事件 2月19日晚间,公司发布年度业绩快报,公司2016年营业收入为45.30亿元,较上年同期增41.75%;归母净利润6.64亿元,比上年同期增加44.74%。据此测算,公司2016年Q4实现营收15.59亿元,同比增长38.58%;归母净利润2.56亿元,同比增长39.89%。年报业绩基本符合我们的预期。 简评 定制家具订单量稳步提升,司米橱柜快速成长 (1)定制家具量价齐升驱动业绩稳健上行。 订单方面,因公司继续加密一、二线城市销售网点,拓展四、五线城市的网点,订单持续增长;客单价方面,越来越多的客户选择了衣柜以外的其他定制家具,同时在原有衣柜渠道投放床垫、实木家具、沙发、儿童学习椅等联动销售产品,客单价持续提升;此外公司继续推行“799”促销套餐方案,结合电商渠道进行订单引流,实现了经销商专卖店线上和线下的订单持续增长。 (2)司米橱柜橱柜业务收入快速增长。 公司降低出厂价,抢占市场,2016年末线下门店达600多家左右,收入规模快速扩张,2016年营收达4.18亿元(2015年橱柜及配件收入8666万,增加了3.8倍);但由于员工奖金发放较高,市场扩张费用较大,存在一定亏损,但是2017年如果盈亏平衡,将带来整体净利润的后续引擎,预计橱柜2018年渠道数量亦可达1000家。 展望2017:产能渠道并进,与恒大强强联合,持续柔性化生产,未来业绩可期。 (1)与恒大强强联合,助力长期业绩。 2017年1月,公司(持股60%)与河南恒大(持股40%)合资成立河南恒大索菲亚家居有限责任公司,项目分期进行投资,总投资金额不超过12亿元,首期先实施恒大索菲亚河南兰考家居项目第一期投资计划,预计总投资4亿元,项目将建设年产34万套定制衣柜及配套家居产品,项目建成后的产能将主要供应给恒大集团旗下的楼盘和区域恒大采购销售体系优先采购合资公司生产的产品,合资公司项目将同时扩大索菲亚产能和渠道,助力未来业绩。 (2)定增募集11亿,发力智能化生产。 公司以53.05元/股募集11.00亿元发行0.21亿股于2016年8月1日上市。募集资金分别用于索菲亚家居数字化生态系统(互联网+)平台升级项目、信息系统升级改造项目、生产基地智能化改造升级项目和华中生产基地(一期)建设项目。 索菲亚家居数字化生态系统(互联网+)平台升级项目:项目计划总投资3.00亿元,拟使用募集资金投入3.00亿元,建设期4年,该平台主要涵盖自动方案或家居设计师匹配模块、消费者分享、互动模块、消费者家居知识学习模块等七大模块,将提升定制家居消费者的用户体验、创新O2O营销模式、提供“定制家”一体化服务并帮助公司实现平台型大型数据企业的目标。 信息系统升级改造项目:项目计划总投资1.50亿元,拟使用募集资金投入1.50亿元,建设期3年,本项目计划从以下五个方面对公司信息系统进行升级改造: (1)通过与专业BPR咨询公司的合作,规划公司未来3-5年的应用架构,同时打造企业流程管理系统(BPM)平台,满足公司的大家居业务管理需求; (2)提升公司大数据平台的处理能力,建立全面的绩效管理体系,并整合数字化生态系统数据和外部互联网数据,实现运营效率的提升和精准化营销; (3)配合各生产基地的智能化改造,全面打造与升级公司制造执行系统(MES); (4)升级主数据与产品生命周期管理系统; (5)按照英国信息技术基础架构库(ITIL)规范,建立和完善的企业信息安全体系,针对大型项目执行灾难备份计划(DRP)。 生产基地智能化改造升级项目:项目计划总投资2.50亿元,拟使用募集资金投入2.50亿元,建设期3年,本项目通过对主要生产基地进行智能化改造升级,实现(1)生产制造过程的自动化,降低人为因素对生产过程的影响; (2)从仓库到加工单元,所有的物料都不会落地,自动派送到仓库; (3)高效自动化设备自动识别不良材料并自动剔除,通过智能机器人来提高生产质量和生产效率。 华中生产基地(一期)建设项目:项目计划总投资7.00亿元,拟使用募集资金投入4.00亿元,建设期4年,进一步提高华中生产基地的生产智能化水平。新的华中生产基地(一期)建设项目投产后,将与公司其他各生产基地相互配合形成智能化生产的有机整体,完善公司的产能布局。 (3)持续发力柔性化生产,自动化提升,交货期缩短。 2012年底开始逐步在全国生产基地投入柔性化生产线,公司已经建设了华北生产基地、华东生产基地、西部生产基地、华中生产基地以及华南生产基地。智能化设备和信息化系统的投入、生产基地规模的扩大,使公司的生产产能大为增加,交货期缩短至10天左右,市场竞争力稳步上升;公司信息与数字化中心继续在营销与供应链自动化提升、板材利用率提升至82%以上、产品与服务质量提升和企业大数据平台建设等方面发挥显著作用。 (4)渠道持续拓展,产能持续扩张。 渠道持续拓展:2016上半年公司继续加密一、二线城市销售网点,并实施县级经销商招募计划,下沉销售网络至四、五线城市。定制衣柜方面,截至2016年6月30日,“索菲亚”全屋定制产品拥有经销商1000多位,上半年新开独立专卖店100家,全部店面超过1700家(含在装修店铺);整体橱柜(司米)方面,2016年上半年,司米团队继续快速开店,努力提高单店产出。截至2016年6月30日,司米橱柜拥有经销商300多家,独立的经销商专卖店391家(包括在设计中的店铺)。 投资建议:公司作为定制行业龙头,在生产研发、销售渠道、经营管理等方面具备较强竞争优势,同时积极加快市场开拓,推动大家居战略,且生产和管理智能化、自动化水平不断提升,渠道、订单、成本控制等多因素推动营收及净利润保持高速增长,而司米橱柜未来的止亏将带来后续的成长引擎。我们预计,公司2017-18年归母净利润分别至8.98、11.90亿元,同比增长35.2%、32.5%,EPS 分别1.94、2.58元,当前PE 分别为29、22倍,维持“买入”评级。 风险因素:地产销售明显下滑,定制家居竞争加大。

事件 近期,公司公告,公司全资子公司重庆华宇园林有限公司参与政府与社会资本合作(PPP)西秀区生态修复综合治理(二期)项目的投标,2017年2月7日,贵州省政府采购网公示了该项目的预中标结果,华宇园林被确定为该项目的预中标人,预中标金额为15.83999亿元,占公司2015年度营业收入13.57亿元的116.73%。 简评 预中标15.8亿PPP 大单,PPP 项目再下一城。 (1)2016年10月27日,丽鹏股份公告子公司重庆华宇园林与贵州省安顺市西秀区人民政府签订战略合作框架协议,双方将立足于旅游景区、生态旅游小城镇、生态环境修复等项目在内的总体打包项目的开发建设及基金合作,由华宇园林主导实施,引入理论研究、规划设计、基础设施等产业。 (2)项目合作方式为PPP 模式,各方根据不同的PPP 项目的具体需要,共同发起设立项目公司,国有平台占股20%,华宇园林占80%,华宇园林负责项目的投资、建设、运营,为项目的主导方。 (3)项目由政府牵头实施项目立项、可研、环评、规划、拆迁等前期工作,预计前期工作需1-2年,项目建设期2年,预计项目总体实施期限约10年。政府购买方式投资收益不高于8%/年。此投资收益仅为双方初步商定范围。 此次公司公告,华宇园林被确定为该项目的预中标人,预中标金额为15.84亿元,占公司2015年度营业收入13.57亿元的116.73%,再次显现华宇园林在西南园林市场的市场知名度和竞争优势,我们看好公司后续PPP 项目的持续推进和落地。 收购华宇园林质地优良,稳步迈向园林PPP 龙头。 2014年公司通过发行股份及支付现金方式收购华宇园林100%的股权,开启包装业务和园林业务的双主业发展新模式。华宇园林为国内成立早、资质高、业务体系成熟、管理优秀的全产业链综合性园林绿化企业,在重庆园林市场具有广泛的市场知名度。公司业务发展迅速,在重庆园林行业中具有较强竞争力,并逐步扩展到全国区域。华宇园林承诺2014年-2017年扣非净利润分别不低于1.05亿元、1.30亿元、1.69亿元和1.98亿,2014年和2015年分别实现净利润1.10亿和1.35亿,2016年上半年完成净利润6577.09万,我们预计2016年业绩承诺大概率可以兑现。 定增7.81亿加码PPP 项目,业绩确认望加速。 