1Q14业绩高于预期 中国中铁1Q14实现收入1181亿元,同比增21.1%;归属于母公司股东净利18.2亿元,同比增22.4%,每股收益0.09元,好于市场预期。 1Q新签合同2016亿元,同比增4.6%。其中基建板块1687.5亿,同比增3.0%(铁路533.3亿,同比降27.6%;公路292.4亿,同比增81.5%;市政及其他861.8亿,同比增16.2%);勘察设计35.7亿,同比增11%;工业33.9亿,同比降6%。基建收入增速加快,铁路份额维持高位。1Q14收入增速21.1%,主要因为基建板块中铁路、公路、市政、轻轨等业务增速较快所致。 毛利率略降,费用率和有效税率降,净利率持平。1Q14毛利率同比略降0.2个百分点达10.5%。管理费用率下降0.5个百分点,体现管控改善,同时有效税率同比降1.9个百分点;三项费用率同比降0.5个百分点达5.4%,致净利率持平于1.5%。公司预计全年管理费用率维持在4%上下0.1-0.2个百分点内浮动;三项费用率计划控制在5.5%左右。 经营现金流略恶化源于支出增加,收款风险可控。经营现金净流出同比扩大23.1亿元,为761.5亿元。主要是因为1Q集中支付给供应商和劳务的款项较多。总体应收增幅低于收入增幅,收款风险可控。公司今年总体策略就是“控新增,保在建”,持续加强应收账款的回收环节。 发展趋势 铁路建设作为稳经济的重要手段,尤其是在宏观经济走势趋弱时成为中央拉动经济的首选。今年铁路新开工项目已从44个上调至48个,后续新项目数仍有望进一步增加,新项目招标将主要集中在下半年。铁路发展基金预计在年中落实,为在建和新增项目提供资金保障。 盈利预测调整 维持盈利预测,14/15年净利润99亿元/111亿元,对应摊薄每股收益0.46元/0.52元。 估值与建议 中国中铁A/H对应14年P/E分别为5.4x,5.9x;PB为0.6x,0.6x。政策维稳预期有望继续推动铁路基建板块估值提升。维持港股目标价4.83港币,对应14年8xP/E和1xP/B。维持A股目标价3.02元,目标14年PE6.5x。重申“推荐”。

1Q14业绩高于预期 中国建筑1Q14实现销售收入1639亿元,同比增29.4%;归属于母公司净利46亿元,同比增29.6%,每股收益0.15元,高于市场预期。 收入高增长,建筑业务优势持续。1Q14收入同比增速29.4%,较去年同期增速高出9个百分点,为近两年季度同比增速最高。其中建筑业务保持良好增势,年初至今新签建筑业务合同同比增幅25.6%。毛利率下降源于地产类高毛利业务收缩。1Q14毛利率同比降0.8个百分点达11.2%。主要是由于受到高基数叠加行业景气度下滑,高毛利地产业务收入占比下降所致。1-3月地产收入369亿元,同比降17.1%(其中中海地产308亿元,中建地产61亿元)。 费用率下降冲抵毛利率下降,净利率持平。公司费用管控能力进一步提高,管理费用率大幅下降0.7个百分点;销售费用率降0.1个百分点;财务费用率持平。经营现金净流出377亿元,同比扩大217亿元;收现比提高。尽管经营现金净流出同比扩大,但1Q14收现比1.10,同比提高0.11,体现公司进一步加强收款管理,重视回款风险。 发展趋势 地产风险可控,重组进程不断推进。公司期末土地储备7080万平方米,其中92%资源集中在一、二线城市,抗风险能力较强。公司直营地产业务注入中海外(0688.HK),目前总部管理人员已整合完成,资产整合部分正在推进中。未来中海外计划涉足海外办公物业以获取稳定收益。 分红比例目标未来有提升空间。13年公司分红收益率近5%,计划未来2-3年将分红比例每年提高至少1-2个点,2020年前达到30%。 盈利预测调整 维持盈利预测,14/15净利润235亿元/263亿元,对应摊薄每股收益分别为0.78元/0.88元。 估值与建议 当前股价对应14PE仅3.8x,反映短期市场对地产下行悲观预期。公司积极推进城市综合开发,抓住新型城镇化发展商机,利用国企改革契机提升经营效率,考虑到未来分红收益率提高以及建筑业务高增长、地产业务抗风险佳,业绩靓丽,我们维持“推荐”,维持目标价4.5元。

