四季度业绩维持高增长,下半年提价与降本增效是主因。 公司发布年报,16年实现营收36.29亿元,YOY-5.34%;归属净利4.54亿元,YOY+19.22%;EPS为0.51元,YOY+19.23%。其中四季度实现营收11.95亿元,YOY+8.83%;归属净利2.12亿元,YOY+32.12%。公司业绩基本符合我们预期,业绩增速较快一方面受益于去年三四季度水泥价格提升,一方面煤耗、电耗降低,同时生产流程简化、管理费用降低,带动了毛利率和净利率提升。我们测算公司水泥单季吨净利可达52元,如果粤东供需格局维持稳定,则17年公司业绩仍可维持较快增长。 区域供需格局良好,17年料将维持较快增长。 公司主要市场是广东省潮汕和客家地区,广东省高标散装水泥含税价当前为375元/吨,较去年同期提升125元/吨,处于历史中枢。16年全年公司水泥销量1485万吨,YOY+1.39%;预计今年三季度公司在文福一条万吨线可建成,使公司17年总产量增至1600万吨。17年广东省计划固定资产投资增速15%,需求侧预计还将维持较高增速。供给侧粤东地区受地理条件阻隔,区块化较为明显,区域产能利用率高,公司市占率达40%以上;大粤东地区水泥缺口950万吨,公司2条万吨线投产后将增加800万吨水泥产能,在粤东的市占率提升到56%,市场控制能力继续增强。 生产成本控制得当,可比口径费用率基本持平。 16年公司水泥销售价格同比下降7.3%,主要是上半年水泥价格下滑拖累;水泥销售成本下降11.3%,使得综合毛利上升2.8个百分点;四季度公司毛利率达33.4%,达到14年以来高位。公司16年销售、管理、财务费用率分别为2.7%/5.6%/0.5%,销售费用和财务费用率与15年基本持平,管理费用下降0.8个百分点,主要由于财会政策变更要求企业将管理费用下的税费列入“税金及附加”项目。公司现金占资产比例上升4个百分点至10%,回归至15年之前均值附近;资产负债率提升3个百分点至30.4%。 积极涉足新兴产业,旨在形成双轮驱动。 在转型升级和寻找新的利润增长点方面,公司多措并举,进行了二级市场证券投资;与专业机构合伙成立了产业投资基金,加大对潜在投资项目调查研究力度。参与有前景的优势项目的直接投资,公司作为主发起人参与了客商银行发起设立工作,2016年1月,公司在深圳前海成立了广东塔牌创业投资管理有限公司,以加快转型升级步伐。判断公司转型升级的信心坚决,再已做了较多前期准备工作的情况下,有望在1-2年落地第二主业。 年报业绩符合预期,维持增持评级。 公司16年业绩符合预期,预计公司17-19年EPS为0.71/0.78/0.85元,YOY+39%/10%/9%。粤东水泥供需良好,公司作为区域龙头核心收益;同时公司涉足新兴产业,旨在平滑周期性。根据历史估值和可比公司估值水平以及当前水泥价格和公司产能情况,认可给予16-18倍17年PE,上调目标价至11.2~12.6元,维持增持评级。

事件 3月5日,公司公告第一期限制性股票激励计划(草案),拟对146名激励对象授予416万股限制性股票,占当前总股本的2%,股票来源为公司向激励对象定向发行股票,授予价格17.73元,2017-2019年业绩解锁条件为归母净利润相对2016年,增速分别不低于20%、40%、60%。 激励计划如期实施,股权结构进一步优化 公司的股权结构分散,不存在实际控制人,第一大股东中科汇通持股仅5.43%。我们在对公司今年1月18日的点评中,认为公司董事会换届选举后管理层及核心员工将更为年轻化,实施激励的动力也更充足,参考苏交科的成长路径,公司未来通过激励促进业务与人员的稳定值得期待。此次授予对象包括杨卫东董事长等高管、中层管理人员及核心技术骨干共146人,其中8名董事及高管获授股票数量为55.3万股,占公司总股本的0.25%,董事会及高管持股比例有所上升,公司股权结构进一步优化。 授予价格激励程度高,业绩解锁条件符合预期 本次激励计划首次授予的限制性股票授予价格为17.73元,相对公告前收盘价(35.57元)折价50.15%,对授予对象的激励程度高。本次激励计划拟授予的激励对象总人数为146人,占公司2016年底员工总数的4.61%,激励范围较广。本次激励计划的业绩解锁条件为2017-2019年归母净利润三年复合增长率不低于16.96%,未来四年摊销的限制性股票成本合计3113万元,占公司2015年净利润的19%,我们认为该业绩解锁条件符合预期,依据公司在手订单未来三年业绩达标无忧,本次激励计划重在改善公司股权结构和现代治理,有利于公司继续完善“人才强院”的发展战略。 设计企业转型势在必行,限制性股票开启快速成长通道 设计企业通过PPP/EPC模式实现向工程全过程服务商的转型势在必行,公司在招股书中也提出已将收购作为企业做强做大的战略选择,特别是对需要重点发展的铁路、市政、建筑、城市规划领域的收购。参考兄弟企业苏交科上市后实际控制人始终持有超过35%股权的做法,我们预期公司此次激励计划只是开始,未来将进一步采取相关运作完善治理结构和决策机制,通过外延和内生方式加速公司成长的通道有望开启。 看好此次激励计划对股权结构和业绩的积极影响,维持“买入”评级 公司拥有工程设计综合甲级和建设项目环评甲级两项高等级资质,铁路/市政/管廊等新兴业务开拓取得显著成功,我们测算公司2016年新签订单约为45亿元,在手订单超过50亿元,纯设计咨询订单同比翻倍。基于公司在手订单及此次激励计划的保底解锁条件,我们预计公司2016-18年EPS分别为1.00/1.49/1.94元,认可给予公司17年26-30倍PE,合理估值区间38.74-44.70元,维持“买入”评级。 风险提示:激励计划未能成功实施,新业务拓展不及预期;外延进展缓慢。