公司2016年7月公告以不低于5.19元/股价格募集资金7.81亿元,其中3.3亿用于巴中市巴州区津桥湖城市基础设施和生态恢复建设PPP 项目,2.9亿用于安顺市西秀区生态修复综合治理PPP 项目,6000万用于瓶盖二维码技术升级改造项目。目前此次新股发行已经完成上市,最终发行价格为7.52元/股,募集资金7.81亿。 随着定增资金到位,公司PPP 项目推进有望加快,园林生态业务的业绩有望加速确认。 积极打造“瓶盖互联”,推进瓶盖业务创新发展。 公司是国内首家上市的防伪瓶盖制造企业,据中国包装联合会最新统计分析,公司生产的白酒类防伪瓶盖国内市场占有率达到10%以上,是亚洲最大的防伪瓶盖生产企业。公司瓶盖业务线上线下同时推进:线下方面,2015年公司开始构建瓶盖二维码业务,2016年9月份全国首条瓶盖二维码生产线在河北正式落地,项目共投资6000万,产能10亿。瓶盖二维码可以有效解决酒厂防伪、串货、溯源等问题,市场需求旺盛。 目前瓶盖下游客户涵盖四川、北京、新疆等全国各地知名品牌酒厂,如“北京红星、牛栏山”、“新疆伊力特”、“四川剑南春、泸州老窖、沱牌、全兴、丰谷”、“山西杏花村、汾阳王”、“湖北劲酒”等。 线上方面,2015年8月公司以自有资金出资,与兰坤共同发起设立在乎传媒,注册资本2亿元,其中公司出资1.2亿元,占比60%。目前在乎传媒实收资本1000万元,公司实际出资占比38%。在乎传媒以年产20亿只防伪瓶盖为载体,为“一盖一码”提供互联网技术支持,助力公司进军移动互联时代。 投资建议:丽鹏是国内首家上市的防伪瓶盖制造企业,瓶盖产能20亿个,市占率达到10%。2014年公司收购华宇园林积极探索园林PPP 业务模式,打造“瓶盖+园林”业务双主业,此次预中标15.8亿PPP 大单,PPP 主业再迈进,我们预计公司2016-2017年净利润分别为1.73、2.25亿,EPS 分别为0.20、0.26,PE 分别为39、30,公司当前市值68.26亿元,公司2016年11月定增价格7.52元,提供一定安全边际,首次覆盖,给予“买入”评级。

品牌影响力逐步提高,业绩稳步增长 一方面,2016年受益知名度和品牌影响力的提高,公司加盟业务快速拓展,另一方面,公司品牌和渠道建设稳步推进,产品推陈出新,包括产品系列化及超级单品所带来的销售优势也逐渐显现,推动2016年业绩稳步增长。 拟持有JoaillerieLeysenFreresSA81%股权,持续夯实比利时王室品牌资产优势 JoaillerieLeysenFreresSA创立于1855年,至今有162年历史,是拥有比利时王室供应商资格的珠宝品牌二级控股子公司。公司2016年Q1-Q3实现营收、净利润分别为787.2万欧元、107.7万欧元。 公司与比利时王室形成良好合作关系,拥有王室品牌资产优势。比利时王室授予沈东军先生“利奥波德军官级国王勋章”等荣誉,同时比利时政府授予了总裁沈东军先生“比利时优质切工钻石中国推广第一人”等荣誉,使通灵珠宝形成与其他珠宝品牌相区别的品牌资产,本次收购JoaillerieLeysenFreresSA81%股权将进一步夯实公司王室品牌资产优势。有利于巩固公司战略布局,提升公司的综合竞争力。 消费升级,适婚人群增加,支撑珠宝产业稳健发展。 根据Euromonitor数据,中国内地珠宝零售额2009-2014年复合增速达15.63%,中国珠宝行业网显示2015年我国珠宝零售额有望突破5500亿元。同时,钻石类珠宝展品需求也快速增长,2001-2014年中国大陆进口成品钻石和钻石毛坯的金额的复合增长率约为21%。 从行业驱动因素看,一方面,2011年人均GDP超过5000美元,按照美国的经验,在随后的10年中珠宝类高端消费市场规模有望快速增长,珠宝消费占比快速提升,同时中国处于消费多元化阶段(人均GDP4000-10000美元),有望持续促进珠宝等高消费行业发展,另一方面,我国人口出生率较高的上世纪八十年代中后期出生的人群已处于适婚年龄,婚庆消费也将持续促进珠宝首饰的消费需求。 通灵珠宝品牌优势明显,IPO募集8.66亿元,发力营销网络建设 (1)植入娱乐营销,持续提升品牌影响力。 公司主打品牌“TESIRO通灵”(钻石镶嵌类)和“传世翡翠”(翡翠镶嵌类)定位中高端,目标顾客为25-49岁人群,公司围绕“为下一代珍藏”的品牌核心价值,将消费者对通灵珠宝饰品的选择也从单纯的购买转化为了长期的情感珍藏。 营销方面,一方面,公司报刊、杂志、电视等媒体全面铺设广告,另一方面通灵珠宝与国内外明星广泛合作,距今已连续7年与柏林电影节合作,成为柏林电影节唯一指定珠宝,通灵珠宝也以全新的娱乐营销模式打造了“2015偶像剧王”《克拉恋人》,并为章子怡、范冰冰等明星提供首饰,此外公司还通过娱乐活动、会员营销等方式,实现多元营销,逐步提升品牌影响力。 (2)渠道快速成长,大力发展专厅。 线上方面,2016年公司成立克拉恋人珠宝有限公司,专门定位于线上业务的发展与经营,截至2016年4月30日,公司的电子商务渠道已经覆盖了淘宝(天猫)、京东商城、苏宁易购、1号店、唯品会等主流电子商务平台。 线下方面,截至2016年6月30日,公司门店数量达到498家,其中自营店261家(包括旗舰店、标准店和专厅),加盟店237家,覆盖北京、上海、江苏、浙江、安徽等20个省市自治区,营销渠道广阔。2013年至2015年,公司门店数量的年复合增长率为23.69%,渠道实现快速成长。其中,通过与王府井、百盛集团、大洋百货、金鹰国际、万达集团、华地集团等国内具有影响力的百货连锁集团进行合作,大力发展专厅。 (3)股东资源优势明显。 卢森堡欧陆之星和香港欧陆之星占公司本次发行前股份数的比例分别为9.68%和4.84%,卢森堡欧陆之星目前持有公司7.26%股份。卢森堡欧陆之星是全球重要的钻石供应商,香港欧陆之星的实际控制人JiangJacky在钻石行业从业多年,是钻石行业的资深专家。 2009年3月12日,卢森堡欧陆之星签署《转让协议》将“蓝色火焰”钻石切工技术转让给通灵珠宝,“蓝色火焰”技术所生产的钻石是拥有89面切工的钻石产品,相对于传统的57-59面切工的钻石,其光线折射更加丰富,为通灵珠宝产品优势提供有力保障。 卢森堡欧陆之星及香港欧陆之星在钻石行业具有资金、技术、管理、市场、人才优势,与发行人从事的钻石零售业务联系紧密,能够增强发行人核心竞争力和创新能力,提高公司综合竞争力。 (4)IPO募集8.66亿元,发力营销网络建设。通灵珠宝以14.25元/股募集8.66亿元发行的0.61亿股募集资金于2016年11月11日上市。募集资金分别用于营销网络建设项目、企业信息化管理系统建设项目、设计中心建设项目、补充流动资金。募投项目完成后,预计每年平均新增业务收入6.9亿元,新增利润1.1亿元。 营销网络建设项目:募集资金中5.65亿元将用于营销网络建设,公司将在安徽、北京等18个省市区新设63家自营店(包括8家旗舰店、55家标准店)和58家专厅,共计121家,项目建设期3年,建成后将进一步扩大和完善公司的营销网络。 企业信息化管理系统建设项目:募集资金中0.69亿元将用于企业信息化管理系统建设,在公司现有ERP、OA系统基础上搭建企业信息化平台,包括应用系统平台、呈现展示平台以及支撑平台,应用系统平台包括人力资源管理系统(HR)、商业智能(BI)系统、门店零售系统(POS)等内容。项目建设期2年。 设计中心建设项目:募集资金中0.17亿元将用于设计中心建设。公司拟在南京总部实施设计中心建设项目,所需场地面积为200㎡。项目完成后,公司将新增26,000个款式的设计能力。根据实际资金需求,建设周期为1年。 投资建议:通灵珠宝品牌优势明显,线下渠道快速成长,业绩成长稳健。我们预计公司2017-2018年归母净利润分别至2.72亿、3.23亿,同比分别增23%,19%,对应2.43亿的股本的EPS分别为1.12、1.33,PE分别为30、25倍,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险因素:国内珠宝消费趋缓,珠宝行业竞争加剧。