2014年一季度净利润同比下滑47%,环比改善 鞍钢股份公告2014年一季度业绩,实现营业收入184亿元,同比下降4.0%;归属于母公司股东的净利润2.86亿元,同比下滑47%,环比实现大幅增长,好于我们的预期;每股收益0.04元。 钢价下跌致收入下滑;毛利率环比提高,好于预期。公司一季度销量预计仍有小幅增长,钢价的下跌是收入同比下滑的主要原因。毛利率同比下滑3.1个百分点,环比提升0.6个百分点至10.6%,达到去年二季度以来最高水平,在钢价环比下跌而铁矿石成本(按T-2计算)环比持平的情况下,毛利率的环比提升反映了公司在成本控制上的努力继续生效;此外,本期部分维修费用调整入成本核算,若扣除维修费用调整影响,毛利率环比增幅将更高。 费用率波动下降,管理费用下降源于维修费科目调整。销售费用率同比提高0.8个百分点主要是销量有所提升且到岸价结算的比例有所上升导致运输费增加所致;管理费用率同比和环比分别下滑2.7和1.5个百分点,主要是部分维修费用调整入成本核算;财务费用率同比下滑0.4个百分点,主要是债务规模同比有所减少。 经营现金流同比下滑但环比改善,存货增加;净负债率持平。1Q经营现金净流入10.5亿元,同比下滑81%,主要是盈利水平同比下滑所致,净运营资本同比小幅下降4.6%,对现金是正贡献;然而1Q经营现金流环比4Q13的净流出11.7亿元已大幅改善。存货较期初增加6%,较去年同期增加23%,反映一季度库存有所上升。净负债率基本持平于47%,但较去年同期下降5个百分点。 发展趋势 基本面有所回暖,成本控制依然值得期待。二季度钢价止跌回升后近期维持震荡,但随着前期低价铁矿石逐渐开始结转,基本面环比将有所回暖;公司成本费用控制措施的效果依然值得期待。 盈利预测调整 维持盈利预测,对应14-15年EPS分别为0.15元/股和0.18元/股。 估值与建议 当前股价下,鞍钢-A对应14年P/B为0.45x,处于底部区域;H股P/B为0.57x,处于近两年中枢水平。近期行业快速去库存,但钢产量的回升打破了前期的平衡,钢价震荡下跌。短期一季报好于预期,稳增长预期有利于支撑估值;中长期依然看好供给减量推动供需改善带来的P/B估值修复。我们维持“推荐”的评级,A股目标价4.4元,H股目标价5.9港币,对应0.7x2014eP/B。

2014年一季度净利润增长393% 华新水泥2014年一季度实现营业收入30.9亿元,增长15.6%;归属于上市公司股东净利润1.27亿元,增长393%,每股收益0.14元,符合前期业绩预告。 销量小幅增长,价格提升推动吨毛利扩张。一季度销量预计同比增长4%,销售单价同比提高36元,推动吨毛利同比提高25元至80元/吨。毛利率同比提高4.6个百分点至25.2%。 吨费用小幅上升,不阻吨净利大幅提高。由于销量同比仅有小幅增长,虽然费用率整体基本持平,但吨费用同比小幅提高5元;吨净利在去年同期的低基数(3元/吨)下大幅提高至13元/吨,一季度净利润率同比提高3.2个百分点至4.1%。 经营现金流大幅提高,净负债率持平。一季度经营现金净流入4.6亿元,较去年同期大幅增长207%;投资现金净流出4.1亿元,较去年同期减少46%,主要是股权投资有所减少。净负债率较期初持平于81%,较去年同期下降18个百分点。 发展趋势 两湖地区供需改善趋势将可延续。两湖地区14-15年新增熟料产能增速预计下降到3.5%和1%,湖北无新增产能;一季度熟料需求增速为5.8%,若需求不出现大幅下滑预计供需关系改善的趋势将可延续。华新在两湖地区产能占比近80%,其中湖北60%,将显著受益于区域供需改善。 盈利预测调整 维持盈利预测,对应14/15年每股收益1.65元和1.73元。 估值与建议 当前股价下,华新-A 对应14/15年的P/E 分别为7.0x/6.6x,处于历史底部区域。短期来看,当前股价基本反映了供需改善和盈利提升的预期,市场关注点开始切换到对14年下半年和2015年需求的判断,当前房地产先行指标趋势下滑和稳增长政策交织,预计经济下行风险可控,水泥依然是供给结构最佳的资本品标的,中长期维持“推荐”的评级。 风险:稳增长政策不达预期,地产投资大幅下滑。