国内唯一大型海油工程公司,拓展海外业务摆脱对大客户高度依赖公司是亚太最大、国内唯一的海油工程和液化天然气工程总承包商,拥有海油工程专业承包一级资质及行业内多个业务的许可证书,还拥有青岛、珠海两个世界级的制造基地及数十艘专业船舶。公司过往对大股东中海油业务依赖严重,2014年最高时营收的89.1%均来自中海油,在油价下行中海油投资放缓,公司业绩受到影响的情况下,公司积极拓展非海油业务和海外业务,2016H1营收中来自中海油的部分已不足50%,海外营收规模达到26.4亿元,同比增长182.5%,占比52%,经营风险大大下降。 油价回升利好公司主业,深海开发壁垒确立公司行业地位2016年下半年油价开始进入上行通道,2017年初OPEC开始执行减产协议,油价大概率维持上升态势。国内海油工程投资与油价成高度正相关,我们认为国内海油开发投资有望进入新一轮增长周期,目前中海油2017年资本开支计划600-700亿元,较2016年同比增长约30%。海洋油气资源将是未来储量和油田数量的主要增长点,我国也已确立了南海深海油气开发战略。深海油气开发属技术密集型行业,专业壁垒高,公司在珠海拥有世界级建造基地和数十艘舰船,技术和设备能力领跑亚太,我们认为高技术壁垒进一步确立了公司在行业内的地位,公司将成最大受益者。 公司财务指标显著好于行业水平,超低估值修复预期大专国内同行相比,公司净利率、净资产回报率和总资产周转率等经营指标均处于行业第一阶梯,对大客户依赖严重等可能影响估值的不利因素正在消除,而公司2017年PE22倍,PB1.67倍,均大幅低于行业中位数30.95和3.42。与海外公司相比,虽然公司估值并不显著低于行业平均,但考虑到公司市值和营收均远小于可比公司,估值实际尚未反映行业整体改善为公司带来的业绩弹性。历史数据也表明,公司PB与油价呈现高度正相关关系。基于上述考虑,我们认为随着油价进入上升周期,未来公司估值水平回到高于行业平均水平是大概率事件。 看好油价回升带来的业绩改善和估值修复,首次覆盖“增持”评级油价回升后公司国内主要客户中海油将提升资本开支,2017年预计完成额增速超20%,此外与福陆合作共建珠海基地后,也将充分合作开拓国际市场。目前公司估值大幅低于A股上市可比公司,预计公司16-18年EPS分别为0.30/0.36/0.54元,根据可比公司估值水平和公司行业地位,认可给予公司17年25x-28xPE估值(相当于1.8-2.1xPB)水平,对应合理价格区间9.00-10.08元,首次覆盖给予增持评级。 风险提示:油价大幅下跌,海外新签订单未能持续增长,非海洋工程项目拓展低于预期,汇率风险等。

激励计划今落地,梧桐尚待凤凰栖 公司公布激励计划,拟以2.28元价格(现价4.50元)授予限制性股票激励不超过9260万股,约占当前总股本的3.55%。激励对象暂未公布,拟授予对象包括高管、中层管理人员和核心技术(业务)人员,限制性股票业绩考核以2015年净利润为基数(1.71亿元,16年净利预计8.3~8.6亿元),要求17-19年净利增长率不低于110%/120%/130%。我们判断此项计划激励作用偏弱,福利性质较强,增量信息不多,公司15年业绩是历年低点,同时解锁条件与前次激励可比性不强;公司暂未公布具体激励对象,参考其他公司激励计划进程,我们认为公司或可在年报前公布激励名单。 3-4月玻璃价格有望维持高位,成本端或可改善 16年下半年起玻璃提价,一方面地产竣工加快,一方面供给处于低位。今年年初至今三四线地产销售超预期,有望带动需求平稳增长,年内预期供需同比均在5%左右。近期玻璃持续提价,主要由于下游补库需求和前期成本端纯碱价格提升;随着后续两会期间环保压制下游玻璃深加工需求,我们预计3月玻璃价格或维持较高位置,上涨和下行空间均有限。近期成本端纯碱价格有所松动,从2300元/吨位置下调近200元,后期看由于纯碱补库需求减弱,成本端或可继续改善。 产能扩充叠加深加工布局,利润水平提升空间大 预计公司17年有三条产线冷修,冷修期在3-6个月;部分产线技术改造,技改或可提升产品品质,提高淡季玻璃价格;同时年内海外产线可建成投产,我们测算公司17年全年产量或可达1.08亿重量箱。公司当前盈利水平基本维持在16年8月以上,我们预计公司全年箱净利可达10元。同时前期公司先后多次披露对外投资公告,在华东、华南以及东南亚地区进行节能玻璃产业投资,在湖南省进行光电材料投资。从下游应用领域来看,光伏行业未来5年景气确定性较高,节能玻璃市场广阔。对标深加工龙头南玻A,公司还可能向其他深加工领域扩张,中期看产业链延伸将来带业务增量和利润水平提高,有助于抵御地产周期性,提供长期成长空间。 玻璃原片价格持续上涨,维持买入评级 我们预计公司16-18年归属净利分别为8.4/9.9/12.3亿元,YOY+390%/18%/23%,考虑近期玻璃原片价格持续上涨,继续推荐玻璃龙头,公司年报3月末披露,近期增量信息较少,暂不调整业绩预测与目标价,维持“买入”评级。 风险提示:冷修产能复产超过预期;地产景气度下滑超预期等。