事件。 1月25日晚间,公司发布业绩预告,博汇纸业2016年度实现归属于上市公司股东的净利润同比将增加375%到420%,据此测算,预计2016年年度归母净利润为1.83亿-2.00亿,第四季度归母净利润0.76亿-0.93亿,同比将增加380%-465%。 公司业绩预告符合我们前期深度报告的预期。 简评。 价格提升,销量上行,业绩反弹。 一方面行业供需转暖,公司白卡纸等主要纸种产品价格提升,另一方面,公司通过调整产品结构、优化生产工艺,产品产销量有所增加,两因素共驱业绩反弹。 白卡纸行业转暖,价格提升,盈利上行。 (1)盈利:白卡纸持续提价,盈利扭亏反弹。 白卡纸价格方面,受益供需转暖,白卡纸价格周期向上。2016年Q4,受低库存、纸浆价格上涨推动,白卡纸价格快速上行。 2016年12月中旬白卡纸价格上行启动,价格从2016年12月15日的5423元/吨上涨至2017年1月17日的5810元/吨,半个月内涨幅达到7.14%或387元。 纸浆价格方面,低位震荡,2016Q4以来持续上行。国内外阔叶木化学浆在国际新增产能压力下,从2015年6月份同时进入下行周期,2016年9月,国内外纸浆价格分别达到485.00美元/吨、3800.00元/吨的阶段性低点,2016年9月后由于人民币贬值,国内外纸浆价格涨势背离,2016年9月至2017年1月,阔叶浆外商平均价由485美元/吨上涨至514美元/吨,同比仅上涨5.98%,而阔叶浆上海内盘价则由3800元/吨上涨至4975元/吨,同比上涨幅度达到30.92%。 整体盈利方面,扭亏为盈。根据我们的草根调研,此轮白卡纸价格上涨后,行业盈利能力改善,目前白卡纸企业吨净利300元左右(按照实际执行价格计算),早已扭亏为盈。 (2)格局:供需改善,开工率提高,库存低位。 供需改善,产能集中度高。2015年,造纸行业落后产能开始淘汰,白卡纸行业供需改善,2015年白卡纸产量842万吨,需求634.5万吨;2016年我们预计产量1012万吨,需求800万吨。从龙头格局来看,以太阳纸业、博汇纸业、晨鸣纸业和APP(中国)为代表的前四大白卡纸龙头CR4达到60.28%,行业集中度高。 开工率提高,库存运行至低位。2014-2015年白卡纸行业开工率基本保持75%-85%上下波动,2016年行业平均开工率89%,相对2015年81%开工率提高8pct。白卡纸库存天数于2015年达到45天的峰值后开始一路向下,至2016年11月,白卡纸库存天数降至10天,为2014年以来的最低位。 2017业绩驱动看产品继续提价,2018则看产能继续投放。 (1)白卡提价助力业绩反弹。 2016年12月以来,山东博汇纸业、江苏博汇纸业在12月13日、12月15日、12月23日、12月27日、1月18日分别上调白卡纸主要品种200元/吨、200元/吨、200元/吨、300元/吨、300元/吨,提价累计1200元/吨。提价后山东博汇纸业250g-350g 白卡纸报价6210元/吨,江苏博汇纸业250-400g 白卡纸报价6310元/吨。 2017年1月博汇纸业白卡纸含税实单价格预计在5500元/吨左右,不含税价格在4700元/吨左右。后续白卡纸提价有望带来2017高业绩弹性。 (2)白卡龙头产能持续释放。截止2016年底,公司纸、纸板、纸浆总产能209.5万吨,其中白卡纸、文化纸、牛皮箱板纸、石膏护面纸、纸浆产能分别为135万吨、25万吨、15万吨、9.5万吨。2017年江苏博汇拟投资32.31亿元建设75万吨高档包装纸板项目,预计在未来两到三年内公司涂布白卡纸的产能将达到210万吨。 投资建议:我们认为在公司领先的产能规模优势下,随着白卡纸盈利的改善,公司业绩有巨大的弹性空间,预计公司16-17净利润分别为1.90、4.10亿,同比分别增394.1%%、115.4%,EPS 分别为0.14、0.31,PE32、15倍。维持“买入”评级。(盈利预测和和前期深度报告一致) 风险因素:白卡纸价格大幅回调,白卡行业竞争重新加剧。

持续上调装饰原纸价格,对冲原材料价格上涨压力。 近期因原材料价格上涨,公司主导产品成本较前期有较大幅度增加。齐峰新材分别在2016年11月、12月、2017年1月三次提价,累计起价2600元,其中前两次累计提价1600元。公司本次主营产品销售价格上调有助于对冲原材料价格上涨压力。 产能持续释放,热电联产降本增效。 (1)产能持续释放,结构不断优化,未来业绩动力增强。 齐峰新材2016年装饰原纸、表层耐磨纸、无纺壁纸原纸产能共34.3万吨。2015年公司新增产能10万,年产10万吨三聚氰胺浸渍装饰原纸清洁生产示范项目之二期项目于11月达到可使用。2016年6月底1条年产1.8万吨的高清晰度耐磨材料生产线投产;2016年8月,公司公告募集资金投资项目因设备重新选型及工艺技术改造延期,原预计2016年11月建成的年产6.8万吨高性能环保装饰板材饰面材料建设项目,预计2017年8月建成;2016年9月,公司公布非公开发行预案,以9.12元/股发行5482万股募集资金不超过5亿元,用于年产5万吨素色装饰原纸、3万吨无纺(布)壁纸原纸项目,项目建设期为2年;2016年11月,齐峰新材与捷克PAPCEL(巴赛)造纸机械集团签约年设计产能5万吨的墙纸纸机,预计在2017年9月份投产,项目完成后,2017年将新增产能总计11.8万吨,产能持续释放。 按照齐峰新材的规划,2018年公司总产能将突破50万吨。 (2)热电联产逐步落实,倡导环保,降低成本,增厚业绩。 2016年3月,公司变更部分募投项目,将剩余未建设的2条2640mm装饰纸生产线变更成为:1条2640mm装饰纸生产线和淄博市临淄区朱台热力有限公司热电联产项目。其中热电联产项目预计2017年6月建成投产,预计每年可实现销售2.7亿,净利润5600万。 由于公司生产成本构成中,蒸汽和电力分别占到3.57%和8.23%,且锅炉蒸汽需采取减温减压处理,能量损失大,项目完成后将减少此类损失,降低成本,提高效益。环保方面,项目提升蒸汽热效率,减少了燃煤的消耗与烟气量的排放,有助于优化当地能源结构。 (3)钛白粉、木浆价格上行,助推公司产品提价。 装饰原纸2015年生产成本中,原材料成本分别占比78.03%、78.14%。公司主要的原材料为木浆和钛白粉,约各占公司生产成本的30%。木浆以及钛白粉等原材料的价格变动对产品的生产成本起着关键性影响。 2016年钛白粉价格进入上涨周期,其中金红石型钛白粉价格由年初的9450元/吨上涨到12月底的14550元吨,累计上长54.0%;锐钛型钛白粉价格由年初的8750元/吨上涨到12月底的13100元/吨,累计上涨49.7%。 公司受此因素毛利率承压,持续提高纸价。 公司生产所用木浆主要从国际市场采购。国际市场上,木浆的供应量及供应价格受到气候、国际政治局势以及国际市场供求关系的影响。阔叶木化学浆国际价格自2016年10月起开始抬价,从485美元/吨涨价到当前514美元/吨,累计上涨6.0%;针叶木化学浆国际价格2016年12月起逐步涨价,从581美元/吨涨价至少当前592美元/吨,累计上涨1.9%。 投资建议: 公司为装饰原纸行业龙头企业,规模优势显著。2016年由于由于经济环境下行、行业竞争加剧以及钛白粉价格上涨等因素的影响,公司业绩承压。此次公司提涨产品价格,将有效对冲成本上涨影响,且随着公司产能不断扩充,以及热电联产项目的持续推进,未来规模效应以及成本节约有望进一步显现。我们预计公司2016-2017净利润分别为1.49亿、2.68亿,同比分别增-45%、80%,对应4.95亿股本(定增后5.49亿),EPS分别为0.30、0.54元(0.27、0.49元),PE35、19(38、21),维持“增持”。 风险因素:钛白粉价格继续猛涨。

