事项点评 标的公司为华北地区主要的IVD流通与服务企业 北京东南成立于2005年,是北京地区主要的体外诊断产品流通与服务企业之一,主要为客户提供雅培、积水、伯乐等品牌体外诊断产品,其经销的雅培免疫产品、积水生化产品、伯乐糖化产品等,均在市场上具有相当优势的品牌影响力和产品美誉度,拥有较高的市场占有率,其服务的客户包括北京及周边地区上百家各类大中型医疗机构,是华北地区最具市场竞争力的体外诊断流通与服务企业。本次收购完成后,公司将成为北京东南的控股股东,并将北京东南纳入合并报表范围。北京东南原股东承诺,北京东南2016年度至2018年度经审计的扣除非经常性损益后的合并净利润分别不低于人民币2,800万元、5,375万元、6,718.75万元。公司收购北京东南后将有效增强公司在华北市场的竞争力,并使公司利润进一步增厚。 加强全国扩张,逐步构建全国性的整体综合服务业务平台 近年,公司在保持华东区域业务规模拓展的同时,继续加强全国布局,2016年上半年在华东地区以外收入达12,803万元,收入占比增加至14.30%,其中华北地区实现业务收入2,845万元,同比增长241.16%。北京东南2015年度实现营业收入人民币42,740万元,净利润人民币3,707万元;2016年1-11月实现营业收入人民币45,231万元,净利润人民币4,026万元。从营收体量上看,收购北京东南对公司在华北地区的扩张具有重要意义,华北地区开拓取得实质性突破。 另外,公司为医院实验室提供的整体综合服务模式也在全国范围内迅速推广复制、发展壮大,提供整体综合服务的签约客户数量不断增长,2014年50家、2015年100家,2016年签约客户增长速度进一步增快,仅上半年客户数量已经达到150家,分别位于上海、江苏、安徽、山东、黑龙江、河北、云南、天津、内蒙古、湖北等地区。北京东南在华北地区拥有良好的客户基础和销售网络,公司可通过北京东南在华北的良好市场基础,进一步推广公司已经成熟的医学实验室整体综合服务业务,扩大公司市场范围,巩固公司在体外诊断产品流通与服务市场上的领先地位。 风险提示 公司风险包括但不限于以下几点:整合风险;市场竞争风险;扩张不及预期风险;行业政策风险。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计16、17年实现EPS为0.38、0.57元,以1月3日收盘价32.26元计算,动态PE分别为84.29倍和57.05倍,同行业上市公司16、17年预测市盈率中位值为63.37倍和47.30倍,公司目前的估值高于同行业可比公司的中位值。公司整体综合服务模式在全国快速铺开,在诊断领域上中下游的布局明确,我们看好公司未来一段时期的发展,维持“谨慎增持”评级。

投资摘要 估值与投资建议 预计公司2016年、2017年的EPS分别为0.62元、0.81元,以12月13日收盘价30.50元计算,对应的动态市盈率分别为49.1倍、37.6倍。同行业可比上市公司16年、17年动态市盈率的中值分别为42.6倍、34.5倍,公司估值水平高于同行业可比上市公司的中值。 我们认为:1)在行业规范化、规模化的趋势愈发明朗的情况下,并购、门店扩张依然是连锁药店企业发展的主要趋势;2)公司的营业收入规模相对较小,预计2016-2018年门店总数CAGR可达到40%以上,业绩弹性较大;3)公司具有精细化管理、标准化运营等竞争优势,新增门店在培育期结束后盈利能力明显改善,带动公司整体业绩保持高速增长,维持“谨慎增持”评级。 药品零售行业集中度迅速提高,仍有较大的整合空间 我国零售药店连锁化率从2013年底的36.6%迅速增长到2015年11月的45.7%,较2014年上升6.3个百分点,连锁化程度增长明显,但距离“十二五”的规划目标零售药店连锁化率达到2/3仍有明显差距。根据“十二五”药品流通行业目标的完成情况,预测“十三五”药品流通行业将继续整合药品零售行业,鼓励区域性的药品零售龙头企业通过新增自营门店和并购当地的单体药店来提高药品零售行业的集中度。而上市的药品流通企业拥有更多元化的融资渠道,可以利用资金优势更便捷地开展在已进入的区域市场通过并购扩大市场份额,同时也可以通过并购快速进入新的区域市场。 假设我国药品零售行业2016-2020年保持8%(略低于2015年增速8.6%)的年平均增速,2020年药品零售行业销售额将达到4883亿元。假设药品零售连锁百强企业在2020年达到“十二五”规划目标药品零售连锁百强企业年销售额占药品零售企业销售总额的60%,可以估算出2020年药品零售连锁百强企业年销售额达到2930亿元,2016-2020年复合年均增长率为25.11%。 定增助推外延式扩张,保障业绩提升 2016年7月23日,公司公告披露向华安基金等7名发行对象合计发行4,269.47万股,累计募集资金13.25亿元,锁定期12个月,本次非公开发行募集资金用于收购苏州粤海100%股权(已并表)、O2O健康云服务平台建设及运营推广项目和连锁药店建设项目。 根据公司公告披露,以截至2016年3月31日的财务报表数据为基础进行静态测算,本次发行完成后公司总资产、净资产分别增至37.9亿元、28.0亿元,分别增长53.8%、90.0%。公司通过本次非公开发行股票,进一步强化公司的资金优势,为公司延续区域市场的门店快速扩张、拓展营销网络打下良好的基础。