化工产品涨价超预期,公司极大受益CPL及PTA涨价 公司不仅是我国化学工业工程领域内资质最齐全、功能最完备、业务链最完整的工业工程公司,也是少数下游化工产品的生产供应商,拥有福建天辰20万吨/年CPL(己内酰胺)及四川南充100万吨/年PTA(精对苯二甲酸)两条生产线。近期受益于PTA及CPL的大幅涨价,我们认为公司不仅显著受益于传统化工/石油化工/煤化工工程的周期拐点,产品涨价还将直接增加公司2017年业绩约7.5亿元(市场目前对此预期为零)。 CPL/PTA涨价预计将增加公司2017年业绩7.5亿元 CPL是锦纶纤维和尼龙工程塑料的重要原料,2016Q4以来伴随油价走强及下游尼龙需求回暖,CPL市价已达2011年高峰。目前天辰耀隆CPL报价为20000元/吨,开工负荷750吨/天(相当于年产量27万吨),吨净利3000元。公司全资子公司天辰工程拥有天辰耀隆60%股权,按当前价测算全年权益净利润4.9亿元。PTA大部分用于生产聚酯(PET),2012年以来行业供需格局持续改善,叠加油价稳步上涨和PX 进入扩产周期,PX-PTA价差持续扩大,我们预计四川晟达(公司持股80%)今年将投产,预计全年权益净利0.5亿元(2016H1计提减值准备2.16亿元)。 OPEC或延长减产期限,环评/消费税减免增加煤化工工程投资 OPEC近期表示5月会议或延长和深化减产协议日期,此前协议将于今年6月底截止。按2月13日正式公布首个产量数据测算,目前减产执行率超过80%。此次减产协议若继续严格执行,我们预计油价年内或冲击60目标,传统化工/石油化工有望维持景气拐点。目前煤化工环评已恢复正常,贵州/山西相继有煤化工项目新获环评批复或进入公示期。此外,煤制油示范项目免征5年消费税优惠政策也已上报国务院,若按2020年1800万吨/年煤制油达产测算,年免征消费税近300亿元(消费税一般占煤制油成本30%),这将显著提升煤制油项目的盈利能力,有利于增加资本投资。 剔除春节因素,公司国内新签订单继续企稳回升 2016年公司新签订单同比增长11.84%,扭转了2012年以来连续四年的负增长,其中海外订单同比大幅增长87.68%。2017年1月份,公司国内新签合同28.63亿元,同比下滑7.38%,若剔除春节因素,实际上继续保持企稳回升态势。我们预计随着油价的企稳回升和化工投资的增加,公司国内订单有望继续上升,参照2011年高峰期预计全年新签订单同比增长30%以上。 独家推荐CPL/PTA涨价新逻辑,维持“增持”评级 参照公司2016年业绩快报和化工品投资增加2017年权益净利约7.5亿元测算,我们预计公司2016-18年EPS为0.48/0.60/0.70元,目前股价对应17年估值仅13xPE,1.5xPB。尽管油价及化工品价格持续性影响估值,但我们认为公司步入景气回升周期是确定的,认可给予17年15x-18xPE估值,对应合理价格区间9.00-10.80元,维持“增持”评级。 风险提示:油价未能持续上涨,煤化工低于预期,化工品涨价未能持续。

新激励方案阳光普照,公司开启新一轮成长 公司公布2017年限制性股票激励计划,拟向490名激励对象定向发行3500万股,每股授予价格5.94元。业绩解锁条件为,以2016年为基数,收入增速为40%/85%/135%,扣非净利润增速为30%/60%/90%。公司正处在扩大品牌影响、抢占市场份额的关键时期,骨干员工的股权绑定利于公司维持之前的高增长态势。 解锁条件考虑周到,业绩增长目标可以视作底线 公司此次激励解锁方案确定的业绩目标,对应的3年收入复合增速为33%,扣非净利润复合增速为24%。收入增速高于净利润增速,我们认为公司是考虑到了激励费用和广告费用增加的影响。既考虑了公司的实际情况,起到鼓励鞭策的作用,又考虑了解锁条件能大概率实现。解锁条件的增速目标相对于公司的增长潜力偏低,但在全行业中实属难得。我们认为可以将解锁条件视为公司增速的底线,作为估值的可靠安全边际。 以较小的代价实现全民动员和价值观灌输 除了核心高管之外,公司将2663万股定向发行给485名中层骨干员工,平均每人分得5.5万股。我们假设公司股价自授予日后每年上涨50%,则2018-2020年,一名中层骨干可以获得预期税后收益约为12/20/28万元。收益绝对额度不高,但股权的广泛授予会令员工有主人翁意识。每个人协同团队努力工作3年,推动公司业绩高速增长,可能换来自身投资200%的回报。