事件 (1)1月19日晚间,公司发布业绩预告,丰林集团2016年度经营业绩同比将增加55%-75%,据此测算,预计2016年年度净利润为0.86亿-0.97亿,第四季度净利润为0.12亿-0.23亿,同比将增加200%-475%。 (2)同时,公司发布股权激励草案,公司拟向包括公司总经理、副总经理等高管以及中层管理人员、核心技术人员、业务人员共77人以定向发行限制性股票的方式,实施股权激励计划。本次股权激励计划共涉及1033万股票,占本次激励计划公告日股本总额2.20%,限制性股票授予价格为4.43元/股。 (3)公司发布利润分配预案,以公司2016年度经审计的公司总股本为基数,向全体股东每10股派发现金红利1.00元(含税),派发现金红利总额为4,689.12万元(含税),同时以资本公积转增股本方式向全体股东每10股转增股本10股。 简评 受益刨花板销售良好,业绩拐点向上。 受益下游定制家居需求提升刨花板销售良好,刨花板利润增速较快。 净利润方面,2014、2015、2016(E)分别达0.86、55.34、0.86亿-0.97亿,分别同比增长-7.99%、-35.53%、55%-75%(E),2016年以来业绩出现明显回暖。 拟股权激励并发布利润分配预案,提高业绩确定性,彰显信心 丰林集团股权激励股票授予价格为4.43元/股,有效期为自限制性股票授予日起4年。考核目标以2016年归母净利润为基数,其后3年的净利润增长率分别不低于20%,35%,50%(同比增速分别为20%,12.5%,11.11%)。若达到解锁条件,激励对象可在后三年分三期分别申请解锁40%、30%和30%。本次股权激励有望提高公司业绩增长确定性。 公司拟派发现金红利并实施高送转计划,同时控股股东丰林国际表示在未来6个月内无减持及增持公司股份的计划,彰显对公司长期发展信心。 刨花板行业回暖,产能持续释放,海湾工业园建设推进国际化 (1)刨花板价格处在高位,我国市场渗透率较低,发展空间较大。 从产量看,由于刨花板主要供应定制家居,2011年之后随着定制家具的崛起,刨花板产量出现阶梯式提高,2011年当年产量提高102.45%,2015年刨花板产量2030.19万立方米,在人造板产量中占比仅7.08%,对比欧美刨花板在人造板产量中超过50%的占比,我国刨花板发展空间仍较大。 从价格看,同样受下游定制家居对刨花板需求增加,2014年刨花板价格同比增长36.83%至1304元/平方米,2015年增长0.08%至1305元/平方米,目前价格处于高位,刨花板行业整体盈利回暖。 (2)产能持续释放,拥有林业资源,林板一体化协同作用可期。 2016年丰林集团人造板产能共78万立方米,其中在明阳、百色、南宁分别拥有纤维板产能15万立方米、25万立方米、18万立方米,在惠州拥有刨花板产能20万立方米,目前产能利用较为饱和。 2016年10月公司发布公告,拟投资4.2亿,在南宁新增30万立方米均质刨花板生产线,产品达到E0级,建设期1年,项目投产后,预期可实现年均销售收入3.9亿元,年均销售利润7,797万元。 丰林集团目前在广西南宁、百色、环江等地拥有总面积20.16亩速生丰产林,林地主要树种为尾叶桉、尾巨桉、马尾松、杉树等。目前公司生产的苗木及林木主要对外销售,公司未来将继续扩大营林造林业务,建成50~80万亩的原料林基地,坚持“林板一体化”运营模式,协同作用可期。 (3)资本市场动作频繁,海外工业园建设推进国际化。(1)2015年公司提出员工持股计划,虽受时间窗口和政策因素调整影响,未能实施,但是亦显示出公司基于建立长期有效的激励约束机制、充分调动员工积极性的作为;(2)2016年公司拟购买广东威华股份有限公司所持有子公司股权,加码人造板生产业务,交易双方未能达成一致意见而终止交易,但仍表明公司对优化布局,提升行业地位的决心;(3)2015年公司拟在新西兰投资建立木材加工工业园区,该项目的推进将扩大公司产能,丰富公司上游资源,为公司实现“世界一流”的战略目标迈出坚定的一步。 投资建议: 丰林集团受刨花板下游定制家居景气及价格提升影响,刨花板业绩持续回暖,产能利用饱和,毛利率持续提升。随着刨花板产能逐步投产,有望进一步提升业绩。我们预计2016-2017公司净利润额分别为0.89、1.17亿元,同比分别增65.0%、31.46%,对应4.69亿股本的EPS为0.19、0.25,对应2016、2017PE为47、36,维持“买入”评级。 风险因素:人造板价格下跌,产能投产时间不及预期。

1月19日晚,公司发布第二期限制性股票激励计划草案,拟授予的限制性股票数量为1147.50万股,占公司股本总额2.49亿股的4.62%,授予对象包括公司管理人员和骨干员工共340人。此次激励计划解除限售考核年度为2017-2018年两个会计年度,解除限售条件为2017年净利润较2016年增长率不低于35%,2018年净利润较2016年增长率不低于45%。 股权激励再燃发展斗志,携手并进信心足。继2015年推出第一期员工持股计划后,公司完成了第一个限售考核年度的业绩增长目标,此次推出第二期员工持股计划,彰显公司对于未来发展的信心,有利于统一上下利益,调动管理层与核心员工推动公司业务蓬勃发展的主观能动性。 国际品牌外延并购继续推进,品牌矩阵再扩充打造中国高端时装集团。 (1)新生代中产阶级消费升级推动个性化时尚品牌崛起。随着80后乃至90后人群逐渐成为国内消费主力军,其审美趋于个性化,希望寻找文化认同诉求的满足,具有鲜明风格定位、富有历史和文化内涵的高端轻奢品牌异军突起。 (2)多元化消费需求驱动多品牌发展。一方面,中产阶级人数众多,消费习惯不一而足,追求鲜明特点的设计及品牌定位意味着单一品牌受众相对有限,更广泛人群的覆盖有赖多元化品牌布局。另一方面,多品牌战略下,渠道、品牌推广、供应链、客户、平台资源的链接整合效应显著,且各品牌之间的设计合作迸发化学反应,跨界合作可以有力捕捉两种客群中的交互人群(例如潮牌与运动品牌的合作有望捕捉喜爱运动的潮牌爱好者)。 (3)他山之石可攻玉,品牌嫁接吐新蕊。歌力思坚持推进“中国高端时尚集团”战略,通过外部并购方式实现“多品牌+全渠道”布局,旨在收购与现有品牌存在明显协同、核心团队有独立运营能力、有业绩增长空间,有望成为所在领域主导的标的。自2015年上市以来,公司陆续收购德国高端女装Laurel大陆地区所有权、美国轻奢潮牌EdHardy大中华地区所有权,拟收购深受街头文化及朋克音乐影响的法国轻奢女装品牌IRO控股权,从品类上、风格上拓宽了目标客户群覆盖。此外,公司收购国际时尚品牌电商代运营商--百秋网络,为公司提供了线上渠道的有力支持,增加公司品牌与消费者之间的接触点,并未未来的外延创造了更多品牌合作潜在机遇。 新品牌焕发光彩,助推业绩高增长。 (1)EdHardy业绩靓丽。预计截至2016年底EdHardy及EdHardySkinwear合计开店量预计达到107家,测算净利润增速超过100%。2017年,EdHardy将实现全年并表,在主品牌EdHardy保持高端定位,稳定增长的基础上,副品牌EdHardySkinwear店量将步入高速增长期,品类囊括潮流家居服饰、浴袍、内衣、泳装、运动服等产品,与主品牌在定价上进行区分;展望未来,随着BabyHardy(童装)和护肤、香氛等品类次第推出,品类和消费群体持续延展,助力业绩高增长。 (2)Laurel蓄势待发。Laurel预计全年开店在10家以上,大部分属于直营店,设计在保留德国元素和风格的同时大部分采用国内设计师产品,与德国进行产品交互,终端调研显示单店会计收入接近30万/月。考虑2017年Laurel开店将提速,预计公司能够实现盈亏平衡。 (3)IRO值得期待。IRO设计调性独特,风格定位简洁自然,善用旧皮革、羊绒和丝绸等材质糅合街头朋克风和巴黎时尚感,深受时尚名媛喜爱。在完成此次收购后,公司预计将在2017年开始IRO国内渠道布局,由于设计等前期费用预计投资更低,该品牌预计将有望加快实现盈亏平衡。 百秋平台效应不容忽视,从TB到BP开拓广阔空间。 公司收购的百秋网络主营国际知名高端品牌电商代运营业务,所运营品类包括服饰、箱包、鞋类,成功运营品牌包括Sandro、Maje、Fossil等。百秋与公司业务协同显著--一方面,其目标客户品牌与歌力思品牌矩阵定位相符,有望为歌力思创造更多的潜在合作机会;另一方面,为歌力思现有品牌线上渠道的开拓进行铺垫,在其线下渠道数量有限的情况下增加与潜在消费者的接触点,扩大品牌销售及影响力。百秋目前主业业务仍属于天猫的代运营(TB),包括不限于产品摄影、页面设计、运营维护等,未来将向着整个品牌代运营(BP)方向发展,业务更加综合,空间更加广阔。考虑其业绩承诺,百秋网络及其子公司百秋电商2016-2018年实现净利润不低于3500、4200、4900万元。 公司旨在打造国内高端时尚集团,外延品牌扩张步伐飒飒生风,攻城略地执行高效,品牌定位精准独特,线上线下渠道布局全面,协同效应显著。综合考虑公司股权激励计划目标,旗下各品牌业绩发展规划及百秋业绩承诺情况,预计公司2016-2018年分别实现归母净利润1.79、2.92、3.56亿元,同比增长12%、63%、22%,对应EPS分别为0.72、1.18、1.43元/股,对应PE分别为40、24、20倍,看好公司长期发展空间,首次覆盖,给予“买入”评级。