公司动态事项。 10月29日,公司发布2016年第三季度报告。公司2016年前三季度实现营业收入43.18亿元,同比增长34.39%;实现归属于上市公司股东的净利润2.08亿元,同比增长26.93%;实现扣非归母净利润1.99亿元,同比增长25.80%。 事项点评。 主营业务增长稳定,综合毛利率同比小幅下降。 公司2016年1-9月实现营业收入43.18亿元,同比增长34.39%,实现归母净利润、扣非归母净利润分别为2.08亿元、1.99亿元,同比增长率分别为26.93%、25.80%。分季度来看,公司2016年第三季度实现营业收入14.40亿元,同比增长37.64%,环比增长7.50%。公司营业收入增速较快的主要原因是:1)老店销售额同比上升;2)公司推进新开门店和行业并购,新增门店的营业推动营业收入增长。分产品来看,公司2016年1-9月中西成药实现营业收入31.44亿元,同比增长42.20%;中药实现营业收入3.87亿元,同比增长32.69%;非药品实现营业收入6.51亿元,同比增长8.31%;其他产品实现营业收入1.35亿元,同比增长24.21%。中西成药作为公司营业收入占比最大的产品分类,同比增速较快,带动公司营业收入快速增长;同时,中药产品毛利率水平较高,营业收入的快速增长有利于提升公司的综合毛利率。公司2016年1-9实现归母净利润、扣非归母净利润分别为6,341.08万元、6,043.38万元,同比增长率分别为45.12%、46.61%,归母净利润同比增速低于营业收入同比增速的主要原因是毛利率水平下降。 公司2016年1-9月综合毛利率为36.20%,同比下降1.34pp,毛利率水平下降的主要原因是:1)医药零售业务毛利率同比降低1.15pp;2)医药批发业务的毛利率为5.62%,该业务的营业收入同比上升72.84%,收入占比扩大导致综合毛利率水平下降。 公司2016年1-9月期间费用率为28.74%,同比下降0.51pp,其中销售费用率为23.60%,同比下降0.02pp,管理费用率为4.68%,同比下降0.68pp,财务费用率为0.46%,同比上升0.19pp。 门店数量同比增长较快,西北区域扩张迅速。 公司2016年前三季度净增门店379家,其中新开152家,收购228家,关闭93家,合计拥有门店1,818家,同比上升41.15%,总经营面积为315,718平方米。 从门店总体分布上看,西北区域2016年1-9月新增门店186家,关闭门店1家,门店总数达289家,门店总数较2015年底上升177.88pp。西北区域2016年1-9月实现营业收入7.32亿元,同比增长100.02%,公司在西北区域业务扩张较快。 发行公司债券、非公开发行股票进一步加强公司资金实力。 2016年8月11日,公司发布公告通过发行公司债券募集资金8亿元(基础发行规模为6亿元,可超额配售不超过2亿元),票面利率3.53%,充裕的资金保障公司可以维持较快的门店扩张速度。 2016年9月30日,公司董事会通过非公开发行股票的议案,同意公司发行不超过1,782.53万股,募集资金不超过8亿元,由公司实际控制人之一、第二大股东医药投资认购,用于补充公司流动资金,进一步增强公司的资本实力,优化公司的资本结构,改善财务状况。本次发行前,EQT通过一系列的特殊目的公司间接持有公司第一大股东泽星投资99.3%股权,泽星投资持股比例为34.77%;谢子龙、陈秀兰夫妇合计持股比例为32.60%。本次发行后,泽星投资持股比例不低于32.60%,谢子龙、陈秀兰夫妇及其控制的医药投资持股比例不低于33.72%,EQT及谢子龙、陈秀兰夫妇仍为公司的共同实际控制人。本次增资一方面体现了公司实际控制人对公司前景充满信心,另一方面为公司下一步收购中小型医药商业公司做好资本储备。 风险提示。 公司风险包括但不限于以下几点:门店扩张速度不及预期风险;两票制、分级诊疗、GSP认证等行业政策风险;实际控制人变动风险;收购门店整合不及预期风险。 投资建议。 未来六个月,维持“谨慎增持”评级。 预计公司2016年、2017年的EPS分别为1.02元、1.23元,以11月1日收盘价51.46元计算,对应的动态市盈率分别为50.31倍、41.91倍。 同行业可比上市公司16年动态市盈率的平均值分别为44.18倍,公司估值水平高于同行业可比上市公司的平均值。 我们认为公司既通过门店管理、CRM系统培育核心会员的忠诚度、优化企业运营的毛利率水平,创造了可观的内生性增长,又借助资本运作维持高效的并购外延速度,提升批发业务销售额和对上游议价能力,未来有望保持良好的业绩增速。我们看好公司的发展,维持“未来六个月,谨慎增持”评级。

公司动态事项 10月28日,公司发布2016年第三季度报告。公司2016年前三季度实现营业收入26.72亿元,同比增长35.08%;实现归属于上市公司股东的净利润1.59亿元,同比增长27.23%;实现扣非归母净利润1.57亿元,同比增长31.67%。 事项点评。 主营业务增长较快。 公司2016年1-9月实现营业收入26.72亿元,同比增长35.08%,实现归母净利润、扣非归母净利润分别为1.59亿元、1.57亿元,同比增长率分别为27.23%、31.67%。分季度来看,公司2016年第三季度实现营业收入9.10亿元,同比增长23.37%,实现归母净利润、扣非归母净利润分别为4,726.44万元、4,711.43万元,同比增长率分别为26.43%、34.09%。 公司营业收入增速较快的主要原因是:1)现有门店营业收入同比上升;2)新增门店带来新的营业收入增长点。公司归母净利润同比增速低于营业收入同比增速的主要原因是毛利率水平下降。 公司2016年1-9月综合毛利率为37.67%,同比下降0.58pp,毛利率水平下降的主要原因是:1)产品促销力度加大;2)部分收购项目在整合期内毛利率水平偏低。 公司2016年1-9月期间费用率为30.79%,同比下降0.06pp,其中销售费用率为27.16%,同比上升0.08pp,管理费用率为4.00%,同比下降0.32pp,财务费用率为-0.37%,同比上升0.18pp。 门店数量、经营面积同比增长较快。 公司2016年第三季度净增门店157家,其中新开82家,收购89家,加盟店1家,关闭15家,新增门店经营面积26,634平方米(不含加盟店经营面积),截至2016年9月30日,公司拥有门店1,441家(其中加盟店9家),同比上升48.10%,总经营面积为214,102平方米(不含加盟店经营面积),同比上升46.26%。 