我们认为这种全员的价值观导向对于营销服务类企业来说尤其重要,公司付出的两年管理费用为1771和885万元,整体性价比较高。 股权激励落地后有望开启新一轮成长 公司上一轮股权激励方案在2014年初开始执行,而公司业绩的爆发式增长正是源自2014年。公司的成长逻辑顺畅,一是收入增长空间大:胶合板市场规模4800亿元,公司的目标市场规模1500亿元。按照30%市占率估计收入还有10倍空间。二是利润增长空间高于收入:公司接触的3方包括终端用户、经销商、供应商,公司可分别通过提升价格、提高贴牌费、压低采购价格等手段提高单位折算收入的盈利。净利率还有一倍空间。我们认为股权激励方案落地实施后,将在公司发展的关键时期,再次起到助力的作用,推动公司开启新一轮成长。 维持买入评级 公司已经走在正确的道路上,自身不犯错即可实现高速增长,激励方案落地后,未来3年增长确定性进一步增强。我们暂维持盈利预测,2016-2018年净利润分别为2.62/3.97/6.42亿元,对应EPS为0.33/0.50/0.81元。维持目标价19.2-21.6元。 风险提示:宏观经济波动;品牌被仿冒或出现严重质量问题。

股份公司被评为高新技术企业,助推业绩成长夯实公司品牌 公司近日公告于2016年末获得高新技术企业证书,2016-18年可享受15%的企业所得税优惠政策。此前公司旗下9家主要子公司及8家控股孙公司已获评高新,9家主要子公司2015年净利润占比约70%,调减所得税率约6%,我们认为此次升级对公司影响积极,预计将提升2016年业绩增长预期约2个百分点。公司持续获得高新技术企业认定体现了公司的业务发展符合国家产业政策方向,也反映了公司管理层锐意进取不断提升管理水平,有利于鼓励公司进一步增加研发投入,打造高科技、高品质大品牌,并加速公司业务转型升级,提升盈利能力。 PPP订单饱满且模式领先,稳健推进一带一路海外业务 我们统计公司2016年新签PPP订单约1000亿元,占新签订单总额的48%,PPP在手订单约1600亿元,轨交、高速公路、片区开发、综合管廊等业务扩张快。公司在手运营资产丰富,将极大受益于PPP资产证券化的推进。海外投资与总承包业务连年增长,2015年海外营收占比21%,2016年海外新签订单占比33%,同比增长1.5%,我们认为主要是受高基数及公司主动控制海外风险稳健推进项目签约影响。公司海外市场开拓能力优秀,并出资30亿元设立海外投资公司,未来增长空间仍然较大。 布局环保改善盈利,投资高速公路加快积累运营资产 公司积极转型环保,固废、水务实现率先突破,2016年环保收入占比接近20%,我们预计到17年营收贡献有望达30%。全资子公司绿园科技积极打造环保大平台,固废业务内部生产线精加工升级与外部环保产业园全国布点协同开展。公司已收购凯丹水务全部股权,未来有望在国内水务业务中复制凯丹的处理技术及管理经验。近期公司股东会审议通过收购山东高速旗下三条高速公路项目议案,涉及公路里程484公里,我们测算公司累计新建在建或运营高速公路已超过1000公里。 看好公司大基建和环保业务的未来发展,维持“买入”评级 受益于PPP和一带一路的积极推进,公司工程施工规模和盈利能力有望得到持续提升。公司积极推进环保升级,未来精加工升级和全国布点是主要看点。受此次高新技术企业认定,我们预计将提升公司2016年业绩增速约2个百分点,预计公司2016-18年EPS为0.75/0.98/1.25元,YOY 28%/32%/28%,未来三年CAGR 29%。公司海外规模小提升空间大,大股东中国能建部分股权划转诚通并已实施限制性股票激励,PPP占比高且运营资产多适合做资产证券化,此次高新认定有利于公司提升品牌溢价。当前价格对应2017年业绩仅11倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目进展缓慢,海外订单落地鳗鱼预期,宏观经济增速放缓等。

新疆水泥供需格局将改善,公司业务有望量价齐升 新疆计划今年固定资产投资增速50%,其中公路投资2000亿元,同时规划“十三五”期间交通基础实施投资累计达到万亿元。我们认为基建投资的大幅加码将改善新疆地区水泥供需失衡的局面,公司水泥销售有望量价齐升,迎来3年的业绩爆发期。 新疆公路投资大幅加码,水泥需求端有增量 新疆水泥困局来自于投资增速下滑且供给严重过剩,需求端萎缩至4000万吨以下,总供给却有1.1亿吨。2017年新疆固定资产投资重回高增长轨道,计划增速50%。公路交通建设投资2000亿元,同比增加4.6倍。今年开工公路里程8.2万公里,对应总投资7500亿元。我们测算这些公路建设累计需要水泥1.5亿吨。按照投资进度,预计将在今年带来1260万吨需求增量。若其他类需求保持不变,今年新疆水泥需求有望达到5200万吨。 新疆水泥供给限制有力,需求增加将带动价格上行 新疆水泥供给侧改革推进有力,率先开始错峰生产并被全国效仿,并试水产业政策实现去产能。新疆自治区政府专门发文指导水泥行业去产能增效益,提出2017年去产能500万吨,2020年之前去产能3000万吨。