2013业绩符合预期 公司2013年实现销售收入121.4亿元,同比增26.8%,归属于母公司净利9.0亿元,同比增41%,每股收益1.41元,与我们预期一致。其中4Q净利润2.6亿元,同比增32%。利润分配方案为每10股派发现金红利1.3元(含税),以资本公积每10股转增3股。此外,1Q14收入27.0亿元,同比增28.9%,净利润2.0亿元,同增45.6%,每股收益0.31元。公司预告1H14净利润增速30%-70%。 幕墙订单占比提高。13年新签订单170亿元,同增26%,其中公装/住宅精装修新签订单占比分别降3和1个百分点达52%/15%;幕墙提高4个百分点达27%。从收入看,西北/华北/东北增速均超35%;而西南/中南高基数下增速略降。可复制营销网络模式推动业务扩张。毛利率提高,管控水平提升改善净利率。13年毛利率提高1.4个百分点至17.9%,主要由于公装和高端住宅精装修的综合毛利率提高2个百分点达18.7%。销售和管理费用率合计下降0.5个百分点,体现精细化管理水平成效,财务费用率因应付债券利息支出增加略有提高,三费率合计降0.3个百分点达3.4%。有效税率下降,净利率提高0.7个百分点达7.4%。一季度净利增速45.6%,大幅超收入增速,主要因为1)毛利率提高;2)财务费用因分期确认融资收益下降;3)财政补助增加。现金流大幅改善,周转率提高。经营活动现金净流入1.3亿,同比大幅扩大1.2亿。主要由于经营性支出慢于收款增速。净运营资本周转率小幅提高0.2至6.47是因为应收类周转加速略高于应付类周转加速。 发展趋势 公司深化精细化管理,业务链纵横均衡发展抗风险能力较强。另与五色海合作、收购万安智能拓展绿色智能家居业务,与齐家网合作搭建电商平台,转型步伐加快。13年年末在手订单130亿元,1Q14订单46亿,同增超过30%。未来伴随盈利模式和管理模式转型,业绩将有质和量的提高。 盈利预测调整 维持14/15盈利预测12.2/15.6亿元,对应14/15eEPS1.92/2.46元。 估值与建议 当前股价对应14eP/E12.3x,估值略高于可比公司。考虑到增发博弈结束,小幅下调目标价13%至28.8元,对应2014年目标PE15x.公司传统业务发展健康,新兴业务多点开花。预计未来智能家居开拓收购整合到位,电商平台搭建成功将有力拓展市场,维持“推荐”评级。风险:宏观流动性大幅收紧,房地产投资大幅下滑。

事件 金螳螂公告与天津爱蜂潮信息服务有限责任公司的股东方云峰等5名自然人以及倪林等3名自然人签订《合资协议》:拟共同出资设立金螳螂装饰电子商务有限公司。同时公布1Q14业绩:收入40.5亿元,同比增长31.1%;归属于母公司净利3.97亿元,同比增长38.8%,每股收益0.34元。预告1H14业绩同比增35%-50%。 评论 收购爱蜂潮,设立金螳螂装饰电子商务公司。金螳螂股份公司出资4100万,持股41%;金螳螂三位管理层倪林、杨震、严多林出资1000万,持股10%,作为一致控制人,实现上市公司对金螳螂电商的实际控股。爱蜂潮原有股东(5名自然人)以爱蜂潮入股,持有金螳螂电商49%股权。新公司将打造家装和小额公装业务线上线下(O2O)一体化的整合交易服务平台。 创新家装模式,重新分配产业链利润。原爱蜂潮公司旗下家装电商网站“家装e站”靠线上线下相结合方式以标准化价格/商品/服务吸引客户。基于大数据运算,提供一口价家装施工/主材包。以F2C模式由厂家向消费者直接提供建材。通过设立标准培训体系实现管控服务标准化。新模式下其到店客流转化为订单的转化率近50%,是传统家装行业的3倍。设计和施工人员的业务周转也大大提高。目前家装e站的收入来自于提供培训的技术服务费,劳务佣金分账和建材厂家返利。2013年收入85.6万元,1Q14收入60万元,正处于快速扩张期。 金螳螂导入自身优势共谋家装电商大业。金螳螂在品牌、供应链以及工程管理能力方面优势显著,将为家装e站在各城市落地提供了最好的支持。截止目前,家装e站已在13个城市落地,签约70多个城市。2014年计划覆盖350个城市,2015年覆盖1000个城市。 