公司2016年第三季度实施两起收购项目,包括:1)收购宿迁市玖玖药品超市连锁有限公司,玖玖公司旗下55家门店,其中宿迁市44家、宿迁市沭阳县11家,2016年1-6月销售合计约3,676万元,总计经营面积8,764平方米,其中47家门店具有医保定点药品零售资格,该项目于2016年9月完成资产交割手续;2)收购宿迁市佳和医药连锁有限公司,佳和医药旗下36家门店,其中宿迁市32家、宿迁市泗洪县4家,2016年1-6月销售合计约3,150万元,总计经营面积6,170平方米,其中36家门店具有医保定点药品零售资格,该项目于2016年8月完成资产交割手续。两起收购标的公司医保门店比例较高,且单店销售坪效较高,质地优良。 预计公司未来三年内仍将新增大量门店,主要原因包括:1)定增募投项目中的“连锁药店建设项目”,总投资11.30亿元分三年建设1,000家门店;2)公司在华东地区持续收购中小型连锁药店企业,随着公司华东地区物流网络的建设,公司在华东地区拥有更强的配送成本优势,有利于公司继续在华东地区实现外延式扩张。 两笔对外投资提高公司竞争力。 2016年9月,公司公告两笔对外投资:1)“益丰医药产业基地项目”。 为推动自有品牌“恒修堂”的建设和发展,公司拟在长沙高新技术产业开发区新建“益丰医药产业基地项目”,总投资3亿元,分三期实施,项目正式投产后每年实现新增年产值5亿元,每年新增税收不低于1,800万元。该项目已由董事会审议通过。 公司计划从现有的药品批发零售业向药品研发生产销售一体化延伸,加强“恒修堂药业”建设,实现产业升级,提高企业核心竞争力。 2)“益丰大药房江苏总部及运营中心项目”。 为推进三年战略规划,满足门店规模不断扩张的需求,公司拟在南京空港枢纽经济区建设“益丰大药房江苏总部及运营中心项目”,打造益丰药房华东物流中心及电商运营中心,项目总投资3.7亿元,分两期建设。 该项目已由董事会审议通过。 该项目有利于公司进一步降低物流成本,提高物流配送效率,满足公司华东片区连锁网点的运营需求;同时,公司计划加快医药电商发展,将江苏益丰总部打造成公司华东地区电商运营中心,实现线上线下融合和产业升级。 根据上述两大对外投资项目,公司作为大型医药流通企业在不断扩张零售门店的同时,一方面加速向科工贸一体化一体化转型,提高企业的综合竞争力,另一方面通过建设华东地区物流网络降低公司营业成本,布局医药电商有利于公司找到新的业绩增长点。 风险提示。 公司风险包括但不限于以下几点:门店扩张速度不及预期风险;门店并购、整合进度不及预期风险;两票制、分级诊疗、GSP认证等行业政策风险;医药电商等创新业务发展不及预期风险。 投资建议。 未来六个月,给予“谨慎增持”评级

公司动态事项。 11月1日,公司发布公告,与日立诊断产品(上海)有限公司签订业务合作协议。 事项点评。 携手日立诊断,生化产品线销量有望大幅提高。 公司与日立诊断签订业务合作协议,获得日立品牌全自动生化分析仪代理权,并为日立LABOSPECT品牌系统开发和生产专用配套试剂,日立诊断拥有公司生产的LABOSPECT品牌配套试剂在全国的销售权。日立诊断是全球领先的体外诊断仪器和试剂的生产商,产品市场占有率在全球名列前茅,LABOSPECT品牌生化仪是日立诊断最新研制的封闭式全自动生化分析仪系列产品,是日立诊断目前的主推品种。公司获得LABOSPECT品牌配套试剂的生产权,有利于提升公司生化产品线的整体品牌效应,并可通过日立诊断的渠道大大提高公司产品的销售。另一方面高品质生化分析仪代理权的获得,可有效扩充公司代理产品品种并降低成本,公司业绩将进一步释放。 IVD全产业链布局,积极推进“产品+服务一体化”模式发展。 公司自2015年4月上市以来,利用资本市场优势,不断进行业务扩充,围绕IVD主业进行全产业链布局。在产品线布局方面,通过自产、收购、代理等方式不断扩展产品线,在原有以生化产品为主的基础上,继续补充有市场竞争力的产品,美国全资子公司开发的化学发光产品已在进行产品注册,即将在国内上市,公司还在今年5月成立南京美康基因进军基因诊断领域。渠道建设方面,公司通过并购对北京、郑州、安徽、江西等多地的渠道商进行整合。另外,公司选择在诊断产品销售取得优势的重点地区,开拓下游的诊断服务业务,充分发挥“产品+服务一体化”商业模式的竞争优势,积极推进区域医学检验中心的布局,目前已成立8家医学检验所,后续还将不断加快筹建步伐。 风险提示。 并购整合风险、行业竞争风险、研发风险。

净利润同比增68.61%。 公司实现营业收入18.95亿元,比去年同期增长54.30%,实现归属于上市公司股东的净利润72255.65万元,较去年同期增长69.36%。实现扣非归母净利润69696.52万元,同比增长66.37%,EPS为0.35元,业绩保持高速增长趋势。公司期间费用率比去年同期有所下降,其中销售费用率4.36%,同比减少0.08pp,管理费用率7.43%,同比减少2.06pp。公司财务费用比去年同期减少1949.74万元,财务费用率为-0.98%。 淀粉及淀粉囊系列销售继续增长淀粉胶囊制剂年前预计供货。 公司收入增长,主要是淀粉及淀粉囊系列销售规模扩大,公司继续开拓北美、东南亚等海外市场。目前公司普通淀粉的产能为18万吨,主要销往国内,客户为食品、药品生产企业。改性淀粉一期产能8000吨,二期产能3万吨,主要销往国外,客户主要为保健品厂商。普通淀粉向改性淀粉转换是纯物理过程,使分子链之间进行交联成网状结构,使之具有很好的成膜性、韧性和柔性等。目前改性淀粉在保持东南亚市场开发进度的同时,加拿大市场已实现2000多万的销售收入,下半年将持续供货。 上半年,公司取得了羟丙基淀粉空心胶囊、预胶化羟丙基淀粉、枸橼酸三正丁酯、枸橼酸三乙酯、海藻糖、腺嘌呤等的药用辅料注册批件,还取得阿莫西林胶囊、盐酸雷尼替丁胶囊、非诺贝特胶囊、萘普生胶囊、诺氟沙星胶囊、西咪替丁胶囊、氨咖黄敏胶囊的补充批件,并投资建设年产236亿粒淀粉胶囊制剂车间项目。