供给收缩趋势确定。目前新疆实行的是5个月的错峰生产政策,即每年11月停产至次年4月。按此计算,实际最大有效供给7500万吨。若今年需求能达到5200万吨,供需格局将接近2011年水平。当前乌鲁木齐水泥吨均价380元相对2011年的600元有提升空间。 受益区域水泥供需格局改善,公司水泥销售有望量价齐升 天山股份共有熟料产能2950万吨,对应水泥产能3840万吨。其中在新疆地区拥有水泥产能3100万吨,地区占比28.5%,遥遥领先于第二位青松建化1400万吨的水泥产能。公司有少部分产能分布在华东的江苏省境内,对应水泥产能700多万吨。我们预计今年新疆水泥产量5200万吨,按照市占率计算,天山股份预计产量1500万吨,华东地区产平稳保持在500万吨左右,总体产量可达2000万吨。去年新疆地区水泥出厂吨均价280元,我们测算公司的盈亏平衡线也在此附近,价格每上涨10元都会带来较大的利润弹性。最乐观情况下归母净利润可到8亿元以上。 看好区域水泥供需改善,维持增持评级 预计公司2016-18年净利润0.90/5.18/8.01亿元,对应EPS 0.12/0.67/1.03元。新疆的公路投资持续到2020年,因此我们判断公司的利润增长会持续到2019年。我们认为可给予2017年13~15倍PE,对应目标价9~10元。维持增持评级。 风险提示:固定资产投资增速不达预期;错峰生产执行力度不达预期。

16年业绩预告同增330%~380%,吨毛利、吨净利尚未达到最高点。 华新水泥发布业绩预告,16年公司业绩预计同增330%~380%,对应全年净利4.4~4.9亿元,四季度单季净利2.8~3.3亿元,超过市场前期预期。公司业绩增长,主要来自于三季度开始的水泥旺季大幅涨价,一方面环保督察、错峰生产等供给侧改革措施改变了市场预期,一方面区域水泥需求较为坚挺。湖北、湖南地区当前水泥价格较16年年初涨幅达80/60元/吨,是16年领涨地区之一;水泥涨价带动毛利提升,西南/中南水泥-煤炭价格差提升近40元至280/270元,也是全国改善最大的地区,我们估算公司Q4吨净利21元,距离2014年的高点29元还有一定距离。 需求侧受益基建快速增长,大股东资产注入料将带来供给侧改善。 需求方面公司所在区域固定资产投资增速为16%/13%,基建投资需求大,地产投资依赖小,是基建投资快速增长的核心受益标的。供给方面公司当前在两湖和西藏地区产能较多,供需龙头市占率较高,湖北CR4产能占比达74%,同时两湖地区水泥可向长江中下游输出;西藏水泥价格高,长期供不应求,公司业绩增速有保障。公司大股东拉法基豪瑞将西南地区水泥资产注入公司后华新水泥将跃升为全国第五大水泥生产商,有能力进行川渝云贵水泥整合,提高云南、贵州等地水泥资产运营效率,供给侧边际改善预期强。供需合力,公司业绩有超预期可能。 海外业务和环保业务带来增量。 公司稳步推进中亚、东南亚水泥布局,在塔吉克斯坦、哈萨克斯坦、柬埔寨和尼泊尔等地布有7条水泥熟料产线和粉磨站。公司大股东拉法基豪瑞是全球最大水泥制造商之一,在一带一路沿线多有布局,并和国内的国际工程公司多有合作,海外仍有继续拓展空间,且海外水泥整体盈利水平好于国内。环保业务方面,公司具有超550万吨/年的处置能力,水泥窑协同处理增长空间较广。 16年业绩超预期,维持增持评级。 我们预计公司16-18年EPS为0.32/0.60/0.70元,可比公司当前平均估值为20倍17年PE(或1.5倍PB)。公司16年业绩超市场预期,区域供需格局好于行业,水泥-煤炭价差价格差高于行业均值,因而认可给予1.55~1.65倍PB估值,目标价10.0~10.7元,维持增持评级。 风险提示:煤炭价格波动;需求增速放缓;国际业务/环保业务竞争加剧等。

园林主业稳步推荐,文旅布局不断完善。 公司在2016年稳步推进园林绿化主业,新签合同100亿元(含框架协议),进一步保障了业绩。同时,完成了德玛吉德收购,增强了文化创意设计能力,进一步完善了主题文旅布局。恒润科技接连签订大单,其良好的现金流和与公司的协同效应,逐渐显现。我们认为当前时点,公司具备较强的长期投资价值,建议投资者重点关注。 PPP给园林行业带来黄金发展机会。 从2014年到2016年,PPP发展迅速,政策从引导性和框架性逐渐向实用性转变。PPP项目整体供给增长,落地率不断提升。园林项目在PPP供给中占比逐渐增加。城镇化率依然有上行空间,带动市政园林行业稳步发展。我们预计到2020年市政园林市场空间将达3687亿元。PPP订单助力行业提升度提高,一是因为园林上市公司更容易获得PPP订单,二是因为行业加速洗盘,许多非上市公司成为并购标的。PPP能使工程回款速度加快,资金使用效率提高。并且,PPP项目的回款更加有保障。 公司园林主业受益于PPP明显,进入水流域治理。 公司新签订单饱满,未来业绩保障性较高。截止2016年年底,已公告38.38亿元的合同订单和不低于65.8亿元的框架协议。公司16年新签合同/15年园林收入比值为2,业绩的保障性较高。