传统业务高速增长,现金回流略有恶化。净利增速38.8%,快于收入增速31.1%,主要因为毛利率提升,和费用管控加强带来的费用率下降。净利率同比提高0.5个百分点达9.8%,为近两年的高点。经营现金净流出6.6亿元,同比扩大1.52亿元,略有恶化。 投资建议:当前股价对应14ePE10.1x。公司传统业务增长靓丽,正式迈入家装O2O领域,拓展了未来的成长空间。有助于估值提升。但公司自4月4日停牌至今,装饰板块跌幅较大,可比公司跌幅7%-18%。反映了市场对于地产产业链基本面趋弱的预判,可能带来补跌压力。小幅下调目标价7%至28元,对应2014年目标PE15x。建议投资者利用补跌逢低买入,维持长期“推荐”。风险:金螳螂电商存在管理风险,房地产投资大幅下滑。

2014 一季度净亏损1.3 亿元 西部建设2014 年一季度实现营业收入14.5 亿元,增长33.3%;归属于上市公司股东净亏损1.3 亿元,每股亏损0.26 元,同比扩大114%,符合前期业绩预告。公司同时预告上半年净利润同比下滑40%-90%,对应二季度净利润同比增长-15%~+15%。 收入快速增长,毛利率有所下滑。一季度收入实现30%以上的快速增长,显示规模扩张的步伐依然在快速进行。毛利率同比下滑1.8 个百分点至2.3%,主要是水泥价格同比上升所致,由于混凝土业务多为闭口合同,原料价格的上涨短期内对毛利率有负面影响,预计下半年毛利率的负面影响可减缓或逐渐消除。 费用率小幅上升,资产减值损失有所扩大。销售费用率同比持平,与收入增速保持一致;管理费用率提高0.3 个百分点主要是规模扩张且研发费用有所上升;借款规模同比扩大导致财务费用率提高0.2 个百分点。本期应收账款增长迅速,导致计提的坏账大幅上升。 经营现金净流出额小幅改善,净负债率有所提升但依然较低。一季度经营现金净流出4.1 亿元,较去年同期改善15%;同时一季度现金净流出亦造成净负债率较期初提高14 个百分点至29%,不过依然处于较低水平,财务状况较为良好。 发展趋势 中西部需求和中建平台依然是成长的双引擎。稳增长措施对中西部投资的提振和公司在中西部70%的产能布局,以及凭借中国建筑的全国业务布局带来的向外扩张,是公司成长的双引擎。 盈利预测调整 暂维持盈利预测,对应14/15 年每股收益1.00 元/1.26 元,同比增速26.2%/26.5%。 估值与建议 在中西部城镇化、新一轮援疆政策以及短期稳增长措施增加西部投资的背景下,公司收入伴随需求的扩张依然具有较好的成长性;尽管上半年水泥价格同比上升拖累毛利率下滑,但这一趋势在下半年将缓解,从而业绩增速在下半年重拾升势。当前股价下,西部建设对应14/15 年的P/E 为11.5x/9.1x,我们维持“审慎推荐”的评级和13 元的目标价。 风险:政策不达预期;流动性收紧致投资下滑,坏账计提增加。

投资建议 钢铁主业盈利能力将逐渐恢复,费用率降低和非钢业务加速盈利回升。P/B估值再次跌回历史底部(仅为0.56x),反映了对于房地产投资趋势下滑的担忧;我们认为稳增长政策短期支撑估值水平,中长期行业供应减量推动供需改善和P/B修复,我们上调武钢评级至“推荐”,给出目标价2.5元,对应14年0.7xP/B。 理由 钢铁主业盈利能力将逐渐回升。我们认为,在成本控制加强和铁矿石价格进入下跌通道后,钢铁主业的盈利能力将见底回升:1)成本控制措施推动下,2013年虽然冷热轧钢材销售均价同比分别下滑了3.2%和7.6%,铁矿石均价也只是同比持平,但毛利率却提高了0.65个百分点至6.1%,开始企稳;2)1Q14钢价虽环比仍大幅下跌,但铁矿石价格跌幅更大,毛利率环比提高3个百分点至7.1%,接近于1Q13的7.3%(近两年内最高值)。我们认为来自成本端的改善将推动盈利见底回升。 费用率降低提高利润增速;现金流改善。公司13年通过债务规模的降低推动财务费用率下降0.4个百分点,1Q14则控制管理费用同比下降0.2个百分点,环比下降1.4个百分点。13年经营现金净流入42亿元,同比提高9.7%,投资现金流出则减少17.6亿元,因此债务规模有所下降,净负债率下降2个百分点至90%。 非钢业务加快发展,利润贡献提高。