公司前期投建的84亿粒淀粉胶囊制剂生产车间已达到了可使用状态,预计今年10月中旬开始向OTC渠道供货。 传统辅料业务方面,公司坚持“大品种做渠道,小品种做利润”的策略,加大高附加值产品的销售力度。2016年上半年,毛利率较高的药用辅料小品种销售收入同比增长超过50%。 公司近期公告拟使用自有资金28,160万元投资建设铜官产业基地项目(一期),该项目计划建成年产2500吨原料药及食、药用辅料生产基地,生产基地建设主要包括磺胺类原料药车间、硝基呋喃类原料药车间、其他原料药车间、淀粉衍生产品车间以及其他仓储、检验、物流等配套建设。建设周期12个月。 此外,公司通过对外投资计划,拟使用2400万元与湖南子牛集团共同出资设立湖南子康生物科技有限责任公司,子康生物成立后启动申请直销牌照程序,标志着公司开始探索直销模式,有利于加快淀粉胶囊类保健品市场的布局。 风险提示。 公司风险包括但不限于以下几点:淀粉及淀粉囊系列产能建设进度缓慢,建成产能使用率不足;成品药和传统辅料销售下滑;淀粉胶囊制剂等新产品销售不及预期投资建议。 未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。 公司15年实现每股收益0.29元,预计16年为0.52元,以10月28日收盘价14.35元计算,公司市盈率分别为48.90、27.84倍。化学制药行业上市公司15、16年动态市盈率中位值为75.80、42.97倍,公司市盈率低于行业平均水平。公司淀粉及淀粉囊系列产品销售持续增长,淀粉胶囊制剂年底前有望供应OTC渠道,我们认为公司今年销售和利润仍能保持高速增长态势,维持“谨慎增持”评级。

公司动态事项 10月25日,公司发布2016年第三季度报告。公司2016年前三季度实现营业收入452.33亿元,同比增长24.08%;实现归属于上市公司股东的净利润4.57亿元,同比增长21.86%;实现扣非归母净利润4.51亿元,同比增长38.45%。 事项点评 主营业务增长稳定,战略业务增速较快 公司2016 年1-9 月实现营业收入452.33 亿元,同比增长24.08%。分产品来看,2016 年1-9 月西药、中成药实现营业收入380.22 亿元,同比增长20.44%;中药材、中药饮片实现营业收入15.27 亿元,同比增长10.00%;医疗器械、计生用品实现营业收入32.62 亿元,同比增长47.27%;食品、保健品、化妆品等实现营业收入23.31 亿元,同比增长92.72%。其中,食品、保健品及化妆品等较上年同期增长较快,主要原因是公司代理的雅培、惠氏、雀巢、合生元等品牌消费品的销售大幅增长,公司强化与战略品牌的深度合作,2016 年上半年雅培产品实现含税销售4.72 亿元,较上年同期增长达10 倍以上;加强与惠氏的合作,联合厂商资源开发优质批发客户,实现含税销售约2 亿元,较上年同期增长近9 倍。 毛利率同比小幅上升,现金流向好 公司2016年1-9月分别实现归母净利润、扣非归母净利润4.57亿元、4.51亿元,同比增长分别为21.86%、38.45%,扣非归母净利润同比增速高于营业收入同比增速的主要原因是:1)2016年前三季度非流动资产处置净损失增加、政府补助降低、处置金融资产取得的投资收益降低等因素导致2016年前三季度非经常性损益远低于上年同期;2)公司西药、中成药核心业务经营质量持续提升,医疗器械等毛利较高的战略业务收入占比上升(综合毛利率较上年同期上涨0.09pp)。 公司2016年1-9月经营活动产生的现金流量净额为-19.89亿元,同比增长39.75%,主要原因是公司发行应收账款资产支持票据和应收账款资产支持证券,及销售回现款增加所致。考虑到公司为控制应收账款风险,每年年末进行应收账款清收,预计第四季度经营性现金流入将大幅增加,净现金流继续向好。 两票制持续推行符合预期,全国性医药流通龙头明显受益 2016年4月6日,国务院总理李克强主持召开国务院常务会议,会议明确指出要推行两票制;2016年4月,国务院办公厅发布《深化医药卫生体制改革2016年重点工作任务》的通知,明确指出综合医改试点省份要在全省范围内推行“两票制”,积极鼓励公立医院综合改革试点城市推行“两票制”,鼓励医院与药品生产企业直接结算药品货款、药品生产企业与配送企业结算配送费用;安徽、陕西、广东等已出台两票制相关的政策文件,明确两票制将在省内推行,预计接下来将有更多省份陆续推行两票制,两票制将压缩药品流通环节,医药流通行业将进一步整合,综合竞争力较强的大型医药流通企业明显受益。 公司作为全国性医药流通龙头企业,截至2016年中报已在全国完成28个省级大型物流中心、49个地市级中小型物流中心的布局工作,医药物流配送的服务范围覆盖范围广泛。公司以向二级及以下医院等医疗机构从事医药批发、零售连锁业务起家,近年来大力开发医院客户,进一步提高了公司终端覆盖的能力,主要经营的药品、医疗器械等品种品类超25万个,随着在两票制在各省份持续推进、医药流通行业的集中度进一步提高,公司凭借物流网络广泛的优势和终端覆盖范围广的优势受上游药品生产企业青睐,公司纯销业务发展前景广大。 风险提示 公司风险包括但不限于以下几点:医院纯销、医药电商等业务增速不及预期风险;两票制、药品招标等行业政策风险。 投资建议 未来六个月,给予“谨慎增持”评级 预计16、17年实现EPS为0.53、0.68元,以10月26日收盘价22.37元计算,动态PE分别为42.10倍和33.13倍。同类型可比上市公司16年市盈率中位值为28.98倍,公司市盈率高于行业平均水平。我们认为,受两票制等行业政策影响下公司的全国性物流网络和强大的终端覆盖能力将提高对上下游企业的吸引力,公司发挥批零一体化龙头企业的优势将规模优势转为竞争力优势,提高公司的盈利能力和毛利率水平,未来有望保持较快的销售收入增速,维持“谨慎增持”评级。