框架协议包括投资51亿元的邹城市文化旅游重点项目,与恒润科技协同效应初显。一旦此框架协议转化为施工合同,将为公司的业绩和后续拿单创造良好的正反馈效应。进入水流域治理,园林行业开辟新市场。以黑臭水体治理作为切入点,园林企业在可进入的流域水污染治理具有优势。黑臭水体治理市场“十三五”规划在1700亿元。为抓住黑臭水体治理机会,公司积极寻找外部发展机会。 恒润科技全面布局主题公园产业链,泛娱乐布局初露锋芒。 2016年恒润科技公告订单57.23亿元(包含邹城项目),饱满的订单保证了业绩。恒润科技与成都虚拟世界签订合作协议,拟共同出资成立上海恒境虚拟科技,合作将极大的提高公司VR硬件设备的品质与研发能力,夯实产业链基础。公司向优土视真注资1000万,获取其6.67%的股权。此举使公司VR产业链向内容端延伸,并通过UtoVR平台,为恒润VR产品及服务打通了互联网通道,完善了其IP的泛娱乐布局。公司设立专门子孙公司进行IP开发运营,加大IP培育力度。投资现象级IP大电影《盗墓笔记》,开启影视业务新征程。 未来业绩高增长,股价安全边际较高,维持“买入”评级。 我们预计公司2016-18年净利润2.5/4.44/5.81亿元,对应EPS0.61/1.08/1.41元。公司未来2年业绩高增长,确定性较高,且当前股价相比较34.36元的定增价倒挂接近32%,安全边际较高。我们维持37.2-40.6元的合理估值区间,维持“买入”评级。 风险提示:园林主业现金流情况恶化,工程进度低于预期。

2016年第四季度经营简报公告,住宅类新签订单量超预期 据深交所规定,公司历史上首次公告了单季度(2016年第四季度)的主要经营情况。公司第四季度合计新签订单56.04亿元,包括公装订单32.29亿元,住宅订单19.6亿元,设计订单4.15亿元。截止2016年年底,在手累积已签约未完工订单362.95亿元,包括246.97亿元公装订单,94.03亿元住宅订单,21.95亿元设计订单。住宅类新签订单占比35%,住宅类存量订单占比26%。我们判断住宅类订单中来自金螳螂家的占比在逐渐增多。对公装行业而言,年底在手未完工订单对次年业绩具有较强指引作用。我们判断公司2017年业绩将呈现加速态势,按照我们盈利预测,目前股价对应17年估值仅11倍,长期投资时点已到。 PPP项目将成为2017年业绩增量重要来源 公司2016年12月1日公告,与贵州省镇宁布依族苗族自治县人民政府签署特色旅游项目合作框架协议,总投资约36亿元。项目包括黄果树·楠木谷国际旅游度假村、五星级酒店、沪昆高速、镇丁高速和镇丁快速路绿化带建设、双龙山街道大寨村美丽乡村升级改造、双龙山特色小镇、龙井村美丽乡村升级改造。鉴于这是公司首个PPP框架协议,且体量较大(占2015年收入19.3%),预计公司将积极筹划、认真准备,早日将此项目落地。我们认为公司将会把PPP项目当发展战略一部分,后续不排除有更多的PPP项目落地,由此带来的装饰业务将成为重要的利润增量部分来源。 家装业务有望放量,2C端业务预计多点开花 公司在2015年12月12日重新开展电商家装业务,取名金螳螂家,采用直营模式,对施工质量和流程的把控在同行业中无出其右者。截止目前,线下直营店已达77家,且有20家店分布在华东区以外,地域分布比较均衡。另外,公司也是在产品上不断迭代,从1.0升级至3.0,在增强产品竞争力的同时,给客户更多的选择。根据我们草根调研,使用客户反馈的满意度较高。另外两个2C端业务-品宅和定制精装也在2016年年底陆续推出。品宅对面高端个人客户,客单价较高。定制精装则采用B2B2C的模式,聚量较为便利。预计这两项2C端业务在订单上将给快速放量。 2017年业绩加速向好,估值具有较高吸引力,维持“买入”评级 我们预计2016-18年EPS为0.72/0.91/1.07元,三年CAGR+21%。2017年公装业务利润增速预计较2016年加速,家装业务收入放量可期,再加上PPP业务和另外2C端业务的充实,2017年的靓丽业绩将有较高确定性。横向比较,公司在申万装饰装修板块处于估值最低水平,具有较强的吸引力。我们维持合理估值区间12.96-15.84元不变,维持“买入”评级。 风险提示:家装业务增长不及预期;PPP项目落地速度低于预期。

2016年业绩超市场预期,内生增长强劲,金点园林并表贡献额外增量 公司公告业绩预增预告,2016年实现上市公司股东净利润1.77亿元-2.04亿元,同比增长60%-85%,超出我们的预期。公司在2016年完成了绿之源和重庆金点园林的收购,金点园林自11月份起纳入合并财务报表范围。公司在2016年业绩增速较快,一方面,公司进入资本市场,融资能力提升至新的高度,拿单和实施能力进一步提高;另一方面签订PPP订单较少(2单),大部分订单落地速度较快,收入确认较快。此外,收购的金点园林虽然仅并表最后2个月,但考虑到四季度为园林企业收入结算高峰,并表因素带来的利润贡献不可小视。 与华夏幸福签订战略框架协议,框架金额不超过16.31亿元 公司全资子公司金点园林拟与华夏幸福签署战略合作框架协议。