公司2013年非钢业务收入增长超过80%,占比分别提高4个百分点至8.6%;毛利增长24%,占比提高2个百分点至20%。 定增获证监会批准,注入资产提升盈利。公司拟按不低于3.51元/股定增不超过42亿股收购集团矿石和海外资源,方案已获证监会批准,若增发完成,注入资产短期增厚盈利,长期提高资源保障。 13年和1Q14业绩。公司13年净利润4.3亿元,同比增长103%;1Q14净利润1.87亿元,同比下滑21.5%,环比扭亏且大幅提高。 盈利预测与估值 我们给出14/15年盈利预测8.9亿元/11.9亿元。当前股价对应14年P/B为0.6x。 风险 稳增长政策不达预期,地产投资大幅下滑。

2014年一季度业绩同比下滑7.2%,环比增长28.3% 宝钢股份2014年一季度实现营业收入467.5亿元,同比增长0.8%;归属于母公司股东的净利润15.1亿元,同比下降7.2%,环比增长28.3%,每股收益0.09元,符合我们环比改善的预期。 销量小幅增长,高端产品增长较快。公司一季度粗钢产量564.6万吨,同比下降2.7%;商品坯材销量553.6万吨,同比增长1.4%,环比增长3.4%,其中冷轧汽车板销量增长19.5%,而超高强钢销量增长了220%,显示了公司的领先产品竞争优势继续加强。1Q虽不断提价,但均价预计环比仍有2%-4%的小幅下降,符合预期。 毛利率和费用率都有提升;吨净利同比小幅下滑,但环比提升好于行业趋势。1Q 毛利率同比提高0.7个百分点,可能来自于铁矿石和焦煤原材料价格的同比下跌;但管理费用率提高了0.6个百分点,而人民币贬值造成汇兑损失增加,财务费用率提高了0.8个百分点,造成吨净利同比下滑8.5%至283元/吨,不过环比依然提高了24%,好于行业下滑趋势。 经营现金流因备货和信用期扩张有所下降;净负债率小幅提高但依然较低。1Q 经营现金流下滑81%至3.56亿元,主要是延续了四季度以来增加备货和扩大直供客户信用期所致。净负债率水平40%,较期初上升3个百分点,但依然处于较低水平。 发展趋势 5月出厂价有所下调,均价环比或有回落。在一季度连续逆势提升出厂价后,5月出厂价下调100-150元/吨,预计二季度均价或环比有所回落,但由于铁矿石价格跌幅较大,盈利能力依然较强。 限制性股票激励方案获国资委通过。首期拟授予4845万股,占股本总额的0.288%,授予价1.91元。 盈利预测调整 我们维持盈利预测,对应14/15e 净利润72.7亿元和82.5亿元。 估值与建议 公司在高端汽车板市场的优势不断加强,盈利能力远超行业;2016年湛江项目投产后将提升产能接近40%,覆盖华南和东南亚市场,再次提高公司在该领域的市场份额和优势地位。此外,股权激励方案的推出将在中长期提升管理层的积极性和经营效率。当前股价下,宝钢对应14年的P/B 仅0.55x,股息收益率5.7%。我们重申“推荐”,目标价5.2元,对应0.75x 2014e P/B。

2013 和1Q2014 业绩符合预期。 河北钢铁2013 年实现营业收入1102.6 亿元,同比下滑1.2%;归属于母公司股东的净利润1.16 亿元,同比增6.2%;扣除非经常性损益后亏损6137 万元;每股收益0.01 元,现金分红0.2 元/股。此外,1Q 收入下滑3.9%,净利润增长271%,符合前期预告。 量增价跌;成本控制良好、吨毛利扩张。公司全年粗钢产量3039万吨,同比增长4.8%;钢材销量2795 万吨,同比增长3.6%;销售均价同比下滑7%,但成本控制更好,毛利率反而小幅提高0.24个百分点至8.5%,其中钢材毛利率提高1 个百分点至8.3%,吨毛利提高17 元至268元/吨。1Q毛利率同比提高0.4个百分点至7.6%,主要是调整折旧年限减少折旧额所致。折旧年限调整将减少全年折旧额20 亿元,可推动毛利率加速提升。 经常性费用控制良好,财务费用有所上升。13 年管理费用率下降0.1 个百分点而销售费用率持平,公司费用控制好于往年;但债务规模的扩大导致财务费用率提高了0.5 个百分点。14 年起公司将继续加强费用控制,1Q 管理费用率同比下降0.2 个百分点;同时公司14 年加强现金管理或有利于降低负债和财务费用率。 