公司动态事项 10月26日,公司发布2016年三季报。公司2016年前三季度实现营业收入45.35亿元,同比增长16.71%;实现归属于上市公司股东的净利润2.84亿元,同比增长12.94%;实现扣非归母净利润2.80亿元,同比增长12.08%。 事项点评 主营业务增长稳定,销售费用率小幅上升 公司2016年1-9月实现营业收入45.35亿元,同比增长16.71%,实现归母净利润、扣非归母净利润分别为2.84亿元、2.80亿元,同比增长分别为12.94%、12.08%。分季度来看,公司2016年第三季度实现营业收入15.84亿元,同比增长14.19%,实现归母将利润、扣非归母净利润分别为8,754.95万元、8,470.28万元,同比增长率分别为13.14%、11.02%。公司2016年1-9月期间费用率为33.83%,同比上升1.21pp,其中销售费用率为28.62%,同比上升1.46pp,管理费用率为4.74%,同比下降0.61pp、财务费用率为0.46%,同比上升0.36pp。受房租费占比大且增长较快的影响,公司销售费用率出现上涨,导致净利率水平下降,利润增速低于收入增速。 此外,公司申请发行中期票据、短期融资券、超短期融资券规模分别不超过8亿元、8亿元、12亿元,截至三季报,已完成第一期4亿元短期融资券、第一期4亿元中期票据、第二期4亿元中期票据的发行。这些票据的发行,为公司外延并购提供了资金支持。 门店数量同比增长稳定,进入河南省市场 报告期内,公司完成对郑州仟禧堂的收购工作,正式进入河南省市场。仟禧堂有5个直营药店,2016年1-6月实现营业收入1,809.99万元,净利润-294.06万元。收购仟禧堂一方面有利于提升公司门店规模,另一方面使公司网络布局从西部开始向中部推进。截至2016年9月30日,公司拥有直营连锁门店3,877家(不包含已公告但尚未完成收购的门店242家),门店数量同比上升13.93%,其中云南2,697家、广西334家、四川240家、山西212家、贵州154家、海南154家、重庆58家、其他省份及直辖市28家。公司拥有医保刷卡资质的门店达3,051家,占门店总数的78.69%。 收购红云制药提升中药业务竞争力 2016年9月,公司公告全资子公司云南鸿翔中药科技有限公司拟以自有资金678万元收购云南红云制药有限公司100%股权。2016年上半年,中药科技实现营业收入1.60亿元,净利润5,015.20万元,盈利能力较强。本次收购将提升中药科技的中药饮片成品生产能力和前期处理能力,进一步释放中药产能,有利于公司发挥中药业务高盈利能力的优势,增厚公司业绩。2016年10月,公司公告董事会通过了对山西鸿翔、河南鸿翔、广西鸿翔、四川一心堂、重庆鸿翔分别增资1.2亿元、0.15亿元、1.5亿元、1亿元、1亿元的议案,这些议案尚需提交股东大会审议。 风险提示 公司风险包括但不限于以下几点:门店扩张速度不及预期风险;并购的新门店经营、整合不力;两票制、分级诊疗、GSP认证等行业政策风险;医药电商等创新业务发展不及预期风险。 投资建议 未来六个月,给予“谨慎增持”评级 预计16、17年实现EPS为0.78元、0.95元,以10月27日收盘价22.45元计算,动态PE分别为28.70倍和23.53倍。同类型可比上市公司16年市盈率中位值为44.18倍,公司市盈率低于行业平均水平。我们认为,公司一方面优化产品品类、线上线下一体化经营带来内生性增长,另一方面利用资本优势和规模化经营优势并购中小型医药零售连锁企业实现外延式扩张,提高公司整体的盈利能力和竞争力,维持“谨慎增持”评级。

公司动态事项 公司发布2016年三季报。公司前三季度实现营业收入56130.90万元,同比增长28.79%;实现归属于上市公司所有者的净利润13169.86万元,同比增长104.65%;扣非归母净利润为11928.63万元,同比增长83.51%。实现EPS1.20元。公司9月22日实施了以资本公积向全体股东10转5的分配方案。公司近期公告股东永太科技、喻文军股权解禁后将会减持。 事项点评 公司业绩持续高增长 公司前三季度业绩持续高增长,主要产品仍然保持量价齐升和毛利率水平稳定增长的态势。今年5月,公司的舒巴坦酸和舒巴坦钠生产现场通过日本PMDA认证,日本市场将成为公司舒巴坦系列产品的新增长点。前三季度公司营业成本占比为57.12%,比中报及去年同期分别下降了0.98pp和9.71pp。公司管理费用率为13.94%,同比增加3.63pp,主要与股权激励费用有关。 此外,近期市场环境变化导致他唑巴坦规范市场出口方面出现约50吨左右的产能缺口,短期有利于他唑巴坦价格维持坚挺。公司是他唑巴坦主要供应商和出口商,现有产能在45吨左右,募投项目产能50吨,未来有望瓜分他唑巴坦出口市场份额。 增资潍坊奥通推进“抗感染药物中间体原料药大平台”建设 公司8月份公告以476万元购买潍坊奥通药业有限公司70%的股权,70%股权对应的评估值为-307.67万元,交易溢价为783.67万元。近日公司按股权比例对其增资6524万元,增资完成后,奥通注册资本为1亿元。奥通在销产品包括三氨基嘧啶,鸟嘌呤,已建成产品SH酸。本次增资资金主要用于偿还债务、补充流动资金以及进行固定资产投资,投资方向主要用于为公司配套生产中间体产品并将其现有产品向下游延伸。 公司将借此推进“抗感染药物中间体原料药大平台”的建设。公司之前的主要产品集中在抗菌药物中间体和原料药领域,奥通现有产品中鸟嘌呤是抗病毒类药物阿昔洛韦和更昔洛韦的重要中间体,未来还将投资生产更多抗病毒类产品。收购和增资奥通,公司将集中资源打造“抗感染药物中间体原料药大平台”。 其次,奥通的场地和完备的生产资质将有助于改善公司产能不足的现状。公司对奥通规划生产的部分产品,是公司现有产品的重要中间体。奥通基地投入使用后,公司现有产品的产业链也将进一步完善。 风险提示 海外市场产品质量风险;限抗管理政策风险;主导产品价格下降;汇率风险;环保及生产安全风险等 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计16、17年实现EPS为1.41、1.91元,以10月27日收盘价75.20元计算,动态PE分别为53.15倍和39.28倍。同类型可比上市公司16年市盈率平均值为55.45倍,公司市盈率略低于行业平均水平。我们认为,公司正在建设“抗感染药物中间体原料药大平台”,未来产品还将向制剂和无菌原料药延伸。并购有助于解决产能瓶颈,公司在生产工艺、产品质量控制等方面具有竞争优势,通过规范市场认证有助于进一步开拓高端市场。市场环境变化有利于强化公司他唑巴坦的优势地位,公司业绩有望继续保持快速增长,考虑到部分股东减持,维持“谨慎增持”评级。