协议约定未来12个月内,华夏幸福将邀请金点园林参与华夏幸福及其下属子公司园林景观设计、园林景观施工、苗木生产、绿化养护、造林、生态修复等项目招标活动或集采流程,在金点园林中标的前提下,交易金额不超过16.31亿元。华夏幸福作为原金点园林的最大单一股东,在其他中标条件相当的前提下,将部分地产景观业务优先提供给金点园林,合情合理。2015和2016年,金点园林与华夏幸福签署了类似的框架协议,金额分别不超过10/13亿元。此框架协议将为金点园林2017年新签订单打下扎实基础。 PPP1.0模式保障业绩释放,PPP2.0模式创造优质项目 公司在2016年下半年对PPP商业模式进行了深刻的思考和探索,在普通(1.0)PPP模式基础上成功开发出2.0模式。1.0模式能够保证项目快速落地,现金流和利润加速释放。而2.0模式则不断树立标杆项目,在获得园林景观工程的同时,创造性的开发经营性项目,使项目本身拥有造血功能。公司开发的优质运营类项目将成为PPP资产证券化的首选。目前公司跟踪的项目均采用PPP模式,单个新签项目体量将有所放大,总体新签合同金额也将相应增加。公司务实的经营理念和较高的准入门槛成为其未来业绩释放的保障,而不断落地的PPP项目将验证其战略规划。 大股东拟增持,调高盈利预测,维持“买入”评级 我们预计2016-2018年公司实现归属上市股东净利润1.9亿元/3.7亿元/5亿元。2016-2018年对应EPS分别为0.81/1.57/2.13元。公司16日公告,实际控制人王迎燕女士拟使用自筹资金增持本公司股份,累计增持比例不超过总股份的2%,或合计增持金额不超过2亿元。我们认为公司成长性良好,前瞻的商业模式且有良好前景,且当前股价低于47.75元的定增价接近20%。维持合理估值区间48.6-58.3元,维持“买入”评级。 风险提示:金点园林业绩不达预期,经营性现金流状况继续恶化。

事件 公司于1月18日召开临时股东大会进行董事会换届选举,会议成功选举了六名非独立董事、三名独立董事组成第三届董事会,及监事会两名非职工监事。同日,第三届董事会第一次会议选举了杨卫东为新任董事长,刘鹏为总经理,以及董事会四个专门委员会人员。 管理层趋于年轻化,董事持股小幅上升 新任董事会成员中非独立董事年龄总和较前一任小3岁,原董事及总经理杨总升任董事长,原副总经理刘总升任董事及总经理,原监事会主席邱总新任董事,原董事王总和张总卸任董事一职,有利于业务开拓。此次管理层换届后,董事会持股比例小幅上升0.18个百分点,其中董事长杨总及其配偶共计持有公司股份比例3.88%,总经理刘鹏持有比例0.83%。 公司股权结构分散,激励措施有望加速实施 目前公司全部A股总股本为2.08亿股,其中流通股约1.26亿股,占比60.58%。公司的股权结构分散,不存在实际控制人,第一大股东中科汇通持股仅5.43%。公司自2005年改制以来,始终坚持“人才强院”是发展战略的重要组成部分,但自上市以来尚未实施设计咨询公司常见的股权激励等相关激励举措,与兄弟企业苏交科相比节奏稍慢,我们预期此次换届后,公司管理层及核心员工将更为年轻化,实施激励的动力也更充足,因此公司未来通过激励促进业务与人员的稳定值得期待。 设计企业转型势在必行,再融资压制因素有望缓解 设计企业通过PPP/EPC模式实现向工程全过程服务商的转型势在必行,公司在招股书中也提出已将收购作为企业做强做大的战略选择,特别是对需要重点发展的轨道、市政、建筑、城市规划领域的收购。而这种业务转型或外延都对资金有较强的需求,从再融资的角度来看,较为集中的股权体制有利于公司进行再融资决策,为公司壮大发展提供资金。参考苏交科上市后实际控制人始终持有超过35%股权的做法,我们预期公司此次换届提升管理层持股只是开始,未来将进一步采取举措完善治理结构和决策机制。 看好此次换届对公司带来的积极影响,维持“买入”评级 公司拥有工程设计综合甲级和建设项目环评甲级两项高等级资质,铁路/市政/管廊等新兴业务开拓取得显著成功,我们测算公司2016年新签订单超过40亿元,在手订单超过50亿元,纯设计咨询订单同比翻倍。基于公司在手订单及此次换届对公司的积极影响,我们小幅上调公司2017-18年盈利预测,预计2016-18年EPS分别为1.00/1.49/1.94元,归母净利润CAGR 36.13%。综合考虑公司成长性及行业估值,我们认可给予公司17年26-30倍PE,合理估值区间38.74-44.70元,维持“买入”评级。 风险提示:新业务拓展不及预期;外延并购进展缓慢;应收账款无法收回

