亿元(公司持有东方精工6.2%的股权价值下降)。2018年资产减值损失9.75亿元,主要是由于存货跌价损失大幅增加导致,其中最主要计提项目为原材料与库存商品,2018年分别计提2.22亿元、2.34亿元,合计计提减值损失4.56亿元,公司18Q4综合毛利率环比上升4.2pct至35.6%,增长明显,主要原因为高端产能紧缺,动力电池售价降速缓慢,同时原材料环比下滑明显。 期间费用率(剔除研发)逐年下降,公司现金流状况良好。2018年期间费用率已经降至9.1%,同比下降1.71pct,成本控制能力极强。2018年公司经营活动现金净流量高达113.16亿元,同比增幅达383%,公司现金流状况十分良好。公司18年Q3预收款项为17亿元、18年Q4预收款项已上升至50亿元,占收入比重从17.4%上升至47.7%,表明下半年在供不应求的行情下,公司话语权较强。 动力电池毛利率下滑趋缓,预计2.06Gwh未确认收入电池将于19H1确认收入。动力电池业务2018年销量为21.31Gwh,同比增速80%,继续保持高速增长,收入245.15亿元,收入同比增长47%,毛利率下降趋缓,同比只下降1.15pct,超出我们预期,2018年单价为1.15元/wh(不含税),同比下降18.16%。根据2018年公司装机量数据可以算出公司发出未确认收入电池约2.09Gwh,预计在2019年Q1和Q2确认收入,有望增厚公司一季度和二季度业绩。 公司进行会计变更,将早期设备折旧年限从5年变更为4年,预计将增加2019年折旧7.54亿元,预计影响税后净利润6.41亿元。由于动力电池技术更新换代较快,公司本着谨慎原则,将折旧年限缩短至4年,目前公司设备资产原值为103.04亿元,累计计提折旧36.35亿元,账面价值为66.69亿元,假设由5年改为4年,在不考虑新增资产的基础上,预计本批中大部分设备将于2020-2021年计提完毕。 盈利预测:由于考虑到公司自2019年起将部分设备折旧年限从5年调整至4年,我们上调了相关折旧成本,预计公司2019年-2021年归母净利润分别为41.33亿元、47.62亿元、57.43亿元,对应EPS分别为1.88、2.17、2.62元/股,对应PE为42.37、36.78、30.49。 风险提示:出货量不及预期,海外电池厂进入引发价格战
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2018年业绩符合预期,19Q1业绩略超预期。2018年归上净利润下滑主要系2017年有近15亿元非经常性损益;此外,公司基于目前可获得信息预计与对东方精工的业绩补偿约3.14亿元确认在2018年公允价值变动净收益中。19Q1业绩保持高增长,主要系产能释放和销量大增。2018年公司综合毛利率约34.1%,同比降1.15个ppt,而ROE约11.8%,保持着健康的回报率。2019年Q1毛利率28.7%,同、环比分别降4.1、6.8个ppt,预计出货价有所下调,此外公司生产设备折旧年限从5年缩短为4年导致折旧增加,但由于规模效应和优秀费用管控能力使费用率降低,净利润率变化并不大。 盈利扎实,资产负债表更强壮。公司2018年和2019Q1经营性现金流净额均数倍于税后利润,且均出现正的自由现金流,主要系回款强劲、对供应链把控与议价力较强。公司2018年预收款达50亿元,19年Q1达54亿元,是公司强劲的业务需求与全球竞争地位的体现。公司年报存货71亿元,19Q1增长至约77亿元,预计主要系有较多的发出商品与自制半成品未确认收入。19年Q1公司负债率上升到56%,各类带息负债近70亿元,在手现金约320亿元。公司近2年全员税前平均薪酬估算值约14万元,技术人员超过4000人,高素质研发力量加速积聚。综合来看,公司资产负债表更加强壮。 动力电池销量遥遥领先,并仍保持着成本优势。2018年和19Q1公司装机量约23.5和5.5GWh,市占率约41.3%和44.6%,装机量遥遥领先。2018年动力电池销量约21.3GWh,不含税出货均价、单位营业成本约1.16元/Wh、0.77元/Wh,同比分别降17.6%、16%。综合行业与公司历史数据,估算19年Q1销售出货约8GWh,估算Q1不含税价格在1.1元/wh以内,营业成本维持在0.7x元/Wh,仍然保持着对同行较明显的优势。 