10月22日,公司发布2016年第三季度报告。公司2016年前三季度实现营业收入214.21亿元,同比增长8.85%;实现归属于上市公司股东的净利润7.23亿元,同比增长25.91%;实现扣非归母净利润5.79亿元,同比增长3.94%。 公司2016年1-9月实现营业收入214.21亿元,同比增长8.85%。分季度来看,公司2016年第三季度实现营业收入73.32亿元,同比增长6.79%,环比增长4.22%。公司2016年1-9月实现归母净利润、扣非归母净利润分别为7.23亿元、5.79亿元,同比增长分别为25.91%、3.94%,归母净利润增速高于扣非归母净利润增速的主要原因是公司第二季度出售国药致君苏州67%股权产生了投资收益1.22亿元,扣非净利润同比增速低于营业收入同比增速的主要原因是毛利率Q3环比下降0.67pp。 公司于9月28日公布了《资产出售,发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(修订稿)》,拟以致君制药51%股权、致君医贸51%股权、坪山制药51%股权和坪山基地整体经营性资产合计交易作价25.11亿元认购现代制药新发行的股份8,641.85万股,约占现代制药发行完成后总股本的15.56%;拟向国药控股发行5,505.77万股收购国大药房100%股权、佛山南海100%股权、广东新特药100%股权;拟向国药外贸发行532.30万股收购南方医贸51%股权;拟向平安资管定向发行511.43万股募集资金2.74亿元用于支付11名自然人少数股东持有的南方医贸49%股权。 置入标的公司中,国大药房作为全国性医药零售龙头企业与公司主营业务医药分销业务形成协同效应,国大药房一方面可以在药品品类、物流配送等方面受益于公司强大的上游药企资源与医药分销网络,另一方面可以受益于公司在两广地区雄厚的渠道优势,与地方医院等医疗机构建立战略合作关系,承接处方外流。公司发挥批零一体化及运营一体化优势,打造与医院形成有效协同和机制互补的医疗合作药房品牌,截至2016年6月拥有DTP药房达17家,销售规模超过2亿元,成为医院客户首选的“医疗合作药房”合作伙伴。公司重大资产重组方案于9月27日收到证监会审核通过,现代制药于近日收到商务部审查批复,本次重大资产重组实施的前提已具备,预计公司于第四季度将完成股权交割、过户、工商变更等事宜,进而实现并表。 根据公司公告披露,国药控股承诺标的公司佛山南海、广东新特药、国大药房2016年净利润分别不低于4,738.56万元、1,916.70万元、9,846.61万元,南方医贸承诺标的公司南方医贸2016年净利润分别不低于3,988.07万元,根据已披露标的公司业绩,佛山南海、广东新特药、国大药房、南方医贸2016年1-4月分别完成年度业绩承诺的28.66%、10.15%、80.76%、39.83%,预计国大药房2016年净利润将大幅优于业绩承诺。根据公司重大资产重组的相关公告内容,我们进行了备考盈利预测,假设不考虑重组后公司拥有现代制药15.56%股权每年带来的投资收益的情况下,资产重组完成且合并报表范围变更后,预计16、17年实现EPS为2.50、2.74元。 未来六个月,给予“谨慎增持”评级。 预计16、17年实现EPS为2.49、2.69元,以10月26日收盘价70.64元计算,动态PE分别为28.41倍和26.25倍。同类型可比上市公司16年市盈率中位值为28.92倍,公司市盈率略低于行业平均水平。我们认为,公司有望在第四季度完成资产重组后,一方面受益于产业链整合的协同效应,降低公司运营成本的同时提高经营效率,另一方面发挥批零一体化龙头企业和全国性经销网络的规模优势助力国大药房迅速扩张,受益于两票制等行业政策,提高公司整体的盈利能力和竞争力,维持“谨慎增持”评级。

扣非净利润同比增23.04%账面资金余额28亿元。 前三季度,公司实现营业收入315,609.42万元,较上年同期增长17.53%;实现归属于上市公司股东的净利润36,042.68万元,同比增长8.97%,扣除非经常性损益的净利润32,587.90万元,同比增长23.04%。实现EPS0.28元。公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为8.67%(+0.33pp)、10.34%(-0.68pp)、1.20%(+0.24pp),与上年同期相比,期间费用率总体保持稳定。 公司账面货币资金283,023.48万元,主要为定增资金到位,有利于未来的并购外延。公司长期借款、短期借款分别减少39.90%、75.01%,有利于降低公司财务费用。 医疗服务效率持续提升。 公司医疗服务业务上,引入台湾彰基医院管理和技术团队,以小综合大专科的思路运营,拓展专科业务线,从而放大优势学科的效益。明州医院运营效率持续提升,1-9月份累计门诊量44.7万,同比增长25%;累计出院人次1.95万,同比增长10%。明州医院今年1~6月净利润2,412.98万元,比2015年同期净利润698.72万元。我们预计下半年明州医院的收入将比上半年有大幅增长,全年有望超额实现扣非后净利润7500万的承诺。 未来六个月内,维持“谨慎增持”评级。 不考虑其他并购因素情况下,我们预计16、17年实现EPS0.49、0.64元,以10月24日收盘价12.99元计算,动态PE分别为26.60、20.37倍。公司主要业务为电气设备、医疗服务,目前电气设备16、17年行业市盈率均值分别为49.89、39.93倍,医疗服务16、17年行业市盈率均值分别为55.07、79.48倍,公司目前市盈率水平低于行业平均值。 公司在智能配用电领域具有优势地位,医疗服务作为公司重点发展领域,引入台湾彰基医疗的管理经验和人才,有望持续提升运营效率。 公司计划以医联体(一个中心医院和若干专科医院)的模式运营,形成医疗服务投资管理集团。我们看好公司未来的发展,维持“谨慎增持”评级。