公司披露16年订单,新签合同维持高速增长 近日公司披露订单情况,2016年公司新签合同总额2136亿元,同比增长17.6%;其中国内工程合同额1430亿元,同比增长27.6%,国际工程合同额706亿元,同比增长1.5%;分项目看,国内外水电工程合同额340.41亿元,约占新签合同总额的15.94%,较15年降低24.4个百分点,非水电业务同比增长65.8%。 受益PPP订单增长,16年订单计划超额完成,Q4单季订单大幅增长 公司16年超额完成新签订单计划,根据公司前三季度新签合同推算,公司四季度单季新签订单687亿元,同比增长792%,大超市场前期预期。国内新签合同大增得益于公司PPP业务迅速推进,统计公开订单了解,目前公司PPP在手订单1254亿,意向订单和框架性协议接近3000亿元,前三季度公司PPP订单金额占新签订单总额的42.9%。在央企中公司PPP承接能力较强,技术优势明显,我们判断公司后续PPP订单仍将维持较快增长。PPP项目毛利率显著高于传统施工项目,随着PPP项目贡献收入占比提高,公司毛利率有望得到大幅提升,带动业绩加速增长。 国际市场继续开拓,非水电业务迅速提升 公司紧跟“一带一路”政策导向,大力拓展海外市场,海外新签订单占比约33%,可比央企中处于较高水平,当前公司已跻身顶尖国际承包商行列。2016年由于前一财年海外订单增速较快、基数较大,叠加国内PPP订单增长较快,因而公司国际订单增速有所放缓,我们认为公司海外市场开拓能力优秀,未来增长空间仍然较大。近年传统水利水电工程增速放缓,公司主动向大环保+大基建领域转型,新签订单占比有所降低,我们判断公司水电工程仍可保持较好业绩,但非水电订单增速仍将快于传统水电工程。 大环保+大基建,资产证券化推进投资业务扬帆起航 我们根据2016年中报推算,预计公司目前拥有污水或供水厂超过45个,日处理水量超过250万吨/日,投资控股的水电站8座,在运营高速公路3条。公司前期以旗下5家水电站发电上网收费权设立专项计划,发行结构性绿色金融证券,目前已完成认购。近期公司董事会审议通过收购山东高速旗下三条高速公路项目法人全部股权及相关的BOT投资权,涉及公路里程484公里。公司拟合资设立项目公司负责四川巴中至万源119公里高速公路PPP项目,至此公司累计新建在建或运营高速公路超过1000公里。我们判断17年公司将继续推进绿色金融证券等金融创新措施. 新签订单迅速增长,维持“买入”评级 我们预计公司2016-18年EPS为0.74/0.91/1.11元,YOY 28%/23%/22%,未来三年CAGR 24%。公司未来环保业务规模和盈利提升空间较大,当前股价对应17年仅10倍PE,维持“买入”评级。 风险提示:PPP项目进展缓慢,海外业务不达预期,宏观经济增速放缓等

参股公司东钱围海参与千年设计定增,间接持有股份3.75% 公司公告其参股公司东钱围海以1亿元认购千年设计定向发行的1000万股股票。公司今年1月5日公告,公司拟使用不超过6750万元与浙江东钱合作,共同发起设立并购基金,占基金初期规模的37.5%。基金主要业务为对建筑领域上下游相关行业的标的公司进行股权投资等。东钱围海参股千年设计,正是对公司施工前端设计领域的投资。我们判断公司不仅在财务上有所受益,而且能够提高公司在拿单方面的竞争力。 千年设计处于工程产业链前端,技术和科技含量高 千年设计是一家致力于为中国城市化建设、城乡一体化建设提供各类专业工程“一体化” 设计服务的综合型设计公司,主营业务包括城市规划设计、建筑设计、市政及公路工程设计、风景园林设计、水利设计、勘察设计等多方面的设计咨询服务。公司从事的主要业务具体有现代服务业的特点,在工程产业链内处于上游环节,技术性及科技含量高,在主要业务领域都已取得甲级资质。千年设计2015年收入2.12亿元,利润总额5538万元。 第二主业差异化竞争,值得期待 公司第二主业以影视、游戏为主,重点构建工业化过程服务链。在文化娱乐业,公司将提供从上游到下游环节的全过程专业化服务,包括但不限于保险和担保、原创内容工具平台、市场调研和大数据分析、制作监管和流程控制、前期快速原型和后期特效、发行/渠道/流量整合、IP保护等。此服务收入在作品发行之前,不受影视作品质量和市场反应的影响,业务收入稳定。承包出品前整个产业链,利润水平可观。在动漫游戏方面,以乐卓娱乐为平台,具备产品和运营两大优势。 定增已获批文,业绩加速可期 公司1月9日公告,收到证监会非公开发行股票的批复,6个月内有效。本次定增共募集资金24.7亿元,主要用于公司在投建设-移交项目和PPP项目。公司本次非公开发行价格为7.87元/股,发行数量为不超过31385万股,共计募资24.7亿元。募集资金到位有助于确保项目顺利建成,也有利于优化公司资本结构,提高公司盈利能力和核心竞争力。公司将于1月20日召开股东大会,审议《延长非公开发行A股股票股东大会决议有效期的议案》。我们判断其非公开发行将于近期完成。 股价具备较高安全边际,存在长期投资价值,调高评级至“买入”评级 公司实际控制人及高管通过资产管理计划在今年1月增持8.33%股权,耗资5.22亿元,均价8.61元;大股东围海控股15亿元认购定增60%份额,目前股价安全边际较大。随着业绩拐点和第二主业落地,公司2017年业绩和估值有望双升。我们预计2016-18年EPS为0.13/0.34/0.48元,三年CAGR+77%。近期受大市调整拖累,公司股价有所下调,由于公司存在长期投资价值,维持我们之前目标价11.3-12.6元,调高至“买入”评级。 风险提示:PPP项目签订低于预期,现金流持续恶化。