现金流管理效果显著,负债率有所下降。13 年经营现金净流入115亿元,同比增加113%,主要是加强了运营资本的管理,一方面加强应收款的回收,另一方面增加供应商资金的占用。这一趋势在1Q14 延续,经营现金净流入30.5 亿元,同比增加347%。净负债率较期初小幅下降4 个百分点至103%。 发展趋势。 现金为王,控制债务规模。公司14 年将以资金管理为主线,加强经营现金流的回收,减少投资现金流支出,控制债务规模水平不上升,并到2015 年后逐渐下降,应对钢铁行业资金收紧的困境. 降本增效,提高盈利能力。公司计划通过提高经营效率、减少人员冗余、控制采购等手段降低成本费用;此外一次性调整折旧年限将减少20 亿元折旧额,预计大幅提高盈利水平。 盈利预测调整。 我们给出14-15 年盈利预测,对应净利润8.1 亿元和11.2 亿元。 估值与建议。 河北钢铁14 年P/B 仅0.44x,处于历史底部区域。地产先行指标趋势性下滑和稳增长政策交织,估值已反映了较为悲观预期,现金流和盈利改善将推动估值修复,维持“推荐”,目标价2.62 元。

2013年一季度亏损4.46亿元,同比扩大15.7% 马钢股份2014年一季度实现营业收入136.4亿元,同比下降23.3%;归属于母公司股东的净亏损4.46亿元,同比扩大15.7%,每股亏损0.06元,符合我们对于1Q亏损的预期。 量价齐跌,吨毛利继续下滑。一季度生铁、粗钢、钢材产量分别为402万吨、419万吨和401万吨,同比下滑6.1%、3.9%和5.87%。此外钢材均价的下滑和去年4Q剥离非钢资产也是本期收入同比下滑的重要原因。吨毛利同比和环比分别下跌54元和68元至116元/吨,毛利率同比和环比分别下滑0.6和0.8个百分点至3.6%。 费用水平整体同比持平,财务费用有所上升。1Q三项费用之和同比持平,其中销售和管理费用合计同比下降8%,显示了公司控制经常性费用的效果;财务费用则同比增长11.7%,在债务规模有所下滑情况下,原因可能来自于贷款利率的上升。 加大款项回收和减轻库存,资产减值计提减少。公司加强了应收款项的回收并减轻了库存,1Q末的应收账款和预付款分别较上年同期减少了46%和47%,存货较上年同期减少12%,本期计提的资产减值损失同比下降了37%。 经营现金流转负,净负债率小幅下降。1Q经营现金净流出5.2亿元,同比转负,除了亏损幅度扩大外,占用供应商的资金大幅减少是重要原因。本期收到处臵资产款项,归还部分贷款,净负债率较期初下降2个百分点至82%,较去年同期则下降3个百分点。 发展趋势 2Q或环比回暖。近期钢价回升后震荡,但前期低价原材料逐渐开始结转,盈利或环比回暖;成本费用的控制效果依然值得期待。 盈利预测调 整我们暂维持盈利预测,对应14/15e净利润为4.44亿元/7.74亿元。 估值与建议 当前股价下,马钢-A对应14年P/B仅0.5x,处于历史底部区域;H股P/B仅0.4x,处于近三年底部,估值反映了较为悲观的预期。近期行业快速去库存,但钢产量的回升打破了前期的平衡,钢价震荡下跌。地产先行指标趋势性下滑和稳增长政策交织,但我们相信经济大幅下滑的风险较小;中长期依然看好供给减量推动供需改善带来的P/B估值修复。维持“推荐”的评级,A股目标价2.0元,H股目标价2.4港币,对应0.6x2014eP/B。

2014 一季度净亏损4.3 亿元 冀东水泥2014 年一季度实现营业收入21.4 亿元,增长32.7%;归属于上市公司股东净亏损4.3 亿元,每股亏损0.32 元,同比扩大6.3%,符合前期预告。 销量增长推动收入增速加快。公司前期预告一季度销售均价有所下滑,而一季度收入同比增长在30%以上,预计主要是由销量增长推动。石家庄淘汰小粉磨站对熟料产量提升的正面影响显现,1Q 京津冀熟料产量同比增长接近55%,而去年同期是下滑42%。 毛利率提升,费用率下降推动主业减亏。在收入大幅增长推动下,销售、管理和财务费用率分别下降3.6、3.2 和2.5 个百分点,经常性业务营业利润同比减亏6.5%。 投资收益和营业外支出拖累导致净亏损扩大。