事件 根据媒体公开1月16日报道: 1、太阳纸业铜版纸货源紧俏,报价上调200元/吨。目前,天阳平张128g以上到厂含税价报6000元/吨左右,卷筒低200元/吨。目前供货紧张,后市暂观望为主。 2、太阳纸业双胶纸成交良好,货源紧俏。目前70-120g华夏太阳23#平张承兑含税参考报价6200-6300元/吨,金太阳6500-6600元/吨,29#50-120g天阳5700-5800元/吨。厂家计划2月3日起价格上调200元/吨。 简评 铜版纸价格2016年7月之后大幅提高(太阳纸业有90万吨铜版纸产能,铜版纸收入在公司收入中占比约21%)。 (1)价格:铜版纸作为文化印刷纸细分品类,上游原材料主要为纸浆。2016年7月份以来,随着人民币贬值带来的纸浆价格反弹,铜版纸价格开始上涨,从7月1日的5050元/吨上涨至12月31日的5500元/吨,累计上涨8.91%或450元,2016年全年均价5154元/吨,同比下降3.76%。截至2017年1月17日最新价已经达到6037元/吨。 (2)供需:供需格局上,2015年我国双铜纸产能695万吨(铜版纸中主要为双铜纸),产量549.6万吨,表观消费量468万吨,2015年全年行业开工率为79.08%。并且我国双铜纸行业龙头企业具有规模竞争优势,行业集中度维持较高水平。2015年前四大企业行业集中度为82.03%。 双胶纸价格上涨幅度小于铜版纸,行业竞争更剧烈,市场集中度低(太阳纸业有100万吨双胶纸产能,双胶纸收入在太阳纸业收入中占比约39%)。 (1)价格:双胶纸和铜版纸上游原料基本相同,但是价格上涨时间晚于铜版纸。我国双胶纸价格从2016年10月份开始启动,从2016年10月1日的5308元吨,上涨至2016年12月31日价格达到5550元/吨,累计上涨4.56%或242元/吨,2016年全年均价5349元/吨,同比下降0.72%。进入2017年之后,双胶纸价格继续冲高,截至2017年1月17日最新价已经达到5733元/吨。 (2)供需:供需格局上,我国双胶纸产销规模大于铜版纸。2015年我国双胶纸产能1063.5万吨,产量840.1万吨,表观消费量769.6万吨,2015年全年行业开工率为79%。但是我国双胶纸市场集中度远低于铜版纸,行业竞争较铜版纸更为剧烈。2013-2014年CR4市场集中度仅33.1%,2015年中小落后产能淘汰后集中度有所回升,提高到34.95%。 溶解浆价格结束回落,企稳上行(太阳纸业有溶解浆50万吨产能,溶解浆收入在太阳纸业收入中占比约18%)。 溶解浆价格自2015年以来持续上行,2016年下半年上行速度加快,2016年CCFEI溶解浆均价较2015年增加14.23至7334.29元/吨。2016年12月以来溶解浆价格逐步回落,并在7800元/吨的价位左右企稳,截止2017年1月17日CCFEI溶解浆价格达7930元/吨。 投资建议: 太阳纸业作为造纸行业龙头,是周期品价格反弹的“全能型选手”,除此之外,公司与复星合作整合双方资源,继续推进生活用纸及纸尿裤业务,又带来估值提升空间。我们预计2016-2017年净利润分别为10.5亿、15.9亿,同比分别增长57.5%、51.43%,EPS分别为0.41、0.63,PE分别为17倍、11倍(考虑定增摊薄,EPS分别为0.37、0.56,PE分别为19、13),当前公司市值180亿(对应定增后市值203亿);公司管理优秀、战略清晰、激励到位、新业务前景广阔,业绩保持持续较高速增长;维持“买入”评级。

白卡纸行业:冬已过,春暖在眼前。 (1)白卡纸下游应用广,原料包括化机浆、阔叶浆、针叶浆。白卡纸属白纸板大类中的涂布白纸板,下游纸盒、卡纸、纸袋的消费占比为70%、20%、10%,行业生产一吨白卡纸,约需要消耗的化机浆、阔叶浆、针叶浆分别为0.4吨、0.3吨和0.1吨。 (2)格局:寒冬已过,供需改善,集中度提高。2015年,造纸行业落后产能开始淘汰,白卡纸行业供需改善,2015年白卡纸产量842万吨,需求634.5万吨;2016年我们预计产量1012万吨,需求800万吨。从龙头格局来看,以太阳纸业、博汇纸业、晨鸣纸业和APP(中国)为代表的前四大白卡纸龙头CR4达到60.28%。 (3)库存:开工率提高,库存运行至低位。2014-2015年白卡纸行业开工率基本保持75%-85%上下波动,2016年行业平均开工率89%,相对2015年81%开工率提高8pct。白卡纸库存天数于2015年达到45天的峰值后开始一路向下,至2016年11月,白卡纸库存天数降至15天,为2014年以来的最低位。 (4)盈利:纸浆价格反弹驱动白卡纸价格提高,行业盈利能力大幅提高。白卡纸价格开始从2016年12月15日的5423元/吨上涨至2017年1月1日的5801元/吨,半个月内涨幅达到6.97%或378元。根据我们的草根调研,此轮白卡纸价格上涨后,行业盈利能力改善,目前白卡纸企业吨净利300元左右,早已扭亏为盈。 博汇纸业:白卡纸龙头,产能扩张助腾飞。 (1)集团公司包括造纸、热电、化工三大产业。截止2016年12月,山东博汇集团有限公司持有博汇纸业25.88%的股权,实际控制人杨延良持有博汇纸业23.29%的股份。博汇集团旗下有博汇纸业、山东海力化工、山东天源热电和江苏丰源热电等多家子公司。2015年集团营业收入达224.22亿元,净利润4.69亿。 (2)公司盈利能力增强,业绩扭亏。2015年公司营收较2014年上升1.1%至70.58亿元,2016Q1-Q3营收同比增加6.53%至52.97亿元;2015年归母净利润较2014年减少14.11%至0.39亿元,2016Q1-Q3归母净利润同比增加83.43%至1.07亿元。 (3)产能持续释放,保障公司可持续发展。截止2016年末,公司纸、纸板、纸浆总产能209.5万吨,其中白卡纸、文化纸、牛皮箱板纸、石膏护面纸、纸浆产能分别为135万吨、25万吨、15万吨、9.5万吨。2017年江苏博汇拟投资32.31亿元建设75万吨高档包装纸板项目,预计在未来两到三年内公司涂布白卡纸的产能将达到210万吨。 投资建议:我们认为在公司领先的产能规模优势下,随着白卡纸盈利的改善,公司业绩有巨大的弹性空间,预计公司16-17净利润分别为1.90、4.10亿,同比分别增394.1%%、115.4%,EPS分别为0.14、0.31,PE29、14。维持“买入”评级。 风险因素:白卡纸价格大幅回调,白卡行业竞争重新加剧。

事件 博汇纸业1月6日公告,公司全资子公司江苏博汇拟投资建设二期年产75万吨高档包装纸板项目。预计项目投资32.31亿元。公司白卡纸产能再扩充。 简评 博汇纸业为造纸行业龙头,加码高端白卡纸产能再扩充。 (1)博汇纸业主要产品有“博汇”烟卡、涂布白卡纸、书写纸、牛皮箱板纸等,是国家科技部认定的国家级高新技术企业。公司产品主要用户为大型出版社、印刷物资公司、印刷包装公司、大型烟厂等。目前公司拥有山东两条、江苏一条共三条生产线,主要设备处于国内先进水平,涂布白卡纸三条生产线的设备达到国际先进水平,2016年计划生产各类纸品生产184万吨以上。同时公司多年一直从事造纸经营,基础装备条件好,技术力量强,管理水平高,具有多次进行大型技改的成功经验,可以确保工程的顺利建设和项目的顺利投产。 (2)此次公司将充分利用江苏省盐城市大丰港区条件和区位优势,为进一步提升规模效益和优化产品结构,公司全资子公司-江苏博汇纸业拟投资建设二期年产75万吨高档包装纸板项目。目前投资项目已获得政府有关部门的批准,将由江苏博汇独立实施,所需资金筹集主要通过向银行等金融机构融资、自筹资金来实现。项目可年产涂布白卡纸75万吨,建设周期为24个月,随着新上纸机的陆续投产,在可以预见的两到三年内,公司涂布白卡纸的产能将达到210万吨,公司竞争实力将进一步提升。 行业景气度持续冲高,包装纸价传导顺畅,公司业绩直接受益。 2016下半年以来,受G20峰会召开,废纸价格上涨,货车运载限重、大气污染治理限产等多方因素影响,造纸行业景气度高涨,其中包装纸--瓦楞纸、箱板纸、白卡纸产业链价格传导最为顺畅,瓦楞纸截至12月30日价格达到4087元/吨,12月均价3868元/吨,同比2015年的2528元/吨上涨53.01%;箱板纸截至12月30日华东全国均价达到4726元/吨,12月均价4308元/吨,同比2015年的3151元/吨上涨36.74%;白卡纸截至12月30日华东价格达到4726元/吨,12月均价4308元/吨,同比2015年的3151元/吨上涨36.74%。公司作为国内包装卡纸龙头,终端纸价的上涨将直接利好公司业绩。