公司动态事项。 10月20日,公司发布三季度报告。 事项点评。 业绩稳步增长,期间费用率稳定。 2016年前三季度公司实现营业收入104,696.69万元,较上年同期增长40.03%,实现归属于上市公司股东的净利润24,572.81万元,较上年同期增长26.79%。公司前三季度期间费用率25.89%,较去年同期增长0.16个百分点,基本保持稳定。公司前三季度销售毛利率为54.59%,较去年同期下降3.50个百分点,我们估计主要可能是代理产品毛利率下降所致。 自产产品比重加大,化学发光产品继续保持高速增长。 公司产品分为自产产品和代理的国际品牌产品,代理品牌包括日立、希森美康、生物-梅里埃、伯乐、碧迪等国外知名体外诊断品牌,由于与供应商的合同限制,代理品牌的销售区域仅限于西南地区。自产产品线丰富,涵盖了生化、免疫、血液等主要体外诊断细分领域,能为客户提供1,500余种诊断试剂以及30余种诊断仪器,覆盖医院检验机构90%的常规检测项目。且近几年公司不断加大研发和生产,自产产品销售收入增长较快,占营业总收入的比例逐年上升,从2011年的35.07%上升到2015年的49.14%。其中化学发光产品自2011年上市以来,销售增长迅速,2015年化学发光试剂收入同比增长118.88%,今年前三季度化学发光试剂实现销售12,121.42万元,较上年同期增长92.68%,继续维持了高速增长。化学发光诊断产品以其灵敏度高、特异性强、自动化程度高、检测速度快等优势正逐步替代酶联免疫诊断产品成为免疫诊断的主流。未来公司将把化学发光作为主要产品,不断丰富和完善产品项目,用其高速增长来拉动公司业绩的整体提升。 并且,与代理产品不同,自产产品的销售区域也突破西南区域的限制,公司不断加强在全国的销售布局,已基本建立了覆盖全国的销售网络,从西南市场走向全国。 风险提示。 行业竞争风险、研发风险、化学发光进度低于预期。 投资建议。 未来六个月,给予“谨慎增持”评级。 预计公司16、17年实现EPS为0.56、0.78元,以10月19日收盘价27.07元计算,动态PE分别为47.93倍和34.76倍。医疗器械行业上市公司16、17年预测市盈率平均值为76.47倍和56.59倍。公司的估值低于医疗器械行业的均值水平。公司是国内IVD的龙头企业,产品线齐全,在化学发光领域有着领先的布局,近年又不断完善全国销售布局,业绩稳步增长,我们看好公司未来一段时期的发展,给予“谨慎增持”评级。

事项点评 费用增长较多,毛利率小幅下跌 公司今年前三季度实现营业总收入6.40亿元,较上年同期增长14.27%;归属于上市公司股东的净利润1.22亿元,较上年同期增长7.43%。公司前三季度期间费用率16.56%,较去年同期增长2.68个百分点,其中财务费用率1.54%,较去年同期增长2.06个百分点,主要系杭口贷款利息增加所致。公司前三季度销售毛利率为40.93%,较去年同期下降0.88个百分点。公司新开医院步伐加快,费用增长较多,毛利率小幅下跌,致业绩增速略低于预期。 拟设立医疗投资基金,加快全国扩张步伐 公司公告,拟与关联方海骏科技共同投资设立浙江通策口腔医疗投资基金,基金规模人民币10亿元,其中通策医疗出资人民币2亿元,海骏科技出资人民币8亿元。该基金设立后将用于专项投资建设大型口腔医院,包括北京、武汉以及正在洽谈中的重庆、成都、广州、西安,共计六家大型口腔医院。投资基金提供六家大型口腔医院所有建设及运营资金并提供管理,承担在培育期间所有亏损及责任,获得标的医院的实际投资权益;在培育期满后公司具有标的医院的优先收购权,在满足一定条件下由公司优先收购投资基金在标的医院的全部投资权益,获得培育成熟的标的医院,不但可以增厚公司业绩,还可以合理降低、规避公司因直接投资建设大型口腔医院可能面临的新建医院培育期亏损、发展前景不明确、经济效益不明确等风险,开启公司全国扩张新模式。 目前公司已公告全资子公司通策口腔集团拟与通策口腔医疗投资基金合作共建中国科学院大学北京口腔医院和中国科学院大学武汉口腔医院。其中国科大北京口腔医院项目投资总额约2亿元人民币,通策口腔集团占有国科大北京口腔医院52%的股权,对应的投资额1.04亿元由通策口腔医疗投资基金投资,国科大武汉口腔医院项目投资总额1亿元人民币,均由通策口腔医疗投资基金投资,通策口腔集团持有国科大武汉口腔医院100%股权。 风险提示 扩张不及预期风险;短期业绩承压的风险;医疗风险。 投资建议未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计公司16、17年实现EPS为0.50、0.66元,以10月14日收盘价32.78元计算,动态PE分别为65.69倍和49.38倍。医疗服务行业上市公司16、17年预测市盈率中值为66.68倍和54.46倍。公司的估值接近于医疗服务行业的中值水平。公司的口腔医疗服务业务在浙江省内具有较大的品牌基础和竞争优势,未来可依托国科大存济医学院为公司培养和吸引更多的医学人才,打破普遍存在于民营医疗机构中的人才匮乏这一瓶颈,成立投资基金,不仅为公司的全国布局提供资金保证,还可降低直接投资新院带来的新建医院培育期亏损、发展前景不明确、经济效益不明确等风险,为公司口腔业务从省内向全国各大中心城市推广奠定基础;公司辅助生殖业务已取得一定成效,拥有国际领先的品牌和技术,在植入成功率和安全性上都有着很大的竞争优势。在政策对民营医疗机构的鼓励和扶持下,我们看好公司未来一段时期的发展,维持“谨慎增持”评级。