全球扩张,深度布局正极材料产业链。公司获得国内外主流客户认可,近几年在全球范围持续扩张。2019年Q1公司固定资产净额达127亿元,在建工程还有40亿元。公司未来几年有可能从规模、竞争力上甩开日韩同行。此外,公司计划布局10万吨正极材料产能,打通前驱体-正极-电池产业链。 投资建议。公司有良好的工程师文化,形成了领先的制造与研发体系,定位于全球市场,已成功卡位一系列国际主流客户,当前正在扩张阶段且资产负债表也能支撑其后续扩张。我们认为,公司的全球竞争力可能是被低估的,维持“强烈推荐”评级,调整目标价为92-95元。 风险提示:出现行业安全风险;竞争加剧可能导致的阶段性盈利能力下降。
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动力锂电18年出货量增长近80%,产能快速释放:2018年公司实现收入296.1亿元,同比增长48.1%;归母净利润33.9亿元,同比增长-12.7%;扣非后净利31.3亿元,同比增长31.7%;其中Q1~Q4营收分别为37/56/98/105亿元,对应同比增速为155%/17%/72%/31%。从量上看,公司2018年动力电池系统生产量26.02GWh,同比增长101.55%;库存量5.55GWh,同比增长308.09%;销售量21.31GWh,同比增长79.83%,对应销售收入为245亿元,同比增长47.18%。据中汽研数据,2018年国内动力电池装机总量为56.9GWh,同比增长近51%,其中公司以23.4GWh的装机电量领先同业,市场占有率为41%。报告期内,公司逐步提升基地产能,其中溧阳基地已正式投产;按Q3/Q4月度产量峰值3GWh推算,截至18年底公司产能近36GWh,同比17年17GWh产能翻倍增长。 动力锂电18年售价1.15元/wh,降幅近20%:按营收/出货量计算得出公司18年动力锂电不含税售价1.15元/wh,同比下降18%,而2017年价格降幅为30%,17、18年补贴退坡幅度维持在40%上下水平,随着退坡绝对金额的减少,动力电池的降价斜率呈现出相应的放缓态势,我们预计19/20年动力电池售价降幅有望进一步收窄。 毛利率降幅显著收窄,期间费用率改善:2018公司全年毛利率32.8%,同比下降3.5个百分点,其中动力电池业务毛利率为34.1%,同比下降1.2个百分点,相比2017年的近10个百分点降幅实现显著收窄。分季度看,公司Q1~Q4毛利率分别为32.8%/30.3%/31.3%/35.6%,Q3/Q4毛利率回升应主要系上游锂电材料成本下降(尤其是18年4月以来钴价下行)所致。报告期内,公司销售/管理/研发/财务费用率分别为4.7%/5.4%/6.7%/-0.9%,同比分别下降-0.7/1.2/1.4/1.2个百分点;公司18年资产减值损失9.7亿元,相比17年2.4亿元有较大幅度增长,主要系计提存货跌价准备及应收款项坏账准备增加,其中存货跌价准备7.3亿元。截至18年末,公司存货规模达70亿元,其中发出商品34亿元,预计将于1Q19确认。 预收款项近50亿元,经营活动现金流持续向好:2018年下,国内动力电池市场分化日益显著,表现为一线头部企业产品的供不应求,优质产能的“产能荒”,对公司而言,则体现为对下游客户更强的议价及回款能力——报告期内,公司预收货款期末余额49.9亿元,期初余额为2亿元,收到产能保证金9.3亿元,而2017年尚无此进项。报告期内,公司Q1~Q4经营活动产生的现金流量净额分别为-33/43/45/57亿元,经营性现金流持续向好。 储能营收破亿元,锂电材料介入正极环节:报告期内,公司储能系统/锂电池材料分别实现销售收入1.9/38.6亿元,同比增长1052%/56%,毛利率对应19%/23%,分别变动7/-4个百分点。2018年公司锂电池材料销售量5.12万吨,同比增长68.9%,我们测算三元前驱体销量在2万吨以上,同比增长超40%。公司公告拟由控股子公司宁德邦普循环科技有限公司在宁德市投资建设正极材料项目——10万吨镍钴锰酸锂(含10万吨正极材料前驱体),总投资不超过人民币91.3亿元,项目分两期建设,总体建设期为五年(最终以实际建设情况为准)。