创始人实际控股,二十年历程筑人造板行业龙头。丰林集团成立于2000年,是国内最早从事人造板生产的企业之一,诞生了广西第一张人造中密度纤维板。2011年丰林集团上市,是广西林业行业唯一的上市企业。目前,丰林集团在广西南宁、百色、广东惠州拥有4家人造板企业、1家营林造林企业,年产纤维板、刨花板78万m3,拥有产权林地20多万亩,是国内领先的林板一体化产业集团。创始人刘一川先生为公司实际控制人,通过直接与间接持股方式持有股份数达49.66%。 业绩拐点向上,毛利率逐步提高。(1)2014-2016Q1-Q3,公司实现营收11.99、11.56、8.95亿元,同比增32.81%、-3.61%、8.77%,实现归母净利润0.83、0.54、0.72亿元,同比增-7.99%、-35.35%、45.14%;(2)2015年因环保型刨花板投产,2016Q1-Q3因刨花板价格上涨,公司2014、2015年分别实现毛利率17.62%、20.77%。 人造板行业:增速整体放缓,行业整合、集中度提升带来机遇。(1)2009-2011年我国人造板产量经历了年增速30%左右的快速增长,2012年之后增速有所放缓,2015年人造板行业增速已低于5%,市场逐渐趋于饱和;(2)人造板可分胶合板、纤维板、刨花板,其中胶合板占比最大,2015年达57.69%,纤维板、刨花板分别为23.08%、7.08%,对比欧美人造板市场,刨花板发展空间广阔;(3)人造板行业竞争激烈,环保趋严,退税政策出现分化,行业洗牌整合,淘汰落后产能,强者愈强。 驱动一之产品:纤维板种类扩充,刨花板产能扩张助力发展。(1)纤维板技术持续创新,阻燃纤维板及其他特殊用途纤维板不断涌现,差异化市场已形成。丰林紧跟行业发展,扩充纤维板种类,推出轻质纤维板、高端镂铣板、防潮板、阻燃板等差异化、附加值较高的特种纤维板产品,为公司带来了广泛稳定的客户群体,目前公司纤维板产能达56万m2/年;(2)刨花板因具有防潮性能好、不容易变形、环保性能好、价格低等优势,市场供不应求。2013年公司完成对丰林亚创(惠州)人造板公司75%股权的收购,刨花板业务成为公司主营业务之一,2016年完成对惠州丰林剩余25%股权的收购,目前公司刨花板产能20万立方米。未来公司拟在南宁厂建设年产30万立方米均质刨花板生产线,满产后公司刨花板产能将达到50万立方米,为公司未来业绩提供新增量。 驱动二之生产:四大工厂设备领先,筑丰林精造路。(1)公司目前拥有明阳、南宁、百色、惠州4家人造板工厂,4家工厂设备领先,显现出公司雄厚的生产基础;(2)公司积极由制造业向上游造林延伸,拥有1家营林造林企业,业务包括速丰林种植、苗木培育及林木(苗木)产品的销售,可为纤维板、刨花板制造提供配套原材料。公司坚持“林板一体化”运营模式,逐步形成对林木资产的全面综合利用能力。 驱动三之外延:资本市场动作频繁,海外工业园建设推进国际化。(1)2015年公司提出员工持股计划,虽受时间窗口和政策因素调整影响,未能实施,但是亦显示出公司基于建立长期有效的激励约束机制、充分调动员工积极性的作为;(2)2016年公司拟购买广东威华股份有限公司所持有子公司股权,加码人造板生产业务,交易双方未能达成一致意见而终止交易,但仍表明公司对优化布局,提升行业地位的决心;(3)2015年公司拟在新西兰投资建立木材加工工业园区,该项目的推进将扩大公司产能,丰富公司上游资源,为公司实现“世界一流”的战略目标迈出坚定的一步。 竞争对手对比:各大企业进退不同,丰林专注主业稳发展。(1)丰林集团收入规模在人造板行业中属于第一梯队,盈利能力强,为人造板行业实际意义上龙头企业;(2)战略上康欣新材、大亚圣象积极整合扩大产能;威华股份逐步剥离人造板业务,寻求业务转型,丰林尝试资本运作横向并购,并加码刨花板产能,专注人造板主业,发展正当时。 投资建议:我们预计2016-2017公司净利润额分别为0.96、1.26亿元,同比分别增77.9%、31.25%,EPS为0.20、0.27,对应2016、2017PE为46、35。首次覆盖,给予“买入”评级。

2016年12月7日,江苏国泰公告公发行股份购买资产相关事宜已经完成过户,集团11家子公司资产注入完毕,实现整体上市,至此,公司掀开了国际化综合商社全新发展篇章。 我们认为,目前市场对江苏国泰业务和估值认知存在两个误区。第一是认为公司主要看点仅在于锂电池电解液;事实上,而在此次资产注入完成后,公司2015年供应链管理业务占营业收入96.86%,毛利润占比高达90.54%,主要收入及利润来自外贸业务,且此次资产注入涉及的11家公司未来均将服务于供应链管理类业务。第二是认为公司主业中的外贸业务只能给与相对较低的估值,但事实上,公司外贸业务主要系为向国际快时尚品牌提供服装供应链管理服务,可比公司为利丰和怡亚通,这一类业务进入壁垒高、客户稳定性好、资产轻、周转率高且具有较强的马太效应,应当给予更高的估值。 供应链管理就是把供应链最优化,以最低的成本最有效率的完成从采购到满足最终顾客的所有流程。 (1)行业壁垒高,议价能力较强,资产较轻。大多数供应链管理商由传统的采购代理商逐渐经过业务转化演变,往往将经历采购代理--采购公司--无边界生产--虚拟生产--整体供应链管理五个阶段,对供应链管理的参与不断加深,进而提升对上游供应商和下游客户的议价能力,构筑行业进入壁垒。而虚拟生产的属性意味着此类业务资产更轻,周转率更高。 (2)快时尚品牌崛起,拉动供应链管理服务需求。以ZARA、H&M、UNIQLO等为代表的快时尚品牌以设计和生产周期短、低价、款式丰富为特点,最大限度地满足消费者对当下流行款式和元素需求的,近年来保持了10-15%的年均复合增速。一般来说,快时尚品牌商专注于附加值最高的设计和终端销售环节,而选择将原料采购和产品制造环节外包。而快时尚品牌要求产品生产小批量、多批次、周转快、成本低,对第三方供应链管理服务提出了更高的要求。 (3)马太效应显著,大浪淘沙孕育龙头。国际上成功的供应链管理公司都具备强大和稳定的服务需求,以及具有随之而来的规模化效应优势,或在供应链某个环节(例如物流)有着显著成本优势。快时尚的供应链管理马太效应显著,深度参与供应链管理各环节,具有全球化资源配置能力的大规模企业强者恒强。以国际供应链管理巨头利丰为例,公司2011年净利润一度突破40亿元,市值曾突破千亿人民币。 江苏国泰目前有贸易与化工两大主业,其中贸易板块主要是纺织服装供应链管理业务,化工业务主要是锂电池电解液和硅烷偶联剂、电子化学品。公司自上市以来业绩稳步提升,2016年末完成集团整体上市后,供应链管理业务占比显著提升。 (1)集团优质外贸资产注入,国际化商社发展路径呼之欲出。此次重组过后,集团旗下11家子公司注入上市公司平台,其中包括8家外贸供应链管理公司,1家智慧外贸综合服务业务及跨境电商平台、1家财务公司和1家投资公司,全面重新整合其优质出口贸易业务、跨境电商业务、金融投资业务,深化 原集团各子公司之间的业务协同和利益绑定。公司供应链管理业务下游主要客户为ZARA、Primark、GIII、H&M、UNIQLO、GAP等国际知名快时尚品牌,多个单一客户年销售额达到1亿美元以上,但前五大客户占比不超过出口收入的25%,且供应商相对多元化,保证了公司收入与毛利率的稳定性。公司目前在国际化布局方面与利丰有着较大差距,参考利丰发展经验,我们认为,在此次重组完成后,公司有望凭借资本平台优势,通过内生与外延并进的方式加快全球销售网络与产能网络布局,实现跨越式增长。 (2)新能源汽车行业爆发性增长带动电解液业务快速发展。公司是全国锂电池电解液产能第三的龙头企业,毛利率水平位居行业前列,该项业务受益于下游新能源汽车快速发展拉动,近年来盈利能力逐步提升。2016年以来,受主要原材料六氟磷酸锂价格大幅上涨推动,公司电解液业务收入及业绩大幅提升,2017年,受产能集中投放影响,预计六氟磷酸锂价格将回落,对公司2017年锂电池电解液业务可能带来一定不利影响。但长期来看,长期来看,公司锂电池电解液品质良好,销路顺畅,未来产能规模的扩张有望带动业务长期的发展。 (3)管理层高比例持股绑定上下利益。此次定增收购集团旗下11家子公司资产完成后,集团内部195位管理层及骨干员工将直接和间接持有上市公司21%以上股份,其所持上市公司股份在36月内不得转让,且就所在各子公司业绩分别作出了承诺。此外,完成重组后,各子公司原骨干员工仍将保留其原持有的子公司2/3的股权,可以使得各子公司管理层继续享受原公司发展红利,保证管理层与所属子公司利益长期绑定。 投资建议:不考虑本次重组的情况下,我们预测公司2016-2018年净利润分别同比增长37.1%、10.6%、28.9%,EPS分别为0.61、0.67、0.87元/股,对应PE分别为22、20、15倍。考虑此次重组并入子公司2016-2018年业绩承诺合计为3.79、4.16、4.78亿元,则集团整体上市后2016-2018年净利润总额分别为7.08、7.80、9.47亿元,对应增发换股和对外募资后总股本12.04亿股,EPS分别为0.59、0.65、0.79元/股,对应PE分别为23、21、17倍。考虑到公司目前定增对外募资底价13.52元,目前股价安全边际显露,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险因素:2017年国内六氟磷酸锂产能大量释放导致锂电池电解液价格回落,可能导致公司化工业务业绩下降幅度高于预期。宏观经济增速下行可能导致外贸供应链业务下游客户需求萎缩,造成公司外贸板块业绩不及预期。集团整体上市后协同和整合受阻,导致外贸业务增速不及预期。

事件 1、近期造纸行业景气度持续冲高,12月瓦楞纸、箱板纸、白板纸价格涨势迅猛,其中瓦楞纸及箱板纸12月均价3813.43元/吨,价格同比上涨49.41%,白板纸12月均价4013.45元/吨,价格同比上涨26.13%。 2、12月27日,山鹰纸业公告,与海尔采购签订《战略合作框架协议》,海尔采购同意将四个区域市场每年总额约4亿元(不含税)的采购份额提供给公司或其子公司,合作期限为六年,总计24亿元采购金额。 简评 包装纸龙头,行业景气度持续冲高,公司业绩直接受益。 (1)山鹰纸业是目前国内少数拥有废纸收购渠道、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的企业之一,公司产业上端有国内外废纸收购网络,产业下端在全国各地布局纸箱厂。造纸业务上,公司目前拥有吉安集团有限公司和马鞍山造纸运营中心两个生产基地,造纸生产规模已达305万吨/年。包装业务上,公司旗下拥有12家专业生产纸板、纸箱的全资子公司,包装生产产能已达10亿平方米/年。同时公司建立了国内外再生纤维原料回收基地,为造纸、包装产业链发展提供支持。 (2)2016下半年以来,受G20峰会召开,废纸价格上涨,货车运载限重等多方因素影响,造纸行业景气度高涨,其中包装纸产业链价格传导最为顺畅,瓦楞纸价格继2016年11月脉冲式上涨之后(当月同比上涨12.47%,环比上涨11.76%),12月份由于国内各省份环保检查依旧严格景气度继续冲高,根据卓创资讯数据,12月份我国瓦楞纸月均价达到3843.13元/吨,价格同比上涨49.41%,白板纸12月均价4013.45元/吨,价格同比上涨26.13%。 废纸价格上,根据卓创资讯数据,2016年12月份我国废纸月均价1630.5元/吨,价格同比上涨22.98%。 与海尔签订24亿元采购合同,强强联手再添包装业务新量。 海尔采购是海尔集团的全资采购服务公司,海尔集团作为中国大型白色家电制造商对中高档瓦楞纸、瓦楞纸板及缓冲包装材料等高质量包装材料采购需求量大。山鹰纸业产业链条完整,能为包装用户企业整体包装解决方案,此次公司将向海尔采购提供包括中高档瓦楞纸及瓦楞纸板、缓冲包装材料等产品,并根据海尔采购的需要,可以为海尔采购提供有关产品的整体包装解决方案。海尔采购同意将四个区域市场每年总额约人民币4亿元(不含税)的采购份额提供给公司或其子公司,合作期限为六年,总计合作金额达到24亿。 会计准则调整,反映公司业绩更加公允。 12月23日,公司公告,公司将于2017年1月1日执行新会计准则,将其性能先进性较高的5条造纸生产线(PM3,PM5,PM6,PM13和PM15)的折旧年限由15年调整至25年;其他先进性相对较低的设备由13、14、15年调整至20年。本次会计估计变更采用未来适用法进行会计处理,无需追溯调整,对公司2016年及以前各年度财务状况和经营成果不产生影响。 我们认为,公司会计准则调整将更为合理反映公司固定资产实际可使用状况,并显著增厚公司未来业绩。根据新会计准则,公司固定资产折旧成本将相应减少,预计2017年度将增加净利润2.29亿,增加归属股公司股东净利润2.29亿。 非公开发行扩充产能,优化产品结构。 2015年3月公司发布《非公开发行股票预案》,并于2016年4月收到证监会核准批复。本次非公开发行新增股份7.84亿股,发行价格为2.55元/股,募集资金总额20.00亿元。此次定增拟投资年产50万吨低定量强韧牛卡纸、43万吨低定量高强瓦楞纸、27万吨渣浆纱管原纸生产线建设项目,该项目投资总额为27.74亿元,资金不足部分将利用银行贷款、自有资金等自筹资金解决。募投项目达产后,将新增120万吨造纸产能,有利于公司迅速扩大包装纸板的市场份额,增强市场竞争力,同时优化产品结构,提高产品档次。 限制性股票激励计划落实,长期发展业绩可期。 2016年9月,公司发布股权激励计划草案,拟向激励对象共82人授予5,823万份股票期权,约占公司股本总额的1.28%,其中,首次授予5,823万份,预留720万份。该激励计划的有效期为从首次授予股票期权之日起最长不超过10年,行权价格为2.93元/股,考核目标以2015年净利润为基数,其后三年的净利润增长率不低于50%,200%,400%(同比增速为50%,100%,67%,预期净利润分别为3.14亿,6.27亿,10.45亿)。以上净利润为归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为计算依据。若达到解锁条件,可在授权日起三年分三期分别行权期权的40%,30%,30%。2016年11月15日,该股票期权首次授予完成,高成长性股权激励彰显公司长期发展信心。 投资建议: 公司作为国内少数拥有废纸收购渠道、包装原纸生产、纸板、纸箱生产制造的企业之一,产业链完整,此次公司与海尔合作包装纸业务再添新量,且随着造纸行业景气度冲高业绩直接受益,此外公司募投项目达产后,将新增120万吨造纸产能,会计准则变更业绩亦有望显著增厚,我们预计公司2016-2017年净利润额分别为3.14、6.27亿元,同比增长50%、100%,对应发行后总股本45.51亿,EPS分别为0.07、0.14,对应PE分别为53、26倍,目前总市值166亿,上调评级,给予“买入”。