1Q 投资收益为-8300万元,比去年同期多亏7000 万元,主要是联营公司亏损扩大;营业外支出3100 万元,比去年多3000 万元,拖累净亏损扩大。 经营现金流同比转正,净负债率小幅提高。一季度经营现金净流入2.4 亿元,较去年同期的净流出1.2 亿元大幅改善,主要是预收款增加。净负债率较期初提高8 个百分点至163%。 发展趋势 产能淘汰推动京津冀熟料产能利用率提升。河北地区13/14 年各新增一条熟料产线,分别新增熟料产能150 万吨,往后再无新增产能。同时计划五年内淘汰6000 万吨水泥产能,石家庄地区已拆除粉磨站产能1800 万吨。在新增产能减少和小粉磨站淘汰下,京津冀地区一季度熟料产量同比增长55%,产能利用率大幅提升。 盈利预测调整 维持盈利预测,对应14/15 年每股收益0.55 元和0.82 元。 估值与建议 当前股价下,冀东对应14 年的P/B 为0.9x,EV/t 为291 元,低于350-400 元/吨的重臵成本。我们看好京津冀协同发展政策下,华北水泥需求的提升以及供给减量带来供需改善,提升长期盈利水平,一季度主业已开始改善。维持“推荐”的评级和12.2 元的目标价,对应1.3x 14e P/B。 风险:政策不达预期,资金收紧。

2013 业绩符合预期 洪涛股份公布2013 年业绩:全年实现收入35.5 亿元,同比增长24.8%,归属于母公司净利润2.8 亿元,同比增36.7%,每股收益0.4 元,符合业绩快报。利润分配方案为每10 股派发现金红利0.5元(含税)。此外,一季度收入10.4 亿元,同比增29.4%;净利润0.83 亿元,同比增47.6%,每股收益为0.12 元。公司预告14 年上半年业绩增速30%-70%。 收入保持高增速,区域覆盖优势显现。13 年收入增速24.8%,其中华东大增156%,占比提高21 个百分点达40%,显示较强品牌辐射力和区域覆盖优势。华南/ 东北/ 华中收入分别同增5%/56%/57%,而华北、西南、西北分别同比下降36%/25%/32%。 毛利率和净利率提高,订单质量佳。13 年综合毛利率提高0.3 个百分点达18.4%,主要是因为:1)订单在质和量上有提升(高端公装细分市场持续领先);2)增速最快收入占比最高的华东毛利率小幅提升0.7 个百分点,亦有提速的华南和东北毛利率分别提高3 和4 个百分点。净利率大幅提高0.7 个百分点达7.9%是因为:1)营业和管理费用率分别下降0.3/0.4 个百分点,财务费用率因发行短期融资券提高0.3 个百分点;2)有效税率下降。现金流和周转率下降;发行短期融资券,提升ROE。经营活动现金流净流出2.3亿元,比去年同期大幅扩大0.8 亿元,主要是因为业务量增长规模扩大导致材料人工费用增加。净运营资本周转率下降0.33 至3.31,主要因为应收账款周转天数增加86 天达257 天。在手现金3.5 亿元。发行短期融资券收到2 亿现金,既缓解资金压力支撑增长又有助于利用财务杠杆提高ROE2.2 个百分点达16.8%。 发展趋势 公司在完成管理层换届后锐意创新。传统业务发展提速,并积极开拓线上新市场。公司将借助对中装新网的收购,进入在线培训市场和家装市场两个新领域。 盈利预测 调整维持14 年盈利预测,净利润4.09 亿元;给出15 年盈利预测为净利润5.44 亿元。分别对应摊薄每股收益0.58 元/0.77 元。 估值与建议 当前股价对应2014 年PE16x,考虑到所得税率下降估值为14x,略高于可比公司。股价较定增发行底价(8.98 元)溢价仅4.7%。 不论是短期博弈还是长期模式创新都存在吸引力。首次给予目标价10.5 元,对应2014 年PE18x。维持“审慎推荐”评级。