目前,宁德时代已形成废电池回收-前驱体-电芯-PACK的链式布局,正极材料作为影响电池性能及成本的最大因子,公司也开始正式全面介入。长期看,对锂电企业而言,外采的分工式生产/内供的一体化生产,孰优孰劣很大程度上将取决于技术的先进性。 湖西再扩建,短中期产能瓶颈缓解:公司公告拟投资不超过46.24亿元建设湖西锂离子电池扩建项目,项目建设期约36个月,按每GWh投资近4亿元计,我们测算此次产能扩建规模在12GWh; 参照重要在建工程变动情况,测算18年公司建成产能分布情况:湖东24GWh+宁德锂动力2GWh+青海6.5GWh+溧阳2GWh,已近35GWh,公司IPO募投项目湖西24GWh预计于19~21年每年达产8GWh,同时考虑到溧阳基地的推进建设,我们认为公司的产能瓶颈将得到有效缓释。 盈利预测与投资建议:考虑到2019年补贴近50%的下调幅度,过渡期结束后终端或有的提价对消费的潜在抑制,我们下调公司19/20年盈利预测EPS分别为1.93/2.21元(前值为2.17/2.45元),新增21年盈利预测EPS为2.48元,对应4月25日收盘价PE分别为40.9/35.8/31.9倍;公司国内动力电池市场份额超40%,龙头地位稳固,配套上汽大众、一汽大众、东风日产等的热销车型,有望持续受益于全球电动化浪潮,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)补贴政策风险,19年新能源汽车国家补贴政策尚未落地,若国家补贴强度、技术标准要求低于预期,将弱化行业龙头的差异化竞争力;2)海外竞争对手进入中国市场的风险,外商鼓励投资项目目录中取消对能量型动力电池的限制性要求,并在部分省份鼓励外商投资动力电池项目,海外动力电池企业入华或将提速,若引发新一轮价格竞争,将显著影响公司市场份额及单位盈利能力;3)产品销售结构风险,公司与国内主流自主品牌车企建立合资企业,未来产品销售结构中电芯占比或将提升,影响公司产品的单位价格及盈利能力。
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一季度业绩大增 2.4倍符合预期,全球市占率有望持续提升公司公告 2018年营收 296.11亿元,同比增长 48.08%,扣非净利润31.28亿元,同比增长 31.68%,动力电池销量 21.18GWh,蝉联全球第一大电池厂商。2019年一季度营收 99.82亿元,同比增长 168.93%,扣非净利润 9.16亿元,同比增长 2.4倍,新能源车新版补贴政策落地推动乘用车企集中度提升,公司立足国内外客户优势,有望继续扩大全球市占率。 盈利能力有望企稳回升,三元产业链整合提升成本竞争力公司 2018年含税销售均价 1.35元/Wh,同比下降 18.24%,单位成本0.76元/Wh,同比下降 16.81%,电池系统毛利率 34.10%,同比下降 1.15个百分点。 公司一季度综合毛利率 28.71%, 同比下降 4.05个百分点, 2017年同期同比下降 4.99个百分点,而扣非净利率 9.17%,同比提升 1.92个百分点,预计全年净利率水平有望企稳回升,一方面扩建湖西基地约10GWh,继续提升销量发挥规模效应,另一方面建设 10万吨三元材料产能,可满足约 50GWh 需求量,打通三元产业链,提升产品成本优势。 合资锁定中国顶级车企,欧洲建厂受益全球趋势公司 4月 25日公告与中国一汽合资设立时代一汽(公司 51%、一汽49%),开展动力电池生产,投资额 44亿元折合约 10GWh,至此公司以合资模式与上汽、东风、广汽、吉利、一汽等国内顶级车企建立深度合作,支持未来中国市场地位与份额。公司目前已成为大众、宝马、捷豹路虎、日产、本田、戴姆勒等合格供应商,即将受益全球新能源车成长趋势。 投资建议:缔造全球动力电池行业的中国龙头,给予买入评级公司作为全球第一大电池厂商,盈利能力企稳释放业绩增速。预计2019-2021年 EPS 为 2.16、2.86和 4.09元/股,考虑公司业绩成长性以及龙头地位,给予 2019年 45倍 PE,合理价值 97.0元/股,给予买入评级。 风险提示:电池降价幅度超预期;新能源汽车销量不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名