事项点评 三季度业绩预告归母净利润同比增长25-45% 公司发布三季度业绩预告,预计2016年1-9月实现归属于上市公司股东的净利润4,467.86-5,182.72万元,同比增长25-45%,净利润增速有较大幅度提升。 保育设备主业回暖,新产品上市助力 今年以来,随着二胎全面放开、民营医疗服务行业蓬勃发展和分级诊疗推行等有利因素的驱动,以及公司不断推进技术创新,并根据市场环境的变化积极调整市场策略,持续优化产品结构,使公司的管理水平和运营效率得到了进一步提升,公司传统保育设备的销售得到了加强,业绩回暖。 今年6月,公司的高端产品YP-3000二合一婴儿培养箱获得了CFDA颁发的《产品注册证》。YP-3000二合一婴儿培养箱的特点是集培养箱和辐射保暖台功能为一体,在国内属首创,国外也仅有日本阿童木等几家先进企业实现了培养箱和辐射保暖台技术的合成,该技术将大大提高临床诊治在时间上和空间上的精确性,具有较大的临床应用前景,该产品已申请多项专利,成功上市后则填补了国内此类产品的空白。 目前公司产品的平均销售价格在1万元/台左右,其中某些高端产品的价格可达10万元/台,且毛利率也高于普通中端产品。公司的高端产品主要包括2014年上市的YP-2005、YP-2008婴儿培养箱,以及今年获批的YP-3000二合一婴儿培养箱等产品。目前高端产品在公司销售额中占比约为40%,公司未来通过产品升级、提高高端产品的销售占比来进一步有效提升公司的盈利能力。 销售上,国内市场受益于全面二孩政策的放开,保育设备产品的需求将持续增长,另一方面,公司凭借高端产品与国外同类产品相比超高的性价比,将逐步实现进口替代,进一步抢占更多市场份额。海外销售上,公司调整了销售策略,加大了海外市场的销售力度,今年开始安排了专门的国际市场营销人员,主动到国外与外商进行洽谈,上半年公司海外销售实现收入3,294.24万元,同比增长29.65%,未来公司将继续加大海外重点市场的开拓力度。 子公司吻合器业务持续推进 2015年5月公司全资子公司宁波维尔凯迪医疗器械有限公司的多项吻合器产品取得了《医疗器械注册证》。目前公司吻合器已正式投入批量生产,全年产能规模最高预计可达20万套。现有产品定位中端,定价介于一般国产产品与进口产品之间,主要为开腹手术吻合器,未来有计划涉足高端腔镜吻合器领域,形成进口替代发展趋势。 目前公司的吻合器产品的国内外销售工作均在稳步推进。国内销售方面,公司已在东三省、山东等8-9个省市参与了招标工作;海外销售方面,公司已在海外参加多个展会进行产品推广,并已与多家国外经销商接触。后续公司将继续加大吻合器产品的市场推广力度。 公司凭借其在医疗器械行业经营多年所积累的研发、生产和销售上的经验与渠道,有望迅速在吻合器行业树立品牌、抢占市场,打造出新的利润增长点,并有助于公司缓解业务种类单一所带来的风险,我们预计公司的吻合器业务有望在3-5年时间达到年销售收入3亿元的规模。 风险提示 公司风险包括但不限于以下几点:新产品销售不及预期;在研产品进展缓慢;进入新领域的风险。 投资建议 未来六个月,维持“谨慎增持”评级 预计16、17年实现EPS为0.19、0.24元,以10月13日收盘价23.03元计算,动态PE分别为119.87倍和95.64倍。医疗器械行业上市公司16年市盈率平均值为75.55倍和55.15倍,公司PE高于行业平均值水平。公司不断加大研发投入,通过产品升级提高自身竞争力,高端新产品上市不仅为公司丰富了产品线,并有望凭借较高的性价比实现进口替代;子公司吻合器产品形成规模生产和销售后有望成为公司新的利润增长点;全面二孩、分级诊疗、鼓励社会资本办医等政策红利有望直接拉动公司产品需求上升,为公司发展进一步打开市场。我们看好公司未来一段时期的发展,维持“谨慎增持”评级。

引入彰基医疗管理团队。 公司双主业发展,引入台湾彰基医院管理和技术团队。彰基医院是中台湾最大的医疗系统,目前有3700张病床,近7700名员工,提供临床60多个科别的医疗服务,其门诊量位居中台湾第一。彰基医院会派驻12名专业人员,以大专科、小综合,医疗中心化为目标,短期将主要筹建妇儿医院,搭建全院的信息平台;中期将提升社区认同,组建重点学科并通过认证;长期将把明州医院建成彰基医院在大陆的规培基地,通过JCI认证。引入彰基医院管理以来,明州医院运营效益已经得到提升。 明州医院的运营模式能够更快实现盈利和复制。 公司以小综合大专科的思路运营,拓展专科业务线,从而放大优势学科的效益。通过与名医、名院、名校合作的“三名模式”便捷获得优质医生资源、快速树立医院自身品牌,从而获得患者的主动选择,同时通过院前环节的体检、健康咨询、小区诊所等把潜在患者引流、转诊至体内医院。通过引入台湾医疗管理经验,在院中环节提升医院效益水平,改善患者就医体验,并将患者在院后环节转至公司体内的康复机构、小区慢病诊所等进行健康管理。藉此形成三星管理模式并输出,最终构建起医疗管理集团,实现效益最大化。 给予“谨慎增持”评级。 不考虑其他并购情况下,我们预计16、17年实现EPS0.49、0.64元,以9月8日收盘价13.87元计算,动态PE分别为28.40、21.75倍。公司在智能配用电领域具有优势地位,下半年招标进度有所恢复。医疗服务作为公司重点发展领域,引入彰基医疗的管理经验和人才,有望持续提升运营效率。公司计划以医联体(一个中心医院和若干专科医院)的模式运营,形成医疗服务投资管理集团。同时融资租赁业务仍有一定的空间。我们看好公司未来的发展,给予“谨慎增持”评级。