2013 业绩符合预期 广田股份2013 年实现销售收入86.9 亿元,同比增长28.2%,实现归属母公司净利润5.2 亿元,同比增长38.2%,全年EPS 为1.02元,其中4Q 单季度EPS 为0.4 元,完全符合我们的预期。分红方案为每10 股派红利1.5 元(含税)。此外,一季度收入16.9 亿元,同比增长27.1%;净利润0.8 亿元,同比增20.9%,每股收益为0.16元。公司预告14 年上半年业绩预增20%-40%。 收入增长平稳,毛利率提高。13 年收入同增28.2%,其中华中、东北和华北增速最明显,分别为66%/53%/45%,全国布局更合理。 毛利率大幅提高1.4 个百分点达15.8%,主要是因为公装业务占比逐步提高。1Q14 收入同比增27.1%,毛利率同比略降0.2 个百分点达15.4%。 费用率小幅攀升,净利率改善。13 年营业费用率持平;管理费用率小幅提高0.2 个百分点因为规模扩大工资和租赁费增加以及项目投产折旧费提高;因发行债券导致利息支出提高,财务费用率大幅提高1 个百分点。有效税率下降近4 个百分点,全年净利率改善0.4 个百分点达6%。1Q14 财务费用率同比提高0.5 个百分点,管理费用率下降0.3 个百分点,净利率同比略降0.2 个百分点。 经营现金流和周转率大幅改善,在手现金支撑发展。经营现金净流出0.6 亿元,同比大幅收窄7 亿元,主要是因为销售回款改善明显,其中四季度销售商品提供劳务收到的现金为18.5 亿元,同增67%。在手现金21.2 亿元,足够支撑公司未来2 年发展。周转率提高主要因为应收账款周转加快。 发展趋势 公司ERP 系统在数个分公司进入试运行阶段,管理效率有望逐步提升。正在广泛利用金融工具,如产业基金,实现向总包集成商的战略转型。 盈利预测调整 维持14 年盈利预测,净利润6.88 亿元;给出15 年盈利预测为净利润8.60 亿元。分别对应摊薄每股收益1.34 元/1.67 元。 估值与建议 公司与地产关联度较高,估值承压。当前股价对应2014 年PE10.9x。 反映了市场对地产销售、新开工等先行指标恶化而产生的担忧。 维持“审慎推荐”,首次给予目标价17.3 元,对应2014 年PE13x。

2014 年一季度净利润增长154.5% 海螺水泥2014 年一季度实现营业收入126.3 亿元,同比增长27.5%;归属于上市公司股东净利润24.7 亿元,同比增长154.5%,每股收益0.47 元。 产量小幅增长,价格同比提高推动吨毛利扩张。我们预计公司一季度的水泥销量同比增长3%左右,水泥价格同比高出50 元/吨,单位成本约为170 元/吨,同比提高10 元/吨左右,在产量仅小幅增长情况下,预计因产能增加摊销的折旧等费用有所上升。吨毛利扩张40 元达到93 元/吨,毛利率提高10.6 个百分点至35.6%。 费用率下降,吨净利大幅提高。销量增幅较小,销售和管理费用率分别下降1.2 和0.5 个百分点,债务规模减少带动财务费用率下降1.2 个百分点,且绝对值下降28%;吨费用整体下降1 元。吨净利同比提高31 元至52 元/吨,净利润率提高9.8 个百分点至19.6%. 经营现金流稳步提高,扩大投资和偿还债务。一季度经营现金净流入30 亿元,同比提高18%;公司扩大收购的资本开支,投资现金净流出增加83%至21.8 亿元;债务规模较期初小幅下降,净负债率持平于19%,但较去年同期下降9 个百分点。 发展趋势 加快收购和海外扩张,未来成长仍有空间。公司未来增长主要通过四个方面实现:1)在手项目加快建设,对应熟料1900 万吨,水泥2100 万吨;2)国内收购,1Q 已收购至少640 万吨熟料和780万吨水泥,超出预期;3)海外扩张:印尼规划1000 万吨,此外还有越南、缅甸等地;4)骨料:3-5 年产能规划1 亿吨,14 年新增4300 万吨。我们预计14 年85 亿元的资本支出有上调空间。 盈利预测调整 我们暂维持盈利预测,对应14/15 年每股收益2.25 元和2.36 元。 估值与建议 旺季坏比改善已兑现,价格高位企稳。当前股价基本反映了供需改善和盈利增长的预期。市场的关注点将转移至2H14 乃至2015需求的判断上。当前地产先行指标趋势下滑和稳增长政策相互交织,当前股价海螺-A 对应14/15 年的P/E 为7.5x/7.2x,海螺-H 对应14/15 年P/E 为10.4x/9.9x,H 股溢价收敛至40%。我们认为目前经济下行风险可控,稳增长政策形成支撑,水泥仍是供给结构最优的资本品标的,中长期维持“推荐”评级。