裕同科技成立于2002年,为高端品牌包装整体方案供应商的龙头企业,专注于消费类电子产品纸质包装,同时注重业务多元化,积极拓展彩盒、礼盒、说明书、不干胶贴纸、纸箱、纸托等包装业务,产品类型覆盖各类环保印刷包装产品。 目前,裕同科技已拥有多家分子公司,实行集团化管理,在珠三角、长三角、华东、华南、华北、越南等地区设有生产基地,并在美国、中国香港等地区设有服务中心,就近为全球客户提供服务。 2013年至2016年1-9月,裕同科技实现营业收入分别为25.94亿元、36.65亿元、42.90亿元、35.92亿元,2013年-2015年营业收入年均复合增长率达到28.59,其中2016年Q1-3营业收入同比增20.25%;从盈利能力来看,公司2013年至2016年Q1-3月实现净利润2.57亿、5.74亿、6.36亿和5.39亿,2013年至2015年复合增长率达52.56%,其中2016年Q1-3净利润同比增23.22%,利润增速高于收入,公司盈利能力良好。 (1)大客户质量优良:公司基本实现了消费类电子行业客户的全面覆盖,主要客户涵盖了该行业主要领域,包括移动智能终端、计算机、游戏机、终端通信设备等,且均为各自领域内全球首屈一指的知名企业。在移动智能终端领域,公司是华为、联想、三星、索尼认证的合格供应商并已保持多年业务合作,公司直接或通过仁宝、富士康、捷普、纬创资通、和硕、广达等知名代工厂商为终端客户提供产品和服务;在游戏机领域,公司是任天堂、索尼的主要供应商。在计算机领域,前三大厂商戴尔、惠普、联想也是公司重要客户。公司2016年1-6月数据显示,公司对前五名客户合计的销售收入占当期营业收入的比例为55.33%。 (2)新客户积极拓展:在消费电子行业的基础上,公司近几年积极拓展烟酒、食品、化妆品、奢侈品等行业的包装需求,现已成功导入乐视、小米、努比亚、fitbit、泸州老窖、古井贡、劲酒、德芙等客户,随着合作深入和领先的竞争优势,未来这类客户带来的收入将不断提升,将有效分散公司目前客户集中度较高风险。 (3)产能布局完善:公司不断完善产能布局,国内实施深圳龙岗、昆山、武汉、亳州募投项目,国外跟随客户业务布局建立生产基地,并在欧美地区设立客户服务中心。此外公司本次募集资金将分别新增彩盒产能4.1亿张,说明书2.3亿张、纸箱1.3亿个,基于公司下游主要为电子消费类大客户,行业增速较快,相对周期行业受宏观经济影响较小,预计公司新增产能消化能力强,将构建公司未来业绩的有力保障。 直接材料成本占比下降,原料分散采购,纸价上涨成本可控。 公司作为纸包装龙头,瓦楞纸、白板纸、铜版纸、双胶纸等包装纸构成公司原材料主要组成部分。2013年至2016年1-6月,公司直接材料成本占主营业务成本的比例呈下降趋势,分别为58.33%、53.96%、53.50%和54.32%。其中2016年1-6月白板纸、双胶纸、铜版纸、瓦楞纸占营业成本比重分别为8.07%、1.06%、6.02%和9.54%,合计占比24.69%。近期造纸行业中上涨势头最大的瓦楞纸占公司营业成本不到10%,纸成本价格上涨对公司业绩影响可控。 投资建议: 公司此次上市发行4,001万股份募集资金13.9亿元,募投项目将助公司在产能、运营、研发、资金等方面得到全面提升。结合2016年前三季度公司业绩情况(同比增27%),我们预计2016-2017公司净利润额分别为8.23、10.45亿元,同比分别增25%、27%,EPS为2.06、2.61,对应PE为36、28,目前市值295亿,公司客户、研发、服务优势领先,且未来其他优秀大客户继续开拓,同时分散采购,降低直接材料成本,从而一定程度上消化包装纸价格的上涨,上调评级至“买入”。

事件 1、12月9日晚间,大亚圣象公告,控股股东大亚科技集团有限公司于2016年12月9日,通过交易系统以集中竞价交易方式增持公司股份500,800股,占总股本的0.09%,成交均价为19.04元/股。 2、公司同时公告,与宿迁市宿城区人民政府签署了《投资协议书》,拟在宿迁市宿城区运河宿迁港产业园投资6亿元建设年产50万立方米刨花板项目,公司拟以自有资金或通过自筹等方式解决。 简评 资产整合专注主业战略稳步落实,人造板业务再加码。 (1)2015年,公司将烟草包装印刷、汽车轮毂、信息通信等与当前主业关联度较低的全部非木业资产置出上市公司体系,同时收购部分木业子公司的少数股东股权,由原来的多元化经营业务模式,转变为以木业为主营业务、以人造板、木地板为主要产品的经营模式。 (2)此次公司加码人造板业务,专注主业战略稳步落实。公司拟在宿迁市宿城区运河宿迁港产业园投资6亿元建设年产50万立方米刨花板项目,项目占地面积约450亩,年需各类木材资源约为70万吨。项目投产全负荷运转后,预计年销售额为7亿元人民币。同时合作方宿迁市宿城区人民政府将帮助公司完成各项土地手续办理,并根据项目对木材原料的需求,按市场交易的原则,在合理的价格前提下,保障每年供应70 万吨原料。 (3)刨花板价格稳中向上,新项目预计盈利能力强。从刨花板价格来看,截至2016年12月9日,鱼珠15、18、20厘米刨花板价格分别为67.00、91.00、90.00元/张,相对年初分别累计上涨4.69%、1.12%、9.64%,年初至今均价分别为65.44 、87.19 、86.61元/张,同比2015年分别上涨0.3%、-3.5%、4.6%。整体而言,刨花板行业景气度稳中向上,预计公司刨花板新项目盈利能力较强。 控股股东增持,彰显发展信心。公司控股股东大亚集团使用自筹资金增持公司股份50万股,占比0.09%,本次增持前,大亚集团持有公司股票2.517亿股占公司总股本的47.42%;本次增持后,大亚集团持有公司股票2.522亿股,占公司总股本的47.52%。 同时公司公告披露大亚集团不排除未来12个月内继续增持的可能,且大亚集团承诺本次增持公司股份完成后的法定期限内不主动减持其所持有的本公司股份,不进行内幕交易及短线交易,不在敏感期买卖公司股票。我们认为,此次增持将促进公司持续、稳定、健康发展和保护公司股东尤其是广大中小股东的利益,彰显大股东对公司未来发展前景充分的信心及对公司价值的充分认可。 木地板、人造板根基雄厚,全面推进大家居战略,潜力巨大。 (1)“圣象”地板品牌优势明显:公司旗下“圣象”地板是国内全国性强化地板的龙头企业第一品牌。2016年“中国500最具价值品牌”排行榜显示“圣象”品牌价值已达235.92亿元。不仅拥有全套现代化的生产设备,拥有年产4,700万平方米的地板产能。(还拥有自主研发中心,对产品的设计和工艺进行不断的开发和改善,在同质化竞争中处于优势地位。)2016年公司继续加大“圣象”品牌的建设力度,整合市场资源,提高其市场占有率。 (2)人造板规模效应显著:公司是中国境内最大的人造纤维板制造企业,拥有最先进成套设备,设备生产能力、精度、自控能力均居业内领先水平。公司人造板目前从事的是中高端市场产品的生产和销售,拥有年产160多万立方米的中高密度板和刨花板的生产能力(未考虑此次新增刨花板产能)。2016年公司将逐步打造长期稳定且健康的木材采购体系,以品牌建设为核心,不断加大大亚人造板等系列品牌的知名度。 (3)纵横并拓,全面推进大家居战略:圣象大家居战略以木业为核心,将产品类别由原先的单一地板,拓展至当前包括地板、标准门、衣柜、整体厨房和圣世年轮家具在内的五大品类,其中地板产品又涵盖三层实木地板、多层实木地板、强化木地板等多种类型,为顾客提供家居采购整合解决方案。2016年5月,圣象集团与上海友迪斯达成战略合作,联手布局智能家居领域,继续探索大家居升级之路。 限制性股票激励计划落实,长期发展业绩可期。 2016年6月28日,公司发布2016年限制性股票激励计划,公司拟向共计63名激励对象授予合计340万股限制性股票,占公司总股本的0.64%,授予价格为7.04元/股。此次激励计划的有效期为限制性股票授予之日起至所有限制性股票解锁或回购注销完毕之日止,不超过4年。考核目标为以2015年净利润为基数,其后3年的净利润增长率分别不低于20%,35%,50%(同比增速分别为20%,12.5%,11.11%)。以上“净利润增长率”以归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为计算依据。若达到解锁条件,激励对象可在后三年分三期分别申请解锁40%、30%和30%。目前限制性股票已授予完成,彰显对公司长期业绩发展信心。 投资建议: 公司资产整合专注主业战略稳步落实,加码人造板主业规模效应可期,公司控股股东增持彰显对公司发展信心,同时公司首次限制性股票激励计划落实通过,前三季度业绩在毛利率提高,费用率下降驱动下业绩继续拐点向上,我们预计公司2016-2017年归母净利润分别至4.5亿、5.4亿,同比分别增42%,20%,对应5.31亿的股本,EPS为0.85、1.02,PE为22、19倍,长期看好,目前总市值101亿,维持“买入”评级。